Geplante Fed-Verkäufe sind nur ein Tropfen auf dem heißen Stein

von David Norris, Head of US Credit bei TwentyFour Asset Management.

Bereits vor einigen Wochen hat sich gezeigt, dass die Märkte äußerst nervös auf jedes Zeichen der US-Notenbank Fed reagieren. Somit ist es auch nur wenig überraschend, dass die kürzliche Ankündigung der Fed, Anleihen und ETFs im Wert von knapp 14 Mrd. US-Dollar zu verkaufen, die sie auf dem Höhepunkt der COVID-19-Krise erworben hatte, für Aufregung unter den Marktteilnehmern sorgte.

Die Botschaft der Fed in Bezug auf die Geldpolitik – dass jegliche Inflation, die aus der Erholung der US-Wirtschaft resultiert, nur vorübergehend sein sollte und eine Anhebung der Zinssätze den Entscheidungsträgern fern liegt – war im letzten Jahr äußerst konsistent und bleibt es wohl auch im Jahr 2021, obwohl mehrere Datenpunkte darauf hindeuteten, dass sich eine dauerhaftere Form der Inflation einstellen könnte.

Wenn es um Zinserhöhungen geht, hat sich jedoch der Ton einiger Fed-Mitglieder in den letzten Tagen deutlich geändert. Die stellvertretenden Vorsitzenden der Fed, Richard Clarida und Randal Quarles, erklärten kürzlich, dass eine Diskussion über die Reduzierung der monatlichen Käufe von Staatsanleihen und MBS im Wert von 120 Mrd. US-Dollar bei kommenden Sitzungen beginnen könnte, und fügten damit ähnliche Kommentare von Mary Daly, Präsidentin der San Francisco Fed, Robert Kaplan, Präsident der Dallas Fed, und Patrick Harker, Präsident der Philadelphia Fed, hinzu. Auch wenn der Fed-Vorsitzende Jerome Powell noch Mitte 2020 sagte, dass die Fed nicht einmal „darüber nachdenken würde, die Zinsen anzuheben", so denken er und seine FOMC-Kollegen heute eindeutig darüber nach, die Zinsschraube wieder enger zu ziehen.

Die Frage für Investoren ist nun natürlich, wann genau und wie stark die Fed auf die Bremse treten wird. Angesichts der nachweislich starken US-Wirtschaftsdaten der jüngsten Zeit, einschließlich der guten – wenn auch leicht hinter den Erwartungen zurückgebliebenen – Zahl der Beschäftigten außerhalb der Landwirtschaft von 559.000 am letzten Freitag, lohnt es sich, vor der Sitzung am 15. und 16. Juni zu überlegen, was die Fed mit dem Abbau ihrer Bestände an Unternehmensanleihen zu diesem Zeitpunkt signalisieren will.

Auf den ersten Blick könnte dieser Schritt zur Auflösung der Secondary Market Corporate Credit Facility (SMCCF) als ein Signal der Fed für das Unvermeidliche interpretiert werden: ein erster Schritt, um ein Komfortniveau für die weitere Debatte zu schaffen, und vielleicht ein Hinweis für Investoren, bei den kommenden Sitzungen mehr als nur Lippenbekenntnisse zu diesem Thema zu erwarten. Allerdings dürfte die Juni-Sitzung zu früh sein, um mehr Klarheit zu schaffen, aber jede Diskussion sollte den Ton für zukünftige Erwartungen angeben, wobei die September-Sitzung vielleicht ein vernünftigeres Ziel für einen klareren Zeitplan darstellt.

Das Signal ist hier wichtiger als das Rauschen, denn die Menge der im SMCCF gehaltenen Unternehmensanleihen und ETFs ist ein Tropfen auf den heißen Stein. Nachdem die Fed im März 2020 250 Mrd. US-Dollar für das Programm vorgesehen hat, hält sie derzeit 4,94 Mrd. US-Dollar in kurzlaufenden Anleihen (4,8 Mrd. US-Dollar in Investment Grade und 144,5 Mio. US-Dollar in High Yield) und 8,6 Mrd. US-Dollar in ETFs (7,4 Mrd. US-Dollar in Investment Grade und 1,2 Mrd. US-Dollar in High Yield). Um diese Werte in die richtige Perspektive zu rücken, sollte man sich vor Augen führen, dass sich die Emissionen von Investment-Grade-Unternehmen in den USA seit Jahresbeginn auf ca. 720 Mrd. US-Dollar und von High-Yield-Unternehmen auf ca. 257 Mrd. US-Dollar belaufen, was etwa 7 Mrd. US-Dolar an Investment-Grade- und 2,5 Mrd. US-Dollar an High-Yield-Emissionen pro Tag entspricht. Die Bestände der Fed werden auch von den täglichen Handelsvolumina der Unternehmensanleihen in den Schatten gestellt, so dass wir trotz des Versprechens der Zentralbank, „das Potenzial für negative Auswirkungen auf das Funktionieren des Marktes zu minimieren, indem die täglichen Liquiditäts- und Handelsbedingungen berücksichtigt werden", keine Probleme sehen.

Der Markt eröffnete am vergangenen Donnerstag nach der Ankündigung vom Mittwoch flach bis leicht schwächer, aber nach der anfänglichen Überraschung wurde dies in den sekundären Spreads kaum registriert. Wichtig ist, dass sowohl der US Investment-Grade- als auch der US High-Yield-Index sehr nahe an ihren Allzeithochs liegen, und die anhaltende Suche nach Rendite es dem Markt sehr wahrscheinlich ermöglichen wird, dieses zusätzliche Angebot leicht zu absorbieren, zumal die Fed ihren Zeitplan als schrittweise und geordnet beschrieb. Obwohl wir kurzfristig keine wesentliche Ausweitung der Spreads erwarten, bleiben wir gegenüber Anleihen mit höherer Duration äußerst vorsichtig, da wir der Ansicht sind, dass die potenziell anhaltende Inflation, die von den jüngsten Daten suggeriert wird, nicht in den Renditen von US-Treasuries eingepreist ist, die derzeit bei 1,58 Prozent für 10-jährige Anleihen liegen.

Was wir erwarten, ist ein spezifischer Dialog über Zinserhöhungen bei der Fed-Sitzung in der kommenden Woche und das uns zusammen mit dem am 7. Juli veröffentlichten Sitzungsprotokoll eine bessere Vorstellung von der Bandbreite der Ansichten über den Zeitplan der Zinserhöhungen geben sollte. Während wir kurzfristig keine Änderung der Politik erwarten, haben wir das Gefühl, dass die Fed mit ihrer SMCCF-Ankündigung die Tür für eine Normalisierung der Geldpolitik geöffnet hat.


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