Schlüssel zum Aufschwung liegt in Fiskal- und weniger in Geldpolitik

Der Makroausblick spiegelt die Meinung des Multi-Asset-Teams von Fidelity International wider:

Die Weltwirtschaft hat sich von der Flaute im ersten Quartal erholt, und das Gros der Wirtschaftsindikatoren lässt auf eine sich weiter beschleunigende Wachstumsdynamik schließen. Ausschlaggebend für die konsumgetriebene Belebung ist die in den meisten Industrieländern solide Tendenz bei Beschäftigung, Verbrauchervertrauen und Reallöhnen. Eine Ausnahme bildet Großbritannien. Dort dürften die durch den Brexit hervorgerufenen Unsicherheiten die Konjunktur auf kurze Sicht dämpfen, was sich in abgeschwächter Form auch im Euroraum bemerkbar machen könnte. Nach wie vor uneinheitlich ist die Entwicklung in den Schwellenländern, von denen nur wenige mit starken Fundamentaldaten aufwarten. Die entspannten Kreditkonditionen sollten jedoch dazu beitragen, dass ihr Wirtschaftswachstum weiter Tritt fasst. Aber trotz der günstigen Rahmenbedingungen findet die Weltwirtschaft derzeit keinen Weg aus Mini-Wachstum und Mini-Inflation. Langsam aber sicher geht den großen Zentralbanken das Pulver aus. Es wachsen die Zweifel, ob zusätzliche geldpolitische Maßnahmen die Nachfrage ankurbeln werden. Daher ist es künftig an der Fiskalpolitik, die Wirtschaft mit Konjunkturspritzen anzukurbeln. Entsprechende Stimulusmaßnahmen könnten wir noch binnen Jahresfrist sehen, spätestens 2017/18. Zusätzlich spricht zudem weiter alles für eine weltweit lockere Geldpolitik.

Eurozone: Kein Brexit-Effekt – noch nicht

In der Eurozone wächst die Wirtschaft weiter ansehnlich bei gleichzeitig schwachem Preisauftrieb. Spanien und Deutschland ließen Italien und Frankreich hinter sich. Der zusammengefasste Einkaufsmanagerindex (PMI) für das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor tendiert mit rund 53 Zählern praktisch seit sechs Monaten unverändert. Die Beschäftigung schnellte weiter nach oben auf den Höchststand seit 2011. Deutschland setzte sich mit neuem Jahreshoch an die Spitze, Frankreich liegt weit abgeschlagen am Ende. Seit nunmehr neun Monaten steht das Land an der Schwelle zum Abschwung. Insgesamt jedoch spricht aus den Umfragedaten eine anhaltend gute Konjunkturentwicklung im Euroraum. Ungebrochen ist die starke Binnennachfrage, getragen von einer besseren Beschäftigungslage und steigenden Realeinkommen. Die Finanzierungsbedingungen sind nach wie vor sehr entspannt. Und auch die Fiskalpolitik tritt nicht mehr ganz so auf die Bremse. Ihre Zügel könnten sogar weiter gelockert werden. Für die nächste Zeit rechnen wir mit einem leichten Inflationsanstieg, geschuldet vor allem Basiseffekten und den höheren Energiepreisen. Der vom Brexit ausgehende Dämpfer für die britische Wirtschaft wird die Stimmung und das Wachstum im Euroraum im zweiten Halbjahr wahrscheinlich etwas trüben – und abhängig von den Fortschritten bei den Brexit-Verhandlungen vermutlich auch darüber hinaus. Da das Vereinigte Königreich mehr als 7 Prozent der Warenexporte des Euroraums ausmacht, werden sich die Erstrundeneffekte direkt über den Handel bemerkbar machen. Zum Jahresende ist daher in der Eurozone mit einer gewissen Wachstumsabkühlung zu rechnen.

Großbritannien: Raueres Klima nach Brexit-Votum hinterlässt erste Spuren bei Wirtschaftsdaten

In Großbritannien haben sich die Umfragen nach dem EU-Referendum abgeschwächt. Laut erster Schätzung ist das Bruttoinlandsprodukt im Juli um 0,2 Prozent zum Vormonat geschrumpft. Hinter den Erwartungen zurück blieb im Juli der PMI in der Dienstleistungsbranche, der weit unter die Wachstumsschwelle fiel. Ebenfalls eingebrochen ist der PMI des verarbeitenden Gewerbes. Parallel gab das Verbrauchervertrauen so stark nach wie zuletzt 1989. Der Abschwung am Immobilienmarkt, das langsamere Beschäftigungswachstum und die größere Konsumzurückhaltung werden zunehmend Spuren beim Wachstum hinterlassen. Beschleunigen dürfte sich in nächster Zeit der Preisauftrieb, denn mit dem schwachen Pfund werden Importe teurer. Vor diesem Hintergrund war eine geldpolitische Lockerung der Bank of England gerechtfertigt. Aber ihr sehr umfangreiches Maßnahmenpaket vom August erscheint übereilt. Schließlich hat der massive Rückgang der Anleiherenditen und des britischen Pfund bereits erheblich zum Abfedern des Brexit-Schocks beigetragen, womit die Märkte der Zentralbank einen Teil ihrer Arbeit abgenommen haben. Zudem ist fraglich, in welchem Maße sich die quantitative Lockerung auf die Realwirtschaft auswirkt. Einiges deutet darauf hin, dass ihre Wirkung mit der Zeit verblasst. Hinzu kommt, dass bislang kaum etwas zu den Brexit-Verhandlungen an die Öffentlichkeit dringt. Das deutet auf einen langwierigen Prozess hin, in dessen Verlauf die Geldpolitik der Wirtschaft wohl unter die Arme greifen muss. Dabei läuft die Bank of England nun Gefahr, dass ihr schon bald die Munition ausgeht. Zusätzlich sind Haushaltsmaßnahmen und Strukturreformen unausweichlich, um die britische Wirtschaft in den nächsten Monaten durch die Brexit-Turbulenzen zu steuern. Fiskalische Stimulusmaßnahmen wie Infrastrukturinvestitionen und Konjunkturprogramme für mehr Konsum und Unternehmensinvestitionen – gegebenenfalls auch über Steuersenkungen – könnten helfen, die Brexit-Folgen zu begrenzen.

USA: Wachstumsbelebung in kommenden Monaten erwartet

Trotz der zuletzt etwas enttäuschenden Wirtschaftsdaten ist der Ausblick für die US-Wirtschaft gut. Im zweiten Quartal hielt das Wirtschaftswachstum nicht mit den Erwartungen Schritt. Als größte Belastung erwiesen sich die stark schwankenden Vorräte. Für den Konsum wurden dagegen die zweithöchsten Zuwächse seit der Finanzkrise gemeldet. Die Investitionen gaben das dritte Quartal in Folge nach, und für lange Gesichter sorgten die etwas stärker als erwartet gefallenen Umfrageergebnisse für das verarbeitende Gewerbe und die Dienstleistungsbranche. Dennoch deuten die Ergebnisse ein Wachstum deutlich über dem Niveau des ersten Halbjahres an. Erfreulich war der Arbeitsmarktbericht für Juli: Mit 255.000 neuen Stellen außerhalb der Landwirtschaft übertraf er die Erwartungen. Unterdessen sind die Stundenlöhne mit im Schnitt 2,6 Prozent im Vergleich zum Vorjahr so schnell gestiegen wie seit der Finanzkrise nicht mehr. Nach dem schleppenden Jahresauftakt dürfte sich das Wirtschaftswachstum in diesem Jahr auf rund 1,5 Prozent summieren. Damit reicht es nicht an unsere ursprünglichen Erwartungen heran, passt aber zu den Prognosen einer Abkühlung verglichen mit 2015. In der zweiten Jahreshälfte wird die Wirtschaft vermutlich Fahrt aufnehmen. Rückenwind dürfte vom beschleunigten Vorratsaufbau, der starken Dynamik am Immobilienmarkt und dem anhaltend soliden Konsum ausgehen. Im weiteren Verlauf könnte eine gelockerte Fiskalpolitik der Konjunktur auf die Sprünge helfen. Wie stark die Unterstützung ausfallen wird, lässt sich erst nach den Präsidentschaftswahlen sagen: Stärker vermutlich für den Fall, dass eine Partei die Mehrheit in beiden Häusern erringt. Unterdessen ist eine Zinserhöhung der Fed noch in diesem Jahr nicht völlig ausgeschlossen.

Japan: Stimulusmaßnahmen der Zentralbank werden ihre Wirkung erst 2017 voll entfalten

In Japan haben sich die Konjunkturdaten leicht abgeschwächt. Eine schwächere Auslandsnachfrage, sinkende Investitionen und Verbraucherausgaben waren die Gründe. Nicht ganz so schlecht waren die Umfragen der Einkaufsmanager für Juli, aber auch in ihnen spiegelt sich das matte Wachstum wider. Der PMI für das verarbeitende Gewerbe ist zwar den zweiten Monat nacheinander gestiegen auf den höchsten Stand seit Februar. Mit 49,3 Zählern bleibt er aber unterhalb der Wachstumsgrenze. Der Dienstleistungssektor schaffte dagegen knapp den Sprung über die Wachstumsschwelle, denn das Neugeschäft machte einen Teil des im Juni verlorenen Bodens gut. Aus unserer Sicht wird sich Japans Konjunktur ausgehend vom niedrigen Niveau im Vorjahr etwas beschleunigen. Allerdings geht das aus den Daten bislang nicht hervor. Das schwache Geschäftsvertrauen und der seit Mitte 2015 erheblich aufgewertete Yen schlagen sich in Gegenwind für die Industrie nieder. Dagegen werden die angekündigten zusätzlichen Stimulusmaßnahmen das Wachstum in den kommenden Monaten wohl leicht ankurbeln, ihre Wirkung aber erst 2017 voll entfalten.

China: Minizyklus hat seinen Höhepunkt überschritten

Im vergangenen Monat hat sich die Datenlage insgesamt etwas verschlechtert. Uneinheitlich fielen die Umfragen bei Einkaufsmanagern aus. Im Juli hat sich der Anstieg der Industrieproduktion und der Einzelhandelsumsätze etwas verlangsamt. Zugleich hat der Privatsektor im Jahresvergleich deutlich weniger investiert. Auch die staatlich gelenkten Investitionen und der Wohnungsbau schalteten vom hohen Tempo im ersten Halbjahr einen Gang zurück. Der Anstieg bei den Gesamtinvestitionen verlangsamte sich auf nur noch 3,9 Prozent gegenüber dem Vorjahr und damit auf den niedrigsten Stand seit mindestens zehn Jahren. Zudem ist die Kreditvergabe langsamer gewachsen, was auf eine gewisse Rücknahme der jüngsten Stimulusmaßnahmen hindeutet. Nach der geldpolitischen Unterstützung in der ersten Jahreshälfte mehren sich die Anzeichen, dass der Minizyklus wegen der zurückgefahrenen Stimulusmaßnahmen seinen Höhepunkt überschritten hat. Das entspricht unseren ursprünglichen Erwartungen einer Stabilisierung zu Jahresanfang, gefolgt von einer Konjunkturabkühlung im weiteren Jahresverlauf. Aber angesichts der weltweit sehr günstigen Finanzierungsbedingungen dürfte diese Abkühlung gering ausfallen. Eine allmähliche Wachstumsabkühlung in den nächsten Monaten und Jahren ist jedoch eine unvermeidliche Folge des in China eingeleiteten Wirtschaftsumbaus. Aus jetziger Sicht rechnen wir aber weder mit einer harten Landung noch mit finanziellem Stress oder gar einer Finanzkrise.

Schwellenländer: Wirtschaftswachstum fasst dank entspannter Kreditkonditionen weiter Tritt

Für die Schwellenländer erwarten wir für dieses Jahr ein moderates Wachstum, denn der Rohstoffschock des vergangenen Jahres liegt wohl hinter uns. Die stabileren Rohstoffpreise verschaffen den Schwellenländern eine gewisse Verschnaufpause. Ihre Entwicklung verläuft indes nach wie vor uneinheitlich und nur wenige können derzeit mit starken Fundamentaldaten aufwarten. Der zusammengefasste PMI zum verarbeitenden Gewerbe für die Schwellenländer (ohne China) hat mit 50,2 Zählern knapp die Wachstumsgrenze überschritten und den höchsten Wert seit Anfang 2015 erreicht. Südafrika ist jedoch das einzige Land, dessen Zahlen wirklich Mut machen. Indiens Wirtschaft wächst zwar wieder den vierten Monat in Folge, aber zur Euphorie besteht kein Anlass. In Russland konnte der PMI seinen starken Anstieg vom Juni nicht fortsetzen. Mit 55,0 Zählern boomt der Dienstleistungssektor. Ihm ist es auch zu verdanken, dass das Wachstum insgesamt den höchsten Stand seit Februar 2013 erklommen hat. Die Binnenwirtschaft in Asien wächst derzeit mit annehmbarem Tempo. Ein Lichtblick war Indonesien mit überraschend starkem Wachstum von 5,2 Prozent im zweiten Quartal – so hoch wie seit 2013 nicht mehr. Insgesamt sollten die weltweit entspannten Kreditkonditionen dazu beitragen, dass das Wirtschaftswachstum der Schwellenländer weiter Tritt fasst. Zudem haben die in den letzten beiden Jahren deutlich abgewerteten Währungen viele Schwellenländer wettbewerbsfähiger gemacht. Dass sich ihre Währungen zuletzt stabilisiert haben, hat das Vertrauen gestärkt. Dank des geringen Inflationsdrucks sind viele Schwellenländer nun in der Lage, ihre Geld- und Fiskalpolitik zu lockern. Mit deutlich mehr Wachstum als derzeit ist allerdings nicht zu rechnen. Dem dürften die Abkühlung in der chinesischen Industrie entgegenstehen und der in vielen Ländern mangelnde Reformeifer.

Shenzhen Hong Kong Stock Connect: welcome aboard China Inc.

The Chinese leadership just announced the long-awaited Shenzhen Hong Kong Stock Connect. Within four months, the Shenzhen Connect will offer retail and institutional investors full access to one of the most attractive pools of investment opportunities in the world. Welcome to the world of the Chinese private companies; welcome to the 21st century, made in China.

Financial reforms delivered

Running around the Peak in Hong Kong, you can now catch a glimpse of the City of Shenzhen on the horizon. It only happens on some (too) rare clear days, but Ping An’s skyscraper, located right next to the Shenzhen Stock Exchange, pokes the top of its 115 floors up between the hills of Kowloon. A symbol of the structural reforms initiated in 1989 by Deng Xiaoping, Shenzhen has over the last 25 years been at the forefront of China’s transition toward a more sustainable business model, based on innovation and private entrepreneurship.

Established in 1990, a year after the Shanghai Stock Exchange, the Shenzhen Stock Exchange (SZSE) has played a significant role in financing the most innovative and dynamic part of “China Inc.”. SZSE today hosts more than 1,700 companies. With USD 3.4tr total market capitalisation and an average daily turnover of over USD 60bn, SZSE is the largest and most active domestic equity market in China, ahead of Shanghai.

With the launch of the Shenzhen Connect, the full set of major financial reforms announced three years ago by President Xi has been delivered: interest rate liberalisation, capital account opening, inclusion of the Chinese Yuan in the IMF’s Special Drawing Rights basket, and the opening of financial markets.

Shenzhen versus Shanghai: the tale of two Chinas

SZSE and its associated boards - the Main Board, Small and Medium Enterprises Board (SME) and Chinext Board (the equivalent of the US Nasdaq) – offer very distinctive and unique features related to size, liquidity, private ownership and new economy exposure.

The Shenzhen market has significantly more small-cap stocks than Shanghai, with an average market cap of about half of that of Shanghai listed shares. Due to the Mainland’s investment style, which favours small-cap and high-growth stocks, trading in the Shenzhen market has been very active.

The Shenzhen market is particularly liquid when compared with other regional and global markets. For instance, Do-Fluoride Chemicals, Tianqi Lithium Industries or Jiangxi Ganfeng Lithium are probably only familiar names for environmental protection specialists. As typical Shenzhen mid-cap companies, they won’t remain unknown to international investors for long, as they are the largest lithium producers for the booming electric vehicle industry in China, and very liquid stocks. The average value traded daily on these names is higher than that of Tencent (China’s most prominent gaming and social messaging company), and two to three times more than Samsung or TSMC. Almost 75% of the most liquid names in an aggregated Asia ex-Japan + Shenzhen universe are from Shenzhen.

The Shanghai market is dominated by state-owned enterprises (SOE), while non- SOEs account for 75% of the total market in Shenzhen. Non-SOEs tend to be more efficient and profitable. For instance, the 2016e return on common equity (ROE) for the Shenzhen SME Board Index is almost 1.5% points higher than the Shanghai Composite Index (13.2% versus 11.8%, source: Bloomberg, July 2016), and SZSE provides greater exposure to sectors that represent the “New China”, such as the IT, consumer discretionary, healthcare and environmental protection sectors. IT is the largest sector on the Shenzhen market, accounting for 21% of the market cap. The consumer discretionary and healthcare sectors account for 17% and 9% respectively. These new economy sectors are at the heart of the transformation of the Chinese economy, and have in recent years consistently delivered relatively stronger earnings growth than other sectors. They are also less impacted by the economic slowdown. The Shenzhen market has been key for us to find interesting companies in the environmental protection theme.

ESG credentials of Shenzhen Stock Exchange listed names

SZSE issued as early as 2006 “Social Responsibility Instructions” for the listed companies, and it has been at the forefront on ESG disclosure ambitions on Chinese onshore markets. Tackling protection of shareholders and creditors, employees, suppliers, customers, the environment and social welfare, these instructions favour transparency and the issuance of appropriate sustainability reporting. SZSE and the China Securities Regulatory Commission (CSRC) moved one notch further at the beginning of July 2016 in banning firms that have violated environmental protection laws within the past three years of floating new shares.

How does the Shenzhen Connect work?

Trading and settlement are similar to the Shanghai Hong Kong Stock Connect (Shanghai Connect), launched in November 2014. The Shenzhen Connect offers access to 880 Shenzhen-listed names for international investors via the “Northbound” channel and to circa 115 small and mid cap Hong Kong-listed names for mainland investors via the “Southbound”.

It is interesting to note that the entire MSCI China A-shares’ constituent list has now been included in the Northbound eligible list, and MSCI Inc. should appreciate this opening of the market when reviewing it for its decision to include A-shares in its indices.

Southbound trade: diversification from renminbi exposure for mainland investors and massive valuation gap

The valuation gap is substantial; Shenzhen Composite Index trade at a forward P/E ratio of 24x versus Hang Seng Small Cap Index trading at a P/E ratio of 14.9x. Since the beginning of the year, Hong Kong-listed names offering attractive yields have become an instrument of choice for mainland financial institutions through Shanghai Connect. In the context of abundant domestic liquidity, Renminbi depreciation pressure and tight control over cross-border fund flows via underground channels, the Shenzhen Connect is becoming another official channel for offshore investment, which will increase mainland activity on the Hong Kong market. Small cap names will most likely experience sizeable inflows and an increase in volatility. For us, we see attractive opportunities in the environmental space, as the narrowing valuation gap with mainland peers will benefit high-quality names active in water treatment and infrastructure, wind and solar operators, and industrial waste management.

Northbound trade: access to the best opportunities of the new economy

For international investors, Shenzhen Connect will expand access to sectors within the new economy, leading to a more balanced China exposure. The valuation gap may restrain trading activity at the initial stage of the launch; besides international investors may need time to ramp up their knowledge and confidence on this still very under-researched universe. Nevertheless, Shenzhen will emerge as the go-to place to capture Chinese domestic champions on track to become global leaders.

In the cleantech space, Shenzhen offers, for example, some unique investment opportunities in the areas of electric vehicles, air pollution control technologies, energy efficiency, automation, and soil treatment.

Investment implications

If local retail investors will continue to dominate the flow, it is expected that overseas institutional investors will focus more on Shenzhen than Shanghai because this is China in the 21st Century.

Beyond the expected short-term rally benefitting both Shenzhen and Hong Kong, it is critical to realise that Shenzhen Connect is a stock-pickers' game. We would therefore recommend international investors not to blindly focus on the “new economy”. Investors should be selective and position themselves on structural trends shaping the future of China and its people, in order to mitigate the intrinsic volatility of these markets and the macroeconomic headlines. Shenzhen is where investors will find growth opportunities at reasonable prices and get access to superior returns.

Under that paradigm shift, environmental protection industries in China stand out. Trading at a P/E ratio of 14x for 22% earning growth in 2016, environmental protection industries offer perfect exposure to the financial opening of China and to the launch of Shenzhen Connect.

First published by François Perrin, Portfolio Manager, and Karine Hirn, Partner at EAST CAPITAL, on eastcapital.com.

Risikoprämien auf Aktien in der Eurozone deutlich höher als in den USA

von Patrick Moonen, Strategist Multi-Asset bei NN Investment Partners, Den Haag:

Die Zusatzrenditen, die Anleger im Gegenzug für das Investment in Aktien der Eurozone anstatt US-Aktien verlangen, sind auf dem höchsten Stand seit 2012. Das ergab eine neue Analyse von NN Investment Partners.

Laut NN IP liegt die Risikoprämie bzw. die Mindestrendite, die Anleger beim Kauf einer Aktie erwarten, um 80 Basispunkte über dem Rendite-Niveau in den USA. Dort sind die Renditen seit mehreren Jahren rückläufig. Das liegt vor allem an den niedrigeren Renditen auf US-Staatsanleihen und den stagnierenden Aktienrisikoprämien. Hinzu kommt, dass die Eigenkapitalrendite in den USA seit nahezu zwei Jahrzehnten konsequent höher liegt als in der Eurozone. In der Folge entwickelten sich die USA zur präferierten Anlageregion. 

Der Analyse zufolge hat die geldpolitische Lockerung durch die niedrigeren Credit Spreads zwar die Anleihemärkte der Eurozone belebt, doch nicht zu einem Rückgang der Aktienrisikoprämien geführt.

Der Risikoaufschlag auf Aktien der Eurozone liegt immer noch bei 6,5 Prozent, dem höchsten Stand seit der globalen Finanzkrise in 2009 bzw. der Eurozonenkrise in 2011.

Dazu Patrick Moonen, Strategist Multi-Asset bei NN Investment Partners: „Die Gründe für das mangelnde Interesse an Aktien der Eurozone sind vielfältig: Schwächen im institutionellen Rahmen, ein angeschlagener Bankensektor, politische Ungewissheit und Brexit. Hinzu kommt, dass das Gewinnwachstum in der Eurozone – außer im vergangenen Jahr – dem der USA stets hinterherhinkte.“

„Könnte es zu einer Trendwende in der Eurozone kommen? Das hängt vor allem von folgenden Faktoren ab: Erstens die Zunahme der nominalen Wirtschaftsleistung, sodass Unternehmen ihre Gewinnspannen und Eigenkapitalrenditen steigern können. Eine stärkere Abstimmung von Steuer- und Geldpolitik, u. a. im Infrastrukturbereich, wäre sicherlich hilfreich. Im kommenden Jahr stehen Wahlen in Frankreich, Deutschland und den Niederlanden an. Nach dem Brexit-Votum hat der politische Wille zur Bekämpfung anti-europäischen Populismus möglicherweise zugenommen.“

„Zweitens könnten steigende Löhne – und dahin geht der Trend am Arbeitsmarkt – die US-Gewinnspannen unter Druck setzen.“ 

„Und schließlich könnte eine Zinsanhebung in den USA die Risikoprämien noch oben drücken bzw. die Nettoergebnismarge unter Druck bringen. Bis sich diese Faktoren bemerkbar machen, könnte allerdings noch einige Zeit vergehen.“

Zinserhöhungsgespräche reichen für nachhaltige Stärkung des USD nicht aus

Von John J. Hardy, Head of FX Strategy bei der Saxo Bank:

Der US-Dollar ging nach der Ansprache der US-Notenbankpräsidentin Yellen bei einer Fed-Konferenz in Jackson Hole (Wyoming, USA) in Habachtstellung und hat sich zum Ende der letzten Handelswoche kräftig erholt. Die Bewegung am Markt war dabei deutlich bemerkenswerter als alles, was Yellen in ihrer Rede erwähnte. Überraschenderweise machte Yellen sich zu Beginn ihrer Ansprache die Mühe, die aktuelle US-amerikanische Wirtschaftssituation und die Wahrscheinlichkeit weiterer Zinserhöhungen anzusprechen, trotz der Erwartung, dass ihre Rede mit dem Titel „Entwurf belastbarer finanzpolitischer Rahmenwerke für die Zukunft“ sich lediglich mit der längerfristigen Finanzpolitikhaltung der Fed auseinandersetzen würde. Aber als die Rede über den Draht lief, erstarkte der US-Dollar zunächst aufgrund der aggressiv klingenden Schlagzeilen, wurde dann jedoch wieder schwächer, nachdem ihre Kommentare weniger ostentativ waren, als die Schlagzeilen erwarten ließen, und keine grundlegenden Schlüsse aus der Diskussion um die längerfristige Politik gezogen werden konnten. Später zog der USD dann jedoch wieder deutlich an, und sein Schlusskurs für den Tag und die Woche lag auf dem höchsten Niveau seit nahezu zwei Wochen. Diese Bewegung wurde größtenteils Stanley Fischer zugeschrieben, dem stellvertretenden Vorsitzenden der US-Notenbank, der in einem Gespräch am Freitag andeutete, dass Yellens Bemerkungen auf nicht weniger als zwei Zinserhöhungen in diesem Jahr schließen lassen würden, wenn die Konjunkturdaten in den USA ausreichend stark seien.

Aber wenn die Stärke des USD ausschließlich auf den Gesprächen über kurzfristige Zinserhöhungen beruht, ist damit zu rechnen, dass diese Stärke binnen kurzem im Sande verlaufen wird. Im Großteil von Yellens Rede wiederholte sie letzten Endes nur zahlreiche Kommentare aus den letzten Äußerungen ihrer Kollegen bei der Fed. Yellen unterstrich insbesondere, dass mehrere Faktoren den sogenannten neutralen Zinssatz für die Geldpolitik der Fed nahe an null gebracht haben, was darauf hindeutet, dass der Spitzenzinssatz in diesem Zyklus deutlich niedriger liegen könnte als in früheren Spitzenzyklen. Jedwede Aggressivität seitens der Fed ist daher zwangsläufig nur kurzfristig, da die Fed nur eine geringe Gefahr einer Konjunkturüberhitzung oder unangenehmer Inflationsschübe sieht. Und hier liegt die Ironie: Die eigene Politikgestaltung der Fed verstärkt den Gegenwind für das Wirtschaftswachstum, insbesondere niedrige Produktivität. Bei niedrigen Zinssätzen und Nullzinssätzen können Forderungsausfälle nicht ausgeglichen werden, und unproduktive Akteure werden in den Bankrott gedrängt, wo sie auch hingehören. Ermüdend kam hinzu, dass Yellen die Meinung vertrat, dass zukunftsgerichtete Hinweise und quantitative Lockerung – ggf. mit erweitertem Wertpapierkaufmandat – die besten Gegenmittel für künftige wirtschaftliche Verlangsamungen seien. Diese Rede in Jackson Hole bot der Fed eine fantastische Gelegenheit, ihr Politikversagen einzugestehen, doch Yellen versagte nahezu auf ganzer Linie; im Gegenteil, sie spielte den vermutlich wichtigsten finanzpolitischen Faktor in der gegenwärtigen Lage herunter: die steuerlichen Anreize.

Aufgrund dieser kurzfristigen Fed-Aggressivität wurden am Markt erste USD-Ankäufe und erste Verkäufe von Risikoanlagen verzeichnet, doch diese Bewegung dürfte innerhalb einer Woche wieder abflauen, wenn der US-Dollar zum Ende der Woche schwächer ist, spätestens jedoch innerhalb eines Monats, selbst wenn der USD seine derzeitige Stärke behält. Aber vielleicht ist die Reaktion auf Yellen doch ganz anders gelagert und nur hinter der nutzlosen Fixierung auf die Frage versteckt, ob und wann zwei Fed-Zinserhöhungen eintreten. Die Aufwärtsbewegung der US-amerikanischen Währung und die Abwärtsbewegung bei Risikoanlagen könnten stattdessen in der Erschöpfung des langdauernden ertragsfixierten Handels begründet sein, dieses Handels, der die Märkte seit der beängstigenden Marktkrise Anfang des Jahres beherrscht hat, bei dem der Zentralbankaktivismus der EZB, der BoJ und der BoE/Brexit die 10-Jahres-Renditen in Deutschland auf -7 Basispunkte gestürzt hat und der zahllose verzweifelte Renditesucher in die Arme von Aktien getrieben hat, was wiederum den US-Aktienindizes ein Allzeithoch beschert hat. Wenn dieses Szenario Wirklichkeit wird, dürften wir eine langwierige Talfahrt an den Anlagemärkten und einen steilen, nachhaltigen Anstieg des USD von dieser Stelle an zu erwarten haben, insbesondere im Vergleich zu den risikoreichsten Währungen in Wachstums- und Industriemärkten. In anderen Worten: Die Reaktion könnte darauf hinweisen, dass die Zentralbanken auch noch ihr letztes bisschen Glück einbüßen werden.

Zwei Monate nach Brexit-Referendum: Welche Anlagen sollten jetzt in ein Multi-Asset-Portfolio?

von Nick Peters, Multi-Asset-Fondsmanager bei Fidelity International:

„Auf der Währungsseite hat das britische Pfund naturgemäß stark unter dem Brexit-Referendum gelitten. Als in der Nacht des Referendums die Hoffnungen auf ein Verbleib-Votum stiegen, bewegte sich das Pfund Sterling noch einmal auf 1,50 gegenüber dem US-Dollar. Aber seitdem ist es um rund 15 Prozent gefallen. Der insgesamt schwächere Ausblick für die britische Wirtschaft, die lockere Geldpolitik und das Leistungsbilanz- und Haushaltdefizit des Vereinigten Königreichs dürften dazu beitragen, das Pfund weiter zu schwächen.

In den beiden Multi-Asset-Fonds Fidelity Vermögensverwaltung defensiv und moderat gehe ich deshalb long auf den FTSE 100 und short auf den FTSE 250. Diese Positionen sollten vom Ergebnis des Referendums profitieren, da ein schwächeres Pfund den Wert der Gewinne der FTSE-100-Unternehmen im Ausland in die Höhe treiben dürfte – sie machen immerhin gut 75 Prozent der Gewinne des Index aus. Der FTSE 250 hat dagegen ein höheres Exposure in das Vereinigte Königreich und dürfte eher nachgeben, da die britische Wirtschaft in Folge des Brexit-Votums geschwächt ist und Investitionen nachlassen. Wir beobachten bereits jetzt, dass Investitionen in das Vereinigte Königreich zurückgestellt werden, und der FTSE scheint historisch gesehen teuer bewertet.

Rohstoffe haben sich in Folge des Brexit-Referendums weder in die eine noch in die andere Richtung besonders stark entwickelt. Sie haben sich seitwärts bewegt, obwohl sie Stand heute immer noch eine der Anlageklassen mit der besten Wertentwicklung seit Jahresbeginn sind. Zuletzt habe ich in meinen beiden Multi-Asset-Porfolios Rohstoffe beigemischt, um vom schwächeren Ölpreis zu profitieren.

Ich gehe davon aus, dass sich der Brexit mittelfristig stärker auf die Finanzmärkte und die Anlagepolitik auswirken wird. Was wir momentan sehen, ist nur die Ruhe vor dem Sturm. Sowohl das Vereinigte Königreich als auch die Europäische Union sind nun dabei, ihre Verhandlungspositionen auszuarbeiten. Auch das Timing der Verhandlungen spielt eine kritische Rolle – weder die französische noch die deutsche Regierung werden das Thema Brexit in ihren Wahlkämpfen 2017 aufnehmen wollen. Die Verhandlungen werden mindestens zwei Jahre dauern, und der Prozess wird nicht reibungslos verlaufen – auch wenn das Ergebnis am Ende für beide Seiten akzeptabel ausfallen dürfte. Allerdings gehe ich davon aus, dass gerade die Rhetorik der Verhandlungen in den kommenden beiden Jahren Ängste der Märkte in Bezug auf die europäische Integration schüren dürfte.“

Jackson Hole stützt Rohstoffsektor

„Der Rohstoffsektor beendete die vergangene Woche leicht im Minus, bevor sich alle Augen auf die Rede der Fed-Chefin Janet Yellen auf dem alljährlichen Zentralbanker-Symposium in Jackson Hole richteten“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. In der Vergangenheit sei das Treffen von der Fed genutzt worden, um weitreichende Maßnahmen zu verkünden. „Im Anschluss an Janet Yellens Rede reagierten die Märkte zunächst negativ, drehten jedoch kurze Zeit später wieder, da sich kein unmittelbarer zinspolitischer Strategiewechsel oder neue Maßnahmen der Notenbank abzeichneten“, sagt Hansen. Wenngleich die Fed-Chefin verdeutlichte, dass US-Inflations- und Beschäftigungsdaten eher für eine Zinserhöhung sprechen würden, stünden dem langfristige Signale entgegen. Insofern sei die Fähigkeit einer Zinsprognose durch die Fed begrenzt. „Die Märkte reagierten daraufhin mit Kursgewinnen bei Edelmetallen und Edelmetallaktien. Der US-Dollar blieb beinahe unverändert“, sagt Hansen.

„Insgesamt bewegte sich Gold in der vergangenen Woche seitwärts - Silber und Platin wurden im Vorfeld von Yellens Rede allerdings in Mitleidenschaft gezogen. Seit einigen Wochen wird immer offensichtlicher, dass dem Edelmetallmarkt die Luft ausgeht“, sagt Hansen. Dennoch hielten sich die Einbußen beim gelben Metall in Grenzen. Wie auch bei der letzten Preiskorrektur im Mai seien Hedgefonds über mehrere Wochen als Netto-Verkäufer aktiv gewesen. „ETF-Anleger nutzten allerdings die Schwächephase und griffen zu“, sagt Hansen. Nach der Post-Brexit-Schwäche konnte sich Gold in einer relativ engen Handelsspanne um die Marke von 1.340 US-Dollar pro Feinunze festsetzen. „Während die Unterstützung der Fundamentaldaten in Form global niedriger Leitzinsen weiter bestehen bleibt, suchen die Märkte zusehends nach Bestätigung, dass die diesjährige Goldrallye weiter anhält“, sagt Hansen.

„Nach einer zuletzt turbulenten Zeit erlebte Öl eine ruhige Woche. Die Preise fielen infolge von Leerverkäufen zunächst um 20 Prozent, bevor sie im Anschluss umso schneller wieder um 24 Prozent gestiegen sind – dieses Mal aufgrund von noch aggressiveren Zukäufen“, sagt Hansen. Unterdessen habe die Rückkehr der Ölbenchmarke Brent auf die Marke von 50 USD pro Barrel zusätzliches Hedging von Öl- bzw. Schieferölproduzenten ausgelöst. „Hinzu kommt die in den letzten drei Monaten gewachsene Zahl an aktiven US-Bohrinseln und die anhaltende Überversorgung. All dies wird das Aufwärtspotential von Öl in den kommenden Monaten auf einen niedrigen Bereich von 50 USD pro Barrel begrenzen“, sagt Hansen abschließend.

Den vollständigen Rohstoffkommentar auf Englisch mit Grafiken finden Sie links.

Misplaced hopes creates opportunity

Oil prices have rebounded recently over speculation of an output freeze by major producers. Market hopes appear misplaced and near term disappointment will likely lead to a correction in the coming month. This presents a tactical opportunity to short the CAD and NOK, which currently sit at multi month highs against major currency counterparts, says ETF Securities in their weekly FX trade idea.

Joint production limit unlikely

After suffering a two month 20% decline, oil prices have managed to stage a strong recovery in August, with the price of Brent oil returning to the $50/bbl level last witnessed in June (see Figure 1, charts attached in the PDF on the left). The rebound has largely been driven by speculation, with participants hoping that a meeting next month between OPEC and non-OPEC ministers will result in a coordinated response to support the oil market. The rally has benefitted currencies of key oil exporting nations, like the CAD and NOK, which have strengthened in recent weeks to multi-month highs. In our view, the aforementioned meeting will likely echo the failures of OPEC gatherings earlier in the year, creating potential for oil prices to retrace recent gains. This creates a tactical opportunity for investors over the next month to establish short positions in the CAD and NOK against the EUR and USD, particularly as these currency pairs trade near recent lows.

The heavily anticipated meeting on September 22-26 in Algeria has gained increasing focus as key figures from Saudi Arabia and Russia have voiced a willingness to take coordinated action to support oil market stability. The key obstacle to securing a deal in the past has been Iran, which has taken aggressive steps to ramp up production since sanctions were lifted in January to regain lost market share. We still see Iran being a barrier to negotiations next month, despite it recently confirming its attendance at the September meeting. Therefore, while we remain structurally bullish on oil in the longer run, we doubt equilibrium will be achieved in the oil market through an OPEC led supply response. The failure of talks will likely be a strong catalyst in the near term for a downward movement in price of oil.

Central banks to remain on the sideline

As a result of supportive fiscal measures outlined in recent government budgets, both the Norges Bank and the Bank of Canada (BoC) are unlikely to implement further monetary easing at upcoming meetings in September. Fiscal measures have been aimed at supporting growth and employment as both countries transition away from oil related activity, meaning that oil prices will likely be the key driver behind currency movements in the near term.

Support levels present entry points

Weakness in the CAD and NOK will most likely be reflected against the EUR and USD. The EUR/NOK and USD/NOK pairs both remain in close proximity to multi-month lows reached in early August when oil prices peaked, and therefore present attractive entry points to establish short NOK positions (long the pairs). Meanwhile, CAD crosses are trading at their 100 daily moving averages (DMA) of 1.451 and 1.292 for the EUR/CAD and USD/CAD respectively, levels which should emerge as points of support and see the pairs climb (CAD weakening).

Peru – breit diversifiziert und mit Wachstumspotenzial

Perus droht die Abstufung von einem „Emerging“ zum „Frontier Market“ durch den Indexanbieter MSCI. Das lateinamerikanische Land steht aktuell auf der „Watchlist“, denn lediglich drei peruanische Aktien erfüllen die Liquiditäts-Voraussetzungen für den MSCI Emerging Market Index – was gerade einmal der absoluten Mindestanforderung dieses Indizes entspricht. Oliver Bell, leitender Portfolio Manager und Vorsitzender des Advisory Committee für die Frontier Markets Equity Strategy bei T. Rowe Price, hat Peru besucht, und sich dabei mit verschiedenen Vertretern aus der Wirtschaft getroffen und sich einen persönlichen Einblick der wirtschaftlichen und politischen Lage verschafft.

Abhängig vom Rohstoff, aber breit diversifiziert

Perus Wirtschaft ist aufgrund seiner einzigartigen geographischen Lage traditionell breit aufgestellt. „Auch wenn Peru, wie die meisten lateinamerikanischen Länder, abhängig von seinen Rohstoffexporten ist: Das Spektrum an Bodenschätzen ist breit, was zu einer höheren Balance in der Wirtschaft beiträgt“, so Bell. Im Süden am pazifischen Ozean boomt die Fischerei. Und das Landesinnere ist reich an Rohstoffen wie Kupfer, Gold, Silber, Eisenerz, Erdöl, Holz und Kohle. Da Kupfer Perus wichtigstes Exportgut sei, hat sich Bell mit großen Kupferproduzenten getroffen. „Wir haben uns mit einem der größten Kupferproduzenten des Landes zusammengesetzt und dabei erfahren, dass das Unternehmen einen beachtlichen Start in das Jahr 2016 hingelegt hat. Dabei spielte vor allem das Thema Expansion eine Rolle. Die Kapazität am unteren Ende der Kostenkurve wurde angezogen.

Der Einzelhandel profitiert von wachsender Mittelklasse

Bis vor kurzem galt Perus Einzelhandel als der am wenigsten ausgereifte in Lateinamerika. „Der Grad der Marktdurchdringung ist zwar noch immer gering, allerdings nimmt das Wachstum an Fahrt auf“, erklärt Bell. „Der Sektor profitiert von Kapitalzuflüssen durch Auslandsinvestitionen – vor allem durch internationale Bekleidungshersteller.“ Vor dem Hintergrund von steigenden Löhnen und einer zunehmend konsumfreudigen Mittelschicht geht der Experte davon aus, dass das Wachstum in diesem Sektor nachhaltig hoch bleiben dürfte. 

Hoher Kreditwachstum am Bankensektor

Bell äußert seine Besorgnis über die bestehende Währungsinkongruenz im peruanischen Bankensektor. „Es gab einen starken Run auf den US-Dollar. Das Kredit-Einlagen-Verhältnis liegt in der Lokalwährung bei fast 150 Prozent“, berichtet Bell. Allerdings habe ihn zuletzt ein Treffen mit Repräsentanten der peruanischen Zentralbank etwas beruhigt. Es hätte sich dabei um einen isolierten Einzelfall gehandelt, bei dem lokale Institutionen Sorge um eine Abwertung des peruanischen Sol gehabt hätten. Die Zentralbank hätte dieses Risiko abgeschwächt, indem sie Banken kurzfristig Repo-Geschäfte anbot, um diese Lücke zu schließen. Abgesehen von diesem Risiko sei Perus Bankensektor aber einer der strukturell attraktivsten in der Region und, ähnlich wie der Einzelhandel, bislang kaum durchdrungen. „Wir sehen großes Potenzial für Wachstum am Kreditmarkt“, so Bell. Das gelte insbesondere für Perus größten Finanzdienstleister, der mehr als ein Drittel des Marktes ausmache. Die breit diversifizierte Gruppe, zu der auch das zweitgrößte Versicherungsunternehmen des Landes zählt, operiere mit einer soliden Kapitalbasis. „Zudem konnte die Bank zuletzt erfolgreich ihr Kreditportfolio und ihre Einlagen steigern“, so Bell.

Luxusgüterindustrie: Der Wendepunkt könnte erreicht sein

Für die Hersteller von Luxusgütern wendet sich langsam das Blatt: Nach schweren Jahren können sie wieder moderate Wachstumsraten vorweisen. Scilla Huang Sun, Managerin des JB Luxury Brands Fund, kommentiert den möglichen Turnaround des Luxusgütersektors.

„Für Investoren sind die verbesserten Gewinnzahlen der globalen Luxusgüterkonzerne im zweiten Quartal eine große Erleichterung. Auch wenn die Quartalszahlen einiger Unternehmen noch ausstehen, sind die bisher veröffentlichen Zahlen besser als erwartet – gerade angesichts der geopolitischen Turbulenzen und gesamtwirtschaftlichen Herausforderungen“, sagt Scilla Huang Sun. Ein Grund dafür, dass die aktuellen Ergebnisse überraschen, seien die vor der Berichtssaison sehr pessimistischen Einschätzungen vieler Analysten gewesen. Bei den Experten seien deshalb vor allem die starken Ergebnisse der Branchengrößen, wie etwa von LVMH (Mutterkonzern der Marke Louis Vuitton) und Kering (Besitzer von Gucci), gut angekommen.

Im abgelaufenen Quartal erzielten besonders Sportartikelproduzenten, Kosmetikfirmen und Hersteller hochwertiger Lederprodukte gute Resultate. Höherwertige Luxusartikel wie Uhren und Schmuck hatten hingegen nach wie vor einen schweren Stand. „Da das Wachstum selbst im besten Fall moderat ausfallen wird, kommt es für Unternehmen in der Luxusgüterindustrie vor allem darauf an, die Kosten unter Kontrolle zu halten. Ferragamo und Hugo Boss sind in diesem Bereich recht erfolgreich“, so Huang Sun.

Geopolitische Entwicklungen bergen kurzfristige Risiken

Der Verkauf von Luxusgütern wuchs im zweiten Quartal weiterhin im mittleren einstelligen Bereich. „Wir gehen davon aus, dass das organische Wachstum der Unternehmen, in die wir investiert sind, im Jahr 2016 bei rund fünf Prozent liegen wird. Aus der Vergangenheit wissen wir, dass widrige Ereignisse wie Terrorattacken oder politische Themen wie die US-Präsidentschaftswahlen meist nur einen kurzfristigen Effekt auf die Verkaufszahlen von Luxusprodukten haben“, so Huang Sun.

Auch die Tatsache, dass einige Top-Marken ihr Image wieder neu beleben konnten, findet die Expertin ermutigend. Insbesondere Louis Vuitton und Gucci, die in den letzten Jahren etwas an Glanz eingebüßt hatten, haben viel Arbeit in die Revitalisierung der Markenidentität gesteckt und dies zahle sich nun anscheinend aus. Gerade europäische Kunden hätten neue Produkte nachgefragt und so zu den unerwartet guten Ergebnissen beigetragen. Gucci habe beispielsweise seine Verkaufszahlen in Westeuropa seit Jahresbeginn um beachtliche 20 Prozent gesteigert – obwohl Touristen aus Übersee, die auf Reisen oftmals Luxusgüter erstehen, aufgrund von Sicherheitsbedenken vermehrt ferngeblieben seien. 

Geschäft mit Luxusuhren lahmt, Onlinehandel im Aufwind

„Das Sorgenkind der Luxusbranche bleiben Uhren. In der Schweiz und Frankreich, zwei wichtigen Märkten, bleiben die Touristen aus. Auch in Hong Kong sind die Absatzzahlen immer noch schwach und es gibt keine Anzeichen für eine Verbesserung. Allerdings dürfte es nur eine Frage der Zeit sein bis es auch hier eine positive Wende gibt, denn die Verkäufe sind bereits im zweiten Jahr rückläufig“, erklärt Huang Sun. So erwarte beispielsweise die Swatch Gruppe eine bessere zweite Jahreshälfte.

Die Digitalisierung hat das Shopping-Verhalten nachhaltig verändert. Der Expertin zufolge gilt das in besonderem Maße für die Luxusgüterbranche, in der die Markenidentität eine zentrale Rolle spiele. Gerade die sogenannten Millenials, also jüngere Menschen zwischen 18 und 35 Jahren, würden bei Kaufentscheidungen eher durch Empfehlungen ihres sozialen Umfelds beeinflusst als durch klassische Werbung: „Unserer Ansicht nach werden Luxusunternehmen weniger für neue Filialen und Werbung ausgeben, dafür aber verstärkt ins E-Commerce und Marketing über soziale Medien investieren.“ Das schlage sich schon heute in den Unternehmensausgaben nieder.

Das relativ schlechte Sentiment sei bei den gegenwärtigen Bewertungen am Markt bereits deutlich eingepreist. “Die Nachfrage nach Luxusgütern dürfte weiter steigen, auch weil die wachsende Mittelklasse in den Schwellenländern ihre Konsumbedürfnisse befriedigen will. Die Unternehmen in diesem Sektor haben ihre Hausaufgaben gemacht. Bessere Umsatzzahlen sollten auch dazu führen, dass die Gewinne überdurchschnittlich steigen“, sagt Scilla Huang Sun.

Goldene Zeiten oder hat das Edelmetall seinen Zenit schon überschritten?

Nick Peters, Multi-Asset-Fondsmanager bei Fidelity International:

„Gold hat in diesem Jahr viel Aufmerksamkeit auf sich gezogen. Das verwundert nicht, ist sein Preis doch seit Jahresbeginn um rund 25 Prozent gestiegen und hat damit viele große Anlageklassen hinter sich gelassen. Andererseits ist es von seinem Höchststand im August 2011 noch weit entfernt. Es stellt sich daher die Frage, ob sich der Höhenflug von Gold fortsetzt oder ob der Preisanstieg in diesem Jahr nur ein kurzes Intermezzo war.

Viele Anleger haben in diesem Jahr Gold hinzugekauft. Ein Grund waren unter anderem die Sorge um das globale Wirtschaftswachstum, vor allem die zu Jahresbeginn um sich greifende Furcht vor einer Abkühlung in China. Wie ein Seismograf spiegelt der Goldpreis diese Ängste wider: In der zweiten Januarhälfte schnellte er kräftig nach oben, als die Panik an den Märkten ihren Höhepunkt erreichte. Zudem verlor mit der Rückkehr der US-Notenbank Fed zu einer expansiveren Geldpolitik Anfang des Jahres der Dollar-Höhenflug, von dem üblicherweise Gegenwind für den Goldpreis ausgeht, an Fahrt. Und da die Zinsen noch länger niedrig bleiben dürften, rückt einer der traditionellen Nachteile von Gold, nämlich dass es keine Rendite abwirft, in den Hintergrund.

Trotz des starken Preisanstiegs in diesem Jahr sollten Anleger meines Erachtens nach wie vor eine weitere Allokation in Gold in Betracht ziehen. In volatilen Marktphasen kann Gold ein sicherer Hafen sein und ein starkes Gegengewicht zu Aktien darstellen. Das ist aktuell insofern relevant, da die Kurse an vielen Aktienmärkten mittlerweile teuer erscheinen. In den vergangenen Monaten wurden sie vor allem von der Erwartung weiterhin sehr niedriger Leitzinsen getrieben und weniger von besseren Wirtschaftsdaten. Solche Stimmungsrallys können zwar eine ganze Weile laufen, aber Aktien sind inzwischen recht anfällig für Veränderungen der Marktstimmung. Eine Wiederholung der Berg- und Talfahrt vom Jahresanfang ist daher durchaus denkbar. Zudem kann Gold auch vor Geldentwertung schützen, sollte sich die Inflation beschleunigen.

Den richtigen Zeitpunkt für den Einstieg in Gold zu bestimmen, ist nicht einfach, denn der Goldpreis reagiert empfindlicher auf Stimmungen als auf Fundamentaldaten wie z.B. das Verhältnis von Angebot und Nachfrage. Dennoch könnte es für Anleger jetzt sinnvoll sein, ihre strukturelle Anlage in Gold aufzustocken, um ihr Portfolio gegen volatile Märkte zu wappnen. Solche aus strukturellen Gründen aufgebaute Positionen werden in der Regel nicht schnell wieder aufgelöst – womit sie den Goldpreis belasten würden.

In meinen beiden Multi-Asset-Fonds Fidelity Vermögensverwaltung defensiv und moderat habe ich kürzlich Gold beigemischt. Die Position stellt meines Erachtens ein gutes Gegengewicht zu Aktien dar. Zudem eröffnet sie das Potenzial für Kapitalwachstum in einem nach wie vor unsicheren Anlageumfeld.“

Wird Janet Yellen die Fed degradieren?

von John J. Hardy, Head of FX Strategy bei der Saxo Bank.

Die lang anhaltende Besessenheit der Medien mit der Wahrscheinlichkeit und dem Zeitpunkt der nächsten Zinserhöhung der US-Notenbank hat sich schon längst abgenutzt. Die neue Frage lautet: Wird die Fed in den nächsten 12 – 18 Monaten eine Zinserhöhung starten – oder vielleicht gar nicht? Und nachdem irrelevante 25 Basispunkte die einzige Unsicherheit in der Fed-Richtlinie für den relevanten Horizont der Markterwartungen bilden, haben die Bewegungen am Währungsmarkt weiterhin an Schwung verloren. Nur das Brexit-Votum und die daraus folgende Schwäche des Pfund Sterling wahren  einen gewissen Pulsschlag der Wechselkurse.

Diesen Freitag wird die Fed-Chefin Janet Yellen beim hochkarätigen jährlichen Jackson-Hole-Symposium sprechen. Das ist eine seltene Gelegenheit, die Ansichten der weltweit bedeutendsten Zentralbankerin zu ihren Beobachtungen über das große Ganze der Währungspolitik zu hören und dem kurzfristigen Schwerpunkt auf das Wann und Ob der nächsten Fed-Erhöhung auszuweichen. Die große Erwartungshaltung an diese Rede wird noch weiter verstärkt: zum Einen wegen der klaren Uneinigkeit unter den Fed-Angehörigen, ob eine weitere Zinserhöhung nötig wäre, zum Anderen angesichts neuer Hinweise, dass einige Fed-Offizielle das aktuelle währungspolitische Instrumentarium als nicht ausreichend für die langfristigen Belastungen der US-Wirtschaft erachten.

Der Fed-Präsident John Williams aus San Francisco – ein wichtiger Mitarbeiter unter Yellens Präsidentschaft in der Fed in San Francisco – hat einen Artikel veröffentlicht, dass der natürliche Zinssatz derzeit deutlich niedriger als in der Vergangenheit liege. DIes erhöhe wiederum die Gefahr, dass der geldpolitische Zinssatz bei oder unter Null schwanke und auch eventuelle Rezessionen länger oder schlimmer würden, da die Finanzpolitik sich nicht mehr so stark wie bisher durchsetzen könne. Als Gegenmaßnahme fordert Williams in seinem Artikel bestimmte finanzpolitische und andere politische Maßnahmen (z. B. nominelles BIP als Ziel – im Grunde genommen den Weg zurück zum nominellen BIP oder gar zu einem Realwachstum per Gelddrucken).

Stanley Fischer, stellvertretender Vorsitzender der Fed, schlug mit einer Rede an diesem Wochenende in dieselbe Kerbe, die er mit der Frage abschloss, ob die Finanzpolitik das richtige Mittel sei, um die US-Wirtschaft von ihren langfristigeren Herausforderungen zu befreien, beispielsweise vom immer langsameren Produktivitätswachstum. Hierbei nannte er „effektive finanzpolitische und regulatorische Maßnahmen“ als alternative, produktivere Möglichkeit.

Aus diesen Facetten entsteht ein verlockendes Bild, insbesondere angesichts der Tatsache, dass Fischer als einflussreiche Persönlichkeit bei der Fed gilt und Williams noch aus Yellens Zeit bei der Fed in San Francisco mit ihr verbunden ist. Als wäre die Angelegenheit nicht schon verwirrend genug, stellten kürzlich auch noch William Dudley, der einflussreiche Präsident der Fed in New York, und selbst Williams von der Fed in San Francisco kämpferisch den Bedarf an weiteren Zinserhöhungen in den Raum.

Aber wird Yellen diesen Freitag überhaupt Stellung nehmen? Seit ihrer Übernahme des Fed-Ruders Anfang 2014 hat sie sich äußerst zurückhaltend gegeben. Und würde ein Umschwung der Fed bei der langfristigen Politik im Markt eher als gemäßigt oder als kämpferisch angesehen werden?  Einerseits: Die Anerkennung, dass sich die Fed in einer neuen Welt mit beeinträchtigtem Wachstum bewegt, würde darauf hindeuten, dass die Fed keine großen und/oder häufigen Zinserhöhungen plant, da die Inflation ihrer Meinung nach erst dann wieder eintritt, wenn die Finanzanreize und Strukturreformen ihre volle Kraft entwickelt haben; diese Einstellung wäre also gemäßigt. Auch die Reaktion des Marktes auf eingehende Daten würde dabei zum Teil eliminiert.

Andererseits: Jede Erwähnung einer kurzfristigen Zinserhöhung ist kämpferisch, da der Markt eine mehr als einmalige Zinserhöhung in den kommenden 12 Monaten als äußerst unwahrscheinlich ansieht. Könnte die Fed stattdessen zwei Zinserhöhungen kurz nacheinander vornehmen und dann den „Schwarzen Peter“ im kommenden Jahr an den neuen Kongress und den neuen Präsidenten weitergeben?

Im Grunde könnte die Fed unter Yellen ihre eigene Degradierung aussprechen, nachdem Greenspan und Bernanke sich seit mehr als 25 Jahren ganz im Sinne von „Masters of the Universe“ als Herrscher des Universums aufgespielt hatten – also ihre Unfähigkeit gestehen, langfristig das Richtige für die Wirtschaft zu leisten. Wenn die Fed genug davon hat, in eine finanzpolitische Ecke gedrängt zu werden, und diese längerfristige Kehrtwende in der Finanzpolitik tatsächlich umsetzt, steht äußerst viel auf dem Spiel.

Die wirklich interessanten Aussagen an diesem Freitag werden wohl zwangsläufig in vorsichtige Formulierungen verpackt oder nur ganz am Rande gestreift werden. Aber wenn eine handfeste Botschaft ausgesprochen wird, egal wie direkt oder indirekt, könnte sich diese Botschaft an einem Markt, der verzweifelt auf neue Entwicklungen hofft, ziemlich drastisch auswirken.

Polarisierter Markt im Vorfeld der Jackson-Hole-Konferenz, wobei die Anleger den US-Dollar und Gold optimistisch einschätzen

Letzte Woche verzeichneten Long-Gold-ETPs die fünfte Woche in Folge Mittelzuflüsse, da der Markt noch immer keine hohe Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung der Fed im September einpreist. Gewinnmitnahmen beendeten eine 7-wöchige Phase mit positiven Kapitalströmen in Rohöl-ETPs, die vergangene Woche einen Abfluss von 82 Mio. USD verbuchten. Die Anleger verstärken ihre Long-USD-Engagements im Vorfeld der Jackson-Hole-Konferenz, wobei der Euro allgemein pessimistisch beurteilt wird. Industriemetall-ETPs konnten in sechs der vergangenen sieben Wochen einen Mittelzufluss vorweisen. Den vollständigen wöchentlichen Rohstoffüberblick von ETF Securities finden Sie links mit Charts als PDF.

In Gold-ETPs (A0LP78) flossen in den letzten fünf Wochen Gelder in Höhe von 644 Mio. USD. Nach Meinung der Anleger sprach das vergangene Woche veröffentlichte Protokoll zur Sitzung der US Federal Reserve eine vergleichsweise expansive Sprache, was positiv für den Goldpreis zu werten ist. Allerdings dämpfte der stellvertretende Fed-Vorsitzende Fischer die Stimmung etwas, indem er erklärte, die Fed stehe kurz vor den Zielen, die durch ihr Mandat gesetzt werden. Solange hinsichtlich des weiteren geldpolitischen Kurses in den USA Unsicherheit besteht, dürfte Gold (A0N62G) weiter zu den favorisierten Anlagen gehören. „Die Stimmung ist nach wie vor optimistisch. Die CFTC-Futures-Daten haben sich zwar in den letzten Wochen etwas abgeschwächt. Die Netto-Goldpositionen bewegen sich aber nach wie vor in der Nähe eines Allzeithochs“, meint Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. Was den übrigen Edelmetallsektor (A0N62H) angeht, so haben die Anleger in den 17 Monaten seit März 2015 die Platin-Positionen  am stärksten gekürzt, wenngleich in den letzten Wochen starke Zugewinne verzeichnet wurden.

Nach 7 Wochen keine positiven Kapitalströme in Rohöl-ETPs (A1N49P) mehr, da Gewinnmitnahmen Abflüsse von 82 Mio. USD verursachten. Die Ölpreise bewegen sich wieder in Bullenmarkt-Terrain, nachdem sie seit den jüngsten Tiefs im Bereich von 40 USD je Barrel wieder um über 20% angezogen haben. „Der Brent-Preis hat die Marke von 50 USD je Barrel überschritten, seit über eine mögliche Produktionsvereinbarung innerhalb der OPEC berichtet wurde und die Produktion in Nigeria infolge von extremistischen Anschlägen auf seine Pipelines zurückgegangen ist. Wir rechnen mit weiteren Gewinnmitnahmen, wenn sich die Preise stärker dem oberen Ende der jüngsten Spanne von 40-55 USD je Barrel annähern“, meint Herr Hein. Einem Bericht der US-Energieinformationsbehörde zufolge sind die kommerziellen Rohölvorräte in den USA letzte Woche erstmals seit einem Monat gesunken, was den Preis für Rohöl der Marke WTI (A0KRJX) in die Höhe getrieben hat.

Industriemetall-ETPs (A0SVX7) verbuchten in sechs der letzten sieben Wochen Mittelzuflüsse. Der Kapitalzustrom während der Woche belief sich auf 5,6 Mio. USD, was vor allem auf die stärksten Zuflüsse in breit aufgestellte ETPs seit September 2015 (7,7 Mio. USD) zurückging. Daten des World Bureau of Metals Statistics zufolge lag in der ersten Jahreshälfte 2016 bei allen Industriemetallen ein Defizit vor. „Als Folge scheinen die Anleger nicht die Gewinner auszuwählen, sondern vielmehr diversifizierte Engagements innerhalb des Sektors anzustreben“, so Herr Hein.

Anleger gehen im Vorfeld der Jackson-Hole-Konferenz Long-USD-Positionen ein, mit dem höchsten Mittelzufluss seit drei Wochen. Da innerhalb des Offenmarktausschusses (FOMC) offenbar Uneinigkeit in Bezug auf eine Zinserhöhung auf der Fed-Sitzung im September herrscht, blicken die Anleger mit großem Interesse auf das diese Woche stattfindende Zentralbanker-Meeting in Jackson Hole. Die Märkte erscheinen recht selbstgefällig und preisen lediglich eine Wahrscheinlichkeit von 20% für eine Straffung ein. Die Fed-Vorsitzende Yellen wird zwar vermutlich darauf verweisen, dass die Geldpolitik langsam und allmählich gestrafft werden muss. Eine etwaige „hawkishe“ Rhetorik dürfte aber dennoch einen stärkeren US-Dollar nach sich ziehen. Long-USD-ETPs verbuchten einen Kapitalzufluss von 15,5 Mio. USD, wobei zumeist eine Positionierung gegen den Euro erfolgte. Dagegen verzeichneten Long-Euro-ETPs einen Abfluss von 6,1 Mio. USD, den stärksten seit fünf Wochen.

China treibt die Öffnung des Aktienmarkts für ausländische Investoren voran

Gute Nachrichten für China-Investoren: Der chinesische Aktienmarkt wird sich für ausländische Investoren weiter öffnen. Denn vergangene Woche genehmigte der chinesische Staatsrat das „Shenzhen-Hongkong Stock Connect“-Programm. Vorbild ist das bereits etablierte „Shanghai-Hongkong Stock Connect“-Programm, das seit 2014 läuft. Künftig soll das neue Börsenprojekt es ausländischen Investoren ermöglichen, auch in Aktien zu investieren, die an der Börse der chinesischen Stadt Shenzhen notiert sind. „Aktuell ist das Datum für den Startschuss des Projekts noch nicht bekannt. Wir gehen aber davon aus, dass es noch im Laufe dieses Jahres starten wird“, sagt Jian Shi Cortesi, Portfoliomanagerin für chinesische Aktien bei GAM.                                                             

Zusammenschluss wird zweitgrößten Aktienmarkt ergeben

Das Programm wird die Anzahl an chinesischen A-Shares, die für ausländische Anleger verfügbar sind, weiter erhöhen. Zudem steigert der verbesserte Marktzugang die Chance, dass A-Aktien – also in Renminbi gehandelte Aktien – zukünftig häufiger in MSCI Indizes aufgenommen werden. „Addiert man die A-Shares der beiden Stock Connect Programme und die an der Börse Hongkong gelisteten Papiere, dann ergibt dies den zweitgrößten Aktienmarkt weltweit gemessen an der Marktkapitalisierung“, so Cortesi.

„Die Genehmigung zeigt, dass in China die Ängste vor weiteren Kapitalabflüssen abnehmen, nachdem die Devisenreserven in den letzten Monaten nicht mehr so stark rückläufig waren“, erklärt die Expertin. Für die Shenzhen-Hongkong Stock Connect werde die gleiche tägliche Handelsquote gelten wie für die Shanghai-Hongkong Stock Connect. Diese Quote belaufe sich jeweils auf 13 Milliarden Renminbi im Nordwärtshandel und 10,5 Milliarden Renminbi im Südwärtshandel.

Das gilt es zu beachten

Hunderte an der Börse Shenzhen gelistete A-Aktien, darunter auch Nebenwerte, werden nun erstmals für internationale Anleger zugänglich. Interessierte Investoren sollten allerdings die regional unterschiedlichen Bewertungen im Auge behalten: „In der Regel sind Aktien an der Börse Shenzhen höher bewertet als Aktien an den Börsen in Hongkong oder Shanghai. Aus diesem Grund sollten potenzielle Investoren besonders selektiv vorgehen und vor allem auf große Unternehmen mit guten Wachstumsaussichten und angemessenen Bewertungen setzen“, rät Cortesi.

Zudem werden Investoren aus Festlandchina Zugang zu Aktien aus dem Hang Seng Small Cap Index bekommen, in dem Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von mehr als 5 Milliarden Hongkong-Dollar erfasst sind. Da der chinesische Yuan gegenüber dem US-Dollar zuletzt abwertete, sind an der Börse Hongkong notierte Aktien für Anleger vom chinesischen Festland momentan besonders attraktiv und die Nachfrage ist steigend. „Im bisherigen Jahresverlauf haben die Anleger vom chinesischen Inland Dividendenaktien aus Hongkong favorisiert. Nun könnte sich ihr Interesse verstärkt auf Nebenwerte in Hongkong richten, denn diese sind im Vergleich zu den A-Aktien viel günstiger bewertet“, erläutert Cortesi.

Wie wir von Disruption profitieren

von Suneil Mahindru, Manager des Goldman Sachs Europe Equity Partners Portfolios und Chief Investment Officer für internationale Aktien bei Goldman Sachs Asset Management.

Aktienanleger müssen stets Veränderungen antizipieren und auf sie vorbereitet sein – ganz gleich, ob sie sich allmählich oder über Nacht vollziehen. Technologische Veränderungen verfügen oftmals über disruptives Potenzial, und in einem sich wandelnden, globalen Umfeld ist die Wahrscheinlichkeit für destabilisierende Ereignisse hoch. Die Fähigkeit, Umbrüche und die mit ihnen verbundenen Gewinner und Verlierer zu erkennen, ist für die Erzielung attraktiver Renditen an den globalen Aktienmärkten insofern von entscheidender Bedeutung.

Geringe, aber dennoch positive Renditen

Am Brexit-Votum wird die Zunahme populistischer Stimmungen in Europa und den USA am offensichtlichsten. Als Konsequenz wurden die Wirtschaftsprognosen in Großbritannien und Kontinentaleuropa nach unten korrigiert. Aufgrund der gestiegenen makroökonomischen Unsicherheit dürften Unternehmensführungen ihre Entscheidungen über Ausgaben und Investitionen vertagen. An den globalen Aktienmärkten wird die Volatilität vermutlich nach wie vor über den relativ niedrigen Werten der letzten Jahre liegen, was uns darin bestärkt, weiterhin auf die mittel- bis langfristige Wertentwicklung zu setzen.

Aus makroökonomischer Sicht gehen wir für die globalen Aktienmärkte von niedrigen bis mittleren einstelligen Gewinnen für 2016 aus. In einem Umfeld mit negativen Zinssätzen in vielen Märkten sind wir der Ansicht, dass Aktien weiterhin recht attraktiv bleiben, da andere Anlageklassen noch geringere Renditen bieten.

Bewertungsrisiko vs. Fundamentalrisiko

Die Impulse für regionale Aktienmärkte haben sich seit unserem letzten vierteljährlichen Ausblick nicht verändert. Dennoch sind wir überzeugt, dass die Risiken und Renditen in den einzelnen Regionen insgesamt ausgewogener sind.

USA: Die Wirtschaft und die Unternehmen der USA weisen noch immer die stärksten Fundamentaldaten auf. Die Arbeitslosigkeit liegt weiterhin bei unter 5 Prozent, das Stellenwachstum zog im Juni wieder an und die Immobilienpreise steigen weiter. Bessere Fundamentaldaten und weniger Unsicherheit im Vergleich zu anderen Regionen dürften für Vermögenszuflüsse sorgen und die Wertentwicklung der US-Aktien auf kurze Sicht vorantreiben.

Europa: Viele Unternehmen könnten aufgrund des Brexit gezwungen sein, Entscheidungen aufzuschieben, da sie auf Klarheit in Bezug auf dessen Auswirkungen auf den freien Personen- und Warenverkehr warten. Die Korrektur des BIP-Wachstums der Eurozone fiel schwächer aus; es liegt nun bei 1,3 Prozent gegenüber ursprünglichen 1,4 Prozent. Dies wird voraussichtlich die Unternehmensgewinne belasten, da europäische Unternehmen einen relativ hohen operativen Leverage aufweisen. Wenn das BIP-Wachstum anzieht, haben europäische Unternehmen aber immer noch das Potenzial für Gewinnzuwächse, um ihre US-amerikanischen Konkurrenten einzuholen.

Schwellenmärkte: Generell wirkt sich die Zunahme politischer und wirtschaftlicher Risiken in Europa noch am wenigsten auf die Schwellenländer aus. In Kombination mit Währungsschwankungen könnte auf kurze Sicht allerdings der Aktienmarkt betroffen sein. Wir setzen weiterhin auf ein höheres Potenzial zur Alpha-Generierung in den Schwellenländern; ein Ergebnis der Ineffizienz des Aktienmarkts und der Schwäche des nach der Marktkapitalisierung gewichteten Referenzindex. Wir rechnen damit, dass konsumentenorientierte Unternehmen zu den attraktivsten Anlagen in Schwellenländern gehören, da der steigende Konsum das langfristige Wachstum stützen dürfte.

Analyse des Umbruchs: neue Gewinner und Verlierer

Disruptive Entwicklungen gehen häufig mit technologischem Fortschritt einher, wodurch bestehende Geschäftsmodelle auf den Kopf gestellt werden. Heute haben wir es allerdings mit einer Vielzahl destabilisierender Kräfte an den Aktienmärkten zu tun. Wahlergebnisse und aufsichtsrechtliche oder politische Veränderungen können zu Umbrüchen führen, in deren Folge gegensätzliche Entwicklungen möglich sind. Generell ist schwierig, in diesem Bereich Vorhersagen zu treffen. Wir bewerten Veränderungen allgemein wie auch im Bezug auf den Wettbewerb deswegen kontinuierlich und schauen, ob sich neue Gewinner oder Verlierer herausbilden.

Technologie: Cloud-basierte Computersysteme sind ein gutes Beispiel dafür, wie eine technologische Neuerung von geringem Ausmaß weit über das Silicon Valley hinaus Wellen schlagen kann. Die Cloud versetzt Maschinen und andere Geräte in die Lage, direkt miteinander zu kommunizieren, ein Konzept, das unter der Bezeichnung „Internet der Dinge“ bekannt geworden ist.

Da digitale und mechanische Technologien zunehmend stärker miteinander verknüpft werden, gehen wir von einer Verschiebung der Gewinne in Richtung der Halbleiterindustrie aus. Im Zuge der Weiterentwicklung des „Internets der Dinge“ dürften Hersteller analoger Halbleiter von einer steigenden Nachfrage profitieren. Wir positionieren die Portfolios insofern mit einem Schwerpunkt im Technologiesektor bei Software- statt Hardwareunternehmen.

Finanzen: Seit der Krise im Jahr 2008 haben Geldpolitik und Regulierung permanent für Umbrüche in der Finanzbranche gesorgt. Kapital- und Compliance-Anforderungen für Banken wurden verschärft, während niedrige Zinsen die Nettozinsmargen schrumpfen ließen.

Ein Blick auf die Fundamentaldaten von Banken ergibt, dass die meisten Banken mittlerweile gut kapitalisiert sind, während die Kreditmarktentwicklung weiterhin relativ günstig ausfällt. Die meisten größeren US-Banken dürfen nun nach positiven Ergebnissen der letzten Stresstests mehr Kapital an ihre Aktionäre auszahlen.

Europäische Banken stehen aufgrund politischer und aufsichtsrechtlicher Unsicherheiten infolge des Brexit sowie der anhaltenden Besorgnis über anfällige Bereiche des Bankensystems weiter unter Druck. Unser Fokus liegt auf Banken mit übersichtlichen Geschäftsmodellen, die sich unserer Auffassung nach besser entwickeln könnten als komplexe Finanzinstitute.

Das Gesamtbild

Als fundamental orientierte Aktienanleger berücksichtigen wir grundsätzlich die Vielschichtigkeit von Disruption und wie sich diese künftig auf Unternehmen, Branchen und Märkte auswirken kann. Ein nach Marktkapitalisierung gewichteter Index tut dies nicht: Er ist passiv und reflektiert lediglich die Gewinner und Verlierer vergangener Umbrüche. Die Ausrichtung unserer Positionierung auf den Konsumanstieg in den Schwellenländern, der im nach Marktkapitalisierung gewichteten Referenzindex merklich unterrepräsentiert ist, verdeutlicht die Vorteile eines solchen Ansatzes. Als aktive Manager erkennen wir Bereiche, in denen wir einen Vorsprung haben und eine bewusste Risikoentscheidung treffen können. Auf diese Weise verfolgen wir unser Ziel, das Aufwärtspotenzial von Umbrüchen jeglicher Art für unsere Kunden zu nutzen.

Über Goldman Sachs Asset Management:
Goldman Sachs Asset Management ist der Asset-Management-Bereich der Goldman Sachs Group, Inc. (NYSE-Symbol: GS). Per 30. Juni 2016 belief sich das von diesem Geschäftsbereich verwaltete Vermögen auf 1,127 Billionen US-Dollar. Goldman Sachs Asset Management bietet seit 1989 diskretionäre Anlageberatungsleistungen an und beschäftigt Investment-Spezialisten an allen großen Finanzplätzen der Welt. Das Unternehmen bietet institutionellen Investoren und Privatkunden auf der ganzen Welt Investmentstrategien, die sich auf eine breite Palette von Anlageklassen erstrecken. Goldman Sachs wurde 1869 gegründet und gehört zu den führenden, global tätigen Investmentbanking-, Wertpapier- und Vermögensverwaltungshäusern. Sie betreut weltweit einen breit gefächerten Kundenstamm, zu dem Unternehmen, Finanzinstitutionen, staatliche Stellen und vermögende Privatpersonen gehören.

Investmentchancen in Zeiten des schnellen Wandels

Der Begriff Marktdisruption wird insbesondere mit Bezug zum Silicon Valley nahezu inflationär gebraucht. Dahinter verbirgt sich die Idee, dass sich Märkte im ständigen Wandel befinden, weil immer neue Technologien oder Geschäftsmodelle den Markt erobern und die alteingesessenen Unternehmen ständig neu herausfordern. Für Investoren hat dieser Begriff allerdings eine weitaus tiefere Bedeutung: Wenn man auf der richtigen Seite des Wandels steht, können sich große Chancen eröffnen. Wer während Umbruchphasen allerdings auf die falsche Seite setzt, kann schmerzhafte Fehlinvestments erleiden. „Die sogenannte ‚kreative Zerstörung‘ ist wesentlicher Bestandteil des Wirtschaftswachstums“, sagt David Eiswert, Portfoliomanager der Global Focused Growth Equity Strategie bei T. Rowe Price. „Innovationen bringen immer Gewinner und Verlierer hervor. Es ist daher absolut essenziell, Kapital und andere Ressourcen schnell von schrumpfenden zu wachsenden Unternehmen zu verschieben. Nur so können möglichst viele Investoren von den Vorteilen der Innovation profitieren.“

Noch nie war es für Investoren deshalb wichtiger, auf der „kreativen“ statt der „zerstörerischen“ Seite dieses Prozesses zu sein, als in der heutigen Zeit des rasanten Wandels. Die Wellen der Disruption, die gegenwärtig durch die globale Wirtschaft und Gesellschaft schwappen, sind beispielslos in ihrem Ausmaß und ihrer Geschwindigkeit. Und sie umfassen verschiedenste Bereiche: Technologie, Pharma- und Gesundheitsbranche, Politik, Popkultur, Wirtschaftspolitik sowie Regulierung. Um erfolgreich zu investieren, müssen Anleger erkennen, wie diese Entwicklungen Gesellschaft und Wirtschaft verändern. Arbeitsplatzverlagerung, neue Energietechnologien und Verschiebungen in der Produktion sind nur einige Beispiele für wesentliche Veränderungen in der Industrie, die Investoren berücksichtigen sollten.

Je größer die Vorteile des Wandels für die Gewinner sind, desto stärker fallen die negativen Auswirkungen auf die Verlierer aus. „Proteste der Bevölkerung gegen den Wandel können kostspielige politische Konsequenzen nach sich ziehen – etwa die jüngste Entscheidung der britischen Wähler für den Austritt aus der Europäischen Union“, so Eiswert. „Es ist wichtig zu verstehen, dass wirtschaftliche Disruption zu politischer Disruption führen kann und umgekehrt.“ Vor dem aktuellen wirtschaftlichen Hintergrund sei es daher nicht verwunderlich, dass geringes Wachstum und zunehmende Disruption Populismus und Protektionismus in vielen Ländern schüren. „Investoren sollten umfassend analysieren, wie Entscheidungsträger kurzfristig auf diese politischen Druckmittel reagieren könnten, und ebenso die langfristig anhaltenden Veränderungen erkennen.“

Technologieinnovationen können revolutionären Charakter haben

Disruption verursacht Eiswert zufolge eine „Winner-takes-all“-Dynamik: Häufig seien es nur eine Handvoll Vorreiter, die sich das größte Stück vom Kuchen sicherten. Der Prozess könne sich aber auch explosionsartig ausbreiten, insbesondere dann, wenn Technologieinnovationen und steigende Verbrauchernachfrage den Weg für sogenannte „Blockbuster-Produkte“ ebnen, die den bestehenden Markt schnell transformieren. Als klassisches Beispiel nennt David Eiswert die Zusammenführung von drahtlosen Breitbandverbindungen und Computer-Funktionalitäten, aus der letztlich die Smartphones hervorgingen. „Das Gerät hat die mobile Kommunikation nahezu sofort revolutioniert – zunächst in der Arbeitswelt und dann für alle Konsumenten“, erklärt der Portfoliomanager. „Die massenhafte Einführung von Smartphones hat es wiederum anderen Innovatoren ermöglicht, eine Vielzahl an Folgeprodukten und Services zu entwickeln – vom Tablet bis zur App.“

Die grundlegende Lehre für Investoren ist laut Eiswert folgende: Disruption kann zu radikalem Wandel führen. Explosives Umsatz- und Gewinnwachstum, und zukünftiges Wachstumspotenzial können rasche Kursanstiege generieren. Bei einem Paradigmenwechsel tendierten Märkte dazu, langfristige Ergebnisse zu unterschätzen. Stattdessen konzentrierten sie sich zu stark auf kurzfristige Bewertungskennzahlen. „In vielen Fällen verstehen Investoren einfach nicht, welche Bandbreite an Möglichkeiten Disruptionen schaffen können. Es bedarf harter Arbeit und genauer Kenntnisse, um künftige Entwicklungen korrekt einzuschätzen“, sagt Eiswert.

Anleger sollten aus Überzeugung investieren

Für Wachstums-Investoren gehören die Tage der „One-Decision“-Investments nach Sicht des Experten der Vergangenheit an. Vielmehr müssten sie sich permanent komplexen Herausforderungen stellen. Dazu gehöre es, Faktoren zu identifizieren, die den Wandel beeinflussen, Gewinner und Verlierer zu ermitteln, zu erkennen, wann die Risiken gegenüber potenziellen Vorteilen überwiegen. Um diese Strömungen erfolgreich durchschiffen zu können, erfordere es Überzeugung und Umsicht. Denn nur Investoren, die von ihren Investments wirklich überzeugt sind, seien bereit, auch größere Positionen einzugehen, um sich extreme Performanceergebnisse der Gewinner zu sichern. Umsicht, weil konzentrierte Positionen auch Risiken bedeuten, auf die mit sorgfältigem Risiko-Management reagiert werden muss.

„Wir glauben, dass das hohe Veränderungstempo ein guter Grund ist, wirklich globale Investments einzugehen“, so Eiswert. Einige Auslöser für Disruption, wie technologische Neuerungen, würden keinen Halt vor Grenzen machen, während sich andere eher national oder sogar nur regional auswirkten. „Der Vergleich von Unternehmen über geografische Regionen hinaus, kann versteckte Chancen eröffnen und Zugang zu segmentierten Märkten wie beispielsweise dem chinesischen Internetsektor schaffen.“

Wandel kann kreativ oder zerstörerisch sein, in der Marktwirtschaft ist sogar beides zugleich möglich. Unternehmen der gleichen Branche, sogar Abteilungen im selben Konzern, könnten sich auf unterschiedlichen Seiten des Wandels befinden – im guten wie im schlechten Sinne, meint Eiswert. Was intelligente Investments in diesem Umfeld von Story Stocks, also Aktien, deren Bewertung eher auf hypothetischen Gewinnaussichten oder Medienhype beruht, unterscheidet ist ein tiefgehendes Research. „Ein fundamentales Verständnis für die einzelnen Unternehmen mit ihren Geschäftsmodellen, Strategiezielen, Management-Teams und einer Vielzahl  anderer Faktoren ist hierfür unabdingbar. Nur so ist es möglich, den Wandel zu bewerten und die Werte auszuwählen, die von diesem Wandel profitieren dürften“, sagt Eiswert.

Energie in Ihrem Portfolio: Investmentchancen durch den Wachstumschub bei Batterien

von Duncan Goodwin, Head of Global Resource Equites bei Baring Asset Management, und Alex Scott, Investment Analyst for Global Resource Equities bei Baring Asset Management.

Vor mehr als sechs Monaten haben wir unsere Informationsbroschüre „Enabling a Revolution“ herausgegeben, die das Potenzial für eine breite Vermarktung von Elektrofahrzeugbatterien behandelt. Seitdem wurden einige Artikel sowohl von den Medien als auch den Sell-Side-Analysten über den Wachstumstrend von Elektrofahrzeugen und die Bedeutung von Lithium-Ionen-Batterien in der Lieferkette verfasst.

Diese neue Mitteilung soll dazu dienen, einige interessante Entwicklungen hervorzuheben, die wir in der Zwischenzeit beobachten konnten und den aktuellen Stand unserer Überlegungen in diesem sich schnell weiterentwickelnden Bereich darzulegen.

Der Wachstumstrend bei Elektrofahrzeugen in Zahlen

Der Absatz von Elektrofahrzeugen in China ist im Vorjahresvergleich um 163% auf 34.000 Autos gestiegen (Stand Juni) und weist damit eine monatliche Steigerung von mehr als 30% auf.1 In den USA wurden die Absatzahlen durch das Model S von Tesla angetrieben, sie kletterten im Vergleich zum Vorjahr um 45% nach oben.2 Zwar rührte Tesla kräftig die Werbetrommel, damit die Nachfrage das Produktionsniveau erreicht, was die US-Daten womöglich beeinflusst, die Absatzzahlen sind dennoch beeindruckend.

Als Reaktion auf die Enthüllung des Model 3 von Tesla folgten über 250.000 Vorbestellungen (dies entspricht einem Umsatz von über 10 Mrd. US-Dollar) in lediglich 36 Stunden.3 Die Vorstellung eines Wachstumsschubs bei Elektrofahrzeugen ist sowohl für die breite Öffentlichkeit als auch für Investoren Realität geworden. 

In den USA wurden allein im Juni fast 6.000 Tesla-Fahrzeuge (Model S und Model X) verkauft. Nimmt man eine durchschnittliche Batteriekapazität von 70kWh je Fahrzeug an, entspricht dies einem Batteriespeicher von 38 Millionen iPhones 6 – d.h. 70kWh/11Wh für ein iPhone mal 6.000. Anders ausgedrückt entspräche der Absatz über 12 Monate einem Batteriespeicher von 458 Millionen iPhones 6.

Apple hat bis heute etwa 800 Millionen iPhones verkauft, die meisten davon mit einer halb so hohen Energiespeicherkapazität, wie sie das iPhone 6 aufweist. In anderen Worten, auf dem Niveau der derzeitigen Vorgaben bräuchte Tesla allein mehr Lithium, als bisher in allen von Apple jemals hergestellten iPhones verbaut wurde.

Diese exponentielle Nachfragewelle sorgt für erhebliche Preissteigerungen. 

Abbildung 1: Lithiumcarbonat Spotpreis4

Auf den Preisanstieg folgte die unvermeidliche Welle an Kapazitätsmeldungen. Wir sind nach wie vor der Auffassung, dass der Markt aufgrund der Nachfrageflut von Elektrofahrzeugen über die nächsten fünf Jahre angespannt bleiben dürfte. Außerdem gehen wir davon aus, dass die Vorgaben der Zeitspannen für Angebotssteigerungen mehrheitlich zu optimistisch eingeschätzt werden.

Die Lieferkette für Batterien

Dieses Thema beinhaltet mehr als nur die Lithium-Nachfrage und die Preisgestaltung.

Auch Unternehmen bereiten sich darauf vor, Gelegenheiten am Schopfe zu packen. Bei Umicore hat man beispielsweise unlängst die Investitionspläne entsprechend eines Szenarios der hohen Nachfrage nach Elektrofahrzeugen – dieses beinhaltet eine Mindestdurchdringung von 4% bis zum Jahr 2020 – nach oben gesetzt, darüber hinaus plant das Unternehmen bis zum Jahr 2018 den Bau von drei weiteren Produktionsstätten zur Kathodenproduktion.5 Das britische Chemieunternehmen Johnson Matthey erwarb von CAMX eine Lizenz für ein neues Lithium-Ion-Kathodenmaterial, das LNO/NMC kombiniert (Kohlenstoff Lithium-Ion/Lithium Nickel Kobalt Mangan Oxid) und startet so das erste Projekt außerhalb der LFP-Technologie. Kurz darauf erwarb 3M eine Lizenz zur Herstellung von NMC. 

Auch BASF, ein deutscher multinationaler Chemieproduzent, erhöht still und leise durch neue Lizenzvereinbarungen sein technologisches Potenzial und verfügt mittlerweile über drei wichtige Technologien (NMC, LFP [Lithium-Eisen-Phosphat] und LNO/NMC). Darüber hinaus gab das Unternehmen kürzlich die Verlängerung einer Kooperation mit der Toda Kogyo Corp zur Herstellung von Kathodenmaterial in Nordamerika bekannt.6

Gleichzeitig befinden sich BASF und Umicore in einem laufenden Patentstreit über das geistige Eigentum zu NMC – wir gehen davon aus, dass die Kathode den Markt für Lithium-Ionen-Batterien in den nächsten drei bis fünf Jahren dominieren wird. BASF verfügt über eine Lizenz für NMC von Argonne National Laboratories, Umicore hat eine Lizenz für NMC von 3M. Obwohl sich die Patente, um die es geht, nur auf die USA beziehen und Umicore diesen Markt nicht direkt bedient, wird das für September erwartete Ergebnis dieses Patentstreits einen interessanten Präzedenzfall schaffen. 

In China wenden sich inländische Zell- und Automobilhersteller vermehrt NMC anstatt der LFP-Technologie zu, wodurch NMC dort weiter Marktanteile gewinnt. Die jüngste Welle von Lizenzaktivitäten deutet nach wie vor darauf hin, dass NMC für die absehbare Zukunft das bevorzugte Material sein dürfte. Unterdessen versucht die chinesische Regierung scheinbar, die inländische Produktion entlang der Lieferkette anzuregen. Auf der aktuellsten Liste der subventionsberechtigten Batteriezulieferer (die “Fourth Approved Vendor List”) ist jedenfalls kein Unternehmen aus Korea zu finden.

Mit Blick auf Separatoren konnte W-Scope weiterhin Marktanteile gewinnen. Das Unternehmen hat in acht weitere Fertigungsanlagen investiert, die die Gesamtkapazität bis zum Jahr 2018 auf über 300 Quadratmeter bringen sollen – ein Anstieg von mehr als 350%. Der derzeitige Marktanteil des Unternehmens weltweit liegt bei über 7%.7

Das Potenzial des Wachstumstrends bei Elektrofahrzeugen findet eine allgemein starke Beachtung und die rückläufigen Preise von Lithium-Ionen-Batterien tragen ebenfalls dazu bei, der Batteriespeicherung als wirtschaftlichem Argument Rückenwind zu verleihen. Am besten wurde dieses Potenzial wohl durch den Erwerb von Saft, einem französischen Batteriehersteller, durch Total, den integrierten Öl- und Gasriesen, zusammengefasst. Unserer Auffassung nach ist diese Tatsache ein wichtiger Meilenstein, der das Wachstumspotenzial in einem weiteren neuen Bereich kennzeichnet – der Energiespeicherung. 

Fazit

Seit der Veröffentlichung unserer letzten Informationsbroschüre trugen die Aktien, die wir seinerzeit als Nutznießer des Wachstumstrends bei Elektrofahrzeugen identifiziert hatten, erheblich zur positiven Wertentwicklung des Fonds bei. Insbesondere die Lithium-Unternehmen Albemarle und Orocobre konnten um 44% beziehungsweise 81% zulegen.8

Aufgrund der jüngsten Aktienkursentwicklungen sowie der kontinuierlichen Weiterentwicklung des Themas tauchen wir mit unseren Recherchen immer weiter in die Lieferkette ein, um Sektoren und Unternehmen ausfindig zu machen, die unserer Auffassung nach von diesem aufstrebenden Wachstumstrend profitieren dürften. Im Ergebnis hoffen wir, in den nächsten Wochen eine neue Mitteilung herausgeben zu können, in der wir detailliert über den Fortschritt unserer Einschätzungen informieren können und in der wir einige der neuen Unternehmen hervorheben können, in die wir bis dahin investiert haben.


1CPCA (China Passenger Car Association)
2InsideEVs, Monthly Plug-In Sales Scorecard, August 2016
3Business Insider, Tesla Model 3, the linchpin of its business in the next few years, reaches more than 250,000 pre-orders, April 2016
4Deutsche Bank, Juni 2016
5Umicore H1 Report und Barings, Juli 2016
6BASF, August 2016
7Barings, Juni 2016
8Quelle: Bloomberg, seit Jahresbeginn in Lokalwährung. Stand 16. August 2016

Öl beflügelt Rohstoffsektor

„Der Rohstoffsektor schloss die vergangene Woche mit dem besten Ergebnis seit sieben Wochen ab. Grund hierfür war ein weiterhin schwacher US-Dollar sowie ein globales System, das sich mit Geld im Überfluss auf der Suche nach höheren Renditen und risikoreicheren Assets befindet“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. Zum starken Wochenergebnis habe vor allem der Ölmarkt beigetragen. „Es handelt sich bei der derzeitigen Rohöl-Kursentwicklung um eine Preisrallye, die normalerweise nur während befürchteten- oder tatsächlichen Versorgungsstörungen zu beobachten ist“, sagt Hansen. Der Getreidesektor verzeichne unterdessen zum ersten Mal seit zehn Wochen einen Gewinn – trotz des jüngsten World Agricultural Supply and Demand Estimates des US-Agrarministeriums. Der Bericht hatte eine hervorragende Mais- und Sojabohnenernte vorhergesagt.

Gold stecke mittlerweile seit mehr als einem Monat in derselben Preisspanne fest. „Der schwache US-Dollar sorgte in den letzten Wochen praktisch für die einzige Unterstützung des Goldkurses. Nach einer unmittelbaren Post-Brexit-Rallye ist beim gelben Metall eine gewisse Kaufmüdigkeit zu beobachten“, sagt Hansen. Kurzfristig gesehen bestehe ein gewisses Abwärtsrisiko. „Sollte die zunehmend enger werdende Handelsspanne unterschritten werden, könnte Gold in Richtung des wichtigen Unterstützungsbereichs zwischen 1.300 USD und 1.315 USD pro Feinunze abrutschen“, sagt Hansen.

„Im Nachgang des Brexit-Votums am 23. Juni gab der Ölpreis um über 20 Prozent nach, womit sich der Sektor technisch gesehen in einem Bärenmarkt befand. In den letzten Wochen legte der Ölmarkt allerdings um 22 Prozent zu und bewegt sich nun wieder in bullischen Gefilden“, sagt Hansen. Zurückzuführen sei dies vor allem auf eine von Saudi-Arabien vorangetriebene mündliche Intervention zugunsten des Ölpreises. „Es ist den Saudis mit ihrem letztwöchigen Statement gelungen, die Marktstimmung zu beeinflussen. Dies führte zu einem Abbau einer rasant anwachsenden, spekulativen Short-Position am Future-Markt und folglich zur aktuellen Rallye“, sagt Hansen. Das Aufwärtspotential der Öl-Benchmark Brent sei indes beschränkt und es sei mit einem technischen Widerstand bei 50 bis 52 USD pro Barrel zu rechnen. „Im Anschluss dürfte es zu einer Korrektur kommen und Brent wird sich in Q3 in einer angemessenen Handelsspanne zwischen 45 USD und 50 USD pro Barrel bewegen“, sagt Hansen abschließend.

Den vollständigen Rohstoffkommentar auf Englisch mit Grafiken finden Sie links.

Die Schwellenländer sind wieder da – Indonesien und Indien liegen vorn

von Maarten-Jan Bakkum, Senior Strategist Emerging Markets bei NN Investment Partners, Den Haag.

Die Schwellenländer steigen wieder in der Gunst der Anleger. Nach längerer Durststrecke, politischen Krisen und Wachstumssorgen sind die Kapitalzuflüsse in die aufstrebenden Volkswirtschaften zuletzt stark gestiegen. „Das wiedererwachte Interesse der internationalen Investoren beruht aber zumeist weniger auf eigener Stärke der Schwellenländer, sondern vor allem auf der lockeren Geldpolitik und sinkenden Zinsen in den Schwellenländern selbst“, sagt Maarten-Jan Bakkum, Senior Emerging Markets Strategist bei NN Investment Partners. Nach sechs Jahren stetigen Abschwungs dürften davon insbesondere die dortigen Aktienmärkte profitieren.

Aus fundamentaler Sicht seien vor allem Indonesien und Indien interessant, erläutert der Stratege nach einem kürzlichen Besuch beider Länder. Indonesien habe bereits in den letzten Jahren eine umsichtige Geld- und Wirtschaftspolitik verfolgt, so dass das Land jetzt besonders viel Kapital anzieht: „Seit Februar dieses Jahres wurden 21 Milliarden US-Dollar in Indonesien angelegt, davon neun Milliarden allein im Juli. Das ist das höchste Volumen an Zuflüssen in Schwellenmärkte nach der Türkei“, sagt Bakkum. Als eines der wenigen Länder hebe sich Indonesien dabei durch hohe Infrastrukturinvestitionen und gleichzeitigen Abbau der Bürokratie hervor, die die Rahmenbedingungen für das Wirtschaftswachstum deutlich verbesserten. Außerdem verfolge die Regierung eine pragmatische und damit anlegerfreundliche Außenhandelspolitik. 

Auch Indien kann sich nach Ansicht von Maarten-Jan Bakkum ein hohes strukturelles Wirtschaftswachstum, eine handlungsfreudige Regierung, signifikante Infrastrukturinvestitionen und Reformen auf die Fahnen schreiben: „In Schwellenländern ist dies heutzutage eine seltene Kombination“, unterstreicht der Experte. Er befürchtet allerdings, dass die Erwartungen der Anleger an Wachstum und Umsetzung der ehrgeizigen Reformpläne der indischen Regierung zu hoch sind. Bislang habe sich das Volumen privater Investitionen in die indische Wirtschaft noch nicht nennenswert erhöht: „Reformprozesse in Indien dauern länger.“

Weitere Informationen finden Sie im links beigefügten englischen „Emerging Markets Update“.

Aussie rally intact

The AUD has risen strongly despite the Reserve Bank of Australia (RBA) cutting rates and inflation coming in below expectations. Risks for the currency have diminished, with the country avoiding a hung parliament and a downgrade in its credit rating. In the near term, strong commodity demand from China should keep the currency supported, particularly against the Euro, says ETF Securities in a latest FX trade idea. Please find the research with charts attached on the left.

AUD ploughs higher

The AUD rally has continued unfettered over the past month, rising despite an interest rate cut by the Reserve Bank of Australia (RBA) and a disappointing inflation report for the second quarter. The currency has received considerable support from a buoyant Chinese housing market which has seen the price of Australian commodity exports climb on average 15% since the beginning of June (see Figure 1). The AUD has also benefitted from the external financial environment where relatively healthy yields (Australia 10yr sovereign is the second highest in the G10 currency complex) are rare and in high demand. While in the longer term, we may see the AUD rally running out of steam, in the nearer term, strong momentum and a favourable landscape are likely to see the currency continue on its path higher. We prefer to express a bullish AUD view against the EUR, as the US Dollar has potential to strengthen in coming weeks especially if the US Federal Reserve presents a hawkish stance at its September meeting.

Near term risks diminish

The AUD has recently managed to avoid a lot of near term risks that previously faced the currency. The election result, while far from convincing, didn’t result in a hung parliament and the incumbent retained its majority in the lower house. Furthermore, this Wednesday Moody’s affirmed Australia’s prized triple-A credit rating which was at risk due to growing government debt. Had the election outcome resulted in a hung parliament then it would have likely threatened the country’s credit outlook and had knock on effects for the currency.

RBA reveals little

At its latest monetary policy meeting the RBA cut rates and voiced concern over lacklustre inflation and weak economic growth, but failed to exhibit urgency to ease monetary measures even further to boost these metrics. Unlike their Antipodean counterparts, the RBA made little mention of the recent strength of the AUD in hampering inflation, instead focusing on weak  domestic price pressure as a key cause of poor price growth in recent months. Unless the RBA takes the bold step of actively voicing intentions to ease monetary conditions further we do not believe market pricing of further cuts will materialise and therefore see limited downward pressure coming on the AUD from near term monetary policy action.

Sustainability of commodity support in question

The monetary policy statement that accompanied the RBA’s August meeting devoted an entire segment to the Chinese housing market, which has been instrumental in supporting Australian commodity export prices since the start of the year. It details the strong pickup in Chinese housing cycle and how this has largely been driven by government stimulus measures aimed at tackling burgeoning housing inventory in the country. In line with our longer term bearish AUD view, the RBA believes the sustainability of the recent upturn in Chinese housing market could be limited, and so in the longer term commodity prices could be at risk. However for now, we see strong investment demand and favourable regulations keeping the market afloat and translating into continued support for the AUD.

Japanische Anleger treiben europäische Anleihenkurse

von Dennis Ehlert, Portfoliomanager bei BANTLEON.

Zu regen Diskussionen führen derzeit die jüngsten fiskalpolitischen Maßnahmen der Bank of Japan, ebenso wie die noch verbleibenden Alternativen einer jetzt schon ultra-expansiven Geldpolitik. Sogar der Einsatz unkonventioneller Methoden wie Helikoptergeld wird in Erwägung gezogen, um das Wirtschaftswachstum anzuschieben und das noch weit entfernte Inflationsziel von 2% zu erreichen. Über die nachhaltige Wirksamkeit von Abenomics kann man lange diskutieren. Viel interessanter ist jedoch die aktuelle Situation japanischer Investoren im heimischen Negativzinsumfeld mit ihren Folgen für europäische Staatsanleihen.

Noch vor einem Jahr erhielt ein japanischer Investor 0,39% Rendite auf eine 10-jährige japanische Staatsanleihe. Heute muss er 0,08% dafür zahlen, um dem Staat sein Geld zu leihen. Inzwischen rentieren alle Staatsanleihen mit einer Laufzeit zwischen 3 Monaten und 15 Jahren negativ. Und selbst 40-jährige Laufzeiten bieten nur noch bescheidene 0,42% – vor einem Jahr waren es noch 1,60%. Die stark gefallenen Renditen haben zur Folge, dass japanische Investoren wie Banken, Lebensversicherer und Industrieunternehmen nach Alternativen im Ausland suchen, um einen höheren Ertrag bei vergleichbarer Liquidität und Sicherheit zu erzielen.

So hatten japanische Investoren Ende 2015 knapp 40% ihrer ausländischen Investitionen am Anleihenmarkt in lang laufenden US-Staatsanleihen angelegt. Auf den ersten Blick war das bei einer Mehrrendite von über 1,70%-Punkten am Beispiel einer 30-jährigen US-Staatsanleihe gegenüber ihrem japanischen Pendant eine sinnvolle Investition. Jedoch reduzierten schon damals die Kosten, um sich vor einer Abwertung des US-Dollars zu schützen, den Mehrertrag auf 0,75%-Punkte. Seit Jahresbeginn deckten sich die Japaner mit US-Treasuries im Wert von knapp 69 Mrd. EUR ein. Alleine im Juni entfielen 90% aller Auslandsinvestitionen auf US-Staatsanleihen. Bis heute ist der Renditeaufschlag aufgrund der gestiegenen Absicherungskosten jedoch weiter geschrumpft, sodass dem japanischen Investor ein lediglich 0,43%-Punkte höherer Zins bleibt. Als Folge des sinkenden Mehrertrags werden japanische Investoren auf die Suche nach anderen Optionen gehen. Französische und italienische Staatsanleihen sind attraktive Alternativen.

Tatsächlich erhalten japanische Investoren in Frankreich nach Abzug der Absicherungskosten noch 0,62%-Punkte mehr Rendite auf eine 30-jährige Staatsanleihe. In Italien sind es sogar 1,81%-Punkte mehr als für japanische Staatsanleihen. Die Anleger müssen sich jedoch bewusst sein, dass sie beim Erwerb einer italienischen Staatsanleihe auf das »A« Rating Japans verzichten und dafür ein »BBB+« in Kauf nehmen müssen.

Der Grund für diese relative Attraktivität französischer und italienischer Staatsanleihen gegenüber ihren Pendants aus den USA sind die günstigen Finanzierungskosten: Die Negativzinspolitik der EZB drückt die EUR-Absicherungskosten aufgrund der geringen Zinsdifferenz zwischen Japan und Frankreich beziehungsweise Italien gegen null.

Auch die Aussicht auf weitere Kursgewinne trägt zur Attraktivität der beiden Alternativen bei: Die Risikoprämien französischer und italienischer Staatsanleihen gegenüber deutschen Bundesanleihen haben sich zwar seit Ende Juni ihren historischen Tiefstständen genähert. Ein Ende dieses Trends scheint aber noch nicht in Sicht zu sein, solange die EZB auch weiterhin mit ihrer expansiven Geld- und Zinspolitik die Investoren bei Kauflaune hält. In Frankreich halten wir eine weiter sinkende Risikoprämie für 10-jährige Staatsanleihen von aktuell 21 Basispunkten auf circa 15 Basispunkte für durchaus realistisch. In Italien dürfte sich der Abwärtstrend analog zu Frankreich entwickeln, wobei dort die Bankenkrise immer wieder zu Verwerfungen am Anleihenmarkt führen kann. Ungeachtet dessen erwarten wir für 10-jährige Laufzeiten eine weiter sinkende Risikoprämie von derzeit 117 auf unter 100 Basispunkte. 

Die Kombination aus einer möglichen Umschichtung von US-Staatsanleihen in französische und italienische Staatsanleihen und dem bereits bestehenden positiven Trend bei europäischen Staatsanleihen könnte zusätzliches Kurspotential am französischen und italienischen Staatsanleihenmarkt schaffen. Davon können auch europäische Anleger profitieren.