Die Wahl des nächsten US-Präsidenten im November dieses Jahres rückt immer näher. Der US-amerikanische Aktienmarkt hat in Wahljahren historisch gesehen Steigerungen verzeichnet, doch die Experten von T. Rowe Price warnen Investoren davor, Anlageentscheidungen aufgrund von Erwartungen über den Wahlausgang zu treffen. Vielmehr sollten bei Investments vor allem fundamentale Faktoren berücksichtigt werden: Globale Wachstumstrends, unterschiedliche geldpolitische Maßnahmen, volatile Ölpreise, Unternehmensgewinne und geopolitische Spannungen seien wichtige Parameter.

„Für viele Investoren mag es verlockend sein, Marktentwicklungen hinsichtlich des möglichen Ausgangs der Präsidentschaftswahl vorherzusagen. Aber es gibt keinen wirklich konsistenten Zusammenhang zwischen Parteizugehörigkeit und langfristigem Investmenterfolg“, erklärt Eric Veiel, Head U.S. Equity von T. Rowe Price. „Es ist wirklich schwierig, die Resultate politischer Prozesse einzuschätzen. Noch schwieriger ist es, die Reaktionen des Marktes einzuschätzen – selbst dann, wenn man das Ergebnis richtig prognostiziert hat.“ Tatsächlich liefern Analysen bisheriger Präsidentschaftswahlen kein einheitliches Bild, aus dem sich klare Rückschlüsse für Investments ableiten lassen. 

Volatilität am Finanzmarkt könnte im Laufe des Wahlkampfs steigen

Alan Levenson, US-Chefvolkswirt von T. Rowe Price, weist darauf hin, dass viele Analysten ihre Wachstumsprognosen für die amerikanische Wirtschaft dieses Jahr nicht aufgrund der politischen Entwicklungen abgeändert haben. „Natürlich ist das Wahlergebnis für die Finanzmärkte und die wirtschaftliche Entwicklung aber nicht unwesentlich. Im Laufe des Wahlkampfs könnte die Volatilität am Finanzmarkt steigen. Dies könnte sich auch auf die Wirtschaft auswirken“, so der Experte.

Das gelte insbesondere deshalb, weil führende Kandidaten sich im Wahlkampf für Beschränkungen des freien Handels und eine generell protektionistischere Politik aussprächen, was dem amerikanischen und weltweiten Wirtschaftswachstum ernsthaft schaden könnte. Levenson führt weiter aus: „Aus meiner Sicht profitieren alle Volkswirtschaften von freiem Handel. Denn grundsätzlich sorgt freier Handel dafür, dass sich Volkswirtschaften auf die Bereiche spezialisieren können, in denen sie besonders gut sind, und ihre Ressourcen entsprechend allokieren können. Das führt dazu, dass die breiteste Auswahl von Gütern und Dienstleistungen zu den niedrigsten Preisen angeboten wird.“

Die Schaffung neuer Arbeitsplätze hänge daher vom Verhältnis zwischen Arbeitseinsatz und benötigtem Kapital in einer Branche ab. Wenn der Handel nicht beschränkt, sondern stärker geöffnet würde und daher mehr komplexe Produkte von hoher Wertschöpfung – zum Beispiel Spezialchemie –  exportiert würden, führte das gleichzeitig zu erhöhten Importen und geringerer Produktion in anderen Bereichen wie beispielsweise der Textilbranche. „Neue Jobs in einem Feld gehen so mit Arbeitsplatzverlusten in einem anderen Feld einher. Daher ist es wichtig, dass Menschen, deren Stelle in einem Wirtschaftszweig abgebaut wurden, die Mobilität und die Ausbildung haben, um in einer anderen, aufstrebenden Branche Fuß zu fassen – ganz im Sinne des freien Handels.“ Doch die Forderungen nach Handelsbeschränkungen würden derzeit immer lauter, da viele Menschen Aussagen Glauben schenkten, die sich gegen freien Handel richteten. Der neue Präsident müsse diese Herausforderung angehen: „Es wird ein hartes Stück Arbeit, den Freihandel wieder in ein positives Licht zu rücken.“

Fed vom Wahlkampf unbeeindruckt

Im Hinblick auf die Geldpolitik rechnet Levenson damit, dass die amerikanische Zentralbank (Fed) ihren Kurs der schrittweisen Zinsnormalisierung weiter fortsetzt und den Zinssatz bis zum Jahresende ein- oder zweimal anhebt. Die Fed treffe ihre Entscheidungen unabhängig davon, dass im November die Präsidentschaftswahl anstehe. „In einem Wahljahr gibt es für eine Zinserhöhung kaum angemessene Zeitpunkte. Im Wahljahr 1988 hat der damalige Fed-Präsident Alan Greenspan, ein Republikaner, kurz vor dem Nominierungs-Parteitag der republikanischen Partei eine Zinserhöhung beschlossen. Das zeigt: Die Fed tut, was sie tun muss.“

„Rohstoffe kamen in der vergangene Woche kaum von der Stelle. Verluste im Energie- und insbesondere Edelmetallsektor wurden durch Gewinne bei Industriemetallen und Agrarrohstoffen ausgeglichen“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. Edelmetalle, darunter auch Platin und Palladium, befänden sich bereits den gesamten Mai über unter Druck. Grund hierfür seien ein stärkerer US-Dollar und neuerliche Spekulationen um steigende US-Leitzinsen, die eine lang überfällige Preiskorrektur und Gewinnmitnahmen auslösten. Der Energiesektor erlebte eine uneinheitliche Woche. „Während der Gaspreis aufgrund eines größer als erwarteten Lagerbestands gesunken ist, konnten die beiden Ölbenchmarken Brent und WTI leichte Gewinne verbuchen und durchbrachen die psychologisch wichtige Marke von 50 USD pro Barrel“, sagt Hansen.

„Edelmetalle wurden in den vergangenen Tagen durch zunehmend hawkische Aussagen des Federal Open Market Committees erschüttert. Dies befeuert die Prognosen bezüglich einer US-Leitzinserhöhung und stärkt zudem den Dollar“, sagt Hansen. Letzteres erschaffe in Kombination mit steigenden Anleihezinsen jedoch ein schwieriges Marktumfeld für Edelmetalle – nicht zuletzt für Gold. Zum ersten Mal seit Beginn der Rallye im Januar dieses Jahres stelle sich die Frage, wie nachhaltig der Aufschwung sei. „Während sich die Erwartungen bezüglich einer Leitzinserhöhung nach oben schrauben und der Dollar sich weiter erholt, wird es Gold schwer haben. Aufgrund des Niedrigwachstums, negativer Staatsanleihenrenditen und potenzieller Inflation betrachten wir den aktuellen Kursrücksetzer aber als gesunde Korrektur innerhalb des bestehenden Aufwärtstrends“, sagt Hansen.

„Der Energiesektor erlebte eine gemischte Woche. Zunächst durchbrachen die beiden Ölsorten Brent und WTI die Marke von 50 USD pro Barrel. Da weitere Kursanstiege jedoch ausblieben, kam es zu Gewinnmitnahmen und technischen Verkäufen“, sagt Hansen. Dieses Kurslevel und zahlreiche Versorgungsstörungen hätten die Rallye in den vergangenen Wochen gestützt und sogar die gewöhnlich starke negative Korrelation zum US-Dollar kompensiert. Davon abgesehen hätten Investoren mittlerweile Longpositionen mit einem Volumen von 650 Millionen Barrel aufgebaut. Damit befände man sich nicht weit entfernt vom Rekordwert aus dem vergangenen Monat. „Der Aufbau dieser spekulativen Longpositionen, zunehmend negative technische Signale, eine sich stabilisierende Zahl von aktiven US-Bohranlagen und saisonbedingt schwächere Gewinnmargen von Raffinerien bergen somit das Risiko einer größeren Preiskorrektur“, sagt Hansen abschließend.

Den vollständigen Rohstoffkommentar auf Englisch mit Grafiken finden Sie links als PDF.

Mehr Dynamik in den Volkswirtschaften Südeuropas und vorteilhafte Bewertungen auf Unternehmensebene haben das Vertrauen von Generali Investments in das Erholungspotenzial Südeuropas und in das Anlagekonzept des Fonds GIS European Equity Recovery bestärkt. Der Fonds ist einer der wenigen Aktienfonds die sich dezidiert auf die Region fokussieren.

„Wir glauben, dass Südeuropa ein erhebliches Erholungspotenzial hat“, so François Gobron, Fondsmanager des GIS European Equity Recovery. „Dafür gibt es klare Anzeichen, einschließlich des Wirtschaftswachstums in Spanien und einer schnell steigenden Beschäftigungsquote in Italien. Darüber hinaus sehen wir bei südeuropäischen Unternehmen ein wesentliches Outperformance-Potenzial, da sie noch immer zu niedrigeren Gewinn-Multiplikatoren als ihre europäischen Wettbewerber gehandelt werden. Mit Hilfe unserer bewährten Stockpicking-Kompetenzen wird der Fonds die Vorteile der Neubewertung der südeuropäischen Länder nutzen, sobald das Vertrauen in das makroökonomische Umfeld vollständig wiederhergestellt ist.“

DER FONDS GIS EUROPEAN EQUITY RECOVERY

Der GIS European Equity Recovery investiert hauptsächlich in Aktienwerte von Unternehmen, die an Wertpapierbörsen in südeuropäischen Ländern notiert sind. Spanien, Italien, Portugal und Griechenland stellen 99 Prozent des angelegten Gesamtkapitals dar¹. Der Fonds bevorzugt Unternehmen mit starkem operativen Leverage² und hohem Umstrukturierungspotenzial. Er verfolgt einen reinen Stockpicking-Anlageprozess und wählt Unternehmen auf Grundlage der Qualität ihrer Strategie und ihres Managements aus. Die Unternehmen in der engeren Auswahl werden mit Hilfe eines Discounted-Cash-Flow-Modells bewertet, das mit einem kürzlich eingeführten proprietären und innovativen Monte-Carlo-Modell, ausgelegt auf extrem unsichere Umfelder, kombiniert wird³. Der Fonds investiert in Unternehmen, die mindestens 50 Prozent Kurspotenzial in Bezug auf die Gesamtrendite mit einem Anlagehorizont von 3 bis 5 Jahren bieten, was zu einer geringen jährlichen Turnover-Rate von 25 Prozent führt¹.  

„Unternehmen in Südeuropa zeigen im Vergleich zu anderen europäischen Unternehmen immer noch ein höheres Kurspotenzial, da die lokalen Finanzmärkte sich noch nicht vollständig von den Krisen der Jahre 2008 und 2011 erholt haben und die Bewertungen relativ niedrig sind“, fügt François Gobron hinzu. So steht beispielsweise die Kurs-Gewinn-Erwartung des Portfolios für 2017 mit einem Median von 11 einem Median von 15 im Eurostoxx gegenüber. Die Kurs-Buchwert-Erwartung des Fondsportfolios für 2017 mit einem Median von 1,0 steht einem Median von 1,7 des Eurostoxx gegenüber¹. „Daher sind wir fest davon überzeugt, dass die Unternehmen, in die wir nach unserer sorgfältigen strategischen Analyse investieren, in Zukunft das Potenzial zur Outperformance vergleichbarer Unternehmen auf operativer Basis haben werden.“

Der Fonds hat seit Auflegung alle ihm zugrunde liegenden Benchmarks übertroffen. Die italienischen Unternehmen des Fonds haben beispielsweise ein Gesamtwachstum von +19,2 Prozent erzielt, während die lokale Benchmark (FTSE MIB30) +7,5 Prozent erzielt hat⁴. Die relevanten spanischen Unternehmen wiesen eine Performance von +20,3 Prozent auf, gegenüber +5,3 Prozent des IBEX35⁴.

¹ Quelle: Daten von Generali Investments Europe S.p.A. Società di Gestione del Risparmio, 26. Mai 2016
² Eine hohe Festkostenbasis und eine geringe Basis variabler Kosten
³ Die Monte-Carlo-Simulation wird zur Berechnung der DCF-basierten Zielkurse in einem extrem unsicheren Umfeld verwendet. Das DCF-Modell von Generali Investments verwendet zufällige Eingabeparameter innerhalb einer sinnvollen Datenspanne zur Berechnung eines Zielkurses und zur Analyse seiner Sensitivität gegenüber den Haupteingabeparametern.
⁴ Zeitraum: 2. Dezember 2013 bis 29. April 2016. Anteilsklasse AY. Quelle: Factset, 29. April 2016.

von Christopher Chu, Portfoliomanager UBP Asset Management Asia Limited.

Concerns over China’s rising debt profile are justifiable, as would be the case for any country.  So when an "authoritative figure" wrote in the People’s Daily discussing the risks of elevated debt levels and potential asset bubbles, policy makers acquiesce, as perilous worries are already generally well known. With China’s gross debt at 240% to GDP in 1Q16, comparisons between the experience of Japan and the US surface, however, we argue that markets need to first look outside this number.

With a political agenda towards reforming and rebalancing the economy, the faster than expected credit expansion appears to reflect the opposite ambition and questions the party’s commitment. However, metrics of new and domestic economy continues to expand at an encouraging pace. China’s domestic retail sales reflect resilient household demand, maintaining double digit growth for 2016 and year to date growth of 10.3%. New economy data remains robust, as parcel deliveries, a harbinger for e-commerce activity, increased 56.4% to 5.77bn parcel over the first three months of the year. Alibaba’s most recent quarterly earnings reported total revenue growth of 39%, as its retail marketplace business and online platform grew 41%. While credit and debt levels are rising, China’s new economy is expanding at a faster pace, reflecting the reality that old economy is significantly larger relative to new. This, in our view, suggests that China’s commitment to reform pledge remains in place and has not reversed.

Given this backdrop, we are less concerned about imminent implications for the global economy. China’s debt in the public and household level stands at 60% and 20% of GDP respectively, so the concern exists at the corporate level which is 160% of GDP. However, deposits are locally held, and account for about 200% of GDP, which is three to four times larger than in developed countries such as the US and EU. Foreign debt is also relatively small as the capital account has yet to be fully liberalized. This matters in comparison as the previous crisis in the US and Asia was due to capital outflow with a greater proportion held in foreign debt.

This is not intended to undermine the perils of any rapid rise in debt. Instead, a more significant concern entails falling credit efficacy. As bank loans continue to flow into old economy sectors and finance less productive assets, the results will lead to diminishing returns. Currently, it now takes four times the amount of new borrowings to generate additional economic growth when compared to 2008 when China was under leverage. This signals that credit availability exceeds meaningful projects, and that funding is unable to reach investments that China’s household want (education projects, clean environment technology) and instead go to sectors that are less favored (industrials). 

The People’s Bank of China continue to maintain accommodative policies to ensure sufficient liquidity exists, while debt swap program help reduce interest expense, easing the burden for corporates. This provides evidence that China’s reform process remains on tract and debt levels are manageable. At this time, we view the biggest risk is the onus of the currency, where a stronger USD due to increased expectations of interest rate hike by the Federal Reserve or political uncertainty in Europe. A stronger USD would tighten market liquidity, producing a more difficult environment to operate.

Both China’s policy makers and investment community are aware of the hindrance of debt and its diminishing effectiveness. We continue to believe reform measures will remain, including politically challenging ones such supply side programs that target over capacity reduction. Recent data helps confirm over view, including April’s new lending of RMB 555bn and money supply data came in below market expectations, suggesting the central bank will further to reign in credit. This is good news, as China and the global economy, would stand to benefit. 

Uncertainty associated with the impending EU referendum has sent the Sterling 8% lower in the past six months. Foreign investors are exposed to "Brexit" tail risks through unhedged UK holdings. Currency ETCs simplify the process of managing exchange rate risk. Please find the foreign exchange trade idea from ETF Securities attached on the left including charts and a list of investible products.

Vote imminent

Three months after the date was announced, the EU referendum is finally around the corner. Political campaigning and media coverage of the event is reaching a highpoint as both “Leave” and “Remain” camps make a final attempt to sway the voting public in their favour. Like the 2015 general election and Scottish referendum before that, the uncertainty linked to the outcome of the June 23rd vote is being played out on the global currency market. The Sterling has tumbled 8%* (on a trade weighted basis) in the past six months as an increasing number of economic reports have highlighted the potential downside risks to the UK economy from a “Brexit” scenario. For foreign investors, managing Sterling exposure from UK holdings will be a key consideration in the build up to the vote, as growing tensions and uncertainties continue to ripple through the currency market.

Why currency hedge?

When investing in foreign assets, investors, often unwittingly, acquire currency risk. An asset denominated in a different currency than that of the investor always involves taking a currency position where exchange rate movements form a part of investment returns. Historically, this factor has often been overlooked, but in the current environment of record central bank activism and political uncertainty, it has never been more crucial. Globally, FX market volatility has risen to multi year highs and the trend appears unlikely to relent.

For non-Sterling investors with UK holdings, the referendum poses a significant currency risk. According to the latest analysis by the UK Treasury, the Sterling could be subject to as much as a 12%* fall should the vote result in a “Brexit”. While polls are showing a growing likelihood of a “Remain” outcome, option prices reveal that uneasy investors have purchased record levels of downside protection against the Sterling.

Currency hedging is a strategy of actively offsetting all or a portion of currency risk in an international portfolio. Doing so offers some degree of protection for offshore investments against currency fluctuations in either direction. Hedges can either be implemented indefinitely or tactically depending on the individual investor objectives. In this case, investors have the opportunity to mitigate impending Sterling volatility in order to insulate their holdings from referendum induced fluctuations.

Using FX ETCs

Hedging currency risk has typically involved the use of complex derivatives instruments such as FX forwards, futures or options. But the emergence of currency exchange traded products (ETPs) means this is no longer necessary. Currency ETPs offer transparent exposure to an underlying currency pair within a familiar exchange traded format, opening the door to more comprehensive risk management.

The chart above compares EUR and GBP returns of a FTSE 100 position over the past 18 months. It highlights that a European investor with currency unhedged FTSE 100 exposure would have experienced daily returns that were 26% more volatile than that of an equivalent UK investor, all as a result of oscillations in the EUR/GBP exchange rate. Using an ETC to implement a monthly rebalanced currency hedge (going short GBP long EUR), an investor would have been able to effectively mitigate these fluctuations (see Figure 1).

Considerations

Currency hedging strategies can be diverse in nature and depend on the objectives of an underlying investor. For those that wish to hedge currency exposure in the longer term, a more sophisticated approach needs to be taken. The longer the horizon, more thought needs to be devoted towards minimising transaction costs while maximising the accuracy of the currency hedge. The more frequently a currency hedge is rebalanced the more accurate it will be, but it comes at the price of higher transaction costs.

In the case of the upcoming referendum, more investors are likely to prefer a more tactical, short term strategy, driven by the need to hedge the event risk of a “Brexit”. Leveraged currency ETPs can be useful instruments for this purpose as they require considerably less capital and in the short term will have little need for rebalancing.

Conclusion

As the referendum approaches, investors with UK holdings will need to assess their currency exposure and make a decision of whether to hedge this risk. In the current financial environment, currency movements are becoming more pronounced and events like the EU referendum have potential to prompt considerable volatility in investor portfolios. Currency ETPs are an effective alternative to derivatives, simplifying the process of alleviating exchange rate risk and making the option to hedge “Brexit” tail risks more readily available.

In weniger als einem Monat, am 23. Juni, entscheiden die Briten über die Mitgliedschaft in der Europäischen Union. Fondsmanager Gregoire Mivelaz von GAM ist der Meinung, dass sich die Anlageperspektiven in bestimmten Bereichen selbst bei einem Austritt nicht wesentlich verschlechtern.

„Wir gehen davon aus, dass die Bank of England im Falle eines Brexit die Zinsen umgehend – also noch am 24. Juni – senken wird und zudem eine umfassende geldpolitische Lockerung ankündigt. Teilweise berücksichtigt der britische Rentenmarkt das Risiko eines Brexit bereits zum jetzigen Zeitpunkt, am kurzen Ende der Zinskurve könnten die Kurse allerdings noch steigen. Am langen Ende der Zinskurve investieren vor allem institutionelle Investoren aus dem Vereinigten Königreich. Auch hier könnten die Renditen noch sinken, wenn diese UK-Investoren nach einem Brexit Kapital ins Inland rückführen möchten. Die Unsicherheit bezüglich Staatsanleihen mit einer fünf- bis zehnjährigen Laufzeit würde bestehen bleiben“, erklärt Mivelaz. 

‚Nationale Champions‘ haben eine gute Kreditqualität   

Für britische Unternehmensanleihen ist der Fondsmanager trotz der Unsicherheit optimistischer. „Die Perspektive für Anleihen von britischen Unternehmen mit internationaler Ausrichtung schätzen wir als sehr gut ein, darunter zum Beispiel HSBC, Prudential und Aberdeen. Wir favorisieren nachrangige Darlehen, sogenannte Junior Debt, von nationalen Champions. Denn die nachrangigen Anleihen von Unternehmen mit Investment-Grade-Rating profitieren von der hohen Kreditqualität der Emittenten und Investoren erhalten signifikant höhere Erträge als bei erstrangigen Anleihen“, so Mivelaz. Die Erträge dieser Anleihen könnten drei- bis siebenmal über denen von erstrangigen Papieren liegen, obwohl das Ausfallrisiko bei beiden gleich sei. 

Bankensektor scheint über den Berg zu sein – Banken-Anleihen mit Potenzial

Attraktive Investmentchancen identifiziert Mivelaz insbesondere im Bankensektor. Der anhaltende Druck durch regulatorische Anforderungen würde das gesamte System sicherer und belastbarer machen – das gelte unabhängig vom Ausgang des EU-Referendums. Höhere Kapitalanforderungen, Schuldenabbau und eine Stärkung der Bilanzen über den gesamten Bankensektor hinweg seien auch von Vorteil für Anleiheinvestoren. 

„Gerade in der Bankenbranche findet ein mehrjähriger Prozess statt, der darauf abzielt, die regulatorischen Eigenkapitalvorschriften umzusetzen. Außerdem bemühen sich die Vorstände der Banken redlich, Risikoaktiva abzubauen“, sagt Mivelaz. Darüber hinaus vereinfachten Banken zunehmend ihre Geschäftsmodelle, wodurch sie sich von unvorhersehbaren Trading-Aktivitäten entfernten und an besser planbaren Modellen der Ertragsgenerierung orientierten. 
„Wir sehen immer noch Kosten auf die Banken zukommen, darunter Restrukturierungs- und Gerichtskosten, aber das Gros der Kosten fiel für die meisten Institute vergangenes oder dieses Jahr an. Banken haben wieder das Potenzial, ihre Investoren künftig positiv zu überraschen. Egal, wie das Referendum über die EU-Mitgliedschaft ausfällt“, prognostiziert Mivelaz.

Dem Lebensmotto eines Depressiven folgend, ist für viele Anleger derzeit der Rasen in Nachbars Obstgarten grüner: So sehen aktuell auch im High-Yield-Bereich die Renditen jenseits des großen Teiches auf den ersten Blick deutlich attraktiver aus. Bietet doch der amerikanische High-Yield-Markt (H0A0 Index, im Folgenden USA-HY) eine Rendite von 7,5% während es in Europa nur maue 4,4% (HE00 Index, EUR-HY) sind. Im Obstgarten bleibend, werden hier jedoch Äpfel mit Birnen verglichen. Zunächst einmal muss ein fairer Vergleich auf Basis der Risikoprämien gegenüber dem risikofreien Zins vorgenommen werden, da die Differenz der (vermeintlich) risikofreien Zinssätze durch den Währungskurs ausgeglichen werden sollte. Auch hier hat USA-HY mit einer Risikoprämie von 604 Basispunkten gegenüber 460 Basispunkten für EUR-HY deutlich die Nase vorne. Im historischen Kontext erscheint der Vorsprung von USA-HY ebenfalls attraktiv (siehe Grafik).

Dies ist aber nur die halbe Wahrheit, denn USA-HY setzt sich seit jeher anders zusammen als EUR-HY: Zum einen haben europäische High-Yield-Anleihen im Durchschnitt eine höhere Bonität. Zum anderen macht der Energiesektor in den USA immerhin rund 14% des Index aus. Auch wenn sich der Rohölpreis erholt hat und Energieanleihen in den vergangenen zwei Monaten zweistellige Performance-Zahlen aufwiesen, ist in Anbetracht der Volatilität und des vorangegangenen Kursrutsches zweifelhaft, ob Anleger sich tatsächlich an diesen Sektor heranwagen sollten. Selbst nach der kurzfristigen Rallye liegt der durchschnittliche Anleihenpreis im Energiesektor in den USA mit 78% deutlich im »Distressed«-Bereich und verzerrt somit auch die Kennzahlen des übergeordneten High-Yield-Index. Wir schlagen deshalb einen Rating-adjustierten Vergleich vor, bei dem der Energiesektor ausgeklammert wird. Das Ergebnis spricht mit einer Risikoprämie von 458 Basispunkten gegenüber 408 Basispunkten eindeutig für Europa. Umso mehr, wenn zusätzlich berücksichtigt wird, dass der Vergleich nicht durationsadjustiert ist. Die Duration ist mit 3,4 in Europa nämlich deutlich niedriger als in den USA mit 4,4 – was europäische High-Yield-Anleihen noch einmal in einem besseren Licht dastehen lässt. Warum also in die Ferne schweifen, wenn das Gute doch so nahe liegt? Ist bei genauerer Betrachtung doch in Europa der Rasen grüner.

An den globalen Märkten für Hochzinsanleihen kam es zuletzt zu einer Rally. Insbesondere im April entwickelten sich High-Yield-Anleihen positiv. Stephen Marsh, Fixed Income Portfoliospezialist bei T. Rowe Price, erklärt ihren jüngsten Höhenflug und analysiert die Aussichten der Anlageklasse für den Europäischen Markt.

„Unsere Sicht auf High Yield Bonds für den Rest des Jahres 2016 ist generell durchaus positiv. Wir gehen davon aus, dass europäische Hochzinsanleihen Chancen auf gute Gesamterträge bieten, auch wenn es unsichere und volatile Phasen geben wird. In diesen Zeiten ist es besonders wichtig, sehr selektiv vorzugehen und seine Hausaufgaben in Hinsicht auf einzelne Anleihen zu machen, um nicht auf die Falschen zu setzen und Enttäuschungen zu vermeiden“, erklärt Marsh. Das angekündigte Anleihen-Ankaufprogramm der Europäischen Zentralbank gebe den Märkten bereits jetzt Rückenwind. Im Rahmen dieses Programms würden Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating angekauft, wovon auch der gesamte High-Yield-Bereich profitiere. Die Nachfrage nach allen riskanten Anlagen würde dadurch steigen. „Aus der Vergangenheit wissen wir, dass es an den Märkten nach der Ankündigung vergleichbarer Programme häufig zu aggressiven Rallys kam. Wenn die Ankäufe dann tatsächlich – zum Beispiel einige Monate später – begonnen haben, hatten sich die Märkte schon wieder beruhigt. Das könnte auch dieses Mal der Fall sein”, so Marsh.

High Yield Bonds von geringer Qualität performen gut

Diese positive Prognose unterstützt auch die jüngsten Entwicklungen im High-Yield-Universum. Die globalen Märkte für Hochzinsanleihen verzeichneten im April nämlich deutliche Kursgewinne. Der Ertrag am US-amerikanischen High-Yield-Markt habe bei vier Prozent gelegen, in Europa bei zwei Prozent. Die Hauptunterschiede hätten im Bereich Energie-, Metall- und Bergbauindustrie gelegen. „Die Anleihen von geringerer Qualität sind dabei besonders stark gestiegen. Der Energiesektor mit einer Steigerung von 12,6 Prozent war hier der entscheidende Faktor. Am europäischen Markt sind die Hochzinsanleihen mit B- und BB-Ratings nur um zwei Prozent gestiegen, während High Yields im CCC-Bereich um rund drei Prozent zulegten. Anleihen von geringerer Qualität haben also besonders gut performt.“

Neuemissionen verbessern die Liquidität

Auch der Umfang von Neuemissionen habe sich im vergangenen Monat deutlich erhöht und sei sogar der höchste der letzten zwölf Monate gewesen. Viele dieser europäischen Neuemissionen seien allerdings in Dollar erfolgt. So habe beispielsweise der französische Kabelnetzbetreiber Numericable eine Tranche in Höhe von 5,2 Milliarden US-Dollar begeben – das sei das höchste Emissionsvolumen, das es am europäischen Markt für Hochzinsanleihen je gegeben habe. „Es besteht kein Zweifel, dass derartige Geschäfte die Liquidität verbessern. Weil diese Geschäfte aber eher ‚amerikanischer‘ Natur sind und keine richtigen Euro-Deals darstellen, ist die Liquidität nicht so gut, wie wir es uns erhoffen würden. In der Pipeline gibt es aber einige anstehende Neugeschäfte, die vielversprechend sind. Die Neuemissionen Anfang Mai waren sehr gut, daher gehen wir davon aus, dass die Liquidität sich weiter verbessern wird“, prognostiziert der Experte.

Der Investitionsumfang in Technologie für Elektrofahrzeuge ist beeindruckend, aber das Rennen um die Produktion von Batterien mit großer Reichweite zu den geringstmöglichen Kosten könnte für Anleger eine holprige Fahrt werden, so Charlie Thomas, Fondsmanager des Jupiter Global Ecology Growth SICAV.

Neu entstehender Markt im Aufwind

Trotz ständiger Verbesserungen bei der Technologie sowie der Auswahl für die Verbraucher, ist der Markt für Elektrofahrzeuge immer noch recht klein. Dieser Markt umfasst vollständig batteriebetriebene Autos und Hybridfahrzeuge und macht weniger als 5 Prozent des gesamten weltweiten Fahrzeugmarktes aus (1). Großzügige Subventionen und Steuervergünstigungen spielen derzeit eine Rolle bei der Unterstützung der Nachfrage, jedoch sind den Akzeptanzraten insgesamt Grenzen gesetzt. Hierzu zählen etwa Faktoren wie die relativ geringen Batterie-Reichweiten für den alltäglichen Bedarf (d.h. Herausforderungen zu Speicherkapazität und Energiedichte der Batterien), ein eingeschränktes Modellangebot und vor allem hohe Kosten im Vergleich zu Fahrzeugen mit Verbrennungsmotoren. Letzteres wurde durch den Einbruch der Rohölpreise 2015 noch weiter verschärft.

Doch diese Entwicklungen ändern sich schnell und es gibt handfeste Gründe, im Hinblick auf das künftige Wachstum des Marktes für Elektrofahrzeuge optimistisch zu sein. Allein in 2015 wuchs der Markt für reine Elektrofahrzeuge weltweit sprunghaft um 76 Prozent, wobei die meisten Neuwagenverkäufe in China und Europa verzeichnet wurden. Branchenanalysten prognostizieren, dass die Gesamtkosten (Anschaffungs- plus Betriebskosten) von Elektrofahrzeugen im Jahr 2020 zum ersten Mal unter denen von Fahrzeugen mit Verbrennungsmotoren liegen werden. Dies könnte tiefgreifende Auswirkungen auf die Dynamik von Angebot und Nachfrage auf diesem Markt haben. Einigen Schätzungen zufolge könnten Elektrofahrzeuge im Jahr 2040 bis zu 50 Prozent der Neuwagenverkäufe ausmachen, wenngleich dem durch anhaltend niedrige Ölpreise Grenzen gesetzt sein könnten (2).

Lithium-Ionen-Batterie: höhere Dichte, geringere Kosten

Eine entscheidende Voraussetzung zum Erreichen dieses Ziels ist die Entwicklung kostengünstigerer Batterien mit höherer Reichweite. Bei den Lithium-Ionen-Batterien, die in Hybrid- und reinen Elektrofahrzeugen eingesetzt werden, kommen im Wesentlichen dieselben chemischen und technologischen Prinzipien zur Anwendung wie bei Batterien für tragbare elektronische Geräte. Dabei ist die Verbesserung dieser Technologie eher ein evolutionärer als ein revolutionärer Prozess. Doch das Verbessern der Kosteneffizienz ist für viele Akteure auf diesem Markt, von denen Tesla Motors der profilierteste ist, zu einem vorrangigen Ziel geworden. Die potenziellen wirtschaftlichen Auswirkungen, die von geringeren Kosten und größerer Effizienz der Batterietechnologie ausgehen, sollten nicht unterschätzt werden. Zumal ein Drittel der Kosten eines Elektrofahrzeugs auf die Batterie entfallen (3). Eine bessere Kosteneffizienz könnte auch im weiteren Sinne bedeutende Auswirkungen auf die Energiemärkte haben. Die Nachricht von der Übernahme des französischen Batterieherstellers Saft Groupe durch den Energieriesen Total unterstreicht die zunehmende Erkenntnis, dass Batteriespeicherung das Potenzial besitzt, eine bedeutende Rolle auf den künftigen Märkten für Strom und erneuerbare Energien zu spielen.

Die gute Nachricht ist, dass der Preis pro Kilowattstunde (kWh) einer Lithium-Ionen-Batterie zurzeit rapide fällt. Aus Studien von Bloomberg New Energy Finance geht hervor, dass der durchschnittliche Preis für eine Batterie seit 2010 von USD 1.000/kWh auf heute USD 350/kWh gefallen ist. Bis zum Jahr 2030 wird ein weiterer Rückgang auf rund USD 120/kWh erwartet (4). Eine Analyse von Liberum ist noch optimistischer und rechnet bei der branchenführenden Lithium-Ionen-Batterie bis 2020 mit einer Verbesserung der Energiedichte um 30 Prozent und mit einer Halbierung der Kosten pro kWh (5). Diese Schätzungen basieren auf der Annahme, dass jede Verdopplung der Kapazität zu einer Kostensenkung von ca. 14  Prozent führen wird.

Asiatischer Wettlauf um eine bessere Batterie

Vor diesem Hintergrund fällt es nicht schwer, die Aufregung zu verstehen, die angesichts dieser Disruption unter den in dem Bereich tätigen Unternehmen herrscht. Doch für Anleger ist der Weg weniger klar abgesteckt. Aus unserer Sicht bestehen Parallelen zwischen dem derzeitigen Aktivismus bei der Batterietechnologie und dem, was wir Ende des vergangenen Jahrzehnts in der Solarbranche erlebt haben. Letzteres führte zu erheblichen Überkapazitäten auf dem Solarpanele-Markt und letztendlich zur Vernichtung von Kapital für Anleger, da der Markt sein Gleichgewicht bei niedrigeren Preisen und deutlich geringeren Gewinnen fand.

Eine Asienreise in jüngster Zeit bestätigte diese Einschätzung. Dort wurde deutlich, dass die Technologieentwicklung in diesem Bereich für viele Länder als eine Quelle von Nationalstolz betrachtet wird. China hat beispielsweise seine aufkommende Elektrofahrzeugbranche als einen Sektor von nationaler Bedeutung eingestuft (6) und demzufolge großzügige staatliche Subventionen eingeführt. Diese haben zu einer Verdreifachung des Absatzes von reinen Elektrofahrzeugen im Jahr 2015 geführt.

Diese Art der staatlichen Unterstützung zur Entwicklungsförderung ist grundsätzlich begrüßenswert, könnte aber zu gemischten Ergebnissen führen. Einerseits könnte sie Überkapazitäten nach sich ziehen, andererseits aber zu schnelleren Kostensenkungen beitragen. Das erstgenannte Phänomen könnte Batteriehersteller in einen Preiskrieg treiben, um Marktanteile zu gewinnen und zu halten.

Anlagechancen auf längere Sicht

Während die Marktdurchdringung von Elektrofahrzeugen weiterhin gering ist, sind die Prognosen für die Akzeptanzraten mitunter zu konservativ. Schließlich werden neue Modelle entwickelt und die Vorlieben der Verbraucher ändern sich. Dies lässt sich zum Teil mit einem zunehmenden Bewusstsein für Probleme im Zusammenhang mit Fahrzeugemissionen erklären, die durch den VW-Skandal ins Rampenlicht gerückt sind. Zum weiteren könnten die Aussichten auf eine strengere Politik zur Luftreinhaltung nach COP 21 sowie jene Emissionsbestimmungen, die bereits 2020 in Kraft treten sollen, dabei eine Rolle spielen. Nationale politische Initiativen, wie die in China, dürften die Akzeptanzraten ebenfalls unterstützen. Am wichtigsten ist allerdings, dass das aktuelle Verhaltensmuster hinsichtlich der Nachfrage eher durch eine Assoziation von Elektrofahrzeugen mit hoher Leistung bestimmt wird, als durch „grüne“ Referenzen.

Anlegern sollte der Unterbietungswettkampf bei den Batteriekosten Anlass zur Vorsicht geben. Doch es gibt andere Punkte in der Lieferkette, an denen Investoren an diesem schnell wachsenden Markt teilhaben können. Im Jupiter Global Ecology Growth SICAV Fonds halten wir beispielsweise Infineon Technologies, einen der größten Leistungshalbleiterhersteller der Welt. Das Unternehmen liefert hocheffiziente Halbleiter, sogenannte Bipolartransistoren mit isolierter Gate-Elektrode, an eine Vielzahl bedeutender, weltweiter Hersteller von Elektrofahrzeugen. Dazu zählen u.a. Unternehmen in China, aber auch westliche Hersteller wie Tesla, BMW und Ford. Infineon Technologies hat unserer Meinung nach das Potenzial, vom Wachstum des Marktes für Elektrofahrzeuge zu profitieren.

Insgesamt sind wir begeistert von der Revolution, die sich auf dem Elektrofahrzeugmarkt vollzieht. Auch wenn es einige kurzfristige Risiken für Anleger im Bereich der Batterietechnologie geben mag, suchen wir weiter nach überzeugenden langfristigen Chancen, um in diesen vom starken Wachstum gekennzeichneten Bereich zu investieren.

Quelle:
(1) Bloomberg New Energy Finance: Advanced Transport - Research Note, 25. Februar 2016
(2) Bloomberg New Energy Finance: Advanced Transport - Research Note, 25. Februar 2016
(3) Bloomberg New Energy Finance: Advanced Transport - Research Note, 25. Februar 2016
(4) Bloomberg New Energy Finance: Advanced Transport - Research Note, 25. Februar 2016
(5) Liberum, Electric Vehicles: The quiet rEVolution, 11.03.16
(6) Liberum, Electric Vehicles: The quiet rEVolution, 11.03.16

Uncertainty over the US Federal Reserve (Fed) policy, risks of the UK exiting the EU, a China slowdown and a lacklustre earnings season in developed markets have all contributed to greater volatility in asset classes. We continue to expect further weakness in the US dollar in the coming month, primarily due to the temporary weakness in the US economy and market volatility increasing the chances of the Fed not acting in the June FOMC meeting which occurs 8 days before the UK referendum.

Despite recent disappointing news from China, which consumes 40% of global industrial metals, we expect commodity demand from the country to continue to grow in the region of 8%. Regardless, due to the growing evidence of supply-side destruction, sentiment has risen to levels not seen since early 2014. We continue to see a compelling case for industrial metals. They demonstrate the widest gap between marginal cost and current prices. Miner’s capital expenditures are continuing to fall for a fourth year while supplies remain broadly in deficit.

Prices have rebounded across the energy sector over the past month, with double digit returns accruing to both WTI and heating oil. Historically, there appears to be no discernible seasonal oil price boost resulting from the summer driving season where demand for distillates rises. Accordingly, with prices at the top end of recent ranges, a fresh catalyst will be required to lift prices further, with supply remaining elevated globally.

The National Oceanic and Atmospheric Administration (NOAA) raised their forecast for a La Niña to 75% starting this Northern Hemisphere Autumn. This suggests a much greater crop supply broadly for agriculture commodities.

• Many agricultural commodities have seen their price increase a consequence of the El Niño weather phenomenon. The opposite weather phenomenon (La Niña) is expected to arrive in Northern Hemisphere winter, which could see the production of many crops improve in the 2016/17 harvest year.
• The broad industrial metals complex posted negative returns in May as a firmer US dollar and rising stocks weighed on price. Judging by speculative futures market positioning, investors are increasingly pessimistic about industrial metals.
• OilpricerangebetweentheUS$45-50/bblcouldbeunderthreatifinventory drawdown can’t be sustained. Indeed, despite Canadian and Nigerian production outages, the US EIA has warned of ongoing build-up in stockpiles.
• Afragilemacro-economicenvironmentremainssupportiveforgold.Investment demand for gold in the 1st quarter posted its 2nd highest quarterly figure ever. Palladium prices have recovered primarily due to short covering as fundamentals remain supportive for long term prices gains.

Die expansive Geldpolitik der Notenbanken allein ist als Stimulus für langfristiges Wachstum nicht länger ausreichend. Die einst experimentellen geldpolitischen Maßnahmen haben sich in den vergangenen acht Jahren zum Mainstream entwickelt – Fed, EZB und die Bank of Japan machen es vor. Die aktuelle Entwicklung der Märkte lässt allerdings vermuten, dass die geldpolitischen Maßnahmen der Notenbanken mittlerweile ausgeschöpft sind, meint Paul Niven, Head of Multi-Asset Investment bei BMO Global Asset Management: „Die Aktienmärkte sind volatil und auch die Inflation will nicht in Gang kommen. Es braucht neue Impulse. Die immer gleichen, altbekannten Strategien könnten am Ende nicht nur nutzlos, sondern sogar kontraproduktiv sein.“

Tatsächlich sei die Volatilität an den Märkten ein direktes Ergebnis der Politik der Notenbanken: Entgegen der eigentlichen Intention der geldpolitischen Lockerung werteten die Währungen, insbesondere Euro und Yen, stark auf. Das führe zu einer Kapitalflucht an den Aktienmärkten. „Im Umfeld hoher Hebelwirkungen, niedriger Produktion und limitierten Wachstums sind niedrige Währungskurse unumgänglich. Wenn die aktuelle Geldpolitik jedoch genau das Gegenteil auslöst, dann müssen sich Notenbanken und Politik etwas Neues einfallen lassen“, warnt Niven. Allein die Ankündigung der Fed, sich aus der der expansiven Geldpolitik zurückzuziehen, habe zum Beispiel den USD-Kurs spürbar sinken lassen.

Um langfristig die Konjunktur anzukurbeln, reicht nach Ansicht des Experten Geldpolitik alleine nicht mehr aus. Eine zusätzliche Option – wenn auch kein Allheilmittel – sei eine expansive Fiskalpolitik. Diese Option werde bereits von Politikern heiß diskutiert. „Bei all dem darf allerdings nicht die dringende Notwendigkeit struktureller Reformen vernachlässigt werden“, betont der Multi-Asset-Experte. Die Weltwirtschaft sei sehr fragil und noch immer weit entfernt vom Normalzustand. Globale Indikatoren dafür sind Niven zufolge insbesondere die niedrige Produktivität sowie stagnierende Unternehmensgewinne.

von Carsten Mumm, Leiter der Vermögensverwaltung bei der Privatbank Donner & Reuschel.

In den letzten Wochen verschärfte sich die Kritik am geldpolitischen Kurs der Europäischen Zentralbank deutlich. Sowohl Politiker und Ökonomen als auch Öffentlichkeit und Medien kritisierten die erneute Senkung des EZB-Leitzinses auf nunmehr null Prozent. Zudem wurde das Volumen der monatlichen Anleihekäufe ausgeweitet und der Zins für Einlagen von Banken bei der EZB bzw. der Bundesbank auf - 0,4 Prozent p.a. weiter abgesenkt. Grund genug für den EZB-Präsidenten Mario Draghi, der breiten deutschen Öffentlichkeit in einem Interview mit der Bild-Zeitung die Gründe und die Notwendigkeit der extrem expansiven geldpolitischen Ausrichtung der Notenbank darzulegen.

In dem Ende April erschienenen einseitigen Artikel verweist Draghi auf die politische Unabhängigkeit der EZB und erläutert, dass die Zinsen auch deshalb niedrig sind, weil das Wachstum in der Eurozone relativ schwach ist. Richtig, in einem moderat wachsenden Umfeld besteht kein erhöhter Bedarf an Investitionskapital, weshalb mit Erspartem keine hohen Zinsen zu verdienen sind. Kapital ist nun einmal derzeit kein knappes Gut, entsprechend ist dessen Preis niedrig.

Zudem verweist der Notenbankpräsident auf die nach wie vor bestehende Gefahr einer Deflation. Die EZB ist der Preisniveaustabilität verpflichtet, was einer Inflationsrate von „unter aber nahe zwei Prozent“ entspricht. Auch das ist ein Grund für die niedrigen Zinsen. Damit gibt Draghi auch die Antwort auf die Frage, wann die kurzfristigen Zinsen wieder steigen werden: wenn das Wachstum stärker ist und die Inflation dem EZB-Zielwert näher gekommen ist – also nicht kurzfristig.

Sicherlich ist das extrem tiefe Zinsniveau insbesondere auch auf die krisenbekämpfenden Maßnahmen der Notenbank zurückzuführen. Diese Politik hat maßgeblich dazu beigetragen, dass die Eurozone die Turbulenzen der letzten Jahre bis heute überstanden hat. Das mag man angemessen finden oder nicht, aber diese volkswirtschaftlichen Grundzusammenhänge dürfen bei der Beurteilung der EZB-Politik nicht außer Acht gelassen werden. Die jetzt notwendigen Reformen müssen von den jeweiligen Nationalstaaten auf Ebene der Politik auf den Weg gebracht werden. Dass diese nur zögerlich erfolgen, liegt nicht in der Hand der Notenbank.

Schlussendlich empfiehlt Mario Draghi den deutschen Anlegern, nicht ausschließlich auf das Sparbuch zu setzen, sondern auch andere Anlagemöglichkeiten zu nutzen. Tatsächlich sollte im Moment jeder schnell und konstruktiv durchdacht die Optimierung seiner finanziellen Situation in Angriff nehmen, anstatt diese ausführlich zu beklagen. Es hilft nichts, man muss jetzt das Beste daraus machen.

Daher ist das Interview Draghis sehr zu begrüßen. Jeder sollte die grundlegenden Hintergründe der Nullzinspolitik verstehen und vor allem die richtigen Schlüsse daraus ziehen. Insofern ist zu hoffen, dass sich möglichst viele den Appell des EZB-Präsidenten zu Herzen genommen haben und sich selbst intensiv mit ihren persönlichen finanziellen Planungen beschäftigen oder sich gut beraten lassen.

Auf jeden Fall wird die EZB ihre Politik nicht aufgrund eines zunehmenden politischen und öffentlichen Druckes aus Deutschland grundlegend verändern. Da die Unabhängigkeit einer Notenbank von nationalstaatlichen Politiken die grundlegende Bedingung für Stabilität einer Währung und dies in unser aller Sinne ist, ist das auch gut so.

Zahlreiche Anleger nutzten den Rutsch des Goldpreises nach der Veröffentlichung des Fed-Protokolls zu Käufen. Die Erholung der Rohölpreise konnte die Gewinnmitnahmen bei Energie-ETPs nicht abschwächen. Kaffee-ETPs sind mit Abflüssen konfrontiert, da die Arabica-Erträge eine gute Ernte erwarten lassen und der brasilianische Real gegenüber dem US-Dollar abwertet. Den vollständigen Rohstoffüberblick von ETF Securities finden Sie links als PDF mir Charts.

Gold-ETFs verzeichneten in dieser Woche erhebliche Zuflüsse in Höhe von 112 Mio. USD, obwohl Gold (A0N62G) abtauchte und einen Wochenverlust von 2,6 % verzeichnete. Der Grund hierfür ist im US-Dollar zu sehen. Er ging aus der Woche gefestigt hervor, da das Protokoll der Sitzung des Fed-Offenmarktausschusses vom 26./27. April erkennen ließ, dass eine Zinsanhebung im Juni wahrscheinlich ist. Entsprechend stieg nach der Veröffentlichung des Protokolls auch die sich aus den Fed Fund Futures ergebende Wahrscheinlichkeit für eine Zinsanhebung von 3 % auf 30 %. Die Mitglieder des Offenmarktausschusses haben nun zweifellos Einiges zu tun, um den Markt von einem bevorstehenden Zinsschritt zu überzeugen und das im März verlorene Vertrauen zurückzugewinnen. „Die Risikoaversion ist nach wie vor hoch, da viele Anleger den Rückgang des Goldpreises nutzen, um ihre Positionen aufzustocken“, meint Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions.

Die Abflüsse aus Rohöl-ETPs (A1N49P) setzen sich aufgrund von Gewinnmitnahmen fort. Zugleich erholen sich die Preise für Rohöl, die in dieser Woche um 1,5 % stiegen, da man erwartete, dass sich die US-Rohöllagerbestände verringern und die Produktionsausfälle in Kanada, Libyen und Nigeria ausweiten würden.  Doch geriet die Rally durch die Verteuerung des US-Dollar (A1EK0W) und die US-Lagerbestände, die nach Angaben der US-Energieinformationsbehörde in der Vorwoche unerwartet um 1,3 Mio. Barrel zugenommen hatten, ins Stocken. Die vorübergehenden Angebotsausfälle wurden vom Anstieg der US-Rohöllagerbestände größtenteils ausgeglichen, sodass es in der sechsten Woche in Folge zu Gewinnmitnahmen bei Rohöl-ETPs (A0KRJX) kam. Die globalen Ölmärkte leiden nach wie vor unter einem Überangebot. „Der geringe Heizbedarf aufgrund des warmen Winters in den USA und Europa führte zu hohen Lagerbeständen, und die Daten aus dem Iran zeigen, dass die Rohölexporte schneller als erwartet zunehmen“, Hein.

Palladium-ETPs (A0N62E) verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit Juli 2015. In der letzten Woche kam es zu Zuflüssen in Palladium-ETPs in Höhe von 5,1 Mio. USD, als die Preise noch einmal um 6,9 % auf 565 USD/oz. nachgaben. Unseres Erachtens wird Palladium wohl der Gewinner dieses Jahres sein. „Wie Platin weist es seit vier Jahren ein Angebotsdefizit auf, was sich Prognosen zufolge 2016 nicht ändert, da die Nachfrage im Automobilsektor in diesem Jahr voraussichtlich um 4 % steigen wird“, Hein. Auch die anderen industriellen Edelmetalle verzeichneten Zuflüsse – Silber (A0N62F) und Platin (A0N62D) in Höhe von 5,7 Mio. USD bzw. 1,4 Mio. USD.

Kaffee-ETPs (A0KRJT) litten unter Abflüssen in Höhe von 10 Mio. USD, da der Preis von Kaffee in dieser Woche um fast 3,3 % fiel. Obwohl das Erntejahr gerade erst begonnen hat, meldete das US-Landwirtschaftsministerium, dass das weltgrößte Erzeugerland Brasilien in diesem Jahr 56 Mio. 60-Kilo-Säcke Rohkaffee erzielen wird. „Das entspricht einer Zunahme um 13 % zum Vorjahr. Der gute Angebotsausblick sowie die Abwertung des brasilianischen Real gegenüber dem US-Dollar bieten eine hinreichende Erklärung für den Rückgang der Exportpreise für Kaffee“, Hein.

von Maarten-Jan Bakkum, Globaler EM-Stratege bei NN Investment Partners, Den Haag.

Was die Wirtschaftspolitik betrifft, hätte Präsidentin Rousseff in den letzten sechs Jahren kaum mehr Schaden anrichten können. Dennoch wäre es besser gewesen, wenn sie nicht ihres Amtes enthoben worden wäre. Zwar hätten Reformen dann kaum eine Chance gehabt und es hätte zu einer Schuldenkrise kommen können, doch langfristig wäre das wohl weniger schädlich gewesen als die Amtsenthebung. Nach den Wahlen 2018 hätte Brasilien mit einer demokratisch gewählten Regierung neu durchstarten und die notwendigen Reformen umsetzen können.

Nun hat das Land eine neue Regierung, die nicht demokratisch gewählt wurde und daher wenig Unterstützung in der Bevölkerung findet. Doch wird diese Regierung drastische Maßnahmen ergreifen müssen, die die meisten Brasilianer betreffen werden. Unter dem Deckmantel des rechtmäßigen Kampfs gegen die Korruption wurde Rousseff, der weder Bestechlichkeit noch Veruntreuung öffentlicher Mittel nachgewiesen werden konnte, von Männern ihres Amtes enthoben, denen selbst Korruption vorgeworfen wird. Das ist gleichsam ein Rezept für politische Instabilität und vor allem soziale Unruhen. Damit muss sich Brasiliens junge Demokratie in einer existenziellen Krise bewähren, die ihren Höhepunkt vermutlich noch gar nicht erreicht hat. 

Die Finanzmärkte sehen die brasilianische Krise sehr differenziert. Investoren denken kurzfristig. Relevant sind jetzt nur die Aussichten für Reform und Sparpolitik. Die Zusammensetzung der Übergangsregierung von Michel Temer und die Ankündigung wirtschaftspolitischer Maßnahmen geben gerade brasilianischen Investoren Anlass zur Zuversicht, dass man das Haushaltsdefizit zügig angehen wird. Damit bestünde die reelle Chance, dass Investitionsklima und Unternehmervertrauen wiederhergestellt und die Rezession überwunden werden kann. Es ist indes fraglich, ob die neue Regierung in der Lage sein wird, rasche Reformen umzusetzen. Noch ist vieles unklar: Verfügen Temer und sein Team über den politischen Willen, die größten Probleme anzugehen oder geht es ihnen darum, politische Ämter und öffentliche Aufträge zur Pflege der Vetternwirtschaft zu sichern? Wie lange wird es dauern, bis auch Temer seines Amtes enthoben wird, denn schließlich werden dem frisch gebackenen Präsidenten bereits Wahlbetrug und Bestechung vorgeworfen? Und inwieweit wird sich die Gefahr schwerer sozialer Unruhen auf die Leistungsfähigkeit der Regierung auswirken? 

Derweil hält die Rezession an. Die Arbeitslosenrate ist auf über 10 Prozent angestiegen. Zahlreiche brasilianische Haushalte sind bereits in ernste finanzielle Schwierigkeiten geraten, weil sie ihre Schulden nicht zurückzahlen können. Die Unternehmen halten sich mit Investitionen zurück – nicht nur wegen der Rezession oder Kreditengpässen, sondern auch wegen der beträchtlichen politischen Unwägbarkeiten. Es ist schließlich völlig unklar, wie lange diese Regierung im Amt bleiben wird und was sie tatsächlich erreichen kann. Wer 2018 Präsident wird, steht in den Sternen. Die meisten prominenten Politiker der großen Parteien stehen im Verdacht, in einen der vielen Korruptionsskandale verwickelt zu sein, die derzeit untersucht werden. Das bedeutet, dass die Wahl eines Outsiders – also eines Kandidaten außerhalb des politischen Establishments – zum Präsidenten durchaus realistisch ist. Für die brasilianische Wirtschaftselite ist das eine beunruhigende Vorstellung, die wenig zur Investitionsbereitschaft beiträgt.

Larry Hatheway, Group Head Multi Asset Portfolio Solutions und Chefvolkswirt beim Asset Manager GAM, kommentiert einmal im Monat die aktuelle Marktlage.

Der US-Dollar hat in den ersten vier Monaten dieses Jahres handelsgewichtet um 6,8 Prozent gegenüber einer Reihe von Industrieländerwährungen abgewertet.

Für Risikoanlagen ist diese leichte Dollar-Abwertung durchaus eine positive Entwicklung. Dies hat zwei Gründe: Erstens profitieren die Rohstoffpreise und Schwellenländer (mit Schulden in Dollar) in der Regel von einem schwachen Dollar. Deshalb untermauerte die Dollarschwäche dieses Jahr die starke technische Erholung in einigen der schwächsten und risikosensibelsten Segmenten der globalen Kapitalmärkte. Zweitens entspannt ein schwacher Dollar die globale geldpolitische Lage. Für die USA entspricht er einer geldpolitischen Lockerung. In anderen Regionen, etwa in der Eurozone und in Japan, aber auch in wichtigen Schwellenländern, schafft er die Erwartung einer lockereren Geldpolitik. Besonders deutlich wird dies in Brasilien, wo die Änderung der Zinserwartungen einen starken Rückgang der langfristigen Anleiherenditen ermöglichte.

Dollar befindet sich nicht in einer längeren Schwächephase

Die gegenwärtige Dollar-Schwäche ist auf diverse Faktoren zurückzuführen, die alle zur Auflösung von Long-Positionen im US-Dollar führten. So resultierten die politischen Impulse und besseren Wachstumsdaten in China in einer Abkehr von der Erwartung, dass der Renminbi durch Kapitalabflüsse geschwächt würde. Überraschend gute Wachstumsdaten in Europa zwangen die Händler zur Glattstellung von Short-Positionen im Euro. Da auch die Ängste hinsichtlich eines möglichen „Brexit“ – zumindest im Augenblick – nachgelassen haben, konnte das britische Pfund verlorenen Boden gutmachen. Die Dollar-Schwäche und die steigenden Rohstoffpreise veranlassten die Anleger zur Reduzierung ihrer Untergewichtungen in Rohstoff- und Schwellenländern, was deren Währungen stärkte. Zuletzt trieb der überraschende Entscheid der japanischen Zentralbank (Bank of Japan), ihre Geldpolitik bei ihrer letzten Sitzung nicht zu lockern, den Yen weiter in die Höhe.

Die Devisenmärkte neigen jedoch zu Überreaktionen, und wir denken nicht, dass der US-Dollar in eine längere Schwächephase eingetreten ist. Ein stärkeres Wachstum oder eine höhere Inflation in den USA könnten zu einer Neubewertung der Zinsnormalisierungspolitik der amerikanischen Zentralbank (Fed) führen. Dies könnte das Sentiment gegenüber dem US-Dollar umkehren und die Sorgen über die wirtschaftliche und finanzielle Anfälligkeit einiger Schwellenländer und der Rohstoffmärkte erneut befeuern.

Künftige Schritte der Fed und weitere Marktentwicklungen abwarten

Die Fed hat mit einer Zinsnormalisierung in den ersten vier Monaten des Jahres allerdings noch abgewartet, hauptsächlich, weil sie negative Folgen für das weltweite Wirtschaftswachstum und Marktturbulenzen befürchtete. Da sich die Lage in dieser Hinsicht etwas entspannt hat, wird die Fed ihren Blick wieder verstärkt auf die heimischen Belange richten wie den engen Arbeitsmarkt, der Anzeichen für beginnende Lohnsteigerungen bietet, und eine ansteigende Inflation. Diese beiden Faktoren werden die Fed voraussichtlich dazu veranlassen, den Leitzins dieses Jahr ein- oder zweimal anzuheben, wodurch dann auch die langfristigen Zinsen steigen würden.

Im Hinblick auf die Asset Allokation ziehen wir es vor, Positionen in direktionalen Marktbewegungen leicht zu reduzieren und künftige Marktverzerrungen abzuwarten, bevor wir signifikantere neue Engagements eingehen. Das gilt für direktionale Aktien- und Zinspositionen gleichermaßen. Deshalb richten wir den Fokus lieber auf Strategien zur Kapitalerhaltung. Diese umfassen Relative-Value-Trading, nicht von staatlichen oder staatsnahen Institutionen begebene hypothekenbesicherte Wertpapiere, nachrangige Anleihen von Finanzunternehmen mit Investment-Grade-Rating, Makro-Strategien in Zinsen und Währungen, liquide kurzfristige Hochzinswerte und marktneutrale Equity-Long/Short-Fonds mit differenzierter Anlagephilosophie.

„Hinter dem Brexit-Referendum steckt eine ordentliche Portion Ironie, da nach meiner Auffassung Großbritannien nie der EU beigetreten ist“, sagt Steen Jakobsen, Chefvolkswirt und CIO bei der Saxo Bank. Als ein Kind der 1970er und 1980er Jahre erinnere er sich daran, wie die damalige Premierministerin Margaret Thatcher die Bildung der EU mit allen Mitteln bekämpfte und letztendlich ein Modell nach ihren Wünschen bekam. Eine noch größere Ironie beinhalte dabei der Deal, den der aktuelle Premierminister David Cameron vor einigen Monaten mit der EU in Brüssel ausgehandelt hat, um die Voraussetzungen für einen EU-Verbleib zu schaffen. „Damit hat die Europäische Union de facto rechtlich ein zweigleisiges Europa geschaffen, mit einem Regelwerk für Großbritannien und einem Regelwerk für Resteuropa“, sagt Jakobsen.

Ungeachtet des Referendum-Ausgangs am 23. Juni könnte die britische Sonderrolle an sich zu einer Mini-Krise in Europa führen. „Ich kann mir gut vorstellen, dass sich Länder wie Ungarn, Polen oder sogar Finnland solche Deals mit der EU wünschen, die ihnen wie im Falle Großbritanniens Sonderrechte zusichern“, sagt Jakobsen. „Egal ob Großbritannien nun aufgrund des zweigleisigen Präzedenzfalles in der EU bleibt, oder für den Austritt stimmt: In beiden Fällen verliert Europa“, so Jakobsen weiter. Sowohl die politischen als auch die finanziellen Kosten scheinen unüberwindbar. Insbesondere, da die Flüchtlingskrise bei weitem noch nicht gelöst sei.

Die Zukunft Großbritanniens hänge aber nicht vom Brexit ab, sondern davon, wie das Königreich mit seinem chronischen Doppeldefizit umgehen werde. „Zum letzten Mal konnte das Land 1982 eine positive Leistungsbilanz vorweisen“, sagt Jakobsen. Um die Frage danach zu beantworten, wie sich das Britische Pfund entwickeln wird sei einfach: Mit oder ohne Brexit, der Sterling werde sich nach unten oder seitwärts bewegen. Solange das Land mehr ausgibt als einnimmt, von ausländischen Investitionen abhängig ist und die zwei Wachstumstreiber aus dem Banken- und Immobiliensektor bestehen (zwei Sektoren mit null Produktivität und einer unsicheren Zukunft bezüglich neuer Arbeitsplätze), sei das Land dazu verdammt, seine jüngere Geschichte zu wiederholen.

„Der Brexit ist eine Abstraktion, die die richtigen Veränderungen, die das Land braucht, verdeckt. Er ist auch eine Ausrede dafür, sich nicht mit den fundamentalen und strukturellen Problemen einer Gesellschaft auseinanderzusetzen zu müssen, die darauf zusteuert, eine nahezu hundertprozentige Dienstleistungsgesellschaft zu werden“, sagt Jakobsen. Eine Steuerreform und somit neue Anreize seien viel wichtiger als Großbritanniens EU-Status. „Ich möchte damit den Stellenwert des Referendums nicht herunterspielen, aber es hat weniger mit der Zukunft der britischen Wirtschaft zu tun, als mit der Rolle Großbritanniens in Europa“, sagt Jakobsen abschließend.

Den kompletten Kommentar in Englisch finden Sie unter folgendem Link: https://www.tradingfloor.com/posts/why-the-eu-is-the-least-of-britains-worries-7648538

von Nick Price, Fondsmanager des Fidelity Emerging Markets Fund und des Fidelity EMEA Fund

Die Kurse von Schwellenländeraktien befinden sich seit Jahresbeginn im Aufwärtstrend. Dabei haben wir es weitgehend mit einer stimmungsgetriebenen Rally zu tun. Fundamentaldaten ignorieren viele Anleger derzeit und bevorzugen neben Rohstoffaktien auch solche, die im Mittelpunkt aktueller politischer Debatten stehen.

Insgesamt bin ich jedoch der Meinung, dass Schwellenländeraktien die Talsohle durchschritten haben und verglichen mit Titeln aus den USA und Europa ein ausgewogeneres Risikoprofil bieten. Mittlerweile sind die Bewertungen attraktiv: Gemessen am Kurs-Buchwert-Verhältnis werden Schwellenländeraktien so tief gehandelt wie seit zehn Jahren nicht mehr und gegenüber Aktien aus dem Rest der Welt mit einem Abschlag von 30 Prozent. Einen weiteren deutlichen Rückgang halte ich für unwahrscheinlich.

Roh- und Werkstoffaktien weiterhin nicht vielversprechend

Vorsichtig bin ich allerdings weiterhin bei Roh- und Werkstofftiteln, deren Kurse zuletzt am stärksten zugelegt haben. Ein Beispiel ist Petrobras: Die Aktie hat sich von ihrem Tiefstand mehr als verdoppelt, ohne dass sich die Fundamentaldaten gebessert hätten. Petrobras weist Verbindlichkeiten von 110 Milliarden US-Dollar aus, die den Aktienwert mit der Zeit aushöhlen werden.

Insgesamt sind die Anlagechancen in der Energiebranche wenig vielversprechend. In den Aktienkursen von Ölunternehmen ist zurzeit ein Ölpreis von rund 75 US-Dollar pro Barrel eingepreist. Das liegt jenseits der rund 60 US-Dollar, die ich mittelfristig erwarte. Die Aktie der russischen Rosneft etwa wird heute höher gehandelt als zu der Zeit, als der Ölpreis bei 116 US-Dollar je Barrel den Zenit erreichte. Und das, obwohl die Fundamentaldaten zu den schwächsten im russischen Ölsektor gehören. Rosneft ist mit kurzfristigen Verbindlichkeiten von 29,7 Milliarden US-Dollar, denen jährliche Cashflows von nur 0,5 Milliarden US-Dollar gegenüberstehen, hoch verschuldet. Insgesamt halte ich auch noch einige andere Unternehmen der Branche für ‚Value-Fallen‘.

Brasilianische Aktien – kaum Spielraum nach oben

Aufgrund der politischen Situation ist Brasilien derzeit eines der am meisten beachteten Schwellenländer. Das gegen Präsidentin Dilma Rousseff eingeleitete Amtsenthebungsverfahren wird sich über Monate hinziehen. Und wie es ausgeht, ist es derzeit noch völlig offen. Zwar spricht der spürbare Wille zu Veränderung für Brasilien. Aber das Land am Zuckerhut leidet unter einer Vielzahl tiefsitzender Probleme und einer protektionistischen Politik. Schmerzliche Reformen sind daher unvermeidlich, um die Wirtschaft wieder auf Kurs zu bringen.

Mit Blick auf den brasilianischen Aktienmarkt fühlt es sich momentan für mich so an, als ob wir bereits am Ziel angekommen wären. Dazu muss man sich nur anschauen, wie stark die Kurse inzwischen wieder gestiegen sind. Nehmen wir zum Beispiel Itau Unibanco, die stärkste Bank in Brasilien. Sie wird auf einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,7 und einem KGV von 9 basierend auf den erwarteten Gewinnen der nächsten zwölf Monate gehandelt. Angesichts einer nachhaltigen Eigenkapitalrendite von 20 Prozent halte ich das für angemessen. Zudem rechne ich damit, dass die Aktienkurse in Brasilien generell wieder nachgeben, sobald die momentane Euphorie abflaut und sich Anleger wieder auf die Fundamentaldaten besinnen. Deshalb halte ich an der Untergewichtung des brasilianischen Marktes fest.

Steinhoff, NetEase und HDFC Bank sind interessante Aktien

Interessante Unternehmen finde ich hingegen in Südafrika. Die größten Firmen des Landes werden eher durch globale denn lokale Entwicklungen beeinflusst. Ich investiere bevorzugt in Unternehmen, die wie Naspers und Discovery seit Jahren erfolgreich ins Ausland expandieren. Ein weiteres Beispiel ist Steinhoff. Das Unternehmen fertigt und vertreibt Möbel und Haushaltswaren über sein Vertriebsnetz in Europa, Afrika und Australien und Asien. Besonders attraktiv ist das langfristige Wachstumspotenzial von Steinhoff, denn das Unternehmen wächst stark durch clevere Akquisitionen. Es übernimmt Konkurrenten mit niedrigen Bewertungsvielfachen und Synergiepotenzial. Damit tragen die meisten Akquisitionen in einem extrem fragmentierten Markt stark zum Ergebnis bei.

Eine weitere Aktie mit Potenzial ist meiner Ansicht nach die der indischen HDFC Bank. Die soliden Zahlen zum ersten Quartal mit starken Zuwächsen bei Krediten und Einlagen wurden von den Anlegern zunächst nicht honoriert. Das Wachstumspotenzial der Bank ist immens, berücksichtigt man die steigende Kreditdurchdringung, die Marktanteilsgewinne und den verstärkten Verkauf ergänzender Produkte und Dienstleistungen an bestehende Kunden.

In China halte ich zum Beispiel trotz zuletzt schwächerer Entwicklung des Aktienkurses NetEase für einen interessanten Wert, denn das Unternehmen gehört auf lange Sicht zu den Gewinnern unter den weltweiten Spieleentwicklern. Zudem erwirtschaftet es einen immer größeren Teil seines Umsatzes mit Werbung und generiert einen ansehnlichen Cashflow. In punkto Unternehmensführung ist NetEase ohne Fehl und Tadel, und sein Wachstumspotenzial schlägt sich noch nicht angemessen im Kurs nieder.“

Was für eine Achterbahnfahrt: Von August 1999 bis September 2011 stieg der Preis für eine Unze Gold von 250 US-Dollar auf 1921 US-Dollar und erreichte damit den bisherigen historischen Höchststand. Anschließend ging es bis zum vorläufigen Tief von 1050 US-Dollar im Dezember 2015 steil bergab. Ein Rückgang von über 40%! Und seit Jahresanfang war bis Mitte Mai schon wieder ein Plus von 20% zu verzeichnen. »Trotz dieser starken Schwankungen lohnt sich ein Gold-Investment«, sagt Alexander Posthoff, Senior Portfoliomanager des Anleihemanagers Bantleon. Er nennt fünf gute Gründe:

1. Die Negativzinsen

Für Investitionen in Gold spricht vor allem die Politik der Notenbanken. Mit dem Ziel, die Inflation zu erhöhen, wird nichts unversucht gelassen, um die Realzinsen zu senken. War vor Jahren noch die Aussage »Gold zahlt keine Zinsen« ein beliebtes Argument aller Anlageprofis, so hat sich diese Sichtweise wohl inzwischen nivelliert. Es müsste wohl inzwischen eher heißen »Auch Gold zahlt keine Zinsen«. Aber immerhin lässt es sich nicht beliebig vermehren. Die von den Notenbanken ausgehende Geldschwemme treibt die Assetpreise quer über alle Sektoren hinweg nach oben, davon wird auch der Goldpreis beflügelt.

2. Die Charttechnik

Anfang September 2011 markierte der Preis für das gelbe Metall mit 1921 USD für eine Unze den bisherigen historischen Höchststand und erlitt seitdem bis zum vorläufigen Tief im Dezember 2015 einen Rückgang von über 40%. Mit dem Jahreswechsel begann aber ein erneuter Anstieg: 20% bis zum 13. Mai 2016. Wichtig für Anleger ist, dass die Marke von 1000 US-Dollar getestet und nicht durchbrochen wurde. Auf dem Weg nach oben ist nun der Abwärtstrend seit 2011 entscheidend. Er verläuft zurzeit bei etwa 1430 US-Dollar und könnte bereits in diesem Jahr erreicht werden. Konsolidierungen auf dem Weg dahin sind möglich – zum Beispiel auf dem aktuellen Niveau bei 1250 bis 1300. Ein Angriff auf die historischen Höchststände dürfte wohl noch einige Zeit dauern. Allerdings haben die Jahre 2009 und 2010 gezeigt, wie schnell eine solche Bewegung ablaufen kann.

3. Die Krise

Krisenpropheten bemühen immer wieder Gold als ultimative krisensichere Anlage. So interessant historische Vergleiche auch sein mögen, für die Prognose der Zukunft taugen sie nur bedingt. Immerhin bleibt die Erwartung, dass sich Gold als Anlageklasse stabil entwickelt, sollte die globale Finanzkrise wieder aufflackern. Die Jahre 2008 bis 2010 haben dies bewiesen. Erfahrungsgemäß steigt die Nachfrage nach Absicherungsmöglichkeiten, wenn die Finanzmärkte durchgeschüttelt werden. Und dafür taugt Gold allemal. Hinzu kommt, dass die Handelbarkeit und Liquidität des Edelmetalls zugenommen hat, da einfach mehr Produkte und Investitionsmöglichkeiten als noch vor einigen Jahren zur Verfügung stehen. Dies macht Gold aber auch anfälliger für Kursrückgänge, falls sich die Lage wieder beruhigt. Für Bantleon bleibt Gold deshalb eine Anlageklasse wie andere auch: Eine genaue Analyse der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen ist unerlässlich. 

4. Nur Bares ist Wahres

Die Diskussion um die Abschaffung des 500-Euro-Scheines und die Einführung von Negativzinsen auch für Privatanleger haben die Nachfrage nach Gold wahrscheinlich eher angefacht. Anleger sorgen sich immer mehr um den Werterhalt ihrer Anlagen als um deren Wertsteigerung. Dadurch erklärt sich auch die Nachfrage nach realen Anlagen aller Art. Da die Aufbewahrung von Edelmetallen mit Lagerkosten verbunden ist, bieten verschiedene Emittenten ETFs und ETCs an. Um den Vorwurf zu vermeiden, dass hier leere Versprechen auf Papier gegeben werden, sind diese Produkte mit physischem Gold unterlegt. Auch große Volumina können problemlos gehandelt werden. Zudem beträgt der Unterschied zwischen An- und Verkaufspreisen nur wenige Cent.

5. Die Demografie und die Diversifikation

Es ist kein Geheimnis, dass Länder wie Russland und China ihre Goldbestände aufstocken. Auch wenn diese Meldungen die Märkte immer verspätet erreichen, so zeigen sie doch, dass neben Kleinanlegern auch große Investoren wieder vermehrt in Gold investieren. Hintergrund ist der Versuch einer Risikostreuung. Daneben spricht natürlich auch die demografische Entwicklung (wachsende Weltbevölkerung) für eine langfristige Nachfrage nach Gold, weil die Vorräte begrenzt sind.

Die Diskussion über einen Brexit lenkt die Aufmerksamkeit unweigerlich auf die Leistungsbilanz Großbritanniens. Im Dienstleistungsbereich, insbesondere bei den Finanzdienstleistungen, wird ein Überschuss verzeichnet, der Warenhandel ist jedoch negativ. Großbritannien importiert mehr als es exportiert.

Die Folgen lassen sich nicht schönreden. Seit Kriegszeiten war die Leistungsbilanz Großbritanniens, aktuell mit einem Minus von fast 5% des BIP, nicht mehr derart negativ. Der Großteil des Defizits verteilt sich dank importierter Autos, Lebensmittel und Getränke auf die restliche EU.

Problematisch ist das Ungleichgewicht zwischen Dienstleistungen (hier wird ein Überschuss verzeichnet) und Waren (hier herrscht ein Defizit). Im Falle eines Brexit über ein neues Handelsabkommen zu verhandeln, dürfte nicht einfach werden und würde eventuell nicht einmal etwas nützen, wenn Dienstleistungen nicht einbezogen werden. Es würden zwar weiterhin Waren nach Großbritannien importiert werden, aber ohne die Möglichkeit, Dienstleistungen nach Europa zu exportieren, dürfte sich das Leistungsbilanzdefizit weiter ausdehnen.

Finanzdienstleistungen haben in der britischen Wirtschaft einen überaus hohen Stellenwert, weshalb die Konsequenzen eines Austritts aus der EU unserer Ansicht nach gravierend wären. Bisher gibt es keinen Präzedenzfall für einen Zugang zum EU-Markt im Dienstleistungssegment ohne Zahlung eines finanziellen Beitrags an die Union und ohne Einhaltung ihrer Vorschriften.

Mit den Worten Mark Carneys ausgedrückt, wurde das Leistungsbilanzdefizit Großbritanniens bisher mit „Hilfe von Fremden“ dank Kapitalzuflüssen von internationalen Investoren finanziert. In Anbetracht des bevorstehenden Referendums und vor allem für die Zeit danach, falls für einen Austritt gestimmt wird, gibt es keine Garantie dafür, dass diese Mittel auch weiterhin zufließen.

Ein Blick auf das britische Pfund

Um Kapitalflüsse nach Großbritannien zu leiten, kann praktisch betrachtet nur ein günstigeres Pfund das Mittel der Wahl sein.

In der Vergangenheit gab es zwar kein exakt gleiches Beispiel für ein solches Ereignis, aber in bisherigen Krisenzeiten wertete das Pfund auf handelsgewichteter Basis um 15-20% ab. Uns vorliegende Recherchen legen nahe, dass das britische Pfund im Falle eines Brexit um 25-30% abwerten müsste, um Kapitalzuflüsse anzuziehen, Importe zu verlangsamen und dem Export für die britische Wirtschaft Auftrieb zu verleihen.

Allerdings stünde das britische Pfund nicht allein auf weiter Flur. Auch der Euro dürfte unserer Auffassung nach in der ungewissen Zeit nach einer Abstimmung zugunsten des Brexit abwerten, wobei das Pfund wohl die größeren Einbußen hinnehmen müsste.

Eine solch deutliche Währungsabwertung hätte natürlich auch Folgen für die britische Wirtschaft. Die Auswirkungen wären höchst inflationär. Dies wiederum würde eine Zwangslage für die Bank of England bedeuten: Sollte sie dann die Zinsen anheben, um die Inflation sowie das Risiko einzudämmen, dass sich die britische Wirtschaft abkühlt, oder sollte sie nichts unternehmen und zuschauen, wie das Inflationsniveau um bis zu 4-5% ansteigt?

Beurteilung der Anlagemärkte

Wenn Großbritannien das Leistungsbilanzdefizit in den Griff bekommen möchte, muss es globalen Investoren attraktive Risikoprämien bieten.

Ausländische Anleger halten vermehrt Staatsanleihen mit kurzen bis mittleren Laufzeiten, während britische Institutionen im Allgemeinen längerfristige Papiere halten. Somit sind Staatsanleihen mit kurzen bis mittleren Laufzeiten am stärksten von der Unsicherheit betroffen. Nach genauer Beobachtung von Krisenzeiten in der Vergangenheit würden wir die benötigte Risikoprämie auf zusätzliche 150 Basispunkte beziffern. Das ist eine enorme Korrektur. Und auch Staatsanleihen mit langen Laufzeiten sind nicht immun. Sie könnten besonders anfällig auf einen Anstieg der Inflation reagieren.

Mit Blick auf die Aktienlandschaft dürfte die Aussicht auf eine Abwertung des Pfund Vorteile für in Großbritannien notierte multinationale Unternehmen bringen, wie beispielsweise die Firmen im FTSE 100 Index, die von internationalen Einnahmen profitieren könnten. Da bisher kleine und mittelgroße Unternehmen von niedrigen Importkosten und einer starken inländischen Nachfrage profitierten, stünde dies genau im Gegensatz zu der Positionierung, die viele Investoren bislang eingenommen hatten.  Im Falle eines Brexit dürften kleinere Unternehmen unter der Kombination aus Kostensteigerungen und einer schwachen Nachfrage leiden.

Schwierige Verhandlungen

Es herrscht immer noch Verunsicherung darüber, ob das Referendum von der Regierung letztendlich als „politisch verbindlich“ angesehen wird und ob eine zweite Abstimmung in Betracht gezogen wird. Nach dem Vertrag von Lissabon hätte Großbritannien zwei Jahre Zeit, um einen geordneten Ausstieg vorzubereiten. Innerhalb dieses Zeitraums würde man versuchen, neue Bedingungen für die Handelsbeziehungen zwischen Großbritannien und der EU zu verhandeln.

Zweifelsohne wäre dies eine schwierige Aufgabe, insbesondere was die Verhandlung eines neuen Handelsabkommens mit der EU anbetrifft. Meiner Auffassung nach wird die EU keinen Präzedenzfall schaffen und anderen Mitgliedsstaaten signalisieren wollen, dass es leicht ist, „auszusteigen und neu zu verhandeln“.

Zugeständnisse an Großbritannien nach einem Brexit würden ein falsches Signal an andere EU-Länder senden, in denen nationalistische Bewegungen im Aufwind sind. Die Folge könnte eine politische Kettenreaktion sein, die schnell zu einer Reihe nationaler Volksabstimmungen in mehreren Mitgliedsländern führen könnte.

Was die finanziellen Verpflichtungen angeht, würde Großbritannien bei einem Austritt aus der EU einen Nettobeitrag von etwa 10 Mrd. GBP einsparen.

Allerdings müsste der Staat wahrscheinlich Branchen und Regionen unterstützen, die dann keine Förderung mehr aus den europäischen Strukturfonds erhalten und die überproportional durch Handelszölle belastet werden könnten. Auch wissen wir bislang nicht, wie hoch die Zahlungen ausfallen müssten, um dem Unternehmenssektor Großbritanniens Zugang zu den 500 Millionen Menschen der EU zu ermöglichen.

Marino Valensise
Head of Multi Asset Group
Baring Asset Management,
London

Der Ausgang der Wahl des US-amerikanischen Präsidenten im November 2016 ist offen wie nie zuvor. Die Unsicherheit über den Wahlausgang beschäftigt auch die Finanzmärkte und könnte zu einer erhöhten Volatilität führen – je näher der Wahltag rückt. Dieser Ansicht ist Sushil Wadhwani, Fondsmanager für den Vermögensverwalter GAM und CEO von Wadhwani Asset Management. „Die Unsicherheit besteht in zweierlei Hinsicht: Erstens geht es darum, wer gewinnen wird, zweitens darum, was der Gewinner beziehungsweise die Gewinnerin nach dem Amtsantritt für eine Politik verfolgt. Beide Punkte sind eng miteinander verknüpft. Das gilt ganz besonders dann, wenn ein enges Rennen ums Weiße Haus dazu führt, dass die Kandidaten ihre politischen Positionen verändern, um in der Wählergunst am Ende ganz vorne zu liegen“, sagt Wadhwani.

Trumps Aussagen könnten die Märkte in Bewegung bringen

Im Moment lautet die gängige Meinung der amerikanischen Öffentlichkeit zwar, dass Donald Trump als wahrscheinlicher Kandidat der Republikaner gegen Hillary Clinton, die voraussichtliche Kandidatin der Demokraten, an der Wahlurne chancenlos sei. Dennoch beschäftigen Trumps Aussagen die Medien. Erst kürzlich spielte Trump öffentlich mit dem Gedanken, im Falle seines Wahlsieges Janet Yellen als Präsidentin der amerikanischen Zentralbank (Fed) abzusetzen. „Wenn die Meinungsumfragen sich so entwickeln, dass Trump eine realistische Chance auf das Präsidentenamt zugetraut wird, könnten solche Statements an den Finanzmärkten zu hoher Volatilität führen. Momentan gehen die Märkte allerdings davon aus, dass Hillary Clinton das Rennen macht und sich nicht viel ändert: Weiterhin wäre ein Präsident aus der demokratischen Partei im Amt und hätte Probleme, Dinge erledigt zu bekommen. Alle Entwicklungen, die von diesem Szenario abweichen, würden die Märkte in Bewegung bringen“, erklärt der Experte.

Partei spielt bei künftiger Politik traditionell eine zentrale Rolle

Viele historische Arbeiten, die die Zusammenhänge von Wahlen und Marktentwicklungen untersucht haben, legen laut Wadhwani nahe, dass letztlich die Partei eines Präsidenten bei der späteren Politikgestaltung eine wichtige Rolle gespielt habe. „Dieses Mal könnte das allerdings anders ein, denn Trump ist ein untypischer Kandidat, weil er kein ‚echter‘ Republikaner ist. Ich fürchte, wir könnten in diesem Fall gezwungen sein, bisher gültige Gesetzmäßigkeiten neu zu formulieren“, so Wadhwani. In den Jahren nach der Finanzkrise sei die Geldpolitik von primärer Bedeutung gewesen. Fiskalpolitik sei hingegen nur auf dem Höhepunkt der Krise in den Fokus gerückt, um die Wende zu schaffen, und zusätzlich zur Zeit der Fiskalklippe im Jahr 2012 – damals allerdings in negativer Weise. „Wenn ein neuer Präsident nun bereit wäre, tatsächlich das Setup der Fed hinsichtlich des Personals oder der Spielregeln zu ändern, würde das für die Märkte von Bedeutung sein. Zudem könnte der Standpunkt des Präsidenten in Steuerfragen eine größere Rolle spielen als in den vergangenen Jahren – vor allem dann, wenn ein möglicher Präsident Trump die Rolle des Staates nach dem Vorbild der Reagan-Ära in großem Stil beschneiden würde, zum Beispiel durch nicht gegenfinanzierte Steuersenkungen“, erläutert Wadhwani. Er führt weiter aus: „Das könnte dann leicht die zyklische und strukturelle Wirtschaftsentwicklung treffen. Außerdem könnten dann Fragen bezüglich der Nachhaltigkeit des Staatshaushalts aufkommen, selbst wenn die Steuersenkungen zunächst einen kurzfristigen Stimulus für die Wirtschaft nach sich ziehen würden.“

Finanzmärkte setzen auf Hillary Clinton

Im Falle eines Sieges von Hillary Clinton würden die Finanzmärkte sich daher wohl nicht stark bewegen, meint Wadhwani. Denkbar sei aber eine moderate Rally, weil die Marktteilnehmer über die Wahl Clintons möglicherweise erleichtert wären. Wenn der nächste Präsident jedoch Trump hieße, würde das Risiko aus Marktsicht erheblich höher liegen. „Viele Menschen sind beunruhigt, dass Trumps drastische Rhetorik die Märkte in Aufregung versetzen könnte. Diese Beunruhigung erstreckt sich auch auf den Handel, wo von seiner Seite zum Beispiel Handelsbeschränkungen in Bezug auf China ins Spiel gebracht worden sind. Alle Anzeichen, die auf eine künftige Destabilisierung der chinesischen Währung hindeuten, könnten das Risiko einer weltweiten Rezession erhöhen und starke Auswirkungen auf die Finanzmärkte haben.“ Für beide potenzielle Präsidenten gelte aber, dass sie wahrscheinlich nur mit der Unterstützung des amerikanischen Kongresses weitreichende Wirkung entfalten könnten.

Auch wenn es bis zum Urnengang noch einige Monate sind, wagt Sushil Wadhwani bereits jetzt eine Prognose: „Ich gehe davon aus, dass Hillary Clinton die Wahl für sich entscheiden wird, wenn auch nur knapp. Allerdings sollte man nicht unterschätzen, dass Donald Trump die Experten bisher überrascht hat. Die Möglichkeit, dass er seinen Einsatz erhöht oder Clinton durch ihre E-Mail-Affäre beschädigt wird, besteht weiterhin.“

Rodrigo Duterte, der neue Präsident der Philippinen, muss aus den wirtschaftlichen Erfolgen seines Vorgängers und den positiven demografischen Eigenschaften des Landes Kapital schlagen, indem er sich für seine neue Regierung eine glaubwürdige Wirtschaftspolitik einfallen lässt, meint SooHai Lim von Baring Asset Management.

Die Philippinen sind aufgrund ihrer großen und extrem jungen Bevölkerung eines der vielversprechendsten Länder innerhalb der ASEAN¹-Region. Das Land befindet sich laut Barings außerdem in einem interessanten wirtschaftlichen Entwicklungsstadium, sodass die richtige Wirtschaftspolitik dem Land Jahre mit einem nachhaltigen BIP-Wachstum im mittleren bis hohen einstelligen Bereich bescheren könnte.

SooHai Lim, Fondsmanager des Baring ASEAN Frontiers Fund, erklärt: „Dutertes wirtschaftliche Ankündigungen sind bisher nicht detailliert genug. Er muss noch seinen Wirtschaftsbeauftragten benennen, damit sich Anleger eine konkrete Meinung darüber bilden können, welche börsennotierten Unternehmen am meisten von seiner Regierung profitieren werden. Die Philippinen besitzen jedoch einige hervorragende, gut geführte Unternehmen sowie eine schlagkräftige Konsumstory und sind für internationale Investoren nach wie vor attraktiv. Es gibt Unternehmen, die unter verschiedenen Regierungen und Wirtschaftsbedingungen effizient geführt wurden und erfolgreich waren.

Auch wenn es für Anleger noch zu früh ist, die Auswirkungen von Dutertes Wahlsieg für die Wirtschaft und den Markt zu beurteilen, gibt es trotz seiner kontroversen Methoden und seiner Wahlkampfrhetorik Anlass für Optimismus. Zu seinen politischen Prioritäten scheinen ein anhaltender Fokus auf die Infrastruktur sowie die Gewinnung von Investitionen zu gehören, was für die Aufrechterhaltung des mittelfristigen Wachstumspotenzials des Landes eine große Rolle spielt. Von noch größerer Bedeutung ist die beeindruckende Erfolgsbilanz, dass sich die Einkommen während seiner Amtszeit als Bürgermeister von Davao City besser entwickelt haben als auf Landesebene. Sollte er ein glaubwürdiges Wirtschaftsressort aufbauen, so hoffen wir, dass die Umsetzung unter seiner Regierung effektiver verlaufen wird. All dies dürfte letztlich bedeuten, dass das solide Wachstum auf den Philippinen andauern wird, was zu steigenden Einkommen führt und Konsumtiteln aus dem Mittelstand wie Jollibee Food und SM Prime zugutekommt.“

Die Philippinen machen mit Stand Ende März 11% des Baring ASEAN Frontiers Fund aus. Ein starkes BIP-Wachstum und ein steigendes Pro-Kopf-Vermögen in den zehn Ländern der ASEAN-Region sorgen mit Blick auf den breiteren ASEAN-Markt für hervorragende, langfristige Anlagechancen – insbesondere bei Unternehmen, die sich auf die regionale Konsumstory konzentrieren. Zwischen 2007 und 2014 hat sich das BIP der ASEAN-Staaten nahezu verdoppelt, während das BIP pro Kopf um 76%² gestiegen ist. Diese Dynamik formt die regionale Investmentlandschaft neu – trotz der wirtschaftlichen Abkühlung in China.

In einem Bericht über die ASEAN-Region kam die Konsumforschungsgesellschaft Nielsen³ zu dem Schluss, dass sich die Mittelschicht in Südostasien hauptsächlich aufgrund des Wirtschaftswachstums in der Region bis 2020 auf 400 Millionen Menschen mehr als verdoppeln wird. In dem Bericht wurde auch festgestellt, dass in der gesamten Region erhebliche Investitionen in die Infrastruktur getätigt werden. Nach Schätzungen der Asiatischen Entwicklungsbank liegt der Investitionsbedarf der ASEAN-Staaten für verschiedene Infrastrukturprojekte bis 2020 bei 583 Mrd. USD.

SooHai Lim fügt hinzu: „Einige Anleger scheinen in Bezug auf die asiatischen Schwellenländer und Grenzmärkte übertrieben pessimistisch zu sein. Als Bottom-up-Anleger lassen wir uns bei unseren Anlageentscheidungen nicht von kurzfristigen gesamtwirtschaftlichen Faktoren wie Chinas Wirtschaftsabkühlung oder einem Rückgang der globalen Rohstoffpreise verunsichern. Stattdessen messen wir diesen gesamtwirtschaftlichen Trends keine allzu große Bedeutung bei und gehen davon aus, dass Unternehmen aus den ASEAN-Staaten Anlegern wertvolle langfristige Chancen bieten können. Die Unternehmen, in die wir investieren, nutzen langfristige, strukturelle Wachstumschancen. Ein Bereich, in dem wir auf solche Anlagechancen gestoßen sind, sind Unternehmen, die vom steigenden Konsum in der Region profitieren."

Bangkok Dusit Medical Services ist ein gutes Beispiel. Als größte Privatklinikgruppe Thailands reagiert das Unternehmen auf die Nachfrage nach qualitativer Gesundheitsfürsorge sowie auf die Mängel des öffentlichen Gesundheitswesens und die zunehmende Zahlungsfähigkeit und -bereitschaft der Mittelschicht. Es profitiert außerdem von Thailands schnell wachsendem Medizintourismus und investiert in moderne Technologien und neue Krankenhäuser, um diese Nachfrage zu befriedigen.

Andere hochqualitative Unternehmen im Baring ASEAN Frontiers Fund, die ebenfalls vom steigenden Konsum profitieren, sind der Immobilienentwickler SM Prime und der Betreiber von Verbrauchermärkten CP ALL. Diese Unternehmen sind laut Lim aufgrund ihres überzeugenden Wachstumsausblicks und ihrer bisher erfolgreichen Geschäftsführung attraktiv.

SooHai Lim sagt abschließend: „Wir sind zuversichtlich, dass es in der ASEAN-Region beachtliche Anlagechancen gibt. Wir konzentrieren uns weiterhin auf einzelne Unternehmen mit attraktiven Qualitäts- und Wachstumsmerkmalen, ungeachtet der Top-Down-Faktoren. Die Unternehmen in unserem Portfolio dürften gemäß den Sell-Side-Konsensprognosen in den nächsten zwölf Monaten erwartungsgemäß ein durchschnittliches Gewinnwachstum von 19,1% verzeichnen. Im Vergleich dazu dürfte der ASEAN-Aktienmarkt insgesamt lediglich um 7,9% zulegen⁴."

¹Der Verband Südostasiatischer Nationen (ASEAN) wurde am 08. August 1967 gegründet. Die Mitgliedsstaaten des Verbandes sind Brunei, Kambodscha, Indonesien, Laos, Malaysia, Myanmar, die Philippinen, Singapur, Thailand und Vietnam.
²Quelle: http://www.asean.org/storage/2015/12/AEC-at-a-Glance-2015.pdf.
³Quelle: „ASEAN 2015 - Seeing Around The Corner In A New Asian Landscape”, Publikation von Nielsen. Weitere Informationen auf nielsen.com/apac.
⁴Quelle: Barings, MSCI, Style Research, 31. März 2016.

US High Yield Ex-commodities issuers’ fundamentals are less compromised than what the market implies. In ETF Securities' opinion, HY Ex-commodities offers one of the best risk adjusted yields in the fixed income universe. US HY Commodity-related sector default rates are expected to continue to rise above to 10% in 2016.

Lower profits for US corporates but nothing to worry about yet

The combination of external factors such as weak emerging market (EM) growth, a strong US dollar, the collapse in commodities prices and the slight pick-up in wage inflation has eroded corporates profits in the US (-8% over the fourth quarter of 2015), leading to a rise of risk-aversion in the first quarter of 2016. However, fundamentals are less compromised than what the market has priced in.

Outside of the commodity sector, these factors have had limited impact on US corporate performance. The average free cash flow – representing the cash generated by a company after capital expenditures – for US HY Ex-commodities corporates has been relatively stable during the post crisis period. Over the same period the free cash flow of commodity-related sectors deteriorated sharply with the fall in commodity prices and weaker international demand. More recently the average free cash flow turned less negative likely reflecting the recent stabilisation of the energy prices.

In our opinion, the bulk of risks remain limited to natural resource issuers, there is little evidence of distress spilling over into the broader market. The average leverage ratio – measured by Net Debt to EBITDA – for US HY Ex- commodities declined to 6.5x, while the same ratio for commodity-related US HY issuers spiked to 7.8x.

Defaults and ratings downgrades in Energy, Mining and Metals sectors

The large spreads in US HY credit since mid-2015 suggests that market participants are worried about the deterioration of fundamentals among US HY creditors, as a result of the rise in default rates. The ratings company Fitch forecasts that the overall US HY credit market default rate will reach 6% this year (up from 4.5%). Although, two-thirds of this increase comes from the rise of default rates in Energy and Mining and Metals sectors, which have increased to 10% and 20%, respectively. They now stand at their highest level since 1999. The default rate of HY Ex-Energy and metals and mining issuers, remains near post-crisis lows at 1.5%, which is below Fitch's non- recessionary average of 2.2%.

No refinancing risk in the near term

The widening of spreads at the beginning of 2016 led to a sharp decline in new issue volumes in the HY primary market. Investors are in turn questioning the ability of US HY issuers to refinance their debts in a tightening environment, in particular for commodity-related sectors. However, refinancing risk should not be a problem in the near term, as relatively little HY debt is maturing in 2016: only 4% Ex-Energy HY debt and 3% of Energy HY debt will mature this year. The bulk of outstanding debt will mature in 2020 for Ex-Energy HY issuers (US$271bn) and in 2022 for Energy HY issuers (US$77bn). In addition, the total amount of debt outstanding for the US HY Energy sector – the most at risk – represents only 15.6% of the overall HY credit market.

Furthermore, any refinancing risk is likely to be mitigated by a gradual rate normalisation from the Fed and higher corporate revenues in the second half of the year. For the past 6 years, the US GDP registered a series of weak first quarter growth for various cyclical or non-recurring reasons (weather, international developments), followed by a rebound in the second quarter, this rebound is likely to benefit high yield.

US HY Ex-Commodity market valuations attractive

Credit valuations continue to look attractive in the current growth environment, in particular for US high yield credit. Since mid-February, US HY bonds are up 7% versus 1% for the S&P 500, suggesting a notable improvement in risk sentiment.

Looking at yield-to-worst – the lowest potential yield that a bond can offer without the issuer defaulting – the Risk/Reward profile for US HY Energy looks the most favourable. However, the volatility of yields in this sector is also the highest. Besides, the uncertainty as to whether the commodity sector has bottomed-out yet adds to the risk in this market. Thus, we prefer US HY Ex-Commodities credit market, which offers the second best risk adjusted yield in the fixed income universe.

Conclusion

US HY Ex-commodities issuers’ fundamentals are less compromised than what the market implies. With default rates at post-crisis lows, we believe the fears over a recession in the US are overdone. In our opinion, this market segment offers one of the best risk adjusted yields in the fixed income universe.

Die Eurokrise der Jahre 2010 bis 2013 hat die europäischen Peripherieländer zu massiven Anpassungen gezwungen. Nachdem nun die Weichen auf Erholung gestellt sind, lohnt sich laut Niall Gallagher, Fondsmanager des GAM Star European Equity, ein genauerer Blick auf die dortigen Aktienmärkte. Doch auch anderswo in Europa seien ausgewählte Firmen weiterhin in der Lage, überdurchschnittliche Wachstumsraten zu erwirtschaften. „Wenn Investoren attraktive Renditen erzielen wollen, sollten sie daher sehr selektiv vorgehen“, erklärt der Experte.

„Europäische Aktien sind bereit für eine lebhafte Erholung“, sagt Niall Gallagher, Investment Director bei GAM. In den kommenden zwei bis drei Jahren dürfte das Gewinnwachstum europäischer Unternehmen stärker als erwartet ausfallen. Das gelte zumindest für Unternehmen, die wachstumsstark und zugleich attraktiv bewertet sind. Bereits im vergangenen Jahr hatte sich der europäische Aktienmarkt besser als andere Aktienmärkte entwickelt.

Die Konsumenten geben wieder Geld aus

„Die Eurozone hat das Schlimmste hinter sich. Gleich mehrere Faktoren bereiten nun den Nährboden für eine Erholung“, ist Gallagher überzeugt. Viele Strukturdefizite seien überwunden, das Leistungsbilanzdefizit habe sich in einen Leistungsbilanzüberschuss verwandelt und in mehreren Mitgliedstaaten seien die Staatshaushalte einem fiskalischen Primärüberschuss näher gekommen. „Für viele Länder war das ein schmerzhafter Prozess, der nun aber weitgehend beendet ist. Die Inlandsnachfrage ging zurück, weil sowohl der staatliche als auch der private Sektor die Ausgaben gekürzt hatten“, sagt Gallagher. Jetzt würden die Regierungen den Sparkurs lockern, die Konsumenten fingen wieder an, Geld auszugeben und in Folge beginne die Wirtschaft wieder zu wachsen. „Die stärkste wirtschaftliche Erholung sehen wir in Spanien und Irland“, sagt der Investment Director.

Auch das europäische Bankensystem habe während der vergangenen Jahre an Stärke zurückgewonnen. „Europas Banken können eine wachsende Kreditvergabe gewährleisten“, stellt Gallagher fest. Zudem unterstütze der gegenüber dem US-Dollar schwache Euro die preisliche Wettbewerbsfähigkeit der Exporte aus der Eurozone, und schließlich beschere der fallende Ölpreis sowohl den Unternehmen als auch den Konsumenten Kostenvorteile und stärke ihre Kaufkraft.
„Wir glauben, dass die Unternehmensgewinne aus diesen Gründen in Europa steigen werden und dass der Abstand zu den amerikanischen Gewinnen innerhalb der kommenden Jahre kleiner werden wird“, prognostiziert Gallagher. Allerdings gebe es in diesem grundsätzlich positiven Szenario auch einen Risikofaktor: Ein potenzieller Austritt Großbritanniens aus der Eurozone würde den politischen und wirtschaftlichen Zusammenhalt in der Europäischen Union schwächen, fürchtet Gallagher. 

Der Energiesektor sollte die Talsohle erreicht haben

Investoren sollten genau prüfen, in welche Branchen sie investieren: „Unter der Oberfläche hat es in diesem Jahr eine deutliche und teuflische Rotation der Sektoren gegeben. Das kann noch eine Weile so weitergehen“, gibt Gallagher zu Bedenken. Der Bankensektor ist aus seiner Sicht unattraktiv und werde es auch bleiben. Die strukturell niedrige Eigenkapitalrendite der Branche ergebe sich aus dem strukturell niedrigen Bewertungsniveau. Seit dem Jahr 2007 hätten sich die Bewertungen der Branche halbiert. In der Metall- und Bergbauindustrie werde es bei Stahl, Eisenerz und vielen anderen Rohstoffen langfristig Überkapazitäten geben. Der Energiesektor dagegen sollte die Talsohle erreicht haben, meint Gallagher. „Unsere Analysen zeigen, dass Angebot und Nachfrage nach Öl 2016/2017 wieder ins Gleichgewicht kommen werden. Die Märkte haben in der Vergangenheit bewiesen, dass sie sich im Zeitverlauf selbst korrigieren“, sagt der Investment Director. Wenn der Ölpreis falle, gingen der Kapitaleinsatz und die Betriebsausgaben zurück, das wiederum führe zu einer geringeren Produktion. Somit kämen Angebot und Nachfrage wieder ins Gleichgewicht.

Carsten Roemheld, Kapitalmarktstratege bei Fidelity International:

„Nach den aktuellen Meinungsumfragen ist ein Votum der Briten für den Verbleib in der Europäischen Union (EU) das wahrscheinlichste Szenario. Dennoch gehen die Märkte alles andere als gelassen mit dem Thema um, was vor allem dem Pfund Sterling zu schaffen macht. Stimmen die Briten für die EU-Mitgliedschaft, könnte das eine Erleichterungs-Rallye beim britischen Pfund, bei risikoreicheren Anlagen sowie bei binnenorientierten und zyklischen Aktien auslösen. Auf der anderen Seite würde eine Entscheidung für den Brexit vermutlich die Talfahrt bereits schwächelnder Vermögenswerte verlängern.

Anleihemärkte: Anleihen britischer Banken unter Druck

Schon die Debatte um den Brexit hat erhebliche Turbulenzen an den Märkten ausgelöst. Neben der Talfahrt des Pfund sind die Renditen britischer Staatsanleihen (Gilts) gesunken, und auch auf Pfund lautende Unternehmensanleihen mussten Federn lassen. In unserem Basisszenario gehen wir davon aus, dass die Briten für den Verbleib in der Union stimmen und Anleger aus britischen Staatsanleihen in risikoreichere Anlagen, insbesondere Bankaktien, umschichten werden. Das würde auch dem britischen Pfund zu einem Wiederanstieg verhelfen. Ein Brexit wiederum dürfte dem Markt für britische Staatsanleihen Auftrieb geben. Vermutlich wird die Bank of England mit möglichen Zinsschritten bis nach der Abstimmung am 23. Juni warten. Wie es in Sachen Geldpolitik danach weitergeht, hängt vor allem vom Wachstums- und Inflationsausblick für das Vereinigte Königreich ab. Die hiermit verbundene Ungewissheit wird nach unserer Einschätzung das Wachstum bremsen und damit die Zinsen länger niedrig halten. Mit einem anhaltend schwachen Pfund geht natürlich auch die Gefahr eines verstärkten Inflationsdrucks einher. Die Wachstumsrisiken dürften aus unserer Sicht aber stärkeren Einfluss haben und den Preisauftrieb in Schach halten.

Mit Blick auf die wirtschaftliche Entwicklung ist insbesondere der Ausblick für den Konsum ungewiss. Ein sinkendes Verbrauchervertrauen wird die Konsumlaune vermutlich dämpfen. Als sicher gilt, dass ein Brexit wegen der höheren politischen und wirtschaftlichen Unwägbarkeiten rückläufige Unternehmensinvestitionen zur Folge hätten. Ein Blick auf die historischen Beiträge zum BIP lässt vermuten, dass dies im schlimmsten Fall ein Prozent Wachstum kosten könnte. Andererseits würden eine schwächere Binnennachfrage und ein niedrigerer Wechselkurs die Nettoexporte ankurbeln und so den Rückgang der Investitionen zum Teil wettmachen.

Bei Unternehmensanleihen bekommen die Papiere britischer Banken den vom Brexit ausgehenden Druck schon seit längerem zu spüren. Banken dürften nach unserer Einschätzung bei einer Mehrheit für den Brexit ganz vorne in der Schusslinie stehen. Ein schwächeres Wirtschaftswachstum mit steigender Arbeitslosigkeit und fallenden Hauspreisen würde sie zu höherer Risikovorsorge zwingen. Wir gehen aber davon aus, dass britische Banken durch ihre Fundamentaldaten gut gerüstet sind, um eine ein bis zwei Jahre dauernde Rezession zu überstehen. Risiken sehen wir auch bei Anleihen, die mit Gewerbeimmobilien unterlegt sind. Denn ein Brexit könnte dem Büroimmobilienmarkt in London schwer zu schaffen machen.

Aktienmärkte: Brexit ist zum Teil bereits in Kurse eingepreist

Am Aktienmarkt belastet der mögliche Brexit die Kurse in den konjunkturempfindlicheren Branchen wie Banken, Baugewerbe und Konsum. Das schafft auf der anderen Seite interessante Anlagechancen bei zyklischen Aktien. Ihre Kurse dürften hochschnellen, wenn sich die Mehrheit für die EU-Mitgliedschaft ausspricht.

Die Hauptlast der Schwankungen hätten sicherlich die Devisenmärkte zu tragen. Schon jetzt wird das Pfund Sterling zum Dollar so tief gehandelt wie seit der Finanzkrise nicht mehr. Kommt es zum Brexit, halten wir einen massiven Einbruch zum Dollar auf unter 1,40, dem tiefsten Stand seit über 30 Jahren, für möglich. Das würde Aktien von Unternehmen mit Erträgen außerhalb des Pfund Sterling für Anleger deutlich attraktiver machen. Da die Kaufkraft des Pfund in diesem Szenario schwindet, könnten die Marktteilnehmer gezwungen sein, ihre aktuelle Einschätzung zu überdenken, dass nämlich Inflation und Zinsen in Großbritannien auf absehbare Zeit so niedrig bleiben wie zum jetzigen Zeitpunkt. In diesem Fall würden die Ratingagenturen das Länderrating mit negativem Ausblick auf ihre Beobachtungslisten setzen.

Anleger sollten aber auch bedenken, dass nicht im FTSE All Share Index börsennotierte Firmen 67 Prozent ihrer Umsatzerlöse in anderen Währungen als dem Pfund erwirtschaften. Diese würden bei einer spürbaren Abwertung der Landeswährung nach der Umrechnung in Pfund höher ausfallen und könnten damit Gewinnkorrekturen der betreffenden Firmen nach sich ziehen. Andererseits würden Nebenwerteindizes, in denen Unternehmen mit hohem Gewinnanteil in Pfund stärker vertreten sind, anders als in den letzten sechs Jahren vermutlich hinter dem Markt zurückbleiben.

Auf viele in Großbritannien gelistete Unternehmen wird sich ein Brexit kaum auswirken. Einige werden hingegen unter den Folgen leiden. Nur mit einem tieferen Verständnis der Fundamentaldaten eines Unternehmens und einer Branche können Anleger mit hinreichender Sicherheit abschätzen, in welcher Höhe ein Bewertungsabschlag für diese Art von Risiko angemessen ist.

Zwar bleibt ein Votum für den Verbleib in der EU das wahrscheinlichste Szenario. Dennoch ist der weniger wahrscheinliche Brexit zumindest zum Teil bereits in den Kursen berücksichtigt. Aus den Erfahrungen der Vergangenheit wissen wir, dass Anleger solange an ihren Barmitteln festhalten, bis die Ungewissheit vorüber ist. Ein Ergebnis zugunsten der EU-Mitgliedschaft könnte daher erhebliches Anlegerkapital zurück in auf Pfund lautende Risikoanlagen fließen lassen. In diesem Fall dürften binnenorientierte Zykliker besser abschneiden als defensive Qualitätsaktien und den Trend der vergangenen Monate umkehren.“

Die Anlegernachfrage nach Gold-ETPs bleibt aufgrund der schwach ausgeprägter Risikobereitschaft stabil. Bei Rohöl-ETPs,  vor allem bei WTI-Produkten, halten trotz gestiegener Preise die Gewinnmitnahmen an. Industriemetall-ETPs verzeichnen Abflüsse, da die Risikobereitschaft abnimmt. Den vollständigen Rohstoffüberblick von ETF Securities finden Sie links als PDF mir Grafiken.

Gold-ETPs dominieren mit Zuflüssen von insgesamt 29,9 Mio. USD. Die Goldpreise gaben in dieser Woche um 2% nach, da ein schwächerer US-Dollar und höhere US-Einzelhandelsumsätze signalisierten, dass die Fed ihre Dotplot-Prognose überdenken könnte. Da die Risikoneigung jedoch weiterhin schwach ausgeprägt ist, blieb die Anlagernachfrage nach Gold-ETPs (A0LP78) stabil. Aus den Daten des World Gold Council, der Lobby der Goldminengesellschaften, geht sogar hervor, dass die globale Goldnachfrage nach ETFs, Münzen und Barren steigt und im ersten Quartal 2016 mit einem Plus von 21% gegenüber dem Vorjahr den zweithöchsten Quartalswert erreichte. „Die Nachfrage nach Schmuck war zwar bislang schwach, doch erwarten wir, dass sich dieser Trend umkehrt, sobald die Schmucknachfrage in China und Indien zum Jahresende an Dynamik gewinnt“, meint Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. In Europa stiegen die Pkw-Neuzulassungen gegenüber dem Vorjahr um 9,1%, und damit ebenso schnell wie in den USA und China. Dies sollte den Preisen von Platin (A0N62G) und Palladium (A0N62E), die bei Abgaskatalysatoren zum Einsatz kommen, Auftrieb verleihen.

Spannungen auf dem Sojamarkt sorgten für Zuflüsse in Landwirtschafts-ETPs (A0KRKB), insbesondere in breit aufgestellte Landwirtschafts-ETPs, die mit 22,9 Mio. USD die höchsten Zuflüsse seit August 2015 verzeichneten. „Das allgemeine Interesse an der Vermögensklasse beruhte auf den starken Kursgewinnen der wichtigen Agrarrohstoffe Soja (A0KRJ7), Zucker (A0KRJ8) und Kaffee (A0KRJT)“, so Hein. Die Preise von Sojabohnen etwa stiegen auf ein 21-Monats-Hoch, nachdem das US-Landwirtschaftsministerium (USDA) einen Bericht veröffentlichte, der einen globalen Lagerabbau um 3,8 Mio. Tonnen vorhersagte, da Ernteausfälle in Argentinien und Brasilien Produktionsrückgänge zur Folge haben würden. Der jährliche Anstieg der chinesischen Sojaimporte um 33% trug ebenfalls zur Stützung der Preise bei. Aber auch die Zuckerpreise explodierten um 6,8% und erreichten fast wieder ihr 20-Monats-Hoch, da Berichte über das schlechte Wetter in Brasilien und Indien und der starke brasilianische Real stützten. 

Aufgrund der negativen Stimmung stiegen die Abflüsse aus Industriemetall-ETPs mit 67,5 Mio. USD auf den höchsten Stand seit Oktober 2014. Vier der fünf Verlierer dieser Woche waren Industriemetalle. „Die Gründe für die Abflüsse waren der erstarkte US-Dollar und die negative Stimmung, die sich auf den globalen Aktienmärkten breit machte“ kommentiert Hein. „Obwohl die Kupferimporte (A0KRJU) Chinas um 21% geringer als im Vormonat ausfielen, sind wir der Überzeugung, dass die neuesten Pläne der chinesischen Regierung, die über drei Jahre 5 Trillionen CNY (A1EK0K) in Verkehrsinfrastruktur investieren will, den Kupferpreisen zugutekommen werden“, erklärt Hein. Während die Investitionskürzungen in den meisten Regionen einen Produktionsrückgang zur Folge haben, plant Rio Tinto, die Produktion seiner Mine Oyu Tolgoi in der Mongolei bis 2027 um 500.000 Tonnen zu verdoppeln und sie zur drittgrößten Kupfermine der Welt zu entwickeln. Die dortige Ausweitung der Produktion könnte die Preise belasten.

Gewinnmitnahmen in Rohöl-ETPs (A1N49P) führten im Energiesektor in der fünften Woche in Folge zu Abflüssen. Die US-Energieinformationsagentur (EIA) steht weiterhin zu ihrer Prognose, in der sie von einem Produktionsrückgang von 860.000 Barrel pro Tag für das laufende Jahr ausgeht. Die vorübergehenden Angebotsausfälle in Kanada und Nigeria trügen derzeit dazu bei, das Überschussangebot auf dem Markt aufzufangen. Auch führe die Abnahme der Bohraktivitäten in den USA, die in 15 der letzten 16 Wochen zu verzeichnen war, zum Rückgang der US-Rohölproduktion (A0KRJX) auf 8,8 Mio. Barrel pro Tag, das heißt, auf den tiefsten Stand seit September 2014. Die Preise für Rohöl stiegen aufgrund der US-Lagerbestände. „Dennoch schienen die Anleger nicht bereit zu sein, an ihren Gewinnpositionen festzuhalten, da die Volatilität erhöht blieb“, so Hein.

von Valentijn van Nieuwenhuijzen, Head of Multi-Asset bei NN Investment Partners, Den Haag.

Unter Investoren herrscht weiterhin Unsicherheit. Die Märkte sind weitgehend von Richtungslosigkeit geprägt, die Konjunkturdaten weisen keine klaren Trends auf und die Unternehmensgewinne sind mäßig, allerdings nicht schwächer als erwartet. Auch der Informationsfluss zur Kursrichtung der Notenbankpolitik ist uneinheitlich. Anleger verhalten sich unentschlossen und eher vorsichtig, die Stimmung ist gedämpft. Sie halten hohe Cash Bestände, sehen jedoch die Marktperspektiven weitgehend „neutral“. Sowohl Rahmendaten als auch Anlegerverhalten signalisieren ein erhebliches Maß an Unsicherheit im Hinblick auf die künftige Marktrichtung. 

Die echten Unwägbarkeiten stecken allerdings zumeist in den beobachtbaren Daten. Diese Unwägbarkeiten gehen auf Ereignisse zurück, die urplötzlich in den Blickpunkt rücken und sowohl den globalen Ausblick als auch den Risikoappetit derAnlegerschaft belasten. Das sind beispielsweise die Anfälligkeit des Finanzsystems selbst, die jäh zutage tritt (Stichwort: Kreditkrise, Blitzcrash), (geo-)politische Überraschungen (unerwartete Wahlergebnisse, militärische Konflikte), Firmenpleiten mit massiven Auswirkungen auf andere Bereiche (LTCM-Krise 1998, Bilanzierungsskandale 2002/2003) oder Naturkatastrophen (Erdbeben in Japan 2011, Hurrikan Katrina 2005, Tsunami im Jahr 2004).

Da derartige Ereignisse vergleichsweise selten auftreten und entsprechend sehr viel schwieriger vorherzusagen sind, ist auch ihre Wirkung ungleich größer als die der neuesten Meldungen aus der Wirtschaft oder der jüngsten geldpolitischen Schritte. Daher sind vor allem hier die größten Unwägbarkeiten zu verorten, denen sich Investoren gegenübersehen. Gleichzeitig entziehen sich diese Faktoren weitgehend den Risikomessgrößen der Investmentbranche, denn Ereignisse dieser Art lassen sich nur schwer quantifizieren. Es ist daher wichtig, zu begreifen, dass die historische Volatilität nur bedingt als Berechnungsgrundlage für „Risiko“ taugt.

Der Mangel an branchenweiten Standards, um künftiges Marktverhalten zuverlässig einzuschätzen, sollte für Investoren indes kein Hindernis sein. Es lässt sich nicht vermeiden, dass manche Erschütterungen wie aus heiterem Himmel über die Märkte hereinbrechen. Das müssen die Märkte erst einmal hinnehmen und dann verarbeiten. Dabei handelt es sich um Ereignisse, die Nassim Taleb als „Schwarze Schwäne“ bezeichnet. Andere Ereignisse lassen sich dagegen wohl besser als „Graue Schwäne“ beschreiben. Sie zeichnen sich vage am Horizont ab und es ist kaum abzusehen, in welche Richtung sie schwimmen werden. Ihre Wahrscheinlichkeit lässt sich hingegen qualitativ einschätzen, und damit ist es auch möglich, ihrer Marktwirkung zuvorzukommen. 

Häufig fallen derartige Ereignisse in den (geo-)politischen Bereich, ausgelöst beispielsweise durch anstehende Wahlen, Volksabstimmungen, internationale Gipfeltreffen, Handelsgespräche, Militärkonflikte und in deren Folge Friedensverhandlungen. Hinzu kommt, dass grenzüberschreitende branchenweite Abschlüsse (OPEC) oder aufsichtsrechtliche Auseinandersetzungen über solche Abschlüsse bzw. anderweitiges unternehmerisches Verhalten (EU/Microsoft und Google) ebenfalls hochpräsente Swing-Faktoren für die Märkte darstellen können. Im Unterschied zu Schwarzen Schwänen lassen sich diese Arten von Ereignissen jedoch im Vorfeld abschätzen. Die Prognosequalität im Hinblick auf die Auswirkungen solcher Ereignisse kann durch genaue multi-dimensionale Analyse sowie ein hohes Bewusstsein für potenzielle verhaltensbezogene Fallstricke verbessert werden. 

Man sollte sich hier in Bescheidenheit üben und akzeptieren, dass das bestmögliche Ergebnis einer solchen Analyse eine bessere Einschätzung der Schwimmrichtung unseres Grauen Schwans darstellt. Durch Unvoreingenommenheit, Flexibilität im Umgang mit neuen Fakten und indem man eine Vogelperspektive über die Antriebsfaktoren einnimmt, lässt sich die Prognosegenauigkeit bei „Grey Swan“-Ereignissen verbessern. Dazu bedarf es einer Kultur innerhalb des Investmentteams, in der Annahmen und Überzeugungen – mit allem Respekt – hinterfragt werden. Dabei kommen unter Berücksichtigung der beobachtbaren „Weisheit der Vielen“ (Buchmacher, Prognosen sachkundiger Gruppen*) wertneutrale historische Wahrscheinlichkeiten für ähnliche Ereignisse zur Anwendung. Anstatt Tunnelblick wird die Außenperspektive gepflegt. 

Doch selbst mit all diesen Leitprinzipien ist die praktische Umsetzung alles andere als einfach, wie etwa die Überzeugung, dass es aller Wahrscheinlichkeit nach zu einem Brexit kommt, dass aus den anstehenden Wahlen in Spanien eine linksgerichtete Koalitionsregierung hervorgeht oder dass Trump die amerikanischen Präsidentschaftswahlen gewinnt. Keines dieser Szenarios ist völlig unwahrscheinlich, doch zum gegenwärtigen Zeitpunkt ist ihre Eintrittswahrscheinlichkeit eher gering. Auf jeden Fall sind sie noch nicht völlig von den Märkten eingepreist. Insofern besteht immer noch das Risiko, dass sie – sofern sie denn eintreten – erhebliche Wellen am Markt schlagen werden.

All das zeigt, dass man 100%ige Sicherheit nie erreichen kann. So sehr wir auch analysieren, nachdenken und diskutieren, ein Restrisiko bleibt. Doch durch gezielte Maßnahmen lässt sich dieses Restrisiko weitgehend minimieren. Es wird zwar Investoren nicht allen Widrigkeiten zum Trotz Schutz bieten, doch können durch fundierte Analyse robuste Portfolien strukturiert werden. Und das ist sicherlich die Energie wert, die man andernfalls darauf verwenden würde, den Kurs dieser rätselhaften Grauen Schwäne zu kartieren. 

*Quelle: https://www.gjopen.com/challenges/3-gjp-classic-geopolitical-challenge-2016

Japans Aktienmarkt ist stark in Bewegung geraten: Der Topix First Selection Index stürzte im Zeitraum von August 2015 bis Mitte Februar 2016 um fast 30 Prozent ab – in der Lokalwährung Yen gerechnet. Darauf folgte in den vergangenen Wochen eine beachtliche Rally. „Viele Investoren fragen sich jetzt: Ist das nur eine kurzfristige Aufhellung der Stimmung oder haben sich die fundamentalen Daten für japanische Aktien geändert?“, sagt Archibald Ciganer, Portfoliomanager der Japanese Equity Strategy bei T. Rowe Price. Sorgen über das globale Wachstum, verschlechterte Aussichten für China und das Wiedererstarken des Yen hätten einige Anleger zuletzt dazu bewegt, die Perspektiven für den japanischen Aktienmarkt neu zu bewerten. Ciganer schätzt Japan trotz der insgesamt verschlechterten Rahmenbedingungen weiterhin positiv ein. „Wir werden weiter aktiv nach Unternehmen suchen, die langfristig gute Zukunftsaussichten haben und in der Lage sind, auch wirtschaftliche Turbulenzen zu überstehen. Trotz des starken Yen sind wir überzeugt, dass die Gewinne japanischer Unternehmen auch zukünftig stärker wachsen werden als die Profite vergleichbarer Unternehmen weltweit“, erklärt der Portfoliomanager.

Japanische Aktien neu bewerten

Für eine Neubewertung sei es wichtig zu verstehen, wie sich die Rolle Japans in den vergangenen drei Jahren verändert habe. „Noch im Sommer 2012 galt Japan als die ultimativ gegensätzliche Investment-Idee“, blickt Ciganer zurück. Das Vertrauen der Investoren sei so gering gewesen und die Aktienkurse so niedrig, dass die Tiefstände mehrerer Dekaden erreicht wurden – doch ein Investment in japanische Aktien habe sich tatsächlich ausgezahlt. Verantwortlich dafür seien zwei Katalysatoren gewesen: Strukturreformen und die globale Erholung. „Viele Investoren haben ihre Einschätzung Japans zwischen 2012 und 2015 drastisch geändert“, erklärt Ciganer. Vor allem über Exchange Traded Funds (ETFs) floss viel Kapital in den japanischen Aktienmarkt. Es sei die hohe Qualität der Kursgewinne gewesen, die Investoren von Japan überzeugt habe, meint Ciganer. Denn die Rally der vergangenen drei Jahre sei von einer realen Erholung der japanischen Unternehmensgewinne angetrieben worden. „Das ist eine Besonderheit, die wir so sonst selten auf der Welt gesehen haben“, betont Ciganer. „Auch jetzt sind japanische Aktien vergleichsweise preiswert.“

Die Wirtschaft Japans ist sehr zyklisch

 „Ein wichtiger Punkt, den wir bereits das gesamte vergangene Jahr lang immer wiederholt haben ist, dass Japan eine zyklische Volkswirtschaft bleibt“, so der Portfoliomanager. Die Gewinne japanischer Unternehmen reagierten sehr sensibel auf die Weltwirtschaft. Daran habe sich auch durch die Strukturreformen nichts geändert, zumal es bei den Plänen von Ministerpräsident Shinzo Abe hinsichtlich Löhnen, Konsum und Inflation wenig Fortschritte gebe. Hinzu komme, dass die japanische Wirtschaft stark vom Handel mit China abhänge.

Stärke des Yen

Auch das derzeitige Erstarken des Yen nach einer dreijährigen Schwächephase sei für eine Neubewertung japanischer Aktien wichtig. Denn die Yen-Schwäche habe in dieser Zeit die Unternehmensgewinne angekurbelt, was wiederum zu einer Rally am Aktienmarkt führte. Das Wiedererstarken der japanischen Währung setze nun die Unternehmensgewinne unter Druck. Zurzeit sei es allerdings sehr schwierig, die weitere Entwicklung des Yen vorherzusagen. „Während der Turbulenzen am Aktienmarkt im Januar wurde der Yen zu einem sicheren Hafen für Anleger. Untypischerweise erstarkte die Währung weiter, sogar als die japanische Notenbank Bank of Japan die Leitzinsen in den negativen Bereich absenkte – mit dem eigentlichen Ziel, den Yen zu schwächen“, blickt Ciganer zurück. „Die aktuelle Stärke des Yen kann also auch ein Anzeichen dafür sein, dass die Zentralbank ihre Munition bereits verschossen hat. Das wäre sehr bedeutsam, sollte es sich als wahr erweisen“, meint der Japan-Experte. „Neben den Fundamentaldaten, die wir analysieren können, ist es wohl auch die Stimmung an den Märkten, die für die Schwankungen verantwortlich ist. Wir sehen angesichts der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung derzeit keine Faktoren, die für eine weitere Aufwertung des Yen sprechen. Trotzdem haben wir unsere Gewinnerwartungen überprüft und werden das auch zukünftig tun“.

Weiterhin hohe Unternehmensgewinne erwartet

Ciganer geht davon aus, dass japanische Unternehmen künftig höhere Gewinne erwirtschaften könnten als globalen Mitbewerber. Auf dieser Annahme basierten viele der wichtigsten Aktien-Ideen. Allerdings würden sich die Unternehmensgewinne verringern, wenn die Aufwertung des Yen anhielte. Ein zweiter kritischer Faktor sei der Zustand der Weltwirtschaft. „Wir erwarten ein niedriges, langsam besser werdendes Wachstum der Weltwirtschaft. Davon sollten vor allem Qualitätsaktien profitieren“, prognostiziert Ciganer.

Weitere Faktoren dürften japanische Aktien in diesem Jahr begünstigen: Die Aktienrückkaufprogramme würden 2016 voraussichtlich ein Allzeithoch erreichen, ebenso die Kapitalerträge, wenn man dabei die Dividendenzahlungen berücksichtige. „Das Investment am japanischen Aktienmarkt funktioniert am besten über aktives Management. Ein Index-basierter Ansatz ist weniger gut geeignet“, resümiert Ciganer.

Over a 12-month-rolling period we still experience great results for Europe and a good performance for emerging markets managers while US managers deliver disappointing results (see chart).

In April however, Europe managers showed a weak performance. The energy and materials sectors strongly outperformed the broader market and the majority of funds is still underweighted in those two sectors. The outperformance of value versus growth did not help either, as most Europe managers follow a blend or growth style. Net of fees 29% of Europe managers, 59% of US managers and 61% of emerging market managers outperformed their benchmarks.

Since the beginning of the year, the majority of managers in all the sub-regions underperformed their benchmark net of fees. The underweight of energy and materials stocks hurt as those sectors recovered strongly YTD. The small cap universe, which is overweighted in the majority of portfolios, showed a weak performance in a challenging market.

Please find the full ifund research news with charts and an overview of manager meetings attached on the left.

Trotz der leichten Aufwärtstendenz am deutschen Aktienmarkt im April waren viele Anleger verunsichert. Im Vergleich zum Vormonat reduzierten sie ihre Risikobereitschaft deutlich, wie die aktuelle Auswertung des UBS Investor Sentiment Index zeigt. Der Index gibt an, welches Risiko Käufer von UBS Discount Zertifikaten auf den DAX eingehen. Im April lag der durchschnittliche Cap der Papiere 19,55 Prozent unter dem jeweils aktuellen DAX-Stand. Im März hatte der Cap hingegen im Schnitt nur 7,06 Prozent unter dem DAX-Niveau gelegen. 

Der UBS Investor Sentiment Index misst die Höhe der Caps, die Anleger beim Kauf von UBS Discount- Zertifikaten auf den DAX gewählt haben, und vergleicht diese Werte mit dem jeweiligen Stand des deutschen Aktienindex. Erreicht der DAX am Laufzeitende den Cap oder liegt sogar darüber, erzielen die Inhaber der Discount-Zertifikate die maximal mögliche Rendite. Liegt der Cap weit unterhalb des DAX, zeigt dies, dass Anleger größere Kursrückgänge erwarten. Die Höhe des gewählten Caps ist daher ein Indikator für den Optimismus beziehungsweise Pessimismus der Anleger. Der UBS Investor Sentiment Index spiegelt also die Risikobereitschaft der Anleger wider.

Besonders Anfang April agierten die Anleger sehr vorsichtig: Der Cap lag im Schnitt 23,78 Prozent unter der Notierung des Leitindex. Danach wurden die Investoren ein wenig zuversichtlicher. Der Durchschnittscap notierte zur Monatsmitte 17,46 Prozent und zum Monatsende 17,42 Prozent unter dem DAX-Niveau. Zum Vergleich: Der rollierende Zwölfmonats-Mittelwert liegt aktuell bei 10,14 Prozent.

Ende März hatte der DAX seit längerer Zeit wieder kurz die 10.000-Punkte-Marke nach oben durchbrochen. An den folgenden Tagen fiel der Index wieder unter diese Marke. „Offenbar wollten die Anleger auf diesem Kursniveau nur mit einem größeren Risikopuffer in den Aktienindex investieren, um mögliche Kursrückgänge abfedern zu können“, sagt Steffen Kapraun, Zertifikate-Experte bei UBS. Aber auch als der DAX Mitte April wieder über die 10.000er-Marke kletterte, blieben die Investoren vorsichtig. „Möglicherweise stellen sich die Investoren auf einen volatileren Aktienmarkt ein und positionieren sich entsprechend defensiver“, ergänzt Kapraun.

Nach den Marktturbulenzen des ersten Quartals ging es im April sehr viel ruhiger zu. In den meisten Anlageklassen wurden leicht positive Ergebnisse bei vergleichsweise niedriger Volatilität erzielt. Dieses relativ stabile Umfeld könnte jedoch nur von kurzer Dauer sein, sagt Anthony Lawler, Fondsmanager bei GAM, in seinem monatlichen Kommentar zu Absolut Return Strategien. Anleger sollten ihre Strategie auf erneute Volatilität und mögliche Enttäuschungen beim Wachstum einstellen.

„Die Wahrnehmung des Markts, dass die Zinsen in den USA nun doch nicht so schnell steigen werden, hat zu einer Phase relativer Ruhe geführt. Das derzeitige konstruktive Umfeld könnte sich jedoch bald wieder ändern, denn die globalen makroökonomischen Daten sind weiterhin fragil. Daher erscheint uns eine Positionierung vernünftig, die erneute Volatilität und Enttäuschungen beim Wachstum als Möglichkeit einkalkuliert. Da das Bewertungspotenzial traditioneller Anlageformen nach wie vor ausgeschöpft scheint, sollten sich Investoren um Diversifikation bemühen. Dabei sprechen derzeit überzeugende Argumente für eine Kombination aus Relative-Value-Strategien mit geringer Fremdfinanzierung, bestimmten systematischen Strategien und längerfristig orientierten Discretionary Macro-Fonds“, erklärt Anthony Lawler.

Globale Märkte: Beruhigung und leichter Aufwärtstrend

Nach den Marktturbulenzen des ersten Quartals ist im April Ruhe eingekehrt und hat in den meisten Anlageklassen für vergleichsweise geringe Volatilität gesorgt. Dabei haben sich die Märkte leicht positiv entwickelt: Der MSCI World Index legte um 1,6 Prozent zu, der Barclays Global Aggregate USD Index um 1,3 Prozent. Die größten Bewegungen waren bei Rohstoffen und Währungen zu verzeichnen. In den Sektoren Energie und Roh- bzw. Werkstoffe dauerte die Rally an. Hier haben sich günstigere Konjunkturdaten, insbesondere aus China, bemerkbar gemacht und die Sorgen der Anleger um das globale Wachstum in den Hintergrund gerückt. An den Devisenmärkten gab der US-Dollar nach mehreren Notenbank-Konferenzen weiter nach. Im Gegenzug konnte der Yen kräftig anziehen.

Hedge Funds: April hat sich als konstruktiver Monat erwiesen

Auch wenn weiterhin mit plötzlichen starken Schwankungen gerechnet werden muss, hat sich der April als konstruktiver Monat für Hedge Funds erwiesen, die überwiegend positive Ergebnisse erzielen konnten. Der HFRX Global Hedge Fund Index stieg um 0,4 Prozent, und alle vier HFRX-Indizes für die wichtigsten Einzelstrategien beendeten den Monat im Plus. Anthony Lawler kommentiert: „Die relativ geringe Volatilität hat es den Fonds ermöglicht, an ihren Positionen festzuhalten und leichte Zuwächse zu erzielen. Größte Nutznießer waren stärker direktionale Strategien, die von dem stabileren makroökonomischen Umfeld profitierten. Dabei haben sie ihre Allokationen jedoch relativ gering gehalten und Trends nicht aggressiv verfolgt.“

Im Global Macro-Bereich verlief der Monat für die Discretionary-Fonds weitgehend positiv, während es die systematischen Strategien schwerer hatten. Dazu Lawler: „Die Discretionary-Fonds konnten von für sie günstigen Themen, wie der anhaltenden Erholung in den Schwellenländern, profitieren. Argentiniens Rückkehr an die Kapitalmärkte, der Wiederanstieg der Rohstoffpreise und Kurssteigerungen bei US-Staatsanleihen mit Inflationsschutz (TIPS) sorgten allgemein für Zuwächse. Dagegen ist es systematischen Strategien im April weniger gut ergangen, da die Umkehrbewegung bei bestimmten längerfristigen Trends weiter anhält. Dadurch mussten die Fonds im Berichtsmonat etwa mit Long-Positionen in bestimmten Anleihen oder einem breiteren Short-Engagement in Rohstoffen negative Ergebnisse verbuchen.“

Die Event-Driven- und Equity Long/Short-Strategien lieferten im April leichte Zuwächse. Lawler: „Ungeachtet der erhöhten Aktivität im Event-Driven-Bereich – ich denke da etwa an die Ankündigung einer Reihe großer Transaktionen, die Veröffentlichung von Gewinnzahlen und das Platzen der geplanten Fusion von Allergan mit Pfizer nach dem Einschreiten der US-Regierung – lieferten die Fonds zwar positive, aber keine sehr beeindruckenden Ergebnisse. Grund dafür war das weiterhin schwache Marktengagement nach den Verkaufswellen von 2015 und vom Januar dieses Jahres. Die Zuwächse, die Event-Driven-Fonds erzielten, basierten zum Teil auf Positionen in Deep-Value-Titeln, die durch steigende Unternehmensanleihen und Rohstoffpreise Auftrieb erhalten haben.“ Auch Equity Long/Short-Strategien erzielten leicht positive Ergebnisse. Dabei habe es jedoch deutliche regionale Unterschiede gegeben, weil Makro-Faktoren eine wichtige Rolle spielten, so Lawler. Der Fondsmanager sieht zudem positive Indikatoren für die weitere Entwicklung: „Die Performance-Streuung nach Branchen und Einzelwerten hat zugenommen. Das dürfte sich bei der Titelauswahl als hilfreich erweisen und insbesondere in der Berichtssaison zum Tragen kommen, wenn bereits nach unten korrigierte Gewinnprognosen auf die Probe gestellt werden.“

Schließlich können auch Relative-Value-Strategien auf einen guten Monat zurückblicken, in dem viele Anleger wieder auf die Suche nach attraktiven Renditen gegangen sind. Lawler erläutert: „Der Wiederanstieg der Rohstoffpreise und günstige technische Daten haben zu einer scharfen Rally bei hochverzinslichen Unternehmensanleihen geführt. Das konnten die Fonds nur in bescheidenem Umfang nutzen, da Titel aus den Sektoren Energie und Roh- bzw. Werkstoffe in den Portfolios aktiver Investoren unterrepräsentiert waren. Insgesamt haben die Relative-Value-Strategien jedoch von einem vorteilhaften Risikoumfeld profitiert.”

von Didier Le Menestrel, Chairman von La Financière de l’Echiquier.

Die quantitative Lockerung spielt mittlerweile sowohl im Alltag als auch im Geschehen an den Märkten eine wichtige Rolle. Es vergeht kein Tag, an dem nicht ihre positiven oder negativen Folgen kommentiert werden. Dabei wird dieser Mechanismus von den Zentralbanken erst seit 2008 im großen Stil eingesetzt.

Die Effekte der quantitativen Lockerung sind unterschiedlich. Die geldpolitische Strategie Japans stößt inzwischen zweifellos an ihre Grenzen und die japanische Zentralbank scheint im Moment der Versuchung zu widerstehen, immer mehr zu probieren. Die europäische Wirtschaft hängt am Tropf der EZB: Der Zustand des Patienten verschlechtert sich zwar kaum, aber die Genesung geht nur langsam voran. Die Präsidentin der US-amerikanischen Zentralbank Janet Yellen wiederum befindet sich auf einer schwierigen Gratwanderung, indem sie den Märkten zuflüstert, dass die US-Zinsen, sofern die Bedingungen es zulassen, sich normalisieren müssen.

Wenn man sich die drei großen Regionen anschaut, die akkommodierende geldpolitische Strategien ausprobiert haben, fällt sofort etwas auf, das wie Wasser auf die Mühlen ihrer Kritiker wirkt und dies gleichermaßen in Japan, Europa oder den Vereinigten Staaten. Mit diesen neuartigen Strategien gelang es zwar, die Geldmenge zu erhöhen, aber die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes ist völlig unerwartet so stark zurückgegangen, dass sie in Bezug auf die Preise das Gegenteil dessen bewirkte, was erwartet worden war. Mit Blick auf die Bewertungen der US-Unternehmen könnte man sogar behaupten, dass Dow Jones und Standard and Poor’s von der im Überfluss vorhandenen Liquidität gut profitiert haben. In welchem Ausmaß? Oder, um die Frage anders zu formulieren: Wie sähe es an den Märkten ohne die Unterstützung der Fed aus?

Eine mögliche Antwort darauf haben vor kurzem zwei Volkswirtschaftler der Fed gegeben (1). Sie berechneten, wie hoch die Performance der US-Märkte gewesen wäre, wenn man die Performance an den Tagen, an denen die Fed ein Meeting durchführt, durch die durchschnittliche Performance in diesem Zeitraum ersetzt. Ihre überraschende Schlussfolgerung: Bis 1985 hätte ein Markt ob mit oder ohne Fed-Meeting die gleiche Wertentwicklung verzeichnet. Allerdings wäre die Marktperformance ab 1985 bis heute um 25 Prozent geringer ausgefallen, wenn man die Wertentwicklung an Tagen mit Fed-Meeting durch den Durchschnitt ersetzt hätte. Dass die Verlautbarungen der Zentralbanken Auswirkungen auf die Börsendaten hatten, steht folglich außer Zweifel: „Am Anfang war das Wort“… Genauso wie am Ende!

Bei genauerer Betrachtung des Beobachtungszeitraums stellt man außerdem fest, dass der Effekt im Zeitraum zwischen 2008 und 2012 am größten war. Das ist auch logisch, denn auf den Überraschungseffekt von 2008 folgte ein Größeneffekt, da die ergriffenen Maßnahmen sehr umfangreich waren. Seit 2012 lässt dieser Effekt jedoch deutlich nach; dies spiegelt mit Sicherheit einen Gewöhnungseffekt und eine gewisse Ermüdung der Beteiligten wider, die heute immer öfter Anreize brauchen, um zu reagieren.

Für uns als Investoren ist diese Ermüdung ein weiteres Indiz, welches unsere Paranoia gegenüber den großen Gewinnern der quantitativen Lockerungspolitik, den berühmten „schönen, gut bewerteten Wachstumsmodellen“, verstärkt. Gleichzeitig ist er für uns auch ein Anreiz, uns wieder für einige Titel zu interessieren, die wir vernachlässigt haben und die von den Strategien der Zentralbanken „vergessen“ wurden. Anders ausgedrückt: Wir sollten wie unsere angelsächsischen Freunde wieder mehr auf den „Call Value“ achten.

(1) The Pre-FOMC Announcement Drift, Federal Reserve Bank

The Reserve Bank of Australia may be forced to pursue a more aggressive easing path as the inflation outlook diminishes. Domestic cost pressures disappoint as Australian wage growth fails to pick up with declining unemployment. The Australian Dollar faces downside risks from weak inflation releases and stretched market positioning. Please find a list of investable funds as well as charts in the FX trade idea from ETF Securities on the left.

RBA cuts rates

On the 3rd May the Reserve Bank of Australia (RBA) took the decision to cut interest rates in response to recent signs of weak inflationary pressure. While the move itself was not a complete surprise (55% probability priced in prior to RBA meeting), the quarterly monetary policy statement that accompanied the meeting revealed that the bank’s central view towards inflation had taken a marked shift. The bank had slashed inflation forecasts by 50-100bps to reflect a new base scenario, whereby underlying inflation would sit at the bottom of the target 2-3% range for the entirety of the forecast period (to Jun-18, see Figure 1). Since the meeting, the AUD has fallen 3.3%* on a trade weighted basis but market pricing of further cuts have not really moved (only one further cut priced in this year). Going forward, we believe that in the near term, the AUD has potential to come under further pressure, especially if Australian inflationary measures remain subdued and prompt the RBA to pursue a more aggressive easing path.

Weak wages underpin inflation outlook

The latest monetary policy statement highlights that “the outlook for domestic cost pressures is a key source of uncertainty” for the RBA’s own inflation predictions. Data from the Australian Bureau of Statistics (ABS) reveals that recent wage growth and headline inflation numbers have been particularly lacklustre, falling despite above trend growth and declining unemployment (see Figure 2). Furthermore, inflation expectations have fallen sharply since the turn of the year, raising concerns that low expectations will become embedded in wage levels. These risks will place additional emphasis on ABS wage and inflation data due on the 18th May and 26th July respectively. Should they disappoint, the AUD will likely fall against its developed market counterparts as expectations of further easing rise.

Speculative longs fall from highs

Speculative long AUD positions fell for the first in time in almost two months last week as the RBA’s dovish monetary policy statement and the recent fall in bulk commodity prices has led investors to reassess the recent upward trend. In coming months, we expect that net speculative positioning, which is at three year highs, will continue to fall from current elevated levels and pressure the AUD lower.

Die Anzeichen verdichten sich – am amerikanischen Finanzmarkt ist Vorsicht angesagt. „Die Rezessionsgefahren haben nach Auswertung verschiedener Indikatoren unserer Analysten zugenommen“, sagt Arne Sand, Fondsmanager und Geschäftsführer des Stuttgarter Asset Managers smart-invest. Das jüngste Signal stammt von der US-Notenbank, die Ende April einen weiteren Termin verstreichen ließ, die US-Zinsen ein zweites Mal seit Dezember 2015 anzuheben. Zwar bescheinigte die FED der Weltwirtschaft einen verbesserten Ausblick, doch Zweifel bleiben.

So interpretierten die FED-Watcher die jüngsten Aussagen seitens der Notenbank dahingehend, dass sich zwar die Bedingungen am amerikanischen Arbeitsmarkt verbessert hätten, gleichzeitig das Wirtschaftswachstum sich aber abgeschwächt habe. Zudem hätten eine Reihe von US-Konjunkturdaten zuletzt enttäuscht.

Die Spezialisten von smart-invest sind deutlich vorsichtiger und raten dringend, den sich abzeichnenden Gefahren einer Rezession in den USA mit einer bewährten Strategie zu begegnen. „So lässt sich zeigen, dass Trendfolge-Strategien während und nach einer Rezession eine deutliche Überrendite bringen können“, betont Sand. Die Kehrseite der Medaille ist, dass sie in Aufwärtsphasen und damit ausgerechnet in der Zeit vor einer Rezession zumeist weniger gut als der breite Markt laufen – und Anleger sie daher oft links liegen lassen. Weshalb aber Trendfolge-Strategien gerade jetzt sehr wohl eine Berechtigung für ein Portfolio haben, können Sie in diesem Trimesterbericht lesen.

Weitere Detail-Informationen finden Sie links im Trimesterbericht von smart-invest.

von Ariel Bezalel, Fondsmanager des Jupiter Dynamic Bond SICAV und Mitglied des Jupiter Fixed Interest & Multi Asset Teams.

Am Dienstag, den 3. Mai, senkte die australische Zentralbank RBA (Reserve Bank of Australia) ihren Leitzins um 25 Basispunkte – mit 1,75 Prozent sind die Zinsen nun so niedrig wie nie zuvor. Damit reagierte die RBA auf neue Zahlen über die Entwicklung der Verbraucherpreise im ersten Quartal. Diese fielen deutlich schwächer aus als von Analysten erwartet, was darauf hindeutet, dass die australische Wirtschaft gegen die globalen Deflationstendenzen nicht immun ist. Der Zeitpunkt der Entscheidung hing vielleicht auch mit der Stärke des australischen Dollars seit Jahresbeginn zusammen. Für die Wettbewerbsfähigkeit der Exportwirtschaft des Landes drohte die Verteuerung der Währung zur Belastung zu werden. Etwas leichter fiel den Währungshütern der Beschluss möglicherweise angesichts der Entwicklungen auf dem australischen Immobilienmarkt. Dort haben schärfere Kriterien bei der Kreditvergabe den Preisanstieg in den letzten Monaten gedämpft.

Für den Markt kam der Zeitpunkt der Zinssenkung zwar überraschend, doch aus unserer Sicht war der Schritt lediglich eine Frage der Zeit gewesen. Entsprechend hatten wir uns vorab mit australischen Staatsanleihen (aktuell 15 Prozent des Portfolios) und Zinsfutures (1,7 Prozent) so positioniert, dass wir davon profitieren konnten (1). Von Anfang an war dieses Engagement gegen Währungsschwankungen abgesichert, und als die Zinsen dann sanken, konnte der Fonds Zuwächse verbuchen.

Das schwächere Wachstum in China hat tiefe Ungleichgewichte in der australischen Wirtschaft offengelegt. Die Investitionen im Bergbausektor sind weiter rückläufig und wenig deutet darauf hin, dass die jüngsten Zinssenkungen zu einer stärkeren Kapitalbildung in anderen Branchen geführt haben. Wir glauben, dass die RBA in den nächsten zwölf Monaten zu weiteren Zinssenkungen gezwungen sein wird, denn der Abschwung im australischen Rohstoffsektor wird nach Jahrzehnten des Booms andauern.

Quelle: 
(1) thinkFolio, 03.05.2016

von Suneil Mahindru, Manager des Goldman Sachs Europe Equity Partners Portfolios und Chief Investment Officer für internationale Aktien bei Goldman Sachs Asset Management.

Trotz des schwierigen Starts ins neue Jahr deuten Wirtschaftsindikatoren, Unternehmensgewinne und Aussagen zahlreicher Vorstände auf ein gutes Ertragspotenzial bei Aktien für 2016 hin. Zu Beginn des zweiten Quartals halten wir einen Stimmungsumschwung für möglich: Die makroökonomischen Bedingungen stabilisieren sich oder erweisen sich zumindest als beherrschbar.

Ausbruch aus dem Teufelskreis schlechter Wirtschaftsdaten

Wir sind nach wie vor der Meinung, dass ein Überangebot und nicht etwa die schwache Nachfrage zum Absturz des Ölpreises geführt hat. Sollten die Preise dauerhaft auf über 40–45 US-Dollar pro Barrel steigen, halten wir es für wahrscheinlich, dass die Ölproduzenten das Angebot wieder erhöhen werden. Die meisten Volkswirtschaften und Finanzmärkte dürften von Ölpreisen auf ihrem derzeitigen Niveau profitieren. Wir haben den Energiesektor in unseren Portfolios flächendeckend untergewichtet, unser Exposure aber im Laufe des Quartals punktuell erhöht. 

Niedrige und negative Zinsen könnten sich positiv auf Dividendenaktien auswirken. Immobilien und Infrastruktur sehen interessant aus, die Gewinnmargen von Banken dürften hingegen unter Druck geraten. US-Banken könnten überdurchschnittlich zulegen, wenn die Zinserhöhungen die Erwartungen erfüllen oder übertreffen. Andernfalls könnten der Branche durch die niedrigen Nettozinsmargen schwere Zeiten bevorstehen. Japanische Großbanken sehen wir auf kurze Sicht weiterhin skeptisch, in Europa entfällt unser Exposure stärker auf Regional- und Privatkundenbanken.

In vielen Regionen nehmen die politischen Risiken zu. Insbesondere in Großbritannien, Europa und den USA werden Anlageentscheidungen durch Wahlen und andere Ereignisse mit unvorhersehbarem Ausgang erschwert. Der Lärm des politischen Geschehens kann mitunter die leisen Untertöne der Fundamentaldaten von Wirtschaft und Unternehmen überdecken. Wir halten diesen Effekt allerdings für zeitlich begrenzt. Schwerer würde hochgradige politische Unsicherheit wiegen, die unternehmerische Entscheidungen und Konsumausgaben blockiert und ernsthafte wirtschaftliche Konsequenzen haben könnte.

Fundamentaldaten sprechen für positive Aktienrenditen

Wir gehen weiterhin davon aus, dass internationale Aktien in diesem Jahr vor allem dank Ertragswachstum zu mittleren einstelligen Wachstumszahlen zurückkehren können. Positive Erträge in einem Umfeld niedriger (und möglicherweise negativer) Renditen machen Aktien insbesondere im Vergleich zu anderen Anlageklassen wie Anleihen, Rohstoffen und Barmitteln attraktiv. Zwar sehen wir aufgrund ihrer bisherigen Underperformance besonders viel Kurspotenzial bei europäischen und japanischen Aktien, allerdings weist jeder größere Aktienmarkt bestimmte Eigenschaften auf, die wir in unsere Portfolios aufnehmen bzw. vermeiden wollen.

Der US-Markt wächst noch immer deutlich:

Die konsumabhängige Wirtschaft steht gut da und nachdem die Gruppe der Gewinner im letzten Jahr sehr klein ausfiel, erfasst der Aufschwung am Aktienmarkt mittlerweile auch andere Sektoren. Anlegerskepsis aufgrund der weltwirtschaftlichen Lage könnte dazu führen, dass US-Aktien gegenüber anderen Märkten outperformen. Wir schätzen vor allem disruptive Unternehmen am US-Aktienmarkt. Oft profitieren diese Unternehmen von langfristigem Wachstum und sind nicht durch umfangreiche Vermögenswerte belastet. Gegen Ende des Zyklus treten häufig Schwierigkeiten bei Ertragswachstum, Ertragsqualität und Bewertungen auf. Wir konzentrieren uns auf die Aktienauswahl, um so die Unternehmen zu meiden, die davon stärker betroffen sind.

Europa – Weiterhin Potenzial für Ertragswachstum:

Wir gehen weiterhin davon aus, dass das Ertragswachstum in Europa auch bei nur moderatem Wirtschaftswachstum das US-Niveau erreichen könnte. Ein Grund für unseren Optimismus liegt in dem durchschnittlich höheren operativen Leverage europäischer Unternehmen. In der Eurozone fallen uns mehrere positive Wachstumsindikatoren auf: Automobil- und Einzelhandelsumsätze legen ebenso zu wie das Kreditvolumen. Politische Unsicherheit könnte allerdings das Wachstum und die Gewinnlage von Unternehmen belasten, wenn Unternehmen Entscheidungen vertagen und zum Beispiel Investitionen zurückstellen. Bisher sehen wir keine Anzeichen dafür, berücksichtigen wachsende politische Risiken jedoch weiterhin in unserer Analyse.

Japan – Unternehmensreformen, Cash und Binnennachfrage:

Unternehmensreformen, hohe Barbestände und Inlandskonsum könnten Aktien beflügeln. Japanische Unternehmen hinken ihren Konkurrenten aus anderen Industrieländern bei Profitabilitätskennzahlen wie der Eigenkapitalrendite oft hinterher, holen aber langsam auf. Auch auf der Bewertungsseite sieht der japanische Aktienmarkt attraktiv aus. Trotz starken Ertragswachsrums ist Japan der einzige entwickelte Aktienmarkt, dessen Bewertungen in den letzten Jahren zurückgegangen sind. Was die Strukturreformen angeht, so vollzieht sich der kulturelle Wandel aber nur sehr langsam, und es kann dauern, bis Anleger Vertrauen in die Unternehmensreformen fassen.

Schwellenländer (EM) – Ineffizienzen untergewichten, Innovation übergewichten:

Die jüngste Erholung übertrifft die Fundamentaldaten der meisten Märkte, dennoch sehen wir in vielen Schwellenländern einige attraktive Anlageobjekte, unabhängig von den Konjunkturaussichten des jeweiligen Landes. Die besten wirtschaftlichen Perspektiven hat unserer Meinung nach Indien. Staatliche Unternehmen betrachten wir in den meisten Schwellenländern weiterhin skeptisch, wir bevorzugen stattdessen Unternehmen, die vom Wachstum im E-Commerce profitieren. Aber auch andere Bereiche, in denen die Nachfrage der Verbraucher wächst, darunter Reise und Tourismus, Wellness und Freizeitaktivitäten, bewerten wir positiv.

Fazit - Die Rückkehr der Fundamentaldaten

Es scheint, dass die Aktienmärkte von makroökonomischen Entwicklungen getrieben werden. Zum jetzigen Zeitpunkt bietet das zweite Quartal insofern die Gelegenheit, einen tieferen Blick auf die Fundamentaldaten zu werfen. Das Ergebnis bestätigt: es sind weiterhin Möglichkeiten zur Erwirtschaftung von Rendite vorhanden. Als fundamentaldatengetriebene Aktieninvestoren basieren unsere Ansichten und Investitionsentscheidungen auf der sorgfältigen Analyse einer Reihe von Primärquellen. Zweifellos werden die Märkte durch Phasen gehen, in denen die wirtschaftlichen und finanziellen Rahmenbedingungen ignoriert oder nicht vollauf berücksichtigt werden. Allerdings wird sich für Aktien letztlich das potentielle Gewinnwachstum durchsetzen. Wenngleich jeder regionale Markt seine Herausforderungen hat, bieten sich überall eine Vielzahl gut aufgestellter Unternehmen und Aktien mit Aufwärtspotenzial.

Hedgefonds erlebten mit dem ersten Quartal 2016 das schlechteste Quartal seit der Finanzkrise. Zudem war es auch das erste Mal seit 2009, dass in zwei aufeinanderfolgenden Quartalen netto Geld abgezogen wurde. Um dieser Entwicklung entgegenzuwirken und als Industrie wieder zu wachsen, könnte ein generelles Umdenken bei Hedgefonds notwendig sein.

„Angesichts der volatilen Märkte und der fallenden Risikotoleranz von Investoren wird es für Hedgefonds immer schwieriger, ihre Erfolgsziele zu erreichen und Budget überschreitende Verluste zu kompensieren“, sagt das Team von Man FRM in ihrer aktuellen Monatsstudie1. „Die Notwendigkeit ergibt sich aus einer Kombination mehrerer Faktoren. Eines der Kernprobleme sind die hohen Gebühren von Hedgefonds. Die übliche Managementgebühr von 2 Prozent zuzüglich einer Gewinnbeteiligung von 20 Prozent wirkt sich negativ auf die Nettoerträge aus. Dies gilt insbesondere vor dem Hintergrund des aktuellen Niedrigzinsumfeldes. Daher ist es unserem Erachten nach notwendig, eine Kostenstruktur für die Anlagestrategien zu entwickeln, die sowohl für den Investor als auch für den Manager tragfähig ist. Weitere wichtige Faktoren sind unserer Meinung nach das Risikobudget und das Risikomanagement. Wenn alternative Anlagen einen lohnenden strukturellen Beitrag zu einem Portfolio leisten sollen, müssen sie ein Volatilitätslevel vorweisen, das der Risikobudgetallokation des Portfolios entspricht. Da Anlageoptionen mit einem abweichenden Risikoprofil nicht die erwartete Rendite erzielen, ist ein effizienter Einsatz des Kapitals erfolgskritisch. Die genannten Faktoren sind eng mit der zurückliegenden schwachen Performance der Hedgefonds verknüpft. Unserer Ansicht nach ist daher ein Umdenken bei Hedgefonds unausweichlich.“

HFRX Global Hedge Fund Index halbiert unterjähriges Minus

Der HFRX Global Hedge Fund Index beschließt den zweiten Monat in Folge mit einem Plus. So konnte der Index im April einen Zuwachs von 0,41 Prozent erzielen, nach zuvor 1,27 Prozent im März. Auf Jahressicht hat der HFRX Global Hedge Fund Index somit sein deutliches Minus aus den ersten zwei Monaten des Jahres halbiert und liegt derzeit bei -1,47 Prozent, nach zuvor noch -3,08 Prozent Ende Februar.

Positive Stimmung führt zu steigender Brutto-Exposure

Mit der Quartalsberichtssaison im April richtete sich der Marktfokus wieder verstärkt auf die Fundamentaldaten von Unternehmen, nach einem zuvor eher makro- und technisch getriebenen Marktumfeld im ersten Quartal. Diese Entwicklung verhalf die Erträge der Equity-Manager zu stabilisieren und führte gleichzeitig zu einer breiteren Branchenstreuung sowie der Verteilung der Marktkapitalisierung. Diese Ausgangslage bietet mehr Möglichkeiten für positive Erträge. Die Brutto- Exposure der US-Equity-Long-Short-Manager stieg wieder auf annähernd 45 Prozent an. Der Wert entspricht damit dem Ausgangswert zu Beginn des Jahres 2016. Im Vergleich zum vierten Quartal 2015, mit einer durchschnittlichen Brutto-Exposure von 50 Prozent, liegt der Wert allerdings noch deutlich drunter. Das deutet auf eine noch vorsichtige Haltung der US-Equity-Long-Short-Manager, hinsichtlich der zukünftigen Entwicklung des US-Marktes hin.

Europäische Equity-Long-Short-Manager erlebten, angesichts des steigenden europäischen Aktienmarkts, einen weiteren mittelmäßigen Monat. Sie erzielten eine durchschnittliche bis leicht negative Rendite. Wie bereits in den Monaten zuvor zeigten sich Schwierigkeiten im herrschenden Marktumfeld Alpha zu generieren. Europäische Equity-Long-Short-Manager sind hinsichtlich des makroökonomischen Marktausblicks unterschiedlicher Meinung, einen sich allerdings in dem Glauben, dass die jüngsten Bewegungen einiger Einzeltitel gute Chancen bieten können. Das sollte sich in einer zukünftig höheren Brutto-Exposure niederschlagen.

Starker Monat für Unternehmensanleihen

Der April war ein weiterer starker Monat für Unternehmensanleihen, indem vor allem europäische und US-Hochzinsanleihen die Gewinne seit Mitte Februar weiter ausbauen konnten. Die primären Treiber dieser positiven Entwicklung waren die anhaltende Rohstoffrallye, die fortbestehende Erwartung an die Zentralbanken sich gegenüber dem Markt weiterhin entgegenkommend zu verhalten sowie die Zuversicht hinsichtlich anhaltender Zuflüsse in US-Hochzinsanleihen.

Dr. Harald Preißler, Chefvolkswirt und Leiter Anlagemanagement.

Damit haben auch wir nicht gerechnet: Von der guten Stimmung an den Finanzmärkten, die sich zwischen Mitte Februar und Ende April entwickelt hatte, ist nicht mehr viel übrig. Im Gegenteil: Vor allem die europäischen Aktienmärkte präsentieren sich geradezu depressiv. Obwohl die Makrodaten aus der Währungsunion bis zuletzt mehrheitlich positiv überraschten – das BIP-Wachstum im 1. Quartal 2016 war sogar stärker als das der USA und Großbritanniens zusammengenommen –, bilden die EUR-Börsen begleitet von Japan das Schlusslicht im bisherigen Performanceranking des Jahres 2016. 

Diese verkehrte Welt ist das Ergebnis einer asymmetrischen Reaktion der Investoren: Entweder fallen die US-Konjunkturdaten positiv aus, dann entsteht Leitzinserhöhungsangst, der US-Dollar wertet auf und schickt die weltweiten Aktienmärkte auf Talfahrt, was die EUR-Märkte überproportional belastet. Oder aber die US-Wirtschaftsdaten enttäuschen, dann wertet der US-Dollar ab und der Euro auf, was den EUR-Börsen wiederum überproportionale Verluste (oder unterproportionale Gewinne) beschert. 

Wie schon zu Jahresbeginn ist die trübe Stimmung an den Finanzmärkten mit den soliden realwirtschaftlichen Perspektiven nicht in Übereinstimmung zu bringen. Die jüngsten Konjunkturdaten mögen die Erwartungen der Analysten nicht erfüllt haben, schlecht sind sie deswegen noch lange nicht. So ist der chinesische Composite-Index (Industrie und Dienstleister) über der Expansionsschwelle geblieben, während das US-Pendant zum zweiten Mal in Folge zugelegt hat. Hinzu kommt die jüngste Aufwärtstendenz in den vorausschauenden Barometern, die im 2. Quartal anhalten sollte. 

Diese Aufwärtstendenz ist auch der Schlüssel für die mittelfristigen Finanzmarktperspektiven: Verbessern sich die Konjunkturaussichten im Einklang mit unserem Basisszenario weiter, dürfte sich der konstruktive Makrotrend schließlich auch in einem kräftigen Anstieg der europäischen Aktienmärkte sowie deutlich tieferen Risikoprämien an den Anleihenmärkten niederschlagen.

Sollten hingegen die Börsenturbulenzen anhalten, dann könnte es nicht erst im Laufe des 2. Halbjahres, sondern schon jetzt zu einer negativen Rückkopplung von den Finanzmärkten auf die Realwirtschaft kommen. In diesem Risikoszenario würde größtes Ungemach drohen. Eine heftige Korrektur der Aktienmärkte wäre in diesem Fall ebenso unvermeidlich wie ein Sturz der Renditen deutscher Bundesanleihen auf oder sogar unter -0,50%.

Aus markttechnischer Sicht ist unterdessen hervorzuheben, dass die ersten Aktienindikatoren überverkauftes Terrain erreicht haben. Auffallend ist auch die stark rückläufige Zahl der Aktienbullen, ebenfalls ein börsenpsychologischer Kontraindikator. Beides zusammen bietet gute Voraussetzungen für eine Erholung des Risikoappetits in den kommenden Wochen. Insbesondere wenn die Wirtschaftsdaten unseren Prognosen entsprechend anziehen, könnten die Pessimisten ihre negative Einschätzung schnell überdenken und wieder einsteigen.

China’s macroeconomic indicators are signalling a positive inflection point, however the debt overhang highlights a looming risk. China needs to maintain the balancing act between its new consumption led economy and slowing investment driven economy to stem the pace of credit expansion. Chinese stock market valuations are disguised by low earnings multiples of the state owned financial sector. Greater transparency and clarity of communication about policy is the only way to draw international investors back to the Chinese Equity markets.

Green shoots emerging

Following a challenging start to 2016, official macroeconomic data released by China, ranging from GDP, fixed asset investment, industrial production and retail sales (led by auto and internet sales) are now suggesting that the economy may in fact be at an inflection point. A concerted government effort to restore growth in the real estate sector via cuts in mortgage rates, down payments and a surge in lending has driven a rebound in housing sales. Rising ‘floor space started’ has also provided evidence that growth in construction is catching up. Overall business activity in China expanded for a second straight month in April albeit at a slower pace than March. The rate of new orders growth was the strongest seen in three months.

Clearly a domestic consumption driven economy is trying to fill the gap left behind by manufacturing activity. While an uptick in the majority of the macro indicators are signs of green shoots emerging, China’s persistent and rising debt load poses a serious threat to the economy.

237% and counting

Debt has been financing the extraordinary growth rates that China has sustained so far. China’s credit growth has surged to 237% of GDP today from 164% in 2008, far above emerging market counterparts and is still growing. While there are countries with higher debt levels, the reason for concern in China’s case is the recent pace of credit growth, coupled with the declining quality. The dilemma facing the Chinese government is whether the new consumption led economy can support growth if credit is cut off from the private sector. In 2016, China faces a record 3.7tn yuan (US$567bn) of local bond maturities through year-end and this comes amidst deteriorating investor sentiment following news of seven companies reneging on their obligations so far this year. Non- performing loans (NPLs) have reached a record 1.3tn Yuan and account for 1.7% of total loans, and anecdotal evidence suggests this number is higher than disclosed. While most countries have seen their NPL loan growth decline recently, China remains an exception as highlighted in the chart below.

Back in 1999, specially created asset management companies relieved the big four state banks by buying these NPLs with government backed 10-year bonds. China’s rapid pace of expansion in the 10 years since 1999 helped shrink the debt levels from 20% to nearly 5% of GDP. However, since the maturity of those bonds came in the midst of the financial crisis in 2009, it seemed prudent at the time to roll over their maturities (to 2019) rather than recognize the losses. The Chinese authorities have recently announced their intention to deal with these non-performing loans in the banking sector with an Equity-for-Debt Swap (EDS) and securitisations of NPLs. The EDS will enable banks to swap bad loans on their books for equity stakes in the stressed corporates. While this will certainly allow banks to reduce the need to provision for loan losses aiding better use of their capital, it is hard to assess the time it will take for the stressed corporates to recover. We believe these are not comprehensive solutions by themselves and simply delay the inevitable to a later date.

Margin trading magnified market volatility

Stratospheric margin lending up 3057% since September 2012 - fuelled the MSCI China A shares index to attain a record high 5458.9pts in June 2015.

The balance of margin financing outstanding as a percentage of market capitalisation in June 2015 reached a record 4.09%.

These high levels of leverage explain the fast run up to the peak and its subsequent decline thereafter. Rising stock prices made it easy to repay margin interest rates however when these stocks reversed their trend, investor losses exceeded their margin payments forcing them to liquidate their equity holdings and exacerbate the downward slide. In an effort to contain these risks, the securities regulator capped the size of margin trading and short selling for the first time at 4x a brokerage’s net capital. Since the start of 2016 the outstanding balance of margin transactions has declined by 35% and has had a direct repercussion on the market.

Market meddling leads to lacklustre trading

Chinese stock markets got off to a turbulent start in 2016 that forced it to suspend trading activity twice in a matter of a week after 7% declines tripped a new circuit breaker mechanism. While the initial intention was to avoid panic selling, it appeared counterproductive forcing the mechanism to be withdrawn just days after being introduced. The lack of transparency from the stock market regulator caused more harm than good resulting in a loss of investor confidence.

Equity valuations not so cheap

The MSCI China A Shares Index currently trades at 18x earnings - seemingly attractive on the surface. The reality is that financial stocks, which account for 35% of the index, tend to deflate the index valuations due to their low valuations, at 4x earnings. By stripping out the financial sector and applying the valuation gap (difference in P/E’s of MSCI China A shares index excluding financials and the MSCI China Financial Index) we obtain a more realistic valuation of 28x earnings for the MSCI China A shares index.

Conclusion

While there is rising evidence that a majority of macroeconomic indicators are benefiting from China’s accommodative monetary policy, we believe it will eventually have to contend with its rising debt load. Credit expansion has expanded at an alarming rate, this coupled with the declining quality of debt makes it imperative for China to transition from an investment to a consumption driven economy. The lack of clarity and transparency by Chinese stock market regulators has subdued investor sentiment. From a timing perspective, Chinese stock markets are not as cheap as they appear since their valuations are flattered by financial stocks. For the time being we remain cautious on Chinese equities until the emerging green shoots become more established.

von John J. Hardy, Head of FX Strategy bei der Saxo Bank.

In den letzten Wochen hat der USD eine wahre Achterbahnfahrt hingelegt; erst stürzte die Währung auf ihren tiefsten Kurs seit Anfang 2015 ab, dann kam in der letzten Woche plötzlich eine kräftige Erholung. Große Kursbewegungen weitgehend in Abwesenheit eines klaren, grundlegenden Anstoßes für die Kursentwicklung sind immer interessant, und genau das ist im Wesentlichen hier eingetreten. Die US-Daten waren schließlich im besten Fall durchwachsen, und auch die Chancen für die nächste Runde der Zinserhöhungen durch die US-Notenbank haben sich nicht merklich verändert. Vermutlich entstand die Aktion letzte Woche nur deshalb, weil das bislang marktbeherrschende Thema – die Schwäche des USD nach der Kehrtwende der Fed zur Gemäßigtheit beim FOMC-Meeting im März (bestätigt beim Meeting Ende April) – sich schlichtweg erschöpft hat und gleichzeitig an den Märkten klar wurde, dass die europäische und die japanische Zentralbank das Ende der geldpolitischen Fahnenstange in puncto negative Zinssätze und quantitative Lockerung (QE) erreicht haben.

Sicher, der USD könnte theoretisch wieder unter Druck geraten, wenn in den USA  ein Wirtschaftsrückgang eintritt (wie in gewissen Kreisen gefürchtet). An dieser Stelle viel Glück für die Prognose einer Rezession in den USA, bei der der Rest der Welt der Sogwirkung einer geschwächten US-Wirtschaft entkommt.  Und mit oder ohne Wirtschaftsrückgang in den USA oder weltweit sind die Argumente beispielsweise für einen deutlich höheren Yen dünn gesät, nachdem der Yen in den letzten sechs Monaten um 15 Prozent gegenüber dem USD aufgeholt hat. Man bedenke, dass die BoJ jährlich nach wie vor Aktien im Wert von etwa 15 Prozent des BIP aufkauft, mit oder ohne frische Erweiterung des Geldpolitikmixes. Ein aktueller Bloomberg-Artikel (http://www.bloomberg.com/news/articles/2016-05-08/soros-chart-signals-boj-bond-buying-already-enough-to-weaken-yen) schlägt in dieselbe Kerbe. Hier ist zu lesen, dass Japans Geldbasis mittlerweile bei 96 Prozent der US-Geldbasis liegt (in USD) und dass die japanische Wirtschaft weniger als ein Drittel so groß ist wie die US-Wirtschaft. Die Hochphase des Yen seit Anfang des Jahres war womöglich nur eine sehr kräftige Korrektur, ausgelöst durch die plötzliche Umkehrung der Erwartungen hinsichtlich der Zinserhöhungen durch die Fed und durch die intensive Konzentration auf die relative Bewertung unter den asiatischen Währungen, wobei der sehr schwache japanische Yen vom mit dem USD verknüpften und (für China) unangenehm starken Renminbi absticht.

Der japanische Zentralbankchef Kuroda wird am Freitag eine Stellungnahme abgeben und sich dabei zu weiteren Lockerungsmaßnahmen äußern (oder auch nicht). Wie ich schon öfters schrieb, werden neue Maßnahmen eher von der Finanzpolitik in Japan ausgehen, mit der ein echter Bedarf in der Wirtschaft geweckt wird. Allerdings könnte die BoJ noch einen Überraschungsjoker im Ärmel haben und irgendwann offiziell erklären, dass sie unter keinen Umständen plant, die zurückgekauften Anleihen wieder auf den Markt zu bringen, womit die Monetisierung von Japans Schulden eindeutig wäre. Aber selbst wenn Kuroda nichts sagt, was die Aufmerksamkeit der Devisenhändler verdienen würde, setzt die japanische Zentralbank doch ihre Geldschwemme fort, ebenso wie die Europäische Zentralbank – und beide Banken werden auch in absehbarer Zeit neues Geld im Rekordtempo drucken. Die Geldpolitik der Fed ist dagegen mittlerweile stabil und lässt in den kommenden 12 Monaten sogar auf ein paar Zinserhöhungen hoffen.

Achten Sie jetzt auf den EUR/USD- und den USD/JPY-Wechselkurs (hier dürfte sich schon bald bestätigen, dass der USD den Tiefpunkt erreicht hat) und dann auf den stärker werdenden USD, der seinerseits die Wachstumsmärkte und, noch wichtiger, den USD/CNY-Wechselkurs vor einige Schwierigkeiten stellen wird. Ein stärkerer USD zwingt die US-Fed schlussendlich dazu, die im Raum stehenden Zinserhöhungspläne zurückzuziehen. Mit dem beträchtlichen Spielraum dank des schwächeren USD Anfang des Jahres liegt das Höchstmaß an gemäßigtem Auftreten seitens der Fed (im Vergleich zu anderen großen Zentralbanken) fürs Erste endgültig hinter uns.

Investoren, die von den wachsenden Informationsmengen der Big-Data-Ära profitieren wollen, sollten das Segment der Festplattenhersteller in den Blick nehmen. Dieser Ansicht ist Mark Hawtin, Fondsmanager des GAM Star Technology. „Im privaten Bereich setzen sich Flash-Speicher immer stärker durch. Doch in Rechenzentren und Serverfarmen führt auf absehbare Zeit kein Weg an traditionellen Festplatten vorbei. Die Nachfrage ist gewaltig und wächst weiter an. Die Hersteller in diesem Segment sind daher auf Wachstumskurs“, erklärt Hawtin. Das digitale Universum habe sich in den letzten Jahren enorm ausgeweitet, und ein Ende der Entwicklung sei nicht in Sicht. Davon dürfte die gesamte Branche profitieren, allen voran die beiden großen US-amerikanischen Platzhirsche im Bereich der Festplatten, Western Digital (WDC) und Seagate.

Nur Festplatten können die Datenflut der Big-Data-Ära bewältigen

Digitale Medien, medizinische und Überwachungsdaten, Smart Devices und der wachsende digitale Bilderstrom – das sind die Trends, die das globale Datenvolumen anschwellen lassen. „Nicht alle diese Daten könnten ausgewertet werden, doch sie werden alle gespeichert“, erwartet Hawtin. Der Fondsmanager verweist auf Google-Chef Eric Schmidt, der auf dem jüngsten Google-NEXT-Event gesagt hat, dass Speicher mittlerweile so günstig sei, dass es einfacher ist, einfach alles zu speichern als Daten auszusortieren. Weltweit wird laut Hawtin bis zum Jahr 2020 mit einem Datenbestand von 40.000 Exabytes gerechnet – das entspricht dem Datenvolumen von 40 Milliarden handelsüblichen Ein-Terabyte-Platten für den Privatgebrauch. Keine andere Technologie sei in der Lage, diese Datenmengen wirtschaftlich zu bewältigen. Auch für Investoren, die vom Trend zur Cloud profitieren wollen, lohnt ein Blick auf die Festplattenhersteller. „Oft fällt es schwer, die Geschäftsmodelle von Cloud-Anbietern zu bewerten, und gutes Sell-Side-Research ist rar. Aber die Infrastruktur der Cloud beruht auf Servern – und damit auf Festplatten als Speichertechnologie“, unterstreicht Hawtin.

Neue Flash-Speicher sind keine Gefahr für Festplatten-Hersteller

„Das Aufkommen von Flash-Speichern in Smartphones und nun zunehmend in Form von Solid-State-Discs (SSDs) auch in Privatrechnern, hat die Branche zeitweilig unter Druck gesetzt. Das hat sich auch in den Aktienkursen niedergeschlagen“, räumt der Fondsmanager ein. Private Computer machten nur etwa 25 bis 30 Prozent des gesamten Marktes aus, doch die Verschiebung in diesem Segment habe ausgereicht, um das fein austarierte Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage seit Anfang 2014 durcheinander zu bringen. „Der Rücksetzer scheint nun allerdings überwunden und der langfristige Wachstumstrend setzt sich wieder durch“, analysiert Hawtin. Auch das weltweite Volumen an Flash-Speichern wachse zwar kräftig, liege aber weiterhin deutlich hinter dem Festplatten-Segment zurück. Die neue Technologie habe noch einen langen Entwicklungsweg vor sich, wenn sie auch im Bereich von Servern und Rechenzentren wirtschaftlich werden solle.

Die Branche bereitet sich auf die Zukunft vor

Die Festplattenbranche ist sich der neuen Konkurrenz bewusst. Von den beiden großen US-amerikanischen Herstellern bereite sich Western Digital besonders intensiv auf die Zukunft vor. „Western Digital bietet mittlerweile nicht nur eine eigene Linie von Flash-Produkten an, es hat jüngst mit SanDisk auch einen der Pioniere in diesem Segment gekauft“, erläutert er. Der Zukauf habe, ebenso wie die Integration des japanischen Festplattenherstellers Hitachi Drives, enorme Einsparpotenziale eröffnet, die von den Analysten noch nicht in vollem Umfang berücksichtigt wurden. Auch unter Bewertungsgesichtspunkten hält der Fondsmanager das Unternehmen für attraktiv: Legt man das kombinierte Umsatzpotenzial von WDC und SanDisk zugrunde, rechnet Hawtins Team mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 5,8.

Die anhaltende Volatilität an den globalen Aktienmärkten, in Kombination mit besseren Anlagechancen und Fundamentaldaten bei Schwellenländeranlagen und festverzinslichen Anlageklassen, führte zu einer vollständigen Schließung der US-Aktienposition im Baring Euro Dynamic Asset Allocation Fund. Im Gegensatz dazu wurde die Gewichtung von Schwellenländeraktien im Fonds auf fast 9% angehoben, weil der Portfoliomanager längerfristig von einem großen Potenzial für eine überdurchschnittliche Wertentwicklung der Anlageklasse ausgeht.

Merrick Styles, Fondsmanager des Baring Euro Dynamic Asset Allocation Fund, sagte:„Der US-Markt wird unserer Meinung nach für den Rest des Jahres keine nennenswerten Kursgewinne verzeichnen oder profitabler werden. Insgesamt haben wir unsere Gewichtung von Aktien aus den Industrieländern auf 24%¹ zurückgefahren. Wir haben unsere gesamte US-Aktienposition liquidiert und unsere Gewichtungen in Japan und Europa um 6% reduziert. Die Gesamtgewichtung von Aktien aus den Industrieländern ist damit um fast 10% gesunken. Stattdessen haben wir unsere Positionen in Hochzins- und Schwellenländeranleihen um jeweils fast 7% angehoben, womit nun fast 50% des Portfolios in festverzinslichen Anlagen investiert sind.

Europäische Aktien bleiben die bevorzugte Anlageklasse im Aktienbereich, von Japan sind wir indes nicht mehr überzeugt. Die Anlageklasse weist für das letzte Quartal aufgrund schwacher Wirtschaftsdaten und einer mangelnden Glaubwürdigkeit der Bank of Japan eine Underperformance auf. Wir sind der Ansicht, dass der Bullenmarkt dort ein Ende gefunden hat und haben unsere Gewichtung infolgedessen stark reduziert.“

Im Gegensatz dazu nehmen Aktien aus den Schwellenländern an Fahrt auf, weshalb ein Teil des zuvor in den Industriestaaten investierten Kapitals in den Schwellenländern neu angelegt wurde. Im letzten Quartal haben sich die Wirtschaftsdaten aus den Schwellenländern deutlich stabilisiert. Während China bisher den größten Anlass zur Sorge bereitete, hat das Reich der Mitte unterdessen hinter den Kulissen die Kreditvergabe deutlich angekurbelt. Die Anlageklasse ist nach Auffassung von Barings attraktiv bewertet. Der Großteil der wirtschaftlichen Abkühlung lässt sich auf den fallenden Ölpreis zurückführen, wobei es in jüngster Zeit Anzeichen für eine Erholung der Rohstoffpreise gab. Bei Barings hat man die Gewichtung von Schwellenländeraktien auf fast 9% angehoben und geht längerfristig von einem großen Potenzial für eine überdurchschnittliche Wertentwicklung der Anlageklasse aus.²

Merrick Styles sagte: „Einen Vorbehalt gibt es allerdings. Die Nachhaltigkeit der Schwellenländer-Rally beruht auf der Erholung der Rohstoffpreise, die wiederum von einem stabilen oder schwächeren US-Dollar und der Beibehaltung der unlängst gemäßigten Haltung der US-Notenbank abhängen. Wir werden unsere Ausrichtung deshalb vorerst nicht weiter ausbauen und nehmen in Kauf, nicht zu den ersten Käufern zu gehören. Wir handeln aus Überzeugung und wollen uns nicht von kurzfristigen Kurssprüngen in eine Falle locken lassen.“

Analog zur Reduzierung des Aktienrisikos wurde im Fonds die Gewichtung des Anleihesegments erhöht - und zwar insbesondere bei Hochzinsanleihen. Seit November wurde die Allokation in diesem Bereich auf fast 17% erhöht. Die Anlageklasse entwickelte sich zu Jahresbeginn sehr gut, und aufgrund der starken Fundamentaldaten und attraktiven Bewertungen ist der Fondsmanager davon überzeugt, dass sie als zweitgrößte Fondsposition ihre Berechtigung hat. Im Einklang mit der optimistischen Einschätzung zu den aufstrebenden Märkten wurde auch die Gewichtung von Staatsanleihen aus den Schwellenländern durch mexikanische, südafrikanische und polnische Anleihen in Lokalwährung erhöht.

Der Baring Euro Dynamic Asset Allocation Fund, der als global anlegende Multi-Asset-Lösung im März sein dreijähriges Bestehen feierte, konnte seit Auflegung eine annualisierte Rendite von 4,5%³ erwirtschaften und ist derzeit mit vier Sternen von Morningstar ausgezeichnet. Das erfahrene Multi-Asset-Team verfolgt einen klaren Top-down-Investmentansatz, der langfristige Wirtschaftsprognosen mit der Fähigkeit kombiniert, kurzfristige Positionen einzugehen und davon zu profitieren.

Merrick Styles sagte abschließend: „Unsere Strategie wird künftig eine höhere Anleihegewichtung und eine Aktienpositionierung mit Schwerpunkt in Europa und den Schwellenländern kombinieren. Von europäischen Aktien sind wir nach wie vor überzeugt. Die Anlageklasse profitiert von der lockeren Geldpolitik sowie von einem weiterhin steigenden Konsum und wir sind zuversichtlich, dass die wirtschaftliche Trendwende weiterhin an Schwung gewinnen wird.“

¹Quelle: Barings, Stand März 2016
²Quelle: Barings, Stand 26. April 2016
³Quelle: Morningstar/Barings, Stand 31. März 2016. Die Wertentwicklung des Fonds bezieht sich auf die thesaurierende Anteilsklasse A EUR und versteht sich nach Abzug von Kosten und Gebühren in EUR auf Basis des NIW je Anteil, bei Wiederanlage der Bruttoerträge.

Im ersten Quartal des Jahres schwankte der Wechselkurs zwischen Euro und US-Dollar kräftig. Während er zum Jahresbeginn bei 1,09 US-Dollar pro Euro lag, erhöhte er sich bis zum 31. März auf 1,14 – eine Steigerung von 4,6 Prozent. 2014 und 2015 sank der Wechselkurs dagegen um jeweils über 10 Prozent. Was bedeutet das für Anleger von Aktien, die nicht in Euro bewertet werden?

Schwankende Wechselkurse können die Rendite ihrer Anlage zusätzlich steigern, aber auch schmälern. In den vergangenen 25 Jahren schwankte der Euro zum US-Dollar zum Teil erheblich: Im Oktober 2000 wertete der Euro bis auf 0,84 US-Dollar pro Euro ab und erreichte im März 2008 mit 1,58 US-Dollar pro Euro seinen höchsten Wert innerhalb dieses Vierteljahrhunderts. Über den gesamten Zeitraum hinweg waren die Schwankungen im Ergebnis aber weniger stark: Zwischen 1990 und 2015 veränderte sich der Wechselkurs nur um 0,9 Prozent pro Jahr. Bei einem langfristigen Anlagehorizont hatte das Wechselkursrisiko also nur eine geringe Bedeutung. Anders bei kürzeren Anlagezeiträumen: Aufgrund der zum Teil hohen Schwankungen zwischen Euro und US-Dollar entstanden bei den betrachteten Fünf-Jahres-Zeiträumen hohe Wechselkursrisiken für Anleger (s. Grafik). Während die Anleger in Euroland in den Zeiträumen 1990 bis 2000 und von 2010 bis 2015 Wechselkursgewinne erzielten, erlitten sie zwischen 2000 und 2010 währungsbedingte Einbußen.

Carsten Roemheld, Kapitalmarktstratege bei Fidelity International, kommentiert: „Ein Investment, das in fremden Währungen bewertet wird, kann aufgrund der Wechselkursveränderungen gerade in kurzen Zeitfenstern erheblich im Wert schwanken. Anleger sollten deshalb darauf achten, ihr Vermögen auf unterschiedliche Anlageregionen zu verteilen und einen längerfristigen Anlagezeitraum anzustreben.“

Gold setzt seinen Anstieg fort. Im Zuge der geldpolitischen Unsicherheit betrugen die Zuflüsse 2016 fast USD 1,9 Mrd. Bei Palladium erreichten die Zuflüsse infolge des steigenden US-Autoabsatzes ein 6-Monats-Hoch. Bei Rohöl-ETPs hielten die Gewinnmitnahmen an, vor allem bei WTI-Produkten. Den wöchentlichen Rohstoffüberblick von ETF Securities finden Sie links mit Charts.

Zu Abflüssen aus dem Gold-ETP kam es 2016 nur in zwei Wochen. Die Zuflüsse belaufen sich nun seit Jahresanfang auf USD 1,9 Mrd. Da der Markt auf die schwächeren Wirtschaftsdaten in den USA reagiert, scheint sich die Erholung von Gold fortzusetzen. Die überraschend schlechten US-Beschäftigungszahlen sorgen für eine hohe Unsicherheit hinsichtlich der Geldpolitik der Fed und werden Gold sicherlich zugute kommen, da in den USA ein mögliches Überschießen der Inflation plausibel erscheint. Gleichwohl muss der Goldpreis erst nachhaltig die Marke von 1.300 USD/oz. überwinden, um das Vertrauen in Gold auf hohem Niveau zu stabilisieren. Die Position auf dem Terminmarkt wirkt zwar allmählich überdehnt, doch wird jede Enttäuschung, zu der die in den USA, China, der Eurozone und Großbritannien veröffentlichten Wirtschaftsindikatoren in dieser Woche Anlass geben, Gold Auftrieb verleihen.

Die Zuflüsse in Palladium erreichen den höchsten Stand seit November 2015. Der – wenngleich bescheidene – Betrag von 3,0 Mio. USD ist nicht nur der zweite wöchentliche Zufluss in Folge, sondern auch der höchste Zufluss seit Ende November 2015. Insbesondere der US-Absatz leichter Fahrzeuge, der im letzten Monal laut Autodata um 5 % zunahm (4% zum Vorjahr), trug zu der positiven Entwicklung bei. Unterstützung könnten die Platinmetalle in den kommenden Wochen auch von Seiten der südafrikanischen Bergbauindustrie erhalten, wo die sogenannte „Streiksaison“ ansteht. Die Lohnverhandlungen finden voraussichtlich im Juni statt, wenn der geltende Tarifvertrag ausläuft. Bislang deutet alles auf komplizierte Gesprächsrunden hin, in deren Folge es im größten Platinmetalle produzierenden Land zu Streiks und Produktionseinbrüchen kommen könnte.

Der Energiesektor, in dem es angeführt von Rohöl-ETPs in der vierten Woche in Folge zu Abflüssen kam, entwickelt sich gegen den Trend. Bei Rohöl-ETPs kam es zu weiteren Gewinnmitnahmen, als sich die Preise an der Marke von 45 USD/Barrel abmühten. Die in der letzten Woche erfolgten Abflüsse in Höhe von 38,7 Mio. USD lassen die Abflüsse des Gesamtmonats auf 236 Mio. USD ansteigen. Die Rohölpreise wurden Ende letzter Woche noch einmal von Waldbränden gestützt, die einen nicht unbedeutenden Anteil der kanadischen Ölsandproduktion bedrohten, doch werden solche Unterstützungen ihre Wirkung verlieren, wenn die US-Öllagerbestände weiter zunehmen. Die in der letzten Woche erfolgten Abflüsse in Höhe von 38,7 Mio. USD lassen die Abflüsse des Gesamtmonats auf 236 Mio. USD ansteigen. 80% davon betrafen Entnahmen aus ETPs, die auf Rohöl der Sorte WTI bezogen sind.

Engagements in diversen Industriemetallen führten den Sektor mit Zuflüssen in Höhe von 34,1 Mio. USD an. Da die Fundamentaldaten bei einer Reihe von Industriemetallen eine Angebotsverknappung andeuteten, bemühten sich die Anleger um eine eher allgemeine Sektorposition, sodass breit aufgestellte Industriemetall-ETPs den dritthöchsten Zufluss der Geschichte verzeichneten. Kupfer, dessen Kapitalströme nun wieder in Trendrichtung fließen, ist nach wie vor erste Wahl für ein Engagement in Industriemetallen. Die Zuflüsse in Kupfer betrugen in der letzten Woche 5,6 Mio. USD.

von James Swanson, MFS Chief Investment Strategist.

Während die enttäuschende Berichtssaison für das erste Quartal weitergeht, werde ich vorsichtiger, was die Märkte in den kommenden Monaten anbelangt. Wir befinden uns inmitten des dritten Quartals in Folge, mit schwachen Gewinnen und Cashflows. Doch was am meisten beunruhigt, ist die Schwäche, die sich über Energieunternehmen und Exporteure hinaus auf eine breitere Zahl von Unternehmen im S&P 500 Index ausweitet.   Für mich ist dies ein Signal, Risiken im Portfolio zu reduzieren.

Warum diese zunehmende Besorgnis? Die letzten drei Phasen von Gewinnrezessionen, die in den vergangenen 50 Jahre durch die Kombination aus taumelnden Ölpreisen und einem starken Dollar ausgelöst wurden, dauerten zwei Quartale an. Doch der aktuell ausgeprägte Rückgang der Gewinne zieht sich nun in das dritte Quartal. Mittlerweile hätten sich die Verkäufe und Gewinne wieder erholt haben müssen, aufgrund der Reaktion der Verbraucher auf die „Energiedividende“, die mit den gesunkenen Ölpreisen einherging. Dieses durchreichen der geringeren Inputkosten hätte eine Steigerung der gesamten Wirtschaftsaktivitäten aufgrund höherer realer Verbrauchereinkommen ankurbeln müssen. Doch das ist bislang nicht passiert. Dies ist sowohl enttäuschend als auch ein verhängnisvolles Zeichen für Risiko-Assets.

Asset-Mix neu bewerten

Für Investoren mit frischem Geld ist es eine Überlegung Wert, zunächst abzuwarten. Für bestehende diversifizierte Portfolios dagegen kann es angemessen sein, den Asset Mix neu zu bewerten und Aktien mit nachhaltiger Dividendenrendite und qualitativ hochwertige Anleihen, wie zum Beispiel US-Unternehmensanleihen, zu favorisieren.

Auch wenn ich nicht der Meinung bin, dass das aktuelle Umfeld auf eine beginnende US-Rezession hinweist, befinden wir uns in einer anhaltenden Rezession der Gewinne. Um Risiken wieder zu favorisieren, müssten folgende Gegebenheiten vorliegen:

• Erholung der Investitionsausgaben
• Bessere Verkaufserlöse für US-amerikanische Konzerne 
• Nachhaltige Erholung der Emerging Markets
• Verbesserte Preismacht auf Basis wachsende globaler Inflation

Zusätzliche Bedenken

Neben den bereits genannten Bedenken, gibt es eine Reihe von Themen, denen die Märkte ins Auge sehen müssen. Aufgrund der wachsenden Gewinnschwäche, ist das aktuelle Kurs-Gewinn-Verhältnis mit 16,3x im S&P 500 zu hoch.

Saisonale Trends sind in den kommenden Monaten nicht besonders vorteilhaft. Die Periode zwischen Mai und Oktober ist historisch betrachtet typischerweise durch eine Seitwärtsbewegung der Märkte und indifferente Rückflüsse für Investoren gekennzeichnet. Wie das bekannte Sprichwort sagt: „Sell in May and go away“. Besonders in diesem Jahr können Investoren es verkraften, auf mehr Klarheit durch die kommenden Kennzahlen zu warten.

In den Monaten vor einer wichtigen Wahl tendieren Marktteilnehmer grundsätzlich zu mehr Vorsicht. Und mit der diesjährigen US-Wahl, die durchaus umstritten werden könnte, dürfte diese Zurückhaltung auch berechtigt sein. Weitere Risiken die zur Vorsicht mahnen, sind das Brexit-Referendum am 23. Juni, die Parlamentswahlen in Spanien einige Tage danach sowie die Sorgen um die Fähigkeit Griechenlands, seinen Zahlungsverpflichtungen in den kommenden Monaten nachkommen zu können.

Das makroökonomische Umfeld hat sich als weniger dynamisch herausgestellt, als es in den vergangenen Monaten erwartet wurde. Das US-Einkommenssteueraufkommen hat sich trotz nach wie vor robuster Beschäftigungszahlen verlangsamt. Die neuen Eigenheimverkäufe haben – auch wenn sie solide sind – nicht meine Erwartungen getroffen. Die Automobilverkäufe verlieren nach einem starken Jahr 2015 an Dynamik. Und am Wichtigsten: der Gewinnanteil des Bruttoinlandsprodukts – einer der wichtigsten Frühindikatoren – beginnt abzurutschen.

Während der aktuelle US-Konjunkturzyklus anhand vieler Maßstäbe – wie der Beschäftigung, dem Lohnwachstum und der Unternehmensgewinne – stark bleibt, mühen sich die Aktienmärkte damit ab, die Gewinne und Margen zu produzieren, die wir in den letzten Jahren gewohnt waren.

Unsere Aufgabe ist es, den Veränderungen an den Märkten und in der Wirtschaft zu folgen. Unsere Hoffnungen liegen darin, dass die aktuellen Sorgen nur vorübergehender Natur sind. Für den Moment kann es sich jedoch als sinnvoll erweisen, einen Schritt zurückzutreten.

Über MFS:
MFS Investment Management ist ein global ausgerichteter Vermögensverwalter mit Investmentbüros am Firmensitz in Boston/Massachusetts sowie in London, Mexico City, Hongkong, Sao Paolo, Singapur, Sydney, Tokio und Toronto. Der Asset Manager bietet eine umfangreiche Auswahl breit diversifizierter und ausgewählter konzentrierter Aktienstrategien auf globaler, regionaler und länderspezifischer Ebene sowie robuste festverzinsliche Anlagemöglichkeiten über das gesamte Kredit- und Sektorspektrum. Seit Unternehmensgründung und der Auflage des ersten offenen Publikumsfonds in den USA im Jahr 1924 verfolgt MFS seinen Investment-Ansatz, der auf einem fundamentalen Bottom-Up Research basiert. Für Privatkunden und institutionelle Anleger verwaltet MFS weltweit Vermögen im Wert von 397,6 Mrd. US-Dollar (Stand: 31. Januar 2016). Global beschäftigt das Unternehmen rund 1.800 Mitarbeiter, darunter mehr als 228 Investmentspezialisten. MFS hat die Grundsätze der Vereinten Nationen (UN PRI) für verantwortungsbewusstes Investment unterzeichnet. Die Europazentrale befindet sich in London. In Deutschland ist MFS in Frankfurt am Main unter der Leitung des Geschäftsführers Lars Detlefs vertreten.

Wie beeinflussen die Präsidentschaftswahlen in Amerika die Kurse am US-Aktienmarkt? Je näher der Wahltermin rückt, desto stärker gewinnt diese Frage für Anleger an Bedeutung.

In der Vergangenheit musste der Aktienmarkt im letzten Jahr der zweiten Amtszeit eines Präsidenten regelmäßig Federn lassen. Zudem dürften die Rhetorik und die durch den Wahlkampf geschürte Verunsicherung kurzzeitig Schwankungen an den Märkten auslösen. Aber natürlich sind das keine in Stein gemeißelten Regeln, denn Geschichte wiederholt sich – anders als behauptet – doch nicht immer. Dafür spricht, dass dieser Wahlkampf in vielerlei Hinsicht anders ist: Zunächst einmal kämpft kein Amtsinhaber um den Wiedereinzug in das Weiße Haus, und auch der amtierende Vizepräsident kandidiert nicht um das höchste Amt im Staate. Der Gewinner wird also in jedem Fall neu im Oval Office sein.

Auswirkungen der Wahlen auf unterschiedliche Industriezweige

Aktuell lässt sich nur schwer sagen, welche Branchen und Unternehmen von der Politik des jeweiligen Kandidaten profitieren werden. Vermutlich werden wir klarer sehen, wenn der Wahlkampf in seine entscheidende Phase eintritt. Themen wie Medikamentenpreise, Militärausgaben und die Regulierung der Finanzmärkte dürften dann die Schlagzeilen beherrschen. Ganz allgemein wird zudem darüber spekuliert, welchen Einfluss die Politik der Kandidaten auf das Tempo der Zinsstraffungen durch die US-Notenbank Fed haben könnte.

Medikamentenpreise

Im vergangenen Herbst gerieten die Kurse von Pharma- und Biotech-Aktien unter Druck, nachdem Hillary Clinton die Preistreiberei bei Arzneimitteln angeprangert hatte. Der davon ausgehende Gegenwind könnte anhalten, auf der anderen Seite aber auch für interessante Einstiegsniveaus bei bestimmten Aktien sorgen. Dabei sollte allerdings nicht vergessen werden, dass im Senat die Republikaner das Sagen haben. Und die stehen schärferen Gesetzen zur Senkung der Medikamentenpreise eher ablehnend gegenüber. Wie wenig sie von Gesundheitsreformen halten, machten sie mit ihrem Widerstand gegen „Obamacare“ deutlich, der letztlich zur Verabschiedung einer „Light“-Version des ursprünglichen Reformvorschlags führte.

Was ihren möglichen Kandidaten Donald Trump anbelangt, so sind dessen Aussagen zur Gesundheitspolitik – wie zu vielen anderen Politikbereichen – recht widersprüchlich. Auf seiner Wahlkampftour hat er sich wiederholt für Preisverhandlungen mit den Pharmaunternehmen ausgesprochen. In seinem „7-Punkte-Plan“ ist davon allerdings keine Rede mehr. Trump ist Republikaner durch und durch, weshalb eine umfassende Reform des Gesundheitswesens wenig wahrscheinlich ist. Am ehesten wird die schlechte Publicity während des Wahlkampfs die Pharmabranche wohl dazu veranlassen, sich künftig bei den Medikamentenpreisen „freiwillig“ in größerer Zurückhaltung zu üben.

Militärausgaben

Für reichlich Diskussion im Wahlkampf dürfte auch der Verteidigungshaushalt sorgen. Aber wegen der anhaltenden Bedenken um die Sicherheit rund um den Globus sind umfangreiche Kürzungen nicht zu erwarten. So hat die US-Regierung bereits Pläne vorgelegt, denen zufolge der Verteidigungsetat für Europa 2017 als Reaktion auf die „Aggression Russlands“ vervierfacht werden soll. Statt auf weitere Kürzungen des Militärhaushalts zu drängen, scheinen sich die beiden aussichtsreichsten Kandidaten auf die Forderung nach mehr Transparenz und Effizienz in der US-Armee eingeschossen zu haben.

Regulierung der Finanzmärkte

Mehr als sieben Jahren liegt der Höhepunkt der Finanzkrise nun schon zurück. Trotzdem ist es vielen Banken noch nicht gelungen, ihr Image in der US-Öffentlichkeit wieder zu verbessern. Das macht sie zu einem beliebten Angriffsziel im Wahlkampf. Die meisten Kandidaten sprechen sich für eine strengere Regulierung aus. Der Demokrat Bernie Sanders fordert gar eine Neuauflage des „Glass Steagall Acts“. Dieses Gesetz schreibt eine Trennung von Einlagen- und Kreditgeschäft der Banken vor. Allerdings sind derart weitreichende Reformen angesichts der unter Obama bereits verschärften Regulierung wohl kaum durchsetzbar. Zumal Amerikas Geldhäuser inzwischen deutlich solidere Bilanzen vorweisen können.

Für die Aktienmärkte unangenehmer könnte der aus dem Wahlkampftross immer lauter tönende Ruf nach einer Anhebung des Mindestlohns werden. In der größten Volkswirtschaft der Welt wurde der Mindestlohn landesweit seit 2009 nicht mehr erhöht. Eine Anhebung könnte das Lohnwachstum anfachen und die Fed zu beschleunigten Zinserhöhungen zwingen. Auf der anderen Seite haben Zinsstraffungen in der Vergangenheit stets die Gewinne von Banken und Versicherungen beflügelt.

Angel Agudo, Fondsmanager des Fidelity America Fund, kommentiert: „Angefacht von der politischen Ungewissheit vor den US-Präsidentschaftswahlen könnten die Marktschwankungen zunehmen. Aber ganz gleich, wer die Wahl gewinnt: Mit einem grundlegenden Politikwechsel rechne ich nicht. Mit Blick auf einzelne Branchen sind stärkere Kursschwankungen bei Gesundheitsaktien möglich, sollten die Medikamentenpreise ein zentrales Thema im Wahlkampf bleiben. Für die derzeit im Portfolio befindlichen Gesundheitsaktien bin ich aber nach wie vor optimistisch. Zudem dürften Unternehmen, die neue Medikamente oder medizinische Produkte auf den Markt bringen, ihre Preissetzungsmacht auch künftig behaupten. Auch der Verteidigungssektor steht bei Wahlen stets im Rampenlicht. Aus meiner Sicht wird der Militärhaushalt in diesem Wahlkampf jedoch kein Top-Thema sein. Alles in allem können sich durch kurzzeitige Schwankungen rund um die US-Präsidentschaftswahlen attraktive Kaufgelegenheiten ergeben. Ich werde an meinem Anlageprozess festhalten und mich wie gehabt auf die langfristigen Fundamentaldaten der Unternehmen konzentrieren.“

Aditya Khowala, Fondsmanager des Fidelity American Growth Fund, kommentiert: „Unabhängig davon, wer die Wahl gewinnt, ist meines Erachtens nicht mit einem dramatischen Kurswechsel zu rechnen. Auch künftig wird das Hauptaugenmerk der Wirtschaft gelten, aus der uneinheitliche Signale kommen. Eine Verknappung der Liquidität und sinkende Inflationserwartungen schränken auch künftig den Spielraum der amerikanischen Notenbank für Zinserhöhungen ein. Zudem deutet einiges auf anhaltenden Regulierungsdruck auf die Banken hin. Möglicherweise können gewisse haushaltspolitische Spielräume genutzt werden, um das Wachstum über Infrastrukturprojekte und Verteidigungsausgaben anzukurbeln. Daraus könnte sich die eine oder andere interessante Anlagemöglichkeit ergeben. In den konjunkturempfindlichen Marktbereichen gibt es zweifellos Wertpotenzial. Aber nach wie vor kommt es auf die richtige Titelauswahl an. Ich habe mein Portfolio nach dem Bottom-up-Prinzip Aktie für Aktie aufgebaut. Und die im Fonds enthaltenen Unternehmen dürften von den Wachstumstrends der nächsten Jahre profitieren.“

Die Zukunft für US-amerikanische Anleihen sieht gut aus. Nach einem holprigen Jahresstart dürfte es nunmehr bergauf gehen. Das prognostiziert Janelle Woodward, President und Portfoliomanagerin bei Taplin, Canida & Habacht (TCH), der auf institutionelle Investoren ausgerichteten Fixed-Income-Boutique unter dem Dach von BMO Global Asset Management. Im vergangenen Quartal erzielten US-Staatsanleihen eine Gesamtrendite von 3,20 Prozent*. Betrachtet man nur langfristige Staatsanleihen lag die Rendite sogar bei 8,15 Prozent* – vor inflationsgeschützten (4,46 Prozent) und mittelfristigen Staatsanleihen (2,35 Prozent)*. „Die Ergebnisse zeigen, wie schnell sich Märkte nach einer instabilen Zeit erholen können“, so die Portfoliomanagerin. Nach einer Verschlechterung des Marktklimas in der zweiten Jahreshälfte 2015 und zu Beginn 2016 habe sich die Stimmung schnell gewandelt, hin zu optimistischeren Marktgegebenheiten und einer Risikobewertung, die sich stärker an den Fundamentaldaten orientierte.

Die verbesserte Marktprognose sei aber nicht nur dem akkommodierenden Kurs der US-Notenbank Fed zu verdanken. Der US-amerikanische Anleihenmarkt profitiere auch von der lockeren Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB). „Wir erwarten, dass sich dadurch die US-Zinssätze weiter seitwärts entwickeln und Anleihen mit hoher Qualität gestärkt werden“, sagt Woodward. Denn: Die EZB hat nicht nur den Einlagezins von -0,3 Prozent auf -0,4 Prozent gesenkt und ihr Quantitative-Easing-Programm von 60 auf 80 Milliarden Euro pro Monat ausgeweitet. Gleichzeitig hat die Notenbank auch begonnen, Unternehmensanleihen zu kaufen.

Substitutionseffekt sorgt für Aufschwung im US-Anleihenmarkt

„Die EZB hat mit ihrer Politik des billigen Geldes dazu beigetragen, dass der Markt für Anleihen weit über die Grenzen der Eurozone hinaus neu definiert wurde“, erklärt Woodward. „Der Rendite-Substitutionseffekt wurde dadurch deutlich verstärkt.“ Dieser Effekt entsteht, wenn Anleger aufgrund eines Preisgefälles zwischen verschiedenen Regionen andere Titel kaufen als ursprünglich geplant. Da weltweit durchgängig niedrige Renditen erzielt werden, entscheiden sich viele Anleger für eine Investition in US-Anleihen anstelle von Titeln ihres eigenen Landes. Der Grund: Trotz eines generell höheren Risikos bei Auslandsinvestitionen – US-Anleihen sind insbesondere im Hinblick auf Liquidität und Transparenz eine sichere Bank für Anleger. „Für uns ist die Entwicklung der Emissionen an US-Schuldverschreibungen besonders spannend“, sagt Woodward. Schließlich sei das hohe Angebot dieser Titel Schuld an sinkenden Preisen und eine Hürde für zukünftige Spread-Einengungen. Doch durch die zunehmenden Ankäufe europäischer Unternehmensanleihen durch die EZB könnte sich die Situation bald verbessern, meint Woodward. „Viele multinationale Konzerne werden sich entscheiden, in Europa zu emittieren. So profitieren die Unternehmen von günstigen Finanzierungskosten und reduzieren gleichzeitig das Angebot in den USA.“

Unternehmensanleihen werfen attraktive Rendite ab

Angesichts dieser Faktoren und des aktuellen Spread-Niveaus seien vor allem US-amerikanische Unternehmensanleihen interessant. „Der Credit-Sektor bietet weiterhin gute Investmentmöglichkeiten“, sagt Woodward. Nachdem der Markt im vergangenen Jahr und in den ersten Monaten 2016 starke Abverkäufe verkraften musste, seien die momentanen Renditen von 3,92 Prozent* im letzten Quartal für Anleger wieder sehr attraktiv. Vor allem das Potenzial von Investmentgrade-Papieren mit vergleichsweise niedrigem Rating (BBB) sei nicht zu unterschätzen. Diese erzielten im letzten Quartal eine Rendite von 4,33 Prozent*. Für die richtige Titelauswahl sei aber eine genaue Untersuchung der Fundamentaldaten erforderlich, so Woodward. „Das ist die treibende Kraft für bessere Ergebnisse von Unternehmensanleihen.“ 

* Quelle: TCH, BMO Global Asset Management, Barclays

Gerrit Bahlo, Credit Analyst bei Man Convertibles, erklärt den Unterschied zwischen kredit- und aktiengetriebenen Wandelanleihen am Beispiel zweier Emittenten – dem finnischen Stahlhersteller Outokumpu und dem deutschen Sport- und Modeartikelhersteller Adidas – und was Investoren bei der Analyse beachten müssen:

„Das Universum der Wandelanleihen und die damit verbundenen unterschiedlichen Ausstattungen der einzelnen Papiere sind, so hinlänglich bekannt, unglaublich vielfältig. Diese Vielfältigkeit erfordert jedoch auch eine sorgfältige Analyse, um die zu den eigenen Präferenzen passende Wandelanleihe auszuwählen und zwischen kredit- und aktiengetriebenen Wandelanleihen besser unterscheiden zu können.

Betrachten wir beispielsweise den finnischen Stahlhersteller Outokumpu. Das Unternehmen hatte in den letzten Jahren stark mit dem massiven Preisdruck am Stahlmarkt zu kämpfen. Die Folge war, dass sich das Kredit- und Liquiditätsprofil des Unternehmens verschlechtert hat (derzeit mit B3 bei Moody’s geratet). Der Aktienkurs ist von über 7 EUR im Jahr 2015 auf fast 2 EUR Anfang 2016 gefallen. Das Unternehmen hat auf diese Situation mit einem resoluten Sparplan reagiert, was sich in dem zuletzt wieder im Aufwärtstrend befindenden Aktienkurs widerspiegelt. Die Wandelanleihe mit Fälligkeit 2020 weist entsprechend ein kreditgetriebenes Profil auf. Sie hat eine relativ geringe Aktiensensitivität von um die 20 Prozent sowie eine Rendite bis Fälligkeit von circa 9,2 Prozent.

Die Wandelanleihe des deutschen Sport- und Modeartikelherstellers Adidas verfügt hingegen über ein eher aktiengetriebenes Profil. Zwar kämpft Adidas mit starker Konkurrenz aus Nordamerika, hat sich aber oft erfolgreich durchgesetzt. Das Unternehmen hat nicht nur ein interessantes Kredit- und Liquiditätsprofil – unsere internen Schätzungen gleichen einem Investment Grade Rating. Der Aktienkurs hat sich zudem seit Anfang 2015 verdoppelt. Ende letzten Monats hat Adidas seine Gewinnprognose angehoben und die Investoren damit positiv überrascht. Die Wandelanleihe von Adidas mit Fälligkeit in 2019 hat eine hohe Aktiensensitivität von um die 80 Prozent. Die festverzinsliche Rendite bis Fälligkeit ist mit circa -10 Prozent negativ.

Folglich ist das Profil der Wandelanleihe von Outokumpu ein völlig anders, als das von Adidas. Im Fall von Outokumpu könnte der Anleger eine hohe Rendite und wenig Aktiensensitivität bekommen. Daher ist typischerweise das Kreditprofil des Emittenten zu analysieren, um die Wahrscheinlichkeit der Rückzahlung am Ende der Laufzeit beurteilen zu können. Hingegen würde der Anleger bei der Anleihe von Adidas überhaupt keine festverzinsliche Rendite mehr bekommen, dafür aber eine hohe Aktiensensitivität. In diesem Fall ist es üblicherweise entscheidend, mögliche Katalysatoren, wie Umsatz, Gewinn oder Anstieg des Marktanteils zu analysieren, da sich die direkt auf den Aktienkurs auswirken können.“

Die Aktien deutscher Autohersteller, vor allem von BMW und bis zu einem gewissen Grad von Daimler, sind überverkauft. Diese These vertritt Oliver Maslowski, Portfoliomanager des JB German Value Stock Fund von GAM. Die Automobilbranche ist für den Fondsmanager daher aktuell eine gute Investmentgelegenheit – trotz voraussichtlich schwachen Wirtschaftswachstums. „Die Stimmung gegenüber Automobilaktien halte ich für zu pessimistisch. Das gibt Anlegern die Möglichkeit, Positionen zu attraktiven Bewertungen einzugehen“, erklärt der Experte. Die Autoverkäufe in China waren im Jahr 2016 bislang stabil und wurden nur von den Zahlen in der Eurozone übertroffen. Lediglich die USA hinken etwas hinterher. BMW bietet laut Maslowski vor diesem Hintergrund eine attraktive Bewertung – ungeachtet des derzeit negativen Sentiments gegenüber der Aktie des Unternehmens und der tiefen Konsenserwartungen hinsichtlich der Ertragskraft. „Alles in allem ideale Voraussetzungen für Value-Investoren“, so Maslowski. Er hat den bayerischen Automobilhersteller im ersten Quartal ins Portfolio des JB German Value Stock Fund aufgenommen.

Dieselaffäre setzt Volkswagen weiter unter Druck

Im Gegensatz zu BMW sieht die Situation bei Volkswagen nicht sehr rosig aus. Die Dieselaffäre zieht weiter ihre Kreise. „Es ist sehr wahrscheinlich, dass jeder, der lose in Verbindung zum Abgasskandal steht, versuchen wird, das Unternehmen zu melken“, so Maslowski. Um seinen Marktanteil zu verteidigen, werde der Konzern höhere Rabatte bei der Marke Volkswagen anbieten. „Das wird die Margen negativ beeinflussen“, erläutert der Experte. Auch das Gewinnwachstum in den nächsten ein bis zwei Jahren könne darunter leiden.

Wirtschaftswachstum noch schwächer als erwartet

Hinsichtlich des gesamten deutschen Aktienmarkts sieht Maslowski derzeit vor allem drei Einwirkungskräfte: Einen ungünstigen Einfluss bildet der Konjunkturausblick. Der Internationale Währungsfonds (IWF) korrigierte das für das Jahr 2016 erwartete Weltwirtschaftswachstum von 3,6 auf 3,4 Prozent. Das Wachstum in der Eurozone von 1,2 Prozent sorgt ebenfalls nicht für Jubelstürme bei Investoren. In Deutschland wächst die Wirtschaft voraussichtlich um 1,5 bis 1,8 Prozent. Das Resultat der eher schwachen Zahlen: fallende Prognosen für den Gewinn je Aktie im DAX. Im ersten Quartal standen 24 Downgrades gerade einmal sechs Upgrades gegenüber.

Der Portfoliomanager sieht in der Entwicklung jedoch auch etwas Positives, denn der Konjunkturausblick sporne die Europäische Zentralbank (EZB) weiterhin dazu an, unkonventionelle Maßnahmen einzuleiten. „Das neu geschaffene Geld kommt mit der Bürde, Erträge zu erzielen“, so Maslowski. Eine neutrale Kraft stelle die Marktbewertung dar, die alleine nicht ausreiche, um Investoren anzuziehen. „Es gibt Investment-Möglichkeiten in verschiedenen deutschen Sektoren. Leider erlaubt der Markt aktuell keine Buy-and-Hold-Strategien.“ Der Experte rät zu einem aktiven Portfolio-Management und wartet mit einem eher vorsichtigen Ausblick auf: „Ein steigender Aktienmarkt im zweiten Halbjahr hängt an positiveren Revisionen der Gewinne je Aktie, einem schwächeren Euro sowie einem robusteren Wachstum in China.“

Über GAM 
GAM ist eine der führenden unabhängigen, reinen Vermögensverwaltungsgruppen der Welt. Unter den beiden Marken GAM und Julius Bär Fonds bietet sie aktive Anlagelösungen und -produkte für Institutionen, Finanzintermediäre und Privatkunden an. Das Investment-Management-Kerngeschäft der Gruppe wird durch eine Private Labelling-Sparte ergänzt, die Fondsmanagement- und andere unterstützende Dienstleistungen für Dritte anbietet. GAM beschäftigt über 1 000 Mitarbeitende in 11 Ländern und betreibt Anlagezentren in London, Zürich, Hongkong, New York, Lugano und Mailand. Die Vermögensverwalter werden von einem umfassenden weltweiten Vertriebsnetz unterstützt. Die Aktien von GAM (Symbol „GAM”) mit Sitz in Zürich sind an der SIX Swiss Exchange notiert und Teil des Swiss Market Index Mid (SMIM). Die Gruppe verwaltet Vermögen von CHF 114,7 Milliarden (Stand: 31. März 2016).

Die Welt, in der wir leben und arbeiten, befindet sich im steten Wandel. Innovative Kräfte stellen angeführt vom technischen Fortschritt den Status quo laufend in Frage. In allen Branchen entsteht ständig Neues, das Verfahrensweisen, die lange die Norm waren, oft veralten lässt. Dass die etablierte Praxis der Unternehmen auf den Prüfstand steht, ist heute Normalität. Gegenwärtige Zukunft bedeutet, wir müssen die Chancen nutzen, wenn sie sich bieten – hier und heute. ETF Securities zeigt die Fakten zu Robotik und Cyber Security in einer Infografik.

In den letzten 18 Monaten haben sich die Devisenmärkte auch für traditionelle Portfolios als Quelle für alternative Renditen erwiesen. Das aktuelle Klima der Unsicherheit und die ungewöhnlichen Schritte der Notenbanken führten zu höchst ausgeprägten Wechselkursbewegungen. ETF Securities zeigt die wichtigsten Ereignisse auf den Devisenmärkten und deren Auswirkungen auf Währungspaare in einer Infografik.

NNIP erwartet einen Anstieg der US-Gewinnzahlen in Q3 um 5,1 Prozent und in Q4 um 10 Prozent, trotz mittelmäßiger Ergebnisse in Q1. NNIP hat seine Exponierung gegenüber Zyklikern verstärkt. Bei freundlicheren Konjunkturaussichten, höheren Rohstoffpreisen und lebhafterer Gewinndynamik übertreffen diese Titel jetzt ihre defensiven Pendants. Im zweiten Quartal ist laut NNIP allerdings noch mit einem Rückgang um 2,6 Prozentpunkte zu rechnen.

Dazu Patrick Moonen, Principal Strategist Multi-Asset bei NN Investment Partners:

„Die momentane Schwäche macht uns keine Sorge, denn die Negativfaktoren aus dem ersten Quartal schwinden allmählich. Es überrascht nicht, dass die Aktienmärkte angesichts der uneinheitlichen Gewinnentwicklung und der vielfachen Unwägbarkeiten stagnieren.“

Moonen weiter: „Ab einem bestimmten Punkt werden sich auch die Rahmendaten als Marktfaktor wieder zurückmelden. Dann sollten die Märkte erkennen, dass die Abwärtsrisiken für die Weltwirtschaft in den letzten Monaten gesunken sind. Die Arbeitsmärkte in der entwickelten Welt sind unverändert solide, und auch Faktoren wie Haushaltseinkommen, Vermögensentwicklung und Stimmungstrends deuten auf eine anhaltende Verbrauchernachfrage in den Industrieländern hin. Das ist gerade deshalb wichtig, weil sich bei globaler Produktion und Welthandel bereits eine Trendwende abzeichnet.“

NNIP hat seine Exponierung gegenüber Zyklikern verstärkt. Diese Titel übertreffen bereits ihre defensiven Pendants.

Das hat mehrere Gründe. Zunächst einmal mehren sich die Anzeichen für eine Verbesserung der Konjunkturaussichten. Finanzbedingungen und Kreditversorgung haben sich entspannt. Gleichzeitig hat sich die Angst vor einer harten Landung der chinesischen Wirtschaft gelegt. Hinzu kommt, dass die Trendwende bei den Preisen für Industrierohstoffe für Zykliker günstig ist. So haben die Energiepreise seit ihrer Talsohle bereits um 50 Prozent angezogen, und auch bei den Stahl- und Eisenerzpreisen geht es wieder deutlich aufwärts.

In letzter Zeit haben sich Investoren bei ihrer Suche nach auskömmlichen Renditen vor allem auf Fixed Income konzentriert. Falls Inflationsraten und Zinsen in den USA allerdings wieder steigen, dürfte sich das Anlegerinteresse auch wieder den Aktienmärkten zuwenden. Die Bewertungen würden dann eine größere Rolle spielen. Momentan notieren zyklische Werte noch mit erheblichen Abschlägen. Nicht zuletzt hat sich jetzt auch – mit Ausnahme des Energiesektors – die Ertragsdynamik der zyklischen Sektoren verbessert, ist aber immer noch im negativen Bereich.

Nach Einschätzung des Investment Teams des britischen Vermögensverwalters Fulcrum Asset Management hat sich das noch Anfang des Jahres erhöhte Risiko einer weltweiten Rezession mittlerweile wieder verringert. Sowohl die USA als auch China hätten sich deutlich vom Rand einer harten Landung entfernt, weltweit liege die Wirtschaftsaktivität nahezu schon wieder auf dem Niveau des langfristigen Trendwachstums von 3,6%. Besonders bemerkenswert sei die Erholung der Wirtschaft in den Schwellenländern ausgefallen, während die Ökonomien in Japan und Großbritannien an Schwung verloren hätten. Dies lasse Zweifel an einem nachhaltig kräftigen Wachstum der Wirtschaft in den entwickelten Ländern aufkommen.

Die vollständige Analyse mit Charts finden Sie links als Research-Dokument in englischer Sprache.

Oil exporters are seeing their currencies appreciate as a result of crude's recent rally. The latest rise in oil prices appears somewhat fundamentally grounded and so is likely to be more sustainable. Technical indicators would suggest this current upward trend in the CAD and NOK is well established and is unlikely to relent. Please find the Foreign Exchange Trade Idea from ETF Securities with charts on the left.

Oil strength buoys CAD and NOK

The CAD and NOK have risen 9.4%* on average against the US Dollar in 2016, closely tracking the recent unrelenting rise in oil prices from their trough in February (see Figure 1). The rally comes despite both the Bank of Canada (BoC) and the Norges Bank outlining concerns over the health of their respective domestic petroleum industries and the impact of weaker global environment on national exports. While in the longer term these issues could pose risks, in the very near term we believe that oil prices will continue to display strength and boost the CAD and NOK further. Specifically, we believe these currencies will exhibit strength against the US Dollar which is likely to remain subdued as a result of inaction by the US Federal Reserve.

Latest oil move justified

Unlike previous rallies which have been purely speculative, the latest leg up in oil prices appears more sustainable, having being driven, at least in part, by improving fundamentals. In its latest report, the International Energy Agency (IEA) suggests that its long held belief that the global oil market will balance by the third quarter of this year is starting to take shape. US oil supply cuts appear to be gathering momentum, global demand remains robust and further production increases from the OPEC oil cartel look increasingly unlikely (see Figure 2, ETFS Commodities Research: Oil rally has legs).

Downward trend looks strong

From a technical perspective the current downward trend in the USD/CAD and USD/NOK appears strong with the 50 daily moving average (DMA) crossing below the 100 DMA last month* for both pairs, a traditionally bearish indicator. For the CAD the current trend has also been reaffirmed by net speculative positioning, which has turned positive for the first time in over three years as an increasing number of investors start to acquire long exposure. This makes the USD/CAD and the USD/NOK attractive pairs through which to establish tactical short positions over the next few months.

Market balance can be achieved in 2016 as demand grows and supply declines. Many OPEC members are likely to cut back on supply. Iran is unlikely to raise production to pre-sanction levels. To meet future demand for oil, prices will have to rise further. Please find the Commodity Research from Nitesh Shah, Director – Commodity Strategy, ETF Securities, with charts on the left.

Toward market balance

Brent has risen to above US$43/bbl from below US$28/bbl in January as investor optimism for oil has markedly improved. We believe the gains in price are sustainable and not just driven by speculative gains.

Based on IEA’s demand forecasts, we are likely to be in a global oil supply deficit by Q3 2016, even if we assume that supply does not fall from Q1 2016 levels.

Supply however has been declining from non-OPEC sources. A large part of the decline in production has come from the US where the lagged effects of cuts in oil rigs in 2014 and 2015 are substantially biting into supply. By December 2015 global oil CAPEX was declining at a rate of 32% year-on-year. Although some large projects - too far into development to reverse - are still coming on-stream in countries like Brazil and Russia, most non-OPEC producing countries should see declining production.

Will OPEC supply also decline?

While OPEC has failed to coordinate to freeze production, except for Iran, most of its members are already cutting back on production and we expect a continuation of this trend.

Iran seeks to bring its production back to pre-sanction levels (3.7 million barrels per day) and so has increased its output from 2.8 million barrels per day in Q1 2015 to 3.3 million barrels per day in Q1 2016. But we think that Iran will struggle to raise production further than 3.5 million barrels per day by 2017, as it would require a significant infrastructure build, which will be difficult to achieve while sanctions are only part- lifted and oil prices remain relatively weak.

Under the strain of low oil prices, OPEC countries have been cutting back on fiscal expenditure. The current account of the Gulf Governing Council and Algeria is expected to reverse from a comfortable surplus to a deficit of about 8% of GDP in 2016. We believe it will be very difficult for OPEC countries to invest in any additional capacity that would allow for a significant increase in oil production under such conditions.

By 2017 OPEC spare capacity is likely to fall to 1.57 million 160 barrels per day, down from 3.98 million barrels in 2010. With reduced spare capacity, unplanned outages will be difficult to deal with without spike in prices. Unplanned outages in Saudi Arabia and Kuwait appear to have been increasing lately.

Electricity outagesⁱ, hyperinflation and forced worker holidays could see oil outages pick up in Venezuela too.

In its “Vision 2030” plan, Saudi Arabia has articulated that it wants it economy to be less reliant on oil. If the country follows through with its plans, the country may not seek to expand production capacity as aggressively as it has done in the past.

Inventory concerns overstated

US crude oil inventories have risen strongly since the collapse in oil prices in November 2014. However, with production declining in the US, we believe that constraints on storage will be alleviated. Storage is likely to have reached 70-80%ⁱⁱ of capacity in the US, but with the ability to export US oil and the development of storage capacity in other countries, we believe the market concerns around storing oi in the US are overstated.

China in particular has been investing in building storage capacity. China built 200 million barrels in strategic petroleum reserves (SPR) between 2006 and 2016. According to the IEA, in 2016 alone they will build 110 mb of SPR (and a further 35 mb of commercial).

Meeting future demand

Current global oil demand is approximately 95 million barrels per day and we believe that it could rise to 98 million barrels by 2020. Only 80 million barrels of this can be met by currently producing fields. To unlock the remaining 18, oil prices will have to increase. The break-even for tight oil for example is estimated to be US$65/bbl.ⁱⁱⁱ

i) Venezuela is highly reliant on hydroelectricity and low water-levels have led to shut-ins.
ii) The last data release for storage capacity was as of September 2015. Since then more capacity has been built, but we will only get EIA data on this at the end of May 2016 for March 2016.
iii) The line in the chart represents the weighted average break-even oil price i.e. the Brent oil price at which net-present value is zero using a real discount rate of 7.5%. The bands around the break-even represent the 60% confidence interval. Producing fields have a low break-even due to CAPEX already sunk and cheap Middle East oil.

„Die weltweit größten gelisteten Energiekonzerne können sich dem angestoßenen Wandel hin zu einer kohlenstoffarmen Zukunft nicht länger versperren“, zeigt sich Jochen Wermuth, Chief Investment Officer von Wermuth Asset Management und Mitglied im Präsidium von Europeans for Divest Invest überzeugt. Hierzu zählen BP, Chevron, Eni, ExxonMobil, Shell, Statoil und Total. Im Vorfeld der UN-Klimakonferenz hatte die Mehrheit der genannten Unternehmensvorstände in einem Brief an die Delegierten erklärt, dass ein klarer, langfristig stabiler und ehrgeiziger politischer Rahmen, gesetzt durch die Regierungen weltweit, die Voraussetzung für ein aktives Einbringen seitens der Unternehmen sei. „Mit dem jüngst unterzeichneten historischen Abkommen ist diese Bedingung jetzt erfüllt“, sagt Wermuth.

Das Pariser Klimaabkommen (COP 21) ist wegweisend. Knapp 200 Staaten haben sich im Dezember 2015 darauf verständigt, den Anstieg der globalen Durchschnittstemperatur auf deutlich unter zwei Grad Celsius zu begrenzen und die Nettoemissionen in der zweiten Hälfte des Jahrtausends auf null zu senken. Ende April folgte im New Yorker UN-Hauptsitz die feierliche Unterzeichnung mit einem Rekord: Noch nie haben so viele Staaten gleich am ersten möglichen Tag einen internationalen Vertrag unterzeichnet. Das zeigt die große Bedeutung, die das beschlossene Abkommen hat. „Während die Ratifizierung, also die Bestätigung durch die nationalen Parlamente, wichtig ist, kann jetzt auch schon der freie Markt der Beschleunigung der globalen Erderwärmung mit dramatischen Folgen für Umwelt, Menschen und Wirtschaft ein Riegel vorschieben – wenn die Regierungen nur Wettbewerbsgleichheit schaffen und Subventionen für Diesel und Hybridfahrzeuge abschaffen sowie es Elektrofahrzeugen erlauben, Strom ins Netz einzuspeisen und ihre Batterien als Speicherkraftwerke zu nutzen. So könnte zum Beispiel in Deutschland die gesamte Verbrennungsmotorflotte durch Elektrofahrzeuge ersetzt werden, ohne dass ein einziges neues Kraftwerk gebaut werden muss.“ 

Solarstrom vielerorts bereits günstiger als Atom- oder Kohlestrom

Erreichbar ist das gesteckte Ziel aber auch nur mit einem konsequenten und sofort begonnenen Umdenken seitens der größten Öl,- Gas- und Kohleproduzenten. „Konkret bedeutet dies, dass 80 Prozent der bereits gefundenen und bilanzierten Kohle-, Gas-, und Ölreserven nicht verwendet werden dürfen“, so Wermuth. „Zudem ist klar, dass der Anteil der erneuerbaren Energien weltweit zügig und wesentlich deutlicher wachsen wird, als die Internationale Energieagentur (IEA) und die Energiekonzerne vorhersagen. Wie billig zum Beispiel Solarstrom inzwischen ist, zeigt ein geplantes Solarkraftwerk mit 800 Megawatt Leistung in Dubai. Das niedrigste Angebot für den Strom aus der Anlage lag bei $2,99cent/kWh – und wäre somit deutlich günstiger als Atom- oder Kohlestrom. In Mexiko gibt es Solarstrom aktuell für unter $5cent/kWh und in Deutschland für unter €7cent/kWh. Der Ölpreis müsste unter 5 US-Dollar je Barrel bzw. unter 6 Euro je Barrel fallen, um mit solchen Preisen konkurrieren zu können.“

Erneuerbare Energien und Elektrofahrzeuge sind im freien Wettbewerb konkurrenzfähig

Die Auswirkung dieser neuen energetischen Revolution auf den kohlenstoffintensiven Transportsektor ist enorm. Eigentümer von Voll-Elektromobilen können ihre Batterien als Speicherkraftwerk nutzen, indem sie nachts billig Strom tanken und tagsüber bei Spitzenpreisen einspeisen. Wo die Rahmenbedingungen von Seiten der Regulierung und der Infrastruktur vorhanden sind, können Elektrofahrzeughalter dadurch jährlich 2.000 Euro mit ihrem Fahrzeug verdienen. Somit verbraucht ein Elektromobil etwa ein Drittel der Energie, die ein Verbrennungsmotor benötigt und die Nettoanschaffungskosten liegen auch weit unter der von dem billigsten Kraftfahrzeug. Damit wird die Nachfrage nach fossilen Brennstoffen für den Verkehr gegen Null tendieren. „Jede weitere Investition in die Erforschung und Ausbeutung von fossilen Brennstoffen ist daher betriebswirtschaftlich sinnlos. Große Energiekonzerne müssten ihre anfallenden Gewinne sofort an ihre Aktionäre ausschütten oder sie in erneuerbare Energien investieren“, so Wermuth. „Erneuerbare Energien und Elektrofahrzeuge sind jetzt schon im freien Wettbewerb konkurrenzfähig. Dadurch ergibt sich für Deutschland eine enorme Chance, indem alle 40 Millionen im Land zugelassenen Kraftfahrzeuge durch bessere, gesündere und billigere Elektrofahrzeuge ersetzt und etwa 60 Milliarden Euro an Kraftstoffeinfuhren gespart werden können.“

Offener Brief an Energieunternehmen

Fossile Energieträger müssen überwunden werden. Zeit ist dabei der kritische Faktor. „Der Übergang zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft ist im Gange, muss aber beschleunigt werden“, sagt Wermuth. „Das Fenster, um den Klimawandel aufzuhalten, wird sich in den nächsten fünf Jahren für immer schließen. Aber mit vereinten gesellschaftsübergreifenden Kräften, einer Ausweitung der Investitionen sowie einem beherzten Agieren der Regierungen und der großen Energieunternehmen, können wir alle gemeinsam das gesteckte Ziel einer Null-Kohlenstoff-Wirtschaft erreichen.“
„Ich stehe für meine Werte ein, als Privatperson und als Geschäftsmann“, sagt Wermuth. „Deshalb habe ich gemeinsam mit knapp 80 anderen Institutionen einen offenen Brief an die Vorstände von BP, Chevron, Eni, ExxonMobil, Shell, Statoil und Total verfasst. Wir fordern darin die Unternehmen auf, Verantwortung zu übernehmen und ihre Geschäftsstrategien an den politischen Willen und die betriebswirtschaftlichen Realitäten anzupassen – für eine gemeinsame Zukunft.“ Der Offene Brief ist am 26. April in der Financial Times (UK) erschienen. 

Über Wermuth Asset Management (WAM)

Wermuth Asset Management (WAM) wurde im Jahr 1999 von Jochen Wermuth gegründet. Das Family Office fungiert ebenfalls als BaFin regulierter Anlageberater und hat sich auf Impact Investments in ressourceneffiziente Unternehmen spezialisiert. Dabei befolgt WAM die UN-Prinzipien für nachhaltige Investments (PRI). Über Private Equity, Listed Assets und Real Assets investiert das Unternehmen Eigenkapital sowie Drittkapital über von WAM beratene Fonds. Jochen Wermuth ist Mitglied im Steering Komitee der Investorenvereinigungen „100% Impact Network“ und „Europeans for DivestInvest“.

Silver and oil ETPs experience outflows as investors take profit on recent gains. Gold’s strong gains see prior weeks’ outflows largely reversed. Investors remain optimistic that platinum’s solid fundamentals will continue to drive the price rally. Please finde the Weekly Flows Analysis from ETF Securities attached on the left.

Silver prices gain 13.5% in past month driving strongest profit-taking since September 2014. Silver ETPs outflows totalled US$80.7mn last week as the silver price played catch-up with gold over the past month. The gold:silver ratio has fallen from 84 in January to 72 last week. However, the ratio still remains elevated compared to its historic average of less than 60 over the past decade, indicating further catch-up potential. Over 55% of the metal’s demand comes from industrial applications and we believe a cyclical upturn bodes well for silver.

Gold ETP inflows totalled US$52.1mn, partially offsetting the previous week’s outflows. Profit-taking from the previous week appeared premature, after gold has surged to US$1300/oz today (from US$1233/oz a week earlier). Last week’s gains reflected the still dovish rhetoric from the US Federal Reserve and investors’ waning faith in Japan’s economic management. Futures market speculative positioning in gold has risen 2 standard deviations above its 5-year history, up from 2 standard deviations below its 5-year history in December 2015.

Platinum inflows reach the highest level since November 2014. After lacklustre flows in the prior four weeks, investors appear to have become more optimistic on platinum with US$43.2mn of inflows. The metal is likely to go into a supply deficit for the fifth consecutive year as mine investment remains constrained and demand for the metal increases with rising emission standards (the main source of demand for the metal is in pollution abatement equipment).

Third consecutive week of outflows from oil ETPs as Brent gains 8.1% in a week. As US output continues to decline and OPEC output growth nears its limits, oil prices gained. In its “Vision 2030” plan, Saudi Arabia has articulated that it wants its economy to be less reliant on oil. If the country follows through with its plans, the country may not seek to expand production capacity as aggressively as it has done in the past, possibly limiting the amount of oil that is likely to be extracted from the country. Electricity outages, hyperinflation and forced worker holidays could see oil outages pick up in Venezuela, limiting supply in the short term.

A 4.1% dip in wheat prices drove US$5.2mn of bargain-hunting related buying. US winter wheat is progressing well and the current condition of the wheat appears better than this time last year, driving the price down last week. Investors have been attracted by the lower price and last week’s flow were the largest since July 2015.

Key events to watch this week. The US labour market will be the highlight in data releases next week. In 5 out of the last 6 months, there have been more than 200,000 additions to the jobs market and consensus expectations are for a healthy payroll number in April too. Despite the Fed’s dovish rhetoric, robust core inflation and strength in the labour market should alert investors to the prospect of interest rate increases later this year.

Von John J. Hardy, Head of FX Strategy bei der Saxo Bank.

Das letztwöchige Meeting der japanischen Zentralbank (BoJ) jagte eine Schockwelle durch den Markt. Die Zentralbank verzichtete nicht nur auf zusätzliche Wertpapierkäufe, mit denen viele gerechnet hatten, sondern hat sogar den voraussichtlichen Zeitrahmen, in dem das Inflationsziel von 2 Prozent erreicht werden soll, nach hinten verschoben. Der Yen wurde im Vergleich zu allen anderen Währungen am stärksten erschüttert, und der USD/JPY-Wechselkurs stürzte nach dem höchsten Eintagesverlust seit der globalen Finanzkrise auf ein neues 18-Monats-Tief. Mit diesem Schachzug der BoJ hat sich am Markt endgültig die Vorstellung etabliert, dass die Zentralbanken das Ende der geldpolitischen Fahnenstange im aktuellen Paradigma erreicht haben – negative Zinssätze sind kontraproduktiv, und die Wertpapierkäufe per quantitativer Lockerung (QE) sind an ihre praktischen Grenzen gestoßen. Am Freitag schloss der Euro im Vergleich zum US-Dollar mit dem höchsten Stand zum Ende der Woche seit Januar 2015, weil allgemein vermutet wird, dass sich die Europäische Zentralbank im Großen und Ganzen in derselben Zwangslage befindet wie die japanische Zentralbank: Sie hackt mit enormen QE-Käufen und negativen Zinssätzen auf den geldpolitischen Fels ein, sieht jedoch die resultierende Währungsschwäche nicht als Grund an, um von Deflationsrisiken wegzusteuern.

Inzwischen schlottern dem US-Dollar sprichwörtlich die Knie, weil die US-Notenbank mit ihrem extrem gemäßigten FOMC-Meeting im März ankündigte, eher die US-Wirtschaft heißlaufen lassen zu wollen als das Risiko einzugehen, die Weltwirtschaft durch weitere Zinssenkungen und durch die Stärkung des US-Dollars zu destabilisieren. Ein Großteil des Destabilisierungsrisikos konzentriert sich auf China, wo die drohende drastische Abwertung der Landeswährung gegenüber dem US-Dollar die Märkte in den letzten neun Monaten gleich zweimal ins Trudeln brachte. Ein Glück für die Fed, dass die US-Wirtschaft im 1. Quartal sehr schwach war.

Die chinesische Währung wird weiterhin schnell schwächer, nur nicht gegenüber dem US-Dollar. Dies hat eine ganze Armee von Spekulanten (sowohl in China als auch andernorts) frustriert, weil die meisten auf eine Renminbi-Abwertung gesetzt hatten. Stattdessen hat sich der Renminbi gegenüber einem äußerst schwachen US-Dollar geringfügig stärker gehalten, obwohl er dieses Jahr gegenüber anderen Währungen insbesondere in Asien deutlich schwächer abschneidet. Der malaysische Ringgit hat dieses Jahr beispielsweise um nahezu 10 Prozent gegenüber dem Renminbi zugelegt, etwa ebenso stark wie der japanische Yen, weil die gemäßigt auftretende Fed eine kräftige Erleichterungsphase für die Währungen nahezu aller Wachstumsmärkte ausgelöst hat (außer für den chinesischen Renminbi).

Statt jedoch diese Atempause an geldpolitischer Front zu nutzen, die Struktur neu aufzustellen und die erschreckende Verschuldung produktiver anzugehen, greift China kurzerhand auf seine alten Methoden zurück, ein BIP-Wachstum anzuregen, wenn das Land in die Enge getrieben ist: massive neue Konjunkturpakete und Geldspritzen in die Wirtschaft. Die australische Macquarie-Bank schätzt die Gesamtschulden Chinas derzeit auf erschreckende 350 Prozent des BIP (http://www.businessinsider.com.au/china-1-trillion-in-bad-debt-2016-5) – eine betäubende und beispiellose Beschleunigung der BIP-Schulden um 100  Prozent seit 2008, größtenteils durch Staatsunternehmen angehäuft. Das sind umgerechnet etwa 35 Billionen US-Dollar oder 30,5 Billionen Euro. Wie in einem Kreditzyklus üblich, bei dem rund 10 Prozent der Kredite als notleidend enden, bedeutet dies 3,5 Billionen USD in faulen Darlehen – mehr als China im gesamten Fremdwährungs-Reservepool vorhält. Chinas Überflutung des Systems mit Liquidität erhöht den Schwächungsdruck auf den Renminbi, und Chinas Währung sollte in den kommenden Monaten unsere volle Aufmerksamkeit erhalten, weil die schwache Wirkung des FOMC-Meetings im März auf den US-Dollar und das Leitmotiv der geldpolitischen Sinnlosigkeit seitens der Europäischen und der japanischen Zentralbank schon bald an Schwung verlieren werden.

von Joep Huntjens, Lead Portfolio Manager, Asian Debt Hard Currency & Lead Portfolio Manager EM Corporate Debt, NNIP Singapur.

Nach einer halbjährigen Wackelpartie wurde das Rohstoffunternehmen Noble Group¹ mit Sitz in Hongkong im Dezember/Januar schließlich von Investment Grade auf High Yield heruntergestuft. Die Folgen wiegen schwer: Noble fiel nicht nur aus mehreren Investment-Grade-Indizes, die 2020 Anleihen der Gruppe gaben im Dezember und Januar um 22 Prozentpunkte nach. Inmitten des Kursrutsches schossen die Renditen um 35 Prozent nach oben. Damit ist die Noble Group ein Paradebeispiel für einen „Fallen Angel“.

In den Religionen Abrahams sind „gefallene Engel“ Himmelswesen, die aus dem Himmel auf die Erde verbannt wurden. Auf den Anleihemärkten ist diese Bezeichnung für Bonds reserviert, denen das geheiligte Investment-Grade-Rating im Tausch gegen ein High-Yield-Rating aberkannt wurde.

Damit sind „Fallen Angels“ nicht nur von reinen Investment-Grade-Indizes ausgeschlossen, auch börsengehandelte Fonds (ETFs), die diese Indizes nachbilden, sind gezwungen, diese Anleihen abzustoßen – in der Regel mit Verlust. Pensionsfonds und Banken halten oftmals nur High-Grade-Titel in ihren Portfolien. So dürfen Publikumsfonds im Rahmen von Singapurs nationaler Altersversorgung nur bis zu 5 Prozent ihres Vermögens in hochverzinsliche Anleihen investieren.

Nobles Fall ist jedoch nicht ungewöhnlich. Im Gegenteil: Der „Sündenfall“ des Unternehmens entspricht einem globalen Trend. So fielen im Jahr 2015 die 32 EM-Unternehmensanleihen aus dem IG-Index Barclays Global Aggregate, 2014 waren es nur sieben und 2013 nur sechs. Zu diesen „gefallenen Engeln“ zählen auch der staatliche brasilianische Ölriese Petrobras* sowie zahlreiche russische Banken und die größten Erdölunternehmen des Landes.

Dieser Trend wird wohl anhalten, denn Rohstoffproduzenten sind infolge des chronischen Überangebots und schwacher Preise besonders von Herabstufungen betroffen. In diesem Frühjahr hat Moody’s bereits die Ratings hunderter Öl-, Gas- und Bergbauunternehmen rund um den Globus auf Beobachtung gesetzt und damit die Weichen für den „Sündenfall“ weiterer „Engel“ gestellt.

Chinas Konjunkturabschwung stellt eine weitere zunehmende Belastung für die Anleihemärkte dar: Der Ausblick für chinesische Staatsanleihen wurde dieses Jahr von stabil auf negativ heruntergestuft. Bislang nehmen die Märkte diese Änderungen mit relativem Gleichmut hin, doch besteht das Risiko, dass Chinas Staatsanleihen von aktuell AA- herabgestuft werden. Das wiederum hätte negative Folgewirkungen für chinesische Unternehmensanleihen, deren Ratings sich von denen für Staatsanleihen ableiten.

Doch es ist durchaus nicht alles düster in diesem Anlageumfeld. So sind die Folgen niedriger Rohstoffpreise für Asien weniger ausgeprägt als für andere Regionen. Asien ist ein Nettorohstoffimporteur und nur 10 Prozent des asiatischen Anleiheuniversums besteht aus Rohstoff- und Ölunternehmen. Auf EM-Unternehmen entfallen demgegenüber 21 Prozent. Bei zahlreichen regionalen Produzenten handelt es sich um Staatsunternehmen, die auch weiterhin die Unterstützung ihrer Regierungen genießen, unabhängig vom Geschäftsumfeld. Damit sinkt das Ausfallrisiko. 

Hinzu kommt, dass Chinas langfristige Perspektiven trotz kurzfristiger Volatilität weiterhin solide sind. Zwar sank das Wachstum in 2015 auf 6,9 Prozent (von über 10 Prozent in 2010), doch diese Verlangsamung ist Folge des allmählichen Wandels des chinesischen Wirtschaftsmodells. Konsum und Dienstleistungssektor verdrängen allmählich das produzierende Gewerbe und Investments als Konjunkturlokomotive des Landes. Was Reformen betrifft, so hat die Regierung bereits signalisiert, dass sie die Überkapazitäten in ineffizienten Branchen angehen wird. Die Umsetzung dieser Veränderungen braucht Zeit, denn China will seine Stabilität nicht riskieren.

Als Investoren, die sich seit 1996 an den asiatischen Anleihemärkten engagieren, sehen wir „Fallen Angels“ vor allem als Gelegenheit, Rentenwerte zu günstigen Margen aufzunehmen. Eine von Barclays Research am US-Rentenmarkt durchgeführte Studie bestätigt unsere Erfahrung: „Fallen Angels“ schneiden zwar vor der Herabstufung schlechter ab als der Investment-Grade-Index, outperformen aber deutlich in den sechs Wochen nach der Herabstufung. Seit Beginn des Jahres haben „Fallen Angels“ in den USA den breiteren High-Yield-Markt um über 10 Prozent übertroffen und spiegeln damit ein in der Vergangenheit beobachtetes Muster in zeitlicher Nähe zu Downgrades wider.

Im Anschluss an den anfänglichen Schock über Nobles Herabstufung sind die Renditen seit ihrem Höchststand von 35 Prozent auf 18 Prozent zurückgegangen. Relativ gesehen, übertraf Noble den JPMorgan Asia Credit High-Yield Corporate Index im zweiten und dritten Monat nach Herabstufung um 22 Prozentpunkte. Das lässt vermuten, dass der anfängliche Kursrutsch übertrieben war und aller Wahrscheinlichkeit nach durch Zwangsverkäufe ausgelöst wurde, da der Titel nicht mehr in den IG-Indizes vertreten war.

Anstatt „Fallen Angels“ gänzlich zu vermeiden und sich strikt an IG-Indizes zu orientieren, ist eine sorgfältige Titelauswahl unserer Erfahrung nach einträglicher. Letztlich ist es Sache des Anlegers, zu prüfen, ob die Kreditrahmendaten des Emittenten den Preisverfall rechtfertigen. Diese Prüfungen sind Teil unseres Tagesgeschäfts. Denn schließlich ist „der intelligente Anleger ein Realist, der von Pessimisten kauft und an Optimisten verkauft“ (frei nach Benjamin Graham, Wirtschaftswissenschaftler und Investor).

1) Nur zur Veranschaulichung. Firma, Erläuterung und Argumente dienen nur als Beispiel und sind keine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten von Wertpapieren. Der Titel ist bereits oder kann jederzeit ohne Ankündigung aus dem Portfolio genommen werden.

Für Investoren ist die Zeit gekommen, an den Markt für hypothekenbesicherte Anleihen (Mortgage Backed Securities, kurz MBS) aus den USA zurückzukehren. Zu dieser Einschätzung kommen Gary Singleterry, und Tom Mansley vom Asset Manager GAM. Seit der Subprime-Krise habe dieses bedeutende Anleihensegment einen elementaren Wandel durchlaufen, in dem viele strukturelle Probleme gelöst wurden. „Der heutige MBS-Markt in den USA unterscheidet sich komplett von dem Zustand vor dem Ausbruch der Finanzkrise“, erläutert Gary Singleterry, Fondsmanager bei GAM. „Einige Investoren misstrauen immer noch der gesamten Anlageklasse. Doch das könnte ein Fehler sein“, ergänzt sein Kollege Tom Mansley. „Der MBS-Markt hat sich nicht nur deutlich verändert, er bietet den Investoren auch die Möglichkeit, eine der wichtigsten Herausforderungen anzugehen, vor denen sie aktuell stehen: die minimalen oder sogar negativen Renditen traditionell sicherer Anleihen.“

Häusermarkt in den USA hat sich gesund geschrumpft

Den GAM-Experten zufolge steigt der Anteil der US-Bürger, die ein Haus besitzen, seit Jahresbeginn wieder leicht an. Zuvor war die Quote von ihrem Hoch von 69 Prozent im Jahre 2004 stetig gesunken und lag im vergangenen Sommer mit 63,4 Prozent sogar unter dem langjährigen Mittel aus den späten Achtziger- und Neunzigerjahren. „Dieser Trend war sehr positiv für den Markt“, glaubt Singleterry, „denn die Eigentumsrate ist auf ein nachhaltiges Niveau zurückgekommen, von dem aus sie nun in gesundem Tempo wieder steigen kann.“ Deutlich verbesserte Standards bei der Vergabe von Hypothekendarlehen und Kreditratings hätten sich zusätzlich stützend ausgewirkt.

„Heute werden Häuser nicht mehr in erster Linie aus spekulativen Gründen gebaut und gekauft. Die Hauspreise haben ein Niveau erreicht, von dem wir glauben, dass es dem wirtschaftlichem Umfeld, der Erholung am Arbeitsmarkt und der realen Nachfrage in den USA angemessen ist“, beobachtet Singleterry. So sei auch der Housing Affordability Index gestiegen, mit dem die National Association of Realtors misst, ob eine typische US-Familie sich die Finanzierung eines Hauses leisten kann. Er ist sich daher sicher: „Aus fundamentaler Sicht ist der US-Hausmarkt robust.“

Der Markt für Mortgage Backed Securities gewinnt an Qualität

Der Hypothekenmarkt selbst durchläuft einen Schrumpfungsprozess. Das Volumen ausstehender MBS-Anleihen ist per Ende 2015 auf 628 Milliarden US-Dollar gefallen nach 729 Milliarden US-Dollar ein Jahr zuvor. „Wir glauben, dass sich der Trend eines sinkenden Netto-Volumens noch eine Weile fortsetzen wird. Dadurch ergeben sich potenziell gute Renditechancen“, so Mansley.

Für das laufende Jahr geht das GAM-Duo davon aus, dass der MBS-Markt weiter an Qualität gewinnen wird. „Leicht steigende Hauspreise und eine höhere Beschäftigungsrate in den USA sprechen dafür, dass sich die Kreditwürdigkeit über den gesamten Markt hinweg verbessern wird“, prognostiziert Singleterry. Durch die aktuelle Ausweitung der Credit Spreads über alle Marktsegmente hinweg habe zudem auch der MBS-Markt an Attraktivität gewonnen. „Vom Kapitalmarktumfeld her erwarten wir, dass die Fed ihre Leitzinsen nur sehr langsam anheben und sich die Zinskurve in den USA etwas verflachen wird. Unter diesem Gesichtspunkt dürfte es eine kluge Entscheidung sein, die Duration im Portfolio neutral auszurichten.“

von Patrick Kolb, Portfolio Manager bei der Credit Suisse im Bereich Global Equities.

Sichere Lebensmittel schützen Leben. Als Konsument setzen wir uns mit jedem Biss dem Risiko aus, mit mikrobiologischen oder chemischen Substanzen kontaminiert zu werden und zu erkranken: Im Jahr 2011 kam es in Deutschland durch den Verzehr von Sprossen zur schlimmsten bakteriellen Lebensmittelinfektion seit 60 Jahren. 3.950 Menschen wurden mit Escherichia Coli (E. Coli) infiziert, 53 davon starben. Im selben Jahr gab es bei einem Listeriose-Ausbruch in den USA, der auf den Verzehr von Cantaloupe-Melonen zurückgeführt wurde, 146 Kranke und 33 Tote. Hier handelt es sich um die schlimmste Lebensmittelinfektion in der Geschichte der USA. Im Februar dieses Jahres schließlich rief der US-amerikanische Schokoladenhersteller Mars in Deutschland und in den Niederlanden große Mengen an Mars- und Snickers-Riegeln zurück, nachdem in einem Produkt ein Kunststoffteilchen gefunden worden war.

Es ist nicht erstaunlich, dass solche Vorfälle im Bereich der Lebensmittelsicherheit prominent in den Schlagzeilen vorkommen. Der Grund dafür ist nachvollziehbar, denn wir alle essen und trinken jeden Tag und möchten uns darauf verlassen können, dass die Lebensmittel und Getränke, die wir konsumieren, sicher sind. In einer globalisierten Welt mit einer komplexen, dem Just-in-Time-Prinzip unterworfenen Produktionskette kann sich ein lokales Problem im Bereich der Nahrungsmittelsicherheit innerhalb kürzester Zeit zu einem internationalen Notfall ausweiten. Bedenken in Bezug auf Lebensmittel nehmen im öffentlichen Bewusstsein einen immer größeren Raum ein. Wir sind der Meinung, dass jene Unternehmen, welche sich durch hervorragende Qualitätskontrollen und eine kontinuierliche Produktüberwachung auszeichnen, in der langen Frist am besten positioniert sind, um Risiken im Zusammenhang mit der Lebensmittelsicherheit zu mindern. In diesem Beitrag werden in einem ersten Schritt Lebensmittelrückrufe nach Art und Kategorie dargestellt. Anschließend stellen wir Schutz- und Sicherheitslösungen vor, die eingesetzt werden, um entsprechende Vorfälle zu vermeiden und schließen diesen Beitrag mit einem Fazit ab.

Den vollständigen Bericht finden Sie links.

Der Bloomberg Rohstoffindex hat fast 18 Prozent zugelegt, seitdem er im Januar auf ein 17-Jahres-Tief gesunken ist. Diese starke Rallye hat dazu geführt, dass sich Investoren wieder für eine Anlageklasse interessieren, die in den vergangenen fünf Jahren recht unbeliebt war“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. Grund dafür sei eine beginnende Reduktion des Überangebots von Schlüsselrohstoffen. Insbesondere bei Rohöl sehen sich kostenintensive Produzenten aufgrund des 19-monatigen Ausverkaufs genötigt, die Produktion zu reduzieren – gleichzeitig würde aber auch die Nachfrage steigen.

Der Edelmetallsektor hat seit Jahresbeginn die Nase vorn. „Die sinkenden Erwartungen bezüglich weiterer US-Zinsanhebungen in diesem Jahr, ein schwaches Wirtschaftswachstum, ein anhaltender Dollar-Ausverkauf sowie negative Anleiherenditen haben dazu geführt, dass sich Investoren wieder den Metallen zugewendet haben“, sagt Hansen. Insbesondere habe seit März die Silbernachfrage in Form von ETFs stark zugenommen. Auch Platin habe eine starke Performance hingelegt und mit einem Kurs von 1.065 US-Dollar pro Feinunze den höchsten Stand seit Juli 2015 erreicht. Der Goldpreis sei in der Zwischenzeit erneut an das obere Ende seiner Handelsspanne der vergangenen Monate zurückgekehrt. „Da Die Gold-Silber-Ratio wieder an der Unterstützungsmarke von 70 anklopft, würden wir Gold dem kleinen Bruder Silber vorziehen. Grund dafür ist unsere Annahme, dass eine weitere Rallye bei Silber ohne die Unterstützung von Gold nicht möglich ist. Zudem ist Gold auch eine gute Versicherung für den Fall, dass die Silber-Rallye wieder verpufft“, sagt Hansen.

Auch an den Ölmärkten geht es wieder bergauf. Eine starke Investorennachfrage, ein schwächerer US-Dollar und die Erwartungen einer Produktionskürzung haben den beiden Öl-Benchmarken zum höchsten Stand in diesem Jahr verholfen. Die Sorten WTI und Brent sind auf 45 bzw. 50 USD pro Barrel gestiegen. „Wir erwarten für den Jahresverlauf einen steigenden Ölpreis, sind jedoch besorgt, dass diese Rallye zu früh kommt und zu stark ist. Zudem wurde der letzte Preisanstieg mehr durch spekulative Händler getrieben als durch Fundamentaldaten“, sagt Hansen. „Zwar sieht die Lage an den Ölmärkten aktuell viel besser aus. Sollte sich der Höhenflug jedoch weiter fortsetzen, werden die Sorgen zunehmend größer, dass eine längere Rallye selbstzerstörerisch sein könnte“, sagt Hansen abschließend.

Anlässlich des 10. Jahrestages des 5,1 Milliarden Britische Pfund schweren Neuberger Berman High Yield Bond Fund im Mai erläutert Portfoliomanager Thomas O‘Reilly, warum gefallene Engel Anlegern attraktive Chancen bieten.

Anleger in US-amerikanischen Hochzinsanleihen mussten in den vergangenen 18 Monaten eine erhöhte Volatilität verkraften. Grund hierfür waren die globale Konjunkturschwäche und die anhaltenden Turbulenzen an den Rohstoffmärkten, die sich auf die Anlageklasse auswirkten. Ein typisches Beispiel hierfür waren die ersten vier Monate dieses Jahres. Zu Jahresbeginn gab es starke Rückgänge, aufgrund der starken Erholung in den letzten Wochen erfuhren Risikovermögenswerte mehr als nur eine Kehrtwende.
Was die Aussichten für Hochzinspapiere anbetrifft, bleiben wir trotz der starken Erholung optimistisch. Wir sind weiterhin davon überzeugt, dass die aktuellen Bewertungen – mit Ausnahme der rohstoffbezogenen Sektoren – Anleger für Ausfallrisiken entschädigen. Auch wenn das Wachstum in den USA etwas nachgelassen hat, rechnen wir damit, dass die Konjunktur in diesem Jahr weiter expandieren wird. Die Inflation dürfte weiterhin relativ moderat ausfallen und die US-Notenbank Federal Reserve wird bei der Normalisierung der Geldpolitik eine sehr gemäßigte Strategie verfolgen.
Während die Zunahme an notleidenden US-amerikanischen Hochzinspapieren in den Jahren 2016 und 2017 größtenteils auf die rohstoffbezogenen Sektoren zurückzuführen sein dürfte, glauben wir, dass die Kredit-Fundamentaldaten insgesamt weiterhin angemessen ausfallen werden. Auch die Ausfälle außerhalb dieser belasteten Sektoren dürften weit unter den historischen Durchschnittswerten bleiben.

Die Spitzenperformance der gefallenen Engel

Ein Marktgebiet, auf das wir unser Augenmerk besonders richten, ist der Bereich der gefallenen Engel – vor allem deshalb, weil einer Vielzahl von rohstoffbezogenen Krediten der Investment-Grade-Status entzogen wurde. Wir glauben, dass es hier auch einige „Juwelen“ getroffen hat.

Die gefallenen Engel gehörten in den letzten Jahren im Bereich der Hochzinsanleihen zu den Spitzenperformern. In den fünf Jahren bis Ende 2015 schnitt der Bank of America Merrill Lynch U.S. Fallen Angel High Yield Index mit weit über 2,5 % (annualisiert) besser ab als breiter angelegte Indizes für Hochzinspapiere – und dies bei einer Volatilität von 90 %.
Diese Ergebnisse sind unmittelbar einleuchtend. Bei den meisten gefallenen Engeln handelt es sich um Anleihen von erstklassigen Unternehmen mit Investment-Grade-Status, die kurzfristig eine schwierige Phase durchlaufen. Diese Wertpapiere landen oft wieder im Investment-Grade-Bereich; dies erklärt das geringere Risiko.
Außerdem ist zu dem Zeitpunkt, in dem diese Kredite in den Hochzinsbereich gelangen, die Herabstufung wegen des notgedrungenen Verkaufs durch Investment-Grade-Portfolios bereits eingepreist. Manager von Hochzinspapieren können die Anleihen zu einem unverhältnismäßig günstigen Preis erwerben, was zu höheren Renditen führt. 

Schon jetzt fast ein Rekordjahr bei Herabstufungen

Das Allzeithoch des Volumens von Anleihen, die in einem einzigen Jahr von „Investment Grade“ auf „High Yield“ herabgestuft wurden, lag, nicht überraschend, im Jahr 2009 bei weltweit 150 Milliarden US-Dollar. Der Betrag für 2015 blieb mit 143 Milliarden US-Dollar nur leicht hinter diesem Betrag zurück. Im ersten Quartal 2016 wurden bemerkenswerterweise Anleihen im Wert von 140 Milliarden US-Dollar herabgestuft. Damit ist 2016 schon jetzt das Jahr mit dem vierthöchsten Betrag für gefallene Engel – und das, obwohl noch neun Monate kommen.
Bei einer Untersuchung der Performance gefallener Engel in den vergangenen Jahren hat die Bank of America festgestellt, dass sich bei 60 % des aktuellen Volumens das Rating bei BB+ stabilisiert hat und 88 % innerhalb des BB-Bereiches liegen. Nur 4 % sind auf ein Rating von CCC+ oder schlechter abgefallen. Viele Fallen-Angels-Anleihen wurden sofort zur Senkung des Fremdkapitalanteils genutzt. Hierdurch wurde versucht, ein Investment-Grade-Rating zurückzuerhalten. 

Da die aktuelle Welle von Herabstufungen eindeutig sektorspezifisch ist, bleibt eine gewisse Vorsicht geboten. Von den insgesamt 26 neuen gefallenen Engeln in den USA, die im ersten Quartal herabgestuft worden sind, wurden 20 Titel von Energie-, Metall- oder Bergbauunternehmen emittiert. Diese Sektoren dürften den überwiegenden Anteil der Ausfälle ausmachen, die in diesem Jahr erwartet werden. Inwieweit sich diese Anleihen stabilisieren, dürfte von der Entwicklung der Ölpreise abhängen.
Ungeachtet dessen sind Anleger in gefallene Engel aufgrund der starken Erholung von Hochzins- und Energiewerten seit Mitte Februar bereits belohnt worden. Der Index gefallener Engel verzeichnete im 1. Quartal eine doppelt so hohe Rendite wie der marktbreitere High-Yield-Index. Im Februar wurden einige Energietitel zu 70–80 Cents gegenüber dem Dollar gehandelt – Preise, die anderen Titeln mit einem BB-Rating entsprechen. Dies spiegelt jedoch nicht die besseren Fundamentaldaten der gefallenen Engel wider. Diese Anomalie haben wir uns im 1. Quartal durch Hinzufügen einiger Emissionen aus dem kanadischen Energiesektor zunutze gemacht. 

Bei unserer Kernstrategie, in der späten Phase des Kreditzyklus defensive Werte auszuwählen – wie beispielsweise im Gesundheitswesen und Spielesektor – gehen wir davon aus, dass die gefallenen Engel eine große Chance bieten, in diesem Jahr eine Mehrrendite zu erzielen.

Das Asset-Allocation-Barometer spiegelt die Meinung von Fidelity Solutions, dem Multi-Asset-Team von Fidelity International, wider:

Anlageklassen: Deutliche Untergewichtung von Anleihen weiter ausgebaut

Im Laufe der jüngsten Kursrally haben wir Aktien verkauft und sind inzwischen neutral gewichtet. Unsere größte Untergewichtung hinsichtlich der Anlageklassen sind Anleihen. Da es erste Anzeichen für eine wieder anziehende Inflation gibt und die Arbeitslosigkeit weiter sinkt, haben wir unsere Untergewichtung bei Anleihen noch ausgebaut. Auch Immobilien gewichten wir weiter unter, denn die Normalisierung der Geldpolitik dürfte ihnen zu schaffen machen. Umgekehrt haben wir im Monatsverlauf Rohstoffe stärker gewichtet. Die Fundamentaldaten bessern sich allmählich und die Anlageklasse erscheint im Vergleich zu Aktien attraktiv.

Aktien nach Regionen: Europa ist unser Favorit

Bezüglich der Regionen ist Kontinentaleuropa unser Favorit. Hier wird sich trotz zuletzt etwas schwächerer Daten die jüngste Lockerungsrunde der EZB günstig auf die Konjunktur und die Unternehmensgewinne auswirken. In britischen Aktien sind wir hingegen neutral gewichtet. Sie haben in den vergangenen Monaten vom Wertverlust des britischen Pfunds profitiert. Aber mit dem näher rückenden EU-Referendum hat sich ihr Ausblick verdüstert. Ebenfalls neutral sind wir in US-Aktien gewichtet. Zwar wächst die amerikanische Wirtschaft kontinuierlich, aber die Unternehmensgewinne stehen weiter unter Druck. Deutlich untergewichtet haben wir die Schwellenländer. Zwar haben die nachlassenden Sorgen um Chinas Wachstum bei Schwellenländeraktien für einen Aufschwung gesorgt. An ihren Fundamentaldaten hat sich indes nichts geändert.

Aktien nach Branchen: Zinsempfindliche Branchen untergewichtet

In den zinsempfindlichen Branchen Versorger und Basiskonsumgüter sind wir weiter untergewichtet. Unsere Positionen bei zyklischen Konsumgütern haben wir den zweiten Monat in Folge verkleinert. Denn bei steigenden Hypothekenzinsen und Energiepreisen verschlechtern sich ihre Rahmenbedingungen zusehends. Ansonsten haben wir unsere Übergewichtung in der Gesundheitsbranche etwas reduziert. Sie ist den erheblichen Unwägbarkeiten des Präsidentschaftswahlkampfs in den USA besonders ausgesetzt. Eine neutralere Gewichtung scheint uns daher ratsam.

Währungen: US-Dollar übergewichtet

Den US-Dollar gewichten wir über, denn trotz der aktuell eher gemäßigten Tonlage der Fed bleibt sie die einzige große Zentralbank, die Zinsanhebungen anpeilt. Im japanischen Yen sind wir untergewichtet, da Lockerungsmaßnahmen der japanischen Notenbank weiterhin wahrscheinlich sind. Da die Lockerungsmaßnahmen der EZB das Aufwertungspotenzial des Euro begrenzen dürften, geben wir dem US-Dollar gegenüber der Gemeinschaftswährung nach wie vor den Vorzug. Allerdings gewichten wir den Euro verglichen mit dem Schweizer Franken über, denn Schweizer Fondsmanager legen ihre seit Langem bestehenden Cash-Bestände zunehmend im Ausland an. Der Ausblick für das Pfund Sterling hat sich unseres Erachtens weiter verschlechtert. Der unsichere Ausgang des Referendums zum Brexit wird in den kommenden Monaten auf der britischen Währung lasten.