Wie man den Charakter von Managern beurteilen kann

von Mikuláš Splítek, Fondsmanager der Erste Asset Management.

Es ist ein wunderbarer Moment, bei der Aktienauswahl auf einen Faktor zu treffen, der wichtig, kenntlich und unbeachtet ist. Die Beurteilung des Charakters von Managern ist natürlich wichtig. Einerseits geht es um die Vermeidung von Fehlern (Betrug, Diebstahl, desaströse Akquisitionen, toxische Kultur). Andererseits handelt es sich bei Unternehmen um Gemeinschaften von Leuten. Diejenigen, die überleben und florieren sind jene, von denen Kunden, Mitarbeiter und Lieferanten ein Teil sein wollen. Dies wird oft übersehen. Aufgrund der Tatsache, dass der Charakter von jemandem nur schwer fassbar ist, existiert keine standardisierte Methode um diesen zu beurteilen. Das Thema scheint nur selten in Lehrbüchern oder Lehrgängen auf, und Anleger sind generell pessimistisch, was ihre Fähigkeit der Beurteilung anbelangt. Was uns zum letzten Themenkreis führt: ist die Kenntnis des Charakters möglich? Anders formuliert, gibt es eine verlässliche Art und Weise einen Charakter zu beurteilen?

Viele Investoren erachten dies als unmöglich. Sie vermeiden generell den Kontakt mit dem Management des Unternehmens, um etwaige Beeinflussungen ihrer Urteilskraft hinsichtlich des Unternehmens selbst auszuschalten. Für mich überschätzen diese Personen die Möglichkeit, Finanzzahlen vorherzusagen und unterschätzen die Relevanz des Humanfaktors. Schließlich sind es Menschen, die die Unternehmensergebnisse herbeiführen, nicht umgekehrt. Man denke an Berkshire Hathaway in den 1960ern, als ein neuer CEO das Ruder übernahm – und hier waren es nicht die wirtschaftlichen Gegebenheiten in der Textilindustrie, die das Schicksal bestimmten. In der Tat sagte Warren Buffet, Berkshires CEO, folgendes: „Wenn ein Management-Team mit brillantem Track-Record auf ein Unternehmen mit einem Ruf für schlechte Gebarung trifft, dann bleibt der Ruf des Unternehmens intakt.“ Bis dato sind Menschen die einzige kreative Quelle, die den Weg eines Unternehmens verändern kann (obwohl manchmal die beste Variante die der Liquidation ist – wie im Falle des Textilbereichs von Berkshire).

Das Orakel von Omaha

Die Tatsache, dass die Beurteilung des Management-Charakters zumindest in einigen Fällen möglich ist, sollte aus den Kommentaren hervorgehen, die erfolgreiche Anleger zu dem Thema gemacht haben. „Wir verborgen Geld auf der Basis von Charakter,“ so J.P. Morgans berühmtes Zitat während eines Kongress-Hearings im Jahre 1912. „Er hatte keinen Hintergrund im Versicherungsgeschäft, ich mochte den Typen einfach,“ wie Warren Buffet in seiner Biographie in Bezug auf seinen nunmehrigen Star-Manager Ajit Jain zugab. „Ich glaube, wenn Sie mir diese Frage vor 25 Jahren gestellt hätten, wäre meine Anforderungsliste recht lang gewesen. Heute bin ich absolut überzeugt davon, dass es nichts Wichtigeres gibt, als großartige Leute als Partner zu haben,“ gab Yale Endowment Manager David Swensen auf die Frage hinsichtlich der Eckpfeiler seiner Anlagestrategie als Antwort. All diese Personen scheinen großes Vertrauen in die vorausblickende Beurteilung von Manager-Integrität zu besitzen. Für sie ist diese Beurteilung machbar.

Das bedeutet nicht, dass sie einfach wäre. Manager veröffentlichen nur selten negative Information, wenn sie nicht unbedingt müssen, und es ist schwierig, den Charakter von Managern von ihren geschäftlichen Fähigkeiten zu trennen. Schließlich verfügen wir alle über zumindest ein paar positive Charakteristika, und Manager treffen hinsichtlich ihrer eigenen Eigenschaften als die guten Verkäufer, die sie nun einmal sind, eine Auswahl, was sowohl gut als auch schlecht ist. Es besteht auch ein gesellschaftliches Tabu, negativ über andere zu sprechen. Darüber hinaus neigen Management-Sitzungen dazu, in einer fixen Umgebung einem vorgegebenen Skript zu folgen, was näheren Austausch einschränkt. Kein Wunder daher, dass viele Anleger aufgrund dieser Tatsachen nach wie vor andere Managerfähigkeiten (Führungsqualität, strategische Fähigkeiten, Anpassung etc.) als einfacher zu identifizieren ansehen, wie auch die Grafik zeigt. 

Quelle: Vinall, R. (2017). Identifying Managers with Talent and Integrity. Omaha, 5th May.

So viele Informationsquellen man auch anzapft (Geschäftsberichte über eine Vielzahl von Jahren hinweg, Konferenzgespräche, Management-Sitzungen, frühere Mitarbeiter, Wettbewerber, Zulieferer, Unternehmensbiographien usw.) – bezüglich des Charakters der Manager mag man nach wie vor im Dunklen tappen. In den Medien finden sich immer wieder Fälle von sehr fähigen und intelligenten Leuten (Analysten, Anleger, Geschäftspartner), die von unredlichen Managern betrogen wurden. Diese Fälle befeuern die schon angesprochene Skepsis auf der einen (weit größeren) Seite der Investment-Community hinsichtlich der (Un-)Möglichkeit, den Charakter von Managern zu beurteilen. Auf der anderen Seite sehen wir eine Handvoll an Individuen, die dies nicht nur als machbar ansehen, sondern sogar als beinahe selbstverständlichen Teil des Berufs als Anleger (Buffet verfügt über einen beinahe 100%ig positive Track-Record bei der Auswahl seiner Manager). Woher kommt diese Diskrepanz?

Wie meistert man die Fähigkeit, den richtigen Charakter auszuwählen?

Vielleicht ist die Fähigkeit nicht vermittelbar, da sie schwer zu erlangen ist. Finanzmodelle oder technische Analyse sind recht schnell begreifbar, und sie verlangen einem größtenteils keine Persönlichkeitsveränderung ab. Im Computer-Jargon könnte man von einer neuen „App“ sprechen. Aber die Fähigkeit, den Charakter von jemand anderen zu beurteilen, ist nicht annähernd dasselbe. Hierbei handelt es sich eher um ein Upgrade des Betriebssystems, welches direkt mit der eigenen Persönlichkeit verbunden ist. Man muss entsprechend jenen Werten leben, die man in Managern zu finden hofft, um zu wissen, um welche es sich dabei handelt. Es bedingt eines bestimmten moralischen Verständnisses, um die Moral anderer Leute einschätzen zu können. Wir mögen Menschen, die uns ähnlich sind. Daher können wir nur dann außerordentlich guten oder schlechten Charakter erkennen, wenn wir selbst dem Schatten der moralischen Mittelmäßigkeit entkommen. Nur dann kann man Gefallen oder Missfallen zu seinem Vorteil einsetzen. Anders ausgedrückt muss man seinen eigenen moralischen Anspruch erhöhen, um weiter zu sehen. Dies ist weder schnell noch einfach machbar, und niemand kann es einem beibringen. Tugendhaftigkeit kann nicht gelehrt werden, wie Plato in Menon vor mehr als 2300 Jahren argumentierte. Aber man kann sie lernen. Laut den Worten von Viktor Frankl und Carl Rogers kann sie über echtes und unnachgiebiges Engagement im und mit dem Leben erlernt werden.

Zusammenfassend kann man also festhalten: um den Charakter eines Managers korrekt einschätzen zu können, muss man selbst ein guter Mensch sein (bzw. werden). Da keine universelle Definition von „gut“ in diesem Zusammenhang existiert, liegt es an jedem selbst, sein Bestes zu versuchen. Natürlich weiß man nie, inwieweit man mit seinen Bestrebungen erfolgreich ist, doch ist dies auch nicht notwendig. Ein Fortschritt wird in jedem Fall gemacht. Die meisten Leute werden diese Vorgaben vermutlich als zu vage einstufen um überhaupt einen Versuch zu lancieren. Daher wird derjenige, der hartnäckig bleibt, am Ende mit einem Wettbewerbsvorteil aussteigen. Es mag nicht eingängig erscheinen, dass das Streben nach dem Guten im Menschen in der Finanzwelt hilfreich sein solle, aber ich nehme an, das ist genau der Grund, warum nur eine Handvoll Leute den breiten Markt ständig schlagen.


Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Risikomanagement bei Immobilienfonds

Im Immobilienfondsrisikomanagement gelten eigene Spielregeln. Es prallen zwei unterschiedliche Welten aufeinander: der Immobilienmarkt und der Kapitalmarkt. Zusätzlich wurden durch neue gesetzliche Anforderungen strikte Regelungen für den Anlegerschutz definiert. Dieser Beitrag zeigt, wie die ERSTE Immobilien KAG gemeinsam mit KPMG diese Aufgaben löst.

Die Anforderungen an das Risk Management von Immobilien haben sich durch Erfahrungen aus der Finanzkrise, gestiegene Erwartungen der Investoren und nicht zuletzt aufgrund einschneidender gesetzlicher Anforderungen entscheidend geändert. Die Auswirkungen der zunehmenden Regulierungen sind für alle Immobilienunternehmen spürbar.

Ausgangslage

Die spezifische Herausforderung beim Management eines Immobilienfonds besteht darin, ein liquides Produkt (= Fonds) mit vorwiegend illiquiden Assets (= Immobilien) erfolgreich und effektiv zu managen. Die Rückgabe von Anteilsscheinen ist für den Anteilseigner in Österreich täglich möglich, die Liquidation einer Immobilie divergiert aufgrund der zu erwartenden Verwertungsdauer erheblich, abhängig vom Volumen im Durchschnitt sechs bis 18 Monate. Dies erfordert eine genaue Beobachtung der Anteilsscheinbewegungen und entsprechende Risk Tools, um dem Liquiditätsrisiko angemessen Rechnung zu tragen. Die Kapitalmarktrisiken (zB Zinsentwicklungen) sind relevant für Veranlagungsentscheidungen der liquiden Mittel des Fonds.

Der Ankauf von Immobilien ist ein Core-Prozess eines Immobilienportfolioverwalters. Um ein nachhaltiges und ertragreiches Immobilienportfolio aufzubauen, gilt es die damit verbundenen Risiken richtig einzuschätzen und zu steuern.

Im Immobilienfondsrisikomanagement prallen zwei unterschiedliche Welten aufeinander: einerseits der Immobilienmarkt, andererseits der Kapitalmarkt. Zusätzlich hat der Regulator strikte Regelungen mit Einführung des AIMFG (Alternatives Investmentfonds-Manager Gesetz) etabliert, um den Anleger entsprechend zu schützen. Dies stellt die Marktteilnehmer vor neue Aufgaben, bietet aber auch wesentliche Orientierungspunkte für alle mit dem Management von Immobilien befasste Unternehmen.

Nachstehend zeigen wir einige Lösungsansätze der ERSTE Immobilien KAG als einem der größten Immobilienportfolioverwalter auf, die sich in der Praxis bewährt haben. Diese wurden gemeinsam mit KPMG erarbeitet und werden seit nunmehr vier Jahren kontinuierlich weiterentwickelt.

First Steps

Grundsätzlich wird von der Unternehmensstrategie die Risikostrategie abgeleitet, entsprechend werden die Risikoprofile der einzelnen Fonds festgelegt. Nach Festlegung der Risikostrategie wird die Identifizierung und Klassifizierung der Risiken vorgenommen.

Eine mögliche Systematik, Risiken in Form eines Risikokatalogs zu unterteilen ist die Unterteilung in

  • Financial Risk: Marktrisiko, Kreditrisiko, Liquiditätsrisiko
  • Non-Financial Risk: Operationelles Risiko, Compliance Risiko

Die wichtigste Aufgabe ist die möglichst präzise Definition der einzelnen Immobilienrisiken bzw deren Risikoparameter.

Weiters ist eine Abgrenzung zwischen dem Risk Management und dem Risk Owner zu definieren, um eine klare Aufgabenverteilung festzulegen. In den meisten Fällen ist der Risk Owner (First Line of Defense) im operativen Bereich angesiedelt und das Risk Management (Second Line of Defense) als Risikocontrolling-Funktion anzusehen. Das Risikomanagement stellt die Systematik und die Tools für eine standardisierte Erfassung und Bewertung der Risiken zur Verfügung.

Bei der Analyse, Bewertung, Steuerung und Begrenzung der Risiken gibt es naturgemäß unterschiedliche Methoden zwischen Financial und Non-Financial Risks.

Financial Risk

Die Anwendung von qualitativen Messverfahren ist abhängig von der Komplexität der jeweiligen Investmentstrategie.

Für AIFs (Alternative Investment Funds) mit alternativen Investmentanlagen in Form von Immobilien kommt die im weiteren beschriebene Scoring-Methodologie mit folgenden grundsätzlichen Risikokategorien zur Anwendung:

  • Marktrisiken
  • Kreditrisiken
  • Liquiditätsrisiken

Non-Financial Risks werden mittels einer eigens entwickelten Methodologie separat gesteuert und danach aggregiert.

Das Scoring wurde auf Basis von Scorecards für diese Risikokategorien aufgesetzt. Hierbei werden drei Scorecards für die Risikokategorien „Marktrisiken“, „Kreditrisiken“ und „Liquiditätsrisiken“ definiert. 

Marktrisiko

Das Marktrisikomanagement der ERSTE Immobilien KAG basiert auf einem Scoring-Modell, das die Ermittlung, Messung, Steuerung und Überwachung aller Risiken ermöglicht, denen die Immobilienfonds ausgesetzt sind bzw ausgesetzt sein könnten. Kategorien dafür umfassen ua Zinsänderungsrisiko, Mietpreisrisiko, Preisänderungsrisiko der Immobilien.

Durch den Prozess des Scorings wird dem Marktrisiko und den in dieser Risikokategorie befindlichen Risikoklassen ein Wert („Score“) zwischen 0 und 9 zugewiesen. Ein Score von 0 bedeutet, dass kein Risiko existiert, ein Score von 9 geht mit einem sehr hohen Risiko einher. Durch geeignete Limitsetzung bzw Eskalationsprozesse und ständige Beobachtung der Scores und Limits wird sowohl eine Steuerung als auch eine Überwachung der Risiken sichergestellt.

Das Scoring wird regelmäßig durchgeführt. In diesem Zusammenhang werden für jeden Risikofaktor spezifische Stresstests durchgeführt. Diese Stresstests basieren auf der Annahme der Erhöhung der Volatilität der einzelnen Risikofaktoren.

Kreditrisiko

Unter „Kreditrisiken“ werden alle Risikoklassen berücksichtigt, die nicht in einer der anderen Risikokategorien erfasst wurden. Dabei handelt sich im Wesentlichen um das Bonitätsrisiko (Gegenpartei), das Konzentrationsrisiko, das Gegenparteiausfallrisiko und das Asset Allocation Risiko, die in der Scorecard Kreditrisiko dargestellt werden.

Mittels des Scoring-Modells ist auch für die Kategorie „Kreditrisiko“ jederzeit eine Messung der entsprechenden Risikoklassen gewährleistet. Analog zu der Risikokategorie „Marktrisiko“ wird auch hier im Rahmen des Scoring-Prozesses für jede Risikoklasse ein Wert ermittelt, der den entsprechenden Risikograd identifiziert.

Liquiditätsrisiko

Das Liquiditätsrisikomanagement-System für die Fonds der ERSTE Immobilien KAG basiert ebenso auf einem Scoring-Modell, welches die Anlagestrategie, das Liquiditätsprofil sowie die Rücknahmegrundsätze der Immobilienfonds berücksichtigt.

Hier wird zwischen zwei Risikoevaluierungsansätzen unterschieden. Dem „Going Concern“ und dem „Gone Concern“. Ersterer geht von einer Fortführung des Fonds aus und letzterer von dessen Liquidation.

  • Going Concern-Ansatz
    Im Going Concern werden die liquiden Mittel des Fonds den laufenden Verbindlichkeiten gegenübergestellt. Es wird ermittelt, wie lange die liquiden Mittel ausreichen, um die laufenden Verbindlichkeiten zu decken. Unter die liquiden Mittel fallen beispielsweise Mieterträge, Erträge aus Anteilsscheinabsätzen und Erträgen aus liquidierten Veranlagungen. Es werden explizit keine Vermögensgegenstände zum Liquiditätserhalt veräußert. Die Ableitung der Verbindlichkeiten erfolgt aus einer Projektion historischer Rücknahmen und sonstiger Verbindlichkeiten (Prüfungskosten, Verwaltungsgebühren, Kaufpreisverbindlichkeiten etc).
    Der ermittelte Deckungsgrad zum Zeitpunkt t wird anschließend verwendet, um die Kennzahl Distance-to-Illiquidity (DTI) darzustellen. Hierbei gibt die DTI die Anzahl der NAV-Berechnungszeitpunkte bzw Monate an, an dem der Deckungsgrad erstmalig die Grenze von 100 Prozent (Deckungsgrad) unterschreitet. Zu diesem Zeitpunkt reichen die liquiden Mittel nicht mehr aus, um die Anteilscheinrückgaben zu bedienen, der AIF wäre somit illiquide. Die ermittelte DTI, die den Score-Indikator repräsentiert, wird auf die Score-Skala übertragen. Je höher der DTI-Wert zum Betrachtungsstichtag ist, umso kleiner ist der Score-Wert.
  • Gone Concern-Ansatz
    Im Gone Concern-Ansatz wird die Liquidation aller Vermögensgegenstände und Verbindlichkeiten simuliert. Auch in diesem Fall werden die liquiden Mittel den Geldmittelabflüssen gegenübergestellt. Hierbei wird gemessen, über welchen Zeitraum sich die Liquidation erstreckt und wie hoch der Wertverlust ist, den ein Investor im Zuge der Liquidation voraussichtlich tragen muss.
    Die ermittelte Kennzahl in diesem Fall ist die „Distance-to-Dissolution“ (DtD). Diese gibt den Zeitpunkt in Monaten an, zu welchen der Fonds theoretisch aufgelöst werden kann (dh nach Liquidation aller Assets).

Die zweite Kennzahl, „Contribution-Loss-Ratio“ (CLR), gibt in Prozent an, wie hoch der durchschnittliche potenzielle Verlust der Anleger im Laufe einer Liquidation voraussichtlich ist.

Maßnahmen im Falle normaler als auch außergewöhnlicher Umstände sind im Rahmen des Liquiditätsmanagements durch Stresstests im Scoring-Modell implementiert. Diese Stresstests werden sowohl auf Grundlage historischer als auch aktueller Daten aufgebaut und durch Stress-Szenarien ergänzt.

Prinzipien eines zuverlässigen Scoring Modells

Entscheidend für die Zuverlässigkeit der Risikobewertung sind objektive und verlässliche Daten und Informationen. Insofern sind im Allgemeinen verlässliche Markt- (zB Zinssätze) und Vertragsdaten die primären Quellen für die Ermittlung von Risikoindikatoren und entsprechenden Scores. Werden Expertenschätzungen dem Scoring zu Grunde gelegt oder in wesentlichem Umfang berücksichtigt, so sollten diese den nachfolgenden Qualitätsanforderungen genügen:

  • Verlässlichkeit
  • Überprüfbarkeit
  • Wiederholbarkeit der Bewertung und Ergebnisse
  • Nachvollziehbarkeit

Scorings, die auf Basis qualitativer Informationen wie zB Expertenschätzungen erstellt werden, sind in einem weiteren Schritt bzgl ihrer Zuverlässigkeit zu klassifizieren, um dem Risikomanager sowie den weiteren Entscheidungsträgern die Verlässlichkeit der Informationen klar erkenntlich zu machen. Hierbei sind die oa Qualitätsanforderungen maßgebliche Kriterien für eine derartige Beurteilung.

Auf Basis des Scoring-Modells werden Stresstestprogramme, Limits sowie die interne Berichterstattung festgelegt. Anforderungen aus der externen Berichterstattung, wie zB Reporting an Aufsichtsbehörden, werden soweit wie möglich und entsprechend der Relevanz für das Risikomanagement im Scoring-Modell berücksichtigt.

Mindestens einmal jährlich oder ad hoc (zB bei wesentlichen Änderungen der Risikomanagement-Grundsätze oder der Anlagestrategie der AIFs) wird durch den Manager eine Prüfung durchgeführt, welche die Adäquanz der Scoring-Methodologie validiert und rückblickend überprüft.

Non-Financial Risks

Die Identifikation und Evaluierung der Non-Financial Risks (Op Risk, AML und Compliance Risks) findet in der ERSTE Immobilien KAG im Rahmen der implementierten RSAs (Risk Self Assessments) statt. Es handelt sich dabei um eine strukturierte, regelmäßige Selbsteinschätzung der Non-Financial Risks, die mit Hilfe eines vom Risikomanagement entwickelten Tools dezentral in den jeweiligen Abteilungen durchgeführt wird. Innerhalb der RSAs identifizieren, evaluieren und ggf ergänzen die Risk Owner die jeweilige Risikorelevanz. Die Bewertung der Risikorelevanz der einzelnen Risikoevents wird durch das Risikomanagement überprüft und gemeinsam mit dem Risk Owner einer Qualitätssicherung unterzogen. Ziel ist es dabei, potenzielle Risiken im Detail darzustellen und Risikoevents zu definieren.

Brutto- und Nettorisiko

Den als relevant identifizierten Risikoevents wird ein Wert betreffend die potenzielle Schadenshöhe und die Schadenshäufigkeit zugeordnet. Dies dient der Ermittlung des Bruttorisikos, was bedeutet, dass bei dieser Zuordnung etwaige Kontrollen oder ein vorhandener Versicherungsschutz nicht miteinzubeziehen ist. Nach der Bewertung der potenziellen Schadenshöhe und -häufigkeit werden durch den Risk Owner, pro signifikantem Risiko, die implementierten Key Controls evaluiert und ggf ergänzt. Ziel ist es, alle wesentlichen Risiken durch eine effektive und inhaltlich entsprechend ausgestaltete Kontrolle zu begrenzen und somit das ermittelte Bruttorisiko zu senken.

Nach der Befüllung der RSAs ist Risk Management für die Qualitätssicherung der erhaltenen Information zuständig.

Das Nettorisiko ergibt sich aus dem Bruttorisiko nach Berücksichtigung der implementierten Kontrollen und abgeschlossenen Versicherungen im Falle des Operationellen Risikos. Analog zu den Financial Risks sind bei den Non-Financial Risks für die ermittelten Score-Werte Schwellenwerte und Limits implementiert, ab denen ein Eskalationsprozess startet. Die Ergebnisse der Risikobewertung und -steuerung werden in detaillierten Berichten, je nach Berichtsempfänger, zusammengefasst.

Benefit für das Management

Die erweiterten Risk Reportings und Kennzahlen ermöglichen dem Management eine bessere Übersicht über die Gesamtrisikosituation und Limitauslastung. Zudem tragen die zusätzlichen Informationen zu einer verbesserten Entscheidungsgrundlage bei. Einerseits ermöglicht dies, nachhaltigere Managemententscheidungen treffen zu können und unterstützt andererseits zB die Eigentümervertreter (Aufsichtsrat) in der Wahrnehmung ihrer Kontrollfunktion. Diese Maßnahmen stärken die Idee des modernen Anlegerschutzes.

Trends und Herausforderungen

  1. Automatisierung
    Die Automatisierung ist und bleibt ein zentrales Thema von Immobilienfondsmanagern im Allgemeinen und Immobilien KAGs im Speziellen. Geschuldet den hohen Anforderungen der Aufsichtsbehörden, der Investoren und internen Vorgaben, wird der Dokumentations- und Verarbeitungsaufwand weiter steigen. Eine manuelle Umsetzung ist in den meisten Fällen eine Notlösung und wird auf Dauer keinen Bestand haben. Daher ist es wichtig, schon heute die Schritte für die Zukunft zu setzen. Die automatisierte Verarbeitung von Standardprozessen sowie die automatisierte Anlieferung diverser Daten ist unseres Erachtens unumgänglich.
  1. Wichtigkeit des Risk Management Systems
    Aus Anlegerschutzgründen prüft die Aufsicht sehr genau, ob die Risk Management Systeme valide und effektiv sind. Die erhöhten Anforderungen treffen nicht nur die Investoren, sondern auch deren Partner (zB Projektentwickler, Generalunternehmer, Totalunternehmer).
    In Zukunft wird die Komponente professionelles Risikomanagement an Relevanz gewinnen, nicht nur für Immobilienfonds, sondern für die gesamte Immobilienbranche. Die derzeitige Marktsituation macht den professionellen Umgang mit und die Steuerung von Risiken zu einem Wettbewerbsvorteil, um in der Branche zu bestehen.
  1. Immobilienmarktdaten
    Die zunehmende Transparenz des Immobilienmarktes bietet neue Möglichkeiten. Die Datenverfügbarkeit wird in den kommenden Jahren weiter steigen. Bei der Auswahl des richtigen Datenlieferanten ist jedoch mit der gebotenen Sorgfalt vorzugehen. Es muss hinterfragt werden, welche Daten gesammelt werden, wie diese verarbeitet und aufbereitet werden und ob diese den Markt objektiv abbilden. Die Risk Modelle profitieren von dieser Entwicklung, nicht zuletzt durch die steigende Reliabilität und Effizienz bedingt durch die höhere Qualität der Inputdaten.

Die Kombination aus qualitativ hochwertigen Risikomodellen (-tools) und vorhandenen Erfahrungswerten der Immobilienmanager wird in Zukunft den Ausschlag über den Erfolg eines Unternehmers geben.


Die Autoren:
Elisabeth Lucius ist Direktor beim Wirtschaftsprüfungs- und Beratungsunternehmen KPMG und spezialisiert auf die Bereiche Investment und Risk Management.
Stefan Süschetz ist Leiter der Abteilung Risk Management & Compliance bei der ERSTE Immobilien KAG.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Alternative Strategien: Vor- und Nachteile

Christian Süttinger, Senior Fondsmanager Multi Asset Management bei der Erste Asset Management, widmet sich den Vor- und Nachteilen von verschiedenen alternativen Investment-Strategien.

Nachdem in Teil 1 erklärt wurde, was unter dem Begriff Alternative Strategien zu verstehen ist, wie sie funktionieren und welche Vor- und Nachteile sie mit sich bringen, widmen wir uns jetzt den wichtigsten Vertretern.

Long/Short-Equity Market Neutral 

Bei dieser Strategie werden einzelne Unternehmen mit dem Ziel analysiert, Gewinner und Verlierer zu identifizieren und je­weils in beide gleichzeitig zu investieren. In Summe ergibt das ein Portfolio, das sich einerseits aus Aktien mit positiven Fundamentaldaten (Bilanzkennzahlen) und günstigen Bewertungen zusammensetzt („long-Portfolio“) und dem andererseits Aktien mit negativen Fundamentaldaten oder ungünstigen Bewertungen gegenübergestellt werden („short-Portfolio“). Beim „short-Portfolio“ wird durch sogenannte Leerverkäufe auf fallende Aktienkurse gesetzt. Im besten Fall profitiert man für den „long“-Teil von steigenden Aktienkursen und im „short-Teil“ von fallenden Kursen. Beide Komponenten tragen zum Gesamtertrag des Portfolios bei. Da das long- und das short-Portfolio voneinander unabhängig zusammengesetzt sind, ist die Strategie in Summe von der Wertentwicklung relativ stabil.

Die Auswahl der Aktien für das jeweilige Portfolio (long oder short) kann das Investment-Management-Team direkt (Experte) oder über Computermodelle vornehmen. Die Expertise liegt dabei beim Manager und seiner/ihrer Einschätzung der Situation und der Perspektive von Unternehmen und Industriesektoren.

Schwierig wird es, wenn sich die Börsenpreise von Aktien von ihrem sogenannten inneren Wert (auf Basis von fundamentalen Daten wie Unternehmensgewinn, Dividende, Umsatzerlöse etc.) entfernen, etwa wenn „billiges“ Geld zu Mittelzuflüssen führt, ohne dass dabei die Bewertungen einzelner Aktien eine angemessene Rolle einnimmt. Als Beispiel kann hier die Politik der Europäischen Zentralbank (EZB) angeführt werden. Durch die Entscheidung der EZB, neben der Verfolgung der Nullzinspolitik auch selbst als Käufer für Unternehmensanleihen aufzutreten, führte dazu, dass sich auch europäische Aktien von ihrem inneren Wert entfernt haben, immer höher bewertet und somit „teurer“ wurden. Nachteilig sind auch plötzliche Veränderungen in den Gewinnaussichten von Branchen, die durch gesamtwirtschaftliche Wendepunkte hervorgerufen werden können. Beispielsweise waren die Erwartungen für das globale Wirtschaftswachstum Anfang 2016 negativ, ausgelöst u.a. durch beängstigende Prognosen für China. Schon kurz danach hellte das Bild auf, und die Weltwirtschaft kehrt auf einen Wachstumspfad zurück.

In der „Market Neutral“Variante dieser Strategie wird die Abhängigkeit des Portfolios von den Aktienbörsen neutralisiert. Damit spiegeln sich die Schwankungen, denen Aktienmärkte grundsätzlich unterliegen, im Ergebnis nicht wider.

Long/Short-Equity Variable Bias

In der „Variable Bias“-Variante der Strategie wird die Abhängigkeit des Portfolios von den Aktienbörsen aktiv (vom Manager selbst) gesteuert und ist im Bestfall in steigenden Aktienmärkten positiv und in fallenden Aktienmärkten neutral oder negativ. Das Fondsergebnis setzt sich damit aus der Analysekompetenz des Managements einerseits, und der Markteinschätzung andererseits zusammen.

Global Macro

Auf Grundlage eines makroökonomischen Gesamtbildes wird in die Anlageklassen Aktien, Anleihen, Währungen, Rohstoffe und Zinsen veranlagt, mit der Möglichkeit, steigende als auch fallende Kursentwicklungen und Kurstrends auszunutzen. Ein makroökonomisches Gesamtbild entsteht u.a. durch volkswirtschaftliche Indikatoren und Stimmungsbarometer, historische Vergleichswerte und den Erfahrungsschatz des Fondsmanagements. Tritt beispielsweise ein Szenario ein, bei dem über einen längeren Zeitraum steigende Zinsen zu fallenden Anleihekursen führen, kann ein Global Macro Fonds weiterhin in Anleihen investiert bleiben und profitiert dabei auch noch von dieser Entwicklung.

Global Macro umfasst die risikokontrollierte Aufteilung des Kapitals auf jene Anlageklassen, denen volkswirtschaftliche Daten und historische Modelle die besten Aussichten zuschreiben. Die Einordnung eines Landes innerhalb des Konjunkturzyklus, wirtschaftliche Ungleichgewichte oder Verschiebungen zwischen Wirtschaftsräumen sind Faktoren, durch die eine Zusammensetzung des Fondsportfolios begründet werden kann. Währungen reagieren beispielsweise sehr empfindlich auf ökonomische Daten und die Politik der Notenbanken.

Häufig werden zwei Entwicklungen zueinander in Beziehung gebracht, bevor in eine oder in auch beide investiert wird. Zum Beispiel die wirtschaftliche Entwicklung des Landes A relativ zur Entwicklung des Landes B. Dadurch ist nur die Investmentidee für den Erfolg verantwortlich, und nicht die Stimmung an den Börsen insgesamt („Relative Value“).“

CTA Managed Futures

CTA steht für Commodity Trading Advisors, ist also ein Begriff für Manager spezieller Anlageprodukte. Bei den CTA Managed Futures wird computerbasiert nach Trends („Momentum“) in den Anlageklassen Aktien, Anleihen, Währungen, Rohstoffe und Zinsen  gesucht. Wird ein Trend (aufwärts- oder abwärts) erkannt, dann wird systematisch in diesen investiert. Nach dem erwarteten Trendende einer Anlageklasse wird das Kapital aus den Investments wieder abgezogen und in einen neuen Trend investiert. Um eine emotionale Komponente auszuschließen und das Risiko aufzuteilen, wird in viele verschiedene Märkte investiert. Im Bestfall fällt die tatsächliche Länge eines Auf- oder Abwärtstrends mit der angenommenen Modell-Trendlänge des Fonds zusammen.

Performance-Schwierigkeiten kann es bei dieser Strategie dann geben, wenn wichtige Trends, also Trends in die viel investiert wurde, abrupt enden, oder sich viele Anlageklassen plötzlich in identer Weise verhalten (zugleich steigen bzw. fallen), wie es unter bestimmten Umständen immer wieder passiert. Ein Beispiel für ein solches Szenario war die Ankündigung der US-Notenbank – aus dem Jahr 2013 – ihre unterstützende Geldpolitik einzuschränken. Das wurde von den Marktteilnehmern so nicht erwartet. Als Folge sind Aktien und Anleihen gleichzeitig im Kurs gefallen. Beide Anlageklassen waren vor dieser Ankündigung stark gestiegen.

Fazit

Long/Short-Equity-Strategien können dann vorteilhaft sind, wenn der Anleger in Aktien investieren möchte, diese aber derzeit als „teuer“ oder „überbewertet“ einschätzt.

Global Macro und Managed Futures haben Anleger in der Vergangenheit von den Turbulenzen des Aktienmarktes recht gut abgeschirmt. Sie sind Strategien „für jedes Wetter“ und eignen sich auch gut als Ergänzung in einer mit Aktien und Anleihen gemischten Anlagestrategie.

Eine Übersicht über weitere Vertreter der Alternativen Strategien folgt im dritten Teil der Blogserie.

Christian Süttinger ist seit 2002 bei der ERSTE-SPARINVEST KAG tätig. Er ist als Senior Fund Manager im Multi-Asset-Management-Team für Alternative Strategien zuständig. Er besitzt einen Abschluss der Wirtschaftsuniversität Wien in Betriebswirtschaftslehre, ist seit 2009 CFA Charterholder sowie seit 2010 CAIA Charterholder.