In wenigen Tagen feiert der Euro seinen 15. Geburtstag: Am 1. Januar 2002 wurden die ersten Münzen und Banknoten an die Bevölkerung ausgegeben und der Umtausch gegen die einzelnen Länderwährungen begann. Bereits drei Jahre zuvor, Anfang 1999, war der Euro allerdings als Buchgeld eingeführt worden. Daher stellt sich die Frage, welches Datum Anlass zum Feiern gibt. Bei Hochzeiten entscheidet man sich für das emotionalere Ereignis – das wäre im Falle des Euro zweifellos die Bargeldeinführung, findet Joachim Corbach, Leiter für Währungen und Rohstoffe bei GAM.

Gläsernes Jubiläum

Das 15-jährige Hochzeitsjubiläum wird auch als gläserne Hochzeit bezeichnet. Manche Investoren dürften Joachim Corbach zufolge diese Analogie durchaus als treffend bezeichnen, scheine der Euro derzeit doch äußerst zerbrechlich zu sein. Immer weniger Marktbeobachter würden erwarten, dass der Euro in zehn Jahren noch sein silbernes Jubiläum feiern kann. 

„Häufig wird zu wenig beachtet, dass die Einführung des Euro von Anfang an mindestens so sehr eine politische wie eine ökonomische Entscheidung war. Natürlich ist die Eurozone weit entfernt von einem optimalen Währungsraum“, sagt Joachim Corbach. Die einzelnen Volkswirtschaften seien sehr heterogen, die Konjunkturzyklen zu asymmetrisch und die Faktormobilität zu gering. „Zugegebenermaßen ist es deshalb ungewiss, ob die ökonomischen Vorteile die Nachteile in jedem Moment aufwiegen. Die treibende Kraft zur Einführung des Euro war politische Motivation. Die Idee der Gemeinschaftswährung war schon zu Beginn der Siebzigerjahre eng mit der europäischen Integration und der Schaffung eines europäischen Marktes verbunden“, erinnert sich Corbach. „Die Akzeptanz in der Bevölkerung einiger Euro-Staaten war zu Beginn zwar klein – in Deutschland lag sie beispielsweise unter 40 Prozent und verleitete den damaligen Bundeskanzler Helmut Kohl zu der Aussage, dass er bei diesem Thema wie ein Diktator handelte – stieg aber in den Folgejahren sukzessive an und ist trotz einiger Proteststimmen immer noch sehr hoch.“

Evolution des Wirtschaftsraums Europa

Eine wirtschaftliche Konvergenz der Länder innerhalb der Eurozone sei für ein langfristiges Überleben des Euro zwingend notwendig, stellt Corbach fest. Der Stabilitäts- und Wachstumspakt von Maastricht allerdings stelle offensichtlich keine hinreichende Maßnahme zur Erreichung dieses Zieles dar: „Zumindest in den letzten Jahren hat man den Eindruck gewonnen, dass die Maastricht-Kriterien wohl eher zur Krise der Eurozone beigetragen haben, als diese zu verhindern. Es ist deshalb folgerichtig, dass mit dem Europäischen Stabilitätsmechanismus ESM und den massiven Anleihekäufen der EZB die Nichtbeistands-Klausel faktisch fallengelassen wurde.“ Auch andere wichtige Korrekturen seien vorgenommen worden, so etwa die 2014 beschlossene Bankenunion mit der sowohl die Bankenaufsicht als auch der Bankenabwicklungsmechanismus vereinheitlicht worden seien. Corbach kritisiert hingegen, dass die Einlagensicherung nicht darunterfalle.

Die Zukunft des Euro

Auch die künftige Entwicklung der Gemeinschaftswährung könne schwierig werden: Die politischen Risiken im Zusammenhang mit den Präsidentschaftswahlen in Frankreich seien nicht zu vernachlässigen. So wäre es möglich, dass in Frankreich im kommenden Jahr politische Kräfte an die Macht gelangen, die sich in der Vergangenheit explizit für einen Austritt Frankreichs aus der Eurozone ausgesprochen haben. „Das Beispiel Griechenlands zeigt jedoch, dass ein Wahlsieg von Eurokritikern nicht zwingend zu einem Austritt aus der Eurozone führt. Das ist nicht besonders verwunderlich, weil ein Austritt die wirtschaftliche Situation dieser Länder zumindest kurzfristig nicht verbessern, sondern eher deutlich verschlechtern würde. Trotz einer wachsenden Zahl pessimistischer Marktmeinungen ist es deshalb wahrscheinlich, dass der Euro noch so manches Jubiläum feiern kann." 

Euro unterbewertet, Erholung erwartet

Was bedeutet dies nun für Investoren? „Der Euro ist gemessen an Kaufkraftparitäten fundamental deutlich unterbewertet. Dafür scheinen neben der gestiegenen Zinsdifferenz zum US-amerikanischen Dollar und der weiterhin ungelösten Problematik fauler Kredite in den Bilanzen großer europäischer Banken auch erwartete politische Risiken verantwortlich zu sein“, erläutert Corbach. Angesichts der Tatsache, dass bereits einige negative Erwartungen im aktuellen Kurs eingepreist seien und der Euro durch die stark positive Zahlungsbilanz laufend Unterstützung erhalte, dürfte sich der Wert des Euro in den kommenden Monaten laut Corbach stabilisieren oder sogar leicht erholen.

Sachanlagen wie Rohstoffe, Immobilien oder Infrastrukturwerte verzeichnen in Zeiten steigender Inflation tendenziell eine starke Performance, während sich traditionelle Portfolios in einem solchen Umfeld eher schwach entwickeln.

Unser Portfolio an Sachanlagen konnte sowohl die Entwicklung traditioneller Aktien- und Anleihenindizes durchschnittlich um 1,2% p.a. als auch den Anstieg der Inflation insgesamt übertreffen, so Edith Southammakosane, Director – Multi-Asset Strategist bei ETF Securities, im Ausblick für 2017. Eine Allokation von 20% eines Aktien- und Anleihenportfolios in dieses Portfolio an Sachanlagen bewirkte eine Verbesserung der Sharpe-Ratio von 0,23 auf 0,29 für die Benchmark.

In den vergangenen Jahren waren die globalen Finanzmärkte geprägt von politischer Unsicherheit und der Geldpolitik der Notenbanken.

Politische Schocks wie das Brexit-Referendum oder die US- Präsidentschaftswahlen stellen eine reale Bedrohung für die Stabilität der Finanzmärkte dar. Mit Blick auf die USA dürften Sachanlagen jedoch deutlich von Donald Trumps Wahlsieg profitieren, da der neu gewählte Präsident Investitionen in Höhe von 1 Bio. USD zur Modernisierung der nationalen Infrastruktur plant.

Wir möchten das Thema Sachanlagen ausgiebig beleuchten, um Antworten auf die folgenden Fragen zu geben:

1. Wie haben sich Sachanlagen in Phasen mit steigender Inflation entwickelt?
2. Welche Sachanlagen würden zu einer Verbesserung eines Anlageportfolios beitragen, und in welcher Weise?

Niedrige Zinsen, steigende Inflation

Während die Wahrscheinlichkeit einer Anhebung der Fed- Zinsen im Dezember auf 86% gestiegen ist, dürften sich die Zinsen weltweit auch weiterhin nahe ihrer historischen Tiefs bewegen. Die Inflation könnte jedoch über die Zielmarke der Fed von 2% steigen, da die Notenbank weitere Anzeichen für eine solide Erholung der Konjunktur abwarten möchte.

Sowohl in den USA als auch in Großbritannien und der EU tendiert die Kerninflation bereits seit Jahresbeginn nach oben. Obwohl die Gesamtinflation durchschnittlich auch weiterhin bei ca. 1% liegt, ist das Preisniveau seit dem 2. Quartal um über 0,5% gestiegen (siehe Grafik). Die jüngsten Trends bei der Kerninflation und der von uns erwartete Anstieg der Rohstoffpreise dürften zur Folge haben, dass die Gesamtinflation weiter aufwärts tendiert.

Sachanlagen bei steigender Inflation

Im vorliegenden Artikel haben wir 50 Assets ausgewählt, die traditionell als „Sachanlagen“ gelten und deren Performance in Monaten mit steigender Inflation in den USA seit 1991 analysiert. Als Messgröße für die Inflation dient dabei der Verbraucherpreisindex (VPI).

Unsere Analyse zeigt, dass in Monaten, in denen ein Anstieg der US-Inflation um 0,5% (annualisiert) verzeichnet wurde, Rohstoffe und Infrastruktur mit einer Rendite von 20% bzw.

21% die ersten 30 Plätze im Performance-Ranking belegen, gefolgt von Immobilien und Bodenschätzen. Die gleiche Analyse mit dem VPI in der EU zeigt, dass Immobilien und Infrastruktur mit einer Rendite von 26% bzw. 17% die Liste anführen, gefolgt von Bodenschätzen (15%) und inflationsindexierten Anleihen (7%). Mit Blick auf den britischen VPI verzeichnen nur 17 Sachanlagen positive Renditen, wobei inflationsindexierte Anleihen mit einer Rendite von 14% am besten abschneiden.

Von den Anlagen mit der besten Entwicklung in Phasen steigender VPI-Werte in den USA, Großbritannien und der EU entfallen durchschnittlich 40% auf Rohstoffe, 30% auf Infrastruktur und 15% auf Immobilien.

Vorschlag für ein Portfolio an Sachanlagen

Basierend auf den vorstehenden Daten haben wir 10 Sachanlagen bei gleicher Gewichtung in einem Portfolio zusammengefasst. Die einzelnen Komponenten umfassen 3 Rohstoffkörbe (diversifiziert, Energie und Landwirtschaft), ferner Gold, Platin, globale REITs und globale Immobilienaktien, US-amerikanische Energie-MLPs, globale Infrastrukturaktien und Barmittel.

Da die Wertentwicklung von Infrastruktur- und Immobilientiteln maßgeblich durch die Inflation beeinflusst wird (die wiederum an die Rohstoffpreise gekoppelt ist), korreliert die jährliche Rendite eines solchen Portfolios an Sachanlagen stark mit den US-amerikanischen VPI-Daten. Das Portfolio übersteigt tendenziell auch die Entwicklung der US- Inflation, ausgenommen in den Jahren 2014/2015, als die Ölpreise massiv nachgaben. Die Ertragsentwicklung im laufenden Jahr lässt auf kurze Sicht einen weiteren Anstieg der Inflation erwarten. Dies steht auch im Einklang mit unserer eigenen Einschätzung.

Vergleicht man die Performance unseres Portfolios mit einem Aktienindex (MSCI World) bzw. mit einem Anleihenindex (Barclays Capital Global Bond), so konnte unser Portfolio die Entwicklung beider Benchmarks seit März 2006 um durchschnittlich 1,2% übertreffen. Dabei ergibt sich für unser Portfolio eine Sharpe-Ratio von 0,19, verglichen mit 0,06 für Aktien und 0,35 für Anleihen.

Zudem konnte unser Sachanlagen-Portfolio seit der großen Finanzkrise im Jahr 2008 beide Benchmarks hinter sich zurücklassen, ausgenommen in den Jahren 2014/2015, als der Einbruch der Ölpreise einen deutlichen Rückgang der Inflation bewirkte. Als sich die Ölpreise in der ersten Jahreshälfte 2016 allmählich erholten, tendierte auch die Inflation wieder aufwärts. Auch hiervon konnte unser Portfolio stärker profitieren als die Aktien- oder Anleihenindizes.

Vermischung von Sachanlagen mit Aktien und Anleihen

Im folgenden Abschnitt integrieren wir unser Sachanlagen- Portfolio mit einer Allokation von 20% in ein Standardportfolio (60% Aktien, 40% Anleihen). Für das neue Portfolio ergibt sich damit die folgende Gewichtung: 50% Aktien, 30% Anleihen, 10% Rohstoffe, 4% Immobilien, 4% Infrastruktur und 2% Barmittel. Sowohl die Portfolios als auch die Vergleichsindizes werden einmal jährlich (jeweils im Januar) neu ausgerichtet.

Nach der Einbeziehung von Sachanlagen übertrifft das neu gestaltete Portfolio ab 2006 die Benchmark um 0,3% p.a. Gleichzeitig sinkt die Gesamtvolatilität, obwohl die integrierten Sachanlagen ein höheres Gesamtrisiko aufweisen. Im Ergebnis ist das Portfolio mit einem Immobilienanteil von 20% besser diversifiziert als die Benchmark, wobei die Sharpe-Ratio für die 60/40-Benchmark von 0,23 auf 0,29 verbessert werden kann.

Sachanlagen entwickeln sich in Phasen mit steigender Inflation tendenziell stark. Unsere Analyse zeigt, dass Rohstoffe die beste Entwicklung verzeichnen, gefolgt von Infrastruktur, Immobilien und inflationsindexierten Anleihen. Daher sieht unser Modell ein optimales Sachanlagen-Portfolio mit 50% Rohstoffen, 20% Immobilien, 20% Infrastrukturwerten und 10% Barmitteln vor. Die Allokation von 20% eines Aktien- und Anleihenportfolios in dieses Portfolio aus Sachanlagen bewirkt eine Senkung des Gesamtrisikos, eine Steigerung der Portfoliorendite und eine Verbesserung der Sharpe-Ratio. Zusätzlich zur starken Korrelation mit den US-Inflationsdaten dürfte ein solches Sachanlagen-Portfolio auch vom Wahlsieg Donald Trumps profitieren.

„Make America Great Again“ – ein Slogan, der Donald Trump zum Wahlsieg verhalf. Lässt sich dieser Erfolg auch auf amerikanische Wandelanleihen projizieren? Das Segment, das bei europäischen Investoren nicht sehr häufig im Fokus steht, sollte spätestens jetzt Beachtung finden. Denn das derzeitige Marktumfeld und eine vermeintlich unternehmensfreundliche Politik des zukünftigen US-Präsidenten könnten einen sehr interessanten Mix an Ausgangsfaktoren für diese Anlageklasse schaffen.

„Ein erstes wichtiges Thema ist sicherlich der Bereich der Unternehmensübernahmen.“, sagt Gerrit Bahlo, Credit Analyst bei Man Convertibles. „Die Kassen für Unternehmensübernahmen sind prall gefüllt. Die von Donald Trump in Aussicht gestellten niedrigen Steuern für Unternehmen machen es nun für US-amerikanische Unternehmen gegebenenfalls zusätzlich attraktiv, im Ausland ‚geparktes‘ Geld zurück zu holen. Diese Mittel könnten nun ebenfalls die Kassen für Übernahmen weiter füllen. Ein anderes Thema ist die angekündigte Deregulierung – zum Beispiel in den Bereichen der Energiewirtschaft – sowie die Ankündigung eines massiven Investitionsplans in Infrastrukturprojekte. Sowohl die Deregulierung als auch der Investitionsplan würden wahrscheinlich den gesamten Aktienmarkt und speziell die Unternehmen der betroffenen Bereiche stützen. Dies sollte sich wiederum auch entsprechend in der Kursentwicklung der Wandelanleihen von Unternehmen niederschlagen. Natürlich sind diese Effekte alle noch hypothetisch – niemand weiß ganz genau, welche Ankündigungen umgesetzt werden und in welcher Form dies erfolgt. Dem gegenüber stehen zudem die von Donald Trump angekündigten Einschränkungen des Freihandels, die aller Voraussicht nach einen negativen Einfluss auf die Aktienmärkte haben könnten. Genau diese Unsicherheit – was letztendlich umgesetzt wird und welche Implikationen daraus resultieren – macht Wandelanleihen so interessant. Sie bieten dem Investor die Möglichkeit, an einem steigenden Aktienmarkt in den USA zu partizipieren und gleichzeitig aufgrund der Kombination von Anleihe und Option von einem eingebauten Schutz nach unten profitieren zu können. So könnte diese Anlageklasse gerade jetzt in den USA einen Blick wert sein.“

Vor genau zwölf Monaten hat Larry Hatheway, Chefökonom bei GAM, seinen Wunschzettel für 2016 formuliert. Dieser umfasste fünf Punkte: eine gerechtere Einkommensverteilung, ein stabiler US-Dollar, höhere Unternehmensinvestitionen, mehr Infrastrukturausgaben und eine gute Prise gesunder Menschenverstand in der Politik. Nun beschäftigt sich Larry Hatheway mit dem Ausblick auf das kommende Jahr.

„Leider wurden nur wenige meiner letztjährigen Wünsche in diesem Jahr wahr. Es besteht weiterhin Einkommensungleichheit und Unternehmen halten sich mit Investitionen immer noch zurück. Die Infrastruktur benötigt vielerorts nach wie vor sehr dringend finanzielle Impulse. Und was den gesunden Menschenverstand in der Politik angeht ... nun, was soll ich sagen? Aber wenigstens hat die Stärke des US-Dollar die Weltwirtschaft und die globalen Märkte im Jahr 2016 nicht aus dem Tritt gebracht. Natürlich sind Wünsche keine Vorhersagen. Doch nach reiflicher Überlegung kam mir der Gedanke, dass ich es möglicherweise übertrieben hatte. Ist weniger vielleicht mehr? Daher findet sich auf meinem Wunschzettel in diesem Jahr nur ein einziger Wunsch: mehr Empathie.

Die Welt steht vor gewaltigen Herausforderungen. Die Chancengleichheit nachhaltig zu verbessern, gewaltsame Konflikte zu bewältigen und Bedrohungen für das Ökosystem zu bekämpfen – das sind nur einige der Ziele auf der globalen Agenda. Doch wie die diesjährigen politischen Entwicklungen in Großbritannien, den USA oder auch Italien zeigen, sind die Gräben, die uns trennen, deutlich größer und tiefer geworden. Die Gesellschaft ist so stark gespalten wie zuletzt in den 1960er oder vielleicht sogar in den 1930er Jahren.

Aufgrund dieser Spaltung fällt es zunehmend schwer, eine konkrete Vorstellung zu entwickeln, wie wir diese Herausforderungen meistern können. Doch die Unterschiede, die uns trennen, gehen häufig auf die Unfähigkeit zurück, über die Grenzen unserer eigenen abgeschotteten Welt hinauszublicken und die Dinge aus der Sicht anderer zu betrachten.

Nachfolgend daher ein paar Vorschläge aus Sicht eines Ökonomen und Anlegers, wie wir mehr Einfühlungsvermögen an den Tag legen können:

• Der Kapitalismus bleibt die beste Möglichkeit, die Lebensqualität der Menschen zu verbessern. Er ist aber auch eine Kraft, die unnachgiebig Brüche und Risse verursacht, die nicht immer für alle gut sind. Diese Kraft zu bändigen – und sei es teilweise sogar auf Kosten der wirtschaftlichen Effizienz – bleibt der beste Weg für die Zukunft.
• Technischer Fortschritt ist die Grundlage dafür, dass der Lebensstandard weltweit steigt – doch Innovation bringt immer auch Zerstörung mit sich. Die den Menschen eigene Erfindungsgabe darf nicht eingeschränkt werden. Doch genauso wenig dürfen diejenigen übersehen werden, für die Innovationen negative Folgen haben.
• Bildung führt zu wirtschaftlicher und persönlicher Weiterentwicklung. Da die Kosten für Bildung jedoch steigen, ist zunehmend der finanzielle Status entscheidend dafür, wer in den Genuss von Bildung kommt und wer nicht. Dadurch verfestigen sich Klassenunterschiede und Chancenungleichheit. Doch Bildung hat auch positive externe Effekte – wer sie hat, profitiert davon, wenn auch andere sie erwerben. Daher profitieren alle, wenn der Zugang zu Bildung erleichtert wird.
• Zuwanderung ist nicht erst angesichts der aktuellen Weltlage ein besonders wichtiges Thema. Auch für die Zuwanderungsländer ist sie sinnvoll. Sie wirkt der Alterung der Bevölkerung entgegen und lindert so die Probleme des demografischen Wandels. Zudem fördert sie Pluralismus und Offenheit und verlangt uns ab, Unterschiede zu respektieren und wertzuschätzen. Daher stärkt Zuwanderung die gesellschaftliche und wirtschaftliche Vitalität. In Verbindung mit Ungleichheit, stagnierenden Lebensstandards für die Mittelschicht und Sicherheitsbedenken kann Zuwanderung aber auch Ängste verursachen. Eine unbegrenzte Zuwanderung ist nicht machbar. Doch Mauern zu errichten ist für alle Seiten schädlich. Bessere Lösungen lassen sich nur im konstruktiven Dialog finden.
• Freier Handel ist für alle Seiten vorteilhaft. Die Summe aller Teile ist positiv, nicht null. Doch ähnlich wie beim Kapitalismus oder einem hohen Innovationstempo kann freier Handel Arbeitsplätze zerstören und Gemeinschaften wirtschaftlichen Risiken aussetzen. Eine nachhaltige Freihandelspolitik muss daher Wege finden, wie der Nutzen gerechter verteilt werden kann, um Chancen für jene zu schaffen, denen der freie Handel schaden könnte.
• Bei allen Errungenschaften der modernen Welt, höheren Lebensstandards und dem Zugang zu einer beispiellosen Masse an Informationen – Fehlwahrnehmungen liegen trotzdem in der Natur des Menschen. Daher sollte der Mensch immer im Mittelpunkt stehen. Die bereichernden Unterschiede des Gegenübers kann nur erkennen, wer sich auf andere Menschen einlässt und ihnen zuhört.

Kurzum: Sollen Ursachen für Spaltungen konstruktiv angegangen werden, müssen wir uns alle bemühen, Klischees abzustreifen, um die Diskussion wieder auf Basis von Fakten zu führen und zu vorurteilsfreien Schlüssen zu kommen. Wir müssen uns klarmachen, dass viele der Herausforderungen, vor denen wir stehen, nur gemeinsam bewältigt werden können. Öffentliche Güter wie der Schutz durch Polizei und Feuerwehr oder die nationale Sicherheit, aber auch die Erhaltung des globalen Ökosystems erfordern unbedingt gegenseitige Einigkeit und Zusammenarbeit.

Während ich diese Zeilen schreibe, herrscht an den Finanzmärkten Optimismus. Die Aktienindizes klettern auf neue Höchststände und die Anleiherenditen steigen in Erwartung eines erstarkten Wachstums. Der Optimismus der Anleger ist nicht unberechtigt. Steuersenkungen, höhere Staatsausgaben und eine stärkere Deregulierung, für die sich der künftige US-Präsident Trump ausspricht, dürften das Wachstum in den USA und weltweit stützen. Die Volkswirtschaften in Nordamerika, Großbritannien, Nordeuropa, Japan und China haben sich als widerstandsfähig erwiesen. Auch die Volkswirtschaften der europäischen Peripherie legen wieder zu. Die Rezession in Russland und Brasilien scheint sich dem Ende zu nähern. Die Rohstoffpreise haben sich stabilisiert, was wiederum vielen Schwellenländern hilft.

Doch mehr Kapitalismus allein wird nicht genügen – dauerhafter Wohlstand setzt auch gesellschaftlichen Zusammenhalt und Chancen für alle voraus. Und er muss mit dem Schutz der Umwelt vereinbar sein.

Die Aussicht auf eine kurzfristige Verbesserung kann an den Märkten zwar zu Gewinnen führen – doch als langfristig orientierter Anleger bin ich gespannt, ob im Jahr 2017 ein gemeinsames Verständnis entwickelt werden kann, das uns Grund für dauerhaften Optimismus gibt. Und Empathie ist die Grundvoraussetzung für Verständnis ... und daher mein einziger Wunsch für das nächste Jahr.

Über GAM 
GAM ist eine der führenden unabhängigen, reinen Vermögensverwaltungsgruppen der Welt. Unter den beiden Marken GAM und Julius Bär Fonds bietet sie aktive Anlagelösungen und -produkte für Institutionen, Finanzintermediäre und Privatkunden an. Das Investment-Management-Kerngeschäft der Gruppe wird durch eine Private Labelling-Sparte ergänzt, die Management-Company- und andere unterstützende Dienstleistungen für Dritte anbietet. GAM beschäftigt etwa 1 000 Mitarbeitende in 11 Ländern und betreibt Anlagezentren in London, Cambridge, Zürich, Hong Kong, New York, Lugano und Mailand. Die Vermögensverwalter werden von einem umfassenden weltweiten Vertriebsnetz unterstützt. Die Aktien von GAM (Symbol „GAM“) mit Sitz in Zürich sind an der SIX Swiss Exchange notiert und Teil des Swiss Market Index Mid (SMIM). Die Gruppe verwaltet Vermögen von CHF 119,1 Milliarden* (USD 122,9 Milliarden)*.
* Quelle: GAM. Stand der Daten: 30. September 2016.

Iris Schöberl, Managing Director bei BMO Real Estate Partners Deutschland, kommentiert das Immobilienjahr 2016 und gibt einen Ausblick auf 2017.

In den für uns relevanten Sektoren Einzelhandels- und Wohnimmobilien in Deutschland sowie im Bereich der Premium-Einzelhandelsobjekte in den europäischen Metropolen hat die Nachfrage überall weiter angezogen. Im Niedrigzinsumfeld ist die Immobilie als Asset mit vergleichsweise hoher Rendite und gleichzeitig der Aussicht auf Wertstabilität sehr attraktiv. Das zeigt sich auch auf der Angebotsseite: Eigentümer sind immer weniger verkaufswillig, ganz einfach weil ihnen die Anlagealternativen fehlen. Das mangelnde Angebot ist der Hauptgrund für den starken Rückgang beim Transaktionsvolumen mit Einzelhandelsimmobilien in Deutschland. Im Wohnungsmarkt sieht es ähnlich aus, wobei hier angesichts der gestiegenen Zahl der Baugenehmigungen zumindest im Neubausektor zusätzliches Angebot auf den Markt kommen sollte.

Über die Reaktionen der Investoren auf die Situation

Institutionelle Anleger sind unverändert auf Core- und Core-plus-Immobilien fokussiert. Lieber nehmen sie hier niedrigere Renditen in Kauf als in Segmente mit höheren Risken auszuweichen. „Develop to core“, also der Kauf von Objekten, die sich mit überschaubaren Investitionen zu Core-Immobilien entwickeln lassen, spielt im Einzelhandelssektor keine allzu große Rolle. Ganz einfach deshalb, weil in Deutschland in den vergangenen Jahren stark in Refurbishments investiert wurde und es deshalb kaum mehr Immobilien gibt, die sich in Richtung Core managen lassen. Die allgemeine Verunsicherung, wie sich die wirtschaftlichen und politischen Bedigungen weiterentwickeln, ist deutlich spürbar. Transaktionen werden sehr umfassend geprüft und Entscheidungen ziehen sich mitunter in die Länge. 

Die Lage des Einzelhandels und der daraus resultierende Entwicklung am Mietmarkt

Vor allem der stationäre Einzelhandel im Textilbereich ist unter Druck. Das Thema „Online“ wird dann schnell als Ursache genannt, aber das ist mir als Erklärung zu einfach. Anbieter wie Primark haben kein Online-Geschäft und sind trotzdem extrem erfolgreich. Und auch kleinere Anbieter aus dem Premiumsegment, die aber an ihrem Standort der Platzhirsch sind, behaupten sich – wenn Service und Produktangebot stimmen. An einem adäquaten Service sowie ein ansprechendes Produktangebot müssen manche Einzelhändler arbeiten. Als Vermieter werden wir aktuell häufiger mit der Forderung nach Mietreduktionen in teilweise erheblichen Größenordnungen konfrontiert. Darauf lassen wir uns aber nicht ein. Bei der Länge der Mietverträge favorisieren die Nutzer eher Laufzeiten von fünf anstatt etwa zehn Jahren. 

Erwarteten Entwicklung im Jahr 2017

Die Nachfrage wird weiter steigen und mit ihr die Immobilienpreise. Vor allem deshalb, weil institutionelle Anleger sicher weiter auf Core- und Core-plus-Immobilien fokussiert bleiben werden. Die Definition von Core wird dabei durchaus etwas weiter gefasst. Auch Sonderformen wie Mikroappartments sind heute Core-Objekte, wenn Standort und Objektqualität stimmen. Insgesamt ist zu erwarten, dass Anleger 2017 verstärkt auf Portfolio Deals setzen, ihre Möglichkeiten noch intensiver prüfen werden und sich die Transaktionsdauer weiter verlängert. Hier wird sicher auch die immer strengere Regulierung ihre Auswirkungen haben, die die Prozesse verteuert und kompliziert, ohne dass sie zu mehr Schutz der Anleger führt.

Strategie von BMO Real Estate Partners im Jahr 2017

Wir werden unverändert in Einzelhandelsimmobilien in deutschen Mittel- und Großstädten sowie Top-Immobilien in den Zentren europäischer Metropolen mit hoher touristischer Attraktivität investieren. Hinzu kommt der Wohnungssektor, den wir ebenfalls schon lange bearbeiten, in dem wir aber in den kommenden Monaten noch aktiver werden wollen. Neben dem laufenden Geschäft mit Immobilien-Spezialfonds streben wir auch weitere Club-Deals nach dem Vorbild des Ankaufs des Shopping-Centers Q 6 Q 7 in Mannheim an. Das war für uns die Highlight-Transaktion des Jahres 2016 und wir würden 2017 gerne weitere Projekte dieser Art folgen lassen.

Michael Levy, Co-Head Emerging and Frontier Equities, und William Palmer, Co-Head Emerging and Frontier Equities, erwarten im Jahr 2017 in den Emerging Markets ein nachhaltiges Gewinnwachstum und erachten die Aktienbewertungen als attraktiv. Gleichzeitig weisen sie auf die Risiken hin, die mit einem Investment verbunden sein können und raten zu einer akribischen Titelselektion.

Wende bei den Gewinnspannen

Das erste Mal seit fünf Jahren steigt die Produktivität schneller als das reale Lohnwachstum, was der Unternehmensrentabilität den stark benötigten Auftrieb verleiht. Die Ertragsschätzungen gingen im Laufe der letzten Quartale bereits nach oben und deuten so auf ein nachhaltiges Gewinnwachstum im Jahr 2017 hin. Interessant zu beobachten ist, dass die erneute Überperformance von Schwellenländeraktien vom Jahresanfang mit der Erreichung des Tiefpunkts bei den Gewinnspannen zusammenfiel.

Überzeugende Bewertungen …

Schwellenländeraktien weisen im Vergleich zu Aktien der Industrieländer weiterhin eine attraktive Bewertung auf und bieten Anlegern einen nach unseren Maßstäben attraktiven Abschlag auf das Kurs-Gewinn-Verhältnis sowie auf das Kurs-Buchwert-Verhältnis. Auch in Relation zu ihrem historischen Durchschnitt sind diese Aktien günstig. Zusammen mit den steigenden Erträgen bildet das überzeugende Bewertungsniveau solide Rahmenbedingungen für Aktien der Schwellenländer.

... aber die Titelselektion ist nach wie vor entscheidend

Das langfristige Ertragswachstum ist aus unserer Perspektive der treibende Faktor für die Entwicklung am Aktienmarkt. Darüber hinaus ist die beste Vorgehensweise für das Aufspüren von bisher unerkanntem Wachstum, Qualitätsunternehmen mit vorhersehbaren und transparenten Erträgen über einen Zeitraum von drei bis fünf Jahren zu identifizieren. Unserer Auffassung nach gibt es eine Reihe von Schwellenländerunternehmen mit überzeugenden Bewertungen, aber nur die versiertesten „Stockpicker“ sind in der Lage, jene angemessen bewerteten Unternehmen aufzuspüren, die ihre Erträge langfristig steigern können.

Risiken für den positiven Ausblick

• Die Risiken lassen sich grob in zwei Kategorien unterteilen: Erträge und Bewertungen. Im Hinblick auf Ersteres hätte ein globaler Konjunktureinbruch und/oder eine harte Landung der chinesischen Wirtschaft mit Sicherheit negative Auswirkungen auf die Unternehmensrentabilität. Laut aktuellen Konjunkturindikatoren hat sich die Wahrscheinlichkeit für das Auftreten beider Ereignisse jedoch nicht erhöht. Auch ein von den USA initiierter globaler Handelskrieg würde Unternehmen vor Herausforderungen stellen. Unserer Auffassung nach dürften sich Zollerhöhungen allerdings auf bestimmte Produkte konzentrieren und/oder sie dürften auf staatlich unterstützte Bereiche wie Stahl aus China beschränkt sein.
• Ein starker Anstieg des Abzinsungssatzes könnte sich nachteilig auf die Bewertungen auswirken, sollten die Rentenmärkte negativ auf die potenziell expansivere Finanzpolitik Trumps reagieren. Ein eher allmählicher Aufwärtstrend bei den Anleiherenditen als Reaktion auf steigende Wachstumserwartungen sollte kein allzu großes Problem für Aktien der Schwellenländer darstellen.

Der Superzyklus ist irreführend, und Anleger sollten sich auf die Fundamentaldaten konzentrieren, da sich diese günstig auf die Rohstoffpreise auswirken. Die Nachfrage dürfte in den kommenden Jahren steigen, während gleichzeitig Anzeichen eines Angebotsrückgangs erkennbar sind. Die USA und China dürften die Rohstoffnachfrage auch weiterhin überwiegend beeinflussen, so James Butterfill, Head of Research & Investment Strategy bei ETF Securities, im Ausblick für 2017.

Der Superzyklus ist irreführend

Die klassische Herangehensweise beim Verständnis von Rohstoffen ist ein Blick auf den „Superzyklus“. Dies ist unseres Erachtens jedoch ein Trugschluss, weshalb Anleger ihren Schwerpunkt eher auf die fundamentalen Treiber von Rohstoffen legen sollten. Zuverlässige historische Daten zu den Rohstoffpreisen stehen bis 1850 zur Verfügung. Davor bestand der Index hauptsächlich aus Lebensmitteln und ist daher bezogen auf den gesamten Rohstoffkomplex irreführend.

Was die Rohstoff-Teilsektoren angeht, so entfällt ein Großteil der Gewinne der letzten 30 Jahre auf die Sektoren Energie und Edelmetalle. Mit oder ohne diese Teilsektoren fällt es unserer Meinung nach sehr schwer, einen Superzyklus oder bestimmte Hochs und Tiefs zu definieren.

Den meisten Abschwüngen bei Rohstoffen gingen Konflikte voran, z.B. der Bürgerkrieg in den USA, WW1 und 2 und in jüngerer Vergangenheit die Hyperinflation/der Kalte Krieg und die Weltwirtschaftskrise ab 2007. Zwar waren die meisten Preisanstiege durch die Ausgabenpläne verschiedener großer Länder bedingt. Die Gefahr von Kriegen und Paradigmenwechsel in der Technologie (z.B. die Industrielle Revolution) haben die Preise aber ebenfalls maßgeblich beeinflusst. Ab 1910 kam es zu einem strukturellen Rückgang der Rohstoffpreise aufgrund einer raschen Zunahme der Mechanisierung und umfangreicher technologischer Verbesserungen bei der Mineralienaufbereitung. In den vergangenen Jahren wurden zudem erhebliche technologische Fortschritte in der Fracking-Branche erzielt, wo die Grenzkosten der Rohölproduktion von 80 USD/Barrel (vor zwei Jahren) auf nunmehr rund 50 USD/Barrel gefallen sind.

Die vereinzelten Veränderungen bei den Rohstoffpreisen gehen daher vielmehr auf die Fundamentaldaten zurück als auf einen festgelegten Zyklus. Phasen mit großen Investitionsaufwendungen seitens der Minenunternehmen können einige Jahre oder gar Jahrzehnte andauern, wogegen Konflikte schwieriger vorherzusagen sind. Daher dürfte ein festgelegter Zyklus kaum als effektive Anlagestrategie dienen.

Hinsichtlich der Fundamentaldaten lassen sich Anzeichen eines Zyklus bei den Investitionen der Minenunternehmen in Bezug auf die Preise erkennen, allerdings über unterschiedliche Zeiträume.

Infolge des Anstiegs der Infrastrukturnachfrage in China haben Minenunternehmen von 2000 bis 2010 umfangreiche Investitionen getätigt, die nur von der Kreditkrise unterbrochen wurden. In der Vergangenheit haben Minenunternehmen auf steigende Preise tendenziell mit Investitionssteigerungen (verzögert um ein Jahr) reagiert. Entsprechend führte der Rohstoffpreisverfall, der 2010 einsetzte, zu erheblichen Investitionskürzungen. Vom Mitte 2013 verzeichneten Hoch im Investitionszyklus fielen die Ausgaben um 51%, wobei erst jetzt der daraus resultierende Angebotsrückgang deutlich wird. Dabei verzeichneten Industriemetalle 2016 erstmals seit 2005 ein Angebotsdefizit.

Angebotsrückgang dürfte eskalieren

Die Margen der Minenunternehmen haben sich jüngst von ihrem tiefsten Stand seit Mitte 1998 erholt. Diese historisch niedrigen Margen stellen zusammen mit den aggressiven Investitionskürzungen ein anhaltendes Rentabilitäts- sowie ein Risiko für das aktuelle Produktionsniveau dar.

Die Margen der Minenbetreiber gehen dem Angebotsüberschuss/-defizit tendenziell um zwei Jahre voraus. Dies deutet darauf hin, dass das jüngste Defizit – das erste seit zehn Jahren – weiter Bestand haben dürfte.

Nachfrage dürfte leicht steigen

Unseres Erachtens befinden sich die Industrieländer fest auf Wachstumskurs. Die aktuellen Niveaus der Einkaufsmanagerindizes (Purchasing Managers Indices, PMIs) liegen bei durchschnittlich 52 und somit deutlich über dem Wert von 47, der in der Regel eine Rezession kennzeichnet. Allerdings verzeichnete das verarbeitende Gewerbe im aktuellen Zyklus einen deutlich niedrigeren Höchststand (üblich sind PMI-Höchstwerte von 58, dieses Mal lag der Höchstwert bei 54), was darauf schließen lässt, dass das BIP-Wachstum deutlich gemäßigter ausfallen dürfte als in früheren Zyklen.

Neben der lockeren Geldpolitik sorgen auch die Inputkosten für Stimuli. Diese sind in den letzten Jahren aufgrund der niedrigen Rohstoffpreise gefallen.

Unseres Erachtens dürfte China trotz der Sorgen im Hinblick auf die Bankenstabilität an seinen langfristigen Infrastrukturplänen festhalten. Chinas Wachstum ist für die Rohstoffmärkte von Bedeutung, da auf das Land derzeit rund 40% des globalen Bedarfs an Industriemetallen entfallen. Wie Li Keqiang (ein chinesischer Regierungsbeamter) sind auch wir skeptisch gegenüber den offiziellen chinesischen BIP- Zahlen. Wir haben auf Grundlage von Li Keqiangs ursprünglichen Ersatzvariablen für das Wachstum (Wachstum der Bankenkredite, Stromerzeugung und Frachtvolumen im Schienenverkehr) einen Wachstumsindex erstellt. Unseres Erachtens konzentrierte sich dieser Index zu sehr auf die alte Wirtschaft, weshalb wir ihn um dienstleistungsorientiertere Wirtschaftskomponenten erweitert haben. Dazu zählen Einzelhandelsumsätze, Luftverkehr, Industrieproduktion und Internetnutzung. Dies macht deutlich, dass das Wachstum in China um 1% unter den offiziellen BIP- Schätzungen liegt, sich aber zwischen 5% und 6% zu stabilisieren scheint. Zwischen 2008 und 2013 beliefen sich Chinas Ausgaben für die Wirtschaftsinfrastruktur auf rund 8,8% des BIP. Laut einer Analyse des McKinsey Global Institute wäre es China möglich, die Ausgaben zwischen 2016 und 2030 auf 5,5% des BIP zu senken, da ein langsameres Wirtschaftswachstum angestrebt wird. Demnach stehen dem Land aber nach 829 Mrd. USD pro Jahr in 2013 nunmehr dennoch jährlich 950 Mrd. USD zur Verfügung. Unserer Einschätzung nach stellt der Rohstoff-Superzyklus keine effektive Anlagestrategie dar und ist ein Fokus auf die Fundamentaldaten der bessere Ansatz. Derzeit deuten die Fundamentaldaten auf einen bevorstehenden Angebotsrückgang hin. Das Wirtschaftswachstum dürfte dabei Bestand haben. Dies dürfte einen weiteren Anstieg der Rohstoffpreise begünstigen.

Die aktuelle Investmentstatistik des Fondsverbands BVI kommentiert Michael Schneider, Geschäftsführer der Service-KVG IntReal:

„Die Immobilie steht bei institutionellen Anlegern stärker denn je im Fokus. Das zeigt sich nicht zuletzt am starken Wachstum des Marktes für Immobilien-Spezialfonds. Das Nettofondsvermögen der in der BVI-Statistik erfassten offenen Immobilien-Spezialfonds überschritt zu Ende Oktober 2016 erstmals die Schwelle von 60 Milliarden Euro. Wir freuen uns, gemeinsam mit unseren Fondspartnern einen Beitrag zu diesem Wachstum leisten zu können. Mit einem Absatz in Höhe von 1,04 Milliarden Euro von Januar bis Ende Oktober 2016 ist IntReal die KVG mit dem bisher höchsten Mittelzufluss bei offenen Immobilien-Spezialfonds.

Der Trend zu Master-/Service-KVG-Lösungen, wie er sich aus den Gesamtzahlen des BVI für die Investmentbranche ablesen lässt, gewinnt auch bei Immobilienfonds weiter an Fahrt. Nicht zuletzt deshalb hat IntReal mit einem Marktanteil von knapp 15 Prozent (einschließlich der im Rahmen von Geschäftsbesorgungsverträgen verwalteten Fonds anderer KVGen) die Position als Marktführer in der Administration von Immobilien-Spezialfonds weiter ausgebaut. Wir sehen eine unverändert hohe Nachfrage von Investoren an der Zusammenarbeit mit spezialisierten Asset Managern, die bei Auflage und Adminstration der Fonds auf die Kooperation mit einer etablierten Plattform setzen.“ 

Über IntReal
Als Service-KVG fokussiert sich IntReal ausschließlich auf die Auflage und Administration von regulierten Immobilienfonds für Dritte nach dem KAGB. Über die Plattform können alle Möglichkeiten einer Immobilien KVG genutzt werden, ohne selbst eine gründen zu müssen. So können Immobilienfonds aufgelegt oder auch das Back Office von KVGen an IntReal ausgelagert werden. Mit 120 Mitarbeitern bietet IntReal langjähriges Immobilien-Know-how sowie detailliertes und hoch professionelles Fondsadministrations-Wissen.

IntReal administriert 71 Fonds über eine Vielzahl von externen Fondspartnern mit einem Gesamt-Investitionsvolumen von rund 11,8 Milliarden Euro (alle Zahlenangaben: Stand 30.6.2016).

IntReal ist ein 100-prozentiges Tochterunternehmen der Warburg-HIH Invest Real Estate GmbH, Hamburg, und Teil der HIH Real Estate Gruppe.

Die Rally des US-Dollar wird in Zweifel gezogen, da in Short-USD-/Long-EUR-ETPs 99 Mio. USD flossen. Das nächste Jahr wird wahrscheinlich zyklische und alternative ETPs auf Kupfer und Robotik begünstigen, da die Restrisiken in den USA nachlassen. Rohöl- und Gold-ETPs stehen weiterhin im Gegenwind. Die Rohölpreise verharren in der Nähe ihres Sechsmonatshochs, und Gold fällt in Richtung seines Tiefs von 2016, so ETF Securities im wöchentlichen Rohstoffüberblick. Den vollständigen Ausblick mit Grafiken finden Sie links als PDF.

Nach der 1%-igen Rally begannen die Anleger, gegen den US-Dollar zu wetten. Die Fed-Gouverneure überraschten den Markt in der letzten Woche, indem sie in ihrem sogenannten Dotplot-Streudiagramm die Zahl der für 2017 erwarteten Zinserhöhungen von zuvor zwei auf drei anhoben. Die Zinsanhebung, die erste seit einem Jahr, war in den Preisen bereits berücksichtigt. Die EZB hingegen bewegt sich nach wie vor in die Gegenrichtung. Sie hat ihr Anleihekaufprogramm bis Dezember 2017 verlängert, wobei allerdings der ins System eingespeiste Betrag ab April des nächsten Jahres von 80 Mrd. Euro auf 60 Mrd. Euro pro Monat reduziert wird. Die überraschende Anpassung des Streudiagramms und die geldpolitischen Divergenzen ließen den US-Dollar in der letzten Woche gegenüber dem Euro um 1 % und gegenüber dem Pfund Sterling um 0,7 % steigen. „ETP-Anleger sind offenbar der Meinung, dass die Entwicklung über das Ziel hinausgeschossen ist. Sie schichteten 99 Mio. USD in Short-USD-/Long-EUR-ETPs um und verkauften Long-USD-/Short-EUR-ETPs im Wert von 10 Mio. USD“, sagt Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions von ETF Securities.

Wir rechnen damit, dass die zyklischen und alternativen Anlageklassen 2017 profitieren werden. Seit Februar 2016 sammelten Anleger Industriemetall-ETPs (A0SVX7) im Wert von 246 Mio. USD ein. Robotik-ETPs (A12GJD) und Cybersecurity-ETPs (A14ZT8) verzeichneten im Kalenderjahr Zuflüsse in Höhe von 127 Mio. USD beziehungsweise 47 Mio. USD. 2017 wird es in den Anlegerportfolios wahrscheinlich zu einer umfassenden Rotation kommen, da die Geldpolitik der USA und der EU weiter auseinanderlaufen, die Renditen der US-Staatsanleihen steigen und der starke US-Dollar auf Gold lastet, wenn auch die Gefahren des Populismus die Nachfrage nach sicheren Anlagewerten stärken. „Wir sehen in zyklischen Werten wie Nichtedelmetallen und alternativen Werten die Gewinner des nächsten Jahres, wenn auch erst nach einer kurzfristigen Korrektur“, so Hein.

Bei Rohöl-ETPs (A1N49P) setzen sich die Gewinnmitnahmen fort, da Rohöl in der Nähe seines Sechsmonatshochs verharrt. Dass wir den Optimismus des Markts nach dem OPEC-Treffen Ende November für übertrieben halten, haben wir bereits in unserem Blog The mirage of deep oil production cuts dargelegt. Nach dem Anstieg um durchschnittlich 5,3 % zu Monatsanfang sprangen die Preise für Rohöl nach Saudi-Arabiens Ankündigung möglicher weiterer Fördersenkungen in der letzten Woche über die Obergrenze unserer Handelsspanne bei 55 USD/Barrel. Obwohl auch die Nicht-OPEC-Länder ihre Förderung gesenkt haben, dürften die Rohölpreise wieder zurückgehen, wenn die Anleger die Lücke zwischen den Versprechungen der OPEC und der Realität des nächsten Ölberichts erkennen. „Da die Produzenten von Fracking-Öl den Hahn wahrscheinlich wieder aufdrehen, wird auch der Druck auf die Ölpreise zunehmen“, sagt Hein.

Gold beendet das Jahr, wie es begann. Gold-ETPs (A0LP78) verzeichneten Abflüsse in Höhe von 76,8 Mio. USD, da die Goldpreise weiter abrutschten. Da die Fed einen weiteren Anstieg der Inflation nicht zulassen will, brach das gelbe Metall in der letzten Woche um 2,7 % ein. Wahrscheinlich wird der Abwärtsdruck im nächsten Jahr anhalten, wenn die Fed eine Zinspolitik verfolgt, die zur Aufwertung des US-Dollar führt. „Die politische Unsicherheit wird in Europa zwar wegen des Brexits und der in den Niederlanden, Frankreich und Deutschland anstehenden Wahlen hoch bleiben, dennoch wird der US-Dollar die Entwicklung des Goldpreises bestimmen“, sagt Hein.

Timothy Horrocks, Head of Continental Europe bei TH Real Estate, geht auf die Hauptentwicklungen am Immobilienmarkt im Jahr 2016 ein und liefert einen Ausblick für 2017.

2016 war für Investitionen in europäische Immobilien erneut ein gutes Jahr, auch wenn die erzielten Total Returns nicht an das sehr gute Jahr 2015 heranreichen. Angesichts der großen politischen Unsicherheitsfaktoren rund um den BREXIT sowie den Wahlen bzw. Referenden in Österreich oder Italien ist die Stabilität an den Märkten durchaus bemerkenswert. Unmittelbar vor und in den ersten Wochen nach dem BREXIT-Votum hat die Unsicherheit das Transaktionsgeschehen im Vereinigten Königreich sehr stark gedämpft; doch mittlerweile finden Käufe und Verkäufe wieder statt, wenn auch zu angepassten Preisen. 

Situation an den Investment-Märkten

Immobilienanlagen sind für Anleger in Zeiten steigender Unsicherheit und angesichts des Nullzinsumfelds attraktiver denn je. Entsprechend hoch ist die Konkurrenz beim Ankauf attraktiver Objekte, zumal das Projektentwicklungsvolumen immer noch eher gering und das Angebot damit beschränkt ist. Das lässt die Preise weiter steigen; auch und gerade in Deutschland, das seinen Status als „sicherer Hafen“ weiter ausgebaut hat. Nach der Sommerpause sind die Ankaufrenditen bei Prime-Assets im Bürosektor hier unter die vier Prozent Marke gefallen; Werte, die zuvor nur in Märkten wie London oder Paris zu beobachten waren. 

Vermietungsperspektiven

Die Vermietungssituation war in den wichtigen europäischen Märkten im Büro- wie im Retailsektor im Jahr 2016 günstig. Eine stabile Nachfrage in allen Sektoren traf auf ein begrenztes Angebot an hochwertigen Flächen. Insofern gab und gibt es immer noch Spielraum für moderate Mietsteigerungen. Die gewährten Incentives für Mietinteressenten haben sich 2016 gegenüber den Vorjahren nicht wesentlich verändert. In London haben Unternehmen einige Entscheidungen im Hinblick auf Flächen on hold gesetzt. Der unmittelbar nach dem BREXIT befürchtete Einbruch blieb aber auch hier aus. 

Perspektiven 2017

Viel hängt von den politischen Rahmenbedingungen ab. Neben den Fragen, wie sich der BREXIT konkret gestaltet, welche Agenda der neue US-Präsident Trump umsetzt und wie die Wahlen in Frankreich und Deutschland ausgehen, werden die Notenbanken weiterhin Einfluss auf die Entwicklung der Märkte haben. Es ist zwar nicht zu erwarten, dass die EZB eine Kehrtwende in der Geldpolitik vollziehen wird, aber bereits jetzt ist ein leichter Zinsanstieg im langfristigen Bereich zu erkennen. In den vergangenen Wochen sind die Finanzierungskosten leicht gestiegen als Reaktion auf kurzfrisitge Veränderungen bei Anleiherenditen und in der Erwartung steigender Zinsen in den USA.

Strategie von TH Real Estate 

Sehr genau hinschauen und sich nicht aus einer eventuellen Drucksituation zu nicht nachhaltig ertragreichen Investitionen hinreißen lassen, das ist die Strategie von TH Real Estate. Dieses Gebot gilt angesichts des aktuellen Marktumfelds umso mehr. Für uns bedeutet das, dass wir bei Ankäufen selektiv vorgehen und unser großes Netzwerk nutzen, um Off-Market Deals umzusetzen, wo sich uns die Möglichkeit bietet. Wir werden beim Ankauf 2017 verstärkt auf Projektentwicklungen sowie auf Objekte schauen, die sich durch Investitionen zu Core-Immobilien entwickeln lassen.

von Guido Baltussen, Head of Quantitative Research & Strategy Fixed Income and Multi Asset bei NN Investment Partners sowie Associate Professor an der Erasmus University Rotterdam.  

Zu einem Großteil bestimmen die Erträge der Vergangenheit unsere Anlageentscheidungen für die Zukunft. Dies ist eine der wichtigsten Erkenntnisse aus der jüngeren Behavioral-Finance-Forschung. Doch dieser sogenannte „Extrapolation Bias“, also das Fortschreiben der Vergangenheit, ist nicht ohne Tücke und könnte sich am Ende als Fallstrick erweisen.

Psychologische Studien haben gezeigt, dass unser Entscheidungsprozess auf dem Zusammenspiel von zwei Gehirn-regionen beruht, der intuitiven Gehirnhemisphäre und der kognitiv-reflektiven Hemisphäre. Erstere Region – von Psychologen auch System 1 genannt – hat tendenziell mehr Einfluss und ist stets, wenn auch oft unbewusst, aktiv. Mit anderen Worten: All unsere Entscheidungen erfolgen zum Teil intuitiv. Gerade bei Anlageentscheidungen führt das zu vorhersehbaren Fehlentscheidungen, auch als „Behavioral Bias“ bezeichnet.

Einer der hervorstechendsten und markantesten Behavioral Biases ist der Extrapolation Bias, der uns dazu verleitet, die Trends der jüngsten Vergangenheit in übertriebenem Maße in die Zukunft fortzuschreiben. Das lässt sich an folgendem Beispiel illustrieren: Marc ist außerordentlich fit und athletisch, ein gut aussehender junger Mann mit attraktiver Freundin und teurem italienischen Sportwagen. Welches Szenario ist wohl wahrscheinlicher?

A)   Marc spielt Fußball in der Bundesliga.
B)    Marc ist Krankenpfleger.

Aus der psychologischen Forschung wissen wir, dass die meisten Menschen A) für die wahrscheinlichere Variante halten. Und das, obwohl es mehr Krankenpfleger als Bundesligaspieler gibt! Warum halten wir Szenario A) also für wahrscheinlicher? Weil unsere Erwartungen häufig darauf beruhen, wie repräsentativ die Antworten unserer Meinung nach für die Beschreibung sind (wonach Marc instinktiv als Bundesligaspieler wahrgenommen wird) und weniger auf den Gesetzen der Statistik.

Dieses Phänomen wird als Repräsentativitätsheuristik, also eine Urteilsentscheidungsregel, bezeichnet, wonach wir in beliebigen Abläufen Muster wahrnehmen. Das lässt sich beispielhaft an zehn Münzwürfen verdeutlichen. Welche Folge halten Sie für wahrscheinlicher? (Notieren Sie sich Ihre Antwort.)

A)   Kopf-Zahl-Kopf-Zahl-Zahl-Kopf-Kopf-Zahl-Zahl-Kopf
B)    Kopf-Kopf-Kopf-Kopf-Kopf-Zahl-Zahl-Zahl-Zahl-Zahl

Die meisten Menschen halten A) für wahrscheinlicher als B). Sie auch? Tatsächlich sind beide Varianten gleich wahrscheinlich. Warum neigen wir dazu, das Gegenteil zu glauben? Variante A) scheint die Zufälligkeit des Münzwurfs besser zu repräsentieren. Variante B) scheint dagegen nicht repräsentativ für einen zufälligen Ablauf. Denn wie sonst kann sich bei einem völlig zufälligen Ablauf eine klare Trendfolge abzeichnen? Nach der Repräsentativitätsheuristik nehmen wir ein Muster als zufällig wahr, wenn es uns als repräsentativ für eine zufällige Abfolge er-scheint.

Psychologen gehen einen Schritt weiter. Eine von den Psychologen Gilovich, Vallone und Tversky (1985) durchgeführte Studie¹ bestätigte die menschliche Neigung, Zufallsabfolgen als Trends wahrzunehmen. Mit anderen Worten: Wir sehen Trends, wo gar keine sind. Das bedeutet, dass wir Resultate über relativ kurze Zeiträume der jüngeren Vergangenheit zuschreiben: der Extrapolation Bias.

Dieser Extrapolation Bias wirkt sich in erheblicher Weise auf unsere Investmententscheidungen aus. Er bedeutet unter anderem, dass sich unsere Erwartungen an die künftigen Erträge der verschiedenen Anlageformen (darunter beispielsweise auch Aktien und Publikumsfonds) auf die in der jüngeren Vergangenheit erzielten Erträge stützen. So lassen sich gute Aktiengewinne in letzter Zeit mühelos in positive Erwartungen für die künftigen Erträge dieser Aktien ummünzen. Dies gilt auch im Umkehrfall: Schlechte Erträge in jüngerer Zeit bedeuten geringe Erwartungen an künftige Erträge. Tatsächlich lässt sich ein solches Verhalten in zahlreichen gängigen Umfragen zum Anlegerverhalten nachweisen. So wies der American Association of Individual Investors US Investor (AAII) Sentiment Index kürzlich weitaus optimistischere Werte aus, als Aktien in letzter Zeit sehr viel bessere Erträge abwarfen. Die aktuelle Zuversicht unter Investoren ist also größtenteils auf die mit den Erträgen der letzten Monate gestiegenen Erwartungen zurückzuführen.

Folglich bestimmen die Erträge der Vergangenheit unsere Anlageentscheidungen für die Zukunft. Ist das vernünftig? Der Extrapolation Bias bedeutet, dass wir dazu neigen, Trends zu folgen. Tendieren die Märkte aufwärts, ist das für die Portfolioerträge tendenziell günstig. Doch erliegen wir dem Extrapolation Bias nicht nur in Zeiten steigender Märkte, sondern auch wenn die Märkte fallen. In solchen Phasen kann uns der Extrapolation Bias teuer zu stehen kommen.

Darüber sollten Sie sich bei Ihren Anlageentscheidungen bewusst sein. Orientieren Sie sich bei Ihren Entscheidungen nicht zu sehr an der Vergangenheit. Lassen Sie die Vergangenheit also Vergangenheit sein und stützen Sie Ihre Entscheidungen stattdessen auf neutrale Faktoren.

von Gil Bar, Managing Director Germany Real Estate, Aviva Investors.

Die europäischen Immobilien profitieren weiterhin von der steigenden Mietraum-Nachfrage, die von einer allmählichen konjunkturellen Erholung und begrenzten Entwicklungsaktivitäten gestützt wird.

Die sich verbessernden Fundamentaldaten und die günstige relative Preisgestaltung auf Basis der extrem niedrigen Anleiherenditen haben die Investorennachfrage gestärkt. Dänemark, Finnland, Schweden, die Niederlande sowie Länder Mittel- und Osteuropas (CEE) haben laut CBRE-Daten seit Jahresbeginn einen besonders hohen Anstieg bei Transaktionsvolumina gesehen.

Für die kommenden fünf Jahre prognostizieren wir dem europäischen Immobiliensektor eine jährliche Gesamtrendite zwischen vier und fünf Prozent, wobei voraussichtlich die Industrie- und Einzelhandelsbranchen besonders gut abschneiden werden. Allerdings sind unsere Prognosen vorderlastig: Wir gehen davon aus, dass schrittweise steigende Anleiherenditen die Anlageklasse zum Ende des jetzigen Jahrzehnts relativ gesehen weniger attraktiv erscheinen lassen.

Sektorenausblick

Die europäischen Büromärkte sind bei guter Gesundheit. Die durchschnittlichen Büromieten im Euro-Raum stiegen im dritten Quartal 2016 um über drei Prozent und die Leerstandsquote ist aufgrund des starken Leasinggeschäfts und begrenzten Neuangebots die niedrigste seit 2009.

Wir erwarten, dass Büromärkte, die wissensintensive Beschäftigungen anziehen, outperformen werden. Besonders positiv sind wir für Berlin, Paris La Défense, Amsterdam und Barcelona, wo wir in den kommenden fünf Jahren mit dem höchsten Mietwachstum rechnen. Der Bürosektor dürfte jedoch geringere Renditen erzielen als der Einzelhandel und die Industrie, da er im Zyklus weiter fortgeschritten ist.

Die europäischen Einzelhandelsmärkte profitieren von einer Erholung der Konsumausgaben und insbesondere von einer Polarisierung in dem Sektor. In der heutigen crossmedialen Welt ist die Auswahl des richtigen Gebäudes am richtigen Standort für die Marke eines Unternehmens immer wichtiger geworden. Infolgedessen sind Einzelhändler bereit, höhere Nutzungskosten an den besten Standorten zu akzeptieren. Umgekehrt meiden sie weniger attraktive abgelegenere Gebiete, die anfälliger für den Wettbewerb von Online-Einzelhändlern sind. Wir rechnen damit, dass das Mietwachstum in den wertvollsten 1-A-Lagen in Dublin, CEE und spanischen Städten mittelfristig outperformen wird.

Der Industriemarkt profitierte von der Zunahme des Online-Einzelhandels und hatte vor dem Hintergrund des Mietwachstums und Renditerückgangs ein halbwegs starkes Jahr 2016. In CEE, Spanien und Irland erwarten wir, dass sich die Industriemärkte in den kommenden fünf Jahren überdurchschnittlich entwickeln.

Politische Risiken steigen

Das politische Risiko in Europa steigt. Nach dem jüngsten italienischen Referendum, das zum Rücktritt von Ministerpräsident Matteo Renzi führte, findet in den kommenden 10 Monaten eine Reihe von entscheidenden Wahlen statt. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat beschlossen, ihr Programm zur quantitativen Lockerung bis zum Ende des Jahres 2017 zu verlängern, um das Wachstum zu unterstützen. Allerdings signalisierte die Bank auch, dass sie allmählich von ihrer außergewöhnlich lockeren geldpolitischen Haltung abrückt, indem sie ihre Assetkäufe von 80 Mrd. auf 60 Mrd. Euro pro Monat reduzieren wird.

Dennoch erwarten wir, dass die europäischen Anleiherenditen aufgrund des schwachen Inflationsdrucks im historischen Vergleich niedrig bleiben. Die EZB-Prognose geht davon aus, dass die Inflation bis mindestens 2019 unter dem ausgegebenem Ziel bleibt. Wir rechnen damit, dass die Renditen europäischer Anleihen mittelfristig schrittweise zunehmen und unter den historischen Normen bleiben werden. Damit wird der Immobiliensektor in diesem Szenario weiterhin relativ attraktiv bleiben.

Das Risiko einer Korrektur an europäischen Anleihemärkten aufgrund von Arbitrageeffekten aus höheren US-Renditen kann jedoch nicht abgezinst werden. Wenn höhere Anleiherenditen nicht von einem schnelleren Wirtschaftswachstum und einer steigenden Inflation begleitet werden – und somit auch von einem höheren Mietwachstum – würden Immobilien eine niedrigere Prämie gegenüber Anleihen bieten. Dies würde die relative Attraktivität der Assetklasse beeinträchtigen.

Angesichts der anhaltenden Unsicherheiten rund um die politische Lage in Europa sowie des Risikos einer Korrektur an den Anleihemärkten, bleiben nicht rentable Vermögen mit geringem Wachstumspotential und Sekundärvermögen mit hohem Einkommensrisiko unattraktiv – vor allem in Peripherieländern. Hochwertige Vermögenswerte mit einem geringen Leasingrisiko und gewissen Wachstumspotenzial bleiben attraktiver.

Nikolai Dëus-von Homeyer, Geschäftsführer von NAS Invest, blickt auf die Entwicklungen am Immobilienmarkt 2016 zurück und äußert seine Erwartungen für 2017.

Entwicklung des deutschen Immobilienmarktes 2016

Im Vergleich zum vergangenen Jahr ist der Umsatz 2016 ein Stück weit gesunken. Das liegt aber schlicht und ergreifend am fehlenden Angebot, denn die Nachfrage nach Immobilien ist unverändert stark. In der jetzigen Hochphase herrscht auf dem Markt zwar ein großer Anlagedruck, aber ich sehe insgesamt keine Zeichen für eine Überhitzung oder Blasenbildung auf dem deutschen Immobilienmarkt, der sich 2016 stabil entwickelt hat. Vor der Finanzkrise konnten wir eine Herdenmentalität unter den Marktteilnehmern erkennen. Dies ist heutzutage nicht mehr der Fall: Die Investoren orientieren sich an realistischen Preisen, machen nicht mehr alles mit und haben 2016 risikoärmer investiert als in den zwei Jahren zuvor – eine positive Entwicklung.

Situation an den Investment-Märkten

Insbesondere Wohnimmobilien standen 2016 im Fokus des Interesses. Der Wettbewerb um attraktive Objekte wird in diesem Segment zum einen von großen, börsennotierten Wohnimmobiliengesellschaften getrieben; zum anderen fließt viel ausländisches Kapital in deutsche Wohnimmobilien. Das beobachten wir zum Beispiel auch auf dem Berliner Wohnimmobilienmarkt, auf dem viele Mitbewerber aktiv sind. Um sich hier zu behaupten, brauchen Investoren ein gutes Netzwerk sowie Expertise in der Region und einen lokalen Partner vor Ort.

Produkt- und Anlagepräferenzen der Investoren

Fondsanlagen sind 2016 sehr beliebt und ich sehe, dass wieder verstärkt in regulierte Produkte investiert wird. Der Schutzschirm der AIFMD-Richtlinie hat den Investoren das Vertrauen in regulierte Anlageformen zurückgegeben. Viele Anleger greifen dabei auf Co-Investment oder Joint Venture Strukturen zurück.

Da der Wohnimmobiliensektor weiter stark nachgefragt und das Angebot daher sehr knapp ist, wird wieder vermehrt in Gewerbeimmobilien investiert. Auch der Logistiksektor und Nischenprodukte wie das Hotelsegment boomen. Diese sind allerdings in Finanzkrisen sehr volatil.

Wirkung externer Einflüsse auf die Entwicklung der Immobilienmärkte in Deutschland

Da die einzelnen Anleger auf dem deutschen Immobilienmarkt gute Kapitalpolster angesammelt haben, sind sie durch externe Schocks nicht mehr so leicht zu beeindrucken. Die Krise in Griechenland ist zum Beispiel nur noch eine Randerscheinung, auch wenn sie weiterhin aktuell ist. Es bleibt interessant, wie sich die politischen Rahmenbedingungen infolge von BREXIT und Co. gestalten. Für den deutschen Immobilienmarkt kann ich den BREXIT nur als Glücksfall bezeichnen: Deutsche Immobilien haben infolge des BREXIT als Anlageklasse international an Relevanz gewonnen. Was der BREXIT letztlich für die deutsche Wirtschaft an sich bedeutet, bleibt abzuwarten und auch der Einfluss der Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten auf die Märkte in Deutschland ist zum jetzigen Zeitpunkt noch nicht abzusehen.

Strategie von NAS Invest

NAS Invest hat 2016 seine Präsenz in Deutschland ausgeweitet und mit der Tochtergesellschaft NAS Real Süd-West eine neue Niederlassung in Frankfurt am Main eröffnet. Gemeinsam mit  der in Berlin ansässigen, ebenfalls neu gegründeten NAS Real Nord-Ost Berlin konnte unser Team zahlreiche Transaktionen erfolgreich abschließen und den Bestand weiterentwickeln. Die NAS-Gruppe verwaltet so inzwischen in ganz Deutschland ein Immobilienvermögen von 350 Millionen Euro im Gewerbe- sowie Wohnimmobiliensektor. Dieses wollen wir konstant ausbauen und in den nächsten zwölf bis 18 Monaten circa 250 Millionen Euro investieren. Einige Ankäufe befinden sich aktuell bereits in der Umsetzung. Dabei fokussieren wir uns 2017 verstärkt auf deutsche Büro- und Ärztehäuser und setzen auf eine proaktive Akquisestrategie.

Entwicklung der Märkte 2017

2017 dürften sich die Preise auf einem noch realistischeren Niveau einpendeln als in diesem Jahr und der Gesamtumsatz erneut nicht ganz so hoch ausfallen wie 2015. Aufgrund der hohen Nachfrage und guter Preisangebote werden sich 2017 noch einige Immobilienbesitzer für einen Verkauf entscheiden und sich damit für Investoren wieder neue Chancen eröffnen. Gleichzeitig wird auf Verkäuferseite zunehmend klar, dass Anleger nicht bereit sind, überzogene Preisvorstellungen zu akzeptieren.

Deutschland war lange Zeit Vorreiter beim Ausbau Erneuerbarer Energien. In der Zwischenzeit wenden sich junge, innovative Unternehmen mit ihren Investoren jedoch lieber dem lukrativeren Ausland zu, während alte Großkonzerne vom Staat gestützt werden. Insbesondere im Süden Deutschlands, wo der Ausbau Erneuerbarer Energien ohnehin lahmt, wird sich 2017 das Umfeld weiter verschlechtern. Für Investoren sind Projekte im Ausland mittlerweile finanziell attraktiver.

Nach dem Reaktorunglück von Fukushima wurde der Atomausstieg und notwendige Umstieg auf Erneuerbare Energien von Politik, Wirtschaft und Gesellschaft konsequent und erfolgreich vorangetrieben. Deutschland war einer der erfolgreichsten Staaten, sowohl bei Technologie als auch beim Ausbaugrad. Derzeit kippt jedoch die Lage. Seit Jahren werden nicht nur Fördermittel für Erneuerbare Energie gekürzt, sondern zu allem Überfluss auch noch die bürokratischen Voraussetzungen erschwert. Die CDU debattiert bereits, ob man mit der Forderung nach einem kompletten Stopp der Förderungen in den kommenden Wahlkampf ziehen soll. Währenddessen wird den großen Energiekonzernen, die jahrelang gut am Atomstrom verdienten, die Verantwortung für Atommüll abgenommen und auf den Steuerzahler abgewälzt. „Die Politik befindet sich derzeit auf einem gefährlichen Weg. Sie bremst innovative und nachhaltige kleinere und mittelständische Konzerne sowie regionale Investoren aus und setzt auf die großen Stromversorger“, kommentiert Ottmar Heinen, Geschäftsführer der Lacuna Gruppe, die aktuelle Entwicklung. „Damit verliert die Energiewende aber ihre Haupttreiber.“

Windkraft in Bayern besonders betroffen

Während im Norden Deutschlands durch die dort stark vertretene Windenergie ein positives Bild der Energiewende entsteht, ist die Lage im industriestarken und damit stromhungrigen Süden anders. Hier geht der Ausbau schon seit Jahren nur langsam voran, auch weil hier die gesetzlichen Rahmenbedingungen nicht stimmen. „Gerade bei uns in Bayern werden praktisch nur noch Windparks errichtet, die schon vor Seehofers 10 H-Regelung genehmigt wurden. Mit der EEG Novelle 2017 werden es Anbieter im neuen Jahr noch schwerer haben, sinnvolle Investmentchancen anzubieten“, so Heinen weiter. „Durch die lange Vorlaufzeit von Windkraftprojekten werden wir die Auswirkungen der derzeitigen Politik erst in den nächsten Jahren zu spüren bekommen, wenn es auf einmal kaum noch neue Projekte geben wird und die großen Stromversorger weiterhin die Preise diktieren.“

Lukrative Investmentchancen im Ausland

Die Lacuna betreibt derzeit das größte zusammenhängende Windparkcluster in Bayern, will sich aber nach erfolgreichen Jahren in der deutschen Windkraftbranche nun dem Ausland zuwenden: „Wir wollen unseren Investoren ein gutes Chancen-Risiko Verhältnis für ihre Anlagen anbieten. Das ist in Deutschland derzeit im Erneuerbare Energien Bereich kaum noch möglich, weshalb wir zukünftig vermehrt ausländische Beteiligungen anbieten werden“, erklärt Heinen den Schritt seiner Gesellschaft. „In Kanada beispielsweise kann man derzeit mit Photovoltaik bei vergleichbarem Risiko etwa zwei bis drei Prozent mehr jährliche Rendite erzielen als in Deutschland. Warum sollten Investoren also in Deutschland bleiben?“

Nach der Wahl von Donald Trump zum nächsten Präsidenten der Vereinigten Staaten werden nun die Karten neu gemischt. Sein wirtschaftspolitisches Programm sieht massive fiskalische Anreize vor, die aus einer Mischung von Steuersenkungen und staatlichen Investitionen bestehen. Wie massiv diese Stimuli auch immer ausfallen mögen – Olivier Marciot und Guilhem Savry, Investment-Manager bei Unigestion, glauben, dies sei ein Wendepunkt für die USA und die industrielle Welt. 

Ihre Analyse kommt zu dem Schluss, dass sich das seit vielen Jahren extrem expansive geldpolitische Umfeld allmählich normalisieren und mit einer Lockerung der restriktiven Steuerbestimmungen einhergehen wird. Der neue Policy-Mix wird maßgebliche Auswirkungen auf die Asset-Allokation haben. Denn nach der Angst vor Deflation, könnte die Reflation das nächste große Thema für die Anleger werden, die ihr Augenmerk jetzt wieder auf die Politiker richten, welche die Entscheidungshoheit bezüglich Staatsausgaben innehaben. 

Nach Jahren expansiver Geldpolitik bedeutet dies eine Rückkehr zur Rationalität: Die Finanzmärkte konzentrieren sich wieder auf akribische Analysen der Konjunkturdaten und bei den Anlagerenditen rücken die Fundamentaldaten wieder in den Vordergrund, so dass sich wieder eine stärkere Renditestreuung ergeben wird. Die Unigestion-Experten sind überzeugt, dass sich in dieser neuen Konstellation vor allem aktive Anlagestrategien auszahlen, da sie einerseits vom neuen Policy-Mix profitieren und andererseits verschiedene Fallstricke vermeiden.

Das vollständige Paper finden Sie links als PDF.

Der Sieg von Donald Trump hat entgegen der Einschätzung vieler Experten nicht zu drastischen Einbrüchen an den Märkten geführt. Gerade auch im Pharmasektor dürfte der Ausgang der US-Präsidentschaftswahl und eine komfortable republikanische Mehrheit im Kongress die Besorgnis vieler Anleger mit Blick auf die Gesetzgebung in Sachen Arzneimittelpreise lindern. Christophe Eggmann, Portfoliomanager Healthcare Equities bei GAM, analysiert den Markt und gibt einen Ausblick auf den Rest des Jahres.

Neben dem Ausgang der US-Wahl ist auch eine weitere politische Entscheidung für den amerikanischen Pharmasektor relevant: Die kalifornischen Wähler lehnten am Tag der Präsidentschaftswahl den „California Drug Price Relief Act“ ab – einen Gesetzentwurf zur Absenkung der Arzneimittelpreise für staatliche Krankenversicherungsprogramme. „Diese Ergebnisse sind zweifellos ein Segen für Anleger, die im Biopharma-Sektor investiert sind, der zuvor schwer unter die Räder gekommen war. Zwar war die unmittelbare Reaktion des Marktes überaus positiv, doch die Frage ist nun, wie sicher die Anleger angesichts dieser Ergebnisse von einer nachhaltigen Erholung im Jahr 2017 und danach ausgehen können“, sagt Christophe Eggmann. 

Teils scharfe Polemik des Wahlkampfs gehört wohl der Vergangenheit an

Obwohl die Diskussion über Arzneimittelpreise auch künftig immer wieder für Schlagzeilen sorgen werde, erwartet Eggmann, dass die scharfe Polemik, die die Anlegerstimmung so schwer belastet hat, abnehmen wird. Unvorhergesehene politische Maßnahmen der Regierung Trump können indes nicht ausgeschlossen werden –  vor allem wenn Obamacare aufgehoben und ersetzt werde. Doch Reforminitiativen im Gesundheitssektor seien von den Demokraten in der neuen politischen Konstellation nach der Wahl nicht zu erwarten und hätten ohnehin keine Aussicht auf Erfolg. Daher ist nach den US-Wahlen eine Neubewertung des Sektors nötig.

„Der stärkere Wettbewerb bei Behandlungen zum Beispiel von Diabetes und die von privaten Versicherern festgelegten höheren Hürden bei der Rückerstattung der Kosten werden vor allem in innovationsarmen Bereichen weiterhin Abwärtsdruck auf die Preise ausüben“, erläutert Eggmann.  Dennoch sollten Investoren sich vor Augen führen, dass Bemühungen um die Begrenzung der Arzneimittelpreise in den letzten 25 Jahren die Norm gewesen seien und auch in Zukunft weiterverfolgt würden. „Wir erwarten zum Beispiel mehr Preistransparenz und neue leistungsorientierte Erstattungsmodelle, die den Nutzen von Medikamenten deutlich stärker betonen.“

US-Pharmaunternehmen mit hohen Barmitteln und Auslandsgewinnen

Für das Jahr 2017 rechnet der Experte damit, dass Anleger, die sich bislang zurückgehalten haben, wieder in den Sektor einsteigen werden, denn es gebe insbesondere nach der Wahl sehr gute Argumente für Anlagen im Gesundheitswesen. Einer der Eckpfeiler der künftigen Politik des designierten US-Präsidenten Trump sei voraussichtlich eine umfassende Reform der Unternehmensbesteuerung. „Dazu gehören unter anderem eine einmalige Steuerbefreiung für Kapitalrückführungen und eventuell dauerhafte Steuervergünstigungen für die Forschung und Entwicklung im Rahmen einer Initiative zur Innovationsförderung. Wir glauben, dass ein solcher Plan zur Überarbeitung des Steuersystems im US-Kongress nur geringe Hürden zu überwinden haben dürfte, da immer mehr Einigkeit darüber herrscht, dass eine Steuerreform erforderlich ist, um die amerikanischen Unternehmen wieder wettbewerbsfähiger zu machen.“ Dabei könnte der amerikanische Gesundheitssektor einer der größten Nutznießer einer solchen Entwicklung sein. Ausgehend von den begrenzt verfügbaren Markt- und Unternehmensdaten schätzt Eggmann, dass die Unternehmen in diesem Sektor über Barmittel in Höhe von rund 150 Milliarden US-Dollar sowie über Gewinne in Höhe von 450 Milliarden US-Dollar im Ausland verfügen.

„Zwar ist es schwierig, vorherzusagen, wie und inwieweit sich eine Steuerreform auf die Strategien der Unternehmen auswirken wird, doch bekanntlich haben Unternehmen nicht nur an der Rückführung von Barmitteln an die Aktionäre, sondern auch an der externen Geschäftsentwicklung ein großes Interesse. Neue steuerliche Anreize werden ihre finanzielle Flexibilität erheblich verbessern und potenzielle Aufspaltungen von Unternehmen – wie beispielswiese bei Pfizer oder Johnson & Johnson – attraktiver machen“, so Eggmann. Auf der Angebotsseite habe die jahrelang erfolgreiche Produktentwicklung dazu geführt, dass es heute eine größere Anzahl von attraktiven Übernahmekandidaten gebe. 

Hohe Abschläge bei Bewertungen im Gesundheitssektor

Hinsichtlich der Bewertungen weise der Pharmasektor den höchsten Abschlag seit fünf Jahren auf, und Biotechnologiewerte seien zu äußerst niedrigen Preisen erhältlich. „Daher glauben wir, dass die Anleger zwar derzeit die Fundamentaldaten des Sektors kaum beachten, die erwartete Zunahme der Fusions- und Übernahmeaktivitäten – in Verbindung mit positiven Nachrichten zur Produkt-Pipeline und einer Neubeurteilung der Gewinnerwartungen für 2017 – jedoch ausreichen dürften, damit die Anleger eher früher als später wieder in den Gesundheitssektor einsteigen“, schließt Eggmann.

Martin Horne, Head of European High Yield, und Mike Freno, Head of US & Global High Yield Investments, erwarten 2017 ein relativ stabiles Gewinnwachstum bei Hochzinsemittenten, niedrige Ausfallraten und unter dem Strich attraktive Investmentchancen.

Abweichende Vorgehensweisen der Zentralbanken

Es wird allgemein erwartet, dass die Vorgehensweisen der Zentralbanken in den USA und Europa in unterschiedliche Richtungen laufen. Die US-Notenbank Fed hat in der vergangenen Woche begonnen, die Geldpolitik zu straffen, während die EZB diese vermutlich weiter lockern wird. Die potenzielle Abweichung wird unterschiedliche Auswirkungen auf die Hochzinsmärkte in den USA und Europa haben und könnte in beiden Regionen Relative-Value-Chancen hervorbringen.

Aufgrund des weiterhin beinahe historisch niedrigen Zinsniveaus in den USA und in Europa hält die Suche nach Rendite an. Die kräftige Wertentwicklung von Hochzinsanleihen im Jahr 2016 drückte Credit Spreads und Renditen zwar nach unten, trotzdem ist die Rendite von Hochzinsanleihen in den USA, aus historischer Perspektive und gegenüber vergleichbaren Anlagemöglichkeiten, nach wie vor attraktiv. Wir gehen nicht von einem raschen Zinserhöhungszyklus in den USA aus (in Europa sowieso nicht), obwohl einige Faktoren auf potenziell höhere Zinsen im Jahr 2017 hindeuten. Man sollte außerdem nicht vergessen, dass Hochzinsanleihen eher von Credit Spreads getrieben werden als von Veränderungen des Zinsniveaus.

Technische gegenüber Fundamentaldaten

Die Fundamentaldaten von Unternehmensanleihen erscheinen insgesamt stabil. Obwohl wir uns vermutlich näher am Ende des gegenwärtigen Kreditzyklus befinden als an dessen Anfang, sollte trotzdem erwähnt werden, dass sich die Märkte für hochverzinsliche Anleihen seit der Finanzkrise immer wieder Phasen mit erhöhtem Risiko gegenübersehen. In der jüngeren Vergangenheit handelte es sich dabei um geopolitische Schocks in den USA und in Großbritannien. Diese Risikoereignisse trieben die Credit Spreads weiter auseinander, sie schafften jedoch auch Anlagechancen für flexible High-Yield-Manager. Die erwähnten Phasen mit erhöhtem Risiko führten häufig zu einem konservativeren Bilanzmanagement seitens der Emittenten von Hochzinsanleihen, was Fremdverschuldung und Zinsdeckungsgrad in einem angemessenen Bereich hielt, weshalb davon ausgegangen werden kann, dass die Anlageklasse über ein solides Fundament verfügt.

Technische Faktoren wie Kapitalflüsse, die Entstehung von CLOs und der Umfang von Neuemissionen können zu Relative-Value-Chancen in verschiedenen Anlageklassen (Loans und Anleihen) sowohl in den USA als auch in Europa führen. In wirtschaftlich unsicheren Zeiten oder in Phasen gesamtwirtschaftlicher Volatilität koppeln sich Anleihekurse häufig von den zugrundeliegenden Fundamentaldaten ab. Solche Chancen verschwinden genauso schnell wie sie entstanden sind, weshalb es wichtig ist, die Märkte genau zu beobachten und ein breites Universum von Hochzins-Unternehmensanleihen abzudecken, damit die Chancen gewinnbringend genutzt werden können, sobald sie aufkommen.

Energie & Rohstoffe

Wir gehen für das Jahr 2017 von einer weniger volatilen Entwicklung des Energie- und Rohstoffsektors im Vergleich zu 2016 aus. Ein gewisses Maß an Volatilität dürfte dennoch vorhanden sein und eventuell für Anlagechancen im Rohstoffsektor sorgen oder auch in anderen Sektoren, in denen sich die Bewertungen von den Fundamentaldaten abkoppeln.

Ausblick

• Wir gehen davon aus, dass das Gewinnwachstum bei Hochzinsemittenten zwar niedrig, aber relativ stabil bleiben wird.
• Die Ausfallraten (mit Ausnahme des schwer getroffenen Rohstoffsektors) dürften unterhalb der historischen Durchschnittswerte bleiben.
• Wir gehen von Phasen erhöhter Volatilität und potenzieller Spreadausweitung aus, die attraktive Investmentchancen hervorbringen könnten.

von Dan Carter, Fondsmanager des Jupiter Japan Select SICAV.

Verglichen mit den politischen Unsicherheiten weltweit – vom britischen Referendum über die EU-Mitgliedschaft bis hin zur Wahl von Donald Trump – war Japan in diesem Jahr ein Ort der Stabilität. Da 2017 keine Wahlen anstehen, dürfte das Land weiter als stabilisierendes Gegengewicht fungieren, während ein Großteil der übrigen demokratischen Welt die in 2016 gefallenen Entscheidungen verarbeiten muss.

Das heißt aber nicht, dass die Politik für Aktienanleger im neuen Jahr irrelevant sein wird. Immerhin muss die Bank of Japan noch ihr Inflationsziel von 2 Prozent erreichen und die Regierung wird trotz ihrer zunehmend angespannten Haushaltslage weiter versuchen, Wachstum zu schaffen. Es ist allerdings unwahrscheinlich, dass die wichtigsten Marktimpulse 2017 von der Regierungs- oder Notenbankseite ausgehen werden. Vielmehr dürfte der Unternehmenssektor hier die Hauptarbeit leisten.

Olympische Spiele in Tokio werfen Schatten voraus

Bei der Beurteilung einzelner Anlageideen unterziehen wir jedes Unternehmen einer Reihe von Tests, die darüber Aufschluss geben sollen, inwieweit das Unternehmen zu einer Erhöhung der Aktionärsausschüttungen fähig oder bereit ist. Wenden wir diesen Ansatz auf den Gesamtmarkt an, gibt es allen Grund, für 2017 optimistisch zu sein. Die Barbestände sind auf einem Allzeithoch, was bedeutet, dass die Fähigkeit japanischer Unternehmen zu höheren Ausschüttungen noch nie besser war. Ebenso erreichte die Bereitschaft des Unternehmenssektors, Kapital an die Aktionäre zurückzugeben, einen neuen Höchststand. 2016 war ein Rekordjahr bei Dividenden und Aktienrückkäufen. Im neuen Jahr sollte dieser Trend durch eine zunehmende Aktionärsvertretung in den Aufsichtsgremien gestützt werden, da die Zahl der unabhängigen Mitglieder steigt.

Das kommende Jahr wird insofern im Zeichen eines stärker auf die Aktionäre ausgerichteten Unternehmens- und Kapitalmanagements stehen. Daneben dürften noch weitere Themen eine Rolle spielen – einige langfristig, andere wiederum eher kurzfristig. Japans alternde Bevölkerung etwa gilt seit Jahren als das am schlechtesten gehütete Geheimnis des Landes. Da aber immer mehr Babyboomer der Nachkriegszeit aus dem Erwerbsleben ausscheiden, werden die Auswirkungen jetzt sichtbar. Aufgrund der schrumpfenden Erwerbsbevölkerung dürfte die Arbeitsmarktlage angespannt bleiben, was Möglichkeiten für Personaldienstleister sowie Unternehmen schafft, die Arbeitsvertretungen organisieren.

Im scharfen Gegensatz zur Hartnäckigkeit des demografischen Trends stehen die vorübergehenden Ausgaben für olympiabezogene Investitionen, die 2017 deutlich anziehen könnten. Die Spiele werden im Sommer 2020 in Tokio abgehalten, sodass mit den meisten Investitionen in Stadien und andere Infrastrukturen nicht vor 2018 zu rechnen ist. 2017 dürften aber die Ausgaben spürbar hochgefahren werden und so dem Bausektor gute Gewinne bescheren.

von Jason Pidcock, Fondsmanager des Jupiter Asia Pacific Income SICAV.

Im gesamten Jahresverlauf bin ich nicht von meiner Meinung abgewichen, dass für globale Aktien drei Hauptrisiken bestehen. Mit Blick auf 2017 bleibe ich bei meiner Einschätzung:

1. Steigende Anleiherenditen

Während Anleiherenditen seit diesem Sommer stetig gestiegen sind, bin ich wie viele andere überrascht zu sehen, wie stark sie in Folge von Trumps Gewinn bei der Präsidentschaftswahl weiter angezogen haben. Wir haben es hier mit der stärksten Rotation aus globalen Anleihen seit dem Taper Tantrum im Jahr 2013 zu tun.

Das ist eine gewaltige Reaktion auf die Wahl eines Mannes, den wir schlicht gesagt noch gar nicht genau kennen. Mag sein, dass der Optimismus in Bezug auf Wachstum teilweise etwas naiv ist. Ich bleibe weiterhin skeptisch, wie viel Trump in seiner vierjährigen Amtszeit erreichen kann – wenn er es überhaupt bis zum Ende durchzuhalten wird. Anleiherenditen und Rohstoffpreise könnten wieder fallen, sollten stärkere Wachstumsraten nicht erreicht werden.

Bis dahin haben es ertragsorientierte Aktienstrategien wie meine bereits mit einer anderen Art von Gegenwind zu tun: Da Anleiherenditen steigen, ziehen sich Anleger aus sogenannten Bond-Proxies wie hochverzinsliche Aktien zurück. Märkte wie Australien – einer der großen Aktienmärkte mit den höchsten Renditen der Welt – sind davon als erste betroffen. Dennoch ist der australische Markt sehr viel mehr als das einfache Spiel der Jagd auf Rendite. Ich bin überzeugt, dass dort einige der besten und am häufigsten übersehenen Anlagechancen der Welt lauern und das zu noch vergleichsweise attraktiveren Bewertungen.

2. Zunehmender Handelsprotektionismus

Seit sich die Briten für den Austritt aus der Europäischen Union entschieden haben, reist die britische Regierung mit dem Open for Business-Schild um die Welt. Das ist eine positive Entwicklung, die der protektionistischen Rhetorik aus den USA entgegenwirkt.

Handelsprotektionismus aus dem Westen wird sich auf Asien auswirken, doch die Effekte sind weniger ausgeprägt als man sich vorstellt: Mehr als die Hälfte des gesamten Asienhandels findet innerhalb der eigenen Region statt (1) – eine Zahl, die nicht einmal Nordamerika erreicht. Das macht deutlich, dass der lokale Konsum die Lücke aus der Zeit, als Asien in hohem Maße von westlicher Nachfrage abhängig war, schnell gefüllt hat.

Ich bevorzuge lokale Konsumaktien, die vor zunehmendem Handelsprotektionismus aus dem Westen geschützt sein sollten. Dennoch halte ich daran fest, dass die Prinzipien der freien Marktwirtschaft für das Gesamtwachstum der Volkswirtschaften weltweit wichtig sind.

3. Zunehmender politischer Gegensatz

In diesem Jahr konnten wir beobachten, wie die Politik der starken Worte in den US-Wahlen, beim Brexit und in einer Reihe von gegenwärtig laufenden europäischen Wahlen und Referenden voll ausgespielt wird. Wichtig ist jedoch, die Politiker der starken Worte in zwei Kategorien zu unterteilen: jene, die sich gegensätzlich verhalten, um ernsthafte Reformen in ihren Ländern umzusetzen, und jene, denen es um den Widerspruch per se geht. Aus meiner Sicht fällt der philippinische Präsident Rodrigo Duterte in die erste Kategorie und war ein Katalysator für echte Veränderungen in seinem Land. In seiner kurzen Amtszeit hat er Investitionen aus China und Russland in Rekordhöhe angezogen.

Fazit

Steigende Anleiherenditen, zunehmender Handelsprotektionismus und ein sich ausweitender politischer Widerspruch werden meiner Ansicht nach die drei Hauptrisiken für globale Aktien im kommenden Jahr darstellen. Während sich diese Trends im Westen bereits abzeichnen, scheint Asien im Vergleich dazu eine Bastion der Ruhe. Die Aussichten für die stärker entwickelten asiatischen Märkte sehe ich äußerst positiv. Hier untermauerten kürzlich stattgefundene Treffen mit CEOs und CFOs der Unternehmen, in die ich investiere, dass sich das Gewinnwachstum mit Blick auf das neue Jahr stabil fortsetzen wird. Dies ist zu großen Teilen der Tatsache zu verdanken, dass sie sich in Ländern mit politischer Stabilität und einer stark wachsenden Wirtschaft befinden.

Quellen:
(1) WTO, Internationale Handelsstatistiken 2015 (S. 27)

Anfang des dritten Quartals fielen die Renditen von US-Staatsanleihen auf ihr Allzeittief, die Anleger eröffneten folglich die Jagd auf höhere Renditen. Janelle Woodward, President und Portfoliomanagerin bei der Institutional Fixed Income Boutique Taplin Canida & Habacht (TCH) unter dem Dach von BMO Global Asset Management, erinnert das an den berühmten Wahrnehmungstest und YouTube-Erfolg „Der unsichtbare Gorilla“. Bei diesem Test wird der Zuschauer gebeten, zwei Teams beim Ballspiel zu beobachten und die Ballwechsel des einen Teams zu zählen. Während der Zuschauer sich voll und ganz auf die Bälle konzentriert, tanzt eine Person in einem Gorillakostüm mitten durch das Bild. Später nach dem Gorilla befragt, gibt etwa die Hälfte der Zuschauer an, ihn nicht wahrgenommen zu haben. 

Könnten Investoren am Anleihenmarkt aufgrund ihrer selektiven Wahrnehmung – ähnlich wie bei dem beschriebenen Gorilla-Test – auch die Chancen auf höhere Renditen entgehen? Denn die meisten Experten scheinen sich einig zu sein: Mit Anleihen kann man nichts verdienen. Investoren sind deshalb auf der Suche nach Alternativen – auch außerhalb der Assetklasse. Janelle Woodward untersucht vier „unsichtbare“ Gorillas im aktuellen Marktumfeld, die Chancen auf Rendite bieten könnten.

1. Gorilla: Was ist, wenn das Gras woanders nicht grüner ist? 

„US-Renditen bleiben im internationalen Vergleich recht attraktiv. Der Renditeabstand zwischen Anleihen aus den USA und Papieren aus anderen Regionen ist noch immer groß. Den US-Märkten floss daher viel Kapital zu. Umschichtungen von internationalen Investoren aus Anleihen anderer Länder in US-Qualitätsanleihen haben die US-Renditen in den letzten Jahren nach oben getrieben“, erklärt Woodward. Für ausländische Anleger sei es wichtig zu wissen, dass die höheren Renditen nicht auf Kosten der Liquidität gingen. US-Anleihen böten mehr von beidem.

2. Gorilla: Äpfel mit Äpfeln vergleichen

Der Umstand, dass Aktien genauso hohe oder gar höhere laufende Erträge bieten als Anleihen, bleibt weiterhin ein wichtiges Thema für den Markt. Dividendenstarke Aktien erzielten gemessen am S&P 500 Dividend Aristocrats Index zum Quartalsende 2,5 Prozent Dividendenrendite, während die Rendite zur Fälligkeit (Yield to Worst) des Bloomberg Barclays U.S. Aggregate unter zwei Prozent lag. Allerdings eignet sich die laufende Rendite des Bloomberg Barclays U.S. Aggregate besser für einen Vergleich mit der Dividendenrendite des S&P 500 – und dieser Wert lag zum Quartalsende bei 2,9 Prozent. Seither sind die Zinsen weiter gestiegen, Anleiherenditen noch attraktiver geworden. Ende Oktober lag die Rendite zehnjähriger Treasuries bei 1,83 Prozent, war also etwa 30 Basispunkte höher als im September. Im November hat sich dieser Trend fortgesetzt: Die Rendite zehnjähriger Treasuries lag zum Ende des Monats bei 2,38 Prozent, dem höchsten Stand seit Juli 2015.

Darüber hinaus gibt es am US-Anleihenmarkt Segmente mit hohen Renditen, die den Wünschen von Investoren entsprechen. Viele von ihnen verbergen sich jedoch in den Durchschnittswerten der einschlägigen Indizes. So wird die Rendite des U.S. Aggregate maßgeblich von US-Staatsanleihen bestimmt, die 40 Prozent Anteil am Index haben.

Die Renditen typischer Nicht-Staatsanleihen aus dem Index waren höher. US-Unternehmensanleihen etwa boten Ende September eine laufende Rendite von 3,8 Prozent. Bei einem solchen, aussagekräftigeren Vergleich liegen die Dividendenrenditen von US-Aktien demnach hinter der Rendite von US-Unternehmensanleihen. 

3. Gorilla: Den Wald trotz vieler Bäume sehen

Wer Unternehmensanleihen nur in ihrer Gesamtheit betrachtet, ignoriert hochrentierliche Segmente des aus 5.900 Einzelwerten bestehenden Anlageuniversums. Zum Beispiel BBB-Anleihen: Sie sind mit 48 Prozent Anteil das größte Qualitätssegment am Unternehmensanleihenmarkt. Ende Oktober boten sie eine Yield to Worst von 3,3 Prozent. Als weiteres Beispiel sind Unternehmenspapiere mit mehr als zehn Jahren Laufzeit zu nennen: Mit über 31 Prozent Anteil am Unternehmensanleihenmarkt sind sie das größte Laufzeitsegment. Sie bieten eine Yield to Worst von 4,2 Prozent. „Nicht außer Acht zu lassen ist außerdem die Steigung der Zinsstrukturkurve von Unternehmensanleihen“, erklärt Woodward. „In den letzten drei Jahren hat sich diese zwar leicht abgeflacht, die Steigung reicht jedoch noch immer aus, um Investoren attraktive Renditeaufschläge zu bieten.“

Alternative Kreditinstrumente, vor allem Loans und Infrastrukturanleihen mit gleicher Laufzeit und gleichem Risiko, bieten weniger Renditeaufschlag, als man annehmen könnte. Tatsächlich ist bei diesen Instrumenten die Liquiditätsprämie maßgeblich für den Aufschlag verantwortlich. Da alternative Anlagen wegen ihrer geringen Liquidität nicht offiziell bewertet werden, entsteht ein Liquiditäts-Volatilitäts-Paradoxon: Assets, die weniger häufig gehandelt werden, scheinen weniger volatil. Die Liquidität börsennotierter Anleihen, die man täglich verkaufen oder bis zum Ende ihrer Laufzeit halten kann, stuft Woodward von TCH angesichts dessen als das „bessere Risiko“ ein.

4. Gorilla: Die Flut hebt alle Boote

Nicht nur langfristige Anleihen bieten Chancen. Die Renditen von kurzfristigen, variabel verzinslichen Investmentgrade-Notes sind vor kurzem stark gestiegen. Dies ist den neuen Regulierungsvorschriften für Geldmarktfonds geschuldet. Staatspapiere werden jetzt vorteilhafter behandelt als Unternehmensanleihen. Daraufhin sind die LIBOR-Sätze gegenüber kurzlaufenden Treasuries erheblich gestiegen, mit der Folge, dass auch die Renditen von Wertpapieren mit einer an den LIBOR gebundenen Kupon-Komponente gestiegen sind. Zu ihnen zählen auch variabel verzinsliche Notes. Woodward rät darüber hinaus, zwischen variabel verzinslichen Investmentgrade-Notes und Loans zu unterscheiden, einem ebenfalls beliebten Anlageinstrument. „Anders als Loans sind variabel verzinsliche Unternehmensanleihen sehr liquide Investmentgradepapiere ohne LIBOR-Floor, sodass dem Anleger ein Anstieg des LIBOR bei ihrer nächsten Anpassung zugutekommt“, so Woodward. 

Ausblick und Positionierung

Der Renditeanstieg zu Beginn des vierten Quartals spricht dafür, dass Investoren mit traditionellen Anleihen attraktive Renditen erzielen können. Der jüngste Anstieg entstand nicht durch den seit langem erwarteten Zinsanstieg, sondern in der Folge eines Zinsrückgangs seit Jahresbeginn. Die Renditen haben nach dem Allzeittief Anfang des dritten Quartals einen ordentlichen Sprung gemacht. Woodward geht dennoch davon aus, dass die Zinsen eher steigen als fallen werden – dies allerdings vor dem Hintergrund, dass US-Staatsanleihen in den ersten neun Monaten des Jahres eine Performance von beinahe 15 Prozent verzeichnet haben.

Die Aufmerksamkeit liegt nun zunehmend auf der Federal Reserve (Fed) und die für Dezember erwartete zweite Zinserhöhung dieses Zyklus. Dies könnte zu einem kurzfristigen Anstieg der Volatilität führen, sollte sich die Fed nicht klar zu ihren Plänen für das nächste Jahr äußern. Die Anleihenmarkterwartungen von Janelle Woodward bleiben dadurch jedoch unbeeinflusst. Die günstigen Fundamentaldaten der US-Wirtschaft, die weltweit unterschiedliche Geldpolitik und die Besonderheiten der Einzelwerte liefern Argumente dafür.

2016 has been full of surprises and can be divided into three distinct phases defined by the EU referendum and US election. Currently the market is in a period of re-pricing due to Trump’s proposed fiscal expansion plans. The USD looks likely to hold onto recent gains, while the EUR look vulnerable to political uncertainty in the year to come, says ETF Securities in their review of the FX market in 2016. Please find the full FX trade idea with charts attached on the left.

Against all odds

Surprises have been commonplace in 2016 and have ensured that volatility has remained a prominent feature of the world’s currency markets. The year can almost be divided into three distinct phases marked around the shock outcomes in both the EU referendum and the US presidential election. In the period up to, and the month following, the Brexit vote, concerns over the economic impact of the referendum and reduced expectations of monetary tightening in the US saw safe havens like the JPY soar against the GBP and USD (rising 26% and 16% respectively from 1st January to the 6th July). These moves moderated somewhat until the US election, where Trump’s shock victory ushered in a complete shift in market assumptions and a corresponding re-pricing of financial assets. This is the current phase that we find ourselves in, characterised by the strongest trade weighted USD in over 14 years and a sharply weakening JPY. Going into 2017, we see healthy prospects for US growth and inflation buoying the USD, while in Europe the single currency risks being pressured by political uncertainty.

US reflation?

Markets appear to have interpreted Trump’s victory as a signal that the US will benefit from a large fiscal stimulus and infrastructure package in the years to come, helping to deliver both growth and inflation. While a lot of the details surrounding Trump’s future plan are currently uncertain, what seems clear is that the recent increase in inflation expectations have prompted the US Federal Reserve to pursue a more aggressive rate hike path. Should they follow through with the proposed three hikes in 2017 we see recent gains in the USD as being broadly sustained, although a near term pullback in the next few months may be due.

Populist sentiment tested

In Europe, scheduled parliamentary and presidential elections in a majority of the bloc’s largest nations have potential to test the Euro. Matteo Renzi’s recent resignation is a signal that anti-establishment sentiment on mainland Europe remains elevated and the growth of populist parties is not as remote a risk as market participants once thought. Combined with a European Central Bank (ECB) committed to at least another 12 months of asset purchases, risks for the EUR appear skewed to the downside.

Transitional Brexit deal to be brokered

Prospects for the GBP are centred on the progress of Brexit negotiations and the UK government’s ability to deliver an effective transitional agreement offering protection for Britain’s more exposed sectors, such as finance. We remain bullish on the currency and believe that it is currently trading near its structural nadir. However, it will remain volatile as markets scrutinise any plan Theresa May puts forward before the self-imposed March deadline for Article 50.

Eine heute vom Credit Suisse Research Institute veröffentlichte Studie erforscht die heterogene Anlageregion der Grenzmärkte und stellt die 30 Länder umfassende Gruppe der Credit Suisse Frontier Markets vor, die einen Anteil von 16 % an der Weltbevölkerung haben, 12 % der weltweiten Landmasse ausmachen und 5 % der globalen Wirtschaftsaktivität generieren. Diese 30 Länder erzielen gemeinsam eine Wirtschaftsleistung von 3,7 Billionen US-Dollar – dies entspricht einem Anteil von 15 % am BIP von 24,4 Billionen US-Dollar, das von Schwellenländern erwirtschaftet wird. Der Bericht beurteilt Faktoren wie das makroökonomische Umfeld, die demografischen Trends und die Qualität der Institutionen in diesen Entwicklungsnationen und zeigt auf, dass Grenzmärkte Anlegern das Potenzial bieten, durch Diversifikationseffekte höhere risikoadjustierte Renditen zu erzielen.

Während die Volkswirtschaften konventioneller Schwellenländer reifer werden, beschreiten Anleger auf der Suche nach überdurchschnittlichem Wachstum, höheren Renditen und günstigen Bewertungen zunehmend Neuland und nutzen Anlagechancen in weniger entwickelten Märkten. In seinem Bericht über «The Next Frontier» untersucht das Credit Suisse Research Institute (CSRI) das Potenzial dieser Grenzmärkte, um konsistente risikoadjustierte Renditen zu erzielen, identifiziert die damit verbundenen  Mythen und Gefahren und warnt davor, pauschale Parallelen zu den Schwellenmärkten der Vergangenheit zu ziehen.

Alexander Redman, Mitautor der Studie: «Grenzmärkte sind noch immer die am stärksten unterrepräsentierte Anlageklasse bei Aktien und Anleihen weltweit. Sie bieten Anlegern das Potenzial, durch Diversifikationseffekte höhere risikoadjustierte Renditen zu erzielen und ihre Performance gegenüber dem Benchmark zu differenzieren. Angesichts der Heterogenität dieser Anlageregion sollten Anleger inbesondere auf die Fähigkeit der Grenzmärkte achten, eine schnell wachsende Bevölkerung in den Arbeitsmarkt zu integrieren, sowie auf die Urbanisationsdynamik, die Technologienutzung und die Qualität der administrativen und unternehmerischen Governance.»

Hinsichtlich der neu eingeführten Gruppe «Credit Suisse Frontier Markets», welche 30 Länder in Asien, der EMEA-Region, in Afrika südlich der Sahara und in Lateinamerika umfasst, kommt die Studie zu den folgenden zentralen Erkenntnissen:

• Grenzmärkte bleiben eine sehr heterogene Anlageregion: Die Bandbreite der Wirtschaftsaktivität pro Kopf sowie die Tiefe und Liquidität der Aktien- und Anleihemärkte unterstreichen die Diversität dieser heterogenen Gruppe von 30 Entwicklungsländern. Auf der Grundlage von IWF-Projektionen bis 2021 sind einige dieser Länder – insbesondere die Elfenbeinküste, Bangladesch, Kenia und Vietnam – auf bestem Weg, beeindruckendes Wachstum zu erzielen und damit selbst Indien oder China zu übertreffen. Einige der Grenzmärkte jedoch – meist in Lateinamerika und der EMEA-Region – dürften sich hinsichtlich des Wachstums im Vergleich zu Industriestaaten eher unterdurchschnittlich entwickeln.
• Grenzmärkte überzeugen mit starken demografischen Strukturen: Im Vergleich zu Industriestaaten und Schwellenländern weisen Grenzmärkte hohe (allerdings abnehmende) Geburtenraten und ein höheres Bevölkerungswachstum von bis zu 3 % pro Jahr auf. Der Anteil der Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter und die Lebenserwartung steigen, die Urbanisierungsquote ist mit durchschnittlich 48 % niedrig, und die Länder sind ethnisch und sprachlich stärker zersplittert. Das Potenzial zur Nutzung dieses «demografischen Geschenks» hängt von der Fähigkeit der jeweiligen Volkswirtschaften ab, die schnell wachsende Bevölkerung in den Arbeitsmarkt zu integrieren.
• Grenzmärkte haben das Potenzial zu bedeutenden Produktivitätssteigerungen:Die Einstufung der Grenzmärkte hinsichtlich der Wettbewerbsfähigkeit, der menschlichen Entwicklung und der Arbeitsmarktflexibilität weist hohes Entwicklungspotenzial auf. Der grösste Anreiz um in Grenzmärkte zu investieren, ist am immensen Entwicklungspotenzial in den Bereichen Governance, Produktivität, Urbanisierung, Technologienutzung, Durchdringung mit Finanzdienstleistungen, Bildung und Gesundheitswesen teilzunehmen – bei gleichzeitiger Ausnutzung der Neubewertung von finanziellen Vermögenswerten infolge der Annäherung an Normen der Industrie- und Schwellenländer.
• Grenzmärkte weisen selektive Verbesserungen bei der Governance auf: Trotz günstiger demografischer Strukturen, potenzieller Vorteile der Urbanisierung und einer Annäherung der Produktivität an Industrieländer kommt der Qualität der öffentlichen Institutionen in den betreffenden Märkten weiterhin eine Schlüsselrolle zu. Ein Merkmal der Grenzmärkte ist der unterschiedlich schnelle Fortschritt bezüglich der Qualität administrativer und unternehmerischer Governance, wobei kleinere Länder führend sind während die Länder mit grösserer, heterogener Bevölkerungsstruktur nur schwer mithalten können.
• Grenzmärkte werden vom freien Handel profitieren: Grenzmärkte sind für den Freihandel offener als manche Schwellenländer und daher für den Ausbau ihres Marktanteils an den globalen Exporten gut aufgestellt. Grenzmärkte profitieren von einem Überangebot an vergleichsweise billigen Arbeitskräften und davon, dass Schwellenländer auf der Wertschöpfungskette aufsteigen und sich von der arbeitsintensiven Produktion wegbewegen. Für Grenzmärkte bedeutet dies, dass sie ihre Abhängigkeit von Rohstoffexporten reduzieren und sich auf Waren und Dienstleistungen mit höherer Wertschöpfung konzentrieren können.
• Grenzmärkte haben Potenzial an den Kapitalmärkten: Grenzmärkte stellen bei Anleihen und Aktien global die am stärksten unterrepräsentierte Anlageklasse dar. Sie repräsentieren zwar 16 % der Weltbevölkerung und generieren 5 % der weltweiten Wirtschaftsaktivität, auf sie entfallen aber nur ganze 0,5 % der Aktien weltweit. 
• Grenzmärkte bieten attraktive Bewertungen: Grenzmärkte bieten zahlreiche äusserst profitable Unternehmen, die für ihre Aktionäre Mehrwert geschaffen haben. Bei höheren Eigenkapitalkosten werden Papiere aus Grenzmärkten derzeit mit einem erheblichen Abschlag gegenüber Aktien aus Industrieländern gehandelt und haben konsistent überdurchschnittliche Renditen geboten.

Die Ländergruppe der Credit Suisse Frontier Markets
In seinem Bericht stellt das CSRI eine eigene Gruppe von 30 Ländern (Credit Suisse Frontier Markets, CS FM) aus vier Kontinenten vor, die aus seiner Sicht die wesentlichen Merkmale der Grenzmärkte am besten repräsentieren: überdurchschnittliches Wachstum und demografisches Profil, Verbesserung der Governance, Konvergenz der Produktivität und günstige Bewertungen. Die CS FM generieren derzeit eine Wirtschaftsleistung von USD 3,7 Billionen – dies entspricht einem Anteil von 15 % am BIP der Schwellenländer in Höhe von USD 24,4 Billionen.

Darüber hinaus beleuchtet der Bericht eine Fokusgruppe innerhalb der Grenzmärkte, die CS FM10. Diese Gruppe umfasst die zehn grössten Länder, die anhand ihres jeweiligen einfachen Rankings hinsichtlich des aktuellen nominellen BIP, der Bevölkerungszahl und der Aktienmarktkapitalisierung ausgewählt wurden. Diese Gruppe von Entwicklungsländern umfasst Argentinien, Bangladesch, Ägypten, Iran, Kenia, Marokko, Nigeria, Pakistan, Rumänien und Vietnam. Sie sind hinsichtlich ihres durchschnittlichen BIP und Bevölkerungswachstums, ihrer Pro-Kopf-Wirtschaftsleistung, ihrer Geburtenraten, der Urbanisierungsdynamik und -zunahme in hohem Masse repräsentativ für die gesamte, grössere Gruppe.

Der vom Credit Suisse Research Institute herausgegebene Bericht über «The Next Frontier» steht unter www.credit-suisse.com/researchinstitute zum Download zur Verfügung.

Über das Credit Suisse Research Institute
Das Credit Suisse Research Institute ist der hauseigene Thinktank der Credit Suisse. Das Institut wurde nach der Finanzkrise 2008 eingerichtet, um langfristige wirtschaftliche Entwicklungen zu untersuchen, die nicht nur im Bereich Finanzdienstleistungen, sondern auch darüber hinaus weltweite Auswirkungen haben könnten. Weitere Informationen finden Sie hier: www.credit-suisse.com/researchinstitute.

Über die Verfasser des Berichts
Alexander Redman ist Leiter Global Emerging Market Equity Strategy und Emerging EMEA Equity Strategy im Team des Credit Suisse European Research. Zur Credit Suiss kam er im September 2000 von Donaldson, Lufkin & Jenrette,  – dort war er wesentlich an der Entwicklung des Produkts International Equity Strategy beteiligt. Zuvor war er bei Robert Fleming Securities in London und Jardine Fleming Securities in Hongkong als Global Emerging Markets Quantitative Analyst im Aktienstrategieteam tätig.

Arun Sai ist Vice President im Bereich Global Emerging Market Equity Strategy. Arun Sai stiess im Januar 2011 zur Credit Suisse und hatte zuvor bei CRISIL India ein Analysten-Team für strategisches und quantitatives Research geleitet. Er verfügt über einen MBA mit Spezialisierung in Finance und einen Abschluss in Informatik und Ingenieurwissenschaften.

Für aktive Anleger war 2016 ein schwieriges Jahr. Hedgefonds konnten mit der relativ guten Entwicklung wichtiger Anlageklassen wie Aktien oder Anleihen nicht Schritt halten. Der HFRX Global Hedge Fund Index legte im November auf Basis des US-Dollar um 1,6 Prozent zu. Innerhalb des Index gab es jedoch erhebliche Renditeunterschiede. Anthony Lawler, Fondsmanager bei GAM, analysiert in seinem monatlichen Kommentar zu Absolute-Return-Strategien die aktuelle Marktlage, blickt zurück auf das laufende Jahr und gibt einen Ausblick für 2017. 

Im November verbuchten Event-Driven-Strategien ein deutliches Plus – am besten entwickelten sich Distressed Assets, also notleidende Vermögenswerte denen abnehmende Sorgen um die Weltwirtschaft zu einer Rally verhalfen. Deutlich schlechter schnitten Trend-Following-Strategien ab. Nach einem guten Start ins Jahr litten sie in der zweiten Jahreshälfte unter Gegenbewegungen an den Anleihemärkten.

Die unterschiedliche Performance der Strategien im November ist dabei durchaus beispielhaft für das bisherige Jahr. Anthony Lawler zufolge wird das voraussichtliche Ende der Phase extrem expansiver Geldpolitik Auswirkungen auf die Hedgefonds haben. „Zu Beginn des Jahres hatten wir darauf hingewiesen, dass sich durch die politische Ungewissheit wahrscheinlich Gelegenheiten für interessante Trades eröffnen würden, was dann ja auch zutraf. Der unerwartete Wahlsieg von Donald Trump in den USA und das Brexit-Referendum – beide Wahlausgänge offenbarten eine ‚Anti-Establishment‘-Stimmung – waren Teil einer wachsenden populistischen Bewegung weltweit“, so Lawler. Die anhaltenden Stützungsmaßnahmen der Notenbanken dämpften indessen die realisierte Volatilität, sodass sich die Märkte von diesen Schocks schnell wieder erholt hätten. „Wir erwarten eine Fortdauer der politischen Ungewissheit, doch eine geringere Bereitschaft der Notenbanken zu weiteren Lockerungsmaßnahmen könnte den Märkten einen beträchtlichen Teil der Unterstützung entziehen. Stärker divergierende Konjunkturverläufe und höhere Renditen schaffen ein günstigeres Umfeld für aktive Fonds, und das sollte sich in allen Anlageklassen positiv bemerkbar machen.“

Außerdem geht der Experte davon aus, dass Relative-Value-Strategien Rückenwind erhalten und eine zentrale Rolle in Kundenportfolios spielen werden: „In einem Makro-Umfeld, das eine erhöhte Volatilität erwarten lässt, dürften Fonds im Vorteil sein, die von Mikro-Verwerfungen profitieren können. Wir denken, dass sich die gute Performance der Fixed-Income-Relative-Value-Strategien in 2017 fortsetzt, da ein breiteres Spektrum von Einschätzungen der Marktteilnehmer zusammen mit einer geringeren Liquidität zu einer stärkeren Streuung führen wird“, erklärt Lawler. Eine höhere Volatilität schaffe zudem gute Möglichkeiten für Relative Value Volatility-Fonds, die Marktverwerfungen und Kapitalflüsse für sich nutzen können. Überdies schufen volatile Märkte in der Vergangenheit meist günstige Bedingungen für systematische Strategien, besonders im kurzfristigeren Bereich.

Nach Lawlers Einschätzung haben sich die Aussichten für Unternehmensanleihen durch die Marktbewegungen verbessert: „Wie wir vor einem Jahr etwa um diese Zeit erkannt hatten, zählten Unternehmensanleihen zu den großen Storys des Jahres 2016, mit erfreulicher Performance. Die Anlageklasse erhielt Auftrieb durch die Erholung der Energiepreise, den Aufwärtstrend der Aktienmärkte und das anhaltende Streben der Anleger nach höheren Renditen“, sagt Lawler. Absolut gesehen sei die Attraktivität der Anlageklasse angesichts der engeren Spreads gesunken. Durch die relativ späte Phase des Konjunkturzyklus in den USA wüchse jedoch die Streuung auf der Titelebene und es eröffneten sich Möglichkeiten für Event-Driven- und Long/Short Credit-Strategien. „Wir rechnen zudem mit einer Belebung der Unternehmensaktivitäten als Reaktion auf erwartete künftige Zinserhöhungen und eine potenziell weniger scharfe Regulierung – beide Faktoren begünstigen Fusionen und Übernahmen.“ 

Quelle: GAM, Bloomberg, Reuters

von Thanos Bardas, Head of Global Rates und Portfolio-Manager beim unabhängigen US-Asset-Manager Neuberger Berman.

Seit dem Sommer gab es Zeichen der Zentralbanken, dass sie wieder auf Stimuli setzen. Die EZB sprach von Tapering und die Bank of Japan hat im September die aggressive Negativzinspolitik zugunsten eines bescheidenen Bond-Rate-Targeting-Programms aufgegeben. Gleichzeitig scheinen die Regierungen sich in Richtung auf mehr steuerliche Anreize zur Unterstützung der Wirtschaft zu bewegen. Beide Trends verdeutlichen, dass die "exotische" Geld-und Kreditpolitik – bis zu einem gewissen Grad wirkungsvoll – auch einige Mängel aufweist. 

Glücklicherweise hat die entwickelte Welt Zeichen der Reflation gezeigt. Großbritannien erlebte dies schon früh, als nach dem Brexit inflationsgebundene Anleihen binnen einer Woche um 40 Basispunkte in die Höhe schossen, getrieben weitgehend durch Geldentwertung aber auch durch die geldpolitische Lockerung der Zentralbank in Zusammenhang mit einer starken Wirtschaft. In jüngerer Zeit wirken die Kräfte der Reflation auch in den USA, wo die Wirtschaftsdaten sich verbessert haben und Trumps Sieg die Aktienmärkte stützt.

Ein „happy hike“

Die aktuelle Erhöhung der Federal Reserve um 25 Basispunkte, die ein Jahr nach der letzten Zins-Erhöhung kommt, spiegelt sowohl die Abkehr von außergewöhnlichen politischen Maßnahmen als auch den Beginn des Aufschwungs in den USA. Und vor dem Hintergrund starker Konjunkturdaten und Märkten auf Rekord-Hoch ist es eine "unbeschwerte Erhöhung", besonders im Vergleich zum düsteren Hintergrund der Erhöhung 2015. Die US-Notenbank freut sich über den wirtschaftlichen Fortschritt, das Potenzial für die Normalisierung der Zinsen und dass sich ihre Erwartungen und der Markt langsam annähern.

Und obwohl später als erwartet, kommt die Zinserhöhung jetzt ein bisschen früh, schaut man auf den lauen Arbeitsmarkt. Sie ist auch nicht durch Inflations-Tendenzen forciert, die 10-jährige US-Inflationsrate bleibt unter 2,5 Prozent (dies entspricht dem impliziten Inflationsziel der Fed von 2,0 Prozent). Insgesamt sind die Bedingungen recht unterstützend, selbst unter Berücksichtigung des jüngsten Aufwärtstrends der Hypothekenzinsen und der Stärke des Dollars.

Drei Zinserhöhungen im Jahr 2017?

Was bedeutet dies für Fed-Führung? In den letzten Jahren war die US-Notenbank nicht besonders genau in ihren Prognosen zu Inflation und Wachstum, und wir sahen bei den kurzfristigen Realzinsen einen stetigen Rückgang. Ich glaube aber, dass die Werte jetzt die Talsohle erreicht haben und wohl wieder steigen werden. Gleichzeitig rücken die Markterwartungen näher an die der Fed, die im Jahr 2017 mit drei Zinserhöhungen um 25 Basispunkte rechnet (zwei im September, so die aktuelle Ansicht im Markt). Die US-Notenbank bleibt auch für 2018 auf Seiten der Falken.

Mit Blick auf zukünftige FOMC-Sitzungen, könnte die Dinge im März interessanter werden, wenn die Fed weitere Informationen über die Wirtschaftspolitik der neuen Regierung hat. Donald Trump wurde mit den Themen "Amerika zuerst," weniger Regulierung und Steuersenkungen gewählt. Im Laufe der Zeit könnten die beiden letzten Elemente stimulierend wirken, aber Spannungen beim Handel hätten einen gegenteiligen Effekt und würden die Fed entmutigen, weitere Maßnahmen zu ergreifen.

Ein asymmetrisches Risiko

Trotz der schwachen Beschleunigung erwarte ich von der Fed ein schrittweises Vorgehen in den kommenden Quartalen: Es wurde viel geredet über steuerliche Anreize (die einige Vorstandsmitglieder bei der Zins-Erhöhung berücksichtigt haben), aber noch ist nichts geschehen, und das daraus resultierende Wachstum könnte magerer sein als Investoren erwarten. Darüber hinaus ist das Risiko der Fed-Politik sehr asymmetrisch: Ein paar mehr Anleihekäufe sind nicht dramatisch, aber ihr Wohlwollen zu schnell abzuziehen, kann sich sehr negativ auswirken.

Die Board-Mitglieder wissen das und werden wahrscheinlich weiterhin den Daten (und dem Anleihenmarkt) folgen, bis der Beweis erbracht ist, dass die Inflation über ein komfortables Niveau steigt. Sobald dies geschieht, eine einigermaßen stabile ökonomische und politische Situation vorausgesetzt, wird man zum Ende 2017 und Anfang 2018 eine kämpferischere Fed erleben können.

von Stephen Mitchell, Head of Strategy, Global Equities bei Jupiter Asset Management.

Anfang 2016 fragten wir uns, ob Fiskalpolitik als eine gewisse Wachstumsstütze fungieren könne, und es scheint, dass wir nun die Antwort haben. Kanada war eines der ersten Länder, die durch umfangreiche Infrastrukturausgaben im März-Haushalt solch einen Kurs einschlugen. Südkorea folgte rasch, doch erst der Wahlsieg von Donald Trump sollte sich als wahrer Impulsgeber erweisen. Wenn Trump einige der Versprechen wahrmacht, die ihm den Sieg gesichert haben, können wir von ehrgeizigen Steuerreformen und Infrastrukturausgabeprogrammen in den USA ausgehen.

In Großbritannien dürften sich ähnliche fiskalpolitische Anreize abzeichnen, um die Wirtschaft des Landes bei der Umsetzung des Brexit zu unterstützen. Diese hat durchaus ihre Stärken und sollte sich behaupten können. Dienstleistungen stellen den größeren Teil der britischen Wirtschaft dar und das Land beheimatet einige namhafte Unternehmen aus Medien und Werbung, Technologie und Finanzen. Außer im Falle eines Hard Brexit sollte sich das Pfund von seinem leicht unterbewertet erscheinenden Niveau erholen können.

Inflation kommt zurück und stützt Value-Aktien und Finanzwerte

In den Industrieländern ist der Wechsel von einer Sparpolitik hin zu einer Politik der fiskalpolitischen Anreize in vollem Gange. Vermutlich läuft dies auf eine Phase moderat steigender Inflation hinaus und vertreibt das lange umhergehende Gespenst der Deflation. Dieses größere Ereignis sorgt bereits für Unruhe an überbewerteten Anleihemärkten und wird sich 2017 höchstwahrscheinlich fortsetzen. Anleiherenditen müssen ein nachhaltigeres Niveau finden, um langfristige Käufer wie Pensionsfonds und Staatsfonds anzuziehen. 10-jährige US-Staatsanleihen sollten dafür eine Rendite von etwa 3 Prozent erzielen, was nicht allzu weit von ihrem heutigen Niveau entfernt ist. In Europa und Großbritannien verhält es sich anders. Anleihen müssen sich deutlich stärker erholen – von nahe Null –, um nachhaltige Niveaus zu erreichen. Das Ausmaß der Inflationsentwicklung ist daher von entscheidender Bedeutung. Value-Aktien entwickeln sich in der Regel besser als Growth-Aktien, wenn Anleiherenditen anfangen zu steigen. Das sollte insbesondere für Finanzunternehmen im Jahr 2017 gelten.

Vor diesem Hintergrund werden die Industrieländer vermutlich weiter leicht wachsen, wenn die fiskalpolitischen Maßnahmen auf den Weg gebracht werden. Die Aktienmärkte sollten 2017 steigende, geringe einstellige Renditen bieten, möglicherweise durch Entwicklungen auf den Anleihemärkten leicht gedämpft. Insofern als globale Marktführer mit solidem organischen Wachstum und dividendenzahlende Unternehmen mit Blick auf das kommende Jahr möglicherweise eine weiterhin gedämpfte Entwicklung erleben, könnten sie weiterhin eine Chance für langfristige Anleger wie wir es sind darstellen. Ebenso wie Unternehmen in Schwellenländern, die in Ländern mit guten demographischen Daten tätig sind. Ein Umfeld höherer Zinsen sollte sich günstig auf globale Finanzaktien auswirken und wir behalten andere Sektoren im Auge, bei denen die Wahrscheinlichkeit hoch ist, dass sie von erhöhten Infrastrukturausgaben profitieren, wie Industrieunternehmen.

Schwellenländer: vorsichtiger Optimismus

Die Prognose für Schwellenländer fällt weitgehend positiv aus, obwohl die dortigen Aktienmärkte negativ auf den Wahlsieg von Trump reagieren. Die Inflation wird durch niedrige Rohöl- und Lebensmittelpreise gedämpft, obwohl sich der Rohölpreis 2017 auf USD 65–70 pro Barrel erhöhen könnte, gestützt durch Investitionskürzungen in drei aufeinanderfolgenden Jahren seitens großer Ölkonzerne. Russland und Indien dürften weitere Zinssenkungen vollziehen und China hat sein Wachstum stabilisiert, während der Dienstleistungssektor weiter rasch wächst. Brasilien sieht sich 2017 der größten Herausforderung gegenüber, indem es seine aufgeblähten Staatsausgaben zurückfahren muss. Zinssätze in den Schwellenländern fielen meist deutlich im Laufe der vergangenen 18 Monate. Dies dürfte nun zu einer Verbesserung des Wirtschaftswachstums führen, da sich solch eine Wirkung in der Regel mit 12 Monaten Verzögerung zeigt.

von Guy de Blonay, Fondsmanager des Jupiter Global Financials SICAV.

Globale Bankaktien haben insgesamt positiv auf den Sieg von Donald Trump reagiert. Die Wahrscheinlichkeit einer Fortsetzung dieses Trends hängt größtenteils davon ab, ob der neugewählte Präsident und sein Team jene Maßnahmen umsetzen, die die Geschäftswelt als sinnvoll und hilfreich einstuft und gleichzeitig von ihren eher umstrittenen Plänen wie der Verhängung von Handelszöllen gegen China abrücken werden. Wenn sie tatsächlich umgesetzt werden, sollten Maßnahmen wie Unternehmenssteuersenkung, geringere Steuern für sehr vermögende Privatpersonen, höhere Ausgaben für Infrastrukturprojekte sowie weniger Regulierung durch Überarbeitung bzw. Aufhebung des Dodd-Frank-Gesetzes den Aktienmärkten und insbesondere Banken zugutekommen.

Die UBS ist ein gutes Beispiel für die positiven Auswirkungen solcher Maßnahmen. Die Bank erwirtschaftet mehr als 40 Prozent ihrer Erträge in den USA und sehr vermögende Privatpersonen mit einem Anlagevermögen von mindestens USD 30 Mio. stellen einen kleinen, aber entscheidenden Teil ihrer amerikanischen Kundenbasis dar. Jegliche Steuersenkungen könnten dazu führen, dass die UBS-Kunden stärker auf die Beratungsleistungen der Bank zurückzugreifen. Eine Senkung der Unternehmenssteuer würde die Gewinne der Bank steigern und Regulierungslockerungen könnten nicht nur Kosten reduzieren, sondern auch zu höheren Barausschüttungen an die Aktionäre führen, entweder in Form höherer Dividendenzahlungen oder großzügigerer Aktienrückkaufprogramme. Mit weniger Regeln könnten Banken zudem in der Lage sein, mehr Risiken einzugehen, um höhere Renditen zu erzielen, wenn auch innerhalb strenger Vorgaben.

Auf allgemeinerer Ebene dürften Steuersenkungen und größere Infrastrukturausgaben zu höherer Inflation in den USA führen. Anleger scheinen sich offensichtlich auf diese Eventualität eingestellt zu haben, betrachten wir den kürzlich stattgefundenen Abverkauf von Staatsanleihen und die gestiegenen Aktienkurse von Unternehmen.

Bank und Finanztechnologieunternehmen von höchster Beliebtheit

Mit Blick auf das Jahr 2017 bleiben Aktien des Finanzsektors unserer Ansicht nach relativ günstig im Vergleich zu ihrem historischen Durchschnitt. Ja, insbesondere Bankaktien sind in Erwartung einer höheren Inflation gestiegen, aber es liegt noch ein längerer Weg vor ihnen, bis ihr Kurs ihren wahren Wert widerspiegelt. Wie bereits erwähnt, ist die UBS eine Bank, die sich in einem Umfeld höherer Inflation und höherer Zinsen gut entwickeln könnte, doch wir wollen uns auch in Unternehmen positionieren, die nicht nur eine vernünftige Dividendenpolitik, sondern auch ein gutes Wachstumsprofil zu bieten haben. Das kommende Jahr könnte möglicherweise auch für Banken wie Barclays, Goldman Sachs oder JP Morgan ein gutes Jahr werden.

Im Übrigen dürfte das Klima für Finanztechnologieunternehmen 2017 rauer werden, nachdem sie sich jahrelang höchster Beliebtheit an den Aktienmärkten erfreut hatten. Einige Gewinnmitnahmen sind hier zu erwarten, doch wir sind weiterhin der Auffassung, dass diese Unternehmen eine attraktive, langfristige Anlagemöglichkeit darstellen.

Es ist gar zu leicht, sich eine rosige Zukunft für den Finanzsektor auszumalen, während man dabei leicht vergisst, dass sich einige von Trumps Plänen als wahre Herausforderung erweisen könnten. Befürchtungen hinsichtlich der geopolitischen Strategie des neugewählten Präsidenten, seine Androhung von Strafzöllen auf chinesische Waren, die angedachte Überarbeitung des nordamerikanischen Freihandelsabkommens NAFTA und die millionenfache Ausweisung von illegalen Einwanderern könnten allesamt für höhere Volatilität an den Märkten sorgen und in manchen Fällen dem globalen Wirtschaftswachstum schaden. Glaubt man allerdings daran, dass viele von Trumps Plänen lediglich Imponiergehabe sind und er instinktiv zum Wohle der Wirtschaft handeln wird, dann kann man die gegenwärtige freudige Aufregung rund um Finanztitel durchaus rechtfertigen und argumentieren, dass der Baissemarkt für diesen Sektor endgültig hinter uns liegt.

Die Märkte befänden sich seit der US-Präsidentschaftswahl in einem traumähnlichenZustand, meint Joe Foster, Portfoliomanager und Stratege für die Gold-Fonds von VanEck. Der US-Aktienmarkt habe ein neues Allzeithoch erreicht, der US-Dollar sei gestiegen und Kupfer erlebe einen parabelförmigen Anstieg. Der Goldpreis hingegen sei gefallen. Diese starken Bewegungen sind nach Ansicht von Foster Anzeichen dafür, dass die Märkte ein rosarotes Szenario einpreisen, in der die von Trump angekündigten Steuersenkungen, Infrastrukturausgaben sowie regulatorische Reformen das Wirtschaftswachstum ankurbeln. „Dieser Ausblick bringt Asset-Klassen, die für Anleger sichere Häfen darstellen, unter Druck – darunter auch Gold und Anleihen. Wir würden uns ein solches Szenario, wie es von den Märkten erwartet wird, zwar auch wünschen. Aber es wird schwierig, wenn nicht sogar unmöglich, dieses in der Realität tatsächlich zu erreichen“, sagt Foster. 

Wird Trump in der Lage sein, die aktuellen Probleme zu lösen?

„Die Märkte gehen davon aus, dass Trump die aktuellen Probleme lösen kann – wir jedoch nicht. Obwohl wir glauben, dass Trump zusammen mit dem mehrheitlich mit Republikanern besetzten Kongress durchaus Maßnahmen ergreifen wird, von denen die Wirtschaft profitiert, steht dem eine Vielzahl an Hürden gegenüber, die Risiken für das rosige Szenario, das die Märkte derzeit einpreisen, bedeuten“, erklärt Foster. Das extreme Verschuldungslevel, die Infrastrukturherausforderungen, die Stärke des US-Dollars sowie der hoch bewertete Aktienmarkt beeinträchtigten die Wirtschaft beziehungsweise die Aussichten für Aktieninvestoren. Die zusätzlichen Herausforderungen: In den kommenden vier Jahren steigt nach Ansicht Fosters die Rezessionsgefahr – zudem könnten die Straffung der Geldpolitik und die damit verbundenen Zinserhöhungen die Wirtschaft schwächen.  

Regulierungen hemmen das Wachstum

Ein Grund für die mangelhafte Wirksamkeit der Geldpolitik sei, dass die Fiskalpolitik gegen die Zentralbank arbeite. Seit der Krise setzten die Regierungen vermehrt höhere Steuern und strengere Regulierungen ein, statt die Wirtschaft zu stimulieren. Der Zeit- und Kostenaufwand für die Erfüllung der Compliance-Vorgaben schwäche die Profitabilität und halte Start-ups und Innovationen vom Markt fern. Große Unternehmen hätten einen leichteren Zugang zum Kreditmarkt und könnten sich im Labyrinth der Regularien zurechtfinden. Kleinere Unternehmen hingegen seien im Nachteil. Die Gründungsrate für Start-ups liege auf dem historischen Tiefpunkt von acht Prozent. 

„Viele Unternehmen weigern sich, unter den geopolitischen, ökonomischen und regulatorischen Unsicherheiten zu investieren und nehmen vielmehr die günstigen Kredite der Zentralbank wahr, um Aktienrückkäufe und Dividendenzahlungen vorzunehmen, statt auf Kapitalerhöhung und Forschung zu setzen. Dementsprechend leidet die Produktivität“, erklärt der Fondsmanager. 

Langfristig erwartet van Eck einen starken Goldmarkt

Es scheine, als sei sich der Markt der Herausforderungen für die Trump Regierung nicht bewusst. Die Antwort des Marktes auf die US-Wahl basiere auf Erwartungen und nicht auf einer soliden Grundlage. Bis neue Impulse gesetzt werden und solange Investments aus Goldbarren-ETPs herausgezogen werden, werde Gold zu kämpfen haben. „Langfristig sehen wir jedoch einen starken Goldmarkt“, betont Foster.

Den Marktkommentar finden Sie links als PDF-Dokument.

Marken sind entscheidend für den langfristigen Erfolg eines Unternehmens. Denn starke Marken helfen, ein Preis-Premium zu realisieren, steigern den operativen Unternehmensprofit und fördern die Kundenbindung. Die Ergebnisse regelmäßig veröffentlichter Markenrankings lassen deshalb Rückschlüsse über die Entwicklung der dahinterstehenden Unternehmen und die Attraktivität ihrer Aktien zu, erklärt Markenexperte Moritz Rehmann, Fondsmanager des GAMAX Junior und tätig im Research und Portfoliomanagement der DJE Kapital AG. „Markenrankings sind ein essentieller Anhaltspunkt für die mittelfristigen Erfolgsaussichten eines Unternehmens. Neben dem aktuellen ‚Status quo‘, beobachten wir für unsere Anlageentscheidungen auch die Verschiebungen innerhalb der Ranglisten, um Erkenntnisse zur Dynamik innerhalb eines bestimmten Segments zu gewinnen.“

Eines der prominentesten Rankings, die Rehmann beobachtet, sind die „Best Global Brands“ der internationalen Markenberatung Interbrand, die jährlich die Top-100 der wertvollsten Marken der Welt ermittelt.

Technologie dominiert den Alltag

An der Spitze des Interbrand-Rankings gibt es seit inzwischen vier Jahren keine Veränderungen: Die Tech-Giganten Apple und Google führen mit Markenwerten von weit über 100 Milliarden US-Dollar die Top-100 an. Auch Microsoft (Rang 4) und Samsung (Rang 7) konnten ihre Plätze verteidigen und ihre Markenwerte dabei um jeweils 8 und 14 Prozent steigern. Diese starken Positionen der Technologie-Unternehmen spiegeln laut Rehmann die dominierende Rolle von Technik im Alltag der Konsumenten wieder. Rehmann glaubt jedoch nicht, dass die Aktien von Unternehmen anderer Sektoren, wie klassischen Konsumgütern oder dem Einzelhandel, in den Portfolios an Bedeutung verlieren werden. „Letztlich sind Rankings nur eine Komponente im Analyseprozess, insofern muss sich dieser Trend nicht eins zu eins in den Anlageportfolios wiederfinden. Auch andere Segmente zeigen sich robust: Coca-Cola beispielsweise hält sich seit seinem Abstieg als Spitzenreiter konstant auf Platz 3 des Markenrankings.“

Marken im Wandel: Lego und Mercedes machen es vor

Mercedes-Benz ist nicht nur die einzige deutsche Marke, sondern auch der einzige Neuzugang unter den Top-10. Mit einem Wert von 43,5 Milliarden US-Dollar (+18 Prozent im Vergleich zum Vorjahr) schaffte sie den Sprung von Rang 12 auf Platz 9. Grund für diese positive Entwicklung war laut Rehmann die Entscheidung der Stuttgarter, in puncto Marketing und Design neue Pfade zu beschreiten. Mit Einführung der neuen, dynamischeren A-Klasse hat Mercedes-Benz das verstaubte Design der Vergangenheit abgelegt und mit der dazugehörigen Launch-Kampagne erfolgreich die jüngere Generation angesprochen.

Auch Lego ist eine Marke, die sich stetig weiterentwickelt und so langfristig erfolgreich ist. Mit 25 Prozent verzeichnet sie die höchste Wertsteigerung im Konsumgüter-Sektor und verbessert sich mit einem Markenwert von 6,7 Milliarden US-Dollar um 15 Plätze auf Rang 67. Rehmann dazu: „Die Marke hat sich im Laufe der Zeit vom simplen Bauklotzhersteller zum Anbieter von Computerspielen und komplexen Spielewelten entwickelt. Bekannt ist das Unternehmen auch für seine Produkte, die sich an populäre Franchises, wie Star Wars, Simpsons, Batman und Herr der Ringe, anlehnen. Lego schafft es dabei, nicht nur Kinder zu begeistern, sondern mit immer raffinierteren Produkten auch die Sammelleidenschaft und Begeisterung der Erwachsenen zu erhalten. Sollte Lego jemals an die Börse gehen, wäre es ein hoch interessantes Unternehmen.“

Gefährlich für Marken: Imageverlust und Innovationsmangel

Während Mercedes und Lego ihre Markenwerte mit Innovation und Produktentwicklung verbessern konnten, hofft Volkswagen aktuell, Verluste wieder wett machen zu können: Im Rahmen der Abgasaffäre verzeichnete die Kernmarke VW nicht nur einen Gewinneinbruch von 40 Prozent, sondern verlor auch neun Prozent ihres Markenwertes und rutschte fünf Plätze auf Rang 40 ab. Inzwischen setzt der Wolfsburger Automobilkonzern auf eine vom Skandal unbelastete Technologie und positioniert sich als E-Marke. Markenexperte Rehmann ist jedoch skeptisch, ob der Wandel den Imageverlust zeitnah revidieren kann: „Es wird sich zeigen, ob die neue Strategie den Verlust an Glaubwürdigkeit auffängt. Im aktuell schärfer werdenden Wettbewerb um Zukunftstechnologien könnte der Rückschlag bei den Dieselmotoren jedoch ein Weckruf in letzter Minute gewesen sein, um technologisch nicht den Anschluss an die elektrische Konkurrenz zu verlieren.“ VW ist neben Honda die einzige Automobil-Marke, die einen Wertverlust verzeichnete.

Anders sieht es im Luxussegment aus: Die Hälfte aller gelisteten Marken aus diesem Bereich hat an Wert verloren. Burberry und Tiffany verloren neun, Prada und Ralph Lauren sogar 12 Prozent. Rehmann ist überzeugt: „Selbst etablierte Marken werden ohne Innovationen scheitern, Luxusgüter sind davon nicht ausgenommen.“ In diesem Segment werden Innovationen vor allem von den Design- und Marketingabteilungen forciert. Die Produkte müssen nicht nur an sich überzeugen, sondern bestenfalls auch einen neuen Trend setzen. Durch geschicktes Marketing kann der Erfolg der Produkte dabei zusätzlich gefördert werden: Ob dies durch medienwirksame Auftritte von berühmten Testimonials oder in Form von Veranstaltungssponsorings geschieht hängt letztlich von der Markenpositionierung und dem jeweiligen Produkt ab. Dior kooperiert zum Beispiel sehr erfolgreich mit verschiedenen Schauspielern und konnte unter anderem Natalie Portman und Charlize Theron als Markenbotschafterinnen gewinnen.

Ausblick 2017: Wer schafft den Sprung in die Top-100?

Während einige etablierte Marken um ihre Position unter den Best Global Brands kämpfen müssen, stehen andere schon bereit, ihren Platz einzunehmen. Diors Innovationen beispielsweise haben sich ausgezahlt: Die Marke schaffte 2016 den Neueinstieg ins Ranking (Rang 89) und auch Tesla (Rang 100) ist dieses Jahr erstmalig unter den Best Global Brands gelistet.

Im kommenden Jahr sieht Rehmann insbesondere für Alibaba und Snapchat gute Chancen, den Sprung in die Top-100 zu schaffen. Der chinesische Online-Händler Alibaba setzt in Zukunft auf eine globale Expansionsstrategie mit dem Ziel, bis zu zwei Milliarden neue Kunden zu gewinnen – den Großteil davon auf Wachstumsmärkten wie Südostasien, Indien, Russland und Brasilien. Geht diese Strategie auf, wird sich das positiv auf den Markenwert auswirken.

Snapchat ist dagegen noch nicht an der Börse notiert. Trotzdem lohnt es sich, die Wertentwicklung des Instant-Messaging-Dienstes im Auge zu behalten, denn die Vorbereitung für einen Börsengang laufen bereits. Für markenaffine Anleger könnte 2017 also ein interessantes Jahr werden.

Die chinesische Regierung will mit strengen Kapitalkontrollen den Verfall der Währung aufhalten. Die Maßnahmen sehen unter anderem auch Beschränkungen bei Fusionen und Übernahmen im Ausland sowie Obergrenzen für internationale Renminbi-Zahlungen und Goldimporte vor. Die Gefahr drohender Übernahmen von deutschen und anderen westlichen Unternehmen durch chinesische Investoren, die der deutsche Wirtschaftsminister und Vizekanzler Sigmar Gabriel zuletzt häufig betonte, dürfte dadurch vorerst sinken. Roberto Bottoli, Manager der Merger Arbitrage Strategie von GAM, analysiert die möglichen Auswirkungen der angekündigten Maßnahmen Chinas. 

Das Volumen und die Zahl der Übernahmen durch chinesische Unternehmen in den USA, der Europäischen Union und Japan haben sich in den letzten Jahren signifikant erhöht. In den ersten drei Quartalen des laufenden Jahres tätigten chinesische Käufer in den Vereinigten Staaten, Westeuropa und asiatischen Industrieländern Unternehmenskäufe im Gesamtwert von 208 Milliarden US-Dollar – und überschreitet damit das Gesamt-Volumen des Jahres 2015 (97 Milliarden US-Dollar) um mehr als das Doppelte und des Jahres 2014 (44 Milliarden US-Dollar) um mehr als das Vierfache. „Die treibende Kraft hinter diesem Trend ist, dass China dringend Know-how erwerben muss, um die Lücke zu den fortgeschritteneren Ländern zu schließen“, erläutert Robert Bottoli. „Der Kapitalabfluss aus China hat jedoch einen starken Abwärtsdruck auf den Renminbi ausgeübt. Diesen wollen die chinesischen Behörden nun unbedingt umkehren.“ 

China ist auf ausländisches Know-How angewiesen

Allerdings ist noch unklar, wie streng die neuen Regelungen in der Realität umgesetzt werden. Im Wesentlichen soll verhindert werden, dass chinesische Unternehmen Landeswährung ins Ausland bringen. Bottoli sieht jedoch keinen Grund zur Panik: „Übernahmen ausländischer Unternehmen werden wahrscheinlich stärker dahingehend geprüft, ob sie Chinas strategischen Interessen dienlich sind“, so der Experte. „Um die Produktivität zu verbessern, braucht China unbedingt Zugang zu Prozessen und Technologien, deren interne Entwicklung zu viel Zeit verschlingen würde. Damit bleibt dem Land kaum eine andere Wahl, als diese Fähigkeiten im Ausland einzukaufen.“ Transaktionen mit einem Volumen von über zehn Milliarden US-Dollar dürften besonders sorgfältig auf ihren strategischen Wert überprüft, solche im Wert von unter einer Milliarde US-Dollar würden voraussichtlich weniger genau unter die Lupe genommen. Auch der Verschuldungsgrad des jeweiligen Unternehmens wird künftig eine Rolle für eine Übernahme spielen – da China versucht, die eigene Verschuldung einzudämmen. 

Anlass zur Sorge würde es hingegen geben, wenn künftig Transaktionen blockiert würden, die zum jetzigen Zeitpunkt bereits im Gange sind. Bottoli zufolge ist es jedoch unwahrscheinlich, dass China Transaktionen von strategischer Bedeutung, die bislang gefördert wurden, nun plötzlich verhindern würde. „Dass das staatliche chinesische Devisenamt Tianjin Tianhai Investment Anfang Dezember die Übernahme des US-amerikanischen IT-Großhändler Ingram Micro über 5,8 Milliarden US-Dollar genehmigt hat, ist definitiv ein positives Signal“, sagt der Experte. 

Protektionismus könnte grenzüberschreitende Transaktionen ausbremsen

„Angesichts zunehmender protektionistischer Tendenzen, insbesondere in Deutschland, Großbritannien und den USA, werden die westlichen Regierungen die Maßnahmen sicherlich begrüßen“, so Bottoli. In Großbritannien drängt Premierministerin Theresa May auf eine kritischere Überprüfung ausländischer Investitionen. Der Kauf der schweizerischen Syngenta durch ChemChina, die größte chinesische Übernahme eines ausländischen Unternehmens, verzögert sich aufgrund einer eingehenden Untersuchung durch die EU-Wettbewerbsbehörde. Im letzten Jahr wurde eine Reihe von Übernahmevorhaben, bei denen chinesische Investoren für amerikanische Unternehmen Gebote abgegeben haben, gestoppt, weil das US-amerikanischen Komitee zur Kontrolle von Auslandsinvestitionen (CFIUS) Einwände erhoben hatte.

Die deutsche Regierung zog im letzten Monat ihre Zustimmung zur Übernahme des Halbleiterausrüsters Aixtron durch eine Gruppe chinesischer Investoren zurück. Wenige Tage nach dieser beispiellosen Entscheidung warf Gabriel China „Foulspiel“ vor. Außerdem würden Investitionen europäischer Unternehmen in China behindert. US-Präsident Obama blockierte am 2. Dezember den Verkauf des US-Geschäfts von Aixtron und folgte damit einer Empfehlung des CFIUS, sodass der Deal beinahe platzte.

„Die protektionistische Haltung des designierten US-Präsidenten Donald Trump könnte sich auf grenzüberschreitende Transaktionen negativ auswirken, insbesondere wenn ein chinesischer Käufer es auf ein US-Unternehmen abgesehen hat“, führt Bottoli fort. Einfluss könnte dies auch auf den Prüfungsprozess von Behörden wie dem Komitee zur Kontrolle von Auslandsinvestitionen haben. Schließlich entscheide dieses Gremium nicht nur über Übernahmen und Fusionen, bei denen ein beteiligtes Unternehmen seinen Hauptsitz in den USA habe, sondern auch wenn lediglich Teile des Gesamt-Geschäfts in den USA liegen –wie bei der geplanten Übernahme von Aixtron. Das gelte besonders für nicht-amerikanische multinationale Unternehmen.

Chance im Risiko

„Die erhöhte Unsicherheit rund um chinesische Auslandsgeschäfte treibt schon jetzt die M&A-Arbitrage-Spreads in die Höhe, also die Differenz zwischen dem Marktwert der Aktien eines Zielunternehmens und dem Angebotspreis. Das bedeutet, dass sie für einen Anleger, der die involvierten Risiken richtig einschätzt, umso lohnender sein können“, erklärt Bottoli. Das derzeitige politische Kräftemessen zwischen China und anderen Ländern bei grenzüberschreitenden Fusionen und Übernahmen dürfte laut dem Experten beigelegt werden, da beide Seiten über genügend Möglichkeiten verfügen, Druck aufeinander auszuüben. 

Eine Beilegung ist in beiderseitigem Interesse: Denn China kommt langfristig nicht ohne Marktdiversifizierung aus, benötigt Know-how in wertschöpfenden Sektoren und chinesische Unternehmen möchten Umsätze in harten Währungen erzielen. Westliche Unternehmen hingegen benötigen aufgrund des geringen Wachstums in ihren Heimatmärkten Zugang zum chinesischen Markt. „Diese strategischen Faktoren dürften dazu führen, dass ein für beide Seiten zufriedenstellender Kompromiss gefunden wird. Das könnte geraume Zeit dauern und wird auch nicht reibungslos ablaufen, doch das suboptimale Wachstum dürfte beide Seiten zu weiteren Verhandlungen bewegen, falls nicht bald eine Lösung gefunden wird“, schließt Bottoli.

Laut ETF Securities, einem der weltweit führenden unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs), findet eine Outperformance des Rohstoffsektors vor allem in den frühen Monaten eines Kalenderjahres statt.

ETF Securities fand heraus, dass die Handelsstrategie „Kaufen im Januar und Verkaufen im Mai“ bei Rohstoffkörben über den Zeitraum einer 24-Monatsperiode überzeugende Erträge gebracht hat. Im Gegensatz dazu präsentiert sich die Zeit von August bis November für Rohstoffe schwächer.

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities, erklärte dazu, dass Rohstoffkörbe sowie die Agrar- und Industriemetallsektoren historisch gesehen die stärkste Überperformance am Anfang eines Jahres zeigten.

„Unsere Forschung bestätigt, dass das Sprichwort ‚Sell in May and go away’ bei Aktien nicht stichhaltig ist. Jedoch bringt das Übernehmen der Strategie, im Januar zu kaufen und im Mai zu verkaufen, bei Rohstoffen statistisch betrachtet bessere Resultate als Strategien, die Rohstoffe nur einzelne Monate zu halten“, so Butterfill.

Die Analysten haben eine Handelsstrategie erstellt, bei der ein Portfolio Anfang Januar nur mit Rohstoffen gefüllt ist, Ende April verkauft und dann für den Rest des Jahres durch Bargeld ersetzt wird. Dies brachte seit 1991 jährliche Renditen von 6,8 Prozent im Vergleich zu 6,6 Prozent Rendite von Aktien.

ETF Securities fand heraus, dass sowohl Rohstoffkörbe als auch die Agrar- und Industriemetallsektoren die höchsten Anzeichen an Saisonalität aufweisen. Gold war immun gegen saisonale Effekte und die Performance von Erdöl war generell zu volatil.

„Die Gründe hierfür sind komplex, jedoch glauben wir, dass das kühlere Wetter in der nördlichen Hemisphäre sowie die Lagerbestände zu Jahresbeginn ausschlaggebende Faktoren sind. Es ist jedoch verblüffend, dass diese nicht eingepreist werden“, fasst Butterfill zusammen.

Weitere Details zum Rohstoff-Zyklus finden Sie im Ausblick von ETF Securities.

Die Schwellenländer (EM) sind in jeder Hinsicht sowohl im Aktien- als auch im Anleihebereich aktuell ziemlich günstig bewertet und scheinen sehr attraktiv. Politische Unsicherheit herrscht rund um den Globus, nicht nur in den Schwellenländern - sobald Anleger das realisieren, dürften die Bewertungen in den Schwellenländern vermutlich noch attraktiver werden. Die Schwellenländer bestehen aus einer Gruppe von Staaten, die nicht homogen sind, die sich über die Zeit weiterentwickeln und zunehmend attraktive Anlagechancen bereithalten werden, so Barings im Ausblick.

Staats-/Lokalwährungsanleihen der Schwellenländer

von Ricardo Adrogué, Head of Emerging Markets Debt.

Währungen: 2016 haben sich die Währungen aus den Schwellenländern insgesamt erholt und stabilisiert, da viele Staaten bedeutende fiskalische Anpassungen vornahmen. Darüber hinaus normalisierten sich die Rohstoffpreise, was dazu beigetragen hat, die Zahlungsbilanzen auszugleichen und die Auswirkungen von niedrigeren, globalen Rohstoffpreisen auf die rohstoffexportierenden Volkswirtschaften abzuschwächen. Mit Blick auf 2017 erwarten wir im Bereich Schwellenländerwährungen ausgewählte Anlagechancen, sind uns aber auch bewusst, dass die Wertentwicklung einzelner Währungen möglicherweise sehr stark abweichen kann. 

Zinsen: Nächstes Jahr werden sich die globalen Zinsen vermutlich unterschiedlich entwickeln. Da die US-Wirtschaft weiterhin Fahrt aufnimmt, werden dort die Zinsen wahrscheinlich steigen, während Europa und Japan wohl ihre expansive Politik fortsetzen werden. Insgesamt sinkt das Zinsniveau in den Schwellenländern weiterhin, da die Inflation weiterhin angemessen und das Wachstum verhalten ausfällt.

Ausblick:

• Unserer Ansicht nach werden Schwellenländeranleihen in Lokalwährung über die nächsten 12 Monate weiterhin Renditen im niedrigen zweistelligen Bereich erzielen.
• Die Länder nehmen nach wie vor bedeutsame Anpassungen an ihren Leistungsbilanzen vor, um niedrigeren Rohstoffeinnahmen Rechnung zu tragen. Wenn sich die Volkswirtschaften dieser Länder in den kommenden Monaten und im kommenden Jahr auf ihre neuen Währungsniveaus einstellen, werden sie sich vermutlich weiterhin diversifizieren und um Marktanteile im Exportbereich konkurrieren.
• In den Industrieländern wird die Fiskalpolitik 2017 wahrscheinlich ausgeweitet, was das globale Wachstum stützt. Ein stärkeres weltweites Wachstum - abgesehen von größeren Einschnitten im Welthandel - sollte wiederum den Schwellenländern zugute kommen.
• Die globale Inflation könnte steigen, wird aber in den nächsten Jahren vermutlich relativ verhalten bleiben. Aufgrund des geringeren Inflationsdrucks erwarten wir insgesamt niedrigere Zinsen für lokale Schwellenländeranleihen, bei denen die Nominalrenditen eine erhebliche Risikokompensation bieten.

Unternehmensanleihen der Schwelleländer

von Brigitte Posch, Head of Emerging Markets Corporate Group at Barings.

Schwellenländeranleihen sind eine immer noch wachsende Anlageklasse. Ihr Ausgangspunkt ist eine niedrige Schuldenbasis und sie bietet im Vergleich zu den Industrieländern nach wie vor äußerst attraktive aktuelle Renditen von etwa 5,5% und 6%, während die Duration im Vergleich zu einigen anderen Anlageklassen viel niedriger ist.

Bessere Fundamentaldaten: Unserer Ansicht nach werden Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern weiterhin von einem zunehmend stabilen, gesamtwirtschaftlichen Umfeld und einem allmählichen Wachstumsanstieg profitieren. Darüber hinaus machen sich die Anpassungen der Investitionsaufwände und die Kostensenkungen, die wir 2016 gesehen haben, jetzt in einer Verbesserung der Kreditfundamentaldaten bemerkbar. In diesem Umfeld wird unseres Erachtens die Titelauswahl die Renditen dominieren.

Attraktive Bewertung pro Risikoeinheit: In der Vergangenheit zeigten sich Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern nur wenig anfällig für die US-Zinsen und die Anlageklasse hat tendenziell auch eine geringere Duration. Trotz der Tatsache, dass die USA eventuell die Zinsen erhöhen, sind die globalen Renditen in den Industriestaaten im Vergleich zu den letzten Jahren immer noch niedrig. Unseres Erachtens bieten Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern attraktive Renditen bei einem geringeren Durationsrisiko als viele ihrer Pendants aus den Industrieländern. Im Bereich EM-Unternehmensanleihen bevorzugen wir Strategien mit kürzerer Laufzeit, die unserer Ansicht nach einen überdurchschnittlichen Carry und Roll-Down pro Durations- und Volatilitätsrisikoeinheit bieten.

Ausblick:

• Es gibt einige gesamtwirtschaftliche Faktoren, die unserer Ansicht nach für Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern weiterhin förderlich sein werden. Dazu zählen das BIP-Wachstum in Asien und Lateinamerika, eine freundlichere wirtschaftliche und politische Stimmung in Brasilien und sich stabilisierende Wechselkurse und Energiepreise.
• Die Fundamentaldaten von EM-Unternehmensanleihen bessern sich und werden vermutlich weiterhin von einem zunehmend stabilen, gesamtwirtschaftlichen Umfeld profitieren.
• Die technischen Faktoren bleiben günstig, und wir erwarten keine scharfe Umkehr bei den Mittelzuflüssen im nächsten Jahr. Die Nettofinanzierung wird aufgrund des anhaltenden Liability-Managements der Unternehmen aus den Schwellenländern erwartungsgemäß verhalten bleiben. Der Anlageklasse kommt auch zugute, dass die Cashflows aus den Amortisierungen und den Kupons in den kommenden Jahren robust bleiben sollten.
• 2017 sind eine selektive Auswahl und aktives Management entscheidend. Wir sind der Ansicht, dass ein disziplinierter Ansatz nach dem Bottom-up Prinzip bei der Titelauswahl bei der Suche nach den Anlagechancen mit dem attraktivsten Risiko-Ertrags-Profil in der wachsenden Anlageklasse der EM-Unternehmensanleihen ausschlaggebend ist.

Nachhaltigkeit ist bei der Kapitalanlage einer der wichtigsten Trends der kommenden Jahre. Davon sind Christoph Groß und Steffen Merker, Nachhaltigkeits-Experten der LBBW Asset Management, überzeugt. Das betrifft insbesondere institutionelle Anleger. „2025 wird es in Deutschland kaum eine öffentlich-rechtliche Institution geben, die ihr Geld nicht nachhaltig anlegt“, prognostiziert Christoph Groß. Die institutionellen Investoren seien die Wegbereiter einer zunehmend stärkeren Fokussierung auf nachhaltige Kriterien, die auch für Privatanleger immer relevanter werde. 

„Fast zwei Drittel der institutionellen Investoren sprechen dem Thema Nachhaltigkeit schon heute eine gesteigerte Relevanz zu“, berichtet Christoph Groß mit Verweis auf eine Umfrage der Ratingagentur Telos unter Versorgungswerken, Pensionskassen, Versicherungen, Stiftungen und Verbänden. Viele öffentlich-rechtliche Institutionen hätten ihre Anlagepolitik bereits entsprechend geändert. Groß erwartet, dass weitere institutionelle Investoren in den kommenden Jahren folgen werden.

Nachhaltiges Investieren spielt eine Schüsselrolle beim Klimaschutz

Ein Grund für den verstärkten Trend zu nachhaltigen Investments sieht Groß in den veränderten politischen Rahmenbedingungen. „Mit der Ratifizierung des 2015 geschlossenen UN-Klimavertrags von Paris haben sich fast 200 Staaten dazu verpflichtet, die Erderwärmung künftig auf deutlich unter zwei Grad Celsius im Vergleich zur vorindustriellen Zeit zu begrenzen“, sagt Steffen Merker. Eine der wichtigsten Maßnahmen um dieses Ziel zu erreichen, sei die Dekarbonisierung – also die weitgehende Abkehr von kohlenstoffhaltigen Energieträgern. „Dafür ist ein Umlenken der Finanzströme in Richtung nachhaltige Wirtschafts- und Forschungsprojekte nötig. Nachhaltigen Investments kommt dabei eine Schlüsselrolle zu.“

Nachhaltig anlegen und eine nachhaltige Rendite erzielen

Nachhaltiges Investieren muss dabei nicht zu Lasten der Rendite gehen – im Gegenteil. Das zeigt zum Beispiel ein historischer Vergleich des von Steffen Merker gemanagten Nachhaltigkeitsfonds LBBW Nachhaltigkeit Aktien mit dem EURO STOXX 50. Während der Nachhaltigkeitsfonds in den vergangenen fünf Jahren ein Plus von insgesamt rund 47 Prozent erzielte (Stand: 30.11.2016), verbuchte der marktbreite Aktienindex lediglich eine Rendite von etwa 31 Prozent. „Die Frage, ob Investoren nachhaltig anlegen und trotzdem eine attraktive Rendite erzielen können, ist damit beantwortet“, sagt Merker. Nachhaltige Investments könnten deshalb auch angesichts der anhaltenden Niedrigzinsphase eine interessante Option sein.

Auf die richtige Auswahl kommt es an

Um Nachhaltigkeit und Rendite in Einklang bringen, ist allerdings die richtige Asset-Allokation entscheidend. Grundlage für die Auswahl beim LBBW Nachhaltigkeit Aktien ist zum Beispiel eine anhand von 150 Kriterien durchgeführte Bewertung durch die oekom research AG, einem weltweit führenden Anbieter von Informationen über die soziale und ökologische Entwicklung von Unternehmen, Branchen und Ländern. In diesem ersten Schritt erfolgt eine Nachhaltigkeitsprüfung durch den Best-in-Class-Ansatz und strenge Ausschlusskriterien. „Wir investieren nicht in Gesellschaften mit kontroversen Geschäftsfeldern oder Geschäftspraktiken. Dazu zählen zum Beispiel Atomenergie, Rüstung, Tabak, Abtreibung, Glücksspiel, Kinderarbeit und Menschenrechtsverletzungen“, so Merker. Im zweiten Schritt erfolgt eine Auswahl der Unternehmen nach einer umfassenden und ganzheitlichen fundamentalen Analyse. Dabei wird unter Beachtung zahlreicher streng betriebswirtschaftlicher Gesichtspunkte entschieden, in welche der verbleibenden Titel investiert wird. Der Lohn für den dezidierten Auswahlprozess: Die Nachhaltigkeitsfonds der LBBW AM wurden auch in diesem Jahr mit dem renommierten FNG-Siegel für nachhaltige Geldanlagen ausgezeichnet. Neben dem LBBW Nachhaltigkeit Aktien gehören dazu auch der LBBW Nachhaltigkeit Renten und der LBBW Global Warming. Darüber hinaus setzt die LBBW Asset Management Nachhaltigkeitskriterien auch bei institutionellen Spezialfonds an. 

Ausgezeichnet: Nachhaltigkeitsfonds der LBBW AM erneut mit dem FNG-Siegel prämiert

Die Nachhaltigkeitsfonds der LBBW Asset Management haben jetzt zum wiederholten Mal das renommierte FNG-Siegel erhalten. Der LBBW Nachhaltigkeit Aktien und der LBBW Nachhaltigkeit Renten wurden dabei mit zwei Sternen und der LBBW Global Warming mit einem Stern ausgezeichnet. Die FNG-Siegel belegen die Einhaltung eines vom Forum Nachhaltige Geldanlagen (FNG) entwickelten Qualitätsstandards für Nachhaltige Geldanlagen im deutschsprachigen Raum. Erfolgreich zertifizierte Fonds verfolgen einen stringenten und transparenten Nachhaltigkeitsansatz, dessen Anwendung von Novethic als unabhängigen Auditor geprüft worden ist.

Weitere Informationen zu den Nachhaltigkeitsfonds finden Sie im Internet unter www.lbbw-am.de.

Vor der Sitzung des Fed-Offenmarktausschusses flossen in US-Dollar-ETPs 4,1 Mio. USD, da Anleger auf eine weitere Aufwertung des US-Dollar spekulieren. Anleger verlieren den Glauben an die Förderbegrenzung der OPEC, was in der zweiten Woche in Folge zu Abflüssen führte. Bei Gold-ETPs kam es zum vierten Mal hintereinander zu Abflüssen, diesmal in Höhe von 153,3 Mio. USD. Landwirtschafts-ETPs verzeichneten, angeführt von Engagements in breit aufgestellten Körben, die höchsten Zuflüsse seit sechs Wochen, so ETF Securities im wöchentlichen Rohstoffüberblick. Dieses finden Sie links als PDF mit Charts.

Over a 12-month-rolling period, 35% of emerging markets managers and 26% of Europe managers outperformed their benchmarks net of fees. Only 17% of US managers could beat their benchmarks net of fees.

In November, small- and mid-cap as well as value- and growth stocks performed in line with the broader market. In addition to that, the energy and materials sectors outperformed while utilities underperformed. As the majority of the funds are underweight in financials/materials as well as in utilites and telecoms, the sector allocation had an overall neutral effect. As a consequence, 51% of US-managers could beat their benchmark net of fees. In Europe and the emerging markets, 45% of the managers outperformed net of fees.

Since the beginning of the year, the majority of managers in the US and Europe underperformed their benchmarks net of fees. The underweights in energy, materials and utility stocks have hurt as those sectors have recovered YTD.

Please find the full ifund research news for December 2016 with charts and a summary of manager meetings attached on the left.

Die breite Markteinführung von Elektrofahrzeugen rückt immer näher, was zunehmende Aufmerksamkeit der Anleger mit sich bringen dürfte. Die Marktexperten von Barings halten es daher für unabdingbar, die Wertschöpfungskette zu verstehen und zu ermitteln, wo zukünftig ökonomische Gewinne erzielt werden. Sie gehen überdies davon aus, dass es zu einer Übernachfrage nach Lithium sowie zu einer erheblich verzögerten Reaktion auf der Angebotsseite kommen wird. Einerseits, weil die Lithium-Nachfrage mit der Inbetriebnahme der neuen Tesla-Gigafactory stark steigen dürfte und andererseits die technologischen Schwierigkeiten bei der Gewinnung und Verarbeitung von annähernd reinem Lithiumcarbonat unterschätzt werden.

Wachstumstrend Elektrofahrzeuge

Anfang des Jahres 2016 hat Barings im White Paper „Enabling a Revolution“ bereits darauf hingewiesen, dass die Welt am Anfang eines Wachstumstrends von Elektrofahrzeugen steht. Dies ist über die letzten neun Monate hinweg deutlich konkreter geworden. So gab der US-Hersteller Tesla Ende März 2016 die Einführung des „Model 3“ bekannt und kann Unternehmensinformationen zufolge inzwischen Vorbestellungen von mehr als 400.000 Stück vorweisen.

Darüber hinaus tätigen Zulieferer in Erwartung einer steigenden Nachfrage erhebliche Investitionsausgaben – Umicore, ein Hersteller von Kathoden (eine wichtige Batterietechnologie), hat unlängst den Plan zur Verdreifachung der Kapazitäten für seine NMC-Kathodenmaterialien bis 2018 angekündigt. Ein weiteres Beispiel sind die Spotpreise für Lithium, die in China seit Anfang 2015 um über 250% in die Höhe gingen, was nach Auffassung von Duncan Goodwin, dem Head of Global Resources Equity bei Barings, unter anderem auf die zunehmende Verwendung für die Produktion von Batterien zurückzuführen ist.

Chancen

„Aus unserer Sicht ist es wichtig, sich näher mit der Lieferkette zu beschäftigen, um frühzeitig die möglichen Gewinner dieses strukturellen Wachstumsthemas zu identifizieren“, sagt Goodwin. „Um andererseits die Gefahr einer Blasenbildung zu umgehen, identifizieren wir zunächst die möglichen Profiteure und überprüfen anschließend sehr genau das Anlagepotenzial. Gleichzeitig schauen wir uns gezielt die Wertschöpfungskette an, um herauszufinden, wo unserer Einschätzung nach ein wirtschaftlicher Gewinn generiert werden kann. Insbesondere interessieren wir uns für Batteriehersteller, Kathoden- und Separatorenhersteller sowie die verschiedenen Rohstoffe, einschließlich Lithium und Graphit, die zur Produktion von Lithium-Ionen-Batterien verwendet werden.“

Fazit

Bei ihren Analysen sind die Barings-Experten auf Unternehmen wie Galaxy Lithium, LG Chem, Leclanché und SK Innovation aufmerksam geworden, die potenzielle Profiteure der Elektromobilität sein könnten. Zugleich bestätigen sie die positive Einschätzung für Unternehmen wie Albemarle, Orocobre, W-Scope, Asahi Kasei, Johnson Matthey, Umicore und BASF.

Bitte beachten Sie auch das links angehängte Research-Dokument "Charging ahead".

von James Clunie, Fondsmanager des Jupiter Global Absolute Return SICAV.

Das abgelaufene Jahr hat uns wertvolle Erkenntnisse zu den Tücken der Vorhersage geliefert. Ereignisse, die Anfang 2016 noch unwahrscheinlich erschienen – ein Brexit-Votum und die Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten – sind eingetreten. Die Unsicherheit hat gesiegt, so behaupteten die Medien jedenfalls. Doch obwohl diese Ereignisse vielleicht für wenig wahrscheinlich gehalten wurden, waren sie angesichts der engen Bandbreite denkbarer Ergebnisse bei Weitem nicht unmöglich. Wie die Kreditkrise aber noch einmal verdeutlicht hat, müssen wir uns nicht nur um die Wahrscheinlichkeit eines Ereignisses Gedanken machen, sondern auch um den Schaden bzw. die Folgen, wenn das Ereignis eintritt. Viele Experten haben in den letzten Wochen ihre Meinungen angeboten. Aber niemand kann mit Sicherheit sagen, wie die gegenwärtigen Unwägbarkeiten beseitigt werden könnten. Die Märkte sind wohl davon überzeugt, dass in den USA beträchtliche Infrastrukturinvestitionen auf den Weg gebracht werden. Gemäß der allgemeinen Prognose scheint die Wahl von Trump gut für Aktien und schlecht für Anleihen zu sein – eine Einschätzung, die für beide Anlageklassen jedoch kaum über längere Zeit zutreffen dürfte, zumal die Bewertungen von US-Aktien bereits überzogen sind.

Studenten der Finanzmarktgeschichte werden zahlreiche Episoden finden, in denen sich unsere Modelle zur Zukunftsprognose angesichts scheinbar zufälliger Ereignisse als unzulänglich erwiesen haben. Es gibt einige bekannte Verhaltensmuster wie Rezenzeffekt, Bestätigungsneigung, Spielertrugschluss und Fokussierungseffekt, die unsere Annahmen und die Entscheidungen, die wir auf der Grundlage dieser Modelle treffen, maßgeblich beeinflussen können. So haben der Brexit und die US-Präsidentschaftswahl zwar entsprechende Unsicherheiten geschaffen, doch erwarten die Menschen mittlerweile das Unerwartete in einer Weise, wie sie es vor einem Jahr vielleicht noch nicht getan hätten. Die Zeit wird zeigen, ob diese Ängste tatsächlich gerechtfertigt sind – und die Volatilität faktisch zunimmt – oder ob wieder einmal nur unsere Verhaltensmuster am Werk waren.

Angesichts der Herausforderungen, vor denen wir alle bei der Bewältigung einer unsicheren Zukunft stehen, ist die Vorbereitung auf Veränderungen ein wichtiger Bestandteil unseres Anlageprozesses geworden. Dazu gehört eine angemessene Wachsamkeit hinsichtlich der strukturellen Integrität unserer Long-/Shortpositionen. Außerdem prüfen wir genau, wie das Aktien-Exposure bestimmten Marktszenarien standhalten könnte. Ferner bemühen wir uns um den Einsatz imperfekter Hedges, sofern dies zweckmäßig erscheint, und die Beimischung von Anlagen, die sich durch die Eigenschaft der Antifragilität auszeichnen – sprich von Volatilität profitieren. Natürlich hat unser Ansatz auch Grenzen: Wir können unsere Portfolios nicht gegen alle Szenarien wetterfest machen. Im kommenden Jahr werden wir jedoch weiter daran arbeiten, ihre Robustheit gegenüber Veränderungen zu erhöhen, und nebenbei noch unseren Anlageprozess optimieren.

Die Märkte stehen vor einer Zeitenwende. Allen voran am Anleihenmarkt wird sich in den kommenden Monaten einiges tun, denn die Zeit kontinuierlich fallender Zinsen, die jetzt seit rund 30 Jahren anhält, nähert sich dem Ende. Auch die aktuelle EZB-Entscheidung wird daran nichts ändern. Ausgelöst durch falsche Anreize, verhielten sich die Marktteilnehmer vor allem in den letzten Monaten völlig untypisch: Sie zeichneten  Anleihen oftmals nicht der Gesamtrendite wegen, sondern aufgrund möglicher Kursgewinne. Auch dieses „Fehlverhalten“ nähert sich mit dem langsamen Anstieg der langfristigen Zinsen seinem Ende – mit negativen Folgen für viele Portfolios. Sehr bald schon werden endlich wieder Renditefaktoren eine größere Rolle bei der Anlageentscheidung spielen.

Wie schon in den letzten Jahren werden sich Investoren aber auch in Zukunft mit dem Thema Liquidität beschäftigen müssen. Denn obwohl die EZB den Markt seit Jahren mit Geld flutet und 2016 Unternehmen außerhalb des Finanzsektors so viele Anleihen emittiert haben wie noch nie, trocknet die Liquidität am Sekundärmarkt stetig aus. Eine wesentliche Ursache hierfür sind die gestiegenen regulatorischen Anforderungen, welche die Handlungsmöglichkeit verschiedener Market-Maker deutlich schrumpfen lässt. Ebenso verfolgen viele Erstzeichner zunehmend die Strategie, Anleihen bis zu Ihrer Fälligkeit zu halten, anstatt sie vorher auf dem Sekundärmarkt anzubieten. Wir setzen daher gezielt auf die Auswahl liquider Assets – zur Not auch auf Kosten einer geringeren Rendite.

EZB sorgt für besseres Chance-Risiko-Verhältnis bei Unternehmensanleihen

Außerdem scheinen uns eine Abkehr von Staatsanleihen weltweit, sowie eine Fokussierung auf das kurze Ende der Zinskurve, wo die Maßnahmen der Zentralbanken einen gewissen Schutzmechanismus bieten, sinnvoll. Unternehmensanleihen mit einer Laufzeit von ein bis drei Jahren, besonders aus dem unteren Investment-Grade- bis zum oberen High-Yield-Bereich (BBB – BB) sehen wir aktuell als attraktiv an. Die Tatsache, dass etwa dreijährige BBB-Anleihen aus der Eurozone endlich wieder eine positive Rendite abwerfen, sind gute Vorzeichen. Auch die Zentralbankmaßnahmen, an denen sich unserer Meinung nach auf kurze Sicht nichts ändern wird, haben einen positiven Effekt auf dieses Segment, indem sie die Volatilität von Unternehmensanleihen senken. Während die Schwankungsbreite, bedingt durch eine starke Korrelation zwischen Aktien und Anleihen, vorher zu hoch war, wirkt das Aufkaufprogramm wie ein Schutzschild und sorgt für eine gewisse Entkopplung der beiden Assetklassen. So hat sich das Chance-Risiko-Verhältnis bei Corporate-Bonds in der Eurozone zum Jahresende hin deutlich verbessert. Verantwortlich hierfür sind demnach aber nicht erhöhte Ertragschancen, sondern ein gesunkenes Risiko durch die EZB-Aktivitäten. Angesichts der Tatsache, dass Wandelanleihen heute wieder eine positive Rendite abwerfen, sehen wir auch in diesem Anleihevehikel eine attraktive Option zur Portfoliodiversifizierung.

Mit Blick auf den Aktienmarkt halten wir eine neutrale bis abwartende Haltung für angebracht. Es bleibt zu beobachten, was die kommenden Quartalsberichte zu Tage bringen und was Donald Trump von seinem angekündigten wirtschaftspolitischen Programm tatsächlich umsetzen wird. Während eine erhöhte Inflation durch steigende Lohnkosten und Einfuhrzölle als ausgemacht gilt, gibt es noch keine definitive Antwort auf die Frage, ob auch die Wirtschaft – wie angekündigt – tatsächlich angekurbelt wird.

In dieser Gemengenlage ist vor allem der europäische Konsumsektor attraktiv. So ist in unserem ausgewogenen Mischfonds ARTY zur Zeit rund ein Viertel des Portfolios auf Konsumwerte ausgerichtet, z.B. mit Titeln wie der Brauereigruppe Anheuser-Busch InBev, oder dem Getränkehersteller Diageo. Auch europäische Finanzwerte befinden sich verstärkt auf unserem Radar, wobei wir hier jüngst einiges an Gewinnen mitgenommen haben. Dennoch besteht immer noch rund ein Viertel unseres Bondportfolios aus Bank- und Versicherungsanleihen.

Langfristiger Zinsanstieg macht auch Umdenken bei Aktien nötig

Da sich die Konsequenzen einer Zinserhöhung auch auf dem Aktienmarkt wiederspiegeln werden, haben wir mit drei Viertel unseres Portfolios jetzt wieder deutlich mehr europäische Value-Titel im Fokus. Während bis vor kurzem Aktien mit hohen Dividendenausschüttungen, wie z.B. Nestlé sehr beliebt waren, sorgt der Blick auf das lange Ende der Zinskurve hier für den Umschwung. Growth-Aktien, deren Bewertungen aktuell recht hoch sind, werden beim Anstieg der langfristigen Zinsen unter Druck geraten, weshalb wir hier zu Gewinnmitnahmen raten. So erklärt sich z.B. auch unser Verkauf von Werten wie Air Liquide und Reckitt Benckiser. Gekauft haben wir zuletzt die günstig bewertete Aktie von Hugo Boss, für die wir vor allem für das zweite Halbjahr 2017 viel Potenzial sehen. Neben dem bereits eingeführten Umstrukturierungsplan, überzeugen uns die angekündigten Sanierungsmaßnahmen, mit denen das sogenannte Upselling beendet, die Marketingausgaben für die Damenkollektion um die Hälfte reduziert und globale Preisangleichungen erreicht werden sollen. Auch beim deutschen Autobauern Daimler haben wir vor einigen Wochen preislich betrachtet gute Einstiegschancen für ein mittelfristig orientiertes Investment gesehen: Das Geschäft in Asien, USA und Europa entwickelt sich gut und die Aktie bietet mit rund drei Prozent eine anständige Dividendenrendite.

Insgesamt muss man aber feststellen, dass deutsche Unternehmen nicht sehr großzügig sind was die Dividendenzahlungen angeht. Mit Blick auf die wichtigen Leitindizes Europas rangiert der DAX deutlich hinter dem französischen CAC 40 und dem britischen FTSE. Sind Investoren auf der Suche nach Unternehmen, die im Vergleich hohe Dividendenzahlungen leisten, ist Deutschland nur im Mittelfeld zu finden. Es lohnt also der Blick nach Frankreich oder England.

Über La Financière de l’Echiquier
La Financière de l’Echiquier wurde 1991 von Didier Le Menestrel und Christian Gueugnier gegründet und zählt zu den marktführenden unabhängigen Fondsgesellschaften in Frankreich. In Paris ansässig, ist die Fondsboutique erfolgreich auf Enterprise-Picking spezialisiert. Das Unternehmen beschäftigt insgesamt 100 Mitarbeiter und verwaltet ein Vermögen von mehr als 8 Milliarden Euro. In Deutschland und Österreich vertreibt die Gesellschaft aktuell sechs Aktienfonds, zwei Mischfonds und einen Wandelanleihefonds. Die erfolgreiche Fondspalette wird privaten und institutionellen Investoren außerdem in Frankreich, den Niederlanden, der Schweiz, Belgien, Italien, Spanien und Luxemburg angeboten. Das Kapital von La Financière de l’Echiquier wird vollständig von der Geschäftsleitung und den Mitarbeitern gehalten. 2004 wurde die Stiftung La Financière de l’Echiquier gegründet, die sich in Frankreich für sozial und beruflich benachteiligte Menschen einsetzt. Weitere Informationen zur Stiftung finden Sie unter http://www.fondation-echiquier.fr und zu La Financière de l’Echiquier unter http://www.lfde.com/de.

Mit dem näher rückenden Jahresende präsentiert Ihnen Union Bancaire Privée ihre Perspektiven für 2017 und geht auf spezifische Investmentchancen und Risikofaktoren ein, mit denen Anleger im kommenden Jahr rechnen müssen. Die Broschüre „Ausblick für 2017“ enthält die detaillierten Prognosen und ist auf Anfrage erhältlich.

Die Erholung kommt 2017 

2017 könnte endlich das Jahr sein, in dem die Märkte ein Jahrzehnt hinter sich lassen, das von der Wirtschaftskrise und ihren Folgen dominiert wurde. Eine zweite „Große Depression“ wurde zwar abgewendet, nicht aber die „Große Rezession“ der letzten Jahre. Diese hat Spuren hinterlassen, die das „neue Mittelmaß“ (ein vom Internationalen Währungsfonds geprägter Begriff) nicht auszulöschen vermag. 

Die Weltwirtschaft kämpfte in den vergangenen Jahren mit zahlreichen neuen und überraschenden Risiken. Dieser Zeitraum könnte nun aber mit einer etwas optimistischeren Note zu Ende gehen. Der Ausblick für das kommende Jahr ist freundlicher, und wir rechnen mit einem Wachstum von bis zu 3,5%. Diese Erholung dürfte von der aktiveren Wirtschaftstätigkeit in den Schwellenländern und der Wachstumsdynamik in den USA getragen werden. 

Stabileres und dauerhaftes Wachstum in Schwellenländern

Die Konjunktur in den Schwellenländern könnte sich 2017 wieder auf insgesamt knapp 5% beschleunigen – nachdem sie sich in diesem Jahr auf 4,5% belief. Die Rallye der Rohstoffpreise, die Reformen sowie die staatliche Unterstützung sollten dem Wachstum wieder ein solides Fundament bieten. Die Entwicklung der einzelnen Sektoren dürfte ausgewogener verlaufen, wodurch die wirtschaftliche Expansion nachhaltiger wird.

China und Indien werden die Wachstumslokomotiven der Schwellenländer bleiben. Chinas Bruttoinlandsprodukt könnte dank der 2016 umgesetzten konjunkturstützenden Maßnahmen wieder auf 7% steigen. Zudem sollten sich die Reformen zur Wandlung der Export- und gewerbeorientierten Wirtschaft in ein stärker auf Konsum- und Infrastrukturausgaben basiertes Wachstumsmodell positiv auswirken. Die indische Wirtschaft ist zu alter Stärke zurückgekehrt und die jüngsten Reformen sollten das Wachstum in Richtung von 8% bringen. Asien dürfte seine starke Dynamik beibehalten; gleichzeitig hellt sich der Ausblick in anderen Regionen auf. Russland und Brasilien werden von der Erholung der Rohstoffmärkte profitieren und 2017 aus der Rezession kommen. Hierzu dürfte auch eine Stabilisierung der Binnennachfrage beitragen.

Zum ersten Mal seit der Finanzkrise sollten also die Wirtschaftsaktivitäten in den Industrienationen und Schwellenländern stärker synchronisiert sein. Die Einigung bei der Ölförderung sowie der langsam anziehende Handel in den einzelnen Regionen sollten nach mehreren Jahren der Stagnation einen Aufschwung des Welthandels ermöglichen.

Moderates Wachstum in den Industrieländern

Das Wachstum in den Industrieländern dürfte 2017 allgemein unter 2% verharren, doch die USA könnten einen Wert von 2,3% erzielen. Die Binnennachfrage wird vom robusten Arbeitsmarkt und von der allmählichen Erholung der Investitionen unterstützt, auch in der Ölbranche.

In Europa und Japan sind die Wachstumsprognosen mit 1% bis 1,5% etwas moderater. Die Beschäftigung sollte in der Eurozone anziehen und die Konsumausgaben ankurbeln. Auch die Investitionen dürften mitziehen. Das Projekt „Europa“ ist nach wie vor mit Unsicherheiten behaftet, doch sollte die Sparpolitik langsam zurückgenommen werden und den Weg freimachen für erste Anzeichen der Erholung. In Japan müssen die angekündigten fiskal- und geldpolitischen Maßnahmen erst noch ihre Wirkung entfalten – die Konsum- und Investitionsausgaben sind immer noch gedämpft. Unter dem Strich warten Europa und Japan also noch auf eine Starthilfe durch die USA und Schwellenländer.

Der Ausblick für die britische Wirtschaft scheint unsicher, zumindest bis die Verhandlungen mit der Europäischen Union (EU) ein klareres Bild davon zeichnen, wie ihre Wirtschaftsbeziehungen nach dem Brexit aussehen werden. Großbritannien könnte zu Beginn des Jahres in eine technische Rezession abgleiten, bis der neue rechtliche Rahmen ausgestaltet ist.

Mit Blick auf die Schweiz ist für 2017 mit 1,4% ein ähnlich starkes Wachstum zu erwarten wie in der Eurozone und in Deutschland. Die Wirtschaft der Schweiz hat sich als äußerst robust erwiesen. Obwohl der Franken gegenüber dem Euro dauerhaft überbewertet ist, wurden relativ stabile und stetige Wachstumsraten verzeichnet. Dies war der Flexibilität im verarbeitenden Gewerbe und im Dienstleistungssektor zu verdanken.

Aus der Vergangenheit lernen

Ungeachtet der für 2017 erwarteten Erholung drohen der Weltwirtschaft in den nächsten Jahren nach wie vor große Herausforderungen. Die Krise hat Kapital vernichtet und den Industrienationen fällt es weiter schwer, ein höheres Potenzialwachstum zu erreichen. Im Vergleich zu den Jahren vor 2007 wurden nur geringe Produktivitätszuwächse erzielt. Zudem könnten die geldpolitischen Behörden angesichts der anziehenden Inflation ihre Konjunkturmaßnahmen zurückfahren. Während die Schuldenlast der Industriestaaten immer noch hoch ist, hat auch die Verschuldung der Unternehmen in den letzten Jahren zugenommen, vor allem in den USA.

Die Hedgefonds-Branche zieht ein positives Resümee für das Jahr 2016 und hofft auf ein erfolgreiches Jahr 2017. Dies gilt trotz der zurückliegenden und voraussichtlich weiter bestehenden politischen und wirtschaftlichen Herausforderungen. Im Vordergrund stehen hier die Fortführung der Niedrigzinspolitik der Zentralbanken, die anhaltend starke Aktienmarktvolatilität sowie die jüngst vollzogene US-Präsidentschaftswahl und die Umsetzung des Brexit.

„Das Jahr 2016 war ein gutes Jahr für Hedgefonds“, sagt das Team von Man FRM in ihrer aktuellen Monatsstudie¹. „Zwar haben prägnante politische und makroökonomische Ereignisse mit einem deutlichen Wagnispotenzial, ein besonders herausforderndes Umfeld für Hedgefonds geschaffen. Dennoch wurden rückblickend gute Ergebnisse erzielt, die zu einem erfolgreichen Jahresabschluss führten. Dies lässt sich gut an der Entwicklung des HFRX Global Hedge Fund Index ablesen. Der Index startete zu Jahresbeginn mit einem deutlichen Minus (Januar 2016: -2,76 Prozent). Ab März 2016 dieses jedoch merklich reduziert werden und so notierte der Index im Juli auf Jahressicht erstmals wieder im Plus (0,62 Prozent). Nach einem erneuten Rücksetzer im Oktober (-0,57 Prozent) beschließt der HFRX Global Hedge Fund Index den November mit einem unterjährigen Plus von 1,63 Prozent. Die gute Entwicklung der Branche in 2016 wird insbesondere beim Vergleich zum Vorjahresergebnis von -3,67 Prozent deutlich.“

Marktreaktionen auf US-Wahl überraschten

Im November wurde das positive Monatsergebnis maßgeblich durch den überraschenden US- Präsidentschaftssieg von Donald Trump gestützt. Entgegen der Erwartungen fielen die Marktreaktionen nicht so negativ aus, wie zuvor antizipiert. Nach einem ersten Ausverkauf von Aktien konnten sich die Märkte wieder schnell erholen. Heute weisen sowohl der Deutsche Aktienindex (DAX30) als auch der US-Aktienindex (S&P 500) auf Jahressicht neue Höchstwerte auf. Die Entwicklung wirkte sich schließlich positiv für die Hedgefonds-Industrie als Ganzes aus. Von der Rallye an den Aktienmärkten profitierten besonders US Equity-Long-Short-Manager. Sie konnten an den Kursgewinnen partizipieren, obwohl die meisten Hedgefonds ihre Aktienpositionen im Vorfeld der US-Wahl reduziert hatten.

Ausblick für 2017 unter Vorbehalt positiv

Mit Blick auf 2017 hoffen Hedgefonds-Manager, dass die Anleiherenditen im Vergleich zum laufenden Jahr wieder auf einem relativ normaleren Niveau liegen könnten und es ein größeres Spektrum an Markttreibern geben könnte. Diese Faktoren hätten zusammen das Potenzial den Nährboden für positives Alpha zu schaffen.

1) FRM Early View – November 2016, vom 5. Dezember 2016

von Mathieu Nègre, CFA, Head of Global Emerging Equities – Union Bancaire Privée.

Chinas Aktienmärkte stehen bedeutende Änderungen bevor, die unweigerlich Folgen für die meisten Investoren und Asset Manager haben werden. Bislang konnten internationale Anleger nur in Hongkong notierte Aktien erwerben, die auch als einzige in den globalen Indizes vertreten waren. Diese Situation ist nun im Begriff, sich zu ändern. Der schrittweise Abbau betrieblicher und regulatorischer Hindernisse führt dazu, dass Investoren ihre Positionierung in „einheimischen Aktien“, d. h. in Werten, die an den Börsen Schanghai und Shenzhen gehandelt werden, nun schrittweise aufstocken. Die Indexanbieter haben die neue Situation erkannt und damit begonnen, den gesamten chinesischen Markt abzubilden. So hat MSCI die Erstellung von Proforma-Indizes vorgenommen: Gemäß seinen Berechnungen dürfte Chinas Gewichtung im Index für Schwellenländeraktien auf 40%, im Asienindex gar auf 55% ansteigen, falls jeder Binnenmarkt in seinem vollen Ausmaß mitberücksichtigt würde.

Die daraus resultierende ungenügende Diversifikation könnte die Anleger dazu veranlassen, die globale Tragweite des MSCI Emerging Equities Index in Frage zu stellen. Die größere Konzentration des Länderrisikos im Index würde nämlich das Risiko für die Anleger entsprechend steigern. Das Länderrisiko ist einer der wichtigsten Faktoren in einem globalen Schwellenmarktportfolio. Sollte eines der Länder – ungeachtet seiner wirtschaftlichen oder politischen Bedeutung – eine überwiegende Position einnehmen, würde dies automatisch zu einer geringeren Diversifikation des besagten Länderrisikos führen.

Dieses Phänomen ist für Anleger, die in Schwellenländer investieren, nicht neu. Bei der Gründung des MSCI Emerging Equities Index im Jahr 1988 nahm Malaysia mit 30 Prozent die höchste Gewichtung ein. 1991 erreichte Mexikos Gewichtung 29 Prozent, während Südkoreas Position bis ins Jahr 2002 bis auf 22% stieg. Der Grund für diese Variationen war der im Laufe der Jahre erfolgte Ein- und Ausstieg zahlreicher Länder in das bzw. aus dem Anlageuniversum der Schwellenländer. Diese Schwankungen spiegeln auch die starken Ausschläge in den Wirtschaftszyklen bestimmter Länder wider. Anleger, die sich für ihre geografische Ausrichtung an diesem Index orientieren, wird es an der erforderlichen geografischen Diversifikation fehlen, wenn der Wirtschaftszyklus eines Landes ins Negative dreht. Die oben angeführten Länder liefern ein gutes Beispiel dafür. Zwischen 1988 und 1992 verzeichnete der malaysische Index eine bedeutende Unterentwicklung gegenüber den anderen Indizes. Gegen Ende 1994 hatte die Tequila-Krise schwere Folgen für Mexiko. Südkorea litt seinerseits unter einer hausgemachten Finanzkrise. Sein Index brach 40% von seinem Höchststand ein und läutete eine lange Durststrecke mit schlechten Zahlen ein.

Der Fall China ist komplexer. Es ergibt keinen Sinn, eine Krise für das Reich der Mitte voraussagen zu wollen, wie es viele Marktteilnehmer seit mehreren Jahren schon erfolglos versuchen. Vielmehr ist Chinas Wirtschaftskraft in gebührender Weise zu berücksichtigen. Die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt wird unweigerlich eine signifikante Positionierung in einem globalen Portfolio einnehmen. Doch ist es ebenso wahrscheinlich, dass China (wie schon Japan) demnächst zu groß werden wird, um eine zu seiner Bedeutung proportionale Gewichtung in einem regionalen oder Schwellenmarktportfolio vorzunehmen. Wenn Anleger die Ausrichtung auf die asiatischen Aktienmärkte ansprechen, beziehen sie sich dabei meist auf Asien ohne Japan und gehen eine getrennte Positionierung in Japan ein. Es wäre naheliegend, den gleichen Ansatz auf China anzuwenden. Asset Manager müssten dabei zwei Entscheidungen treffen: Erstens, wie sie die Allokation der Schwellenländer als Ganzes und zweitens, wie sie die Allokation Chinas im Besonderen handhaben können.

In diesem Zusammenhang sind wir als Asset Manager davon überzeugt, dass es wichtig ist, solche strategischen Entscheidungen nicht den Indexanbietern zu überlassen. Bei UBP haben wir uns für einen Anlageansatz entschieden, der sich auf die Diversifikation des Länderrisikos als Teil unserer generellen Schwellenländer-Strategie konzentriert. Dies erlaubt uns, das den Schwellenländern innewohnende Risiko effizienter zu verwalten und das steigende Gewicht Chinas in den globalen Indizes vorwegzunehmen. Anleger, die ihre Positionierung in China erhöhen möchten, können dies immer noch über einen Länderfonds tun. Wer aber in Investitionen in Schwellenmärkten eine Quelle für eine Ertragsdifferenzierung sieht, wird eine bessere Diversifikation des Länderrisikos erzielen. Natürlich sind andere Ansätze möglich, und werden bestimmt auch angewandt. Dennoch scheint uns eine passive Haltung gegenüber den hier beschriebenen Entwicklungen nicht die beste Lösung, denn diese werden wahrscheinlich einen bedeutenden Einfluss auf das künftige Risikomanagement ausüben.

von Andrew Wilson, CEO für EMEA und Co-Head des Global Fixed Income und Liquidity Management Teams bei Goldman Sachs Asset Management.

Die Wähler in Italien haben für neue Unsicherheit auf den Märkten und in der Politik des Landes gesorgt. Das Referendum am 4. Dezember, bei dem die von Ministerpräsident Matteo Renzi vorgeschlagene Verfassungsreform abgelehnt wurde, hat zum Rücktritt von Herrn Renzi geführt. Italien muss nun seine 64. Regierung seit der Gründung der Republik im Jahr 1946 bilden. Die anfängliche Marktreaktion war jedoch verhalten. Im Gegensatz zum Referendum im Vereinigten Königreich und der überraschenden Wahl von Donald Trump zum nächsten US-Präsidenten haben die Umfragen den Ausgang dieses Referendums zum Großteil richtig vorhergesagt. Die Marktvolatilität hielt sich daher auch in Grenzen. Wir betrachten die Abstimmung in Italien nichtsdestotrotz als Erinnerung daran, dass politische Risiken für Anleger im Jahr 2017 eine große Rolle spielen werden.

Der Vorsprung für das Nein-Lager in Italien war beträchtlich: 59,1 Prozent gegenüber 40,9 Prozent – also nahezu 20 Prozentpunkte Unterschied. Ferner lag die Wahlbeteiligung über 10 Prozent höher als durch Umfragen prognostiziert. Den Argumenten des Ja-Lagers für die Modernisierung des italienischen Staates und die Erleichterung von flexiblerer und zeitnaherer Gesetzgebung wurde von Kritikern entgegengehalten, dass einige Aspekte des Vorschlages undurchsichtig wären und andere besser durchdacht hätten sein sollen. Das Ergebnis des Referendums bewahrt den Status Quo und sollte daher nicht als institutionelles Trauma betrachtet werden. Gleichwohl ist damit klar, dass ein weiterer Reformversuch über viele Jahre schwer vorstellbar sein wird.

Anleihemärkte hatten Ergebnis des Referendums bereits eingepreist

Für die Märkte liegt der kurzfristige Schwerpunkt auf den italienischen Banken, deren Aktien die größte Sektorgewichtung im FTSE MIB Index ausmachen. Die Aktien von drei Banken haben bereits vor dem Referendum Kursrückgänge verzeichnet. Dies war auch eine Folge des Anlegerfokus im Jahr 2016 auf die beträchtlichen Bestände an notleidenden Krediten. Banca Monte dei Paschi, die allgemein als schwächste der wichtigsten italienischen Banken betrachtet wird, befindet sich mitten in einer kritischen Rekapitalisierung, die durch das Abstimmungsergebnis erschwert werden könnte. Wir sehen auch steigende Chancen für eine Restrukturierung durch den Staat.

Im Bereich festverzinslicher Anlagen kam es bei italienischen Staatsanleihen (BTPs) zunächst zu einem Ausverkauf, anschließend folgte ein Kursanstieg auf Niveaus vor dem Referendum. Der Spread der 10-jährigen italienischen Staatsanleihen zu spanischen Bonos und deutschen Bundesanleihen deutet darauf hin, dass italienische BTPs aufgrund des Vorsprungs der Referendumgegner in den Umfragen der letzten Wochen das Ergebnis bereits eingepreist hatten. Einerseits erwarten wir steigende Volatilität auf Anleihe- und Aktienmärkten. Andererseits sind wir der Ansicht, dass das potentielle Risiko-Rendite-Versprechen von Relative-Value-Strategien eine Rückkehr der Anleger rechtfertigen könnte. Es handelt sich schließlich um flexible Strategien, in der sowohl Long- als auch Short-Positionen eingegangen werden können.

Die Prognose für Italien und Europa hält insgesamt einige Überraschungen für Anleger bereit. In Italien muss Staatspräsident Sergio Mattarella nun Gespräche für die Bildung einer neuen Regierung führen, entweder unter Leitung von Matteo Renzi oder eines anderen hochrangigen Mitglieds seiner Mitte-Links-Partei. Die Chancen für eine technokratische Regierung sind jedoch gering. Wir gehen nicht davon aus, dass die Anti-Establishment-Fünf-Sterne-Bewegung an die Macht kommen wird und ein Referendum zum Italexit durchführen wird. Doch wie beim Brexit im Vereinigten Königreich und der Wahl von Donald Trump in den USA bedürfen jegliche Überraschungen und Tail Risks genauer Beobachtung.

von Daniel Roberts, Fondsmanager des Fidelity Global Dividend Fund.

Nach dem Wahlerfolg Donald Trumps standen auf die heimische Wirtschaft fokussierte US-Aktien hoch im Kurs, allen voran Finanz- und Industriewerte. Weniger günstig war der Wahlausgang für andere Märkte: Europa, Japan und vor allem die Schwellenländer haben seitdem den Rückwärtsgang eingelegt. Die jüngsten, oft wahllosen Aktienverkäufe könnten auch eine gute Gelegenheit sein, bestehende Positionen zu verstärken. Attraktive Aktien, die uns bislang zu teuer waren, bieten nun möglicherweise ein gutes Einstiegsniveau.

Aktien aus Konsumgüterbranche und Gesundheitswesen im Blick

Aktuell sind die Bewertungen an den meisten Märkten hoch, deshalb schenken wir dem Begrenzen von Abwärtsrisiken und Verlusten besondere Aufmerksamkeit. In diesem Umfeld lohnt ein Blick auf Unternehmen mit solideren Geschäftsmodellen, guten Bilanzen und vernünftigen Bewertungen – Kriterien, die Firmen aus der Konsumgüterbranche und dem Gesundheitswesen erfüllen.

Japan und Europa vernünftiger bewertet

Auch wenn wir die Fundamentaldaten und Bewertungen des Gesamtmarktes mit gewisser Sorge betrachten, gibt es Nischen mit Wertpotenzial. In Europa und Japan sind die Bewertungen – gemessen an den langjährigen zyklisch bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnissen – verglichen mit den USA oder dem Gesamtmarkt auf vernünftigeren Niveaus. Deshalb dürften sich dort mehr Unternehmen mit guten Bilanzen und solider Dividendendeckung finden lassen.

Das Umfeld für festverzinsliche Anlagen passt sich derzeit an eine Vielzahl struktureller und makroökonomischer Treiber an, die sich aus der Finanzkrise ergeben haben. Dies hat einen Wandel bei der Art der Liquidität an den Anleihemärkten zur Folge. Zwar sind Broker-Dealer nach wie vor die dominierenden Market-Maker an den Anleihemärkten. Elektronischer und Buy-Side-to-Buy-Side-Handel gewinnen aber immer mehr an Bedeutung. Marktindikatoren deuten darauf hin, dass sich die Liquidität am Markt seit 2008 insgesamt kaum verändert. Der leichte Rückgang der Liquidität zeigt sich eher in einer gewissen Abnahme des Handelsvolumens und nicht in einem Rückgang der Kurse, so Morgane Delledonne, Associate Director – Fixed Income Strategist bei ETF Securities, im Ausblick für 2017.

Die Marktliquidität bezieht sich auf die Fähigkeit der Anleger, bei minimalen Transaktionskosten Anlagen gegen Barmittel zu tauschen. Liquiditätserwägungen liegen allen finanziellen Anlageentscheidungen zugrunde, da illiquide Anlagen den Handel letztlich einschränken können. Einige Marktteilnehmer argumentierten, dass sich die Liquiditätssituation am Anleihemarkt seit der Finanzkrise verschlechtert habe. Als Hauptgrund führen sie dabei häufig die erhöhten regulatorischen Kapitalanforderungen an. Diese Einschätzung scheint eher aufgrund der Handelserfahrung als auf Grundlage einer Datenanalyse gefällt worden zu sein. Empirische Studien deuten jedoch nicht auf einen deutlichen Rückgang der Liquidität am Anleihemarkt hin. Dennoch ist nicht auszuschließen, dass eine Reihe von strukturellen und makroökonomischen Treibern im Umfeld nach der Krise zu einem Wandel in der Natur der Liquidität sowie dem künftigen Zugang zur Liquidität geführt hat.

Strukturelle Veränderungen bei festverzinslichen Anlagen

Die Fixed-Income-Landschaft hat sich seit der Finanzkrise deutlich gewandelt. Das strengere regulatorische Umfeld (Dodd-Frank Act und die Kapital- und Liquiditätsanforderungen im Rahmen von Basel III) führte zusammen mit den freiwilligen Änderungen bei den Risikomanagementpraktiken der Dealer zu einem beachtlichen und dauerhaften Rückgang der Dealerbestände. Gleichzeitig hat sich das Handelsvolumen insgesamt beinahe verdoppelt, was auf eine Entkopplung der traditionellen Beziehung zwischen Dealerbestand und Handelsvolumen an den Märkten für Unternehmensanleihen schließen lässt.

Zudem hat die Zunahme des elektronischen Handels, der nach 8% in 2013 nunmehr 22% des Handels am US-Markt für Unternehmensanleihen ausmacht, die durchschnittlichen Handelskosten gesenkt und für mehr Transparenz am Markt gesorgt. Dadurch sind die Gewinne der Dealer sowie die Anreize für Market-Making-Aktivitäten weiter gesunken. Gleichzeitig gaben Anleger an, Aufträge in kleinere Einheiten aufteilen und über mehrere Gegenparteien abwickeln zu müssen, was die Gesamtkosten für große Transaktionen erhöht. Zum Teil liegt dies daran, dass die Marktkurse tendenziell stark und rasch auf Informationen zu elektronischen Aufträgen reagieren, sowie an der Tatsache, dass sich viele Dealer gegen große Bestandspositionen sträuben. Laut der US FINRA2 sank der prozentuale Anteil des Blockhandels (5 Mio. USD und mehr) im Vergleich zum Gesamtvolumen im Anleihehandel in den letzten Jahren von 75% (vor der Krise) auf 60%. Die durchschnittliche Handelsgröße entspricht jedoch in etwa den Vorkrisenniveaus, hat aber im Gegensatz zu den 2007 – ein Jahr mit reichlich Liquidität – verzeichneten Niveaus leicht abgenommen.

Buy-Side als alternative Liquiditätsquelle

Der Anstieg des verwalteten Vermögens großer Vermögensverwaltungsgesellschaften in den Jahren nach der Krise hat dazu geführt, dass rund ein Drittel der festverzinslichen Wertpapiere von Buy-Side-Tradern gehalten werden. Der Buy-Side-Anleihenbestand stellt eine wesentliche Liquiditätsquelle und Alternative zu den verringerten Beständen der Dealer dar.

Zwar dürfen nur autorisierte Dealer Kursangebote am regulierten Over-the-counter-Markt (OTC) abgeben. Die elektronischen Märkte unterscheiden bei den Auftragsarten aber nicht zwischen Dealern und Buy-Side-Tradern. Daher können Letztere am elektronischen Markt als Dealer auftreten, indem sie Limitaufträge aufgeben (Geld- und Briefkurse). Darüber hinaus sind Buy-Side-Gesellschaften nicht durch Kapital- und Liquiditätsanforderungen eingeschränkt und profitieren von den finanziellen Mitteln ihrer Fondsanleger. Dagegen weisen die Bilanzen der Dealer einen hohen Verschuldungsgrad auf. Berichten von MarketAxess zufolge stammten 2016 rund 50% der gesamten über die elektronische Handelsplattform des Unternehmens zur Verfügung gestellte Liquidität von Buy-Side-Kunden. Dies unterstreicht abermals ihre zunehmende Rolle als Liquiditätsgeber.

Starker Primärmarkt begünstigt Liquidität bei Anleihen

Das Niedrigzinsumfeld hat in den USA zu erhöhten Staatsanleiheemissionen geführt, wodurch die Zahl der Anlegern zur Verfügung stehenden Anleihen drastisch gestiegen ist. In der Folge hat die Zahl der jeden Monat aktiv gehandelten Anleihen in den letzten fünf Jahren um rund 50% zugenommen. Dies zog eine verringerte Konzentration der Handelsaktivität nach sich.

Laut der Trade Reporting and Compliance Engine (TRACE)3 machten die Tausend aktivsten Investment-Grade-Anleihen (IG-Anleihen) 2004 80% der gesamten Handelsaktivität in den USA aus, wohingegen der Wert heute nur noch bei 55% liegt. Ebenso machten die Tausend aktivsten Hochzinsanleihen (HY-Anleihen) 2004 95% der gesamten Handelsaktivität in den USA aus. Heute sind es nur noch 60%. Dies bedeutet, dass die Liquidität bei US-Unternehmensanleihen gleichmäßiger verteilt ist als vor der Krise.

Der Wandel in der Art der Anleiheliquidität

Das multidimensionale Konzept der Marktliquidität und die fehlende Transparenz der OTC-Anleihemärkte erschwert eine Beobachtung und Quantifizierung. Die nachstehende Tabelle zeigt eine Synthese verschiedener marktbasierter Kennzahlen zur Liquidität an den globalen Anleihemärkten seit der Finanzkrise 2008, die im Rahmen der Umfrage der Internationalen Organisation der Wertpapieraufsichtsbehörden (IOSCO)4 vom August 2016 zusammengetragen wurden.

Insgesamt scheint sich nur wenig an der Liquiditätssituation geändert zu haben. Die Geld-Briefkurs-Spannen liegen in der Nähe ihrer tiefsten Niveaus seit mehr als zehn Jahren, wohingegen Volumen und Emissionstätigkeit Rekordhochs verzeichnen. Zudem nimmt der Einfluss großer Transaktionen auf die Kurse seit der Krise kontinuierlich ab, was auf ein besseres Liquiditätsumfeld hindeutet. Die leichte Veränderung der Liquidität spiegelt sich im Volumen wider – hierfür spricht auch, dass die durchschnittliche Transaktionsgröße und nicht das Kursniveau leicht gesunken ist.

Die Fixed-Income-Märkte scheinen sich somit allgemein erfolgreich an das Nach-Krisenumfeld angepasst zu haben. Zwar sind Broker-Dealer nach wie vor die dominierenden Market-Maker, vor allem bei weniger liquiden Wertpapieren. Elektronischer Handel sowie die Nutzung von Buy-Side-Beständen als Liquiditätsquelle gewinnen aber beim Handel mit Unternehmensanleihen immer mehr an Bedeutung. Dies hat möglicherweise die Art der Liquidität verändert. Es gibt jedoch keine eindeutigen Belege für eine Verschlechterung des Liquiditätsumfelds, wenngleich dies in Zukunft genau beobachtet werden sollte.

by Peter Elam Håkansson, Chairman and Chief Investment Officer at East Capital.

When we started to discuss the 2017 outlook, it struck us quite early that many of the key supportive arguments for 2016 will also hold true for 2017. These arguments are centered around yield, growth and value, all of which are rare in developed markets, but frequently part of the story in emerging and frontier markets. 

BMO Global Asset Management hat heute seinen aktuellen Fünf-Jahres-Ausblick veröffentlicht. Der kanadische Vermögensverwalter analysiert darin eine Reihe von Themen, die in den kommenden fünf Jahren maßgeblich Einfluss auf die Weltwirtschaft und die Märkte nehmen werden. BMO Global Asset Management untersucht Langzeittrends und zeigt Investmentchancen auf, die sich für Anlagestrategien in unterschiedlichen Assetklassen und Sektoren ergeben.

„Die teils gravierenden Veränderungen im derzeitigen Umfeld bieten sowohl Chancen als auch Risiken“, sagt Richard Wilson, Group Head bei BMO Global Asset Management. „Der Ausblick ist das Ergebnis der engen Zusammenarbeit und des intensiven Austausches unserer weltweit leitenden Investmentexperten und Strategen sowie ausgewählter unabhängiger Spezialisten. Er ist ein wichtiger Anhaltspunkt für die Entscheidungen unseres Investmentteams und informiert Kunden über unsere Einschätzung zu den internationalen Märkten.“ Für die kommenden fünf Jahre geht der Ausblick von drei möglichen Szenarien aus.

Das Basisszenario beschreibt die Fortsetzung der von den USA angeführten Erholung der Weltwirtschaft und erwartet ein moderates Wachstum ohne vorübergehende Rezession. Dieses Szenario tritt mit einer Wahrscheinlichkeit von 70 Prozent ein. Da die Geldpolitik offenbar an Wirkung verliert, wird wohl die Fiskalpolitik eine stärkere Rolle spielen, um das Wachstum zu fördern und den zunehmenden populistischen Strömungen zu begegnen.

In einem zweiten Szenario, das mit einer Wahrscheinlichkeit von rund 20 Prozent auftreten könnte, spielen die Experten eine Negativentwicklung durch. Es basiert auf den Annahmen, dass die Geld- und Fiskalpolitik scheitert, das Wirtschaftswachstum stagniert und die Konjunktur abschwächt. Darauf würde voraussichtlich eine Zunahme der Arbeitslosigkeit, ein Rückgang der Ersparnisse und eine größere Unzufriedenheit der Bevölkerung resultieren. In diesem Fall dürften Forderungen an die Politik zu mehr Protektionismus zunehmen und dem Welthandel schaden.

Mit einer zehnprozentigen Wahrscheinlichkeit tritt ein Positivszenario ein. Eine weltweit erfolgreiche Geld- und Fiskalpolitik sorgt dabei für weniger Arbeitslosigkeit und stärkeres Wachstum. Auch der technische Fortschritt trägt in diesem Beispiel zur Konjunktur bei. Die niedrigen Zinsen bieten eine gute Finanzierungsmöglichkeit für neugegründete Unternehmen, ihre innovativen Geschäftsmodelle leichter umzusetzen.

Den vollständigen Fünf-Jahres-Outlook finden Sie links als PDF.

von Eugene Philalithis, Fondsmanager des Fidelity Zins & Dividende.

Die Angst vor Deflation, die die Märkte Anfang 2016 umtrieb, ist verschwunden. Nun fragen sich die Marktteilnehmer, ob und wie stark die Inflation zurückkehrt. Anlageklassen wie Anleihen, Dividendenaktien und REITs sind davon bereits betroffen. Ihre Kurse sind gesunken. In den kommenden Monaten werden die Notenbanken besonders stark das weitere Geschehen an den Märkten bestimmen. Alle Anlageklassen, die von Notenbankentscheidungen abhängig sind, werden im Jahr 2017 verwundbar sein.

Kein sprunghafter Anstieg der Inflation

Im Moment erscheint es wahrscheinlich, dass die Inflation im Jahr 2017 kontinuierlich ansteigt, jedoch nicht sprunghaft. Derweil dürften Anlageklassen, die regelmäßige Erträge anstreben, weiter von einer überdurchschnittlich hohen Volatilität gekennzeichnet sein. Um die Unsicherheit zu reduzieren, sollten sich Anleger auf Titel konzentrieren, die in den vergangenen Jahren nur wenig von der lockeren Geldpolitik profitiert haben. Dazu zählen zum Beispiel asiatische Investment-Grade-Anleihen, Infrastruktur und Kredite. Sie alle bieten eine gewisse Sicherheit gegen steigende Zinsen.

Mehr Volatilität möglich

Wenn die Inflation im kommenden Jahr tatsächlich langsam steigt, haben auf Erträge fokussierte Anleger Zeit, sich an die neue Realität an den Märkten anzupassen. Allerdings sollten sie auch auf andere Szenarien vorbereitet sein. Ich halte es für möglich, dass die Volatilität stark steigt, ausgelöst durch eine große politische Unsicherheit. Investoren sollten deshalb besonders auf Gelegenheiten achten, zu denen sie günstig in Märkte einsteigen können.

An den Anleihenmärkten sind derzeit deutliche Kursrückgänge zu beobachten, und die von den Anlegern im laufenden Jahr erzielten Gewinne schmelzen dahin. Höhere Inflationserwartungen sind seit kurzem wieder eine der Sorgen, die die Märkte umtreiben. Für Bernhard Urech, Fixed-Income-Manager bei GAM, bieten inflationsgebundene Anleihen eine wirksame Möglichkeit, sich gegen diese Sorge abzusichern. Doch bevor sich Anleger nun auf diese Anlageklasse stürzen, sollten sie einige Dinge beachten.

„Seit Jahren haben die Zentralbanken immer wieder in die Trickkiste gegriffen, um die Deflation zu bekämpfen, und es sieht so aus, als hätten sie damit Erfolg gehabt. Mittlerweile scheint sich die Inflation wieder zu regen, beispielsweise in der Eurozone und in Großbritannien“, erklärt Urech. Die Anleihenmärkte reagierten rasch darauf. Auch Donald Trumps Wahlsieg habe Wirkung gezeigt. „Das von Trump versprochene billionenschwere, schuldenfinanzierte Konjunkturprogramm zur Sanierung der in die Jahre gekommenen US-Infrastruktur hat an den Märkten für US-Treasuries die Alarmglocken schrillen lassen. Die Marktteilnehmer befürchten, dass das Wahlprogramm in Verbindung mit der geplanten Senkung der Unternehmenssteuern die öffentlichen Finanzen belasten und die Inflation anheizen könnte“, erklärt der GAM-Experte. 

Die Korrektur hat bereits einen Teil der recht hohen Gewinne zunichtegemacht, die seit Jahresbeginn am Anleihenmarkt erzielt wurden, sodass die Anleger nun eilig ihre Anleiheallokationen unter die Lupe nähmen. Mit dem Comeback der Inflation rücken inflationsgebundene Anleihen – sogenannte „Linker“ – wieder stärker ins Blickfeld. Doch sind diese Instrumente die Lösung?

Relative und absolute Attraktivität im Vergleich

„Wir sehen inflationsgebundene Anleihen als Lösung für Anleger, die bereits Allokationen in traditionellen Anleihen der Industrieländer halten. Doch zunächst möchten wir mit einigen Mythen aufräumen: Die Inflationsrate eines Landes allein eignet sich nicht besonders gut, um die relative Attraktivität einer inflationsgebundenen Anleihe im Vergleich zu einer herkömmlichen Anleihe zu beurteilen“, so Urech. Dazu bedürfe es einer Betrachtung der Breakeven-Inflationsraten, also der Höhe der Geldentwertung, ab der sich inflationsindexierte Anleihen lohnen. Je niedriger diese seien, umso günstiger sei der Linker oder die Inflationsabsicherung. 

Doch vor der Beurteilung der relativen Attraktivität ist es Urech zufolge sinnvoll zu analysieren, welche Märkte auf absoluter Basis am attraktivsten sind. Die Frage laute daher: An welchen Märkten sollte man sich angesichts der verfügbaren Renditen engagieren? „Das Maß für die absolute Attraktivität sind die Realrenditen – je höher sie sind, umso attraktiver ist der Linker.“

Ausgehend von dieser Überlegung beurteilt Urech die absolute Attraktivität der vier wichtigsten Märkte (US-Dollar, britisches Pfund, Euro und Japanischer Yen) wie folgt: „Die Realrenditen sind im Allgemeinen recht teuer, vor allem an Märkten, die von der quantitativen Lockerung der Geldpolitik profitieren, wo sie deutlich im Minus liegen – beispielsweise in Großbritannien und der Eurozone. Daher sind Linker ähnlich wie nicht-inflationsgebundene Anleihen auf absoluter Basis nicht besonders attraktiv und bleiben anfällig für einen Anstieg der Realrenditen“. Dieser Anstieg könnte durch einen erneuten ‚Drosselungseffekt‘, der im Englischen als Tapering bezeichnet wird, ausgelöst werden, wenn die verschiedenen Zentralbanken das Ende ihrer Bemühungen im Bereich der geldpolitischen Lockerung verkünden sollten.

„Von den vier Märkten ist der US-amerikanische Markt mit einer Realrendite von 0,8 Prozent auf Basis des 5J-5J-Forward der attraktivste. Der US-Markt hat die Drosselung bereits hinter sich, seit die Realrenditen 2013 massiv korrigierten“, so Urech weiter. Abseits der Hauptmärkte sei Neuseeland mit einer Realrendite von 2,25 Prozent für den 5J-5J-Forward am günstigsten.

Es ist sinnvoll, herkömmliche Anleihen durch Linker zu ersetzen

Für Anleger, die in Staatsanleihen der Industrieländer engagiert sein müssten oder ein solches Engagement anstrebten, sei die relative Attraktivität der Linker gegenüber ihren nominalen Pendants besonders interessant. „Auf Basis der Breakeven-Inflationsraten sind inflationsgebundene Anleihen unseres Erachtens angemessen bis leicht günstig bewertet. Das heißt, die langfristigen Inflationserwartungen sind angemessen niedrig oder liegen sogar unter den Inflationszielen der Zentralbanken“, betont Urech. Daher böten sie eine wirksame Absicherung gegen die Inflation. Die Linker dürften sich also bei einem Anstieg der Inflation und der Inflationserwartungen besser entwickeln als herkömmliche Anleihen. Großbritannien sei in dieser Gruppe ein Ausreißer, da die Breakeven-Inflationsrate dort bereits fast drei Prozent betrage, was Urech als „noch angemessen bis beinahe teuer bewertet“ betrachtet.

„Aus Sicht der Asset-Allokation für ein bestehendes Portfolio halten wir es für sinnvoll, die aktuelle Allokation in Nominalanleihen, also das bestehende nominale Durationsrisiko, durch inflationsgebundene Anleihen zu ersetzen. Dies dürfte zusätzliche Verluste im Falle steigender Realrenditen verhindern, auch bei einer Outperformance gegenüber herkömmlichen Anleihen. In diesem Szenario spielen Linker eine sehr wichtige Rolle“, schließt Urech.

von Kannan Venkataramani, Senior Portfolio Manager Asian Equity bei NN Investment Partners, Singapur.

In einem außerordentlich kühnen wirtschaftspolitischen Schritt hat die indische Regierung Banknoten im Wert von 500 und 1.000 Rupien aus dem Verkehr gezogen. Premierminister Narendra Modi unterstrich die Bedeutung dieser Maßnahme noch dadurch, dass er sie selbst in einer Fernsehansprache bekanntgab.

Durch die Abschaffung dieser Banknoten, die insgesamt knapp 86% des gesamten Bargeldumlaufs in Indien ausmachen, soll „Schwarzgeld“ eliminiert werden, d.h. nicht deklarierte Bargeldbestände, die unter Umständen illegal erworben und gegenüber den Steuerbehörden nicht angegeben wurden. Außerdem hofft die Regierung, dadurch die Verwendung von Fälschungen zum Zweck der Terrorismusfinanzierung einzuschränken.

Seit Jahrzehnten bemüht sich Indien darum, das Schattenvermögen in den Griff zu bekommen. Manchen Schätzungen zufolge beläuft es sich auf über 20% des BIP bzw. den Gegenwert von 415 Mrd. US-Dollar.  Neben Immobilien und Gold wird Bargeld besonders häufig dazu verwendet, Geld zu verstecken. Banknoten im Wert von 500 und 1.000 Rupien werden dabei bevorzugt, weil sie es ermöglichen, große Beträge in kleinen Bündeln zu horten. Die Regierung hofft, dass ihre jüngste Maßnahme zur Lösung des Problems beiträgt. Aber wie wird sich dieser Schritt auf die Wirtschaft auswirken? 

Kurzfristige Probleme

Auf kurze Sicht ist mit negativen Auswirkungen zu rechnen. Die ungültigen Banknoten können bei den Banken umgetauscht werden, wofür die Regierung allerdings tägliche bzw. wöchentliche Obergrenzen festgelegt hat. Außerdem verlangen die Banken vor dem Umtausch einen Lichtbildausweis, so dass jemand, der sein Vermögen nie angegeben hat, wohl nur schwer nachweisen kann, warum er größere Summen umtauschen muss. Damit könnte ein Teil des nie deklarierten Vermögens mancher Inder über Nacht wertlos werden, was zu einem negativen Vermögenseffekt führt. 

Nicht deklariertes Bargeld wird in Indien häufig zur Finanzierung von Immobilientransaktionen sowie zum Kauf von Gold, Schmuck und anderen teuren Luxusgütern verwendet. Diese Sektoren werden besonders in Mitleidenschaft gezogen werden. Die Aktienkurse aller großen indischen Immobilienkonzerne brachen nach der Ankündigung vom 8. November ein.  Auch die gesamtwirtschaftliche Produktivität könnte in nächster Zeit in Mitleidenschaft gezogen werden. Da Bartransaktionen jetzt sehr viel schwieriger geworden sind, wird es den Unternehmen schwerfallen, Außenstände einzutreiben. Außerdem könnte es zu Betriebskapitalproblemen kommen. Der landwirtschaftliche Sektor basiert weitgehend auf Bargeld. Dort ist mit negativen Auswirkungen zu rechnen, zumal die Maßnahme vor Beginn der Winteraussaat erfolgte.  Seit dem Bargeldeinzug wurden die kurzfristigen BIP-Wachstumsprognosen deutlich nach unten korrigiert.  Die Wirtschaft wird zweifelsohne einige Monate lang in Mitleidenschaft gezogen werden. Dies ist jedoch ein kleiner Preis für die potentiell beträchtlichen Vorteile der Maßnahme. 

Langfristige Vorteile

Auf lange Sicht wird die Maßnahme unseres Erachtens positive Auswirkungen auf die finanzielle Situation der Regierung haben und das Wirtschaftswachstum ankurbeln. 

Erstens macht sie deutlich, dass die Regierung Korruption und Steuerflucht bekämpfen will und dass die Risiken und Kosten derartiger Praktiken deutlich zunehmen.

Zweitens wird dadurch die finanzielle Inklusion gerade für die Bevölkerungsschichten beschleunigt, die sie am dringendsten benötigen. In den vergangenen beiden Jahren hat sich die Regierung intensiv darum bemüht, private Haushalte mit niedrigen Einkommen zur Eröffnung von Sparkonten zu veranlassen. Wenn nur ein Teil dieser Konten infolge der Bargeldeinziehung aktiv genutzt wird, können gerade diese Haushalte von einer höheren Rendite für ihre Ersparnisse und von niedrigeren Kosten profitieren.

Drittens wird es in der Zeit von „Big Data“ immer schwieriger, Einkommen zu verschleiern, wenn der Anteil bargeldloser Transaktionen zunimmt. Zusammen mit der geplanten, landesweiten Verbrauchsteuer („goods and services tax“, GST) kann so die Steuereintreibung deutlich verbessert werden. Bei einer besseren Einhaltung der steuerlichen Vorschriften steigen die Einnahmen der Regierung, was dieser wiederum die dringend benötigten Mittel zur Verbesserung der Infrastruktur des Landes verschafft. Dadurch entstehen neue Stellen, ein wichtiges Hindernis für die wirtschaftliche Produktivität wird beseitigt, und die ausländischen Direktinvestitionen können weiter ansteigen.

Indiens derzeitige Regierung war von Anfang an reformorientiert. Durch die direkte Überweisung von Subventionen auf Bankkonten fließt inzwischen weniger Geld an korrupte Mittelsleute ab, und die geplante GST-Einführung wird es deutlich erleichtern, Geschäfte zu machen, und zugleich zu beträchtlichen Produktivitätsgewinnen führen und die Steuereinnahmen erhöhen. Mit ihrem kühnen Schritt zur Korruptionsbekämpfung treibt die Regierung so ihre Reformen weiter voran. 

Pioneer geht davon aus, dass sich das Investmentumfeld im nächsten Jahr stark verändern wird. Das gilt für Wirtschaft und Finanzmärkte gleichermaßen.

„Die außergewöhnliche expansive Geldpolitik geht zu Ende, und auch die damit verbundenen Vorteile. Hinzu kommen die in vielen Ländern immer unterschiedlicheren Standpunkte von Wählern und politischem Establishment. Im neuen Jahr werden sowohl Wirtschaft als auch Politik grundlegend anders aussehen“, so Monica Defend, Head of Global Asset Allocation Research bei Pioneer Investments. „Die Länder und Regionen wachsen unterschiedlich stark. Die Unterschiede werden immer größer. Die Inflation dürfte leicht anziehen, vor allem in den Industrieländern.“

Das fast überall schwache Wachstum bei zugleich geringer Inflation der letzten Jahre dürfte der Vergangenheit angehören. Die nächste Phase wird durch größere wirtschaftliche Unterschiede geprägt sein. Die Welt wird heterogener. Wir gehen davon aus, dass die Fiskalpolitik in den meisten Ländern expansiver wird. Insbesondere werden die Regierungen die Steuern senken, um der sozialen Unzufriedenheit entgegenzuwirken. Zugleich werden sie versuchen, Wachstum und Inflation zu fördern, und die künftige Schuldenlast zu senken. Angesichts des anhaltend schwachen Wachstums, der niedrigen Inflation und des steigenden Risikos politischer Instabilität dürften die europäischen Regierungen keine andere Wahl haben, als die Staatsausgaben zu erhöhen und Konjunkturprogramme aufzulegen. Deutschland, das finanziell relativ gut dasteht, könnte vor den Wahlen 2017 auf eine expansivere Fiskalpolitik setzen. Zurzeit steht allerdings nur eine kleine Steuersenkung im Raum. Auch Japan könnte ähnlich vorgehen, um das schwache Wachstum zu fördern. Kurzfristig könnte das helfen. Wir bezweifeln aber, dass man mit diesen Maßnahmen die Produktivität steigern und mittelfristig mehr „echtes“ Wachstum schaffen kann.

Aus unserer Sicht kommt es vor allem auf die bevorstehenden Veränderungen der internationalen Handelsbeziehungen an − eine Folge der Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten. Selbst wenn die von Trump im Wahlkampf angekündigten protektionistischen Maßnahmen nicht in vollem Umfang umgesetzt werden, könnten die versprochenen erheblichen Infrastrukturinvestitionen und Steuerreformen den USA einen einmaligen Wachstums- und Inflationsschub bescheren. Realistisch betrachtet, dürfte der Trump-Faktor aber nur moderat ausfallen. Wenn zudem die Rohstoffpreise nicht zu stark steigen, dürfte sich der Wandel Chinas und der Emerging Markets zu stärker binnenorientierten Volkswirtschaften fortsetzen und sich vielleicht sogar beschleunigen. Nach unserer Einschätzung wird die Entwicklung im nächsten Jahr sehr stark von den USA abhängen, vor allem vom US-Dollar und den Zinsen. Wir wissen aber auch, dass die Emerging Markets heute weniger anfälliger sind als früher. Außerdem können sie dank höherer Währungsreserven und besserer Fundamentaldaten neue Herausforderungen besser meistern. Einmal mehr werden die Gewinner Länder mit mehr geld- und fiskalpolitischer Flexibilität sein, die zu Strukturreformen bereit sind. Hier setzen wir vor allem auf Asien.

Angesichts des neuen dynamischeren Umfelds bieten sich aktiven, risikobewussten Investoren folgende Themen an:

• Eine wieder höhere Inflation erfordert einen flexiblen Ansatz für Anleihen, frei von Restriktionen. Wegen des Trump-Effekts halten wir Strategien für interessant, die auf eine steigende Inflation setzen. Hierzu gibt es eine Reihe weltweit anlegender Anleihestrategien. Aus dem gleichen Grund halten wir inflationsindexierte US- und Euroraum-Anleihen für vielversprechend. Ihre Kurse spiegeln unserer Einschätzung nach noch immer eine sehr geringe Inflation wider. Wir gehen davon aus, dass die US-Zinsstrukturkurve noch steiler wird, wenn sich die volkswirtschaftlichen Fundamentaldaten verbessern − zumal auch die Fiskalpolitik expansiver werden dürfte. Wenn die Fed die Zinsen auch weiterhin nur langsam anhebt, dürften die Gewinne von US-Unternehmen steigen. Nachdem es im Energiesektor 2016 sehr viele Zahlungsausfälle gab, werden sich die Ausfallquoten jetzt vermutlich normalisieren. Dann dürften sich Unternehmensanleihen sowohl in Europa als auch in den USA besser entwickeln als Staatsanleihen. Die Erträge werden aber vermutlich nicht so hoch sein wie 2016. Loans und andere variabel verzinsliche Papiere versprechen attraktive Chancen.
• Mit Aktien vom vermutlich stärkeren Wachstum profitieren. Aktien aus den USA und Asien, aber auch internationale Aktien dürften am meisten von einer steigenden Inflation und staatlichen Konjunkturprogrammen profitieren. Außerdem ist von steigenden Unternehmensgewinnen auszugehen. Im Euroraum wird dies weniger ausgeprägt sein. Hier erwarten wir moderates Wachstum, auch wegen hoher politischer Risiken und Ereignisrisiken. Für interessant halten wir auch japanische Aktien. Japan experimentiert derzeit mit Wachstums- und Inflationsstrategien. Außerdem sind die politischen Risiken hier geringer. Die Bemühungen von Premierminister Abe, Geld- und Fiskalpolitik aufeinander abzustimmen, sowie der starke US-Dollar sind günstig für Japan. Hinzu kommt, dass Japan in Asien eine dominante Rolle spielen wird, wenn die USA in Zukunft isolationistischer werden.
• Die Renditejagd setzt sich fort, aber jetzt muss man selektiver sein. Noch bieten europäische und US-amerikanische Unternehmensanleihen Chancen, aber die Zinsaufschläge sind nicht mehr so hoch wie noch vor einem Jahr. Emerging-Market-Anleihen versprechen durchaus attraktive laufende Erträge, aber hier sollte man vorsichtig sein und genau auf mögliche Folgen der US-Wahlen achten. Wir meinen auch, dass eine größere Vielfalt der Ertragsquellen von Vorteil sein kann. Um laufende Erträge zu erzielen, sollte man Multi-Asset-Ansätze, Anleihestrategien (vor allem flexible, restriktionsfreie und höherrentierliche) sowie Aktien in Betracht ziehen.
• Währungen: starker Dollar, taktische Chancen. Wir gehen davon aus, dass der US-Dollar dank der Normalisierung der Leitzinsen durch die Fed stark bleibt. Dafür sprechen auch die derzeitigen Unterschiede in der Geldpolitik. Sie können noch größer werden, wenn der Trump-Effekt in den USA für mehr Wachstum und Inflation sorgt. Auch durch volatile Emerging-Market-Währungen können Chancen entstehen. Grundsätzlich halten wir die Währungen für einen Bereich, der taktische Chancen bietet. Hier können aktive Portfoliomanager Mehrwert erzielen.
• Absicherungsstrategien, Schutzmechanismen und Diversifikation, um gegen politische Risiken gewappnet zu sein. Wir erwarten für 2017 zwar etwas mehr Wachstum, sehen aber weiterhin strukturelle Risiken: mögliche politische Fehlentscheidungen, die hohe Verschuldung der Länder weltweit und die Politik. Vor allem in Europa stehen 2017 viele Entscheidungen an. Angesichts all dessen halten wir es für besonders wichtig, noch mehr zu diversifizieren sowie effiziente Schutzmechanismen und Absicherungsstrategien umzusetzen, um das Kapital zu schützen. Beispielsweise könnten Anlagen in Gold und andere Sachwerte helfen, Schwankungen abzufedern. Sie können vor Inflationsrisiken schützen und sind in der Regel weniger mit traditionellen Assetklassen korreliert. Das sorgt für mehr Stabilität in turbulenten Marktphasen.

von Wojciech Stanislawski & Emil Wolter, beide Portfoliomanager bei Comgest.

Am 5. Dezember 2016 hat China das Stock Connect-Programm der Börsen Shenzen und Hongkong eröffnet. Gemeinsam mit dem bereits bestehenden Schanghai-Hongkong Stock Connect-Programm stellen diese Connect Programme einen neuen Weg für Ausländer dar, direkt in Aktien des chinesischen Festlands zu investieren. Es erstaunt uns, wie viel Aufmerksamkeit der Wahl des US-Präsidenten Trump geschenkt wird und wie wenig dem Stock Connect-Programm. Für Investoren, die in Aktien der globalen Schwellenländer investieren, kann das Stock Connect Programm mittelfristig die Vermögensklasse drastisch verändern, während Trump’s Wahlkampf lediglich auf die Rückverlagerung von Arbeitsplätzen im verarbeitenden Gewerbe in die USA abzielt.

Die beiden Connect-Programme eröffnen den Zugang zu über 50 % der chinesischen Marktkapitalisierung. Investoren können nun direkt in 1.447 verschiedene Aktien investieren. Ende Oktober 2016 hatte der Umsatz, der seit Beginn des Geschäftsjahres an den Börsen Shenzen und Schanghai erzielt wurde, etwa 22 % der weltweiten Börsenumsätze in Aktien erreicht. Mit einem Wert von 16 Billionen US-Dollar ist dies weltweit ein Spitzenwert, der wiederspiegelt, dass China die weltweit zweitgrößte Volkswirtschaft ist. Trotzdem befindet sich nur 1 % der chinesischen Marktkapitalisierung in ausländischem Besitz – im Gegensatz zu beispielsweise 23 % in Russland, das unserer Meinung nach einen weniger attraktiven Aktienmarkt darstellt. Jedoch würde China bei vollständiger Einbeziehung aller A-Aktien in den MSCI Emerging Markets Index einen dominierenden Anteil von 40 % am Index erreichen und damit die Vermögensklasse neu definieren.

Könnte die Ursache für das geringe Interesse am Connect-Programm möglicherweise darin bestehen, dass Investoren China nicht vertrauen? Mit seiner 20-jährigen Präsenz in Hongkong hat Comgest umfassende Erfahrungen vor Ort gesammelt, um Fallstricke und Chancen gleichermaßen zu verstehen: von Governance-Risiken auf der einen Seite bis hin zu den gewaltigen Wachstumschancen auf der anderen. China ist heutzutage viel mehr als nur die „verlängerte Werkbank der Welt“. Die Mittelklasse wächst, und die Stärke des Dienstleistungssektors ist ein Faktum. In Bereichen wie Online-Spielen, digitaler Werbung und Innovationen im Internet ist China zu einem ernsthaften weltweiten Mitbewerber herangewachsen.   
Darüber hinaus führt die Regierung kontinuierlich Reformen durch und öffnet den Kapitalverkehr. Über das Connect-Programm können nicht nur Ausländer in Renminbi notierte Aktienwerte des Festlands erwerben, sondern auch Chinesen in Hongkong-Dollar notierte Aktienwerte erwerben. Passt das zu der weit verbreiteten Meinung, dass die chinesische Regierung gegen eine Kapitalflucht ankämpft? Tatsächlich und im Gegensatz zu dieser Sicht ist der Renminbi während der vergangenen zwei Jahrzehnt eine der stabilsten Währungen weltweit gewesen.

Im chinesischen Aktienmarkt ist Selektivität jedoch der Schlüssel. Die sehr hohe Streubreite der Aktienrenditen bedeutet mehr Alpha-Möglichkeiten für aktive Manager. Gegenwärtig beobachten wir 50 chinesische Festlandsaktien in unserem Anlageuniversum. China war der entscheidende Faktor für die annualisierte Outperformance von circa 3 % (1) des Comgest Growth Emerging Markets-Fonds (2) über die vergangenen drei Jahre.

Im Folgenden finden Sie einige chinesische Aktienwerte, die unserer Ansicht nach sehr interessant sind (3):

Baidu ist das chinesische Google, mit dem größten Anteil am Markt für Online-Suchen und Online-Videos. Mit einer eigenen Plattform für Online-Auktionen erzielt das Unternehmen Umsatz auf dem digitalen Werbemarkt. China stellt bereits 20 % des weltweiten Markts für mobile Digitalwerbung dar, da das Internet in China die dominierende Marketingplattform ist – weit vor allen anderen entwickelten Märkten. In einer kürzlich veröffentlichten Ausgabe des MIT Technology Review (4) wurde Baidu aufgrund der Genauigkeit seiner Spracherkennungstechnologie, welche die Software von Google übertrifft, als zweitinnovativstes Unternehmen bewertet. Innovation war stets und ist weiterhin der Schlüssel zum Erfolg von Baidu.

Kweichow Moutai ist Marktführer auf dem chinesischen Markt für alkoholische Premium-Getränke. Dieses spezielle alkoholische Getränk wird ausschließlich in der Region Moutai der Provinz Kweichow hergestellt. Kweichow hat erfolgreich den Übergang vom offiziellen Bankettgetränk des chinesischen Militärs zu einer starken Marke bewältigt, die von der chinesischen Mittelklasse bevorzugt getrunken wird. Know-how in den Bereichen Branding und Vertrieb waren die Triebfedern für diese erfolgreiche Transformation. Als Miteigentümer des Unternehmens sind die Top-Manager des Unternehmens ebenso an langfristigem Wachstum interessiert, wie wir es als Minderheitsaktionäre sind.

China Life ist der führende Anbieter auf dem chinesischen Markt für Lebensversicherungen, über den jede vierte chinesische Lebensversicherung abgeschlossen wird. Mit über einer Million Vertreter verfügt das Unternehmen über die beherrschende Stellung im Land. Das Wachstum der Versicherungsprämien des Unternehmens lag während der letzten fünf Jahre stets im hohen zweistelligen Bereich, und die Qualität des Versicherungsgeschäfts hat sich über die vergangenen Jahre stetig verbessert. Dies sollte keine Überraschung sein, wenn man den steigenden Wohlstand der Chinesen und die chinesischen Rentensysteme betrachtet, die unverändert nur unzureichende Sicherung bieten.

Quellen: Comgest; World Federation of Exchanges (http://www.world-exchanges.org)
(1) Daten vom Stichtag 31.10.2016, Vergleich im Fünfjahreszeitraum (annualisiert); „MSCI Emerging Markets – Net Return“ (hervorgegangen aus „MSCI Emerging Markets – Price Return“ am 01.01.2006). Der Index wird ausschließlich zu Vergleichszwecken verwendet. Der Fonds zielt nicht darauf ab, den Index widerzuspiegeln.
(2) Daten vom Stichtag 31.10.2016 für „Global Emerging Markets“ von Comgest, ein gepooltes Anlageinstrument.
(3) Aktienwerte, die gegenwärtig im „Global Emerging Markets“ von Comgest, einem gepoolten Anlageinstrument, gehalten werden.
(4) Simonite, Tom. “Baidu’s Artificial-Intelligence Supercomputer Beats Google at Image Recognition”, MIT Technology Review (13.05.2015).

von Didier Le Menestrel, Chairman von La Financière de l’Echiquier.

Kaum sind Konfetti und Luftschlangen der Trump-Anhänger zu Boden gefallen, da geht der amerikanische Markt auch schon auf Höhenflug. Die anfänglichen Zweifel sind rasch verschwunden und der besorgniserregende Kandidat Donald Trump hat sich zu einem „marktfreundlichen“ Präsidenten gemausert. Seitdem jagt der Dow Jones einen Rekord nach dem anderen. Aber auch  Standard & Poor’s, Nasdaq oder der kleine Börsenkapitalisierungen umfassende Russel 2000 klettern auf neue Höchststände. Eine derart synchrone Entwicklung kommt selten vor – zuletzt im Winter 1999, als die Börsentemperaturen deutlich über den saisonalen Durchschnittswerten lagen – gefolgt von einer unvergesslichen Schlappe!

Über dieses vorhergehende Mal kann man sich Sorgen machen, zumal der Markt laut Shiller-KGV (1) – dem bevorzugten langfristig ausgerichteten Maß der Börsen – teuer ist. Für den S&P liegt diese berühmte Kennzahl derzeit bei 27, gegenüber einem historischen Durchschnitt von 17. Nur bei der Dotcom-Blase war der Stand noch höher (immerhin 44 in der Spitze).

Während die Behauptung – „Dieses Mal ist es anders“ – viele male zuvor Vorbote für ein Desaster an der Börse war, könnte es diesmal aber tatsächlich anders kommen. Dafür sorgen könnten gewisse Maßnahmen, die Donald Trump angekündigt hat, zumindest kurzfristig. Die massive Steuersenkung für amerikanische Unternehmen, durch die sich ihre Ergebnisse um mehr als zehn Prozent verbessern sollen, ist hierfür das Paradebeispiel.

In den hohen Bewertungen des Marktes spiegeln sich aber auch eher strukturelle Unterschiede wider, wie z. B. die längere Lebensdauer von Aktienbesitzern oder die Nachfrage nach amerikanischen Werten durch einer immer größere Zahl von Anlegern (diese Titel stellen 55 Prozent des MSCI World dar). Sie könnten aber auch ganz einfach auf das knappe Angebot zurückzuführen sein: Die Zahl börsennotierter Werte geht in den USA seit 1996 stetig zurück – von 7.500 Ende der 1990er Jahre auf 3.700 heute. Der größte Index der USA – der Wilshire 5000 – hat seinen Namen eigentlich nicht mehr verdient: Er zählt heute nur noch 3.515 Werte.

Erste Ursache für diesen Schwund: Immer mehr Unternehmen von erheblicher Größe finden Finanzierungen und Aktionäre, ohne organisierte Märkte in Anspruch zu nehmen. UBER mit seiner wahrscheinlichen Kapitalisierung von 30 Milliarden ist hierfür ein herausragendes Beispiel. Der zweite Grund ist reine Mathematik: Die Anzahl der Kuchenstücke wird kleiner. So ist der Saldo aus an der Börse neu gelisteten Unternehmen minus der übernommenen Unternehmen minus der Anzahl der Titel, die Gegenstand von Aktienrückkäufen ihrer Muttergesellschaft sind, inzwischen schon seit 2010 negativ: Amerikanische Aktien werden immer teurer, weil es immer weniger hiervon gibt.

Während die große Zeit der Prognosen beginnt, stellt sich also die Frage nach einer möglichen Überbewertung der amerikanischen Börse. Die Kurse sind im Vergleich zu historischen Vergleichszahlen hoch, werden kurzfristig aber durch schlagkräftige politische Maßnahmen gestützt und profitieren von der allgemeinen Knappheit. Die Börse legt immer weiter, aber langsamer zu: Für seine letzten 100 Pluspunkte brauchte der S&P 643 Tage. Zweifellos muss man diesen Rhythmus im Auge behalten. Das Ende von Bewegungen kündigt sich oft durch drastische Beschleunigungen und Herdentrieb an. Wir sind zwar noch nicht an diesem Punkt angelangt, aber 2017 könnte durchaus ein neues Jahr des übermäßigen Vertrauens werden.

(1) Shiller-KGV: Man berechnet die Gewinnkennzahlen der Unternehmen, glättet dann aber den Durchschnitt dieser Gewinne über 10 Jahre, um zu einer langfristigen Perspektive zu gelangen.

Über La Financière de l’Echiquier
La Financière de l’Echiquier wurde 1991 von Didier Le Menestrel und Christian Gueugnier gegründet und zählt zu den marktführenden unabhängigen Fondsgesellschaften in Frankreich. In Paris ansässig, ist die Fondsboutique erfolgreich auf Enterprise-Picking spezialisiert. Das Unternehmen beschäftigt insgesamt 100 Mitarbeiter und verwaltet ein Vermögen von 7,5 Milliarden Euro. In Deutschland und Österreich vertreibt die Gesellschaft aktuell sechs Aktienfonds, zwei Mischfonds und einen Wandelanleihefonds. Die erfolgreiche Fondspalette wird privaten und institutionellen Investoren außerdem in Frankreich, den Niederlanden, der Schweiz, Belgien, Italien, Spanien und Luxemburg angeboten. Das Kapital von La Financière de l’Echiquier wird vollständig von der Geschäftsleitung und den Mitarbeitern gehalten. 2004 wurde die Stiftung La Financière de l’Echiquier gegründet, die sich in Frankreich für sozial und beruflich benachteiligte Menschen einsetzt. Weitere Informationen zur Stiftung finden Sie unter http://www.fondation-echiquier.fr und zu La Financière de l’Echiquier unter http://www.lfde.com/de.

Anleger nehmen bei Rohöl Gewinne mit, nachdem dessen Preise im Zuge der Förderkürzung der OPEC um 15 % zugelegt hatten. Die Abflüsse aus Gold-ETPs waren mit 274 Mio. USD so hoch wie seit Juli 2015 nicht mehr. Bei Long-GBP-/Short-EUR-ETPs kam es zu Gewinnmitnahmen, weil sich das Pfund Sterling aufgrund von Hoffnungen eines „weicheren“ Brexit erholte, so ETF Securities im wöchentlichen Rohstoffüberblick.

Nach einem eher schwachen Jahresauftakt 2016 gibt es Anzeichen dafür, dass sich Energie- und Minenaktien in einer frühen Phase der zyklischen Kurserholung befinden. „In der Vergangenheit hat sich gezeigt, dass solche Aufschwungphasen bis zu fünf Jahre lang anhielten. In einigen Fällen haben Rohstoffaktien ihren Wert dabei innerhalb der ersten drei Jahre verdoppelt“, erklärt Uwe Eberle, Head of International Business Development and Distribution bei VanEck. „Je drastischer die Konjunktur im Vorfeld zurückging, desto höher und anhaltender ist der darauffolgende Konjunkturanstieg. Davon profitieren vor allem Investoren, die längere Volatilitätsperioden aussitzen.“

Für 2017 sieht VanEck den Schwerpunkt im Rohstoffsektor auf der Umsetzung von notwendigen Umstrukturierungen und dem Übergang zu gewinnbringenden Wachstumsstrategien. Die Unternehmen werden ihre Kosten weiter senken, operative Produktivität und Effizienz stärken und ihre Bilanzen verbessern. Weiterhin erwartet VanEck, dass die Rohstoffproduzenten nachhaltige Wachstumspläne vorlegen, die unerlässlich zum Aufbau eines langfristigen Unternehmenswertes sind. Im Öl- und Erdgassektor beispielsweise werden Unternehmen eher in unkonventionelle Lagerstätten und Flachwasserförderung investieren als in Tiefwasserexploration. Minenbetreiber im Industriemetallsektor werden 2017 vor allem darum bemüht sein, erst Angebot und Nachfrage auszubalancieren, bevor sie neue Projekte angehen.

Rohstoffunternehmen steigern ihre Profitabilität 

Sinkende Kosten für Ausrüstung und technologische Fortschritte dürften Unternehmen dabei helfen, ihre Kosten zusätzlich zu reduzieren. Beispielsweise haben Goldminenbetreiber ihre dauerhaften Produktionskosten je Unze (All-In Sustaining Costs nach dem Standard des World Gold Councils) von 1.200 US-Dollar (USD) im Jahr 2012 heute auf gut 900 USD reduziert. Diese Kosten könnten bis auf unter 700 USD fallen. Öl- und Gasunternehmen haben ihre Kosten durch Innovationen in Bohrmethoden und Quellenaufbau sowie durch niedrigere Preise in ihrer Lieferkette senken können. Sie werden nun sicherstellen müssen, dass das Niedrigpreisumfeld kein Ausnahmezustand ist, sondern zur Norm wird.

„Wir glauben, dass ein solides Wachstumsjahr auf den Rohstoffsektor wartet. Wenn die Unternehmen operative Neuerungen implementieren und sich die Rohstoffpreise erholen, steigt 2017 die Ertragskraft von Minenenbetreibern im Edel- und Industriemetallsektor sowie von Öl- und Erdgasunternehmen“, sagt Eberle.

von Florian Ielpo, Head of Macro Research, Cédric Fontanille, Investment Manager, und Olivier Blin, Investment Manager bei Unigestion.

Da das Wirtschaftswachstum weltweit mittlerweile auf Kurs ist, stellt sich die Frage, wie es weitergeht. Eine zweistellige Inflationsrate in den Industrieländern halten wir vorerst für unwahrscheinlich, erwarten aber eine Normalisierung.

Dies ist nicht unproblematisch, denn der Markt preist das Reflationsrisiko derzeit kaum ein. Ein schnelles Anziehen der Inflation kann Staats- und Unternehmensanleihen negativ belasten, und als Konsequenz deren Attraktivität als sichere Portfoliowerte senken.

Welche Alternativen bieten sich Investoren? Wir halten alternative Risikoprämien für eine gute Lösung. Sie sind liquide und transparent. Die Kombination von carry- ähnlichen und Absicherungsstrategien ermöglicht einerseits langfristig die Erzielung der von den Investoren angestrebten stabilen Renditen und andererseits die Begrenzung der Verluste in Phasen von Marktstress.

Wachstum: Der Aufschwung ist im Gange

Die im dritten Quartal beobachtete Risikobereitschaft an den Finanzmärkten entspricht dem Ergebnis unserer NowCaster-Indikatoren¹. Auftrieb erhält die Konjunktur durch die deutliche Verbesserung in den Schwellenländern, vor allem in Brasilien – trotz anhaltender politischer Instabilität – und in China, das im dritten Quartal – nach 4,8% in der ersten Jahreshälfte – ein annualisiertes BIP-Wachstum von 7,2% verzeichnet hat. Das höhere Wachstum ist fast ausschließlich diversen Konjunkturpaketen geschuldet, weshalb die Sorge um die langfristigen Aussichten dieses hoch verschuldeten Landes mehr als berechtigt ist. Desweiteren haben die gestiegenen Rohstoffpreise das Wachstum anderer Schwellenländer beflügelt.

Erstmals in diesem Quartal wurde auch in den Industrieländern eine merkliche Verbesserung beobachtet, so dass sowohl Industrie- als auch Schwellenländer ein positives Wachstum verzeichnet haben. Die USA, die Eurozone und sogar Japan haben sich von der vorangegangenen wirtschaftlichen Schwäche erholt. Obwohl es bergauf geht, sind Europa und Japan allerdings noch nicht über den Berg. Wir kommen zu dem Schluss, dass diese Rahmenbedingungen für Wachstumsanlagen wie Aktien und Unternehmensanleihen zuträglich sind.

Inflation: Das Reflationsrisiko rückt in den Fokus

Nachdem die Diskussion jahrelang vom Thema Deflation beherrscht war, tauchen in den Industrieländern inzwischen neue Alarmsignale auf dem Radar auf. Angesichts des steigenden Ölpreises, des positiven Lohnwachstums und günstiger Basiseffekte dürfte die Inflation zum Jahresende über dem Inflationsziel mehrerer Zentralbanken liegen. In den USA liegt die Kerninflation derzeit bei 2,2% und wir erwarten, dass die Headline-Inflation von 1,5% auf dieses Niveau anzieht. Reflation ist somit das nächste große Thema, doch die Märkte sind auf einen derartigen Wechsel noch nicht wirklich vorbereitet.

Mehrere Jahre expansiver Geldpolitik haben dazu geführt, dass sich die Wahrnehmung der Zentralbankmaßnahmen durch die Anleger grundlegend geändert hat. Was passiert, wenn die Zentralbanken zu langsam reagieren? Die langfristigen Zinsen ziehen jetzt schon an, ohne dass die Zentralbanken viel dazu tun. Die Kehrseite einer expansiven Geldpolitik ist langfristig betrachtet der Anstieg der Inflation und die Zentralbanken halten schon seit nahezu einem Jahrzehnt an ihrem Kurs fest. Unseres Erachtens stellen die Auswirkungen auf die Inflation ein makroökonomisches Risiko dar, das Investoren berücksichtigen müssen.

Marktstress: Der Hauptfokus der Zentralbanken

Das letzte Teil im Investmentpuzzle ist der Faktor Marktstress, wie Abbildung 3 verdeutlicht. Nach dem Brexit-Referendum haben sich Volatilität und Renditespreads wieder auf normale Niveaus eingependelt, da die Investoren ihr Augenmerk auf andere Themen richteten. Seither hat sich nicht nur das makroökonomische Bild aufgehellt, sondern die Bank of Japan und die Europäische Zentralbank warteten mit weiteren Tranchen quantitativer Lockerungsmaßnahmen auf. Das Federal Reserve in den USA hat sich bis anhin jedoch bzgl Zinserhöhung bedeckt gehalten.

Wir denken, dass der Marktstress zunehmen wird, da die Märkte wohl sehr nervös auf das Aufkommen populistischer Anti-Establishment-Kräfte reagieren werden. In den USA werden bereits Fakten geschaffen, da der künftige Präsident Donald Trump derzeit dabei ist, sein Kabinett zu bilden. Wir glauben allerdings, dass zwischen dem Kandidaten Trump und dem Präsidenten Trump Welten liegen. Sicher ist nur eines – seine Unberechenbarkeit. Allerdings drohen auch in Europa Risiken: Es stehen mehrere Wahlen an, aus denen das Pro-EU-Lager als Verlierer hervorgehen könnte.

Ein weiteres Risiko ist China, insbesondere seine hohe Verschuldung und Konjunkturpakete, die kaum noch greifen. Angesichts der politischen Turbulenzen und der Höhen und Tiefen – zumeist jedoch Tiefen – der chinesischen Wirtschaft dürfte die sehr niedrige Volatilität der letzten Monate nicht von Dauer sein.

Am Horizont zieht langsam aber sicher ein weiteres Risiko auf: Die Reflation und ihre wahrscheinlichen Auswirkungen auf die unterschiedlichen Anlageklassen, insbesondere Anleihen. Da sich die Aussichten für Anleihen weiter verschlechtert haben, könnten Investoren einen Teil ihrer Anleihenexposure in Anlagen mit besserem Diversifikationsprofil umschichten, vor allem in alternative Investments.

Alternative Risikoprämien in einem Umfeld schrumpfender erwarteter Renditen

Die Finanzkrise 2007 und 2008 löste in den Volkswirtschaften der Industrie- und Schwellenländer einen beispielslosen geldpolitischen Lockerungszyklus aus. Da die Zentralbanken die Grenzen dessen, was bisher unter Quantitative Easing als möglich angedacht war, immer wieder neu ausloten, sind die Renditen sämtlicher Assetklassen gesunken, wie Grafik 4 zeigt. Auf ihrer Suche nach Rendite folgten die Investoren dem üblichen Prozedere: Zunächst schichteten sie von Staats- in Unternehmensanleihen, dann von Industrie- in Schwellenländer, von Renten- in Aktienmärkte und schließlich von liquiden in illiquide Anlagen um.

Diese gewaltigen Umschichtungen lösten einen Anstieg der Bewertungen vieler Assetklassen aus, weshalb die Anleger nach Alternativen zu traditionellen Anlagen Ausschau halten. Liquidere Alternativen waren in der Vergangenheit praktisch nur durch Investments in Hedgefonds verfügbar, die Hedgefonds-Alpha und alternative Risikoprämien kombinieren. Finanzinnovationen ermöglichen uns heute den Zugang zu alternativen Risikoprämien durch liquide Anlagestrategien, so dass nur noch die absolute spezialisierte Alphagenerierung Sache der Hedgefonds ist.

Alternative Risikoprämien sind liquide, kostengünstig, transparent und weisen im Durchschnitt eine niedrige Korrelation mit Aktien und Anleihen auf. Bei den Risikoprämien schwankt die Performance alternativer Risikoprämien im zeitlichen Verlauf allerdings und hängt von Wirtschafts- und Marktzyklen ab.

Zwei der bekanntesten Strategien mit alternativen Risikoprämien sind Carry und Trend Following. Carry-Strategien nutzen Renditeunterschiede zwischen verschiedenen Märkten durch den Kauf von hoch rentierlichen und den Verkauf von renditeschwachen Assets.

Trend Following-Strategien beruhen auf der Chartanalyse und der Tatsache, dass Kurse im zeitlichen Verlauf in Abhängigkeit von besonderen Markttrends steigen oder fallen. Wie vorstehende Abbildung 5 zeigt, erzielen Carry-Strategien in der Regel in einem Wachstumsumfeld das beste Ergebnis und Einkommen für Investoren. Ferner weisen sie eine niedrige, aber positive Korrelation in Zeiten von Marktstress auf.

In diesem Zusammenhang sei jedoch angemerkt, dass sich nicht alle alternativen Risikoprämien in diesen Phasen gleich verhalten. Abbildung 6 veranschaulicht, dass Trend Following- und FX-Value-Strategien bei Marktausschlägen negative Korrelationen aufweisen. Die Stabilität dieser Renditen kann durch die Kombination beider Strategien somit optimiert werden. Verschiedene Quellen alternativer Risikoprämien eignen sich bestens als Ergänzung für ein traditionelles Renten- und Aktienportfolio, denn sie bieten Diversifikationsvorteile und eine Absicherung bei ungünstigen Entwicklungen der Aktien- und Rentenmärkte.

Fazit

Die Märkte haben sich auf eine Wachstumsverlangsamung eingestellt, das Reflationsrisiko aber übersehen. Eine Möglichkeit zur Steuerung dieses Risikos ist eine Allokation auf alternative Risikoprämien – vor allem jetzt, da die Bewertungsniveaus in bestimmten Fällen überzogen erscheinen.

Strategien mit alternativen Risikoprämien werden von Investoren inzwischen stärker als liquide und transparente Lösung als Ergänzung oder Alternative zu traditionellen Anleihen- und Aktienanlagen wahrgenommen. Die Kombination von Carry-ähnlichen und Absicherungsstrategien ermöglicht einerseits die Erzielung langfristig stabiler Renditen und andererseits die Begrenzung der Verluste in Phasen von Marktstress.

1) Der Wachstums-NowCaster-Index ist ein synthetischer Echtzeitindikator für das Wirtschaftswachstum. Er entspricht einem proprietären, normalisierten Durchschnittswert eines breiten Spektrums von Indikatoren, welche die Bereiche Produktion, Konsum, Beschäftigung und Investitionen abdecken. Der Index kann positive oder negative Werte aufweisen, wobei ein Wert über 0 bedeutet, dass die Wirtschaft schneller wächst als das Potenzialwachstum, während ein Wert unter 0 auf die umgekehrte Entwicklung hindeutet.

von Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege.

Die italienischen Wähler lehnten die geplanten Änderungen der Verfassung des Landes mit einer Mehrheit von 59 Prozent ab. Für Premierminister Matteo Renzi ist dies eine herbe Niederlage: In einer Pressekonferenz kündigte er an, dass er seinen Rücktritt einreichen wird. Die Europäische Zentralbank wird wahrscheinlich auf Nummer sicher gehen, was die Fortsetzung ihres Anleihenkaufprogramms anbelangt.

Die Ergebnisse des Referendums lagen am Montagmorgen vor und zeigten ein klares Ergebnis: 59 Prozent stimmten für Nein, 41 Prozent für Ja. Die Wahlbeteiligung war enorm, denn etwa 70 Prozent der Stimmberechtigten gingen zu den Wahlurnen. In diesem Fall lagen die Meinungsumfragen richtig. Daher dürfte in nächster Zeit nicht mit einer deutlichen negativen Reaktion des Marktes zu rechnen sein (siehe unser Market update „Italienisches Verfassungsreferendum – „Sì“ oder „No“?“ vom 1. Dezember). Futures-Kontrakte auf den S&P 500 gaben um 0,2 Prozent nach, der Nikkei Index verlor 0,8 Prozent und der Hang Seng Index ebenfalls 0,8 Prozent. Der Euro erlitt jedoch Verluste, und der EUR/USD-Wechselkurs fiel mit 1.0582 auf den tiefsten Stand seit 18 Monaten (Stand 8.30 Uhr, 5.12).

Nachdem Matteo Renzi heute sein Rücktrittsgesuch eingereicht hat, wird Staatspräsident Sergio Mattarella seinen Nachfolger ernennen. Aus dem amtierenden Mitte-Links-Bündnis wird wahrscheinlich eine Übergangsregierung gebildet. Eine ihrer Hauptaufgaben wird es sein, das neue Wahlgesetz umzusetzen. Vorgezogene Neuwahlen scheinen eher unwahrscheinlich, denn alle großen Parteien fürchten einen möglichen Sieg der Partei Movimento 5 Stelle (M5S), die sowohl der EU als auch dem Euro skeptisch gegenübersteht.

Das Ergebnis und die dadurch verursachte politische Instabilität werden die Rekapitalisierung der italienischen Banken erschweren. Zudem stellt dies Italiens Fähigkeit in Frage, sich von innen heraus zu reformieren und das Trendwachstum zu steigern, was jedoch eine wesentliche Voraussetzung für eine tragfähige Staatsverschuldung ist. Infolgedessen wird die Risikoprämie für Anlagen aus der Eurozone hoch bleiben. Italienische Anleihen und Aktien (und insbesondere der Bankensektor), aber auch der Euro werden dabei im Mittelpunkt stehen. Bei sonst gleichen Bedingungen wird dies die Entschlossenheit der Europäischen Zentralbank (EZB) verstärken, auf Nummer sicher zu gehen. Die EZB dürfte am kommenden Donnerstag die Verlängerung ihres derzeitigen Anleihenkaufprogramms in Höhe von 80 Milliarden Euro pro Monat um weitere sechs Monate über März 2017 hinaus bekanntgeben (oder einen etwas niedrigeren Monatsbetrag über einen längeren Zeitraum).

Aktien nach wie vor neutral gewichtet

Dies ist zwar eine ernste Angelegenheit, die eine gewisse Ansteckungsgefahr birgt und aufmerksam beobachtet werden muss. Allerdings wird unserer Ansicht nach das Nein zum Referendum in Italien den allgemeinen Trend zur Reflation nicht bremsen. Wir halten an unserer neutralen Gewichtung in Aktien und einer deutlichen „Untergewichtung“ in Staatsanleihen fest – um ein Engagement in „Peripherietiteln“ aus der Eurozone zu vermeiden – und behalten eine erhebliche Liquiditätsreserve bei. Unsere deutliche „Übergewichtung“ im US-Dollar bleibt bestehen.

Die Mehrheit der Italiener (rund 60 % lt. Hochrechnung) will keine Verfassungsänderung. Regierungschef Matteo Renzi hat noch in der Nacht seinen Rücktritt angekündigt. Zwei weitere Nachrichten in 2016, die für Ausschläge an den Kapitalmärkten sorgen, auch wenn diese Entwicklung bereits von vielen Marktteilnehmern eingepreist wurde. Raiffeisen Capital Management sieht die Marktreaktion aber nicht nur negativ – es könnten sich dadurch, kurz- bis mittelfristig, auch gute Kaufgelegenheiten ergeben.

Die Anleger sind in Alarmbereitschaft: Italienische Staatsanleihen wurden – wie nicht anders erwartet – heute früh, nach Feststehen des „Nein“ bei der Abstimmung über eine Verfassungsänderung, noch einmal getroffen. Aber auch die Anleiherenditen anderer europäischer Peripherieländer, wie beispielsweise Portugal, blieben nicht gänzlich verschont. Raiffeisen Capital Management hatte im Vorfeld seinen Bestand bei italienischen Staatsanleihen leicht reduziert und im Gegenzug deutsche Bund-Papiere zugekauft. Der durch das Referendum leicht schwächere Euro unterstützt unsere Veranlagungen in Fremdwährungen, vor allem jene im US-Dollar.

Der Rendite-Spread zwischen 10-jährigen italienischen Staatanleihen und 10jährigen deutschen Staatsanleihen zeigt das Ausmaß der Unsicherheit auf dem Markt. Dieser ist seit Anfang September bis Anfang Dezember um ca. 40 Basispunkte gestiegen.

Auch aktienseitig war Raiffeisen Capital Management auf das Abstimmungsergebnis vorbereitet: Das Unternehmen hat dabei in den letzten Wochen günstige Kaufgelegenheiten genutzt. Denn einige italienische Unternehmen wurden im Zuge der Diskussionen über die weitere Entwicklung Italiens zu Unrecht abgestraft. Ein Beispiel dafür ist das Energieunternehmen ENI, das seine Geschäftstätigkeit zu einem überwiegenden Teil außerhalb Italiens hat, aber offenbar von vielen anderen Anlegern gemeinsam mit anderen italienischen Unternehmen aus den Portfolios aussortiert wurde. Raiffeisen Capital Management hat die teilweise günstigen Preise italienischer Aktien genutzt und zugekauft, wobei die Konzentration auf Unternehmen lag, die – so wie ENI – im Kollektiv grundlos stark an Wert verloren haben. Am 02. Dezember 2016 beendete die Aktie den Handelstag mit einem Schlusskurs von 13,54 EUR.

Auf die Raiffeisen-Kernfonds hat der Ausgang des Referendums indirekt Einfluss über die Entscheidungen der Subfondsmanager aus den einzelnen Anleihen- und Aktienteams sowie der taktischen Asset Allocation. Letztere hat derzeit Aktien leicht übergewichtet. Bei den Anleihen wurden über die Subfonds weiter italienische Staatsanleihen reduziert. Darüber hinaus wurde zuletzt in inflationsindexierte US-Staatsanleihen sowie High Yield-Anleihen investiert. An der grundsätzlichen strategischen Ausrichtung der Raiffeisen-Kernfonds ändert sich aufgrund des Referendums vorläufig nichts.

Das gestrige Votum, lässt leicht negative Auswirkungen auf Bankaktien (Raiffeisen Capital Management ist hier kaum investiert) und in geringerem Ausmaß auf italienische Staatsanleihen erwarten (aktuelle Rendite auf 10-jährige Papiere: 2 %). Doch die Abstimmung könnte indirekt jedoch Folgen von höherer Tragweite haben, denn das Land hat mehr als 2,2 Billionen Euro Schulden (133 % des BIP). Bei schnell ansteigenden Renditen italienischer Staatsanleihen wäre längerfristig ein Vertrauensverlust in die Zahlungsfähigkeit Italiens möglich. Italienische Staatsanleihen sind eine der größten Anlageklasse, die weltweit auf den Finanzmärkten gehandelt werden. Mit höheren Renditen steigt auch die Gefahr einer Herabstufung durch die Ratingagenturen.

Bislang hatte Italien – nicht zuletzt auch aufgrund der Unterstützung durch die Europäische Zentralbank – kein Problem, seine hohen Schulden zu bedienen. Doch das Land hat strukturelle Schwächen, so dass seine Wirtschaft schon seit dreißig Jahren langsamer wächst als jene vergleichbarer Volkswirtschaften. Dennoch weist Italien seit Jahren – im Unterschied zu vielen anderen Ländern der EU – einen Primärhaushalt-Überschuss auf. Mit dem Rücktritt Renzis sind politische Unwägbarkeiten programmiert und vorgezogene Neuwahlen wahrscheinlich. Seine politischen und populistischen Gegner kokettieren bereits mit einem Ausstieg aus dem Euro. Was die Lage Italiens nicht verbessern würde. Ein kurzfristiger – und auch wahrscheinlicher – Ausweg wäre eine Expertenregierung, die sich in Italien in jüngerer Vergangenheit schon einmal bewährt hat. Und bis es zu Neuwahlen kommt, hat sich die Lage vermutlich wieder stabilisiert.

Raiffeisen Capital Management war für das gestrige „no“ der Italiener gut vorbereitet. Selbstverständlich wird der Markt noch eine Weile brauchen, um sich auf die neuen Gegebenheiten einzustellen. Die verschiedenen Managementteams von Raiffeisen Capital Management sind jedenfalls am Puls der Märkte und werden rasch auf neue Entwicklungen reagieren.

von Dr. Patrick Kolb, Fondsmanager, Credit Suisse.

Die Bedrohung durch „Distributed Denial of Service“-Attacken (DDoS) im Internet nimmt laufend zu und greift weiter um sich. Am Freitag, dem 23. Oktober 2016, störte eine massive Cyberattacke den Internetverkehr auf Hunderten von Websites, darunter Twitter, Financial Times, Airbnb, PayPal, Spotify. Besonders an der Ost- und Westküste der USA konnten Millionen von Nutzern nicht mehr auf diese Websites zugreifen (siehe Abb. 1). Auch Nutzer in Europa und Asien waren betroffen. Diese DDoS-Attacke historischen Ausmaßes wurde über ein „Botnet“ gestartet, ein Netzwerk aus PCs und anderen mit dem Internet verbundenen Geräten. Hunderttausende internetfähige Geräte wie Kameras, Babyphones und Home-Router waren mit Schadsoftware infiziert und für die Attacke verwendet worden, ohne dass ihre Besitzer etwas davon mitbekommen hatten. Sobald das Botnet eingerichtet ist, kann der Hacker es nutzen, um die Zielwebsite mit einer überdimensionalen Flut von Anfragen zu überschwemmen.¹ Im aktuellen Fall richtete sich der Angriff nicht gegen eine einzelne Website, sondern gegen das in den USA beheimatete Unternehmen Dyn Inc., dessen Dienstleistungen für das Internet von wesentlicher Bedeutung sind. Durch den gezielten Angriff auf die Server von Dyn Inc. konnte diese Attacke einen weitaus größeren Schaden anrichten als beim Angriff auf einzelne Websites, da es sich bei Dyn Inc. um einen „Domain Name System“-Anbieter (DNS) handelt, also im Grunde um den Betreiber einer Internet-Vermittlungszentrale. Mithilfe des DNS werden benutzerfreundliche Webadressen wie www.credit-suisse.com in „IP-Adressen“ umgewandelt – numerische Adressen, die Computer nutzen, um miteinander zu kommunizieren. Die Überschwemmung der DNS-Server von Dyn Inc. mit Datenverkehr bewirkte im Endeffekt den Ausfall weiter Teile des Internets. Der Angriff verursachte massive Kollateralschäden. Experten gehen von einem Verlust von mehr als USD 100 Millionen aus.

Was ist DDoS?

Bei einer „Distributed Denial-of-Service“-Attacke (DDoS-Attacke) handelt es sich um eine Cyberattacke mit dem Ziel, die Verfügbarkeit eines Netzwerkservers für seine Benutzer zu stören. Dazu unterbricht oder sperrt der Verursacher der Attacke die von einem mit dem Internet verbundenen Host zur Verfügung gestellten Services zeitweise oder sogar dauerhaft. In der Regel wird dabei versucht, ein Zielgerät mit überflüssigen Anfragen zu überhäufen, sodass die Server überlasten und ernsthafte Anfragen nicht länger bearbeiten können.³ Die Verursacher von DDoS-Attacken nehmen häufig namhafte Websites oder Services ins Visier, die von Banken oder Kreditkarten-Zahlungsportalen betrieben werden. Ihre Motive reichen von Aktivismus über Rache bis hin zur Erpressung.⁴

DDoS-Attacken waren bereits in den vergangenen Jahren nichts Ungewöhnliches gewesen, aber nun steht fest, dass sie wirkungsvoller und komplexer werden und sich zunehmend gegen wichtige Internet-Infrastrukturanbieter richten. Laut Imperva Inc., einem im Bereich des Rechenzentrenschutzes aktiven IT-Sicherheitsunternehmen, erreicht ein Drittel aller DDoS-Attacken ein Datenvolumen von über 20 Gbit/s. Da DDoS-Angriffe sich stetig weiterentwickeln, benötigen Organisationen im gleichen Maße immer mehr zusätzliche Netzwerkressourcen, um sich gegen sie zu verteidigen. Sogar Unternehmen mit umfangreicher Internetbandbreite und hoher Konnektivität könnten der Überflutung ihrer Kapazitäten durch diese Attacken zum Opfer fallen – und der Zukauf weiterer Bandbreite kann extrem kostspielig sein.⁵

Abb. 2 zeigt, dass 52 % aller DDoS-Attacken aus nur zehn Ländern stammen. Die Angriffe erfolgen häufig über gekaperte Hosting-Umgebungen oder mit dem Internet verbundene Geräte in Regionen mit unsicherer Sicherheits-Infrastruktur. Obwohl eine Attacke ihren Ursprung möglicherweise in einem anderen Land hat, kann der Verursacher sie durch IT-Infrastrukturen in Ländern mit schwächeren Sicherheitsvorkehrungen leiten.

Mirai: Eine simple Schadsoftware, aber beunruhigend effektiv

Im Rausch der Begeisterung über die Aussicht, das Eigenheim oder das Büro per Smartphone fernzusteuern (z. B. um die Heizungstemperatur anzupassen, das Garagentor zu schließen oder Einbrecher aufzuspüren), haben zahlreiche Hersteller mit geringer Erfahrung im Bereich der Cybersicherheit ihre Produkte bedenkenlos internetfähig gemacht. Das riesige Botnet, das für die DDoS-Attacke im Oktober verwendet wurde, kaperte Computer, Smartphones und andere internetfähige Geräte mithilfe eines Programms namens „Mirai“. Diese Schadsoftware macht Computersysteme zu ferngesteuerten „Bots“, die dann als Teil einer groß angelegten DDoS- Attacke verwendet (oder missbraucht) werden. Mirai scannt das Internet nach Geräten mit schlechten IT-Sicherheitseigenschaften (z. B. verwendete Passwörter wie „admin“, „passwort“ oder „12345“)⁶, welche miteinander über das so genannte „Internet der Dinge“ („Internet of Things“, IoT) vernetzt sind. IT-Sicherheitsexperten zufolge wird dieser Code, welcher der Mirai-Schadsoftware zugrunde liegt, sogar als „dilettantisch“ beurteilt. Umso überraschender ist es, dass ein solch einfacher Code für eine derart große und erfolgreiche DDoS-Attacke verantwortlich sein konnte. Dieser Umstand spricht Bände darüber, wie schlecht es derzeit um die Sicherheit von IoT-Geräten bestellt ist.⁷ Der Financial Times zufolge hinkt die IT-Sicherheit in der Hardware-Industrie dem Stand der Software-Industrie um ein gutes Jahrzehnt hinterher.⁸

Das Technologieforschungsunternehmen Gartner sagt voraus, dass 2020 mehr als 20 Milliarden elektrische Geräte mit dem Internet verbunden sein werden. Die Konsumenten sowie die Unternehmen würden demnach je rund USD 1.500 Milliarden für IoT-Geräte ausgeben.⁹ Zudem progniostiziert das Forschungsunternehmen, dass per 2020 an rund einem Viertel aller Computerangriffe IoT-Geräte beteiligt sein werden, die betroffenen Unternehmen jedoch nur etwa 20 % ihres IT-Sicherheitsbudgets für den Schutz gegen derlei Angriffe aufwenden würden. Es wird daher erwartet, dass die Bemühungen zum Schutz des Internets der Dinge sich zusehends auf die Verwaltung, Analyse und vorsorgliche Absicherung der Geräte und ihrer Daten richten werden. Mit Sicherheit wird ein skalierbares, automatisiertes System erforderlich sein, das dynamisch mit den Überwachungs-, Erkennungs-, Zugriffskontroll- und sonstigen Sicherheitsanforderungen Schritt halten kann. In der Tat sind wir der Ansicht, dass die dem IoT zugrunde liegenden Stärken bezüglich der Weitläufigkeit und Verfügbarkeit der Vernetzung vermutlich erst dann vollständig genutzt werden können, wenn automatische Sicherheitssysteme vorhanden sind, die dynamische und kostengünstige Sicherheitslösungen ermöglichen.¹⁰

Automatisierte IT-Sicherheit: Eine Lösung zur Minimierung von Cyber-Risiken?

Die Überschwemmung des Internets mit Millionen billiger Allzweckcomputer stellt ein gewaltiges Sicherheitsrisiko dar. Deshalb muss die Industrie bei der Sicherheit dieser Geräte bessere Arbeit leisten. Bisher steht das Thema IT- Sicherheit im Bereich IoT noch nicht auf der Agenda. Zu beachten ist, dass dies ein „bewegliches Ziel“ darstellt. Selbst die Absicherung der anspruchsvollsten und teuersten Computer dürfte weiterhin ein ständiger Kampf bleiben: Baut man eine bessere Mausefalle, so züchten Hacker einfach eine raffiniertere Maus. Doch die Sicherung der IT-Risiken aller in Millionen von Geräten verbauten, billigen Mikrocomputer in den Haushalten und Büros der Verbraucher könnte nahezu unmöglich sein.

Für Anleger verspricht das Thema IT-Sicherheit eine bedeutende langfristige Anlagechance zu bleiben, da Hacker ständig neue Möglichkeiten finden, in Netzwerke einzudringen und neue Systemarten ins Visier zu nehmen. Wir sind überzeugt, dass die Anzahl der internetfähigen Geräte, von IoT-Geräten über Drohnen und Smartphones bis hin zu Konsumartikeln mit der Zeit deutlich wachsen wird. Diese neuen Systeme werden den Fokus der Cybersicherheit erweitern, da bisher wenig in ihre Sicherung investiert wurde. Neue Prozesse und Technologien werden benötigt, um diesen Herausforderungen zu begegnen. Wir gehen davon aus, dass die Automatisierung der IT-Sicherheit zu diesem Zweck verstärkt an Bedeutung gewinnen wird. Beispielsweise ist selbst die beste Cybersicherheitslösung nutzlos, wenn ein Techniker eine Firewall falsch konfiguriert oder vergisst, auf einem neuen Server einen Patch zu installieren, um eine Sicherheitslücke zu schließen. Manuelle Arbeit ist per se mit Risiken verbunden, und unserer Ansicht nach ist bei der manuellen Behebung von IT-Sicherheitsproblemen die Katastrophe schon vorprogrammiert. Kluge Geschäftsführer müssen die Wahrscheinlichkeit menschlichen Versagens verringern – und hier stellt die Automatisierung der IT-Sicherheit eine effektive Lösung zur Risikominimierung dar.

Zusammengefasst vertreten wir die Ansicht, dass Formen künstlicher Intelligenz wie Bild- und Mustererkennung (Klassifizierung von Daten oder Objekten auf Basis von Gemeinsamkeiten), Verarbeitung natürlicher Sprache (die Fähigkeit eines Computers, menschliche Sprache zu verstehen und entsprechend zu reagieren) und maschinelles Lernen (Software, die lernt, etwas zu tun, ohne dafür programmiert worden zu sein) bald in größerem Umfang in vielen Produkten und Dienstleistungen Verwendung finden werden. Wir glauben, dass manuelle IT-Sicherheit angesichts der kommenden Datenexplosion und der zunehmenden Verbreitung hybrider Systeme in wenigen Jahren nicht mehr effektiv sein wird. Unternehmen werden für ihre IT-Sicherheit entweder eigene Automatisierungslösungen entwickeln oder diesen Prozess auslagern. Es kann Monate oder gar Jahre dauern, bis ein Unternehmen in einer hybriden Umgebung End-to-End-Prozessautomatisierung erreicht hat, doch langfristig wird die Automatisierung sich immer mehr lohnen.

Wir sind der Meinung, dass Schutz und Sicherheit sowie Robotik und Automatisierung für langfristig orientierte Anleger äußerst reizvolle Anlagethemen darstellen und sich derzeit noch in der Frühphase eines attraktiven langfristigen Wachstumszyklus befinden. Anlagen in diesen Bereichen dürften aufgrund ihres strukturellen Charakters in Zukunft zunehmen. Aus diesem Grund halten wir Beteiligungen an führenden Unternehmen dieser beiden Anlagethemen.

Wir wünschen unseren Leserinnen und Lesern frohe Festtage und alles Gute für das neue Jahr. Im Januar 2017 wird kein Newsletter veröffentlicht. Die nächste Ausgabe erscheint im Februar 2017.

Patrick Kolb arbeitet seit Juni 2005 als Portfolio Manager bei der Credit Suisse im Bereich Global Equities. Nachdem er 2001 an der Universität Zürich das Studium der Wirtschaftswissenschaften mit Schwerpunkt Finance abgeschlossen hatte, arbeitete er als Doktorand und Assistent am Swiss Banking Institute der Universität Zürich. 2005 hat er sein Doktorandenstudium abgeschlossen.

1) Quelle: The New York Times (2016): Hackers Used New Weapons to Disrupt Major Websites Across U.S., in: The New York Times, 21. Oktober 2016, URL: http://www.nytimes.com/2016/10/22/business/internet-problems-attack.html?_r=0, 30.10.2016.
2) Quelle: CNN Money (2016): 'Unprecedented' cyberattack involved tens of millions of IP addresses, 22. Oktober 2016, URL: http://money.cnn.com/2016/10/22/technology/dyn-cyberattack/index.html, 30.10.2016.
3) Quelle: US-CERT (2016): Understanding Denial of Service Attacks, URL: https://www.us-cert.gov/ncas/tips/ST04-015, 30.10.2016.
4) Quelle: Cloudflare (2016): Empty DDoS Threats: Meet the Armada Collective, URL: https://blog.cloudflare.com/empty-ddos-threats- meet-the-armada-collective/, 30.10.2016.
5) Quelle: Imperva (2015): The Top 10 DDoS Attack Trends, S. 3, White Paper, URL: https://www.imperva.com/docs/DS_Incapsula_The_Top_10_DDoS_Attack_Trends_ebook.pdf, 30.10.2016.
6) Quelle: NZZ (2016): Quellcode von Mirai im Netz zu haben, 12.10.2016, URL: http://www.nzz.ch/digital/it-sicherheit-quellcode-von- mirai-im-netz-zu-haben-ld.121578, 30.10.2016.
7) Quelle: NZZ (2016): Wie Kaffeemaschinen die Meinungsfreiheit gefährden – Sicherheit im Internet der Dinge, URL: http://www.nzz.ch/digital/sicherheit-im-internet-der-dinge-wie-kaffeemaschinen-die-meinungsfreiheit-gefaehrden-ld.120436, 30.10.2016.
8) Quelle: Financial Times (2016): Connected devices create security weak spots, in: The Financial Times, 24. Oktober 2016, S. 14.
9) Quelle: Gartner (2015): Gartner Says 6.4 Billion Connected "Things" Will Be in Use in 2016, Up 30 Percent From 2015, URL: http://www.gartner.com/newsroom/id/3165317, 30.10.2016.
10) Quelle: Gartner (2016): Gartner Says Worldwide IoT Security Spending to Reach $348 Million in 2016, URL: http://www.gartner.com/newsroom/id/3291817, 30.10.2016.

von NN Investment Partners.

Valentijn van Nieuwenhuijzen, Chefstratege: „Zunächst einmal die gute Nachricht: Das Ergebnis der Präsidentschaftswahlen in Österreich ist ein Hoffnungsschimmer, zumal in den kommenden Monaten noch zahlreiche Wahlen in Europa anstehen. Es zeigt zumindest, dass populistische Bewegungen bei Wahlen – verglichen mit den Umfragen – nicht immer einen Vorsprung haben. Das Referendum in Italien dagegen überraschte in dieser Richtung; der Abstand zugunsten der Gegner der Verfassungsreform war bei einer hohen Wahlbeteiligung sehr viel größer als erwartet.“

„Bei dem Referendum ging es um eine Verfassungsänderung, die das Regierungssystem des Landes vereinfachen sollte. Es wurde aber weithin als Vertrauensvotum für Premierminister Renzi angesehen. Insofern kann es als weiterer Beleg für den zunehmenden Einfluss des Populismus angesehen werden.“

„Da Premierminister Renzi kurz nach der Bekanntgabe der Ergebnisse zurücktrat, ist das Risiko von vorgezogenen Neuwahlen (zweite Jahreshälfte 2017) gestiegen. Angesichts der derzeitigen Sitzverteilung im Parlament gehen wir jedoch in unserem Basisszenario nach wie vor davon aus, dass eine neue Regierung unter einem neuen Premierminister (wahrscheinlich Padoan) im Parlament eine Vertrauensabstimmung gewinnen sollte.“ 

„Die neue Regierung wird vor allem den Haushalt für 2017 verabschieden und das Wahlgesetz („Italicum“) so ändern wollen, dass der Mehrheitsbonus verringert wird. Außerdem wird die neue Regierung – wahrscheinlich innerhalb weniger Wochen – eine Lösung für das Problem der notleidenden Kredite im Bankensystem finden müssen. Ansonsten könnten nach zunächst ein bis zwei Tagen mit stärkeren Kursschwankungen dauerhaftere Nachteile für die Märkte eintreten. In einem solchen, unwahrscheinlichen Fall könnten sich die ungünstigen Wechselwirkungen zwischen politischer Lähmung und geringer Wachstumsdynamik verstärken, was den Populisten noch mehr Zulauf verschaffen könnte.“ 

„In dem unwahrscheinlichen Fall, dass es zu vorgezogenen Neuwahlen kommt, besteht das Risiko einer M5S-Mehrheit im Abgeordnetenhaus. Der Senat würde dagegen entsprechend der derzeitigen rechtlichen Lage weiter arbeiten. Dies würde vor allem zu einer noch stärkeren politischen Lähmung führen, aber Italiens Mitgliedschaft im Euroraum wohl nicht ernsthaft gefährden.“ 

Emerging Markets

Maarten-Jan Bakkum, Senior Emerging Markets Stratege: „Bisher haben sich die Märkte unbeeindruckt davon gezeigt, dass der Abstand zwischen den Befürwortern und Gegnern im Referendum größer als erwartet war. Das ungünstige Ergebnis war anscheinend eingepreist. Damit ist ein Risikoaversionsschock an den globalen Märkten aufgrund der Entwicklungen in Italien zumindest vorerst nicht sehr wahrscheinlich. In Italien bleiben die Risiken hoch, aber solange es nicht zu wesentlichen Kursbewegungen des Euro kommt, dürften die Schwellenländer durch die Probleme in Italien und im Euroraum nicht unter nennenswerten zusätzlichen Druck kommen. Europa ist für Asien der wichtigste Handelspartner, weshalb der Euro und die Wachstumsaussichten in Europa genau im Blick behalten werden müssen.“

„Derzeit sind die US-Renditen (wenn die Renditen ansteigen, gerät der Schwellenländer-Carry-Trade stärker unter Druck) und die Entwicklung in China (diese Woche dürften die Devisenreserven niedriger ausfallen, was zu neuerlicher Sorge wegen möglicher Kapitalabflüsse aus China führen könnte) die wichtigsten Faktoren für die Schwellenländer. Zunehmende Belege für eine restriktivere Politik in China dürften noch mehr Zweifel daran aufkommen lassen, ob Chinas bisherige Wachstumsraten auch in der ersten Jahreshälfte 2017 andauern können.“

European High Yield

Sjors Haverkamp, Head of European High Yield: „Das Ergebnis des Referendums in italien dürfte nach einem ersten Rückgang der Risikobereitschaft auf der Sell Side nur moderate und handhabbare Auswirkungen auf die europäischen High-Yield-Märkte haben. Italienische Papiere machen 10% des europäischen und 4% des globalen High-Yield-Universums aus. Bei den meisten italienischen Emittenten handelt es sich um große Unternehmen, die zumeist geografisch diversifiziert sind und einen stabilen Cash-Flow sowie hinreichende Liquidität aufweisen. Das Referendumsergebnis dürfte sich vor allem auf den in gewisse Schwierigkeiten geratenen Finanzsektor auswirken, wobei die meisten Banken jedoch über ein Investment-Grade-Rating verfügen.“

Investment Grade Credit

Roel Janssen, Co- Head of Euro Investment Grade Credit: „Dass die Verfassungsreform im Referendum abgelehnt werden und Premierminister Renzi zurücktreten würde, wurde von den Märkten bis zu einem gewissen Grad erwartet. Daher sind die negativen Auswirkungen auf die Märkte für Investment-Grade-Unternehmensanleihen moderat. Da die Umfragen bereits auf das Risiko eines „Nein“ hingewiesen hatten, werden die Marktbewegungen nunmehr von drei Punkten abhängen.“ 

„Die erste wichtige Entwicklung sind die Auswirkungen auf die italienische Politik. Baldige Neuwahlen wären sicherlich negativ; die Bildung einer Übergangsregierung würde dagegen dafür sorgen, dass der Status quo bestehen bleibt, was zu einer Stabilisierung der Märkte für Unternehmensanleihen beitragen könnte. Der zweite Punkt sind die Auswirkungen auf die Bankenrekapitalisierung. Wenn die derzeitigen Bemühungen um eine Rekapitalisierung der Banca Monte die Paschi scheitern, könnten die Anleiheinhaber in Anspruch genommen werden und es könnte zu Ansteckungseffekten an den Märkten für Unternehmensanleihen kommen. Bei einer erfolgreichen Rekapitalisierung oder falls die EU eine Ausnahme von den Regeln für staatliche Unterstützung zulässt, wäre dagegen eine günstigere Entwicklung möglich. Und drittens wird die EZB am Donnerstag, dem 8. Dezember, ihre nächste geldpolitische Entscheidung bekanntgeben. Einige Marktteilnehmer rechneten damit, dass die EZB ihre monatlichen Käufe im Rahmen des Asset Purchase Programme im kommenden Jahr reduzieren würde. Wenn sie aber – vielleicht nicht zuletzt aufgrund des Referendumsergebnisses in Italien – das monatliche Kaufvolumen unverändert ließe und einige Regeln des Programms lockerte, um sich mehr Spielraum für eine Fortführung der Käufe auf dem derzeitigen Niveau zu verschaffen, wäre dies positiv für die Märkte und die Stimmung im restlichen Jahresverlauf.“ 

„Kurz, die Märkte für Investment-Grade-Unternehmensanleihen haben das Referendumsergebnis bisher gut verkraftet. Nun hängt es in hohem Maße von der politischen Entwicklung in Italien, von der Lage im italienischen Bankensystem und von der EZB ab, ob das Referendum die Märkte spürbar beeinflusst oder nicht.“ 

Global Fixed Income

Hans van Zwol, Senior Portfolio Manager Global Fixed Income: "Im Referendum lehnten die Italiener die vorgeschlagenen Verfassungsreformen klar ab.  Premierminister Renzi hat gegenüber dem italienischen Präsidenten seinen Rücktritt erklärt. Nun sind mehrere politische Szenarien möglich, und es ist unklar, wie sich die Lage entwickeln wird.“

„Bisher ist die Marktreaktion moderat ausgefallen. Die Renditedifferenz zwischen zehnjährigen italienischen Staatsanleihen und ihren deutschen Pendants weitete sich heute morgen zunächst um 0,14% aus, liegt aber inzwischen wieder beinahe auf dem Stand der vergangenen Woche. Panikreaktionen oder eine ausgeprägte Flucht in sichere Vermögenswerte sind eindeutig nicht zu erkennen. Aufgrund der Sorge um einige schwache italienische Banken haben sich die Spreads im Finanzsektor ausgeweitet, aber auch dort ist keine starke Bewegung zu erkennen.“

„Längerfristig gibt es für die Finanzmärkte durchaus Anlass zur Sorge. Bei Neuwahlen könnte die euroskeptische Fünf-Sterne-Bewegung an die Macht gelangen. Bei einem politischen Durchwursteln, z.B. im Falle einer Übergangsregierung oder einer anderen kurzfristigen Lösung, dürfte Italiens Konjunktur wegen des Mangels an Reformen weiterhin lahmen.“

„Italiens Risikoprämien gegenüber den europäischen Staatsanleihen mit den besten Ratings erscheinen zwar attraktiv und das EZB-Kaufprogramm für Staatsanleihen bietet einen gewissen Puffer. Dennoch ist es unseres Erachtens sinnvoll, vorsichtig in Bezug auf italienische Staatsanleihen zu sein, bis mehr Klarheit über die politische Entwicklung herrscht.“

von Jon Jonsson, Senior Portfolio Manager - Global Fixed Income beim unabhängigen US-Asset-Manager Neuberger Berman.

Die Entscheidung der italienischen Wähler im gestrigen Referendum zur Verfassungsreform hat vielfältige Auswirkungen: Kurzfristig dürften die Renditen der italienischen Staatsanleihen steigen, während sich die Spreads zu anderen europäischen Anleihen ausweiten werden. Die Volatilität steigt, nicht nur in Italien, sondern in ganz Europa. Des Weiteren besteht auch die Möglichkeit, dass Italien durch die Rating-Agenturen herabgestuft wird und die Kreditkosten steigen.

Besonders besorgniserregend ist, dass das “Nein“ schlimme Folgen für den angeschlagenen italienischen Bankensektor haben könnte. Banken wie die UniCredit Banca Popolare und insbesondere die Monte dei Paschi di Siena sind aufgrund ihrer notleidenden Kredite schon das ganze Jahr schwer unter Druck.

Allerdings ist zu bedenken, dass im Referendum nicht über Italiens Verbleib in der Europäischen Union abgestimmt wurde – obwohl es in vielen Kreisen so interpretiert wird. Premierminister Matteo Renzi versuchte, mit dem Unterhaus als primäre gesetzgebende Körperschaft und einer Begrenzung der Macht des Senats, den politischen Prozess zu beschleunigen. Seine Initiative erhielt sowohl interne als auch externe Unterstützung von nationalen Politikern und internationalen Organisationen wie der OECD. Tatsächlich gab es 2015 einen Bericht, dass „institutionelle Reformen [in Italien] die Grundlage für bessere Politikgestaltung und entschiedenere Umsetzung sein können."

Die Gegner argumentieren unterdessen, dass dies wichtige Kontrollmechanismen aushebelt – und ihre Stimme fand Gehör. Ob zu Recht oder zu Unrecht – der Markt sieht dies wahrscheinlich als ein weiteres Beispiel für den wachsenden Anti-Establishment-Trend.

Wie geht es weiter?

Nach Renzis Rücktritt gibt es wohl vorgezogene Neuwahlen, obwohl diese nicht vor 2018 stattfinden müssen. Wahrscheinlicher ist, dass der italienische Präsident Sergio Mattarella eine „technokratische“ Übergangsregierung ernennt, oder die Regierungsgeschäfte zwischenzeitlich von einem anderen Vertreter aus der Mehrheitspartei PD geführt werden.

Mit Blick auf den Markt glauben wir, dass das “Nein“ das Vertrauen in die Erholung der italienischen Wirtschaft verringert. Es wird wahrscheinlich auch die Unsicherheit infolge der steigenden Euroskepsis im Euroraum steigern. Italienische Staatsanleihen und riskantere Anlagen in Europa werden eher negativ beeinflusst.

Wie wir nach den US-Wahlen und der Brexit-Abstimmung gesehen haben, konnten die Märkte diese Entwicklung jedoch früher als erwartet einpreisen. Wir sind überzeugt, dass Geduld hier der Schlüssel ist, um die Gelegenheiten für den Ankauf attraktiv bewerteter Vermögenswerte zu nutzen.

Grundsätzlich hat Europa zwar mit stagnierendem Wirtschaftswachstum, mit Fragen der Außenpolitik und mit der Flüchtlingskrise zu kämpfen, aber wir glauben weiterhin, dass es sich rechtzeitig damit befassen wird. Tatsächlich sieht unser Basis- Szenario so aus, dass Europa sich weiter erholen wird, wenn auch sehr langsam.

Als Julius Caesar 49 vor Christus mit seiner Armee über den Rubikon marschierte, erklärte er bekanntlich "Alea iacta est" – die Würfel sind gefallen. Das ist im heutigen Italien nicht ganz richtig. Es kann immer noch seine Zukunft selbst gestalten, doch es muss schnell und entschlossen handeln.

Den gesamten Kommentar in englischer Sprache finden Sie hier: http://www.nb.com/pages/public/en-de/insights/has-italy-crossed-the-rubicon.aspx

von Markus Tischer, Senior Quantitative Analyst und Portfoliomanager, BANTLEON.

Der November war weltweit von steigenden Renditen geprägt. So zogen die Zinsen für 10-jährige US-Staatsanleihen mit 2,41% auf den höchsten Stand seit Juni 2015 an. Gleichzeitig erreichten japanische Langläufer, 10-jährige Bundesanleihen und Schweizer Eidgenossen ebenfalls neue zyklische Höchststände. Alle diese Märkte haben gemein, dass die Renditen seit vier Monaten aufwärts gerichtet sind.

Die Ursachen für diese Entwicklung liegen auf der Hand. Nahezu gleichzeitig mit dem Erreichen der historischen Renditetiefststände zur Jahresmitte legte die Konjunkturdynamik sowohl in den USA als auch in Deutschland, in Japan und der Schweiz deutlich zu. So erreichten die Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes in diesen Regionen zyklische Höchststände. Mit dieser Konjunkturentwicklung zogen auch die Inflationserwartungen, gemessen an der Zinsdifferenz zwischen lang laufenden nominellen Anleihen und inflationsbesicherten Papieren, in den USA sowie in Deutschland und Japan markant an. Dass dieser Mix aus konjunktureller Aufwärtsbewegung und aufkommender Inflationsangst pures Gift für die Anleihenmärkte ist, wundert nicht. In den USA kommt hinzu, dass die Fed bereits im Dezember mit Zinserhöhungen auf diese Entwicklung reagieren dürfte.

Der Bullenmarkt ist vorbei

Betrachtet man das langfristige Chartbild von US-Treasury-Futures seit 1981, dann wird klar, dass der Renditeanstieg im November zu einem Bruch des seit 35 Jahren bestehenden Abwärtstrends geführt hat. Deshalb besteht in den kommenden Monaten das akute Risiko, dass sich Anleger durch Verkäufe von Zinsterminkontrakten vor einem weiteren Zinsanstieg schützen werden und dadurch die Renditen weiter nach oben treiben. Der nächste für 10-jährige T-Notes relevante Widerstand in Form des seit 1987 bestehenden Abwärtstrends verläuft bei etwa 3,0%. Diesem Sog dürften sich auch deutsche Bundesanleihen und Schweizer Eidgenossen nicht entziehen können. Deshalb ist auch hier mittelfristig mit Kursverlusten zu rechnen. Aus charttechnischer Sicht ist ein Niveau von 1,0% für 10-jährige Bundesanleihen und die Nulllinie bei lang laufenden Eidgenossen realistisch.

Fazit: Die Gezeitenwende am Anleihenmarkt ist da. Sollte sich weder die Konjunktur- noch die Inflationsentwicklung markant umkehren, dann dürfte der Bullenmarkt bei Staatsanleihen weltweit zunächst vorüber sein und uns perspektivisch eine Phase steigender Zinsen bevorstehen. Entsprechend dürfte in den kommenden Quartalen aktives Management von Staatsanleihen einer passiven Indexabbildung deutlich überlegen sein. Oder anders ausgedrückt: Besitzer von Anleihen-ETFs müssen in den nächsten Monaten mit deutlichen Kursverlusten rechnen.

von Angel Agudo, Fondsmanager des Fidelity America Fund.

Meiner Ansicht nach ist die amerikanische Wirtschaft in unverändert guter Verfassung und dürfte ihren moderaten Wachstumskurs fortsetzen. Angesichts anhaltender Engpässe am Arbeitsmarkt und damit einhergehender Lohnzuwächse wird der Konsum vermutlich einer der wichtigsten Wachstumstreiber bleiben. Unterstützung für die Wirtschaft sollte zudem künftig von der starken Dienstleistungsbranche und der zunehmenden Bautätigkeit ausgehen.

Nach einem erbitterten und kontroversen Wahlkampf haben die Amerikaner Donald Trump zum nächsten Präsidenten der Vereinigten Staaten gewählt. Jedoch hatten die Märkte mehrheitlich mit einem Wahlsieg von Hillary Clinton gerechnet. Trumps Sieg wird deshalb wohl zunächst erhebliche Schwankungen nach sich ziehen. Nach Einschätzung der meisten Marktbeobachter könnte der Republikaner für eine beispiellose Verunsicherung in der Haushalts-, Geld- und Handelspolitik sowie in legislativer Hinsicht sorgen. Anders als die anfängliche Reaktion des Marktes vermuten lässt, glaube ich aber nicht, dass der Ausgang der US-Wahl auf lange Sicht die Marktrichtung bestimmen wird. Zahlreiche Studien belegen, dass Präsidentschaftswahlen langfristig nur geringe Auswirkungen auf den amerikanischen Aktienmarkt haben. Und das wird dieses Mal nicht anders sein. Schließlich sind die Machtbefugnisse des US-Präsidenten durch die klare Trennung von Exekutive, Legislative und Judikative begrenzt. Alle Bundesgesetze müssen vor ihrer Umsetzung vom Kongress verabschiedet werden. Und auch wenn die Republikaner nun über die Mehrheit im Kongress verfügen, wird es Trump aufgrund des amerikanischen Rechtssystems schwerfallen, extreme politische Vorhaben durchzusetzen.

US-Banken dürften von steigenden Zinsen profitieren

Was die Zinsen anbelangt, so können sie in nächster Zeit nur steigen. Wie schnell und wie stark, das hängt vor allem von der künftigen Wirtschaftsentwicklung ab. Kaum überraschend erscheinen viele zinsempfindliche Unternehmen, allen voran Finanzdienstleister und Banken, attraktiv bewertet. Ein Vorteil für Banken sind ihre Bilanzen, die so solide sind wie seit Jahrzehnten nicht mehr. In meinem Portfolio sind Bankaktien deshalb stark vertreten, deutlich übergewichtet bin ich in diesem Bereich jedoch nicht. Schließlich befinden wir uns wohl in einer weit fortgeschrittenen Phase des aktuellen Konjunkturzyklus, und die Branche muss mit strengerer Regulierung zurechtkommen. Über die aktuellen Beschlüsse der Federal Reserve kann man zwar geteilter Meinung sein. Einig sind sich aber nahezu alle Marktteilnehmer, dass höhere Staatsausgaben unvermeidlich sind. Gemessen an ihrem Anteil am Bruttoinlandsprodukt sind die Infrastrukturausgaben so niedrig wie seit Jahrzehnten nicht mehr. In den Kursen von Bau- und Baustofffirmen scheint das Erholungspotenzial jedoch zum Teil bereits eingepreist. Die Verteidigung ist ein weiterer Bereich, in dem wohl mit höheren staatlichen Ausgaben zu rechnen ist.

Beim Ölpreis schließlich deutet unser internes Modell ein gewisses Erholungspotenzial an, angefacht durch die eingebrochenen Investitionen in der Schieferölförderung und die etwas angespannte Finanzlage im Königreich Saudi-Arabien, einem der größten Ölförderer. Unter dem jüngsten Ölpreisverfall haben Öldienstleister meines Erachtens am meisten gelitten, und zwar sowohl was das Geschäftsvolumen wie auch die Preise anbelangt. Sie könnten daher bei einem Aufwärtstrend in der Branche die Führung übernehmen.

Alles in allem gibt es nach wie vor eine Vielzahl von Anlagemöglichkeiten in den USA. Allerdings darf nicht vergessen werden, dass wir uns in einer fortgeschrittenen Phase des Konjunkturzyklus befinden, in der die Margen generell hoch und die Bewertungen alles andere als niedrig sind. Ferner könnten steigende Löhne und Zinsen im Zusammenspiel mit dem nach wie vor starken Dollar die Margen in einigen Wirtschaftszweigen schmälern. Aber wie immer werden sich einige Unternehmen besser entwickeln als andere, weshalb eine sorgfältige Titelauswahl unverzichtbar ist.

von Carsten Mumm, Leiter der Kapitalmarktanalyse bei der Privatbank Donner & Reuschel.

Der Hintergrund für die vorliegende Verfassungsänderung ist, dass Gesetzesvorhaben usw. bisher von beiden Kammern verabschiedet werden mussten, bevor sie umgesetzt werden konnten. Dadurch kam es regelmäßig zu extrem langwierigen Verhandlungen und am Ende - wenn überhaupt - oftmals nur zu Kompromisslösungen. Die Arbeit der Regierungen, vor allem bei der Durchsetzung von Reformen, wurde somit erheblich erschwert. Zukünftig hätte der Senat als Vertretung der Regionen nur noch sehr beschränkte Möglichkeiten, seine Kritik auszudrücken bzw. Vorschläge zu unterbreiten. Zudem würden die Delegierten des Senats nicht mehr direkt vom Volk gewählt, sondern von den Regionalregierungen bestimmt werden.

Bereits im Juli 2016 trat ein erster Teil der Wahlrechts- und Verfassungsreform in Kraft, nach dem die Partei mit einem Stimmenanteil von mindestens 40% automatisch eine absolute Mehrheit im Abgeordnetenhaus hat. Sollte auch der jetzt anstehende Reformschritt angenommen werden, hätte die Regierung einen deutlich größeren Handlungsspielraum. Damit verbunden wäre allerdings auch eine größere Machtkonzentration die - in den falschen Händen - zu unerwünschten Entwicklungen führen könnte.

Warum ist die Abstimmung aus Kapitalmarktsicht so bedeutend?

Der aktuelle Ministerpräsident Renzi hat vor einiger Zeit angekündigt, im Falle einer Ablehnung zurückzutreten. Dies hat er zwar mittlerweile relativiert, trotzdem dürfte der Ausgang des Referendums auch über seine politische Zukunft entscheiden. Selbst wenn er nicht sofort abtreten würde, wäre bei den anstehenden Parlamentswahlen (spätestens im Frühjahr 2018) ein deutlich besseres Abschneiden oppositioneller (Protest-) Parteien wahrscheinlich (z.B. Fünf-Sterne-Bewegung von Beppe Grillo). Ggf. könnte eine Ablehnung der Reform auch zur Einsetzung einer technokratischen Übergangsregierung (wie unter Mario Monti zwischen 2011 und 2013) und / oder zu vorgezogenen Neuwahlen führen. Die derzeit einflussreichsten oppositionellen Kräfte stechen derzeit auch in Italien durch eine eurokritische Haltung hervor. Sollte deren Einfluss durch eine Schwächung Renzis steigen, könnten somit die Zukunft Italiens im Euro-Währungsraum und damit das Überleben des Euroraums als Ganzes in Frage stehen. Heftige Turbulenzen an den Börsen wären die voraussichtliche Folge.

Welches Ergebnis wird erwartet?

Die Umfragen bis Mitte November deuten einen Vorsprung der Gegner des Referendums an. Trotzdem ist der Ausgang kaum vorhersehbar - gerade nach den jüngsten Erfahrungen beim Brexit-Votum und der US-Wahl. Selbst unter Berücksichtigung der allgemein vorhandenen Stimmungslage gegen bestehende politische Establishments ist im Falle Italiens keine eindeutig zu favorisierende Seite auszumachen. Ein "ja" zur Verfassungsreform würde einen Wandel des bestehenden politischen Systems, andererseits aber auch eine Verlagerung der politischen Macht weg von den Regionen hin zur Zentrale in Rom bedeuten. Vielleicht befinden die Italiener am Sonntag aber auch in erster Linie über das politische Überleben Renzis, der - anders als in der deutschen Öffentlichkeit wahrgenommen - in Italien nicht den Status eines jungdynamischen und beliebten Reformers genießt.

Was würde das Ergebnis politisch bedeuten?

Ein "ja" würde den Reformwillen Italiens deutlich unterstreichen. Renzi würde gestärkt aus dem Referendum hervorgehen und könnte weitere dringend notwendige Reformvorhaben leichter umsetzen. Demgegenüber wird ein "nein" mit einem fehlendem Reformwillen verbunden. Ein längerer Zeitraum politischer Lähmung in Italien wäre die wahrscheinliche Folge und zwar solange bis klar ist, wie es politisch weitergeht (Bleibt Renzi? Wenn ja, wie lange? Wenn nein, kommt es zu schnellen Neuwahlen oder zu einer Technokratenregierung? ...?). In dieser Zeit würden auf jedem Fall keine Reformen durchsetzbar sein. Die eurokritischen Kräfte bekämen deutlichen Auftrieb.

Was bedeutet es für die Börsen?

Im Moment ist die Konsensmeinung, dass eine Ablehnung der Verfassungsreform zu Turbulenzen an den Kapitalmärkten mit fallenden Aktienkursen, einem abwertenden Euro und steigenden italienischen Zinsen führen wird. Dieses Szenario wurde von den Börsen in den letzten Tagen teils schon vorweg genommen. Auch wenn damit bereits ein Teil der potenziellen Verluste in den Kursen eingepreist ist, wären weitere Abgaben am Montag wahrscheinlich. Grundsätzlich ist es jedoch positiv, dass der Markt skeptisch ist und vorsichtig agiert, weil dadurch das negative Überraschungspotenzial deutlich geringer ausfällt. Fraglich ist allerdings, wie weit es abwärts gehen kann und wann eine mögliche positive Gegenbewegung einsetzen wird. Die Beantwortung dieser Frage hängt entscheidend von den Reaktionen der italienischen und europäischen Politik ab. Ein vorübergehendes Verbleiben Renzis im Amt würde vermutlich zu einer Beruhigung der Situation beitragen. Sollte es hingegen zu heftigen Turbulenzen kommen, ist damit zu rechnen, dass die EZB sich schon vor ihrem regulären Sitzungstermin am 8. Dezember zu Wort melden wird. Sie könnte die Märkte z.B. durch einen verstärkten Fokus auf den Kauf italienischer Staatsanleihen stützen. Entsprechende Andeutungen wurden von Seiten der EZB bereits Ende November kundgetan.

Welche Rolle spielt das Bankensystem in Italien?

Ein direkter Zusammenhang zum anstehenden Referendum besteht nicht. Klar ist jedoch, dass derzeit alle europäischen Banken vor großen Herausforderungen stehen, die unter anderem aus fehlenden Ertragsperspektiven aufgrund der Niedrigzinsphase und gleichzeitig steigenden Kosten wegen anstehender Investitionen für Digitalisierung und Regulierung entstehen. Bei einigen italienischen Großbanken kommt ein relativ großer Anteil fauler Kredite hinzu, weswegen teilweise dringende Kapitalerhöhungen vorgenommen werden müssen. Dafür ist ein entspanntes Kapitalmarktumfeld die bessere Grundlage. Sollten den Banken die Kapitalerhöhungen aus eigener Kraft nicht gelingen, käme erneut die Frage nach einer staatlichen Rettung auf die Agenda, die aufgrund der bestehenden europäischen Regularien jedoch nahezu ausgeschlossen ist. Noch ein Grund mehr, dass die EZB-Offiziellen im Zweifel schnell zur Seite springen dürften.

Was bedeutet die Situation für Anleger?

Grundsätzlich ist das italienische Referendum kein Grund eine unter langfristigen strategischen Gesichtspunkten festgelegte Anlagestrategie umzuwerfen. Letztlich handelt es sich „nur“ um eine von vielen Zuspitzungen der politischen Lage in Euroland in den vergangenen Jahren. Zweifellos könnte sich daraus allerdings eine negative Kettenreaktion entwickeln, die die Ausmaße der Griechenlandkrise noch übersteigen könnte. Sicher ist dies jedoch keineswegs. Schon die Marktreaktionen nach dem Brexit und nach der US-Wahl haben positive Überraschungen gezeigt. Es wird also auch in den kommenden Wochen darauf ankommen, die taktische Positionierung der Kapitalanlage dynamisch auf sich ändernde Marktvoraussetzungen anzupassen. Dem Risikomanagement kommt dabei eine essentielle Rolle zu.

von Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege.

Das bevorstehende italienische Referendum über Änderungen an der Verfassung des Landes könnte zu einem Wendepunkt in der Karriere von Ministerpräsident Matteo Renzi führen. Lehnt die Mehrheit der Italiener die Reformen ab, würde Renzi vermutlich den Rücktritt erklären und die Instabilität in der Eurozone verstärken. Bei einer Annahme des Referendums könnten hingegen italienische Aktien und Anleihen zu einem Höhenflug ansetzen.

„Sind Sie für die Genehmigung des Verfassungsgesetzes betreffend „Bestimmungen zur Überwindung des paritätischen Zweikammersystems, Reduzierung der Zahl der Abgeordneten, Eindämmung der Kosten für das Funktionieren der Institutionen, Abschaffung des CNEL und Überarbeitung des V. Titels des II. Teils der Verfassung“, das vom Parlament genehmigt und im Gesetzesanzeiger der Republik Nr. 88 vom 15. April 2016 kundgemacht wurde?“

Diese Frage wird den italienischen Wählerinnen und Wählern am Sonntag, den 4. Dezember gestellt. Für den reformorientierten Ministerpräsidenten Matteo Renzi wäre das Ende des „perfekten Zweikammersystems“ ein entscheidender Schritt für eine effizientere Regierung, zusammen mit einem neuen Wahlgesetz, bei dem der Wahlsieger einen Mehrheitsbonus erhält, was ebenfalls eine stabilere Regierung bewirken sollte. Das von beiden Parlamentskammern bereits verabschiedete Wahlgesetz muss aber vor in Kraft treten noch vom höchsten Gericht auf seine Vereinbarkeit mit der Verfassung des Landes geprüft werden.

Laut den aktuellen Umfragen liegt das Lager der Reformgegner nach wie vor klar in Führung. Da die Zahl der Unentschlossenen jedoch hoch ist, bleibt das Ergebnis weiterhin ungewiss.

Welche Folgen hätte ein Nein?

Die Ablehnung der Verfassungsänderungen würde zu politischer Instabilität führen, denn Matteo Renzi hat sein politisches Schicksal mit dem Ausgang des Referendums verknüpft. Vorausgesetzt, er tritt bei einer Niederlage tatsächlich zurück, müsste Präsident Sergio Mattarella entscheiden, wer eine neue Regierung bilden soll. Höchstwahrscheinlich würde dann eine Übergangsregierung die Geschäfte bis zur nächsten planmäßigen Parlamentswahl Anfang 2018 führen. Wir halten vorgezogene Neuwahlen (unter welchem Wahlgesetz?) im Jahr2017 für höchst unwahrscheinlich, denn angesichts der derzeitigen Stärke der Protestpartei Movimento Cinque Stelle (M5S) hat keine der traditionellen Parteien ein Interesse daran. Ironischerweise hätte M5S unter dem neuen Wahlgesetz eine größere Chance, die Abgeordnetenkammer zu kontrollieren und ihre Anti-Establishment-Agenda voranzutreiben – etwa ein Referendum über den Verbleib Italiens in der Eurozone.

Unserer Einschätzung nach haben Anleger eine Ablehnung der Verfassungsänderung bereits weitestgehend eingepreist, denn italienische Vermögenswerte haben sich in den letzten Quartalen anhaltend schwach entwickelt (siehe Grafik im PDF links). Daher rechnen wir nicht mit einer extrem negativen Marktreaktion. Man kann jedoch auch ein düstereres Szenario nicht ausschließen, bei dem ein möglicher Run auf schwache italienische Banken eine negative Spirale in Gang setzen würde. Allerdings hat die Europäische Zentralbank höchstwahrscheinlich bereits einen Notfallplan ausgearbeitet, um eine mögliche Ansteckung zu verhindern.

Welche Folgen hätte ein Ja?

Italienische Anleihen und Aktien – allen voran Bankpapiere – dürften von einer massiven Erholungsrally profitieren. Im weiteren Sinne würde der Euro Stoxx 50 Index, der zuletzt von Anlegern gemieden wurde und sich unterdurchschnittlich entwickelte, eine attraktive Kaufgelegenheit darstellen, da - kurzfristig ein beträchtliches systemisches Risiko entfiele.

von Matthew Siddle, Fondsmanager des Fidelity European Growth Fund.

Die wirtschaftlichen Entwicklungen weltweit haben sich in diesem Jahr positiv auf europäische Aktien ausgewirkt. So ist China einer harten Landung entgangen, die Volkswirtschaft des Landes befindet sich nun wieder in einem Aufwärtstrend. Auch die Wirtschaftsdaten aus den USA waren stark – wie unter anderem die Arbeitslosenzahlen und die Daten über die Schaffung neuer Jobs belegen. Die Wahl Donald Trumps zum nächsten US-Präsidenten könnte auch die Entwicklung europäischer Aktien in den kommenden Monaten beeinflussen. Steuersenkungen sollten eine stimulierende Wirkung auf den Aktienmarkt haben.

Aufstieg des Populismus ein Risiko

In Europa stechen eher Risiken als Chancen ins Auge, wenn man die Situation der Wirtschaft betrachtet. Eine besondere Bedeutung haben dabei politische Risiken. Die Brexit-Verhandlungen könnten für eine lange Phase der Unsicherheit sorgen. Es ist wahrscheinlich, dass die Positionen Großbritanniens und der Europäischen Union sehr weit auseinanderliegen werden – Streit wäre die Folge. Ein zusätzliches Risiko in Europa ist ein weiterer Aufstieg des Populismus: In Italien steht ein Referendum an, in Frankreich die Präsidentschaftswahl, in Deutschland Bundestagswahlen.

Einstiegschancen vor allem bei Healthcare- und Energietiteln

Der europäische Aktienmarkt bietet dennoch viele Einstiegschancen. Wir suchen nach Aktien mit guter Qualität zu einem attraktiven Preis, und das ist momentan in mehreren Branchen zu finden. In der Gesundheitsbranche gibt es Unternehmen mit einer vielversprechenden Produkt-Pipeline, deren Aktien attraktiv bewertet sind. Ähnlich ist die Situation in der Energiebranche. Viele Aktien befinden sich nahe einem 60-Jahres-Tief. Nachdem die Rohstoffpreise zuletzt gestiegen sind, haben die Unternehmen jetzt Rückenwind.

von Carsten Vennemann, Geschäftsführer von Gauly | Dittrich | van de Weyer.

Am kommenden Sonntag stimmt Italien über die Verfassungsreform Matteo Renzis ab. Die Meinungsforscher erwarten eine Ablehnung, das Büro Renzis dementiert gleichzeitig Rücktrittspläne. Die Staatsanleihenmärkte preisen bereits höhere Risiken mit einem Anstieg der 10-jährigen italienischen Staatsanleihen bis auf maximal 2,13% in den letzten Tagen ein. Die Zinsdifferenz zu Bundesanleihen handelt auf dem weitesten Niveau seit der Ankündigung der quantitativen EZB-Geldpolitik in 2014. Europäische Aktien handeln dagegen seit der US-Wahl erstaunlich ruhig und bewegen sich in einer Spanne von gut 2%.

Soweit die aktuelle Lage, was sind nun die Konsequenzen für die Märkte in den nächsten Tagen?

Gewinnt Renzi das Referendum, könnte dies zu einer kurzfristigen Belebung der Aktienmärkte führen, die aber aufgrund der voraussichtlich am 14. Dezember erfolgenden US-Leitzinserhöhung schnell wieder abebben könnte. Nachhaltiger dürfte der Einfluss auf die Staatsanleihenmärkte sein: Ein Durchbrechen der Serie der vergangenen, populistisch geprägten Wahl- und Abstimmungsergebnisse würde neuen Mut nach Europa bringen und der extremen 5-Sterne-Bewegung Grillos in Italien den Wind aus den Segeln nehmen. Damit wäre die reformorientierte Regierung Renzis auf ihrem sinnvollen Weg einen großen Schritt weiter gekommen und seine Wahlreform würde künftige Regierungsbildungen erheblich erleichtern. Italienische Staatsanleihen dürften dann ihren Risikoaufschlag gegenüber spanischen Papieren von aktuell knapp 0,5% reduzieren können. Die Merkelsche Europapolitik würde Zeit zum durchatmen erhalten.

Im Fall einer Ablehnung der Verfassungsreform sind die Konsequenzen schwieriger abzuschätzen und sie hängen vor allem davon ab, ob das Ergebnis knapp ausfällt oder Renzi mit deutlichem Abstand verliert. Sollte Renzi klar verlieren, würde sein Rücktritt unvermeidlich und seine politische Karriere beendet. Italien verlöre damit seine "europäische" Hoffnung - Neuwahlen sowie ein Erstarken der 5-Sterne-Bewegung könnten auf Jahressicht die Konsequenz darstellen. Die Wirkung auf italienische Aktien, insbesondere Bankaktien, aber auch auf die generellen europäischen Aktien- und Staatsanleihenmärkte könnte fatal sein und eine neue Eurokrise auslösen.

Nach aktuellen Meinungsumfragen - wohlwissend, dass diese in der Vergangenheit keine verlässliche Einschätzung geliefert haben - deutet alles eher auf einen knappen Sieg des "Nein"-Lagers hin. In diesem Fall könnte Renzi zwar kaum den Ausgang des Referendums negieren, würde aber vermutlich seine starke Position als Chef seiner Demokratischen Partei behalten und könnte bis auf weiteres - mangels Alternative - eine neue Regierung führen, natürlich auf geschwächter Basis. Immerhin repräsentiert er weiterhin die Mehrheit im Parlament.

Es bleibt zu vermuten, dass ein solches Abstimmungsergebnis am kommenden Montag für erhöhte Volatilität an den Märkten sorgen würde. Aktien wie Staatsanleihen würden in diesem "risk-off"-Szenario verlieren. Die gestrige Nachricht der Agentur Reuters, die EZB würde in diesem Fall verstärkt italienische Staatsanleihen kaufen, hat allerdings bereits zur Stimmungsverbesserung beigetragen. Wir erwarten daher, dass seitens der EZB oder EZB-Präsident Draghis eindeutige Signale, möglicherweise noch in der Nacht des Referendums kommen würden, um die Situation zu beruhigen. Ein klares Signal Renzis, dass er bereit wäre, weiterzumachen, könnte dann eine Sentimen Umkehr auslösen. Ein solches Szenario würde für die entsprechenden Anlageklassen eine taktische Kaufchance darstellen. Man fühlt sich an die Brexit-Abstimmung oder die US-Wahl erinnert. Weiterhin stellen Renditeniveaus von über 2% für 10-jährige italienische Staatsanleihen im Umfeld negativer Kasseverzinsung und minimaler Renditen für Unternehmensanleihen durchaus eine Anlagealternative dar, zumal die EZB auch weiterhin diese Wertpapiere kaufen wird.

Dass nun nach Brexit und Trump ein weiteres politisches Ereignis die Aktienmärkte - zumindest kurzfristig - ins Trudeln bringen könnte, charakterisiert das bisherige Börsenjahr 2016. Ein Jahr, das durch eine schleppende Wachstumsentwicklung bei weiterhin "wohlwollender" Geldpolitik gekennzeichnet war. Das italienische Referendum stellt aber noch nicht den Abschluss dieses Jahres dar, denn die US-Zinsentscheidung im Dezember bietet erneutet Anlass für höhere Volatilität. Die US-Notenbank hätte aber mit einer marktberuhigenden Kommunikation zur Zinserhöhung die Chance, einen positiven "Börsenboden" für 2017 zu bereiten. Ein Jahr, in dem dann neben den nächsten politischen Ereignissen die Frage einer möglicherweise künftig expansiveren Fiskalpolitik in den USA und vielleicht auch in Europa die nächste Chance an den Aktienmärkten schaffen könnte.

GAULY | DITTRICH | VAN DE WEYER is represented in Germany by Active Fund Placement ï www.fundplacement.de

Bisher zählte Saudi-Arabien zum Eliteclub der Länder, die es nicht nötig hatten, sich an den Kapitalmärkten Geld zu leihen. Über Jahre hinweg konnte das Land seine finanziellen Ausgaben durch den Cashflow aus seinen enormen Öleinnahmen decken. Diese komfortable Position endete jedoch mit dem starken Ölpreisrückgang, der das Land zwang, Anlegergelder in Anspruch zu nehmen. Auch wenn die Opec nun erstmals seit 2008 eine Reduktion der Fördermenge beschloss und der Ölpreis kurz darauf über die Marke von 50 US-Dollar stieg, ist langfristig dennoch von weiteren Anleiheemissionen auszugehen.

„Um die Bedeutung dieser Anleiheemmision zu erkennen, muss man verstehen, wie schwer der Ölpreisrückgang Saudi-Arabien getroffen hat. Der Absturz auf einen Tiefstwert von weniger als 30 US-Dollar je Barrel hat im letzten Jahr ein gewaltiges Loch von rund 200 Milliarden US-Dollar in das Budget des Königreichs gerissen“, erklärt Amy Kam, Fixed-Income-Portfoliomanagerin bei GAM. Schätzungen des Internationalen Währungsfonds (IWF) zufolge müsste der Ölpreis für einen ausgeglichenen Haushalt Saudi-Arabiens im Jahr 2016 bei rund 80 Dollar pro Barrel liegen. „Auf kurze Sicht ist eine Rückkehr auf dieses Preisniveau jedoch unwahrscheinlich. Infolgedessen gerät die Regierung zunehmend unter Druck, die düsteren Aussichten für das Zwillingsdefizit – sowohl im Staatshaushalt als auch bei der Leistungsbilanz – zu verbessern und die Aufzehrung ihrer Devisenreserven abzubremsen“, so die GAM-Expertin. Die Regierung habe zahlreiche Ausgabenkürzungen angekündigt, Investitionen verschoben oder ganz gestrichen und sich Bankkredite in Höhe von 10 Milliarden US-Dollar gesichert. Im Januar habe die Regierung sogar öffentlich über ihre Absicht, das Kronjuwel – den staatlichen Ölkonzern Aramco – an die Börse zu bringen gesprochen und damit die Marktteilnehmer überrascht. Die Idee sei als Teil eines ‚weiter gefassten Pakets von Wirtschaftsreformen‘ vorgebracht worden. Schuldlos an dieser Entwicklung ist das Königreich dabei nicht: „Ironischerweise hat Saudi-Arabien den Ölpreisrückgang tatsächlich nicht nur toleriert, sondern sogar beschleunigt, da sich das Land weigerte, die Fördermengen zu reduzieren. Damit sollten die US-Schieferölproduzenten unter Druck gesetzt werden.“

Das Volumen ist eine Messlatte für künftige Anleiheemissionen

Auf kurze Sicht wird die Emission von Anleihen im Wert von 17,5 Milliarden den Druck auf den lokalen Bankensektor des Königreichs lindern, der die in den Jahren 2015 und 2016 entstandenen Defizite finanziert hatte. „Die Emission ist die größte Ausgabe von Schwellenländeranleihen der Geschichte und übertrifft das früher in diesem Jahr von Argentinien aufgestellte Rekordniveau. Unserer Meinung nach ist diese US-Dollar-Emission ein wichtiger Meilenstein für den Kreditmarkt im gesamten Nahen Osten und Nordafrika, der sogenannten MENA-Region“, sagt Kam. Bereits Monate vorher habe diese Emission ihre Schatten in der Region vorausgeworfen: Die erwartete Größe der multimilliardenschweren Transaktion führte zu einer Ausweitung der Spreads, da Anleger andere Nahost-Papiere verkauften, um in ihren Portfolios Platz zu schaffen.

Angesichts der rekordniedrigen Renditen in anderen Ländern zog die Emission einer Investment-Grade-Staatsanleihe mit einer attraktiven Renditehöhe nicht nur eingefleischte Schwellenländeranleger an: „Anleger, die flexibel in verschiedenen Anlageklassen investieren können, wollten ebenfalls mitmischen. Dies erklärt die enorme Höhe des Orderbuchs von etwa 67 Milliarden US-Dollar. Daneben wurde die Nachfrage auch durch den Seltenheitswert und die zusätzlichen Diversifikationseigenschaften in die Höhe getrieben.“ Alle diese Faktoren führten Kam zufolge zu einer ausgesprochen internationalen Anlegerbasis: Weniger als 20 Prozent der Käufer waren lokale Anleger, während es normalerweise etwa 50 Prozent sind – wenn man die Emissionen Katars oder des Oman als Maßstabe nimmt. „Wir sehen dies als eine begrüßenswerte Entwicklung, da die Nutzung des globalen Dollarmarktes eine geringere Belastung der Liquidität der Banken in der Region zur Folge hat. Der Nachteil dieser international breiter gestreuten Beteiligung könnte eine weniger treue und kurzfristiger orientierte Anlegerbasis sein. Dies könnte wiederum zu einer weniger robusten Entwicklung der Spreads in Stressphasen am Markt führen“, prognostiziert Kam. In der Vergangenheit habe die Beteiligung lokaler Anleger eine wichtige Stütze für Anleihen der MENA-Region dargestellt.

Reformagenda bringt eine Regierungsumbildung mit sich

Angesichts der Differenz zwischen dem gegenwärtigen und dem für einen ausgeglichenen Haushalt nötigen Ölpreis wird der Staatshaushalt Saudi-Arabiens auch 2017 ein Defizit aufweisen. Da die 17,5 Milliarden US-Dollar schwere Emission zur Deckung des Defizits von 2016 diente, dürfte die Regierung 2017 erneut mit einer Emission in Höhe von 10 bis 12 Milliarden Dollar an den Markt gehen. Das Anlegerinteresse dürfte laut Kam dabei kein Problem darstellen, da die angebotene Rendite zusammen mit dem guten Investment-Grade Rating des Königreichs für renditehungrige Anleger attraktiv sein dürfte. „Abgesehen von lokalen Anlegern und Investoren aus Asien würde es nicht überraschen, wenn wir auch eine solide Nachfrage US-amerikanischer Pensionskassen zu sehen bekämen. Natürlich weist die Region ein gerütteltes Maß an geopolitischen Risiken auf. Anleger müssen sich dessen bewusst sein und diese im Auge behalten“, betont Kam. Hinzu komme das Risiko eines volatilen Ölpreises. Der Anstieg des Ölpreises in den letzten Monaten sei eine positive Entwicklung. Mittelfristig haben sowohl Saudi-Arabien als auch Russland ein großes Interesse daran, den Ölpreis verbal zu stärken. Eine Reduktion der Fördermengen – wie gerade erlebt –könnte eine gewisse Preisstabilität nach sich ziehen.

„Dennoch sind wir der Ansicht, dass das Königreich mehr tun muss, um langfristig einen ausgeglichenen Haushalt zu erreichen. Zwar sind die beschlossenen Maßnahmen zur Kostensenkung sicherlich hilfreich, aber nicht ausreichend.“ Die ambitionierte Agenda Vision 2030, die das Land darauf vorbereiten solle, sich von seiner Ölabhängigkeit zu lösen, sei relativ vage und bestehe bisher hauptsächlich auf dem Papier. „Die Machthaber im Königreich scheinen jedoch entschlossen, die wirtschaftliche Reformagenda voranzutreiben, wie sich an der Absetzung des langjährigen Finanzministers Anfang November zeigte. Sein Nachfolger hat seine Unterstützung für den Plan der Vision 2030 zugesagt, was wir als ermutigend ansehen“, schließt Kam.

Im achten Jahr des zweitlängsten Bullenmarktes aller Zeiten sind die makroökonomischen Zusammenhänge komplex. Gerade 2016 standen die Kapitalmärkte zunehmend unter dem Einfluss geopolitischer Ereignisse. Die Unsicherheit ist groß und wird vermutlich noch eine Weile anhalten. Dennoch ist es an der Zeit, sich die fundamentalen Faktoren vor Augen zu führen, die auf lange Sicht die Aktienrenditen bestimmen. „Anfangsbewertungen, Veränderungen in der Ertragskraft und langfristige Cashflows werden sich unabhängig von makroökonomischen Stolpersteinen in der nächsten Phase des momentanen Aktienzyklus als solide Stützpfeiler erweisen“, sagt Laurence Taylor, Portfoliospezialist für globale Aktien bei T. Rowe Price.

Trendwende bei Unternehmensgewinnen zeichnet sich ab

Obwohl das Umfeld für globale Aktien weiterhin unruhig bleiben dürfte, ist der Ausblick positiv. Grund hierfür ist die Entwicklung der Unternehmensgewinne. Diese lassen zwar seit längerem zu wünschen übrig und wurden im vergangenen Jahr insbesondere von den extrem gefallenen Einnahmen aus Öl, Werkstoffen und Produktionsgütern bestimmt. Nach Ansicht des Investmentexperten zeichnet sich hier aber Licht am Ende des Tunnels ab: „Die Unternehmensgewinne haben sich seit dem Sommer stabilisiert. Entscheidend ist nun, ob der Trend bestand hat und die Gewinne 2017 wieder steigen“, erklärt Taylor. 

Geschäftsklima und Anlegerstimmung positiv

Rückenwind bietet der seit Februar 2016 wieder steigende Ölpreis. In der Folge haben sich sowohl das Geschäftsklima sowie die Stimmung der Anleger verbessert. Im Jahr 2017 sollten sich auch die deflatorischen Folgen des Ölpreisverfalls wieder abmildern. In den USA dürfte ein zeitweiser Anstieg der Inflation, getrieben durch eine Rally der Öl- und Rohstoffpreise, nicht ausreichen, damit die Zinssätze wieder nach oben gehen. Wenn dies allerdings mit einer kontinuierlichen Stärkung des nationalen Lohnniveaus einhergeht und sich eine dauerhaft höhere Inflation abzeichnet, könnten den Vertretern der US-amerikanischen Notenbank Fed, die eine lockere Geldpolitik befürworten, schnell die Argumente ausgehen. „Vor diesem Hintergrund könnte uns endlich ein moderater Zinserhöhungszyklus der Fed bevorstehen“, lautet die Einschätzung von Taylor.

Weltwirtschaft wächst langsam, aber stetig

Für 2017 wird damit zumindest für die USA ein Szenario immer wahrscheinlicher, das sich durch langsam anziehende Zinsen, eine wirtschaftliche Erholung bei steigender Inflation sowie höhere Unternehmensgewinne auszeichnet. Der Portfoliospezialist geht zudem von einem langsamen, aber stetigen Wachstum der Weltwirtschaft aus. „Das Umfeld ist günstig, und viele Unternehmen sind momentan angemessen bewertet, sowohl für sich betrachtet als auch im Vergleich mit anderen Titeln“, so Taylor. Aus Sentiment-Perspektive sei es nun wichtig, dass ein Übergang hin zu steigenden Unternehmensgewinnen und mehr Wachstum stattfindet, selbst wenn dieses nur moderat ausfällt. Taylor empfiehlt, frühzeitig in globalen Aktien investiert zu sein, um von der Trendwende profitieren zu können: „Mehr Optimismus bei der Aktienanlage könnte sich auszahlen, insbesondere in Verbindung mit einer selektiven Titelauswahl. Anleger sollten auch darauf achten, nicht mehrheitlich auf defensive Unternehmen zu setzen.“    

by Nitesh Shah, Director - Commodities Strategist at ETF Securities.

It looks like OPEC has managed to orchestrate a deal to cut production, albeit past the 11th hour. Oil prices have rallied over 8% today, following a 5% decline yesterday. While momentum is likely to keep prices rising in the short-term, we doubt that the rally can be sustained as the deal requires almost as much non-OPEC participation as OPEC participation.

The OPEC group went back into closed session discussions at the time when the market was expecting an announcement. The market rallied 8% when it was waiting with baited breath and then some more when the announcement was finally made.

The numbers are confusing! OPEC announced a 1.2 million barrels per day (mbd) reduction in production from the current 33.6 mbd production. But at the same time the group has suspended Indonesia, which produces 0.7 mbd. So that in reality only indicates a 0.5 mbd reduction. Saudi Arabia is expected to make an 'adjustment' (OPEC nomenclature for a cut) of 0.486 mbd (i.e. the lions-share). We hope that a promised table of 'adjustments' allocated to each country provides more clarity. At the same time the group is relying on a 0.6 mbd cut from non-OPEC members. So the onus on market balance sits on non-OPEC! The OPEC President claimed that Russia has committed to 0.3 mbd cut and other countries will make similar announcements in due course.

Based on this announcement, we believe that the market will return to balance in the second half of 2017. Beyond the initial euphoria, to see a sustained increase in price we believe that there needs to be visible signs of curbs in production (and that this announcement is not just empty rhetoric as we have observed in the past). To this effect OPEC has set up a monitoring committee and will use only secondary sources for production levels. But we fear the deal could unravel if non-OPEC countries do not reduce production as much as OPEC hopes.

As the details sink in, we fear that the recent rally will flop. The US$1 trillion cuts in capex will be the driving force behind market balance and a lot of that comes from non-OPEC countries. Not a lot has changed as a result of this meeting in reality apart from the admission that "market share at all costs" was a failed strategy.

von Michael Schneider, Geschäftsführer von IntReal, kommentiert die wesentlichen Entwicklungen am Immobilieninvestment-Markt im Jahr 2016 und zeigt die Erwartungen für 2017 auf. 

Als Service-KVG beobachten wir das Marktgeschehen mit etwas Abstand. Klar zu erkennen war aber, dass der Markt für Immobilien in Deutschland auch 2016 umkämpft war; der Wettbewerb um gute Objekte hat sich fortgesetzt. Die Akquisitionspipelines unserer Fondspartner sind allerdings gut gefüllt, was ich als Beleg dafür sehe, dass sich Marktnähe und umfassende Vernetzung auszahlen.

Der Trend zu regulierten Produkten setzt sich fort. Investoren und ihre Berater erkennen zunehmend, dass Regulierung nicht automatisch einen unbeherrschbaren Mehraufwand bedeutet. Im Gegenteil; es setzt sich zunehmend die Erkenntnis durch, dass sich gerade im Bereich Steuern und Recht die Risiken mit regulierten Strukturen am besten erkennen und steuern lassen.

Die Fähigkeit, umfassende Daten zum Portfolio und der Performance liefern zu können, ist ein absolutes Muss. Das zeigt sich vor allem bei den Reporting-Anforderungen im Hinblick auf die Durchschau auf Einzelobjektebene. Ein Reporting dieser Art ist außerordentlich wichtig, um als KVG wettbewerbsfähig zu bleiben.

In der Administration von Immobilieninvestments werden die Trends aus dem Jahr 2016 weiter an Fahrt gewinnen: Anleger setzen verstärkt auf die Zusammenarbeit mit spezialisierten Managern, sowohl im Hinblick auf Objektarten als auch regional. Das Modell der Service-KVG wird sich daher weiter am Immobilienmarkt durchsetzen. Darüber hinaus erwarte ich, dass der Anteil international ausgerichteter Investment-Konzepte wieder zunehmen wird.

IntReal wird allein über die bestehenden Fondspartner im Jahr 2017 wieder ein deutliches Wachstum der Assets under Administration erreichen. Unsere große Aufgabe wird es daher sein, das starke Volumenwachstum mit einer weiteren Optimierung unserer Prozesse zu kombinieren, um die Qualität trotz vieler neuer Anforderungen hoch zu halten. Daran arbeiten wir kontinuierlich und investieren erheblich – sowohl in Personal als auch in die IT. Darüber hinaus beschäftigen wir uns derzeit konkret mit Strategien zur weiteren Internationalisierung unseres Geschäfts.

Über IntReal
Als Service-KVG fokussiert sich IntReal ausschließlich auf die Auflage und Administration von regulierten Immobilienfonds für Dritte nach dem KAGB. Über die Plattform können alle Möglichkeiten einer Immobilien KVG genutzt werden, ohne selbst eine gründen zu müssen. So können Immobilienfonds aufgelegt oder auch das Back Office von KVGen an IntReal ausgelagert werden. Mit 120 Mitarbeitern bietet IntReal langjähriges Immobilien-Know-how sowie detailliertes und hoch professionelles Fondsadministrations-Wissen.
IntReal administriert 71 Fonds über eine Vielzahl von externen Fondspartnern mit einem Gesamt-Investitionsvolumen von rund 11,8 Milliarden Euro (alle Zahlenangaben: Stand 30.6.2016).
IntReal ist ein 100-prozentiges Tochterunternehmen der Warburg-HIH Invest Real Estate GmbH, Hamburg, und Teil der HIH Real Estate Gruppe.

Gemäss dem heute veröffentlichten Investment Outlook gehen die Anlageexperten der Credit Suisse davon aus, dass die Lage an den Finanzmärkten im Jahr 2017 wahrscheinlich weiter schwierig bleibt. Der zentralen Konjunkturprognose zufolge dürfte es im kommenden Jahr eine leichte Beschleunigung des globalen BIP-Wachstums von 3,1% auf 3,4% geben, wenn auch mit deutlichen regionalen Unterschieden. Zusammen mit einem leichten Anstieg der Inflation und einer etwas restriktiveren Geldpolitik bedeutet dies, dass die meisten Anlageklassen 2017 voraussichtlich geringe Renditen erwirtschaften werden. Grundlegende wirtschaftliche und soziale Spannungen – die sich mit dem Schlagwort «Generationenkonflikte» zusammenfassen lassen – führen zu einem unsicheren Umfeld für Anleger.

Die Prognose von Michael Strobaek, Global Chief Investment Officer der Credit Suisse: «Das Anlageumfeld bleibt weiter schwierig, und auch 2017 dürften politische Ereignisse Marktturbulenzen auslösen. Marktkorrekturen dürften allerdings auch punktuelle Anlagechancen bieten, die die Anleger nutzen sollten.»

Globale Konjunkturprognose

• Das weltweite Wachstum dürfte im Jahr 2017 leicht steigen, wenn auch mit deutlichen Unterschieden zwischen Ländern und Regionen. Insgesamt können sich Anleger auf eine leichte Erholung der Unternehmensinvestitionen und eine weiterhin solide Verbrauchernachfrage einstellen. Das Gesamtwachstum jedoch dürfte nach wie vor deutlich unter dem Vorkrisenniveau liegen. Eine Lockerung der US-Finanzpolitik würde den zyklischen Aufschwung stützen, während sich Ungewissheit in Bezug auf den Welthandel eher dämpfend auswirken könnte.
• Die Inflation dürfte zwar steigen, aber in vielen Industrieländern – die USA ausgenommen – weiter deutlich unter den Zielwerten der Zentralbanken liegen. Die US-Notenbank (Fed) wird mit ihrer schrittweisen Normalisierung der Zinssätze wahrscheinlich fortfahren, während andere Zentralbanken voraussichtlich eine expansivere Haltung beibehalten und mechanische Bilanzausweitungen bremsen werden.

Oliver Adler, Leiter Economic Research der Credit Suisse, stellt fest: «Politische Unsicherheiten und Risikendürften weiter im Mittelpunkt stehen: Die Brexit-Verhandlungen beginnen, in europäischen Kernländern stehen Wahlen an und die Aussen-, Sicherheits- und Handelspolitik der neuen US-Regierung nimmt Gestalt an.» Laut den Anlageexperten der Credit Suisse wären europäische Risikowerte (Anleihen und Aktien) von einem Anstieg der politischen Risiken besonders betroffen.

Globaler Marktausblick

• Steigende Renditen und steiler werdende Renditekurven unterstützen die Profitabilität des Finanzsektors. Politische Ereignisse in Europa könnten bei europäischen Instituten zu Volatilität führen. Demgegenüber bleiben US-Finanzwerte (einschliesslich nachrangiger Anleihen) eine bevorzugte Renditequelle. Die Trump-Regierung dürfte sich tendenziell eher für eine schwächere als für eine stärkere Regulierung des Finanzsektors einsetzen.
• Hartwährungsanleihen aus Schwellenländern sind aufgrund ihres Rendite- und Diversifizierungspotenzials attraktiv. Nach der starken Rally bei Schwellenländeranleihen im Jahr 2016 wird die Länder- und Sektorauswahl im kommenden Jahr allerdings eine Schlüsselrolle in Bezug auf die Renditen spielen.
• Im Aktienbereich sollten Anleger die Sektoren Gesundheitswesen und Technologie aufgrund ihrer soliden Fundamentaldaten bevorzugen. Das Gesundheitswesen bietet einige der stärksten Gewinnentwicklungen. Der Technologiesektor zeigt in Bereichen wie Cybersicherheit, Robotik und virtuelle Realität weiterhin ein starkes Wachstum. Beide Branchen würden auch von einer möglichen Steuervergünstigung in den USA für die Repatriierung von Geldern stark profitieren.
• Die Anlageexperten der Credit Suisse bevorzugen zudem ausgewählte infrastrukturorientierte Aktien, insbesondere aus dem Bausektor und dem bauorientierten Industriesektor. Die steigende politische Bereitschaft zu einer fiskalischen Expansion sowie ein wachsender Bedarf an Infrastruktursanierungen in den kommenden Jahren in mehreren grossen Volkswirtschaften – darunter auch die USA – werden bedeutende Impulse liefern. 
• Der US-Dollar dürfte angesichts steigender US-Zinsen, einer fiskalischen Expansion und einer Repatriierung von latenten US-Unternehmenssteuern an Boden gewinnen. Während der Euro 2017 von dem Fokus auf die politischen Risiken voraussichtlich in Mitleidenschaft gezogen wird, sollte sich der japanische Yen von seiner Unterbewertung erholen.

Nannette Hechler-Fayd’herbe, globale Leiterin Investment Strategy der Credit Suisse, betont: «Die grösste Herausforderung für Anleger im Jahr 2017 besteht darin, Renditen in Verbindung mit einem angemessenen Risiko zu erzielen. Unseres Erachtens sind Schwellenländeranleihen am attraktivsten, aber in Bezug auf das Emittentenrisiko bleibt ein selektives Vorgehen äusserst wichtig.»

Schweiz

• Für die Schweiz erwarten die Anlageexperten der Credit Suisse ein stetes moderates Wachstum mit einer anhaltenden Erholung bei den Exporten und einer verhaltenen Binnennachfrage. Während die Inflation unterhalb der Zielvorgaben bleiben dürfte, hat das Deflationsrisiko nachgelassen. 
• Der Schweizer Franken wird sich jedoch vermutlich gegenüber dem allgemein stärkeren US-Dollar abschwächen. Die Währungsexperten der Credit Suisse sind der Ansicht, dass eine eventuelle Abwertung des Schweizer Frankens gegenüber dem Euro sehr begrenzt wäre, denn die Zinssätze in der Eurozone dürften niedrig bleiben und die politische Risiken in Europa weiterbestehen.

Anja Hochberg, Chief Investment Officer Switzerland der Credit Suisse, bekräftigt: «Wir empfehlen, breit diversifizierte Schwellenländeranleihen in das Portfolio aufzunehmen und Schweizer Aktien den Vorzug gegenüber Schweizer Anleihen zu geben, insbesondere Aktien aus der Pharma- und der IT-Branche. Für Anleger, die eine gewisse Illiquidität tolerieren können, ist Private Equity nach wie vor eine interessante Anlagekasse.»

Europa und EMEA

• Ungewissheit in Bezug auf den Brexit, politische Risiken und zeitweilige Sorgen über den Zustand der europäischen Banken dürften bei europäischen Risikowerten für Volatilitätsschübe sorgen, sodass die risikobereinigten Renditen auf Aktien weniger attraktiv sind.
• Die Anlageexperten der Credit Suisse sind jedoch der Ansicht, dass der Austritt weiterer EU-Mitglieder infolge des Brexit unwahrscheinlich ist. Daher sollten sich Bank- und Staatsanleihen aus Peripherieländern gut behaupten können. Die Risiken in Italien und Portugal sollten allerdings genau beobachtet werden.
• In der Eurozone wird ein moderates Wachstum erwartet. Allerdings führt die Divergenz zwischen der etwas restriktiveren Haltung der Fed und einer immer noch sehr expansiven Politik der EZB dazu, dass der Euro gegenüber dem US-Dollar voraussichtlich nicht zulegen wird. Das britische Pfund dürfte sich stabilisieren, nachdem es 2016 unter den Fair Value gefallen war.

Michael O’Sullivan, Chief Investment Officer International Wealth Management der Credit Suisse, erklärt: «Eines ist schon jetzt sicher: Der Brexit wird nicht nur in Grossbritannien für wirtschaftliche und politische Unsicherheit sorgen, sondern auch in europäischen Nachbarländern.»

Asien-Pazifik

• Asien steht im Jahr 2017 ein stabiles Wachstum bevor, das von dem Strukturwandel – weg von Industrieexporten und hin zu einer dienstleistungsgestützten Konsumgesellschaft – untermauert wird.
• China ist nach wie vor auf gutem Weg zu einer sanften Landung. Die Regierung geht erfolgreich mit der zweigeteilten Wirtschaftslage um, bei der die Verlangsamung im Industrie- und Gewerbesektor anhält, während der Dienstleistungssektor im Inland stetig weiter wächst. Vor diesem Hintergrund muss eine Überhitzung des Immobiliensektors in Tier-1-Städten verhindert werden.
• Das Konjunkturwachstum stabilisiert sich, die Bewertungen sind angemessen und die Profitabilität verbessert sich – die Kombination dieser Faktoren deutet darauf hin, dass sich asiatische Schwellenländeraktien 2017 gut entwickeln dürften und möglicherweise sogar Aktien aus Schwellenländern weltweit übertreffen.

John Woods, Chief Investment Officer Asia Pacific der Credit Suisse, merkt an: «Unsere positivere Haltung gegenüber Asien basiert auf unseren besseren Aussichten für China, wo die Binnenkonjunktur – insbesondere der Dienstleistungssektor – positiv überraschen dürfte.»

Credit Suisse Investment Outlook 2017 – Ihr persönliches Exemplar
Die elektronische Ausgabe des Investment Outlook 2017 sowie Videos sind abrufbar unter:
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