The economic aftermath from the UK's decision to leave the EU will take months to come clear. The impact will also be felt politically as protectionist right wing parties on the continent gather momentum. Italy's constitutional referendum in October could trigger a period of political instability, which could weigh on the EUR. Please find the full FX trade idea from ETF Securities with charts attached on the left.

Central banks hold fire

Following the UK’s EU referendum, both the Bank of England (BoE) and the European Central Bank (ECB) have chosen to hold off on implementing pre-emptive easing measures, waiting instead for data to confirm the initial economic impact of the vote. However, the reality is that relevant data for the UK and Eurozone will take months to come available, which creates a period of heightened volatility for currency markets. Participants and central bankers alike will study upcoming reports for indications of whether Brexit concerns have materialised, making markets subject to pronounced moves. Below, we examine how upcoming data releases and political events in Europe could reinforce mainstream Brexit fears and the potential impact on key exchange rates.

The economic angle

From an economic perspective, apart from the obvious worry over the future of UK-EU trade relations, fears arose that the uncertainty associated with a Brexit outcome would inhibit European enterprises from making investment and staffing decisions. Worries grew that this would trickle down to the consumer and result in lower expenditure and economic growth. Early survey data of business activity and economic sentiment have been mixed. On the one hand, the widely observed ZEW survey of Eurozone Economic Sentiment (Source: www.zew.de/en/) experienced the sharpest drop on record, while preliminary Eurozone manufacturing data for July was healthy. More concrete data on the strength of UK and Eurozone economic activity will come in the form of preliminary GDP numbers and industrial production due from middle of August to September (see Figure 1). Should these releases beat analyst expectations then positive sentiment towards Europe will likely lend broad based support to the EUR and GBP. However, if these surprise considerably to the downside then the opposite will likely be true.

Inflation is another key area likely to be impacted by the Brexit. In the UK, a weaker GBP suggests greater imported price pressure, but this could well be offset by weaker domestic activity. In the Eurozone, Brexit presents further downside risks to an inflation rate which has been below target for almost four years. In mid-August, should UK and Eurozone inflation data disappoint then both the BoE and ECB will have scope to implement greater monetary stimulus, especially if lower inflation starts to embed itself in expectations. Weak inflation data should therefore place the GBP and EUR under pressure as market expectations for further easing rise.

Political risks

For mainland Europe, a major concern was that a UK vote to leave the EU would garner momentum for right wing nationalist movements on the continent. In Italy, Germany and France upcoming referendums and elections threaten the rule of incumbent administrations and a loss at either could trigger a period of political instability. Italian president, Matteo Renzi, has set the date for a constitutional referendum in October and has vowed to resign should his reform agenda fail. While polls show a Renzi victory as marginally more likely, the Brexit has shown that tight elections can produce surprise results. Recent mayoral elections in Rome and Turin have shown that the Italian nationalist Five-Star Movement has gained real public support and a loss for Renzi in October could see calls for an election. The outcome of the Italian referendum carries considerable weight and poses a threat to the future of the Eurozone and in turn the EUR. A loss could build momentum for right wing protectionist parties all over Europe during a time when a series of terrorist attacks have increased public discontent with established political parties.

Im Juli 2016 feiern die drei erfolgreichen, von Atlanticomnium SA in Genf verwalteten GAM Star Credit Opportunities Fonds (EUR, USD und GBP) ihr fünfjähriges Bestehen. Obwohl die Fonds in dieser Zeit mit vielen Herausforderungen konfrontiert waren, zeigten sie eine gute Performance. Zu den Herausforderungen zählten unter anderem die Krisen in der Eurozone, die Konjunkturverlangsamung in Russland, Sorgen über die chinesische Wirtschaftsentwicklung und die jüngsten politischen Turbulenzen nach dem britischen Brexit-Votum. In den fünf Jahren seit der Auflegung der Fonds profitierten die Anleger von einer Gesamtrendite von 53 Prozent beim EUR-Fonds, 60 Prozent beim GBP-Fonds und 44 Prozent beim USD-Fonds¹.

Die Fonds bescherten den Anlegern attraktive annualisierte Renditen – und lieferten so genau das, wofür sie konzipiert wurden. Seit ihrer Auflegung im Jahr 2011 werden die Portfolios vom gleichen Team – bestehend aus Anthony Smouha und Grégoire Mivelaz – verwaltet. Im Zentrum ihrer Anlagephilosophie steht die Tatsache, dass Investment-Grade-Unternehmen kaum je Zahlungsausfälle erleiden. Demzufolge sind auch die nachrangigen Anleihen solcher Unternehmen nur äußerst selten von Zahlungsausfällen betroffen. Dies ist genau das Segment, auf welches sich das Team konzentriert. Durch die Beteiligung an Emissionen nachrangiger Anleihen von qualitativ hochwertigen Unternehmen kann das Team bei gleich hohem Ausfallrisiko von den höheren Renditen dieser Papiere profitieren.

Was erwartet Anleger in den nächsten fünf Jahren?

Das derzeitige Niedrigzinsumfeld könnte wesentlich länger andauern, als die Marktteilnehmer erwarten. In dieser Hinsicht ist es aufschlussreich, die Veränderungen der Leitzinsen der wichtigsten Industriestaaten in den letzten Jahrzehnten ins Auge zu fassen. Ein besonderes Beispiel ist Japan: Dort sanken die Zinsen vor etwa 20 Jahren nahezu auf null Prozent und verharren bis heute auf diesem Niveau. Anthony Smouha erklärt: „Da Staatsanleihen praktisch keine Renditen abwerfen, sind die mit unseren Anleihen verknüpften Coupons inzwischen wertvoller denn je. Natürlich werden die Zinssätze irgendwann wieder steigen, doch schon ein Renditeanstieg bei den zehnjährigen US-Staatsanleihen um nur 20 Basispunkte würde ausreichen, um den gesamten Jahresertrag dieser Papiere auszulöschen. Angesichts der Verzinsung von sechs Prozent wird uns dieses Rendite-Polster in unseren Portfolios noch sehr nützlich sein, wenn die Zinsen zu steigen beginnen. Dieses Polster kann selbst einer wesentlich aggressiveren geldpolitischen Straffung standhalten, während unsere Anleihen mit variabler Verzinsung sogar von einer Zinserhöhung profitieren und dadurch eine entsprechende Absicherung bieten.“

Grégoire Mivelaz fügt hinzu: „Die Anleiheanleger suchen heute verzweifelt nach Renditemöglichkeiten. Nachrangige Anleihen von qualitativ hochwertigen Unternehmen können ihnen diese Rendite bieten, während die Renditen von Aktien das Risiko mit sich bringen, Anleger zu enttäuschen. Zwar haben sich Anlagen in nachrangigen Anleihen stets gelohnt, aber ihre höheren Erträge wiesen gleichzeitig auch geringere Differenzen zu herkömmlichen Anleihen auf. Heute lässt sich jedoch mit nachrangigen Anleihen ein Mehrfaches der Renditen von vorrangigen Anleihen erzielen. Dadurch kann man mit dem gleichen Kapitaleinsatz möglicherweise einen dreimal so hohen Jahresertrag erzielen. Das macht für Institutionen oder Privatanleger, die nach Erträgen streben, einen gewaltigen Unterschied.“

Atlanticomnium – eine Boutique mit Vorreiterrolle bei der Anlage in nachrangigen Anleihen

Der Ansatz von Atlanticomnium besteht seit ihrer Gründung durch Richard Smouha im Jahr 1976 darin, Anleiheanlagen zu finden, die das beste Potenzial für künftige Renditen bieten, aber im Augenblick fehlbewertet sind. Es ist allgemein bekannt, dass der Grund für eine Fehlbewertung häufig in der Wahrnehmung der Anleger zu suchen ist. Etwas wird als risikoreich angesehen, weil sich keiner die Mühe macht, den Wert richtig zu analysieren. Zu Beginn war dies bei Wandelanleihen der Fall, später auch bei anderen Wertpapieren wie Doppelwährungsanleihen, ewigen Anleihen und Floating Rate Notes (Anleihen mit variabler Verzinsung).

1985 begann die Kooperation mit GAM mit der Auflegung eines Anleihefonds. Richard Smouhas Sohn, Jeremy Smouha, gehörte 1983 zu den Gründungsmitgliedern von GAM. 1992 schloss sich Anthony Smouha dem Unternehmen an, um bei der rasanten Expansion des Geschäfts mitzuhelfen, und übernahm dabei das Co-Management der Fonds. 2009 stieß Grégoire Mivelaz zum Unternehmen, um die Investmentkapazitäten des Unternehmens weiter auszubauen. Im Jahr 2011 wurden die GAM Star Credit Opportunities Fonds im UCITS-Format aufgelegt. Diese Fonds beruhen auf der gleichen Anlagephilosophie wie die ursprünglichen Offshore-Fonds. Dank der Vertriebsstärke von GAM wuchs das verwaltete Vermögen bis Juli 2016 auf über 2,6 Milliarden US-Dollar.  

Fondsdaten
Fondsname                                         ISIN-Nummer
GAM Star Credit Opportunities (EUR)    Acc IE00B567SW70
GAM Star Credit Opportunities (USD)    Acc IE00B560QG61
GAM Star Credit Opportunities (GBP)    Acc IE00B56BC491  

[1] Performance des GAM Star Credit Opportunities (EUR) vom 5. Juli 2011 bis zum 5. Juli 2016 (9,0% p.a.), GAM Star Credit Opportunities (GBP) vom 12. Juli 2011 bis zum 12. Juli 2016 (9,9% p.a.) und GAM Star Credit Opportunities (USD) vom 19. Juli 2011 bis zum 19. Juli 2016 (7,6% p.a.)

Zwei Faktoren könnten die Weltwirtschaft in der zweiten Jahreshälfte besonders beeinflussen: einerseits das Ende des Rohstoff-Superzyklus und andererseits der notwendige Schuldenabbau in den Schwellenländern. Diese Faktoren betreffen zwar vor allem Emerging Marktes wie China und Brasilien. „Da die Volkswirtschaften der Schwellenländer inzwischen rund 40 Prozent des globalen Bruttoinlandsprodukts ausmachen, sind dortige ökonomische Verwerfungen aber auch weltweit zu spüren“, sagt Alan Levenson, US-Chefvolkswirt von T. Rowe Price. 

„Nach der globalen Finanzkrise von 2008 haben zunächst die USA und die Eurozone ihre Haushalte in Ordnung gebracht. Nun sehen wir den Schuldenabbau in Schwellenländern, derzeit als dritte Stufe des Reinigungsprozesses.“, erklärt Alan Levenson. Nirgendwo seien die Herausforderungen aber so groß wie in China. Mittelfristig müssten die dortigen Behörden endlich einen Weg finden, die Wirtschaft auf einen stabilen Wachstumspfad zu bringen. „Eine nachhaltige wirtschaftliche Entwicklung kann nur dann einsetzen, wenn das Kreditwachstum deutlich verlangsamt wird und weniger stark auf massive Investmentprojekte gesetzt wird, für die sich vor allem die staatlichen Behörden engagieren.“

Marktfreundliche Regierung Temer kündigt tiefgreifende Reformen in Brasilien an

Hingegen habe sich der Gegenwind an den Rohstoffmärkten zuletzt etwas gelegt. Allerdings ist Levenson skeptisch, ob die Erholung von Dauer ist. Zusätzlich sei es unwahrscheinlich, dass höhere Rohstoffpreise zu Wachstum führten, da das globale Überangebot bestehen bleibe und außerdem weitere Unsicherheiten bestünden. Dies gelte, obwohl steigende Preise an den Rohstoffmärkten die Währungen in wichtigen Schwellenländern in der Vergangenheit häufig stabilisiert und zu höheren Einkommen geführt hätten – wobei China hier eine Ausnahme bilde.

Mit Blick auf Brasilien ist der Experte zuversichtlicher: „Auch wenn der neue Präsident Brasiliens, Michel Temer, nicht vom Volk gewählt wurde, sondern das Amt nur von seiner suspendierten Vorgängerin Dilma Rousseff übernommen hat, scheint er die ökonomischen Baustellen des Landes erkannt zu haben. Er hat ein marktfreundliches Kabinett eingesetzt und längst fällige mikro- und makroökonomische Reformen angekündigt. Zudem scheint der Kongress ihn zu unterstützen.“ Eine Konsolidierung sei dringend nötig, weil Brasilien im zweiten Jahr in Folge eine ernsthafte Rezession durchmache. Laufende Korruptionsermittlungen gegen die staatliche Ölfirma Petrobras machen das Umfeld noch schwieriger. „Trotz der Probleme gehen wir aber davon aus, dass die neue brasilianische Regierung strukturelle Reformen vorantreibt, besonders hinsichtlich des Haushaltsbudgets, um die dringend benötigte steuerliche Konsolidierung anzugehen. Der Haushalt wurde zudem auch durch die Verknüpfung von Pension und Mindestlohn stark belastet. Dies sollte nun geändert werden“, sagt Levenson.

Rezession der Weltwirtschaft ist unwahrscheinlich – Finanzmärkte sind aber störungsanfällig

In den USA wiederum stiege der Inflationsdruck. Zudem läge die derzeitige Arbeitslosenquote um die fünf Prozent, mit fallender Tendenz.  „Wir erwarten, dass die amerikanische Notenbank Fed ihren vorsichtigen Kurs weiterhin beibehalten wird und jeden Schritt hin zu einer Normalisierung der Geldpolitik sorgfältig abwägt. Die Fed weiß um die zunehmende Sensibilität der Wirtschaft in den späteren Phasen des Konjunkturzyklus. Die Gewinnmargen der Unternehmen sinken, wenn der Arbeitsmarkt sich der Vollbeschäftigung nähert“, sagt Levenson.

Traditionell wirken sich die Probleme in Schwellenländern laut Levenson stärker auf europäische Volkswirtschaften aus als auf die USA, aber diese Effekte seien zuletzt von positiven innereuropäischen Entwicklungen überlagert worden. Europa habe von geringen Rohstoffpreisen und geldpolitischen Anreizen profitiert. Die jüngste Aufwertung des Euro und die Erholung der Ölpreise könne in der zweiten Jahreshälfte das Wachstum in Europa mildern. Über das gesamte Jahr gesehen sollte das Wachstum aber ungefähr bei 1,5 Prozent liegen, prognostiziert Levenson. „Gerade die peripheren europäischen Staaten haben Fortschritte bei Reformen erzielt und sich von der Euroschuldenkrise erholt. Besonders Griechenland wird einen weiteren Schuldenabbau erleben, und auch Spanien sollte es schaffen, eine Mehrheitsregierung auf die Beine zu stellen – selbst wenn das mühsam wird“.

„Es ist unwahrscheinlich, dass die Weltwirtschaft in den kommenden sechs Monaten in eine Rezession rutschen wird. Aber einige Herausforderungen könnten die Finanzmärkte durchaus in Unruhe versetzen. Zunächst könnten die Wachstumsraten geringer ausfallen. Da die Notenbanken ihre Mittel bereits beinahe ausgeschöpft haben, scheint es schwierig, Mittel gegen eine mögliche weitere Verlangsamung in den etablierten Märkten zu finden“, so Levenson. Daher sei es besonders wichtig, den Effekt der gestiegenen Rohstoffpreise auf das Konsumverhalten in den Industriestaaten im Auge zu behalten. Ein zweiter wichtiger Faktor sei die Anfälligkeit der Kreditmärkte, wenn die Fed aufgrund eines Anstiegs der Inflation die Zinsen schneller erhöhen müsste. „Die Sorgen über das Wachstum und die finanzielle Stabilität in China könnten die Märkte schneller wieder beschäftigen als erwartet. Sofern die Maßnahmen der chinesischen Regierung nur zeitlich begrenzt Wirkung zeigen, würde der Fokus in der zweiten Jahreshälfte wieder verstärkt auf China und seine Probleme gerichtet“.

von Davide Marchesin, Fondsmanager im Team für nichtdirektionale Aktienstrategien von GAM.

Im Gegensatz zum Jahr 2011 ist der europäische Bankensektor dank langfristiger Refinanzierungsgeschäfte und der quantitativen geldpolitischen Lockerung nicht mehr mit Liquiditätsproblemen konfrontiert. Die größte Herausforderung ist jedoch geblieben: In vielen Bankbilanzen findet sich eine große Menge notleidender Kredite. In dieser Hinsicht ist es entscheidend, ob sich die europäischen Staats- und Regierungschefs einigen können, wie dieses Problem angegangen werden soll. Im derzeitigen Marktumfeld weisen die am besten aufgestellten Banken eine solide Bonität, ein hohes Eigenkapitalniveau und eine gute Gesamtkapitalrentabilität auf. Das sollte ihnen ermöglichen, auch höhere Kreditkosten zu verkraften. 

Was kann die Europäische Zentralbank (EZB) tun, um das Vertrauen wiederherzustellen?

Die effektivste Lösung wäre unserer Meinung nach, wenn die EZB dem Ansatz der amerikanischen Notenbank Fed folgen würde, mit dem diese die durch die Subprime-Krise verursachten Schäden behoben hat. Im Jahr 2008 verabschiedete der US-amerikanische Kongress das sogenannte Troubled Asset Relief Program (TARP), das es dem Finanzministerium ermöglicht, Problemwerte in Milliardenhöhe zu kaufen oder abzusichern. Nach diesem Beschluss kaufte das US-Schatzamt illiquide, schwer zu bewertende Vermögenswerte von Banken und anderen Finanzinstituten, und die US-Notenbank weitete ihre Bilanz von rund 500 Milliarden US-Dollar an Wertpapieren Ende 2008 auf über 4000 Milliarden US-Dollar Ende 2014 aus. Dies umfasste mehr als 1500 Milliarden Dollar an nichtstaatlichen Papieren, wie durch Wohnbauhypotheken unterlegte Wertpapiere (RMBS).

Derzeit können die europäischen Regierungen die Kapitallöcher der Banken nicht stopfen, und die EZB darf keine Problempapiere von Banken kaufen, nur Werte mit einem AAA-Rating. Wenn es der EZB erlaubt würde, Problempapiere von Banken zu kaufen und möglicherweise entstehende Kapitaldefizite zu decken, würde die Glaubwürdigkeit wiederhergestellt. Bis dahin werden die europäischen Banken weiter unter enormem Druck stehen.

Sollten wir uns größere Sorgen über die italienischen Banken machen?

Das italienische Wirtschaftswachstum war in den letzten zehn Jahren bestenfalls schwach. Zusammen mit der Finanzkrise und einigen spezifischen Misswirtschaftsfällen führte dies zu einer starken Zunahme notleidender Kredite. Diese Problempapiere verteilen sich auf verschiedene Bereiche und umfassen Gewerbeimmobilienkredite, Kredite für kleine und mittlere Unternehmen sowie Konsumentenkredite. 

Die italienischen Banken halten diese Problempapiere immer noch, da sie in den letzten Jahren gezwungen waren, ihre Deckungsquoten zu erhöhen und gleichzeitig ihre Kapitalpositionen zu verbessern. Jetzt, da diese Kredite im Durchschnitt auf 40 Cent abgeschrieben sind, könnten sie sie möglicherweise für 25 bis 30 Cent verkaufen, ohne untragbar hohe Verluste zu erleiden.

Unserer Meinung nach würde ein Stresstest eine insgesamt solide Kapitalposition der italienischen Bank, aber auch einige Risiken zutage fördern, insbesondere hohe Texas-Ratios (Bruttobetrag der notleidenden Kredite im Verhältnis zum Eigenkapital plus Rücklagen). Um dies zu beheben, wäre eine konstante Veräußerung dieser Papiere erforderlich.

Im Augenblick können wir uns nicht vorstellen, dass eine italienische Bank begierig darauf ist, die schwächsten Akteure zu kaufen. Deshalb müsste der Umstrukturierungs- und Bereinigungsprozess direkt von der italienischen Regierung gehandhabt und organisiert werden – mit voller Unterstützung der europäischen Institutionen. Wenn es gelingt, noch vor dem Referendum im Oktober oder November eine glaubwürdige Lösung für die Banca Monte dei Paschi zu finden, könnte dies ein bedeutender positiver Impuls sein, nicht nur für die italienischen Banken, sondern für das gesamte europäische Bankensystem.

Der Makroausblick spiegelt die Meinung von Fidelity Solutions, dem Multi-Asset-Team von Fidelity International, wider:

Nach schwachem Jahresauftakt hat sich das Weltwirtschaftswachstum beschleunigt und die meisten fundamentalen Antriebskräfte sind intakt. Einen beachtlichen Anstieg verzeichnete der globale Einkaufsmanagerindex (PMI) im verarbeitenden Gewerbe. Sein Pendant zum globalen Dienstleistungssektor verharrte dagegen auf einem enttäuschenden Niveau. Allerdings zeichnen die Umfragen des Institute for Supply Management (ISM) in den USA ein günstigeres Bild. Aus ihnen spricht eine spürbare Belebung in beiden Wirtschaftssektoren. Zudem wird die Geldpolitik weltweit nun wohl länger locker bleiben. Das Votum der Briten, aus der EU auszutreten, bringt zwar Unsicherheiten mit sich, die die britische Wirtschaft belasten. Da diese aber nur 4 Prozent zur weltweiten Wirtschaftsleistung – und einen noch geringeren Beitrag zum Wachstum – beisteuert, sollten sich die unmittelbaren Folgen für das Weltwirtschaftswachstum in Grenzen halten. Größeren Schaden könnte eine Ansteckung der Finanzmärkte anrichten, auf die bislang aber nichts hindeutet. Die in den meisten Industrieländern solide Tendenz bei Beschäftigungswachstum, Verbrauchervertrauen und Reallöhnen stellt die Weichen für ein vom Konsum getriebenes Wirtschaftswachstum.

Eurozone: Solides Wachstum, Brexit-Folgen wohl überschaubar, von Banken droht Ungemach

Noch spiegeln sich die Folgen des Brexit-Votums in den neusten Daten nicht wider – wenn sie überhaupt erheblich sein werden. In der Eurozone wächst die Wirtschaft weiter ansehnlich bei gleichzeitig schwachem Preisauftrieb. Unter dem Strich rechnen wir in diesem Jahr mit etwas stärkerem Wachstum als 2015. Die bessere Beschäftigungslage wird das Verbrauchervertrauen stärken und den Konsum beleben. Extrem locker bleiben die Finanzierungsbedingungen, und auch von der Fiskalpolitik dürfte leichter Rückenwind ausgehen. Der PMI für das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor für die Eurozone tendiert mit 53,1 unverändert, eine beeindruckende Stabilität mit robustem Wachstum. Zugleich ist die Beschäftigung auf den höchsten Stand seit Anfang 2011 geklettert. Sie vervollständigt das Bild eines konsumgetriebenen nachhaltigen Aufschwungs. Allerdings stellen mögliche negative Entwicklungen in der Politik und im Bankensektor ein nicht zu vernachlässigendes Risiko dar.

USA: Starke Daten flankiert von anhaltend lockerer Geldpolitik

Im vergangenen Monat haben sich die US-Wirtschaftsdaten gebessert und präsentieren sich nun solide. Der im zweiten Quartal beobachtete kräftige Wiederanstieg dürfte über das Quartal hinaus tragen. Für das laufende Jahr gehen wir wie gehabt von einem Wachstum zwischen 2,0 und 2,4 Prozent aus. Als verlässlicher Konjunkturmotor wird sich erneut der Konsum erweisen, denn die Beschäftigungslage ist gut und die verfügbaren Einkommen steigen. Nach dem neusten Arbeitsmarktbericht ist die Zahl der Beschäftigten außerhalb der Landwirtschaft im Juni um 287.000 gestiegen – so stark wie seit acht Monaten nicht mehr. So ist die Arbeitslosenquote wieder auf 4,9 Prozent gefallen. Unterdessen beschleunigt sich das Lohnwachstum weiter. Mit 2,6 Prozent zum Vorjahr hielt es jedoch nicht ganz mit den Erwartungen Schritt. Aus den auf ein Zweijahreshoch von 7,4 Prozent zum Vorquartal gestiegenen Einzelhandelsumsätzen geht eine starke Konsumneigung im zweiten Quartal hervor. Die ISM-Umfrage des verarbeitenden Gewerbes legte auf 53,2 Zähler zu, im nichtverarbeitenden Gewerbe liegt der Stand bei 56,5. Interessant: Von den Befragten halten 61 Prozent die Folgen des Brexit für vernachlässigbar. Unterstützend für die Wirtschaft zeigt sich weiter die Politik der US-Notenbank. Nach der Junisitzung, die noch vor dem britischen Referendum stattfand, sah die Fed derzeit keine Veranlassung, ihre Geldpolitik zu ändern und die Zinszügel weiter anziehen.

Japan: Hartnäckig schwaches Wachstum dürfte Stimuluspaket erzwingen

Japans Wirtschaft schwächelt weiter, belastet durch einen deutlich stärkeren Yen und die spürbar gesunkene Inflation. Auch die Umfragen geben wenig Anlass zur Freude. Im Juni kletterte der Einkaufsmanagerindex PMI im verarbeitenden Gewerbe zwar erstmals in diesem Jahr nach oben – aber nur minimal. Nach wie vor liegt er mit 48,1 Zählern deutlich unter der Wachstum signalisierenden Schwelle. Erneut verschlechterte sich der PMI im Dienstleistungssektor, der unter 50 zurückfiel, denn das Neugeschäft ist auf den tiefsten Stand seit 2011 gefallen. Zudem hat die Lohnentwicklung verglichen mit dem Vorjahr ins Minus gedreht und die Einzelhändler machten im Vorjahresvergleich 1,9 Prozent weniger Umsatz. Auch die Inflation verlangsamte sich ein weiteres Mal. Die von der Bank von Japan bevorzugte Kerninflationsrate ohne Lebensmittel und Energie schwächte sich auf ein Zwölfmonatstief von 0,8 Prozent ab. Dennoch wird sich Japans Konjunktur aus unserer Sicht etwas beschleunigen. Denn mit dem Verbrauchervertrauen dürfte es bergauf gehen, da die Mehrwertsteuererhöhung um 30 Monate verschoben wurde. Und sollte das erwartete umfangreiche Konjunkturpaket kommen, dürfte es vorübergehend für Auftrieb sorgen. Immerhin scheinen Berater von Premierminister Abe auf ein Paket in Höhe von rund 4 Prozent der japanischen Wirtschaftsleistung zu drängen.

China: Dienstleistungssektoren stark, verarbeitendes Gewerbe schwach

An Chinas Wirtschaftsdaten gibt es weiterhin nichts zu beanstanden. Auf das Gesamtjahr bezogen beträgt das Wirtschaftswachstum 6,7 Prozent. Einzelhandelsumsätze und Industrieproduktion legten im Juni überraschend stark zu. Aus den Einschätzungen chinesischer Einkaufsmanager geht jedoch eine klaffende Lücke zwischen dem stärkeren Dienstleistungssektor und dem schwächeren verarbeitenden Gewerbe hervor. Mit durchschnittlich 49,3 Zählern deuten sie im verarbeitenden Gewerbe eine leicht rückläufige Aktivität an. Nach oben kletterten derweil die Umfragen außerhalb des verarbeitenden Gewerbes. Ein Stand von durchschnittlich 53,2 lässt auf ein ähnliches Wachstumstempo wie in den vergangenen beiden Jahren hoffen. Mit Unterstützung aus Peking hat sich die Aktivität in der chinesischen Wirtschaft stabilisiert, zumal im Bau- und Infrastruktursektor. Äußerst hilfreich für China sind auch die weltweit niedrigeren Renditen und die Zinszurückhaltung der Fed. Alles in allem stützen die Daten unsere Einschätzung, dass es in diesem Jahr zu keiner harten Landung kommt. Eine allmähliche Wachstumsabkühlung in den nächsten Monaten und Jahren ist jedoch eine unvermeidliche Folge des eingeleiteten Wirtschaftsumbaus. In den nächsten Monaten wird man genau beobachten müssen, ob Peking Strukturreformen im gegenwärtig günstigen Umfeld durchsetzt. Die nachlassende Kreditnachfrage und Investitionsneigung in der Privatwirtschaft sowie die Anzeichen von Übertreibungen am Immobilienmarkt könnten negative Folgen haben, wenn die Regierung nicht gegensteuert.

Schwellenländer: Grund zu vorsichtigem Optimismus

Aus den neusten Daten geht ein nach wie vor verhaltenes Wachstum in den Schwellenländern hervor. Inzwischen besteht durchaus Anlass zu gewissem Optimismus – zumindest auf kurze Sicht. In den Schwellenländern ohne China sind die PMIs im Juni nach oben geklettert. In Indien, Korea, Taiwan, Russland, Indonesien und Südafrika äußerten sich die Einkaufsmanager zuversichtlicher. Selbst in Brasilien schätzten sie die Lage besser ein, auch wenn die Wachstumsgrenze bei den PMIs noch in weiter Ferne liegt. Zu den wenigen enttäuschenden Ländern gehörte Mexiko mit überraschendem Einbruch auf ein Dreijahrestief. Auf Talfahrt bleibt die Türkei, was angesichts der innenpolitischen Krise nicht überrascht, die in dem jüngsten Putschversuch ihren vorläufigen Höhepunkt findet. Der türkische PMI fiel auf den niedrigsten Stand seit Mai 2009 zurück und liegt nun weit im Abschwungbereich. Zwar hält die schleppende Wirtschaftsaktivität in den Schwellenländern an, nur Vietnam und Südafrika erzielten PMI-Werte über 52. Dennoch erwarten wir für die Schwellenländer ein etwas stärkeres Wachstum, denn der Rohstoffschock liegt weitgehend hinter uns. Das bestätigen auch die zwar schwachen, aber stabilen PMIs. Für leichten Rückenwind dürften neben der zurückhaltenden US-Notenbank auch die heimischen Zentralbanken in den Schwellenländern sorgen, die willens und in der Lage sind, gegebenenfalls die Zinszügel zu lockern. Als zentrale Stütze wirkt kurzzeitig zudem die stabilisierte Konjunktur in China. Mit deutlich mehr Wachstum ist allerdings nicht zu rechnen. Dem dürfte die erhebliche strukturelle Abkühlung in der chinesischen Industrie entgegenstehen und der mangelnde Reformeifer in vielen Schwellenländern – von wenigen Ausnahmen wie Indien und Mexiko einmal abgesehen.

Gold wird wieder gekauft, da Anleger vor der kommenden Unsicherheit Schutz suchen. Die gemischten Halbjahresergebnisse hoben die Stimmung und sorgten für Zuflüsse in US-Nebenwerte-ETPs. Anleger kürzten wie schon in der Vorwoche ihre Short-GBP- und Long-USD-Engagements.

In der letzten Woche stand die Sitzung der Europäischen Zentralbank auf dem Programm, die auf den Brexit ähnlich wie die Bank of England antwortete. Präsident Draghi beschloss, nicht an der Zinsschraube zu drehen, und vermied darüber hinaus jede klare Aussage über die Wahrscheinlichkeit weiterer geldpolitischer Lockerungsmaßnahmen. Er warnte vielmehr davor, dass Problemkredite (NPLs) die Erholung der europäischen Banken bedrohen könnten, und spielte die Risiken des Brexit herunter. „Am Freitag sorgte dann der britische Einkaufsmanagerindex, der mit seinem Rückgang unter die Marke von 50 den schärfsten konjunkturellen Einbruch seit 2009 anzeigt, für ein neuerliches Aufflackern der Konjunkturängste“ fügt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions bei ETF Securities hinzu.

Angesichts der herrschenden Unsicherheit steht Gold wieder in der Gunst der Anleger. In der vergangenen Woche sank der Goldpreis (A0N62G) allerdings zunächst um 1,1 %, da die Stärke des US-Dollar (A1EK0V) und die Risikobereitschaft US-Aktien (A0Q8NE) zu einem Rekordhoch verhalfen. Die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung durch die Fed im September stieg aufgrund des verbesserten Ausblicks der US-Wirtschaft auf 24 %, was den Goldpreis ebenfalls tendenziell belastete, da er mit zinstragenden Werten konkurriert. Andererseits sprechen die zunehmenden geopolitischen Risiken wie etwa der gescheiterte Putschversuch in der Türkei und der Terroranschlag in Nizza nach wie vor für Anlagen in Gold (A0LP78). „So stiegen die Zuflüsse in Gold-ETPs in der letzten Woche entgegen dem Trend der Vorwoche um 123 Mio. USD an, da Anleger Kursrückgänge nutzen, um sich wieder einzudecken gegen die kommende Ungewissheit“ kommentier Jan-Hendrik Hein. Silber-ETPs (A0N62F) verzeichneten indessen aufgrund des Preisrückgangs um 2,2 % Abflüsse in Höhe von 10,4 Mio. USD. Da die spekulativen Netto-Positionen bei Silber ein neues Rekordhoch erreichten und das Gold-Silber-Ratio deutlich geschrumpft ist, deutet sich eine Preiskorrektur an.

Die Zuflüsse in Rohöl-ETPs nahmen in der dritten Woche in Folge zu. Da das Überangebot bei Ölprodukten an der künftigen Rohölnachfrage zweifeln lässt, gerieten die Preise der Sorten WTI (A0KRJX ) und Brent (A1N49P) stark unter Druck. „Sie fielen in der letzten Woche um 3,8 % beziehungsweise 4 %“ sagt Jan-Hendrik Hein. Dies lockte Schnäppchenjäger an und hatte Zuflüsse in Höhe von 6,1 Mio. USD in Rohöl-ETPs zur Folge.

Im Devisenbereich kürzten Anleger ihre Short-GBP- und Long-USD-Positionen um 9 Mio. USD beziehungsweise um 7,8 Mio. USD.

ETPs der US-Nebenwerte verzeichneten mit 5,7 Mio. USD zum ersten Mal seit 6 Wochen wieder Zuflüsse. Insgesamt positive Unternehmensgewinne für das zweite Quartal hoben in den USA die Stimmung und ließen US-Aktien auf Rekordhoch klettern.

Auch Weizen-ETPs (A0KRJ9) verzeichneten steigende Zuflüsse in der sechsten Woche in Folge. „Schnäppchenjäger kaufen weiterhin Weizen-ETPs, da sich die Preise in der Nähe ihrer 10-Jahre-Tiefs bewegen“ erklärt Jan-Hendrik Hein. Schätzungen zufolge schwollen die Lagerbestände jedoch in den letzten drei Monaten um 6 % auf ein Allzeithoch an, was ein weiteres Verlustpotenzial bei Weizen signalisiert.

The shock to global markets from the Brexit has raised expectations for more central banks’ intervention and sharpened the search for yield among investors. Turkey’s political risk is likely to have a limited impact on EM outside of the Middle East. The Chinese economy and Fed policy will remain the main drivers for EM debt returns. The slowdown of global growth favours duration risk over growth risk. Emerging sovereign bonds are attractively valued compared to emerging equities. Please find the full fixed income research from ETF Securities with charts attached on the left.

1990’s lessons learned

Emerging Markets (EM) learned the lessons from the Asian Crisis of the late 1990’s, particularly from an external financing perspective. Notwithstanding regional variation, in general emerging countries have built higher stocks of currency reserves and are less reliant on short term debt, particularly in hard currencies than in the past.

As a rule of thumb, EM countries with robust fundamentals - solid internal (positive fiscal balance) and external conditions (positive current accounts balance) - are far more resistant to rate shocks. In March 2015 when the Fed started to signal an imminent lift-off, EM countries with stronger current account positions experienced lower currency depreciation than those with large external imbalances.

Turkey’s assets under pressure

The attempted coup which was carried out on Friday 15 July resulted in a 4.8% drop in the Turkish lira against the US dollar on the day. On Wednesday 20 July, S&P downgraded Turkey’s local currency denominated debt one notch to BB+ and maintained its negative outlook. The Turkish lira weakened by 1.1% to 3.0755 against the US dollar on the move. Turkey is running the largest current account deficit among the emerging countries (-4.5% of GDP as of July 2016) and has relatively low currency reserves. Given the sharp rise in political instability and deeper external imbalances, Turkish assets and the Turkish lira are likely to remain under pressure going forward. However, any spill over effects from the events in Turkey toward the other EM countries should remain limited outside of the Middle East region.

Turkey’s assets under pressure

The attempted coup which was carried out on Friday 15 July resulted in a 4.8% drop in the Turkish lira against the US dollar on the day. On Wednesday 20 July, S&P downgraded Turkey’s local currency denominated debt one notch to BB+ and maintained its negative outlook. The Turkish lira weakened by 1.1% to 3.0755 against the US dollar on the move. Turkey is running the largest current account deficit among the emerging countries (-4.5% of GDP as of July 2016) and has relatively low currency reserves. Given the sharp rise in political instability and deeper external imbalances, Turkish assets and the Turkish lira are likely to remain under pressure going forward. However, any spill over effects from the events in Turkey toward the other EM countries should remain limited outside of the Middle East region.

China is the main driver behind EM returns

The slowdown of the Chinese economy has already been priced-in into the market early this year. However, the Chinese economy has exhibited signs of stabilisation since then. Chinese GDP grew by 6.7%yoy and industrial production rose by 6.2%yoy. The Chinese authorities have continued to provide fiscal and monetary policies to support short term growth. In June, fiscal expenditure growth grew by 20.3%, money supply (M2) grew by 11.8% and total social financing (TSF, i.e. credit growth) increased RMB1630bn. The very large amount of total debt in China (in excess of 260% of GDP) raises concerns for growth over the long term but is manageable in the short term thanks to decent fiscal space (i.e. low level of government debt¹).

Stability of the Yuan is essential for the stability of EM currencies. In our view, further devaluations of the Yuan are unlikely as China has low incentive to do so. As a large importer, China has limited incentive to devalue further because higher imports prices will cause a deterioration of the current account balance. China runs a trade surplus so if anything the Yuan should appreciate as the demand for the Yuan to pay exporters exceeds the need for foreign currencies to pay imports. As a result, EM local currency risk looks contained in the near term.

What if there is another rate shock?

The US dollar stability is also crucial for the stability EM currencies. So far, the procrastination of the Fed in hiking interest rates has prevented the US dollar from appreciating further, in turn reducing the volatility of EM currencies. We expect one additional 25bps rise in the Fed funds rate this year along with an accelerating US economy. In our opinion, this should only result in a modest appreciation of the dollar. In general, a stronger US dollar tends to challenge EM assets, but it depends on the basis for the strengthening. The U.S dollar is currently appreciating because of continued expansion in the US - a supportive environment for global trade. Exporters will benefit from increasing competitiveness and increasing US demand. However, those that rely on hard currency short term external financing (i.e. Turkey, Mexico, South Africa) would be the most vulnerable.

The Latam region has been the most vulnerable to higher US rates in recent years. Latam countries face sizeable domestic economic and political vulnerabilities that tend to exacerbate capital outflows during times of market stress. Latam markets are also more liquid than their peers and are thus easier to short in times of stress.

Search for yield will continue in the medium term

The market shock resulting from Brexit drove expectations for more central bank intervention and sharpened the search for yield. We maintain our long-term positive view on EM debt for three main reasons. First, most EM have limited exposure to the UK economy. Second, lower inflation in EM countries permit looser monetary policy which should support near term growth. Third, valuation of EM debt remains attractive relative to EM equity markets. While the Bond Equity Earnings yield ratio is declining rapidly, it is still greater than 1, implying that EM equities are overvalued relative to EM sovereign bonds.

Conclusion

The fundamentals of EM countries are more robust than in the 1990’s, limiting the risk of a crisis. The low yield environment will continue to push traditional investors outside their comfort zone, forcing them to look for risk-adjusted yield in the EM universe. In general, investors are increasing exposures to emerging markets² helping EM countries to trade on their own fundamentals.

1) 43.9% of government debt to GDP in 2015
2) According to EPFR Global, Emerging market bond funds attracted US$3.42bn of inflows in June.

Die jüngste Stabilisierung des Ölpreises hat die Hoffnung genährt, dass am Rohstoffmarkt der Wendepunkt erreicht sein könnte. Roberto Cominotto, Fondsmanager des JB Energy Fund, analysiert die Markentwicklung und nennt attraktive Anlagemöglichkeiten.  

„Die globale Ölnachfrage steigt, das gilt besonders für die Schwellenländer. Die chinesischen Ölimporte haben beispielsweise ein Rekordhoch erreicht. Auch in Indien steigt die Nachfrage stark, sodass der Staat im ersten Quartal 2016 der größte Wachstumsmotor am Ölmarkt war und rund ein Viertel des weltweiten Nachfragewachstums ausmachte. Das Wachstumspotenzial Indiens ist enorm, weil das Land sehr bevölkerungsreich ist und der Motorisierungsgrad bei nur einem Fünftel Chinas liegt“, sagt Roberto Cominotto. Für die nächsten sechs bis zwölf Monate geht der Energieinvestmentexperte von einem ausgewogenen Verhältnis von Angebot und Nachfrage am Ölmarkt aus, auch wenn mit saisonbedingten Fluktuationen zu rechnen ist.

Im Jahr 2017 könnte das Fass Rohöl 60 US-Dollar kosten 

Cominotto sieht aktuell deutliche Rückgänge der Ölproduktion in den USA, Venezuela, Mexiko, Kolumbien, China und Nigeria. „Der Markt wird sich schon bald auf das Jahr 2017 fokussieren, wo wir ein Angebotsdefizit sehen. Nächstes Jahr wird die Fördermenge in den Vereinigten Staaten zwar wieder leicht steigen, aber Investitionskürzungen werden sich im Rest der Welt bemerkbar machen. Die konventionelle Ölförderung wird im Jahr 2017 voraussichtlich sinken, vor allem weil deutlich weniger Bohranlagen in Betrieb sein werden“, so Cominotto. Der Druck, die Investitionen und Kosten deutlich zu senken, laste vor allem auf den großen Ölmultis. Daher werde die Förderaktivität außerhalb Nordamerikas wahrscheinlich nicht vor dem Jahr 2018 wachsen. Das sei von Bedeutung, da die meisten Beobachter sich insbesondere auf die USA und die OPEC-Staaten konzentrierten, obwohl rund die Hälfte der weltweiten Rohölmenge außerhalb dieser Regionen produziert werde. „Wir halten es für wahrscheinlich, dass der Ölpreis sich bis Jahresende auf 50 bis 55 US-Dollar pro Barrel zubewegt und im kommenden Jahr in Richtung 60 US-Dollar entwickelt. Ein Blick in die jüngsten Quartalsergebnisse der Ölproduzenten zeigt klar auf, dass bei den aktuellen Ölpreisen die Branche nicht in der Lage ist, in neue Förderung zu investieren. Wir rechnen nicht mit einer kurzlebigen Erholungsphase, denn die massiven Investitionskürzungen werden sich aufgrund der langen Projektzyklen auch auf die kommenden Jahre auswirken.

Erdgasförderung nimmt ab 

Auch die Preise für US-Erdgas befinden sich derzeit im Aufwind. Cominotto zufolge wird dieser Trend über die nächsten zwölf Monate anhalten. Denn auch die US-Erdgasproduzenten hätten ihre Investitionen stark heruntergefahren und die Zahl der Bohranlagen liege momentan nur noch bei 89 landesweit. Eine bemerkenswert tiefe Zahl für den weltweit größten Gasproduzenten. „Während die Erdgasnachfrage aufgrund der Schließung von Kohlekraftwerken und zunehmenden Gasexporten wohl steigen wird, sinkt die Erdgasfördermenge unausweichlich ab. Sollte der kommende Winter dann auch noch kälter als üblich ausfallen, könnten die Gaspreise drastisch ansteigen. Allerdings wäre diese Erhöhung, im Gegensatz zum Rohölmarkt, wohl nur von kurzer Dauer, denn die USA verfügen über große Gasreserven, die zu relativ geringen Kosten angezapft werden können.“

Alternative Energien auf dem Vormarsch

Eine gute Investmentmöglichkeit sieht Cominotto in der US-Erdgasfirma Gulfport Energy, die ihre Produktion in den Jahren 2016 und 2017 um 20 bis 30 Prozent steigern könne. Die Firma verfüge zudem über eine Vielzahl noch nicht genutzter Fördergebiete und eine solide Bilanz. Auch US Silica, Lieferant von zum Fracking benötigtem Sand, kann laut Cominotto ein Hauptprofiteur sein, wenn in der zweiten Jahreshälfte und den Folgejahren die Aktivität am Schieferöl- und Gasmarkt zunehmen sollte. Im Bereich alternativer Energien und Energieeffizienz setzt Cominottos Fonds unter anderen auf Hannon Armstrong, Power Integrations, Huaneng Renewables und Pattern Energy. Das US-amerikanische Windkraft-Unternehmen Pattern Energy habe auch aufgrund von Steueranreizen für Erzeuger erneuerbarer Energien großes Wachstumspotenzial. Es werde daher erwartet, dass sich der Umsatz bis 2018 verdoppelt. Die Dividendenrendite beträgt knapp 7 Prozent. „Mit Blick auf die Kosten werden erneuerbare Energien gegenüber konventioneller Energie immer wettbewerbsfähiger. Mehr und mehr Staaten gehen daher dazu über, keine neuen Subventionen mehr zu gewähren, sondern erneuerbare Energieprojekte anhand kompetitiver Bieterverfahren zu vergeben. Ein Energieportfolio sollte daher alternative Energie und Energieeffizienz mitberücksichtigen.“

In den ersten sechs Monaten des laufenden Jahres haben viele Schwellenländeraktien bessere Renditen geliefert als Aktien an den etablierten Märkten. Für viele Investoren stellt sich daher die Frage, ob der aktuelle Aufschwung an den Emerging Markets der Beginn einer nachhaltigen Aufwärtsbewegung oder nur ein kurzfristiges Phänomen ist. Gonzalo Pángaro, Portfoliomanager Global Emerging Market Equities bei T. Rowe Price, ist der Meinung, dass Investoren ihren Blick verstärkt auf die Schwellenländer richten sollten.

„Es sieht ganz danach aus, dass die Unternehmensgewinne in Schwellenländern eine positive Entwicklung nehmen. Die Erholung ihrer Volkswirtschaften und Währungen hat sicherlich dazu beigetragen. Erfreulicherweise sehen wir aber auch, dass immer mehr Managementteams Wert darauf legen, die Gewinnmargen ihrer Unternehmen zu steigern“, erklärt Pángaro. Auch wenn die Aktien seit Jahresbeginn gestiegen sind, seien die relativen Bewertungen im Vergleich zu Aktienbewertungen an den etablierten Märkten günstig. Das treffe vor allem in Hinsicht auf das Kurs-Buchwert-Verhältnis zu. Die Bewertungen auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnis fielen hingegen unterschiedlicher aus. Einige Sektoren wie die Basiskonsumgüter- und Pharmaindustrie entwickelten sich leicht besser als ihr Langzeit-Durchschnitt.

Positives ökonomisches Umfeld beflügelt Unternehmensgewinne in den Schwellenländern

Das Wirtschaftswachstum der Schwellenländer scheint sich allmählich zu stabilisieren. Die brasilianische und russische Wirtschaft sei immer noch verhältnismäßig schwach, bis zum Jahresende sei hier jedoch ein Umschwung zu erwarten „Indiens Wachstumsaussichten für die zweite Jahreshälfte sind sehr gut, sofern die Monsun-Zeit normal ausfällt. Auch die Philippinen zeigen ein gesundes Wachstum, während Indonesien und Thailand zumindest Anzeichen für ein erstarken der Wirtschaft liefern“, so der Experte. Weiter führt Pángaro aus: „Dieses verbesserte ökonomische Umfeld sollte auch den Unternehmensgewinnen in den Schwellenländern zuträglich sein, insbesondere wenn sich die Gewinnmargen wie von uns erwartet erhöhen. Gerade die gut geführten Unternehmen sind mehr denn je darauf fokussiert, die Kosten zu reduzieren und die Erträge zu steigern.“ China sei die einzige Ausnahme, da sich das dortige Wirtschaftswachstum weiter verlangsame.

Deshalb stelle China weiterhin ein Risiko für Investoren dar. Zwei Hauptrisiken seien die Währung und die Höhe der Verschuldung im Finanzsystem gewesen. Die bestehende Möglichkeit einer drastischen Abwertung des Renminbi könnte dazu führen, dass die Kapitalausflüsse zunehmen und die gesamte chinesische Wirtschaft unter Druck gesetzt würde. „Wir gehen allerdings davon aus, dass der Renminbi im Jahresverlauf nur mäßig abwerten wird. Dennoch wird es eine Herausforderung sein, diesen Abwertungsprozess zu bewältigen. Die chinesische Regierung könnte gezwungen sein, weiterhin auf ihre enormen Fremdwährungsreserven zurückzugreifen, um die eigene Währung zu stützen“, so Pángaro. Momentan könne sich China dieses Vorgehen noch leisten, dies sei aber nicht auf unbestimmte Zeit möglich. Daher dürften sich die derzeit mäßigen Kapitalabflüsse in den kommenden Monaten nicht erhöhen.

Wirtschaftswachstum Chinas ist für die Emerging Markets auch weiterhin ein wichtiger Faktor

Seit der Finanzkrise 2008 habe China beträchtliche Schulden angehäuft, ein erheblicher Teil davon werde von Unternehmen gehalten, die derzeit Probleme hätten. Dies führe zu einer zunehmenden Zahl an notleidenden Krediten. Unglücklicherweise hätten viele Banken zu spät reagiert und diese Kredite nicht zusätzlich gestützt. Das wiederum habe Investoren verunsichert. „Wenn China plötzlich alle diese schlechten Kredite wahrnimmt, könnte das die wirtschaftliche Entwicklung nachhaltig stören und sogar zu einer finanziellen Krise führen. Wir halten dies aber für höchstunwahrscheinlich angesichts der Kontrolle, die die chinesische Regierung über den Bankensektor und im weiteren Sinn über das gesamte Finanzsystem hat“, sagt Pángaro. Viel wahrscheinlicher sei ein schrittweiser Prozess, bei dem Schulden eher refinanziert oder restrukturiert würden. 

Die Investmentmöglichkeiten für Schwellenländer schätzt Gonzalo Pángaro folgendermaßen ein: „Wir sind der Meinung, dass Anleger an den Emerging Markets im Hinblick auf die Wachstumschancen unterinvestiert sind. Die Bewertungen sind im Vergleich zu zurückliegenden Perioden und entwickelten Märkten attraktiv. Da sowohl Volkswirtschaften als auch Unternehmensgewinne am Beginn einer Erholungsphase zu stehen scheinen, sollten die Investments hier eigentlich wieder steigen. Dennoch wird es hinsichtlich einzelner Länder und Sektoren große Unterscheide geben. In diesen dynamischen Märkten die richtigen Unternehmen zu identifizieren, wird für den Anlageerfolg entscheidend sein. Für erfahrene Investoren, die einen Fokus auf die zugrunde liegenden Fundamentaldaten legen, bieten sich reichlich Chancen.“

Die EEG-Novelle 2017 ist beschlossene Sache. Am 8. Juli hat nun auch der Bundesrat den Vorschlag des Bundestages zur Gesetzesänderung durchgewunken. Doch ist das neue EEG vielleicht ein Schnellschuss? Initiatoren wie die Regensburger Lacuna AG fürchten um den Fortbestand der Energiewende. Diese könnte durch die neue Gesetzgebung nicht nur erheblich ausgebremst werden, es drohen auch Wettbewerbsvorteile zugunsten der großen Anbieter, die langfristig den Markt bestimmen könnten. Die beschlossenen Netzausbaugebiete bringen aber gerade für Windkraft in Süddeutschland auch Chancen.

Seit gut einer Woche ist die EEG-Novelle 2017 beschlossene Sache. Die Branche reagiert bisher eher zurückhaltend darauf und auch die Regensburger Lacuna AG, Vorreiter bei der bayerischen Windenergie, sieht der Novelle mit gemischten Gefühlen entgegen. Insbesondere das nun beschlossene Ausschreibungsverfahren scheint für kleinere Anbieter schwierig. Denn um am Ausschreibungsverfahren teilnehmen zu können, muss für die Anlagen eine Genehmigung nach dem Bundes-Immissionsschutzgesetz erteilt worden sein. Die Projektträger müssen daher erhebliche Vorleistungen erbringen, bevor feststeht, ob und in welcher Höhe eine Anlage EEG-Förderung erhalten wird. Dieses Investitionsrisiko können dauerhaft typischerweise nur größere Projektentwickler und Energieversorger tragen. Nach dem Gesetz beträgt das jährliche Ausschreibungsvolumen für den Zeitraum von 2017 bis 2019 2.800 Megawatt sowie 2.900 Megawatt ab 2020. Auch diese Werte sind aber insofern flexibel, als etwa in grenzüberschreitenden Ausschreibungen realisierte Vorhaben das künftige Ausschreibungsvolumen mindern, nicht bezuschlagte Volumina aus dem Vorjahr es hingegen erhöhen können. „Durch das geplante Ausschreibungsverfahren für Windenergie an Land wird der Wettbewerb unter den Initiatoren drastisch erschwert und ihnen jede Planungssicherheit genommen“, kommentiert Ottmar Heinen, Geschäftsführer der Lacuna Projekt GmbH, die Pläne der Bundesregierung. „Gerade kleine und mittelständische Anbieter werden hier Probleme bekommen, was langfristig zu einer Konzentration am Windmarkt und dadurch zu steigendenden Preise führen könnte.“

Dezentrale Windenergie 

Mit dem neuen EEG soll auch ein weiteres Problem der Windenergie gelöst werden. Denn derzeit ist insbesondere der Windreiche Norden Deutschland sehr gut mit Windkraftanlagen versorgt. Im Süden hingegen, wo viel energieintensive Industrie angesiedelt ist, hinkt der Ausbau der Windkraft noch hinterher. Deshalb werden im neuen EEG sogenannte „Netzausbaugebiete“ benannt, in denen die Zubaumenge für Wind an Land auf 58 % des durchschnittlichen Zubaus in den Jahren 2013–2015 begrenzt wird. Die Gebiete sind noch nicht definiert, werden aber aller Wahrscheinlichkeit nach große Teile Norddeutschlands abdecken. Dadurch sind die Anbieter gezwungen in den windärmeren Süden zu gehen. Dort beweist die Lacuna AG schon seit Jahren, dass sich Windenergie auch an Orten mit niedrigeren Windgeschwindigkeiten lohnen kann, sofern man über das entsprechendes Know-how bei der Standort- und Anlagenwahl verfügt. „Wir glauben, dass Windenergie dort erzeugt werden soll, wo sie auch gebraucht wird, um unnötige Verluste und Kosten beim Transport zu vermeiden. Deshalb werden wir auch weiter auf den Standort Bayern setzen und hier unsere langjährige Expertise nutzen, um den großen Stromkonzernen weiterhin Paroli zu bieten“, so Heinen abschließend.

Lacuna ist ein innovativer Initiator im Finanzbereich, der auf zukunftsfähige Branchen und Märkte setzt. Mit einem ganzheitlichen Blick auf den Kapitalmarkt entwickeln wir sowohl individuelle Einzel- als auch Gesamtlösungen für den Anleger. Mit diesem integrierten Ansatz bieten wir Produkte und Finanzlösungen an, ganz nach den Bedürfnissen unserer Kunden. Hierbei sorgen wir für einen vertrauensvollen Umgang mit dem eingesetzten Kapital. Als Teil einer mittelständischen und inhabergeführten Unternehmensgruppe mit Sitz in Regensburg sind wir seit 1996 mit dem Standort Regensburg verbunden. Mehr über die Lacuna AG erfahren Sie unter www.lacuna.de

von Eric Domergue, Deputy Head of the 3rd Party Investments, Head of Fixed Income, Third party Portfolio Management, Generali Investments.

Das aktuelle Marktumfeld für Pfandbriefe reagiert sensibel auf das bestehende Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage. Das derzeit niedrige Angebot einerseits und die anhaltenden systematischen Ankäufe der Notenbanken anderseits (die sich derzeit vor allem auf den Sekundärmarkt konzentrieren) liefern die technische Unterstützung für die Anlageklasse. Dieser Zustand könnte den Sommer über anhalten, da allgemein für die nächsten Wochen von einer niedrigeren Marktliquidität ausgegangen wird.

Sollte die Emissionstätigkeit im September wieder an Fahrt gewinnen, könnte dies, gemeinsam mit etwaigen politischen Risiken, im 3. Quartal Gelegenheit bieten, Papiere zu attraktiveren Konditionen zu erwerben. Dies hängt letztendlich aber vom Umfang und der Qualität der Emissionen ab, die auf den Markt kommen.

Negative Rendite sind bei Pfandbriefen derzeit Realität. Wir konnten in unserem Fonds Generali Investments SICAV Euro Covered Bond bisher gut damit umgehen und eine Umlaufrendite oberhalb der Benchmark erzielen.  Ausschlaggebend dafür war unsere Asset Allocation. Wir haben zum einen Pfandbriefe aus den Nicht-Kern-Märkten gegenüber den Kern-Märkten übergewichtet, zum anderen haben wir in ausgewählte Staatsanleihen mit einem interessanten Rendite-Risikoprofil investiert. 

von Prashant Khemka, Manager des GS Growth & Emerging Markets Broad Equity Portfolios und Chief Investment Officer für Emerging Market Aktien bei Goldman Sachs Asset Management.

Die Aktienmärkte der Emerging Markets (EM) haben sich in den letzten sechs Jahren um insgesamt 70 Prozent schlechter entwickelt als ihre Pendants in den Industrieländern. Daher sind Schwellenländeraktien mittlerweile bei den meisten Anlegern untergewichtet. Doch gerade in den letzten Wochen nach dem Brexit-Referendum richten viele wieder den Blick auf diese Anlageklasse. Die Rekordzahl der derzeitigen Investorenanfragen erweckt den Eindruck, dass große Vermögensinhaber auf der ganzen Welt diese Positionen gerade wieder aufzubauen versuchen. Eine strategische Allokation zugunsten dieser Anlageklasse ist unabdingbar.

Die Chancen stehen nicht schlecht, dass die Schwellenmärkte nun endlich zu einer Outperformance ansetzen. Immerhin sind die Wachstumsmöglichkeiten besser und die Bewertungen weniger anspruchsvoll. Zudem bieten die Emerging Markets von allen Aktienmärkten die meisten Alpha-Gelegenheiten – oder anders ausgedrückt: das größte Potenzial zur Generierung von Überrenditen.

Und gerade in einer renditearmen Welt ist Alpha überaus wichtig. Was zu unserer überzeugungsstärksten Einschätzung hinsichtlich Anlagen in EM-Aktien führt: die Benchmark meiden und lieber aktiv investieren.

Die Schwächen der Benchmark – SOE, Banken & Co.

Wie alle nach Marktkapitalisierung gewichteten Benchmarks hat der Emerging Markets Index das Manko, in die Vergangenheit gerichtet zu sein. Die Gewinner von gestern sind übergewichtet, die größten Anlagechancen der Zukunft dagegen eher unterrepräsentiert.

Doch der EM-Index hat auch seine ganz eigenen Schwächen. Es fängt damit an, dass Unternehmen im Staatsbesitz (kurz SOE) einen Anteil von 28 Prozent an der MSCI EM Benchmark einnehmen. In China, dem größten Land im Index, entfallen rund zwei Drittel des Exposures auf solche SOE. Diese Betriebe fungieren faktisch als verlängerter Arm des Staates und dienen häufig eher Regierungs- oder öffentlichen Interessen als denen von Minderheitsaktionären. Diese falsche Interessenausrichtung kann gute Corporate Governance untergraben und so zu massiven Kapitalfehlallokationen sowie einer schwachen Ertragskraft führen. Kein Wunder also, dass SOE unseren Analysen zufolge in den letzten fünf Jahren gegenüber den Aktien privatwirtschaftlicher Unternehmen eine kumulierte Underperformance von 40 Prozent verzeichnet haben.

Ein weiteres Problem ist die hohe Gewichtung von Energie- und Rohstoffunternehmen, die fast 15 Prozent des Index stellen. Die meisten befinden sich im Staatsbesitz oder stehen unter staatlichem Einfluss. Wenn die Rohstoffpreise steigen, werden höhere Umsätze von diesen Unternehmen traditionell in Bereiche geleitet, die dem Staat, aber nicht unbedingt den Aktionärserträgen förderlich sind. Anleger können daher die Rohstoffpreise so gut vorhersagen, wie sie wollen. Es nützt ihnen nichts, da der Zusammenhang zwischen Preisen und Aktionärserträgen einfach nicht besteht. Wir investieren derzeit weniger als 2 Prozent unseres Portfolios in Rohstoff- und Energietitel.

Schwellenländer-Banken (17 Prozent des Index) sind durch Staatsbesitz oder politische Einmischung ähnlich stark belastet. In ganz Asien ist die Mehrheit der börsennotierten Geldinstitute staatlich geführt, in China sind es praktisch alle. Seit Jahren leiten chinesische Banken Kredite in strategisch wichtige Branchen, um entsprechend ihrer Zielvorgabe die wirtschaftliche Stabilität – und nicht die Rentabilität – zu fördern. Aber eben jene Banken könnten jetzt die Wachstumsverlangsamung in China und das Risiko dieser ganzen Kreditschöpfung am stärksten zu spüren bekommen. Die Schwierigkeit für kapitalisierungsgewichtete passive Strategien besteht darin, dass chinesische Institute fast 5 Prozent und damit eine größere Indexkomponente des MSCI EM repräsentieren als ganz Russland oder Mexiko.

Staatliche Einflussnahme ist nicht das einzige Problem. Der Telekommunikationssektor, der 7 Prozent in dem kapitalisierungsgewichteten Index ausmacht, ist voll von Unternehmen der Privatwirtschaft. Sie sind jedoch einem scharfen Verdrängungswettbewerb ausgesetzt, verfügen nur über begrenzte Preismacht und schaffen es einfach nicht, mehr als die Kapitalkosten zu verdienen. Wir tun uns entsprechend schwer, in diesem Sektor Anlagegelegenheiten zu finden.

Börsen, E-Commerce und Konsum – Attraktive Kapitalanlagen

Als aktive Fondsmanager ziehen wir ein investierbares EM-Aktienuniversum von ungefähr 6.000 Unternehmen in Betracht, verglichen mit rund 800 Unternehmen in der MSCI EM Benchmark. Eine Ausweitung des Schwellenmarktuniversums bietet eine deutlich größere Flexibilität bei der Titelselektion: Unattraktive Unternehmen, die den Index dominieren, können gemieden und stattdessen solche mit einem höheren Renditepotenzial ausgewählt werden. Unser Portfolio ist zur Hälfte in Emerging Markets Unternehmen investiert, die nicht im Standardindex enthalten sind.

Im Finanzsektor sehen wir Wertpapierbörsen als deutlich attraktivere Alternative zu staatlichen Banken, da sie nur einem begrenzten Wettbewerb ausgesetzt sind. Ferner zeichnen sie sich durch einen geringen Kapitalbedarf und starke Cashflows aus. Wir sind mit unserem Portfolio zu mehr als 10 Prozent in Aktien von Börsen auf der ganzen Welt investiert – von Hongkong über Südafrika bis Mexiko. Für die Anleger in kapitalisierungsgewichteten Exchange-Traded Funds repräsentieren Börsen weniger als 0,4 Prozent der EM-Benchmark.

Die Ausbreitung der mobilen Datennutzung in den Schwellenländern halten wir für ein weiteres interessantes Thema, allerdings nicht in Bezug auf den Telekomsektor. Die Datennutzung könnte in den nächsten fünf Jahren um das Zehnfache zulegen, wobei es bessere Möglichkeiten gibt, um in dieses explosive Wachstum zu investieren: über Unternehmen mit erfolgreichen E-Commerce- und Online-Plattformen oder entsprechenden logistischen Aktivitäten. Sie profitieren von der rasant zunehmenden Smartphone-Penetration, unterliegen aber nicht demselben Wettbewerbsdruck wie die den Index dominierenden Telekombetreiber.

Vom E-Commerce einmal abgesehen erachten wir die Verbraucherbranchen generell als die attraktivste Gelegenheit, die die Schwellenländer zu bieten haben. Immerhin dürften in den nächsten zehn Jahren rund 1,5 Milliarden Menschen den Sprung aus der Armut in die Mittelschicht schaffen. Der private Konsum wird dabei in allen Bereichen kräftig steigen, angefangen bei solch banalen Dingen wie Gebäck bis hin zu Waschmaschinen und Medikamenten.

Aktives Investieren als Schlüssel zum Erfolg

Wie das Telekommunikationsbeispiel zeigt, ist Wachstum allein sicher nicht ausreichend, um gute Anlagerenditen zu erzielen. Wir können jedoch zahlreiche Unternehmen finden, die an diesem starken Wachstum teilhaben und sich obendrein noch durch nachhaltig hohe Kapitalrenditen sowie eine solide Unternehmensführung auszeichnen – ganz zu schweigen von dem erheblichen Abschlag, mit dem sie zum Substanzwert gehandelt werden. So haben wir auch im Vergleich zur Benchmark-Gewichtung 50 Prozent mehr Kapital in verbraucherorientierte Titel investiert.

Die aufstrebenden Volkswirtschaften sind jung und dynamisch und sie wachsen. Wir sind daher überzeugt, dass alle Anleger hier eine strategische Allokation unterhalten sollten. Jenen, die ein entsprechendes Engagement anstreben, raten wir jedoch zur Vorsicht vor der Benchmark. Aktien der Schwellenländer sind keine Anlageklasse für passives Investieren.

von Jason Pidcock, Fondsmanager des Jupiter Asia Pacific Income SICAV.

Eine schnell wachsende Wirtschaft, günstige demografische Trends, ein niedriger Schuldenstand und größtenteils positive politische Rahmenbedingungen machen die Philippinen zu einem kommenden Star unter den Schwellenländern in der Region Asien-Pazifik. Das Zusammenspiel dieser Faktoren dürfte den Binnenkonsum ankurbeln: Solide geführte, wachsende Konsumunternehmen sollten bestens aufgestellt sein, um von dieser Entwicklung zu profitieren.

Von allen investierbaren Ländern in der Region Asien-Pazifik weisen die Philippinen vermutlich die vielversprechendste makroökonomische Ausgangslage auf. Einerseits liegt das BIP pro Kopf nur bei rund 2.900 USD (1) und beträgt damit weniger als die Hälfte des BIP pro Kopf von Thailand. Andererseits sind die Philippinen mit konstanten Wachstumsraten von jährlich 6 Prozent nicht nur die sich am schnellsten entwickelnde Volkswirtschaft in Asien, sondern verfügen auch über ein demografisches Profil, das den dort ansässigen Unternehmen, insbesondere im Konsumgüterbereich, langfristig nachhaltiges Wachstum bescheren sollte.

Die demografische Dividende

Die 7.641 Inseln der Philippinen, die zusammen eine Fläche von der Größe Italiens bilden, sind reich an natürlichen Ressourcen und biologischer Vielfalt. Der wahre Wirtschaftsmotor des Landes sind jedoch seine Einwohner. Mehr als die Hälfte der rund 100 Millionen Einwohner sind unter 30. Die Lebenserwartung steigt und die Geburtenrate bleibt trotz eines leichten Rückgangs hoch, sodass die Einwohnerzahl der Philippinen in den nächsten 30 Jahren voraussichtlich auf 150 Millionen steigen wird. In einem größeren Zusammenhang betrachtet, legen die demografischen und wirtschaftlichen Daten des Landes nahe, dass sich die Philippinen langfristig den Maßstäben eines Industriestaats annähern werden. Das bedeutet kleinere Familien mit weniger unterhaltsbedürftigen Personen und einen höheren Ausgabenspielraum. Tatsächlich wächst die philippinische Mittelklasse rasant. Die verfügbaren Einkommen sind in den letzten drei Jahren auf Jahresbasis um 14 Prozent gestiegen und der Anteil der Beschäftigten, die mehr als 5.000 USD verdienen, ist von 6 Prozent im Jahr 2005 auf 21 Prozent im Jahr 2013 in die Höhe geschnellt (2). Vor dem Hintergrund, dass die Wirtschaft des Landes in der Wertschöpfungskette weiter nach oben klettert wird, gehe ich von einer Bestätigung dieser Trends aus.

Die momentane Staats-, Firmen- und Privatverschuldung auf den Philippinen befindet sich auf einem niedrigen Stand. So gehört der Schuldenanteil der Privathaushalte mit nur 8 Prozent des BIP zu dem geringsten weltweit. Dieses niedrige Schuldenniveau bringt verschiedene Vorteile mit sich. Das Wachstumspotenzial im Privatkunden- und Firmenkreditgeschäft von Banken bietet enorme Chancen, Impulse für die einheimische Wirtschaft zu liefern. Auch auf staatlicher Ebene besitzt die Regierung dank der niedrigen Verschuldung, dem soliden Haushalt und der Abwesenheit von inflationsbedingten oder handelsbilanziellen Schwierigkeiten viel Spielraum, was die Finanzierung von Investitionen durch Fremdkapital betrifft. Das Land verzeichnet derzeit einen Leistungsbilanzüberschuss, der durch monatliche Zuflüsse aus dem Ausland gestützt wird. Es scheint, als wirken sich all diese Aspekte positiv auf das Land aus.

Die weite Verbreitung der englischen Sprache ist ein wichtiger Faktor bei der Gewinnung ausländischer Direktinvestitionen für die Dienstleistungsbranche und nicht wenige Unternehmen haben bereits Back-Office-Prozesse in den Inselstaat verlagert. Arbeitsplätze werden zunehmend in städtischen Gebieten geschaffen, obgleich auch der Tourismus eine wichtige Branche darstellt, die angesichts des Besucherzuwachses aus China rasant zulegt.

Vorteile einer flexiblen Erwerbsbevölkerung

Dank der jungen Bevölkerung gibt es darüber hinaus eine Vielzahl von Arbeitskräften für die Besetzung freier Stellen. Dies dürfte die Lohnkosten niedrig halten – ebenso wie die Tatsache, dass rund 10 Prozent der Bevölkerung außer Landes lebt. Die Arbeiter im Ausland verdienen ihr Geld in einer Vielzahl unterschiedlicher Bereiche und senden meist einen erheblichen Lohnanteil zurück an ihre Familien, bevor sie dann für die zweite Hälfte ihres Arbeitslebens nach Hause zurückkehren. Dies bedeutet, dass bei einem Anstieg des Wirtschaftswachstums auf einen Pool an Arbeitskräften zurückgegriffen werden kann und weniger Menschen die Philippinen auf der Suche nach bezahlter Arbeit verlassen.

Wie in jedem anderen Land gibt es jedoch Beschränkungen, was das wirtschaftliche Wachstum angeht. Auf den Philippinen sind diese hauptsächlich mit der Infrastruktur verbunden. Das Land würde von einem Ausbau des Straßen- und Schienennetz sowie anderen Infrastrukturmaßnahmen profitieren. Der neu gewählte Präsident Rodrigo Duterte hat zugesagt, die Ausgaben für die Infrastruktur von 3,3 Prozent auf 5 Prozent des BIP zu erhöhen.

Günstige politische Rahmenbedingungen

Das politische Umfeld stellt in Schwellenländern stets ein Risiko dar. Alles in allem scheint die politische Situation in den Philippinen jedoch stabil und dürfte sich positiv auswirken. Präsident Duterte redet offen – gelegentlich zu offen – über seine Pläne. Ich denke aber, dass die Wirtschaft und dadurch auch die Börse von ihm profitieren werden. Sein Plan zur Bekämpfung der Korruption mag etwas unorthodox klingen, doch das Ziel an sich ist gut. Es herrscht Aufbruchsstimmung im Land und die Bevölkerung ist insgesamt optimistisch gestimmt. Auch sein deutlicher Wahlsieg, der zudem von allen Seiten akzeptiert wurde, ist positiv zu bewerten.

All diese Aspekte zusammen genommen ergeben für mich ein Umfeld, das dem wirtschaftlichen Wachstum, und insbesondere dem Wachstum des Binnenkonsums, ausgesprochen zuträglich sein wird. Die Philippinen holen ihren Rückstand gegenüber anderen Ländern auf, auch wenn dieser Prozess noch einige Zeit lang dauern wird. Wirtschaftlich gesehen dürfte der Inselstaat Thailand im Hinblick auf das BIP pro Kopf in den nächsten 15 bis 20 Jahren einholen.

Wie fügen sich die Philippinen in das Portfolio ein?

Die makroökonomischen Anreize der Philippinen lassen sich nur schwer von der Hand weisen. Als Fondsmanager lautet die grundlegende Frage, ob es attraktive, gut geführte Unternehmen gibt, in die ich investieren kann. Auch wenn dieser reifende Markt nicht die gleiche Auswahl wie einige weiterentwickelte Länder seiner Vergleichsgruppe bietet, so gibt es doch eine Reihe von Unternehmen, die unseren Anlagekriterien entsprechen. Momentan sind wir in drei Unternehmen investiert, die als Indikatoren des inländischen Verbrauchs dienen und zusammen genommen Zugang zu vielen verschiedenen Branchen ermöglichen. Bei einem Unternehmen handelt es sich um einen breit aufgestellten Mischkonzern, bei einem anderen um ein im Immobilienbereich tätiges Unternehmen, das sich auf Einkaufszentren konzentriert. Dadurch decken wir die Konsumbranche insgesamt ab, da die Mieter aus verschiedenen Bereichen wie Nahrungsmittel und Getränke, Mode sowie anderen Bereichen des Binnenkonsums stammen werden. Das dritte Engagement betrifft einen erfolgreichen Snack-Hersteller, der seine Produkte auf den Philippinen und in angrenzenden Ländern verkauft.

Die Renditen fallen hierbei erwartungsgemäß geringer aus als in anderen Märkten. Dies ist jedoch eher aufgrund ihres Wachstumspotenzials als ihrer Dividenden interessant. Obwohl diese Titel letztendlich ein kräftiges Dividendenwachstum liefern dürften, muss nicht jede Position eine überdurchschnittliche Dividendenrendite aufweisen. Es gibt sehr gute Gründe, einige ausgewählte Aktien mit geringeren Renditen aufzunehmen, die zu einer höheren Gesamtrendite beitragen. Meiner Ansicht nach bieten die Philippinen Zugang zu einem der besten und am schnellsten wachsenden Schwellenmarkt. Darüber hinaus schaffen sie im Portfolio einen Ausgleich zu den renditestarken Unternehmen in den am stärksten entwickelten asiatischen Märkten.

Quelle:
(1) Weltbank, Daten für 2015
(2) Euromonitor, CLSA

Seit Jahren gilt der Elektro-Automobilhersteller Tesla als Vorzeigeunternehmen, doch zuletzt scheint die Erfolgsstory der Kalifornier ins Stocken geraten zu sein. So mehrt sich die Kritik der Anleger an der kürzlich abgegebenen Offerte für das finanziell angeschlagene Unternehmen SolarCity. Hinzu kommt der erste tödliche Unfall mit dem Fahrassistenz-System „Autopilot“, das die US Verkehrssicherheitsbehörde NHTSA auf den Plan ruft. Zu all dem kursierten zuletzt noch Spekulationen, Tesla mangle es an Fertigungskapazitäten. All das hat Vertrauen sowohl bei Kunden als auch bei Investoren gekostet. Umso mehr stellt sich die Frage, wie attraktiv Tesla zum jetzigen Zeitpunkt für Investoren ist. Denn trotz der jüngsten Kritik: Tesla verfügt bereits über zwei erfolgreiche Elektroautos im Portefeuille und ist auf dem Weg zum Massenhersteller. Mit den Stromspeichern Powerball (Private Nutzer) und Powerpacks (industrielle Nutzer) will das Unternehmen zudem den Durchbruch bei der dezentralen Energiewende schaffen. Die Übernahme der Solarfirma SolarCity könnte dabei womöglich das fehlende Puzzlestück sein.

„Massenmobilität plus autonome Energieversorgung aus einer Hand könnte das zukunftsgerichtete Ziel lauten“, sagt Thomas Lange, Portfoliomanager bei Man Convertibles. In seinem jüngst veröffentlichten „Masterplan“ skizziert Musk die kommenden Jahre von Tesla: Dazu zählen das Generieren und Speichern von Solarenergie, Pick-ups, öffentliche Verkehrsmittel und autonomes Car- Sharing. „An der Elon-Musk-Story können interessierte Anleger nicht nur in Form von Aktien partizipieren. Derzeit stehen auch drei US-Dollar-Wandelanleihen von Tesla aus. Da ist zum einen die Wandelanleihe 'Tesla 1,5 Prozent 2018', die sich durch eine hohe Aktiensensitivität auszeichnet. Ihr Kurs liegt bei etwa 175 Prozent. Einen eher anleiheähnlichen Charakter haben die Wandelanleihen 'Tesla 0,25 Prozent 2019' mit einem Kurs von 89 Prozent beziehungsweise 'Tesla 1,25 Prozent 2021' zum Kurs von 85 Prozent. Neben der Rendite von derzeit 4,78 Prozent beziehungsweise 4,92 Prozent bieten diese Papiere eine eher gemäßigte Partizipation am Aktienkurs. Die Tesla Wandelanleihen werden von S&P mit einem Rating von B- ausgestattet.“

The SEK has plunged following the UK's decision to leave the EU, suffering as a result of the nation's strong trade and financial links to Britain. The Swedish monetary authorities have stated a willingness to act should its inflation target come under threat from the economic fallout from Brexit. The USD/SEK is on a strong upward trend that could endure if key resistance levels are broken. Please find the full FX trade idea from ETF Securities attached on the left.

Swedish economic performance fails to bolster falling SEK

Despite witnessing improving inflation and the strongest growth rate in Europe, the Swedish Krona (SEK) has recently succumbed to Brexit induced uncertainty, falling 5.2% against the US Dollar in the past month. The Krona’s fall resulted from the strong economic links that Sweden has with the UK, accounting for 8% of Swedish exports and direct investment equivalent to 7% of Swedish GDP (Source: Riksbank Monetary Policy Report, July 2016). Prior to the UK’s decision to leave the EU, the near term prospects for the Krona appeared promising, but the uncertainty associated with outcome has altered the landscape, threatening the strength of international trade and business investment. Monetary authorities in Sweden have exhibited a more dovish tone in light of the Brexit, stating a “high level of preparedness to make monetary policy even more expansionary” should negative developments abroad affect confidence in the inflation target. The Riksbank’s’ policy stance raises the downside risk for SEK. As a result, we believe in coming months the SEK is likely to fall further, particularly against the US dollar where technical indicators have turned increasingly bearish in recent weeks.

Pleased but prepared

At its latest monetary policy meeting, the Swedish central bank (or Riksbank) cited the success of incumbent monetary measures in buoying growth and nursing inflation towards its target level, but did so cautiously. All members of the Riksbank’s executive board noted that uncertainty over future economic developments (domestically and abroad) had risen sharply after the UK’s EU referendum. Accordingly the bank’s domestic growth forecasts had been revised lower and its anticipated increase to the benchmark repo rate was postponed by three months. It appears likely that monetary policy in Sweden will remain expansionary as the ramifications of the UK’s exit from the EU materialise, which should keep the SEK under pressure for some time.

Trend confirmed

Since April, a number of technical indicators have pointed towards a further rise in the USD/SEK (SEK weakening). The upward trend has been confirmed four times in the past three months with lows moving higher over the period (see Figure 1). Furthermore, at the beginning of this month the pair’s 50 daily moving average (DMA) crossed above its 100 day equivalent, a bullish indicator. Looking forward, if the USD/SEK breaks above the 8.63 level, something which it struggled to do earlier this year, the pair should see gains extend further.

von Carsten Mumm, Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Privatbank Donner & Reuschel.

Das niedrige Leitzinsniveau der wichtigsten Notenbanken (EZB, Fed, Bank of England, Bank of Japan) dürfte auch im zweiten Halbjahr 2016 für eine Unterstützung der Aktienkurse sorgen. Die sich eintrübenden Makroparameter lassen zwar keinen großen Aufschwung erwarten, letztendlich fehlt es aber an Anlagealternativen. Die zunehmenden politischen Unsicherheiten können dabei immer wieder zu stärkeren Korrekturen führen, die allerdings nicht nachhaltig sein sollten. Die Gewinne der Unternehmen schwächen sich im laufenden Jahr mit rund zwei Prozent nur marginal ab, verbunden mit Anpassungen der Kostenbasis dürfte deshalb 2017 Raum für höhere Gewinne bestehen, die ab Herbst von den Märkten eingepreist werden könnten.

Für Deutschland ergibt sich insgesamt ein weiterhin freundliches Bild. Der Frühindikator ifo-Index konnte mit über 108 Punkten im Juni positiv überraschen. Die Konjunkturaussichten sind angesichts einer zunehmenden Beschäftigung, eines relativ niedrigen Ölpreises und eines, im Vergleich zum US-Dollar, schwachen Euros auch weiterhin gut. Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) im DAX von 12,2 – gemessen an einer 5-Jahres-Spanne – sind deutsche Aktien durchaus fair bewertet.

In Euroland konnten die zuletzt veröffentlichten Einkaufsmanager-Indizes grundsätzlich zufriedenstellende Werte verzeichnen, in den Kernländern Frankreich und Italien lässt die Entwicklung allerdings zu wünschen übrig. Der Trend zur Mehrbeschäftigung, auch in den Peripherieländern, hält an. Ein großes Fragezeichen hinterlässt der Brexit, denn der potenzielle Rückzug eines Kernstaates aus dem Binnenmarkt wird die zukünftige Entwicklung innerhalb Europas belasten.

Die Lage am US-Arbeitsmarkt bleibt weiterhin solide. Allerdings drücken steigende Löhne auf die aktuell hohen Gewinnmargen der Unternehmen und könnten zukünftig zu Gewinnrevisionen mit entsprechend negativen Folgen für das Gewinnwachstum führen. Historisch gesehen sind US-Aktien mit einem S&P 500-KGV von 17,5 bereits relativ teuer. Der für 2016 flach erwartete Leitzinserhöhungspfad sollte eine weitere KGV-Steigerung zumindest begrenzen. Die Wachstumsschwäche in Japan ist mittlerweile manifestiert und dürfte sich angesichts der Yen-Stärke im 2. Halbjahr noch verstärken.

Aktien aus den Emerging Markets sind nach den Kursverlusten von 2015 und dem ersten Halbjahr 2016 wieder interessant. Die leicht auflebende Wachstumsdynamik wird durch Bewertungsvorteile der lokalen Währungen gegenüber dem US-Dollar und vor allem dem Euro gestützt. Die einsetzende Stabilisierung und der weiterhin günstige Ölpreis wirken in den Rohstoff exportierenden Staaten wie ein Konjunkturprogramm, weil sie die dort ansässige Exportwirtschaft wieder in Gang setzen. Steigende Steuereinnahmen helfen im zweiten Schritt dann auch der Binnenkonjunktur. Wachstumsträger könnte, neben China, abermals Indien werden. Auch in den Tigerstaaten hat sich das Bild verbessert. Positive Veränderungen in Lateinamerika und Russland, zwei großen Wirtschaftsräumen mit extremer Abhängigkeit zum Rohstoffsektor, dürften letztendlich entscheidend sein. Wir erwarten dies zwar erst in 2017, die Kapitalmärkte werden entsprechende Anzeichen aber zügig einpreisen.

von Maarten-Jan Bakkum, Senior Strategist, Emerging Markets bei NN Investment Partners. 

Auch wenn es eine Weile gedauert hat, scheint nun endlich ein neuer positiver Trend in den Schwellenländern in Gang gekommen zu sein. Die Aktienmärkte der Schwellenländer haben im Januar ihre Talsohle erreicht. Robuste chinesische Immobiliendaten und schwache US-Wirtschaftszahlen haben den sechsjährigen negativen Trend umgekehrt. In den folgenden Monaten haben sich die weit gefürchteten schlechten Daten aus China nicht bewahrheitet und die Zuversicht stieg, dass die Fed ihre Zinserhöhungen weiter hinauszögern würde. Ende Juni erwies sich das britische Brexit-Referendum als ein neuer positiver Faktor. Die nachfolgende Unsicherheit wurde als speziell europäisches Problem aufgefasst und führte dazu, dass sich das relative Risikoprofil der Schwellenländer verbesserte. Darüber hinaus war der Brexit ein weiterer Anlass für die großen Zentralbanken, ihre Geldpolitik weiter zu lockern oder sie zumindest bis auf Weiteres nicht zu straffen.

Die Schwellenländer haben also von der chinesischen Wachstumsstabilisierung und der zunehmenden Erkenntnis der Anleger profitiert, dass die extrem lockere Geldpolitik in den USA und Europa noch eine Weile Bestand haben wird. Unterdessen verbessern sich auch die Daten aus den Schwellenländern. Die höheren Kapitalflüsse in den letzten Monaten haben zu robusteren Wechselkursen und niedrigeren Zinsen geführt. Das spiegelt sich nun allmählich in den Wachstumszahlen wider. Zum ersten Mal seit 2014 ist die durchschnittliche Wachstumsdynamik in den Schwellenländern in positivem Terrain. Mit anderen Worten: Das Wachstum ist nicht länger rückläufig.

Ohne Wachstumserholung wären die Schwellenländer weiterhin extrem anfällig, da das Wachstum dringend benötigt wird, um die hohe Schuldenquote im Griff zu behalten und die Profitabilität der Unternehmen zu steigern. Eine Wachstumsbeschleunigung in Kombination mit Währungsaufwertungen macht es für Anleger leichter, wieder auf die Schwellenländer zu setzen. Diese Kombination gab es zum letzten Mal vor sechs Jahren und ist sicherlich ein positives Signal.

Natürlich bestehen nach wie vor Risiken. Die aktuelle chinesische Wachstumsstabilisierung war nicht nur dank des neuen starken Kreditwachstums möglich. Es gibt auch eine Kehrseite. Die Anzahl an faulen Krediten und Ausfällen nimmt bereits stark zu. Die Belastbarkeit der chinesischen Banken wird nicht endlos sein. Ein anderes Risiko, dem die Schwellenländer gegenüberstehen, ist, dass das chinesische Wachstum immer weniger auf Investitionen beruht und somit immer weniger Rohstoffe beansprucht. Das könnte die Rohstoffpreise noch für längere Zeit niedrig halten und die Wahrscheinlichkeit einer deutlichen Wachstumserholung in vielen Schwellenländern verringern, vor allem in Lateinamerika und Afrika.

Jetzt ist die Wachstumsdynamik positiv und die Abflüsse sind ins Stocken geraten. Seit dem Brexit und der Verschiebung der Zinserhöhungen in den USA hat sich die Suche der Anleger nach Rendite intensiviert. Nach Jahren mit Kursverlusten und Währungsabwertungen bieten die Schwellenländer jetzt ein großes Renditepotenzial.

Die Nintendo-Aktie ist unter den Kunden der Saxo Bank mindestens genauso beliebt wie PokémonGO unter den Spiel-Enthusiasten. Das Wachstum um 110 Prozent und die hohe Volatilität machen die Aktie für Anleger interessant. Folglich konnte Nintendo in der vergangenen Woche Apple und Facebook als meistgehandelter Titel auf der hauseigenen Online-Trading-Plattform SaxoTraderGO ablösen.

„Angesichts des hundertzehnprozentigen Wachstums der Aktie in sehr kurzer Zeit sollten sich Anleger fragen, ob für Nintendo wirklich eine derart hohe Bewertung gerechtfertigt ist. Der Gedanke liegt nahe, dass sich die Aktie genauso in einer Augmented Reality befindet, wie die Pokémon im Spiel“, sagt Peter Garnry, leitender Aktienstratege bei der Saxo Bank.

„In der vergangenen Woche war Nintendo der meistgehandelte Titel auf SaxoTraderGO und viele Kunden konnten von der jüngsten Rallye profitieren. Dennoch hat die Aktie ihren Höhepunkt erreicht und Anleger sollten jetzt darüber nachdenken, die Aktie zu shorten. So können sie von Kursverlusten profitieren, sobald Nintendo wieder auf ein angemesseneres Level fällt“, sagt Garnry.

Laut Garnry erziele das Spiel einen durchschnittlichen Erlös pro User (ARPDAU) von 0,25 US-Dollar. Das sei 0,05 US-Dollar mehr, als der bisherige Rekordwert von 0,2 US-Dollar von King Digital’s Candy Crush. „Selbst wenn PokémonGo einen Wert von einer Milliarden aktiver Nutzer erreichen sollte - und seinen ARPDAU-Wert auf 0,5 US-Dollar verbessert – rechtfertigt dies immer noch nicht die derzeitige Bewertung. Damit die Rechnung aufgeht, müsste Nintendo bisher noch nicht absehbare Einnahmequellen auf mobilen Geräten entwickeln. Das Potential für Werbung und ähnliche Monetisierungsmöglichkeiten ist groß, aber was hierbei unter dem Strich herauskommt, ist noch sehr unsicher“, sagt Garnry abschließend.

Studienfonds sind mit ihrer einkommensabhängigen Rückzahlung für Studenten eine Alternative zur Finanzierung des Studiums geworden. Das Modell hebelt alle Faktoren aus, die bei einem klassischen Kredit zu Überschuldung führen können.

Knapp 170.000 Studenten in Deutschland nutzen Kredite, um ihr Studium ganz oder teilweise zu finanzieren. Studienkredite werden allerdings zunehmend kritisch gesehen, da sie Studenten unabhängig vom anvisierten Beruf und der individuellen Lebenssituation einer fixen Schuldenlast aussetzen. „Bei Studienfonds ist das anders“, sagt Anja Hofmann, Vorstandsmitglied der auf Studienfinanzierung spezialisierten Deutschen Bildung. „Die Studenten erhalten die Studienfinanzierung nicht pauschal, sondern an ihre Bedürfnisse angepasst. So achten wir bereits im Auswahlprozess auf die Eignung für das jeweilige Studienfach und vereinbaren auch grundsätzlich Summen, deren Rückzahlung sich der Einzelne später auch leisten kann“, sagt Hofmann. Die Rückzahlung sei als fester Anteil von dem Einkommen gestaltet, das die Absolventen später dann auch tatsächlich erwirtschaften. „Nur wer ein regelmäßiges Einkommen verdient, zahlt zurück. Weitere Studienvorhaben oder Elternzeit sind Phasen, in denen die Rückzahlung unterbrochen wird, ohne dass deshalb zusätzliche Kosten entstehen. Bei Krankheit oder langfristiger Arbeitslosigkeit entfällt die Rückzahlverpflichtung“, sagt Hofmann. Damit entfallen alle Faktoren, die bei Studienkreditnehmern üblicherweise zu Überschuldung und Zahlungsunfähigkeit führen können.

Im CHE-Studienkredittest 2016 hat das Angebot der Deutschen Bildung eine Spitzenbewertung in vier von fünf Kategorien erhalten, darunter auch im Punkt Risikobegrenzung. Private und institutionelle Investoren beteiligen sich am Studienfonds des Unternehmens, aus dem bis Ende des Jahres noch 500 neue Studenten aller Fachrichtungen gefördert werden können. Die Studienförderung kann auch für Auslandssemester und ganze Auslandsstudiengänge beantragt werden. Die geförderten Studenten werden zusätzlich mit einem Förderprogramm auf den Berufseinstieg vorbereitet, zu dem Soft-Skill-Trainings, Bewerbungsberatungen und die Vernetzung mit Arbeitgebern gehören.

Über die Deutsche Bildung AG
Mit Deutsche Bildung Studienfonds investieren private und institutionelle Anleger in ausgewählte Nachwuchsakademiker aller Fachrichtungen. Die Studenten erhalten eine flexible Studienfinanzierung und werden mit dem Förderprogramm WissenPlus auf einen erfolgreichen Berufseinstieg vorbereitet. Die Rendite wird über die Rückzahlungen der Absolventen erzielt, die einen vereinbarten Anteil ihres Einkommens an den Studienfonds zurückzahlen.

Als Manager des Studienfonds ist die Deutsche Bildung AG für die Auswahl und gezielte Förderung der Studenten und deren Rückzahlungen verantwortlich.

Investoren können die vom Studienfonds emittierte Anleihe zeichnen oder Kommanditanteile erwerben. Die Deutsche Bildung AG realisiert dieses Geschäftsmodell seit 2007. Seit 2016 wird das Investment in Bildung auch privaten Anlegern ermöglicht.

Wogen des Appetits nach Gold und Short/gehebelten Exchange Traded Products („ETPs“) haben die erste Jahreshälfte dominiert, wobei sich die Nachfrage nach beiden nach dem Schock über das Resultat des Brexit-Referendums nochmals verdoppelte, so die neuesten Daten von ETF Securities. Die Gold-ETPs von ETF Securities konnten in der ersten Jahreshälfte 2016 Zuflüsse von 2,3 Milliarden US-Dollar verzeichnen, darunter eine Milliarde seit dem Referendum, da Investoren einen sicheren Hafen für ihr Vermögen suchten.

Die Vorliebe für Short- gegenüber Long-gehebelten Produkten reflektiert die pessimistische Stimmung unter Investoren und die Bereitschaft, sich die Volatilität des Marktes zunutze zu machen. Die S&L Equity Plattform von ETF Securities konnte dieses Jahr bis dato Zuflüsse in Höhe von 101 Millionen US-Dollar verbuchen, nachdem die turbulenten Aktienmärkte Anleger zu einem hohen Level an taktischen Investments motiviert haben. Währungs-ETCs sahen ebenfalls eine Steigerung des verwalteten Vermögens um 27 Prozent auf 481 Millionen US-Dollar.

James Butterfill, ETF Securities’ Head of Research & Investment Strategy, analysiert:
„Die mit Abstand größten Mittelzuflüsse in ETPs von ETF Securities seit Jahresbeginn flossen in Gold-ETPs, deren Gesamtzuflüsse in der ersten Jahreshälfte 2,3 Milliarden US-Dollar betrugen. Diese Steigerung reflektiert das Fluchtverhalten der Investoren in sichere Häfen. Dieses wird durch den Brexit, eine unsichere Währungspolitik der Europäischen Zentralbank und der US Federal Reserve sowie politische Sorgen über das Rennen im US-Präsidentschaftswahlkampf veranlasst. Nachdem die spekulative Positionierung in Gold neue Rekordhochs erreicht hat, haben einige Investoren Silber als eine Alternative angesehen, welches Zuflüsse von 166 Millionen US-Dollar verzeichnen konnte und im Verhältnis zu Gold attraktiver bewertet ist.”

Townsend Lansing, Head of ETCs, kommentiert:
„Nach einem Goldrausch, der scheinbar das pure „Weg vom Risiko“ Sentiment der Investoren reflektierte,  scheinen die Zuflüsse in S&L sowie in FX anzudeuten, dass Investoren ETPs aufgrund der taktischen Möglichkeiten inmitten der Volatilität des Marktes nutzen.

Vor dem Referendum sahen wir historische Höchststände für Zuflüsse in GBP-Short-Produkte, da sich Investoren gegen das Währungsrisiko absicherten, welches vom Referendum impliziert wurde. Aber der Appetit nach Short-Aktien-Produkten deutet darauf hin, dass Investoren weitere Schwankungen der Märkte während der Brexit-Verhandlungen erwarten; hinzu kommen noch das anhaltende Experiment mit negativen Zinsen sowie Wahlen in den USA, in Frankreich und in Deutschland.

Andere Bereiche mit starken Zuflüssen waren währungsgesicherte Rohstoffe (116 Millionen US-Dollar) und Emerging Markets Fixed Income (253 Millionen US-Dollar). Hier haben sich Investoren den Schulden der Schwellenländer als eine Quelle für Rendite zugewandt, da sie relativ attraktive Werte und annehmbare grundlegende Fundamentaldaten sehen.”