Der Telekomsektor in Europa profitiert von dem Liberalisierungsprozess
von Franca Perin, Head of SRI-Research bei Generali Investments Europe, Paris 

In der dritten Ausgabe unseres SR-Highlight Newsletters untersuchen wir den europäischen Telekommunikationssektor nach ESG-relevanten Kriterien. British Telecom, Deutsche Telekom und Telefonica wurden als diejenigen Anbieter identifiziert, die Anlegern und Kunden unter SRI-Gesichtspunkten den höchsten Mehrwert bieten.

Unter den insgesamt 34 Kriterien, die im Analyseprozess berücksichtigt wurden, haben sich neun Kriterien als besonders ausschlaggebend für die Beurteilung der Nachhaltigkeit des Sektors herauskristallisiert. Dazu zählen Arbeitsbedingungen, Wettbewerbsverhalten, Vermeidung von Treibhausgasen, Qualität und Kundenorientierung, Kunden- und Datensicherheit, Abfallmanagement, Management von Outsourcing Services, Nutzungsmöglichkeiten der Produkte sowie gesellschaftsfördernde Aspekte.

Für jedes europäische Telekommunikationsunternehmen in seinem SRI-Universum haben wir anhand dieser Kriterien untersucht, inwieweit sich dadurch finanzielle Risiken bzw. Chancen und Risiken für die operative Geschäftsentwicklung ergeben. Ausgangspunkt für die Untersuchung ist die Tatsache, dass die Berücksichtigung von ESG-Kriterien in Anlageentscheidungen sowohl Anlegern als auch der Gesellschaft langfristige Wertschöpfungschancen bietet. Ein diszipliniertes ESG-Analyseverfahren kann zudem als Negativfilter genutzt werden, um eventuelle Probleme frühzeitig aufzuspüren. Untersuchungen zeigen, dass sich mit einem solchen Ansatz das Risiko innerhalb eines Portfolios erheblich reduzieren lässt.

Als führend unter SRI-Gesichtspunkten im europäischen Telekommunikationssektor sind der Analyse zufolge British Telecom, Deutsche Telekom und Telefonica. Diese Unternehmen zeichnen sich durch „best practices“ im Bereich des Managements von ESG-Risiken aus. Im Einzelnen sind dies:

British Telecom:

Qualität und Kundenorientierung: Starkes Engagement im Bereich Faser-Breitbandleitungen, die bis Mitte 2014 bereits zwei Drittel aller britischen Haushalte und Unternehmen nutzen       werden können.
Nutzungsmöglichkeiten der Produkte: Entwicklung von Tarifen und Produkten speziell für einkommensschwache Haushalte. Ausweitung des Schulungsangebots im digitalen Bereich.
Gesellschaftsfördernde Aspekte: British Telecom hat sich das ehrgeizige Ziel gesetzt, bis 2020 eine Milliarde Pfund zu investieren in Projekte wie onlinebasierte Gesundheitslösungen           und Zahlungswege.
Arbeitsbedingungen: Entwicklung von speziellen Programmen zur Förderung junger Mitarbeiter sowie zur Wiedereingliederung von entlassenen Mitarbeitern in die Arbeitswelt.

 Deutsche Telekom:

Qualität und Kundenorientierung: Massive Investitionen in Breitbandnetze in den vergangenen Jahren. So wurden zwischen 2010 und 2012 insgesamt 10 Mrd. Euro in Deutschland investiert und weitere 1,3 Mrd. Euro in den Ausbau von LTE-Frequenzen.
Kunden- und Datensicherheit: Deutsche Telekom setzt vorbildliche eigenständige Datenschutzbestimmungen um und erfüllt bereits in großen Teilen Vorgaben, die der europäische Gesetzgeber in den nächsten Jahren vorschreiben wird.
Arbeitsbedingungen: Deutsche Telekom setzt weitreichende Programme zur Mitarbeiterzufriedenheit und zur Förderung junger Talente um. Außerdem wurden zahlreiche Restrukturierungsmaßnahmen in der Vergangenheit äußerst sozialverträglich vorgenommen.

Telefonica:

Qualität und Kundenorientierung: Telefonica plant, bis 2015 insgesamt 50 Prozent der spanischen Bevölkerung mit hochmodernen faseroptischen Leitungen zu versorgen. Darüber hinaus sollen bis 2014 13,6 Mrd. US-Dollar in die Leitungsinfrastruktur in Brasilien investiert werden.
Gesellschaftsfördernde Aspekte: Telefonica bietet 87 Millionen Nutzern in zwölf lateinamerikanischen Märkten Zugang zu mobilen Zahlungsmöglichkeiten (e-payment). 

Insgesamt sehen wir den fortschreitenden Liberalisierungsprozess und das Aufbrechen nationaler Monopole als wichtigen Treiber dafür, dass der europäische Telekommunikationsmarkt deutlich leistungsfähiger und attraktiver für die Endkunden geworden ist – nicht zuletzt durch den gestiegenen Wettbewerb zwischen traditionellen und neuen Anbietern. Verbraucher profitieren von differenzierten Strategien (Servicequalität vs. Discountangebote) und Geschäftsmodellen.

Die Rahmenbedingungen für Innovationen und weiteres Wachstum der Branche bleiben positiv. Die Digital Agenda der Europäischen Union aus dem Jahr 2010 hat das Ziel vorgegeben, dass alle Europäer bis Ende 2020 Zugang zu ultra-schnellem Internet haben sollen. Hierfür werden noch umfangreiche Investitionen seitens der Regierungen und der Anbieter nötig sein.

Die Generali-Gruppe schenkt dem Thema „nachhaltige Entwicklung“ seit 2006 besondere Beachtung. Daher entwickelte Generali Investments Europe einen eigenen Filter mit Ausschlusskriterien und positiven Kriterien, der im Investmentprozess zum Einsatz kommt. Insgesamt werden über 6 Mrd. Euro in SRI-Portfolios verwaltet, die nach dieser Screening-Methode erstellt und gemanagt werden. Grundlage für den SRI-Ansatz bildet die Datenbank S.A.R.A. (Sustainable Analysis of Responsible Assets), die das SRI-Analystenteam von Generali Investments Europe auf Basis von ESG-Kriterien erstellt hat.

Zu Beginn des letzten Monats wurden besonders politische Risiken – US-Zentralbankpolitik, Syrien, Bundestagswahl – als kurzfristig bedeutende Unsicherheitsfaktoren für die Kapitalmärkte genannt. Diese sind nun größtenteils vom Tisch. Was ist geblieben? Weitere politische Unsicherheitsfaktoren: Streit über das Schuldenlimit in den USA, Regierungstheater in Italien und zunächst keine klare Regierungskonstellation in Deutschland. Um das Fazit vorwegzunehmen, politische Risiken bleiben dominierend, die Lage ist jedoch viel besser als die Stimmung. Kommen wir zu den Fakten:

Emerging Markets werden erwachsen – und differenzierter

Seit der Ankündigung Ben Bernankes, die Anleihekaufprogramme zurückfahren zu wollen, litten die Schwellenländer unter teils massiven Kapitalabflüssen. Die Angst vor dem Ende des billigen Geldes ließ zum Beispiel die indonesische Rupie, den brasilianischen Real und die indische Rupie um rund 20 Prozent abwerten. Hinzu kamen Verluste an den dortigen Anleihen und Aktienmärkten in ähnlichen Größenordungen. In den vergangenen Wochen entspannte sich die Lage allerdings etwas und die Verluste wurden teilweise wieder wettgemacht. Dass diese Länder jedoch nicht alle über einen Kamm zu scheren sind, zeigt sich an den Leistungsbilanzsalden. Während China, Vietnam oder Südkorea mit Überschüssen aufwarten können, leiden Indien, Indonesien und Brasilien unter wachsenden Defiziten. Darin spiegelt sich die Abhängigkeit von ausländischem Kapital wider, was ein enormes strukturelles Defizit dieser Länder darstellt. 

Auch konjunkturell gibt es Differenzierungen. Während in Indien und Brasilien diverse Konjunkturindikatoren weiter abwärts gerichtet sind, gibt es in China erste Hoffnungszeichen. 

Gewicht der Emerging Markets zu gering

Mittlerweile haben die sogenannten Schwellenländer einen Anteil am Welt-Inlandsprodukt (BIP) von rund 40 Prozent. Der Anteil an der Wachstumsdynamik beträgt satte 75 Prozent des Weltwirtschaftswachstums. Knapp ein Viertel aller Bankeinlagen weltweit liegen in den Emerging Marktes. Der Aktienmarkt spiegelt rund 20 Prozent der Weltkapitalisierung wider. Insgesamt also beeindruckende Werte, die zeigen, dass es ohne die Dynamik und das Gewicht der Wirtschaft in den aufstrebenden Ländern keine rosige Zukunft für die Industrieländer alter und westlicher Prägung gäbe. Doch kommt diese Bedeutung auch in dem wichtigsten Aktienindex der Welt, der nahezu jedem institutionellen Investor als Benchmark dient, dem MSCI World Index, zur Geltung? Leider nein, denn in diesem internationalen Aktienindex ist kein Schwellenland vertreten. Daraus folgt, dass die Korrekturen in den Asset-Märkten dieser Länder aus strategischer Sicht Einstiegsgelegenheiten bieten. Ein differenzierter Blick innerhalb der Länder und Branchen ist jedoch geboten. 

Aufschwung in USA und Japan teuer erkauft

Medial genießt der Konjunkturaufschwung in den USA und Japan große Aufmerksamkeit. Übersehen wird dabei, dass dieser im Gegensatz zu Europa, mit viel neu gedrucktem Geld erkauft wird. So druckt die US-Zentralbank bis zum heutigen Tag monatlich 85 Mrd. Dollar neues Geld, mit dem sie Anleihen am Kapitalmarkt kauft. Die japanische Notenbank steht dem in nichts nach und hat zum Ziel, die Geldbasis von Ende 2012 (138 Trillionen Yen) auf 270 Trillionen Yen bis Ende 2014 zu verdoppeln. Den Finanzmärkten wird dadurch innerhalb der nächsten 15 Monate nochmals Liquidität im Umfang von rund 930 Mrd. US-Dollar allein von japanischer Seite zugeführt. Im Gegensatz dazu zeigt sich die europäische Geldpolitik geradezu als Hort der Stabilität. Die europäischen Banken haben sogar seit Mitte 2012 rund 400 Mrd. Euro aus den 3-Jahres-Tendern der EZB zurückgezahlt. Die geringere konjunkturelle Dynamik in Europa ist deshalb als gesünder einzustufen, als das durch massive monetäre Stimulanz und Konjunkturprogramme hervorgerufene Wirtschaftswachstums-Strohfeuer ohne strukturelle Reformen in Amerika und Japan. 

Fazit für die Finanzmärkte zum 4. Quartal

Kapitalabflüsse aus den Emerging Markets und Renditesteigerungen bei Staatsanleihen waren Kennzeichen eines drohenden Endes der ultralockeren Geldpolitik. Eine Fortsetzung dieser Tendenzen mit der  bisherigen Dynamik sehen wir nicht. Das bedeutet ein differenzierteres Bild für die Schwellenländer, unter anderem auch mit günstigen Einstiegsmöglichkeiten. Renditesteigerungen in den westlichen Industrieländern erfolgen nur noch moderat, da erstens ein Zurückfahren der Quantitative-Easing-Programme nicht so schnell vonstatten gehen wird wie zunächst von den Marktteilnehmern befürchtet, und zum zweiten ein sukzessives „Tapering“ bereits eingepreist ist und nicht mehr negativ überraschen sollte. 

Aktien, und insbesondere europäische Aktien, sind vor diesem Hintergrund nach wie vor erste Wahl. Moderat steigende Renditen und eine weiter wachsende Weltwirtschaft bieten vor allem deutschen Dividendentiteln überdurchschnittliches Potenzial. Mit moderat steigenden Langfristrenditen wird in der Regel auch die Zinsstrukturkurve steiler. Seit Mai diesen Jahres hat sich die Renditedifferenz zwischen zehn- und zweijährigen Bundespapieren in der Spitze um 80 Basispunkte erhöht. Hierin kommt die wachsende Zuversicht einer konjunkturellen Verbesserung zum Ausdruck. Daraus folgen wiederum positivere Gewinnschätzungen für die Unternehmen. Die Konsensschätzungen für die Unternehmensgewinne im DAX per 2015 liegen bei 834 Indexpunkten im Vergleich zu 670 Punkten für das laufende Jahr. Daraus folgt ein potenzielles KGV per 2015 von 10,5 bei unverändertem Indexstand. Auch im historischen Vergleich günstige Bewertungen mit viel Potenzial für weiter steigende Kurse – durch politische Risiken hervorgerufene Schwankungen natürlich inbegriffen. 

Autor: Daniel Zindstein ist verantwortlich für das Portfoliomanagement der vier Dachfonds des unabhängigen Finanzdienstleisters GECAM AG. Der GECAM-Marktkommentar erscheint monatlich.