Wie wirken sich Rollrenditen auf Ihre Rohstoffrenditen aus?

von Nitesh Shah, Commodity Strategist von ETF Securities by WisdomTree, und Nick Leung, Investment Research Analyst bei WisdomTree.

Dank eines stabilen Wachstums der weltweiten Wirtschaft und zunehmender geopolitischer Spannungen haben Rohstoffinvestoren 2018 allen Grund zur Freude. Diese positive Stimmung spiegelt sich sowohl in den Preisen als auch in den Kapitalflüssen der Investoren wider. Breite Rohstoffkörbe schneiden im bisherigen Jahresverlauf besser ab als der S&P 500, und die Kapitalflüsse globaler Rohstoff-ETFs erreichen mehrjährige Hochs.

Doch wenn Investoren die Renditekomponenten nicht im Auge behalten, die Einfluss auf Rohstoff-ETPs und die nachgebildeten zugrunde liegenden Futures nehmen, könnte die Performance ihres Investments für lange Gesichter sorgen. Aus diesem Grund möchten wir uns die verschiedenen Renditekomponenten von Rohstoff-Futures genauer ansehen, insbesondere die Auswirkungen der Rollrendite.

Wie setzen sich Renditen zusammen?

In der Regel kann nicht in Rohstoff-Spot-Preise investiert werden. Stattdessen bietet der Futures-Markt Investoren eine einfache und effiziente Möglichkeit, um Zugang zu Rohstoffen zu erhalten. Ein Investment in Rohstoff-Futures besteht aus drei Komponenten: der Spot-Rendite, der Rollrendite und der Sicherheitenrendite.

Die Spot-Rendite spiegelt einfach die Preisveränderung eines bestimmten Rohstoffs bei sofortiger Lieferung wider. Ebenso wichtig ist jedoch die Rollrendite – eine Komponente, die häufig unter den Tisch fällt. Sie reflektiert die allgemeinen Kosten (oder auch einen Nutzen), die durch den physischen Besitz von Rohstoffen anfallen, so etwa Lagerkosten, Versicherungskosten und Transportkosten. Je nach Verlauf der Futures-Kurve eines Rohstoffs, kann sich die Rollrendite signifikant auf die Renditen von Investoren auswirken.

Contango-Märkte sind durch eine ansteigende Futures-Kurve gekennzeichnet (d. h. mit dem Halten eines Rohstoffs sind Nettokosten verbunden, weshalb langfristige Futures-Kontrakte teurer sind als kurzfristige Futures-Kontrakte). Die Rollrendite ist deshalb typischerweise negativ, da sich die Futures-Preise mit der Zeit den Spot-Preisen annähern.

Abbildung 1: Die in Rohstoffrenditen enthaltene Rollrendite sollte nicht ignoriert werden

Bloomberg Commodity Index – Aufschlüsselung der Rendite

 

Quelle: Bloomberg, WisdomTree, Stand der Daten: 31.März 2018. Die historische Performance ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich.

Tabelle: Zusammensetzung der Renditen im Zeitablauf

 

Quelle: Bloomberg, WisdomTree, Stand der Daten: 31.März 2018. Die historische Performance ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich.

Ist die Kurve im umgekehrten Fall abwärtsgerichtet (d. h. mit dem Besitz von Rohstoffen ist jetzt ein Nettonutzen verbunden, weshalb langfristige Kontrakte günstiger sind als kurzfristige Kontrakte), befindet sich der Markt in einer Situation, die Backwardation genannt wird. Da es auf den Rohstoffmärkten in den letzten paar Jahrzehnten allgemein häufiger zu einer Contango-Situation gekommen ist, hat die Rollrendite in breiten Rohstoffkörben, wie dem Bloomberg Commodity Index, die Renditen von Investoren negativ beeinflusst, wie in Abbildung 1 dargestellt. 2016 machte die Belastung der Renditen durch die Rollrendite beispielsweise fast 12 % aus. Darin spiegelte sich ein hohes Überangebot bei Öl und die chinesische Vorratswirtschaft bei Basismetallen wider. Diese Negativwirkung hat seitdem nachgelassen und die Rollrendite könnte Rohstoffinvestoren aus den unten aufgeführten Gründen künftig weniger Kopfzerbrechen bereitet.

Vom strukturellen Contango zur Backwardation

Bei Öl-Futures ist es im Laufe des vergangenen Jahres zu einer dramatischen Verschiebung vom strukturellen Contango zur Backwardation gekommen. Dadurch ist ein Verursacher ausgeschieden, der in breiten Rohstoffindizes, wie dem Bloomberg Commodity Index, für hohe negative Rollrenditen gesorgt hat. Wenn wir uns die Zusammenhänge genauer ansehen, lassen sich diese aktuellen Veränderungen erklären.

Im Zeitraum 2011 bis 2014 nach der globalen Finanzkrise befanden sich Öl-Futures hauptsächlich in einer Backwardation-Situation. Eine hohe weltweite Nachfrage nach Öl wurde von einer starken Kontrolle der Öllieferungen durch die OPEC begleitet. Ihre fortgesetzte Politik eines knappen Angebots machte es möglich, dass sich die kurzfristigen Preise auf einem hohen Niveau hielten.

2014 änderte die OPEC jedoch ihre Strategie, um verlorene Marktanteile von Produzenten mit höheren Förderkosten, wie den USA, zurückzugewinnen, die als Reaktion auf die höheren Preise ihre Fördermengen stetig erhöht hatten. Die sich daraus ergebene Erhöhung der OPEC-Fördermengen überschwemmte die globalen Ölmärkte und führte zu einem Zusammenbruch der Spot-Preise von 100 USD/Barrel im Jahr 2014 auf unter 30 USD/Barrel 2016. Dadurch kam es zu einer vollkommenen Umkehrung der Futures-Kurve für Öl von Backwardation zu Contango und die Sorge um eine Ölknappheit wurde zur Sorge um ein niemals endendes Überangebot. In diesem Zeitraum trug die fortgesetzte Überproduktion und eine Knappheit bei den Lagerstätten zu einer Erhöhung der Lagerkosten bei, wodurch sich die Contango-Situation noch verschärfte. Die negative Rollrendite erreichte in diesem Zeitraum bis zu 3,5 % pro Monat.

2016 änderte die OPEC ihre Strategie ein weiteres Mal und gab eine Drosselung der Fördermengen (mit Beginn im Jahr 2017) bekannt, um die weltweiten Überbestände zu senken. Dies führte dazu, dass sich bei der Futures-Kurve wieder eine Backwardation-Situation ergab. Aufgrund der wiedergewonnenen Glaubwürdigkeit der OPEC, auf die eine ausgedehnte Phase folgte, in der sich die OPEC an ihre gedrosselten Fördermengen hielt, verblieben alle wichtigen Öl-Futures-Kurven seit Mitte 2017 in einer Backwardation-Situation. Da es unwahrscheinlich ist, dass die OPEC von ihrer aktuellen Strategie abrücken wird und keine negativen Nachfrageschocks zu erwarten sind, werden Öl-Futures wahrscheinlich auf absehbare Zeit in dieser Backwardation-Situation verbleiben.

Saisonale Contango-Renditen

Das Rollmuster mancher Futures ist extrem saisonal. Im Gegensatz zu Öl, bei dem es üblicherweise zu langen Phasen kommen kann, in denen sich die gesamte Kurve entweder in Backwardation oder Contango befindet, gibt es andere Rohstoffe, wie Erdgas oder Lebendvieh, bei denen sich manche Abschnitte der Kurve in Backwardation, andere hingegen in Contango befinden. Wann es zu Backwardation bzw. Contango kommt, folgt tendenziell einem festen saisonalen Muster.

Bei Lebendvieh-Futures kommt es beispielsweise zwischen Mai und Juli zu Backwardation. Die Preise der nächstfälligen Kontrakte sind aufgrund der Spitzennachfrage im Sommer tendenziell höher, weiter rechts auf der Kurve sinken die Preise jedoch tendenziell, da das Angebot später im Jahr aufgrund biologischer Faktoren und aufgrund des Wetters steigt.

Abbildung 2: Saisonabhängigkeit der Rollrenditen bei Lebendvieh

Quelle: Bloomberg, ETF Securities, Daten verfügbar bis Schlusskurs vom 4. Mai 2018. Die historische Performance ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich.

Obwohl sich die saisonalen Muster für Schweine und Rinder leicht unterscheiden, kommt es bei Lebendvieh als Gruppe zu einer konsistenten Saisonalität, wie in Abbildung 2 ersichtlich. Die positiven Rollrenditen betragen im Juli durchschnittlich 2,3 % (1992 bis 2017), während die negativen Rollrenditen im November bei durchschnittlich 4,2 % liegen (1992 bis 2017). Die Sommermonate stehen vor der Tür, weshalb die saisonale Backwardation und die positiven Rollrenditen beim Rohstoff Lebendvieh Rohstoffinvestoren eine zusätzliche Quelle für Renditen eröffnen könnten.

Fazit

Negative Rollrenditen belasten sowohl bei einzelnen Rohstoffen als auch bei breiteren Körben schon seit Langem die Renditen von Rohstoffinvestoren. Wir erwarten jedoch, dass sich dieser Effekt zum einen aufgrund der sich verbessernden Fundamentaldaten für Rohstoffe, beispielsweise durch den Rückgang des Überangebots bei Öl, und zum anderen durch die Saisonalität des Rohstoffs Lebendvieh abschwächen wird – beides führt bei mehreren wichtigen Rohstoffen zwangsläufig zu einer Backwardation-Situation.

Die möglichen Vorteile von Sachwerten für ein Portfolio

Dass die Inflation in den USA ab Ende 2015 um 1,4 Prozent anzog, kam den Rohstoffen am stärksten zugute. Diese verteuerten sich im Schnitt um 16,3 Prozent, gefolgt von den natürlichen Ressourcen, die um 6,2 Prozent zulegten.

Nach der Rally 2017 ist fraglich, welches Aufwärtspotenzial Aktien 2018 noch haben. Unser simuliertes Sachwertportfolio erhöht die Diversifizierung und mindert das Abwärtsrisiko, so ETF Securities. Wie historische Simulationen zeigen, sorgt eine Sachwertallokation von 20 Prozent, die einem aus 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Anleihen bestehendem Portfolio hinzugefügt wird, gegenüber der 60/40-Benchmark, für eine Verbesserung der Sharpe-Ratio von 0,54 auf 0,58.

Im November 2016 zeigten wir in einem Artikel, wie ein Sachwertportfolio von steigender Inflation profitieren kann und die Sharpe-Ratio eines traditionellen Aktien- und Anleiheportfolios verbessert. Hier wollen wir einen Blick auf die Entwicklung des simulierten Portfolios werfen. Außerdem untersuchen wir die Inflationsentwicklung für den weiteren Jahresverlauf.

Inflationsentwicklung in den letzten zwei Jahren

In den USA, Großbritannien und der EU stieg die Gesamtinflation seit Ende 2015 im Schnitt um 1,8 Prozent sprunghaft an, wobei der Höchststand von 3 Prozent im Dezember 2017 in Großbritannien erreicht wurde. Die Kerninflation hingegen entwickelte sich uneinheitlich. In Großbritannien kletterte sie seit Dezember 2015 um 1,1 Prozent, während sie in der EU unverändert blieb und in den USA sogar fiel. Dies unterstreicht die erhebliche Bedeutung der Energie- und Lebensmittelkomponenten für die Rally der Gesamtinflation. In Großbritannien und den USA trugen sie 1,7 Prozent und in der EU 1,2 Prozent zur Gesamtinflation bei.

Bisher hat von den großen Notenbanken nur die Fed mit der Straffung der Geldpolitik begonnen und die Zinsen angehoben. Die Europäische Zentralbank und die Bank of England nehmen eine abwartende Haltung ein, da ihre jeweiligen Volkswirtschaften aufgrund des Brexit mit erheblichen Unsicherheiten konfrontiert sind. Die Märkte haben die drei Zinsanhebungen der Fed für 2018 eingepreist. Wir bleiben allerdings bei unserer Überzeugung, dass sie die Möglichkeit eines geldpolitischen Fehlers unterschätzen, insbesondere für den Fall, dass in den USA die Inflation überschießt und die Konjunktur heiß läuft. Da die Inflationsraten in den USA, Großbritannien und der EU stark miteinander korreliert sind, wird sich die Gesamtinflation 2018 wahrscheinlich auf ihrem aktuellen Niveau stabilisieren.

Interessanterweise handelt es sich bei den zwanzig Gewinnern seit Ende 2015 zur einen Hälfte um Aktien und zur anderen Hälfte, von einer Ausnahme abgesehen, um Rohstoffe, genauer gesagt, hauptsächlich um Metalle. Bergbauaktien schnitten mit 133 Prozent (nicht-annualisiert) am besten ab, gefolgt von Palladium (90 Prozent) und dem Korb der Industriemetalle (56 Prozent). Die Bergbauunternehmen verzeichnen seit Mitte 2016 wieder steigende Gewinne. Auch das Investitionswachstum fiel erstmals wieder positiv aus, was eventuell den Beginn eines neuen Konjunkturzyklus signalisiert, der die nächsten zwei bis drei Jahre andauern könnte.

Daten seit 1991 legen aber nahe, dass...

die Sachwerte, die sich in Phasen steigender Inflation (USA, GB, EU) am besten entwickeln, im Schnitt zu 40 Prozent dem Rohstoffbereich, zu 30 Prozent dem Infrastrukturbereich und zu 17 Prozent dem Immobilienbereich angehören. Aktien im Bereich der natürlichen Ressourcen und inflationsgebundene Anleihen stellen die übrigen 13 Prozent.

Folgendes sollte nicht unerwähnt bleiben: Legt man dieser Analyse nur die EU-Inflation zugrunde, so profitieren hauptsächlich Infrastruktur- und Immobilienwerte, während ein Anstieg der Inflation in Großbritannien inflationsgebundene Anleihen auf die ersten fünf Plätze hieven würde.

Das simulierte Sachwertportfolio

Das Sachwertportfolio, das wir im November 2016 erstellten, hat zehn gleichgewichtete Bestandteile: 3 Rohstoffkörbe (allgemein, Energie und Landwirtschaft), ferner Gold, Platin, globale REITs und globale Immobilienaktien, US-Energieinfrastrukturtitel, globale Infrastrukturaktien und Barmittel.

Seit November 2016 läuft das simulierte Sachwertportfolio der Inflation wie nachfolgend dargelegt voraus. Blickt man auf den aktuellen Trend der Portfoliorenditen, so liegt die Vermutung nahe, dass die Inflationsrally vorbei ist und die Inflation kurzfristig auf ihrem aktuellen Niveau verharren wird.

Aktien als Anlageklasse profitierten 2017 von den weltweit positiven Wirtschaftsdaten und verbuchten ein starkes Jahr. Mehrere Vertrauensindikatoren zeigen an, dass der Markt an eine Fortsetzung glaubt. Der MSCI World Index, der als Stellvertreter für Aktien gilt, legte seit Ende 2015 um 33 Prozent zu, verglichen mit dem Anleihenindex Barclays Capital Global Bond, der um 7,7 Prozent stieg, und dem simulierten Sachwertportfolio, das 17 Prozent hinzugewann. Allerdings stellen wir fest, dass das Sachwertportfolio insgesamt weniger volatil als der MSCI World Index ist und daher mit 0,34 eine bessere risikoadjustierte Rendite als der Aktienindex (0,30) aufweist.

Seit Januar 2018 ersetzen wir den Landwirtschaftskorb mit einem Korb aus Industriemetallen, um unserer optimistischen Haltung gegenüber dem Sektor für 2018 Ausdruck zu verleihen. Wir lagen mit unserer Prognose für 2017 richtig und sind der Auffassung, dass Metalle für die industrielle Anwendung weiterhin von den zunehmenden Wirtschaftsaktivitäten auf der ganzen Welt und insbesondere in den Schwellenmärkten profitieren werden.

Beitrag der Sachwerte zum simulierten Aktien- und Anleiheportfolio

Zur Erinnerung: Wenn man in einem zu 60 Prozent aus Aktien und zu 40 Prozent aus Anleihen bestehendem Portfolio eine 20-prozentige Allokation des simulierten Sachwertportfolios vornimmt, enthält das entstehende simulierte Portfolio 50 Prozent Aktien, 30 Prozent Anleihen, 10 Prozent Rohstoffe, 4 Prozent Immobilien, 4 Prozent Infrastrukturtitel und 2 Prozent Barmittel. Beide Portfolios werden einmal jährlich im Januar wieder auf die Anfangsgewichte gesetzt.

Nach der jüngsten Aktienrally schneidet das simulierte Portfolio mit Sachwerten seit 2006 jährlich um 0,2 Prozent schlechter als die 60/40-Benchmark ab. Es ist jedoch weniger volatil, bietet besseren Schutz vor Abwärtsrisiken und kehrt schneller zum früheren Hoch zurück. Im Ergebnis ist das simulierte Portfolio mit dem 20-prozentigen Anteil von Sachwerten besser diversifiziert als die Benchmark, sodass sich die Sharpe-Ratio der 60/40-Benchmark von 0,54 auf 0,58 verbessert.

Alternative Anlagen mit dem antizyklischen Rohstoffmodell

Anleger suchen nach Alternativen zu Aktien und Anleihen, da diese traditionellen Anlageklassen historische Höchststände erreichen, was Sorgen über eine mögliche Korrektur aufkommen lässt. Rohstoffe weisen in der Regel eine niedrige Korrelation mit Aktien und Anleihen auf und spielen bei der Risikodiversifizierung von Multi-Asset-Portfolios eine wesentliche Rolle, so Edith Southammakosane, Multi-Asset Strategist bei ETF Securities. Unsere antizyklische Strategie bietet ein Rohstoffexposure bei gleichzeitig höheren Erträgen und niedrigerer Volatilität, wodurch die Sharpe- Ratio von -0,03 auf 0,23 erhöht wird.

Dieser Beitrag ist Teil von ETF Securities' Ausblick 2018. Hier geht es zum vollständigen Ausblick "Disruptive Faktoren gehören 2018 zum Mainstream".

Die wichtigsten Aktienbenchmarks haben in den vergangenen beiden Jahren eine Rally verbucht und jeden Monat neue Rekordhochs erreicht. Skeptische Marktteilnehmer stellen die Fundamentaldaten hinter dieser Rally in Frage und sind zunehmend davon überzeugt, dass die Blase bald platzt. Analysten und Portfoliomanager besinnen sich wieder auf die Grundlagen der Titelauswahl, um jene Papiere mit dem größten Potenzial ausfindig zu machen. Dasselbe gilt für Anleihen, da die Zentralbanken entweder ihre Geldpolitik bereits straffen oder dies bald tun werden. Dadurch sehen sich Anleger gezwungen, nach alternativen Lösungen zur Steigerung der Portfolioperformance Ausschau zu halten.

Das alte und neue antizyklische Modell

Anfang des letzten Jahres veröffentlichten wir zwei Beiträge, in denen das Konzept einer Rohstoffstrategie behandelt wurde, welche sich auf Fundamentaldaten und technische Indikatoren stützt, die unseres Erachtens den größten Einfluss auf die Preise nehmen: Bestände, Positionierung, Rollrendite und Dynamik.

Liegt der Preis oberhalb des gleitenden 200-Tage- Durchschnitts, sind die Bestände rückläufig, nimmt die nicht- kommerzielle Netto-Positionierung zu oder befindet sich die Futures-Kurve (am kurzen Ende) in einer Backwardation, so lässt dies traditionell auf weiteres Aufwärtspotenzial der Rohstoffpreise schließen.

Dagegen gründet sich unsere Rohstoffstrategie auf der entgegengesetzten Interpretation dieser Indikatoren. Weisen alle vier Indikatoren auf eine deutlich positive oder negative Entwicklung für einen Rohstoff hin, so signalisieren die abgeglichenen Indikatoren unseres Erachtens einen Wendepunkt, an dem die Preisentwicklung auf kurze Sicht drehen dürfte. Wir nennen diese Strategie das antizyklische Modell.

Dieses Jahr haben wir Anpassungen am Modell vorgenommen, um es investierbar zu machen. In den früheren Publikationen waren die Portfoliokomponenten gleich gewichtet, während wir das Modell diesmal auf ein Portfolio angewandt haben, das sich anhand der Gewichtungen unserer Benchmark, dem Bloomberg Commodity Index, zusammensetzt. Diese haben wir anhand etwaiger neuer Signale aus dem Modell angepasst. Darüber hinaus wurden drei der vier in unserer ursprünglichen Version des antizyklischen Modells verwendeten Kennzahlen verbessert, um Wendepunkte besser vorhersagen zu können.

  • Die Änderung der Netto-Positionierung wird nun anhand ihres gleitenden 3-Monatsdurchschnitts gemessen.
  • Die Rollrendite wird ebenfalls anhand ihres gleitenden 3- Monatsdurchschnitts gemessen.
  • Der Momentum-Indikator ergibt sich aus dem Durchschnittspreis der letzten zwei Wochen verglichen mit dem gleitenden 200-Tagesdurchschnitt und dem Rohstoffertrag der letzten sechs Monate.
  • Die Veränderung der Bestände wird wie zuvor bestimmt.

Wir berücksichtigen zudem eine Verzögerung bei den Daten zur Positionierung und den Beständen, um bei der Aktualisierung des Modells die Veröffentlichungstermine der Daten mit einzukalkulieren.

Die nachstehende Tabelle macht deutlich, dass das antizyklische Modell den Bloomberg Commodity Index um 2,4 Prozent pro Jahr hinter sich ließ. Die Volatilität ist beinahe um die Hälfte gesunken, wodurch sich eine Verbesserung der Sharpe-Ratio von -0,03 auf 0,23 ergibt.

Das ETFS Commodity Long/Short Contrarian Portfolio geht je nach den vom Modell ausgegebenen Signalen ein Long- oder Short-Engagement bei den 25 Teilindizes des Bloomberg Commodity Index ein. Fallen alle vier oben erwähnten Signale negativ aus, geht das Portfolio eine Long-Position, im umgekehrten Fall (Signale fallen positiv aus) eine Short- Position bei diesem Rohstoff ein. Die Komponenten werden am Ende jedes Quartals für das Folgequartal neu bewertet.

Andere Long/Short-Rohstoffstrategien

Die Aufnahme von Short-Engagements in ein Portfolio verringert in der Regel dessen Ertragspotenzial, aber auch in stärkerem Maße die Volatilität, wodurch die Sharpe-Ratio gesteigert wird.

Wir vergleichen die Performance des ETFS Commodity Long/Short Contrarian Portfolios mit zwei weiteren Long/Short-Rohstoffindizes: dem Barclays Backwardation Long/Short Index und dem MLM Commodity Long/Short Index. Diese stehen für Anlagen zur Verfügung, legen ihre Indexmethodik aber nicht offen.

Mit Ausnahme des Barclays Backwardation Long/Short Index beläuft sich der durchschnittliche Ertrag von Long/Short-Rohstoffindizes seit 1999 auf beinahe 3,4 Prozent jährlich. Die beeindruckende Wertentwicklung des Barclays Index geht auf die Rally im Vorfeld der großen Finanzkrise zurück, in deren Rahmen der Index davon profitierte, dass sich viele Rohstoffe in einer Backwardation befanden. Durch ein Long-Engagement bei diesen, eine Backwardation aufweisenden Rohstoffen und ein Short-Engagement bei einem Rohstoffindex als Beta- Absicherung partizipiert der Barclays Index am Alpha von Rohstoffen, die sich in einer Backwardation befinden.

Basieren wir die Grafik allerdings auf den Beginn der Rohstoff- Baisse im Januar 2010 um, wird deutlich, dass sich der Barclays Index ähnlich entwickelt hat wie das ETFS Commodity Long/Short Contrarian Portfolio, da die meisten Rohstoffe während der Abschwungphase nach 2010 ein Contango aufwiesen.

Die oben dargestellte Tabelle zeigt die Performance der Rohstoffindizes seit Januar 2010 sowie während der Abschwungphase der Anlageklasse auf. Das ETFS Commodity Long/Short Contrarian Portfolio weist nach wie vor die niedrigste Volatilität auf. Es bietet besseren Schutz vor Abwärtsrisiken und erholt sich zudem schneller auf den früheren Höchststand.

Eine Alternative zu Aktien und Anleihen?

In diesem letzten Abschnitt beleuchten wir die Frage, ob das Commodity Long/Short Contrarian Portfolio als alternative Anlage zu traditionellen Aktien- und Anleihenindizes – zwei Anlageklassen, die ihren Zenit erreicht zu haben scheinen – erachtet werden kann.

Wie aus der obigen Tabelle ersichtlich ist, weist das Commodity Long/Short Contrarian Portfolio zwar eine höhere Volatilität auf als der Anleihenindex. Im Vergleich zum Aktienindex unterliegt es aber gerade mal halb so starken Schwankungen. Dagegen verzeichnet das Portfolio seit 1999 einen geringeren, wenn auch stabilen Ertrag. Somit liegt die Sharpe-Ratio des Portfolios mit 0,23 zwischen der des Anleihen- (0,47) und der des Aktienindex (0,16).

Sollte es an den Aktienmärkten wie während der großen Finanzkrise 2009 zu einem Crash kommen und sollten Anleihen aufgrund der steigenden Zinsen nachgeben, dürften Anleger mit Engagements bei alternativen Anlagen wie Rohstoffen unseres Erachtens besser fahren. Eine Long/Short- Rohstoffstrategie bietet das von den Anlegern gewünschte Alpha, ohne die höhere Volatilität einer Anlage in einen breiten Rohstoffindex. Das ETFS Commodity Long/Short Contrarian Portfolio ist die einzige Strategie, die seit 1999 ein stabiles Wachstum aufweist.


Wir stehen nun an einem Wendepunkt einer neuen Rohstoffgeneration, die geprägt ist von ineinandergreifenden Technologien in den Bereichen Energieeffizienz, Automation und Klimawandel, welche für die Rohstoffnachfrage entscheidend sein dürften. Im Ausblick für 2018 beleuchtet ETF Securities eine ganze Reihe disruptiver Marktfaktoren, angefangen bei Rohstoffen über Bitcoin und Green Bonds bis hin zur Zentralbankpolitik.

Hier geht es zum vollständigen Ausblick "Disruptive Faktoren gehören 2018 zum Mainstream".

Automatisierungsrevolution treibt Nachfrage nach seltenen Metallen

Der abrupte Aufstieg selbstfahrender Autos und der Automatisierungstechnik dürfte die Nachfrage nach Lithium und Kobalt ankurbeln. Demgegenüber könnten sich im kommenden Jahr die Mainstream-Rohstoffe weniger eindrucksvoll entwickeln, so ETF Securities, einer der weltweit führenden, unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETFs).

Im aktuellen Jahresausblick geht das Londoner Investmenthaus davon aus, dass Gold im Jahr 2018 im Großen und Ganzen stagnieren wird und der Zermürbungskrieg zwischen der Opec und den USA die Aufwärtsbewegung des Öls limitieren wird. Hinsichtlich der von der globalen Entwicklung hin zu Automatisierung und selbstfahrenden Autos betroffenen Rohstoffe sind die Erwartungen des Investmenthauses jedoch höher.

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities: "Die Rohstoffsektoren tendieren dazu, strukturellen Veränderungen in Technologie und Wachstum zu folgen: Die Landwirtschaft machte im 18. Jahrhundert den Großteil des Rohstoffmarktes aus, Stahl und Kohle während der anschließenden industriellen Revolution. Öl und Petroleum standen im vergangenen 20. Jahrhundert unangefochten an erster Stelle. Wir stehen jetzt an einem Wendepunkt zugunsten einer neuen Rohstoffgeneration, deren Nachfrage durch die Verflechtung von Technologien im Bereich Energieeffizienz, Automatisierung und Klimawandel angetrieben wird

Solche Rohstoffe sind unter anderem Lithium und Kobalt, die beide für die Batterieherstellung unerlässlich sind. Bereits 2017 erfuhren diese beiden Rohstoffe Preiserhöhungen. 

Der Outlook von ETF Securities geht davon aus, dass die höhere Nachfrage nach Metallen dem bislang übersehenen Effekt des Anstiegs der Nutzbarkeit von automatisierten Fahrzeugen zuzuordnen ist. Kupfer, Silber und Gold werden in unzähligen elektronischen und elektrischen Komponenten dieser Fahrzeuge verwendet. Da zukünftige Fahrzeugflotten technologisch abhängiger und autonomer werden, kann es zu einer damit einhergehenden Zunahme der Vernetzung der Aggregate in den Systemen kommen.

ETF Securities zufolge werde die Automatisierungsrevolution auch die Nachfrage nach Seltenen Erden wie Yttrium und Praseodym ankurbeln. Beide Elemente sind mittlerweile zum integralen Bestandteil moderner Technologien geworden.

James Butterfill fügt hinzu: "Vielleicht ist die interessanteste Gruppe dieser neuen Generation von Rohstoffen die am wenigsten bekannte – nämlich die Seltenen Erden. Obwohl vielen nicht geläufig, ist sie doch integraler Bestandteil der Produktion moderner Technologien in zahlreichen Industriesektoren. Dazu gehören Medizin, Verteidigung, Transport und Energieerzeugung sowie der Dreh- und Angelpunkt unseres täglichen Lebens - die Elektronik und mobile Geräte. Mit einer wachsenden globalen Mittelschicht, gepaart mit dem Aufstieg der Automatisierung, wird eine Litanei schwer auszusprechender Materialien wie Yttrium und Praseodym ihre zentrale Rolle in unserem modernen Lebensstandard weiter festigen.”

Ausblick für Edelmetalle

ETF Securities prognostiziert für das kommende Jahr eine nur geringe Veränderung des Goldpreises, wobei eine mögliche Outperformance von unvorhersehbaren politischen Risiken abhängig sei. Solche hätten die Nachfrage nach Gold bereits  in der Vergangenheit getrieben. Außerdem werde auch die Anzahl der Fed-Zinserhöhungen eine Rolle spielen, da steigende Zinsen normalerweise mit einer schwächeren Goldperformance einhergehen.

"Höhere Nominalzinsen, eine steilere Zinsstrukturkurve und der daraus resultierende stärkere US Dollar sind wahrscheinlich Hindernisse für einen signifikanten Anstieg des Goldpreises”, sagt Nitesh Shah, Director, Commodities Strategy und fügt hinzu: “Wir gehen davon aus, dass die Fed ihre Politik weiter straffen wird, denken aber, dass die Abwärtsrisiken für den Goldpreis trotzdem begrenzt sind, da die Realzinsen aufgrund der zunehmenden Inflation in den USA weiterhin auf niedrigem Niveau bleiben werden. Per Saldo sehen wir für das kommende Jahr nur eine geringe Veränderung des Goldpreises."

Indes geht ETF Securities davon aus, dass der Silberpreis unter seinem fairen Wert liegt und sich - gestützt durch die industrielle Nachfrage von Solarmodul- und Fahrzeugherstellern - gut entwickeln wird.

Palladium ist im Jahr 2017 um 43 Prozent* gestiegen und war der am besten performendste Rohstoff, der somit zum ersten Mal seit 16 Jahren sogar Platin übertreffen konnte. ETF Securities zufolge wird die Outperformance von Palladium 2018 nicht anhalten, ebenso wenig wie der derzeitige 28 Prozent* Preisabschlag von Platin auf Gold, was zum Teil an den Schmuckkonsumenten liege, die auf das relativ billige Platin umsteigen.

Ausblick für Öl

Das Basisszenario von ETF Securities in puncto Öl ist ebenso eine unspektakuläre Performance. Das Patt zwischen den USA und der OPEC wird keine signifikanten Angebotsreduzierungen zur Folge haben und die derzeitige Überschwemmung am Ölmarkt werde anhalten. 

Dazu Nitesh Shah, Director, Commodities Strategy: "Die Strategie der OPEC, die US-Produktion aus dem Markt zu drängen, ist gescheitert: die US-Produktion wird 2018 voraussichtlich Rekordniveau erreichen und damit den Zyklushöchststand vor dem Preiskampf 2014 und die 10-Millionen-Barrel-Marke von 1970 übertreffen. Es gibt kaum Anzeichen dafür, dass die Backwardation in den Futures-Kurven die US-Produktion an der Expansion hindern wird. Das OPEC-Compliance-Programm wird weiterhin scheitern.”

Ausblick für Währungen

ETF Securities geht angesichts einer Beschleunigung des Taperings in der Geldpolitik der FED davon aus, dass weiterhin flache globale Ertragskurven den Weg für eine deutliche Stärke des US-Dollars ebnen könnten.

Die vorsichtigen Inflationsperspektiven der Europäischen Zentralbank (EZB) werden den Experten von ETF Securities zufolge den Euro weiterhin unter Abwärtsdruck setzen. Sie gehen davon aus, dass das Pfund Sterling in naher Zukunft auf einem nahezu unveränderten Niveau verharren wird, aber das Potential zum Durchbruch nach oben hat, sobald die Unsicherheit in Bezug auf die Brexit-Verhandlungen positiv gelöst wird.

Weitere Outlook-Themen:

  • Warum traditionelle Rohstoff-Modelle implizieren, dass die aktuellen Bitcoin-Preise korrekt sind. 
  • Wie sich eine konträre Herangehensweise an Rohstoff-Investment seit 2010 ausgezahlt hat. 

* Alle Daten aus dem ETF Securities Outlook, Stand 20. November 2017

Key considerations in choosing a commodity index

The composition of a commodity index, the liquidity of its underlying contracts and the complexity of its rolling schedule can have an impact on its performance, shows Edith Southammakosane, Multi-Asset Strategist at ETF Securities.

Getting exposure to futures contracts further out on the curve with enhanced commodity strategies, is an easier and more efficient way to improve return than increasing the complexity of the index rolling schedule. Adding enhanced commodity indices to a portfolio of global equities and bonds, improves the Sharpe ratio by 3% on average compared to classic commodity indices.

There are a number of factors that need to be considered when choosing a commodity index to invest in. Historical back-tested performance only presents one part of the picture. The cost of investing in an instrument, such as an Exchange Traded Product (ETP), that tracks commodity returns can vary widely depending on a number of key factors.

The index composition and weighting

The composition and weighting of a commodity index define its level of diversification. The more diversified the index is, the better the investor is protected from the downside risk when the commodity index is added to a multi-asset portfolio.

The composition of major commodity benchmarks can vary significantly as illustrated above. For example, the Bloomberg Commodity Index (BCOM) has 31% in agriculture and 28% in energy while the S&P GSCI and the Deutsche Bank Liquid Commodities Index Optimum Yield (DBLCI-OY) have more than 50% concentrated in the energy sector.

A closer look at the individual commodity level shows that 40% of the S&P GSCI index is only in oil (23% in WTI crude and 16% in Brent crude) while other commodity indices allocate a maximum of 13% to a single commodity. The weightings change marginally over time. The closer the index can get to an equal weighting, the better its level of diversification.

Modifying the composition and weighting of an index while keeping the same rolling methodology tends to increase return, by 2.3% for UBS indices and 0.9% for Deutsche Bank indices since the end of December 2015, as illustrated above.

The index rolling strategy

In this section, we analysed the performance of four commodity indices in order to assess the impact that “enhanced” rolling strategies can have on returns. All four indices are exposed to the same constituents with the same weights as BCOM but apply different rolling strategies.

The next chart shows the additional return of three different enhanced strategies compared to BCOM. The first strategy increases the index average maturity from 2 or 3 months with BCOM to 5 or 6 months with the BCOM 3 Month Forward Index (BCOMF3). Index providers tend to use this strategy to help mitigate the impact of contango (negative roll yield) on the index’s total return. This strategy improved return by 2%.

Applied to the Deutsche Bank Commodity Booster index, the optimum yield strategy is exposed to contracts that expire up to 13 months from now based on the best implied roll yield. This strategy outperforms BCOM by 2.5%. The constant maturity strategy, used by the UBS Bloomberg BCOM Constant Maturity index, rolls a small portion of its exposure every day in order to maintain its average maturity, outperforming BCOM by 2.6%.

Increasing the complexity of the rolling methodology with the optimum yield and constant maturity strategies only adds 0.5% and 0.6% extra return respectively compared to the strategy that simply increases the index average maturity.

The impact on operational costs

The number of contracts an index tracks and the frequency and complexity of the rolling schedule can have an impact not only on performance as seen previously, but also on the operational costs of replicating the index.

We here distinguish between commodity indices with a classic roll methodology: BCOM, S&P GSCI, the Rogers International Commodity Index (RICI) and the Thomson/Reuters CRB index (CRB), and commodity indices that aim to improve the classic strategy, typically called enhanced commodity indices.

The above chart shows the number of transactions in each index, defined as the number of times each constituent has to roll in a year, multiplied by the number of days during each roll. The UBS BCOM CMCI Index has the largest number of transactions as it rolls a small portion of its exposure every day to maintain each constituent’s average maturity over time. The methodology of an investable commodity index needs to be replicable. The more complex the rolling schedule is, the higher the replication costs which may lead to higher tracking errors.

The liquidity of the underlying futures contracts that the index holds is also a key factor to consider, as an illiquid contract can cause disruption in the daily pricing of the commodity index and prevent investors from purchasing or redeeming their funds when they want. The further out on the curve the exposure is, the less liquid the futures contract. The above chart shows how much an investor can buy or redeem from an instrument that tracks the index without disrupting the daily pricing of the underlying futures market.

Commodity indices in a portfolio

In this section, we compare the performance of portfolios with 50% in global equities, 40% in global bonds and 10% in commodities to a standard portfolio of 60% global equities and 40% global bonds, the benchmark, since 1998.

While enhanced commodity indices tend to perform better than classic commodity indices, adding them to a portfolio of equities and bonds improves the Sharpe ratio by just 3% on average: from 0.72 on average for portfolios with 10% in classic commodity benchmarks to 0.75 on average for portfolios with 10% in enhanced commodity indices.

Bond balloon, not bubble

Artificially low market volatility

Across asset classes, volatility has moderated, and the underlying macro landscape has improved on a global basis, prompting greater investor optimism. Political uncertainty has also moderated, with two key exceptions: the Trump administration and the Brexit negotiations. Risk and the implied complacency of investors that low volatility presumes are key issues in financial markets, the current ‘risk-on’ environment where equity markets are reaching record highs looks increasingly untenable.

At the centre of this low volatility is loose monetary policy and vast central bank bond purchases which have prompted an investor hunt for yield. The first option for yield hunters was in the lowest risk free assets such as investment grade bonds, but it has now also pervaded high yield bonds, equities and the options market, distorting market valuations and driving down perceived risk. Consequently, we believe the ever-falling level of VIX options (market-implied volatility) doesn’t reflect real world uncertainty but market-priced volatility brought about by this hunt for yield.

Lurking behind the apparent market serenity are potential geopolitical flare-ups and the unknown consequences of unwinding loose monetary policy. As is the very nature of risk, timing of unexpected events is unknown but typically lead to sharp spikes upward in volatility. The issues surrounding the Trump administration, not least the North Korean situation have tested the market’s resilience. Other potential instigators of volatility spikes could include a China debt crisis, a central bank policy error, an oil price shock or upcoming debt ceiling negotiations in the US.

Despite our concerns, the global economic environment, in the face of a US tightening cycle, is continuing to improve in both the developed and emerging world, supporting strong corporate earnings results. The most recent earnings season has been very positive for global assets. European corporate revenues were flat, but stripping out foreign revenues reveals continued growth. We continue to see Europe as having the best earnings recovery outlook while being, on a relative basis, attractively valued. The tech sector despite having relatively attractive valuations has suffered from recent poor price performance. We believe the tech sector sell-off is now overdone as delivered results have convincingly beaten analysts’ expectations. Both earnings and revenue growth have been positive, highlighting fundamentals remain intact.

Bond balloon, not bubble

Nonetheless, investors are questioning the underpinnings of the equity rally in the face of what we feel is a misnamed bond ‘bubble’. Although global bond yields are hovering near the lowest levels in history, it is not necessarily a bubble in the traditional sense. Yields are artificially low, driven by extraordinary levels of central banks stimulus. In this framework, we would characterise the situation as a bond balloon, not a bond bubble. The critical difference between a balloon and a bubble is what happens at the end: central bankers are keen to deflate the balloon, rather than burst the bubble. The gradual deflation of the bond balloon is a key aspect of what central banks are keen to achieve with the unwinding of asset purchase programmes.

Communication is crucial to forming investor expectations about the path for tighter monetary policy. Another ‘taper tantrum’ would suggest that policymakers have not achieved the objective of a measured and orderly removal of stimulus, and would also highlight the fragility of investors’ optimism that is currently pervading markets. It seems there is little appetite amongst policymakers for being overly aggressive, even in the face of stronger wages and consequent inflation. Central bankers are aware of the damage volatility spikes and market instability would have on global economic confidence and in turn activity.

It is paradoxical that quantitative easing (QE), the very tool used to alleviate market stress, could be the root of renewed market stress when it unwinds. Policymakers want to avoid a negative feedback loop, whereby they react to this market stress by reversing tighter policy decisions that instigated market volatility. Deviating too far from market expectations on policy could cause this market stress, forward guidance and transparency are therefore essential. Central bank communication is improving and we feel it is unlikely there will be another taper tantrum as was seen in 2013. Nonetheless, we believe that the market has misinterpreted central bank rhetoric in some instances. Along the monetary policy continuum, the US Federal Reserve sits firmly at the ‘tighter’ end of the spectrum, with the Bank of Japan similarly at the ‘looser’ end of the range. In between the two are the Bank of England and the European Central Bank.

Market mispricing the Euro, USD upside

Failure to understand where the central banks are positioned is a source of market mispricing risk, particularly in the FX space. The overcrowded trade that has a clear downside risk is the ‘long Euro’, whereby investors are underestimating the desire of the ECB to engender inflation pressure while supporting the underlying economy.

The strength of the Euro is not a comfortable position for the ECB, as it threatens the firmer footing that inflation had been building - core CPI is at its highest level since 2013. Dovish rhetoric from the ECB could be the catalyst for the near record long futures positioning to unwind quickly.

While we expect the US Dollar to gain ground in H2 2017 against major currencies broadly, lower volatility should see the Japanese Yen move sharply lower as the central bank remains accommodative and investors look offshore for yield. Lastly, we expect uncertainty surrounding Brexit negotiations to overshadow the increasing willingness of the Bank of England to tighten policy against a relatively stable domestic economy. To the extent that deliberations give rise to some clarity surrounding a constructive economic outcome for both the UK and the EU, we feel GBP has upside potential, especially against the Euro. Rising real yields should support the Pound and cooling volatility will allow investors to focus on fundamentals.

Macro environment should buoy commodities

There are two macro issues that stand in the way of significant further upside in commodities in 2017: how aggressive will the US Federal Reserve be in tightening policy and to what extent will geopolitical issues upset recent improvements in global growth? These issues have led to gyrations in gold, conflicted by the threat of rising interest rates but seen as a safe haven when geopolitical issues escalate. We expect the Fed to remain cautious in policy setting, particularly when inflation looks to have cooled-off in the shorter-term and believe the fair value for gold is US$1260 for year end. We continue to see growing demand for commodities at a time when there is a continued lack of investment, particularly in the mining industry. We therefore see industrial metals as the most attractive commodities subsector.


Please find ETF Securities full outlook here.

Der globale „Anleihen-Ballon“ verliert Luft, platzt aber nicht. Das wird Dollar, Pfund und Industriemetalle stärken

Die weltweite Erholung setzt sich schnell fort. Daher erscheint eine geordnete Abschwächung des Booms bei den Anleihenpreisen, der von den unkonventionellen Maßnahmen der Zentralbanken gespeist wurde, wahrscheinlicher als ein plötzliches Abreißen. So die Einschätzung von ETF Securities, einem der weltweit führenden unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs).

Der jahrelange Kauf von Anleihen durch die Notenbanken führte zu historischen Höchstständen der Aktienpreise, beispiellos niedrigen Bond-Yields und geringer Volatilität wie noch nie. Mittlerweile schrillen bei Anlegern ob der Möglichkeit eines abrupten „Einstichs“ in die Anleihenblase jedoch die Alarmglocken. Ein solcher könnte einen gewaltigen Preissturz sowie einen plötzlichen Anstieg der Volatilität verursachen.

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities, glaubt allerdings, dass die Abwicklung geordneter erfolgen wird.

Er meint: „Die globalen Bond-Yields bewegen sich nahe an den niedrigsten Levels der Geschichte, wir charakterisieren das allerdings als einen Anleihen-Ballon, nicht als Anleihen-Blase. Der entscheidende Unterschied ist, was am Ende passiert: Die Zentralbanken sind sehr darum bemüht, Luft aus dem Ballon, anstatt die Blase platzen, zu lassen. Die künstlich niedrigen, durch die außergewöhnlich hohen Stimuli der Zentralbanken getriebenen Yields lassen Investoren die Untermauerung der Aktien-Rallye zu Recht in Frage stellen. All das angesichts dessen, was unserer Einschätzung nach fälschlich als Anleihen-‚Blase‘ bezeichnet wird.“

Das aktuell risikobehaftete Umfeld, in dem die Aktienmärkte Rekordhöhen erreichen, wird laut dem Experten von einem sich verbessernden wirtschaftlichen Ausblick und soliden Bewertungen unterstützt. Anleger sind allerdings nervöser als es die niedrige Volatilität suggeriert.

Butterfill: „Sogar angesichts höherer Löhne und daraus resultierender Inflation sind sich die Zentralbanken der Gefahr bewusst, die Ausschläge der Volatilität und Marktinstabilität für die Jobsituation sowie Investitionen hätten. In diesem Kontext sehen wir Möglichkeiten innerhalb einer ganzen Reihe von Asset Klassen, wie etwa Währungen, Europäische Aktien und Industriemetalle.“

ETF Securities zweiter Triannual Outlook für 2017 identifiziert Wachstumschancen für (Zitate von James Butterfill): 

  • Europäische Aktien und Technologie-Titel. „Die Einnahmen europäischer Unternehmen erschienen zuletzt matt. Zieht man die ‚ausländischen‘ Einnahmen ab, zeigt sich jedoch anhaltendes Wachstum. Wir sind weiterhin der Meinung, dass Europa über die besten Aussichten für eine Erholung der Gewinne verfügt, wobei die Bewertungen noch dazu vergleichbar attraktiv sind. Der Technologiesektor hat, trotz der relativ attraktiven Bewertungen, unter der schwachen Kursperformance gelitten. Wir glauben, dass der Ausverkauf der Technologiebranche übertrieben ist. Die veröffentlichten Ergebnisse haben die Erwartungen der Analysten überzeugend geschlagen. Sowohl Gewinn-, als auch Einnahmenwachstum sind positiv ausgefallen. Das streicht hervor, dass die Fundamental Daten intakt bleiben.“
  • US-Dollar: „Wir erwarten, dass der Greenback im zweiten Halbjahr 2017 gegen andere führende Währungen allgemein an Boden gewinnen wird. Bei geringerer Volatilität sollten wir einen japanischen Yen sehen, der sich scharf nach unten bewegt, da die Notenbank weiterhin ihre versorgende Rolle einnimmt, und Investoren außerhalb des Landes nach Rendite suchen.“
  • Pfund Sterling: „Die Unsicherheiten rund um die Brexit-Verhandlungen werden den zunehmenden Willen der Bank of England überschatten, ihre Politik gegenüber einer relativ stabilen Binnenwirtschaft zu straffen. In dem Maße, wie die Verhandlungen gewisse Klarheit zu einem konstruktiven ökonomischen Ergebnis für das Vereinigte Königreich und die EU schaffen, glauben wir an ein Aufwärtspotenzial des Sterling – speziell gegenüber dem Euro. Eine steigende Realverzinsung und niedrigere Volatilität sollten das Pfund unterstützen.“
  • Gold und Industriemetalle: „Wir nehmen an, dass die Fed mit ihren politischen Maßnahmen vorsichtig bleibt, speziell weil es so aussieht, dass sich die Inflation kurzfristig abgekühlt hat. Wir glauben außerdem, dass der Fair Value für Gold zum Jahresende 1.260 US-Dollar beträgt. Wir sehen eine wachsende Nachfrage nach Rohstoffen, und das in einer Zeit, in der Investitionen in diesem Bereich, insbesondere in der Bergbauindustrie, nach wie vor Mangelware sind. Deshalb betrachten wir Industriemetalle als den attraktivsten Rohstoff-Subsektor.“
  • Emerging Market-Debt, speziell Asien, Lateinamerika und die Türkei: „Emerging Markets-Bonds bleiben unserer Ansicht nach ein Muss, wenn man Investments diversifizieren und höhere Renditen einfahren will.“

ETF Securities sieht außerdem Schwächen beim Euro: „Anleger unterschätzen den Wunsch der EZB, Inflationsdruck zu erzeugen und gleichzeitig die zugrundeliegende Wirtschaft zu unterstützen.“

Die Stärke des Euro ist keine komfortable Position für die EZB, da diese die stabile Inflationsbasis bedroht. Der Kern-CPI (Consumer Price Index) befindet sich auf dem höchsten Niveau seit 2013. Die gemäßigte Rhetorik der EZB könnte der Auslöser dafür sein, dass sich die nahe am Rekord liegende Long-Futures-Positionierung schnell entspannt.

ETF Securities zweiter Triannual Outlook 2017 beleuchtet außerdem: 

  • Die Reduktion des Balance Sheets der Fed scheint begrenzten Einfluss auf die US-Renditen zu haben
  • Chinesischer Volkskongress: Wie ein starker Mann gemacht wird
  • Quanten-Computer – die Apokalypse der Cyber-Security
  • Können digitale/krypto Währungen die Geldpolitik beeinflussen?
  • Wie man in die „Low Carbon Economy“ investiert

ETF Securities – Die intelligente Alternative
Die ETF Securities Group ist ein weltweiter Vorreiter auf dem Gebiet börsengehandelter Produkte Exchange Traded Products (ETPs). Mit unseren spezialisierten Lösungen können internationale Anleger ihre Portfolios auf intelligente Weise konstruieren und diversifizieren.
Wir sind Pioniere auf dem Gebiet innovativer Investmentkonzepte und haben das weltweit erste Gold-ETP aufgelegt. Heute bieten wir eines der innovativsten Produktangebote an spezialisierten ETPs in den Bereichen Rohstoffe, Währungen, Aktien und Anleihen. Dank dieser Vorreiterrolle und unserer umfangreichen Erfahrung, die wir durch die Zusammenarbeit mit den qualifiziertesten Drittanbietern weiter vertiefen, können wir die vielversprechendsten Anlagechancen als smarte Anlagealternativen identifizieren und zugänglich machen.

Über die ETF Securities Triannual Outlook-Serie
Die Triannual Multi Asset Outlooks von ETF Securities sind eine Sammlung von Kurzbeiträgen zu Themengebieten, die unserer Meinung nach für Investoren von besonderer Relevanz sind. Im Rahmen unserer Outlooks bieten wir Expertise und Einblicke in den Bereichen FX, Aktien, Rohstoffe und Fixed Income.
Mehr über ETF Securities finden Sie unter: www.etfsecurities.com

Momentum for short-term tactical play, CAPE for the longer run

We found the CAPE ratio gives a good signal for predicting longer-term equity returns in a model where we assume it will mean revert to its long-term average, says Edith Southammakosane, Multi-Asset Strategist at ETF Securities. However, it is not the best fit for investment periods shorter than four years. Instead, we found that a portfolio that uses the CAPE ratio as a momentum indicator has better chance to outperform. Shortening the average period used for earnings in calculating the CAPE ratio improves the performance of the short-term momentum model slightly.

In one of our previous notes, we created a tactical portfolio and showed how it performed compared to its strategic benchmark based on three rule-based models applied to equities, bonds and commodities respectively.

In this note, we are revisiting our equity model specifically as it has been the least efficient in signalling timely investment opportunities in the equity complex. We first look at the CAPE ratio and examine if it can be improved. We then provide a practical example of its enhanced returns in a portfolio.

The CAPE ratio

One commonly used ratio to assess whether a stock or an equity index is over or undervalued is the price-to-earnings (PE) ratio. In order to make it comparable over time, the price is adjusted for inflation (real price), as is the earnings per share (real earnings), resulting in the real PE ratio.

The CAPE (cyclically adjusted PE) ratio is the result of real price divided by the 10-year average of real earnings. If the CAPE ratio is above the 10-year average of the real PE, the equity index is seen as overvalued and vice versa.

In this note, we have replaced the average real PE by the median real PE to remove unnecessary noise in the data. We then take the difference between the CAPE and the current median real PE as an indicator of over/under valuation. We call this our ‘valuation indicator’.

The previous chart shows a relatively strong correlation between the valuation indicator and the index annual return (here the MSCI US Index). Since January 2014, both lines started to diverge, suggesting that valuation multiples may not be as efficient as they used to be in predicting equity returns.

Shortening the average period of earnings used

In this section, we tested whether using a shorter average earnings period would improve the signal provided by the CAPE. Our analysis shows that using the median earnings over a 5-year period (new valuation indicator) rather than the traditional 10-year period (old valuation indicator) improves the correlation between the valuation indicator and the index return since Janury 2014.

We believe the market has been willing to pay a premium for earnings visibility and therefore willing to re-rate already elevated multiples. We have observed a similar re-rating in the past, between 2005 and 2008, prior to the great financial crisis. In the following sections, we will look at how it translates in terms of performance in a portfolio of 27 equity indices.

The CAPE model for the longer run

In this section, we have created two portfolios based on the previous valuation indicators and compared them to our equity benchmark, a subcomponent of the MSCI AC World with the same index methodology but 27 constituents out of 48. Both portfolios assume that the CAPE ratio will mean revert to its long-term average. In both cases, the model overweights the five cheapest indices and underweights the five most expensive.

Our analysis shows that both portfolios outperform the benchmark if it holds its positions for at least four years as illustrated in the chart below. We observe that the portfolio using the new valuation indicator has a slightly better information ratio than the portfolio using the old valuation indicator (model 1).

The below table shows the performance of portfolios with a holding period of four years. Model 1 outperforms the benchmark by 0.3% with a lower level of volatility, enhancing the Sharpe ratio to 0.14 from 0.12.

In addition to higher returns and lower volatility, model 1 recovers faster to previous peak and provides better protection against the downside risk.

A model for short-term tactical play

In this section, we look for a model that can outperform the benchmark over a holding period shorter than four years. When model 1 is applied to a portfolio that rebalances every month, the Sharpe ratio declines to 0.10 as the annual return deteriorates.

For monthly returns, we find that a momentum strategy using the 5-year CAPE ratio works best. This new model (model 2) overweights the five most expensive indices while underweighting the cheapest five.

The above chart shows that model 2 outperforms model 1 and the benchmark by 0.7% and 0.4% per year, respectively, since January 1970. The Sharpe ratio improves from 0.12 for the benchmark, 0.10 for model 1 to 0.15 for model 2. The below table shows the performance of model 1 and model 2 when rebalancing every month.

Shortening the average period of earnings used from ten to five years in the valuation indicators shows a better correlation with the index annual return. In a portfolio of equity indices, a strategy based on a mean reversion of the CAPE outperforms the benchmark when the positions are hold over a period of four years at least. Using five-year average earnings rather than ten increases the outperformance slightly. Both portfolios based on the old and new valuation indicators enhance the Sharpe ratio from 0.12 for the benchmark to 0.143 on average. However, over a shorter holding period, the CAPE model underperforms and we found that a momentum strategy that actually overweights (underweights) expensive (cheap) markets works best. A portfolio that rebalances monthly using this momentum strategy enhances the Sharpe ratio to 0.15.

Inflationsindexierte Anleihen erhöhen risikobereinigte Rendite des Portfolios

In Zeiten steigender Inflations- und Wachstumsraten schneiden inflationsindexierte Anleihen durchschnittlich um 3 Prozent besser ab als Nominalanleihen. Inflationsindexierte Anleihen sind nach wie vor besser für den langfristigen Kapitalschutz als für eine kurzfristige Inflationsabsicherung geeignet.

Wir haben festgestellt, dass Portfolios mit inflationsindexierten Anleihen eine geringere Volatilität und höhere risikobereinigte Renditen erzielen. Inflationsindexierte Anleihen sind auch ein effizientes Mittel, um eine stärkere Diversifizierung zu erreichen, so Morgane Delledonne, Fixed Income Strategist, im Ausblick von ETF Securities.

Moderater Inflationsausblick

Die langfristigen Renditen werden am stärksten von den Inflationserwartungen sowie von den Erwartungen hinsichtlich der künftigen kurzfristigen Zinssätze angetrieben. Die Break- even-Inflationsrate (die Differenz zwischen der Rendite einer nominalen Staatsanleihe und der Rendite einer inflationsindexierten Staatsanleihe mit identischer Laufzeit) spiegelt die Inflationserwartungen und den Risikoaufschlag aufgrund der mit Unsicherheit behafteten Inflationsentwicklung. Die Break-even-Rendite (über 10 Jahre) ist in den USA zwischen 2014 und 2015 auf unter 2 Prozent gesunken – im Einklang mit dem Rückgang der Rohstoffpreise und dem wahrgenommenen Deflationsrisiko. In Vorwegnahme einer strafferen Geldpolitik, der wachstumsorientierten Maßnahmen von Trump und eines besseren Ausblicks für die Energiepreise kam es im August 2016 dann zu einer drastischen Erholung. Die meisten Markt- und Umfrageindikatoren für die Inflationserwartungen nähern sich inzwischen dem Inflationsziel der US-Notenbank (2 Prozent).

Der 10- bis 5-jährige Break-even-Spread ist kürzlich jedoch auf Null gesunken, was darauf hindeutet, dass die Marktteilnehmer kurzfristig einen Inflationsanstieg erwarten, aber noch nicht davon überzeugt sind, dass sich die Inflation im Verlauf des nächsten Jahrzehnts weiter beschleunigen wird.

Wir sind der Ansicht, dass strukturelle Schwierigkeiten – darunter die alternde Bevölkerung, das niedrige Produktivitätswachstum und der problematisch globale Schuldenüberhang – eine konjunkturelle Überhitzung verhindern werden. Dies mindert die Wahrscheinlichkeit einer langfristig steigenden Inflation. Die Volatilität bei den Rohstoffpreisen wird sich wahrscheinlich auch weiterhin in schwankenden Inflationskennzahlen niederschlagen.

Strategie in einem weltweit inflationären Umfeld

In einem Umfeld steigender Wachstums- und Inflationsraten verringern die Anleger normalerweise ihr Durationsengagement und übernehmen mehr Kreditrisiken. Um sich vor einem inflationsbedingten Kapitalverzehr zu schützen, können Anleger auf den Anleihemärkten auch ihr Engagement in inflationsindexierten Anleihen erhöhen oder vermehrt auf „Linker“ wie inflationsindexierte US-Anleihen (TIPS) setzen. Linker schützen das Kapital vor der realen Inflation. Ihre nominellen Kupon- und Kapitalrückzahlungen werden um den Anstieg des zugrundeliegenden Preisindex bereinigt (bei TIPS wird beispielsweise der US-amerikanische Verbraucherpreisindex herangezogen). Auf diese Weise bleibt der reale Wert der Zahlungen unverändert. Linker gehen mit niedrigeren Kuponzahlungen als herkömmliche Anleihen einher, bei Fälligkeit ist jedoch eine höhere Kapitalrückzahlung zu leisten. Anders ausgedrückt: Linker bieten bessere Renditen, wenn sie bis zur Fälligkeit gehalten werden.

Im vergangenen Jahrzehnt haben globale Linker besser abgeschnitten als alle anderen Anlageklassen.

In Phasen steigender Inflations- und Wachstumsraten haben TIPS in den USA generell um 3 Prozent besser abgeschnitten als Nominalanleihen. War das Wachstum dagegen rückläufig, lagen Linker grundsätzlich 2 Prozent hinter Nominalanleihen.

Obwohl die Geldpolitik in den USA gestrafft wurde, hat die höhere Inflation den Anstieg der Nominalrenditen mehr als ausgeglichen. Dadurch gaben die realen Renditen herkömmlicher Anleihen nach. Die mit Linker erwirtschaften Renditen sind jedoch nach wie vor weitgehend stabil.

Linker in Portfolios

Im Kontext von Portfolioanlagen und Anleihen sind Linker effiziente Diversifizierungsinstrumente, denn sie weisen nur eine geringe Korrelation mit anderen Anlageklassen wie Aktien und Rohstoffen auf.

Darüber hinaus haben wir festgestellt, dass ein Portfolio mit US-Anleihen, einschließlich TIPS und US-Aktien, weniger volatil ist und eine höhere risikobereinigte Rendite erzielt als ein vergleichbares Portfolio ohne TIPS. In der nachfolgenden Abbildung werden für beide Portfolios die „Efficient Frontiers“ veranschaulicht – damit wird ein Set aus optimalen Portfolios bezeichnet, das bei einem gegebenen Risiko die höchste erwartete Rendite und bei einer gegebenen erwarteten Rendite das geringste Risiko aufweist. Aus den Ergebnissen geht hervor, dass TIPS in einem breiten Anleihen- und Aktienportfolio ein effizientes Mittel sind, um das Risiko zu reduzieren und die Rendite zu erhöhen. Das Portfolio mit TIPS erzielt bei einem identischen Risiko (z. B. 6 Prozent) eine höhere erwartete Rendite (6,2 Prozent) als das Portfolio ohne TIPS (5,8 Prozent).

Unter taktischen Gesichtspunkten hängt die strategische Entscheidung für ein Engagement in Linker oder Nominalanleihen vorrangig von den Wirtschaftsbedingungen ab. Linker sind in Erholungs- und Inflationsphasen attraktiver, wenn die Zentralbanken die geldpolitischen Rahmenbedingungen straffen. Dagegen durchlaufen Nominalanleihen in Rezessionsphasen, wenn die Zentralbanken ihre Geldpolitik lockern, eine überdurchschnittliche Wertentwicklung.

Unsere Analyse zeigt jedoch, dass inflationsindexierte Anleihen langfristig als Kernanlage eines Portfolios betrachtet werden sollten. Um die zusätzlichen erwarteten Renditen zu maximieren, die mit TIPS in einem Portfolio erzielt werden können, müssten TIPS jedoch mehr als 60 Prozent des Gesamtportfolios der Anleger ausmachen.

Da wir uns auf ein weltweit inflationäres Umfeld zubewegen, könnten Anleiheanleger ihr Durationsrisiko senken und ihr Kreditrisiko erhöhen. Zudem könnten Anleger ihr Portfolio mit inflationsindexierten Anleihen aufstocken, um dieses zu optimieren und einen langfristigen Kapitalschutz zu erzielen, anstatt mit diesen eine kurzfristige Inflationsabsicherung vorzunehmen.

Unseres Erachtens dürften die strukturellen Probleme im nächsten Jahrzehnt weiterhin einen Abwärtsdruck auf Wachstum und Inflation ausüben. Deshalb sind wir gegenüber globalen Anleihen neutral eingestellt und bevorzugen Anleihen aus den Schwellenländern sowie Hochzinsanleihen.


Den vollständigen Ausblick von ETF Securities finden Sie hier.

Gratwanderung der Zentralbanken

In diesem Jahr werden die globalen Zinssätze einen entscheidenden Wendepunkt erreichen, prognostiziert ETF Securities, einer der weltweit führenden Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs).

Nach beinahe einer Dekade künstlich niedriger Zinsen könnten die Zentralbanken endlich einen ausgewogeneren Ansatz verfolgen, um Zinsraten festzusetzen, ohne sich über wesentliche politische und ökonomische Instabilität sorgen zu müssen.

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities, kommentiert: „Nach einer beispiellosen Phase der lockeren Geldpolitik sind die Geschwindigkeit mit der wir diesen Wendepunkt erreichen können, und die Intensität mit der die Notenbanken die Zinssätze zu normalisieren vermögen, aber von einer Reihe bevorstehender Risiken abhängig. So könnten der Aufstieg des Populismus und die potenzielle Umkehrung der Globalisierung weiter Inflationsdruck schüren und die Zentralbanken bei der Rückkehr zur „Normalisierung“ hemmen. Außerdem war die US-Notenbank (Fed) bei ihren Straffungen bereits zu langsam, und mit so hohen Staatsschulden wird die „Normalisierung“ für die Zentralbanken zur Herausforderung. Wir glauben, die wahrscheinlichste Entwicklung ist ein weiteres vorsichtiges Anziehen der Geldpolitik durch die Notenbanken in 2017 und 2018. Anderenfalls riskieren sie „hinter die Kurve zu fallen“ und später im Zyklus aggressiver agieren zu müssen.“

Auswirkungen auf Fremdwährungen

ETF Securities geht davon aus, dass die Bank of England im Jahresverlauf Zinsanhebungen durchführen, aber ihre Bilanz nicht zurückfahren und so den Stimulus von der Wirtschaft nehmen wird. Das eröffnet eine gute Möglichkeit für das Britische Pfund – aktuell die am stärksten unterbewertete Währung im G10-Raum – nachdem Investoren ihre Shortpositionen abziehen.  

„Wegen der dramatischen wirtschaftlichen Verbesserungen und den steigenden Inflationserwartungen glauben wir, dass die Europäische Zentralbank (EZB) ihr Quantitative Easing-Programm mit Ende des Jahres einstellen könnte. Der Tapering-Stimulus sollte in den kommenden Monaten den Euro zurück auf 1,10 führen“, fügt Butterfill hinzu.

ETF Securities erwartet also keinen „Taper-Trotzanfall“ und glaubt, dass die europäischen Börsen – im Gegensatz zu der Marktreaktion in den USA 2013 – von der Erholung des ökonomischen Momentums profitieren werden.

„Die Zentralbanken müssen eine sehr feine Balance zwischen der zweifachen Gefahr von Inflation und Rezession finden. Die Vereinigten Staaten, so glauben wir, müssen später im Jahr mehr zu „Falken“ werden, sowohl was die Rhetorik als auch die Maßnahmen betrifft. Eine straffere Geldpolitik als vom Markt erwartet, könnte den US-Dollar bis Ende 2017 den Boden wieder finden lassen, den er im ersten Halbjahr verloren hatte“, so Butterfill.

Vorsicht: Wer unter höheren Zinsen leidet

ETF Securities hat auch jene Unternehmen identifiziert, die aufgrund ihrer hohen Schuldenlast für Zinserhöhungen am verletzlichsten sind. Deshalb sind die Experten gegenüber Large Caps aus dem Vereinigten Königreich und US-Small Caps vorsichtig.

Butterfill analysiert: „UK hat eine substantielle Verschlechterung seiner „interest cover ratio“ gesehen – einem Maßstab für die Fähigkeit von Unternehmen mit ausstehenden Schulden umzugehen –, die von 9x im Jahr 2012 auf heute 3,4x gefallen ist. Alles unter 1,5x spricht für ein ungesundes Unternehmen, das darum kämpfen muss, seine Schulden zu bewältigen. Der FTSE 100 weist eine niedrigere „interest cover ratio“ auf als der FTSE 250, wobei innerhalb dessen der Immobilien- und Rohstoff-Sektor besonders verletzlich erscheint. In den USA haben sich kleinere Unternehmen und Large Caps bei der Fähigkeit der Schuldenabdeckung auseinander bewegt. Real-Estate-Investment-Trusts (REITS) bilden wiederum die naheliegende Unternehmensgruppe, die innerhalb des S&P 500 für Zinsanhebungen verwundbar ist. Aber auch der Öl- und Gassektor erscheint schwach, vor allem nach einem Jahr sehr niedriger Ölpreise.“

Möglichkeit: Inflationsabsicherung mit Outperformance

Bei ETF Securities streicht man hervor, dass inflationsgeschützte Anleihen in Phasen wirtschaftlicher Erholung sowie anziehender Inflation attraktiv sind und alle anderen Anlageklassen in den vergangenen zehn Jahren outperformt haben. Als Folge sollte der „Appetit“ der Investoren auf solche Bonds steigen.

„Wir glauben, dass der strukturelle Gegenwind anhalten und über die nächste Dekade hinweg Abwärtsdruck auf Wachstum sowie Inflation ausüben wird. Deshalb präferieren wir Emerging Market Debt und High Yield Credit“, schließt Butterfill.

ETF Securities zweiter „Triannual Outlook“ für 2017 behandelt darüber hinaus folgende Themen:

  • Ausblick Platin: Der Preis wird weiterhin von Gold und Südafrikanischem Rand als  Schlüsselfaktoren beeinflusst.
  • Rückgang beim Metallangebot: Einige Schwellenländer scheinen gewillt auf Wirtschaftswachstum durch die Ausbeutung von Ressourcen zu verzichten, um die Umweltbilanz zu verbessern. Das könnte sechs Prozent des globalen Aluminium- und acht Prozent des weltweiten Nickelangebots vom Markt nehmen.
  • Wenig Disziplin innerhalb der OPEC: Das Kartell befindet sich erst zu 83 Prozent auf seinem Weg, die beschlossene Kürzung von 1,2 Millionen Barrel Öl pro Tag zu verwirklichen.
  • Lithium und „Energie-Metalle“: Wie die Nachfrage nach Batterien für Elektro-Fahrzeuge den „Appetit“ auf Lithium, Kobalt, Magnesium und Nickel verändern wird.

ETF Securities – Die intelligente Alternative
Die ETF Securities Group ist ein weltweiter Vorreiter auf dem Gebiet börsengehandelter Produkte Exchange Traded Products (ETPs). Mit unseren spezialisierten Lösungen können internationale Anleger ihre Portfolios auf intelligente Weise konstruieren und diversifizieren.

Wir sind Pioniere auf dem Gebiet innovativer Investmentkonzepte und haben das weltweit erste Gold-ETP aufgelegt. Heute bieten wir eines der innovativsten Produktangebote an spezialisierten ETPs in den Bereichen Rohstoffe, Währungen, Aktien und Anleihen. Dank dieser Vorreiterrolle und unserer umfangreichen Erfahrung, die wir durch die Zusammenarbeit mit den qualifiziertesten Drittanbietern weiter vertiefen, können wir die vielversprechendsten Anlagechancen als smarte Anlagealternativen identifizieren und zugänglich machen.

Über die ETF Securities Triannual Outlook-Serie
Die Triannual Multi Asset Outlooks von ETF Securities sind eine Sammlung von Kurzbeiträgen zu Themengebieten, die unserer Meinung nach für Investoren von besonderer Relevanz sind. Im Rahmen unserer Outlooks bieten wir Expertise und Einblicke in den Bereichen FX, Aktien, Rohstoffe und Fixed Income.

Mehr über ETF Securities finden Sie unter: www.etfsecurities.com 

Sachwerte spielen 2017 die Hauptrolle

Präsident Trumps Engagement für Infrastruktur-Investitionen unterstützt 2017 Sachwerte, so ETF Securities, einer der weltweit führenden unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs). Weitere Themen im Triannual Outlook von ETF Securities sind unter anderem die Illiquiditäts-Illusion auf den Anleihemärkten, Rohstoffe, die Auswirkungen des Brexit sowie Schwellenländer.

Trumps Versprechen: Eine Billion USD

Der künftige Präsident will eine Billion USD aufwenden, um die Infrastruktur der Vereinigten Staaten wieder aufzubauen. Real Assets – wie Rohstoffe, Immobilien, Land und Infrastrukturanlagen – werden davon profitieren und 2017 wahrscheinlich outperformen.

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy von ETF Securities, kommentiert: „Vorausgesetzt es gelingt dem Präsidenten ein Team von glaubwürdigen politischen Entscheidungsträgern zu bilden, irrationale politische Ausbrüche zu unterlassen und seine Wahlversprechen in einem toxischen politischen Umfeld umzusetzen, dann werden Sachwerte im Allgemeinen wahrscheinlich von seinem Versprechen, die USA wieder aufzubauen, profitieren. Trotz unterschiedlicher fundamentaler Faktoren wird außerdem die Nachfrage aus den Schwellenmärkten, speziell aus China, eine kontinuierliche Quelle des Rohstoffkonsums bleiben. Weiters werden die substanziellen Einschnitte bei den Investitionsausgaben das Angebot beschränken. Die daraus resultierenden fundamentalen Einschränkungen sollten die zugrundeliegenden Bedingungen verschärfen und Rohstoffe in den kommenden Jahren gut unterstützen." 

Bei ETF Securities fügt man hinzu, dass Rohstoffe, Immobilien oder Infrastruktur-Investitionen dazu tendieren, in einem Umfeld steigender Inflation und niedriger Zinsen gut zu performen. Ein solches Umfeld minimiert die Erträge von traditionellen Portfolien, weshalb ETF Securities davon ausgeht, dass Investoren vermehrt in Sachwerte gehen werden.

Aussichtsreich: Gold und Silber

ETF Securities erwartet 2017 außerdem eine Stärkung von Edelmetallen und Öl, mit einem angemessenen Goldpreis bei 1440 USD (derzeit wird es bei rund 1300 USD/Unze gehandelt) und Silber von 23 Dollar pro Feinunze (aktuell: 19 USD/Unze). Das Ende von Chinas „spekulativem Kaufrausch“ bei Industriemetallen wird die Preise hier wahrscheinlich kurzfristig schwächen. Längerfristig wird es aber zu einem Wiederaufschwung kommen, da Infrastrukturausgaben die Nachfrage nach Industriemetallen erhöhen werden. Butterfill: „Kurzfristig könnten die Gold- und Silberpreise unter Druck kommen, weil der Zinsschritt in den USA näher rückt. Wir glauben aber, dass die Fed der Entwicklung hinterher hinkt und die Inflation schneller steigen wird als die Zentralbank die Zinsen erhöht. Die realen Zinsraten werden sehr niedrig bleiben, was für Gold und Silber positiv ist.“

Ölpreis: Über 55 USD

„Die Kürzung der Investitionen in der Öl- und Gasindustrie in Höhe von einer Billion Dollar seit Einsetzen des Ölpreisrückgangs werden 2017 beginnen das Angebot zu verknappen. Weil anhaltende Produktionskürzungen auch die hohen Lagerbestände wieder schmälern, wird Öl zukünftig wahrscheinlich über 55 USD pro Barrel gehandelt werden“, so Butterfill weiter.

Währungen: Euro verliert – USD gewinnt

ETF Securities erwartet außerdem, dass sich die Schwäche des Britischen Pfunds gegenüber dem Euro umdrehen wird. Der Euro wird an Boden verlieren, wenn die EZB ihr aktuelles Stimulations-Programm fortsetzt. Der USD wird wahrscheinlich weiter an Stärke gewinnen, wenn es der Fed gelingt potenziellem Inflationsdruck, der sich in den USA aufbaut, zuvorzukommen. Investitionen in den „sicheren Hafen“ Schweiz, von denen der Franken profitiert, dürften sich relativieren, sobald Europa 2017 wieder als stabiler wahrgenommen werden wird. 

Butterfill fasst abschließend zusammen: „Populismus wird auch 2017 anhalten, was zu einer steigenden Volatilität führt und in einer höheren Inflation resultiert. Der gegenwärtige Trump-Boom bei Aktien und anderen risikoreicheren Anlageklassen könnte durchaus nur kurzlebig sein, seine Präsidentschaft erscheint aber sehr positiv für Sachwerte wie Rohstoffe, Infrastruktur oder Immobilien.“

Der Ausblick 2017 von ETF Securities beinhaltet außerdem:

  • Die Illiquiditäts-Illusion: Die Sorgen rund um die Illiquidität der Anleihenmärkte sind übertrieben. Elektronische Handelssysteme sowie das Nutzen von „buy-side inventories“ als Quelle von Liquidität breiten sich innerhalb des Bond-Handels immer weiter aus. Das könnte die Natur der Liquidität verändert haben, es gibt aber keine klaren Beweise für ihre Abnahme.
  • Die eigentlichen Handelssignale von der Masse an ETP-Flows trennen: ETP-Umsätze zu analysieren, hilft dabei Investmentmöglichkeiten für 2017 zu finden.
  • Lithium: Ein neues Edelmetall? Wie die Nachfrage nach Elektrofahrzeugen den Appetit auf Lithium verändern wird.

Den gesamten Outlook finden Sie links als PDF.

Hütet euch vor Inflation durch politischen Populismus

In vielen Ländern Europas, aber auch in Übersee, sind die Populisten auf dem Vor­marsch. Das hängt nicht zuletzt mit den „Quantitative Easing-Maßnahmen“ der Zentralbanken und der dadurch ansteigenden sozialen Ungleichheit zusam­men. Die Höhenflüge der Populisten werden die Unsicherheit unter Investoren so­wie den Inflationsdruck weiter erhöhen, geben die Experten von ETF Securities zu bedenken.

Investoren sollten sich vor einem steigenden Inflationsdruck, der durch populistische Reformen ausgelöst wird, in Acht nehmen, warnt ETF Securities, einer der weltweit führenden unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs).

Die Forschungen von ETF Securities zeigen, dass Quantitative Easing enger mit der zunehmen­den sozialen Ungleichheit verbunden ist, als das bisher angenommen wurde. ETF Securities geht davon aus, dass dies zu einer Stärkung des politischen Populismus und einer steigen­den Inflation führen wird. 

Populistische Maßnahmen wirken inflationssteigernd

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities, meint dazu: „Das Problem der sozialen Ungleichheit kann nicht über Nacht gelöst werden. Deshalb glau­ben wir, dass die Verunsicherung auf hohem Level weiterbestehen wird, zumindest im kommen­den Jahr. Das begünstigt sicherere, weniger volatile Anlageklassen. Nicht immer führt aufkommender Populismus zur Niederlage des politischen Establishments, allerdings wirken einige typisch populistische Maßnahmen zur Beruhigung der Gesellschaft inflationssteigernd. Anleger können ihre Portfolios schützen, indem sie auf Anlageklas­sen setzen, die in inflationären oder populistischen Szenarien gut performt haben. Dazu zählen Aktien, inflationsgebundene Anleihen, Edelmetalle oder Infrastrukturinvest­ments.“ 

Unterschätztes Problem 

Die Analysen von ETF Securities haben ergeben, dass diejenigen Methoden, die am häufigsten zur Beurteilung der sozialen Ungleichheit verwendet werden, unterschätzt haben, wie stark diese jüngst angestiegen ist. Soziale Ungleichheit und Quantitative Easing scheinen zudem Hand in Hand zu gehen. Als Resultat erweist sich die Stärkung der populistischen Politik und deren Wortführer, ausgelöst durch die weltweiten Sorgen über steigende Ungleichheit, als mächtiger Katalysator für Reformen und einen Politikwechsel.

James Butterfill kommentiert: „Abgesehen von den Wahlerfolgen der Populisten kann das populisti­sche Momentum ein starker Treiber für Reformen sein, weil die etablierten politi­schen Parteien sich bemühen, der populistischen Welle entgegen zu wirken. Das resultiert typischer­weise in einer Erhöhung der Investitionen in Infrastruktur, um das Wirtschaftswachs­tum zu stimulieren. Investitionen in soziale Initiativen sollen darüber hin­aus die Ungleichheit bekämpfen. Infrastrukturausgaben schaffen zusätzliche Nachfrage, wäh­rend Sozialpläne voraussichtlich zu einem Anstieg der Konsumausgaben führen. In der Summe resultiert daraus wahrscheinlich eine höhere Inflation.“

USA: Populisten können Dollar schwächen

ETF Securities warnt auch vor populistischer Politik in den USA, die vermutlich Steuersenkun­gen und das Drängen auf eine Ausweitung des Budgetdefizits nach sich ziehen wird. Das könnte zu einer Schwächung des US-Dollars in den kommenden Jahren führen. Glo­bal gesehen könnten populistische Maßnahmen den internationalen Handel und Investitio­nen einschränken und wahrscheinlich die Volatilität an den weltweiten Währungsmärk­ten verschlimmern. Das würde zur weiteren Verunsicherung unter Investoren beitra­gen.

Die Analyse, die im jüngsten Triannual Outlook von ETF Securities veröffentlicht wurde, beinhal­tet eine Vielzahl unterschiedlicher Indikatoren. Dazu zählt die Palma Ratio, eine Kenn­zahl für soziale Ungleichheit, um den Zusammenhang zwischen Quantitative Easing und wirtschaftlicher Not darzustellen, die in mehreren europäischen Staaten mit der steigenden Anziehungs­kraft populistischer Parteien einhergeht.

Der Triannual Outlook behandelt außerdem folgende Themen: 

  • Öl hat einen neuen Boden gefunden
    Der Preis pro Barrel dürfte nicht anhaltend unter die Marke von 40 USD fallen. Gründe dafür liegen in Investitionskürzungen bei der Exploration und Förderung in der Höhe von 1 Bio. USD sowie einer Erholung der Nachfrage.
  • Ein Paradigma der „neuen Normalität“ für die Nominalzinsen der Zentralbanken
    Langsames Wachstum, niedrige Renditen und erhöhte Volatilität erfordern niedrigere Nominalzinsen der Notenbanken als in der Vergangenheit. Die „neue Normalität“ be­günstigt das Risiko, dass dieser Zustand länger anhalten wird, setzt der unsicheren „Suche nach Rendite“ aber gleichzeitig Grenzen.
  • GBP hat nun den „Tiefpunkt“ erreicht
    Zwar könnte das Pfund Sterling die stärkste Abwärtsbewegung nach dem Brexit-Referen­dum hinter sich haben. Grund für Optimismus besteht bei der Währung aber nach wie vor nicht.
  • Synchron
    Traditionell werden Gold und US-Dollar als invers korreliert betrachtet, könnten aber zeitgleich eine Rally verzeichnen, während die Fed die Inflation vor dem Hintergrund globaler geldpolitischer Impulse in die Höhe zu treiben sucht.
  • Aktienmärkte in den USA und Europa nähern sich wieder an
    Die historisch starke Divergenz der Aktienmärkte in den USA und Europa dürfte sich umkehren, da sich Wachstum und Gewinne in Europa verbessern und sich die Renditen annähern.
  • Robotik: Keine Panik!
    Der zunehmende Einsatz von Robotik hat die Sorgen vor Verzerrungen am Arbeitsmarkt angefacht. Langfristig dürfte die Robotik aber zu höherer Effizienz und Produktivität in der Weltwirtschaft führen, da Automation neue Perspektiven in Themenfeldern wie z.B. Sicherheit, demografische Trends und Klimawandel eröffnet.

Den vollständigen Triannual Outlook von ETF Securities finden Sie links als PDF.

Potential benefits of a precious metals allocation

Adding a precious metals allocation to a diversified stock-bond portfolio has historically increased portfolio efficiency – lowering risk while increasing return. Precious metals act as core risk management tools for investors by providing effective diversification against risk assets, helping reduce performance drawdowns during equity market volatility and serving as a hedge against market turmoil.

Precious metals such as gold, silver, platinum, and palladium have grown in prominence in recent years as viable investment alternatives to include in asset allocations. Despite being one of the oldest financial instruments, however, precious metals largely remain an underutilised and overlooked investment option for many investors’ portfolios. This may present an opportunity for many to further diversify and benefit from the distinct investment characteristics precious metals have historically offered within an asset allocation.

Furthermore, the performance of individual precious metals varies over time with no one metal continuously leading the others. A diversified basket of precious metals tends to perform more consistently versus any single metal and creates an exposure to both the cyclical and non-cyclical drivers of gold, silver, platinum, and palladium as a whole. A basket offers further opportunities to benefit from diversification advantages of an asset class while maintaining the unique qualities inherent to the individual precious metals.

A key benefit from investing in precious metals lies within its distinct role as a risk management tool. Precious metals wear many hats on the risk management front and thereby serve as a dynamic and multi-faceted hedge against many forms of risk. They also have a track record of protecting investor portfolios against severe market drawdowns. This role as a risk management tool is especially useful for long term investors seeking to continually hedge against a broad spectrum of both known and unknown risks.

Precious metals have historically shown low correlations with most asset classes, particularly equities. Over the past 20 years, precious metals have carried lower correlations to both US and global equities than other alternative investments (see Exhibit 1). The source of this low correlation lies within the diverse sources of demand across gold, silver, platinum, and palladium. Pro-cyclical sources of demand (jewellery, consumer, and industrial applications) increase as growth and incomes increase along with the economy.

Counter-cyclical sources of demand, primarily investment demand, pick up during economic slowdowns and market pullbacks as interest in stores of value and defensive assets increases. These pro-cyclical and counter-cyclical sources occur at different times and result in low overall correlations to the broader market and economic cycle. As a result, precious metals can act as effective diversifiers against traditional risk assets, particularly equities. By holding precious metals, investors can help diversify against their equity exposure.

This attribute is even more critical because diversification has become more challenging to achieve following the 2008 financial crisis. Correlations across alternative investments rose dramatically in 2008 compared to the preceding period from 1996 to 2007. Following 2008, however, several alternative investments’ correlations and equity exposure to global equities remain elevated compared to their pre-crisis levels, particularly commodities and REITs. Meanwhile, precious metals remain an exception - further highlighting their effectiveness as a true alternative investment.

Precious metals also remain resilient during extreme events and market turmoil. This can be seen in their relative performance against global equities during several key events of market uncertainty in recent decades (see Exhibit 2). A precious metals basket performs admirably (posting positive returns) during these periods of heightened turmoil and volatility where global equities have shown negative returns and large drawdowns.

During these events, global equities experience large sell offs in response to investors seeking to reduce exposure to risk assets and seek more stable, defensive investments in an environment of rising fear and uncertainty. This performance showcases precious metals’ ability to help protect against downside risks and its chief role as a risk management tool for investors to manage their equity exposure within portfolios.

It is evident that precious metals are distinct and effective diversifiers, but the true benefit of a precious metal allocation emerges when they are added to a diversified portfolio allocation. By adding precious metals to a diversified stock- bond portfolio, the portfolio efficiency can increase – whereby the portfolio risk is lowered while the portfolio return remains the same or increases – compared to diversified portfolio without an allocation to precious metals.

This principle can be illustrated using a precious metals basket and a fixed 60% stock and 40% bond allocation (60/40), which is typically referenced as a default proxy for a diversified portfolio of a balanced or moderate risk profile. Starting with the example of a 60/40 allocation without any precious metals in the portfolio, it is observed that the total portfolio return since is 3.9% annualized and the total portfolio volatility is 9.5%. Subtracting the return on the 3 Month US Treasury Bill (a proxy for a “risk-free asset”) from the portfolio return and dividing by volatility yields a risk-adjusted return metric (the Sharpe ratio) for the 60/40 portfolio of 0.22. This ratio can be increased by adding a precious metals basket allocation under different scenarios and weights. A 5% precious metals allocation funded by reducing the equity allocation from 60% to 55% yields a drop in portfolio volatility to 9.0%, the portfolio return increasing slightly to 4.2%, and the Sharpe ratio rising to 0.26 from 0.22 (see Table 1). Additionally, the annualized return and Sharpe ratio increased to 4.4% and 0.29 respectively, while the volatility dropped to 8.7% for a 10% precious metals allocation.

These results reflect the efficiency and effectiveness of precious metals as a diversifying asset against equity risk. As the allocation to stocks was lowered in the portfolio and replaced with precious metals, the portfolio became more efficient over the long run. The realized benefits of incorporating precious metals into an allocation, however, are not limited by only reducing stocks. This same principle can be applied by replacing both stocks and bonds in a portfolio to fund an addition of precious metals.

Turning to an example whereby the 60/40 portfolio is reduced proportionately (“pro-rated”) between stocks and bonds (maintaining a 60/40 ratio between stocks and bonds) to allocate to precious metals, the portfolio still experiences an increase in efficiency. A 10% allocation to precious metals with 90% allocated to a 60/40 split of stocks and bonds, sees portfolio volatility fall to 9.3% compared to 9.5% for a portfolio holding no precious metals. Additionally, the Sharpe ratio increases to 0.26 as the portfolio return increased slightly and as the portfolio risk fell by adding precious metals to the mix.

This highlights that regardless of whether precious metals are added by reducing only stocks or both stocks and bonds the result is a more efficient asset allocation. As this simple example illustrates portfolios can better manage risk and return levels by having an active allocation to precious metals. While the proper weighting will vary depending on investors’ different risk profiles and investment objects, a zero percent allocation to precious metals remains sub-optimal.

Don your CAPE to outperform

CAPE serves as a more effective valuation metric in forecasting long term equity market returns relative to its 12-month trailing PE. The wide gulf in valuations of global equity indices provides investors an opportunity to outperform global benchmarks by increasing exposure to cheap countries while reducing exposure to expensive countries. A simple active strategy used in the CAPE model has successfully outperformed global benchmarks over the past 11 years by an average of 1.8% annually.

Hunting for value in CAPE

Investors are frequently known to misjudge when to gain exposure or exit the stock markets as fear and greed prevail over rational thought. In fact most economic forecasts and analyst reports at the start of the year have misguided investors due to their inability to predict the unknown unknowns that occur over time. In the current scenario of high volatility and mediocre corporate profit growth, we believe it would be prudent for investors to turn to valuations as a superior predictor of long term global equity market returns.

The cyclically adjusted price-earnings ratio (CAPE), measures the ratio of the current market price to the average inflation- adjusted profits of the ten preceding years. It was popularised by economist Robert Shiller and is considered the most reliable yardstick for valuations as it adjusts for temporary, highly misleading swings in profits thereby addressing the weakness of the classic price to earnings (P/E) ratio. CAPE helps to gauge whether the valuation of an equity market is high or low compared with its profit level. We believe CAPE to be the single best gauge for measuring future stock market returns as it has outperformed not only P/E ratios but other well-known metrics such as government debt to GDP, dividend yield and the Fed model (Earnings yield/Bond yield). However, it is worth pointing out that CAPE is not as efficient in timing market bubbles and chasing short term profits as it is in forecasting long term future returns from global stock markets. Conversely, it can shield investors from making brash decisions in times of crisis.

Divergence of global CAPE valuations beckons an opportunity

The past 8 years of excessive monetary easing, political uncertainty, diminishing corporate profits and a rise in share buybacks and changing dividend pay-outs have created a wide gulf in valuations globally favouring some countries over others. On observing the cape valuations of 52 global equity markets, the United States small caps emerged as the most expensive market globally at 43x. In addition US large caps feature in the top 10 most expensive countries with a cape of 21x. The S&P 500 Index is trading at a 30% premium to its long term average of 16x, these levels were last exceeded before the 1929 great depression, the 1990 dot com bubble and the 2008 financial crisis. Irish stocks appear the next most expensive and therefore hold a less favourable outlook.

Greece remains the world’s cheapest market with a CAPE valuation as low as 1.7x. Among the emerging markets – Russia, Brazil and Turkey appear attractively valued and CAPE valuations have been suggesting this for a while. While the slump in oil prices at the start of 2016 and Western sanctions have deterred investors from investing in Russia, the country’s equity markets remains attractive and is the second cheapest market globally. In Europe – Spain, Portugal and Poland are poised to deliver higher inflation adjusted annual returns over the next decade. While Spain is struggling with high unemployment levels and structural issues, its economic growth currently and over the last three years has outpaced the European Union. Not to mention its equity market remains home to highly successful multinational companies such as BBVA, Santander, Inditex and Telefonica.

The CAPE model works

We believe the wide differences in the CAPE valuations among 52 global equity markets provide investors with an opportunity to exploit. This can be executed by taking a positive exposure to the cheapest ranked 10 global equity markets and a negative exposure to the most expensive ranked 10 global equity markets according to CAPE. The strategy is rebalanced on a quarterly basis to reflect the changes from quarterly earnings season. Each quarter, the long and short positions in the portfolio are rebalanced based on the changing CAPE valuations versus the long term average. On back testing this strategy since 2005, the model successfully outperformed its benchmarks- the MSCI All Countries World Index and the FTSE All World Index by a significant margin of 31% and 25% respectively.

The CAPE model yielded an annualised return of 5% exceeding the global benchmarks at a lower volatility of 16.3%. The model was able to deliver a Sharpe and Information ratio of 0.21 and 0.11 respectively at a remarkably lower beta of 0.48 over the past 11 years. Furthermore, it trades at a relatively low frequency of once a quarter with an average annualised gross portfolio turnover of 40%.

Diversify your risk & reap modest returns

The wide gulf among global equity market valuations offers investors the opportunity to favour the cheap global equity markets versus the expensive. The CAPE model enables this, by using a tactical strategy to gain exposure to the cheaper markets and reduce exposure to the more expensive, thereby spreading an investors risk over the long term. In doing so, investors are able to contend with current heightened levels of volatility whilst achieving modest annualised returns over the long term. While CAPE by no means is a perfect indicator, it is superior to the majority of valuation metrics in forecasting long term equity returns. While there is always the risk that cheap gets cheaper and expensive could outperform, we believe prices will eventually mean revert to reflect underlying fundamentals.

How to hedge against uncertainty

Gold and precious metals remain the best assets to face market uncertainty, as demonstrated in the past with the global financial crisis and again recently with the UK decision to leave EU. Continued low inflation, slowing manufacturing production and a return to recession are scenarios that should be considered in investor’s next allocation decision. Stocks with resilient revenues should be favoured to protect the portfolio against downside risk during periods of slowing manufacturing production. An allocation into small cap during periods of rising global leading indicator improves the return of a standard portfolio of 40% bonds and 60% equities by 35%.

With the Fed less likely to hike rates, the upcoming US presidential election, UK leaving EU, the ECB adding more stimulus to support EU economies and China struggling to meet growth expectation, 2016 has been so far a challenging year for investors. News and rumours are dictating market movements across the board. Asset classes are moving in tandem as challenges reshape the world. In such a volatile environment, short term tactical trades are favoured with investors forced to review their allocation strategies more often than intended.

In this note, we show the best and worst performing assets under different scenarios based on manufacturing production, inflation and leading indicators. We also look at how to use these assets in a portfolio as a hedge or to outperform.

Gold and precious metals – the best assets to face uncertainty

Contrary to evidence from electoral polls, the shocking EU Referendum result for the UK to exit the Union sent financial markets into a panic. Investors need to be able to hedge their portfolio against shocks where assets across the board are sold off aggressively due to unexpected events.

We looked at how each asset class performed six months following three recent financial crises: the global financial crisis, the Arab Spring and the Chinese market closure.

The above chart shows that gold and precious metals remain the best assets to hold in a portfolio during periods of high market uncertainty. After each market shock, gold returned 21%, 22% and 24% (non-annualised), while a precious metals basket returned 15%, 30% and 23%. Bonds also tend to perform well during these periods.

Stocks with resilient earnings – a protection from the downside

The future of the UK and the EU is adding to global financial market uncertainty, which could in turn impact economic growth. Which assets stand out in periods of slowing growth?

The above chart shows the best and worst performing assets during periods of slowing global manufacturing production. The returns represent the average monthly returns of assets during the months where global manufacturing indicators were at the lowest over the past ten years.

Stocks with resilient revenues such as energy MLPs, Cybersecurity or small caps tend to perform best because of the nature of their businesses. Clients of midstream MLPs tend to sign contracts over the long term while demand for niche businesses such as cybersecurity tend to be inelastic to price and non-cyclical.

Combining inflation and growth indicators

In this section, we are analysing assets performance under four different economic scenarios that combine global inflation and growth.

As summarised in the below table, we observed that during periods of slowing growth, energy MLPs and cybersecurity perform well regardless of inflation.

China and EM stocks, as well as robotics are ranked among the top ten performers during low inflation periods regardless of global growth, while EM bonds are ranked sixth in a high inflation and slowing growth environment.

Agricultural commodities are more concentrated in the bottom right of the table where inflation is high and growth is rising.

Metals with industrial applications benefit most from a rising growth environment regardless of the inflation dynamics, while gold performs best in high inflation periods alongside slowing growth.

Looking at the table, it is interesting to note that US small cap stocks are ranked among the top ten performers in three out of the four scenarios, the exception being in growing manufacturing production and high inflation environment.

The case for small caps

Based on the previous scenario analysis, we have devised a relative trade strategy between small caps and large caps and analysed the impact on the portfolio’s risk/return profile.

In our analysis, we use a portfolio of 60% global large caps and 40% global bonds as our benchmark and we use an in-house global leading indicator as a trade signal. When the global leading indicator is rising, signalling an economic expansion, the portfolio allocates the 60% equity component into small caps. When the global leading indicator is declining, signalling a slowdown in economic growth, the portfolio re-allocates the equity component into large caps at 60%.

The above chart shows that the relative trade portfolio with small caps replacing large caps during expansionary periods outperformed the benchmark by 35% over a period of 17 years, posting an information ratio of 0.6.

The relative trade portfolio strategy also enhances the Sharpe ratio from 0.42 with the benchmark to 0.58.

Have your cake and eat it with the contrarian model

Taking a contrarian view to a traditional reading of key indicators of commodity prices boosts the return of traditional portfolios of commodities. Adding a short exposure to the contrarian model allows for drastically lower levels of risk, enhancing the Sharpe ratio to 0.8 over a period of 16 years. According to our analysis, implementation costs are likely to have minimal impact on the overall portfolio performance over the long and short run.

The contrarian model

In our January paper, How to make the best of commodities: the contrarian model, we discussed the concept of a contrarian strategy being applied to indicators that we view as having the largest impact on commodity prices: momentum, inventories, positioning and roll yield.

A traditional reading of these indicators suggests that if price is above its 200-day moving average, inventories are declining, net positioning is increasing or the futures curve (at the short end) is in backwardation, then this should be price positive.

In contrast, the contrarian model is an asset allocation strategy based on the opposite reading of these four indicators. We have derived five unique portfolios out of the contrarian model: one based on each of the above indicators and a fifth one combining all the indicators called the ETFS contrarian model. In this note, we focus on the results of the combined portfolio.

The long only ETFS contrarian model buys a commodity when all four indicators turn price negative and will hold the commodity until all four indicators become price positive. The model will then sell the commodity or take a short exposure to that commodity in the long short version of the model.

The commodity universe is similar to the constituents of the Bloomberg Commodity Index. Each portfolio rebalances to an equal weighting on a quarterly basis and is composed of individual commodity indices using the Bloomberg Commodity Index family as proxy.

A boost with the long only contrarians

In our January paper, our analysis shows that the ETFS contrarian model and inventories are the best performers, posting an annual return of 10.8% on average since 2000. Positioning and roll yield come next with 7.9% per year while momentum underperforms the other model variants with a return of 4% per year.

The ETFS contrarian model outperformed the benchmark, the Bloomberg Commodity Index 3 month forward. The annual return of the model is double the return of the benchmark index over the past 16 years for similar level of volatility, bettering its Sharpe ratio of 0.24 by more than double (0.60).

A cushion with the long short contrarians

So far we looked at the long only version of the ETFS contrarian model where commodities with indicators having a positive impact on prices are simply removed from the portfolio during the rebalancing period. Shorting these commodities actually reduces the annual return of the ETFS contrarian model from 10.8% to 8.3% over the past 16 years.

Although the annual return is lower as shown in the chart below, the volatility of the long short version is also drastically lower than the volatility of the long only version. Adding a short exposure to the model clearly minimises the impact of events such as the financial crisis in 2008 or the slump in commodity prices since 2011.

As a result, the Sharpe ratio increases from 0.24 for the commodity benchmark, to 0.60 for the ETFS long only contrarian model due to higher return, and to 0.78 for the ETFS long short contrarian model thanks to higher return and much lower volatility.

Moving along the futures curves

The total return of an investment into commodities depends on its exposure along the futures curve. The dotted lines in the below chart are portfolios exposed to contracts at the short end of the curve while plain lines are portfolios exposed to the 3 month forward futures contracts, our main focus in this note so far.

While an exposure to front month futures contracts is detrimental to the return of the ETFS long only contrarian model, it actually improves the return of the long short portfolio over the long run.

Efficient also during commodities rout

In this section, we have tested our model over a shorter period, from 2011 to 2016 when commodities were performing poorly and observed similar results: a strong improvement of the Sharpe ratio when implementing the long short version of the ETFS contrarian model.

During these years, the commodity indices were posting an annual return of -11% on average. With the ETFS long only contrarian model, investors were able to reduce the negative return to around -7% and completely erase their loss with the ETFS long short contrarian model. In addition to stronger risk/return ratio, the ETFS long short contrarian model also provides more efficient protection against market downturns.

The above chart shows that fees are likely to have minimal impact on the contrarian portfolio performance. Portfolios composed of commodity ETPs (exchange traded products), on the right hand side, are priced based on the ETP net asset value (NAV) where management fee, swap fee and licence fee are embedded. We can see that the return of the long short contrarian model is down 70bps compared to the portfolio exposed to the front month commodity indices while there is no visible impact on the long only contrarian model. Execution fees applied to portfolios using ETPs also have negligible impact on performance. This is due to the model rebalancing on a quarterly basis and therefore involving a small number of transactions per year.

To sum up, the contrarian model drastically improves the risk/return profile of a portfolio of commodities over the long and short term. The long only contrarian models tend to outperform long short contrarian models in the long run. However, the benefit of the long short contrarian models is much higher thanks to drastically lower volatility. Between 2011 and 2016, the long short contrarian models also provide an effective protection against commodities rout with implementation costs likely to have minimal impact on the model performance.

Politische Fehlentscheidungen der Fed

Der US-Notenbank (Fed) ist ein geldpolitischer Fehler unterlaufen. Nachdem sie zum ersten Mal seit neun Jahren die Zinsen angehoben hatte, stellte sie weitere Anhebungen für 2016 zurück, weil es auf dem Markt zu einer Trotzreaktion gekommen war. Parallel dazu kündigte die Europäische Zentralbank (EZB) eine weitere Lockerung ihrer Geldpolitik an, zu der auch die Ausweitung der Wertpapierarten gehört, die sie auf dem offenen Markt ankaufen kann. Alleinsein ist nicht leicht. Der Fed fällt es vor allem schwer, den Blick auf die Stärke der heimischen Fundamentaldaten zu richten, zum Beispiel den festen Arbeitsmarkt oder den steigenden Inflationsdruck, und sie entfernt sich nur ungern zu weit von den anderen Zentralbanken. Sie hat stattdessen ihre Dotplot-Prognose korrigiert, um anzudeuten, dass sie die Zinsen in diesem Jahr nur zweimal anheben wird (nicht viermal wie im Dezember angedeutet). Unseres Erachtens wird dies nicht ausreichen, den Preisauftrieb zu dämpfen, und eventuell dazu führen, dass die Notenbank zu einem späteren Zeitpunkt im Zyklus aggressiver an der Zinsschraube drehen muss.

Die globale Konjunkturerholung wird den Preisen der industriell genutzten Edelmetalle Silber, Platin und Palladium wohl Rückenwind geben. Zugleich ist es unwahrscheinlich, dass sie das defensivere Gold aus der Bahn werfen wird.

Die Geldpolitik der Notenbanken wird sich nach wie vor stützend auf Gold auswirken. Nach der Schwedischen Reichsbank, der Dänischen Nationalbank, der Schweizerischen Nationalbank und der Bank of Japan verfolgt nun auch die EZB eine Politik der Negativzinsen (NIRP). Sie wird dem Goldpreis nach unserer Auffassung nominal und real zugutekommen.

Obwohl sich die Schwellenmärkte seit einiger Zeit in der Flaute befinden, halten wir den Pessimismus bei Schwellenmarktanleihen für übertrieben. Die Anleger werden unseres Erachtens für die Übernahme der Kreditrisiken in den Schwellenmärkten überkompensiert, und wir meinen, dass hier eine Kaufgelegenheit besteht. Sobald sich die Stimmung zugunsten der Schwellenmärkte dreht, werden ihre Anleihen aufgrund der niedrigen Renditen in den Industrieländern wieder Zuflüsse sehen, die auch die Schwellenmarktwährungen stützen sollten. Schwellenmärkte sind eine heterogene Gruppe. Verglichen mit ihren Pendants in Lateinamerika und Asien haben die Schwellenländer Europas relativ wenig Schulden. Inflationsbereinigt sprechen die Bewertungen für europäische Schwellenmarktwährungen.

Nach der scharfen Korrektur der Aktienmärkte im ersten Quartal 2016 finden wir die Bewertungen in einigen Sektoren überzeugend. Besondere Erwähnung verdienen die Aktien von Cyber-Security-Unternehmen, die sich mit der Sicherheit im Internet befassen.

Die Volatilität ist ein Werkzeug, von dem bei der Entscheidungsfindung bezüglich der Vermögensallokation zu selten Gebrauch gemacht wird. Wir weisen nach, dass im Vergleich zu einem 50/50-Mischportfolio oder zu einem Handelssignal, das auf den relativen Renditen von Aktien und Anleihen basiert, das folgende Verfahren die Renditen steigern kann: Auslösung eines Kaufsignals für Anleihen, wenn die Volatilität von Aktien steigt (und eines Verkaufssignals bei nachlassender Volatilität). Die Volatilität wird in diesem Jahr wohl ein prägender Faktor sein, da die Notenbankpolitik für Unruhe sorgt und die Anleger zur Wachsamkeit zwingt.

Den vollständigen Ausblick von ETF Security finden Sie im altii Produktbereich.

Time to increase allocation into emerging market equities

Until recently developed market (DM) equities have been favoured over emerging market (EM) equities due to concerns over the slowdown of the Chinese economy. However, EM economies are recovering, investment flows are returning to emerging countries and EM equities are currently very cheap on absolute and relative values. Using the US dollar as a trading signal is a simple way to allocate between DM and EM equities and enhances the portfolio risk/return profile by increasing return.

Emerging market economy to rebound

The slowdown in EM equities has been driven by a combination of factors including the economic slowdown of its main constituent China, as the country is making its transition from an industry-driven economy into a service-driven economy and the slump in oil prices which affected many emerging countries such as Saudi Arabia.

Manufacturing PMIs for both DM and EM countries have been declining since early 2014. While DM PMIs remained above the 50 mark, EM PMIs fell below the 50 mark in August 2015 according to our calculations, before recovering last month.

According to the Institute of International Finance (IIF), the year-over-year growth in foreign investment inflows into emerging countries has also been declining since May 2013 to become outflows in January and February 2016. According to market participants, EM companies have been through a period of deleveraging, repaying their foreign debt and refinancing them into local currencies. If this is the case, EM companies are getting healthier, setting the base for a potentially strong recovery. Total investment flows recovered for the first time last month, up US$3.4bn year-over-year, after 13 months of continuous decline.

Emerging market equities at a bargain

Our valuation analysis of DM and EM equities shows that EM equities are currently very cheap compared to DM equities as the relative, cyclically adjusted price to earnings (CAPE) currently stands at 35% below its 11 years median of 0.72.

EM CAPE has been falling 33% while DM CAPE has been quite flat over the same period. EM CAPE is 44% below its 11 years median, indicating that EM equities are also cheap in absolute value.

We use the MSCI world index as a proxy for DM equities and the MSCI EM index as a proxy for EM equities. While EM equities are more volatile than DM equities, EM equities have outperformed DM equities by an annualised 53% since 1988. The largest component for the EM index is China and the largest component for the DM index is the US, both accounting for 39% of their respective index.

Using USD to increase equity returns

As the benchmark currency for international trades, the US dollar (USD) is one of the key drivers of equity performance. Following the financial crisis, very accommodative monetary policy from the Fed weighed on the USD until the second half of 2014. Between the summer 2014 and the end of 2015, the USD surged 25% as the Fed reduced quantitative easing. EM equities, on the other hand, fell 23% over the same period.

In 2015, strong signs of US economic recovery led the Fed to initiate a rate tightening cycle, with the first rate hike in December last year. After a pause in the tightening cycle, we believe that the USD will appreciate as markets anticipate forthcoming rate increases but then it will depreciate again as rate hikes materialise. EM equities tend to perform well during periods of weak USD and vice-versa.

One simple and rational way to implement a relative trade strategy between EM and DM equities is to use the USD as a trading signal. In our strategy, we are using the dollar basket index (DXY) as a proxy for the USD. It measures the value of the USD against a basket of DM currencies. While the Fed’s trade-weighted USD index benchmarks the USD against a broader basket of currencies including EM currencies, we decided to use the DXY because of its stronger correlation with DM/EM relative performance.

Our strategy is a momentum strategy which consists of buying DM equities when the USD has strengthened by more than 1.5% over the past 6 months and then shifting to EM equities when the USD has weakened by more than -1.5% over the past 6 months. As a result, the investment decision is not dependent on forecast data but only based on actual USD or DXY index historical returns over the past 6 months.

Exposed to equity only, our portfolio does very little to reduce volatility, at 16.6% compared to 14.7% for the MSCI AC World, our benchmark. However, the strategy still enhances the portfolio Sharpe ratio to 0.40 from 0.08 by increasing returns by 122% compared to the MSCI AC World index.

The portfolio also outperformed both DM and EM equities on an annual basis over the same period by 119% and 43% respectively while being less volatile than EM equities. In addition, the transaction cost is expected to be very low as the number of transactions in the simulated portfolio stands at around two transactions per year on average.

After three years of negative performance, emerging markets are starting 2016 on a positive note, posting a solid 5.4% return during the first quarter of 2016 while DM equities were down - 1%. EM manufacturing PMIs for March have returned above the 50 mark indicating that emerging economies are recovering. Capital flows into EM are increasing again and our valuation analysis shows that EM equities are currently at a bargain, indicating that it is an opportune time to gain exposure or increase exposure to EM equities. With EM growth highly correlated to the USD, using the currency as a trading signal enables investors to increase their portfolio return and improve its Sharpe ratio by shifting exposure between DM and EM equities at a low implementation cost.

Euro IG corporate spreads have room to tighten

from Morgane Delledonne, Associate Director – Fixed Income Strategist at ETF Securities. European credit spreads should eventually move tighter to echo the gradual economic recovery in the Eurozone. The ECB’s new corporate sector purchase programme reinforces our preference for European credit versus US credit spreads. Since the Eurozone recovery is mainly domestically driven, we believe domestic sectors will outperform globally exposed sectors.

The global sell-off of risky assets altered corporate bonds

The start of the year was marked by elevated financial market volatility, amid a sharp decline in Chinese equity prices and oil prices. This environment led to a downward repricing of riskier financial assets, with spreads of high yield (HY) bonds increasing more than investment grade (IG) ones. While the spread between high yield and investment grade yield rose, average corporate bond yields were broadly unchanged. Credit spreads rose mainly as a result of government bond yields falling. Yields on 10yr Treasuries and Bunds both dropped by 48bps year-to-date, to 1.79% and 0.15% respectively. Thereafter, the drops in risk free rates partly reversed as oil prices rebounded, economic data in the United States showed positive surprise and expectations of further monetary policy stimulus in the Eurozone eased investors’ fears.

ECB set to buy IG Corporate Bonds

Interest rates cuts, as well as the effects of the European Central Bank’s (ECB) quantitative easing programmes - namely, targeted longer-term refinancing operations (TLTRO) and the expanded asset purchase programme (APP) - have contributed to improvements in money and credit dynamics since 2014. Between May 2014 and January 2016, the composite lending rate on loans to Eurozone non-financial corporations (NFC) fell by more than 80 basis points (bps) to 2.09%, according to the ECB. Moreover, the spread between interest rates charged on small loans and those charged on large loans (above 1 million euros) in the Eurozone has followed a downward path since the start of credit easing. Overall, this indicates that small and medium-sized enterprises (SME), which rely on banks for 80% of their financing, have benefited most from the ECB’s programmes. The reason why the ECB has first focused on SME is that they are critical to the recovery in the Eurozone as they provide two thirds of the jobs in the region and even more in peripherals countries. By including Investment Grade euro-denominated bonds issued by NFC established in the euro area in the list of assets that are eligible for regular purchases, the ECB is now enlarging its programme to also support larger firms.

This new programme along with the prospect for a greater divergence between the Fed and the ECB surely reinforces our preference for European credit spreads versus US credit spreads. The expected scarcity of EUR IG NFC bonds due to ECB’s purchases has pushed their prices higher. On the day following the announcement, European credit spreads for Investment Grade (IG) and High Yield (HY) tightened, by 13bps and 46bps respectively1. We believe there is room for spreads to tighten further as we get more details on the programme.

Sector performance

The economic recovery in the euro area is continuing, albeit with signs of a moderation in growth at the beginning of the year due to a weaker external environment. In 2015, real GDP grew by 1.6%, its strongest increase since 2011. The March 2016 ECB staff macroeconomic projections forecast somewhat lower euro area real GDP growth at 1.4% in 2016 (revised down 3bps from December), at 1.7% in 2017 (revised down 2bps) and at 1.8% in 2018. The continuing improvement of the economy in the Eurozone should stimulate risk appetite and thus drive spreads tighter.

The economic recovery in the Eurozone is mainly domestically driven, thus we generally prefer domestically exposed cyclical sectors such as Consumer Staples, Consumer Discretionary and Utilities, to globally exposed sectors, such as Chemicals, Industrials and Technology.

Year to date, Materials and Mining outperformed other sectors, with their credit spreads tightening by over 100bps and 200bps respectively. But, Materials credit spreads remain wide (at 105bps) by historical standards - average Credit Default Swap (CDS) spread since 2012 stands at 81bps. Despite its ongoing transition from investment to consumption based growth, China’s demand of aluminium, copper, nickel and zinc increased in 2015, according to data from the World Bureau of Metal Statistics. In addition, oil demand was strong in 2015, but the unexpected increase of supply more than offset the upward pressures on prices. Overall, we see room for spreads’ compression in Energy, Materials and Mining.

European corporates are still deleveraging

Given the steady improvement in the Euro area growth trajectory, core European profit margins have improved and should continue to do so. The profitability of core European firms showed improvement, with retained earnings registering a double-digit annual growth rate in 3Q2015. European corporates increased their cash holdings to their historical highs and subsequently reduced their external financing.

European firms have not taken advantage of their improving credit quality and lower interest rates to issue more debt. Euro IG corporates issuance activity has remained stable since 2013, as European firms continue to deleverage their balance sheets. This trend should not reverse until firms foresee higher revenues from organic growth. As the recovery is likely to be gradual, we do not expect a supply shock in the Euro corporates credit market. Thus, we think there is more room for profits in the European credit market than in the US credit market, since US IG corporates began releveraging in 2011.

1) We took the EUR iTraxx Main Index for the EUR IG bonds and the EUR iTraxx Xover as a proxy for the EUR HY bonds.

Midstream MLPs: The Master of Yields interrupted by negative sentiment

Master limited partnerships (MLPs) are tax exempt limited partnerships that are required to pass through majority of their earnings as distributions to investors. A confluence of factors from restrained capital market access, declining oil prices and fears of rising interest rates have seen the price of MLPs fall by more than 46%. We believe that this price reaction has been overdone. Negative sentiment over single MLPs such as Kinder Morgan, which became overleveraged after the additional purchase of 30% of Natural Gas Pipeline Company of America LLC, appear to have affected the sector at large. However, we see sustainable distributions and low valuations opening an attractive entry point to this sector.

For the purpose of this report MLPs refer to the 24 constituents (as on 12 Feb 2016) of the Solactive US energy infrastructure total return index.

  • Master limited partnership (MLP) distributions continued to grow in Q4 2015.
  • MLP valuations are attractive when assessed by appropriate valuation metrics.
  • Midstream MLPs’ revenues are more resilient to oil price fluctuations than upstream oil companies’ revenues...
  • ...yet they are trading more like upstream oil companies. We believe there is potential for an upward correction as MLP resilience becomes apparent.

Sustainable distributions

In their latest fourth quarter 2015 results MLPs have reported a 15% growth in quarterly distributions over the prior year allaying widespread concerns of distribution cuts.

Although funds available for distribution have been on the decline since their peak in 2014, MLPs have been prudent in adjusting their capital budget by keeping distributable cash flow in sync with distributions paid as outlined by the weighted average coverage ratio of 1.27x.

Attractive valuations

When analysing distribution yields, we believe it’s vital not to view MLPs in isolation. We can draw a comparison to both utilities and real estate investment trusts (REITs). Utilities and MLPs are known to derive their primary source of earnings from services indelible to society that have high barriers to entry. In fact utilities were the original owners of many of the assets from which today’s MLPs are formed. Real estate investment trusts (REITs) and MLPs can be linked by their ownership of tangible, long lived assets ruled by underlying contracts that provide a stable income stream. MLPs also have a similar structure to REITs that escape being taxed at a corporate level. Midstream MLPs currently offer a 6% distribution yield, attractive relative to history of earnings yields of similar assets. The current low interest rate environment has investors searching for yield from non traditional sources, supporting the case for MLPs.

Given that MLPs pay a vast percentage of their income in distributions and rely on debt and equity capital markets to fund capital growth, we use valuation metrics such as enterprise value (EV) to earnings before interest tax depreciation and amortisation (EBITDA) multiples, in tandem with net debt to EBITDA rather than traditional price to earnings and price to book ratios. Since the latter half of 2014, MLPs were cautious not to raise debt in large proportions as they did in the prior valuation peaks. In the last valuation peak, MLPs did not leverage as high as in previous peaks because funding costs were higher and they had less capex need. While it has not yet reached the trough of 7x last seen in the financial crisis, EV/EBITDA is currently at 13.5x below its median of 14x. The price to cash flow from operations multiple for MLPs at 7.8x is trading at a discount to the 10-year average of 12x, also highlighting MLP’s attractive valuation.

Midstream MLPs derive their revenues from the volume and not price of the product being transported. MLP revenues are far less correlated to oil prices than oil companies. MLP revenues rose by 2.4% in 2015 while revenues for the top 30 oil companies (by market capitalisation) fell by 5%. Despite MLPs’ greater revenue resilience to oil price, they have been trading more like upstream oil companies and we believe that there is potential for an upward correction in their price when this becomes more apparent to the market.

Correlation of MLPs with oil, natural gas and the US benchmark S&P 500 index have been rising this year. The correlation of MLPs with the S&P 500 index has risen to 0.8. This underscores the effect of negative sentiment emanating from the global equity market rout on MLPs and not just weak oil prices. MLPs are likely to remain correlated to the oil price and a potential rebound in oil prices could play in MLP’s favour.

Credit default swap (CDS) spreads that measure the cost of protecting MLPs from default have risen astronomically compared with energy companies and have surpassed levels last seen in the 2008 financial crisis. What stands out from the historical data for CDS spreads is that upstream MLPs (compiled from the weighted average of the top 20 upstream MLPs) are at a greater risk of default and are denting sentiment among midstream MLPs. It’s imperative to distinguish between the energy silos as they carry different cash flow dynamics. While upstream MLPs are directly involved in exploration and production of oil and natural gas products, midstream MLPs differ from them as they generate a significant amount of fee based revenue tied to storage and transportation. In fact the vast majority of distribution cuts that occurred in Q4 2015 were from upstream MLPs and we have seen no distribution cuts from our current midstream MLP universe. Valuations are treating upstream and midstream MLPs similarly, while in reality their default risks, are inherently different, a result of their different business models.

Conclusion

In light of the above discussion we believe midstream MLPs are trading at levels that reflect the distress in the energy sector. By virtue of the resilience of their revenue streams, current valuations on EV/EBITDA basis and managed debt levels, midstream MLPs are well positioned to appreciate given a turnaround in stressed capital markets and sentiment.

An alternative proposal to the Yale endowment model

Over the past 60 years, portfolio management has significantly gained in complexity and sophistication with active funds such as the Yale endowment fund not always outperforming a passive index tracking strategy. Nowadays, it is possible to construct an equivalent strategy to the Yale model that is more transparent, more liquid, passively managed and cheaper to implement. Adding precious metals to this alternative model improves return by 19% and enhances the Sharpe ratio by 46%.

Early stage of portfolio construction

Since 1950, portfolio construction has been through 3 distinct phases1 and is in what looks like its fourth phase since the global financial crisis in 2008.

The first phase ran from the early 1950’s to mid-1990. Rather than holding 100% in equities or bonds, investors searched for an optimal mix to diversify their portfolio risk. Based on the Modern Portfolio Theory, the generally accepted rule of thumb 30% for optimal weights were 60% equities and 40% bonds.

Over the past 10 years, the 60/40 model has provided a Sharpe ratio of 0.435, more than twice higher than the Sharpe ratio of a global equity index thanks to the lower volatility of the 60/40 benchmark of 9.7% compared to 16.9% for the MSCI World.

In 2000, the Yale University Investments Office promoted the idea that investors should diversify in asset classes other than equities and bonds. Alternative assets such as private equity or hedge funds have higher return potential and diversification power as they are less liquid, therefore less volatile and less subject to strong correction. The outperformance of the Yale fund made the model popular among institutional investors.

Active versus passive portfolio management

The Yale endowment fund was created to provide support to the operating budget of the university scholars. Actively managed, the fund has progressively increased its exposure to alternative assets from 15% in 1950 to more than 75% today. As of June 2014, the fund was holding 15.4% in equities, 8.4% in bonds and cash and 76.2% in alternative assets: private equity (33%), hedge funds (17.4%) and real assets (25.8%).

Over the past 10 years to June 2015, the fund returned 10% per year compared to 7% for the 60/40 benchmark. It is worth noting that the fund did worse than the benchmark during the financial crisis in the year to June 2009. The fund target weights for 2016 are more or less the same as in 2014: 18.5% in equities, 8.5% in bonds and cash and 73% in alternative assets.

Low risk investors such as pension funds may however see the Yale model as too aggressive, refrained by the cost to replicate such an illiquid portfolio. Compared to endowment funds, pension funds have a larger investment pool and a shorter investment horizon to generate income for their clients.

Alternatives to the Yale endowment model

Because the Yale endowment fund is actively managed and invested in funds that are not listed on exchanges, the model is not replicable. Based on the same concept, we constructed an alternative portfolio with 20% equities, 5% bonds and 75% in alternative liquid assets. The 75% is equally allocated to private equity, hedge funds and real estate.

Since March 2005, the alternative portfolio returned 8% per year on average, 39% above the 60/40 benchmark over the same period. It is interesting to note that adding a basket of precious metals into the alternative portfolio increases the portfolio return by 19% to 9.5%. The addition of the precious metals basket also enhances the alternative portfolio risk/return profile as the Sharpe ratio of the portfolio increases to 0.524 from 0.359 without precious metals.

Low risk investors may find a core/satellite portfolio more appealing. We illustrate that a core/satellite strategy which holds 70% in core assets such as the 60/40 benchmark and 30% in alternative assets as a satellite provides an annual return of 7.4% comparable to the alternative portfolio which provides a return of 8%. The volatility of the core/satellite strategy is however much lower than the volatility of both alternative portfolios, enhancing the portfolio Sharpe ratio to 0.525. The 30% in the satellite are equally allocated to private equity, hedge funds, real estate and a basket of precious metals.

The new generation of portfolio models

The global financial crisis in 2008 drastically changed investor behaviour and portfolio management. Prior to the crisis, while investors were increasing their portfolio diversification toward alternative assets, they also concentrated their risk exposure toward equity risk essentially and saw their returns plummet as the financial market collapsed. The Yale endowment fund fell 24.6% in the year to June 2009 while the alternative portfolio fell 19.8% (with precious metals) and the 60/40 benchmark was down 12%. The real added-value of active diversification across asset classes is therefore questioned.

New types of portfolio management have emerged since and among them is the concept of diversification across risk factors, known as smart beta. Instead of using a classification by asset class, securities are classified by risk exposure. Two securities can then provide diversification despite being part of the same asset class as long as they are not exposed to the same risk.

Our proprietary contrarian model2 discussed in our previous note is a long only portfolio of commodities that takes a smart approach to traditional allocation strategies with commodities. The smart beta commodity portfolio has returned twice the annual return of the Yale fund over the past ten years to June 2015 while the alternative portfolio with precious metals has outperformed the fund by 11% over the same period.

In this note, we have shown that it is possible to construct an alternative portfolio that outperforms the Yale endowment fund when adding a basket of precious metals. As opposed to the Yale endowment fund, the alternative portfolio with precious metals is passively managed, more liquid and more transparent. Adding precious metals to the alternative portfolio improves the portfolio return and enhances its Sharpe ratio. Over the past sixty years, portfolio management has significantly gained in complexity and sophistication. Managers need to find innovative and cost efficient solutions that truly diversify investors’ portfolio risk. Portfolio allocation shifts from being asset class based to risk factor based and from active to passive management. The real added-value of active funds over passive funds continues to be debated.

Portfolio performance

This table shows (please find the table in the PDF document attached on the left) how the different portfolios studied in the current and previous asset allocation notes have recently performed. In each section, the assets or portfolios are benchmarked against the portfolio in bold.

1Increasing Institutional Portfolio Complexity and the Resulting Shift from a Product to a Solutions Mindset – Citi Business Advisory Services
2How to make the best of commodities: the contrarian model – ETF Securities (02 February 2016)

"A more intuitive approach where lending is based on a borrower’s ability to repay their debt"

Last year, Lombard Odier Investment Managers and ETF Securities have joined forces to launch Europe's first range of smart beta fundamental fixed income ETFs. Howie Li, Co-Head of CANVAS at ETF Securities, explains the concept of fundamental weighting and why it is attractive for institutional investors.

Together with Lombard Odier Investment Managers, ETF Securities has launched a couple of fundamentally weighted fixed income products. What distinguishes those from ”traditional” bond funds?

The fundamentally weighted fixed income ETFs’ key objective is to focus on constructing a quality-based diversified bond portfolio, which aims to deliver higher risk-adjusted returns than traditional market-cap approaches. This is done based upon a set of fundamental factors and leads to a more intuitive approach where lending is based on a borrower’s ability to repay their debt rather than on its capacity to borrow.

As an investment benchmark, traditional market cap-based bond indices are flawed as they are constructed using size and price of debt and therefore have no link to the underlying credit risk of a bond. Traditional market cap-based portfolios give a higher weighting to the most indebted issuers, regardless of their capacity to service their debt. This procyclical approach to investing can lead to real issues. Indeed, research shows that market-cap benchmarks encourage bubble creation over a business cycle as they are designed to reward leverage.

The ETF incorporates an innovative proprietary approach uses underlying fundamentals to build fixed income portfolios. To achieve this, it applies an economic allocation which takes into account a set of fundamental factors to assess issuers’ creditworthiness and reduce default risk exposure (60%). It then adds a market-based allocation which incorporates a liquidity adjustment (20%) and a yield adjustment (20%). The result is a portfolios which provide what we consider to be quality-based diversification. All this is wrapped in a UCITS compliant index calculated by Bloomberg.

Why is the concept of fundamental weighting attractive for institutional investors?

Global fixed income markets are undergoing a deep structural shift. This is being driven by:

  • Key central banks using QE as a mainstream policy tool
  • An ever-tightening regulatory environment

These developments, along with increased “herding,” imply that liquidity-induced storms are likely to become a more permanent feature of the market landscape going forward. Indeed, we saw a strong liquidity-induced accident in 2015 centred on the Bund market – this created sharp gyrations across the global fixed income spectrum.

These storms expose investors to undue credit risks at a time when rates are already extremely low due to widespread QE and low inflation (thus creating an asymmetric risk/return profile). A sustained disinflationary/deflationary environment still supports an allocation to fixed income (“the search for yield”).

However, fixed income allocations in investor portfolios can be implemented in a more prudent manner – by building market exposure that directly mitigates underlying credit risk. In our view, this can be achieved through focusing on underlying fundamentals, a process which we believe results in portfolios being much more resistant to liquidity-induced shocks.

The advantages of fundamental weighting seem clear but why should investors use the structure of a passively investing ETF instead of an active fund manager selection the bonds after a human fundamental analysis.

We believe systematic/rule-based index portfolio construction reflecting issuer’s fundamentals, coupled with optimal implementation, is an efficient way to provide market exposure. The transparency and systematic approach minimises human biases and the temptation to remain close to a flawed market-capitalisation benchmark.

In addition and against the backdrop of liquidity concerns, ETFs can enhance liquidity. Where a regular fund relies on bond brokers, ETFs have additional layers of liquidity support which is especially useful in volatile environments when markets can experience significant movements intraday.

In what markets do you see particular potential for the concept of fundamental weighting?

A fundamental approach to fixed income can apply to both corporate bonds and government bonds and can be expressed across geographies such as Global Corporate Bonds, Global Government Bonds, Emerging Market Local Currency Government Bonds, European Corporate Bonds and European Government Bonds.

To find out more about investing in Emerging Market Fixed Income, ETF Securities & Lombard Odier are hosting a webinar on 3rd March at 4pm (CET). Please click here to register for the webinar.

How to make the best of commodities: the contrarian model

Asset Allocation Research from Edith Southammakosane, Director – Multi-Asset Strategist at ETF Securities. Commodities used in a passive asset allocation strategy have been underperforming other asset classes for a fifth consecutive year in 2015. An exposure to commodities in a balanced or growth portfolio of equities and bonds can still benefit investors with a long-term investment horizon. An active strategy such as the contrarian model could have provided an effective protection against the commodities rout over the past 5 years.

Commodities in a passive strategy

While commodities have performed poorly over the past few years, by including commodities in a portfolio of bonds and equities (for example using the Bloomberg Commodity Index) could have improved returns over the past 25 years.

Commodities have historically had a low correlation with other asset classes. Driven by commodity-specific factors, they tend to provide higher return for the same level of risk when added in a standard portfolio of stocks and bonds.

Using a portfolio of stocks and bonds as the benchmark, we run a passive portfolio model under three different styles: cautious, balanced and growth. The portfolios follow a strategic asset allocation model that rebalances every quarter to the original weighting over a period of 25 years.

Our analysis shows that commodities don’t add any value in a cautious portfolio where the allocation into bonds is the highest (80%). While balanced and growth portfolios are by nature more volatile than the cautious portfolios, both substantially outperformed cautious portfolios by 20% and 23%, respectively, on average. In the balanced and growth portfolios, allocating 10% into commodities enhances the portfolio Sharpe ratio regardless of whether the commodity basket includes energy or not.

Role of commodities in a portfolio

The below chart illustrates how commodities in a passive asset allocation model have played a crucial role in enhancing the Sharpe ratio of a standard portfolio of equities and bonds between 1991 and 2005. During these years, commodities posted strong returns for a level of risk similar or lower than stocks. Between 2006 and 2010, the optimal weight of commodities fell to 1.5% and then dropped to nearly zero over the past 5 years to December 2015.

Our analysis shows that applying a strategic asset allocation model to commodities works well during periods of strong performance. The years between 2001 and 2005 for instance were ‘the golden years’ for commodities. However, during bear market periods such as that over the past five years, actively managed strategies would have provided better returns than the passive Bloomberg Commodity Index 3 Month Forward.

Examples of active strategies

An active strategy or a tactical asset allocation typically involves getting exposure to riskier securities in order to increase the potential return of a portfolio. An actively managed portfolio generally rebalances the weights based on various types of signals and could involve the introduction of short selling and leverage.

A short exposure to commodities enables investors to benefit from negative spot return and a futures curve in contango. An effective strategy is then to play the shape of the futures curve. In this strategy, investors are short commodities in contango and long commodities in backwardation. Implementing this strategy on futures contracts at the short end of the curve increases the portfolio return significantly but also its volatility compared to traditional commodity indices.

Another interesting strategy is the calendar spread which consists in getting exposure to futures contracts further out on the curve while selling near-term contracts at the same time. Short maturity futures contracts are more sensitive to price movement and roll costs than futures contracts that expire in 6 months plus. Commodity indices exposed to contracts with longer lifespan tend to enhance investors risk/return profile.

The contrarian portfolio

The contrarian model is a hybrid long only asset allocation strategy based on the contrarian reading of four indicators: inventories, positioning, roll yield and price momentum. We derived five portfolios from the model: one based on the contrarian reading of each indicator and one based on the contrarian reading of all four indicators combined. In the latter, each commodity is scored based on how each of their respective four indicators has recently evolved. The selected commodities are then equally weighted in the portfolio with the selection reassessed and rebalanced every quarter.

Over the past 15 years, the best performing contrarian portfolio is the portfolio based on the contrarian reading of the roll yield. Exposed to commodities in contango between its front and third month contracts, the portfolio has outperformed other contrarian portfolios by 32.6% on average. Its annual return over the past 15 years is on average 5 times higher than the annual return of existing commodity indices and global stocks and 4 times higher than the annual return on global bonds.

Over the past 5 years, while enhanced or optimised commodity indices are falling 12% per year on average, the momentum and roll yield portfolios have been flat. Global stocks rose 4.4% and global bonds increased by 2.4% per year over the same period.

Over both periods, the volatility of contrarian portfolios has been close to the volatility of existing commodity indices and global stocks. Combined with strong returns, the average Sharpe ratio of the contrarian portfolios is 0.78 over 15 years, 11.3% higher than the Sharpe ratio of global bonds.

All the charts and performance data in this note are based on the price of commodity front month futures contracts excluding fees. Introducing a fixed execution fee of US$1 per day per contract does not have any significant impact on each portfolio annualised return over 5 or 15 years.

To conclude, there are great benefits of taking a contrarian perspective when reading certain indicators such as roll yield. During commodity bull periods, between 2001 and 2010, each contrarian portfolio outperformed other asset class indices by far including commodity. Like existing indices, the model works best during periods of strong momentum for commodities. However, the overall model also provides an effective protection against commodity market downturns such as that over the last 5 year rout.

Oil: Impacts of lifting US export ban and Iranian sanctions

Commodity Reserach from Nitesh Shah, Director - Commodity Strategist, ETF Securities.

  • A longstanding ban on the export of most crude oil from the US was lifted on December 18th 2015.
  • On January 16th 2016, sanctions placed on Iranian oil exports were lifted after the International Atomic Energy Agency found the country to be compliant with its nuclear deal.
  • Neither event is likely to drive global oil supply up in the near term mainly due to the lack of infrastructure and currently depressed prices. The sharp negative oil price reaction to Iranian sanction lift is therefore likely to reverse.
  • The price wedge between the international Brent crude benchmark and the US domestic West Texas Intermediate (WTI) benchmark diminished in reaction to the lifting of the US oil export ban. We optimistic that the US will be able to build the necessary infrastructure to export its oil over coming years, relieving the pressure on domestic storage and refinery and therefore the spread between Brent and WTI should be durably lower.
  • In contrast Iran is unlikely to be able to ramp up production and exports in the timeline it has guided markets. Oil prices should rise as production disappointments come to the fore.
  • We are likely to end 2016 in a supply deficit despite the increase in Iranian oil as demand is growing strongly and upstream capex cuts start to bite.

US export ban removed On December
18th 2015, Congress voted to remove the restrictions on oil exports from the US that were put in place during the 1970s. While the prior restrictions were not a complete ban on crude exports (some exports to Canada and Mexico were permitted and gas condensates with very similar attributes to crude were also permitted) exports of crude from the US were negligible.

Export restrictions previously have not included refined petroleum products. So while the new domestic oil production from LTO sources have displaced imports of crude from elsewhere, domestic crude that was processed into refined products and exported was unaffected. Between October 2008 and October 2015, exports of refined petroleum products grew by 256%.

LTO (light tight oil) revolution changed US oil dynamics
Since 2008, the US had ramped up domestic production of crude oil from an average of 152mn barrels per month to an average of 287mn barrels in 2015, reversing the prior four decades of production decline.

Refiners and pipeline infrastructure operators were largely unprepared for the sudden change in US oil output. Most of the growth in US production was of light, tight oil (LTO or shale).

Brent-WTI spread is returning to normal
While new LTO sources of oil easily displaced imports from Africa (which produces light, sweet oil), many US refiners were setup for heavy, sour crudes. That led to an excess supply of crude in the US and the WTI benchmark began to trade at a large discount to the international Brent benchmark, a significant reversal of the historical norm. At its peak, the premium of Brent over WTI was close to US$30/bbl in 2011. The reconfiguration of existing pipelines and the building of new ones allowed some of the glut in oil to reach refining facilities equipped to process the oil and the spread steadily declined after 2011.

The lifting of the export ban has driven WTI to trade at a premium to Brent, which was normal prior to the LTO boom.

Storage demand elevated
Since November 2014 the WTI futures curve has been in contango, amid falling global oil prices. That has driven up the demand for oil storage facilities (holding onto cheap oil and selling at higher prices in the future makes commercial sense).

However, the US has limited storage capacity. In March 2015, storage capacity utilisation in the US hit 63% (from 56% a year earlier) as crude oil production continued to grow despite the sharp fall in price and rigs in operation. Moreover, the country- wide figure masks the constraints in key operational points. In Cushing, Oklahoma, the delivery point for the WTI contact, capacity utilisation hit 81% in March 2015.

The threat of storage space running out has led some commentators to speculate oil prices could fall as low as US$10/bbl. The ability to export oil now can help alleviate the pressure on US domestic storage and limit the downside risk on WTI benchmark prices. Countries like China have been aggressively building storage capacity in the past year.

Refinery capacity also limited
Although refinery capacity utilisation has been higher in the past, at close to 90% in September 2015, it is clear that to process significantly greater amounts of oil, capital expenditure would be needed in refining capacity. The ability to export oil to countries with refining capacity better equipped to deal with light oils, also means that the urgency to make these investments falls away.

More infrastructure needed
Over the past two weeks oil has already started shipping from the US. Nonetheless, for the spread between Brent and WTI to remain sustainably low, the theoretical ability to export oil needs to be tested in sizable volumes.

For now, with global oil prices so low, the demand for US oil abroad is likely to be very small after factoring in shipping costs, which are likely to be higher than that of similar light oils from Norway or Africa. It will therefore be difficult to test the US’s capacity to export in the near future.

We believe that for the spread between Brent and WTI to remain sustainably lower, the US as an exporter, will need to build more pipeline and export terminals and receiving countries will need to have the appropriate refineries to process LTO. Otherwise the same operational bottlenecks that have driven the wedge between the two benchmarks in the US will still exist.

However, we believe that the current era of low oil prices will give way to substantially higher oil prices when OPEC feels it has destroyed enough of the production growth in high-cost countries. At that point, the US could become a serious exporter of oil (the US is already the largest exporter of refined products). Despite all the capex cuts in the US energy sector, a number of companies have expressed interest in building infrastructure that will help boost exports. If this trend continues we would not bet on the Brent-WTI spread widening with WTI continuing to trade at a premium to Brent.

Market over-reacts to Iran sanctions lift
Sanctions placed on Iranian oil exports by the US and five other countries were lifted after the International Atomic Energy Agency found the country to be compliant with its nuclear agreement with the P5+1 (the permanent members of the United Nations Security Council–the United States, the United Kingdom, Russia, France, and China plus Germany), plus the European Union.

Unrealistic guidance
Iran expects to lift exports by 500,000 barrels immediately and plans to increase shipments by a further 500,000 barrels within months.

Despite Iran’s ambitions (which we admit could lead the country to ignore oil economics in pursuit of winning market share), the country’s dilapidated infrastructure is unlikely to support the export of more than 300,000 extra barrels of oil.

Iran does not have enough fields in operation. Bringing online fields that have been delayed since 2014 would at most allow for 400,000 additional barrels. Immediately injecting cash investments cannot bring that figure up without a very long delay (18 months at minimum and more likely 2-3 years to build new operational infrastructure).

Expanding Iranian production significantly will require the build-out of more infrastructure, which would require the assistance of international oil companies. In an era of low oil prices and global oil capex cuts, the appetite to get involved is likely to fall short of expectations.

Iranian oil still not freely tradable
Iran will encounter difficulty in marketing its oil. The sanction lift is limited, especially with regard to US corporate involvement. US companies, including banks, insurers, oil companies or any US national cannot be involved in the selling of Iranian oil or the procurement of infrastructure. Sales of Iranian oil cannot take place using US dollars. While European companies have more flexibility, their close ties with the US pose challenges. Had oil prices been higher, Iran’s strategy would have been to offer deep discounts on price to sell to countries like India to compensate for the increased complexity of dealing with its oil. But with oil prices so low, there is little potential for discounting.

Any expansion on Iranian oil production as a result of the sanction lift will not be picked up in today’s OPEC Monthly Oil Market Report and the earliest point in which we will have any concrete data on production and export increases will be on the 10 February report. We believe that the market will be disappointed with the outcome.

Global supply glut to give way to supply deficit in 2016
Saudi Arabia’s strategy to increase market share by depressing oil prices is working, judging by the size of announced energy capex cuts in high-cost producing countries. We believe that by OPEC’s 2nd June 2016 meeting, Saudi Arabia will soften its tone and prepare the market for lower production (although little agreement to cut OPEC production will take place at that meeting).

Demand has meanwhile been recovering strongly in an era of low prices. IEA expects oil demand to rise to 96.71 mb/d by Q4 2016 from 95.28mb/d in Q4 2015. As global capex cuts start to bite, non-OPEC oil production is likely to fall. Factoring in a generous 1mn barrel increase in Iranian exports, would still mean that the market is likely to be in a small deficit by the end of the year.

As the oil market moves back toward balance, prices will likely recover. But we believe that the disappointment around Iran’s ability to ramp up exports will hit the market earlier and reverse the sharp decline we have seen in recent days.

What Happens When U.S. Interest Rates Rise?

In their quarterly outlook for Q4 2015, ETF Securities and Roubini Global Economics jointly present their macroeconomic analysis regarding an interest rate rise in the United States, challenges faced by Europe and emerging markets:

Our global growth baseline is an unsynchronised expansion, with pockets of recession, but a great deal depends on how the U.S. economy copes with the coming increase in interest rates.

  • Our first key theme for our Q4 update is monetary policy divergence, with the Federal Reserve’s forthcoming rate “normalisation” front and centre for investors, even as other central banks, notably the Bank of Japan and the European Central Bank, continue to ease. Our expectation is for a December Fed “lift-off”, but the risks of a later hike are significant.
     
  • Our second theme is Europe’s internal and external challenges, with the refugee crisis, the rumbling Greece calamity, the possibility of “Brexit” and elections in Spain (just one manifestation of the Eurozone’s toxic politics) dovetailing to create huge uncertainty around the European project.
     
  • Third, is the question of whether emerging markets are victims of their own success, with a long period of robust performance failing to spark the necessary adjustments and reforms to allow that to continue.

Please find the full report attached on the left.

Energy Wars - The Fight for Market Share

As widely expected, OPEC maintained the status quo, keeping its production ceiling at 3o million barrels a day at its June 5th meeting. In sharp contrast to its November 2014 meeting, when the market was expecting a cut that was not delivered, oil prices increased after the meeting. OPEC had cited the increase in demand as a reason for maintaining current production levels and the market took that as a bullish sign. 

  • While the glut in global oil supply had initially driven oil prices down 60% to a 6-year low in March 2015, prices have rebounded more than 30% since.
  • Although oil demand has surprised to the upside, we believe that the market is overly optimistic about supply tightening. The incentive for producers to reduce oil output diminishes the longer oil prices remain high.
  • We believe that there is potential for a short-term correction in prices, providing investors a more attractive entry point in the near future.
  • After high-cost producers actually respond to the weaker prices and cut production, we see the oil prices rebounding again in Q4 2015 and beyond.
  • OPEC will continue to rebuild the market share that it has lost to high producers in the era of $100+/bbl oil.
  • The US shale industry is unlikely to be the main casualty from the fight for market share. Being a more nimble, price responsive industry with significantly lower lead times than conventional oil, US shale is likely to continue to be a growth industry in the long term. We believe that high cost conventional players will become the main losers from the current price war.

 

Please find the full report attached on the left.

Europe’s Political Hurdles

The monthly update from ETF Securities Research and Roubini Global Economic about Europe’s Political Hurdles. The focus this month is on Europe’s fractious politics and the implications for the key theme of European growth.

  • We are seeing a growth improvement throughout most of Europe on low interest rates and low oil prices, but fiscal support and structural reforms are needed to make the recovery substantial and persistent. And a heavy political calendar could spoil the party.

  • Key risks coming up this year, and weighing on business sentiment and investment, include the UK general election in May, with a likely hung parliament, continuing Greek negotiations, the Catalan election in Spain (a proxy referendum on independence) and the Spanish general election later in 2015/early 2016. The future of the membership of the EU itself remains in focus, with the potential for an EU referendum in the UK and continuing Greek negotiations.

  • What to watch this month: UK general election (May 7); Bank of England monetary policy committee (May 11) for indications of the timing of the first hike; major debt payments due from Greece to its official- sector creditors (May 8-15); Spanish regional elections (May 24) for indications about how the general election might progress. 

Please read the research paper attached on the left.

Commodity and Foreign Exchange Outlooks Q2 2015

Policy stimulus in Europe and Asia in particular are likely to drive demand for commodities higher in 2015. China, a key consumer of most commodities is likely to surprise to the upside. Despite targeting a lower level of economic growth, stimulus activity should drive commodity intensive infrastructure spending higher. Weak oil prices should spur activity in Asia driving the demand for most commodities higher. Energy will likely remain a weak-spot in the near-term although a modest rebound in oil prices will be felt in the latter half of the year as supply begins to tighten. 

Policy divergence will be the key driver behind foreign exchange performance. Although the Federal Reserve is no longer indicating that it will be ‘patient’ in raising interest rates, beyond the firming jobs market it has relatively little ammunition to pull the trigger on rate hikes. The Fed is likely to raise rates slower than the market expects, leading to a short-term US Dollar pull-back, while supportive central bank policy in the Euro zone and Japan could lead to near term stabilization in the Euro and Yen.

Please find the research note attached on the left.

Introduction to the US energy infrastructure market and MLPs

ETF Securities shows how the US shale boom drives crude oil and natural gas production. Using the structure of Master Limited Partnerships (MLPs), investors can participate from this new source of energy. ETF Securities shows how MLPs work, how they differ and how such investments have performed recently as well as at what risks. If Investors do not want to select MLPs themselves, they can invest in the whole market using ETFs replicating the Solactive US Energy infrastructure MLP Index.

Find the presentation attached on the left.

Interview with Mr. Zhang: Access to China - Global Diversification

Interview with David Zhang, CIO & Deputy CEO, E Fund Management (HK) Limited. Christian Salow (altii) met David at the annual ETF Securities Conference 2015 in Frankfurt a.M., Germany.

altii: Hello and what a pleasure meeting you again. What brings you over to Germany?

David: Together with ETF Securities we launched last year one of the very first China A shares ETFs. Now I am here to meet investors and share our view of the market and explain what is going on in the Chinese market.

altii: Then please share your view with altii.

David: As a Chinese Asset Manager our expertise is obviously in China. We think that A shares even after a rally of 50% in the last year have a pretty good chance to continue to produce good returns. We and some other asset managers and local area hedge funds believe that the market has a 20% upside with a volatility that is higher than before.

altii: How can local investors from Germany, Austria and Switzerland participate in such an attractive looking opportunity? 

David: That is the right question. In the past it was not so easy for foreign investors to enter the Chinese market. With our ETF launch last year using quota programs called RQFII (renminbi qualified foreign institutional investor scheme) the situation is much more relaxed. The investor simply buys our ETF through all major exchanges world wide and invests directly into the China A share market. With the ETF Securities product, the investor does not have to worry about getting own quotas for RQFIIs which actually could be a complex and time consuming circumstance. Buying our China ETF makes it as simple as buying any other stock as example.

altii: Coming back to your foreign customer base. You have client visits over here. What is the expectation of the investors and potential candidates about the market in China?

David: We are actually facing a bifurcated investor base. There are a lot of investors who are bullish and made already good revenues in the market. On the other hand we have some investors who are more interested but need more education about the scenery. Some people are worried about a potential slow down, debt issues or the discussion about the shadow banking system. We are forward looking decision makers and we try to evaluate the market opportunities that are upcoming to make profits. We look carefully into the PBoC (People's Bank of China) policy as an example. This policy is supporting the share market. We continue to work with our partners and meet with investors to explain what is going on and find good opportunities for them.

altii: You touched it already a little bit. Are the investors from the western hemisphere really understanding what is going on in the Chinese market?

David: Yes they do but it always help to partner up with experts like us and analyse the market together. Well, if I try to understand the US, the European or the German stock market I need help. This is pretty normal. Every investor is well advised to think globally and to use the global markets to diversify risks.

altii: Thank you David. We wish you good client visits.

David Zhang, E Fund Management (HK) Ltd.David ZHANG holds a Masters in Financial Engineering from UC Berkeley in 2001. Currently, he is the CIO and Deputy CEO of E Fund Management (Hong Kong) Co., Limited. Prior to that, he was portfolio manager and Deputy CEO of Bosera Asset Management (International) Co., Ltd, DB Advisors in NYC, Citi Fixed Income Alternatives in New York and PIMCO's Portfolio Management Department.

E Fund HK is a wholly owned subsidiary of E Fund. Founded in April 2001, E Fund manages assets close to RMB 430 billion (over US$68 billion). Based in Guangzhou, E Fund also has offices in Beijing and Shanghai. E Fund has grown tremendously and ascended to the top industry performance rankings due to our trustworthy, disciplined management style, value investment philosophy and fundamental research-driven investment approach. E Fund has received numerous industry awards and accolades in recent years.

Webinar „Energy Wars: Battle of Technologies“

ETF Securities has given the webinar „Energy Wars: Battle of Technologies“ on March 17. The event dealt with the effects of the oil price drop on US shale oil investments.

It was hosted by Shneur Gershuni, Lead Analyst for MLPs and Natural Gas at UBS, and Nitesh Shah, Associate Director of Research at ETF Securities. It has to taken place on March 17 at 15 o’clock and took about 45 minutes. 

Questions addressed in the webinar are:

  • How will investment in US shale oil be impacted by the price war?
  • Will different parts of the value chain be equally affected?
  • Will dividend growth in Master Limited Partnerships be adversely affected?