Loonie set for near term tumble

The tentative agreement reached by OPEC last Wednesday has sent oil prices to the top of their recent range and lent support to oil linked currencies. In practice the production limit will be hard to implement and oil prices will likely retrace gains in coming months. The CAD looks to continue its downtrend as extended positioning corrects lower and monetary conditions are eased. Please find the full FX trade idea from ETF Securities with charts attached on the left.

OPEC surprises markets

Global crude benchmarks and oil linked currencies jumped last Wednesday on news that members of OPEC had tentatively agreed to implement a production target for the first time in seven years. Both commodity and currency markets responded positively to the surprise deal that was viewed broadly as an unlikely prospect due to long standing differences between key group members, Saudi Arabia and Iran. While the deal certainly marks a shift in stance of the oil exporting group, we do not believe it is enough to sustain support for the CAD which is at risk from a confluence of bearish factors, specifically underwhelming economic performance, stretched speculative positioning and technical resistance. We therefore see current levels as an attractive point to gain long exposure to the USD/CAD and EUR/CAD currency pairs which are set to benefit from near term oil weakness.

Symbolic but not practical

We believe the uplift in the oil market provided by the latest OPEC agreement will not last for long as the practicalities of the arrangement and wider concerns over slowing global oil demand growth keep oil prices contained. The deal itself, while an important move symbolically, did not provide a definite promise to remove a significant amount of output from the global oil market (removing anywhere from 200-700k barrels per day (bpd)) and requires the implementation of country level quotas. This is a large and politically sensitive task and is unlikely to be completed before the next OPEC meeting in November. In addition, the deal failed to provide clarity over conditions for countries under duress such as Venezuela, Nigeria and Libya where production is currently far below capacity, but has the potential to increase in the interim. Thus, support from oil prices is therefore likely to be absent for the CAD in the coming months.

CAD underperforms NOK

While both the NOK and CAD are heavily linked to the oil price, prospects for the two currencies have recently diverged. Latest growth and inflation data from Norway has surpassed the expectations of its central bank, causing the Norges bank’s Executive Board to deliver a more hawkish policy message and raise its projected rate path. In contrast, lacklustre inflation, retail sales and manufacturing data has prompted a more dovish tone from the Bank of Canada (BoC), which makes it increasingly likely to ease monetary policy at its upcoming meetings. This has been reflected in the relative outperformance of the NOK in the past month, which has rallied by 2.8% relative to CAD on a trade weighted basis.

Positioning stretched

The USD/CAD and EUR/CAD are on strong longer term upward trends (CAD weakening) which look well placed to continue. Net speculative positioning underpinning the CAD is hovering at record highs and looks increasingly subject to a correction. A fall in oil prices or further easing by the BoC could see CAD longs (which are at the strongest level in two years) fall sharply and shorts gather momentum, exacerbating any rise in USD/CAD and EUR/CAD.

Die Auswirkungen populistischer Tendenzen

Populistische Parteien führen in zahlreichen Industrieländern die Meinungsumfragen an. Sie profitieren von der herrschenden Ungleichheit, der schwachen Konjunktur und desillusionierten Wählern. Populistische politische Maßnahmen dürften einen Anstieg der Inflation bewirken.

Ungleichheit und Quantitative Lockerung scheinen Hand in Hand zu gehen. Doch folgt das eine aus dem anderen? Diese Frage können wir noch nicht beantworten. Portfolios lassen sich gegen populistische Politik abschirmen, indem man verstärkt Vermögenswerte aufnimmt, die von inflationären Trends profitieren, so James Butterfill – Head of Research & Investment Strategy bei ETF Securities, im Triannual Outlook.

Populismus – eine Frage der Definition

Die moderne Politik erlebt eine ungewöhnliche Entwicklung, die eine Destabilisierung der etablierten Parteien in den Industrienationen bewirken könnte. In den Medien ist aktuell immer wieder das Schlagwort „Populismus“ zu hören, obwohl der Begriff oftmals nicht eindeutig definiert wird. In einer Studie von Ionescu und Gellner aus dem Jahr 1964 wird Populismus als „Verehrung des Volkes“ beschrieben, wobei die Autoren die Frage aufwerfen, ob hierbei eine zugrundeliegende Einheit existiert oder der Begriff zahlreiche unterschiedliche Tendenzen einschließt. In mancherlei Hinsicht bezeichnet der Begriff keine Ideologie, sondern eine politische Ausdrucksform, die selektiv und strategisch eingesetzt wird, um die Zustimmung der breiten Masse zu erlangen.

Im heutigen Kontext wird der Ausdruck insofern ganz ähnlich verwendet, dass er unterschiedliche demografische Schichten erfasst, die politisch sowohl dem rechten als auch dem linken Spektrum zuzuordnen sind. Populistische Thesen zeichnen oftmals das Bild der Unterdrückung des einfachen Bürgers durch eine entfremdete Elite, nicht selten im Kontext von Einwanderung oder nationaler Souveränität. Das EU- Referendum in Großbritannien hat gezeigt, wie vermeintlich unverfängliche Themen zu einer zentralen Denkrichtung heranwachsen können. Nicht nur in Großbritannien sind populistische Politiker erfolgreich – auch in anderen Industrienationen finden populistische Parteien immer mehr Zuspruch und führen teilweise sogar die Umfragen an.

Populismus – warum jetzt?

In den letzten Jahren haben populistische Parteien in der EU deutlichen Zulauf erhalten. In der Regel propagieren Populisten einen Bruch mit den etablierten politischen Parteien. Sie tendieren zu euphorischen Wahlversprechen und präsentieren ihren Zuhörern massentaugliche und vermeintlich einfache Lösungsansätze, die oftmals in der Realität nicht umsetzbar sind.

Doch was macht diesen Trend gerade jetzt möglich? In der Tat scheinen gerade mehrere Faktoren den Aufstieg populistischer Parteien zu begünstigen, insbesondere die herrschende Ungleichheit infolge des schwachen Wirtschafts- und Lohnwachstums in Kombination mit der wachsenden Durchmischung unterschiedlicher Kulturen. In Großbritannien legen dagegen traditionelle Indikatoren wie beispielsweise der GINI-Koeffizient eine allmähliche Annäherung der Einkommen nahe, wobei dieser Wert durchaus missverständlich sein könnte.

Ungleichheit und Stimuli

Während Ungleichheit sich ohnehin nur sehr schwer messen lässt, ist der GINI-Koeffizient als traditionelle Messgröße im Kontext des Populismus nur bedingt tauglich, da er die Unterschiede zwischen extrem reich und extrem arm unberücksichtigt lässt. Populismus stützt sich oftmals auf das Bild des einfachen Bürgers, der durch eine ferne Elite unterdrückt wird. Somit eignet sich beispielsweise die Palma Ratio besser als Messgröße für Ungleichheit, da sie das Verhältnis der reichsten 10% einer Bevölkerung zu den ärmsten 40% angibt. Der Entwickler der Messgröße, Gabriel Palma, erklärte in seiner Arbeit, dass die Globalisierung eine Verteilungssituation schafft, in der es vorrangig auf das Einkommen ankommt – der Anteil der reichen relativ zur armen Bevölkerung, die in zunehmend „flexiblen“ Arbeitsmärkten immer stärker von prekären Arbeitsverhältnissen abhängig sind. Die Palma Ratio belegt, dass einige der Länder in der OECD mit dem höchsten Maß an Ungleichheit gleichzeitig einen besonders starken Anstieg populistischer Strömungen erleben.

Die Quantitative Lockerung in der Geldpolitik scheint eine Zunahme der Ungleichheit zu begünstigen. In den Ländern, in denen populistische Parteien die höchsten Umfragewerte erzielen (Österreich, Frankreich, Italien und Spanien), besteht eine positive Korrelation zur durchschnittlichen Palma Ratio.

Ungleichheit und Quantitative Lockerung scheinen Hand in Hand zu gehen. Doch folgt das eine aus dem anderen? Diese Frage können wir noch nicht beantworten. Es steht jedoch fest, dass die Aktien- und Anleihenmärkte maßgeblich von der QE- Politik profitiert haben, wobei lediglich relativ wohlhabende Teile der Bevölkerung Zugang zu diesen Märkten haben.

Populismus – Auswirkungen auf Investitionen und Konjunktur

Zu den unmittelbar spürbaren Auswirkungen des Populismus zählt eine wachsende Unsicherheit, die eine verstärkte Nachfrage nach qualitativ hochwertigen und defensiven Aktien generiert. Historisch besteht eine enge Korrelation zwischen wachsender Unsicherheit und der Nachfrage nach defensivstarken Aktien. Auch die Nachfrage nach Gold als vermeintlich sicherer Hafen steigt in Zeiten gefühlter Unsicherheit, wenngleich die Korrelation hier weniger deutlich ausfällt.

Wo Populisten in Schwellenländern als Wahlsieger hervorgegangen sind, folgte oftmals eine Ausweitung der Infrastrukturausgaben, die vorübergehend die Produktion, die Reallöhne und den Arbeitsmarkt belebt hat. In der weiteren Entwicklung droht jedoch eine Hyperinflation, die alle erzielten Fortschritte wieder zunichtemacht. In den Industrienationen sind populistische Parteien jedoch erfolgreicher in der Opposition als in der tatsächlichen Regierungsverantwortung. Die zentralen Figuren verfügen oftmals über keine nennenswerte politische Erfahrung, und die Hürden bei der Umsetzung der angestrebten Reformen erweisen sich als zu hoch.

Ungeachtet der tatsächlichen Wahlerfolge von Populisten können populistische Strömungen jedoch ein mächtiger Katalysator für Reformen sein, da sich die etablierten Parteien gezwungen sehen, dem Verlust von Wählerstimmen etwas entgegenzusetzen. Das Ergebnis ist in der Regel eine Ausweitung der Infrastrukturinvestitionen zur Belebung der Konjunktur und soziale Initiativen zur Bekämpfung der Ungleichheit. Die Erhöhung der Investitionen in Infrastrukturprojekte generiert zusätzliche Nachfrage, und Sozialprogramme führen in aller Regel zu einem Anstieg der Konsumausgaben, was auf lange Sicht einen Anstieg der Inflation erwarten lässt.

USD-Anleihen sind attraktiv

von Tobias Frei, Senior Portfoliomanager bei BANTLEON.

Aus der Sicht eines EUR-Investors zeigt sich das Anleihenuniversum auf den ersten Blick wie eine Wüste. Deutsche Staatsanleihen und in EUR notierte besicherte Anleihen (Covered) gelten als »renditefreies Risiko« und unterscheiden sich nur noch in der Duration, also der durchschnittlichen Restlaufzeit. Gemessen an den Anleihenindizes rentieren Senior-Unternehmensanleihen und Senior-Finanztitel knapp über der 0,5%-Marke, ebenso wie der EUR-Gesamtmarkt. Auch hier macht die Duration den Unterschied. Für Investment-Grade-Investoren, welche risikobereiter sind, bieten italienische und spanische Staatsanleihen etwas mehr Verfallsrendite bei (noch) längerer Duration.

Sehr oft wird deshalb auf Fremdwährungsanleihen verwiesen, deren Verfallsrendite für den EUR-Investor wie eine Fata Morgana erscheinen mag. Diese Renditen sind aber nur dann realisierbar, wenn man das Währungsrisiko erträgt. Für Investoren, die auf währungsgesicherter Basis handeln, haben wir daher das USD-Universum um die 1-Monats-Sicherungskosten von derzeit 1,65% p.a. bereinigt, um bessere Vergleichbarkeit zu schaffen. Zudem schauen wir uns nur jene Segmente an, die sich für sicherheitsbewusste Anleger als Beimischung eignen.

Zwar schwanken die Sicherungskosten, weshalb die USD-Verfallsrenditen nur eine Momentaufnahme sind. Dennoch wird die relative Vorteilhaftigkeit des USD-Raums trotz der im vergangenen Jahr stark gestiegenen Sicherungskosten deutlich. USD-Non-Financials erreichen mit 1,9% die höchste Rendite im Segment »Investment Grade«, allerdings bei einer Duration von 7,5. Ein laufzeitgewichteter Index bis 15 Jahre mit »USD-BBB-Corporates« bietet 1,5% bei einer Duration von 5,9. Nur das Universum der USD-Financials hat eine noch geringere Duration, ist jedoch aufgrund der Intransparenz von 

Bankbilanzen nicht jedermanns Geschmack. USD-Emerging-Markets-Anleihen mit Investment-Grade- Rating (nicht abgebildet) rentieren bei 1,5%, bei einer leicht längeren Duration von 6,5.

Wem das nicht reicht, dem bleibt nichts übrig, als das Investment-Grade-Universum zu verlassen. Aufgrund der indirekten Stützung durch die EZB-Anleihenkäufe erscheint das europäische High-Yield-Segment nahe liegend. 

Die Komplexität dieser Investments bei Emittentenprüfung und Absicherung lässt es ratsam erscheinen, auf jeden Fall einen spezialisierten Vermögensverwalter mit der Auswahl zu beauftragen oder direkt in Investmentfonds zu investieren. Denn unabhängig von der Bonität der Anleihen kann sich der relative Vorteil der Segmente schnell ändern.

Roberto Cominotto zur überraschenden OPEC-Entscheidung

Roberto Cominotto, Portfolio Manager und Experte für Energieunternehmen bei GAM, kommentiert das Ergebnis der heutigen OPEC-Sitzung wie folgt:

Überraschenderweise haben sich die OPEC-Mitgliedsstaaten dazu entschieden, ihre Erdölproduktion einzufrieren oder leicht zu reduzieren. Die Details, inklusive Produktionsquoten für jeden einzelnen Mitgliedsstaat, müssen noch ausgehandelt werden und sollen in der anstehenden OPEC-Sitzung Ende November bekanntgegeben werden.

Nimmt man an, dass die OPEC die verbleibenden Hürden meistert, stellt die jüngste Ankündigung ein deutlich positives Signal für den Ölpreis dar. Obwohl der quantitative Einfluss auf die grundsätzliche Situation von Angebot und Nachfrage limitiert ist, sendet dieser Schritt eine klare Botschaft: Nachdem der Markt über zwei Jahre vorsätzlich geflutet wurde, um kostenintensive Erzeuger aus dem Markt zu spülen, kehrt das Erdöl-Kartell zurück in seine Rolle als Stabilisator des Ölpreises. Die Angst vor einer weiteren Steigerung der Produktion nimmt ab, was sich positiv auf den Ölpreis auswirken wird. 

An unserem Ausblick für den Öl-Markt ändert die heutige Entscheidung aber grundsätzlich nichts. Wir haben für 2017 ein Angebotsdefizit auf dem Markt vorausgesagt. Mit dem OPEC-Entschluss, die Produktion zu drosseln, wird sich diese Entwicklung sogar um einige Monate beschleunigen.

Bei unserer Analyse stützen wir uns auf mittelfristige fundamentale Entwicklungen: In den vergangenen zwei bis drei Jahren haben die Öl- und Gasproduzenten ihre Investitionen in beispiellosen Maße zurückgefahren. Die Genehmigungen für Neuprojekte bleiben aus und die Entdeckung neuer Ölquellen liegt auf einem 70-Jahrestief. Mit Ausnahme der Schieferölproduzenten in den Vereinigten Staaten, werden sich diese Abstriche im Versorgungsvolumen bei den Ölproduzenten erst in 2017 bemerkbar machen. Entscheidend ist aber, dass sich dieser Umstand in den kommenden drei bis vier Jahren nicht umkehren lassen wird. Die Ölmärkte werden sich daher wohl auf längere Zeit auf eine enge Versorgungslage einstellen müssen. Der Ölpreis wird sich mit der Zeit auf ein Niveau begeben müssen, das Produzenten dazu anregt, wieder zu investieren. Für die meisten wird dies bei Preisen zwischen 60 und 70 US-Dollar der Fall sein.

Die Titel von Energiekonzernen sind in den meisten Portfolios unterrepräsentiert, der gesamte Sektor ist im historischen Vergleich unterbewertet. Günstig bewertete Schieferöl- und Gasproduzenten aus Nordamerika sehen wir als Hauptprofiteure eines höheren Ölpreises. Und ausgewählte Öl- und Gasdienstleiter sollten die ersten sein, die eine zunehmende Investitionskraft zu spüren bekommen. Zur gleichen Zeit allerdings ist die politische Unterstützung und Kostenwettbewerbsfähigkeit im Sektor erneuerbare Energien so hoch wie niemals zuvor.

Umfrageergebnis: Asien ist die Region, in der Schwellenländeranleihen am günstigsten bewertet sind

Mehr als die Hälfte (56%) der Befragten antworteten auf die Frage, welche Schwellenländer unter Investitionsgesichtspunkten am attraktivsten seien, dass Schwellenländeranleihen aus Asien besonders günstig bewertet seien. Dieses Ergebnis veröffentlichte NN Investment Partners im Rahmen einer Research-Studie.1

Auf dem zweiten Rang lagen die europäischen Schwellenländer (40%); am anderen Ende des Spektrums lagen Lateinamerika (13%) und Russland (7%).

Bei High-Yield-Anleihen ist Lateinamerika dagegen nach Auffassung von 51% der Anleger die attraktivste Region. Asien kam an zweiter Stelle (38%), gefolgt von Russland, auf das knapp ein Viertel der Stimmen (22%) entfiel, und den europäischen Schwellenländern (13%).

Marco Ruijer, Lead Portfolio Manager für Schwellenländeranleihen bei NN Investment Partners, äußerte sich dazu wie folgt:

„Die asiatischen Schwellenländer bieten den Anlegern weiterhin gute Chancen. In China hat sich die Situation in jüngster Zeit verbessert, was die Wahrscheinlichkeit einer harten Landung verringert. Die Philippinen verzeichnen weiterhin ein kräftiges BIP-Wachstum, und in Indien und Indonesien werden Reformen durchgeführt.“

Innerhalb des Universums für Schwellenländeranleihen gelten kurz laufende Hartwährungsanleihen der Umfrage zufolge als besonders attraktiv (30%), gefolgt von kurz laufenden Lokalwährungsanleihen (27%). Über die Hälfte (54%) der Fondsmanager rechnen damit, dass institutionelle Anleger ihre Allokationen in Schwellenländeranleihen in den kommenden drei Jahren erhöhen werden.


 

1) Ergebnisse des eigenen Research von NN Investment Partners auf der Grundlage einer Umfrage von Citigate Dewe Rogerson unter 86 internationalen institutionellen Anlegern im Juli und August 2016

Uncertainty reigns

by Michael Boye, Fixed Income Trader at Saxo Bank.

Underpinned by an unprecedented commitment from the European Central Bank, which earlier this year launched an ongoing corporate bond purchase programme, the primary bond markets in which corporations sell new bonds to the public have been glowing red-hot.

Companies have been looking to take advantage of favorable loaning conditions and investors have been standing on top of each other frothing for high-yielding (or maybe not even that!) assets.

This has raised concerns over market discipline and moral hazard as the yields on some loan deals have reached near-absurd levels; here we are thinking of items like the zero-coupon Unilever bonds or Deutsche Bahn even selling negative-yielding bonds.

However, this week saw some bond issuers tighten the screws a bit too far. On Monday, German airliner Lufthansa dramatically withdrew a planned seven-year bond issuance following unsatisfying demand at indicated price levels. Lufthansa was trying to jump in ahead of a potential downgrade below the crucial Investment Grade threshold, having already seen Moody's take its credit rating down to Ba1 and high-yield territory...

Apparently, investors were not fooled this time.

It is an encouraging development, certainly, if it is in fact evidence of market discipline. But coinciding with this story, market confidence in Deutsche Bank – Germany's biggest lender – has once again been challenged...

This would seemingly have a greater explanatory force in the case of Norddeutsche Landesbank, which on Tuesday became the second bond issuer to withdraw a planned bond issuance this week, confirming widespread concerns over the German banking sector.

The Investment Grade-rated regional lender stepped away from an intended seven-year bond issuance as it struggled to find sufficient demand.

For credit investors and financial markets in general, this presents a much more dire scenario, as a credit crunch would have the potential to quickly pull the rug out from under asset valuations.

Given the elevated levels of credit spreads in a historical context of late, this leaves plenty of downside potential for European credit in the short-term if the uncertainty surrounding Deutsche Bank persists.

Das Comeback der Schwellenländeranleihen

„Lower for Longer“ – dieses Schlagwort fällt aktuell häufig, wenn es um Anleihen aus entwickelten Industrieländern geht: Die meisten Investoren haben sich offenbar damit abgefunden, dass das Niedrigzinsumfeld noch eine Weile andauern wird. Kein Wunder also, dass Schwellenländeranleihen für viele Anleger zunehmend attraktiv werden, schließlich bieten diese auch heute noch attraktive Renditen. Das hat sich in den vergangenen Monaten bereits in guten Erträgen niedergeschlagen. Paul McNamara, Investment Director für Emerging Markets Debt bei GAM, sieht dennoch weiteres Aufwärtspotenzial. „Die Wirtschaft der Schwellenländer ist heute so robust wie seit Jahren nicht mehr. Ein scharfer Rückgang des Kreditwachstums hat die Nachfrage nach Importen gebremst. Daher befinden sich die Handelsbilanzen trotz einer schwachen Nachfrage aus den Industrieländern und China im Gleichgewicht“, erklärt der Experte. Darüber hinaus kehre inzwischen auch wieder Kapital in die Schwellenländer zurück, sodass ein belastender Faktor für die dortigen Währungen wegfalle. Zudem hätten sich auch die Fremdwährungsreserven wieder stabilisiert. „Und schließlich glaube ich, dass Anleger nach wie vor die Wachstumsaussichten der Emerging Markets zu pessimistisch einschätzen“, so McNamara.

Wirtschaftswachstum und Anleiherenditen als Performancetreiber

In der Vergangenheit hätten sich Anlagen aus Schwellenländern immer dann besonders gut entwickelt, wenn es eine hohe Differenz zwischen dem Wachstum in Schwellenländern und den Industrieländern gegeben habe. „Wenn sich die Differenz ausweitet, führt dies in der Regel zu einer Outperformance der Schwellenländer“, erläutert der Experte. „Ökonomen sagen genau dies für das Jahr 2017 voraus – aber wir glauben, dass sie das Outperformance-Potenzial der Schwellenländer noch unterschätzen.“

Hinzu komme, dass auch die Renditen von Schwellenländeranleihen gegenwärtig sehr attraktiv seien, insbesondere weil Staatsanleihen im Wert von mehr als 12 Billionen US-Dollar negative Renditen aufwiesen. So weise etwa der JP Morgen Emerging Markets Local Bond Index eine mittlere Rendite von 6,2 Prozent auf. Dies entspreche einem Aufschlag von mehr als fünf Prozent im Vergleich zu US-Staatsanleihen und 6,6 Prozent im Vergleich zu deutschen Bundesanleihen. „Dieser Spread wirkt nicht nur verlockend“, sagt McNamara. „Die zusätzliche Rendite bietet auch einen Schutz für den Fall, dass die Anleiherenditen steigen und die Kurse fallen. Treasuries und Bundesanleihen gelten zwar als risikolos – doch das werden sie nicht sein, wenn sich das globale Wachstum erholt, die Inflationsraten steigen und die Zentralbanken ihre außergewöhnlich lockere Geldpolitik zurückfahren.“

Wirtschaftswachstum dürfte Schwellenländerwährungen stützen

Für besonders attraktiv hält der Fondsmanager derzeit Anleihen in Lokalwährung. Sie dürften McNamara zufolge weniger empfindlich auf steigende Renditen bei Anleihen aus den Industrieländern reagieren. Zudem seien viele Investoren bereits stark in Hartwährungsanleihen aus Schwellenländern engagiert. „Der wichtigste Faktor wird aber die Entwicklung der Schwellenländerwährungen sein“, erklärt McNamara. „Das bereits skizzierte Anziehen des Wirtschaftswachstums sollte die Währungen stützen und es Anlegern ermöglichen, die höheren Renditen von Lokalwährungsanleihen zu vereinnahmen. Unsere Analyse zeigt, dass Hartwährungsanleihen sich besser entwickeln als Lokalwährungsanleihen, wenn das Wachstum positiv, aber gering ist. Dagegen entwickeln sich Lokalwährungsanleihen immer dann besonders gut, wenn das Wachstum anzieht – und genau das erwarten wir.“

US-Wahlen – Zunehmend protektionistische Rhetorik ist mit Vorsicht zu genießen

Wird es Donald Trump gelingen, seine zunehmende Beliebtheit im Land auch in einen Sieg im Wahlkollegium umzumünzen? Aus jüngsten Umfragen geht hervor, dass Trump alle 29 noch unentschiedenen sogenannten Swing-Staaten und mindestens einen eher für die Demokraten stimmenden Bundesstaat gewinnen muss, um als Sieger aus den Wahlen hervorzugehen. Die Chancen, dass ihm das gelingt, liegen derzeit bei 39 Prozent. (Quelle: FiveThirtyEight, 19.09.16). Bei früheren Wahlen gab es einen engen Zusammenhang zwischen der Wirtschaftslage in den Swing-Staaten und ihrem Wahlergebnis. In Zeiten wirtschaftlichen Aufschwungs stimmten die Wähler meist für den Status quo. Die Grafik unten zeigt jedoch, dass diese Regel nicht mehr gilt. Denn in einigen Bundesstaaten wie dem demokratisch regierten Florida hat in Umfragen trotz florierender Wirtschaft momentan der republikanische Kandidat die Nase vorn. Damit wird der Wahlausgang unvorhersehbarer.


Quelle: Haver Analytics, Schätzungen von Fidelity, 19. September 2016. Veränderung über 3 Monate bis 31. August 2016. Balken über der Nulllinie stehen für eine positive Wirtschaftsentwicklung. Zahlen in Klammern sind die Stimmen des Staates im Wahlkollegium.

Wie groß der Einfluss des US-Präsidenten ist, hängt im Wesentlichen davon ab, ob seine Partei in dem aus Repräsentantenhaus und Senat bestehenden Kongress das Sagen hat. Mit hoher Wahrscheinlichkeit werden die Republikaner die Wahlen zum Repräsentantenhaus für sich entscheiden. Knapper dürfte es im Senat ausgehen. Von den 34 Senatssitzen halten die Republikaner zurzeit 24. Mit einem demokratischen Präsidenten und einem von Republikanern geführten Kongress bliebe alles beim Alten. Der Kongress würde wohl wichtige Reformen der Demokraten blockieren. Ein gespaltener Kongress könnte politischen Stillstand bedeuten, da es keiner der beiden Parteien gelingen dürfte, einen Politikwechsel herbeizuführen. Und selbst wenn ein und dieselbe Partei den Präsidenten stellt und im Kongress das Sagen hat, wäre damit politischer Fortschritt nicht garantiert, tun sich doch in der Republikanischen Partei tiefe Gräben auf.

Protektionismus hat sich zu einem der wichtigsten Themen entwickelt. Wie ist es dazu gekommen? Schließlich haben Globalisierung und der damit verbundene freie Warenverkehr sowie die Freizügigkeit zu einem höheren Lebensstandard beigetragen. Aber davon profitieren nicht alle gleichermaßen. So steigen die Löhne von Geringverdienern in den Industrieländern tendenziell langsamer als die von Spitzenverdienern. Die zunehmend empfundene Ungleichheit und die Sorge, immer mehr Jobs könnten in Billiglohnländer abwandern, lässt bei vielen den Eindruck entstehen, zu den Verlierern der Globalisierung zu gehören. Beide Präsidentschaftskandidaten haben diese Stimmung aufgegriffen, mit verstärkt protektionistischer Rhetorik machen sich beide Politiker Forderungen der Populisten zu Eigen. Das könnte erhebliche Folgen für die amerikanische wie die globale Wirtschaft haben und Risiken bergen.

Rick Patel, Fondsmanager US-Anleihen:

„Auf längere Sicht werden die allgemeinen Wirtschaftsdaten und weniger der Wahlausgang den Konjunkturausblick bestimmen. Schwindet jedoch das Vertrauen der Marktteilnehmer in die Regierung, könnten damit die Wachstumserwartungen sinken, US-Staatsanleihen zu einer Rally ansetzen und der Dollar wegen der Flucht in sichere Häfen weiter aufwerten. Andererseits könnten die von beiden Kandidaten versprochenen höheren Infrastrukturausgaben eine vermehrte Ausgabe von Staatsanleihen und damit eine Versteilung der Treasury-Kurve bewirken. Dazu muss jedoch erst eine Haushaltsreform den nach meiner Einschätzung wohl von Republikanern geführten Kongress passieren. Ob das gelingt, bleibt abzuwarten. Letztlich aber werden die Wirtschaftslage in Amerika und weltweit sowie die Maßnahmen der Zentralbank die Neigung der US-Renditekurve bestimmen. Ich habe meine Fonds in Erwartung einer steileren Kurve positioniert, um sie vor den Folgen einer protektionistischer werdenden Politik zu schützen.“

Peter Khan, Fondsmanager globale Anleihen:

„Ein Weißes Haus und ein Kongress unter Führung unterschiedlicher Parteien wird, so die landläufige Meinung, die Privatwirtschaft vor einer überaktiven Regierung schützen. Ich gehe von politischem Stillstand aus. Beide Kandidaten halten zusätzliche Impulse für eine stärkere Kreditvergabe der Banken für nötig. Welche Rolle dabei die Regulierung der Finanzmärkte spielen soll und wie sie die Branche verändert wird, darüber gehen ihre Meinungen auseinander. Pharmaunternehmen sind in diesem Wahlkampf ins Kreuzfeuer der Kritik geraten, und ihre Preispolitik ist zu einem zentralen Wahlkampfthema geworden. In ihren Anleihen ist das Risiko von Preisobergrenzen für Medikamente weitgehend eingepreist. Aber die mächtige Pharma-Lobby dürfte durchgreifende Veränderungen zu verhindern wissen. Kursrückschläge werde ich daher für Käufe nutzen. Der massive Investitionsstau in der Infrastruktur wiederum ist ein Segen für die Bauwirtschaft, und zwar ungeachtet des Wahlausgangs. Welche Vorhaben letztlich die gesetzgeberische Hürde nehmen, ist unklar. Ich gewichte daher nicht-zyklische Branchen über, die vergleichsweise immun gegen Wahlzyklen sind.“

Steve Ellis – Fondsmanager Schwellenländeranleihen:

„Die protektionistischen Töne beider US-Präsidentschaftskandidaten stellen für die Schwellenländer ein erhebliches Risiko dar. Schließlich wurde ihr Wachstum in den letzten 20 Jahren größtenteils durch den Wegfall von Handelsbarrieren und die Globalisierung der Kapitalmärkte angefacht. Unter einer Politik, die Amerikas Wirtschaft vor ausländischer Konkurrenz schützt, hätte Mexiko am meisten zu leiden. Schon die angedrohte Neuverhandlung des NAFTA-Abkommens hat für Verkaufsdruck auf den Peso gesorgt. Und bleibt die Ratifizierung der Transpazifischen Partnerschaft aus, könnte das von erheblichem Nachteil für südostasiatische Länder wie Vietnam und Malaysia sein. Ich habe daher Lokalwährungsanleihen in meinen Total-Return-Fonds unter- und Unternehmensanleihen übergewichtet. Bei Letzteren konzentriere ich mich auf defensive Titel.“

Über Fidelity
Fidelity International ist eine unabhängige Fondsgesellschaft in Privatbesitz, die Investmentfonds, Anlage- und Altersvorsorgelösungen sowie damit verbundene Services anbietet. Das Unternehmen managt 246,2 Mrd. Euro (Assets under Management) für Anleger in Europa, Asien, Australien und Südamerika. Zu den Kunden von Fidelity gehören Privatanleger, Finanzberater, Vermögensverwalter, Family Offices, Banken, Versicherungen, Altersvorsorgeeinrichtungen, Unternehmen und Staatsfonds. Neben hauseigenen Fonds können Anleger in einigen Ländern auf Fondsplattformen von Fidelity auch Anlageprodukte anderer Anbieter erwerben und verwahren. Diese Assets under Administration betragen 72,5 Mrd. Euro.
Fidelity International wurde 1969 gegründet und befindet sich im Besitz des Managements und der Gründerfamilie. Fidelity ist davon überzeugt, dass ein aktives Fondsmanagement und die Einzeltitelauswahl auf Grundlage fundierter Unternehmensanalysen Anlegern echten Mehrwert liefern. Daher verfügt Fidelity über eines der größten Research-Netzwerke mit mehr als 400 Anlageexperten weltweit. Sie nehmen jährlich an rund 16.000 Gesprächen mit Unternehmen teil, um sich ein umfassendes Bild über deren Situation und Aussichten machen zu können. Darüber hinaus testet Fidelity neue Publikumsfonds zuerst mit eigenem Geld, bevor sie auf den Markt kommen. Mehr als 200 Auszeichnungen für Fidelity und seine Produkte alleine in diesem Jahr sind ein Beleg dafür, dass der verfolgte Investmentansatz erfolgreich ist.
In Deutschland ist Fidelity International seit 1992 tätig, beschäftigt rund 300 Mitarbeiter und betreut ein Kundenvermögen von 29,8 Milliarden Euro. Fidelity vereint hierzulande unter seinem Dach eine der führenden Fondsgesellschaften und mit der FFB eine der größten unabhängigen Fondsbanken. Die FFB konzentriert sich allein auf Dienstleistungen rund um Anleger und ihre Vermögensziele. Sie richtet ihre Services an Finanzberater, Investmentgesellschaften, Versicherungen und Banken, die über die Plattform unter anderem mehr als 8.000 Fonds und 375 ETFs von über 200 in- und ausländischen Anbietern kaufen und verwahren können. Die FFB betreut ein Vermögen von 15,4 Milliarden Euro in rund 575.000 Kundendepots. In der Asset Management-Sparte verwaltet Fidelity in Deutschland ein Fondsvolumen von 14,4 Milliarden Euro. Fidelity International bietet in Deutschland 160 Publikumsfonds an, die über mehr als 1.000 Kooperationspartner vertrieben werden. Darüber hinaus können Anleger sowohl Fonds von Fidelity als auch von Drittanbietern direkt bei Fidelity erwerben.

Überalterung ist kein Problem

von Jeroen Wilbrink, Senior Client Advisor bei NN Investment Partners. 

Moody’s, die OECD und die Vereinten Nationen haben erst kürzlich ein düsteres Bild gezeichnet: Bis zum Jahr 2050 werden sich die meisten von uns sich nur noch mithilfe eines Rollators fortbewegen, während wir auf einen Platz in einem der überfüllten Alters- oder Pflegeheime warten. Neben Deutschland, Italien und Japan wird es zehn weitere Länder geben, deren Bevölkerung zu einem Fünftel über 65 Jahre alt ist.

Man liest es immer wieder: Überalterung ist ein massives Problem für unsere Regierungen und diese negative demografische Entwicklung wird sich gravierend auf Wirtschaft, Wachstum und Beschäftigung auswirken. Pensionsfonds weisen mit allem Nachdruck darauf hin, dass unsere Altersvorsorge mit vielerlei Unsicherheit und Risiko behaftet ist. In diesem Zusammenhang hört man auch, dass Einwanderung die Lösung für unsere überalternde Bevölkerung sein könnte oder dass Überalterung künftig von gegenläufigen demografischen Trends in den aufstrebenden Volkswirtschaften wettgemacht wird.

Gut möglich, dass ein cleverer Banker Sie bereits davon überzeugen wollte, die Lösung für all diese Probleme parat zu haben. Vielleicht in Form einer Art von Swap, einer Option oder eines neuartigen Finanzprodukts.

Eine solche Entscheidung will gut überdacht sein. Und wo lässt es sich besser nachdenken als an der frischen  Luft - Sauerstoff für die grauen Zellen. Draußen auf der Straße flitzt ein Elektrorad an Ihnen vorbei, mit sicherer Hand gelenkt von einem munteren Sechzigjährigen, während grauhaarige Damen in bunten Jogginganzügen einen Vierer mit kräftigen Schlägen durch den angrenzenden Kanal rudern.

Die Terrasse eines Cafés ist leer – bis auf ein ungeniert flirtendes älteres Pärchen. Wenn Altern also so schlecht ist – warum haben all diese älteren Herrschaften dann so viel Spaß?

Mir scheint, als machten wir uns Sorgen um nichts und dass Altern nicht das Problem ist, als das es häufig dargestellt wird. Bei näherer Betrachtung stellt sich heraus: Die Berechnungsweise steht methodisch auf wackeligen Beinen, denn all diese Prognosen basieren auf dem Altersabhängigkeitsquotienten Old-Age Dependency Ratio (OADR) – also dem Verhältnis zwischen erwerbstätiger Bevölkerung und Bevölkerung jenseits der Altersgrenze. Soll heißen: der Bevölkerungsanteil über 65. Aber ist diese Altersgrenze von 65 Jahren noch sachgerecht? Menschen über 65 Jahren sind nicht „abhängig“, sondern tragen häufig noch produktiv zur Wirtschaftsleistung bei. Sie gehen später in Rente, und selbst unbezahlte Arbeit als ehrenamtlicher Helfer ist ein positiver Beitrag zum volkswirtschaftlichen Gefüge. Und auch wenn sie nicht mehr arbeiten, sondern es sich im wohlverdienten Ruhestand gut gehen lassen – etliche dieser Ruheständler zahlen Steuern auf die Einkünfte aus ihren Pensionen oder Sparanlagen.

Und darüber hinaus: Weil wir länger leben, hat sich die Wahrnehmung von alt und jung verschoben. 65 ist jetzt das neue 50!

Es sind die letzten Lebensjahre, in denen wir am meisten Hilfe und Zuwendung von unseren Familien, dem Gesundheitssystem oder dem Staat brauchen. Diese letzten Jahre verschieben sich immer weiter in die Zukunft. Wir sollten uns daher nicht die Zahl der über 65-jährigen anschauen, sondern den Anteil derjenigen Menschen, die von der Hilfe und Unterstützung anderer abhängig sind, und die Zahl der Menschen, die sie betreuen und versorgen.

Und wissen Sie was? Nach Untersuchungen der Professoren Spijker und MacInnis (2013)1 von der University of Edinburgh ist dieser Prozentsatz seit Jahrzehnten rückläufig. Diese Erkenntnis ist geradezu revolutionär, und ich kann jedem nur wärmstens die Lektüre dieser Studie empfehlen. Spijker und MacInnis haben den Real Elderly Dependency Ratio (REDR), also den wirklichen Altersabhängigkeitsquotienten, entwickelt, der die Zahl der Menschen, deren Lebenserwartung höchstens weitere 15 Jahre beträgt, im Verhältnis zur Gesamtzahl der Erwerbstätigen widerspiegelt, unabhängig vom Alter.

Wenn auch diese Entwicklung in Japan und Russland weniger stark ausgeprägt ist, so gilt doch in den meisten Industrienationen: Je älter wir werden, desto jünger fühlen wir uns. Insofern ist das Problem der Bevölkerungsüberalterung ein Scheinproblem. 

[1] Spijker, J., & MacInnes, J. (2013). Population ageing: The time bomb that isn't? British Medical Journal, vol 347.

Zinsersatz Dividenden: Vorsicht vor passiven Ansätzen

Schon bevor die Zinsen sich in Richtung null bewegten, waren Dividenden als stetig laufende Erträge bei Investoren beliebt. Heute werden sie nicht zuletzt von Anbietern passiver Anlagestrategien häufig als solider Ersatz angepriesen. Doch bei der Auswahl von Unternehmen mit attraktiven Dividenden geht es um mehr als nur um die Höhe der Gewinnausschüttungen. Es geht um einen stabilen, langfristig nachhaltigen „Shareholder Return“, also den gesamten Ertrag, der an die Aktionäre zurückfließt. Passive Ansätze, die sich auf hohe Dividenden fokussieren, geraten dagegen häufig in Schwächephasen des Marktes überdurchschnittlich unter Druck.

Trotz Brexit-Trubel und anderen politischen Nebengeräuschen sowie anhaltenden Wachstumssorgen können sich Anleger in Europa auf die Gewinnausschüttungen der hiesigen Unternehmen meist verlassen. Aktuell zahlen europäische Unternehmen 2016 3,7 Prozent mehr an ihre Anteilseigner aus im Vergleich zum Vorjahreszeitraum. In Deutschland fällt das Dividendenwachstum zwar geringer aus, doch auch hierzulande haben neun von zehn Unternehmen ihre Gewinnausschüttung erhöht oder auf dem aktuellen Niveau gehalten. Sebastian Müller, Fondsmanager des First Private Euro Dividenden STAUFER, glaubt sogar noch an weiteres Wachstumspotential: „Grundsätzlich sehen wir in Europa noch Raum für weitere Dividendensteigerungen. Die Unternehmen haben gesunde Bilanzen und auch die Wirtschaftsentwicklung in der Eurozone reicht aus, um weitere Anhebungen zu rechtfertigen.“

Euroland als Region ist prädestiniert für aktive Dividendenstrategien. Die Dividendenrendite im Index Eurostoxx 50 zum Beispiel liegt mit 4,02 Prozent deutlich höher als in anderen Regionen der Welt: Indizes wie der MSCI Emerging Markets oder der MSCI USA verzeichnen im Vergleich nur eine Dividendenrendite von durchschnittlich 2,17 beziehungsweise 2,15 Prozent. Bemerkenswert ist zudem, dass die Anzahl der Titel mit einer Dividendenrendite von über 3 Prozent vor allem im Eurobereich sehr hoch ist. Aktive Fondsmanager können so aus einem vergleichsweise großen Pool an potentiellen Aktien wählen. Schließlich ergibt sich für Anleger mit langfristigem Anlagehorizont zusätzliches Potential aus antizyklischer Sicht. Die relative Performance von Euroland-Aktien befindet sich beispielsweise gegenüber Titeln aus den USA auf einem historischen Tiefpunkt.

Neben Höhe ist die Zahlung der Dividende aus operativem Geschäft entscheidend

Doch nur die Aktien mit der höchsten Dividendenrendite zu kaufen, wie es etwa passive Dividendenfonds („Strategie-ETFs“) beziehungsweise Smart-Beta-Produkte für Euro-Aktien zum Teil praktizieren, zielt zu kurz. Denn Unternehmen mit der höchsten Dividendenrendite weisen durchschnittlich auch das größte Potential für nachfolgende Gewinnrückgänge auf. „Würden wir Titel ausschließlich nach der Höhe der Dividenden auswählen, ohne weitere Kriterien zu berücksichtigen, würden wir Unternehmen mit zukünftig negativem Wachstum ins Portfolio einkaufen“, erklärt Müller. Hier grenzt sich der Fondsmanager von First Private ganz klar von passiven Dividendenansätzen ab: Bezüglich der Dividendenhöhe bewegt er sich mit dem First Private Euro Dividenden STAUFER überwiegend im Bereich von Unternehmen mit einer mittleren Dividendenrendite.

Natürlich ist auch für Müller die Höhe der Dividendenrendite ein Hauptkriterium. Dass die Unternehmen ihre Dividende regelmäßig steigern, spielt für den Auswahlprozess jedoch keine Rolle. Kürzungen sollten aber weitgehend vermieden werden. Entscheidend ist dagegen, dass die potentiellen Portfoliokandidaten ihre Gewinnausschüttung aus dem operativen Geschäft erwirtschaften und keine versteckte Bilanzakrobatik betreiben. „Auch die Dividendenstabilität spielt eine wichtige Rolle. Wir wollen eine gewisse Stetigkeit der Dividendenzahlungen in der Historie sehen“, so der Fondsmanager von First Private.

5-Jahres-Performance: Besser als 95 Prozent aller Euroland-Fonds

Um Benchmark und ETF-Dividendenfonds in der Performance hinter sich zu lassen, wählt der STAUFER die Titel anhand weiterer Kriterien aus, wobei auch einige der passiven Ansätze weitere Faktoren neben der Dividendenhöhe berücksichtigen. Eher untypisch für einen klassischen Dividendenfonds wählt er auch Titel mit relativ geringer Ausschüttung, wenn das Fondsmanagement eine Wachstumsdynamik der Dividende identifiziert. Ziel dieser kurzfristigen und wachstumsorientierten Teilstrategie ist, das Portfolio des STAUFER noch breiter und diversifizierter aufzustellen. Neben Dividenden und Wachstum fungiert im quantitativen Alpha-Screen-Prozess die Analyse der Aktienrückkäufe, zusammen mit der Höhe der Dividendenrendite ebenfalls ein langfristiger und defensiv orientierter Ansatz. „Wir setzen darauf, dass Unternehmen, die ihr überschüssiges Kapital in Form von Aktienrückkäufen an ihre Aktionäre zurückgeben, über systematisches Outperformance-Potential verfügen“, erklärt Müller. „Natürlich behalten wir dabei den fundamentalen Hintergrund im Blick, beispielsweise, ob und wie sich die Verschuldung der Unternehmen bei Aktienrückkäufen verändert.“

Strategie und Auswahl des STAUFER-Fonds bewähren sich bereits seit dem Auflagejahr 1997. Auf Sicht von fünf Jahren hat das rund 35 Titel umfassende Portfolio sowohl die Benchmark als auch seine Peergroup um rund 5 Prozent per anno übertroffen. Oder anders ausgedrückt: 95 Prozent aller Fonds der Kategorie Euroland haben sich schlechter entwickelt. „Studien belegen, dass ein Portfolio auch mit 25 bis 30 Aktien gut diversifiziert sein kann. Wir setzen auf ein Portfolio von etwa 30 bis 50 Titeln, etwa ein Zehntel des Kandidatenfeldes, um das Alphapotential mittels gezielter Aktienselektion zu nutzen“, sagt Müller. Die laufende Überwachung des Portfolios erfolgt über ein dauerhaftes Screening der Nachrichtenlage, Makro-Risiken sowie Preis- und Ertragsentwicklung. Entscheidungen, Ereignisse oder Handlungen, die ernsthafte Bedenken in Bezug auf eine Aktie hervorrufen, führen zu ihrem Verkauf. Die Möglichkeit, schnell auf Veränderungen zu reagieren, ist ein enormer Vorteil gegenüber passiven ETF-Dividendenfonds, der die stabile Outperformance des First Private Euro Dividenden STAUFER in verschiedensten Marktphasen zum Teil erklärt.

Unklare Signale für die Weltwirtschaft

Für die Weltwirtschaft sind im vergangenen Monat von den Verbraucher- und Arbeitsmarktzahlen, den Umfragen zum Geschäftsklima sowie den Industrieaufträgen nur unklare Signale ausgegangen. Die Einkaufsmanagerindizes (PMIs) der Industrieländer kommen nicht an den guten Stand von 2015 heran. Die für das verarbeitende Gewerbe der Schwellenländer zusammengefasste Umfrage übersteigt nur knapp wieder die Grenze zum Wachstum. Insgesamt hat das Weltwirtschaftswachstum nach seinem Tiefpunkt zu Jahresbeginn leicht Fahrt aufgenommen.

Einige Anzeichen lassen jedoch darauf schließen, dass sich die Konjunkturdynamik nicht weiter beschleunigt. Ausschlaggebend für das konsumgetriebene Wachstum bleibt die in den meisten Industrieländern solide Tendenz bei Beschäftigung und Reallöhnen. Allerdings sollten Anleger das zuletzt etwas schwächere globale Verbrauchervertrauen im Auge behalten. In nächster Zeit könnte es zudem weltweit zu einer Straffung der Kreditkonditionen kommen. Dafür spricht die wahrscheinliche Zinserhöhung der US-Notenbank im Dezember.

Eurozone: In kommenden Monaten stetiges, aber wenig berauschendes Wachstum zu erwarten

Die für die Eurozone veröffentlichten Augustdaten waren uneinheitlich. Bei annehmbarem Wachstum präsentiert sich der zusammengefasste PMI erstaunlich stabil, während die Beschäftigung nach dem Fünfjahreshoch merklich zurückgegangen ist. Überraschend schwach waren die Zahlen für Deutschland, die so stark wie seit 2014 nicht mehr gefallen sind. Italiens PMI bleibt auf Talfahrt und entpuppt sich zunehmend als Schwachstelle. Anders die Pendants für Frankreich und Spanien, wobei Ersterer den höchsten Stand seit über einem Jahr erklommen und Letzterer seinen hohen Wert behauptet hat. Der Geschäftsklimaindex der Europäischen Kommission hat auf den tiefsten Stand seit 2013 nachgegeben während das Verbrauchervertrauen seinen Abwärtstrend fortsetzte. Alles in allem lassen die neuesten Daten auf ein stabiles, wenngleich wenig spektakuläres Wachstum in der Eurozone schließen.

Bis auf weiteres bleibt der durch die stark gestiegenen Reallöhne angekurbelte private Konsum ein wichtiger Konjunkturmotor. Allerdings deutet sich mit dem zuletzt etwas schwächeren Verbrauchervertrauen eine gewisse Abkühlung an, da der von niedrigeren Energiepreisen ausgehende Rückenwind abflaut. Auch der vom Brexit-Votum ausgehende Dämpfer für die britische Wirtschaft wird die Stimmung und das Wachstum im Euroraum im zweiten Halbjahr vermutlich etwas beeinträchtigen, da mehr als 7 Prozent der Warenexporte des Euroraum ins Vereinigte Königreich gehen. Zum Jahresende ist daher in der Eurozone mit einer gewissen Wachstumsabkühlung zu rechnen. Weitere Maßnahmen der EZB im Dezember sind daher sehr wahrscheinlich. Denkbar wäre eine Verlängerung des quantitativen Lockerungsprogramms um sechs bis neun Monate oder eine Aufweichung der Kriterien für im Rahmen des Kaufprogramms infrage kommende Anleihen, um das Universum der zulässigen Papiere zu erweitern. Letzteres dürfte jedoch davon abhängen, wo die Anleiherenditen dann stehen.

Großbritannien: Konjunkturdaten erstaunlich robust, Schwächephase dennoch absehbar

Die Wirtschaftsdaten Großbritanniens haben sich zuletzt spürbar erholt. Aber ein Trend lässt sich daraus noch nicht ablesen. Am meisten überraschten die PMI-Umfragen: Für den zusammengefassten Index aller Sektoren wurde der bisher stärkste monatliche Anstieg gemessen, der ein positives Wachstum signalisiert. Keine guten Nachrichten kamen von dem von Lloyds erhobenen schwächer tendierenden Geschäftsklimaindex. Für die nächsten zwölf Monate wird mit der schwächsten Aktivität seit 2011 gerechnet. Insgesamt werden die Aussichten für die britische Wirtschaft auch weiter von den Folgen des Brexit-Votums überschattet. Die schwächere Investitionsneigung, der Abschwung am Immobilienmarkt, das langsamere Beschäftigungswachstum und die größere Konsumzurückhaltung werden zunehmend Spuren beim Wachstum hinterlassen. Diese dürften sich in den nächsten Monaten als Erstes bei den ohnehin bereits schleppenden Investitionen bemerkbar machen, gefolgt von Beschäftigung und Konsum. Aber das größere Problem sehen wir in einem möglichen Rückgang von Produktivität und Wachstum infolge von Engpässen am Arbeitsmarkt, wenn die Einwanderungspolitik grundlegend geändert wird. Auch der möglicherweise versperrte Zugang zum Binnenmarkt verheißt nichts Gutes.

Der Ausblick für die Geldpolitik ist nebulös, auch wenn für 2017 nach jetzigem Stand eine Zinserhöhung wohl auszuschließen ist. Neben geldpolitischen Initiativen sind haushaltspolitische Maßnahmen und Strukturreformen unausweichlich, um die britische Wirtschaft in den nächsten Monaten durch die Brexit-Turbulenzen zu manövrieren. Fiskalische Stimulusmaßnahmen wie Infrastrukturinvestitionen und Konjunkturprogramme für mehr Konsum und Unternehmensinvestitionen – gegebenenfalls auch über Steuersenkungen – könnten kurz- bis mittelfristig helfen, den Brexit-Schaden zu begrenzen.

USA: Enttäuschende Wirtschaftsdaten im August

Im August fielen die US-Wirtschaftsdaten enttäuschend aus. Vermutlich handelt es sich hierbei jedoch um einen Ausreißer und nicht den Beginn eines neuen Trends. Zudem schwächelte der Arbeitsmarktbericht. Aus ihm geht zwar auch weiterhin ein robuster, zunehmend angespannter Arbeitsmarkt hervor, aber nach zwei sehr guten Vormonaten wurden im August weniger neue Stellen geschaffen. Zentralen Einfluss auf die wirtschaftliche Entwicklung hat nach wie vor die Verbraucherstimmung, die ihren jüngsten Anstieg fortsetzte und sich zyklischen Hochs nähert. Das fand seinen Niederschlag in dem erneut überaus starken Konsum. Dennoch wird das Wirtschaftswachstum in den USA in diesem Jahr wohl die Marke von 1,5 Prozent nicht übersteigen, auch wenn vom beschleunigten Vorratsaufbau, der starken Dynamik am Immobilienmarkt und dem anhaltend soliden Konsum ein Rückenwind ausgeht. Vorbehaltlich erheblicher externer Schocks und/oder einer spürbaren Straffung der Kreditkonditionen ist wegen des weiteren Inflations- und Lohnanstiegs eine Zinsanhebung der Fed im Dezember sehr wahrscheinlich. Danach wird die Zentralbank die Zinsschraube aber wohl nur sehr langsam weiter anziehen. Anschließend könnte eine gelockerte Fiskalpolitik der Konjunktur auf die Sprünge helfen. Wie stark die Unterstützung ausfallen wird, lässt sich erst nach den Präsidentschaftswahlen sagen.

Japan: Ein Land in der Schwebe

Japans Wirtschaftsdaten sind unverändert schwach, haben aber zumindest ihren Abwärtstrend beendet. Für das zweite Quartal wurde das Wirtschaftswachstum von nahe null auf 0,7 Prozent zum Vorquartal kräftig nach oben korrigiert. Besser als ursprünglich gedacht präsentierten sich die Unternehmensinvestitionen, woran die öffentlichen Investitionen einen großen Anteil hatten. Derweil liegt der PMI zum verarbeitenden Gewerbe immer noch im Abschwungbereich. Er scheint jedoch seine Talsohle erreicht zu haben, denn in den drei Monaten bis August ging es stetig bergauf. Auch das Barometer zur Dienstleistungsbranche steht auf Abschwung und ist zuletzt wieder gefallen. Die Lohnentwicklung ist nominal gesehen verglichen mit dem Vorjahr leicht ins Plus gedreht. Auch das Verbrauchervertrauen setzte seinen leichten Aufwärtstrend fort. Keine Hilfe war der internationale Handel. Aus unserer Sicht wird sich Japans Konjunktur ausgehend vom niedrigen Niveau im Vorjahr etwas beschleunigen. Das neuste Stimuluspaket dürfte das Wachstum in den kommenden Monaten leicht ankurbeln, seine Wirkung aber erst 2017 voll entfalten.

China: Stabilität zu einem hohen Preis

Aus Chinas Wirtschaftsdaten spricht unverändert eine durch politische Maßnahmen herbeigeführte, aber dennoch fragile Stabilität. Insgesamt traten die PMIs im August auf der Stelle. Aufwärts ging es bei Industrieproduktion und Einzelhandelsumsätzen, die offenbar auf soliden Niveaus verharren. Interessanterweise sind die privaten Investitionen erstmals seit Ende vergangenen Jahres gestiegen und kehrten ihren Negativtrend um. Derweil bleibt der Immobilienmarkt eine wichtige Stütze für die Wirtschaft. Die unverändert hohen Immobilienverkaufszahlen und Baubeginne haben ihren im April erreichten Zenit aber offenbar überschritten.

Stabilität bleibt das wichtigste Ziel der Führung in Peking. Massenweise Liquidität für Banken, höhere Ausgaben der Lokalregierungen und reaktivierte Förderprogramme für den Immobilienmarkt haben das Wachstum in diesem Jahr gestützt. Es mussten enorme geldpolitische Anstrengungen unternommen und die Kreditvergabe massiv erhöht werden, was wir für sehr bedenklich halten. Dem unumgänglichen Wirtschaftsumbau und den dringend benötigten Strukturreformen ist das nicht unbedingt förderlich und weckt ungute Erinnerungen an das Wachstumsmodell des „alten China“. Offenbar sind sich die politischen Entscheidungsträger uneinig, ob die Stimulusmaßnahmen zurückgefahren werden sollten. In den nächsten Monaten wird man genau beobachten müssen, ob Peking im gegenwärtig günstigen Umfeld Strukturreformen durchsetzt. Die nachlassende Kreditnachfrage und Investitionsneigung in der Privatwirtschaft sowie die Anzeichen von Übertreibungen am Immobilienmarkt könnten negative Folgen haben, wenn die Regierung nicht gegensteuert. Aus jetziger Sicht ist aber weder mit einer harten Landung noch mit finanziellem Stress oder gar einer Finanzkrise zu rechnen.

Schwellenländer: Die erheblichen Kapitalzuflüsse der vergangenen Jahre stehen auf der Kippe und machen die Länder anfällig für einen Stimmungsumschwung

Die neusten Daten aus den Schwellenländern ohne China deuten auf eine allmähliche Erholung bei nach wie vor verhaltenem Wachstum hin. Der zusammengefasste PMI zum verarbeitenden Gewerbe ist im August gesunken, liegt aber mit 50,1 Zählern weiter knapp über der Wachstumsgrenze. Allerdings ist die positive Stimmung allein externen Faktoren geschuldet – und deren Wirkung könnte bald nachlassen, während die internen negativen Einflüsse anhalten. Allerdings ist kein einheitlicher Trend auszumachen. Indien ist das einzige Schwellenland, dessen PMI zum verarbeitenden Gewerbe deutlich im Plus liegt. Und sein Pendant zur Dienstleistungsbranche hat den besten Wert seit fast vier Jahren erreicht. Auch Indiens Wirtschaftswachstum lässt mit 7,1 Prozent im zweiten Quartal gegenüber dem Vorjahr nichts zu wünschen übrig, während die Politik die Wirtschaft nach Kräften unterstützt. Russlands zusammengefasster Einkaufsmanagerindex gab leicht nach, signalisiert aber weiter Wachstum mit Neuaufträgen auf einem Dreijahreshoch. Am anderen Ende der Skala findet sich Brasiliens PMI wieder, der seine Dynamik vom Juli nicht ausbauen konnte und dessen Werte sowohl für den Dienstleistungssektor als auch für das verarbeitende Gewerbe noch tiefer in den Abschwungbereich gerutscht sind. Angesichts der stark geschrumpften Wirtschaft im zweiten Quartal ist das besonders bedenklich. Brasilien steckt damit nun seit sechs Quartalen in einer tiefen Rezession.

Die erheblichen Kapitalzuflüsse in die Schwellenländer der letzten Jahre stehen auf der Kippe und machen die aufstrebenden Länder anfällig für einen Stimmungsumschwung – allen voran Südafrika und die Türkei mit ihren weiter wachsenden Leistungsbilanzdefiziten von inzwischen über 5 Prozent der Wirtschaftsleistung. Indien und Brasilien hingegen ist es gelungen, das Loch in der Leistungsbilanz deutlich zu verkleinern. Auch die asiatischen Länder sind in dieser Hinsicht weniger anfällig. Korea, Taiwan und Thailand weisen sogar fast rekordhohe Leistungsbilanzüberschüsse aus.

Disappointment creates opportunity

The US Federal Reserve (Fed) lowered its projected policy path at its September meeting, causing the USD to experience a broad based drop. Market expectations of a December interest rate hike fell marginally, despite indications from Yellen and other committee members that a 2016 rate hike is on the table. The USD/JPY and AUD/USD currency pairs offer attractive levels from which to enter long/short tactical positions, says ETF Securities in their latest FX trade idea.

Meetings fall short

The US Federal Reserve (Fed) delivered a dovish message at its monetary policy meeting this Wednesday, causing the trade weighted US Dollar to fall approximately 1.2%. Clear indications of a December rate hike from Fed chair Janet Yellen were overshadowed by downward revisions to the Fed’s 2016 full year growth forecast (by 0.2% to 1.8%) and projected policy path, now forecasting only one hike this year followed by two in 2017 (compared to two and three respectively predicted in June – see Figure 1). The change in the Fed’s assumptions appeared be underpinned by a greater focus toward sustaining the recent rise in inflation, justifying a more “wait and see” approach to the current tightening cycle. It remains our view that by following this tactic the Fed is at risk from making a policy mistake as domestic inflationary pressures continue to mount and threaten to de-anchor inflation expectations. With the Bank of Japan (BoJ) also delivering an insufficiently accommodative monetary policy framework on Wednesday, the USD/JPY soared 2.61% intraday, pushing the pair to increasingly oversold levels.

We believe that the US labour market reports scheduled for release in the next three months will come in strong and prompt greater pricing of a rate hike in December, causing the USD to rally into year end. This view is best expressed by gaining bullish exposure to the USD/JPY and bearish exposure to AUD/USD, both of which look extended following market disappointment over the past few days.

Market pricing unchanged

Market pricing of December rate hike has barely moved following Wednesday’s meeting, slightly falling to 58.4% from 58.7%. This is surprising given the fact that Yellen explicitly stated that the “case for an increase had strengthened” and three members of the committee (namely Esther George, Loretta Mester and Eric Rosengren) dissented, voting towards an immediate increase in the policy rate. Put in perspective, this time last year only one committee member, Jeffrey Lacker, voted for a hike. We therefore see current market pricing of a December hike as insufficient and believe expectations will rise as incoming US labour market data affirms progress towards the Fed’s policy objectives, providing a lift to the US Dollar over the next few months.

Attractive entry points

The dovish nature of the Fed meeting saw the USD/JPY and AUD/USD approach the bottom and top of their respective ranges, running into support/resistance levels established in the middle of August. USD/JPY tested the psychologically important 100 level while the AUD/USD came near 0.77 which it hasn’t closed above since April. Momentum indicators also suggest the pairs are looking increasingly extended meaning that present levels offer attractive entry points for bullish USD/JPY and bearish AUD/USD positions which would benefit from greater market pricing of a December rate hike.

„Die globalen Märkte werden ihr Wachstum fortsetzen“

Larry Hatheway, Group Head Multi Asset Portfolio Solutions und Chefökonom beim Asset Manager GAM, kommentiert einmal im Monat die aktuelle Marktlage.

Im letzten Monat erreichten die globalen Anleiheerträge angesichts steigender Anleiherenditen ein Plateau. Die Aktienmarktgewinne gerieten ins Stocken, da die Anleger ihre Allokation in Werte für „Anleiheflüchtlinge“ – stabile, Erträge generierende Aktien – reduzierten. 

Der Anstieg der Staatsanleiherenditen beeinflusst mehrere Entwicklungen. Trotz der jüngsten Schwäche der US-Konjunkturindikatoren nahmen die Marktteilnehmer eine höhere Wahrscheinlichkeit einer weiteren Zinserhöhung der US-Notenbank (Fed) im Dezember 2016 vorweg. Dadurch stieg das eingepreiste Chancenverhältnis im Vergleich zum wesentlich geringeren Niveau im Anschluss an das britische Referendum zum Brexit auf 50 Prozent. Eine Wiederaufnahme der Normalisierung ist unserer Meinung nach wahrscheinlich. Darüber hinaus scheinen Zweifel an weiteren Lockerungsmaßnahmen der Bank of Japan, der Europäischen Zentralbank oder der Bank of England aufzukommen. Nicht zuletzt reduzieren Anleger ihre Anleihepositionen mit langer Duration.

Trotz dieser Rückschläge gehen wir davon aus, dass die Märkte den Kurs des moderaten globalen Wachstums und der niedrigen Inflation beibehalten werden. Wir erwarten, dass sich die globalen Märkte weiterhin gut entwickeln, sofern sie ein günstiges Szenario vorfinden, bei dem das Wachstum stark genug ist, um die Unternehmensgewinne zu unterstützen, aber nicht so stark, dass es ein schnelleres Tempo der US-Zinserhöhungen oder einen kräftigen Anstieg des US-Dollars auslöst. Vor allem die Industrieländer erwiesen sich in den letzten Jahren als widerstandsfähig gegenüber politischen und geopolitischen Spannungen sowie Marktschocks. In China deuten die jüngsten Daten zur Kreditvergabe und zur Realwirtschaft auf eine Fortsetzung der Expansion hin. 

In diesem Umfeld erkennen wir eine zunehmende Rotation in bisher verschmähte zyklische Aktien und Schwellenmärkte. Rückgänge an den globalen Aktienmärkten dürften flach verlaufen, und die Konsolidierung sollte mit einer Rotation in zyklischere Aktien sowie in die Bereiche der Schwellenmärkte einhergehen, die in den letzten Jahren zurückgefallen waren. Für eine Rotation sind aus unserer Sicht aber auch Anzeichen für eine verbesserte Gewinnentwicklung erforderlich. Deshalb nehmen wir nach wie vor eine vorsichtige Haltung gegenüber Substanzwerten an sich ein. 

Trotz der Besorgnis über den Brexit war die Marktstimmung insgesamt von der Widerstandsfähigkeit der Wirtschaft geprägt. In China ist die von vielen prognostizierte harte Landung nicht eingetreten, Teile Asiens entwickeln sich wieder gut, und in Brasilien und Russland übertreffen die Gewinnaussichten die Erwartungen. All dies trug dazu bei, das globale Wachstum aufrecht zu erhalten.

Sind Negativrenditen bei Unternehmensanleihen irrational?

Die Negativrenditen am Anleihemarkt haben ein neues Niveau erreicht: In der vergangenen Woche wurden die ersten Euro-Unternehmensanleihen mit einer negativen Rendite emittiert. Enzo Puntillo, Head of Fixed Income bei GAM, erläutert, was dies für Anleger bedeutet. 

Auf Euro lautende Anleihen mit negativen Renditen seien prinzipiell nichts Neues, erklärt der Experte: „Einige Staatsanleihen aus der Eurozone werden zu Kursen gehandelt, die negative Renditen für bis zu zehn Jahre implizieren. Neu sind Negativrenditen allerdings bei Unternehmensanleihen, bei denen Investoren ein Kreditrisiko tragen.“

Wenn Anleihen eine negative Rendite aufweisen, dann liegt der Marktpreis über den ausstehenden Kupon- und Kapitalrückzahlungen. Anleiheemittenten werden somit dafür bezahlt, dass sie sich Geld leihen, während Investoren mit Sicherheit Geld verlieren, wenn sie die Anleihe bis zur Fälligkeit halten. Warum sollten Anleger also in solche Anleihen investieren?

Die in der vergangenen Woche emittierten Anleihen boten Investoren eine Rendite von -0,05 Prozent für Laufzeiten über zwei sowie über dreieinhalb Jahre. „Diese Renditen mögen irrational niedrig erscheinen“, kommentiert Puntillo. „Allerdings haben diese kurzlaufenden Investmentgrade-Unternehmensanleihen für bestimmte Investoren dennoch einen Wert. Regulierte Investoren wie Versicherer und Pensionseinrichtungen werden im Grunde dazu gezwungen, Anleihen zu kaufen, und können daher nicht als irrational angesehen werden. Für sie stellen solche Unternehmensanleihen eine bessere Investmentgelegenheit dar als beispielsweise zweieinhalbjährige Bundesanleihen mit einer Rendite von -0,64 Prozent.“ Die Negativrenditen sollten daher nicht auf irrationales Verhalten von Anlegern zurückgeführt werden, sondern auf die Bemühungen der Notenbanken, die Renditen künstlich niedrig zu halten, so Puntillo weiter.

Die europäischen Zentralbanken strebten niedrige Renditen an, um das Wirtschaftswachstum zu stimulieren. „Allerdings nutzen Unternehmen das Geld, das sie durch Anleiheemissionen einnehmen, vor allem für so genanntes Financial Engineering“, erklärt Puntillo. „Sie refinanzieren ältere, teurere Schulden oder nutzen die Mittel für Aktienrückkaufprogramme. In meinen Augen sollten sich die Zentralbanken zurückziehen und die Regierungen die seit Langem nötigen strukturellen Reformen angehen lassen. Das sollte letztlich zu einem nachhaltig höheren Wirtschaftswachstum führen – hoffentlich, bevor alle Investoren irrational agieren.“

Ein Blick auf den steigenden Investitionsbedarf im Infrastruktursektor

Weltweit werden immer mehr Infrastrukturinvestitionen erforderlich. In der Folge erwarten wir eine verstärkte Nachfrage nach Rohstoffen, so Nitesh Shah, Director – Commodity Strategist bei ETF Securities, im Triannual Outlook.

In China dürften die Infrastrukturausgaben nur anteilig zum BIP sinken, während der Wert in absoluten Zahlen deutlich ansteigen wird.

Obwohl die Investitionen in die indische Infrastruktur kurzfristig ins Stocken geraten könnten, sehen wir hier auch weiterhin ein erhebliches Potenzial zur Steigerung des wirtschaftlichen Wachstums. Derzeit werden unterschiedliche politische Maßnahmen umgesetzt, um den Investitionszyklus in Schwung zu bringen.

Weiterer Anstieg der Infrastrukturausgaben erwartet

Zwischen 2008 und 2013 hat China ca. 8,8% seines BIP in seine wirtschaftliche Infrastruktur investiert. Einer Analyse des McKinsey Global Institute zufolge kann das Land es sich leisten, diesen Wert in den Jahren 2016-2030 auf 5,5% des BIP zu senken, da die Regierung insgesamt ein langsameres Wirtschaftswachstum anstrebt. Dennoch könnten die jährlichen Investitionen von 829 Mrd. USD im Jahr 2013 auf 950 Mrd. USD pro Jahr steigen.

In der gleichen Analyse schätzt das McKinsey Global Institute, dass Indien seine Infrastrukturausgaben in den Jahren 2016- 2030 von 5,2% auf 5,7% des BIP anheben muss, um seine Wachstumsziele zu erreichen. Obwohl zahlreiche Beobachter befürchten, das langsamere Wachstum der chinesischen Wirtschaft könnte die Nachfrage nach Rohstoffen schwächen, dürfte eher die Senkung der Ausgaben in den asiatischen Industrienationen und in Westeuropa die Entwicklung hemmen. In China dürften die Investitionen in Infrastrukturprojekte weiter steigen.

China mit den größten Investitionen

Die Höhe der Infrastrukturausgaben variiert sehr stark von Land zu Land, wobei China die größten Investitionen tätigt. Indien lässt einen großen Teil seines BIP in Infrastrukturprojekte fließen, doch angesichts der vergleichsweise kleinen Volkswirtschaft bleiben die absoluten Zahlen hinter den asiatischen Industrienationen oder Westeuropa zurück (siehe Balken in der Abbildung unten).

Relativ zum Einkommen verfügen sowohl Indien als auch China über eine gute Infrastruktur. Beide Länder rangieren in einem Vergleich des World Economic Forum zwischen einer Reihe von Ländern weit oben im Hinblick auf das Verhältnis von Pro- Kopf-BIP und Infrastrukturqualität.

Im Zuge des anhaltenden Wachstums in Indien dürfte sich auch die Qualität der Infrastruktur kontinuierlich verbessern, doch um den chinesischen Standard zu erreichen, hat das Land noch einen weiten Weg vor sich.

Infrastruktur begünstigt Wachstum

Investitionen in eine qualitativ hochwertige wirtschaftliche Infrastruktur stützen die Konjunktur. Dieser Faktor ist einer der Gründe dafür, dass China in puncto Wirtschaftswachstum Indien seit 1990 weit hinter sich lassen konnte. Nachdem 1990 beide Länder ungefähr gleichauf gelegen hatten, verzeichnet China mittlerweile ein mehr als doppelt so hohes Pro-Kopf-BIP wie Indien. Der IWF schätzt den Multiplikator für öffentliche Investitionen in Schwellenmärkten historisch auf einen Wert von 1–1,3. Dies bedeutet, dass sich Investitionen in die Infrastruktur in der Regel durch ein stärkeres wirtschaftliches Wachstum bezahlt machen.

Starker Anstieg der Rohstoffausgaben

Sollte Indien erfolgreich in die Ausweitung seiner Infrastrukturbasis investieren, so könnte sich die Rohstoffnachfrage ähnlich wie in China entwickeln. In den 1990er Jahren importierte China ähnlich viele Rohstoffe wie Indien, doch die massive Aufstockung der heimischen Infrastruktur hat die Nachfrage nach Rohstoffen erheblich steigen lassen. Mittlerweile importiert China mehr als die 36- fache Menge an Industriemetallen (in USD) wie Indien.

Potenzial zur Steigerung der Ausgaben

Die Einhaltung der Zielvorgaben für den Haushalt und den Schuldenabbau dürfte eine rasche Ausweitung der indischen Infrastrukturausgaben vorerst erschweren. Der bereits genannte Multiplikator für Infrastrukturinvestitionen bewirkt in vielen Fällen eine Senkung der Schuldenquote, da das erzielte Wirtschaftswachstum die getätigten Investitionen mehr als aufwiegt. Da sich sorgfältig geplante Infrastrukturprojekte fast selbst finanzieren, hat die indische Regierung definitiv einen Anreiz zur Ausweitung seiner aktuellen Infrastrukturprogramme.

Die indischen Infrastrukturausgaben tendierten bis vor kurzem nach unten, und trotz der relativ guten Qualität der bestehenden Infrastruktur sieht der IWF in Indien akuten Handlungsbedarf. Verzögerungen und Mehrkosten bei zahlreichen Projekten belasten die Kreditqualität im Banken- und Unternehmenssektor. Die Verschuldungsquote indischer Unternehmen (Verbindlichkeiten zu Eigenkapital) zählt zu den höchsten innerhalb der Schwellenländer. Dies birgt Gefahren für Banken, wenn sie Kredite an Unternehmen vergeben, die an Infrastrukturprojekten mit hohen Mehrkosten beteiligt sind. Im Jahr 2015 entfielen ca. 41% des notleidenden Brutto- Kreditvolumens bei öffentlichen Banken auf die Bereiche Infrastruktur, Eisen und Stahl. Im Zuge der Bereinigung der Bankbilanzen könnten Privatunternehmen immer mehr Probleme haben, Kredite für Infrastrukturprojekte zu erhalten. Schätzungen des IWF zufolge könnte jede zusätzliche INR an öffentlichen Investitionen innerhalb von acht Quartalen private Investitionen in Höhe von 1,1–1,25 INR generieren. Vor dem Hintergrund der schleppenden privaten Investitionen und der Belastung der Banken durch notleidende Kredite könnte die Regierung versuchen, den Investitionszyklus durch eine Ausweitung der Infrastrukturausgaben in Schwung zu bringen.

Ein nationaler Investitions- und Infrastrukturfonds (NIIF) wurde bereits geschaffen und mit 200 Mrd. INR ausgestattet, wobei 49% des Kapitals durch die Regierung und der Rest durch strategische indische und internationale Partner aufgebracht werden sollen. Bei Eisenbahnprojekten sollen sogar ausländische Direktinvestitionen in Höhe von bis zu 100% erlaubt werden. In ihrem letzten Haushalt hatte die Regierung die Entwicklung eines steuerfreien Anleihenmarktes für Infrastrukturprojekte angekündigt, der ebenfalls die Finanzierung erleichtern dürfte.

In den kommenden Jahren erwarten wir einen kontinuierlichen Aufwärtstrend bei Infrastrukturinvestitionen, insbesondere in China. Auch wenn die Abkühlung der chinesischen Konjunktur die Ausgaben belasten könnte, besteht in China auch weiterhin ein riesiger Investitionsbedarf. Obwohl die Investitionen in die indische Infrastruktur kurzfristig ins Stocken geraten könnten, sehen wir hier auch weiterhin ein erhebliches Potenzial zur Steigerung des wirtschaftlichen Wachstums. Derzeit werden unterschiedliche politische Maßnahmen umgesetzt, um den Investitionszyklus in Schwung zu bringen. Im Zuge dieser Maßnahmen erwarten wir einen Anstieg der Infrastrukturausgaben im nächsten Jahr, nachdem sich die Investitionen in den letzten Jahren schleppend entwickelt hatten.

Hedgefonds erleben Portfolio-Comeback

von Yves Guntern, Leiter Alternative Investments bei der Union Bancaire Privée.

Eine mittelmäßige Wertentwicklung, hohe Gebühren und mangelnde Transparenz: Hedgefonds werden des Öfteren von Kritikern negativ und vereinfacht dargestellt. Diese Ansicht steht jedoch in starkem Widerspruch zum erneut wachsenden Interesse an der Assetklasse, das nicht nur in den USA – wo die Nachfrage nach Hedgefonds in den letzten Jahren relativ hoch blieb – beobachtet wird, sondern seit kurzem auch in Europa und Asien. Allein Japan bildet die Ausnahme. Das erneute Interesse kam durch beträchtliche Kapitalzuflüsse in alternative Strategien auf. Denn heute werden im Rahmen von alternativen Strategien insgesamt mehr Gelder verwaltet als vor der Finanzkrise; in den vergangenen zwölf Monaten sind die Zuflüsse zudem stetig gestiegen.

Das derzeitige von großer Unsicherheit geprägte Finanzmarktumfeld ist der Grund, weshalb  Fondsgesellschaften zunehmend alternative Investments anbieten. Anleiheportfolios rentieren aufgrund der anhaltenden Niedrigzinsen nur sehr geringe oder negative Renditen. Einige Aktienmärkte bieten zwar attraktive Gewinnchancen, angesichts der ungewissen wirtschaftlichen, sozialen, demografischen und geopolitischen Lage ist deren Volatilität jedoch hoch, wodurch das Risiko in den Portfolios steigt. Zusätzlich stellt sich die Frage, ob bestimmte Marktgrundsätze noch gelten: Wie beispielsweise die Korrelation zwischen dem Anleihe- und Aktienmarkt oder die Korrelation zwischen dem Erdölpreis und Aktien, die seit längerer Zeit negativ ist. Heute ist es nicht mehr möglich, Risiken gegeneinander aufzuwiegen. Sie summieren sich vielmehr.

Aus diesem Grund ist es erforderlich, dass sich Anleger auf eine Optimierung des Verhältnisses zwischen erwarteter Rendite und eingegangenem Risiko konzentrieren. Vor diesem Hintergrund ist eine Allokation in Hedgefonds durchaus sinnvoll. In der Vergangenheit haben Hedgefonds-Manager bewiesen, dass sie Renditen mit geringerer Volatilität erzielen können – und dies insbesondere dann, wenn die künftige Marktentwicklung wenig absehbar ist.

Die Frage für Investoren ist von daher nicht mehr, ob eine Allokation in alternative Strategien unumgänglich ist, sondern wie am besten in solche Strategien investiert werden kann. Mit Ausnahme von wenigen Anlegern in einem weniger regulierten Umfeld wie etwa Family Offices oder mit einem sehr langen Anlagehorizont wie Staatsfonds, präferieren die meisten Investoren in Europa und Asien regulierte, liquide und transparente Anlagevehikel. Daher wenden sie sich selbstverständlich Managern und Strategien zu, die den Status OGAW (Organismus für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren) haben. Diese Fonds bieten zahlreiche Vorteile: Erstens ist ihre Struktur von den europäischen Regulierungsbehörden festgelegt. Dies bedeutet, dass sie im Gegensatz zu nichtregulierten Fonds (Offshore-Fonds) unter bestimmten Bedingungen in der gesamten EU uneingeschränkt vertrieben werden dürfen. Zudem weisen sie einen bestimmten Grad an Diversifizierung auf; sie verringern das Kontrahentenrisiko und verhindern den übermäßigen Einsatz von Fremdkapital. Sie bieten von daher ein Niveau an Liquidität, das für Anleger viel günstiger ist.

Dazu kommen in der Regel niedrigere Verwaltungsgebühren als bei Offshore-Fonds, die zudem weiter sinken. Professionelle Investoren bedingen zudem eine Anpassung der Gebühren an die Risiko-Rendite-Profile der Fonds.

Es wird eine andauernde Debatte darüber geführt, ob bei der Rendite Abstriche gemacht werden müssen, um von den genannten Vorteilen zu profitieren. Derzeit sprechen die Zahlen dagegen. Folglich führt der Bedarf an Diversifizierung und Umschichtung von Anlagen innerhalb der Portfolios in Europa zu einer hohen Nachfrage nach alternativen Strategien. Hedgefonds-Manager, die sich einerseits an die Präferenzen der Anleger (z.B. durch eine Senkung der Gebühren) und andererseits an die regulatorischen Auflagen anpassen können, werden einen Großteil der Zuflüsse gewinnen. Es liegt somit an uns Branchenprofis, die besten dieser Portfoliomanager für unsere Kunden zu erkennen und auszuwählen.

The Fed’s Pregnant Pause: Could December bring the rate hike we’ve been waiting for?

by Thanos Bardas, Head of Interest Rates and Sovereigns at Neuberger Berman.

The Federal Reserve surprised no one by holding pat on rates today, but left the door open for future increases, noting in the FOMC’s statement that near-term risks to the economic outlook were “roughly balanced.” It indicated that the “case for an increase in the Federal Funds rate had strengthened but decided, for the time being, to wait for further evidence of continued progress toward its objectives.” The outcome is in line with market expectations, which prior to the meeting suggested that there was just a 15% chance of a rate increase.

Reading between the lines, the logic behind the dovish non-move is well understood:

U.S. economic growth has been running at a discouraging 1% clip for the last three quarters, far below the Fed’s initial expectations and in sharp contrast to the more than 2.5% rate seen in mid-2015, when the central bank first started jawboning about a potential increase. Indeed, although Chair Janet Yellen noted signs of improvement in growth from a slow first half, the Fed today reduced both its 2016 and long-term growth forecasts to 1.8% from 2.0% in June.

The unemployment rate, although low, hasn’t budged from around 5% since August 2015, suggesting that the Fed has been unsuccessful in reducing slack in the shadow labor force. Wages have picked up, but only modestly.

Moreover, inflation continues to undershoot the Fed’s 2% target while five-year, five-year forward1expectations are receding—from 2.5% during the Bernanke era to just 1.5% today. As expressed by the Phillips curve, it appears that the historical link between higher inflation and lower employment has been broken.

The hawks, of course, have seen things a little differently:

Not all the indicators look bad. Job creation has averaged 232,000 over the past three months, which is similar to 2015 levels of job creation, while the unemployment rate is close to the level of NAIRU2 for the U.S. economy.

Also, some key global risks that helped delay Fed action have receded, including Chinese growth prospects, currency volatility and weakness in emerging markets. Even Brexit fears have eased as U.K. data continues to surprise on the upside.

With less to worry about, there’s more concern about the danger of stimulus-related excess, whether in commercial real estate, corporate balance sheets, or aggressive share buybacks financed at low rates.

What’s Next?

Looking ahead, the Fed has its credibility to consider. Multiple board members have shifted back and forth across the dovish-hawkish spectrum as economic data has become more mixed, contributing to confusion over policy direction. And after “crying wolf” on Fed Funds multiple times, the FOMC is in danger of completely losing investors’ attention. With two more meetings in the works, the anticipation could increase market volatility between now and the end of the year.

Given the upcoming election, we don’t believe that a move on November 2 is likely. But a December 14 rate hike would put the market on notice and set up an expectation for increases at least every 12 months. That said, much depends on the data. Right now FOMC members anticipate one rate increase this year and two more in 2017. But their median expectation for the terminal Fed Funds rate continues to drift downward.If we continue to see tepid growth results, the Fed’s pregnant pause could grow longer and longer.

Please find the full comment at Neuberger Berman.

Erdrückender Einfluss der Politik auf die Kapitalmärkte – die US-Wahl ist dabei nur Nebensache

von Carsten Mumm, Leiter der Kapitalmarktanalyse bei der Privatbank Donner & Reuschel.

Ende Juni verunsicherte der überraschende Ausgang des Brexit-Referendums die Börsen und sorgte für zwischenzeitlich erhebliche Turbulenzen. Die Verluste an den Aktienmärkten hielten jedoch nicht lange an. Innerhalb weniger Wochen war der Schaden behoben und der DAX erklomm neue Jahreshöchststände. Auch die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe, die unmittelbar nach der Abstimmung in negatives Terrain rutschte, hat wieder ein positives Vorzeichen aufzuweisen. „Politische Börsen haben kurze Beine“ lautet ein altes Sprichwort unter Börsianern.

Nun steht das nächste politische Großereignis kurz bevor: die Wahl des neuen US-Präsidenten. Sollte Donald Trump gewinnen, könnte es ein politisches Erdbeben geben. In dessen Folge könnten auch die Kapitalmärkte heftig in Mitleidenschaft gezogen werden, so die Meinung vieler. Es ist jedoch davon auszugehen, dass auch dieses Ereignis, unabhängig von seinem Ausgang, die Börsen nur kurzfristig beeinflussen wird. Selbst Trump wird als Präsident nicht schalten und walten können, wie er es im Wahlkampf angekündigt hat. Fraglich ist, ob beide Kammern des Kongresses, Senat und Repräsentantenhaus, mehrheitlich auf der Seite des neuen Präsidenten stehen. Sollte dies nicht der Fall sein, sind gerade umstrittene Reformen und Gesetzesänderungen nur nach langwierigen Verhandlungen und in abgeschwächter Form durchsetzbar. Auch wird der Einfluss gewichtiger Interessengruppen – angefangen bei den mächtigen Finanzinstituten der Wall Street bis zu Gewerkschaften – mäßigend auf die geplanten Vorhaben wirken. Traut man den aktuellen Umfragen, besteht eine realistische Möglichkeit, dass Donald Trump Nachfolger von Barack Obama wird. Anders als beim Brexit-Votum wäre der Wahlausgang somit nicht völlig überraschend  ̶  noch ein Grund für eher moderate Auswirkungen auf die Börsen direkt nach der Wahl.

In Europa hingegen steht erneut eine Abstimmung vor der Tür, die viel eher das Potenzial hat, für Turbulenzen zu sorgen. Ende des Jahres findet in Italien eine Volksabstimmung über eine von Ministerpräsident Renzi angeschobene Verfassungsreform statt. Geplant ist eine Beschneidung der Befugnisse des Parlaments bzw. eine breitere Machtposition für die Regierung. Für den Fall einer Ablehnung hat Renzi seinen Rücktritt angekündigt, was potenziell sogar zu Neuwahlen führen könnte. In diesen könnten europakritische Parteien deutliche Stimmenzugewinne erhalten, die wiederum ein Referendum über einen möglichen Austritt Italiens anstreben könnten. Schon heute gibt es auch in Finnland ernstzunehmende Überlegungen, ob es dem Land ohne Euro nicht besser gehen würde.

Hinzu kommen weiter überbordende Haushaltsdefizite und Schuldensalden vieler Euro-Staaten, stockende Reformen, der wachsende Einfluss europakritischer Parteien und anstehende Wahlen in den wichtigen Teilnehmerstaaten Frankreich (Juni 2017) und Deutschland (Oktober 2017). Jedes Ereignis für sich betrachtet dürfte „eher kurze Beine“ haben. Allerdings besteht die Gefahr, dass sich angesichts der Unruhe, in der sich sowohl die EU als auch der Euro-Währungsraum befinden, einige kleinere Ereignisse eine Kettenreaktion auslösen können.

Ein turbulenter Herbst an den Börsen ist somit nicht unwahrscheinlich. Gut möglich, dass dann erneut die politische Instanz mit den „längsten Beinen“ – die Geldpolitik – eingreifen muss. Die Notenbanken sind seit Jahren die wichtigsten Taktgeber an den internationalen Kapitalmärkten. Angesichts des schwächelnden globalen Wachstums, der nicht vorhandenen Inflationsgefahren und eben der anstehenden politischen Unwägbarkeiten, dürfte sich dies auch nicht zeitnah ändern. Vielleicht ist die Aussicht auf die kommenden Monate auch der Grund für die zurückhaltenden Äußerungen Mario Draghis nach der letzten EZB-Ratssitzung. Anders als erwartet, erfolgte keine konkrete Ankündigung einer Ausweitung und / oder Verlängerung des im März 2017 auslaufenden Wertpapierkaufprogramms. Es ist davon auszugehen, dass dieses Thema nur verschoben und nicht aufgehoben wurde. Unter taktischen Gesichtspunkten ist es jedoch sinnvoll, einen weiteren expansiven Schritt anzukündigen, wenn die Börsen eine Beruhigungspille benötigen. Das war im September noch nicht der Fall.

Was bedeutet das alles für die Kapitalanlage? Die Zinsen werden strukturell extrem niedrig bzw. negativ bleiben. Daher sollten bei einem mittel- bis langfristigen Anlagehorizont auch andere – nicht verzinsliche – Anlageklassen berücksichtigt werden. Wer sein Kapital langfristig real, also nach Inflation, erhalten möchte, kommt an Anlagen in Sachwerten, z.B. Aktien, nicht vorbei. Die Aktienmärkte werden jedoch weiterhin heftigen Schwankungen unterliegen, weshalb entsprechende Positionen im Depot mit einer Risikoabsicherung versehen und aktiv gemanagt werden sollten.

Short-Positionen in Pfund Sterling wieder auf dem Stand vor Ankündigung des EU-Referendums

Der Terminmarkt signalisiert, dass die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung noch in diesem Jahr zunimmt. Das belastet die Rohstoffpreise. Gold verzeichnete in der letzten Woche entsprechend leichte Abflüsse, die allerdings nur 1 % der diesjährigen Zuflüsse betrugen. Die in GBP-Short-ETPs investierten Gelder sind auf den tiefsten Stand seit Ankündigung des EU-Referendums gefallen. Industriemetalle verzeichneten in der letzten Woche anhaltende Abflüsse in Höhe von insgesamt 15 Mio. USD. Den vollständigen wöchentlichen Rohstoffüberblick von ETF Securities finden Sie links als PDF mit Grafiken.

Der Terminmarkt signalisiert, dass die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung noch in diesem Jahr zunimmt. Die Märkte preisen in dieser Woche zwar eine niedrigere Wahrscheinlichkeit ein, doch ist die implizite Wahrscheinlichkeit eines Zinsschritts im Dezember gestiegen. „Dies belastet Gold (A0LP78), das mit dem US-Dollar in der Regel invers korreliert ist, und entsprechend verzeichneten wir in der letzten Woche Abflüsse in Höhe von 43 Mio. USD. Zu Abflüssen kam es erst zum fünften Mal in diesem Jahr, außerdem stellen sie nur 1 % der diesjährigen Gesamtzuflüsse dar, was vermuten lässt, dass die für Gold negative Stimmung nach den leicht restriktiven Äußerungen der Fed keine allgemeine Panik unter den Anlegern auslöst“, meint Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. „Unserer Analyse zufolge entwickelt sich Gold im Vorfeld einer Zinsanhebung der Fed meist schlecht, erholt sich dann aber wieder“, so Herr Hein weiter. Inflationsgefahren, politische Instabilität, negative Zinsen und die mit Sorge betrachtete Volatilität, die Aktien und Anleihen nach einer Zinsanhebung gleichermaßen erfassen könnte, dürften Gold (A0N62G) wohl auf längere Sicht stützen.

In der Frage, in welche Richtung sich der US-Dollar entwickelt, sind die Anleger trotz der zunehmend wahrscheinlicheren Zinsanhebung nach wie vor geteilter Meinung. In Long-Positionen flossen 5 Mio. USD, in Short-Positionen 2 Mio. USD.

Die in GBP-Short-ETPs investierten Gelder befinden sich wieder auf dem Stand, auf dem sie im Februar vor Ankündigung des EU-Referendums waren. Andererseits verzeichneten Long-ETPs seit dem Brexit auch kaum Zuflüsse. „Anleger sehen zwar, dass das Pfund Sterling einen Boden erreicht hat, sind aber noch nicht so optmistisch, dass sie zum jetzigen Zeitpunkt schon auf eine Erholung setzen“, meint Herr Hein.

Industriemetalle (A0SVX7) verzeichneten in der letzten Woche anhaltende Abflüsse in Höhe von insgesamt 15 Mio. USD. Kupfer traf es am härtesten, bei dem sich die anhaltenden Abflüsse in der letzten Woche auf 13 Mio. USD und im Monat auf 36 Mio. USD beliefen. Verantwortlich für die schlechte Stimmung waren neben den steigenden Lagerbeständen wohl die Befürchtungen, Chinas Wachstum könnte sich verlangsamen und sein Immobilienmarkt abkühlen. „Kupfer (A0KRJU), das hinter den übrigen Industriemetallen zurückgeblieben ist, besitzt unseres Erachtens Aufholpotenzial“, meint Herr Hein. Sein Angebotsdefizit geht nun ins siebte Jahr, und die Investitonskürzungen der Bergbauunternehmen werden die Versorgungssituation weiter verschärfen. Die negative Stimmung erscheint übertrieben, da der Metallbedarf unseres Erachtens weiter zunehmen wird.

Wichtige Ereignisse in der nächsten Woche. Das wichtigste Ereignis dieser Woche ist die Zinsentscheidung des Offenmarktausschusses der Fed am Mittwoch Abend. Es wird allgemein erwartet, dass die Notenbank die Zinsen unverändert lässt, doch ist die Wahrscheinlichkeit für einen Zinsschritt in diesem Jahr nach der Veröffentlichung unerwartet starker Inflationszahlen gestiegen. Zuvor steht die Zinsankündigung der Bank of Japan an, wobei wir mit weiteren geldpolitischen Anreizen rechnen.

Wenn Leggings lukrativ werden - das Athleisure-Phänomen schwappt auf Europa über

Wer „Athleisure Wear“ im Jahr 2013 lediglich für einen kurzlebigen Hype hielt, wird drei Jahre nach seinem erstmaligen Aufkommen eines Besseren belehrt: Nachdem Athleisure sich bereits 2015 zum Modetrend des Jahres mauserte, deutet pünktlich zur Fashion Week in London und Mailand alles darauf hin, dass der Look auch in diesem Herbst der Liebling der Designer und Verbraucher sein wird. Scilla Huang Sun, Managerin des JB Luxury Brands Fund, kommentiert die Auswirkungen dieses Trends, der sich als regelrechter Dauerbrenner herausstellen könnte, auf die Modeindustrie.

Der Sammelbegriff „Athleisure“ umfasst sportlich angehauchte Alltagskleidung, die zugleich bequem und stylisch ist. „Während in den 80ern mithilfe von Schulterpolstern und Lackschuhen Erfolg und Wohlstand signalisiert wurden, hat sich inzwischen das Motto ,Dress to impress‘ weiterentwickelt: Geschmackvolle Farbzusammenstellungen, funktionale Stretch-Stoffe und gut durchdachte Schnitte ermöglichen aufstrebenden Modefans im All-in-One-Look den nahtlosen Gang vom Fitnessstudio direkt ins Boardmeeting und danach noch in die Saftbar“, sagt Scilla Huang Sun. Mit dem Athleisure-Phänomen sieht die Expertin einen entscheidenden Wandel für die Modeindustrie einhergehen: „Sport und gesunde Ernährung sind inzwischen längst nicht mehr nur ein Hobby, sondern ein Lebensstil.“

Das Wellness-Geschäft profitiert von dieser neuen Mentalität, und auch Modelabels haben erkannt, dass sie sich nicht länger auf ein Segment der Branche, wie etwa Businesskleidung, Abendgarderobe oder Sportswear, festlegen müssen. „Im Zeitalter der Digitalisierung wollen Verbraucher nicht länger in Schubladen gezwängt werden. Stattdessen ist der Look fürs Leben gefragt“, so die Expertin. „Dabei spricht der Athleisure-Trend bei Weitem nicht nur die Mittelklasse westlicher Länder an, sondern erfreut sich weltweit großer Beliebtheit.“ China findet bei ihr besondere Erwähnung: Die dortige Regierung plädiert für mehr sportliche Betätigung, um ernährungsbedingten Krankheiten entgegenzuwirken, die in der Volksrepublik verbreitet sind.

Zielgruppe Millennial-Generation

Besonders die zwischen 1980 und 1999 geborene Millennial-Generation scheint ihre Kaufkraft bereitwillig für Gesundheit und Wohlbefinden einzusetzen. Das Athleisure-Phänomen nimmt dabei gleichermaßen Einfluss auf die Strategien von Edelmarken als auch von Billigketten. Während Calvin Klein in den 80er- und 90er-Jahren mit Kampagnen mit Brooke Shields und Kate Moss für Aufsehen sorgte, begeistert das Unternehmen heute mit einer Kombination aus umfunktionierten Sport-Basics und den jungen Gesichtern von Justin Bieber und Kendall Jenner eine neue Käufergeneration. „Wenn es den Firmen gelingt, die Millennials zu erreichen, können sie deren Markentreue langfristig festigen. Während das Einkommen der jungen Käufer steigt, beginnen diese sich auch für das hochpreisige Angebot ihres Lieblingslabels zu interessieren“, schlussfolgert Scilla Huang Sun.

Auch preisgünstige Modeketten am anderen Ende des Spektrums schlagen Profit aus diesem Trend – allen voran H&M mit innovativen Designer-Kooperationen. Die Rechnung geht auf: Die Kunden stehen stundenlang Schlange, um limitierte Kollektionen zu ergattern, die von niemand geringerem als Isabel Marant und Karl Lagerfeld entworfen wurden. „Athleisure ist es offenbar gelungen, eine begehrte Brücke zwischen beiden Enden des Modespektrums zu schlagen“, so die Expertin.

Innovation ist gefragt

Huang Sun rät Anlegern jedoch, nicht blind in den Athleisure-Trend zu investieren. „Marktführer werden eher diejenigen Labels sein, die konstant einen Mehrwert durch bahnbrechende Innovationen bieten. Im Fitnessstudio schick auszusehen ist zwar schön und gut, in den Lifestyle zu investieren jedoch etwas völlig anderes“, so die Luxus-Expertin. Die Marken Nike und adidas hat die Managerin dabei besonders im Blick. Nike etwa wird durch die Erweiterung seines Angebotes auf Training-Apps, kostenlose Fitnesskurse in Sportgeschäften, Laufvereine und Spotify-Playlists in vielen Lebensbereichen der umworbenen Kundschaft präsenter. In den Kampagnen unter dem Hashtag #BetterForIt sollen ganz normale Frauen (anstatt Supermodels oder Spitzensportler) für die Marke werben und den Umsatz im Jahr 2017 um 40 Prozent (auf sieben Milliarden US-Dollar) steigern.

Das Konkurrenz-Unternehmen adidas investiert ebenfalls massiv in die weibliche Kundschaft. In Zusammenarbeit mit Stardesignerin Stella McCartney entwirft es figurumspielende Sportkleidung, die Lust aufs Trainieren macht, ohne dass Frau sich ihres Outfits schämen muss, wenn ihr in der Mittagspause ein Kollege im Sportstudio über den Weg läuft.

Fakten statt Publicity

Der Sportdress ist schnell gekauft. Die Aufwärtstendenz der Aktienkurse kontinuierlich zu halten, ist schon etwas schwieriger. „Deshalb sollten kluge Investoren auf der Hut bleiben und sich nicht vom Hype blenden lassen, sondern stattdessen weiterhin die harten Fakten analysieren. Was bei der Fashion Week 2016 auf dem Laufsteg getragen wird, eignet sich zwar durchaus als Schlagzeile für den Athleisure-Markt, doch nur durch ständige Innovationen und Investitionen in die Verbraucher wird aus einem Trend ein etablierter Umsatzträger“, schließt Scilla Huang Sun.

Über GAM  
GAM ist eine der führenden unabhängigen, reinen Vermögensverwaltungsgruppen der Welt. Unter den beiden Marken GAM und Julius Bär Fonds bietet sie aktive Anlagelösungen und -produkte für Institutionen, Finanzintermediäre und Privatkunden an. Das Investment-Management-Kerngeschäft der Gruppe wird durch eine Private Labelling-Sparte ergänzt, die Fondsmanagement- und andere unterstützende Dienstleistungen für Dritte anbietet. GAM beschäftigt über 1 000 Mitarbeitende in 11 Ländern und betreibt Anlagezentren in London, Zürich, Hongkong, New York, Lugano und Mailand. Die Vermögensverwalter werden von einem umfassenden weltweiten Vertriebsnetz unterstützt. Die Aktien von GAM (Symbol „GAM”) mit Sitz in Zürich sind an der SIX Swiss Exchange notiert und Teil des Swiss Market Index Mid (SMIM). Die Gruppe verwaltet per 30. Juni 2016 Vermögen von CHF 113,5 Milliarden (USD 116,5 Milliarden).

Aktien sind nicht die neuen Anleihen

von James Swanson, MFS Chief Investment Strategist.

2016 ist in zweierlei Hinsicht ein beachtenswertes Jahr: zum einen wegen seiner Dürreperioden zum anderen aufgrund des Hochwassers. Eine einheitliche Wetterlage gab es bislang nicht. Das traf - wenn man so will - auch auf den Finanzmarkt zu. Eine Assetklasse nach der nächsten stieg im Wert trotz weltweit stagnierendem Wirtschaftswachstum und schwächelnden Unternehmensgewinnen. Warum treiben Investoren den Markt nach oben? Die extrem akkommodierende Geldpolitik der Zentralbanken ist die plausibelste Erklärung. Da ein beträchtlicher Teil der weltweiten Renditen langfristiger Staatsanleihen im negativen Bereich liegt, fließen Kapitalströme, statt wie normalerweise in hochwertige festverzinsliche Wertpapiere, nun in Dividendenwerte. Diese Renditejagd treibt dividendenstarke Unternehmen wie etwa Immobilienaktien (REITs), Versorger- und Telekommunikationsaktien zu historisch hohen Kurs-Gewinn-Verhältnissen. Das ist der seit Jahren offensichtlichste Beweis dafür, dass Investoren Anleihen durch Aktien ersetzen.

Anleihen sind nicht austauschbar

Es gibt zwei wesentliche Gründe warum Aktien jedoch kein Ersatz für Anleihen sind. Dazu zählt erstens die relative Volatilität beider Asset-Klassen. Aktien sind im Vergleich zu Anleihen etwa dreimal so volatil. Investoren erwarten daher höhere Renditen im Gegenzug dafür, dass Sie größere Risiken eingehen. Zweitens sind Dividendenzahlungen an Aktionäre nicht obligatorisch. Unternehmen sind also rechtlich nicht dazu verpflichtet regelmäßig Dividenden auszuschütten. Nicht selten bleiben Dividendenzahlungen bei den ersten Anzeichen von Problemen eines Unternehmens aus.

Aktieninvestoren sollten besonders auf mögliche wirtschaftliche Wendepunkte Acht geben. Die Geschichte zeigt, dass die Märkte immer dann besonders euphorisch reagieren, wenn der kritischste Punkt im Konjunkturzyklus erreicht ist. Die aktuelle, wirtschaftliche Expansion in den USA dauert bereits acht Jahre an. Ein durchschnittlicher Wirtschaftszyklus liegt allerdings bei fünf Jahren. Der Aktienmarkt hat bislang seinen Höhepunkt immer sechs bis acht Monate vor dem Beginn einer Rezession erlebt, wenngleich die Vorhersagen von Rezessionen natürlich nicht ganz einfach sind. Wenn Rezessionen eintreten, fallen Unternehmensgewinne und auch Aktienmärkte im Schnitt um etwa 26 Prozent. Lässt man sich als Investor also auf eine spätzyklische Euphorie ein – kann das am Ende sehr teuer werden, insbesondere dann, wenn man aus den falschen Gründen in Aktien investiert hat.

Nur nicht zu spät dran sein

Statt im späten Wirtschaftszyklus auf Aktien zu setzen, sollten renditehungrige Investoren Unternehmensanleihen in Erwägung ziehen. Investmentgrade-Anleihen sind gemessen an historischen Standards aktuell zwar nicht gerade günstig, aber auch nicht übermäßig teuer. Investoren finden attraktive Anlagemöglichkeiten bei den Unternehmensanleihen, zumal die Renditen vergleichbar sind mit den zu erwartenden Dividenden bei einer Anlage in Aktien, jedoch weniger Volatilität mit sich bringen.

Die Zentralbanken haben neue Mittel und Wege gefunden, die weltweiten Anleihenmärkte zu stützen, das Wirtschaftswachstum anzukurbeln und die Inflation zu stimulieren. Meiner Meinung nach gehört es nicht zu einer fundierten Investment-Strategie zu antizipieren, wohin die Geldpolitik der Zentralbanken als nächstes führt. Um Kapital zu erhalten und gleichzeitig Wachstum zu generieren müssen die Fundamentaldaten immer im Blick behalten werden. Zudem gilt es,  bezüglich möglicher Gewinnmargen vorsichtig zu sein und Schnellschüsse zu vermeiden. Emotionalen Marktschwankungen sollte man nicht folgen, vor allem wenn schnelles Geld die Märkte anheizt, die Fundamentaldaten parallel dazu jedoch fallen.

Über MFS Investment Management:
MFS® wurde 1924 gegründet und ist heute ein aktiver, globale Assetmanager mit Investmentniederlassungen in Boston, Hongkong, London, Mexico City, São Paulo, Singapur, Sydney und Toronto. MFS verfolgt einen einzigartigen partnerschaftlichen Ansatz, um Mehrwert für seine Kunden zu schaffen. Der Investmentprozess hat drei Säulen: integriertes Research, internationale Zusammenarbeit und aktives Risikomanagement. Am 31. Juli 2016 verwaltete MFS 438,9 Mrd. US-Dollar Anlagevermögen für Privatanleger und institutionelle Investoren weltweit. Weitere Informationen unter mfs.com.

Regionalität: Lokale Beschaffung im Lebensmittelhandel

Knoblauch aus China und Erdäpfel aus Ägypten sind nur zwei Beispiele aus dem täglichen Leben, die zeigen, wie stark vernetzt die internationalen Warenströme in den letzten Jahrzehnten geworden sind – auch was Lebensmittel betrifft. Die Idee dahinter: „Global Sourcing“ soll Produkte billiger machen und die Herstellung optimieren.

Im Gegensatz dazu kann lokale Beschaffung eine Antwort auf die übertriebene Komplexität der Lieferkette sein. Abhängig von der jeweiligen Branche kann „Local Sourcing“ verschiedene Risiken reduzieren helfen, auch wenn damit vielleicht zunächst höhere Kosten verbunden sind. Die Sinnhaftigkeit lokaler Beschaffung ist wohl am einfachsten erklärbar, wenn es um Nahrungsmittel geht.

Ein mit der lokalen Beschaffung verwandtes Thema ist die Saisonalität von Lebensmitteln. Frisches Obst und Gemüse wird das ganze Jahr über nachgefragt und konsumiert, unabhängig von der lokalen Ernte. Ein nicht an die lokale Produktion angepasster Konsum kann – wie die globale Beschaffung – zu erhöhten Umweltbelastungen durch die damit verbundene Transportintensität führen.

Das Nachhaltigkeitsteam von Raiffeisen Capital Management hat sich die Branche Lebensmittelhandel genauer angesehen und den Unternehmen Fragen zu den Themen Regionalität und lokale Beschaffung gestellt. Den vollständigen Newsletter mit Case Studies finden Sie links als PDF oder unter www.rcm.at/nachhaltigkeit. Nachhaltigkeitsfonds von Raiffeisen Capital Management finden Sie im altii Produktbereich.

Lokale Beschaffung

Ein wichtiges Argument für die Globalisierung der Warenströme ist die Erwartung, dass mehr Handel und eine verstärkte Arbeitsteilung zu Wohlstandsgewinnen führen könnten. Arbeitsteiliges Wirtschaften und die – manchmal sehr kurzfristig orientierte – Kostenoptimierung der Prozesse haben aber nicht nur Vorteile. Es gibt auch negative Aspekte der Globalisierung wie die durch die Optimierung der Lieferkette hervorgerufene Absiedelung von ganzen Industrien oder Zulieferbetrieben und damit verbundene Arbeitsplatzverluste. Ebenso sind durch erhöhte Transportvolumina negative Umwelteffekte zu erwarten.

Für den Konsumenten bedeutet das, dass man ihm die Frage nach der tatsächlichen Herkunft von in mehreren Schritten hergestellten Waren kaum mehr beantworten kann. Rund um die Globalisierung und die Optimierung des Produktionsprozesses entstehen Phänomene wie Auslagerungen von Produktionsschritten oder der gesamten Herstellung und eine zunehmende Unübersichtlichkeit der Produktion. Zulieferer auf verschiedensten Ebenen erhöhen die Komplexität der Beschaffung spürbar.

Auch was die Herstellung von Nahrungsmitteln betrifft, ist eine zunehmende Komplexität der Lieferkette zu beobachten. Vorfälle wie der Pferdefleischskandal 2013 zeigen die umfangreichen Verflechtungen in der Beschaffungslogistik. Damals enthielten als Rindfleisch deklarierte Produkte Beigaben von Pferdefleisch. Das von einem französischen Nahrungsmittelunternehmen bezogene gehackte (vermeintliche) Rindfleisch wurde von einem ebenfalls französischen Handelsunternehmen erworben, welches das Fleisch von einem zypriotischen Händler bezogen hatte, der wiederum im Eigentum einer auf den British Virgin Islands ansässigen Gesellschaft stand.

Neben derartigen Beispielen für kaum mehr kontrollierbares Lieferketten-Management führen Auslagerungen von Produktionsprozessen aber auch zu weiteren Risiken. Denn die Entscheidung der Unternehmen, verstärkt auf die Alternative des Outsourcings zu setzen und die eigene Fertigung zu reduzieren, basiert auf der Annahme eines freien Warenverkehrs. Handelseinschränkungen wie durch Umweltkatastrophen – etwa den Vulkanausbruch des Eyjafjallajökull in Island 2010 oder das Tohoku-Erdbeben 2011 mit dem anschließenden Tsunami vor der Küste Japans – bzw. die aktuellen Diskussionen um Grenzkontrollen oder Grenzschließungen zeigen die potenzielle Verwundbarkeit des Systems.

Was frische Lebensmittel angeht, so treffen die aufgezählten Argumente und Kritikpunkte rund um die Länge und Ausgestaltung der Lieferketten ebenfalls zu. Der Unterschied besteht darin, dass eine direkte Konkurrenzierung vorliegt und nur bei verarbeiteten Lebensmitteln eine Lieferkette samt diversen Produktionsentscheidungen einzuhalten ist. Äpfel, Kartoffeln oder auch Fleisch können also direkt auf Basis ihrer Herkunft verglichen werden. Bereits vor einigen Jahren entschlossen sich daher etwa britische Supermärkte dazu, den CO2-Abdruck der Produkte in ihren Regalen zu kennzeichnen.

Lokale Beschaffung setzt im Gegensatz zu Global Sourcing auf den bevorzugten Kauf bei Lieferanten, die sich in geografischer Nähe des Unternehmens befinden. Verschiedenste Studien zeigen, dass Konsumenten, vor allem was Frischwaren betrifft, eine regionale Herkunft der Produkte vorziehen. Potenzielle Vorteile des Local Sourcings ergeben sich aus einem positiven Image-Effekt durch die Bevorzugung lokaler Anbieter und die Sicherung von Arbeitsplätzen mit den damit verbundenen gesellschaftlichen Vorteilen. Dazu kommen eine Risikoreduktion im Transport – wie im Fall einer Einschränkung des freien Warenverkehrs – sowie geringere Transportkosten. In vielen Fällen kann aufgrund höherer Standards vor Ort von einer im Vergleich zum Zukauf aus Billiglohnländern ökologisch vorteilhaften Herstellung ausgegangen werden. Auch die Produktqualität und die Produktsicherheit profitieren von lokal hohen Mindestlevels.

Aspekte wie eine unreife Ernte und Nachreife während des Transports unter Zuhilfenahme von Chemikalien können durch den Kauf lokaler Produkte vermieden werden.

Das Thema der nachhaltigen Produktionsweise hat zwar mit lokaler Beschaffung zunächst nichts zu tun. Überdurchschnittlich strenge gesetzliche Regelungen und Standards bezüglich nachhaltiger Faktoren schaffen aber eine gute Basis.

Nachhaltigkeitsbewertung

Wegen der zunehmenden Konzentration im Einzelhandel wächst die Bedeutung der großen Konzerne für das Thema Beschaffung immer mehr. Eine Orientierung maßgeblicher Player im Einzelhandel in Richtung Regionalität und lokale Beschaffung kann dem Thema weitere Unterstützung verleihen und helfen, Strukturen zu verändern.

Im Zusammenhang mit dem Thema Lieferkette und lokale Beschaffung zielt der Unternehmensdialog des Nachhaltigkeitsteams von Raiffeisen Capital Management daher auf die großen Einzelhandelskonzerne ab.

  • Wie wichtig sind für Ihr Unternehmen die Themen Regionalität und lokale Beschaffung?
  • Bevorzugen Sie bei der Lieferantenauswahl gezielt regionale Anbieter?
  • Haben Sie für verschiedene Produktkategorien Lieferanten wegen der langen Beschaffungswege ausgeschlossen?
  • Geht Ihre Strategie bei frischen Lebensmitteln in Richtung eines saisonal orientierten Produktangebots oder wird bewusst die gesamte Produktpalette zu jeder Jahreszeit angeboten?
  • Fragen Kunden verstärkt Produkte aus regionaler Produktion nach, gibt es Kundenreaktionen bei Änderungen des Herkunftslandes?
  • Kritisieren Kunden verstärkt ein Sourcing aus offensichtlich nicht nachhaltigen Quellen (Knoblauch aus China etc.)?
  • Kennzeichnen Sie für den Kunden den ökologischen Fußabdruck, die CO2- Intensität der angebotenen Waren und Ähnliches?

Generell werden die Themen Regionalität und lokale Beschaffung vor allem von den europäischen Unternehmen als wichtig eingestuft. Metro gibt etwa an, dass bei einer Befragung 80 % der Kunden Regionalität als wichtig eingestuft haben. Die Bedeutung ist dabei allerdings von Produktkategorien abhängig. Die Nachfrage konzentriert sich auf Bereiche wie Obst, Gemüse, Fleisch, Wein, Bier oder Feinkost. Außerdem gilt, dass je preiswerter und schwerer das Produkt ist, desto wichtiger auch das Sourcing aus der Region genommen wird.

Die Einzelhandelskonzerne wälzen die Verantwortung für Themen wie Regionalität und lokale Beschaffung zum Teil auf ihre Lieferanten, etwa multinationale Konzerne, ab. Leider ist eine wirkliche Priorisierung von lokalen Lieferanten, beispielsweise im Fall von etwas höheren Einkaufspreisen, für Einzelhändler bisher kaum ein Thema. Auch der Ausschluss von Lieferanten wegen überlanger Transportwege wurde bis jetzt von keinem der befragten Unternehmen in Betracht gezogen. Einen interessanten Ansatz hat der britische Einzelhandelskonzern Tesco gewählt und einen so genannten „F-Plan“ entwickelt. Hinter diesem steht das Ziel kürzerer Transportwege („fewer miles“), geringerer Leerstandsraten („fuller containers, fuller pallets“) und eines reduzierten Kraftstoffverbrauchs („fuel economy“).

Generell besteht rund um das Thema der lokalen Beschaffung das Problem einer gewissen Unschärfe, da der Begriff der Regionalität nicht klar definiert ist. Der deutsche Einzelhandelskonzern Metro etwa zieht das Land als Basis heran und nicht die Region. Auch der australische Retailer Woolworth sieht die nationale Ebene im Vergleich zur regionalen als wichtiger an. Tesco markiert alle Produkte deutlich mit dem Herkunftsland.

Es gibt aber auch Faktoren, welche die Möglichkeit für den Einzelhandel, regional zuzukaufen, einschränken. Dazu zählt etwa die Problematik, dass kleine regionale Lieferanten die erforderlichen Qualitätssicherungsstandards zum Teil nicht erfüllen. Für die Auswahl der Zulieferer sind außerdem Liefersicherheit und die logistischen Voraussetzungen wichtige Themen.

Was die Nachfrageseite betrifft, erwarten nicht alle Kunden, dass die komplette Produktpalette über das gesamte Jahr hindurch angeboten wird. Gemäß Metro schwächt sich beispielsweise die Nachfrage nach Erdbeeren durch die Endkunden in den Wintermonaten deutlich ab. Die Gastronomie und viele Restaurantbetreiber hingegen ändern ihr Angebot zumeist nicht und fragen auch „exotische“ Produkte das gesamte Jahr über nach.

Überangebot belastet Ölmärkte

„Die Verluste beim Rohöl in der vergangenen Woche bestätigten den Eindruck des Septembers als unerfreulichen Monat für das schwarze Gold. Grund für die jüngsten Kursverluste war die Nachricht, dass Libyen und Nigeria planen, in den nächsten Wochen ihre Öl-Exporte auszuweiten“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. Dieser Schritt könne den Markt mit zusätzlichen rund 800.000 Barrel pro Tag fluten – Ein Markt der ohnehin schon Probleme habe, mit dem anhaltenden Überangebot umzugehen. „Bereits im Vorlauf dieser Entwicklung hatten sowohl Opec als auch die International Energy Association in ihren jeweiligen Monatsberichten davor gewarnt, dass sich die Märkte wohl nicht vor Ende 2017 im Gleichgewicht befinden würden“, sagt Hansen. Die addierte Produktion Nigerias und Libyens erreichte im August 1,8 Millionen Barrel pro Tag. „Das ist beinahe die Hälfte dessen, was beide Länder im Jahr 2013 förderten“, sagt Hansen.

„Silber musste zum zweiten Mal in diesem Jahr eine Korrektur um mehr als 10 Prozent hinnehmen. Im Vergleich zur letzten Goldkorrektur fiel sie damit mehr als doppelt so groß aus“, sagt Hansen. Dennoch befindet sich das weiße Metall auf Jahressicht immer noch mit 38 Prozent im Plus, während Gold im selben Zeitraum um 25 Prozent zulegen konnte.„Die Kombination aus einem gegenüber dem Euro gefallenen US-Dollar sowie einem schwächelnden Goldkurs drückte in der vergangenen Woche den Euro-Gold-Kurs. Dieser fiel auf die wichtige Unterstützungsmarke von 1.170 Euro pro Feinunze zurück“, sagt Hansen. Sollte diese Marke fallen, könnte das ein Signal sein, dass sich die Abwärtsbewegung weiter in Richtung 1.153 Euro pro Feinunze fortsetzt. „Die derzeit relativ ruhig verlaufende Gold-USD-Entwicklung könne hierdurch unter zusätzlichen Druck geraten“, sagt Hansen. Silber befände sich hingegen trotz der jüngsten Korrektur im Bullenmarkt. „Wenn Gold läuft, dann rennt Silber. Bei Letzterem können schmerzhafte Korrekturen nicht ausgeschlossen werden, aber sobald Edelmetalle zulegen, ist man mit Silber gut aufgestellt“, sagt Hansen abschließend.

Den vollständigen Rohstoffkommentar auf Englisch mit Grafiken finden Sie links.

„Der Markt unterschätzt das Ausmaß der geldpolitischen Straffung durch die Federal Reserve“

Die Terminbörsen unterschätzen das Ausmaß der anstehenden Zinserhöhung durch die Federal Reserve (Fed). Dieser Ansicht ist Steven Bell, Chef-Ökonom von BMO Global Asset Management. Derzeit rechne der Markt bis Ende 2017 lediglich mit einer Leitzinserhöhung um 36 Basispunkte und bis Ende 2018 nur mit weiteren zehn Basispunkten. „Zwar sprechen niedrige Produktivität, schwache Inflationsraten und ultraniedrige Zinsen außerhalb der Vereinigten Staaten dafür, dass die geldpolitische Straffung der Fed schwächer ausfallen könnte als in der Vergangenheit. Allerdings fallen die Prognosen des Marktes aus unserer Sicht eine Größenordnung zu niedrig aus“, so Bell. Gründe dafür sieht er in den zuletzt starken US-Arbeitsmarktdaten, dem schwachen US-Dollar und der Erholung am Rohstoffmarkt. 

Investoren stellen Glaubwürdigkeit der Federal Reserve in Frage

Obwohl verschiedene Mitglieder des Offenmarktausschusses der Fed (FOMC) äußerten, dass noch in 2016 mit weiteren Leitzinserhöhungen zu rechnen sei, preise der Markt die Wahrscheinlichkeit für dieses Ereignis bei gerade einmal 60 Prozent ein. Und bis Ende 2017 läge die Wahrscheinlichkeit für einen unveränderten Zinssatz immerhin bei 18 Prozent. Zum Vergleich: Drei schrittweise erfolgende Erhöhungen, die sich auf insgesamt 75 Basispunkte summieren, seien gerade einmal zu 17 Prozent eingepreist. Grund für diese pessimistische Haltung sei die Erfahrung aus der Vergangenheit: „Nachdem die Fed im vergangenen Dezember die Straffung einläutete, ging der Markt noch von einer Serie von positiven Zinsschritten aus. Mittlerweile wird die US-Zinswende von vielen Marktteilnehmern vollständig in Frage gestellt“, so der Experte.

Starke Arbeitsmarktdaten sprechen für ein Ende der lockeren Geldpolitik

Der FOMC sei von seinen ursprünglichen Plänen allerdings aus guten Gründen abgewichen: „Die Wirtschaftsdaten hatten sich zu Jahresbeginn verschlechtert. Der Economic Surprise Index, der die Wirtschaftsstimmung in den zehn größten Volkswirtschaften misst, verlief zwischen Januar und Februar stark negativ“, so Bell. Mittlerweile hätte sich dieser Indikator allerdings erholt und auch der weitere Ausblick sei positiv. Die Ängste vor einer Rezession seien zurückgegangen. Der US-Arbeitslosenmarkt habe sich seit Mitte des Jahres stark entwickelt. „Mit der aktuellen Arbeitslosenrate von unter fünf Prozent hat die Fed ihr Ziel in Bezug auf den Arbeitsmarkt erreicht“, stellt Bell fest. 

Schwacher US-Dollar und Erholung am Rohstoffmarkt könnten die Inflation ankurbeln

Somit bestehe noch das zweite Problemfeld der Fed, die Inflationsrate. „Die Kerninflationsrate steigt seit zwei Jahren an und liegt bereits seit Ende 2015 über dem von der Fed definierten Ziel von zwei Prozent“, so Bell. Die privaten Konsumausgaben als alternativer, von der Fed bevorzugter Maßstab für die Inflation, seien hingegen weniger stark gestiegen, obgleich es auch bei ihnen seit Ende 2015 eine Beschleunigung gebe. Zudem deuteten zwei andere Indikatoren auf eine Fortsetzung des Aufwärtsdrucks bei der Inflationsrate hin: Bislang hätten der starke US-Dollar und die schwachen Rohstoffpreise die Inflation geschwächt. Der Dollarwechselkurs liege aber derzeit unter seinem Höchststand von Anfang 2015, während sich zugleich die Rohstoffpreise erholt hätten. „Aufgrund von Basiseffekten dürfte daher der Verbraucherpreisindex ansteigen, wodurch wiederum die Lohninflation steigen könnte“, erläutert Bell. Vor diesem Hintergrund rechnet der Experte damit, dass der FOMC den Leitzins bis zum Jahresende erhöhen wird und dies im Jahr 2017 schrittweise fortführen wird.

Aussie to turn lower

Sentiment towards the AUD has turned bearish as iron ore prices retreat to two-month lows. The global iron ore market looks set to stay well supplied in 2016 as major producers honour high production targets. The AUD/USD will be prone to the downside if the US Federal Reserve meeting next week has a hawkish outcome, says ETF Securities in their latest FX trade idea. Please find the full comment with charts attached on the left.

Oversupply to push iron ore prices lower

In our last piece on the AUD we outlined a case for the currency to maintain its upward momentum, emphasising the importance of rising commodity prices in supporting its rally and the longer term risks associated with this dynamic. In the interim, sentiment towards Australia’s primary export, iron ore, has taken a marked turn, falling 7% to a two month low ($56/tonne). Over coming months it looks increasingly likely that iron ore prices will resume their decline, as news of increased supply on the international market continues to compound bearish sentiment. With the Reserve Bank of Australia (RBA) looking increasingly neutral and recent manufacturing data falling for the first time in a year, the AUD looks likely to succumb to downward pressure from falling export prices. A fall in the AUD/USD could be catalysed by a hawkish outcome to the US Federal Reserve’s (Fed) monetary policy meeting next week, as the currency pair has recently exhibited sensitivity to rhetoric from Fed speakers.

The world’s largest producers of iron ore Vale, BHP Billiton and Rio Tinto have all recently committed to maintaining production at strong levels in coming years. Together these firms are responsible for approximately three quarters of the global seaborne market, making their contribution significant for the price of the mineral on the international stage. The Australian Department of Industry, Science and Innovation, in its June 2016 resource outlook, predicted that Australian and Brazilian exports of iron ore will grow on average by 6.7% and 5.5% per year respectively to 2017, compounding supply issues in an already over-supplied market. Representatives from BHP Billiton have also recently revealed that they expect the iron ore price to fall from current levels which sit at the top of their expected range due to a “well-telegraphed” influx of cheap supply from major producers. This makes the prospects for iron ore and AUD increasingly bearish in the months ahead.

Tide turning

The AUD/USD currency pair has produced a number of bearish signals in recent weeks, breaking key support levels and accumulating downward momentum. The AUD/USD has also been negatively impacted by recent hawkish rhetoric from members of the Federal Open Market Committee (FOMC), falling following speeches from Dudley, Fisher and Rosengren. Should the Fed deliver a message of further tightening at its meeting next week we could see the AUD/USD fall beyond the low from the 28th July of 0.7421 to its 200 DMA (daily moving average) of 0.7398.

RBA maintains a neutral stance on upbeat outlook

The RBA has increasingly projected signs that it remains satisfied with current economic conditions and intends to maintain a neutral monetary policy stance. A recent speech by Assistant Governor Chris Kent provided an upbeat assessment of the Australian economy, flagging “abatement of two substantial headwinds”, namely the decline in mining capex and a fall in the nation’s terms of trade. The speech complemented strong trade data from China in providing an improved outlook for the Australian economy, thus reducing the case for further rate reductions in 2016.

SNB Zinsentscheid: Kursänderung zum Jahreswechsel erwartet

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat gestern bekannt gegeben, dass der Zins auf Sichteinlagen unverändert bei -0,75 Prozent belassen wird. Einmal mehr wurde explizit erwähnt, dass die SNB nicht davor zurückschreckt, im Währungsmarkt zu intervenieren, sollte sie dies wieder für notwendig halten. Joachim Corbach, Head of Currencies & Commodities bei GAM schlussfolgert aus der gestrigen Entscheidung:

Es ist gut denkbar, dass die SNB ihre Geldpolitik gegen Ende des Jahres ändern wird, da dann verschiedene Faktoren zusammenstoßen, die das Potenzial haben, die Märkte durcheinander zu wirbeln: Da wäre zum einen die kommenden EZB-Meetings, an welchen weitere Geldlockerungsmaßnahmen möglich sind. Dann das Federal Open Market Committee (FOMC) mit einer möglichen Zinsanhebung gegen Ende des Jahres. Und auf der politischen Seite schaut die Welt selbstverständlich gebannt auf die Präsidentschaftswahlen in den USA, und in Europa birgt das Verfassungsreferendum in Italien Spannungspotenzial. All diese Faktoren könnten den Euro bedeutend abschwächen – vor allem wenn sie in Kombination eintreten – und die SNB in eine missliche Lage bringen in Bezug auf ihren Einfluss auf den Schweizer Franken. 

Die SNB sagte gestern bewusst nichts zu diesen erwähnten Faktoren, um zu vermeiden, dass der Schweizer Franken jetzt schon den Fokus der Investorengemeinde wieder auf sich zieht und Kapitalströme in den Franken fließen. Mario Draghi (EZB-Präsident) und Haruhiko Kuroda (japanischer Zentralbankchef) haben beide erst kürzlich die positiven Effekte ihrer Negativzins-Politik hervorgehoben, obschon es zahlreiche kritische Stimmen gibt. Nichtsdestotrotz unterstützt dies den SNB-Präsidenten Thomas Jordan in seiner Entscheidung, weiterhin ebenfalls eine Negativzins-Politik in der Schweiz zu fahren.

Die Inflationsrate in der Schweiz bewegt sich langsam aber sicher wieder in positivem Gefilde, was den Effekt hat, dass reale Renditen noch extremer ins Negative stürzen und somit den Franken vor weiterer Aufwertung schützen beziehungsweise dem Wechselkurs zum Euro eine gewisse Stütze bieten. Gleichzeitig bringt das ein ähnliches Ergebnis wie eine monetäre Lockerung, was zunehmend ungerechtfertigt ist, da die jüngsten wirtschaftlichen Daten des Landes durchaus positiv waren.
Überraschend starke Wachstumszahlen sowie der Widerwille der SNB, den Schweizer Franken weiter aufwerten zu lassen, sollten für den Franken eine relativ enge Handelsspanne vorgeben für die kommenden Wochen und hoffentlich Monate. 

Die SNB musste im Juni, Juli und auch im August in den Währungsmärkten eingreifen, um die Nachwehen des Brexit einigermaßen einzudämmen. Im September scheint es nun ein bisschen Luft zum Durchatmen zu geben – die SNB musste bis dato noch nicht eingreifen. Der Entscheid, den Zinssatz bei -0,75 Prozent zu belassen, kommt derweil nicht überraschend, zumal auch die Europäische Zentralbank (EZB) sich letzte Woche dazu entschieden hat, vorerst mit Zinsanpassungen abzuwarten.

Aufholjagd bei europäischen Aktien

von Aneeka Gupta, Associate – Equity & Commodities Strategist bei ETF Securities.

Die verstärkte politische und finanzielle Unsicherheit in Europa hat die größte Differenz zwischen US-amerikanischen und europäischen Aktien seit Beginn der Aufzeichnungen bewirkt, wobei sich diese Entwicklung im Zuge besserer Wachstumswerte und steigender Unternehmensgewinne wieder umkehren dürfte. Mehr zum Thema politische Unsicherheit finden Sie im Ausblick von ETF Securities.

Die Kombination aus rückläufigen Margen und schnellerem Lohnwachstum dürfte in der weiteren Entwicklung die Rentabilität der US-Unternehmen belasten, während gleichzeitig das schwache Lohnwachstum in Europa den Druck auf die Margen mildern dürfte.

Europäische Aktien bieten sowohl niedrigere Bewertungen als auch höhere Dividenden als US-Aktien.

Woher kommt die Differenz?

Der US-Aktienmarkt verzeichnet ein starkes Wachstum und konnte die Entwicklung am europäischen Aktienmarkt seit 1987 um 117% übertreffen. In den USA setzte früher als in Europa eine allgemeine Erholung der Konjunktur und der Assetpreise ein. In der ersten Phase sorgte die globale Jagd nach Rendite im aktuellen Niedrigzinsumfeld für eine rege Nachfrage nach defensiven US-Aktien mit hoher Rendite. In der zweiten Phase profitierten zyklische US-Aktien von der Festigung des globalen Verbrauchervertrauens. Europäische Aktien konnten das Vertrauen der Marktteilnehmer nicht gewinnen, da die steigende Zahl notleidender Kredite im italienischen Bankensystem und das Brexit-Referendum die Stimmung der Anleger belasten. Eine moderate Gewinnsaison im zweiten Quartal, ein solides Kreditwachstum und insgesamt erfolgreiche Stresstests im Bankensektor lassen jedoch auf eine positive Entwicklung hoffen. Somit sehen wir in Europa ein starkes Potenzial für eine Erholung, wenn die Sorgen um den kommenden Brexit nachgelassen haben.

Binnenwachstum begünstigt Erholung in Europa

Der zugrundeliegende Trend beim vierteljährlichen Wachstum der europäischen Konjunktur präsentiert sich auch weiterhin erfreulich, gestützt durch starke Daten aus Deutschland, Spanien und den Niederlanden. Eine Erholung der Nachfrage in Spanien hat zur Reduzierung der Produktionslücke beigetragen. Ein ähnlicher Trend in der Peripherie dürfte zur Neutralisierung von Leerkapazitäten auf Gesamtebene beitragen.

Der einsetzende Erholungszyklus in Europa zeigt sich an der Erholung der BIP-Daten, der Ausweitung des Kreditvolumens und ähnlichen Maßnahmen zur Stimulierung der Konjunktur wie in der späten Phase der Erholung in den USA. In der historischen Betrachtung haben sich die Aktienmärkte in der Frühphase einer Erholung in der Regel besser entwickelt als in späten Erholungsphasen.

Im letzten Quartal fiel das BIP-Wachstum in der Tat stärker aus als in den USA. Die Beschleunigung des heimischen Wachstums begünstigt die Erholung europäischer Aktien, da die Umsätze im wichtigsten Index (EuroStoxx 600) zu 58% intern erwirtschaftet werden.

Unternehmensgewinne

Die europäischen Unternehmen verzeichneten im zweiten Quartal 2016 ein schwaches Wachstum, und die kumulierten Gewinne lagen um 13,4% unter dem Vorjahresniveau. Die Erholung wurde vor allem durch das Brexit-Referendum, die Abkühlung der Konjunktur in den Schwellenmärkten und die schleppenden Fortschritte bei Strukturreformen in Europa erschwert. Die unterdurchschnittliche Entwicklung der europäischen Unternehmensgewinne betraf alle Sektoren, insbesondere Energie- und Finanzwerte. Einen positiven Beitrag leisteten lediglich Konsumgüter und der Gesundheitssektor. Parallel dazu markierten die Ergebnisse für das zweite Quartal in den USA das erste Mal seit der Finanzkrise, dass die Zahlen in fünf aufeinander folgenden Quartalen hinter den Vorjahreswerten zurückblieben. US-Energiewerte schlugen mit einem negativen Gewinnwachstum von -2,3% besonders negativ zu Buche. Zyklische Konsumgüter und Telekomunternehmen zählten innerhalb des S&P 500 zu den deutlichsten Gewinnern. Lässt man den negativen Beitrag des Energiesektors außen vor, beläuft sich das Gewinnwachstum in den USA auf +2%. Die zukünftige Rentabilität der US-Unternehmen ist jedoch erheblichen Risiken ausgesetzt, da die Margen 2016 um 1% nachgegeben haben, während die Löhne um 13% gestiegen sind. Im Vergleich dazu fällt das Lohnwachstum in Europa mit -11% auch weiterhin sehr niedrig aus. Somit stellt dieser Faktor kein nennenswertes Risiko für die Rentabilität der europäischen Unternehmen dar.

Das unterschiedlich starke Lohnwachstum eröffnet ein starkes Erholungspotenzial am europäischen Aktienmarkt, der zusätzlich von niedrigen Zinsen und der konstruktiven Geldpolitik der EZB profitiert. Die Erholung der europäischen Konjunktur begünstigt auch die Festigung der europäischen Unternehmensgewinne, und die entsprechenden Prognosen lassen ab dem kommenden Quartal allmählich wieder positive Werte erwarten. In den USA wird dagegen eine Rückkehr der Unternehmensgewinne in den positiven Bereich erst ab dem vierten Quartal 2016 erwartet.

Bewertungen sprechen für Europa

Bei einer Analyse des zyklisch bereinigten KGV (Shiller-KGV oder CAPE Ratio), unter Berücksichtigung unterschiedlicher Gewinnzyklen zeigt sich, dass die USA im Vergleich von insgesamt 52 globalen Aktienmärkten den teuersten Markt darstellen. Große US-Unternehmen mit einem KGV von 24 werden um 50% über ihrem langfristigen Durchschnitt von 16 gehandelt. Im Vergleich dazu ist Europa (ohne GB) mit einem KGV von 16 relativ günstig bewertet (unter dem historischen Durchschnitt von 18,7). Somit sehen wir hier langfristiges Potenzial für europäische Aktien.

Europäische Unternehmen lassen in der Regel einen höheren Teil ihrer Gewinne über Dividenden an die Anleger fließen als profitablere US-Unternehmen. Im Vergleich zu US-Unternehmen bieten europäische Namen eine höhere Dividendenquote und eine höhere Dividendenrendite, was ihre Attraktivität im aktuellen Niedrigzinsumfeld zusätzlich steigert. Die Kombination aus günstigeren Bewertungen und höheren Dividenden machen europäische Aktien zu einem lohnenswerten Investment für Anleger auf der Suche nach Rendite.

Politik kollidiert mit den Märkten

Im Vorfeld der kommenden Wahlen in den USA, Deutschland, Frankreich und den Niederlanden (alle innerhalb eines Jahres) könnte die Volatilität an den US-amerikanischen und europäischen Aktienmärkten deutlich zunehmen. Die starken Umfragewerte populistischer Parteien in Europa sprechen für ein höheres Risiko bei europäischen Aktien. Obwohl die politischen Entwicklungen mit den Märkten kollidieren könnten, sehen wir in Europa das Potenzial für eine Erholung der Unternehmensgewinne, bedingt durch bessere BIP-Daten, die Ausweitung des Kreditvolumens und den schwächeren Lohndruck.

Auszug aus dem Triannual Outlook von ETF Securities.

Von der Inflation profitieren

von Dennis Ehlert, Portfoliomanager bei BANTLEON.

Ängste vor dem Inflationsgespenst gibt es in der Eurozone schon lange nicht mehr. Seit Ende 2011 befindet sich die Inflationsrate auf Jahressicht, gemessen am harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPIx), im Abwärtstrend und verfehlte im Januar 2015 mit -0,6% nur ganz knapp das jüngste Tief von -0,7% im Juli 2009. Seither pendelt das von Eurostat veröffentlichte Barometer, das im Gegensatz zur Kerninflationsrate, die bis zum Jahresanfang stark gesunkenen Rohstoffpreise berücksichtigt, um die Nullgrenze mit zuletzt leicht positiver Tendenz (+0,2% im August 2016). 

Trotz massiver Interventionen der EZB scheint das vorrangige Ziel der Preisstabilität bei 2% auf absehbare Zeit nicht in Sichtweite zu sein. Die mittelfristig von den Finanzmarktteilnehmern eingepreisten Inflationserwartungen für die Eurozone liegen derzeit bei nur knapp 1,30%. 

Ein viel dynamischeres Inflationsumfeld ist derzeit in Großbritannien zu erkennen. Der Grund dafür liegt vor allem an dem für viele unerwarteten Ergebnis der Brexit-Abstimmung vom 23. Juni. Die daraus resultierende massive Abwertung des Pfunds gegenüber dem Euro sowie dem US-Dollar mit knapp 13% sowie 15% spiegelt die allgemeine Meinung an den Finanzmärkten, wie ungewiss die Zukunft der britischen Wirtschaft nach dem Austritt aus der Europäischen Union sein wird. Die Bank of England versucht unterdessen mit allen Mitteln, sich gegen diesen negativen Trend zu stemmen. Am 4. August erst senkte sie erneut den Leitzins um 25 Basispunkte auf jetzt 0,25%. Zudem wurde das bestehende Anleihenkaufprogramm um 60 Mrd. Pfund auf insgesamt 435 Mrd. Pfund erweitert und ein neues Refinanzierungsprogramm für Banken implementiert. Zusätzlich soll der Kauf britischer Unternehmensanleihen im Wert von 10 Mrd. Pfund der Wirtschaft Aufschwung verleihen oder sie zumindest vor dem Abschwung bewahren.

In diesem Kontext rückt das auch für die Bank of England geltende vorrangige Inflationsziel von 2% etwas mehr in den Hintergrund. Sie selbst geht davon aus, dass die Inflation kurz- bis mittelfristig über das selbst gesteckte Inflationsziel von 2% steigen wird. Der Grund dafür ist die starke Abwertung des Pfunds, welche die Preise importierter Güter und Serviceleistungen steigen lässt. Dieser Effekt trat in der Vergangenheit bereits mehrfach auf. Von 2007 bis 2008 wertete das Pfund gegenüber Euro und US-Dollar auf annualisierter Basis um etwa 25% ab, was von 2008 bis 2011 zu Inflationsraten weit über 2% pro Jahr führte. Dagegen folgte der seit 2011 andauernden Aufwertung des britischen Pfunds eine Phase bis heute anhaltend niedriger Inflation. Die Finanzmärkte preisen derzeit Inflationsraten von über 3% ein. Bei einer aktuellen Inflationsrate von 0,6% bedeutet das mittelfristig einen potentiellen Anstieg von 2,4%-Punkten. 

Alles in allem spricht derzeit viel für einen deutlichen Anstieg des Preisniveaus in Großbritannien – zumindest kurz- bis mittelfristig. Für Anleger, die bereits in britischen Staatsanleihen investiert sind oder einen Teil ihres Portfolios vor Inflation schützen möchten, ist eine teilweise Umschichtung von britischen nominalen Staatsanleihen in ihre inflationsindexierten Pendants sinnvoll. Deren Cashflows – also Preise, Stückzinsen, Coupons und Tilgungen – sind an die Veränderungen des Verbraucherpreisindexes gebunden und profitieren damit vom steigenden Preisniveau. Wie groß das Performancepotential inflationsindexierter Staatsanleihen in einem derart inflationären Umfeld ist, lässt sich eindrucksvoll am Beispiel der 10-jährigen britischen Staatsanleihe aufzeigen. Seit dem Brexit-Votum stieg die Inflationsrate des Vereinigten Königreichs, gemessen am harmonisierten Verbraucherpreisindex, von 0,0% auf 0,6%. In dieser Zeit erzielte die inflationsindexierte Staatsanleihe einen Mehrertrag von knapp 3,7%-Punkten gegenüber der nominalen Emission. Wir rechnen auch kurz- bis mittelfristig mit einer anhaltenden relativen Stärke inflationsindexierter Staatsanleihen gegenüber ihren nominalen Pendants.  Jedoch ist Vorsicht geboten für Investoren, die ausschließlich in EUR denominierten Anlagen investiert sind. Sie sollten bei britischen Staatsanleihen sowohl nominal als auch real die Kosten der Währungsabsicherung berücksichtigen.

Sommer lässt die Anleger kalt

Im Sommer blieben die Anleger cool: Sowohl im Juli als auch im August lag ihre Risikobereitschaft auf mittlerem Niveau. Dies zeigt die aktuelle Auswertung des UBS Investor Sentiment Index. Der Index veranschaulicht, welches Risiko Käufer von UBS Discount Zertifikaten auf den DAX eingehen. Der durchschnittliche Cap der Discounter notierte im August 7,88 Prozent unter dem jeweils aktuellen Stand. Im Juli hatte der Cap sogar nur 6,39 Prozent unter dem DAX-Niveau gelegen.

Der UBS Investor Sentiment Index misst die Höhe der Caps, die Anleger beim Kauf von UBS Discount- Zertifikaten auf den DAX gewählt haben, und vergleicht diese Werte mit dem jeweiligen Stand des deutschen Aktienindex. Erreicht der DAX am Laufzeitende den Cap oder liegt sogar darüber, erzielen die Inhaber der Discount Zertifikate die maximal mögliche Rendite. Liegt der Cap weit unterhalb des DAX, zeigt dies, dass Anleger größere Kursrückgänge erwarten. Die Höhe des gewählten Caps ist daher ein Indikator für den Optimismus beziehungsweise Pessimismus der Anleger. Der UBS Investor Sentiment Index spiegelt also die Risikobereitschaft der Anleger wider.

Lediglich Ende Juli und Anfang August wurden die Investoren spürbar vorsichtiger. Der Cap lag zu dieser Zeit etwas mehr als neun Prozent unter dem DAX-Stand. Mitte August (7,47 Prozent unter dem DAX) und Ende August (rund 6,95 Prozent unter dem DAX) stieg die Risikobereitschaft der Anleger allerdings wieder. Im Durchschnitt lag der Cap im August 7,88 Prozent unter dem Indexniveau. Damit waren die Anleger vergleichsweise zuversichtlich. Denn der rollierende Zwölfmonats-Mittelwert notiert aktuell bei 9,23 Prozent.

„Die Stimmung der Anleger passt zur Marktsituation der vergangenen Wochen“, sagt Steffen Kapraun, Zertifikate-Experte bei UBS. „Einerseits ist die Volatilität im Zuge der insgesamt positiven Börsenentwicklung gering. Andererseits traut sich so keiner richtig in die Offensive“, ergänzt er. Dies könne auch damit zusammenhängen, dass die US-Notenbank Fed keine eindeutigen Aussagen dazu gemacht habe, wann sie den Leitzins wieder anheben will. „Wenn die Fed die schon lange angekündigte Zinsanhebung tatsächlich umsetzt, könnten die Märkte wieder hektischer werden“, so Kapraun. „Es bleibt abzuwarten, wie sich das auf die Sentiment auswirkt.“

Ist die Zeit des 60:40-Portfolios vorbei?

„Jahrzehntelang bildete das 60:40-Portfolio – ein Wertpapierkorb aus 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Anleihen – den Ausgangspunkt von beinahe jedem Gespräch über Assetallokation. Dies ergab durchaus Sinn, als die Eigenschaften von Aktien und Anleihen zuverlässig waren“, sagt Julian Howard, Investment Director bei GAM. Obwohl Aktien in der Vergangenheit jährliche Renditen von etwas über 6 Prozent lieferten, waren die kurzfristigen Erträge unsicherer und sowohl für positive als auch für negative Überraschungen anfällig. „Das Hinzufügen qualitativ hochwertiger Anleihen zu diesem Mix erwies sich als ultimativer Stoßdämpfer, denn ihre Ertragsströme waren im Voraus bekannt, das Anlagekapital wurde nahezu mit Sicherheit zurückgezahlt und die Kursschwankungen fielen entsprechend geringer aus. Da die höheren langfristigen Renditen von Aktien praktisch gesichert schienen, aber immer die Notwendigkeit bestand, die Volatilität abzufangen, war es logisch, beide Assetklassen zu halten und Aktien stärker zu gewichten“, erklärt Howard die Vorzüge des ehemaligen Erfolgsmodells.

Erfolg in der Vergangenheit ist keine Garantie für die Zukunft 

Diese Kombination hat sich gut bewährt: Ein passiv in den S&P 500 und den Barclays Global Aggregate Index (in US-Dollar abgesichert) investiertes 60:40-Portfolio erzielte vom 1. August 1996 bis zum 1. August 2016 eine annualisierte Rendite von 6,5 Prozent. Portfolios mit aktiver Assetallokation, gemessen am Lipper Global Mixed Asset Flexible Index, lieferten im gleichen Zeitraum nur 3,8 Prozent. „Wenn man jedoch die Tatsache, dass es keine Garantie für eine Fortsetzung dieser passiven Erträge gibt, und den Trugschluss vieler Anleger, dass die Renditen der Vergangenheit eine Prognose für zukünftige Entwicklungen ermöglichen, zusammennimmt, ist das Enttäuschungspotenzial sehr real“, so Howard.

In den vergangenen Jahrzehnten haben außergewöhnliche historische Umstände die Renditen von Aktien und Anleihen in die Höhe getrieben. „Das heißt aber auch, dass das 60:40-Modell bis jetzt niemals wirklich auf die Probe gestellt wurde“, gibt Howard zu bedenken. „Bei den Aktien schraubten die Globalisierung und technologiebedingte Produktivitätsgewinne ab Mitte der 1990er Jahre insbesondere in den USA die Gewinne vieler Unternehmen nach oben. Bei den Anleihen leitete die entschlossene Inflationsbekämpfung des damaligen Vorsitzenden der US-amerikanischen Notenbank Paul Volcker eine Ära ein, die als ‚Great Moderation‘ bezeichnet wurde, und in deren Folge die Renditen seit Beginn der 1980er Jahre kontinuierlich sanken.“ Auch der günstigere Marktzugang über ETFs habe zusätzliche Investments in Aktien und Anleihen ermöglicht.

Der neue Normalzustand

Heute erscheint das Aufwärtspotenzial beider Anlageklassen begrenzt. US-Staatsanleihen notieren mit extrem niedrigen Renditen. „Anfang Juli 2016 sank die 10-jährige Rendite mit 1,32 Prozent auf das niedrigste Niveau seit der ersten Emission einer US-Anleihe im Jahr 1790. Diese nimmt auch sehr schwache Inflations- und Wachstumsaussichten vorweg, die von den meisten anderen Konjunkturindikatoren nicht bestätigt werden“, erläutert Howard. Die Renditen von Staatsanleihen umfassten ein Wachstumselement, ein Inflationselement und im Fall von US-Staatsanleihen eine unbedeutende Liquiditäts- und Ausfallprämie. „Die 10-jährigen Inflationserwartungen der USA liegen derzeit bei 1,44 Prozent und der Markt erwartet ein Wachstum von 1,9 Prozent im Jahr 2016. Das sind zwar keineswegs glänzende Zahlen, doch sie deuten darauf hin, dass die aktuellen Anleiherenditen zu pessimistisch sind und eine Kurskorrektur erforderlich wäre“, so der GAM-Experte.

Bei den Aktien sei die Liste der – kurz- und langfristigen – Störfaktoren lang. Die Gewinne der US-Unternehmen seien bereits seit mehreren Quartalen im Sinkflug. Die steigenden Lohnkosten und die zunehmende Konkurrenz durch Schwellenländer und digitale Plattformen ließen ein langfristiges Renditeziel von 6 Prozent recht optimistisch erscheinen. Darüber hinaus seien die Bewertungen nicht günstig und das politische Umfeld verstärke die Unsicherheit der Anleger zusätzlich.

Lösungen für aktuelle Herausforderungen

„Da sowohl Anleihen als auch Aktien teuer und mit einer fundamentalen Verschlechterung konfrontiert sind, steht die Zuverlässigkeit des 60:40-Modells in Frage. Beobachtungen sind, unabhängig davon wie konstant sie über einen langen Zeitraum ausfallen, keine Regel. Die Lösung liegt nicht so sehr darin, dass die Anleger günstige Kaufs- und Verkaufszeitpunkte finden, sondern vielmehr im Fällen von besseren langfristigen Investitionsentscheidungen“, zeigt sich Howard überzeugt.

Es gebe durchaus alternative Ansätze, die unabhängig von den beiden großen Anlageklassen einen Ertragsstrom erzielen können – und viele davon seien günstiger bewertet. Hierzu zählten unter anderem innovative marktneutrale Aktienanlagen, die das Potenzial von «Big Data» nutzten, Smart-Beta-Ansätze bei Aktien, Total-Return-Anleihefonds, hypothekenbesicherte Wertpapiere und Target-Return-Investments. „Wenn sie von den richtigen Anlagespezialisten verwaltet werden, können diese Strategien den Kunden dabei helfen, bessere risikobereinigte Renditen zu erzielen als das momentan mit traditionell aufgebauten Multi-Asset-Modellen möglich ist.“

Gold auf dem Sprung – wenn die Fed nicht strafft

Je länger die Fed ihre zweite Zinsanhebung aufschiebt, desto besser ist das für Gold. Da Silber von engen Beziehungen zu Gold profitiert, verzeichneten Silber-ETPs die zweite Woche in Folge Zuflüsse. Die Netto-Zuflüsse in USD-Long-ETPs lassen vermuten, dass man der Fed eine Zinsanhebung auf der nächsten Sitzung zutraut. Den vollständigen wöchentlichen Rohstoffüberblick von ETF Securities mir Charts finden links als PDF.

Gold-ETPs (A0LP78) verzeichneten nach den eher enttäuschenden US-Wirtschaftsdaten der letzten Woche Netto-Zuflüsse in Höhe von 116 Mio. USD. „Die Argumente für eine Zinsanhebung haben laut der Fed-Vorsitzenden Yellen auf der Jackson-Hole-Konferenz zwar an Zugkraft gewonnen, doch geben die unerwartet schwachen Zahlen des Arbeitsmarkts und des Dienstleistungssektors der Fed einen Grund mehr, auf der Sitzung am 20. September nicht das Zinsniveau zu ändern“, so Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. So erholte sich auch die spekulative Long-Position in Gold-Kontrakten netto um 13,2 %, nachdem sie in der Vorwoche bereits ein 12-Wochen-Tief erreicht hatte. Parallel hierzu sank die Wahrscheinlichkeit eines Zinsschritts in diesem Monat von 42 % nach Yellens Rede auf 28 % am letzten Donnerstag. Als Fed-Präsident Rosengren am Freitag vor den steigenden Risiken der Niedrigzinsen für die US-Wirtschaft warnte, verbesserten sich die Chancen wieder auf 30 %. Der Goldpreis (A0N62G) fiel noch am selben Tag um 1 %, wobei wir mit einem Goldpreis von 1.440 USD/oz. bis Juni 2017 rechnen.

Silber profitiert weiterhin von seinem Status als sicherer Hafen. In der letzten Woche verzeichneten Silber-ETPs (A0N62F) mit 16 Mio. USD zum zweiten Mal hintereinander Netto-Zuflüsse, was hauptsächlich der Popularität von Gold zu verdanken ist. Auch die spekulativen Long-Positionen der Silber-Kontrakte wurden in der letzten Woche erneut aufgestockt, und zwar um 5,5 % auf das 2,3-fache des 5-Jahres-Durchschnitts. Silber (A1NZLR) hat im bisherigen Jahresverlauf mit einem Plus von 40 % einen steileren Anstieg hinter sich als Gold, das seit Jahresbeginn immerhin um 26 % zulegte. Im Zuge dessen fiel auch die Gold-Silber-Ratio um 11 % zurück, die sich derzeit nur noch 11 % über ihren historischen Durchschnitt befindet. „Die Aufholjagd von Silber könnte sich demnach dem Ende zuneigen, zumindest aufgrund seiner Eigenschaften als sicherer Anlagewert, sodass künftig nur noch die industrielle Nachfrage Kurspotenzial beisteuern dürfte“, meint Herr Hein.

Im Vorfeld der kommenden Fed-Sitzung gewann der US-Dollar in der letzten Woche an Dynamik. Aufgrund der unerwartet schwachen Beschäftigungszahlen (ohne Landwirtschaft) hatte er die Vorwoche noch mit einem Plus von 0,3 % geschlossen. Bis letzten Freitag fiel er aber wieder um 0,5 % zurück. „Dies führte zu Netto-Zuflüssen in Long-USD-/Short-EUR-ETPs und legt nahe, dass die Anleger weiterhin mit einer Zinsanhebung seitens der Fed in diesem Jahr rechnen“, mein Herr Hein. Fed-Präsident Rosengren hatte dieser Vermutung erst am Freitag Nahrung gegeben.

Das Interesse an breit aufgestellten Engagements in Rohstoffen hält an. Entsprechend verzeichneten ETPs, die auf Rohstoffindizes beruhen, in der letzten Woche Zuflüsse in Höhe von 13 Mio. USD. „Die Unsicherheit über den Zeitpunkt des Zinsschritts der Fed und die künftigen Beziehungen zwischen der EU und Großbritannien zwingen die Anleger, neben Aktien und Anleihen auch alternative Vermögensklassen in Betracht zu ziehen“, so Herr Hein. In Frage kommen dabei insbesondere Rohstoffe, die für ihre Diversifizierungsvorteile bekannt sind. Der Bloomberg Commodity Index 3 Month Forward Total Return (A1CXBV) stieg seit Jahresanfang um 8 %.

Wichtige Ereignisse in der nächsten Woche. Die Anleger erwarten am Donnerstag den Zinsentscheid der Bank of England, der ohne Wirkung bleiben könnte. Governor Carney hatte bereits in der letzten Woche angedeutet, dass eine Zinssenkung erst wieder im November auf der Tagesordnung stehe. Am Donnerstag steht eine Rede des EZB-Präsident Draghi auf dem Programm, während in den USA und in Deutschland die vorläufigen September-Zahlen für das Marktvertrauen veröffentlicht werden.

Aktuelle Bewertungen am europäischen Aktienmarkt sind teilweise verzerrt

Eine steigende Anzahl von Anleihen weist negative Renditen auf. Auf ihrer Suche nach positiven Erträgen stehen Investoren daher vor immer größeren Herausforderungen. Philip Webster, Director European Equities bei BMO Global Asset Management, erklärt, warum es dadurch zu Verzerrungen an den Finanzmärkten kommt und welche Konsequenzen dies für europäische Aktien hat. Den Aufstieg so genannter Bond Proxies, also von defensiven Aktien, die in einer Niedrigzinsphase als Ersatz für Anleihenengagements dienen sollen, sieht Webster kritisch.

„Angesichts geringer oder negativer Renditen auf realer und nun auch nominaler Basis suchen immer mehr Anleger Trost in Bond Proxies. Es ist einigermaßen nachvollziehbar, dass Aktien aus dem Basiskonsumgüter- und Versorgungssektor, die jeweils höhere Renditen als vergleichbare Bonds bieten, gegenüber Aktien aus anderen Bereichen als sicherer gelten. Dennoch befinden sich Aktien und Anleihen nach wie vor an sehr unterschiedlichen Punkten im Risiko-Ertrags-Spektrum. Bond Proxies genießen daher einen Vertrauensvorschuss, der eigentlich nicht gerechtfertigt ist“, sagt Philip Webster. Daher müssten sich Anleger die Frage stellen, was sie bereit sind, für die Wahrnehmung einer Anleihen-ähnlichen Sicherheit zu zahlen.

Bond Proxies als vermeintlich sichere Anlage in einem schwierigen Umfeld 

Webster betont, dass die Marktbewertungen zurzeit das Risiko-Ertrags-Verhältnis nicht angemessen widerspiegeln. Manche Stimmen sprächen sich angesichts historisch niedriger Anleiherenditen und Zinsen und trotz der kontinuierlichen Neubewertungen für Käufe im Aktiensegment aus. So sei beispielsweise kürzlich in einem Artikel der Financial Times die Frage aufgeworfen worden, ob es sich Investoren überhaupt noch leisten könnten, nicht in Bond Proxies investiert zu sein. Aussagen wie diese hätten die Diskussion angeheizt, und obwohl es zahlreiche Warnsignale gebe, würden die Aktienpreise dies nicht reflektieren. „Unsere Bedenken stützen sich auf die drei Grundsätze unserer Investmentphilosophie: Qualität, Management und Bewertung. Wir sind überzeugt davon, dass vor jedem Hintergrund der gezahlte Preis hinsichtlich der generierten Erträge fundamental ist“, so Webster.

Dem Portfoliomanager zufolge ist Nestlé ein gutes Beispiel für diese Entwicklung. Während die Erwartungen für den Gewinn je Aktie von Februar 2012 bis August 2016 immer weiter sanken, stieg im gleichen Zeitraum der Aktienkurs an. Dabei weist Webster darauf hin, dass noch weitere Faktoren wie Wechselkurs oder Akquisitionen auf diese Zahlen wirken. „Grundsätzlich gilt, dass der Aktienkurs nicht von den Erträgen, sondern von Neubewertungen angetrieben wird. Für ein Wachstum des Kurs-Gewinn-Verhältnisses im mittleren einstelligen Prozentbereich, müssen Anleger das 22-Fache der diesjährigen Erträge zahlen. Um es ganz deutlich zu machen: Nestlé ist höher bewertet als zu irgendeinem anderen Zeitpunkt in den vergangenen zehn Jahren, obwohl Absatz- und Ertragswachstum unter dem historischen Trend liegen.“ Der Fall Nestlé sei symptomatisch für die gegenwärtige Marktsituation, weil sie das Bedürfnis zeige, eine vermeintlich sichere Anlage in Form eines Bond Proxy zu halten. Das treffe eben nicht nur auf Nestlé, sondern auf eine Vielzahl weiterer Unternehmen zu, deren Wachstum sich verlangsame, während gleichzeitig die Kurse stiegen. „Unserer Ansicht nach handelt es sich dabei um eine Entkopplung von den zugrunde liegenden Fundamentaldaten“, betont Webster.

Wann kommen Value-Aktien wieder in Mode?

Diese Frage kann am Markt laut Webster niemand beantworten, weil es weiterhin eine Rotation in Marktsegmente gebe, in denen die Aktienkurse sich von den Fundamentaldaten entkoppelt hätten. Die Geschichte habe gezeigt, dass das Platzen von Anlageblasen gewöhnlich nur eine Frage der Zeit sei. „Als Vertreter eines fundamentalen Stockpicking-Ansatzes hat sich unsere Philosophie und der Investmentprozess allerdings nicht geändert – wir gehen dort Positionen ein, wo wir Qualitätsaktien finden, die unterbewertet sind oder die nicht mehr in der Anlegergunst stehen. Zudem achten wir bei unserer Analyse auf die richtige Balance von Risiko und Ertrag sowie eine gewisse Sicherheitsmarge“, erklärt Webster. 

Derzeit setzt er verstärkt auf Aktien von Firmen aus der Finanzbranche, die über eine gute Kapitalbasis verfügen und attraktive Dividendenrenditen aufweisen. Die Papiere von Handelsbanken, der Deutschen Börse, der ING Group, der Swedbank und UBS werden voraussichtlich profitieren, wenn sich das Sentiment für diesen Sektor wieder ins Positive wendet. „Von unserer Investmentphilosophie sind wir weiterhin voll und ganz überzeugt. Selbst wenn es momentan nicht in Mode ist, den Fokus auf Value-Aktien und Fundamentaldaten zu richten, wird das nicht für ewig anhalten. Und dann möchten wir auf der richtigen Seite stehen“, schließt Webster.  

All you need is growth

von Didier Saint-Georges, Mitglied des Investmentkomitees und Managing Director bei Carmignac.

Nach Jahren der quantitativen Lockerung und beispiellos niedriger Zinsen konnten die Zentralbanken dennoch nicht verhindern, dass das Wachstum seit acht Jahren fast überall auf der Welt Jahr für Jahr enttäuschend ausfällt.

Aus dem Scheitern der Geldpolitik ergeben sich drei Schlussfolgerungen. Die erste ist noch die harmloseste: die außergewöhnlichen geldpolitischen Maßnahmen, die eigentlich als vorübergehende Reaktion auf die große Finanzkrise gedacht waren, werden langsam zum Dauerzustand. Die Zentralbanken sind gezwungen, an ihrer ultralockeren Geldpolitik festzuhalten. Das freut die Märkte. Das Problem für die Realwirtschaft ist allerdings, dass der positive Effekt sinkender Zinsen mehr und mehr nachlässt, wenn bereits ein extrem niedriges Zinsniveau erreicht ist.

Die zweite Konsequenz ist ein Anstieg des wirtschaftlichen Risikos. Selbst wenn die Zinsen ewig niedrig blieben, wäre es aufgrund des fehlenden nominalen Wachstums nicht möglich, die finanziellen Ungleichgewichte in den Ländern zu reduzieren. Gleichzeitig ist das Geschäftsmodell der Banken ins Wanken geraten. Die Frage der Schuldentragfähigkeit und die Schwäche des Bankensektors stellen angesichts des schwachen Wachstums letztlich ein erhebliches Risiko für die Finanzstabilität weltweit dar. Dieses Risiko wird noch durch die Gefahr für die Glaubwürdigkeit der Zentralbanken verstärkt, die ihr Heil in einer unkontrollierten Flucht nach vorn suchen.

Dies führt zur dritten Konsequenz des Scheiterns der Zentralbanken: Der Druck auf die Regierungen, das Heft in die Hand zu nehmen und mit ihrer Haushalts- und Steuerpolitik für Impulse zu sorgen, nimmt zu. Das Wirtschaftswachstum dürfte vor dem Hintergrund der zahlreichen anstehenden Wahlen ins Zentrum der politischen Debatten rücken. Und unter dem Druck der Bevölkerung, die sich vielerorts seit acht Jahren von der Politik im Stich gelassen fühlt, dürften von überall her Rufe nach Konjunkturmaßnahmen laut werden.

Für die Anleihe- und Aktienmärkte wäre dies ein Paradigmenwechsel nach acht Jahren, in denen die Preise von Finanzanlagen hauptsächlich durch die Geldpolitik der Zentralbanken bestimmt wurden. Dieses, bisher noch hypothetische, Szenario sollten Anleger daher im Rahmen des Risikomanagements berücksichtigen.

Wende in der Haushaltspolitik?

Das Wachstum in den USA wurde seit Jahresbeginn vor allem von den privaten Konsumausgaben getragen. Wie von uns erwartet (siehe Carmignac’s Note vom April 2016 „Tanz auf dem Vulkan“), haben sich die Investitionen des Privatsektors angesichts des Rückgangs der Margen der Unternehmen und der hohen ungenutzten Produktionskapazitäten weiter abgeschwächt. Da dieselben Ursachen die gleichen Wirkungen erzeugen, gibt es keinen Grund, in nächster Zeit von einer Erholung der Investitionen auszugehen. Der Konsum könnte hingegen allmählich unter den steigenden Mieten und Gesundheitskosten leiden, wobei ein geringeres Verbrauchervertrauen zu einem Anstieg der Sparquote führen könnte. Die US-Konjunktur dürfte sich daher durchaus abkühlen - mittelfristig bei einem potenziellen Wachstum kaum über 1%. Darüber hinaus liegt der Anteil der öffentlichen Bauausgaben am BIP in den USA im Vorfeld der Präsidentschaftswahlen auf einem historischen Tiefstand (niedrigster Stand seit 40 Jahren). Es überrascht daher nicht, dass Hillary Clinton ein Wirtschaftsprogramm mit öffentlichen Investitionen in Höhe von 275 Milliarden US-Dollar über einen Zeitraum von fünf Jahren vorgelegt hat, um die schwachen privaten Investitionen auszugleichen. Das Gleiche gilt für die Aussage von Donald Trump, es sei notwendig, ein neues Konzept für die gesamte Infrastruktur des Landes zu entwickeln. Diese Bemerkung Trumps steht zwar im Widerspruch zu seinem Versprechen, die Steuern drastisch zu senken. Es gibt aber eindeutig einen Überbietungswettbewerb der Präsidentschaftskandidaten, die Maßnahmen zur Ankurbelung der Konjunktur versprechen.

Anfang August wurde in Japan ein neues staatliches Konjunkturprogramm im geschätzten Umfang von 275 Milliarden US-Dollar (28.000 Milliarden Yen) angekündigt. Es bleibt abzuwarten, ob dieses Volumen tatsächlich realisiert wird. Es handelt sich aber in jedem Fall um einen fundamentalen Wandel der Prioritäten. Gerade im Vergleich zur verhängnisvollen Entscheidung im Jahr 2014, als die Verbrauchssteuer auf 8% gehoben wurde was die japanische Wirtschaft drastisch einbrechen ließ.

In Großbritannien wird der neue Finanzminister Philip Hammond wahrscheinlich ein staatliches Investitionsprogramm ankündigen, um die negativen Auswirkungen des Brexit-Votums auf die Wirtschaft auszugleichen. In der Eurozone bleibt der Handlungsspielraum dadurch gekennzeichnet, dass einerseits Deutschland einen Haushaltsüberschuss von 18,5 Milliarden Euro (1,2% des BIP) für das erste Halbjahr bekannt gegeben hat und andererseits der Rest der Eurozone übermäßige Defizite aufweist. Wegen der Bedrohung für das Wachstum infolge der britischen Brexit-Entscheidung könnte sich die Europäische Kommission indes toleranter gegenüber Staaten zeigen, die gegen die strengen Regeln des Stabilitätspakts verstoßen. Was Deutschland betrifft, könnte sich die Konjunktur des Landes schon bald abschwächen. Dies und die Ermutigungen durch Institutionen wie dem IWF könnten die Regierung Merkel dazu veranlassen, ihre historische Abneigung zu überwinden, ihre Steuerzahler (und damit auch die Wähler im nächsten Jahr) etwas mehr an den Früchten der guten Haushaltsführung teilhaben zu lassen. Zu denken ist hier an Steuersenkungen oder Ausgabenerhöhungen.

Welche Konsequenzen ergeben sich dadurch für die Märkte?

Diese Verlagerung der Unterstützung von der Geld- zur Fiskalpolitik ist jedoch noch lange nicht vollzogen. In den USA werden die Versprechungen möglicherweise größer als die Taten ausfallen. Dies ist vor allem der Fall, wenn die Republikaner bei den Kongresswahlen, die ebenfalls im November dieses Jahres stattfinden, wieder die Mehrheit erringen. In Europa und Japan würde eine stärkere Abkehr von der orthodoxen Finanzpolitik einen politischen Mut erfordern, den wir nicht mehr gewohnt sind. Diese Skepsis zeigt sich auch an den Anleihemärkten: die Renditen dreißigjähriger US-Staatsanleihen liegen am Ende des Sommers nach wie vor in der Nähe historischer Tiefstände. An den Aktienmärkten lässt die Outperformance von Industriewerten und zyklischen Titeln nach den Tiefständen von Januar und Februar hingegen hoffen. Im Falle einer enttäuschenden wirtschaftlichen Entwicklung dürften sich die Anleihemärkte positiv entwickeln. Bei den aktuellen Niveaus wäre das Potenzial für weitere Gewinne allerdings sehr begrenzt. An den Aktienmärkten würden zyklische Werte leiden und defensivere Titel stärker nachgefragt. Überzeugende fiskalpolitische Maßnahmen würden den Aktienmärkten hingegen hingegen die derzeit benötigte Unterstützung bieten, die sie derzeit benötigen, auch wenn zyklische Werte bereits in Erwartung einer solchen Entwicklung deutlich profitiert hätten. Der Anleihemarkt wäre wiederum äußerst anfällig, vor allem, wenn bis zum Ende des Jahres in den USA ein leichter Inflationsdruck entsteht, zusätzlich zum Ende des Deflationsschocks, der durch den Einbruch des Ölpreises im Jahr 2015 ausgelöst wurde.

Es besteht daher zurzeit eine für die Anleihemärkte ungünstige asymmetrische Verteilung der Risiken. Andererseits bleiben die Aussichten für die Aktien- und Anleihemärkte bei einer Fortsetzung der sehr expansiven Geldpolitik und angesichts möglicher Konjunkturpakete weiterhin günstig. Aus diesem Grund halten wir auch weiterhin an unserem Exposure in diesen Märkten fest. Dennoch ist zu beachten, dass diese Anlageklassen in Mitleidenschaft gezogen würden, falls die Zinsen unter Druck geraten sollten. Vor diesem Hintergrund werden wir in den nächsten Monaten besonders aufmerksam auf die Entwicklungen im Bereich der Geld- und Fiskalpolitik blicken.

Die ausführliche "Carmignac´s Note" mit Grafiken sowie den Auswirkungen auf die Anlagestrategie finden Sie links als PDF.

Active managers performed in line with expectations in August

Over a 12-month-rolling period we still experience good results for emerging markets and disappointing results for US managers (see chart). Europe managers performance was in line with the longer term average.

In July, the energy and utilities sectors strongly underperformed the broader market and the majority of the European funds are underweight in these two sectors. In addition to that, small- and mid-caps outperformed large caps in most regions. Net of fees 78% of US managers, 56% of Europe managers and 48% of emerging market managers outperformed their benchmarks.

Since the beginning of the year, the majority of managers in all the regions underperformed their benchmarks net of fees. The underweight of energy, materials and utilities stocks has hurt as those sectors have recovered strongly YTD.

Please find the full ifund research news for August 2016 with a summary of manager meetings attached on the left.

Die Folgen des Brexit sind noch nicht abzuschätzen

Die Unruhe nach dem Brexit scheint sich erst einmal gelegt zu haben, Märkte und Investoren haben sich anscheinend mit der Situation abgefunden. Doch Nikolaj Schmidt, Chief International Economist bei T. Rowe Price, ist der Meinung, dass der Brexit und seine Folgen die Weltwirtschaft noch auf vielfältige Weise beschäftigen werden. 

„Der EU-Austritt Großbritanniens wird zu Friktionen im weltweiten Handel führen. Das gilt insbesondere für den Handel mit Finanzdienstleistungen. Die entstehenden Reibungen wirken sich direkt und nachteilig auf das globale Wachstum aus“, erklärt Schmidt. Noch stärker seien dem Experten zufolge aber die Auswirkungen auf das politische Klima: Der Brexit habe weltweit die Unsicherheit erheblich erhöht. „Bereits kurz nach dem Votum der Briten haben die ‚Partei für die Freiheit‘ in den Niederlanden und der ‚Front National‘ angekündigt, sich für Referenden einzusetzen, die Holland beziehungsweise Frankreich ebenfalls aus der EU führen sollen. Das erhöht die bereits vorhandenen Spannungen in der EU und der Eurozone“, so Schmidt. Anlegern, die die Unsicherheit über die zukünftige Gestalt der Europäischen Union und des Euro-Währungsraums teilen, rät der Ökonom daher mit Investmententscheidungen eher abzuwarten, bis mehr Klarheit herrsche.

Dies ereigne sich vor dem Hintergrund eines ohnehin schwierigen Umfelds für die Weltwirtschaft: Das globale Wachstum sei nach wie vor sehr langsam. Ein immer wichtigerer Grund dafür sei die verhaltene Kapitalbildung. „Zwei globale Faktoren hemmen Investments. Zum einen verlangen Investoren aufgrund der gestiegenen Unsicherheit höhere Eigenkapitalrenditen. Für diese Unsicherheit gibt es eine Vielzahl von Quellen: der Umbau der chinesischen Wirtschaft, die Präsidentschaftswahlen in den USA oder die Entwicklung der weltweiten Nachfrage hinsichtlich des Schuldenabbaus in Schwellenländern“, sagt Schmidt. Zum anderen stiegen die  Unternehmensprofite nur mäßig. Grundsätzlich würden Unternehmen ihre Investitionen bei starken Gewinnzuwächsen erhöhen und sie herunterfahren, wenn das Gewinnwachstum abnehme. Die Gewinne seien unter anderem zurückgegangen, weil sich in den Industrienationen einige Wirtschaftsbereiche bereits in einer späteren Phase des Konjunkturzyklus befänden, wo die Kosten für die Produktion typischerweise schneller stiegen als die Preise für die Endprodukte. Die Ausweitung der Margen komme so zum Stehen. In anderen Teilen der Welt habe das Ende des Bergbau-Booms Reallokationsprozesse über Sektorengrenzen hinweg erfordert – was Arbeitsproduktivität und letztlich die Gewinnmargen belastet habe.

„Die zentrale Folge des Brexit wird wohl sein, dass die Entscheidung weiteren Gegenwind für das globale Wachstum bedeutet. So wird das EU-Aus Großbritanniens die Zentralbanken wichtiger Volkswirtschaften wahrscheinlich zwingen, mit einer Lockerung der Geldpolitik zu reagieren. Für die Märkte ist daher die entscheidende Frage, ob das moderate Wachstumsumfeld dem Handel zuträglich ist oder der Rückgang des Wachstums nachhaltig sein wird“, sagt Schmidt. „Zurzeit sieht es so aus, als schätze der Markt die Folgen des Brexit als wenig gravierend und kontrollierbar ein. Da die Auswirkungen für die Weltwirtschaft aber verzögert auftreten, wird sich das ganze Ausmaß erst noch zeigen.“

Positive Bilanz trotz traditionell ruhigem August

Der August war erwartungsgemäß ein relativ ruhiger Monat für die globalen Kapitalmärkte. Dennoch konnten Hedgefonds-Manager gute Erfolge erzielen und den Monat mit Gewinnen abschließen. Eine besonders gute Performance wiesen dabei Equity- Long-Short- und Event-Driven- sowie Credit-Strategien auf.

„Trotz des relativ geringen Trading-Volumens im August, konnten Hedgefonds-Manager leichte Gewinne generieren“, sagt das Team von Man FRM in ihrer aktuellen Marktstudie1. „Der Global Hedge Fund Index HFRX stieg im Monatsvergleich um 16 Basispunkte. Davon haben unserer Ansicht nach insbesondere Equity-Long-Short-, Event-Driven- und Credit-Strategien profitiert. So stieg auch der HFRX Event Driven Index im August um 1,34 Prozent. Zu den Treibern der Event-Driven- Strategien gehörten unter anderem relativ sicher erachtete Transaktionen. Positiv hervorzuheben ist hier beispielsweise die durch die Zustimmung des CFIUS2 beflügelte Übernahme von Syngenta durch ChemChina. Im Weiteren sind noch Pfizer’s Akquisition von Medivation für 14 Milliarden Dollar zu nennen, sowie die neuen Erkenntnisse über die ausstehende Zustimmung der chinesischen Behörden zur Übernahme der EMC Corporation durch Dell. Unterstützt durch eine deutliche Erholung der Rohölpreise, Fondszuflüsse sowie die unveränderte Niedrigzinspolitik der Zentralbanken, war der August für US-Hochzinsanleihen und Credit im Allgemeinen ein starker Monat. Credit Long-Short sowie Credit Value-Manager konnten Gewinne erzielen. Die gute Entwicklung des HFRX sowie die solide Performance der Strategien nach dem Brexit-Votum, trotz eines traditionell eher ruhigen Monats August, lässt uns zuversichtlich auf das zweite Halbjahr 2016 blicken.“

Informationen zur Man Group
Die Man Group ist einer der größten unabhängigen alternativen Investmentmanager der Welt und bei liquiden Investmentstrategien führend. Über ihre vier Investmentsparten (Man AHL, Man FRM, Man GLG und Man Numeric) verfolgt die Man Group diverse Long-Short- und Long-Only-Strategien, die sich über die Bereiche Aktien, Anleihen, Managed Futures, Wandelanleihen, Emerging Markets sowie Multi-Manager-Lösungen erstrecken. Zum 30. Juni 2016 betrug das von der Man Group verwaltete Vermögen 76,4 Milliarden US-Dollar. Die Ursprünge des Unternehmens reichen bis ins Jahr 1783 zurück. Heute ist die Man Group plc unter dem Tickerkürzel EMG.L an der Londoner Wertpapierbörse notiert und eine Komponente des FTSE 250 Index. Die Man Group unterstützt weltweit die Vergabe von Auszeichnungen, darunter auch die Sponsorschaft für den Man Booker Literaturpreis, sowie zahlreiche wohltätige Organisationen und Initiativen.

1) FRM Early View – August 2016, vom 5. September 2016
2) CFIUS: Ausschusses für ausländische Investitionen in den USA

Die Ruhe vor dem Sturm?

„Entweder diese Ruhe am Markt spiegelt einen stabilen volkswirtschaftlichen Ausblick mit Wachstum und Inflation auf niedrigem Niveau, einer vergleichsweise inaktiven Geldpolitik und der Abwesenheit großer politischer Unsicherheit wider – oder die Märkte sind im Moment einfach sehr behäbig," sagt Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers.

Die Augen der Finanzmarktakteure richteten sich in den vergangenen Tagen auf die großen Zentralbanken Europas – doch eventuell von ihnen gehegte Erwartungen wurden enttäuscht: Die Europäische Zentralbank (EZB) gab bekannt, sie plane zunächst keine Ausweitung des Quantitative Easing (QE). Und Mark Carney, Governor der Bank of England (BoE), teilte im Wesentlichen mit, er sei angesichts der Tatsache, dass die BoE nach dem Brexit-Votum eine wirtschaftliche Katastrophe verhindert habe, „gelassen“. „Die Notenbanker hatten nicht viel Neues zu sagen“, urteilt denn auch Chris Iggo, CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers. „Wir befinden uns weiter in einer Welt der geschrumpften Risikoprämien, die zum größten Teil ein Ergebnis der Geldpolitik sind.“

Niedrige Risikoprämien stellten an sich bereits ein finanzielles Risiko dar, weil eine Rückkehr zu fundamental besser nachvollziehbaren Bewertungen immer eine Möglichkeit sei, so der Experte weiter. Am Anleihemarkt sei dies gleichbedeutend mit einem Anstieg der Marktrenditen und der Credit Spreads. „Ich habe keine Ahnung, was eine scharfe Bewegung in diese Richtung auslösen könnte, wenn man einmal von überraschend starken Konjunkturdaten, einer strikteren Geldpolitik der Fed oder einem Kreditereignis absieht“, erklärt Iggo. „Aber ich habe eine Ahnung, wie sich eine solche Entwicklung auf Anleiheportfolios auswirken könnte. Risikomanagement wird daher künftig noch wichtiger. Aber auch Sorgen um die grundsätzliche Stabilität des Finanzsystems sind gerechtfertigt. Das bedeutet, Anleger sollten ein Auge auf den Einsatz von Leverage, die Liquidität und die Kreditqualität haben.“

Iggo fügt hinzu, dass die Auswirkungen einer steigenden Marktvolatilität angesichts des aktuell herrschenden extrem niedrigen Renditeniveaus besonders schwer wiegen könnten. Dies sei auch deshalb interessant, weil die Volatilität sowohl am Markt für US-Staatsanleihen als auch am Markt für deutsche Bundesanleihen zuletzt sehr niedrig gewesen sei, wenn man von der pessimistischen Reaktion auf die Aussagen der EZB in der vergangenen Woche einmal absehe. Iggos Schlussfolgerung daraus: „Entweder diese Ruhe am Markt spiegelt einen stabilen volkswirtschaftlichen Ausblick mit Wachstum und Inflation auf niedrigem Niveau, einer vergleichsweise inaktiven Geldpolitik und der Abwesenheit großer politischer Unsicherheit wider – oder die Märkte sind im Moment einfach sehr behäbig.“

Der August war ein ruhiger Monat für Märkte und Hedgefonds-Strategien

Der August war von relativ geringen Handelsvolumina und nur verhaltener Volatilität in den meisten Anlageklassen gekennzeichnet. Der MSCI World Index legte beispielsweise um 0,1 Prozent zu, der Barclays US Aggregate Bond Index gab um 0,1 Prozent nach. Anthony Lawler, Fondsmanager bei GAM, analysiert in seinem monatlichen Kommentar zu Absolute-Return-Strategien die aktuelle Marktlage.

„Es gab zuletzt keine Katalysatoren, die bedeutenden Einfluss auf die Märkte hatten. Dies in Kombination mit saisonal bedingt niedrigen Handelsvolumina führte in den wichtigsten Anlageklassen zu einer verhaltenen Performance und Volatilität. Eine erwähnenswerte Entwicklung war im August unter anderem ein Kursanstieg im Energiesektor als Reaktion auf Gerüchte über ein bevorstehendes Einfrieren der Ölproduktion. Unterdessen kletterten US-Aktien Mitte des Monats auf Rekordstände, und die Rally bei Unternehmensanleihen dauerte an. Die meisten Märkte ließen sich von den im August veröffentlichten Daten und Meldungen jedoch kaum beeindrucken“, berichtet Lawler. 

Event-Driven-Fonds performten gut, systematische Strategien nicht

Hedgefonds verbuchten leicht positive Ergebnisse, der HFRX Global Hedge Fund Index legte zum Beispiel im Monatsverlauf um 0,2 Prozent zu. Lawler erklärt: „Der maßgebliche Hedgefonds-Index erzielte ein leichtes Plus und setzte damit seinen Aufwärtstrend im sechsten Monat in Folge fort. Die Indizes für die einzelnen Strategien entwickelten sich hingegen uneinheitlich. Hauptnutznießer der zurzeit stabilen Verhältnisse an den Märkten waren die Event-Driven-Strategien, während der HFRX Macro/CTA Index besonders schlecht abschnitt, da mehrere Trends ins Stocken kamen oder sich sogar umkehrten.“ Im Berichtsmonat fiel der HFRX Macro/CTA Index um ein Prozent. Anthony Lawler bemerkt dazu: „Die systematischen Strategien verzeichneten negative Ergebnisse auf Grund moderater Gegenbewegungen bei Positionen, die von vielen Marktteilnehmern gehalten wurden. Dabei handelte es sich insbesondere um Anleihen, deren Renditen wieder etwas anstiegen, um den Devisenmarkt, wo der US-Dollar stärker tendierte, und um die Rohstoffmärkte, an denen die Rohölpreise anzogen und Edelmetalle billiger wurden.“

Der HFRX Event Driven Index stieg im August um 1,3 Prozent. „Die Event-Driven-Strategien konnten erneut zulegen. Sie profitierten von anhaltend günstigen Bedingungen an den Aktien- und Kreditmärkten. Der  ergebnisgetriebenen Trades erholten sich bei Aktien und ausfallgefährdeten Anleihen deutlich. Im vergangenen Jahr und im Januar 2016 hatten sie wegen überlaufener Positionen noch erheblich unter Druck gestanden.“

Im September ist mit mehr Bewegung zu rechnen

Die geringen Handelsvolumina und die verhaltene Volatilität, die den August gekennzeichnet hatten, setzten sich Anfang September fort. Lawler ist jedoch der Ansicht, dass Katalysatoren und Wachstumserwartungen nun stärker in den Fokus der Märkte rücken werden. „Nach den traditionell ruhigen Sommermonaten erhöhen die Anleger das Risiko in ihren Portfolios und blicken nach vorn auf Katalysatoren wie die regelmäßig veröffentlichten Konjunkturdaten, diverse Notenbanksitzungen, die im September stattfinden, und die bevorstehenden Wahlen in Europa und den USA.“

Quelle: GAM, Bloomberg, Bloomberg CLA, Hedge Fund Research, MSCI, Thomson Reuters. Alle Angaben auf US-Dollarbasis.

Positive Signale für Emerging Markets

Wo stehen wir im Schwellenländer-Zyklus? Die jüngsten Zuflüsse deuten es an: Das Pendel der Investoren scheint in Richtung Optimismus auszuschlagen. Comgest erklärt, warum es für Investoren Sinn macht, jetzt ausgewählten Qualitätsunternehmen aus den Emerging Markets ihr Augenmerk zu schenken.

Die Volkswirtschaften der Schwellenländer haben einen harten Anpassungsprozess durchlaufen. 2013 bis 2015 erwiesen sich als harte Jahre, denn die Politik war vor allem auf Wachstumserhalt bedacht anstatt auf Produktivitätssteigerung. Der Rohstoffpreisverfall, der starke USD, die geldpolitische Straffung sowie eine restriktivere Finanzpolitik führten zu einem tiefen Anpassungsprozess. Inzwischen stabilisiert sich aber das Wirtschaftsumfeld und wichtige Volkswirtschaften wie China oder Indien haben einen glaubwürdigen Reformkurs eingeschlagen. Auch in Brasilien können wir beobachten, dass nun ernsthafte Reformen angegangen werden.

Insgesamt erscheint uns heute das Wachstumsfundament deutlich solider als noch vor einigen Jahren. Lediglich die Ausweitung der Verschuldung, vor allem in China, macht uns noch Sorgen. Das Land verfügt jedoch über genügend wirtschaftliche Flexibilität, um dieses Problem lösen zu können, und den politischen Willen, dies auch zu tun.

Die Kapitalrenditen der Schwellenländerunternehmen durchliefen ebenfalls eine Anpassungsphase und stabilisieren sich. Das Gewinnwachstum der Schwellenlandunternehmen hat sich sowohl absolut sowie relativ zu den entwickelten Ländern verbessert.

Unter Berücksichtigung der niedrigen Bewertungen, der Untergewichtung der Investoren und des niedrigen Gewinnniveaus macht deshalb aufgrund unserer Analyse jetzt ein erhöhtes Engagement in den Schwellenländern Sinn.

Allerdings haben sich die Fundamentaldaten der Schwellenländeraktien aus unserer Sicht noch nicht so stark verbessert, dass von einem neuen Bullenmarkt gesprochen werden sollte. Hierfür müssten die Verschuldung abgebaut und die Produktivität gesteigert werden.

Bis dahin sollten bei der Übergewichtung der Vermögensklasse vor allem ausgewählte, widerstandsfähige Unternehmen im Mittelpunkt stehen, die aufgrund ihrer Strategie auch die schwierigen Bedingungen in einigen Ländern der Region wie Brasilien nutzen können. Comgest praktiziert dies bereits seit 30 Jahren über seinen Qualitätswachstumsansatz.

So ist der Comgest Growth Emerging Markets heute in 43 Unternehmen investiert, die eine optimale Kombination aus vorhersehbarem Wachstum, hohen Renditen und niedriger Verschuldung zusammen mit einer angemessenen Bewertung bieten. Im Folgenden wollen wir drei Unternehmen skizzieren, die unserem Anforderungsprofil an ein Investment entsprechen:

1) Kweichow Moutai ist eines dieser Qualitätswachstumsunternehmen. Während die Branche 2012-2014 aufgrund der Korruptionsbekämpfung schrumpfte, gelang es Chinas führendem Spirituosenhersteller, den Umsatz sowie die Gewinne zu halten und Marktanteile hinzuzugewinnen. Dies belegt die Stärke der Marke und die Qualität des Managements. Mittlerweile verzeichnet Kweichow Moutai wieder zweistellige Wachstumsraten, und die Preise seiner Premiumprodukte steigen. Die Kapitalrenditen (RoE 25%) und die Rentabilität (EBIT-Marge > 65%) sind hoch, das Gewinnwachstum mit 15% (CAGR 2015-18) stabil und die Bewertungen bleiben bei einem KGV von 20x angemessen.

2) CCR, Companhia de Concessões Rodoviárias, ist eines der besten langfristigen Infrastrukturunternehmen in den globalen Schwellenländern. Wir konnten die Position in der zweiten Jahreshälfte 2015 erhöhen, als der brasilianische Aktienmarkt sehr schwach war. Kurzfristig profitiert das Unternehmen von den gesunkenen langfristigen Zinsen in Brasilien, eine direkte Auswirkung der politischen Veränderungen der letzten Monate. Langfristig profitiert das Unternehmen von Investitionen in Autobahnen der letzten Jahre, die bereits in den kommenden Monaten zu höheren Umsätzen und Gewinnen beitragen werden. In der Krise sind einige Unternehmen aus dem Markt ausgeschieden, da sie nicht die Unternehmensgröße und Finanzkraft hatten, um erfolgreich mit dem Marktführer CCR im Wettbewerb zu stehen. Infrastrukturinvestitionen sind für den klammen Staat Brasilien wichtig, d.h. starke Partner aus der Privatwirtschaft wie CCR werden weiterhin eine große Rolle spielen. Mit mehr als 30% Eigenkapitalrendite, 30% Gewinnwachstum (CAGR 2016-2018) ist das Unternehmen mit einem KGV von 20 moderat bewertet.

3) Power Grid of India ist der Monopolbetreiber des zentralen Stromversorgungsnetzwerk in Indien. Der indische Staat garantiert dem Unternehmen eine 15,5%-ige Eigenkapitalrendite, während die starke Demografie sowie die bestehende Lücke in der Elektrizitätsversorgung des Landes für langfristiges und vorhersehbares Gewinnwachstum sorgt. Ein möglicher Erfolg von Premier Modi‘s eingeführten Reformen der indischen Angebotsseite könnte dem Unternehmen ein noch stärkeres Wachstum bescheren. Die Bewertung des Unternehmens bleibt bei einem KGV von 11x für 20% Gewinnwachstum (CAGR 2016-2018) sowie 15,5% Eigenkapitalrendite moderat.

In den gut 20 Jahren, für die ein öffentlicher Track Record vorliegt, lieferte der von Comgest gewählte Qualitätswachstumsansatz Erträge, die deutlich über dem Marktniveau liegen, obwohl das Risiko niedriger ist. Angesichts des weiterhin unsicheren Umfelds der Schwellenländer dürfte dies eine Beruhigung für Investoren sein, um gleichzeitig von den langfristigen Wachstumsperspektiven der Region zu profitieren.

Über Comgest
Comgest wurde 1985 gegründet und ist ein unabhängiger, international agierender Vermögensverwaltungskonzern mit Hauptsitz in Paris und Investmentgesellschaften in Dublin, Hongkong, Tokio und Singapur. Seit seiner Gründung zeichnet sich Comgest durch seinen einzigartigen Anlagestil eines „langfristig hoch qualitativen Wachstums“ aus. Auf dieser Basis ist Comgest in der Lage, Unternehmen mit bewährten Qualitätsmerkmalen und soliden Aussichten auf ein nachhaltiges Wachstum herauszufiltern. Mit über 130 Mitarbeitern aus 20 verschiedenen Ländern betreut Comgest weltweit einen breit diversifizierten Kundenstamm und verwaltet Kundengelder in Höhe von 20,7 Mrd. Euro (per 30. Juni 2016).

Jupiter Dynamic Bond SICAV reduziert Duration

Hochwertige Staatsanleihen gehörten 2016 bisher zu den besser rentierenden Anlageklassen. Erneute Stimulusmaßnahmen der Zentralbanken, ein schwieriger weltweiter Wachstumsausblick und die Risikoaversion der Anleger haben ein nahezu perfektes Umfeld für länger laufende Staatsanleihen geschaffen. Der Beschluss der weltweiten politischen Entscheidungsträger, eine Deflation mit Wertpapierkaufprogrammen und anhaltend niedrigen Zinsen zu bekämpfen, ist nicht wirklich ein neues Phänomen. In den Wochen vor dem schockierenden Referendum-Ergebnis in Großbritannien hat der Wunsch der Anleger nach sicher geltenden Vermögenswerten jedoch ein bemerkenswertes Umfeld erzeugt, in dem globale Staatsanleihen mit einem Volumen von fast 12 Billionen USD zu Negativzinsen gehandelt wurden1.

Der Fonds versuchte, diesen Trend auszunutzen, indem er mit etwa einem Drittel des Portfolios in Staatsanleihen mit AAA-Rating investiert war. Während wir Märkte mit Negativzinsen wie Deutschland und Japan gemieden haben, haben unsere Positionen in US-amerikanischen, australischen und neuseeländischen Staatsanleihen beachtliche Gewinne eingefahren, als die Renditen zurückgingen. Nach einer starken Wertentwicklung seit Jahresbeginn beschlossen wir im Juli, bei unseren Positionen in US-Staatsanleihen Gewinne mitzunehmen und haben unser Engagement in 20- und 30-jährigen Papieren aufgelöst. Dabei haben wir die Duration des Portfolios von rund 6 auf 4,5 Jahre verringert. Unsere Entscheidung wurde dabei von mehreren Faktoren beeinflusst. Aus technischer Sicht ist uns bewusst, dass der politikgetriebene Renditerückgang, der bereits stattgefunden hat, die Chance auf weitere Kursanstiege begrenzt hat. Die Rendite von 10-jährigen US-Anleihen lag zu Jahresbeginn beispielsweise bei ca. 2,25 Prozent, ist seither aber stetig zurückgegangen und im Juli unter 1,4 Prozent gefallen. Auf diesem Niveau scheinen US-Staatsanleihen nun ganz einfach teuer und lohnen sich aus Risiko-Ertrags-Sicht nicht mehr. Im Gegenzug sind wir auch wachsam in Bezug auf die potenziellen Auswirkungen, die ein vorübergehender Renditerückgang - wie der kurze Absturz von deutschen Bundesanleihen im letzten Sommer - auf das Portfolio haben könnte. Die Auswirkungen eines solchen Absturzes am langen Ende der Kurve wären auf diesem niedrigen Zinsniveau erheblich.

Zweitens haben erfreulichere US-Wirtschaftsdaten die Möglichkeit einer Zinsanhebung in den USA noch in diesem Jahr wieder ins Spiel gebracht. Die jüngsten Daten legen nahe, dass die US-Wirtschaft nach einer schleppenden ersten Jahreshälfte jetzt Fahrt aufnimmt. Die Arbeitslosigkeit liegt bei unter 5 Prozent und die Einkaufsmanagerindizes im herstellenden Gewerbe haben sich stark erholt, während der Wert für den wichtigen Dienstleistungssektor robust bleibt. Das hat der US-Notenbank (Fed) den erhofften Spielraum verschafft, eine erneute Zinserhöhung in Erwägung zu ziehen, nachdem sie die Marktschwankungen zu Jahresbeginn dazu gezwungen haben, ihre Pläne auf Eis zu legen. Auf der Fed-Sitzung im Juli erklärte Janet Yellen, dass „die kurzfristigen Risiken für den Wirtschaftsausblick abgenommen haben.“ Die vom Markt implizierte Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September oder Dezember hat zugenommen. Folglich schien es vernünftig, das Risiko etwas zu senken.

US-Wahl sorgt für Unsicherheit

Wenn wir noch weiter vorausblicken, liefert die bevorstehende US-Präsidentschaftswahl im November Anlegern unseres Erachtens keine klaren Indizien, in welche Richtung sich die Fiskalpolitik bewegen wird. Unserer Meinung nach ist es möglich, dass beide Kandidaten 2017 die Regierungsausgaben erhöhen könnten. Vor allem ein Sieg von Donald Trump dürfte Anlegern vermutlich eine Pause einräumen. Welche Haltung Trump in Sachen Wirtschaftspolitik einnimmt, ist unklar - großenteils wegen seines unorthodoxen Wahlkampfes. Seine populistische Ausstrahlung hat jedoch zu Spekulationen geführt, dass er möglicherweise zu Ausgabenerhöhungen tendiert, indem er ein höheres Haushaltsdefizit in Kauf nimmt. US-Staatsanleihen könnten unserer Ansicht nach diese Bedenken im Vorfeld der Wahl reflektieren. Was noch besorgniserregender ist: Die reine Unberechenbarkeit einer Trump-Präsidentschaft und die erhöhte Wahrscheinlichkeit anschließender politischer Fehler könnten den Markt verunsichern und damit zu Marktschwankungen führen. Beide Faktoren beeinflussen während der Dauer des Wahlkampfes unsere vorsichtigere Haltung im Hinblick auf die Duration.

Die Möglichkeit einer expansiveren Fiskalpolitik in den USA klingt in den Entwicklungen in anderen Teilen der Welt nach. Die Tonlage der globalen politischen Entscheidungsträger hat sich in den Wochen seit dem Brexit-Referendum unserer Meinung nach geändert. Das jüngste Treffen der G20-Staatsoberhäupter in China brachte Forderungen nach einer koordinierten Politik hervor, um das Weltwirtschaftswachstum zu unterstützen - und an den Märkten steigt die Wahrnehmung, dass geldpolitische Stimulusmaßnahmen alleine nicht ausreichen könnten, um die Weltwirtschaft anzukurbeln. Wenn die politischen Entscheidungsträger schlussfolgern, dass den Zentralbanken dieser Welt in der Tat die Munition ausgegangen ist, besteht die Möglichkeit, dass eine expansive Fiskalpolitik - die bisher in zahlreichen Industrieländern als schlechte Option galt - in Erwägung gezogen werden könnte. Solche Schritte scheinen in Japan bevorzustehen, wo die Regierung vor kurzem ein neues 28 Billionen Yen schweres Konjunkturprogramm ankündigte, während in Großbritannien der künftige Schatzkanzler deutlich gemacht hat, dass er nicht an die fiskalischen Zielsetzungen seines Vorgängers gebunden ist. Wenn solchen Phrasen Taten folgen, könnte der technische Druck auf die Renditen von Staatsanleihen über erhöhte Staatsanleiheemissionen steigen - ein weiterer Grund, warum wir die Portfolioduration reduziert haben.

Wichtig ist auch noch eine weitere Anmerkung: Während fiskalische Stimulusmaßnahmen dem Wirtschaftswachstum kurzfristig einen willkommenen Schub geben könnten, tun sich unseres Erachtens gewaltige langfristige Hürden in Form von höheren globalen Schuldenständen auf, und ungünstige globale demografische Trends könnten weiterhin die Bemühungen einer Wachstumsankurbelung erschweren.

Unsere Positionierung

Hochwertige Staatsanleihen spielen innerhalb unserer Strategie weiterhin eine wichtige Rolle. Wir haben aktuell eine beachtliche Position in länger laufenden Anleihen in Märkten, in denen unserer Meinung nach Raum für weiteres Aufwärtspotenzial besteht. Einer dieser Märkte ist Australien, wo die Zentralbank jüngst die Zinsen um weitere 25 Basispunkte auf 1,5 Prozent gesenkt hat. Die Inflation ist unter die Zielvorgabe der australischen Zentralbank von 2 Prozent gefallen, da die Wirtschaft nach wie vor die Auswirkungen der schwächeren Rohstoffpreise spürt. Eine ähnliche Dynamik ist in Neuseeland zu beobachten, wo aktuell eine weitere Zinssenkung noch im August erwartet wird. Im weiteren Sinne spielen länger laufende Staatsanleihen weiterhin eine wichtige Rolle als Gegengewicht zu unseren Kreditpositionen. In den letzten 12 Monaten hat unser Engagement in Staatsanleihen in Phasen sinkender Risikobereitschaft einen stetigen Mehrwert geliefert und dazu beigetragen, die Gesamtvolatilität des Fonds zu drosseln. Wir werden diese Strategie auch weiterhin verfolgen, da weitere heftige Stimmungsumschwünge, wie sie in der ersten Jahreshälfte phasenweise an den Anleihemärkten zu beobachten waren, bei diesen unsicheren Wirtschaftsbedingungen wahrscheinlich sind.

Quelle:
(1) Fitch Ratings (per Ende Mai 2016)

Chinas strukturelle Vorteile und Politik verdienen mehr positive Aufmerksamkeit – ein kritischer Kommentar

von Koon Chow, Senior Global EM Strategist, UBP Asset Management.

Alle Welt konzentriert sich auf China – Nachrichten werden jedoch leider oft auf die Probleme des Landes reduziert. Unserer Meinung nach wird weder den strukturellen Vorteilen und der Politik genügend Aufmerksamkeit gewidmet, noch den Anstrengungen, die China unternimmt, seinen Herausforderungen zu begegnen.

Investoren zogen im Jahr 2015 mit etwa 900 Milliarden US-Dollar umfangreich Gelder ab; die Gründe hierfür sind allerdings wesentlich komplexer als porträtiert: Die Kapitalabflüsse waren auf chinesische Anleger zurückzuführen, die ihr Vermögen weltweit diversifizieren wollten. Mitte 2015 versuchten chinesische Finanzpolitiker bereits, heimische Retailinvestoren zurückzuhalten – denn diese hatten bis dato große fremdfinanzierte Positionen am lokalen Aktienmarkt investiert. Sobald diese Finanzinvestitionen gestoppt wurden, sanken die Aktienpreise und eine Preiskorrektur setzte ein. Der Preisverfall wurde durch die geringe Verbindlichkeit der Erstanleger zusätzlich beschleunigt, da sie bereit waren, ihre Positionen sofort und aggressiv zurückzufahren. Gleichzeitig verlangsamte sich die chinesische Wirtschaft, was wiederum verstärkt in den lokalen und internationalen Medien diskutiert wurde und somit weitere Aktienverkäufe nach sich zog. Dabei besitzen chinesische Bürger weltweit mit die höchsten Sparraten, was sich wiederum im chinesischen Haushaltsvermögen widerspiegelt, das zwei Mal so hoch ist wie das Bruttoinlandsprodukt und bei rund 22 Billionen US-Dollar liegt (Quelle: Credit Suisse Global Wealth Survey 2015).

Die chinesische Wirtschaftswachstumsstrategie

Die Verlangsamung der chinesischen Wirtschaft hin zum Binnenkonsum und weg vom Export ist eine gesunde Entwicklung – das Land gewinnt nicht länger globale Marktanteile zulasten anderer Teilnehmer. China ist nicht mehr überwiegend von Branchen abhängig, die wenig Mehrwert erwirtschaften oder über geringe Wettbewerbsvorteile verfügen, wie etwa die Schwerindustrie. Diese Entwicklung stimmt ebenfalls mit dem abgelaufenen 12. Wirtschaftsplan überein  und  korrespondiert mit den ambitionierten Innovations- und Zielen des Landes: Die Wachstumsstrategie und der Fokus auf Innovation und Unternehmertum werden in Chinas 13. Fünfjahresplan explizit hervorgehoben (2016-2020). Der neue Plan gibt beeindruckende Zielvorgaben mit einem stärkeren Fokus auf sozialethische Aspekte der wirtschaftlichen Entwicklung vor. Momentan fehlen allerdings noch konkrete Fristen. Es gibt zum Beispiel kein Zielmessungen mit festen Terminen, um unprofitable Staatsunternehmen aus dem Stahl- und Kohlesektor zu schließen, obwohl die Regierung bereits angekündigt hat, dass rund 1,8 Millionen Arbeiter über die kommenden Jahre entlassen werden sollen. Zurzeit ist unklar, wie diese Arbeitsplatzverluste absorbiert werden und, ob Kollegen aus diesen Branchen Umschulungen erhalten oder in andere Städte und Provinzen versetzt werden, die über genügend Arbeitsplätze verfügen. Wir gehen jedoch davon aus, dass die chinesische Regierung den Übergang reibungslos umsetzen wird, durch höhere Sozialausgaben und durch Änderungen in den Gesetzesvorgaben zur Arbeitskräftemobilität. Das sollte auf einen effizienteren Unternehmenssektor hinauslaufen und einen Arbeitsmarkt mit neuen und stärkeren Fachkenntnissen. Chinas Regierung hat die nötigen Ressourcen, um die betroffenen Haushalte zu entlasten, was wiederum möglichen sozialen Unruhen entgegen wirken wird. Darüber hinaus wären die Staatsunternehmen wesentlich geringer betroffen im Vergleich zur letzten großen Entlassungswelle und Reformen in den 90er Jahren. Das Risiko möglicher Unruhen war damals höher, trat aber nicht ein.

Die chinesische Finanzmarktpolitik

Die Leiter der Zentralbank (PBOC) Zhou Xiaochuan und Liu Shiyu von der chinesischen Wertpapierkommission (CSRC) sind bereits öffentlich sehr bekannt;  Finanzminister Lou Jiwei sollte allerdings nicht übersehen werden. Seine Schlüsselrolle in Bezug auf sowohl Steuer- wie auch Ausgabenmaßnahmen bedingt das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts und treibt Änderungen im Unternehmenssektor voran. Die chinesische Regierung hat zum Beispiel schrittweise sein Mehrwertsteuersystem reformiert. Früher galt das so genannte „Business Tax Model“ – eine Abrechnung, bei der Steuern auf Basis der Verkaufsvolumen erhoben wurden. Ein deutlicher Trend hin zu einem Mehrwertsteuermodell, das wir aus vielen westlichen Ländern kennen, hat sich entwickelt. Anfang Mai 2015 hat die Regierung Unternehmen in einigen der verbliebenen Branchen wie dem Immobiliensektor, dem Finanzsektor und der Baubranche auf das Mehrsteuermodell umgestellt. Diese Änderung bietet wichtige Anreize, da die Steuerbelastung effektiv gesenkt wurde und zukünftige Konglomerate vermieden werden. Unternehmer können jetzt stärker auf außenstehende Dienstleister und Outsourcing-Lösungen zurückzugreifen. Das kann dann wiederum den Wettbewerb innerhalb der Branchen stärken und Erwartungen von Investoren bezüglich des chinesischen Produktivitätswachstums in der Zukunft steuern. Schritte, den chinesischen Kapitalmarkt zu stärken, würden auch das Anlegervertrauen gegenüber China wieder steigen lassen – insbesondere, wenn diese Schritte die Transparenz und die Unternehmensberichterstattung in staatseigenen Unternehmen, den State Owned Enterprises (SOE), erhöhen würden. Es ist noch nicht klar, wie schnell China in diese Richtung weitergehen wird, da SOE-Reformen schwierig sind und Manager der Staatsunternehmen sich vorher umfangreich zu freien Kapitalmarktpraktiken weiterbilden wollen würden. Falls starke Vorstände und klare Transparenzregeln eingeführt würden, wären SOE-Privatisierungen jedoch nicht unbedingt notwendig.

Die chinesische Kommunikationspolitik

Die im Vergleich hohe Volatilität im chinesischen Kapital- und Währungsmarkt hatte die Zentralbank (PBOC) veranlasst, neue Ansätze auszuprobieren. Von daher ist es wahrscheinlich, dass sie den Markt „offizieller führen“ werden, um Preise und Erwartungen zu steuern. Das würde auch beinhalten, öfter mit der Presse zu sprechen und häufiger an internationalen Konferenzen mit Regulatoren und Investoren teilzunehmen. Muss das unbedingt bedeuten, dass China „westlicher“ wird? Teilweise – es ist jedoch wahrscheinlicher, dass die politische Einmischung sich von einer direkten Kontrolle hin zu einer regulatorischen Übersicht entwickelt. Das würde dem chinesischen Markt ermöglichen, sich weiter zu öffnen und sich in die globalen Kapitalmärkte zu integrieren. Der Markt könnte dann Unternehmen besser disziplinieren, die Produktivität würde angekurbelt und  die Profitabilität steigen. 

Chinesische Gesetzgeber müssen jedoch nicht weitreichend von ihrem jetzigen Modell abweichen, da das Land über enorme Sparreserven seiner Bürger verfügt, die in den lokalen Markt geleitet werden könnten. Anders ausgedrückt: Die Chinesen müssen sich nicht unbedingt “anpassen”, um ausländische Investitionen und Anleger anzuziehen.

Navigating the September meetings

Upcoming central bank meetings in the US and Japan both promise to deliver important policy developments. ETF Securities expects divergent monetary paths between the Fed and the BoJ to support the USD/JPY currency pair (JPY weakening). The GBP/JPY also looks subject to an upward correction as short GBP and long JPY speculative positioning looks stretched at record levels. Please find the latest FX trade idea with charts attached on the left.

Central bank meetings loom

In the coming weeks nothing features so prominently in the financial calendar than the central bank meetings of the world’s first and third largest economies. Both the US Federal Reserve (Fed) and the Bank of Japan (BoJ) are scheduled to have monetary policy meetings on the 21st September and both banks look set to deliver important messages regarding their respective monetary policy programmes. In the US, the Fed will likely use the meetings as an opportunity to lay the foundation of a rate rise in December, while in Japan the BoJ’s Policy Board will likely expand its asset purchase programme in response to weak inflationary pressures. The impact of both events will be pronounced in the currency market, where a repricing of future monetary policy paths will likely lend broad support to the USD and weaken the overvalued JPY. This should help to maintain the recent upward trend of the USD/JPY and GBP/JPY currency pairs and presents a tactical opportunity for currency investors.

BoJ is not finished

As mentioned previously, the BoJ intends to conduct a “comprehensive assessment” of its quantitative and qualitative easing (QQE) with a negative interest rate policy (NIRP) at the upcoming September meeting. A recent speech delivered by the BoJ Governor, Haruhiko Kuroda, explained that the assessment is a cost benefit analysis of incumbent measures and their impact on the wider economy. Some market participants took the Governor’s reference to the negative impact of NIRP on financial intermediaries as an indication that further easing would be off the table. However, we see the speech as a sign that further easing will take place in the form of an expansion of the BoJ’s asset purchase programme, rather than a further cut to interest rates. Therefore, we see the BoJ meeting as a catalyst for further downside for the JPY.

Hawkish comments to be reaffirmed

Market pricing of a December rate hike rose by a half in late August to over 60% as relatively hawkish comments from the Fed’s Vice Chairman, Stanley Fischer, and the NY Fed president, William Dudley boosted expectations of upcoming tightening. However, since then, USD bulls have been unlucky. Yellen’s balanced speech at Jackson Hole, a subpar payroll report and weak non-manufacturing data for August have all caused expectations to fall back down to 50% and have kept USD gains tempered. At the September meeting, we believe the Fed will begin to state more explicitly that it intends to raise rates soon, likely doing so with the standard caveat that the decision will remain data-dependent. This should help to support the USD as expectations of a December lift-off are boosted. Even larger USD moves will be expected should the next three US employment reports come in strong which should provide the Fed with justification for a December move.

Yen positioning over extended

Speculative positioning for the JPY and GBP are extended at record levels in opposing directions. If the BoJ announces further easing on Sep 21 then the GBP/JPY will likely see some sharp gains (Yen weakening) as positions are trimmed back to more normal levels. The currency pair also crossed above its 50 daily moving average (DMA – 135.37) on 31st August which is typically a bullish technical indicator. For the USD/JPY the recent uptrend has been less pronounced but could establish itself should the Fed start to demonstrate more hawkish behaviour. The pair has some way to go before it is likely to run into resistance at the high it reached on the 2nd Sept of 104.32, 2.7% above current levels.

Schwellenländer-Wachstum bleibt hinter Erwartungen zurück

Nach dem Brexit-Schock im Juni richteten sich die Blicke der Akteure an den globalen Finanzmärkten im Juli Richtung Zentralbanken. Doch maßgebliche Veränderungen in der Geldpolitik blieben aus. Stattdessen deuteten die großen Notenbanken an, dass das „Lower for Longer“-Umfeld auch weiterhin Bestand haben werde. Jonathan Mann, Head of Emerging Market Debt bei BMO Global Asset Management, erwartet für die nächste Zeit eher gemischte Fundamentaldaten.

„In der Eurozone und den USA werden wir ein nur mäßiges Wachstum sehen. Die anstehenden Wahlen in wichtigen Industrieländern rücken mögliche politische Risiken in den Fokus der Märkte“, sagt Mann. Auch in den Schwellenländern seien politische Risikofaktoren dem Experten zufolge weiterhin präsent. Das habe auch der gescheiterte Putsch in der Türkei deutlich gezeigt. „Die wirtschaftlichen Folgen des Putschversuchs sind noch nicht sichtbar. Investoren warten daher gespannt darauf, ob die Ratingagentur Moodyʼs die Türkei herabstufen wird“, so Mann.

In Brasilien und Russland habe sich das Wachstum stabilisiert – auch dank hoher Währungsabwertungen. „In den meisten Schwellenländern wird das Bruttoinlandsprodukt zwar die derzeitigen Erwartungen nicht übertreffen, wir rechnen aber mit einer rückläufigen Inflation“, so Mann. Für die Zentralbanken schaffe das Raum für Zinssenkungen, die wiederum Marktaktivität fördern könnten. China prognostiziert Jonathan Mann ein weiterhin verlangsamtes Wachstum.

Von den anhaltenden Maßnahmen zur quantitativen Lockerung in Japan und Europa profitieren vor allem die technischen Marktdaten – ebenso von der zurückhaltenden Haltung der US-amerikanischen Notenbank Fed, die während des Wahlkampfs voraussichtlich nicht von ihrem Kurs abweichen wird. Negativrenditen bei Staatsanleihen vieler Industrieländer führen bei vielen Anlegern auf der Suche nach Ertrag zu einer erhöhten Risikobereitschaft. „Wir stellen allerdings fest, dass aufgrund einer moderaten Zunahme der Zuflüsse in Investmentfonds auch das Emissionsvolumen von Schwellenländer-Anleihen steigt“, sagt Mann.

Das wohl größte Risiko sieht Jonathan Mann in der zunehmend angespannten Lage auf dem US-amerikanischen Arbeitsmarkt. „Das könnte die Fed zu größeren Zinsschritten veranlassen als der Markt derzeit einpreist. Das verschärft die globalen Liquiditätsbedingungen“, so Mann. Dies würde eine weitere Aufwertung des US-Dollars und eine Schwächung der damit verbundenen Rohstoffpreise bedeuten. In China wiederum drohen ein hinter den Erwartungen zurückbleibendes Wachstum in Verbindung mit einer extremen Währungsabwertung die ohnehin schon schwachen Öl- und Rohstoffpreise zu verschärfen. Davon seien Währungen und Margen in einer Vielzahl von Schwellenländern betroffen, so der Experte. Ein weiteres Risiko würden die anstehenden Wahlen darstellen. „Die dadurch in den Industrieländern steigende Prämie für politische Risiken wird Spill-Over-Effekte in Schwellenländern, insbesondere Mexiko und Osteuropa, zur Folge haben“, sagt Mann.

Sommermärchen

von Marc Craquelin, Chief Investment Officer von La Financière de l’Echiquier.

Der Fall Neuromama zeigt, Anleger sollten sich ein Körnchen Paranoia bewahren:

„Ihr wisst, wie dünn die Trennwände sind, die in den vornehmen Pariser Speiselokalen die kleinen Einzelräume voneinander trennen.“ So beginnt die Novelle „Das Haus Nucingen“ von Honoré de Balzac. In diesem kurzen Text dinieren vier Journalisten in einem dieser nicht gerade abhörsicheren Séparées und diskutieren über den kometenhaften Aufstieg von Rastignac. Zum Zeitpunkt der Erzählung ist Rastignac bereits der Liebhaber der Baronin Nucingen, lebt sehr komfortabel und macht sich mit der Börse vertraut. Die vier Kameraden wundern sich: „Doch wie ist er zu seinem Vermögen gekommen?“, fragte Couture. [...] „Er hat geerbt“, sagte Finot. „Von wem?“, fragte Emile Blondet. „Von Dummköpfen am Wege“, entgegnete Couture.

Die Gründer der Gesellschaft Neuromama haben diesen Text von Balzac zwar nicht unbedingt gekannt, doch haben sie die Methode Rastignacs zur Erlangung eines Vermögens hervorragend abgewandelt. Denn bevor die US-Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission) ihre Notierung aufhob, war die Marktkapitalisierung dieser dubiosen Gesellschaft – die seit 2013 keine Bilanz veröffentlicht hatte und die über eine Vielzahl von Aktivitäten, von Medien über Atomkraft bis hin zu Vertriebsplattformen, berichtete – auf 35 Milliarden US-Dollar gestiegen, was der Größenordnung von Tesla oder Estée Lauder entspricht.

Im Universum der Technologieaktien sind wir an diese großartigen Börsengeschichten gewöhnt, mit denen in sehr kurzer Zeit ein außergewöhnlicher Wert geschaffen werden konnte. Dies wird am Beispiel von WhatsApp deutlich, das schon fünf Jahre nach seiner Gründung 20 Milliarden Dollar Wert war. Eine Inspiration für die Schöpfer von Neuromama, die ihr Unternehmen daher von Anfang an auf einer Börsenplattform namens Nasdaq OTC Board Bulletin eingeschrieben haben. Der Name der Notierungsstelle erinnert an den renommierten Markt der Nasdaq, doch ihre Funktionsweise ist weit davon entfernt. Denn die dort notierten Gesellschaften unterliegen keinerlei Kontrolle. Also musste man nur noch Wunschträume verkaufen, woran es auf der Homepage von Neuromama nicht mangelte, wo man stolz verkündete: „We have dreams. I have dreams for our children.“

Neuromama ist nur ein weiterer Name auf der Liste der zahlreichen Börsenschwindel. Schwindel, die mit der Markteinführung der sogenannten „Penny Stocks“ begannen, die an mehr oder weniger exotischen Börsenplätzen notiert waren und durch ziemlich skrupellose Broker gepusht wurden. Durch die Käufe steigen die Kurse, Neuankömmlinge zeichnen eifrig weiter und manchmal dauert es mehrere Jahre, bis man dem System auf die Schliche kommt: Der vermeintliche Börsenstar erweist sich dann als nichts weiter als eine Phantomgesellschaft ohne wirkliche Geschäftstätigkeit. Im Fall von Neuromama bleibt der Umfang der Börsenmanipulation dennoch außergewöhnlich: eine „virtuelle“ Kapitalisierung von 35 Milliarden Dollar für ein schlechtes Sommermärchen! Diese Zahl belegt den Fortbestand der Beobachtungen von Balzac: Es gibt heutzutage nicht weniger Dummköpfe als im 19. Jahrhundert und das Internet ermöglicht es, sie schneller zusammen zu bringen.

Doch um auf die Börse zurückzukommen: Man könnte – in Anbetracht der immer strengeren Reglementierung unserer Tätigkeitsfelder im Namen des Privatanlegerschutzes  – erstaunt sein über die Koexistenz von sehr reglementierten Börsenplätzen und Notierungsstellen, die niemand auf dem Radar hat und die einem Räuberwald gleichen. Unsere Grundsätze sind einfach und behalten immer ihre Gültigkeit, unabhängig von möglichen Anpassungen der Vorschriften: Wir halten uns an die großen Börsenplattformen, besuchen die Unternehmen, in die wir investieren möchten persönlich und bewahren uns dieses kleine Körnchen Paranoia, das für jeden guten Anleger unabdingbar ist.

Über La Financière de l’Echiquier
La Financière de l’Echiquier wurde 1991 von Didier Le Menestrel und Christian Gueugnier gegründet und zählt zu den marktführenden unabhängigen Fondsgesellschaften in Frankreich. In Paris ansässig, ist die Fondsboutique erfolgreich auf Enterprise-Picking spezialisiert. Das Unternehmen beschäftigt insgesamt 100 Mitarbeiter und verwaltet ein Vermögen von circa 8 Milliarden Euro. In Deutschland vertreibt die Gesellschaft aktuell sechs Aktienfonds, zwei Mischfonds und einen Wandelanleihefonds. Die erfolgreiche Fondspalette wird privaten und institutionellen Investoren außerdem in Frankreich, den Niederlanden, der Schweiz, Belgien, Italien, Spanien und Luxemburg angeboten. Das Kapital von La Financière de l’Echiquier wird vollständig von der Geschäftsleitung und den Mitarbeitern gehalten. 2004 wurde die Stiftung La Financière de l’Echiquier gegründet, die sich in Frankreich für sozial und beruflich benachteiligte Menschen einsetzt. Weitere Informationen zur Stiftung finden Sie unter www.fondation-echiquier.frund zu La Financière de l’Echiquier unter www.lfde.com/de.

Konvexität von Wandelanleihen im Fokus

Das Man Convertibles-Team zeigt das theoretisch unbegrenzte Potential von Wandelanleihen auf. Der Fokus liegt aber auf ausgewogenen Wandelanleihen mit möglichst hoher Konvexität.

Wandelanleihen bieten die Möglichkeit, am Aufwärtspotenzial der zugrunde liegenden Aktie zu partizipieren. Dieses Potenzial ist theoretisch unbegrenzt, da Aktienkurse nach oben nicht gedeckelt sind.

Die aktuell am höchsten notierende Wandelanleihe am Markt ist Nvidia 1 Prozent 2018. Das 1,5 Milliarden US-Dollar schwere Papier wurde Ende 2013 zu 100 Prozent emittiert und notiert zurzeit bei über 300 Prozent. In noch schwindelerregendere Höhen stieg Gilead Sciences 1,625 Prozent 2016, die zwischenzeitlich über 500 Prozent handelte und mit einem Konversionswert von rund 450 Prozent bei Verfall natürlich vollständig gewandelt wurde. In Europa sind derzeit Adidas 0,5 Prozent 2019 und Deutsche Wohnen 0,5 Prozent 2020 die Titel mit den höchsten Preisen: Beide stehen nahe der 200-Prozent-Marke. Solche Wandelanleihen illustrieren das eingangs erwähnte Aufwärtspotenzial, sind aber weit weg von ihren Bond Floors, die ihre Verluste abfedern würden.

Der Fokus des typischen Anlegers liegt denn auch auf sogenannten ausgewogenen Wandelanleihen. Diese sollen die gewünschte Konvexität liefern, also theoretisch mehr Aufwärtspotenzial als Verlustrisiko. Interessant aus dieser Perspektive erscheint uns beispielsweise Yahoo 0 Prozent 2018. Die Aktie des Internetpioniers hat jüngst wieder angezogen, getragen von der chinesischen Alibaba Group, an der Yahoo eine Beteiligung besitzt. Die Wandelanleihe notiert zurzeit bei 102 Prozent, die Wandelprämie beträgt noch 30 Prozent und das Delta 32 Prozent. S&P bewertet das Papier mit BB+, allerdings könnte der angekündigte Verkauf des operativen Geschäfts an Verizon, zu einer Herabstufung führen. Mit einem Kredit-Spread von 100 Basispunkten errechnet sich ein Bond Floor von 95,6 Prozent. Auch die finnische Outokumpu 3,25 Prozent 2020 könnte unseres Erachtens nach eine genauere Betrachtung wert sein. Bei einem Preis von 95 Prozent errechnet sich eine Rendite von 4,8 Prozent mit einer Wandelprämie von nur 35 Prozent. Die Wandelanleihe hat allerdings kein Rating, der Emittent wird von Moody’s nur mit B3 eingestuft. Mit einem Spread von 900 Basispunkten ergibt sich ein Bond Floor von 83 Prozent. Während des Markteinbruchs Anfang des Jahres fiel das Papier allerdings unter 80 Prozent. Der Stahlhersteller kämpfte mit hohen Schulden und schrieb die letzten Jahre Verluste. Er arbeitet aber mit Hochdruck am Turnaround und dürfte dieses Jahr wieder einen positiven Betriebsgewinn erzielen. Die Anleger scheinen daran zu glauben: Die Aktie stieg seit Februar bereits um 150 Prozent.

Welche Sektoren können von höheren Staatsausgaben profitieren?

Trotz der erheblichen Geldentwertung durch die Zentralbanken, liegt die Inflation in allen Industriestaaten weit unter der angestrebten Zielmarke. Xavier Van Hove – durch die Akquisition von Taube Hodson Stonex (THS), welche letzte Woche abgeschlossen wurde, zu GAM gestoßen – sieht die gegenwärtigen geldpolitischen Maßnahmen nicht als ausreichend an, um die Weltwirtschaft wieder auf Kurs zu bringen. Dem Experten zufolge bedarf es dafür höhere Staatsausgaben und mehr Investments. Außerdem erklärt er, welche Sektoren von stärkeren Haushaltsausgaben profitieren könnten. 

„Derzeit wird von verschiedenen Stimmen die Erhöhung der Staatsausgaben gefordert: In den USA haben sich beispielsweise beide Präsidentschaftskandidaten dafür ausgesprochen, durch Infrastrukturprojekte einen Stimulus zu setzen. Mario Draghi hat dies für Europa vorgeschlagen, zahlreiche andere Politiker wie etwa Matteo Renzi stimmten dem zu“, sagt Van Hove. Auch in Japan nehme die Zahl der Befürworter von höheren Staatsausgaben zu – angeführt von Etsuro Honda. Schließlich habe auch der neue britische Schatzkanzler Philip Hammond erklärt, die Austeritätspolitik des Landes zurückzufahren.

Nach Van Hoves Einschätzung dürfte eine Erhöhung der Staatsausgaben vielen Unternehmen Rückenwind geben, sofern der Stimulus drei Bereiche umfasst: steuerliche Erleichterungen könnten die Konsumausgaben anregen, Infrastrukturausgaben die Wirtschaft beleben und ein neuer Steuerplan könnte Kapitalinvestitionen begünstigen. „Wenn die Ausgaben der Haushalte steigen, würden besonders Konsumgüteranbieter profitieren. Das trifft vor allem auf die Produzenten von Basiskonsumgütern zu, nämlich dann, wenn Konsumenten sich entscheiden, mehr Geld für höherwertige Produkte auszugeben und sich die produzierenden Unternehmen in diesem Marktsegment befinden – ein Beispiel ist die Kosmetikbranche“, so Van Hove. Auch Nicht-Basiskonsumgüter würden voraussichtlich stärker nachgefragt und Unternehmen in diesem Bereich seien sehr attraktiv bewertet, weshalb der Portfoliomanager hier gute Investitionschancen sieht. Da die Unternehmen hier allerdings zyklischer geprägt seien, sollten Investoren das jeweilige Marktumfeld genau analysieren.

Weitere Anlagemöglichkeiten sieht Van Hove im Bereich der Infrastruktur: Wenn die Budgets für derartige Projekte steigen würden, sei das vor allem für den Bausektor von Vorteil. Welche Baumaßnahmen gefragt seien, hänge immer von der jeweiligen Region ab. Während in den USA beispielweise deutlich höhere Infrastrukturausgaben benötigt würden, sei das in Spanien nicht der Fall. Unter diesen Voraussetzungen könnten Unternehmen, die im Bereich technische Planung, Beschaffungswesen und Bauausführung tätig sind und unter dem Begriff ‚Engineering, Procurement and Construction‘ beziehungsweise EPC zusammengefasst werden, eine interessante Anlageoption sein. „Allerdings sind viele dieser Firmen in privatem Besitz. Zudem unterliegen EPC-Firmen häufig spezifischen Risiken, weil nur ein falsch kalkuliertes Großprojekt die Nettogewinne auf Jahre hinaus schmälern kann. Wir setzen daher eher auf die Hersteller von Werkstoffen und Zement“, erklärt Van Hove. 

Um Investitionen anzukurbeln spricht sich Van Hove vor allem mit Blick auf die USA für eine Steuerreform aus: „Viele US-Unternehmen verfügen offshore über Mittel in enormem Ausmaß. Eine einmalige Steuervergünstigung könnte viele dieser Firmen motivieren, diese Mittel wieder in die USA zu überführen – möglicherweise in Kombination mit der Auflage, es in Amerika zu investieren“, sagt Van Hove. Eine derartige Reform sei gegenwärtig sehr wahrscheinlich, auch wenn solche Maßnahmen schon häufig debattiert und dann doch wieder verworfen worden wären. Zuträglich wäre ein entsprechender Steuernachlass besonders den Herstellern von Investitionsgütern. „Es ist vernünftig hier erst einmal abzuwarten, wer der neue US-amerikanische Präsident wird, und wann das Thema im Kongress diskutiert wird. Insgesamt wird die Reise nicht unkompliziert, aber für Investoren kommt es vor allem darauf an, zu wissen in welche Richtung es geht.“

Die Investmentboutique Taube Hodson Stonex (THS) wurde kürzlich von GAM akquiriert.

Perlen fischen in Osteuropa

von Dr. Daniel Hartmann, Senior Analyst Economics bei BANTLEON.

Sie suchen nach einer Investitionsmöglichkeit in Euro, die noch eine positive Rendite abwirft, ein Investment-Grade-Siegel hat, liquider als eine Unternehmensanleihe ist und kein Peripherie-Länderrisiko aufweist? Dann könnten für Sie Staatsanleihen interessant sein, die außerhalb der Währungsunion, aber in Euro emittiert wurden. Aufgrund der geographischen Nähe bieten sich vor allem die Länder Osteuropas an. Um es gleich vorwegzunehmen, ein Geheimtipp ist auch dieses Anlagesegment nicht mehr. Die Risikoprämien sind schon deutlich geschrumpft. Länder mit einem »A« Rating – wie Polen und Tschechien – scheiden inzwischen aufgrund der mageren Renditen von vorneherein aus. Es verbleiben jedoch Rumänien, Bulgarien, Ungarn und Kroatien. Ein vollwertiges Investment-Grade-Rating haben davon nur Bulgarien und Rumänien. 7- bis 8-jährige Staatsanleihen dieser Länder bieten noch eine Rendite von etwa 1,50% und damit immerhin 60 bis 80 Basispunkte mehr als ihre italienischen und spanischen Pendants.

Aus fundamentaler Sicht haben die beiden Balkanländer vor allem einen besonderen Charme: Bei der Staatsverschuldung schneiden sie besser ab als viele Eurostaaten. Sie würden derzeit das 3%- und das 60%-Maastricht-Kriterium erfüllen. In Rumänien lag das gesamtstaatliche Defizit 2015 bei 38% des BIPs, in Bulgarien sogar nur bei 27%. Das ist die drittniedrigste Quote in der EU. Beim Wachstum ist wiederum Rumänien der Überflieger. So betrug dort der BIP-Zuwachs im 2. Quartal 2016 stattliche 5,9% im Vergleich zum Vorjahr – mehr als in allen anderen europäischen Ländern. Dazu haben zuletzt auch Wahlgeschenke der Regierung beigetragen – Senkung der Mehrwertsteuer und Erhöhung des Mindestlohns –, die 2016 einen Konsumboom ausgelöst haben. Im kommenden Jahr dürfte die Dynamik damit wieder abnehmen. Ein Einbruch ist derzeit aber nicht zu befürchten. Etwas gemächlicher geht es in Bulgarien zu. Immerhin befindet sich aber auch die bulgarische Wirtschaft seit zwei Jahren im Aufwind. Im 2. Quartal lag das Wachstum bei 3,0%.

Diese positiven Zahlen sollten Investoren aber nicht leichtsinnig werden lassen. Kritisch ist in beiden Ländern nach wie vor die politische Lage: Regelmäßige Regierungskrisen und Korruptionsskandale sind an der Tagesordnung – zuletzt im Sommer 2015 in Rumänien und im Jahr davor in Bulgarien. Dies und die bereits deutlich gesunkenen Risikoprämien sprechen dafür, Vorsicht walten zu lassen und beide Länder nur als attraktive Portfoliobeimischung zu betrachten.

Vier Trends am High-Yield-Markt, die Investoren beachten sollten

Europäische Hochzinsanleihen konnten in diesem Jahr bereits Erträge von mehr als 5 Prozent erzielen.1 Doch wie vier Schlüsselfaktoren die weitere Performance im Laufe des Jahres 2016 beeinflussen könnten, erklärt Mike Della Vedova, Portfoliomanager der European High Yield Bond Strategie von T. Rowe Price im Folgenden. 

1. Die Geldpolitik der Notenbanken

Die europäische Zentralbank (EZB) betreibt weiterhin eine akkommodierende Geldpolitik. Wir erwarten, dass die EZB diesen Kurs auch in der näheren Zukunft beibehält. Es scheint derzeit zwar nicht geplant zu sein, die stimulierenden Maßnahmen in großem Umfang auszubauen, aber es könnte sein, dass die EZB ihr Anleihenankauf-Programm verlängert. Aktuell ist dieses bis März 2017 terminiert und umfasst Ankäufe in Höhe von 80 Milliarden Euro monatlich. Insgesamt schafft die EZB so ein gutes Umfeld für europäische High Yields. Auch die Bank of England will ab September mit dem Ankauf von Anleihen mit Investment-Grade-Rating beginnen. Obwohl in britischem Pfund denominierte High-Yield-Anleihen nicht Teil dieses Programms sein werden, könnten sie trotzdem indirekt profitieren, wenn Investoren sich auf der Kreditkurve weiter bewegen und Anleihen mit höheren Renditen suchen. So war es beispielsweise in Euro denominierten Hochzinsanleihen zuträglich als die EZB Unternehmensanleihen – insbesondere solche mit BB-Rating –kaufte. 

2. Die Emission neuer Anleihen

Im zweiten Quartal haben die Emissionen neuer Anleihen wieder angezogen, auch wenn das Volumen im Vergleich zum Vorjahreszeitraum geringer ausfällt. Üblicherweise nehmen die Neuemissionen im September wieder zu. Auch wenn einige Ereignisse wie etwa das Brexit-Votum, die sich auf die Ausgabe von Anleihen auswirken können, in diesem Jahr bereits hinter uns liegen, bleibt beispielsweise die wirtschaftliche Transformation in China ein Dauerthema. Zudem stehen noch einige wichtige politische Entscheidungen – so etwa das Referendum über die Verfassungsreform in Italien im Oktober oder die US-Präsidentschaftswahlen im November – in den kommenden Wochen und Monaten an. Diese Ereignisse haben das Potenzial, die Stimmung gegenüber Risikomärkten zu beeinflussen. Das könnte im Umkehrschluss bedeuten, dass Emittenten vorsichtiger dabei werden, neue Anleihen am Markt zu zeichnen. 

3. Die Ölpreise

Bedenken hinsichtlich des Überangebots führten im Juli zu einem Rückgang der Ölpreise. Wenn dieser Trend sich fortsetzt, könnten europäische High-Yield-Anleihen ihre amerikanischen Pendants übertreffen. Der Grund dafür ist, dass der Energiesektor mit einer starken Gewichtung im US High Yield Index vertreten ist.2 Somit reagiert der Merrill Lynch US High Yield Index stärker auf Rückgänge des Ölpreises als sein europäisches Gegenstück, wo der Energiebereich nur 5 Prozent der Benchmark ausmacht.3

4. Die Liquidiät

Ein entscheidender Aspekt in diesem Jahr ist zudem die Liquidität im Sekundärmarkt. Während der ersten Monate des Jahres führten die geringen Emissionen am Primärmarkt zu einem Liquiditätsengpass. Die Situation verbesserte sich im zweiten Quartal als das Emissionsvolumen zunahm. Unserer Meinung nach, sind diese beiden Faktoren miteinander verbunden. Ein funktionierender Primärmarkt ist ein wesentlicher Punkt, dass sich auch die Liquiditätsbedingungen im Sekundärmarkt verbessern. Wir gehen davon aus, dass sich dieser Trend bis zum Jahresende fortsetzt.

Alle fundamentalen und technischen Bedingungen, die den europäischen High-Yield-Markt beeinflussen können, erscheinen auch weiterhin solide. Die Volatilität wird jedoch wahrscheinlich – wie bereits in der ersten Hälfte von 2016 – ein vorherrschendes Thema bleiben. Genauso die weiterhin unbekannten Folgen des Brexit. Mit Blick auf das Portfolio setzen wir nach wie vor auf ein Bottom-up-Research, um die besten Chancen für unsere Kunden identifizieren. Zudem hilft dieses dabei vor externen Risiken zu schützen. 

1BofA Merrill Lynch Euro High Yield Index (1. Januar bis 29. Juli 2016) 
2BofA Merrill Lynch US High Yield Index 
3BofA Merrill Lynch Euro High Yield Index

Ansteckungsgefahr durch Brexit vorerst gebannt, Aktien nur noch leicht untergewichtet

Das Asset-Allocation-Barometer spiegelt die Meinung des Fidelity Multi-Asset-Teams wider:

Anlageklassen: Rohstoffe übergewichtet, britisches Pfund untergewichtet

Unsere globalen Wachstumsindikatoren haben sich im Monatsverlauf gebessert. Da die Ansteckungsgefahr durch den Brexit vorerst gebannt ist, ist eine deutliche Untergewichtung in Aktien nun nicht mehr gerechtfertigt. Deshalb haben wir im Monatsverlauf Aktien zugekauft und sind jetzt nur noch leicht untergewichtet. In britischen Anleihen sind wir neutral positioniert. Die Bank of England hat ihre Geldpolitik extrem gelockert und signalisiert, dass sie in den kommenden Monaten noch weitere Maßnahmen ergreifen wird. Globale Anleihen beurteilen wir negativ, da die Fed die Zinszügel wahrscheinlich dieses Jahr noch anziehen wird. Rohstoffe gewichten wir über. Die Fundamentaldaten bessern sich allmählich, und die Anlageklasse erscheint attraktiv. In Immobilienwerten sind wir nach wie vor untergewichtet.

Aktien nach Regionen: UK im Vergleich zum restlichen Europa übergewichtet

Die USA haben wir leicht übergewichtet. Die US-Wirtschaft wächst stetig, und der Markt erscheint attraktiv. Japanische Aktien haben wir auf eine untergewichtete Position reduziert. Der japanischen Zentralbank dürfte es schwerfallen, weitere Lockerungsmaßnahmen zur Schwächung der Währung zu ergreifen. Außerdem stehen die Unternehmensgewinne unter Druck. Unsere Gewichtung in europäischen Aktien haben wir im Monatsverlauf verringert. In dieser Region besteht relativ gesehen die größte Ansteckungsgefahr durch den Brexit, sie profitiert aber vermutlich nicht so stark von einer schwächeren Währung. Britische Aktien haben wir auf übergewichtet angehoben. Die Lockerungsmaßnahmen der britischen Notenbank unterstützen den Markt im Vergleich zum restlichen Europa durch eine schwächere Währung. Unsere Untergewichtung in den Schwellenländern haben wir aufgelöst. Der Ausblick bleibt zwar problematisch, aber die Region profitiert von einem besseren relativen Wachstum und einer lockereren Geldpolitik als erwartet.

Aktien nach Branchen: Energie übergewichtet

Unsere größte Branchenposition ist die Übergewichtung der Energiebranche, denn mit dem weltweit sinkenden Angebot bessern sich die Rahmenbedingungen zusehends. Dieser Sektor ist vor allem gegenüber der Werkstoffbranche attraktiv, die zwar ähnliche Konjunkturtreiber hat, aber von den Überkapazitäten in der Metallproduktion beeinträchtigt wird. In der Konsumgüterbranche sind wir untergewichtet, da höhere Ölpreise und eine künftig straffere Gelpolitik die Verbraucher belasten werden. Industriewerte haben wir in den vergangenen Monaten auf übergewichtet angehoben. Dieser Sektor sollte von einem Produktionsanstieg profitieren. Auch in der Technologiebranche sind wir nach wie vor übergewichtet. Ihr dürften die steigenden Unternehmensausgaben zugutekommen.

Währungen: Britisches Pfund untergewichtet

Unsere größte Untergewichtung ist das britische Pfund. Die Unsicherheit nach dem Brexit belastet das Geschäftsklima und die Investitionen. Die Bank of England hat ihre Geldpolitik extrem gelockert und signalisiert, dass sie gegebenenfalls noch weitere Maßnahmen ergreifen wird. Außerdem ziehen wir den kanadischen Dollar seinem australischen Pendant vor, da die Aussichten für Öl besser sind als für Industriemetalle. In Australien haben sich Wachstum und Inflation abgeschwächt, und die australische Zentralbank wird in den kommenden Monaten die Zinsen vermutlich weiter senken.

Gold-Zuflüsse intakt, US-Zinsentwicklung nach dem Arbeitsmarktbericht unklar

Gold wird weiterhin als ein sicherer Hafen angesteuert, da die Zuflüsse in der siebten Woche in Folge moderat zunehmen. Goldminenunternehmen verlieren offenbar ihren Reiz, da wir zum ersten Mal in zehn Wochen Abflüsse verzeichnen. Acuh wenden sich Anleger vor der EZB-Sitzung von deutschen Aktien ab, so ETF Securities im wöchentlichen Rohstoffüberblick. Diesen finden Sie mit Charts links als PDF.

Gold-ETPs (A0LP78) verzeichneten mit 63,2 Mio. USD in der siebten Woche hintereinander Zuflüsse. Auch bei Silber-ETPs setzten sich die Zuflüsse fort, und zwar in Höhe von 1,4 Mio. USD. Nach dem Kursrückgang von 3,05 % im August kamen die Goldpreise in der letzten Woche wieder etwas zur Ruhe, da die Arbeitsmarktzahlen (ohne Landwirtschaft) unerwartet schwach ausfielen. Diese Situation erschwert der US-Notenbank die Zinsentscheidung, da sie nun die Auswirkungen der Beschäftigungszahlen und des ISM-Index für das verarbeitende Gewerbe vor ihrer nächsten Sitzung im September abwägen müsste. Gemessen anhand des Satzes der Fed Funds Futures ging die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung im September deutlich von 34 % auf 26 % zurück. „Wir halten trotzdem an unserer Auffassung fest, dass die Fed noch in diesem Jahr die Zinsen anheben wird. Die jüngsten Daten deuten lediglich darauf hin, dass die Zinsen wahrscheinlich eher im Dezember als im September angehoben werden“ meint Jan-Hendrik Hein, Associate Director – Head of German Speaking Regions. Ansonsten setzten sich bei Platin-ETPs (A0N62D) die Rekordabflüsse in der zehnten Woche hintereinander fort. Auch die Erwartungen für die künftige Nachfrage von Palladium (A0N62E) stehen unter Druck, da der saisonal angepasste US-Fahrzeugabsatz im August trotz der enormen Händlerrabatte hinter den Erwartungen zurückblieb.

Die Aktien-ETPs der Goldminenunternehmen (A0Q8NC) verzeichneten zum ersten Mal in zehn Wochen Abflüsse im Wert von 9 Mio. USD. Der jüngste Rückgang der Goldpreise löste einen bemerkenswerten Stimmungsumschwung aus und führte zu Gewinnmitnahmen. „Goldminenaktien haben sich seit 2015 im Wert verdoppelt, sodass sie nun als teuer wahrgenommen werden“ so Herr Hein.

Die Anleger wenden sich von europäischen Aktien ab. Die Zuflüsse in Short-ETPs, die auf deutschen und italienischen Aktien beruhen, stiegen auf den höchsten Stand seit 11 beziehungsweise 15 Wochen. Parallel hierzu nahmen die Abflüsse aus Long-ETPs deutscher Aktien in vier der letzten fünf Wochen zu. „Wir meinen, dass die Anleger vor der nächsten Woche mit ihrem prall gefüllten Wirtschaftskalender erst einmal Vorsicht walten lassen“ so Herr Hein. Ganz oben auf der Tagesordnung steht die Sitzung der Europäischen Zentralbank am Donnerstag, die eine neue Serie interner Inflationsanalysen und BIP-Prognosen veröffentlicht. „Der Markt wartet gespannt auf Hinweise, ob es zu einer Verlängerung des Programms für den Kauf von Wertpapieren über März 2017 hinauskommt und die Auswahlkriterien für den Ankauf der Staatsanleihen auf einer künftigen geldpolitischen Sitzung verfeinert werden könnten“ meint Herr Hein. Auch die Korrektur des geschätzten europäischen BIP-Wachstums sowie der deutschen Industrieproduktion steht Anfang der Woche an.

Im Devisenbereich verkaufen die Anleger in der zweiten Woche in Folge ETPs, mit denen man sich in Euro Short und in US-Dollar Long positionieren kann, diesmal im Wert von 4,8 Mio. USD. Nachdem der US-Dollar in der zweiten Woche hintereinander zugelegt hat, nehmen die Anleger lieber Gewinne mit.

Die Zuflüsse in Weizen-ETPs (A0KRJ9) stiegen auf 9,6 Mio. USD und damit auf den höchsten Stand seit sechs Wochen. Die Konsensmeinung geht von einem üppigen globalen Angebot aus, da die Produktionsprognosen für 2016/17 derzeit angehoben werden. Als die Weizenpreise aber am Montag ein 10-Jahres-Tief erreichten, kamen die Schnäppchenjäger aus der Deckung. Sie kauften Weizen-ETPs und profitierten in der zweiten Wochenhälfte von Nachrichten, die die Kurse stützten. Die Europäische Kommission korrigierte ihre Prognose für Weichweizen um fast 8 % nach unten. Daneben dürfte Erwartungen zufolge Indien künftig mehr Weizen importieren, da sich die dortigen Weizenvorräte mittlerweile auf den tiefsten Stand seit zehn Jahren befinden. Auch diese Entwicklung wirkte sich günstig auf die Kurse aus.

Substanzwerte könnten von Fed-Leitzins-anhebung und Erholung an den Rohstoffmärkten profitieren

Eine Anhebung der Leitzinsen durch die Federal Reserve sowie eine Erholung an den Rohstoffmärkten würde nach Angaben von NN Investment Partners (NN IP) unterbewerteten Substanzaktien – vor allem in den USA – zugutekommen. 

Die allmähliche Normalisierung der amerikanischen Geldpolitik wäre für Wertpapiere mit Substanzcharakter positiv. Diese Aktien profitieren seit jeher von einer steigenden und steiler werdenden Zinsstrukturkurve. Die von NN IP durchgeführte Analyse1 zeigt, dass sich die Korrelation zwischen der Performance von US-Substanzwerten und Langfristzinsen im Laufe des letzten Jahrzehnts verstärkt hat und jetzt auf dem höchsten Stand seit 30 Jahren liegt.

NN IP ist davon überzeugt, dass die Fed wegen des starken Arbeitsmarktes die Zinsen schneller anheben muss, als vom Markt erwartet. Vollbeschäftigung ist in Sicht, und die steigenden Löhne und Gehälter dürften die Inflationsrate in die Höhe treiben. Eine solche Entwicklung müsse gesteuert werden. 

Dazu Moudy El Khodr, Senior Portfolio Manager, US High Dividend, NN IP:

„Die Markterwartungen hinken der Realität hinterher. Es hat den Anschein, dass die Märkte mögliche Szenarien weitgehend ignorieren, wie z. B. die Möglichkeit, dass die Wirtschaft die Erwartungen übertrifft, die Finanzbedingungen sich lockern und die Gefahren, die Brexitund andere internationale Entwicklungen für das Wachstum darstellen, nachlassen. Sollte sich ein solches Szenario bewahrheiten, würde dies eine schnellere Anpassung erforderlich machen.“ 

Kerninflation in den USA ist seit einigen Monaten weitgehend stabil, trotz der fallenden Preise für Energie- und Nichtenergieimporte. Das deutet darauf hin, dass sich die Gesamtinflationsrate mittelfristig dem Zielwert von 2,0 Prozent annähern wird, vorausgesetzt das Wirtschaftswachstum bleibt moderat, und vor allem stabil.

Nicolas Simar, Head of Team, European High Dividends, bei NN IP, erklärte

„Sofern die Fed die Zinsen aus gutem Grund anhebt – nämlich wegen des starken Wirtschaftswachstums – wird auch das lange Ende der Kurve steigen. Angesichts der hohen Korrelation von Substanzwerten mit Langfristzinsen wäre das positiv für diesen Anlagestil. Der positive Effekt käme zunächst über Finanzwerte und andere zyklische Sektoren zum Tragen.“

„Ein weiterer Aspekt ist der Trend bei der Gewinndynamik. Mit Ausnahme des Energiesektors hat sich die Ertragsdynamik der zyklischen Sektoren verbessert.“

Laut NN IP dürfte die Erholung der Öl- und Rohstoffpreise Substanzaktien ebenfalls begünstigen. Diese – wenn auch offenbar zögerliche – Erholung trägt dazu bei, die Risikostimmung zu heben und dürfte gestresste Segmente des Marktes entlasten. Eine weitere Stabilisierung könnte einen anhaltenden Schub für substanzorientierte Investments bringen.

Nicolas Simar weiter: „Die Erholung der Rohstoffpreise ist ein weiteres Anzeichen dafür, dass sich die Konjunkturaussichten verbessern. Im Übrigen lockern sich auch die Finanzbedingungen, entsprechend nimmt die Kreditvergabe durch Banken wieder zu. Vor allem aber sind Bewertungen und geringe Erwartungen ausgesprochen günstig für diese Entwicklung.“ 

„In den letzten zwei Jahren gab es zugegebenermaßen mehrere Scheinerholungen, wenn Konjunkturoptimismus schließlich makroökonomischer Enttäuschung weichen musste. Doch die Entwicklung verläuft selten kerzengerade. Momentan sehen wir ermutigende Zeichen in den USA, wo die Kerninflation leicht steigt. Das könnte eine Trendwende signalisieren – unter Umständen spielen Bewertungen ab jetzt eine größere Rolle.“

NN IP hat seine Exponierung gegenüber stärker konjunkturabhängigen Unternehmen wie Banken und bestimmten Energieunternehmen nach und nach verstärkt. Das Haus setzt weiterhin auf Untergewichtung teurer defensiver Werte, deren Bewertungen aus fundamentaler Sicht zu hoch sind.

1Quelle: NN IP Analyse von JP Morgan Daten, August 2016

EUR/SEK uptrend to fade

The SEK stands to benefit from a better than expected post Brexit economic landscape. The Riksbank is unlikely to ease further while inflation remains on its current upward trajectory. EUR/SEK is trading at the top of its recent range and looks set to turn lower in the coming month (SEK strengthening), says ETF Securities. Please find the FX trade idea with charts attached on the left.

Brexit has kept SEK pressured

Sweden’s strong trading and investment links with the UK have made the SEK vulnerable to weakness following the UK’s surprise decision to leave the EU in June. Indeed, between the vote and the start of August the SEK fell approximately 3.1% on a trade weighted basis as concerns over the impact of Brexit created downside for the currency. More recently however, this trend has shown some early signs of reversing. Strong economic reports out of the UK and Sweden have pointed to a less severe initial reaction to Brexit than many had anticipated, providing the SEK with some support over the past month. In the absence of any major decisions regarding the future of UK-EU relations, we believe that the SEK looks poised to move higher in the short term, particularly against the Euro. The EUR/SEK is currently trading near the top of its recent range and should it fall through some key support levels the pair has potential to move lower in the coming months.

Braced for impact

Stronger than expected July retail sales and consumer confidence data from the UK have all given some weight to the belief that the initial impact of Brexit was previously overestimated. It is indeed true that the market has managed the volatility of Brexit relatively smoothly, but the outcome of the vote has yet to really take shape. The true impact of Brexit will unlikely be felt until Theresa May actually invokes Article 50 and negotiations with the EU begin. Until then, strong data from the UK has potential to undermine Brexit concerns and provide the SEK with support.

The last Riksbank meeting in July was relatively uneventful. The bank stated a willingness to do more (further rate cuts or asset purchase) should it be warranted, but for now appeared happy with inflation progressing nicely towards its 2% target (see Figure 1). The Executive Board appeared to be taking a reactive approach to Brexit and will likely keep monetary policy unchanged until the actual economic impact of the vote materialises. This means, providing there are no other shocks, the SEK is unlikely to face pressure from a shift to more accommodative monetary measures any time soon. The next monetary policy meeting is scheduled to take place on the 7th September.

At a turning point

Since the end of 2014 the EUR/SEK has been trading in the broad 9.1-9.6 range, rarely being able to sustainably close higher than 9.6 without subsequently falling considerably lower (SEK strengthening). Currently, the EUR/SEK is at 9.55 and is looking increasingly overbought at a time when market positioning towards the Euro is turning increasingly bearish. Current levels appear an attractive point through which to acquire short exposure to the EUR/SEK currency pair (long SEK exposure) and benefit from near term SEK appreciation. Should the pair penetrate its own 50 daily moving average of approximately 9.47, a level which has recently been a short term support level, then we could see the pair fall considerably lower.

Ausverkauf bei Öl drück Rohstoffsektor

„In der vergangenen Woche sank der Bloomberg Rohstoffindex zwischenzeitlich auf ein Drei-Monats-Tief. Grund hierfür war ein erneuter Ausverkauf bei Öl, während gleichzeitig der US-Dollar in Erwartung eines nahenden Zinsanstiegs zulegte“, sagt Ole Hansen, Rohstoffexperte bei der Saxo Bank. Beim nach wie vor schwankenden Ölpreis bestehe weiterhin ein Konflikt zwischen lang- und kurzfristigen Fundamentaldaten auf der einen Seite und wachsenden spekulativen Positionen auf der anderen Seite. Edelmetalle befanden sich in der vergangenen Woche in der Defensive, hätten aber letztlich vom aktuellen US-Arbeitsmarktbericht profitieren können, der schwächer ausgefallen war als erwartet.

„Nach mehreren Monaten im Bereich um 1.340 US-Dollar pro Feinunze, testete Gold die wichtige Unterstützungsmarke von 1.300 US-Dollar. Grund für die Kursschwäche war der starke Greenback“, sagt Hansen. Das US-Federal Open Market Committee nährte zuletzt Spekulationen, dass eine Zinsanhebung in diesem Jahr wieder möglich wäre. „Solange die Zentralbanken ihr riskantes Experiment der negativen Leitzinsen weiterführen, werden die globalen Anleihezinsen am Boden bleiben. Das dürfte alternativen Investments wie Gold und Silber weiter Auftrieb geben“, sagt Hansen.

„Die Achterbahnfahrt bei Öl setzte sich unterdessen weiter fort. Nach einer starken Rallye im August befand sich das schwarze Gold zu Septemberanfang wieder unter Druck“, sagt Ole Hansen. Die Ölmärkte haben zunächst einen zehnprozentigen Ausverkauf hinnehmen müssen, bevor sie sich aber am Freitag wieder stabilisieren konnten. Grund hierfür sei die Aussage Wladimir Putins, der sich zugunsten eines Produktionsstopp-Abkommens zwischen Russland und der Opec äußerte. „Im April in Doha lehnte der Iran ein solches Abkommen ab, in dessen Folge auch Saudi-Arabien solche Pläne nicht weiter verfolgte. Ein Reuters-Bericht spekuliert aber, dass es aufgrund des nahenden Teilverkaufs von Aramco und steigenden Kostendrucks bald anders kommen könnte“, sagt Hansen. Diese Entwicklungen würden Öl bei über 40 USD pro Barrel halten, wenngleich die 50 USD-Marke kaum zu knacken sei. „Dies gilt, solange das Niveau der globalen Überversorgung weiterhin hoch bleibt“, sagt Hansen abschließend.

Den vollständigen Rohstoffkommentar auf Englisch mit Grafiken finden Sie links.

Versteckte Chancen bei Schwellenländeraktien

von Ross Teverson, Fondsmanager des Jupiter Global Emerging Markets Equity Unconstrained SICAV.

Passive, auf Schwellenländer-Large-Caps fokussierte Investoren übersehen oftmals drei Anlagebereiche: Mid-Cap-Aktien mit Wachstumspotential, sogenannte Hacke-und-Schaufel-Aktien sowie unterbewertete Bankaktien in Grenzmärkten. Für aktive, auf Fundamentaldaten ausgerichtete Anleger wie uns eröffnen sich dadurch attraktive Chancen.

Mid-Cap-Aktien: Günstig und aussichtsreich

Schwellenländeraktien haben sich seit ihrem Tiefstand im Januar dieses Jahres deutlich erholt. Dennoch bleiben die Bewertungen vieler Schwellenländeraktien eher zurückhaltend, wodurch sich für uns weiterhin eine Reihe von attraktiven Investmentchancen bieten. Dies gilt insbesondere für den Mid-Cap-Bereich, da sich hier vorhandene Wachstumsaussichten noch nicht in den Aktienkursen widerspiegeln. Gegenteilig verhält es sich bei bestimmten Large-Cap-Aktien aus den Emerging Markets, deren Wachstumsaussichten allgemein bekannt sind. Sie sind in den letzten Jahren im Verhältnis zu ihren Unternehmensgewinnen teurer geworden: Zunehmend risikoscheue Anleger konzentrierten sich auf eine relativ kleine Gruppe von Large-Cap-Aktien, die sie als qualitativ hochwertig erachteten.

Beispiele für diese Investmentchancen im Mid-Cap-Bereich verteilen sich sowohl über verschiedene Regionen wie auch Branchen in den Schwellenländern. Eine Aktie, die wir im Jupiter Global Emerging Markets Equity Unconstrained SICAV halten, ist die des brasilianischen Bildungskonzerns für Privatuniversitäten Ser Educacional. Das Unternehmen ist gut aufgestellt, um vom strukturellen Wachstum bei Bildungsausgaben in Brasilien zu profitieren. Auch die Aktie des indonesischen Immobilienentwicklers Bumi Serpong ist von einem sehr niedrigen Preisniveau aus gestartet und deren Entwicklung ist an die Marktdurchdringung von Wohnbaudarlehen gekoppelt. Das Unternehmen wird begünstigt von Indonesiens extrem starken demographischen Daten: Hohe Haushaltsgründungsraten schaffen eine starke Nachfrage nach genau der Art von Immobilien, die Bumi Serpong baut.

Ausschau halten nach Hacke-und-Schaufel-Aktien

Es wird gesagt, dass bei einem Goldrausch die Lieferanten von Schürfwerkzeugen diejenigen sind, die am meisten Geld machen und nicht die Goldgräber selbst. Das moderne Äquivalent für solche Geschäfte in Schwellenländern sind Unternehmen, die sich in Trend-Sektoren bewegen oder mit disruptivem Wandel beschäftigen. Hierzu zählen beispielsweise das Wachstum bei Elektroautos, der Trend zu industriellen Automationssystemen oder die Umstellung auf erneuerbare Energien. Nehmen wir BizLink in Taiwan. Sie sind ein wichtiger Lieferant von Kabelbäumen für Tesla, einer der modernsten Hersteller von Elektroautos. Die Aktie von BizLink befindet sich im Bestand unserer beiden Fonds Jupiter Global Emerging Markets Equity Unconstrained SICAV und Jupiter China Select SICAV. Zwar ist BizLink im Vergleich zu Tesla das weniger schillernde Unternehmen, erwirtschaftet aber hohe und konstante Margen. Tesla als richtungsweisendes Unternehmen hat hingegen noch einen gewissen Weg vor sich, bis es Gewinne erzielen wird.

Chroma ist ein weiteres Unternehmen, in das wir im Jupiter Global Emerging Markets Equity Unconstrained SICAV investiert sind. Ebenfalls in Taiwan ansässig, liefert Chroma Prüfeinrichtungen für eine Reihe von verschiedenen Segmenten innerhalb der Märkte für Cleantech und erneuerbare Energien. Hierzu zählen Solarenergie, Batterien für Elektrofahrzeuge und LEDs. Da die Unternehmensleitung bestrebt ist, Überschüsse an die Aktionäre weiterzugeben, erhalten die Anleger in der Regel eine ordentliche Dividende. Chroma ist in seinen Geschäftsbereichen für die Hersteller ein wichtiger Lieferant und kann es sich deshalb leisten, die Preisgestaltung für seine vertriebene Ausrüstung sehr stabil zu halten.

Vorsicht bei Schwellenländer-Banken

Im Emerging Market Index sind große staatseigene Banken umfangreich vertreten. Das bedeutet, dass es sich dabei um jene Banken handelt, die ein Anleger über einen Schwellenländer-ETF möglicherweise im Bestand hat. An diesen weitgehend staatlich kontrollierten Banken festzuhalten, ist jedoch mit großem Risiko verbunden. Ungeregelte oder durch politische Anreize geförderte Kreditvergaben haben in der Vergangenheit viele dieser Banken mit einer gewissen Menge notleidender Kredite zurückgelassen. Diese sind vermutlich viel höher, als es offizielle Zahlen darlegen und es ist schwer zu beziffern, wie groß dieses Problem wirklich ist. Im Gegensatz dazu wird eine Reihe von Banken in Grenzmärkten zu ähnlichen Bewertungen gehandelt wie ihre größeren Schwellenländer-Pendants. Dort ist jedoch die Aktiva-Qualität besser, Gewinne höher und die Banken verfügen über die langfristig attraktiveren Wachstumsperspektiven.

Wir bevorzugen insbesondere Banken in Grenzmärkten, die entweder über ein starkes Einlagengeschäft verfügen oder es gegenwärtig aufbauen. Kontoinhaber vertrauen diesen Banken ihr Geld an, weil sie ein gutes Filialnetz und leichten Geldzugang bieten und so für sie einen sicheren Ort zur Verwahrung ihres Bargelds darstellen. Gute Beispiele gibt es in Georgien, wo wir Anteile an der Bank of Georgia halten, in Pakistan, wo wir die Habib Bank im Portfolio haben, und in Nigeria, wo die Access Bank Teil unseres Bestands ist. Diese Banken verfolgen ein klassisches Retail-Banking-Modell und erzielen hohe Gewinne durch die Entgegennahme von Einlagen. Hierauf zahlen sie geringe Zinsen und geben diese in Form von Krediten an Blue-Chip-Unternehmen weiter. Das Modell ist weniger riskant, als sich Geld an den Geldmärkten zu leihen und es dann an stärker risikobehaftete Kreditnehmer weiterzugeben. Als Ergebnis der Unterversorgung bei Verbraucherkrediten hat dieses Geschäftsmodell in Grenzmärkten zu hohen Gewinnen und aussichtsreichen Wachstumsperspektiven geführt.

House of Cards

von Willem Verhagen, Senior Strategist, Multi-Asset bei NN Investment Partners, Den Haag.

Die US-Präsidentschaftswahlen sind inzwischen eindeutig auf dem Anlegerradar bzw. des privaten Sektors angekommen, und die Programme der beiden Kandidaten sind so unterschiedlich wie seit Jahrzehnten nicht mehr. Wenn Donald Trump zum Präsidenten gewählt wird, könnte das Haushaltsdefizit deutlich ansteigen (auch, wenn er sich in dieser Beziehung bisher „hawkish“ äußert), denn ähnlich wie einst Ronald Reagan dürfte er die Steuern vor allem für die höheren Haushaltseinkommen und für Unternehmen senken und gleichzeitig die Sicherheits- und Verteidigungsausgaben erhöhen. Für sich genommen könnte dies positive Auswirkungen auf die Wirtschaft haben. Gleichzeitig wären die Märkte jedoch mit größerer Unsicherheit konfrontiert, die z.B. durch einen Schwenk hin zu einer stärker protektionistischen Politik verursacht würde. Seit etwa einem Monat geht Trumps Beliebtheit in den Meinungsumfragen deutlich zurück, da einige seiner Äußerungen in der Öffentlichkeit nicht gut aufgenommen wurden (das beste Beispiel ist seine Auseinandersetzung mit den Eltern eines gefallenen amerikanischen Soldaten). Selbst hochrangige Republikaner liebäugeln inzwischen offen mit der Idee, für Clinton als Präsidentin zu stimmen und im Wahlkampf hingegen eine Mehrheit der Republikaner im Kongress anzustreben.

Insofern ist derzeit die Wahrscheinlichkeit deutlich größer, dass Hillary Clinton ins Oval Office einziehen wird. Sicher ist dies jedoch nicht. Trump könnte eine Kehrtwende vollziehen und seinen Ton deutlich mäßigen. Zudem ist auch Clinton an einigen Stellen angreifbar; zu nennen wären hier die Verwendung ihres privaten E-Mail-Accounts und Vorwürfe gegenüber der Clinton-Stiftung. Falls ein schwerwiegendes Ereignis einträte, z.B. ein Terroranschlag auf amerikanischem Boden, könnte sich die Lage ebenfalls grundlegend ändern. Man kann durchaus die Auffassung vertreten, dass der Lehman-Konkurs im September 2008 im weiteren Jahresverlauf zu Obamas Wahlsieg beitrug. Sofern es jedoch nicht zu derartigen Ereignissen kommt, dürfte Hillary Clinton im Januar das kommenden Jahres als Präsidentin amtieren. Sie kann auf eine geeinte Partei (im Gegensatz zu den Republikanern) und eine gut organisierte Wahlkampfmaschine zurückgreifen, wird vom immer noch populären POTUS Obama unterstützt und verbreitet eine optimistische Botschaft.

Außerhalb der USA sind die größten politischen Risiken in den Industrieländern ganz klar in Europa zu verorten. Die Zuwanderung ist in vielen Ländern ein wichtiges Thema, zumal der Flüchtlingszustrom die wachsende Ablehnung der Globalisierung eindeutig verstärkt. Die im vergangenen Jahr erzielte Vereinbarung zur Begrenzung der Flüchtlingszahlen ist unter Druck geraten. Sollte sich die Zuwanderung wieder verstärken, käme dieses Thema zu den anhaltenden Diskussionen über die institutionelle Struktur der EWU, den Folgen der EWU-Krise (vor allem hohe Schuldenquoten), den Brexit-Verhandlungen, der Russland-/Ukraine-Krise und dem ohnehin vollen politischen Zeitplan für das kommende Jahr hinzu. Dieser Mix könnte dazu führen, dass Parteien, die sich gegen das „Establishment“ wenden, an Einfluss gewinnen oder sogar in einigen Ländern an die Regierung gelangen.

In der nächsten Zeit bestehen vor allem in Italien Risiken, wo im Herbst ein Referendum über eine Verfassungsreform stattfinden soll. Wie bereits an anderer Stelle erläutert, dürfte dabei weniger die Frage auf dem Wahlzettel im Mittelpunkt stehen als eine Reihe anderer Themen. Insbesondere wird es um Renzis Popularität sowie um die damit zusammenhängende Frage gehen, wie mit dem italienischen Bankensektor verfahren werden soll (in welchem Umfang also der private Sektor beteiligt werden soll).

Die gute Nachricht lautet, dass Renzi Maßnahmen ergreift, um klar zwischen der Verfassungsreform und einer Abstimmung über seine Amtsführung zu trennen. Eine Ablehnung der Reformvorschläge muss nicht unbedingt vorgezogene Neuwahlen zur Folge haben, sondern könnte auch zu einer technokratischen Regierung führen. Allerdings könnte dadurch die Popularität der 5-Sterne-Bewegung langfristig weiter zunehmen.

In Frankreich finden im April/Mai 2017 Präsidentschaftswahlen statt, und es sieht derzeit so aus, als ob Marine Le Pen und der Mitte-Rechts-Kandidat in die Stichwahl einziehen werden. Bei letzterem dürfte es sich wahrscheinlich um den ehemaligen Premierminister Juppé oder den ehemaligen Präsidenten Sarkozy handeln. Wahrscheinlich wird der Mitte-Rechts-Kandidat gewinnen. Dies sollte die Märkte beruhigen, weil ein Referendum über die EU-Mitgliedschaft damit für die nächste Zeit sehr unwahrscheinlich wäre. Dennoch sei darauf hingewiesen, dass insbesondere Sarkozy seit dem Jahr 2012 etwas euroskeptischer geworden ist; er spricht sich für striktere Grenzkontrollen, eine geringere Rolle der Kommission und stärkeren nationalen Einfluss auf die gemeinsame EU-Politik aus.

Zuletzt stehen in Deutschland im Herbst 2017 Bundestagswahlen an. Deutschland ist zweifelsohne von den vier großen Euroländern dasjenige mit der größten politischen Stabilität, was insofern Sinn ergibt, als es in einer deutlich besseren wirtschaftlichen Lage ist als die übrigen drei. Die Arbeitslosenquote ist niedrig und die Wirtschaft profitiert in hohem Maße von den rekordniedrigen realen Zinsen, welche die Aktivität im Bausektor (sowohl für Wohn- als auch für Gewerbeimmobilien) sowie den Konsum ankurbeln. Vor diesem Hintergrund ist es nicht überraschend, dass sich auch die Investitionen in Deutschland in den vergangenen Jahren gut entwickelt haben (ungeachtet des kräftigen Rückgangs im zweiten Quartal). Auch wenn die AfD im Jahr 2017 in den Bundestag einziehen könnte, dürfte Deutschland daher von einer Koalition unter Beteiligung der CDU/CSU regiert werden. Die einzige große Frage lautet, ob bzw. in welchem Umfang Kanzlerin Merkel weiterhin die Führung übernehmen wird. Die Märkte würden sicherlich positiv auf ihren Verbleib im Kanzleramt reagieren, da sie eine sehr konstruktive Rolle für den Zusammenhalt der Region gespielt hat.

Europa: Unheimliche Stille nach dem britischen Referendum

von Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege.

Der Ausgang der Brexit-Abstimmung in Großbritannien war eine vermeintliche Katastrophe, die nicht eingetreten ist. Natürlich wird es Auswirkungen auf die Wirtschaft des Landes geben, und natürlich sind die europäischen Regierungschefs noch immer über das Ergebnis des Referendums entsetzt. Nichtsdestotrotz geht in der Europäischen Union alles seinen gewohnten Gang, auch wenn am Horizont bereits die nächsten Bedrohungen auftauchen, wie beispielsweise die anstehende Abstimmung über die italienische Verfassung.

Zwei Monate nach dem „Schockergebnis" des britischen Referendums zugunsten eines Austritts des Landes aus der Europäischen Union (EU) lohnt es sich, einen Blick auf die bisherigen Auswirkungen zu werfen. Aus Sicht der Wirtschaft hat sich die Stimmung der Verbraucher und Unternehmen in Großbritannien gemäß Umfragen deutlich eingetrübt, was für die Zukunft auf eine schwächere Wirtschaftstätigkeit schließen lässt. Ähnlich negativ sind die Aussichten bei den Einstellungen und den geplanten Investitionen (siehe Grafik 1). Solide Einzelhandelsumsätze im Juli und gute Arbeitsmarktdaten widersprechen jedoch diesen düsteren Aussichten. Angesichts der vielen Unbekannten auf Großbritanniens Weg aus der EU sehen wir uns jedoch dazu veranlasst, unsere Einschätzung, dass die britische Wirtschaft massiv unter Druck geraten wird, zu bekräftigen. Trotz alledem hatte die beispiellose Entscheidung eines EU-Mitglieds, die Gemeinschaft zu verlassen, bisher keine erkennbaren Auswirkungen auf die Weltwirtschaft. 

Grafik 1: Der britische Arbeitsmarkt ist robust, Beschäftigungsausblick verdüstert sich

Aus Sicht der Finanzmärkte ist das Pfund Sterling – wie erwartet – das größte Opfer der britischen Abstimmung und hat handelsgewichtet um 10 Prozent abgewertet. Die Bank of England (BoE) hat sowohl die Zinsen gesenkt als auch ihr Anleihenkaufprogramm ausgeweitet. Dies hat zu massiven Renditerückgängen bei den britischen Staatsanleihen (Gilts) und in der Folge einem Aufwärtstrend bei den Preisen von anderen Staatsanleihen geführt. Nach einer kurzzeitigen Korrektur legten die Aktien- und Kreditmärkte wieder zu, wobei der S&P 500 neue Rekordstände verzeichnete. Das Zögern der US-Notenbank Fed, die Geldpolitik zu verschärfen, hat dazu beigetragen, den US-Dollar unter Kontrolle zu halten. Gleichzeitig hat die Lockerung der Geldpolitik seitens der BoE die globale Jagd nach Rendite angeheizt. Insbesondere Schwellenländeranlagen vermochten deshalb beeindruckende Zuflüsse zu verzeichnen.

Herausforderungen für Italien
Aus Sicht der Politik fiel die Reaktion der EU auf das folgenschwere Brexit-Ereignis in Großbritannien bisher zurückhaltend aus. Es bleibt abzuwarten, ob die 27 „verbleibenden" EU-Staaten bei ihrem Sondergipfel in der slowakischen Hauptstadt Bratislava im September überzeugende Lösungen für die vorliegenden Probleme – Grenzsicherung, Migration und weiterhin träges Wirtschaftswachstum – finden werden. Es ist kein Zufall, dass der italienische Ministerpräsident Matteo Renzi Initiativen zur Wiederbelebung des europäischen Projekts anregt, denn zu Hause sieht er sich im Vorfeld eines wichtigen Verfassungsreferendums in diesem Jahr mit einer zunehmend euroskeptischen Wählerschaft konfrontiert. Unterdessen könnten die italienischen Banken nach dem jüngsten europäischen Stresstest unter Druck geraten. Mehrere Initiativen zum Umgang mit notleidenden Krediten in Italien konnten bestehende Zweifel an der Stabilität der italienischen Banken nicht zerstreuen. Trotz der systemischen Risiken in diesem Sektor zeigen die europäischen Behörden noch immer erschreckend wenig Flexibilität im Hinblick auf die Interpretation der Regelungen für das „Bail-in" – also das Geradestehen für Schulden nicht durch den Staat, sondern durch private Anleiheninvestoren und im Extremfall auch Sparer – und staatliche Beihilfen für Banken. Was Spanien betrifft, so gelang es der euroskeptischen Protestpartei Podemos nach der Brexit-Abstimmung entgegen den Erwartungen nicht, an ihren Erfolg bei der ersten Runde der Parlamentswahlen anzuknüpfen. Aller Wahrscheinlichkeit nach wird es ein Regierungsbündnis zwischen den Parteien Partido Popular und Ciudadanos geben.

Zwei grundlegende Fragen beschäftigen die Anleger. Erstens: Welchen Kurs verfolgt das Fed in Zukunft? Diese Frage stellt sich, da die mächtigste Zentralbank der Welt ihr Doppelmandat der Vollbeschäftigung und einer Inflation nahe der Marke von 2 Prozent im Wesentlichen erfüllt hat. Und zweitens: Wie sollen Portfolios in Zeiten hoher absoluter Bewertungen für Aktien und Anleihen positioniert werden? Das Fed hat nach seinem Zinsschritt im Dezember 2015 weitere Zinserhöhungen ausgesetzt und ging angesichts der Risiken für die globale Konjunktur – wie beispielsweise dem wirtschaftlichen Abschwung in China oder dem britischen Referendum – insgesamt lieber auf Nummer sicher. Diese Zeit der Verwirrung könnte sich nun dem Ende nähern. Nach einem schwachen ersten Halbjahr gehen wir davon aus, dass die amerikanische Wirtschaft im Laufe des zweiten Halbjahrs 2016 – getrieben durch die Verbrauchernachfrage und ein Ende des Lagerabbaus – an Fahrt gewinnen wird. Darüber hinaus scheint das amerikanische verarbeitende Gewerbe den Doppelschlag aus Dollar-Aufwertung und einbrechenden Investitionen im Energiebereich verdaut zu haben. Trotz gemäßigtem Inflationsdruck liegt die Kerninflationsrate über oder nahe dem 2-Prozent-Ziel des Fed (siehe Grafik 2). Wir erwarten deshalb, dass Notenbankchefin Janet Yellen die US-Leitzinsen in diesem Jahr um einen weiteren Viertelpunkt anheben wird.

Fiskalpolitik tritt in den Mittelpunkt
In Europa und Japan wird zunehmend deutlich, dass die Geldpolitik an ihre Grenzen stößt, und dass Null- oder Negativzinsen gravierende Auswirkungen für Sparer, Pensionskassen und Geschäftsbanken haben. Darüber hinaus werden die Europäische Zentralbank und die Bank of Japan damit zu kämpfen haben, den Umfang ihrer Anleihenkaufprogramme aufrechtzuerhalten, da das Angebot dieser Wertpapiere irgendwann einmal knapp wird. Aus diesem Grund verlagert sich der Fokus logischerweise auf die Fiskalpolitik, zum Beispiel höhere staatliche Ausgaben. Japan ist dabei, ein umfangreiches staatlich gestütztes Konjunkturpaket aufzulegen. Die EU ihrerseits scheint gegenüber Haushaltsüberschreitungen in Ländern wie Spanien und Portugal langsam mehr Toleranz zu zeigen. Auch in den USA steht die fiskalische Expansion weit oben auf der Tagesordnung der beiden Präsidentschaftskandidaten Hillary Clinton und Donald Trump.

Cash-Position erhöht
In diesem Umfeld haben wir unser Engagement in Schwellenländeranleihen und hochverzinslichen Unternehmensanleihen aufgrund der Bewertungen leicht verringert, halten jedoch an unserer „leichten Übergewichtung" von Aktien fest. Unsere Positionen in Schweizer und deutschen Staatsanleihen sind „stark untergewichtet". Wir bevorzugen nach wie vor US-Treasuries, sowohl konventionelle als auch inflationsgeschützte. Zudem haben wir schrittweise unsere Barbestände erhöht, um Chancen nutzen zu können. 

Grafik 2: US-Teuerung dürfte demnächst über die Marke von 2 Prozent steigen

September steht im Zeichen der Zentralbanken

„Mit rund 30 Zentralbank-Treffen auf der Agenda wird der September ein turbulenter Monat für Investoren. Seit der letzten öffentlichen Erklärung der Bank of England hat das monatliche globale Volumen von QE-Programmen fast 200 Milliarden US-Dollar erreicht. Das entspricht dem jährlichen Bruttoinlandsprodukt von Portugal 2015“, sagt Christopher Dembik, Volkswirt bei der Saxo Bank. Oft sei gemunkelt und diskutiert worden; mittlerweile sei unbegrenztes Quantitative Easing längst Realität. Die globalen Kreditkonditionen seien noch nie so locker gewesen, angesichts einer durchschnittlichen Rendite für globale Staatsanleihen um 0,7 Prozent.

Das Treffen des Federal Open Market Comitees am 20. und 21. September sei mit Sicherheit das wichtigste geldpolitische Ereignis des Monats. „Die Voraussetzungen für eine Zinserhöhung sind eindeutig gegeben. Die letztliche Entscheidung der Zentralbank wird allerdings von einigen noch zu veröffentlichenden Konjunkturdaten aus dem August abhängen“, sagt Dembik. Hierzu zähle insbesondere der Nonfarm Payroll-Bericht vom 2. September, der das Momentum des US-Arbeitsmarkts bestätigen könne. „Laut Bloomberg erwartet rund die Hälfte der Investoren eine Zinserhöhung bis Ende des Jahres“, sagt Dembik.

Im Falle einer US-Zinsanhebung würde dies die geldpolitische Kluft zwischen den USA und dem Euro-Raum weiter vergrößern. „Das könnte die Aufmerksamkeit der Anleger umso mehr auf den US-Dollar lenken“, sagt Dembik.

Die EZB würde in diesem Monat neue ökonomische Daten vorlegen, die verdeutlichten, dass wirtschaftliche Risiken weiter vorhanden seien. Das würde die Zentralbank darin bestärken, ihr Anleihenkaufprogramm auf ihrem Treffen am 8. September anzupassen. „Das Ausgangsszenario wäre, dass die EZB ihr Programm um 6 bis 9 Monate verlängert und ihr Ausgabelimit auf 50 Prozent erhöht“, sagt Dembik abschließend.

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Indiens neue Steuerreform soll Wirtschaftswachstum ankurbeln

Bereits jetzt weist Indien ein beträchtliches Bruttoinlandsprodukt auf: Im zweiten Quartal 2016 verbuchte es ein jährliches Wachstum von 7,1 Prozent. Madhav Bhatkuly, Manager des GAM Star India Aktienfonds, weiß, warum Indien auch weiterhin Potenzial birgt.

„Durch die Einführung der landesweiten Steuer auf Waren und Dienstleistungen (Goods and Services Tax, oder GST) könnte Indiens Wirtschaft in naher Zukunft einen zusätzlichen Wachstumsschub von 80 zu 200 Basispunkten bekommen“, sagt Madhav Bhatkuly. Die Steuerreform werde zudem eine positive sektorübergreifende Wirkung auf viele Industriezweige haben und somit den Aktienmarkt anheizen. „Für Indien ist die verabschiedete einheitliche Mehrwertsteuer ein Meilenstein“, so Bhatkuly. „Die Reform könnte Handelsbarrieren abbauen, unnötige Kostenfaktoren eliminieren und auch ein langfristig stärkeres Wachstum aufrechterhalten.“ Allgemein wird die einheitliche Mehrwertsteuer daher positiv aufgenommen, doch die dafür nötige Verfassungsänderung ist noch nicht abgeschlossen. Bevor die Höhe der einheitlichen Steuer festgelegt werden kann und die Steuer rechtskräftig wird, muss die Änderung erst von einer Reihe von Regionalparlamenten abgesegnet werden.

Logistikbranche profitiert am stärksten

Bislang werden in Indien unzählige einzelne Staats- und Nationalsteuern auf eine Reihe von Gütern und Dienstleistungen erhoben. „Somit eliminiert die neue national einheitliche Steuer nicht nur den indischen Behördendschungel, sondern schafft gleichzeitig einen funktionalen, vereinfachten nationalen Markt“, sagt Bhatkuly. Das übergeordnete Ziel der Reform sei es, Geschäftstransaktionen zu vereinheitlichen und für einen reibungslosen Ablauf zu sorgen – sowohl bei inländischen als auch bei ausländischen Abkommen. 

„Wir erwarten, dass besonders Unternehmen in der Logistik und im Lagergeschäft stark von der Einführung der GST profitieren werden, da die momentan schwierige Steuerstruktur den Sektor hemmt“, so Bhatkuly. Eine reibungslose Distribution von Gütern sei aufgrund der Steuerunterschiede je nach Staat bislang schwierig gewesen. Mit dem neuen Steuergesetz könnten nun Warenlagerparks entwickelt werden, ohne auf steuerliche Gesichtspunkte zu achten. „Bei ausländischen Private-Equity-Käufern wird diese Entwicklung auf großes Interesse stoßen, da sie die Kosten besser kontrollieren können“, prognostiziert Bhatkuly.

Wetterphänomen als wachstumsfördernder Faktor

Darüber hinaus werden weitere Faktoren für einen Wachstumsschub bei indischen Aktien sorgen, weiß Bhatkuly. Nach zwei aufeinanderfolgenden Dürren aufgrund von Wetterphänomen El Nino, hat das indische Met Office nun eine positive Prognose abgeben: La Nina werde zwei Jahre lang überdurchschnittlich viel Regen bringen. „Dieses Phänomen wird die Nachfrage besonders in ländlichen Regionen ankurbeln“, sagt Bhatkuly.

Außerdem soll die Inlandsnachfrage durch die letzte Überprüfung der Beamtenvergütung verstärkt sein. Die Regierung beschloss wegen höheren Lebenshaltungskosten, herbeigehführt durch eine mehrjährige Inflation, eine Gehalts- und Rentenerhöhung ab Januar 2016 von 23,6 Prozent für zehn Millionen der zentralen Mitarbeiter und pensionierten Beamten   insgesamt 15 Milliarden US-Dollar oder umgerechnet 0,7 Prozent des Bruttoinlandproduktes (BIP). „Die Auswirkungen der Erhöhung werden sich sehr wahrscheinlich über die nächsten zwölf Monate verteilen. Historische Daten belegen, dass solche Vergütungserhöhungen in der Vergangenheit zu einem Anstieg des Absatzes von langlebigen Konsumgütern geführt haben. Dies sollte einen kräftigen Impuls für indische Aktien ergeben“, prognostiziert der Indienexperte.

Zusammenfassend sieht Madhav Bhatkuly einen allmählichen positiven Wandel in den Handelsbeziehungen mit Indien. „Die Steuerreform wird den indischen Binnenhandel und die Geschäftsspielräume für Unternehmen signifikant verbessern. Eine zeitnahe, problemlose Umsetzung des GST-Gesetzes wird der Schlüssel zum Erfolg sein“, so Bhatkuly.