MFS: Rentenmaerkte in der Warteschleife

Von Robert M. Hall, MFS Institutional Fixed-Income Portfolio ManagerDie Erwartungen vom Jahresbeginn haben sich nicht bestätigt und steigende US-Renditen blieben aus. Anfang dieses Jahres rechneten wir noch damit, dass in den USA das kräftige Wachstum und die anhaltende Normalisierung der Geldpolitik die Renditen steigen lassen und damit ein schwieriges Rentenmarktumfeld schaffen. Wir erwarteten, dass die Zinsstrukturkurve zunächst steiler würde, aber letztlich die kurzfristigen Zinsen stärker anziehen als die langfristigen – wenn die für Mitte 2015 erwartete erste Zinserhöhung Eingang in die Kurse fände.

Stattdessen zogen die amerikanischen Staatsanleihen nach schwachen Januardaten kräftig an und bewegen sich seitdem in einer außerordentlich engen Handelsspanne. Bei niedriger Aktien- und Zinsvolatilität gingen zudem die Spreads zurück. Diese Kombination hat den Rentenmärkten im laufenden Jahr zu höheren Erträgen verholfen, als zu Jahresbeginn erwartet.

Dennoch ist nach wie vor davon auszugehen, dass das Wachstum anzieht und infolgedessen die Zinsen steigen; allerdings nun mit einem etwas geringeren Anstieg der längerfristigen Zinsen. Außerdem sind die US-Konjunkturindikatoren, insbesondere die Arbeitsmarktzahlen, genau zu beobachten. Falls die Konjunkturdaten in den nächsten Monaten anzeigen, dass die Wachstumsschwäche im 1. Quartal nicht nur wetterbedingt war, könnten Marktteilnehmer, die auf höhere Zinsen spekulieren, kapitulieren und ihre Short-Positionen glattstellen.

Gesucht: Renten mit günstiger Bewertung

Außerhalb der USA bleibt abzuwarten, ob Inflationsdifferenzen und Unterschiede in der Geldpolitik weiter zu divergierenden Entwicklungen von Industrieländer-Staatsanleihen führen. Denkbar ist, dass die Renditen amerikanischer und britischer Staatsanleihen steigen, während die ihrer deutschen und japanischen Pendants fallen. Die großen Regionen befinden sich derzeit in unterschiedlichen Konjunkturphasen. Zu den Nachzüglern gehören einige Emerging Markets, deren Wachstum weiter enttäuscht.

Offen ist auch, wie sich die Ukraine-Krise auf die Kapitalmärkte auswirkt. Bisher haben die Credit-Märkte das Extremrisiko negativer wirtschaftlicher Konsequenzen einer möglichen Eskalation weitgehend ignoriert. Dieses Extremrisiko könnte jedoch eine Erklärung dafür sein, warum die Renditen von als sicher geltenden Staatsanleihen so niedrig sind.

Wir halten an den mehr oder weniger teuren Rentenmärkten weiter nach attraktiv bewerteten
Sektoren Ausschau. Dort haben die Anleger nach wie vor allen Grund, Renten zu halten. Sie brauchen ihre laufenden Erträge, ihre Kapitalstabilität und ihr Diversifikationspotenzial. Die Rentenmärkte zu meiden, bis sie durchweg billig sind, kommt für die meisten Anleger wohl nicht infrage.

Attraktiver Rentenmarktsektor: Emerging-Market-Anleihen

Wie so oft sind relativ attraktive Bewertungen in zurückgebliebenen Märkten zu finden. Emerging-Market-Anleihen sind zwar im laufenden Jahr Performancespitzenreiter, bieten aber nach ihrer unterdurchschnittlichen Entwicklung im Vorjahr immer noch einen attraktiven Renditevorteil. Die Assetklasse könnte daher höhere US-Renditen weitgehend verkraften. Voraussetzung ist aber, dass dabei die kurzfristigen Renditen stärker steigen als die langfristigen und nicht umgekehrt, wie zuletzt im Jahr 2013. Dass die Spreads der Emerging-Market-Anleihen wie letztes Jahr gleichauf mit den US-Renditen steigen, ist unwahrscheinlich, wenn auch nicht auszuschließen. 

Ein erheblicher Teil der Zinsnormalisierung liegt nun hinter uns, und weitere Zinsanstiege scheinen allgemein erwartet zu werden. Das dürfte eine Spreadverengung bei auf Dollar lautenden Emerging-Market-Anleihen möglich machen. Wichtig ist, Emerging-Market-Anleihen nicht als homogene Assetklasse, sondern als heterogene Mischung von Credits mit sehr unterschiedlichen Risiko-Ertrags-Aussichten zu behandeln. Investoren sollten sich daher auf einzelne Länder mit guten Fundamentaldaten und attraktiven Bewertungen konzentrieren, statt in die Assetklasse als Ganzes zu investieren.

Bei Emerging-Market-Anleihen lauern Gefahren im gesamten Renditespektrum: Staatsanleihen mit relativ niedrigen Spreads könnten bei höheren US-Renditen unter Druck geraten. In Hochzinsländern besteht das Risiko in einer Bonitätsverschlechterung wie etwa in Venezuela. Es kommt also auf die Länderauswahl an. Um dabei Erfolg zu haben, müssen Anleger Unterschiede zwischen den Fundamentaldaten und der Bewertung erkennen können. Beispielsweise werden einige der Außenseiter des letzten Jahres (z.B. Indonesien –ein Land der „fragilen Fünf‘‘) attraktiver, da sie ihre außenwirtschaftlichen Ungleichgewichte weiter abbauen.

Darüber hinaus scheint es vielversprechend zu sein, nach günstig bewerteten Einzeltiteln zu suchen. Viele Emerging-Market-Unternehmensanleihen sind von hoher Kreditqualität und zudem weniger zinssensitiv als Staatsanleihen. Da die Fed in nicht allzu ferner Zukunft den Leitzins erhöhen dürfte, bleiben wir gegenüber Lokalwährungsanleihen strategisch zurückhaltend. Taktisch wollen wir aber bei Ländern mit solider oder sich verbessernder Kapital- und Leistungsbilanz Währungschancen nutzen.