Volkswirtschaften in Mitteleuropa – losgelöst von der Eurozone

Die mitteleuropäischen Staaten trotzen der schwächelnden Eurozone mit starken Wachstumsraten, so Nikolay Markov, Senior Economist bei Pictet Asset Management. Was sind die Gründe dafür und wie können Investoren davon profitieren?

Die Volkswirtschaften in Mittel- und Osteuropa konnten überraschend kräftige Wachstumsraten erzielen und sich dadurch offensichtlich vom schwächelnden Euroraum loslösen. Ihre Widerstandsfähigkeit verdanken sie einer regen Binnennachfrage, gestützt von Verbraucherkrediten. Wie lange kann dieser Trend anhalten und wie können Investoren davon profitieren?

STEIGENDE VERBRAUCHERKREDITE IN DEN V4-STAATEN

Abb. 1: Zunahme der Verbraucherkredite in den V4-Staaten

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Daten vom April 2019

Dabei sind drei Einflussfaktoren zu berücksichtigen. 

1. Angespante Lage auf dem Arbeitsmarkt

Historisch niedrige Arbeitslosenquoten und ein starkes Beschäftigungswachstum sorgen für eine deutlich angespannte Lage auf dem Arbeitsmarkt und beflügeln zugleich die Verbraucherausgaben (siehe Abb. 2 und Abb. 3 unten).

AUFGRUND DER SINKENDEN ARBEITSLOSIGKEIT UND DES BESCHÄFTIGUNGSWACHSTUMS IST DIE LAGE AUF DEM ARBEITSMARKT ANGESPANNT

Abb. 2 (links): Arbeitslosenquote / Abb. 3 (rechts): Beschäftigungswachstum

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Links: Daten aus Ungarn und Rumänien vom März 2019; Daten aus Polen vom April 2019; Daten aus der Tschechischen Republik vom Mai 2019. Rechts: Daten aus der Tschechischen Republik und aus Ungarn vom März 2019; Daten aus Polen und Rumänien vom April 2019.

Infolgedessen stiegen die Nominallöhne in allen V4-Staaten merklich an, von 7,1 % in der Tschechischen Republik bis hin zu 21,6 % in Rumänien. In der Eurozone liegt dieser Wert bei gerade einmal 2,4 %. 

IM UNTERSCHIED ZUR EUROZONE SIND DIE LÖHNE IN DEN V4-STAATEN GESTIEGEN

Abb. 4: Nominallöhne, % im Jahresvergleich, gleitender 6-Monats-Durchschnitt

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Daten aus der Tschechischen Republik, aus Ungarn und der Eurozone vom März 2019. Daten für Polen und Rumänien vom April 2019.

2. Lohninflation zieht Verbraucherpreisinflation nach sich

Die zweite Stufe des Transmissionskanals, d. h. von der Lohn- hin zur Verbraucherpreisinflation, ist auch in den V4-Staaten eingetreten – im Gegensatz zum Euroraum. Sowohl die Gesamtteuerung als auch die Kerninflationsrate sind gestiegen (siehe Grafik unten).

DIE LOHNSTEIGERUNGEN SCHLAGEN SICH IN DER INFLATION NIEDER

Abb. 5: Durchschnitt der Gesamtteuerung und der Kernrate des VPI, % im Jahresvergleich

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Daten vom Mai 2019; Daten für die Eurozone vom Juni 2019.

3. Zentralbanken

Angesichts des zunehmenden Inflationsdrucks wären verstärkte Maßnahmen seitens der Zentralbanken zur Eindämmung der Inflation zu erwarten. Außer in Tschechien und mit Einschränkungen in Rumänien fehlt dieses Element jedoch bislang im gesamten Szenario.

ZENTRALBANKEN REAGIEREN LANGSAM AUF DEN INFLATIONSDRUCK

Abb. 6 (links): wichtigste Leitzinsen der Zentralbanken / Abb. 7 (rechts): VPI-Inflation und Inflation des Erzeugnispreisindexes in Rumänien

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Links: Alle Daten vom Juni 2019; Daten für die Eurozone vom Mai 2019.
Rechts: Inflation des Erzeugerpreisindexes im April 2019, VPI-Inflation im Juni 2019.

Besonders besorgniserregend ist die Lage in Rumänien. Dort liegt die Inflation mittlerweile über dem angestrebten Wert (siehe Abb. 7 oben rechts), nachdem die Zentralbank letztes Jahr eine Normalisierung der Geldpolitik eingeleitet, die restriktiven Maßnahmen anschließend aber ausgesetzt hat.

Investoren in den V4-Staaten sollten auf eine baldige Normalisierung der Geldpolitik achten. Dies liegt an den positiven innerstaatlichen Bedingungen, die zu einer höheren Kerninflation beitragen. In der Eurozone wünscht man sich solche Verhältnisse, befindet sich aber in dieser Hinsicht leider am anderen Ende. Dennoch müssen Investoren auch eine Auge darauf haben, dass einige Volkswirtschaften aufgrund der wachsenden Leistungsbilanzdefizite, der Verschlechterung des Staatsetats und der steigenden Staatsverschuldung gefährdet sind. Dies trifft insbesondere auf Rumänien und Ungarn zu.

Fazit

Die V4-Staaten sind aufgrund ihres lohninduzierten Wachstums weitgehend immun gegen die Stagnation in der Eurozone. Nach unserer Auffassung bieten sich dadurch Investitionsmöglichkeiten insbesondere bei den Aktien (siehe nächster Abschnitt).

EINSCHÄTZUNG UNSERES EMERGING EUROPE EQUITY TEAMS

von Christopher Bannon, Senior Investment Manager, Pictet Emerging Europe.

Mit der Flut steigen zwar alle Boote, ein Wirtschaftsboom sorgt dagegen nicht immer für steigende Aktien. Dies ist gerade in den V4-Staaten zu beobachten. Auffallend ist zum Beispiel die in Polen seit Jahresbeginn anhaltende Underperformance in maßgeblichen Indexsektoren wie Finanzen oder Energie, wohingegen im Mid-Cap-Bereich der Basiskonsumgüter und Kommunikationsdienstleistungen eine starke Outperformance zu verzeichnen ist.

VERBRAUCHERORIENTIERTE SEKTOREN FÜHREN DAS WACHSTUM AN

Abb. 8: MSCI-Indizes für Polen

Quelle: Pictet Asset Management, Bloomberg L.P., vom 30.06.2019

Das konsumdominierte Wachstum ging auf Kosten von Banken und Energieunternehmen, die das Rückgrat an Steuereinnahmen für einen expansiven Politikkurs bilden.

Darüber hinaus sind die Märkte der V4-Staaten im Vergleich zu den maßgeblichen gleichrangigen Ländern* Russland und Türkei teuer (siehe Grafik unten).

DIE V4-STAATEN SIND IM VERGLEICH ZU MASSGEBLICHEN GLEICHRANGIGEN LÄNDERN TEUER

Abb. 9: Schätzungen für die V4-Staaten

Quelle: Pictet Asset Management, Factset, vom 30.06.2019

Insgesamt sehen wir die Volkswirtschaften der V4-Staaten als Märkte für eine Stockpicking-Strategie, wo wir selektiv in vielversprechende Werte investieren. Aktuell halten wir vorrangig Papiere an polnischen Unternehmen, die von Konsumausgaben abhängig sind, und meiden den Finanz- und Bankensektor.


* MSCI EM Europe Index

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Über die Autoren

Nikolay Markov kam 2013 als Volkswirt zur Fixed Income-Abteilung bei Pictet Asset Management. Davor arbeitete er bei der Geldpolitikanalyse der Schweizer Nationalbank, wo er Untersuchungen zu den Regeln der Geldpolitik für die Schweiz durchführte. Vor dieser Position arbeitete er als Lehr- und Forschungsassistent an der Universität Genf und nahm an internationalen akademischen Konferenzen teil. Nikolay Markov hat einen PhD in Volkswirtschaft von der Universität Genf und erwarb am Studienzentrum der Schweizer Nationalbank in Gerzensee ein PhD-Zertifikat.

Christopher Bannon kam 2007 zu Pictet Asset Management und ist heute Senior Investment Manager im Emerging Markets Equities Team mit Spezialisierung auf Schwellenländer Europas und Russland.
Christopher Bannon kam 2007 als Risikomanager zu Pictet, bevor er 2011 ins Emerging Equities Research Team wechselte, wo er sich auf den Energiesektor in den globalen Schwellenmärkten spezialisierte. Christopher Bannon begann 2005 seine berufliche Laufbahn bei Citigroup, wo er 18 Monate als Analyst in der Abteilung für titelspezifische Ereignisse arbeitete.
Christopher Bannon schloss das Trinity College Dublin mit einem BA (Hons) in Mathematik und Philosophie ab und erwarb dann am Imperial College London einen MSc (mit Auszeichnung) im Finanzwesen. Zudem ist er Chartered Financial Analyst (CFA).

Über Pictet Asset Management

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