The monthly update co-authored by ETF Securities Research and Roubini Global Economics. This report provides an update to themes introduced in our Quarterly Outlook, published in March. Our focus this month is on the wave of technological innovation that is sometimes known as the third industrial revolution.

• Dramatic advances are being made in the fields of robotics, energy, health care, IT and even defense that will increase productivity growth, global welfare and living standards. Technological improvements in robotics and automation will boost productivity and efficiency, translating into gains for manufacturers.
  

• The revolution will also benefit highly skilled workers, as well as consumers, who stand to benefit from the lower prices that result from lower production costs. Some economies will of course lose out as their traditional strengths become weaknesses (in manufacturing, for example), but others, particularly those that manage to invest in education, will win.
  

• What to watch this month: Turkish general election (June 7), which could mark the start of political and economic fragility in the country; FOMC meeting (June 17) - we think the U.S. Federal Reserve will wait until September before hiking, at the earliest.

Please download the research note from the left.

Interview mit Hartmut Deiwick, Kaufmännischer Leiter, APONEO Deutsche Versand-Apotheke.

Beteiligung an E-Commerce-Unternehmen am Beispiel einer Online Apotheke

altii: Herr Deiwick, bitte beschreiben Sie kurz die Online- bzw. Versand-Apotheke Aponeo. 

Hartmut Deiwick: Hinter Aponeo steht der gebürtige Grieche Konstantin Primbas. Er hat das Unternehmen 2006 aus seiner damaligen stationären Apotheke in Berlin-Lichtenberg entwickelt. Am Anfang war das Bestellaufkommen noch überschaubar, und er hat den Versand einfach im Keller organisiert. Heute versenden wir im Schnitt 3.200 Pakete pro Tag. An Spitzentagen sind es auch schon mal 4.000 Pakete oder noch mehr. Das ist enorm, und das geht nur durch ein hohes Maß an Automatisierung. Und natürlich durch Personaleinsatz. Aponeo hat heute 80 Mitarbeiter. Konstantin Primbas ist selbst Apotheker und nach wie vor Inhaber. Alle Kollegen, die in der Anfangszeit geholfen haben, sind auch immer noch dabei. Auch die stationäre Apotheke gibt es neben dem Versandhandel noch, wir wollen sogar noch zusätzliche Vor-Ort-Apotheken ins Leben rufen. Mittlerweile haben wir im Versand über 1 Mio. Kunden gezählt. Viele davon sind Stammkunden und Mehrfachbesteller. Auch das Sortiment ist gewachsen, wir haben heute 150.000 Artikel. Wir versenden vor allem rezeptfreie Medikamente und Wellness-, Kosmetik- und Bioprodukte. Rezeptpflichtige Medikamente bieten wir auch, sie spielen aber im Moment noch eine untergeordnete Rolle. Insgesamt kommen wir auf einen Umsatz von über 40 Mio. EUR im Jahr. Damit sind wir in den Top 10 der deutschen Versandapotheken. Zur Einordnung: Der deutsche Markt hat etwa 3.000 Versandapotheken. Aponeo deckt immerhin 4% des Markts ab. Die pharmazeutischen Großhändler fahren uns bis zu 20-mal täglich an. Die Ware kommt „just in time“ und wird von uns sofort geprüft, kommissioniert und an den Kunden weitergeschickt. Wir haben die Prozesse hier entsprechend optimiert und optimieren sie weiter. Es ist trotzdem nur eine Frage der Zeit, bis wir an die Grenzen unserer Kapazitäten stoßen. Wir schauen bereits nach einem neuen Standort in der Umgebung.

altii: Ist Aponeo eher Apotheke oder eher E-Commerce?

Deiwick: Wir sind beides. In Deutschland gibt es hohe apothekenrechtliche Anforderungen. So muss es immer eine stationäre Apotheke und einen approbierten Apotheker hinter dem Versandhandel geben. Aber unser Geschäft ist natürlich auch durch den Online-Charakter geprägt. Online-Shop und E-Mail machen 80% unserer Bestellungen aus. Die übrigen Bestellungen kommen über das Telefon, ein kleiner Anteil aber auch über Fax oder Brief. E-Commerce heißt für uns: suchmaschinenoptimiert zu sein bei Google, aber auch sogenannte Product Ads bei Amazon zu nutzen. Das ist für viele E-Commerce-Unternehmen im Augenblick das tägliche Brot. Allerdings ändert sich hier auch viel. Die Verbraucher nutzen z. B. neuerdings Amazon als Suchmaschine für Produkte. Amazon ist also zunehmend erster Anlaufpunkt, um einen ersten Eindruck über Produkte zu bekommen, Google verliert hier etwas an Bedeutung. Das ist eine spannende Entwicklung. Will ein Handelsunternehmen auf dem Amazon-Marktplatz mitspielen, wo es als Unternehmen und Marke letztendlich weitgehend unsichtbar bleibt? Oder will es an der eigenen Markenstärke arbeiten? Will sich ein E-Commerce-Unternehmen nur über den Preis profilieren? Auf einer Konferenz hieß es kürzlich, dass solche Unternehmen als erste wieder vom Markt verschwinden. Der Preis allein ist kein Differenzierungsmerkmal. Uns ist die qualifizierte Ansprache und die fachliche Betreuung des Kunden wichtig. Auch der Lieferservice ist ein Differenzierungsmerkmal.

altii: Wie stehen Sie zu fertigen Lösungen und Outsourcing?

Deiwick: Da sind wir speziell. Konstantin Primbas hat von Anfang an großen Wert darauf gelegt, das Know-How vollständig bei uns in der Apotheke zu belassen. Jedes Gewerk des Unternehmens unterliegt diesem Grundsatz. Diese Strategie umzusetzen und durchzuhalten - das war nicht immer einfach, hat sich aber als grundlegend richtig erwiesen. Der Inhaber einer Online-Apotheke ist als eingetragener Kaufmann für Fehler haftbar. Fehler sind für ihn als Kaufmann und in seiner Person als Apotheker gegenüber den Kunden also nicht tolerierbar. Entsprechend groß ist das Risiko, auf externe Anbieter für Apothekenlösungen zu setzen. Die Verbundenheit mit der Apotheke und dem Inhaber ist nach unserer Einschätzung einfach nicht so ausgeprägt, als wenn man mit eigenem Personal arbeitet. Also gestalten wir Lösungen lieber selber und kontrollieren das Ergebnis zu 100%. Bis das Paket unsere Räume verlässt, haben wir alles in der Hand. Ab dann übernimmt DHL und liefert aus.

altii: Sie haben gesagt, dass die Auslieferung ein Differenzierungsmerkmal ist. Warum?

Deiwick: Der E-Commerce hat meiner Meinung nach noch nicht ausreichend begriffen, dass es nicht nur reicht, gute Preise und eine gute Beratung zu haben. Nach der Bestellung als Startpunkt ist die Zustellung der Ware als Endpunkt der zweite enorm wichtige Kontakt zwischen Kunde und Unternehmen, auch wenn dieser Kontakt indirekt über den jeweiligen Logistikdienstleister erfolgt. Wir geben mit jedem Paket eine Visitenkarte ab. Wie lange braucht das Paket? Was passiert, wenn der Empfänger nicht da ist? Wie viel Umstand ist für den Kunden mit der Zustellung verbunden? Der E-Commerce kann es den Käufern hier deutlich bequemer machen, als er es in vielen Fällen tut. Die Lieferung noch am Tag der Bestellung, die Wahl eines konkreten Liefertages, wenn der Kunde weiß, dass er auch zuhause ist, oder die Wahl eines Zeitfensters für die Lieferung, wenn er nicht den ganzen Tag zuhause ist - all das wird noch viel zu selten angeboten. Wir haben früh auf solche Services gesetzt. Die Kunden, die sie nutzen, sind uns treuer und ihre Warenkörbe sind deutlich größer als der Anteil unserer Kunden, die keine besonderen Lieferservices in Anspruch nehmen. Und es ist eben ein Alleinstellungsmerkmal: Wir sind die erste und bislang einzige Versandapotheke Berlins mit taggleicher Lieferung, Wunschtaglieferung und Zeitfensterzustellung. Außerdem gibt es eine Expressanlieferung für den Vormittag. Die Flexibilisierung der Lieferzeiten ist ein starkes Differenzierungsmerkmal. Ich wünsche sie mir sogar noch granularer.

altii: Sie sagten, dass das Rezept noch keine besonders große Rolle spielt bei Aponeo…

Deiwick: Ein Grund hierfür sind die gesetzlichen Bestimmungen. Das Rezept muss einer Apotheke und auch einer Online-Apotheke immer in Papierform vorliegen. Erst danach darf das Medikament übergeben oder ausgeliefert werden. Der Kunde musste es im Fall einer Online-Apotheke per Post schicken oder persönlich vorbeibringen. Das ist umständlich. Wir sehen hier aber Potenzial und wollen es den Menschen einfacher machen: Die Rezepte werden von einem Boten beim Kunden abgeholt. Wir bieten den Service sogar in Verbindung mit der Lieferung noch am Tag der Bestellung an. Für den Kunden sind keine Mehrkosten damit verbunden. Der Service ist noch ziemlich jung, aber es gab schon mehr als nur eine positive Rückmeldung. Wir sehen im rezeptpflichtigen Medikament ein Feld, in dem ein großes Wachstum möglich ist.

altii: Warum?

Deiwick: Der Markt für rezeptpflichtige Produkte ist etwa 10 Mal größer als der Markt für rezeptfreie Medikamente. Nur hat hier noch keine Liberalisierung stattgefunden. Das Rezept ist faktisch eine Domäne der stationären Apotheke. Das muss aber nicht so bleiben. Themen wie die Einführung einer elektronischen Gesundheitskarte und das elektronische Rezept werden seit längerem diskutiert, und sie werden kommen. Das könnte hier Bewegung in den Markt bringen. Online-Apotheken können dann sicherlich schneller und umfassender reagieren und ihre Kompetenzen ausspielen als stationäre Apotheken. Jetzt schon die taggleiche Lieferung von rezeptpflichtigen Medikamenten anzubieten, heißt für uns: zusätzliche Kompetenz in einem wichtigen Zukunftsfeld. Meines Erachtens werden Online-Apotheken spätestens mit der Liberalisierung des Rezepts auch für Anleger attraktiv. Wir wissen, dass sich jetzt schon Investoren bei Online-Apotheken nach Anlagemöglichkeiten umsehen und die Potenziale einer Beteiligung analysieren. 

altii: Beim eingetragenen Kaufmann sind keine Gesellschaftsanteile vorhanden. Wie sind denn überhaupt Beteiligungen möglich?

Deiwick: Es gibt hier ausreichend Gestaltungsmöglichkeiten. Die einfachste Möglichkeit wäre ein privates Darlehen. Darüber hinaus gilt es, andere realisierbare Rechtskonstrukte für Beteiligungskapital zu finden. Denkbar wäre der Zugang über Offene Handels- und Kommanditgesellschaften oder Holdingkonstruktionen. Welcher Weg der beste ist, hängt immer auch von der jeweiligen Situation des Investors ab. Meiner Meinung nach ist es hilfreich, wenn Investoren eine gewisse Affinität zum Gesundheitswesen mitbringen. Die regulatorischen Anforderungen des Apothekengeschäfts erschließen sich branchenfremden Personen nicht immer auf den ersten Blick.

altii: Vielen Dank!

Weitere Informationen zu APONEO Deutsche Versandapotheke
https://www.aponeo.de/informationen/presse/infomaterial/
https://www.aponeo.de/

Bisher wurde Volatilität unter Anlegern und Investoren in erster Linie als Risikoquelle verstanden. Ihre Erfahrung: Je kurzfristiger der Anlagehorizont eines Portfolios ist, desto stärker können Bewertungsschwankungen den Ertrag gefährden. Doch diese Risikobetrachtung greift zu kurz. Mittlerweile hat sich Volatilität, also das Phänomen schwankender Asset-Bewertungen, an den Kapital- und Geldmärkten zu einer eigenen Anlageklasse mit attraktiven Eigenschaften entwickelt.

Das Dokument von Allianz Global Investors finden Sie im Anhang links.

Interview with Mark Krombas, Head of MENA Equities, Qatar Insurance Company

Diversification within the Markets of the Gulf Cooperation Council.

altii: Mr. Krombas can you please give us an overview about the Qatar Insurance Company? 

Mark Krombas: The Qatar Insurance Company (QIC) is the largest insurance company within the countries of the Gulf Cooperation Council (GCC). QIC has a market capitalization of over USD 4 billion. The major product lines are Motor, Marine, Energy and other general insurance services. The company has more than 50% market share of Qatar market and has operations in UAE, Kuwait, Oman, Switzerland, Malta, UK & Bermuda. In terms of premiums the global reinsurance business is contributing 30%. The company is regulated by the market authorities and has S&P credit rating of “A Stable”. Three years ago, the company decided for diversification reasons to establish in house GCC Equity team for trading   all equity markets in the GCC regions and founded our team.

altii: What is the current situation in the GCC markets?

Krombas: The GCC is truly a developing emerging market (EM) environment. It has the advantage that the currencies are pegged to the USD; the sovereign ratings are amongst the world highest. The GCC has a strong non-oil related GDP growth. The region has a young demographic which is supporting the growth, and the expansionary budgets are clearly enabling a construction and consumer boom. Compared to other EM the stock markets are relatively cheap and liquid. The GCC has a low correlation to the world markets, resulting in an excellent diversification source with-in a portfolio. The biggest market in GCC is the Kingdom of Saudi Arabia and the authorities are making progress by taking necessary steps for formally opening up the stock market to foreign investors. QIC has a strong local presence and our experienced team is fully equipped to capture the opportunities within GCC equities.

altii: What is the setup of the team and your focus?

Krombas: I lead a team of 4 investment professionals based in Qatar with a strong track record. It is a collaborative investment approach and the proximity to our markets allows us to have prime access to investment ideas, management team and brokers. We are bottom-up stock pickers and analyse the opportunities with a clear and singular focus inside the GCC region. Our stock composition in April 2015 was 55% Saudi Arabia, 22% UAE, 10% Kuwait, 9% Qatar and 4% in cash. Our lean decision making process allows us to react in a decent time frames. The track record of the responsible people is practically well proven. It is worth highlighting that even between the markets within the GCC there are relatively low correlations which would not be expected on the first hand. This is an additional source of diversification.

With our view of favouring a larger concentration in the Saudi Arabian market we are clearly prepared for the up-coming changes. We believe that this region will gain traction with the market opening and that it is the right time to be invested. Our fund follows a dividend reinvestment approach. GCC equity dividends are relatively high averaging a 4% yield. The fund doesn’t take directional or tactical bets That results actually out of the fact that the insurance company QIC founded us. Therefore we are probably better suited for other investors that have views which are influenced by long term interests, like pension funds and insurance companies.

altii: That leads to the question is only QIC supporting your ideas right now?

Krombas: We have full support of QIC’s management on the initiative. QIC seeded the fund with USD 32.5 million. There are additional investors contributing with USD 20 million. These are mainly regional banks and some early stage investors outside GCC.

altii: Can you give us examples of stocks you are currently analysing?

Krombas: Saudi Arabian Banks are by example major beneficiaries of rising US interest rates. The Saudi Riyal as well as the other currencies in the regions are reflecting the US interest rate policy by being pegged to the USD. They are highly leveraged to any US rate rise. Al-Rajhi Bank is the world’s largest Islamic Bank and has over 500 branches across the Kingdom of Saudi Arabia and a 35% market share of the retail banking market. The retail focus generates very attractive return on equities.

Another one in Saudi Arabia is Jarir Marketing. The company operates the Jarir Bookstore chain, It sells school supplies, books and electronic goods throughout Saudi Arabia, Qatar and Abu Dhabi. It is the leading seller of smart phones in the Kingdom. The improving household spending caused a direct sales growth in the past 3 years. The company is family owned and has a strong dividend culture. The store expansion is largely organic and the chain is a major beneficiary of the household policy that is also called the “King’s gift” which involved a gift of two months’ salary received by approximately 6 million of the 30 million people.

The last example is from the UAE. Dubai won the World Expo in 2020. The high number of external visitors will cause a boom in the tourism industry and in the real estate sectors. We picked Emaar who is the dominant force in the real estate sector of Dubai and also active in regions like India, Turkey, Saudi Arabia and throughout the Middle East. Emaar has a very strong balance sheet that attractively secures the future funding of the company. 

altii: What are the limiting factors for your plans?

Krombas: The entire region would be negatively affected by a substantially lower oil price if it stays significantly low for a longer time. A political risk could result out of the status of the GCC ruling families. The succession situation in Saudi Arabia was just clarified. Last but not least a stock price risk is given. This results out of the portfolio concentration.

altii: Are you working on an investment vehicle for other investors?

Krombas: Yes, we set up a Luxembourg domiciled daily liquidity UCITS SICAV fund called QIC GCC Equity Fund. Further details can be given on request.

altii: Mr. Krombas thank you very much for this interview.

Maarten-Jan Bakkum, globaler Emerging Markets-Aktienstratege bei NN Investment Partners. Die beiden Teile der Kolumne finden Sie unten.

Die Schwäche der EM-Asset-Märkte seit 2010 lässt sich zum größten Teil durch die konjunkturelle Abkühlung in China sowie die Sorge um systemische Risiken in der chinesischen Volkswirtschaft erklären. Erst kürzlich waren es vor allem die wirtschaftspolitischen Impulse in China sowie die damit einhergehende Hochstimmung am Markt, die die aktuelle Outperformance der Emerging Markets gegenüber den entwickelten Märkten (DM) auslösten. Bei unserer Reise nach China vor ein paar Wochen konnten wir vor allem folgende Trends beobachten: die zunehmende Sorge um die wirtschaftlichen Rahmendaten und die freudige Erwartung im Hinblick auf die geldpolitische Lockerung sowie die Kurserholung am Aktienmarkt. Dabei hatten wir auch die Gelegenheit zu Gesprächen mit Regierungsvertretern, Ortsbanken, Treuhandgesellschaften, Bauträgern, Botschaftern, Wirtschaftsführern in der Baustoffbranche sowie Rohstoffhändlern in Peking, Shanghai und Suzhou.

Im Folgenden skizzieren wir unsere wichtigsten Schlussfolgerungen. Insgesamt konnte die Reise unsere Bedenken nicht ausräumen, im Gegenteil. Sorgen machen uns vor allem: die konjunkturelle Schwäche, die Krise im Bau- und Rohstoffsektor, die erheblichen Kapitalabflüsse in jüngster Zeit, Zweifel an der Effektivität der wirtschaftspolitischen Lockerung sowie die steigende Verschuldung.

Zum ersten Teil der Kolumne.

Zum zweiten Teil der Kolumne. 

Von Till Schmiedeknecht, Geschäftsführer der BGP Asset Management GmbH

Zunächst wollte man es nicht wahrhaben, aber die Zahlen sprechen inzwischen eine so eindeutige Sprache, dass es keinen Zweifel mehr gibt: Deutsche institutionelle Investoren haben in den vergangenen Jahrzehnten aufs falsche Pferd gesetzt. Das klingt hart, aber inzwischen erkennen das viele Investoren auch selbst.

Gleichgültig, welche Datenquelle herangezogen wird, es ergibt sich immer das gleiche Bild: Mit Büroimmobilien konnte man in Deutschland kein Geld verdienen. Diese Aussage trifft nicht etwa nur für die letzten Jahre zu, sondern auch für einen viel längeren Zeitraum. Laut den aktuellen Zahlen von bulwiengesa sanken (!) die Durchschnittsmieten für Citylagen bei Büroimmobilien mit einer guten Ausstattung von 1990 bis 2014 um 8,9 Prozent. Das bedeutet einen durchschnittlichen Rückgang von 0,4 Prozent pro Jahr. Die Wertsicherungsklauseln in Büromietverträgen bieten eben keinen Schutz vor der Geldentwertung, wie oft behauptet, da nach Auslaufen eines Mietvertrages die Büromiete häufig sinkt. Die Zahlen von IPD weisen in eine ähnliche Richtung: Büroimmobilien brachten eine Gesamtrendite (also Mietrendite zuzüglich Wertänderung) von nur 2,4 Prozent in den vergangenen zehn Jahren.

Die institutionellen Investoren haben dies erkannt und die Büroquote zurückgefahren. Aber diese Änderung geht nur langsam vonstatten. Laut der Immobilienstudie von Feri Eurorating sank der Büroanteil bei deutschen Institutionellen von 2012 bis 2014 von 53,4 Prozent auf 49,6 Prozent. Bei den offenen Immobilienfonds ist der Büroanteil sogar noch sehr viel höher. Vor einigen Jahren noch waren zwei Drittel bis drei Viertel aller Investments von offenen Immobilienfonds Büroobjekte. Der Anteil beträgt auch heute noch 63 Prozent. Daher ist es kein Wunder, dass offene Immobilienfonds in den vergangenen zehn Jahren nur 2,2 Prozent Gesamtrendite p.a. brachten und in den vergangenen drei Jahren sogar nur 0,3 Prozent.

Was sind die Ursachen für den hohen Büroanteil? Erstens ist es ein psychologisches Phänomen – der Herdentrieb der Investoren. Jeder glaubte, er könne nichts verkehrt machen, wenn er das macht, was seine Wettbewerber auch machen. Letztendlich sind großvolumige Büroinvestitionen vor allem für den Einkäufer einfacher und bergen im Prozess weniger Risiko, da sich die Anzahl der Transaktionen limitieren lässt und der Due-Diligence-Prozess deutlich schlanker ist. Am Ende stellt sich heraus, dass die Investoren einem kollektiven Irrtum erlegen sind.

Die vermeintlich sichere „Core-Immobilie“ in einer Top-Lage ist eben unter dem Aspekt der Wertbeständigkeit ebenso wenig sicher wie ein Neuwagen. Und der vermeintlich „sichere“ Mietvertrag mit einem Mieter erstklassiger Bonität in einem sogenannten Single-Tenant-Büroobjekt erweist sich beim Auslaufen häufig als Riesenproblem für die Eigentümer, die zumeist in einer schwächeren Verhandlungsposition sind.

Inzwischen haben das die meisten Investoren erkannt. Aber angesichts des extrem hohen Büroanteils dauert es sehr lange, bis die Asset-Allokation sich so geändert hat, dass es unter dem Strich spürbar wird. Seit einigen Jahren setzen Investoren verstärkt auf Einzelhandels- und Wohnimmobilien. Aber bei Wohnimmobilien ist erkennbar, dass die Investoren wiederum einem kollektiven Irrtum unterliegen: Man bevorzugt anscheinend „bequeme“, „sichere“ Wohnanlagen in den Top-7-Metropolen. Da diese nicht mehr zu erschwinglichen Preisen gekauft werden können, verlegen sich derzeit viele Institutionelle auf Forward-Deals für Wohnimmobilien-Projektentwicklungen und sind teilweise bereit, Faktoren zwischen dem 22- und dem 25-Fachen zu akzeptieren.

Dabei hat der Wohnungsmarkt eine ganz andere Struktur als der Büromarkt. Aufgrund der fragmentierten Angebots- und Nachfragesituation sowohl des Miet- als auch des Investmentmarktes gibt es deutlich mehr attraktive und effiziente Märkte. Mit einer kollektiven Konzentration auf die Top-7-Metropolen werden nicht nur Wachstumschancen vergeben, es werden auch unnötig Risiken eines überhöhten Einkaufspreises eingegangen. Es ist vorhersehbar, dass sich der kollektive Irrtum, der im Bürosegment bereits zu den oben gezeigten erschreckenden Ergebnissen geführt hat, nun im Wohnimmobilien-Bereich wiederholt.

Über den Autor
Till Schmiedeknecht ist Geschäftsführer der BGP Asset Management GmbH, wo er den operativen Bereich verantwortet. Zuvor war er u.a. bei Babcock & Brown als Transaktionsmanager sowie für die Cerberus Gruppe in den Niederlanden als Asset Manager und Investment Manager tätig. BGP Asset Management ist seit 2009 als Verwalter auf dem Immobilienmarkt in Deutschland mit dem Fokus auf Wohnimmobilien aktiv. Aktuell umfasst das Portfolio etwa 16.500 Wohn- und 700 Gewerbeeinheiten im Wert von rund einer Milliarde Euro.

Gastbeitrag von Herrn Peter Räber, Bereichsleiter und Mitglied der Geschäftsleitung bei Energie Zukunft Schweiz und Herrn Reinhard Liebing, Geschäftsführer bei Alceda.

Der Investitionsbedarf im Energiesektor ist immens und kann nicht allein durch staatliches Engagement gedeckt werden. Die erfolgreiche Umsetzung von Energieinfrastrukturprojekten durch private Investoren ist jedoch mit hohen Anforderungen verbunden.

Für institutionelle Investoren sind Infrastrukturinvestments wegen ihrer besonderen Eigenschaften attraktiv. Geschätzt werden vor allem die langfristigen, stabilen und konjunkturunabhängigen Erträge, die zudem einen Inflationsschutz bieten. Dem Anlegerinteresse kommt entgegen, dass es einen großen Investitionsbedarf in Infrastruktur gibt. McKinsey beziffert in einer aktuellen Studie die benötigten Eigen- und Fremdmittel für Infrastruktur-Investitionen bis 2030 auf weltweit mehr als 57 Bio. US-Dollar. Mehr als die Hälfte des Volumens werde auf Energie- und Straßeninvestitionen entfallen. Auch hinsichtlich des Risikos eignen sich Infrastrukturinvestitionen für institutionelle Investoren. Vor allem Erneuerbare Energien-Projekte wie z. B. Wind-, Wasser- oder Solarkraft, sind unter diesem Aspekt interessant. Denn laut einer Studie der Ratingagentur Moody’s weisen Projektfinanzierungen im Bereich Erneuerbare Energien das geringste Ausfallrisiko auf (Moody’s Investors Service, März 2014).
Eine weitere Entwicklung kommt den Investoren entgegen: die Trennung von Netzbetrieb, Produktion und Vertrieb. In der Schweiz haben die Energieversorger ihren Anteil am Hochspannungsnetz bereits in eine nationale Netzgesellschaft namens Swissgrid übertragen. In Deutschland ist E.ON ein Beispiel für die Aufspaltung der Kerngeschäftsfelder. Der Energiesektor befindet sich in einem fundamentalen Wandel: Nicht nur in Deutschland – weltweit werden neue Möglichkeiten der Energieerzeugung, -verteilung und -speicherung gesucht und erprobt. Gefragt ist eine neue Energieinfrastruktur. Um privatwirtschaftliche Investitionen in diesem Segment erfolgreich umzusetzen, ist eine Kombination aus Know-how und Kapitalstärke notwendig. In der Praxis bieten sich daher Kooperationen zwischen Energieversorgern und institutionellen Investoren wie Versicherungsunternehmen, Altersvorsorgeeinrichtungen und Pensionsfonds an.

Neue Wege gemeinsam gehen
Trotz des weiterhin traditionellen Geschäftsmodells vieler haben einige bereits die Veränderungen im Markt erkannt und gehen erfolgreich neue Wege. Dabei gehören Erneuerbare Energien und Energieeffizienz-Dienstleistungen zu den Geschäftsfeldern, denen künftig die größte Bedeutung und auch die größten Erfolgsaussichten zukommen. Beispielsweise investierte die deutsche Tochtergesellschaft der Elektrizitätswerke Zürich (ewz) im Januar dieses Jahres gemeinsam mit der Aquila Gruppe, die institutionelle Investoren repräsentiert, in vier Windparks in Südschweden. Die Anlagen haben eine Gesamtleistung von etwa 60 MW und es besteht ein langfristiger Abnahmevertrag des produzierten Stroms. Aufgrund des Kooperationsmodells mit institutionellen Investoren kann der Energieversorger seine verfügbaren Finanzmittel effizienter und zielgerichteter einsetzen, um die angestrebten Produktionskapazitäten langfristig sicherzustellen.

Vorteile von Co-Investments
Pro Jahr, so schätzt das Schweizer Bundesamt für Energie, müssen 4,7 Mrd. Euro in die Energieinfrastruktur investiert werden, von denen rund 1 Mrd. Euro auf Erneuerbare Energien entfallen. Da die Energieversorger diesen Investitionsbedarf nicht alleine decken können, bieten sich Beteiligungsmöglichkeiten für andere Investoren. Insbesondere institutionelle Anleger eignen sich als Partner für Energieunternehmen, da beide Parteien über deckungsgleiche Interessen verfügen: beispielsweise eine langfristige Perspektive sowie das Bedürfnis nach einer breiten Diversifikation in Bezug auf Regionen, Branchen und Investitionsstadien. Aus Sicht der institutionellen Investoren haben die Partnerschaften den Vorteil, dass die Energieversorger als Brancheninsider den Markt kennen und mögliche Kaufgelegenheiten frühzeitig identifizieren können. Zudem verfügen sie über das wirtschaftliche und regulatorische Verständnis, sowie über das technische und vertriebliche Know-how, um insbesondere Preisannahmen für die Zukunft zu bewerten. Es ist daher wichtig, ein hohes Maß an  Interessenkongruenz zwischen den beteiligten Parteien herzustellen. Ist der Energieversorger als Leadinvestor für die Identifikation des Zielinvestments verantwortlich und später auch langfristig an diesem Investment beteiligt, so ist eine bestmögliche Betriebsführung gewährleistet. Beispielhaft ist hierfür das gemeinsame Projekt im Bereich Windkraft in Südschweden der Aquila Gruppe, an dem ewz mit 51 % beteiligt ist. Die Kooperation mit einem Leadinvestor aus der Branche kann auch hinsichtlich der Renditen vorteilhaft sein. Sowohl in Deutschland als auch in der Schweiz sind derzeit Einspeisevergütungen für den erzeugten und ins Netz eingespeisten Strom üblich. Allerdings werden diese Tarife für Neuanlagen durch den Gesetzgeber sukzessive gesenkt. Der Think-Tank Energie Zukunft Schweiz rechnet damit, dass künftig Einspeiseprämien die heutigen  Vergütungsmodelle ablösen werden und sieht einen fixen Zuschlag zum Marktpreis vor, wodurch sich Investments und Betrieb der Energieanlagen stärker an der Marktlage orientieren.

Regulatorische Herausforderungen
Für die Kapitalanlagen deutscher institutioneller Investoren sind jedoch spezielle rechtliche Regulierungen zu beachten. So kann der Anforderungskatalog an geeignete Investmentstrukturen von den steuerlichen Bedürfnissen (Abschirmwirkung und Transparenz), über die versicherungsrechtliche Eignung (Sicherungsvermögensfähigkeit) bis hin zur investmentrechtlichen Erwerbbarkeit (Spezialfondsfähigkeit) reichen. Daneben sind Aspekte wie Haftungsbeschränkung, Sicherung der rechtlichen Kontrolle und Einflussmöglichkeiten von Bedeutung. Für Unternehmen aus dem Bereich der Versicherungswirtschaft ist das Rahmenwerk Solvency II insbesondere dessen Vorgaben zur Eigenkapitalunterlegung entscheidend. Nach dem gegenwärtigen Stand von Solvency II fallen ab dem Jahr 2016 Investitionen in Infrastruktur und Erneuerbare Energien unter „sonstige Aktienrisiken“ und werden damit in die gleiche Risikoklasse wie zum Beispiel Investitionen in Hedgefonds und Private Equity eingestuft, für die eine Eigenkapitalunterlegung von bis zu 59% erforderlich ist. Eine Reduzierung dieser Eigenkapitalanforderungen lehnt die europäische Aufsichtsbehörde European Insurance und Occupational Pensions Authority (EIOPA) derzeit ab. Darüber hinaus ist die Verordnung über die Anlage des gebundenen Vermögens von Versicherungsunternehmen (Anlageverordnung, AnlV) für die deutschen Assekuranzen, Pensionskassen und Versorgungswerke relevant. In der am 25.02.2015 vom Bundeskabinett verabschiedeten Novelle wird zwar keine explizite Quote für Infrastrukturfonds erwähnt, doch wird die Möglichkeit für Fremdkapitalinvestitionen erweitert.
Infrastrukturinvestments für regulierte Investoren müssen somit vielfältige Anforderungen erfüllen. Erfahrene Asset Manager können Investmentlösungen entlang dieser Vorgaben strukturell optimieren und Investoren einen deutlichen Mehrwert bieten.

Hindernisse und Lösungsmöglichkeiten
Ein Vorbehalt, der Investoren von einer Investition in den Energiemarkt abhält, ist die Befürchtung, dass der Energieversorger beabsichtigen könnte, den Strom unter Marktwert anzubieten. Um entsprechende Vorkehrungen treffen zu können, sollte vorab unter anderem das angestrebte Risiko-Rendite-Profil der gemeinsamen Investments, die Höhe der jeweiligen  Beteiligungsquoten, Umfang und Laufzeit der Fremdfinanzierung auf Projektebene, die regionale Ausrichtung und Projektreife der zu erwerbenden Anlagen, die Bewertungsannahmen, der Investmentprozess, die Aufteilung der Due-Diligence-Kosten und eine Mindestauszahlung festgelegt werden. Mögliche Interessenskonflikte und Informationsasymmetrien zwischen den beteiligten Parteien können etwa über die Einschaltung einer spezialisierten Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) gelöst werden. Diese handelt aufgrund gesetzlicher Verpflichtungen bei der Wahrnehmung ihrer Aufgaben ausschließlich im Interesse ihrer Anleger. Zum Schutz der Anleger stellt die KVG bereits im Ankaufsprozess eine verlässliche und objektive Bewertung der zu erwerbenden Vermögensgegenstände sicher. Dies erfolgt entlang einer internen Bewertungsrichtlinie, in der geeignete und kohärente Verfahren für eine ordnungsgemäße, transparente und unabhängige Bewertung der Vermögengegenstände festgelegt sind.

Fazit
Erneuerbare Energien gewinnen weiter an Bedeutung und werden einen immer größeren Anteil im Energiemix ausmachen. Doch öffentliche Investitionen und Energieversorger werden diese Energiewende nicht alleine finanzieren können. Als eine effiziente Lösung  bieten sich Partnerschaften mit institutionellen Investoren an, bei denen die finanzwirtschaftlichen, rechtlichen, technischen und regulatorischen Expertisen beider Parteien gebündelt werden. Dies ermöglicht eine sachkundige Vertretung der Investoreninteressen.

Interview with Nina Hodzic, ESG Specialist, NN Investment Partner.

altii: Ms. Hodzic, can you please give us an overview of the ESG activities of NN Investment Partners. What is happening in the responsible investing area? 

Nina Hodzic: Responsible investing is a very broad term. In addition to dedicated SRI (Socially Responsible Investments) strategies it also encompasses ESG integration in the mainstream funds and active ownership (voting and engagement). NN Investment Partners has long committed itself to investing responsibly. We launched our first SRI equity fund in 2000 and our clients have so far invested Eur 4.4 bln AuM with us in SRI funds and mandates managed using specific ESG exclusions and in some cases best-in-class approach. Several years ago we also started systematically integrating material ESG aspects into our mainstream, so traditional investment processes, translating our ESG analysis into the traditional financial analysis. We do this for a vast majority of the EUR 203 billion in assets that we manage across equity and fixed income.

altii: Could you explain what you mean with material ESG aspects?

Hodzic: Let me start with an example from the mining industry. What are the material ESG factors here, so factors that could have an impact on the stock price of mining companies? An important factor is how a mining company deals with surrounding communities. If the community is not treated well the company could lose its license to operate, which will potentially impact the financial results. Other factors are for example pollution, land degradation and the safety of workers. For the SRI funds we make use of predetermined exclusionary ESG criteria, which are in some cases derived from ethical aspects like excluding tobacco or weapons industry. ESG integration is much more about how ESG factors can impact an investment case. Are there reputational risks arising from company’s behavior? Is the environment affected? Are governance rules systematically breached? It is a more complete approach to investing resulting in better assessment of risks and opportunities ultimately benefiting our clients. That is what drives us.

altii: The balance sheets and thereby the composition of the market value of companies has changed significantly over time. What are the implications for the investment process?

Hodzic: We share this observation. We analyzed the market value of S&P 500 companies. In 1975 80% of the market value was comprised of tangible assets. These are assets that can simply be touched. Less than 20% were intangibles. Those are nonphysical assets, e.g. patents or rights. This changed significantly over the last four decades. Today the picture looks pretty much upside down with 80% of the market value determined by intangibles. That makes today’s companies look more like icebergs. The tip of the iceberg reflects the financial capital. The bigger invisible part beneath the sea surface represents the hidden risk and opportunities related to ESG factors like the environmental impact, human capital, stakeholder capital and strategic governance. Obviously those values have a huge impact. Therefore, they should be part of every investment process, being it SRI or mainstream investment process. By unlocking the value of those intangible assets we are able to aim for an optimal risk/return ratio in our investment portfolios and greater consistency and stability for the longer term.

altii: That sounds reasonable but is there any academic evidence showing the added value of ESG. 

Hodzic: There are a lot of academic studies showing how SRI funds perform compared to traditional funds and mainstream benchmarks. In general the studies are telling us that SRI funds perform at least as good as traditional funds and in some cases even better. For example, the argument that by excluding companies the investment universe shrinks, which means less investment opportunities and therefore less return, has no academic evidence (as long as you don’t exclude whole sectors). Our own research has shown that companies with highly controversial business practices (e.g. in terms of environment or human rights) generate lower returns on average and higher risks. Right now we are stepping forward to figure out which ESG factors are most material for each sector. We have recently entered into a partnership with the European Center for Corporate Engagement (ECCE) which is affiliated to the University of Maastricht (one of the leading research institutes in the area of responsible investing) to gain better insights into the relationship between ESG factors and investment returns. This cooperation will allow us to further improve our investment processes. 

altii: There are companies that make lot of marketing efforts and let the world know how “sustainable” they are. Is this really a sustainable strategy?

Hodzic: We have ways to find out whether it is greenwashing or a company is seriously taking action. A company should be able to explain convincingly what it is doing in the ESG area and how ESG aspects are linked to its strategy and business model. Generally speaking, companies are publishing two reports: one financial and one sustainability report. We are looking into both reports and seeing that there are companies, e.g. in the chemical sector that do pretty well in explaining what they are doing. They are for example using energy saving technologies that reduce costs and implementing strategies for using less water. They are the ones that are making the shift to integrated reporting and are able to explain what kind of impact their behavior has on the financial performance of their company as well as for example their environmental footprint.

altii: That is a great result but sometimes companies need to buy goods from suppliers who might not be that ESG conscious. How do you deal with that?

Hodzic: That is one of the main challenges for companies operating globally and we see this across all sectors. Some sectors are still struggling like the apparel industry (think about the Bangladesh factory collapses), while for example the household and personal care industry has been able to bring about positive change in the palm oil industry. An increasing amount of palm oil is now certified and meets the highest environmental, social and economic standards as set out by the Roundtable on Sustainable Palm Oil (RSPO). It is very important to analyze how the supply chain is influenced by ESG criteria. Puma has for example analyzed its entire supply chain and found out that its direct impact on the environment is only a small percentage of the total impact of its supply chain (mainly leather, cotton and rubber producers). That gave them a significantly better understanding of ESG risks in their supply chain and how they could positively influence manufacturers, processors and other producers to improve their own environmental footprint.

altii: Are there new trends related to responsible investing in USA, Europe and Asia?

Hodzic: In Europe we see a substantial increase of ESG integration, while AuM in SRI strategies has also shown a steady growth. In the US ESG integration is still at an early stage, but is slowly picking up. In Asia the companies are sometimes much more ahead than the local investors when it comes to acknowledging the importance of ESG factors. So, over there it is much more driven by for example regulations rather than local investors asking companies critical questions about their ESG activities.

altii: Who is the typical investor in your SRI funds and what is the future relevance of responsible investing?

Hodzic: Our SRI funds are Luxembourg based SICAVs with daily liquidity and open for all kinds of investors. Actually we have a set of clients that is quite heterogeneous. Some are investors with religious backgrounds where you would expect an ethical motivation. But we also have mainstream pension funds invested in our funds that are not necessarily looking for an ESG component, but are very pleased with the funds’ strong performance versus mainstream benchmark. Some give us mandates and we run them with fiduciary character. We see a very strong trend in society towards sustainable investments and an ever-increasing part of our client base is investing in and considering investing in sustainable products. We regularly organize client events to provide clients with more insights in responsible investing. We also contribute to the integration of ESG aspects in training for investors (e.g. for the CFA Institute and for VBA in the Netherlands).

The clear answer to your question is, yes we strongly believe in the ongoing and increasing importance of responsible investing. We see responsible investing as common sense investing.

altii: Ms. Hodzic thank you very much for this interview.

Das Niedrigzinsumfeld ist für Aktien weiterhin günstig. Nachlassende Weltkonjunktur und steigende Volatilität treiben Investoren zu Qualitätsaktien. Dieser Bereich steht im Mittelpunkt unserer Strategie. Mit positiven absoluten Erträgen schnitten NN Investment Partners (ehemals ING) nachhaltige globale und europäische Aktienfonds 2014 besser als die meisten ihrer Peers ab und profitierten so von einem günstigen Umfeld am Aktienmarkt. Zum Auftakt des Jahres 2015 übertrafen beide Fonds bereits im Januar ihren Index. Die anhaltende Jagd nach guten Renditen treibt zwar die Aktienerträge in die Höhe, doch Anleger orientieren sich zunehmend an qualitativ hochwertigeren Titeln. Diese Präferenz dürfte sich im weiteren Jahresverlauf fortsetzen, denn es spricht einiges dafür, dass der globale Konjunkturzyklus seinen Höhepunkt überschritten hat. Der IWF hat bereits seine Prognosen für das weltweite Wachstum nach unten angepasst. Durch ihren Fokus auf Qualität ist unsere Sustainable-Equity-Strategie gut aufgestellt, um von diesem Umfeld zu profitieren.

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