„Der Bullenmarkt in Europa ist durch eine US-Zinserhöhung nicht in Gefahr“

London, 30. September 2015 – Die kommende Zinserhöhung durch die US-Notenbank Fed dürfte für europäische Aktien nur eine moderate und zeitlich begrenzte Gefahr sein. Dieser Ansicht ist Steven Bell, Chief Economist von BMO Global Asset Management (EMEA) in London und Co-Manager des F&C Macro Global Bond Fund. „Janet Yellen hat deutlich gemacht, dass es nur eine Frage der Zeit ist, bis die Fed die Zinsen erhöht. Die historische Entwicklung des S&P-500-Index im Vorfeld vergangener Zinserhöhungen lehrt uns jedoch, dass das keineswegs der Beginn eines anhaltenden Bärenmarktes sein muss. In der Regel hat der Markt in den ersten drei Monaten nach einem Zinsschnitt nachgegeben – um dann zu einem Aufschwung anzusetzen, der unter dem Strich positive Ergebnisse gebracht hat“, erklärt Bell. Eine Zinserhöhung dürfte zwar nicht nur in den USA, sondern auch an den globalen Märkten zunächst für negative Renditen und Volatilität sorgen. Insbesondere in Europa gebe es aber weiter viel Spielraum für steigende Unternehmensergebnisse, die sich langfristig positiv auf die Kurse auswirken dürften. „Die jüngste Marktschwäche hat zwar die Nerven der ‚Aktien-Bullen‘ strapaziert, doch allem Anschein nach handelte es sich dabei eher um eine kurzfristige Korrekturphase als um den Beginn eines echten Bärenmarktes“, sagt Bell.

Europäische Aktien mit größerem Aufwärtspotenzial

Während die Unternehmensgewinne in den Vereinigten Staaten in den vergangenen zehn bis fünfzehn Jahren dramatisch gestiegen seien, hinkten die Ergebnisse der europäischen Firmen der US-Entwicklung noch immer hinterher, so Bell. „Die ökonomischen Bedingungen sprechen dafür, dass die europäischen Unternehmen die Gewinnlücke schließen können: Es wird noch Jahre dauern, bis die Europäische Zentralbank die Zinsen erhöhen muss, und noch länger, bevor die Arbeitslosigkeit stark genug gefallen ist, um die Lohnstückkosten steigen zu lassen. Vor diesem Hintergrund dürfte auch die Euro-Schwäche anhalten, von der die Unternehmen profitieren“, analysiert der Volkswirt. Die Ereignisse um Griechenland in der ersten Jahreshälfte hätten zudem gezeigt, dass die Krise keineswegs ausgestanden, die Ansteckungsgefahr jedoch gering ist. Investoren könnten daher mit guten langfristigen Renditen bei europäischen Aktien rechnen, sollten ihre Anlagen allerdings gegen den US-Dollar oder Britische Pfund absichern. 

Die Zinserhöhung ist nur eine Frage der Zeit

Nach dem lange erwarteten und dann ausgebliebenen Zinsschritt vor ein paar Wochen haben viele Kommentatoren der Fed Zögerlichkeit unterstellt. „Mit Blick auf vergangene Zinsschritte wäre ein zu langes Herauszögern tatsächlich ein Risikoszenario, das allerdings nicht realistisch ist. Vielmehr nimmt die US-Geldpolitik derzeit noch Rücksicht auf die niedrige Inflation. Historisch haben sich niedrige positive Inflationsraten als ideal für die Aktienmärkte erwiesen, und genau auf diesen Korridor zielt die US-Geldpolitik derzeit“, sagt Bell. Wenn der Zinsschritt kommt, werde er vor dem Hintergrund einer starken US-Wirtschaft stattfinden. Investoren dürften in dieser Situation gut beraten sein, sich auf Turbulenzen einzustellen, sich aber nicht zu lange von den Aktienmärkten fernzuhalten.

USD Stärke setzt den Rohstoffen zu

Rohstoffe
Kurzfristige Gold-Rallye erhöht die Nachfrage nach Gold-ETPs. Letzte Woche wurden 16,6 Mio. USD an Nettomittelzuflüsse in Gold ETPs investiert, als Gold um 3,3 Prozent zulegte und am Donnerstag bei 1.154,50 USD / Unze aus dem Handel ging. US-Notenbankchefin Janet Yellen stoppte die Rallye jedoch, als sie am späten Donnerstagabend die Möglichkeit eines Zinsanstiegs in den USA bis Jahresende bestärkte. Mit dieser Ankündigung stieg der US-Dollar und Gold fiel auf 1.146,20 USD / Unze zurück. Bis zur nächsten FED Sitzung im Oktober dürfte der Goldpreis weiter sehr volatil bleiben.

Wachsendes Interesse an Energie ETPs. Energie ETPs verbuchten 7 Mio. USD Mittelzuflüsse, hauptsächlich in ETFS Energy (AIGE) und Erdgas ETPs. Zu dieser Jahreszeit dreht sich die Erdgas Futures-Kurve typischerweise aus der Backwardation in Contango, da ein Auffüllen der Lager zwischen April und Oktober nun zu Ende geht und sich die Nachfrage in den USA für Heizen erhöht und damit die Nachfrage nach Erdgas vor der Wintersaison unterstützt. Die US-Energy Information Administration (EIA) prognostiziert einen Erdgaspreis bei durchschnittlich 2,84 USD / MMBtu (= Million British therminal Units.) für 2015, der YTD-Durchschnitt liegt derzeit bei 2,77 USD / MMBtu. Anleger dürften von einer Long-Position profitieren.
Öl-ETPs verzeichneten in der vergangenen Woche Mittelabflüsse, hauptsächlich Gewinnmitnahmen aus WTI-ETPs. WTI-Öl konnte sich seit dem Tief im August um 17,4 Prozent erholen, was nun zu Mittelabflüssen in den vergangenen drei Wochen führte.

Beständige Mittelzuflüsse in Short-Kupfer ETPs. Vergangene Woche wurden 4,5 Mio USD an Nettomittelzuflüsse in ETFS Short Copper (SCOP) verbucht. Seit zwei Wochen erhöhen sich die Mittelzuflüsse in Short Kupfer, da Anleger einen bärischen Standpunkt für das Metall einnehmen; sie knüpfen damit an die schwächer als erwarteten PMI-Daten aus China an. Nettopositionen in Kupferkontrakten, die an der LME und COMEX gelistet sind, deuten auf eine sich drehende Marktstimmung hin. Chinas offizieller Einkaufsmanagerindex sollte diese Woche für mehr Klarheit sorgen.

Abverkauf in Platin. Platin-ETPs verbuchten 9,3 Mio. USD Mittelabflüsse, nachdem der Platinpreis den niedrigsten Stand seit 6 Jahren erreicht hat. Gefolgt von einer Rallye von über 8 Prozent, verbuchen Palladium ETPs 1 Mio. USD an Mittelzuflüssen. Niedrigere Platinpreise könnten die wirtschaftliche Zukunft von Bergbauunternehmen weiter gefährden. Bei durchschnittlichen Produktionskosten von 1,209 USD / Unze ist es schwierig, das aktuelle Produktionsniveau beizubehalten, daher sind Produktionskürzungen dieses Jahr nicht auszuschließen. 

Aktien
Überraschend positive US-BIP Daten helfen den globalen Märkten aus der Verlustzone. Ein erneuter Rückgang der chinesischen Fertigungsdaten auf ein 6 ½ Jahrestief und der Emissionsskandal von Volkswagen sorgten zu Beginn der Woche für einen heftigen Rückschlag an den Märkten. Starke US-BIP Daten in Verbindung mit positiven Kommentaren von Fed Präsidentin Yellen hinsichtlich eines wahrscheinlichen Zinsanstiegs in 2015, erhöhten jedoch die Risikobereitschaft der Anleger. Aktien konnten sich von ihren Verlusten zu Beginn der Woche wieder erholen. EZB-Präsident Mario Draghi bleibt unentschlossen, ob weitere quantitative Lockerungsmaßnahmen nach einem Anstieg der Beschäftigung in Europa für den 11. Monat in Folge in Verbindung mit stabilen PMI-Daten nötig sind. Investoren verhalten sich vor den Q3-Ergebnissen jedoch vorsichtig, nachdem Caterpillar 10.000 Arbeitsplätze streicht und von einer unsicheren globalen Konjunkturaussicht warnt.

Währungen
Dollar fester, starke US-BIP Daten unterstützen einen Zinsanstieg durch die FED in 2015. Falkenhafte Bemerkungen von FED Präsidentin Yellen deuten auf einen wahrscheinliche Zinsanstieg dieses Jahr hin, was dem US-Dollar vergangene Woche zu einem Plus von 0,92 Prozent verhalf. Ein Anstieg der Konsumentenausgaben half der US-Wirtschaft im zweiten Quartal schneller zu wachsen als erwartet, was eine potentielle Zinswende befürwortet. Der Euro beendete die Woche, trotz der ausbleibenden taubenhaften Kommentare von EZB-Präsident Mario Draghi und einer Rallye aus den risikobehafteten Anlagen, niedriger. Die Norwegische Zentralbank senkte ihren Leitzins zum zweiten Mal in diesem Jahr auf nun 0,75%. Es besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass weitere Zinssenkungen folgen könnten, um die norwegische Wirtschaft, welche unter den fallenden Ölpreisen und der steigenden privaten Haushaltsverschuldung leidet, wieder zu anzukurbeln. Der kanadische Dollar bewegt sich inzwischen auf einem 11-Jahrestief, nachdem die Unsicherheiten vor Kanadas hart umkämpften Wahlen, die nun weniger als einen Monat entfernt sind, zunehmen. 

Spanien kann Vorbild für andere „Problemkinder“ der Eurozone sein

Mit den Sparmaßnahmen und Reformen der vergangenen Jahre habe Spanien zwar eine bittere Pille schlucken müssen, doch nun sei die Wirtschaft auf dem Weg der Besserung, meint Christophe Bernard, Chefstratege beim schweizerischen Vermögensverwalter Vontobel Asset Management. Es sei zwar noch viel zu tun, doch das Land könne als Vorbild für andere „Problemkinder“ der Eurozone gelten. Wie in anderen fragilen Volkswirtschaften in der so genannten „Peripherie“ des gemeinsamen Währungsgebiets seien weitere Verbesserungen allerdings davon abhängig, ob die Wähler den Reformkurs weiter unterstützten.

Das vollständige Market Updatefinden Sie links zum Download.

AXA IM aktuell: Keine Blase am US-Aktienmarkt

Die wichtigsten US-Aktienindizes haben sich seit der globalen Finanzkrise verdreifacht, und die Gewinne der Unternehmen sind um 50 Prozent gestiegen. Einige Investoren fürchten sich jetzt vor einer Blase. Franz Wenzel, Chefstratege bei AXA Investment Managers (AXA IM), gibt jedoch Entwarnung: „Von einer Blase sind wir weit entfernt – auch bei einer Zinserhöhung.“

Das Kursgewinnverhältnis (KGV) des US-Aktienmarktes sei von 15 auf 20 gestiegen. Nach dem bekannten KGV-Modell von Robert Shiller liege der Wert inzwischen sogar bei 25 – für Investoren sei das ein Anzeichen für eine bevorstehende Blase. „Viele Anleger verlassen sich bei der Bewertung des Gesamtmarktes auf das Modell von Shiller. Dabei sollten sie jedoch berücksichtigen, dass die Finanzkrise einen großen Einfluss auf seine Berechnungen nimmt“, erklärt Wenzel. Die Angst vor einer Blase hält der Stratege daher für unberechtigt. Als Berechnungsgrundlage für das nach ihm benannte KGV nutze Shiller den inflationsbereinigten mittleren Gewinn der letzten zehn Jahre. Das ermögliche ihm, den aktuellen Markt mit dem realen Gewinndurchschnitt des letzten Jahrzehntes zu vergleichen. Damit beziehe er jedoch auch die Verluste der Jahre 2008 und 2009 mit ein, als die Gewinne während der Finanzkrise um mehr als 60 Prozent einbrachen. 

Wie groß die Auswirkungen der Krise auf Shillers Rechnung sind, demonstriert Wenzel, indem er den Gewinntrend für 2020 ableitet: „Angenommen wir nehmen seine Berechnungen als Grundlage und werfen einen Blick in die Zukunft. Wenn wir dann von einer normalen Gewinnrezession von 30 Prozent in den Jahren 2017 und 2018 ausgehen, erhalten wir einen Wert von 22. Das sind ganze drei Basispunkte weniger.“ 

Auch eine Zinserhöhung werde nicht zu einer Blase führen. Für das Quantitative Easing der USA stehen 3,5 Billionen US-Dollar an zusätzlicher Liquidität zur Verfügung. Der Stratege hält es für unwahrscheinlich, dass die Politiker dem Markt dieses Geld entziehen werden, wenn die Federal Reserve Bank die Zinsen hebt. Liquiditätsbedingt steige das KGV dann um 2 Basispunkte auf 17 (der langjährige Mittelwert von 15 plus zwei zusätzliche Punkte zur Berücksichtigung der Liquidität). Das tatsächliche KGV belaufe sich heute auf 19. „Das macht eine Überbewertung von etwa zehn Prozent aus – was zwar relativ hoch ist, aber weit entfernt von einer Blase“, schlussfolgert Wenzel.

Schwellenländeraktien stark von exogenen Faktoren beeinflusst – Ausblick für die nächsten drei Jahre bleibt positiv

Aktien in den Schwellenländern werden derzeit vor allem von äußeren Faktoren beeinflusst, die wenig mit deren eigentlichen Fundamentaldaten zu tun haben. Zu diesem Ergebnis kommt Tim Love, Fondsmanager des JB Emerging Equity Fund, in einem aktuellen Marktkommentar. Er verweist dabei insbesondere auf Faktoren wie das unklare Vorgehen der Fed, die absehbare Normalisierung des US-Zinsniveaus und die Abschwächung des japanischen Yen. 

„Trotz der jüngsten Kursschwäche bleibt der Ausblick für Schwellenländeraktien sehr positiv“, betont der Experte. Tim Love rechnet beim MSCI Emerging Markets Index in den kommenden drei Jahren mit einem Gewinnanstieg je Aktie von 15 Prozent jährlich. Für den selben Zeitraum erwartet er eine Dividendenrendite von 3,5 Prozent pro Jahr. Love geht davon aus, dass die Analystenschätzungen für das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) eine Neubewertung erfahren und auf 15,5 angehoben werden. „Das ist in meinen Augen immer noch eine sehr konservative KGV-Schätzung“, sagt Love. Das KGV des S&P 500 betrage aktuell 18; für den MSCI Emerging Markets Index betrage das KGV aktuell 11,5.

Love geht zudem davon aus, dass die M&A-Aktivität in den Schwellenländern demnächst zunimmt. So liege der Preis-Buchwert des MSCI Emerging Markets Index so niedrig wie zuletzt während der Finanzkrise 2008. Aktuell betrage der Wert 1,3 – verglichen mit den historischen Höchstwerten von 3,1. Die Abschläge auf den Preis-Buchwert zusammen mit dem Nettoinventarwert dürften viele Schwellenländer-Unternehmen als M&A-Kandidaten attraktiv machen. 

 

Im Portfolio des JB Emerging Equity Fund sind derzeit Unternehmen aus Indien und Saudi-Arabien übergewichtet. Tim Love, der als Bottom-up-Stockpicker investiert, kauft vor allem Unternehmen mit positiven freien Cashflows, gesunden Bilanzen und einer niedrigen Korrelation zu anderen Schwellenländeraktien. „Vor diesem Hintergrund haben sich Unternehmen aus Indien und den Frontier Markets sehr gut entwickelt“, betont Love. Die Situation bei chinesischen Firmen sei zwar zuletzt herausfordernder gewesen, dennoch gebe es auch dort Chancen. So hält er vor allem chinesische Unternehmen, die auf dem heimischen Markt eine starke Stellung haben und vom Binnenkonsum profitieren.

Hans Ulrich Jost: Bewertungsunterschiede zwischen Growth- und Value-Aktien sind auf Dauer nicht gerechtfertigt. 

  • Der Portfoliomanager des JB Euroland Value Stock Fund sieht gute Rahmenbedingungen für eine Outperformance zyklischer Werte in der Eurozone.
  • Die aktuelle Bewertung der „Zykliker“ gegenüber defensiven Unternehmen ist niedriger als im Krisenjahr 2009 – und nach Ansicht von Jost nicht mehr rational erklärbar.
  • Für das kommende Jahr rechnet Jost mit einem starken Anstieg der Ausschüttungsquote bei zyklischen Aktien von 30 auf 50 Prozent des freien Cashflows, während defensive Werte schon heute rund 85 Prozent ihrer freien Cashflows ausschütten.

Michael Lai: Chinas Dienstleistungssektor bietet immer noch gute Einstiegschancen.

  • Die Exportabschwächung der chinesischen Wirtschaft hat den Portfoliomanager des GAM Star China Equity nicht überrascht.
  • Bereits seit vielen Jahren hat Lai kaum zyklische Werte im Portfolio, er fokussiere sich stark auf den Service-Sektor.
  • Der chinesische Dienstleistungssektor verfügt immer noch über gute Aussichten, so liegt der Einkaufsmanagerindex dieses Sektors weiterhin über 50. Hier findet der Fondsmanager noch gute Unternehmen, die vom Markt oft übersehen werden.

Volkswagen und die Sorge um die Kreditqualität der Unternehmen

„Unternehmensanleihen sind derzeit so attraktiv wie seit Jahren nicht mehr. Dennoch: Die Lage könnte noch einmal schlimmer werden, bevor es wieder besser wird.“
Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers

Die Stimmung an den Finanzmärkten hat sich Mitte August deutlich verschlechtert: Die Sorgen um die chinesische Konjunktur traten immer deutlicher zutage. Die Verlangsamung der chinesischen Wirtschaft übte zusätzlichen Druck auf die Rohstoffpreise aus. Dies wiederum wurde zu einer Belastung für die Wirtschaftslage in den Schwellenländern insgesamt. Auch Unternehmen in den entwickelten Industrieländern bekommen dies inzwischen deutlich zu spüren, wie Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers, erklärt: „Es sieht so aus, als schlage die Schwäche der Schwellenländer inzwischen auf Unternehmensnachrichten aus entwickelten Märkten durch. Schwellenländer bilden den gemeinsamen Nenner einer Reihe negativer Entwicklungen auf dem europäischen High-Yield-Markt.“

Allgemein schlage sich ein negatives Sentiment auf dem Anleihemarkt in Sorgen um die Bonität der Emittenten nieder. „Ein antizyklischer Investor könnte argumentieren, dass diese Sorgen in den Industrieländern übertrieben sind und wir uns lieber mit dem Zinsänderungsrisiko beschäftigen sollten, zumindest in den USA und Großbritannien“, erläutert Iggo. „Aber die Sorgen um die Kreditqualität sind verständlich.“ Es sei zu einfach, problematische Unternehmensnachrichten aus diesem Bereich als Einzelfälle abzutun, so der Experte weiter: „Der Fall Volkswagen kann als Beispiel dafür dienen. Auf einer Ebene geht es hier nicht um das zugrunde liegende Geschäftsmodell, die Produkte oder Absatzmärkte, sondern um schlechte Unternehmensführung und unglückliche Entscheidungen.“ Auf einer anderen Ebene habe der Skandal um die manipulierten Diesel-Abgaswerte aber auch klare Implikationen für die Finanzkraft des Konzerns – durch Strafzahlungen, Aufwendungen für die Nachbesserung von Millionen von Fahrzeugen, den Ruf des Unternehmens und künftige Ertragsströme. „Investoren werden dies auch auf andere Unternehmen übertragen, die Dieselfahrzeuge verkaufen – und auf die Zulieferer, die sie dabei unterstützen. Was zunächst wie ein unternehmensspezifisches Ereignis aussieht, kann sich zu einem größeren Bonitätsproblem auswachsen“, so Iggo. Bisher allerdings seien vor allem Unternehmen mit Geschäften in Schwellenländern oder einer Abhängig von den Energiemärkten betroffen.

Die Zuversicht der Investoren habe dennoch bereits stark gelitten. Dies manifestiere sich in teils heftigen Preisbewegungen und größeren Geld-Brief-Spannen. Zudem seien auch die Renditeaufschläge gestiegen, die Unternehmensanleihen im Vergleich zu sicheren Staatsanleihen böten – im US-Investmentgrade-Markt liege der Aufschlag derzeit im Mittel bei 170 Basispunkten, in Europa seien es 136 Basispunkte. Hier habe der Jahrestiefststand bei nur 89 Punkten gelegen. Daher ist Iggo auch vorsichtig optimistisch, was die Aussichten des Anleihemarktes angeht: „Unternehmensanleihen sind derzeit so attraktiv wie seit Jahren nicht mehr. Dennoch: Die Lage könnte noch einmal schlimmer werden, bevor es wieder besser wird.“
Für Ihre Fragen und zur Interviewvermittlung wenden Sie sich bitte direkt an AXA Investment Managers (Daniela Hamann) oder an ergo Kommunikation.

Commodities and Fed look to China for answers

China’s slowdown weighs on cyclical commodities, with uncertainty keeping investors defensive. Uncertainty over the outlook of the global recovery has been compounded by the US Federal Reserve’s decision to delay its rate tightening cycle. The Fed’s emphasis on subdued inflation and the spillover effects of a slowdown in the Chinese economy drove cyclical markets lower. Simultaneously, defensive commodities have benefited, as central banks continue to support the global recovery with excess liquidity and record low rates. We expect that central bank stimulus and the overly pessimistic view of the Chinese economy by investors will change and other major global economies will help lift fragile demand in the months ahead. Although seasonal demand is expected to keep the energy sector under pressure in the near term, unexpected drawdowns in US inventories have seen WTI outperform and we feel that supply side issues will gradually improve towards the end of 2015. 

Please find ETF Securities' Commodity Monthly Monitor from September/October 2015 attached on the left.

What would happen if the Fed never raised its rates again?

A large majority of the FOMC has declared itself favourable to the exit from the zero-rate policy (ZIRP) before the end of the 2015, but this is not an unconditional commitment on the part of Janet Yellen and her colleagues. Whilst the recent upsurge in volatility on the markets has pushed the Fed to defer this moment, we can imagine a different pretext at the next meeting and then at the following one, etc. In short, it would be worth considering the implications of a long (H2 2016), or definitive, postponement to the Fed's rate-hike cycle. The dollar could depreciate. A number of central banks (PBoC) might welcome this, but not the ECB or the Bank of Japan.

Please find the full report from Bruno Cavalier, Chief Economics at Oddo & Cie, attached on the left.

„Das aktuelle Marktumfeld ist für Börsengänge eher ungünstig“

London, 25. September 2015 – Im folgenden Interview kommentiert Sam Cosh, Leiter European Equities bei BMO Global Asset Management (EMEA), London, die hohe Zahl geplanter Börsengänge an europäischen Börsen.

Das Geschäft mit Börsengängen zieht an – warum?
Sam Cosh: Wenn die Märkte sich gut entwickeln, nimmt auch die Zahl der IPOs zu. Blickt man auf die positive Börsenentwicklung der vergangenen Jahre, überrascht die Zunahme bei den aktuell geplanten Börsengängen deshalb nicht. Vor allem wenn man bedenkt, dass es seit der Rezession nach der Finanzkrise nur sehr wenige Börsengänge gegeben hat. So gesehen herrscht bei den IPOs derzeit Nachholbedarf.

Die Märkte sind sehr volatil – ist der Zeitpunkt gut, um Börsengänge anzukündigen?
Cosh: Wahrscheinlich wird es für die Börsenkandidaten im aktuellen Umfeld schwierig sein, einen guten Start zu erwischen. Ich würde mit einem Börsengang lieber warten, bis wieder mehr Stabilität am Markt herrscht. Es sei denn, man rechnet damit, dass wir vor dem Beginn eines Bärenmarktes stehen.

Wie wichtig sind Börsengänge für Nebenwerte-Investoren? Wo sehen Sie Chancen, wo Risiken?
Cosh: Börsengänge sind für mich als Nebenwerte-Investor nur wichtig, weil sie immer wieder mein Anlageuniversum erneuern. Allerdings müssen die Börsenneulinge erst einige Zeit an der Börse notiert sein, bevor wir ein Investment in sie erwägen. Zum einen, weil die neu gelisteten Unternehmen anfangs nur über einen schwachen Track Record verfügen. Zum anderen bietet uns der Markt sehr viele Anlagechancen, sodass wir nicht auf die Börsenneulinge angewiesen sind. Ich glaube, dass nur in den seltensten Fällen die mit dem Börsengang verbundenen Anreizstrukturen für die Verkäufer – also Banken, Private-Equity und Unternehmer – mit denen der neuen Aktionäre übereinstimmen. Grundsätzlich fehlt mir bei den Börsenneulingen aus Investorensicht eine ausreichend gute Bilanzhistorie. Auch verfügt das Management nicht notwendigerweise über die nötige Erfahrung mit dem Führen eines börsennotierten Unternehmens. Aus diesen Gründen beteiligen wir uns nicht an IPOs, wir finden sie eher irritierend.

Aus Ihrer Sicht: Was macht Börsengänge interessant, was sind die wichtigsten Erfolgsfaktoren für einen Börsengang?
Cosh: Die Preiserwartung sollte nicht unangemessen hoch sein, außerdem sollte die Firma über eine gute finanzielle Ausstattung verfügen, also von den Voreigentümern finanziell nicht zu stark belastet worden sein. Auch ist eine vernünftige Incentive-Struktur für das Management sinnvoll, die gut mit den Anteilseignern abgestimmt ist.

Welche Rolle spielen Börsengänge in ihrer Anlagestrategie und in der Unternehmensanalyse?
Cosh: Börsengänge sind für mich uninteressant.

GAM: „Regulierung für Asset Backed Securities muss überarbeitet werden“

Der Markt für Asset Backed Securities (ABS) bietet Anlegern durch die von den China-Turbulenzen ausgelösten Spread-Ausweitungen einen guten Zeitpunkt zum Wiedereinstieg. Zu dieser Einschätzung kommt Laurence Kubli, die für die Fondsgesellschaft GAM den JB ABS Fund verwaltet. „Alles in allem sprechen sowohl die fundamentalen als auch die technischen Marktbedingungen für ABS-Investments“, sagt die Fondsmanagerin. Gebremst werde der Markt derzeit aber durch viele regulatorische Vorschriften, die das Marktsegment gegenüber anderen Wertpapieren benachteilige. „Die Nachfrage könnte weiter steigen, wenn die regulatorischen Rahmenbedingungen mit Blick auf Basel III und Solvency II verbessert würden“, sagt Kubli. ABS seien nach dem Ausbruch der Finanzkrise übertrieben stark durch regulatorische Vorschriften benachteiligt worden, was nun viele Investoren von einem Engagement abhalte. „Wenn diese Benachteiligungen durch Überarbeitung der Vorschriften reduziert werden, wird das eine größere Wirkung auf die ABS-Spreads haben als die milliardenschweren Aufkäufe durch die EZB“, sagt Kubli. 

EZB-Aufkaufprogramm enttäuscht Marktteilnehmer bisher
Von der bisherigen Umsetzung des im November 2014 gestarteten ABS-Aufkaufprogramms der EZB hat Kubli mehr erwartet: „Insgesamt hat das Aufkaufprogramm die Markterwartungen bislang enttäuscht“, sagt die Expertin. Ursprünglich hatten die Marktteilnehmer von der EZB ABS-Käufe von 50 Milliarden Euro pro Jahr erwartet. Tatsächlich wurden zwischen November 2014 bis Mitte September 2015 aber nur Papiere im Wert von 12 Milliarden Euro erworben. Die Folge: „Nach der Ankündigung des Programms hatten sich die Spreads der betreffenden Papiere vor allem aus der Eurozonen-Peripherie noch vor dem eigentlichen Programmstart tatsächlich eingeengt; doch mittlerweile beobachten wir wieder eine Ausweitung“, sagt Kubli. Allerdings betont die Expertin bei aller Kritik: „Dass es das Programm überhaupt gibt, ist sehr positiv, weil es die Marktliquidität und die Nachfrage erhöht hat.“ 

Weitere Spread-Einengung erwartet
Insgesamt rechnet Kubli in Zukunft mit geringeren Spreads auf dem ABS-Markt: „Es dürfte sowohl bei den Papieren, die die EZB kaufen darf, als auch bei den anderen Papieren zu einer Spread-Einengung kommen, wenn auch mit etwas niedrigerem Tempo als bisher.“ Dafür sprechen aus Sicht der Expertin fünf Gründe: Erstens seien die ABS-Spreads im Vergleich zu anderen Fixed-Income-Sektoren attraktiv. Zweitens laufe das EZB-Aufkaufprogramm noch mindestens bis Ende September 2016. Drittens dürften auch die erwarteten regulatorischen Anpassungen dafür sorgen, dass sich die Spreads weiter einengen. Viertens sind ABS-Papiere deshalb interessant, da sie einen natürlichen Schutz gegen die möglichweise bald wieder steigenden Zinsen bieten. Ihre Coupons sind nämlich variabel und werden regelmäßig basierend auf dem Liborzinssatz angepasst. Und fünftens sollte die Nachfrage nach ABS mittelfristig ansteigen, da die Anlageklasse bei den meisten Investoren unterrepräsentiert ist.

Senior CLO-Tranchen bevorzugt
In ihrer Anlagestrategie favorisiert Kubli derzeit neu begebene Senior CLO-Tranchen (Collateralized Loan Obligations) mit einem AAA-Rating aufgrund attraktiver Spreads und hoher Übersicherung (Credit Enhancement). Außerdem sind für die Fondsmanagerin CMBS früherer Jahrgänge (Commercial Mortgage Backed Securities) und CLOs, die vor 2008 emittiert wurden, interessant, da sie immer noch unter par notieren und über das Potenzial verfügen, sich durch den Pull-to-par-Effekt schneller zu amortisieren, als vom Markt erwartet. Aufgrund ihrer attraktiven laufenden Rendite und der hohen Marktliquidität seien auch Prime RMBS (erstklassige Residential Mortgage Backed Securities) und Auto ABS (Auto Asset Backed Securities) interessant, selbst wenn diese Papiere auf dem aktuellen Niveau nur über begrenztes Spread-Einengungspotenzial verfügten.

Globale Wachstumsrisiken bleiben in den Händen der Fed

Rohstoffe
Investoren suchen Gold in Zeiten der Unsicherheit auf. Im Vorfeld der Fed Sitzung am vergangenen Donnerstag verbuchten Gold-ETPs letzte Woche bereits Mittelzuflüsse von 40,9 Mio. USD. Obwohl man allgemein an den Futures-Märkten von einem unveränderten Zinsniveau aus ging, so waren Ökonomen vor der Zinsentscheidung geteilter Meinung. Gold stieg am Freitag um 2,15 Prozent, während der US-Dollar um 0,6 Prozent nach der Entscheidung der FOMC nachgab. Eine lockerere Geldpolitik wirkt sich abwertend auf eine Währung aus, während Gold als sichere und defensive Anlageklasse profitieren kann. Seit Mitte August wurden beinahe jede Woche neue Mittelzuflüsse in Gold-ETPs verbucht. Seitdem der Goldpreis zum ersten Mal unter die 1.100 USD Marke fiel, nutzen Investoren dies für einen relativ günstigen Einstiegszeitpunkt. Vergangene Woche wurden die höchsten Mittelzuflüsse in Gold-ETPs in vier Wochen verbucht und viele Investoren profitierten von einem Plus von über 3 Prozent in nur zwei Tagen. Sollte das aktuelle Momentum in Gold weiter an Fahrt gewinnen, so rechnen wir mit weiteren Mittelzuflüssen in die als sicherer Hafen bekannte Anlageklasse.

Investoren bevorzugen breitere Rohstoffkörbe. Vergangene Woche wurden Nettomittelzuflüsse in breit gestreute Edelmetall-, Industriemetall- und Energie-ETPs verbucht. Viele Investoren erkennen die Vorteile der Diversifikation, indem sie breit gestreute Rohstoffkörbe zu ihrem Portfolio hinzufügen, denn diese weisen eine geringe Korrelation zu anderen Anlageklassen auf. Der Effekt einer Diversifikation ist über einen Rohstoffkorb größer als mit einem Einzelrohstoff. Breis gestreute Energie-ETPs verzeichneten ihren bisher größten Nettomittelzufluss von 25,2 Mio. USD. Investoren nutzten die günstigen Einstiegsmöglichkeiten am Energiemarkt. Seit der Ölpreis zu Beginn des Jahres unter 50 USD / Barrel fiel, verbuchten Energie-ETPs Nettomittelzuflüsse von insgesamt 117 Mrd. USD. ETPs auf Industriemetall- und Edelmetallkörbe verbuchten Mittelzuflüsse von jeweils 14,3 Mio. USD und 9,8 Mio. USD, was auf einen möglichen Wendepunkt in der Marktstimmung bisherigen Abflüssen in diesem Jahr hindeutet.

Nettomittelzuflüsse in Short Kupfer-ETPs. Nach einer kurzen Erholung verzeichneten jedoch die meisten Industriemetalle vergangene Woche Verluste, welche jedoch von vorherigen Gewinnen teilweise kompensiert wurden. Zink und Nickel bildeten das Schlusslicht mit einem Preisrückgang von 5,5 und 4,4 Prozent. Ein schweres Erdbeben in Chile sorgte in der Nacht von Mittwoch auf Donnerstag dafür, dass der Kupferpreis kurzfristig über 5.400 USD / Tonne steigen. Da es sich nur um vorübergehende Kursgewinne handelt, entschieden sich ETP Investoren 8,1 Mio. USD in ETFS Short Kupfer (SCOP) zu investieren, die größten Mittelzuflüsse seit März 2014.

Aktien
Eine taubenhafte Fed überrascht die Märkte. Obwohl die Futures-Märkte es bereits vorweggenommen hatten, dass die Fed ihren Leitzins nicht anheben wird, überraschte jedoch das Federal Open Market Committee (FOMC), zu dt. Offenmarktausschuss, die Märkte, in welchem Ausmaß sie die globalen Risiken betonten. Im Mittelpunkt steht eine mögliche Ansteckungsgefahr durch China, was zu Verwerfungen am Markt führen könnte, sofern diese nicht in Chinas Reformplan, welcher für ein stabiles Wirtschaftswachstum entwickelt wurde, diskutiert werden. Chinesische Aktien gaben vergangene Woche um weitere 4,1 Prozent nach. Obwohl die Fed ihre Arbeitsmarktprognose verbessert hat, wurden Inflationsziele und Wachstumszahlen für 2016 nach unten korrigiert. An den US-Futures-Märkten wird die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung im Dezember auf unter 50 Prozent gehandelt.

Währungen
US-Dollar baut Verluste aufgrund von globalen Wachstumssorgen der Fed weiter aus. Der US-Dollar fiel gegenüber den meisten Währungen, nachdem die FOMC den Leitzins unverändert lies und dies mit der niedrigen Inflation sowie den Auswirkungen der globalen Risiken auf die Wirtschaftsaktivitäten begründete. Der Euro bleibt im Zuge der US-Dollar Schwäche stark und wird durch den Wahlsieg für Syriza in Griechenland unterstütz, was die Wahrscheinlichkeit für die Umsetzung neuer Sparmaßnahmen erhöht. Ein Anstieg der Löhne in Großbritannien um 2,9 Prozent, der größte Zuwachs seit sechs Jahren, sorgt in Verbindung mit falkenhaften Anmerkungen von BoE Gouverneur Carney für Unterstützung im GBP. Der kanadische Dollar leidet weiterhin unter den schwachen Ölpreisen, trotz der wie erwarteten Verbraucherpreisindex (VPI) Lesung. Das taubenhaften Verhalten der FOMC sowie das weltweit risikoscheue Anlegerverhalten erhöhen die Nachfrage für Yen als sicheren Hafen.

AXA IM aktuell: Hochwertige Small Caps werden übersehen

Die Aktien von kleineren Unternehmen haben sich seit Jahresbeginn besser entwickelt als der breite Markt. Das gilt sowohl für den europäischen als auch für den US-amerikanischen Aktienmarkt. Gleichwohl wird dies von der Mehrzahl der Anleger offensichtlich kaum wahrgenommen.

Die Sterne (und die Zentralbanken in der ganzen Welt) scheinen es gut zu meinen mit Small Caps in diesem Jahr. Sowohl in den USA als auch in Europa haben Nebenwerte die Standardwerte geschlagen. So verzeichnet der MSCI USA Small Cap Index in einem schwierigen Markt ein Minus von 2,08 Prozent – der Standard-Index MSCI USA liegt bei -2,56 Prozent. Das europäische Pendant MSCI Europe Small Cap kommt seit Jahresbeginn sogar auf ein Plus von 9,43 Prozent, obwohl der MSCI Europe ebenfalls leicht im Minus liegt (Quelle: MSCI, Stand aller Daten: 31. August 2015). Dennoch werden die Chancen, die in Dividendenpapiere kleinerer Unternehmen liegen, von vielen Anlegern nicht erkannt. 

Für Alex Harper, Client Portfolio Manager bei AXA Rosenberg gibt es gute Gründe für das überdurchschnittliche Abschneiden dieser Anlageklasse in den USA: „Mit dem Beginn des Quantitative Easing in Europa ist die Risikoneigung der Investoren angestiegen“, erklärt der Experte. „Davon haben die Small Caps profitiert.“ Zudem fokussierten sich kleinere Unternehmen meist stärker auf den heimischen Markt. Der starke US-Dollar sei dabei ein unterstützender Faktor und ein zusätzlicher Grund für höhere Renditen gewesen.

Eine negative Auswirkung auf die Nebenwerte angesichts der demnächst wohl anstehenden Zinserhöhung durch die US-Notenbank Fed erwartet Harper nicht: „Die US-Wirtschaft erholt sich, die Arbeitslosigkeit sinkt, und die Löhne steigen. Für die Mehrheit der Small Caps kann das nur von Vorteil sein, denn die direkten Auswirkungen von steigenden Zinsen auf Kreditaufnahme oder Kapitalbeschaffung werden auf diese Weise abgefedert.“ Das zeigt übrigens auch die Vergangenheit: So übertraf im letzten Zinserhöhungszyklus von 2004 bis 2006 der MSCI USA Small Cap Index den Standard MSCI USA Index um mehr als 10 Prozent. 

AXA Rosenberg hat derzeit den Konsumgütersektor als aussichtsreich identifiziert: „Wir stufen Einzelhändler und Freizeitunternehmen momentan als attraktiv ein, da viele Aktien in diesem Bereich sowohl durch ihre Bewertung als auch durch ihre Ergebnisse überzeugen“, erklärt Harper. Aber darüber hinaus gebe es viele weitere Möglichkeiten, um in qualitativ hochwertige Small Caps zu investieren, die bisher offensichtlich schlichtweg übersehen worden seien.
Ähnlich sieht das Isabelle de Gavoty, Head of Small Cap Investment Team bei AXA Framlington, mit Blick auf den europäischen Kontinent: „Momentan ist das Marktumfeld volatil. Gerade jetzt bietet sich also die perfekte Gelegenheit, das Portfolio stärker zu diversifizieren. Small Caps sind mehr als geeignet dafür.“ Das zeige auch die Vergangenheit. Zuletzt hätten die Nebenwerte trotz Marktvolatilität die Erwartungen übertroffen. „Die Marktvolatilität hält vorerst an – zumindest solange, bis sich das Weltwirtschaftswachstum wieder stabilisiert. Es kann sich also lohnen, genauer hinzusehen und den ein oder anderen bisher übersehenen Nebenwert noch in das Portfolio aufzunehmen“, schließt de Gavoty.

Federal Reserve kann mit ihrer Zurückhaltung die Unsicherheiten nicht ausräumen

Barings Investment Insight von Guy Dunham, Head of Global Aggregate bei Baring Asset Management in London:

Die US-Notenbank Federal Reserve überraschte Marktteilnehmer mit der Entscheidung, das Zinsniveau unverändert zu belassen und äußerte sich gleichzeitig zurückhaltend über den weiteren Ausblick. Erste Marktreaktionen legen nahe, dass insbesondere Anleger in risikobehafteten Vermögenswerten über die anhaltende Unsicherheit rund um den Zeitpunkt der ersten Zinserhöhung verunsichert sind. Insgesamt bleiben wir weiterhin zurückhaltend und breit aufgestellt, sehen aber ein gesteigertes Investitionspotenzial bei inflationsgebundenen US-Anleihen.

Keine Zinserhöhung

Die Markterwartungen im Hinblick auf das kürzliche Treffen der US-Notenbank Federal Reserve verteilten sich ziemlich gleichmäßig auf die  Marktteilnehmer, die keine Zinserhöhung aber eine aggressive Ausdrucksweise erwarteten und jene, die von einem moderaten Anstieg in Verbindung mit einer beschwichtigenden Ausdrucksweise ausgingen.

Tatsächlich wurden Marktteilnehmer letztendlich von der Federal Reserve leicht überrascht, da diese ihre Entscheidung, die Zinssätze auf dem aktuellen Niveau zu belassen, mit einer verhaltenen Wortwahl kombinierte und die mittel- bis langfristigen Erwartungen um 0,25% nach unten korrigierte.

Fokus der Federal Reserve

In ihren Erläuterungen darüber, wie lange man die Zielbandbreite beibehalten würde, erklärte der Offenmarktausschuss der US-Notenbank (FOMC), dass man die Entwicklungen – sowohl die realisierten als auch die erwarteten – gegenüber den Zielen von Vollbeschäftigung und einer Inflation von 2% beurteilen werde.

Man gehe davon aus, den Leitzins dann zu erhöhen, nachdem eine weitere Verbesserung des Arbeitsmarktes festgestellt wurde und man einigermaßen zuversichtlich ist, dass sich die Inflation mittelfristig auf das Ziel von 2% zurück bewegt.

Marktreaktion 

Die anfängliche Marktreaktion fiel zwar positiv aus und kurzlaufende US-Staatsanleihen stiegen rasant an, jedoch verschaffte sich die Unsicherheit der Anleger schnell wieder Geltung. Mit Blick auf risikobehaftete Anlagen war zur spüren, dass Marktteilnehmer die Gewissheit der  Unsicherheit vorziehen und sich lediglich Klarheit bezüglich des genauen Zeitpunkts der geldpolitischen Richtungsänderung wünschen.

Nachdem deutlich wurde, dass die Zinserhöhung aufgeschoben wurde, fand an den Devisenmärkten eine Rally bei entwickelten Währungen gegenüber dem US-Dollar statt. 

Unsere Beurteilung  

Unserer Ansicht nach ist eine Zinserhöhung im Oktober unwahrscheinlich und die Federal Reserve wird mit der Zinswende entweder im Dezember oder Anfang 2016 beginnen.

Da der Fokus der Federal Reserve auf den Inflationserwartungen am Markt sowie den relativ attraktiven Breakevens von inflationsgeschützten US-Staatsanleihen (TIPS) liegt, sehen wir in diesem Bereich ein gesteigertes Investitionspotential, um die Einschätzung über zukünftige Zinserhöhungen auszudrücken, da der Offenmarktausschuss einen Anstieg der marktbasierten Inflationserwartungen abwarten wird, bevor weitere Handlungen vorgenommen werden.

Es wird außerdem interessant sein zu sehen, wie sich die Devisen auf Grundlage der Entscheidung der Federal Reserve in den nächsten Wochen entwickeln werden. Unserer Einschätzung nach wird die Bank of England wohl nicht vor den USA die Zinsen erhöhen und dadurch wird eine weitere geldpolitische Lockerung durch die Europäische Zentralbank sowie die Bank of Japan wahrscheinlicher.

Ausblick

In diesem Umfeld ist unseres Erachtens die Diversifikation von entscheidender Bedeutung. Wir werden die Duration eventuell durch die Einbindung von inflationsgeschützten US-Staatsanleihen leicht erhöhen, nichtsdestotrotz dürfte die Duration insgesamt relativ niedrig bleiben. Des Weiteren behalten wir unser Engagement in verschiedenen europäischen Peripherieländern bei.

Wo es uns möglich ist, halten wir geringe Positionen in Schuldtiteln der Schwellenländer. Als besonders positiv schätzen wir Mexiko ein, da die Renditen dort attraktiv sind und steile Renditekurven die Absicherungskosten für die Währungsposition senken.

Wir investieren zwar nicht bei all unseren Strategien in Hochzinsanleihen, behalten unsere Positionen in der Anlageklasse jedoch wo es möglich ist bei, da wir hier aufgrund der jüngsten Spreadausweitung ein gutes langfristiges Potenzial erkennen.

GAM Marktkommentar: Brasiliens Anleihen außerordentlich attraktiv

Der brasilianische Anleihenmarkt liefert derzeit außerordentlich gute Anlagechancen. Diese Einschätzung vertritt Tim Haywood, Fondsmanager des GAM Star Absolute Return Bond Fund, mit Blick auf die brasilianische Zinskurve: „Die aktuelle Marktbewertung für die Entwicklung der Zinsen verläuft auf Sicht der kommenden fünf Jahre sehr flach – damit zeigt sich ein Stabilitätsmuster, das dieses Land noch nie gesehen hat.“ Haywood weist darauf hin, dass die Zinsen in Brasilien in der Vergangenheit extrem starken Schwankungen unterworfen waren. 

Der wirtschaftliche Ausblick für Brasilien bleibt laut Haywood schwach, die Wirtschaft werde in diesem und im kommenden Jahr in der Rezession stecken bleiben – das schaffe Raum für Zinssenkungen. „Bewegt sich die Inflation im kommenden Jahr im Bereich von fünf bis sechs Prozent, dann verfügt Brasilien über extrem hohe reale Zinsen im Vergleich mit anderen Ländern“, sagt Haywood. In der Summe könnten sie deshalb signifikant fallen, während andere Länder moderate Zinserhöhungen erwägen. „Wir gehen davon aus, dass die Zinsen und die Bondrenditen in Brasilien 2019, aber vielleicht sogar schon 2017, viel niedriger sein werden“, sagt Haywood. Denn wenn die Renditen weiterhin übertrieben hoch gehalten werden, ohne dass sich die wirtschaftliche Situation verbessert, dürfte die Regierung Probleme bei der Finanzierung bekommen. Außerdem dürfte das Ausfallrisiko von dem heute recht moderaten Niveau künftig höher liegen; dies in einem Umfeld, in dem die langfristigen Zinsen nicht mehr stark ansteigen werden. 

Mit Blick auf sein Portfolio behält der Fondsmanager aktuell seine leichte Short-Positionierung gegenüber der brasilianischen Währung Real bei. Er hält Absicherungspositionen gegenüber Unternehmensanleihen aber auch Long-Positionen bezüglich der lokalen Zinsmärkte via Direktinvestments als auch über einen inversen Verlauf der Zinskurve. Haywood erwartet denn auch, dass innerhalb von zwei Jahren die längerfristigen Zinsen niedriger als die kurzfristigen Zinsen sein werden.

„Sowohl das Szenario einer raschen wirtschaftlichen Erholung, einer Veränderung der politischen Landschaft als auch einer massiven binnenwirtschaftlichen Krise, die über das bereits eingepreiste Niveau in den brasilianischen US-Dollar-Bonds hinausgeht, ist sehr unwahrscheinlich“, so Haywood.  

Sushil Wadhwani: Globale Wachstumsverlangsamung wahrscheinlicher als Rezession

  • Der Portfoliomanager des GAM Star Keynes Quantitative Strategies geht davon aus, dass die aktuellen Marktentwicklung auf Wachstumsschwäche, nicht aber auf eine Rezession hindeutet.
  • Das Portfolio profierte seit Jahresbeginn vor allem von starken Währungsbewegungen, insbesondere dank der Euro-Entwicklung gegenüber dem US-Dollar.
  • Rohstoff-nahe Währungen wie Kanadischer und Australischer Dollar trugen ebenfalls stark zur Portfolioentwicklung bei.

Sind Zentralbanken für Investoren da – oder für die Wirtschaft?

„Die Aufgabe einer Zentralbank ist es nicht sicherzustellen, dass Investoren zu jeder Zeit Geld verdienen. Zentralbanken sollen zu Wirtschaftswachstum und wirtschaftlicher Stabilität beitragen. Und auch die Investoren selbst sollten sich nicht darauf verlassen, dass leichtes Geld für immer ihre oft unrealistischen Renditeerwartungen garantiert.“
Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers

Die US-Notenbank Fed hat sich entschlossen, den Leitzins vorerst unverändert zu lassen. Für Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers, wirft die Entscheidung Fragen auf: Wann wird für Notenbankchefin Janet Yellen der richtige Zeitpunkt für eine Zinserhöhung gekommen sein? „Noch ein paar Monate mit Nullzinsen, noch einige Monate warten auf den glücklichen Moment, in dem der US-Arbeitsmarkt überhaupt keine Schwäche mehr zeigt, das Vertrauen ins mittelfristige Erreichen des Inflationsziels steigt und der Rest der Welt nicht mehr zum Opfer des wirtschaftlichen Umbruchs in China wird“, erklärt Iggo. „Wenn nicht im September – warum dann im Dezember?“ 

Investoren, die das Ausbleiben einer Verschärfung der Geldpolitik als Hauptantrieb für die Rendite von Aktien und anderen riskanten Assets ausgemacht haben, können sich nach Iggos Ansicht auf solide Erträge bis zum Jahresende freuen. „Für uns Anleihemenschen lässt die Zinsrallye nach der Fed-Entscheidung das Zinsrisiko allerdings noch weniger attraktiv erscheinen“, so Iggo. Die Frage sei, wo Investoren noch hohe Erträge durch Kreditaufschläge finden könnten ohne dabei ein zu hohes Zinsrisiko einzugehen. „US-Hochzinsanleihen stechen in dieser Hinsicht weiterhin heraus“, so der Anleihenexperte. „Aber für den Rest der festverzinslichen Wertpapiere kann eine taktische Rotation zwischen Anlagen mit Kreditrisiko möglicherweise helfen. Dennoch bleiben die Erträge niedrig, und wir warten auf eine Gelegenheit, Geld auf einem Renditeniveau anzulegen, das sinnvoller erscheint.“

Für problematisch hält Iggo auch die öffentliche Wahrnehmung der Geldpolitik der Fed: „Eine ganze Generation von Anlegern, Händlern und Kommentatoren ist auf die Idee konditioniert worden, dass Notenbanken die Zinsen senken und nicht erhöhen sollten, wann immer die Finanzmärkte volatil sind.“ Daher sei es wenig verwunderlich, dass es im Vorfeld der jüngsten Fed-Sitzung viele geradezu apokalyptische Warnungen über die Folgen einer Zinserhöhung für die Finanzmärkte und die Wirtschaft gegeben habe. Iggo gibt allerdings zu bedenken: „Die Aufgabe einer Zentralbank ist es nicht sicherzustellen, dass Investoren zu jeder Zeit Geld verdienen. Zentralbanken sollen zu Wirtschaftswachstum und wirtschaftlicher Stabilität beitragen. Und auch die Investoren selbst sollten sich nicht darauf verlassen, dass leichtes Geld für immer ihre oft unrealistischen Renditeerwartungen garantiert.“ Stattdessen empfiehlt Iggo Anlegern, sich auf den langfristigen Kapitalerhalt und die Schaffung von Wert zu konzentrieren, die sich aus Investments in wirklich gute Unternehmen und der Kreditvergabe an wirklich verlässliche Schuldner ergeben.

AXA IM aktuell: Aktien trotz geringem Wachstum attraktiv

„In vielen Schwellenländern war die Konjunktur schwächer als erwartet. Hinzu kommt, dass immer mehr Investorenkapital abfließt. Das hat große Auswirkungen auf die Performance der Länder und die Nerven der Anleger.“ Diese Ansicht vertritt das Team für Research- und Investmentstrategie von AXA Investment Managers (AXA IM) um Eric Chaney in seiner aktuellen Publikation „Investmentstrategie“. So sei die Wirtschaft in Brasilien im zweiten Quartal mit 1,9 Prozent noch stärker geschrumpft als es erwartet. Damit sei eine Rezession wahrscheinlich, in der das Wachstum nochmals um 3,5 Prozent zurückgehen könne. Russland litt nach Ansicht der Strategen von AXA IM gleich dreifach – unter fallenden Energiepreisen, Wirtschaftssanktionen und der Schwäche Chinas. Die schwachen Zahlen aus Juli und August zeigen zudem, dass die Wirtschaftslage in China angespannt bleibe. 

„Parallel zur chinesischen Konjunktur hat auch der Welthandel nachgegeben, vermutlich stärker als die offiziellen Zahlen vermuten lassen“, erläutert AXA-Chefvolkswirt Chaney. Nach seiner Einschätzung führten vor allem die schwache chinesische Binnennachfrage und ihre Auswirkungen auf ganz Asien zu fallenden Rohstoffpreisen, die den Rückgang des Welthandels verursachten: „Nahezu alle Rohstoffpreise sind gefallen, ein Zeichen dafür, dass die Weltnachfrage mit dem Angebot nicht Schritt hält.“ Auf Wachstum durch Export verlässt sich Chaney daher nicht mehr: Zwar stabilisiere sich die Lage laut der jüngsten chinesischen Importdaten, und die intensiven staatlichen Bemühungen um mehr Wachstum könnten Erfolg zeigen, doch die Einbußen in der ersten Jahreshälfte dürften so schnell nicht aufgeholt werden. Erschwerend komme hinzu, dass die BIP-Elastizität der Exporte weltweit stark zurückgegangen sei – von etwa zwei Prozent in den Jahren 1988 bis 2008 auf heute weniger als ein Prozent. 

„Auch wenn die Industrieländer nicht immun gegen eine sich abschwächende Konjunktur in den Schwellenländern sind, bleibt das Wachstum der USA solide, und der Euroraum wächst immerhin moderat weiter“, so Chaney. Die USA haben ihr Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal stark nach oben revidiert – auf 3,7 nach zunächst geschätzten 2,3 Prozent. Damit hat die US-Wirtschaft in der ersten Jahreshälfte stärker zugelegt als zunächst erwartet. Die Strategen von AXA IM senken ihren Konjunkturausblick für 2016 aufgrund der voraussichtlich schwächeren Weltkonjunktur in der zweiten Jahreshälfte dennoch auf 2,25 Prozent. Mit einer Leitzinserhöhung rechnen sie erstmals im Dezember. Die schwächeren Daten im dritten Quartal sprächen bislang für einen stabilen Trend des moderaten Wachstums in der Eurozone. „Wir erwarten einen leichten BIP-Anstieg im nächsten Jahr, der vor allem von Spanien, Italien und mit gewissen Einschränkungen auch von Frankreich getragen wird“, erklärt Chaney. Die Schwäche in China beeinflusse den Euroraum nur geringfügig – ein Prozentpunkt weniger Wirtschaftswachstum in China dämpfe das Wachstum in der Eurozone um etwa 0,1 Prozentpunkte.

Mehr Risiko sieht der Investmentstratege in der Politik wichtiger Zentralbanken. Geld- und Fiskalpolitik seien wichtige Instrumente für die Steuerung der Konjunkturdynamik – momentan seien sie jedoch nahezu überall ausgereizt, abgesehen von China. Zudem könnten schlecht geplante Exit-Strategien das Weltwirtschaftswachstum negativ beeinflussen. 

„Insgesamt setzen wir auf Aktien aus Industrieländern mit höherem Beta“, schließt Chaney. „Mehrere Faktoren sprechen hier für eine Übergewichtung des Euroraums: zum ersten das stabile Gewinnwachstum von etwa zehn Prozent, dann die Aussicht auf noch mehr Quantitative Easing und ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwa 13,5 auf Basis der erwarteten Gewinne.“

Chinas Wandel auf dem Weg zur Dienstleistungsgesellschaft

China befindet sich im Übergang zu einer langsameren, aber stetigeren Wachstumsentwicklung. Der Markt hat damit einen größeren Einfluss auf den Einsatz von Ressourcen, ein ungehinderter Kapitalfluss ist möglich. Dieser Wandel ist notwendig, weil China vorher zu sehr auf Kredite und Investitionen als Wachstumstreiber angewiesen war. Die politischen Entscheidungsträger haben ein umfassendes Reformprogramm aufgestellt, das auch ein langsameres Kreditwachstum sowie eine Zügelung des Schattenbanksektors vorsieht.

China soll sich von einer industriell geprägten Volkswirtschaft hin zu einer Dienstleistungsgesellschaft entwickeln. Die Fortschritte lassen sich am Caixin/Markit Services PMI ablesen, der im Juli seinen höchsten Stand seit elf Monaten erreichte. Der Einkaufsmanagerindex des verarbeitenden Gewerbes ist dagegen konstant gefallen. Mit 41 Prozent der Wirtschaftsleistung liefert die Industrieproduktion nicht mehr den größten Beitrag zum BIP, ein klares Zeichen für den Wandel der Wirtschaftsstruktur. Dieser Prozess bremst zwangsläufig das Wachstum. Auf kurze Sicht sind schmerzhafte Anpassungen bei Strukturreformen unvermeidlich. Angesichts der konjunkturellen Schwächung darf man bezweifeln, dass China sein Wachstumsziel von 7 Prozent 2015 erreichen wird. Als eine harte Landung kann man das aber nicht bezeichnen. 

Zahlreiche Emerging Markets hängen von ihren Rohstoffausfuhren nach China ab und haben in den Boom-Jahren ein Überangebot aufgebaut. Unternehmen wie BHP erleben einen Preisverfall bei Eisenerz von 190 US-Dollar pro Tonne im Jahr 2011 auf aktuell 50 Dollar. Für die entwickelten Märkte sind die Folgen bislang weniger gravierend. China hat nach wie vor Bedarf an Kapitalgütern aus den USA, Japan und Deutschland. Doch je weiter China in der Wertschöpfungskette voranschreitet, desto weniger Güter wird es importieren müssen. Die rohstoff-importierenden Länder haben vom Preisverfall sogar profitiert.

Den chinesischen Immobilienmarkt sehen wir positiv, da die langfristigen Fundamentaldaten solide sind. Unter anderem durch die Migration aus ländlichen Gebieten hat die Stadtbevölkerung in den letzten drei Jahrzehnten um 500 Millionen Menschen zugenommen. Über die Hälfte der chinesischen Bevölkerung lebt in den Städten. Die Regierung will diesen Anteil bis 2020 auf 60 Prozent steigern. Immobilien sind auch deshalb eine attraktive Assetklasse für Chinesen, da andere Anlageformen nur beschränkt zur Verfügung stehen. Will die Regierung ihr Wachstumsziel von 7 Prozent erreichen, muss der Sektor robust bleiben. Peking hat sein Bekenntnis zum Immobiliensektor bereits durch eine Lockerung der Hypothekengesetze und die Senkung der Grunderwerbssteuer bekräftigt. Dies hat entscheidend zur Erholung der Preise und Verkaufszahlen in den letzten Monaten beigetragen. Während der vergangenen fünf Jahre war der Onshore-Markt heimischen Bauträgern verschlossen; erst kürzlich wurde er wieder geöffnet. Dadurch konnten mehrere Immobiliengesellschaften Anleihen emittieren, auf die sie an anderen Märkten höhere Zinsen zahlen müssten. So können sie Finanzierungskosten reduzieren.  

Generell sehen wir die vorübergehende Schwäche des Immobiliensektors als gute Gelegenheit, in den Markt einzusteigen. Wir würden Immobilien nur dann untergewichten, falls sich die konjunkturellen Aussichten Chinas wirklich deutlich eintrüben würden, also wenn die Wirtschaft auf einen Crash zusteuern würde. Wir halten ein solches Szenario für äußerst unwahrscheinlich.  

Betrachten wir die aktuelle chinesische Geldpolitik, ist wohl - abhängig von der Wirtschaftsentwicklung - mit einer weiteren Lockerung zu rechnen. Die Zentralbank hat noch Spielraum für Zinssenkungen: Der Leitzins für einjährige Kredite liegt zurzeit bei 4,6 Prozent, der Mindestreservesatz bei 18 Prozent. Unserer Meinung nach handelt es sich bei der Abwertung des Yuan nicht um eine Abwertung aus Wettbewerbsgründen, die die Welt in einen Währungskrieg führt. Nach Angaben der chinesischen Zentralbank war die Abwertung vom 11. August eine einmalige Maßnahme. Seitdem hat die People's Bank of China mehrfach am Devisenmarkt interveniert, um eine übermäßige Schwächung des Yuan zu vermeiden.  Vor allem wollte die PBoC damit die Währungsreform vorantreiben, um den Finanzsektor und die Kapitalverkehrsbilanz weiter zu öffnen. Außerdem strebt Peking die Aufnahme des Yuan in den Korb der Sonderziehungsrechte des Internationalen Währungsfonds an. Dazu muss der Yuan aber frei handelbar sein. Wenn auch die Stärkung des Exportsektors der Hauptgrund für die Maßnahmen der Zentralbank war, so fiel die Entscheidung zu einem Zeitpunkt, da asiatische Währungen wie der malaysische Ringgit und die indonesische Rupiah seit Jahresbeginn bis Juli 2015 über 8 Prozent eingebüßt hatten, während der Yuan gegenüber dem US-Dollar stabil blieb. Das heißt, dass die chinesische Währung im Vergleich zu ihren Peers überbewertet ist. Für eine jähe weitere Abwertung sehen wir keine Hinweise. Die politischen Entscheidungsträger haben im Gegenteil den Anspruch, die Währung zu stabilisieren.

Die wichtigste Auswirkung auf Investments, ist die veränderte Stimmung gegenüber China. Einige Marktbeobachter interpretieren die Abwertung des Yuan als Zeichen, dass der politischen Führung in Peking die Kontrolle entgleitet. Diese negative Stimmung hat zu einem Exodus der Anleger aus Asien sowie den Emerging Markets allgemein geführt. Der Shanghai Composite Index ist seit dem 11. August um 24 Prozent gefallen. Der JPMorgan Asia Credit China Index verzeichnete aber nur einen Verlust von 0,99 Prozent auf Total-Return-Basis. Die Spreads weiteten sich nur um 33 Basispunkte auf 350 Punkte aus. Unternehmen müssen neben dem Zinsrisiko nun auch das Währungsrisiko ihrer Auslandsverbindlichkeiten im Blick haben. Durch die Erwartung einer weiteren Yuan-Abwertung sowie der Aussicht auf flexiblere Vorschriften sind Emittenten motiviert, Anleihen am heimischen Markt aufzulegen. Für das Angebot ist das leicht positiv, da das an USD-denominierten Papieren weiter schrumpft.

Keine echte Trendwende durch Fed

Die Investoren sollten nicht darauf setzen, dass die Fed in diesem Monat eine echte Trendwende vollzieht
Marktkommentar von Larry Hatheway, Chef-Ökonom von GAM 

An den Märkten gehen die Investoren derzeit davon aus, dass die Fed morgen ihre Leitzinsen mit einer Wahrscheinlichkeit von 33 Prozent erhöht. Damit wird die Möglichkeit eines Zinsschritts deutlich geringer eingeschätzt als noch Anfang August, als eine Wahrscheinlichkeit von 50 Prozent gehandelt wurde. Es liegt auf der Hand, dass die Verlangsamung des Wachstums in der chinesischen Volkswirtschaft und die darauf folgenden Kursturbulenzen an den Finanzmärkten die Mehrheit der Investoren nun daran glauben lässt, dass die Fed die Zinsen nicht in diesem Monat erhöht. 

Ich gehe zwar auch davon aus, dass der Offenmarktausschuss der US-Notenbank die Zinsen unverändert lassen wird. Allerdings schätze ich, dass die Entscheidung sehr viel ausbalancierter sein wird als es die allgemeine Stimmung am Markt Glauben machen will. Die Äußerungen von Yellen, Fischer und Dudley lassen darauf schließen, dass die Top-Entscheider bei der Fed davon ausgehen, dass die makroökonomische und finanziellen Rahmenbedingungen in der US-Wirtschaft seit langem für eine Erhöhung sprechen. 

Es ist aber ebenso offensichtlich, dass die für die Geldpolitik der US-Notenbank Verantwortlichen zu dem Schluss gekommen sind, dass die Schockwellen, die von China und den Finanzmärkten ausgegangen sind, zu einer erheblichen Abschwächung des Wachstums in den USA führen werden. Sie sind sich ihrer Sache zwangsläufig jedoch nicht unbedingt sicher, denn es gibt bislang nur sehr wenige valide Daten (im Gegensatz zu einer Reihe von Stimmungsindikatoren), die nahelegen, dass sich das Konjunkturtempo in den USA verlangsamt. Die bislang vorliegenden Zahlen ergeben jedenfalls ein gemischtes Bild, deuten aber alles in allem auf ein weiterhin moderates Wachstum und - was wesentlich wichtiger ist - eine Fortsetzung des stärker als erwarteten Aufschwungs am Arbeitsmarkt hin.

Sollte die Notenbank ihre Geldpolitik unverändert lassen, beruht das unserer Ansicht nach vor allem auf der Tatsache, dass sich die Inflation weiterhin unter der Zielmarke von zwei Prozent bewegt und nichts darauf hindeutet, dass sich das Tempo der Preissteigerung beschleunigt (sowohl bei den Preisen als auch bei den Löhnen). Das ist der entscheidende Faktor!

Wir gehen zudem nicht davon aus, dass eine unveränderte Zinsentscheidung der Fed zu einer Entlastung an den Märkten führt. Zum einen, weil der negative Einfluss von China auf das globale Wachstum und die Unternehmensgewinne weitgehend unabhängig sind von den Ereignissen in Washington. Zum zweiten: Selbst wenn sich die Fed dazu entschließt, ihre Politik beizubehalten, wird das die Märkte daran erinnern, dass eine Erhöhung von den aktuellen, fundamentalen Wirtschaftsdaten abhängig und eben grundsätzlich nicht mehr sehr weit entfernt ist - eingedenk der Möglichkeit, dass der Zinsschritt dann eben im Oktober kommt. Es wird also nicht lange brauchen, bis sich der aufmerksame Blick der Märkte auf den 27. und 28. Oktober richtet, wenn sich der Offenmarktausschuss das nächste Mal trifft. 

Im Ergebnis werden die Kurse weder von Risikoanlagen noch von langlaufenden Anleihen unmittelbar positiv auf die Entscheidung der Fed reagieren, die Zinsen unverändert zu lassen. Kurzfristig sollten die Investoren jedoch nicht darauf setzen, dass die Fed bereits in der zweiten Hälfte dieses Monats eine echte Trendwende bei ihren Zinsen vollzieht.       

Markt für Luxusgüter wächst langfristig weiter

Die weltweite Nachfrage nach Luxusgütern wird langfristig weiter wachsen. Wichtige Treiber bleiben die wachsende Mittelschicht und somit die steigenden Einkommen breiter Bevölkerungsschichten vor allem in den Emerging Markets. Auf die Abwertung des Renminbi und aktuelle Wirtschaftsdaten aus China haben Luxusaktien zwar negativ reagiert. Die Aktien von Herstellern hochwertiger Güter im Premiummarkensegment – beispielsweise Schmuck und Uhren, Mode und Kosmetik sowie Automobile – bleiben allerdings dauerhaft attraktiv. Zu dieser Einschätzung kommen Scilla Huang Sun und Andrea Gerst, die Fondsmanagerinnen des JB Luxury Brands Fund. 

Renminbi-Abwertung trifft Luxusaktien, aber langfristig bleibt Luxus interessant
„Der Renminbi war fundamental überbewertet, das konnte man beispielsweise in den großen Preisunterschieden von Luxusgütern in Europa und China sehen. Chinesische Touristen haben noch mehr Luxusartikel in Europa gekauft, und der graue Markt ist gewachsen. Diese Bewertungslücke wird sich jetzt verringern“, prognostiziert Andrea Gerst. „Das Sentiment für Luxusgüteraktien war in den vergangenen Wochen stark geprägt von negativen Pressekommentaren und den jüngsten Markt- und Währungsturbulenzen in China“, sagt Scilla Huang Sun. Mit der Abwertung der chinesischen Landeswährung wird nach Meinung der beiden Fondsmanagerinnen nun eine gesunde Korrekturbewegung in Gang gesetzt. „Es ist natürlich möglich, dass noch weiter schlechte Nachrichten aus China kommen, wir glauben aber nicht, dass sich die chinesische Währung drastisch abwerten wird. Die Wirtschaft in China wird langsamer wachsen, aber der Konsum weiter an Bedeutung gewinnen. Ein ‚Hard Landing‘ ist nicht unserer Basisszenario“, so Huang Sun. 

Starke Marken und eigene Shops rund um den Globus sind Erfolgsfaktoren
Investoren sollten sich bei einer Anlage in Luxusgüteraktien nicht von der Entwicklung der Devisenmärkte leiten lassen. „Wechselkursverschiebungen sind in aller Regel kaum vorhersehbar“, sagt Huang Sun. „Wir fokussieren uns bei unseren Investments auf Luxusunternehmen, die starke Marken im Portfolio haben und rund um den Globus eigene Shops besitzen: Diese Firmen sind besser diversifiziert und nicht so stark von Währungskursschwankungen und der Konjunkturentwicklung in einzelnen Ländern betroffen“, erläutert Huang Sun ihren Investmentansatz. Als Beispiel nennt sie Hermès. Das Unternehmen verfüge über gute Markenführung und eine starke Preissetzungsmacht. Außerdem ist das Unternehmen auch offen für neue Geschäftsfelder und Ideen – wie etwa die kürzlich vorgestellten Uhrenbänder für die AppleWatch. Interessant seien zudem Hersteller großer Schmuckmarken wie beispielsweise Cartier oder Tiffany. Einen Großteil des Umsatzes erzielten Juweliere immer noch mit markenlosem Schmuck, dort können Markenhersteller noch Anteile gewinnen, ist Huang Sun überzeugt.

Europäische Luxusfirmen profitieren vom starken US-Dollar 
Gleichwohl werden ihrer Einschätzung zufolge die Geschäftszahlen der Luxusgüterproduzenten auch für das zweite Semester von den Währungsentwicklungen betroffen sein. „Wir rechnen mit soliden Ergebnissen bei europäischen Herstellern, da viele dieser Firmen weiterhin vom schwachen Euro profitieren. US-Hersteller werden dagegen wegen des starken US-Dollars wahrscheinlich eher schwächere Zahlen vorlegen – auch, weil weniger Touristen die USA besucht haben. Doch das wird insgesamt nur ein kurzfristiger Effekt sein“, so Huang Sun weiter. Bis zum Jahresende wird die Nachfrage nach Luxusgütern weiter zulegen und der Markt im Gesamtjahr um etwa 6 bis 8 Prozent gegenüber 2014 organisch wachsen. 

Die Bedeutung von E-Commerce wächst, aber physische Präsenz bleibt wichtig 
„Die Verbraucher sind weiterhin bereit, für das passende Luxusgut Geld auszugeben“, sagt Huang Sun und nennt als Beispiel Louis Vuitton – eine Marke, die Huang Sun zufolge große Anstrengungen unternommen hat, um neue Produkte auf den Markt zu bringen, die ‚frisch‘ sind. „Man darf nicht vergessen, dass der Kauf von Luxusgütern stark von Emotionen beeinflusst wird“, ergänzt ihre Kollegin Gerst. „Die Unternehmen müssen neue und emotionale Produkte auf den Markt bringen. Events wie etwa die anstehenden Fashion Weeks in London, Mailand und Paris sind dabei wichtige Plattformen, um diese Produkte zu präsentieren.“ Gleichwohl wird nach Einschätzung der beiden Fondsmanagerinnen die Bedeutung digitaler Absatzkanäle auch bei Luxusgütern steigen. „Bekannte Marken wie etwa Burberry verzeichnen zweistellige Zuwachsraten in diesem Bereich“, beobachtet Huang Sun. „Eine starke Präsenz über eigene Shops wird deswegen aber nicht überflüssig. Die meisten Verbraucher holen sich erste Informationen im Internet, möchten dann aber das Kauferlebnis vor Ort. Ich denke daher, dass Luxusgüterhersteller auf eine gesunde Mischung aus beiden Kanälen setzen sollten.“

Fidelity Marktkommentar: Dritte Deflationswelle seit 2008 hat Märkte im Griff

Kronberg im Taunus, 15. September 2015 – Dominic Rossi, Global Chief Investment Officer für Aktien bei Fidelity Worldwide Investment: „Die globale Wirtschaft steht innerhalb nur eines Jahrzehnts vor der dritten Welle einer Deflation. Die beiden ersten Wellen hatten ihren Ursprung in den Industriestaaten: Zunächst die von den USA ausgehende Immobilien- und Finanzkrise 2008/2009 und dann 2011/2012 das drohende Auseinanderbrechen der Eurozone. 

Die aktuelle Krise ist in vieler Hinsicht eine klassische Schwellenländerkrise, ähnlich der von 1997. Allerdings ist der Einfluss auf die Wirtschaft der entwickelten Länder diesmal deutlich größer. Deflationäre Preiseffekte bahnen sich ihren Weg zunächst durch Rohstoff- und andere Warenmärkte. Vor allem aber wird die geringere Kaufkraft in den Schwellenländern negative Folgen haben für den globalen Handel und das Wirtschaftswachstum insgesamt.

Es wäre ein kostspieliger Fehler, wenn die Notenbanken in den USA und Großbritannien in diesem Umfeld die Zinsen wie geplant anheben würden. Denn die Probleme in den Schwellenländern würden sich dadurch vergrößern und die Weltwirtschaft weiter bremsen, was letztendlich auch negative Konsequenzen für die Aktienmärkte bedeuten würde. Die Notenbanken sollten deshalb geplante Zinserhöhungen zurückstellen. Die Märkte sind nicht in der Stimmung für politische Fehler, und die Fed sollte klar signalisieren, dass sie vorerst keine Zinsschritte erwägt.

Wachstum in Schwellenländern verlangsamt sich

Nochmal: Der Ursprung dieser Krise ist in den Schwellenländern zu finden, nicht an der Wall Street. Die schwächeren Währungen in Ländern wie Brasilien, Russland, Indonesien, Malaysia und China sind klare Anzeichen für ein langsameres Wirtschaftswachstum in den Schwellenländern nach Jahren starken Wachstums und hoher nominaler Inflationsraten.

Auf der positiven Seite ist jedoch zu verbuchen, dass die Schwellenländer im Gegensatz zu ihrer Krise 1997 über größere Devisenreserven verfügen und viele der Staaten nun flexible Wechselkurse haben. Auch die Staatsschulden stellen kein großes Problem dar, so dass – anders als damals – ein Eingreifen des Internationalen Währungsfonds IWF oder gar ein Ausfall eines Landes viel unwahrscheinlicher ist.

Dennoch werden die Folgen der niedrigen Rohstoff- und Warenpreise deutlich ausfallen, das Schrumpfen der Kaufkraft in den Schwellenländern hat negative Auswirkungen auf die Weltwirtschaft. Dabei wird das Ausmaß größer sein als 1997, als die Schwellenländer noch nicht so stark in die Weltwirtschaft integriert waren. Dieses Mal dürfte die Schwäche der Schwellenländer die ‘Eiszeit’ global niedriger Zinsen verlängern.

In Innovationen investieren

Die deflationären Preiseffekte der aktuellen Schwellenländerkrise werden aufkeimenden Inflationsdruck mindestens ein Jahr auf Abstand halten. Investoren sollten in diesem Umfeld Aktien stark fremdfinanzierter Firmen unbedingt meiden. Stattdessen sollten sie sich auf Unternehmen mit hohen Cashflows und einer soliden Kapitalallokation konzentrieren, die zudem in der Lage sind, nachhaltig Dividenden an ihre Aktionäre auszuschütten. Im aktuellen Umfeld am aussichtsreichsten ist es in meinen Augen, in Innovationen zu investieren. Speziell in Unternehmen aus den Sektoren Gesundheitswesen, Technologie und Medien. Es ist sinnvoll, die hohe Volatilität abklingen zu lassen und dann zu einer auf Fundamentaldaten gestützten Aktienauswahl zurückzukehren. Die erhöhten Marktschwankungen dürften anhalten bis die Fed Klarheit hinsichtlich ihrer Zinspolitik schafft.“

Die Ruhe vor dem FED Sturm

Die US-Notenbank FED wird diese Woche in ihrer geplanten Sitzung erneut die Möglichkeit haben, die Leitzinsen zu heben oder aber auf gleichem Niveau zu belassen. Wir glauben nicht daran, dass sich die FED diese Woche zu einer Anhebung entscheiden wird, vor allem wegen der schwachen Wirtschaftsdaten Chinas und Europas und der anhaltenden Volatilität der Kapitalmärkte. Das letzte Mal wurden 2006 die Zinsen erhöht, eine Entscheidung also, die wohlüberlegt sein will. Aus diesen Gründen wird die FED dazu angehalten sein, Vorsicht walten zu lassen um die Auswirkungen auf den Arbeitsmarkt und die Inflation weiterhin prüfen zu können. Sollten die Zinsen jedoch wider erwarten doch angehoben werden, wird sich das sicherlich negativ auf den Gold Preis auswirken.

Rohstoffe
Öl ETPs verzeichnen erneut Mittelzuflüsse. Nach einer Woche Pause haben ÖL ETPs wieder Zuflüsse in Höhe von 12,5 Mio. USD gesehen. Vor allem auf WTI ETPs hatten es Schnäppchenjäger abgesehen. Aufgrund hoher Lagerdaten fiel der Preis von WTI letzte Woche erneut. Die Internationale Energiebehörde hat in ihrem Bericht jedoch darauf hingewiesen, dass das Angebot von Seitens nicht OECD Ländern auf dem niedrigsten Stand seit zwei Jahrzehnten fallen wird. Bis zu 0,5 Mio. Barrel werden so vom Markt genommen werden, vor allem Russland, der Nordsee und den USA ist dieser Rückgang zu verdanken. Die aktuellen niedrigen Preise haben die Nachfrage angekurbelt und es liegt an der OPEC, darauf zu reagieren. Deren Kapazität ist jedoch fast ausgelastet, und so bleibt die Lage für einen eventuellen Angebotsschock angespannt.

Zuflüsse in Agrarprodukte vor dem Report der WASDE (World Agricultural Supply and Demand Estimate Report). Die Aufzeichnungen des sich anbahnenden El Nino deuten auf den schlimmsten seit 1997 hin, es wird vermutet, dass es der extremste seit Menschengedenken werden könnte. Investoren zeigen daher verstärkt Interesse an Agrargütern, Weizen und Mais sahen Zuflüsse von 4,3 Mio. USD und 1,1 Mio. USD vor Herausgabe des WASDE Report. Die Weizenernte in den USA ist zu Ende, die australische Erntezeit ist jedoch noch im vollen Gange und könnte von dem El Nino noch beeinflusst werden. Mais befindet sich gerade in einem empfindlichen Wachstumszustand, eine Dürreperiode würde sich in diesem Stadium stark negativ bemerkbar machen. Am 15. September wird CONAB, die brasilianische Behörde für Agrarprodukte, die voraussichtlichen Erntezahlen für Kaffee herausgeben. Das sollte den anhaltenden Spekulationen über die Höhe der Ernte, die durch sehr volatiles Wetter beeinflusst wurde, ein Ende bereiten. Wir glauben, dass die Ernte relativ normal ausfallen wird, wobei die Qualität der Bohnen gelitten haben sollte. Kaffee ETPs verzeichneten Zuflüsse in Höhe von 2, Mio. USD.

Industriemetalle steigen, lösen Gewinnmitnahmen aus. Nickel, Kupfer und Palladium stiegen um 4,4%, 2,9% und 1,0% und haben somit die Verluste von vor 2 Wochen wieder aufgeholt. Die Befürchtung, dass China weit weniger Industriemetalle als geplant nachfragen würde, erwies sich als überholt. So zogen Investoren Volumina in Höhe von 1,1 Mio. USD, 6,7 Mio. USD und 6,5 Mio. USD respektive ab.

Aktien
Dank kurzer Handelswoche relative Stabilität auf den Weltmärkten. Durch die Feiertage Labor Day und Victory Day in den USA und China fielen viele Marktteilnehmer aus. Der US Volatilitäts Index VIX fiel etwas, markierte jedoch noch immer über seiner historischen Trendmarke, während der S&P 500 und der Russell 2000 Index die Woche leicht im Plus endeten. Der chinesische Aktienindex MSCI China A-Shares gab alle seine Gewinne aufgrund schlechter als erwarteter Industrieproduktionszahlen wieder ab. Europäische Aktienmärkte notierten niedriger, obwohl BIP Wachstumszahlen nach oben revidiert wurden, was auf eine erhöhte Wirtschaftsaktivität schließen lässt. Die offene FED Entscheidung und generelle negative Marktstimmung färbten jedoch auf die europäischen Märkte ab.

Währungen
Zentralbanken weiterhin Preistreiber für Währungen.  Der NZD fiel im Wert, als die Neuseeländische Zentralbank eine Senkung ihrer Zinsraten ankündigte. Diese Woche wird der Währungsmarkt von der FED Entscheidung dominiert werden. Die Mehrheit der Marktteilnehmer geht anscheinend von einer Anhebung der Zinsen noch diese Woche aus, der Futures Markt indiziert eine Anhebung im Dezember. Dezember ist allerdings ein Monat mit geringerer Liquidität, deswegen lässt auch dieses Datum einige Fragzeichen offen. Das Problem der FED sind gute Inlandsdaten, die aber von schlechteren ausländischen Konjunkturdaten beeinflusst werden können. Die Schweizerische und Japanische Nationalbank halten deren geldpolitische Treffen diese Woche ab. Als „Sichere Hafen“ Währungen werden sie ihre Meinungen über das aktuelle Marktumfeld wider geben. Wir glauben, dass CHF und JPY abwerten werden.

Deutsche Nebenwerte sind für Value-Investoren attraktiv

Deutsche Nebenwerte verfügen nach Ansicht von Oliver Maslowski, Fondsmanager des JB German Value Stock Fund, über ein großes Potenzial. „Nebenwerte haben in der Vergangenheit Large Caps kontinuierlich übertroffen“, sagt Maslowski. So haben sich Mid Caps – gemessen am MDax – seit der Finanzkrise besser als der DAX entwickelt und die Benchmark mit 160 Prozentpunkten übertroffen. Der Value-Investor investiert bevorzugt in die so genannten Hidden-Champions, kleinere börsennotierte Unternehmen, die in ihren Branchen Marktführer sind oder weltweit zu den Top-drei-Anbietern zählen. Bei der Aktienauswahl fokussiert sich Maslowski auf jene Unternehmen, für die es eine positive Gewinnrevision gab. Aktuell übergewichtet er in seinem Portfolio den Reisekonzern Tui, den Versandhändler Takkt und den Versicherer Talanx. 

Insgesamt gebe es in Deutschland rund 1.500 Hidden-Champions: „Angesichts dieser Vielfalt ermöglicht uns das Nebenwertesegment die Alpha-Generierung gegenüber dem Vergleichsindex der Standardwerte“, betont Maslowski. Wie groß der Markt für interessante Nebenwerte in Deutschland ist, zeigt der internationale Vergleich: In den USA gibt es nur 370 „Hidden Champions“, in Japan nur 220 und in dem Vereinigten Königreich nur 67 dieser Unternehmen. 

„Die Entwicklung des deutschen Aktienmarktes wird seit April von großer Risikoaversion der Investoren geprägt“, sagt Maslowski. Vor diesem Hintergrund achteten Investorenvor allem auf makroökonomische Faktoren. Vor allem zwei Faktoren prägten den Aktienmarkt: Zum einen die Euroaufwertung seit April und die Sorgen um die weitere Entwicklung der chinesischen Wirtschaft. Beides könne gerade für den deutschen Automobilsektor belastend wirken. „Der starke Euro überraschte viele Marktteilnehmer. Zudem erhält der deutsche Export durch die Währungsaufwertung ordentlichen Gegenwind“, erklärt der Fondsmanager. Für Anleger bedeute dies nach einer generellen Faustregel: Wenn der handelsgewichtete Euro um zehn Prozent aufwerte, dann schrumpfe der erwartete Gewinn je Aktie im Dax ebenfalls um etwa zehn Prozent.

Davide Marchesin: Versicherer könnten von US-Zinserhöhung profitieren, Geschäft von UK-Banken leidet unter zunehmendem Wettbewerb durch neue Player

  • Die bevorstehende Zinserhöhung der US Federal Reserve gewinnt als dritter Haupttreiber neben der wirtschaftlichen Entwicklung in China und der EZB-Geldpolitik für die Kursentwicklung im Finanzsektor an Bedeutung
  • Europäische Banken profitierten zuletzt von der EZB-Geldpolitik; global agierende Finanzdienstleister litten unter der Krise in den Schwellenländer
  • Der Portfoliomanager des GAM Star (Lux) – Financials Alpha bereitet sich auf US-Zinserhöhung von 0,25 bis 0,5 Prozentpunkte in den kommenden sechs Monaten vor
  • Langfristig dürften Versicherer von steigenden US-Zinsen profitieren, während das US-REITS vor Probleme stellen dürfte
  • Davide Marchesin hält Long-Positionen in europäischen Banken, vor allem in italienischen Geldhäusern
  • Bei UK-Banken ist der Manager short positioniert, da unter anderem der Wettbewerb durch neue Anbieter wie Virgin Money zunimmt, was sowohl die Margen im Einlagen- wie Kreditgeschäft belasten dürfte

„Die Aussichten für europäische Aktien sind positiver als viele Investoren denken“

London, 10. September 2015 – Im folgenden Interview kommentiert David Moss, Manager des F&C European Equity Fund von BMO Global Asset Management (EMEA), London, die aktuelle Lage an den europäischen Börsen.

Herr Moss, die Volatilität am europäischen Aktienmarkt war in den vergangenen Wochen extrem hoch. Wie erklären Sie sich diesen Anstieg?
David Moss: Die Erklärung, warum die Finanzmärkte mittlerweile mit so hohen Ausschlägen nach oben und unten auf Ereignisse reagieren, fällt zunehmend schwerer. An das Auf und Ab im Zuge der nicht enden wollenden, wenn auch vorübergehend etwas moderateren griechischen Tragödie haben wir uns gewöhnt. Auf die Ereignisse im fernen China hingegen reagierten die europäischen Aktienmärkte schnell. Für Entspannung blieb diesen Sommer keine Zeit. Turbulenzen an den Aktienmärkten in Nah und Fern hielten die Anleger erneut in Atem.

Ist der Ausstieg aus dem europäischen Aktienmarkt vor diesem Hintergrund nicht gerechtfertigt?
Moss: Offenbar vergessen wurde die relativ positive Nachricht besserer Konjunkturaussichten in Europa, vergessen wurden auch die positiven Gewinntrends, die beide der expansiven Geldpolitik und dem schwächeren Euro geschuldet sind. Deshalb halten wir die Aussichten für europäische Aktien wegen der positiveren Konjunktur- und Unternehmensdaten weiterhin für attraktiv.

Rechnen Sie damit, dass sich die Märkte demnächst wieder beruhigen?
Moss: Bis die Anleger einen verlässlichen Trend ausgemacht haben, bleiben die Börsen vermutlich auch in nächster Zeit volatil. Dass China, Griechenland, die US-Fed und die Weltwirtschaft generell in den kommenden Monaten immer wieder die Schlagzeilen beherrschen werden, ist absehbar. Trotz dieses makroökonomischen Umfelds sehen wir keinen Grund, unsere Positionierung aufzugeben, denn wir sind langfristige Anleger in Aktien, von deren Zuverlässigkeit wir überzeugt sind.

Wie verhalten Sie sich angesichts volatiler Märkte wie zuletzt?
Moss: Wegen der dramatischen Kurseinbrüche der letzten Wochen haben viele Anleger wieder den Rückwärtsgang eingelegt; für uns allerdings sind durch die wahllosen Verkäufe in praktisch allen Branchen Anlagechancen entstanden. Daher haben wir die jüngste Marktvolatilität genutzt, um Engagements in Aktien, die wir für besonders zuverlässig halten, über alle unsere Portfolios hinweg zu erhöhen. Einige unserer Unternehmen, die als defensiver gelten oder sich stärker auf den Heimatmarkt konzentrieren, behaupteten sich während der letzten Verwerfungen ziemlich gut.

Wie erkennen Sie gute Unternehmen, wenn auf breiter Basis die Kurse der Unternehmen einbrechen?
Moss: Während der Aktienmarktflauten des vergangenen Jahres einschließlich der jüngsten Episode haben wir uns darauf konzentriert, in hochwertige Unternehmen zu investieren, deren solide Geschäftsmodelle, Marktführerschaft, Wettbewerbsvorteile und diszipliniertes Management allen Widrigkeiten getrotzt haben. Das hat sich ausgezahlt: Unsere paneuropäische Strategie übertraf im August die Benchmark und liegt seit Jahresbeginn in Euro mit über 500 Basispunkten in Führung. Unser besseres Abschneiden verdanken wir dabei in erster Linie unseren Investmentkandidaten, die unabhängig vom Markt oder der Konjunktur jedes Jahr wachsen können. Mit unserem Managementstil übertreffen wir in abwärts tendierenden Märkten in der Regel den Index und schützen dabei das Kapital unserer Investoren. Sehr starke Markterholungen nach Niedrigphasen nehmen wir dagegen meistens nicht vollständig mit.

ifund research news September 2015

Emerging markets managers showed strong results in August. As already in July, they profited from the underweight position in weak performing China as well as in commodity related sectors such as energy and materials. The performance of Europe managers was even stronger as they also benefited from the underweight in commodity related sectors. In addition to that, the small- and mid-cap-bias of the overall peer- group helped. Net of fees, 82% of Europe managers, 58% of emerging market managers and 49% of US managers outperformed their benchmark.

Over three months, emerging market managers head the performance table for the already mentioned reasons with net 68% and gross 71% outperforming. Europe managers also achieved good results with 62% net and 74% gross outperforming. US managers showed an average performance with 49% net and 58% gross outperforming.

Please find the full report with insights from manager meetings attached on the left. 

GAM Insight: Ein Monat der Volatilität und Korrelation

Risikoträchtige Anlagen standen im August unter starkem Druck, ohne dass parallel dazu eine Rally bei traditionell als „sicherer Hafen“ geltenden Assets wie Staatsanleihen und US-Dollar stattfand. Der MSCI World Index fiel um 6,6%, und weder der Barclays US Aggregate Bond Index noch der US Dollar Index legten zu, sondern beendeten den Monat mit 0,1% beziehungsweise 1,6% im Minus. Im Rohstoffsektor gaben die Preise allgemein nach, Ausnahmen bildeten Gold und Öl. Der Ölpreis war bis zur Monatsmitte stark gefallen, beendete den August jedoch mit einem Plus von etwa 4%, nachdem er an den drei letzten Handelstagen des Monats um 28% gestiegen war. Die Volatilität und Korrelation der meisten Anlageklassen stellten aktive Fonds und Hedge Funds vor erhebliche Probleme. Der HFRX Global Hedge Fund Index verlor im August 2,2% (alle Angaben auf US-Dollarbasis).

Angesichts der volatilen, korrelierenden Märkte verringerten die Fondsmanager im Bemühen um Kapitalerhaltung die Risiken in jeder der Hedge-Fund-Strategien, sagt Anthony Lawler, Fondsmanager bei GAM. „In der zweiten Augusthälfte sank das Brutto- und Nettoengagement in allen Anlageklassen, das ist ungewöhnlich. Man sieht daran, dass die Anleger erst einmal abwarten, statt in dieser Phase der Nervosität ihre Risiko-Exposures zu erhöhen.“

Die Volatilität und die Umkehrbewegungen im August waren für keine der Hauptgruppen von Anlegern vorteilhaft, so Lawler: „Typischerweise halten die Anleger in allen Strategien risikobehaftete Assets der einen oder anderen Art als ihre Kernpositionen. Eine von starker Korrelation gekennzeichnete Verkaufswelle, die fast alle Anlageklassen erfasst, wird dadurch zur Herausforderung. Einen Eindruck davon, wie groß die Schocks im August waren, gibt ein Blick auf die Aktienvolatilität. Der VIX-Index, der diese misst, schnellte am 24. August in die Höhe und überstieg die Marke von 50 Punkten, nachdem er das ganze Jahr unter 25 gelegen hatte. Damit überschritt das sogenannte „Angstbarometer“ zum ersten Mal seit 2009 die 50er-Marke. Dieser extreme Anstieg der Volatilität beschränkte sich nicht auf Aktien, sondern betraf auch die anderen Anlageklassen. Zwischen ihnen wurde parallel zu den Schwankungen eine ungewöhnlich hohe Korrelation registriert – neben Risiko-Assets schwächten sich im August auch der US-Dollar und sogar die meisten Anleihemärkte ab.“

Für Equity Hedge Funds bedeutete die ausgeprägte Korrelation zwischen einzelnen Aktien, dass sie mit gezielter Titelauswahl im August wenig Alpha generieren konnten, führt Lawler weiter aus. „Bei stark korrelierten Marktbewegungen erreichen Equity Hedge Funds normalerweise bestenfalls eine Performance, die ihrem Nettoengagement in Aktien entspricht, da die Fundamentaldaten einzelner Unternehmen vom Markt nicht gewürdigt werden. Bei einigen Trading-Strategien, etwa im Event-Driven-Segment, kann eine mit wachsender Volatilität einhergehende Verkaufswelle sogar zu Verkäufen aus Gründen der Risikoreduzierung führen, wenn der VaR (Value at Risk) gestiegen ist. Die Folge ist, dass gut analysierte, von vielen Marktteilnehmern gehaltene Titel manchmal stärker fallen als der breite Markt, da aktive Fonds ihr entsprechendes Engagement in diesen Situationen alle gleichzeitig verringern. In Monaten wie August können Gelegenheiten entstehen, wenn Qualitätswerte übermäßig stark abgestraft werden und sich dadurch günstige Einstiegsmöglichkeiten ergeben. In Phasen korrelierter Volatilität ist es für Fonds jedoch schwer, die Konkurrenz zu schlagen.“

Die Global Macro-Fondsmanager beurteilen das Börsenumfeld weiter optimistisch, auch wenn sie vor den Problemen nicht gefeit waren und im August mit mehreren wichtigen Trades Verluste erlitten, resümiert Lawler. „Die Makro-Anleger bleiben überwiegend der Auffassung, dass die Stärke des US-Dollars anhalten wird und sich durch die unterschiedliche wirtschaftliche Verfassung von Ländern und Regionen solide Möglichkeiten eröffnen werden. Im August hatten sie mit ihrem Ansatz jedoch einen schweren Stand und konnten keine Zuwächse verbuchen. In den Schwellenländern hatten Short-Positionen in Währungen einen positiven Effekt – negativ war allerdings, dass die Fonds in Brasilien eine Zinssenkung voraussahen, die Marktturbulenzen aber stattdessen dazu führten, dass die Renditen in dem Land anzogen. Im Rohstoffsektor war die Short-Positionierung in Energiewerten vorteilhaft, bis an den letzten Tagen des Monats eine starke Gegenbewegung erfolgte. In einzelnen regionalen Aktienmärkten waren die Makro-Fonds mit kleineren Long-Positionen engagiert, vor allem in Europa und Japan – beide waren im Berichtsmonat nicht profitabel. Wir glauben, dass die Reaktion dieser Fonds den ganzen August über vornehmlich darin bestand, ihre Risiken zu verringern, ohne aber zu diesem Zeitpunkt von ihren zentralen Einschätzungen abzurücken.“

Quelle: GAM, Bloomberg, Bloomberg CLA, MSCI, Thomson Reuters

Die Emerging Markets nach dem juengsten Einbruch

Düsseldorf, den 09. September 2015 – Comgest Marktkommentar von Wolfgang Fickus, Sprecher des Investment-Komitees.

Das globale makroökonomische Bild hat in den vergangenen Wochen und Monaten an Komplexität gewonnen. Insbesondere die Emerging Markets (EM), als eine Art Spiegelbild dieser Herausforderungen, haben erheblich unter den Entwicklungen gelitten. Während der MSCI EM in den letzten zwölf Monaten in Lokalwährung um 15 Prozent gefallen ist, befindet er sich in US-Dollar im Bereich einer Baisse. 

Der Wachstumsvorsprung der Schwellenländer steht unter Druck. Der private Konsum wird durch die steigende Arbeitslosigkeit in der EMEA-Region (Europa, Naher Osten und Afrika) und Lateinamerika zunehmend belastet. Derweil wird auf den jahrzehntelangen Anstieg der Verschuldung voraussichtlich eine Zeit des Schuldenabbaus folgen. Die öffentlichen Ausgaben sind gedämpft, da sich viele Regierungen, insbesondere in der EMEA-Region und in Lateinamerika, nahe an ihrem Ausgabenlimit befinden. Auf der anderen Seite entscheiden sich Länder wie China gegen unterstützende Maßnahmen durch öffentliche Gelder und konzentrieren sich auf die Reform ihrer Volkswirtschaften. Der Rohstoffzyklus tendiert weiterhin zur Baisse, was die privaten Investitionen tendenziell dämpft, während die Unternehmen verstärkt auf Produktivität und Rentabilität setzen. Indien ist hierbei die Ausnahme, da die marode Infrastruktur des Landes Investitionen benötigt und die Regierung angebotsseitige Reformen vorantreibt.

Die gute Neuigkeit ist, dass sich der ausgeprägte Pessimismus der Anleger gegenüber den Schwellenländern weiter intensiviert hat und bereits zu erheblichen Mittelabflüssen führte. Das wiederum bedingt zwar einerseits die im Vergleich zu den Industrieländern schwache Börsenentwicklung der globalen Schwellenländer, führt auf der anderen Seite aber zu einer extrem niedrigen Erwartungshaltung. Gemessen an der relativen Bewertung befinden sich EM-Aktien gegenüber den Industrieländern auf einem 10-Jahres-Tief, was sich positiv auf die Anlageklasse auswirken könnte. Paradoxerweise könnten sich die Schwellenländer daher als eher defensive Anlage erweisen, vorausgesetzt ein letzter finaler Einbruch bzw. eine Kapitulation bleibt aus. 

Beim Blick nach China erkennt man, dass die massiven Marktbewegungen auf die Finanzmarktreform zurückzuführen sind. Diese ist zwar insgesamt positiv zu bewerten, hat jedoch eine erhebliche Volatilität ausgelöst. Während der überwiegend von Privatinvestoren dominierte A-Aktienmarkt zum Teil überbewertete Bereiche aufweist, kann man von einer Überbewertung des Shanghai Composite bei einem 12-Monats-KGV von 14 und einem Forward-KGV von 11 nur schwer sprechen. 

Als Stock-Picker profitieren wir von der heterogenen Entwicklung der chinesischen Wirtschaft. Wir verfügen über keinerlei Anlagen im „Alten China“, das durch kapitalintensive, von Überkapazitäten geplagte Branchen geprägt ist. Stattdessen richtet sich der Schwerpunkt unseres Stock-Picking auf das „Neue China“, in dem steigende verfügbare Einkommen eine solide Grundlage für wachstumsstarke Konsumgüterunternehmen bilden. Unternehmen wie Netease im Online-Spiele- sowie Werbemarkt oder Kweichow Moutai im chinesischen Spirituosenmarkt sind nur zwei Beispiele hierfür.

Ein aktives Stock-Picking ist in diesem schwierigen Umfeld der richtige Ansatz. Bei Comgest reagieren wir auf das sich ständig wandelnde Makroumfeld mit einer konsequenten Ausrichtung auf die Identifizierung von Qualitätswachstumsunternehmen. Wir sind überzeugt, dass unsere Fähigkeit zur Wertschaffung nicht auf dem Versuch beruhen kann, komplexe und unsichere makroökonomische Entwicklungen vorherzusehen. Stattdessen konzentrieren wir uns auf eine relativ geringe Anzahl von Qualitätswachstumsunternehmen mit einem fundierten, langfristigen Wettbewerbsvorteil, der den Gewinn je Aktie als Haupttreiber der Aktienperformance langfristig und stetig voranbringt. Aufgrund unseres Schwerpunkts auf Unternehmen mit hohen Einstiegsbarrieren und bewährter Preissetzungsmacht liegt unser Fokus generell abseits von überaus zyklischen Branchen. Wir investieren beispielsweise weder in Rohstoffunternehmen noch in Banken, wodurch wir vergleichsweise immun gegenüber dem oben dargestellten, komplexen makroökonomischen Umfeld sind. 

Sehen wir uns das Beispiel von Kweichow Moutai, Chinas führendem Spirituosenanbieter, einmal etwas genauer an. Die Stärke der Marke und die Qualität der Produkte lassen sich zweifelsohne an der Fähigkeit des Unternehmens zur stetigen Umsatz- und Gewinnsteigerung erkennen. Während die Branche zwischen 2012 und 2014 insgesamt aufgrund der sinkenden Nachfrage durch die ergriffenen Antikorruptionsmaßnahmen schrumpfte, konnte Kweichow Moutai den Marktanteil durch Umsatz- und Gewinnwachstum weiter ausbauen. In den letzten beiden Quartalen verzeichnete das Unternehmen ein Wachstum im doppelstelligen Bereich – eine Entwicklung, die sich wohl in den kommenden fünf Jahren fortsetzen sollte. Die Eigenkapitalrendite (ROE) des Unternehmens liegt bei 30 Prozent und die Bewertung ist nach wie vor mit dem 13-Fachen des 12-Monats-EPS sowohl gegenüber dem Branchenumfeld als auch in absoluten Zahlen attraktiv. 

Die EPS-Wachstumsprognose für den Portfoliobestand des Magellan beträgt 8,2 Prozent für das Jahr 2015. Das EPS-Wachstum für den Index von derzeit 11,5 Prozent liegt darüber, wird aber nach unten korrigiert. Die Gewinnschätzungen des Magellan für das Jahr 2015 haben sich über die vergangenen drei Monate um 2,1 Prozent erhöht, was die Widerstandsfähigkeit unseres Ansatzes untermauert. Der Fonds wird derzeit bei einem 12-Monats-KGV von 16 gegenüber 11,3 beim MSCI Emerging Markets gehandelt. Wir sehen diesen Aufschlag als Preis, den man insbesondere in unsicheren Zeiten für gute Vorhersehbarkeit, Durabilität des Gewinnwachstums und eine Eigenkapitalrendite über Index zahlt. Im Vergleich: Der ROE des Fonds liegt bei 15,3 Prozent und somit über dem ROE des Index von 11,6 Prozent. 

Gestützt durch unsere Ausrichtung auf Qualitätswachstum und unseren sehr aktiven Investmentansatz schauen wir optimistisch in die Zukunft. Nach der Leugnungsphase (2010 - 2012) und einer Zeit der Angst (2012 - 2015) könnten die Turbulenzen im August den Beginn der Kapitulationsphase eingeleitet haben. Derzeit könnte somit ein passender Zeitpunkt für einen vorsichtigen Einstieg langfristig orientierte Anleger sein.

Markt- und Portfoliodaten vom 19. August 2015. 
Magellan, Gesellschaft mit variablem Kapital (SICAV) nach französischem Recht. Entspricht den europäischen Normen (UCITS IV).


Über Comgest:
Comgest wurde im Jahr 1985 in Paris gegründet. Das Unternehmen ist eine unabhängige internationale Fondsverwaltungsgesellschaft mit strategischen Niederlassungen in Paris, Dublin, Hongkong, Tokio und Singapur. Vom Standort Düsseldorf aus, der seit 2006 besteht, betreut Comgest seine Kunden in Deutschland und Österreich. Comgest hebt sich seit seiner Gründung durch seinen einzigartigen Anlagestil hervor, der sich durch eine selektive Auswahl von Qualitätswachstumsunternehmen auszeichnet. Der internationale Kundenstamm schätzt Comgests langfristige Kapitalanlagen. Weltweit beschäftigt das Unternehmen mehr als 120 Mitarbeiter aus 20 verschiedenen Ländern. Comgest verwaltet mehr als 21,6 Mrd. EUR (Stand 30.06.2015).

Angst über schwächelndes chinesisches Wirtschaftswachstum nimmt ab, Investoren bleiben jedoch weiter defensiv

Eine sich bessernde Wirtschaftsstimmung sorgte für entsprechende Erholung in den Kursen von zyklischen Rohstoffen, mit Ausnahme des Agrarrohstoffsektors. Trotz optimistischer Wirtschaftstätigkeit in den USA, mit einem sich weiter bessernden Arbeitsmarkt und einem insgesamt robusten Konjunkturbericht, behielten Investoren weiterhin eine relativ defensive Haltung, sodass Gold die größten Zuflüsse im Rohstoffsektor verbuchen konnte. Wir erwarten, dass der vorherrschende Optimismus über das globale Wachstum die Befürchtungen über eine Verlangsamung des chinesischen Wachstums in den Schatten stellen wird, woraufhin Rohstoffmärkte profitieren dürften, selbst angesichts eines steigenden US-Dollars, wie wir es letzte Woche gesehen haben.

Rohstoffe
Die generelle Marktunsicherheit der vergangenen Wochen hat zu konstanten Mittelzuflüssen in Gold ETPs geführt, und dass nun die dritte Woche in Folge. Ein Treffen der G20 zu den anhaltend volatilen chinesischen Aktienmärkten hat keinerlei konstruktive Details zustande gebracht. Die dazu potenziell noch für dieses Jahr angesetzte Erhöhung der Zinsen in den USA lässt Investoren vorsichtig agieren und bescherten Gold und Silber ETPs solide Mittelzuflüsse. So sammelten Gold ETPs knapp 265 Mio. USD in den vergangenen 3 Wochen ein, während das verwaltete Vermögen in Silber in einer Woche alleine um 7,9 Mio. USD stieg. Die Angst einer weiteren EUR Abwertung veranlasste sicherlich einige Investoren in Gold zu investieren, um dem Kaufkraftverlust entgegen zu steuern, so stieg Gold in EUR bewertet dieses Jahr um 3%.

Öl ETPs erfuhren zum ersten Mal seit 9 Wochen Mittelabflüsse. Der Ölpreis Anstieg der letzten Tage hat vermutlich viele Investoren dazu veranlasst, Gewinne mitzunehmen. In Anbetracht der Tatsache, dass die bis an den Rand gefüllten Lagerstätten 20% über den 5-Jahres-Lagerungs-Durchschnitt liegen, vermuten wir, dass der Ölpreisanstieg nur von kurzer Dauer sein wird. So verzeichneten Öl ETPs Abflüsse in Höhe von 45,9 Mio. USD, allen voran dabei WTI ETPs. ETFS Daily Short WTI Crude Oil dagegen erfuhr Zuflüsse in Höhe von 6,9 Mio. USD, so scheinen viele Investoren auch der Meinung zu sein, dass der Rohölpreis weiter fallen wird. 

ETFS Short Copper (SCOP) mit größten Mittelabflüssen in 17 Wochen. Investoren trennten sich von 5,8 Mio. USD SCOP ETPs und wechselten auf die Long Seite, wo es zu Zuflüssen in Höhe von 3,3 Mio. USD kam. Es scheint zu einer Trendwende in der bisher überaus negativen Marktstimmung gegenüber Industriemetallen zu kommen, die bisweilen stark unter dieser gelitten haben. In ETFS Aluminium kam es nun in der Vorwoche zu 7,7 Mio. USD Nettomittelzuflüssen, nachdem Lagerbestände ein 6-Jahres Tief erreicht hatten.

Aktien
Weltweiter Abverkauf von Aktien hält aufgrund schwacher PMI und US-Arbeitsmarktdaten weiter an. Die Einkaufmanagerindex Daten aus Frankreich enttäuschten Anleger, wohingegen PMI Daten aus Deutschland zu einer Erholung im Dax in der zweiten Wochenhälfte führten. Der Dienstleistungssektor in Großbritannien wuchs so langsam wie seit zwei Jahren nicht mehr, woraufhin der FTSE100 unter Druck geriet. Ein gemischtes Bild ergaben die Arbeitsmarktdaten aus den USA, wo zwar weniger als erwartet neue Arbeitsplätze geschaffen wurden, die Arbeitslosenrate jedoch überraschenderweise zurückging. Die Aktienmarktvolatilität war entsprechend hoch und die amerikanischen Nebenwerte fielen um 0,7 Prozent. Chinesische Aktien reagierten positiv auf die Zinssenkung der Vorwoche; jedoch hinterlassen anhaltende Eingriffe in die Märkte seitens der Regierung einen schalen Beigeschmack über die Nachhaltigkeit dieser Gewinne.

Währungen
USD nach Arbeitsmarktdaten wieder erstarkt. Die Währungen Rohstoff exportierender Länder wurden am stärksten von der Dollar-Stärke betroffen. Zwar nahmen die neu geschaffenen Arbeitsstellen weniger als erwartet zu, jedoch stieg das durchschnittliche Lohnniveau pro Stunde auf seinen Höchsttand seit März und die Arbeitslosenrate fiel auf den niedrigsten Stand seit April 2008 (was von der FED als Vollbeschäftigung angesehen wird). Der Euro fiel im Zuge des EZB-Meetings, da aus diesem die Möglichkeit für weitere Lockerungsmaßnahmen hervor ging. Nachdem die Riksbank den Reposatz bei 0,35 Prozent unverändert hielt, stieg die Schwedische Krone gegenüber dem Euro auf ein Sechs-Wochenhoch. Enttäuschende Wachstumsdaten für das zweite Quartal, sowie ein unerwarteter Rückgang in Einzelhandelsumsätzen drückten den Australischen Dollar auf ein Sechsjahres-Tief. 

Ölpreis wird sich bei 50 US-Dollar pro Barrel stabilisieren – Irans Fördermenge wird bestimmender Faktor für Ölpreis in 2016

Der Preis für ein Fass Rohöl wird sich aktuell bei rund 50 US-Dollar stabilisieren. Das erwartet Fabien Weber, Fondsmanager des JB Commodities Fund, in einem aktuellen Marktkommentar. „Billiges Öl überschwemmt den Markt, es herrscht ein Überangebot von rund drei Millionen Barrel pro Tag – das ist eine erhebliche Menge“, so Weber. Das globale Überangebot sei eine Spätfolge der boomenden Rohstoffpreise vor dem Ausbruch der Finanzkrise: Für die Produzenten sei es damals profitabel gewesen in neue Kapazitäten zu investieren, die nun schrittweise auf den Markt kommen. Im Jahr 2008 erreichten die Rohstoffpreise ihren Höhepunkt – seit diesem Zeitpunkt sei der Markt jedoch übersättigt. Das Überangebot führte konsequenterweise zu einem Preisverfall: Der momentane Preis für Rohöl liegt rund 60 Prozent unter den historischen Höchstpreisen aus dem Jahr 2008. 

Als Reaktion auf den fallenden Ölpreis habe sich auch die Anzahl der aktiven US-Schieferölplattformen im Vergleich zum Vorjahr etwa halbiert. Laut Weber ist es den Produzenten jedoch gelungen, die Effizienz der verbleibenden Anlagen um bis zu 50 Prozent zu steigern. „Die Hersteller sind jetzt in der Lage, die gleiche Menge von Schieferöl mit der Hälfte der vorher benötigten Bohranlagen zu fördern. Dieser Trend entspricht nicht den Markterwartungen, denn der Schieferölmarkt produziert heute mehr als noch vor einem Jahr“, so Weber. Gerade wegen dieser Dynamik sei der Schieferölmarkt aktuell im Fokus der Investoren. Trotzdem könne es für die Branche zukünftig problematisch werden. „Der momentane Futures-Preis für Dezember 2017 bewegt sich bei 55 Dollar je Barrel. Zwar sind die Gewinnschwellen der Unternehmen schwer zu schätzen, dennoch vermuten wir, dass es für Schieferölproduzenten schwer sein wird zu diesem Ölpreis profitabel zu arbeiten“, erläutert Weber. 

Ein wichtiger Faktor für die weitere Ölpreisentwicklung im kommenden Jahr wird das iranische Ölangebot sein. Die zusätzliche Fördermenge dürfte vor allem von den asiatischen Ländern importiert werden, allerdings sei noch nicht absehbar, in welchem Umfang Iran Öl auf den Markt bringe. Die Schätzungen schwanken zwischen 500.000 und einer Million Barrel täglich. „Die Höhe der Fördermenge, die Iran nach dem Ende der Sanktionen auf den Markt bringen wird, dürfte ein Haupttreiber für die Ölpreisentwicklung im kommenden Jahr sein“, betont Weber.

Paul McNamara: Schwellenländer-Währungen bieten guten Einstiegszeitpunkt für Anleger mit mittelfristigem Anlagehorizont.

  • Nach Ansicht des Managers des GAM Star Emerging Market Rates sollten Anleger nun das Kreditwachstum im China im Auge behalten.
  • Insgesamt scheint die Asset-Klasse vernünftig bewertet zu sein.
  • McNamara sieht wenig neuen Handlungsbedarf am Markt: Chinas Wachstumsverlangsamung sei wenig überraschend, die Renminbi-Abwertung moderat und der Rohstoffzyklus entwickle sich über mehrere Jahre.

Jeremy Smouha: Erklärt seine Investmentstrategie.

  • Der GAM Star Credit Opportunities hat die Volatilität im August relativ gut überstanden.
  • Im August sei die Portfolio-Aktivität hoch gewesen, da die Fondsmanager versuchten, die ihrer Ansicht nach übertriebenen Preisrückgänge von Anleihen zu nutzen. 
  • Die Emission von Hybridanleihen von Unternehmen aus dem Nicht-Finanzsektor sei ein neuer positiver Trend. Mittlerweile erkennen auch diese Unternehmen den Nutzen dieser, von Rating-Agenturen wie Eigenkapital bewerteten Wertpapiere. So begab jüngst die deutsche Fluggesellschaft Lufthansa eine Hybrid-Anleihe mit 500 Millionen Euro Volumen und einem Kupon von 5,125 Prozent.

UBS informiert: Anleger sind vorsichtig und zugleich hoffnungsvoll

Frankfurt, 07. September 2015 – Das jüngste Gewitter an den Aktienmärkten hat die Anleger vorsichtiger werden lassen. Das zeigt die aktuelle Auswertung des UBS Investor Sentiment Index – er misst, wie risikobereit Käufer von UBS Discount-Zertifikaten auf den DAX agieren. Im August lag der durchschnittliche Cap der gewählten Discounter 9,42 Prozent unter dem jeweils aktuellen Stand des DAX. Im Juli waren es 7,12 Prozent. Insgesamt positionierten sich die Anleger aber offensiver als im Durchschnitt der vergangenen zwölf Monate.

Der UBS Investor Sentiment Index misst die Höhe der Caps, die Anleger beim Kauf von UBS Discount-Zertifikaten auf den DAX gewählt haben, und vergleicht diese Werte mit dem jeweiligen Stand des deutschen Aktienindex. Erreicht der DAX am Laufzeitende den Cap oder liegt sogar darüber, erzielen die Inhaber der Discount-Zertifikate die maximal mögliche Rendite. Liegt der Cap weit unterhalb des DAX, zeigt dies, dass Anleger größere Kursrückgänge erwarten. Die Höhe des gewählten Caps ist daher ein Indikator für den Optimismus beziehungsweise Pessimismus der Anleger. Der UBS Investor Sentiment Index spiegelt also die Risikobereitschaft der Anleger wider.

Die aktuellen Kursverluste des deutschen Aktienindex veranlasste Investoren, ihre Investmentrisiken etwas zu reduzieren. Bereits zu Monatsbeginn lag der durchschnittliche Cap bereits 11,31 Prozent unter dem aktuellen DAX-Niveau. Zur Monatsmitte stieg die Risikobereitschaft zwar an, wobei der Cap im Schnitt bei 7,83 Prozent notierte. Die Zuversicht sank zum Monatsende aber wieder und der Cap lag 9,12 Prozent unter dem DAX-Stand. Trotz der deutlichen Markteinbrüche positionierten sich die Investoren insgesamt aber immer noch offensiver als im Durchschnitt der vergangenen zwölf Monate. Der rollierende Zwölfmonats-Mittelwert liegt aktuell 13,85 Prozent unter dem DAX-Stand.

„Die Anleger sind erstaunlich ruhig geblieben, wenn man bedenkt, dass der DAX im August rund neun Prozent seines Werts verloren hat“, sagt Steffen Kapraun, Zertifikate-Experte bei UBS. „Möglicherweise sind sie im Hinblick auf die deutschen Unternehmen zuversichtlich und gehen davon aus, dass sich die konjunkturelle Lage hierzulande als robust erweisen wird“, ergänzt er. Sollte es jedoch zu einem neuen  Abwärtstrend an den Börsen kommen, könnte es durchaus sein, dass die Anleger wieder deutlich vorsichtiger agierten, schätzt Kapraun.

Die Märkte auf Achterbahnfahrt

Rohstoffe
Wie fast alle zyklische Assetklassen hatten auch Rohstoffe eine sehr turbulente letzte Woche. Angst, dass Chinas Wirtschaft sich weiter verlangsamt zusammen mit fallenden Aktienmärkten haben zu Preiseinbrüchen bei Rohstoffen geführt. Der Bloomberg Commodity Index konnte die Woche jedoch im Plus beenden, Preistreiber waren dabei vor allem Öl und Kupfer. Auslöser für den stärksten Preisanstieg von Öl seit 1990 waren Spekulationen, dass die OPEC ihre Produktion zurückfahren könnte. Im Fokus dieser Woche werden das EZB Treffen, sowie Arbeitslosendaten aus den USA sein.

Mittlerweile neun aufeinanderfolgende Wochen mit Mittelzuflüssen in Öl-ETPs. Nach dem Preissturz vergangenen Dienstag auf die niedrigsten Niveaus seit 2009, konnten WTI und Brent ihren jemals größten Anstieg innerhalb eines Tages von 10% verzeichnen. Innerhalb der letzten 3 Handelstage konnte WTI um 27% steigen, geflügelt von der Hoffnung vieler Marktteilnehmer, dass die OPEC ihre Produktion kürzen wird. Long Öl ETPs erzielten Mittelzuflüsse von 60,1 Mio. USD, auch dank der besser als erwarteten US BIP Daten. Um bis zu 5,5 Mio. Barrel niedrigere US Öllagerdaten sowie einen Ausfall von nigerianischen Öllieferungen Aufgrund einer Force Majeure von dem Betreiber Royal Dutch Shell Plc taten ein Übriges, um die Märkte positiv zu stimmen. ETFS Daily Leveraged Gas konnte eine zweite Woche Mittelzuflüsse verzeichnen (2,7 Mio. USD), getrieben von Schnäppchenjägern, die auf einen Preisanstieg vor Ende der Sommerfahrzeit hoffen.

Industriemetalle mit den größten Mittelabflüssen, vor allem ETFS Copper. Obwohl Kupfer einen Preisanstieg verzeichnen konnte, haben die Angst um eine verschwindende chinesische Nachfrage und der volatile Preis zu Mittelabflüssen in Höhe von 16,5 Mio. USD geführt. Der weltgrößte Kupferförderer, Codelco, reiht sich außerdem in die Reihe der Unternehmen ein, die ihre zukünftig geplanten Investitionen kürzen wollen.

Gold ETPs konnten Mittelzuflüsse in Höhe von 19,1 Mio. USD verzeichnen, während Palladium weiterhin verliert. Gold konnte seinen Status als sicheren Hafen aufrechterhalten, Investoren investierten 15,2 Mio. USD in physisches Gold. Doch starke US Fundamentaldaten für Q2 2015 haben einen Preisverlust von 2,5% verursacht. Long Positionen in Palladium sind auf einem 3-Jahres Tiefstand mit 5700 Kontrakten zurückgegangen, was zeigt, wie stark die chinesische Nachfrage den Preis für das industrielle Edelmetall beeinflusst.

ETFS Agriculture mit Abflüssen von 13,7 Mio. USD, den höchsten seit 7 Wochen. Das Wetterphänomen El Nino und nasse Wetterkonditionen in Indien und Thailand haben den Zuckerpreis steigen lassen. Heißes, trockenes Wetter hat außerdem das EU Angebot beeinträchtigt, wovon vor allem der Maispreis profitierte. Das International Grains Council geht von einem Angebotsdefizit von Mais von 4 Mio. Tonnen aus. Bei Weizen wird jedoch ein Überangebot von 4 Mio. Tonnen vorhergesagt, dieser verlor dadurch im Tagesverlauf.

Aktien
Wenn China einen Schnupfen hat… als chinesische Aktien fielen, haben globale Aktienmärkte sofort mit Abwertungen reagiert. Die Korrelation zwischen dem chinesischen und westlichen Kapitalmärkten war bis dato eher gering, deswegen sind die Reaktionen der vergangenen Woche umso überraschender. Am Ende der Woche konnten die meisten westlichen Aktienmärkte ihre Verluste jedoch wieder aufholen. Die Volatilität des US-amerikanischen Aktienmarktes letzte Woche war die höchste seit 2011, als nur die Angst einer Zahlungsunfähigkeit der USA die Regierung dazu veranlasste, die maximale Verschuldungsgrenze zu erhöhen. Chinesische Aktien hingegen konnten ihre Verluste nicht wieder wettmachen, der MSCI China A-Share Index fiel um 8,5%, trotz einer Senkung der Zinsen, einer Verringerung des Mindestreservesatzes und weiteren Liquiditätsspritzen von Seiten der Regierung. Diese exzessive Unterstützung des Aktienmarktes verzerrt die aktuelle Situation und kann sich auf lange Sicht als negativ erweisen. Es wäre besser, die chinesische Regierung würde die volatilen Zeiten aussitzen umso ein robusteres, natürliches Wachstum zu fördern.

Währungen
Die Volatilität der Assetklasse lässt auf eine spätere Zinsanhebung vermuten. Laut dem Futures Markt ist die Wahrscheinlichkeit einer Anhebung der Zinsen in den USA geringer als je zuvor. James Bullard, der Präsident der FED in St. Louis versucht noch, die Volatilität der Aktienmärkte von den Fundamentaldaten der USA abzugrenzen, sein Kollege aus New York, William Dudley hat jedoch schon verlautbaren lassen, dass eine Zinserhöhung nun weniger wahrscheinlich ist. Der US Dollar wertete zeitgleich zu den geringeren Zinsgefällen ab. Der australische und neuseeländische Dollar haben am stärksten unter den negativen Rohstoffmärkten gelitten. Sollte die Reserve Bank of Australia sich dazu entscheiden, ihre Zinsen diese Wochen nicht zu senken, so sollte der AUD zusammen mit Rohstoffen wieder aufwerten. Währungen wie der japanische Yen und der Schweizer Franken haben sich wieder mal als sicherer Hafen erwiesen und stiegen, Gold jedoch konnte dem Druck nicht standhalten und gab Gewinne wieder ab. Diese Woche werden vor allem das EZB Treffen und Arbeitsmarktdaten aus den USA im Fokus der Finanzplatzakteure liegen.

Kein Währungskrieg

Frankfurt, 02. September 2015 - Valentijn van Nieuwenhuijzen, Head of Multi-Asset bei NN Investment Partners:

Die Risikoaversion der Anleger hat zugenommen. Berichterstattungen über einen „Währungskrieg“ verursachten Beunruhigungen, da Zweifel an der Glaubwürdigkeit der politischen Verantwortungsträger in China gehegt werden und weil die Konjunkturverlangsamung in China und deren mögliche Auswirkungen Besorgnis erregten. Aber es erscheint etwas übertrieben, die von der People’s Bank of China (PBoC) ausgelöste Wechselkursabwertung als „dramatisch“ zu bezeichnen – schließlich hat der Yuan lediglich um rund 4 Prozent abgewertet. Zum Vergleich: Als die Schweiz im Januar die Bindung des Franken an den Euro aufhob, wertete der Franken um über 19 Prozent auf. Dennoch haben die Märkte dramatisch reagiert.

Über die möglichen Beweggründe für Chinas Wechselkursabwertung ist viel spekuliert worden. Eine beliebte Theorie lautet, dass dadurch die Konjunktur und die Exporte angekurbelt werden sollten. Aber eine Abwertung des nominalen Yuan-Wechselkurses um 4 Prozent hat kaum Auswirkungen auf den realen effektiven Wechselkurs. Der Bank für Internationalen Zahlungsverkehr zufolge ist der Yuan gegenüber den Währungen von Chinas Handelspartnern um rund 32 Prozent überbewertet und im Vergleich zu 60 anderen Ländern die teuerste Währung (ohne Venezuela). Die Währungen Indiens und Indonesiens sind dagegen jeweils um rund 10 Prozent unterbewertet. Die geringfügige Abwertung des Yuan trägt kaum zu einer höheren Wettbewerbsfähigkeit der Exporte bei. Außerdem hat die PBoC eine übermäßige Abwertung des Yuan durch Interventionen verhindert, dies deutet daraufhin, dass kein Währungskrieg ansteht. Seither notiert der Kassakurs des Yuan relativ stabil bei rund 6,40 gegenüber dem US-Dollar. Die chinesischen Behörden haben ganz klar ein Interesse an einem moderaten Abwertungstempo. Denn die chinesischen Unternehmen haben sich in großem Umfang in harten Währungen verschuldet, so dass eine rasche Wechselkursabwertung fatal für die Unternehmensbilanzen sein könnte. Wenn sich die Abwertung allmählich vollzieht, können sich die Unternehmen besser darauf einstellen.

Letztendlich will China unseres Erachtens durch die Abwertung des Yuan die monetären Bedingungen in China von denjenigen in den USA abkoppeln. China nutzt seit jeher mit Vorliebe den Wechselkurs, um seine politischen Ziele umzusetzen. Bis 2008 sollte die Aufwertung des Yuan unter Kontrolle gehalten werden, so dass beträchtliche Devisenreserven angehäuft wurden. In gewissem Sinne absorbierten die USA einen beträchtlichen Teil der damit einhergehenden, überschüssigen Ersparnisse Chinas, was zum Entstehen der Blase im US-Immobiliensektor beitrug. Ab 2008 bildete sich dann in China eine umfangreiche Kredit- und Investitionsblase. Solange der damit verbundene Wirtschaftsboom anhielt, waren ein kräftiges Wachstum und eine Wechselkursaufwertung problemlos miteinander zu vereinbaren, denn letztere dämpfte das Risiko einer Überhitzung. Der Boom kann jedoch inzwischen langfristig nicht mehr anhalten, und seit etwa zwei Jahren ist den chinesischen Verantwortungsträgern klar, dass sich das übermäßige, kreditgetragene Investitionswachstum verlangsamen muss. 

Daher trat in den vergangenen beiden Jahren ein drittes Ziel neben das kräftige Wachstum und eine starke Währung: ein kontrollierter Schuldenabbau bzw. eine kontrollierte Liberalisierung des Finanzsektors. Zudem haben sich die Fundamentaldaten der Wirtschaft so geändert, dass die verschiedenen Ziele letztendlich nicht mehr miteinander vereinbar sind. Damit das Wachstum bei einem Schuldenabbau robust bleiben kann, muss der Wechselkurs in der Regel abwerten, was zu einer Lockerung der Liquiditätsbedingungen in der Binnenwirtschaft führt. Außerdem sind die monetären Bedingungen in den USA kurz vor dem Beginn des Fed-Straffungszyklus sehr viel restriktiver geworden. Hauptursache dafür ist ein stärkerer Dollar, der zu einer merklichen Aufwertung des Yuan beigetragen hat. Seit Mai des vergangenen Jahres fließt stetig Kapital aus China ab, so dass die PBoC intervenieren musste, um den Dollar-Yuan-Wechselkurs stabil zu halten. Zwar verfügt die chinesische Zentralbank über eine gut gefüllte „Kriegskasse“ in Form von Devisenreserven, um die Währung zu stabilisieren, aber sie kann sicherlich nicht ad infinitum eingreifen. 

Mittel- bis längerfristig ist Chinas Wechselkursabwertung als positiv anzusehen, denn dadurch werden die oben erwähnten politischen Ziele besser miteinander vereinbar. Kurzfristig sind die Auswirkungen jedoch weniger klar. Auf kurze Sicht bestehen vor allem für die Schwellenländer – und vielleicht nicht einmal so sehr für China selbst – Risiken. China verfügt über drei Verteidigungslinien, dank derer es die Entwicklung wohl zumindest kurzfristig unter Kontrolle halten kann: einen Leistungsbilanzüberschuss, hohe Devisenreserven und Kapitalverkehrskontrollen. Für die übrigen Schwellenländer stellt sich vor allem die Frage, in welchem Umfang ihre Währungen von Ansteckungseffekten in Mitleidenschaft gezogen werden. Wenn die Währungen der Schwellenländer weiter abwerten, könnte sich der wirtschaftliche Ausblick verschlechtern, denn die politischen Verantwortungsträger müssten auf längere Sicht eine restriktivere Politik verfolgen, um die Lage zu stabilisieren.

In den Industrieländern steigt aufgrund der deflationären Effekte einer Wechselkursabwertung in China und anderen Schwellenländern sowie der sinkenden Rohstoffpreise die Wahrscheinlichkeit an, dass die Fed die Straffung der Geldpolitik verschiebt. Dem FedWatch-Rechner der CME Group zufolge ist die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung im September bzw. Dezember auf 21 Prozent bzw. 48 Prozent gesunken. Falls sich die globale Risikobereitschaft in den kommenden Wochen wieder erhöht, gehen wir weiterhin von einem ersten Zinsschritt der Fed im September bis Dezember aus. Nur wirklich heftige Ausschläge der Ölpreise, des Dollar oder der globalen Risikobereitschaft könnten die Fed davon abhalten.