GAM: „Der Fed sind die Hände gebunden“

Seit der Finanzkrise gilt: Wenn es an den Finanzmärkten oder in der US-Wirtschaft Probleme gibt, ist stets die Fed zur Stelle. Künftig wird dies aber nicht mehr so sein, und Anleger müssen sich auf diesen Wandel vorbereiten. Dieser Ansicht ist Sushil Wadhwani, Fondsmanager für den Vermögensverwalter GAM und CEO von Wadhwani Asset Management. „Die Arbeitslosigkeit in den USA ist auf ein Niveau gefallen, auf dem eine weitere monetäre Lockerung bald nur noch um den Preis steigender Inflation zu haben sein wird. Damit werden der Fed bei der nächsten Krise die Hände gebunden sein. Für Investoren bedeutet dies nichts weniger als einen Paradigmenwechsel“, erklärt das ehemalige Mitglied des Monetary Policy Council der Bank of England. Die US-Wirtschaft befinde sich zwar aktuell in stabilem Fahrwasser. Doch wenn sich dies ändere, dürften klassische Anlagestrategien sowohl an den Aktien- als auch den Anleihemärkten in Schwierigkeiten geraten. „Insbesondere Investoren, die sich bislang auf Long-Positionen verlassen haben, könnten gezwungen sein, ihre Strategie zu überdenken“, so der Experte.

Die Fed kann die Geldpolitik nicht weiter lockern, ohne die Inflation anzukurbeln

Theoretisch könnte die Fed recht zufrieden sein: Die US-Wirtschaft wächst in einem gesunden Tempo. Die Inflation ist unter Kontrolle. Die Arbeitslosigkeit ist seit der Finanzkrise von ihren Höchstständen von 10 Prozent auf rund fünf Prozent im März dieses Jahres gesunken. „Damit liegt die Arbeitslosenquote allerdings gefährlich nahe an der der sogenannten inflationsstabilen Arbeitslosenquote liegt, bei der sich Lohndruck aufzubauen beginnt. Diese „natürliche“ Quote wird von den meisten Ökonomen auf rund fünf Prozent geschätzt“, gibt Wadhwani zu bedenken. Das für 2016 erwartete Wachstum der US-Wirtschaft von rund 2,5 Prozent dürfte zu einem weiteren Absinken der Arbeitslosigkeit führen. „Wir rechnen damit, dass der anhaltende Aufschwung die Arbeitslosenquote auf rund 4,5 Prozent drückt, also deutlich unter das Gleichgewicht von fünf Prozent. Und das wird Konsequenzen für die Märkte haben“, sagt Wadhwani. 

Denn jenseits der Arbeitslosenquote führten geldpolitische Lockerungsmaßnahmen fast zwangsläufig zu Preissteigerungen. Seit der Lehman-Krise sei die Fed jedes Mal eingesprungen, wenn die Nachrichtenlage schlecht war. Damit sei es nun vorbei, erläutert Wadhwani: „Angesichts der aktuellen niedrigen Arbeitslosenquote ist nicht zu erkennen, wie die Notenbank diese Politik fortsetzen kann, ohne die Preisstabilität zu riskieren. Es bleibt noch etwas Zeit, aber wir schätzen, dass die Arbeitslosigkeit in den nächsten sechs Monaten auf ein Niveau fallen wird, bei dem die Fed handlungsunfähig ist, wenn es zu einem Wachstumsknick kommen sollte.“

Investoren müssen umdenken

Einen Mangel an möglichen Auslösern für Turbulenzen sieht der Experte auch angesichts der aktuell stabilen Lage nicht. So bleibe auch China ein Unsicherheitsfaktor. Zwar sei nach gängiger Meinung eine harte Landung der chinesischen Wirtschaft notwendig, um die US-Wirtschaft zu gefährden. Allerdings könnte eine chinesische Schwäche zu Wechselkursschwankungen führen, die die chinesischen Währungsreserven unter Druck setzen würden. „Es ist durchaus möglich, dass Sorgen um einen Absturz des Renminbi größere Turbulenzen an den Finanzmärkten nach sich ziehen“, schätzt Wadhwani. Anleger müssten sich in Situationen wie dieser darauf einstellen, dass die Unterstützung seitens der Fed ausbleibt. Nach Wadhwanis Einschätzung könne diese Entwicklung die Fähigkeit von Aktien, attraktive Renditen zu generieren, mittelfristig deutlich beschränken und die Märkte für schwere Rücksetzer verwundbar machen.

Zwischen Hoffen und Bangen vor der Berichtssaison

Der deutsche Aktienmarkt bereitet sich auf eine weitere Berichtssaison vor, in der Raum für positive Überraschungen auf der Ergebnisebene gibt. Kern der Strategie von Barings bildet die Aktienauswahl und die Konzentration auf Unternehmen, die über mehrere Jahre hinweg positive Ergebnisse erzielen können. Wir beurteilen das aktuelle Bewertungsniveau als attraktiv und würden einen zukünftigen Ausverkauf als Kaufgelegenheit nutzen, so Rob Smith Investment Manager des Baring German Growth Strategy.

Ertragserwartungen

Analog zu der Entwicklung von globalen Aktien ging der deutsche Aktienmarkt Anfang des Jahres zurück, bevor er dann ab Mitte Februar eine Erholung verzeichnen konnte. Zurückzuführen ist diese Erholung teilweise auf den Anstieg des Ölpreises, der für eine bessere Marktstimmung spricht, aber auch auf die vergleichsweise gute Ertragslage der Unternehmen in dem entsprechenden Zeitraum.

In den ruhigen Phasen zwischen den Veröffentlichungen der Ergebnisse scheint der Markt häufig skeptisch zu werden. Nichtsdestotrotz deuten die Gespräche, die wir mit den Unternehmenschefs führten, ebenso wie Auftragseingänge und Absatzzahlen darauf hin, dass die Ergebnisse des ersten Quartals nicht katastrophal ausfallen werden. Viele der von uns analysierten Unternehmen schlagen sich sogar nach wie vor recht gut.

Die Daimler AG, eine Position im Rahmen unserer langfristigen Strategie, verzeichnete bemerkenswert hohe Umsätze. Die Pkw- und Lkw-Sparte des Konzerns, Mercedes Benz, veröffentlichte nach 198.921 ausgelieferten Fahrzeugen im März den höchsten jemals erreichten Monatsabsatz.1 Dadurch kletterten die Absatzzahlen für das erste Quartal im Vergleich zum Vorjahr um 12,6% nach oben. Die stabilen Umsatzzahlen belegen, dass Verbraucher den Konzern nicht im gleichen Licht betrachten wie den Konkurrenten Volkswagen, der weiterhin im Skandal um manipulierte Abgaswerte versinkt

Strategie

Die Aktienselektion steht im Zentrum unserer Strategie. Demzufolge sind die Sektorengewichtungen lediglich das Ergebnis individueller Anlageentscheidungen und keine übergeordneten Brancheneinschätzungen. Der IT-Sektor beispielsweise bildet mit einem Anteil von 21% und einer aktiven Gewichtung von 9% unsere stärkste Übergewichtung.2 Allerdings sind unsere Positionen innerhalb der IT-Branche überaus divers und agieren in unterschiedlichen Wachstumsnischen, darunter Bezahlsysteme, Cloud-Computing, Mobiltelefone, Chip-Herstellung, Smart Meter und Firewalls.

Ein hervorragendes Beispiel bildet in dem Zusammenhang unsere Position der S&T AG, einem breit aufgestellten IT-Konzern. S&T ist in dem strukturellen Wachstumsbereich der Online- und Netzwerksicherheitslösungen angesiedelt.

Der Bedarf an Sicherheit wird von der Entwicklung hin zur Digitalisierung, zum Fernzugang und der Vernetzung von privaten Geräten und industriellen Prozessen getrieben, ein als das Internet der Dinge (Internet of Things - IoT) bekanntes Konzept. Immer mehr Menschen und Unternehmen passen sich an die IoT-Technologie an, was unseres Erachtens die Nachfrage nach den Sicherheitslösungen von S&T auf sehr lange Sicht antreiben wird.

Im Rahmen unserer Strategie konzentrieren wir uns weiterhin auf Unternehmen, die unserer Einschätzung nach über das Potenzial für eine langfristig überdurchschnittliche Wertentwicklung verfügen. Ob es sich nun um globale Unternehmen mit außergewöhnlichen Geschäftsbereichen wie im Fall von Daimler handelt oder um kleinere Nischenunternehmen in strukturellen Wachstumssegmenten wie bei S&T, wir schauen uns den Gesamtmarkt an und investieren dort, wo unser Überzeugungsgrad am höchsten ist.

Ausblick

Sowohl für die Unternehmen in unserem Bestand als auch für die Chancen am deutschen Aktienmarkt sehen wir den Ausblick optimistisch. Viele Manager, mit denen wir im Rahmen unserer Unternehmensanalyse sprachen, blicken vergleichsweise positiv in die Zukunft, da sich ihre Unternehmen weiterhin gut entwickeln.

Demzufolge sind wir nach wie vor zuversichtlich, dass das Ertragswachstum der Unternehmen in unserem Bestand stabil bleiben wird. Beispielsweise ist die Ertragsprognose auf 12-Monats-Basis für Unternehmen, die wir im Rahmen unserer Strategie halten, mit 14,8% mehr als doppelt so hoch wie die Schätzung für den Markt. 3    

Darüber hinaus erachten wir das aktuelle Bewertungsniveau als attraktiv und würden einen zukünftigen Ausverkauf als Kaufgelegenheit betrachten. Da die Unsicherheit im Hinblick auf die Abstimmung zum Brexit den GBP:EUR-Wechselkurs belastet, ist außerdem zu erwähnen, dass der jetzige Zeitpunkt eine passende Gelegenheit für Investoren mit Pfund Sterling als Ausgangswährung darstellen könnte, die Interesse an einem Engagement in europäischen Vermögenswerten haben.

1 Quelle: Daimler, 6. April 2016
2 Quelle: Barings, Style Research, 31. März 2016
3 Quelle: Barings, MSCI, Style Research, 31. März 2016

 

Bank of Japan- und FOMC-Meetings als Antriebsfaktor für Währungsmärkte

von John J. Hardy, Head of FX Strategy bei der Saxo Bank.

Am heutigen Mittwoch wird der Offenmarktausschuss der US-Notenbank (FOMC) zusammenkommen und die aktuelle geldpolitische Aussage vorstellen. Diese Aussage folgt auf ein rundherum gemäßigtes FOMC-Meeting im März, bei dem die klar gemäßigte Linie und das verzweifelte Händeringen der Notenbank angesichts des weltweiten Hintergrunds den Markt eindeutig überraschte. Der Schwerpunkt auf globale Aspekte in den Überlegungen der US-Notenbank bekräftigten zudem den Verdacht einiger Investoren, dass die Fed sich durchaus bewusst ist, dass sie quasi die Rolle als Zentralbank für die ganze Welt innehat (und nicht nur für die USA) und dass sich die Welt schlichtweg keinen stärkeren US-Dollar nach Zinserhöhungen der Fed leisten kann. Fairerweise muss man zugeben, dass die US-Notenbank in einer wenig beneidenswerten Position ist und in den kommenden sechs Monaten nicht nur international, sondern auch national das volle Programm an Ereignisrisiken durchstehen muss, und das wegen des wohl außergewöhnlichsten Wahlkampfs für die Präsidentschaftsvorwahlen seit den 1960er Jahren, der das Land so gründlich spaltet, dass eine Gefährdung des Wirtschaftswachstums nicht ausgeschlossen werden kann.

Die US-Notenbank muss diese politisch brisanten Themen natürlich auf Samtpfoten umgehen, kann also nicht ausdrücklich darauf hinweisen, wie diese populistischen Aufstände am politischen und allgemeinen Grundgerüst der USA rütteln; allerdings ist diese Problematik schon zwangsläufig in das politische Kalkül der Fed eingeflossen. Die US-Notenbank unter Yellen würde vermutlich am liebsten eine Auszeit nehmen und sich in einer Höhle weitab der Zivilisation verstecken – und erst im November wieder herauskriechen und die entstandenen Schäden beurteilen. Leider kann sich die Fed diesen Luxus nicht leisten. Ganz gleich, was in den nächsten fünf FOMC-Meetings bis zur US-Präsidentschaftswahl am 8. November noch passiert, werden alle Aktionen und Argumente der US-Notenbank in einem zunehmend politischen Licht betrachtet. Diese Risiken gelten zudem in beiden Richtungen – ob es nun einen Sturzflug der Wirtschaft gibt oder sie weiter an Fahrt aufnimmt, ohne dass die Fed entsprechend reagiert –, weil die US-Notenbank in jedem Fall der Bevorzugung beschuldigt würde. Und schon hat Donald Trump, der voraussichtliche Kandidat der Republikaner, kräftig gegen die Geldpolitik der US-Notenbank ausgeteilt; er ließ durchblicken, dass er die Fed schwächen und Janet Yellen das Ruder aus der Hand nehmen wolle, sobald ihre laufende Amtszeit Anfang 2018 ende. Anders gesagt, können wir auf eine geldpolitische Aussage der Fed warten, dass sie alles tun werde, um jegliche Einflussnahme zu vermeiden. Der USD kann unabhängig von den Aussagen der Fed stärker werden.

Auch die japanische Zentralbank (BoJ) hält in dieser Woche ein Meeting über ihre künftige Geldpolitik ab, und das zu einem Zeitpunkt, an dem die aktuelle Geldpolitik massiv an ihre absoluten Grenzen stößt, sowohl hinsichtlich des maximal zu verkraftenden Rückgangs der Zinssätze als auch hinsichtlich der Anzahl der Anleihen, die die BoJ von immer unwilligeren Verkäufern ankaufen kann. (Die glücklichen Inhaber der japanischen Staatsanleihen mit der längsten Laufzeit sitzen schließlich noch auf enormen nicht realisierten Gewinnen – eine vierzigjährige JGB legte in den ersten Monaten dieses Jahres um mehr als 25 Prozent [in JPY] zu, während die Erträge in den Keller fielen.) Einer Zentralbank geht die Munition natürlich nie aus, weil sie die geltenden Regeln ständig umschreiben kann. Der bekannte Blogger Mike Shedlock trägt dieses Argument vor und plädiert dabei scherzhaft für eine geldpolitische Mischung, mit der das Inflationsziel der japanischen Zentralbank im Handumdrehen erreicht würde, beispielsweise die Besteuerung der japanischen Staatsanleihen mit einem Prozent pro Monat und die Einführung einer negativen Umsatzsteuer durch die Regierung Abe.

Aber irgendwann erreicht selbst eine Zentralbank das Ende der politischen und selbst der gesellschaftlichen Fahnenstange (inwieweit geht das derzeitige politische Klima in den USA auf das Konto der Fed-Geldpolitik?), ansonsten würde sie Gefahr laufen, sich de facto zum Diktator einer entkräfteten Wirtschaft und dysfunktionaler Märkte aufzuschwingen. Die japanische Zentralbank will unter keinen Umständen an diesen Punkt gelangen, selbst wenn sie derzeit die weltweit radikalste Geldpolitik verfolgt und bereits die Regierung dringend bittet, ihr einen größeren Teil der politischen Last abzunehmen. Beim dieswöchigen Meeting wird die BoJ wohl leider nur wieder Flickschusterei betreiben – oder gar nichts tun. Der Yen wird dadurch unter Umständen stärker, hat aber womöglich bereits das maximale Potenzial erreicht, wenn Japan den geldpolitischen Radikalismus in den kommenden Monaten zwangsläufig auf die nächste Stufe hebt.

Industriemetalle kommen zurück

Industriemetalle kommen zurück und verzeichnen die vierte Woche in Folge Mittelzuflüsse – die größten seit Ende 2014. Gold verbuchte mit 66 Mio. USD die ersten größeren Mittelabflüsse seit Beginn des Jahres. Mittelabflüsse in Öl summieren sich nach der OPEC Konferenz von Doha auf 78 Mio. USD, was die größten Abflüsse seit April 2015 darstellt.

Industriemetalle kommen zurück und verzeichnen nun die vierte Woche in Folge Mittelzuflüsse – die größten seit Ende 2014. „Auch wenn das chinesische Bruttoinlandsprodukt im Jahresvergleich nur um 6,7% wächst, deuten andere Faktoren darauf hin, dass sich die chinesische Wirtschaft wieder stabilisiert“, erklärt Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. So haben in China sowohl die Industrieproduktion, als auch Umsatz im Einzelhandel und Sachinvestments im ersten Quartal die Prognosen übertroffen. Die Preisentwicklung von Industriemetallen steht in engem Zusammenhang mit der chinesischen Industrieproduktion. Die starken chinesischen Daten sind deshalb auch gute Neuigkeiten für Industriemetalle und werden sehr wahrscheinlich auch deren Preis stützen, insbesondere da die meisten Industriemetalle derzeit weit unter den Marginalkosten ihrer Produktion gehandelt werden. Industriemetalle verzeichneten letzte Woche Mittelzuflüsse von 60 Mio. USD (11% der Assets under Management).

Gold verbuchte mit 66 Mio. USD die ersten größeren Mittelabflüsse seit Jahresbeginn. Diese Abflüsse entsprechen aber nur 3,7% der year-to-date Mittelzuflüsse, welche weiterhin bei 1,76 Milliarden USD liegen. „Nach dem starken Preisanstieg seit Jahresbeginn haben einige Investoren beschlossen, den Gewinn mitzunehmen“, meint Hein, „wir glauben jedoch, dass 1250 USD ein fairer Preis für Gold ist“. Silber verbucht weiterhin Mittelzuflüsse (11 Mio. USD in der letzten Woche).

Mittelabflüsse in Öl summieren sich nach der OPEC Konferenz von Doha auf 78 Mio. USD, was die größten Abflüsse seit April 2015 darstellt. Der Markt war anfangs enttäuscht, dass das Abkommen mit Iran zum Einfrieren der Ölproduktion nicht zustande kam. Die Enttäuschung war jedoch nur von kurzer Dauer, da sich bald die Angst vor dem Öl-Streik in Kuweit breit machte, welcher Einfluss auf die dortige Ölproduktion von 1 Mio. bpd haben könnte. Obwohl der Streik nur einen Tag andauerte, stiegen die Ölpreise während der gesamten Woche, vielleicht weil sich das Gerücht verbreitete, dass die OPEC die Verhandlungen zum Einfrieren der Produktion wieder aufnehmen könnte. Die year-to-date Performance von Öl erreicht mit 20% Mitte der Woche ihren Höhepunkt. „Öl ist damit der Rohstoff im Energiebereich mit der besten Performance, weshalb die jüngsten Mittelabflüsse sehr wahrscheinlich Gewinnmitnahmen sind“, so Hein. Year-to-date bleiben die Mittelzuflüsse mit 965 Mio. USD weiterhin hoch.

Wir glauben, dass die möglicherweise steigende Produktion Irans kurzfristig keinen großen Einfluss auf den Weltmarkt haben wird, da selbiger wohl im dritten oder vierten Quartal 2016 ins Defizit fallen wird. Öl ist nun, zum ersten Mal seit Juni 2014, im front month in backwardation, was die Abflachung der Kurve widerspiegelt. Der Rest der Kurve ist aber weiterhin im contango.

Wichtige Events in dieser Woche. Das Hauptaugenmerk liegt diese Woche auf dem Immobilienmarkt in den USA: Die Daten zu Verkäufen von neuen Häusern und die Case-Shiller Hauspreise werden diese Woche veröffentlicht. Zusammen mit der ebenfalls anstehenden Veröffentlichung zur Bestellung von Kapitalgütern könnte dies die Nachfrage nach Rohstoffen beeinflussen. Am Mittwochabend steht eine Entscheidung zu Zinserhöhungen seitens der FED an, wir rechnen aber nicht mit Änderungen, insbesondere da für dieses Meeting weder eine Pressekonferenz noch Wirtschaftsprognosen angesetzt sind. Der core PCE, stets ein wichtiger Maßstab für die FED, wird erst später in der Woche veröffentlicht, auch wenn die meisten hierfür eher niedrige Einschätzungen haben.

Gute Aussichten für solide wachsende Wirtschaft in Deutschland

von Dr. Daniel Hartmann, Senior Analyst Economics bei Bantleon.

Nach dem schwachen 2. Halbjahr 2015 meldete sich die deutsche Industrie im 1. Quartal 2016 eindrucksvoll zurück. Allerdings müssen als Folge der zuletzt blutleeren Auftragsentwicklung im laufenden Quartal bereits wieder kleinere Brötchen gebacken werden. Steht damit auch die gesamte deutsche Wirtschaft wieder vor einer stärkeren Abkühlungsphase? »Nein«, meint Daniel Hartmann, Senior Analyst Economics des Anleihemanagers Bantleon. »Die anhaltend kräftigen binnenwirtschaftlichen Impulse sprechen für eine weiterhin deutlich wachsende deutsche Wirtschaft. Im Gesamtjahr 2016 gehen wir von einer Rate von 2% aus, sofern es keine Störfeuer der Weltwirtschaft gibt.«

Rechnen Sie damit, dass der schwache Zuwachs der Industrieproduktion zu einer Abkühlung der deutschen Wirtschaft führen wird? 

Daniel Hartmann: Zwei Gründe sprechen dagegen. Zum einen die Aussicht auf eine wieder anziehende Weltwirtschaft und zum anderen die anhaltend kräftigen binnenwirtschaftlichen Impulse,. Davon profitiert unter anderem weiterhin die Bauwirtschaft. Ein kurzes Durchschnaufen nach dem dynamischen Jahresauftakt ist hier zwar vorprogrammiert. Aber der übergeordnete Aufwärtstrend wird dadurch nicht in Frage gestellt. So gibt es in diesem Sektor derzeit kaum einen Indikator, der keine Belebung signalisiert. Die Baugenehmigungen, die der Produktion um ein knappes halbes Jahr vorauslaufen, wachsen beispielsweise inzwischen mit einer Jahresrate von 25%.

Und wie sieht es bei den Dienstleistungen aus?

Hartmann: Auch die konsumnahen Dienstleistungssektoren befinden sich unverändert auf einem soliden Wachstumspfad, was sich unter anderem im Service-Einkaufsmanagerindex spiegelt. Das Barometer pendelt seit Monaten um ein Niveau von 55 Punkten und damit deutlich oberhalb der Expansionsschwelle. Das Fundament für den binnenwirtschaftlichen Auftrieb bildet das kräftige reale Einkommenswachstum. Der BIP-Statistik zufolge expandierten die realen Brutto- und Nettolöhne im 4. Quartal um mehr als 4% gegenüber dem Vorjahr. Ähnliche Höhen wurden zuletzt während des Booms nach der deutschen Wiedervereinigung in den frühen 1990er Jahren erreicht. Eine Abkühlung des starken Einkommenswachstums ist derzeit nicht in Sicht.

Die Auslandsnachfrage galt zuletzt als Sorgenkind. Gilt das weiterhin?

Hartmann: Bei der Auslandsnachfrage hellen sich die Perspektiven allmählich ebenfalls auf. Um den Jahreswechsel hat beim Export eine Abschwächung stattgefunden, die auch noch zum Ende des 1. Quartals wirksam war. So haben die meisten Indikatoren, die sich auf die Bewertung des Exports beziehen, bis in den März hinein enttäuscht. Dies dürfte sich aber in den nächsten Monaten ändern. Dafür sprechen die immer zahlreicheren Indizien, die auf eine konjunkturelle Belebung in den zwei größten Volkwirtschaften der Welt hindeuten, also in den USA und in China. Vor allem die lange Zeit darbende US-Industrie erwacht allmählich aus ihrem Winterschlaf. Der Durchhänger beim Export sollte deshalb in den nächsten Monaten ausklingen und die Auslandsnachfrage anziehen. Trotz der absehbaren Rückpralleffekte nach dem starken 1. Quartal rechnen wir daher für das laufende Quartal nur mit einer moderaten Abkühlung des Wirtschaftswachstums: auf 0,6% bis 0,7% im 1. Quartal sollten 0,5% im 2. Quartal folgen.

Tragen alle Nachfragekomponenten zu diesem Wachstum bei?

Hartmann: Nein, die Wachstumsstruktur wird sich ändern. Im 1. Quartal steht den gleichermaßen kräftigen Impulsen der Konsum-, Staats- und Investitionsnachfrage ein negativer Wachstumsbeitrag des Außenhandels gegenüber. Im 2. Quartal dürfte die Binnennachfrage nachlassen, dafür rechnen wir aber mit keiner weiteren Verschlechterung des Exportüberschusses. Im Gesamtjahr halten wir nach wie vor ein Wachstum von 2% für möglich, während der Konsens nur von 1,5% ausgeht. Die Voraussetzung für dieses relativ starke Wachstum ist aber, dass die Weltwirtschaft mitspielt und ihren seit Anfang 2014 vorherrschenden Abwärtstrend beendet.

EU referendum unveils Sterling opportunity

Gambling odds turn favourable for the ‘remain’ camp as political polls show tight referendum result. Adverse economic impact is expected to outweigh regulatory and fiscal benefits of the UK leaving the EU. Pessimistic sentiment is at the highest level on record in the FX options market for EUR/GBP. GBP should rebound. Please find the FX research from ETF Securities with charts attached on the left.

Sentiment turning

According to the latest polls, the gap has narrowed over the past few months in favour of Britain leaving the EU.

The current polling suggests that around 44% of voters will support staying in the EU, with 42% in the ‘leave’ camp, leaving a significant undecided proportion. According to the website oddschecker, the referendum result is likely to be more stark than current polling indicates. Current betting odds across a number of online gambling sites suggest 78% of gamblers are expecting Britain to stay in the EU.

However, phone and online polling have seen diverging trends in recent weeks. Evidence indicates that when voting intentions are measured and there isn’t a ‘don’t know’ option, most undecided voters will choose the status quo, in this instance, for Britain to remain in the EU. Most internet polls have as a standard option, a ‘don’t know category and that is partially to blame for the divergence in views between internet and phone polls. While phone polls show a generally larger divide between the two camps (in favour of ‘remain’), recent evidence has been showing that the gap is narrowing between the ‘remain’ and ‘leave’ alternatives.

Will history repeat itself?

In 1975, UK voters were given the choice to stay or leave the European Economic Community. Voters were faced with the question, "Do you think the UK should stay in the European Community (Common Market)?". The 2016 question is very similar: “Should the United Kingdom remain a member of the European Union or leave the European Union?”

In 1975, the final result showed that there was 67% support from voters for staying in the EC, in line with current estimates ‘remain’ campaign.

Economic impact

The Bank of England have also weighed in on the June 23 vote, noting that growth could be impacted in the near-term. The central bank notes that ‘uncertainty relating to the EU referendum has begun to weigh on certain areas of activity’ with ‘capital expenditure and commercial property transactions...being postponed pending the outcome of the vote.’ The IMF has also indicated that a ‘leave’ vote would be damaging, with its chief economist stating that ‘a Brexit could do severe regional and global damage by disrupting established trading relationships.’

According to a poll by Greenberg Quinlan Rosner, the three most important issues for voters are the economy, immigration and the control of our (UK) laws. While the ‘leave’ camp appears mostly concerned with either burgeoning regulatory framework or immigration, financial markets are focussed on the adverse impact on growth via the external account. The European Union accounts for 45% of UK exports and 53% of its imports. Although the UK has a two year window to re- negotiate trade deals, bureaucrats generally move at snail’s pace. Such a timeframe seems a very tight window for a major project, with government efficiency growth very close to zero. US President Obama has indicated that a trade deal with the US could take as long as 5-10 years to reach agreement and that the UK would ‘move to the back of the [negotiating] queue’. Such comments highlight strong global concerns over the potentially adverse impact on financial stability.

There are modest fiscal benefits expected from not contributing to the EU budget if the UK leaves the EU. Depending on the final relationship of Britain and the EU, the Centre for Economic Policy Research calculates a best case scenario of a 0.31% saving in per capita income, not enough to offset the negative trade effects contributing to a decline of almost 3% in incomes.

However, any fiscal benefit could be offset by the need to create new administration regarding implementation of new domestic regulation and trade agreements.

HRM Treasury’s own calculations indicate that the UK would be between 3.4% and 9.5% of GDP better off remaining inside the EU within 15 years. The wide dispersion of the GDP range depends on the eventual structure of trade that Britain would 1.65 adopt with the EU if it left the economic union.

Several economic consultancies have calculated the potential 1.55 impact should voters decide to leave the European Union. On GBP moves inversely to volatility average a result of a leave vote is expected to make Britain worse off by between 0.1% and 5.5%.

What’s the FX market saying?

Against the USD, GBP recently has experienced a modest bounce from multi-year lows. Against the Euro, GBP is hovering at the weakest level in the past 12 months. Negative sentiment is priced in as volatility has weighed on GBP.

Options market pricing is indicating that bearishness is at the highest levels in over a decade for GBP against the Euro.

Volatility is the status quo

The risk of Britain exiting the EU has seen the cost to insure against a British sovereign default rise by over 100% since the beginning of 2016, another reason for GBP weakness.

Where to next for GBP?

With so many voters as yet to decide which way to vote, volatility will remain elevated for GBP crosses and will likely keep the pound under some pressure against major currencies. However, such depressed levels of GBP opens up buying opportunities in the medium term as uncertainty fades.

Historically, steep falls in the Pound have presaged strong rebounds. The subsidence of volatility following the financial crisis and the Scottish referendum, led to strong gains for GBP against the Euro. In the four months after the financial crisis, GBP rallied 4.3% against the Euro. Indeed, we expect that the EUR/GBP is the more favourable cross to implement views of Britain remaining within the EU, with the US expected to tighten rates further in 2016 and the ECB keeping the Euro weak with aggressive policy stimulus.

China: Kommt jetzt der Wendepunkt?

Die ersten Monate des Jahres waren für den chinesischen Aktienmarkt äußerst volatil. Doch Michael Lai, Fondsmanager des GAM Star China Equity, ist optimistisch, dass Anleger das Schlimmste hinter sich haben: „Wir erwarten eine solide wirtschaftliche Entwicklung für die zweite Jahreshälfte. Der Höhepunkt der Konjunkturabschwächung scheint hinter uns zu liegen.“ Zuletzt hatte China es den Investoren jedoch nicht leicht gemacht: Kaum Wachstum, ein schwächelnder Renminbi, das schlecht kommunizierte Eingreifen der Regierung in Aktien und Devisenmärkte und hohe Kapitalabflüsse. Deshalb schwankte die Stimmung der Anleger von einem Extrem ins andere. „Besonders im Spätherbst waren die Ausschläge groß. Auffällig war vor allem der Pessimismus der Anleger gegenüber zyklischen und Deep-Value-Aktien, die sich nach dem Ausverkauf im Frühjahr jedoch wieder stark erholt haben. Die Erholung spiegelt nach Ansicht Lais nicht nur einen Stimmungsumschwung wider, sondern auch die berechtigte Hoffnung, dass China eine harte Landung vermeiden kann. 

Interne und externe Gründe für Optimismus

Neben der Aufhellung der Stimmung  beobachtet der Fondsmanager noch weitere positive Entwicklungen: „Zum einen hat die Regierung erkannt, dass die Umstrukturierung der Wirtschaft von Produktion und Export hin zu Dienstleistung und Konsum nicht reibungslos verläuft. Deshalb hat sie sich entschieden, Reformen künftig gründlicher zu planen und umzusetzen. Zum anderen möchte sie das Wachstum stärken und dehnt deshalb das Haushaltsdefizit von zwei auf drei Prozent aus.“ 

Und neben den internen wirken sich auch externe Einflüsse positiv auf China aus, insbesondere die Politik der drei großen Zentralbanken: „Die Bank of Japan führte den Negativzins ein, die Europäische Zentralbank weitete ihre Lockerungsmaßnahmen weiter aus als gedacht und die Federal Reserve blieb bei ihrer zögerlichen Geldpolitik. Die Gefahr einer weiteren Zinserhöhung scheint damit erst einmal gebannt“, so der Experte. Dies führt laut Lai dazu, dass sich die Mittelabflüsse und der Renminbi stabilisieren. Während vor einigen Monaten noch Kapital von rund 100 Milliarden US-Dollar abfloss, begannen sich die Abflüsse bei 30 Milliarden US-Dollar einzupendeln. Auch die Währung wertete wieder auf und hat unterdessen den Stand von Ende 2015 erreicht. „Zugegeben, auch der schwache US-Dollar hat seinen Teil zu dieser Entwicklung beigetragen. Doch was zählt, ist, dass die Angst vor einer anhaltenden Währungsabwertung abgenommen hat“, sagt Lai.

Ohne das Vertrauen der Anleger geht es nicht

Die Regierung muss ihre Fähigkeit, wirtschaftliche Probleme zu lösen, wiederherstellen – so die Ansicht des Experten. Die verbesserte Stimmung und die wieder anziehende Wirtschaft seien daher nicht nur für chinesische Aktienanleger von großer Bedeutung. „Wir hoffen, dass die Investoren in Zukunft mehr Sicherheit für ihr Handeln haben werden – sofern die Behörden aus dem jüngsten Debakel gelernt haben“, so Lai. „Für uns bedeutet der wirtschaftliche Fortschritt, dass wir unser Engagement in zyklische Titel erhöht haben.“ Insbesondere die ehemals ungeliebten Bereiche Energie, Rohstoffe und Deep Value seien für den Experten interessant. „Vorerst überwiegen jedoch immer noch qualitativ hochwertige Wachstumswerte aus dem IT-, Konsumgüter- und Industriesektor.“

Extreme Geldpolitik erfordert mehr Risiko

von Andrew Wilson, CEO für EMEA und Co-Head des Global Fixed Income und Liquidity Management Teams bei Goldman Sachs Asset Management.

Der wirtschaftliche Nutzen eines starken US-Dollars sowie Negativzinsen in Europa und Japan erscheinen fragwürdig. Gleichzeitig konzentrieren sich Anleger zunehmend auf potenzielle Risiken. Nachdem die EZB letzte Woche entschieden hat, ihre Geldpolitik unverändert fortzuführen, erwarten wir eine Waffenruhe im aktuellen Währungskrieg und einen Wandel der globalen Wirtschaftspolitik hin zu einer stärkeren Ausrichtung auf die Binnennachfrage. Für die nächsten 12 Monate geht unser Hauptszenario von einer Fortsetzung der jüngsten Trends aus: 1) Moderates globales Wirtschaftswachstum 2) Extreme geldpolitische Maßnahmen zur Unterstützung der allmählichen Erholung in Europa und Japan 3) Steigende Inflation in den USA sowie eine zunehmende Verschuldung in China und unvorhersehbare politische Entwicklungen.

Globales Wachstum verharrt auf niedrigem Niveau

Nach unserer Einschätzung bestehen nur geringe Aussichten auf eine deutliche Wachstumsbeschleunigung in den nächsten 12 Monaten. Mittelfristig sind wir etwas optimistischer, da die Wirtschaft nach einem enttäuschenden ersten Quartal wieder anzuziehen scheint. Weitere geldpolitische Weichenstellungen – darunter Lockerungsmaßnahmen seitens der EZB und der Bank of Japan, steuerliche Anreize in China und abgesenkte Prognosen der Zinserhöhungen durch die US-Notenbank – dürften zusätzliche Unterstützung bieten. Nachdem 2015 für die USA, Europa und Japan ein geringfügig stärkeres Jahr gewesen ist, erwarten wir für 2016 eine gewisse Abschwächung. Wir haben deswegen unsere langfristigen Prognosen für alle großen Volkswirtschaften leicht nach unten korrigiert.

Währungspolitik weiterhin im Fokus

Die Währungsabwertung war ein Schwerpunkt der Geldpolitik in Japan und der Eurozone. Inzwischen blicken die Märkte vermehrt auf die Grenzen der Geldpolitik und sorgen sich um die negativen Auswirkungen der extremen Maßnahmen. Gewinndruck im Finanzsektor, schwächeres US-Wachstum und die Volatilität der chinesischen Währung waren weder ein Rezept für eine Konjunkturerholung noch für Marktstabilität. Aus unserer Sicht deutete die letzte geldpolitische Entscheidung der EZB auf einen klaren Kurswechsel hin. Die zurückhaltende Zinsrhetorik der Fed könnte in Kombination mit den Anreizen aus Japan und Europa etwas Druck vom Dollar nehmen. Wir sehen dieses Umfeld als positiv für ein selektives Engagement in Unternehmensanleihen, Schwellenländeranleihen und anderen höher rentierenden Sektoren des Fixed-Income-Marktes.

Risiken der US-Inflation steigen

Die US-Notenbank spielt das US-Inflationsrisiko nach wie vor herunter und hat ihre Prognosen für Zinserhöhungen gesenkt. Wir sehen hierin einen bemerkenswerten Wandel im Denkprozess der Fed in der Art und Weise, wie Geldpolitik auf Veränderungen der Inflation reagieren sollte. Wir stellen fest, dass der Anstieg der Kerninflation auf einer breiten Basis stattgefunden hat und sich der Arbeitsmarkt nahe der Vollbeschäftigung befindet, Dies deutet kaum auf eine Wirtschaftsflaute hin. Wir halten das Abwärtsrisiko der Kerninflation für begrenzt und sehen das Risiko steigender Preise für Waren und Dienstleistungen. Aus Marktsicht dürfte die Entwicklung der Inflation und der finanziellen Situation in den kommenden Monaten entscheidend sein.

Chinas Festhalten an Wachstumszielen könnte langfristig zum Risiko werden

China scheint sein Wachstumsziel von 6,5 Prozent wichtiger zu sein, als Reformen einzuleiten. Kurzfristig dürfte dies die Finanzmärkte stützen, doch das liquiditätsgetriebene Wachstum der Verschuldung scheint nicht haltbar zu sein und könnte sich langfristig zum Risiko entwickeln. Die chinesischen Behörden werden mit zwei Methoden Wachstum anstreben: 1) mit geld- und steuerpolitischen Anreizen, um auf Chinas schwierige finanzielle Situation zu reagieren; und 2) durch Zurückfahren von Reforminitiativen, die zur Verlangsamung des Wachstums beigetragen hätten. Chinas exzessive Verschuldung birgt aus unserer Sicht vielleicht das größte Risiko für einen Schock. Hier kommen das nachlassende Wachstum und steigende Kosten für die Schuldentilgung zusammen. Je länger diese Probleme ungelöst bleiben, desto stärker dürften die Ungleichgewichte der chinesischen Wirtschaft und die Unruhe an den globalen Märkten werden.

Höhere Nachfrage nach Rendite und weniger Angst vor Ausfällen

Aus Investitionsgesichtspunkten deutet der makroökonomische Kontext auf drei große Themen hin. 1) Die Wachstumsaussichten und die von den Zentralbanken bereitgestellte Liquidität werden weiterhin Allokationen in riskantere Sektoren des globalen Fixed-Income-Marktes begünstigen. Zurückhaltend sind wir allerdings bei EM-Volkswirtschaften, die am stärksten dem Einbruch der chinesischen Nachfrage nach Industrierohstoffen ausgesetzt sind. 2) Die längerfristigen Unsicherheiten sprechen dafür, Risiken strategisch einzugehen. Das heißt, qualitativ hochwertige Renditen anzustreben und auf Absicherungen gegen die Risiken aus China zurückzugreifen. Insgesamt sehen wir in den extremen geldpolitischen Maßnahmen mittelfristig eine Unterstützung des Wachstums, doch sie erhöhen auch die Verschuldung des Systems und/oder verringern den Druck für Reformen, die ein nachhaltigeres Wachstum langfristig unterstützen könnten. Dies dürfte besonders für China, Europa und Japan gelten. 3) Wichtige Industrieländer-Anleihen sind wenig attraktiv. Dies gilt besonders für japanische Titel, da hier die Renditen bis zu einer Laufzeit von 10 Jahren negativ sind. In den USA birgt die steigende Inflation das Risiko, dass sich die Zinsschritte schneller anpassen müssen als es die derzeitige Einpreisung vermuten lässt. Wir sehen ein gewisses Wertpotenzial in inflationsgeschützten US-Anleihen (TIPS), doch diese weisen eine höhere Korrelation zu Unternehmensanleihen auf, was wiederum ihre Diversifizierungseffekte begrenzt.

Über Goldman Sachs Asset Management:

Goldman Sachs Asset Management ist der Asset-Management-Bereich der Goldman Sachs Group, Inc. (NYSE-Symbol: GS). Per 31. Dezember 2015 belief sich das von diesem Geschäftsbereich verwaltete Vermögen auf 1,083 Billionen US-Dollar. Goldman Sachs Asset Management bietet seit 1989 diskretionäre Anlageberatungsleistungen an und beschäftigt Investment-Spezialisten an allen großen Finanzplätzen der Welt. Das Unternehmen bietet institutionellen Investoren und Privatkunden auf der ganzen Welt Investmentstrategien, die sich auf eine breite Palette von Anlageklassen erstrecken. Goldman Sachs wurde 1869 gegründet und gehört zu den führenden, global tätigen Investmentbanking-, Wertpapier- und Vermögensverwaltungshäusern. Sie betreut weltweit einen breit gefächerten Kundenstamm, zu dem Unternehmen, Finanzinstitutionen, staatliche Stellen und vermögende Privatpersonen gehören.

Brasilien schließt das Kapitel Dilma Roussef

Nachdem der Kongressausschuss eine Absetzung empfohlen hat, scheint die Amtsenthebung von Präsidentin Dilma Rousseff fast sicher. In Erwartung eines neuen Kapitels für Brasilien hellt sich die Marktstimmung erheblich auf. Barings' Fokus liegt auf Qualitätsunternehmen, die nach unserer Einschätzung die besten langfristigen Wachstumsaussichten aufweisen.

Wandel liegt in der Luft

In der vergangenen Woche trafen wir uns mit Unternehmensführern in Brasilien - genau rechtzeitig zu einer Zeit, in der sich das Land für die wahrscheinliche Amtsenthebung der linksgerichteten Präsidentin Dilma Rousseff bereit macht. Das Anlegervertrauen nimmt indes weiter zu. Der brasilianische Aktienmarkt stieg dieses Jahr kräftig und zählt mit einer Rendite von 34% weltweit zu den Gewinnern. Im Vergleich dazu erwirtschafteten Schwellenländeraktien 7% und globale Aktien 2%.1  

Am 17. April befürwortete das Unterhaus des Parlaments das Amtsenthebungsverfahren gegen die Präsidentin. Sie ist in einen Bestechungs- und Korruptionsskandal in Zusammenhang mit Petrobras, dem staatlichen Ölkonzern, verwickelt, wo sie vor ihrer Präsidentschaft Vorsitzende des Aufsichtsrats war.

Im Kampf der Präsidentin und der Arbeiterpartei um den Machterhalt könnte es zu politischen Auseinandersetzungen kommen und das Schicksal der Präsidentschaft von Dilma Rousseff hängt nun von einer bevorstehenden Abstimmung im Senat ab. Auch wenn eine Amtsenthebung noch nicht beschlossene Sache ist, so ist es doch eher unwahrscheinlich, dass Rousseff bis zum Ende ihrer offiziellen Amtszeit im Jahr 2018 im Amt verbleiben wird.

Die Vorteile für Brasilien

Positiv zu werten ist, dass dieser Umbruch der politischen Handlungsunfähigkeit und dem Stillstand ein Ende setzen könnte, die die Regierung über Jahre hinweg behinderten. Darüber hinaus könnte eine neue Landesführung womöglich die strukturellen und marktfreundlichen Reformen einleiten, die für eine Wiederbelebung der Konjunktur notwendig sind. Dies wäre ein deutlicher Gegensatz zu der statischen Politik, die Rousseff über die vergangenen sechs Jahre verfolgte.   

Kurzfristig sorgt die Erwartung an eine solche Veränderung für eine erhebliche Verbesserung der Anlegerstimmung. Durch die Reduzierung des wahrgenommenen Risikoniveaus lassen sich abnehmende Kapitalkosten beobachten.

Strategie und Ausblick

Wir investieren in Unternehmen, nicht in Volkswirtschaften oder Regierungen. Dennoch arbeitet kein Unternehmen in einem Vakuum. Brasilianische Unternehmen machen im Hinblick auf unsere Strategie beinahe die Hälfte aller Positionen aus, wobei alle Investitionen unsere strengen Kriterien in Bezug auf Qualität, Wachstum und Aufwärtspotenzial erfüllen.

Das kürzlich von uns erworbene Unternehmen Banco do Brasil ist das hochwertigste Staatsunternehmen in Brasilien und es bietet eine relativ gesunde Eigenkapitalrendite. Ebenso wie andere Finanztitel in unserem Bestand, darunter Itaú Unibanco und Banco Bradesco, agiert es in einem starken, auf langfristiges Wachstum ausgerichteten Geschäftsfeld. In diesem sich wandelnden Umfeld könnte es außerdem zunehmend das Interesse anderer internationaler Investoren auf sich ziehen.  

EcoRodovias ist ein weiteres Unternehmen mit stabilen Ertragsaussichten. Das Unternehmen betreibt Autobahnkonzessionen im Rahmen von Verträgen über 20 bis 30 Jahre. Dies bietet einen gewissen Grad an Sicherheit sowie eine von uns bevorzugte längerfristige Ertragstransparenz. Als Privatunternehmen trägt es zur Bereitstellung eines öffentlichen Gutes bei, nachdem die Regierung jahrelang zu wenig in Autobahnen investierte.

Auch AES Tiete haben wir dem Portfolio hinzugefügt. Der Konzern erfüllt all unsere Kriterien im Hinblick auf Qualität, Wachstum und Aufwärtspotenzial, was für ein Versorgungsunternehmen eher ungewöhnlich ist. Unserer Einschätzung nach zählt es zu den Besten in seiner Kategorie. Es wird von einer glaubwürdigen Geschäftsleitung geführt und zahlt eine vergleichsweise hohe Dividende, was vor dem Hintergrund sinkender Renditen am Markt zusätzliches Anlegerinteresse hervorrufen dürfte. 

Fazit

Für die Zukunft sind wir zuversichtlich, dass unsere Anlagen langfristig eine starke Wertentwicklung erzielen können. Ein Wechsel der politischen Führung wäre unseres Erachtens positiv für Brasilien. Dies würde vor allem Behörden die Einführung dringend benötigter struktureller und marktfreundlicher Reformen ermöglichen. Für Investoren wäre dies eine vorteilhafte Entwicklung, für die wir entsprechend positioniert sind.

Mike Simpson

Head of Latin America Equities,
Baring Asset Management, London

1Quelle: Datastream, 31.12.2015-18.04.2015.
MSCI Brazil Index, MSCI Emerging Markets Index,
MSCI AC World Index. Erträge in USD.

Brasilianische Qualitätsunternehmen sind trotz politischer Turbulenzen attraktive Investments

Gonzalo Pangaro, Portfoliomanager des Emerging Markets Equity Fund von T. Rowe Price, kommentiert die schwierige politische Lage in Brasilien und erläutert, in welchen Bereichen dennoch Investmentmöglichkeiten bestehen. 

„Nachdem die Abgeordnetenkammer des brasilianischen Nationalkongress am vergangenen Wochenende mit großer Mehrheit dafür gestimmt hat, ein Amtsenthebungsverfahren gegen Präsidentin Dilma Rousseff einzuleiten, ist nun der Senat am Zug. Wenn dieser in den kommenden Wochen ebenfalls für die Eröffnung eines Verfahrens votiert, müsste Rousseff zumindest für die Dauer des Verfahrens die Amtsgeschäfte an ihren Stellvertreter Michel Temer übergeben. Alle Augen richten sich deshalb auf Temer, denn angesichts des möglichen Amtsenthebungsverfahrens hatte sich das Sentiment der Investoren bereits in den vergangenen Wochen verbessert. Wir gehen davon aus, dass Temer keine andere Wahl hat, als entschieden eine marktfreundliche Richtung einzuschlagen und so die Hoffnung auf eine wirtschaftliche Erholung zu beleben. Neben der steuerlichen Konsolidierung werden dabei auch andere Maßnahmen nötig sein, um die Staatseinnahmen zu steigern – ebenso wie Reformen, die Investitionen begünstigen.

Hinsichtlich unserer Kerninvestments sind wir weiterhin zuversichtlich, weil wir uns auf hochwertige Unternehmen konzentrieren, die auch in einem schwierigen Umfeld bestehen können. Die attraktivsten Anlagechancen sehen wir in Banken aus dem Privatsektor, Einkaufszentren und Qualitätsunternehmen aus dem Konsumgüterbereich. Wenn es einer neuen Regierung gelingen würde, die Inflation zu senken und die mittelfristigen Probleme hinsichtlich Steuern und Schulden in den Griff zu bekommen, hätte das positive Auswirkungen auf brasilianische Investments. Auch wenn die ökonomische Lage weiterhin schwierig bleiben wird, haben Unternehmen mit soliden Bilanzen auf mittlere und lange Sicht das Potenzial zu starken Wertsteigerungen. Der Markt betrachtet die Asset-Qualität im Bankensektor vor dem Hintergrund des anhaltenden wirtschaftlichen Abschwungs zwar kritisch. Allerdings haben etliche Banken aus dem privaten Sektor in den vergangenen fünf Jahren eine konservative Kreditvergabepolitik betrieben, sodass die Auswirkungen konjunktureller Entwicklungen kontrollierbar sein sollten und die Rentabilität höhere Bewertungen rechtfertigen würde, als sie derzeit vorliegen. Die privaten Banken haben eine Eigenkapitalrentabilität von nahezu 20 Prozent beibehalten und das sogar in dem gegenwärtigen, sehr herausforderndem wirtschaftlichen Umfeld.“

Erfolgreich an der Rally bei Rohstoffaktien partizipieren

Die Rally bei Rohstoffaktien gegenüber den weltweiten Märkten ist in den Fokus der Anleger gerückt. Barings bleibt optimistisch für einzelne Unternehmen in den Sektoren Bergbau, Energie und vor allem Petrochemie, da dieses Segment bislang nicht Teil der Marktbelebung war. "Unserer Auffassung nach sind wir gut positioniert, um wettbewerbsfähige Erträge im Vergleich zu den Weltmärkten zu erzielen - unabhängig von einer Fortsetzung der Rohstoffrally," so Duncan Goodwin Head of Global Resource Equities bei Baring Asset Management.

Unternehmen, nicht Rohstoffe

Schon länger machen wir deutlich, dass unsere Strategie für globale Rohstoffaktien mehr beinhaltet als nur Einschätzungen zu Rohstoffen. Wir konzentrieren uns vielmehr darauf, Unternehmen zu identifizieren und in diese zu investieren, die laut unseren Analysen über einen Zeitraum von fünf Jahren ein überdurchschnittliches Ertragswachstum erzielen können.

Zweifelsohne handelt es sich bei der Rally um den wichtigsten Treiber für die Finanzmärkte in diesem Jahr. Seit den Mehrjahrestiefs Anfang Januar legten der US-Energiesektor um 24% und der europäische Bergbau um 70% zu. Die Preise für WTI-Rohöl sind um 56% gestiegen und die chinesischen Eisenerzpreise um 25%.1

Auslöser der jüngsten Bewegungen

Trotz des sprunghaften technischen Anstiegs vollzieht sich unserer Einschätzung nach aktuell ein fundamentaler Wandel im Bereich der globalen Rohstoffe. Aus unserer Sicht gibt es drei Hauptgründe für den starken Anstieg der Aktienkurse von Unternehmen im Energie- und Bergbausektor.

Erstens gibt es Anzeichen dafür, dass sich die extrem negative Positionierung von Rohstoffaktien und Rohstoffen durch den Markt entspannt. Seitdem Anleger Öl als Stellhebel für ihre Einschätzung zum globalen Wachstum sehen, nimmt die Korrelation zwischen dem Ölpreis und den weltweiten Aktienmärkten zu (siehe Abbildung 2). Wie nachhaltig diese Neuausrichtung ist, wird sich erst noch zeigen und wir konzentrieren uns aus diesem Grund mehr auf fundamentale Treiber.

Zweitens beobachten wir eine zunehmende Reaktion der Anbieter auf die niedrigeren Rohstoffpreise, und zwar in Form von Investitionskürzungen seitens der Unternehmen.

Drittens gibt es Anzeichen dafür, dass die industrielle Nachfrage in China die Markterwartungen für das laufende Jahr bisher übertraf, während gleichzeitig die Nachfrage in den USA durch die niedrigeren Preise zunimmt.

Strategie und Ausblick

Unsere flexible Anlagestrategie macht es möglich, dort zu investieren, wo wir die besten Chancen erkennen. Wenn wir Unternehmen analysieren, bewerten wir auch das Gesamtumfeld, in dem sie aktiv sind. In diesem Zusammenhang legen wir unsere Einschätzungen zu dem potenziell divergierenden Ausblick für rohstoffbasierte Branchen und Unternehmen dar.

Abbildung 1: Marktentwicklung (USD)2 Abbildung 2: Korrelation der wöchentlichen Erträge von Brent Crude Öl und dem MSCI AC World Index3

Bergbau

In China übertraf der Anstieg der Spot-Kurse für Massengüter (beispielsweise Eisenerz und Kohle) und Industriemetalle in diesem Jahr aufgrund der saisonal bedingten Aufstockung die allgemeinen Erwartungen. Noch wichtiger ist jedoch, dass das derzeitige Preisniveau den allgemeinen Erwartungen nach nicht nachhaltig sein dürfte. Basierend auf den jüngsten Angaben aus China sind wir unsicherer geworden, wir sehen jedoch einzelne Anlagechancen in Fällen, wo die Erwartungen schlichtweg zu niedrig sind.

Zu nennen ist in diesem Bereich unsere Position in Rio Tinto. Das Aufwärtspotenzial des Bewertungsniveaus, der Ausblick für die Cashflow-Generierung ausgehend von den aktuellen Kassakursen und dem Preisniveau für Eisenerz, die glaubwürdige Geschäftsleitung und das Potenzial für Ertragssteigerungen machen das Unternehmen zu einer attraktiven Anlage. Aus unserer Sicht ist der Konzern nach Risiko-Ertrags-Gesichtspunkten interessant - ungeachtet der jüngsten Aktienkursentwicklung. Auch das Konkurrenzunternehmen BHP Billiton, eine weitere Portfolio-position, bietet unserer Auffassung nach ähnlich attraktive Investitionseigenschaften.

Petrochemie

Anders als im Bergbau und dem Energiesektor blieb bei Petrochemie-Aktien eine starke Erholung aus. Ausgehend von dem derzeitigen Ölpreis (und dem Preis ähnlicher Erzeugnisse) besteht dadurch weiterhin Aufwärtspotenzial für Erträge und Bewertungsniveaus.  Darüber hinaus erwarten wir, dass sich die Lage am Markt zukünftig fundamental anspannen wird. Die geplanten Instandhaltungen im zweiten Quartal dürften durch die starke Nachfrage 10% der globalen Petrochemie-Kapazitäten aufbrauchen.

Zusammengefasst lässt sich sagen, dass sich der Markt auf die Sektoren Energie und Bergbau fokussierte, gleichzeitig aber den Bereich der Petrochemie in den USA und Europa, trotz besserer kurzfristiger Fundamentaldaten, außer Acht ließ. In den jüngsten Gesprächen, die wir mit Unternehmensleitungen führten, kam eine optimistischere Haltung durch, die unsere Einschätzungen unterstützt. Mit einem deutlichen Trend zu Ertragssteigerungen und attraktiven Bewertungen ist die Petrochemie unserer Auffassung nach aus heutiger Sicht der interessanteste Bereich des Rohstoffaktiensektors.

Energie

Im Energiesektor fand eine deutliche Erholung des Ölpreises statt. Trotzdem liegt dieser nach wie vor unterhalb der Konsenserwartungen und der impliziten Bewertungen für Aktien des Sektors insgesamt. Das bedeutet, dass die Preise für Öl zwar weiter steigen könnten, eine solche Bewegung jedoch bis zu einem gewissen Grad bereits an den Rohstoff- und Aktienmärkten berücksichtigt wurde.

Ob nun ausgelöst durch einen kurzzeitigen Druck oder eine fundamentale Kaufbewegung - das allgemeine Bewertungsniveau in diesem Marktbereich ist nach der jüngsten Rally für uns nicht überzeugend. Wir gehen jedoch davon aus, dass der Ölmarkt in der zweiten Jahreshälfte 2016 sein Gleichgewicht finden wird. Falls es zu einer Konsolidierung innerhalb des Sektors kommen sollte und dadurch Anlagechancen entstehen, spricht für uns nichts gegen einen Zukauf von Unternehmen, die unseren Investitionskriterien im Hinblick auf Qualität, Wachstum und Bewertungspotenzial entsprechen.

In der Energiespeicherindustrie beobachten wir nach wie vor ein strukturelles Wachstum. In diesem Segment haben wir in Royal Vopak investiert, ein in den Niederlanden ansässiges und in diesem Bereich führendes Unternehmen.

In der gegenwärtigen Phase des Zyklus sehen wir das größte Anlagepotenzial im Erdöl-Dienstleistungssektor. Unserer Einschätzung nach könnte der Ölpreis in der zweiten Jahreshälfte ein Niveau erreichen, auf dem neue Investitionen angezogen werden. Nach unseren Gesprächen mit Geschäftsführungen von US-Unternehmen gehen wir dabei von einer Spanne zwischen 45-50 USD/Barrel aus. Öl-Dienstleistungen liegen im Hinblick auf Umsätze und Gewinne in den USA zurück und dürften unseren Erwartungen nach diesen Rückstand dann aufholen, wenn der Ölpreis oberhalb dieser Spanne liegt. Da ein Anstieg der Investitionsausgaben zuerst bei US-Unternehmen zu beobachten sein dürfte, konzentrieren wir unsere Investitionen auf diesen Bereich,  beispielsweise mit Positionen wie Halliburton und weitere.

Fazit

Am globalen Markt für Rohstoffaktien und Rohstoffe fand eine kräftige Erholung statt. Durch diese Erholung ergeben sich aus unserer Sicht unterschiedliche Chancen, die wir nutzen wollen. Hierzu investieren wir in  Unternehmen, die unserer Auffassung nach in diesem sich schnell verändernden Umfeld das Potenzial aufweisen, ein überdurchschnittliches Wachstum zu erzielen.

Unseren Prognosen zufolge erzielen unsere aktuellen Positionen über die kommenden fünf Jahre ein Gewinnwachstum je Aktie von 19%. Rohstoffe machen lediglich einen Anteil von 40% des gesamten Fonds aus.5 Weitere  Investitionsbereiche im Fonds sind beispielsweise nachgelagerte Segmente, die verbraucherorientierte Firmen sowie strukturelle Wachstumsunternehmen der nächsten Generation beinhalten, über die wir bereits in vorangegangenen Berichten informiert haben. Auf diese Weise sind wir, ungeachtet einer Fortsetzung der Rohstoffrally, auf ein kräftiges Wachstum ausgerichtet.

Abbildung 3: Ausrichtung der Strategie4

Weitere Volatilität im brasilianischen Bondmarkt

Rob Drijkoningen, Co-Head des Emerging Market Debt Teams von Neuberger Berman, kommentiert aktuell das Thema Brasilien:

Das Unterhaus des Kongresses in Brasilien hat für ein Amtsenthebungsverfahren gegen Dilma Rousseff gestimmt und damit einen Schritt in Richtung einer Veränderung der Verwaltung gemacht - eine Veränderung, die wir als wichtiges politisches Statement für das Land betrachten. Wirtschaftliche und fiskalische Reformen sind dringend nötig, um das Land aus der größten Rezession seit Jahrzehnten zu führen und einen ausgeglichenen Haushaltssaldo zu erreichen.

Auch wenn die Abstimmung ein wichtiger Schritt war, so wird der weitere Verlauf des Amtsenthebungsverfahrens holprig bleiben und über die nächsten Monate hinweg zu Volatilität im brasilianischen Bondmarkt führen. Der Prozess wird mit drei Abstimmungsrunden im Senat nicht nur mehrere Monate dauern, sondern auch Fragen bezüglich Politik und potenziellen Nachfolgern mit sich bringen. Vizepräsident Temer selbst muss sich wegen eines Verfahrens im Zusammenhang mit illegalen Ethanolkäufen einer genaueren Prüfung stellen. Ihm könnte ebenfalls ein Amtsenthebungsverfahren drohen.

Was unsere Positionierung betrifft, so halten wir derzeit ein Übergewicht an brasilianischen Anleihen in unseren Portfolios. Dieses basiert auf unserer Ansicht, dass die Risikoprämien die sich verschlechternden wirtschaftlichen Fundamentaldaten mehr als kompensieren, vor allem wenn man das vergleichsweise niedrige Schuldenniveau und die hohen internationalen Reserven mit einbezieht. Wir übergewichten auch die Zinsraten von kurz laufenden lokalen Währungsanleihen, da wir mit dem Rückgang des kürzlich erreichten Inflationshöhepunkts rechnen. Diese Entwicklung wird getragen durch ein schwaches Wachstum und ein etwas stabileres Währungskursniveau.

Gleichzeitig bieten die realen Zinsen eine attraktive Risikoprämie, selbst wenn man sie mit der Risikoprämie für staatliche Kreditnehmer vergleicht. Wir haben diese Übergewichtungen über die letzten Monate aufgebaut, indem wir von der positiven Entwicklung des brasilianischen Bondmarkts profitierten sowie von den Bewertungsprämien, die sich angesichts des drohenden Amtsenthebungsverfahrens leicht erhöhten. Die Entwicklungen der kommenden Monate werden zu weiterer Volatilität im brasilianischen Bondmarkt führen, dies rechtfertigt eine beschränkte Risikoposition auf dem aktuellen Niveau.

Interessante Emissionsbedingungen für Emittenten und Investoren

Gerrit Bahlo, Credit Analyst bei Man Convertibles, erklärt, warum Neuemissionen von Wandelanleihen derzeit zu attraktiven Konditionen für Investoren ausgegeben werden:

„Bei Neuemissionen von Wandelanleihen fällt auf, dass sie im ersten Quartal 2016 wieder zu attraktiven Konditionen für Investoren ausgegeben wurden – im Vergleich zu den Primärtransaktionen anderer Emittenten mit einem Investment Grade Rating. Nehmen wir zum Beispiel die jüngste Neuemission des südafrikanischen Konsumgüterunternehmen Steinhoff International. Das Unternehmen ist im MDAX gelistet und in Deutschland vor allem durch die Möbelkette Poco bekannt. Steinhoff hat am 14. April 2016 eine neue Wandelanleihe in Höhe von 1,1 Milliarden Euro mit einer Laufzeit bis 2023 platziert. Insgesamt hat Steinhoff derzeit vier Wandelanleihen am Markt. Wobei die Laufzeit einer der Anleihen bereits 2018 endet. Die beiden anderen Wandelanleihen haben eine Laufzeit bis 2021 beziehungsweise 2022. Die Neuemission ist angesichts der Aktienprämie von 40 Prozent im Vergleich mit der Aktiensensitivität von circa 30 Prozent praktisch identisch, zu der noch ausstehenden Wandelanleihe mit Laufzeit bis 2022. Dies gilt insbesondere, wenn man berücksichtigt, dass Letztere am gleichen Tag im Sekundärmarkt circa 2 Punkte verloren hat.

Unserer Meinung nach ist es für Investoren letztendlich eine Entscheidung auf Basis der Liquidität der Wandelanleihe, als nach ihrem Profil. Dennoch müssen Investoren berücksichtigen, dass die Bewertung der Aktie, bemessen nach gängigen Methoden wie dem Kurs-Gewinn-Verhältnis, stark gestiegen ist. Von unter 10 im Jahr 2013 ist der Wert Anfang 2016 auf über 15 angestiegen. Die Frage, ob die Investoren an einen weiteren Anstieg der Aktie glauben, kann die Entwicklung der Wandelanleihe nachhaltig beeinflussen. Das Beispiel anhand der neu emittierten Wandelanleihe von Steinhoff zeigt jedoch, dass derzeit Emissionsbedingungen am Markt existieren, die sowohl für den Emittent als auch Investoren interessant sein könnten.“

EMD erholt sich wieder

Für Emerging Market Debt (EMD) begann das Jahr recht volatil. Auf den massiven Kursrutsch in den ersten sechs Wochen des Jahres folgte eine kräftige Erholung. In der Folge rentierten sowohl Lokal- als auch Hartwährungsanleihen im ersten Quartal positiv.

Eine Erholung des Ölpreises, ein schwächerer Dollar infolge der expansiveren Fed-Politik, freundlichere Daten aus China und etwas bessere Wachstumsaussichten für die Weltwirtschaft waren die wichtigsten Gründe für den Stimmungsumschwung. Mit zunehmendem Risikoappetit erkannten viele Investoren, dass die Emerging Markets aus Bewertungssicht einiges zu bieten haben. Entsprechend kam es ab März wieder zu deutlichen Kapitalzuflüssen in diese Assetklasse.

Marcelo Assalin, Head of Emerging Market Debt bei NN Investment Partners (NNIP), sieht fünf Schlüsselthemen, die künftig die Entwicklung bei Emerging Market Debt vorantreiben werden: 

„Ein Schlüsselthema für Investments an den Emerging Markets ist Wachstum, sowohl absolut als auch relativ im Vergleich zu den entwickelten Ländern. Innerhalb der letzten paar Jahre hat sich das Wachstumsdifferenzial recht rapide auf aktuell 2 Prozent verringert. Das ist zum Teil strukturbedingt. So kann China, die Wachstumslokomotive der EM, die Zuwachsraten des vergangenen Jahrzehnts – von über 10 Prozent – nicht mehr aufrechterhalten. Einige Schwellenländer müssen daher zusätzliche Wachstumsquellen auftun. Unserer Ansicht nach besteht immer noch ein erhebliches Potenzial für Reformen und damit Wachstum. Hinzu kommt, dass die Bevölkerung in den Schwellenländern sehr viel jünger ist als in den Industrieländern. Daher werden demografische Faktoren weiterhin das Wachstum in den EM stützten. Auch wenn die Zuwachsraten mittlerweile gesunken sind, dürfte sich in den nächsten Jahren wieder ein deutliches Wachstumsdifferenzial abzeichnen. Wir rechnen für 2020 mit einem Gefälle von rund 3,5 Prozent.“

Assalin weiter: „Ein weiteres Thema sind EM-Währungen. Die dramatische Abwertung in den vergangenen Jahren hat in vielen Ländern eine Neuordnung der makroökonomischen Indikatoren angestoßen. Die Außenhandelsbilanzen verbessern sich auf breiter Front. Durch die Abwertung der Landeswährungen werden die Exporte dieser Länder wieder wettbewerbsfähiger. Auch dies mag sich künftig als wichtige Wachstumsquelle erweisen.“

„China bleibt natürlich ein großes Thema für EM-Investments“, so Assalin. „Noch zu Jahresbeginn fürchteten viele Investoren, die chinesische Wirtschaft könne eine harte Landung erleben. Diese Befürchtungen sind angesichts der offenkundigen Stabilisierung bei Wirtschaftsdaten, Währung und Investitionsströmen zurückgegangen. Unserer Einschätzung nach haben die chinesischen Entscheidungsträger die Wirtschaft weiterhin unter Kontrolle und können die gesetzten Wachstumsziele erreichen. Wir dürfen auch nicht vergessen, dass die chinesische Wirtschaft gereift ist, und reifere Volkswirtschaften wachsen zwangsläufig langsamer. Ferner wandelt sich China von einer investment- und exportgetriebenen Volkswirtschaft zu einer Konsum- und Dienstleistungsgesellschaft. China bleibt in jedem Fall eine der am schnellsten wachsenden Volkswirtschaften der Welt.“

Assalin weiter: „Ein weiteres Thema ist die Unternehmensverschuldung an den Emerging Markets; auch dieser Aspekt bereitet Anlegern Sorge. Mit der Verlangsamung des globalen Wachstums und dem Einbruch der Rohstoffpreise sind die Bonitätskennzahlen unter Druck geraten. Vor allem Unternehmen mit Einkünften in Landeswährungen, aber Verbindlichkeiten in US-Dollar, mussten aufgrund dieses Missverhältnisses einen Anstieg ihrer Schulden in Landeswährung hinnehmen. Den Rohstoffexporteuren macht natürlich der Preisverfall zu schaffen. Durch Senkung ihrer Kostenbasis waren sie allerdings in der Lage, dies zum Teil auszugleichen, denn hier machte sich die Währungsabwertung positiv bemerkbar. Die Unternehmen ergreifen bereits die richtigen Schritte zur Stärkung ihrer Bilanzen. Die M&A-Aktivität ist rückläufig und der Verkauf von Aktiva legt wieder zu. Auch soweit die Dividendenpolitik bislang großzügig war, kommt es jetzt zu Einschnitten.“

Im Übrigen darf man bei den Emerging Markets natürlich auch die politischen Risiken nicht vergessen. Assalin schloss mit den Worten: „Brasilien ist hier ein gutes Beispiel. Das Amtsenthebungsverfahren gegen Präsidentin Rousseff ist zurzeit fast täglich in den Schlagzeilen. Die Abgeordnetenkammer sprach sich mit deutlicher Zweidrittelmehrheit für eine Amtsenthebung aus. Als Nächstes steht die Abstimmung im Senat an. Die Regierung hofft, dass dieser den Beschluss der Abgeordnetenkammer rückgängig machen wird. Sofern der Senat jedoch den Beschluss der Abgeordnetenkammer absegnet, wird die Regierung ihr Heil vor dem Obersten Gerichtshof suchen. Insofern wird sich dieser Prozess wohl noch länger hinziehen. Doch das Gefühl, dass sich etwas ändern muss, nimmt zu, vor allem, was die Staatsfinanzen betrifft. Wir gehen davon aus, dass Rousseff schließlich ihres Amtes enthoben wird. Mit dieser Aussicht haben brasilianische Anleihen in diesem Jahr kräftig zugelegt. Die Bewertungen sind von extrem niedrigen Niveaus wieder auf ein realistischeres Level gestiegen.“ 

Assalin weist auch auf die politischen Querelen in Südafrika hin. „Präsident Zuma hat immer wieder den politischen Stürmen getrotzt und unter anderem ein Amtsenthebungsverfahren überstanden. Seine Partei, der ANC, steht nahezu geschlossen hinter ihm. Es gibt zwar ANC-Mitglieder, die mit Zuma unzufrieden sind, doch der ANC will sich vorerst auf Schadensbegrenzung konzentrieren. Es wäre zurzeit wahrscheinlich unklug, Zuma loswerden zu wollen. Die nächsten Parlamentswahlen in Südafrika finden frühestens 2019 statt.“

Die taktische Fehlentscheidung der Fed

ETF Securities, einer der weltweit führenden unabhängigen Anbieter von Exchange Traded Products (ETPs), ist der Meinung, dass die US-Notenbank Fed einen taktischen Fehler begangen hat. Nachdem die Fed 2015 das erste Mal nach neun Jahren die Zinsen erhöht hatte, schreckt sie 2016 vor weiteren Anhebungen zurück, da sie offenbar „Trotzreaktionen“ der Märkte fürchtet. Die Fed scheut davor zurück, die guten Fundamentaldaten der US-Wirtschaft – etwa den starken Arbeitsmarkt, oder den steigenden inflationären Druck – anzuerkennen. Außerdem möchte sie sich anscheinend nicht zu weit von den anderen Zentralbanken entfernen, die sich noch im „easing mode“ befinden, also eine lockere Geldpolitik verfolgen.

Das Risiko der Unsicherheit

James Butterfill, Head of Research and Investment Strategy bei ETF Securities, führt dazu aus: „Mit weiteren Zinserhöhungen zu lange zu warten, birgt das Risiko, dass größere Unsicherheit entsteht. Wir drehen uns im Kreis: Die Märkte zerbrechen sich den Kopf über die Entscheidungen der Fed, die Notenbank selbst ist über die Marktvolatilität besorgt, obwohl dieses Thema gar nicht in ihr Mandat und ihren Aufgabenbereich fällt.”

„Die Entwicklung des realen BIPs in den USA spricht für solides Wirtschaftswachstum. Der Anstieg des realen BIPs ist zwar nicht so stark ausgeprägt wie vor der Krise, es gibt allerdings auch keine Anzeichen für eine Abschwächung. Dieser Wachstumspfad würde eine straffere Geldpolitik rechtfertigen. Ohne eine monetäre Anpassung an den inflationären Druck, wenn auch nur eine graduelle, drohen die Markterwartungen eine feste Basis zu verlieren. So eine Situation kann dann nur durch aggressive Zinserhöhungen ,geheilt’ werden. Wir glauben, dass die aktuellen Zinsanhebungen unzureichend sind, um die Preise zu zügeln, was dazu führen könnte, dass die Fed in einer späteren Phase viel schärfere Straffungsmaßnahmen setzen muss. Das könnte wiederum weitere unerwünschte Konsequenzen heraufbeschwören.”

Trends und Highlights

  • Die Erholung der globalen Konjunktur wird den Preisen von Silber, Platin und Palladium Rückenwind verleihen. Die Preise der „Industrial Precious Metals“ (Silber, Platin und Palladium) sind unter anderem deshalb seit 2011 gefallen, weil die Nachfrage aus China im Zuge des langsameren Wirtschaftswachstums des Landes zurückgegangen ist. Silber, Platin und Palladium haben sich jedoch in diesem Jahr zu erholen begonnen, was zu Preisanstiegen von 14, 11 und 7 Prozent geführt hat.[1] ETF Securities ist der Meinung, dass die Nachfrage nach diesen Industrie-Edelmetallen weiter anhalten wird, weil Chinas industrielle Produktion einen Boden gefunden zu haben scheint.
    Darüber hinaus war bei allen drei Metallen in den vergangenen drei Jahren ein Angebotsdefizit zu beobachten. Platin wird zu 80 Prozent und Palladium zu annähernd 40 Prozent in Südafrika gefördert. Da die Abwertung der Landeswährung Rand nachlässt und die Minenbetreiber ihre Aktivitäten zurückschrauben, wird ein weiteres Anwachsen der Angebotsdefizite bei den betreffenden Metallen immer wahrscheinlicher. 
  • Zentralbanken lassen Gold glänzen. Die Notenbanken in Schweden, Dänemark, der Schweiz, Japan und nicht zuletzt die EZB haben eine Politik der negativen Zinssätze eingeschlagen. ETF Securities geht davon aus, dass diese Entwicklung – sowohl in nomineller, als auch in realer Hinsicht – positiv für den Goldpreis ist. Historische Daten legen nahe, dass eine Korrelation zwischen negativen Zinssätzen und einem höheren Goldpreis existiert. Im bisherigen Jahresverlauf ist Gold um über 15 Prozent gestiegen und wird angesichts der anziehenden Inflation in den Vereinigten Staaten voraussichtlich noch weiter zulegen.
  • Schwellenländer: Die Stimmung steigt. Die Emerging Markets (EM) steckten für geraume Zeit in der Flaute, jetzt hat sich der Pessimismus zu EM-Bonds aber gelegt. Investoren werden für die Kreditrisiken der Emerging Markets überkompensiert, das bietet eine Kaufgelegenheit. Der Rendite-Spread von EM-Anleihen gegenüber Deutschen Bundesanleihen stand zuletzt bei 4,6 Prozent[2], wobei die Renditen aus den Schwellenländern weniger volatil sind als jene von US-High Yield-Bonds. Zum Vergleich: Die Renditen an vielen Geldmärkten lavieren rund um die Null-Prozent-Marke[3] und der Spread von US-Investment Grade Corporate Bonds zu Deutschen Bundesanleihen beträgt 3,1 Prozent.[4] Aus unserer Sicht bleiben somit Veranlagungen in Emerging Markets-Bonds überzeugend, vor allem, weil die Bewertungen günstig erscheinen.
    Der Nachfrage-Aufschwung bei EM-Bonds wird auch positive Auswirkungen auf die entsprechenden Währungen haben. Die Emerging Markets bilden eine heterogene Gruppe. Unter der Prämisse, dass Investoren nach Returns in Volkswirtschaften mit hohem Wachstum und niedriger Inflation suchen, stehen Währungen aus Emerging-Asia 2016 für Stärke. Allerdings erscheinen diese Währungen überbewertet. Unter diesem Gesichtspunkt favorisiert ETF Securities europäische Emerging Markets, weil diese – im Vergleich zu ihren lateinamerikanischen und asiatischen Pendants – relativ geringe Verschuldungsraten aufweisen.
  • Cyber Security: Gute Chancen an turbulenten Börsen. Das Segment Cyber Security ist besser positioniert als der restliche Technologiebereich, da der Subsektor von stärker diversifizierten Einnahmequellen profitiert, die auf seine breite Produktpalette und seine große Kundenbasis zurückzuführen sind. Die Anzahl der Cyber Security-Zwischenfälle steigt seit 2009[5] jährlich um durchschnittlich 66 Prozent, was sich in Profiten für die auf den Bereich spezialisierten Unternehmen niederschlägt.
    Die Krise der globalen Aktienmärkte Anfang 2016 hat auch Cyber-Security-Papiere nicht verschont, wobei ihre Bewertung im Vergleich zum gesamten Technologiesektor durch den Kursrückgang wieder auf den historischen Durchschnitt zurückgekommen ist; Im Gegensatz zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 70, wie es im Dezember 2015 bei Cyber-Security-Aktien zu beobachten war. Das eindeutig niedrige Beta dieser Aktien ermöglicht Investoren den Zugang zu einem der am schnellsten wachsenden Segmente des Technologiemarktes – und das zu einem vergleichsweise geringen Risiko. Die Rekord-Investments in die Finanzierung und das „Deal making“ im vergangenen Jahr unterstreichen die Chancen, die der Cyber Security-Sektor bietet.

Die ETP-Industrie verzeichnet Zuflüsse

Das Researchunternehmen ETFGI hat auch im März wieder den globalen ETF- und ETP-Markt unter die Lupe genommen. Die Analyse dokumentiert die beeindruckende Performance von ETF Securities seit Jahresbeginn: Das Unternehmen konnte mit Inflows in der Höhe von 2,11 Milliarden US-Dollar die zweitgrößten Netto-Mittelzuflüsse in ETPs in ganz Europa verbuchen.[6]

Mark Weeks, CEO von ETF Securities kommentiert: „Im ersten Quartal 2016 konnten wir hohe Zuflüsse in unsere breite europäische Produktpalette beobachten. 2,06 Milliarden Dollar flossen dabei in unseren Rohstoffbereich, 1,56 Milliarden Dollar davon in Gold. Gemeinsam mit unserem tiefgreifenden Marktresearch und unserem Engagement im Bereich Investoren-Weiterbildung stärken diese Zuflüsse unsere Position als der führende spezialisierte ETP-Anbieter in Europa.“

Wie in unserem Tri-Annual Outlook beschrieben, glauben wir trotz der aktuellen Marktturbulenzen daran, dass überzeugende Investitionsmöglichkeiten für Anleger nach wie vor bestehen bleiben. Wir arbeiten auch weiterhin hart daran, oftmals in Partnerschaft mit führenden „Third Parties“, diese Möglichkeiten in Bereichen wie Rohstoffen, Fremdwährungen, Aktien-Themen und Fundamental Fixed Income für alle europäischen Investoren zugänglich zu machen.”


[1] Quelle: ETF Securities, Bloomberg (25th March 2016)
[2] Quelle: Ebenda
[3]Quelle: Ebenda
[4] Quelle: Ebenda
[5] Quelle: ETF Securities, PWC (June 2015)
[6] Quelle: ETFGI press release (April 2016): “Assets invested in ETFs/ETPs listed in Europe reach new record high of 522 bn”

Metals to perform on weaker USD and rising rates

The US Federal Reserve (Fed) has made a policy mistake. After raising rates for the first time in nine years, the Fed has held back from further hikes in 2016, bowing to market tantrums. The Fed is struggling to focus on the strength of domestic fundamentals such as the strong labour market or increasing inflationary pressures and is reluctant to move too far from other central banks that are still in easing mode. Consequently central bank policy remains a supportive influence on gold. Along with the Swedish Riksbank, Danish & Swiss National Bank and the Bank of Japan, the European Central Bank (ECB) has adopted a policy of negative interest rates. We argue that NIRP, whether in nominal or real terms, is positive for gold prices. Historical data suggest that there is a relationship between negative interest rates and the gold price. Gold has risen more than 15% year- to-date and is likely to rise further as US inflation increases. A global economic recovery is likely to provide a tailwind for industrial precious metal prices (silver, platinum, palladium). Part of the reason that these industrial precious metals have been falling since 2011 is due to China’s moderating demand, as it adjusted to a slower pace of economic growth. However silver, platinum and palladium have started to recover this year, rising 17%, 18% and 17% respectively in the last 3 months and we expect demand for these metals will likely continue as China’s industrial output appears to have found a base. Furthermore, these industrial precious metals have been in a supply deficit during the past three years. 80% of platinum and close to 40% of palladium are produced in South Africa and as the Rand depreciation abates and miners cut back on activity, supply deficits for these metals are likely to grow.

  • Agricultural commodities post strongest monthly returns within the complex. Corn and soybean hit multi-month highs, driven by short covering as concerns grew about the weather a phenomenon, La Niña, materialising ahead of the US growing season. Lean hog futures rallied a on seasonally improving demand as warm weather ushers in increased outdoor grilling.
  • Industrial metals saw mixed performance last month despite a stabilisation of Chinese economic activity. Sentiment reversed course for industrial metals last month, with a speculative positioning unwinding. More negative sentiment belies a continued tightening in a most industrial metals markets.
  • Oil has had a volatile month. Prices rose as investors expected a coordinated production freeze and then fell as no such deal could be delivered. A short-lived oil worker strike in Kuwait added further volatility. We expect declining non-OPEC production and rising global demand to a lend support to prices.
  • Palladium to benefit from miner capex cuts and demand for gasoline cars. While gold, silver and platinum have rallied strongly since beginning of the year, palladium is lagging behind. We believe the metal offers a catch-up potential supported by further capex cuts and increasing global demand for gasoline cars.

Please find the full commodity monthly monitor from ETF Securities attached on the left.

Investitionen in Wearables sind noch schwierig

Armbanduhren kommen bei den 18- bis 24-jährigen Digital Natives aus der Mode, so eine Befragung des Meinungsforschungsinstituts YouGov. Nur 27 Prozent dieser Altersgruppe geben die Armbanduhr, inklusive Smartwatch, als Mittel ihrer Wahl an, um unterwegs die Zeit zu ermitteln. Rund zwei Drittel der jungen Menschen ziehen in diesem Fall lieber ihr Handy aus der Tasche. Aber: je älter die Befragten, desto größer die Bedeutung einer Armbanduhr. Bei der Generation über 55 Jahre bevorzugt über zwei Drittel den typischen Blick auf das Handgelenk.

Auch insgesamt hat die Armbanduhr mit 51 Prozent zu 38 Prozent gegenüber dem Handy noch die Nase vorn. Gute Nachrichten für Hersteller von Wearables, die sich auf smarte technische Geräte am Handgelenk des Benutzers spezialisiert haben. Gerade bei der korrekten Zielgruppenansprache sind noch Fragen offen. „Eigentlich weiß noch keiner so genau, für welche Zielgruppe Wearables letztlich interessant sein werden“, benennt Moritz Rehmann, Fondsmanager des GAMAX Funds Junior und Markenexperte, die aktuelle Herausforderung der Sparte.

Absatzzahlen von Wearables: Noch hat kein Produkt die breite Masse überzeugt

Der Wearables-Markt dreht sich aktuell vor allem um Smartwatches und Fitnesstracker, die sich zur Vereinfachung der Kommunikation mit dem Smartphone vernetzen oder bestimmte Daten in Echtzeit aufzeichnen. Hier gibt es einen extremen Wettbewerb mit vielen unterschiedlichen Anbietern. Prominentester Vertreter ist wohl die Apple Watch. Aber auch andere große Player wie Samsung und Sony oder Sportartikelhersteller wie Nike und Adidas tummeln sich in diesem Segment, neben kleinen spezialisierten Startups wie Fitbit oder Jawbone. Insgesamt wurden im vergangenen Jahr 78,1 Millionen Geräte weltweit verkauft. Jedoch zeigen die Absatzzahlen, dass noch kein Produkt die breite Masse der Kunden bislang wirklich überzeugt hat. Das Rennen um das smarteste Gerät ist also noch in vollem Gange.

Ein Grund liegt im Nutzen für die Kunden: „Bei vielen Geräten fehlt es am wirklichen Mehrwert in Form von Zusatzfunktionen oder an technischen Spezifikationen wie längeren Akkulaufzeiten“, sagt Markenexperte Rehmann. Für viele Träger sei eine Uhr eben auch ein Schmuckstück, verbunden mit einem emotionalen Wert – einer interessanten Historie oder einem besonderen Image. Die hier bestehenden Werte abzulösen, könnte vermutlich nur über einen erheblichen technischen Mehrwert gelingen. „Am realistischsten wäre es, den Großteil der Handyfunktionen in eine autarke Uhr zu übernehmen und so das Smartphone abzulösen – mit dem Modell Gear S geht Samsung genau diesen Weg“, so Rehmann.

Rehmann: „Apple hätte am ehesten das Potential für ein erfolgreiches Produkt"

Trotz guter Ansätze sind Investitionen in dieses Segment noch schwierig. Bei keinem der börsennotierten Anbieter dominieren Wearables signifikant und mit guter Visibilität der Erträge. Für Nischenanbieter wird das Umfeld laut GAMAX-Fondsmanager Rehmann nicht einfacher, Konkurrenzkampf und Preisdruck werden zunehmen: „Der Wearables-Markt wird sich in wenige Premiumhersteller mit hoher Marge auf der einen Seite aufteilen, auf der anderen Seite werden Massenanbieter mit geringer Marge und hohen Stückzahlen dominieren.“

Ähnlich wie bei Smartphones wird es am Ende wohl eine Kombination aus Image und Funktionalität sein, die den Erfolg ausmacht. „Insofern hätte Apple am ehesten das Potential für ein erfolgreiches Produkt mit attraktiven Margen“, schätzt Rehmann. Auch Sicherheit könnte eine Rolle spielen. „Eine große Herausforderung stellt das Zusammenspiel von Hardware und Software dar, gerade bei dem sehr kleinen Display und der nicht einheitlichen Steuerung der Geräte. Eine ‚Alles aus einer Hand‘-Strategie sollte hier erhebliche Vorteile haben, um langfristig ganz vorn zu liegen.“

Bis sich also abzeichnet, welche Art von Gerät mit welchen Funktionen für welche Zielgruppe relevant ist, bleibt Raum für Nischenlösungen, wie sie aktuell von Sportartikelherstellern wie Nike, Fitbit oder Adidas vermarktet werden und vor allem Funktionalitäten von Fitnesstrackern enthalten. Mit Investitionen in die kleinen Anbieter oder in etablierte Unternehmen aufgrund des neuen Angebots sollten Anleger noch vorsichtig sein.

Volkswirtschaften verzeichnen mässiges Wachstum

Von Igor de Maack, Portfoliomanager und Sprecher des Portfoliomanagement bei DNCA.

Überall auf der Welt senkt sich das Wachstum der Volkswirtschaften auf ein mäßiges Niveau ab. Der weltweite Rückgang der Handelstätigkeit und die Rohstoffpreise sind nur die beiden sichtbarsten Anzeichen. Somit sind die Devisenkurse und das Erdöl inzwischen zu Indikatoren für die Risikowahrnehmung geworden. Ohne Wachstum der Unternehmensgewinne ist ein Anziehen der Aktienmärkte schwer vorstellbar – das gilt für die Vereinigten Staaten wie für Europa. Die anstehenden Wahlen und politischen Entscheidungen werden in den kommenden Monaten für ein nicht gerade investmentfreundliches Umfeld sorgen, denn sie werden Volatilitätsspitzen auslösen.

In China etwa geht das Wachstum bereits seit mehr als vier Jahren zurück. Einige Kennzahlen wie etwa der Stromverbrauch, die Vertrauensindizes sowie die Immobilienpreise deuten auf ein schwächeres Wirtschaftswachstum hin als auf die von den Machthabern willkürlich angekündigten 6,9 Prozent Wachstum. In den USA stabilisiert sich das Wachstum unter dem negativen Einfluss des nach wie vor starken Dollars im Bereich von 2 bis 2,5 Prozent. Und schließlich: Europa scheint zwar einen echten Aufschwung zu erleben, doch dieser bleibt trotz allem fragil (1,5 Prozent): Das Wachstum könnte also im Falle eines erneuten externen Schocks nach unten korrigiert werden. Momentan erfreut sich die Eurozone noch des günstigsten Umfelds: reichlich Liquidität, niedrige Zinsen, sinkende Arbeitslosigkeit, billiges Erdöl und Leistungsbilanzüberschüsse.

Es bestehen zwar zahlreiche politische Risiken, doch die internationalen Institutionen sind sich dieser neuerdings durchaus bewusst. Außerdem hat Janet Yellen dies in ihrer Rede bereits berücksichtigt, verschob sie doch die bevorstehende Zinserhöhung unter dem Vorwand, die globale Situation sei instabil und komplex. Dieses geschickte Manöver ließ den Dollarkurs sinken, was den amerikanischen Unternehmen und den Schwellenländern zugutekommen wird. In Sachen Wahlen und Politik stehen wichtige Entscheidungen bevor: Die Präsidentschaftswahlen in den USA, das Amtsenthebungsverfahren gegen Dilma Rousseff in Brasilien, das Referendum über den Brexit, die Regierungsbildung in Spanien, die Neuverhandlung der Schulden Griechenlands. Seit der Krise des Jahres 2011 und dem Aufstieg populistischer Parteien in Frankreich, Spanien und Italien reagieren die Anleger besonders empfindlich auf politische Risiken in Europa. Trotzdem ist die Regierungsführung hier immer noch effizienter als in einigen Schwellenländern.

Nach wie vor betreiben viele Länder eine lockere Geldpolitik, die jedoch nicht immer von Erfolg gekrönt ist. Seit 2008 haben alle großen Notenbanken interveniert, um die entsprechenden Volkswirtschaften mehr oder weniger nach dem gleichen Rezept zu stützen: durch die Senkung des Preises von Geld und die Erleichterung der Finanzierung über Banken. Die Ergebnisse dieser Politik sind weniger einheitlich: In den Vereinigten Staaten war sie ein großer Erfolg, denn dort hat sich die Konjunktur wieder erholt und die Arbeitslosigkeit ist gesunken. In Japan ist sie so gut wie gescheitert, denn das Wachstum stagniert dort ebenso wie die Inflation. In Europa, das in seine inneren Meinungsverschiedenheiten und Unbeweglichkeit verstrickt ist, herrscht Verunsicherung. Eine vergleichbare Geldpolitik wirkt sich eben auf unterschiedlich strukturierte Volkswirtschaften nicht in gleicher Weise aus. Die jeweilige Volkswirtschaft, die von der Geldpolitik betroffen ist, muss flexibel und effizient sein, was den Umlauf, die Verwendung und die Rentabilität des eingesetzten Kapitals betrifft. Das ist in China oder Japan sicherlich nicht der Fall. Europa bemüht sich zwar darum, jedoch zu langsam. Hingegen hat sich die jeweilige Geldpolitik unmittelbar auf die Währungskurse ausgewirkt.

Die europäischen Börsen sind in zweifacher Hinsicht aussichtsreich: Sie versprechen Kapitalzuwachs und machen sich im Laufe der Zeit in Form üppiger Dividenden bezahlt (3–3,5 Prozent). Tatsächlich lässt es das Zinsniveau in den USA und in Europa nicht mehr zu, den Großteil seines Vermögens in reinen Anleihestrategien anzulegen, wenn man Enttäuschungen und Schwankungen vermeiden will. Nimmt das Inflationsszenario in den Vereinigten Staaten Fahrt auf, könnten die kurzfristigen Zinsen rapide steigen, doch die Märkte preisen dies derzeit nicht ein. In der Eurozone wirken die schwachen Renditen wie eine finanzielle Abstrafung von Renten. Die Bewertungsniveaus europäischer Aktien bieten ein trügerisches Bild: Denn den Pessimisten, die den Weltuntergang voraussehen, mögen sie teuer erscheinen. Den Optimisten, die auf steigende Unternehmensgewinne quer durch die Sektoren hoffen, hingegen billig. Die Wahrheit liegt wohl irgendwo dazwischen. Daher muss man sich an der Börse für die richtigen Anlagethemen entscheiden und insbesondere die europäischen Binnensektoren bevorzugen, die einen Bewertungsabschlag aufweisen. Die amerikanischen Aktien scheinen hingegen schon ein Gutteil des Performance-Weges gegangen zu sein, denn sie haben eine Reihe positiver Rekordjahre hinter sich. Nachdem die Aktien der Emerging Markets das monatelange Fegefeuer hinter sich gelassen haben, gewinnen sie ebenso wie die Rohstoffe so langsam wieder die Gunst der Anleger zurück. Allerdings bräuchten diese Länder eine bessere globale Wachstumsdynamik.

Europäische Hochzinsanleihen - ein neues Zuhause für die gefallenen Engel

Die Zahl der Unternehmen, deren Anleihen von einem Investment-Grade-Rating in den Hochzinsbereich herabgestuft werden, wächst immer schneller. Der vergangene Februar war in dieser Hinsicht ein Rekordmonat: Weltweit wurden rund 30 Anleiheemittenten heruntergesetzt, ihr Gesamtwert lag bei 115,8 Milliarden US-Dollar.[1] Angesichts der Verschlechterung des makroökonomischen Umfelds, insbesondere des scharfen Rückgangs der Ölpreise in den letzten Jahren, ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass es im laufenden Jahr noch weitere „gefallene Engel“ gegeben wird. Das prognostiziert Mike Della Vedova, einer der Portfoliomanager der Global High Income Bond Strategie von T. Rowe Price.

Markt für Hochzinsanleihen wandelt sich 
„Meiner Meinung nach wird diese Entwicklung das High-Yield-Universum nachhaltig beeinflussen. Die Zusammensetzung der Benchmarks im Bereich der Hochzinsanleihen wird sich verändern“, sagt Della Vedova. Von Jahresanfang bis Ende Februar wurden nach Daten von J.P. Morgan weltweit Schuldtitel im Wert von schätzungsweise 132,2 Milliarden US-Dollar zu Junk-Bonds herabgestuft. Der Vergleich mit den Zahlen vergangener Jahre macht die Größenordnung deutlich: Im gesamten Jahr 2014 verloren Anleihen in der Höhe von 143,1 Milliarden US-Dollar ihren Investment-Grade-Status. Im bisherigen Rekordjahr 2009 waren es Bonds mit einem Gesamtwert von 150,2 Milliarden US-Dollar. „Nur zwei Monate des laufenden Jahres reichten aus, um diesen Werten nahe zu kommen – eine noch nie dagewesene Entwicklung“, berichtet Della Vedova. So sei beispielsweise erst kürzlich der große Bergbaukonzern Anglo American herabgestuft worden. Allein dieser Gigant mache – mit zehn verschiedenen Bonds, die in sechs unterschiedlichen Jahren fällig werden – nun einen Anteil von 2,1 Prozent des europäischen Hochzinsanleihenmarktes aus. Dies sei nur ein aktuelles Beispiel, dem wohl noch viele weitere folgen würden. 

Spektrum der Anlagemöglichkeiten wächst  
„Für uns als Investoren eröffnet sich dadurch eine Vielzahl neuer Anlagemöglichkeiten. Um die Unternehmen, die neu im High-Yield-Bereich sind, richtig einschätzen zu können, arbeiten wir eng mit unseren Investment-Grade-Analysten und den Kollegen aus dem Aktien-Team zusammen. Das ermöglicht uns, die gefallenen Engel umfassend zu analysieren, auch wenn sie zwischen verschiedenen Ratings wechseln“, erklärt der Experte. Der übergreifende Analyseansatz und die resultierende Expertise führten zu einem Informationsvorsprung am Markt. Dieser Vorsprung sei gerade im Hinblick auf den zu erwartenden Anstieg der Unternehmen ausschlaggebend, die dieses Jahr ihr Investment-Grade-Rating verlören.

„Gefallene Engel haben das Potenzial, die Größe, Tiefe und Zusammensetzung des High-Yield-Marktes dauerhaft zu verändern. Unser Fokus liegt weiterhin auf der Bottom-up-Analyse des Kreditmarktes. Die intensive Zusammenarbeit mit Kollegen, die andere Schwerpunkte haben, wird uns aber helfen, das bevorstehende Wachstum der Assetklasse High Yield erfolgreich zu nutzen“.

[1] Daten: Bank of America Merrill Lynch

Reform der Betriebsrente mit schwarzer Null für den Staat möglich

Deutschland braucht eine umfassende Reform der betrieblichen Altersvorsorge (bAV). Für diese Reform muss der Staat zwar anfangs investieren, langfristig finanziert sich die Reform für den Fiskus aber selbst. Zu diesem Ergebnis kommt eine aktuelle Studie des Instituts für Vorsorge und Finanzplanung von Prof. Thomas Dommermuth im Auftrag von Fidelity International.

Die Studie liefert konkrete Reformvorschläge für die Gestaltung einer starken und attraktiven bAV in Deutschland. Die fünf zentralen Reformvorschläge sind:

  • 1. Einführung eines Opt-Outs in der Entgeltumwandlung (ergänzt durch freiwillige Arbeitgeberzuschüsse)
  • 2. Weiterentwicklung der bAV als Beitragszusage
  • 3. Anrechnung der bAV auf die Grundsicherung beseitigen
  • 4. Belastung der bAV durch die gesetzliche Kranken- und Pflegeversicherung reduzieren
  • 5. Abzinsungssatz in der Steuerbilanz anpassen

Voraussetzung: Opt-Out stellt flächendeckende Teilnahme sicher

Gemäß Prof. Dommermuth bildet ein gesetzliches Opt-Out in der Entgeltumwandlung den Rahmen für eine Reform, der eine höhere Beteiligung sicherstellt. Das zeigt das Beispiel Großbritannien. Seitdem die britische Regierung im Oktober 2012 ein Opt-Out eingeführt hat, stieg die Durchdringungsquote der bAV von rund 50 Prozent auf mehr als 90 Prozent bei Neuabschlüssen an. Laut Studie könnte auch in Deutschland eine gesteigerte Teilnahmequote sozialversicherungspflichtiger Arbeitnehmer von 80 bis 90 Prozent innerhalb von zwei Jahren nach Einführung eines Opt-Outs erreicht werden.

Arbeitgeber: Befreiung von Risiken

Für Unternehmen kann sich die bAV nach derzeitiger Gesetzeslage zu einem unkalkulierbaren Risiko entwickeln – vor allem im Falle klassischer Leistungszusagen bei einer ungünstigen Entwicklung der Zinssätze. Eine Beitragszusage, bei der Arbeitgeber und Arbeitnehmer einen bestimmten Betrag in eine Anwartschaft auf Versorgungsleistungen vereinbaren, macht die bAV für Arbeitgeber kalkulierbarer und mindert die Risiken. Der Grund: Der Arbeitgeber garantiert für den Erhalt des eingezahlten Kapitals zum Auszahlungszeitpunkt, macht aber keine darüber hinausgehenden Zusagen. Auch eine Anpassung des Abzinsungssatzes in der Steuerbilanz an den der Handelsbilanz würde die Bereitschaft der Unternehmen zur Neugestaltung der bAV positiv beeinflussen.

Arbeitnehmer: Höhere Leistungen aus der bAV nötig

Für Arbeitnehmer muss sich Sparen für das Alter lohnen. In der Ansparphase muss die bAV dafür mehr Rendite erzielen. Die Gestaltung der bAV als Beitragszusage ermöglicht einen höheren Aktienanteil in der Anlage und damit die Teilhabe am weltweiten Wirtschaftswachstum. Dies eröffnet deutlich höhere Renditechancen als festverzinsliche Wertpapiere. In der Auszahlungsphase sind zwei Punkte essenziell, damit aus der bAV mehr Netto übrigbleibt: die Beseitigung der Anrechnung der bAV auf die Grundsicherung sowie die Reduktion der Belastung von bAV-Leistungen durch die gesetzliche Pflege- und Krankenversicherung.

Fiskus: Nicht zum Nulltarif, aber mit schwarzer Null

Natürlich muss der Staat für eine umfassende Reform der bAV zunächst investieren, aber diese Investition zahlt sich aus. Langfristig würde eine höhere Beteiligung an der bAV zu zusätzlichen Einnahmen führen. Diese unterteilen sich in unmittelbare Einnahmen aus nachgelagerten Steuern, Beiträgen zur Krankenversicherung der Rentner (KVdR) und Minderbelastung durch gesetzliche Rentenzahlungen und in mittelbare Einnahmen aus Umsatz-, sonstigen Verbrauchs- und Unternehmenssteuern.

Die Kosten-Nutzen-Berechnung der Untersuchung von Prof. Dommermuth erfolgt dabei in drei Schritten1

Im ersten Schritt wird die Einzahlungsphase bis zum Jahr 2050 betrachtet. Aufgrund von Mindereinnahmen, bestehend aus Steuern und Sozialversicherungsbeiträgen, belaufen sich die Investitionen in diesem Betrachtungszeitraum auf rund 9,2 Milliarden Euro jährlich.

Im zweiten Schritt wird ein erweiterter Zeitraum bis 2080 betrachtet. Dies erlaubt die Berücksichtigung der unmittelbaren Einnahmen, die in der Auszahlungsphase aufgrund der höheren Rentenleistungen zum Tragen kommen. In diesem Betrachtungszeitraum reduzieren sich die Mindereinnahmen des Staates auf rund 1,9 Milliarden Euro jährlich.

Im dritten Schritt berücksichtigt Prof. Dommermuth auch die reformbedingten mittelbaren Mehreinnahmen des Staates über den gesamten Betrachtungszeitraum hinweg. Diese werden sich voraussichtlich aus dem zu erwartenden Mehrkonsum in Form höherer Umsatz-, Verbrauchs- und Unternehmenssteuern ergeben. Sie betragen insgesamt rund 1,9 Milliarden Euro pro Jahr. Ein Großteil dieser mittelbaren Einnahmen ergibt sich erst ab 2050 aus dem zu erwartenden höheren Konsum.

In der Saldierung von Mindereinnahmen der Sozialversicherungen und Mehreinnahmen durch Steuern ist im Betrachtungszeitraum 2016 bis 2080 ein durchschnittliches jährliches Plus von 50 Millionen Euro, also quasi eine „schwarze Null“, zu erwarten. Eine umfassende Reform der bAV würde langfristig also keine zusätzlichen Kosten für den Staat verursachen, sondern sich selbst finanzieren.

„Umsonst ist diese Reform nicht zu haben. Dazu braucht es die Entschlossenheit, zu gestalten, und den Mut, die Reform konsequent anzupacken. Nur eines braucht die Reform auf lange Sicht nicht: zusätzliches Geld”, so Dr. Klaus Mössle, Senior Advisor bei Fidelity International. Im Gegenteil: „Eine deutlich reformierte bAV zahlt sich nicht nur für den einzelnen Arbeitnehmer aus, sondern auch für den Staat, die Gesellschaft und die Wirtschaft.“

1) Die relevanten Nettoinvestitionen und Einnahmen des Staates werden nach finanzmathematischen Grundsätzen in einen konstanten jährlichen Betrag ab 2016 umgerechnet.