China: Wie viel Wachstum wird das Land opfern?

Die schiere Größe Chinas und seine Produktion sind zu einem Klischee verkommen. Fast jedes vierte Industrieerzeugnis wird in China hergestellt. Die Politiker in China bewegen sich mit ihren Maßnahmen zum Schuldenabbau und zur Belebung der Wirtschaft auf einem schmalen Grat, so Patrick Zweifel, Chef-Ökonom von Pictet Asset ManagementDie große Frage lautet: Wie viel Wachstum wird das Land dabei opfern?

Abb. 1 T-Shirt-Produktion in China
Ein Beispiel für die Überkapazität des Landes

Quelle: Yi Wen (2015) The making of an economic superpower – Unlocking China’s secret of rapid industrialization, Working Paper, Federal Reserve Bank of St. Louis.

Was bedeutet der chinesische Politikmix für das Wachstum?

Die im vergangenen Monat auf dem 19. Nationalkongress von Staats- und Parteichef Xi Jinping vorgestellten politischen Maßnahmen, die der chinesischen Wirtschaft und Bevölkerung ein „besseres Leben“ bescheren sollen, lassen ein langsameres Wirtschaftswachstum erahnen, deuten aber insgesamt auf eine nachhaltigere Zukunft für China hin. 

Abb. 2 19. Parteikongress der Kommunistischen Partei Chinas: Politik und deren Auswirkungen

Quelle: Pictet Asset Management, November 2017

In Sachen Politik sind die beiden konjunkturbelebenden Initiativen vielleicht ambitioniert, reichen aber nicht aus, um die Auswirkungen der restriktiveren Maßnahmen zu kompensieren.

Details werden Ende Dezember auf der Zentralen Ökonomischen Arbeitskonferenz bekannt gegeben.

Könnte die hohe Verschuldung eine Krise auslösen?

Mit aktuell  250 % des BIP  ist die Schuldenlast Chinas zwar groß, aber unter Kontrolle.

Abb. 3. Gesamtverschuldung Schwellenländer nach Branchen und Märkten
Q1 2017, % BIP

Quelle: Pictet Asset Management, BIS, CEIC, Datastream, Daten aus Q1 2017 

Die größten Risiken sind die finanzielle Liberalisierung und die Öffnung der Kapitalbilanz – beides waren Auslöser der vergangenen Finanzkrisen in Schwellenländern. Es gibt jedoch auch abschwächende Faktoren, wie vor allem folgende:

  1. Die größten Gläubiger (Großbanken) und Schuldner (2/3 der Unternehmensverschuldung entfallen auf staatseigene Betriebe) befinden sich im Eigentum des Staats.
  2. China ist kaum im Ausland verschuldet, sondern im Wesentlichen im eigenen Land.

Was unternimmt China, um seine Verschuldung in den Griff zu bekommen?

Abb. 4 Chinesische Politik, kurz- und langfristige Zinssätze

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Daten vom 13.11.2017

Die straffere Geldpolitik hat dazu beigetragen, die mit der chinesischen Schuldenlast verbundenen Risiken zu verringern. Seite Ende letzten Jahres haben die Währungshüter des Landes einen stetigen Anstieg der Geldmarktsätze zugelassen. Infolgedessen sind die Zinssätze von ihren Tiefständen im Oktober 2016 gestiegen (Abb. 4).

Diese Straffung trägt zu einer Stabilisierung der Erwartungen hinsichtlich der Entwicklung des RMB im Vorfeld des Zinsanhebungszyklus in den USA bei, da der Spread zwischen China und den USA in Schach gehalten wird.

Im weiteren Verlauf des EM Monitors erfahren Sie, mit welchen Wachstumsraten in den kommenden Jahren in China zu rechnen ist. Außerdem befasst sich unser aktueller EM Monitor mit den üblichen Grafiken und Datentrends, mit denen wir die Entwicklung am Schwellenländermarkt illustrieren.


Lesen Sie mehr über China und die Schwellenländer allgemein:

Über den Autor
Patrick Zweifel kam 1997 zu Pictet. Er ist als Chef-Ökonom von Pictet Asset Management tätig. Bevor er 2009 in diese Funktion wechselte, leitete er das Macro Research Team von Pictet Private Wealth Management. Dort war er insbesondere für Schwellenländer und Japan sowie die Entwicklung quantitativer Modelle für die wichtigsten Anlagekategorien, hauptsächlich Wechselkursmodelle, zuständig. Vor seiner Tätigkeit bei Pictet war er Forschungsassistent der Fachrichtung Ökonometrie und Geldmarkttheorie und beteiligte sich an internationalen Forschungsprojekten der Weltbank und der Europäischen Union. Patrick Zweifel hat einen Doktortitel im Fachgebiet Ökonometrie von der Universität Lausanne.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Ende der Anleihekäufe nur eine Frage der Zeit

Gottfried Steindl, RBI Wien, zu den Rentenmärkte der Eurozone.

Die vorläufige Schätzung der Einkaufsmanagerindizes (Eurozone, Deutschland, Frankreich) übertraf die allgemeinen Erwartungen deutlich. Die Einkaufsmanagerindizes im Industriebereich liegen inzwischen auf einem außerordentlich hohen Niveau. Beispielsweise weist die Umfrage für das Verarbeitende Gewerbe in der Eurozone mit einem Indexstand von 60 Punkten den höchsten Wert seit dem Jahr 2000 aus. Die vorliegenden Ergebnisse lassen auf einen Anstieg der in den kommenden Tagen anstehenden PMI für Italien und Spanien schließen. Mindestens so positiv sollten die Sentiment Umfragen der EU-Kommission ausfallen. Wir rechnen mit einer neuerlichen Aufhellung der Stimmung im Industrie- und Dienstleistungsbereich sowie des Wirtschaftsvertrauens. Das Hauptinteresse sollte jedoch der vorläufigen Schätzung der Inflationsrate im Monat November gelten. Daten aus Spanien, Deutschland und auch Frankreich werden zunächst eine erste Indikation liefern, ehe das Resultat für die Eurozone veröffentlicht wird. Unseren Kalkulationen zufolge wird es ein knappes Rennen, ob sich die Vorjahresrate um 0,1 oder 0,2 Prozentpunkte erhöht hat. Da energiepreisbedingt ein Anstieg der Teuerung um 0,1 Prozentpunkte wahrscheinlich ist, wird ausschlaggebend sein, ob der Preisauftrieb ohne Energie und Nahrungsmittel (Kernrate) zugelegt hat. Die Kernrate verbuchte im Oktober einen überraschenden Rücksetzer, welcher sich zum Teil durch den starken Preisrückgang in der Untergruppe Bildung erklärt. Dieser inflationsdämpfende Einflussfaktor wird sich aber nicht unmittelbar durch eine Gegenbewegung auflösen. Weiters sind Daten zur Geldmengenentwicklung und zum Arbeitsmarkt erwähnenswert. In den Niederlanden hat sich die Arbeitslosenquote im Oktober um 0,2 Prozentpunkte, in Irland um 0,1 Prozentpunkte reduziert. Da wir auch in Frankreich, Italien und Spanien einen Rückgang für möglich halten, setzen wir für die Eurozone einen geringeren Wert als zuvor an.

Das letzte Woche veröffentlichte Protokoll zur letzten EZB Zinssitzung enthielt eine kleine Überraschung. Die Reduktion der Anleihekäufe (ab Jänner 2018 EUR 30 Mrd. von aktuell EUR 60 Mrd.) soll nicht proportional über alle Programme erfolgen. Vielmehr sollen die Anleihekäufe von privaten Emittenten weniger stark zurückgefahren werden. Wir denken aber nicht, dass dies den Einfluss der Notenbank auf die Rendite von Staatsanleihen verändern wird. Die Käufe und das erworbene Volumen werden unserer Meinung nach ein anhaltend dämpfender Faktor bleiben. Ebenfalls von Interesse ist der Umstand, dass die Wortwahl bezüglich des weiteren Verlaufs der Anleihekäufe durchaus diskutiert wurde. Zwar stimmte die große Mehrheit für eine Kommunikation, die eine nochmalige Verlängerung offen lässt. Allerdings wurde klar, dass dieser easing bias bei einer verbesserten Wirtschaftseinschätzung zur Disposition steht. In Summe scheint es nur mehr eine Frage der Zeit bis die EZB klarstellt, dass im September 2018 die Anleihekäufe ihr Ende finden sollen. Wir denken, dass dies spätestens im Frühling 2018 erfolgt – Inflationsrate wird dann wohl deutlich anziehen.

Grünes Licht für Industriemetalle

Industriemetall-ETPs verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüssen seit Sommer 2014. Bei Robotik-ETPs setzen sich die Rekordzuflüsse aufgrund der unerwartet guten Berichtssaison fort, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Gold- und Rohöl-ETPs kam es zu Abflüssen, da sich die Preise weiter erholen. Silber-ETPs profitierten von der Attraktivität der industriell genutzten Metalle.

Industriemetall-ETPs (A0SVX7) verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüssen seit Sommer 2014. In der vergangenen Woche lagen sie mit einem wöchentlichen Rekordzufluss von 112,9 Mio. USD, dem höchsten seit August 2014, an der Spitze unserer Tabelle. Vor allem die Engagements in den Rohstoffkorb und in Kupfer wurden erhöht, und zwar um 77,3 Mio. USD beziehungsweise 34,5 Mio. USD. Was die Preisentwicklung anbelangt, so schnitt Nickel mit einem Plus von 4 Prozent am besten ab, gefolgt von Kupfer, das 3,3 Prozent zulegte, da die jeweiligen internationalen Studiengruppen gemeldet hatten, dass das Angebotsdefizit der beiden Metalle höher als im letzten Jahr ausfallen werde. Daneben zeigten die Anleger eine Reaktion auf den Klimawandel. Der jüngste Bericht des Global Carbon Project sagt für dieses Jahr einen Anstieg der Kohlendioxidemissionen um 2 Prozent voraus, was die Einhaltung des globalen Zielwerts von 1,5 °C unwahrscheinlich werden lässt. „Wir halten zusätzliche Investitionen in grüne Projekte, erneuerbare Energien und Elektrofahrzeuge für sehr wahrscheinlich. Dadurch könnte ein langfristiger Trend einsetzen, der Kupfer, Nickel und anderen Basismetallen zugutekommt“, meint Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions von ETF Securities.

Bei Robotik-ETPs (A12GJD) setzen sich die Zuflüsse aufgrund der unerwartet guten Berichtssaison fort. In der vergangenen Woche kam es hier zu Zuflüssen in Höhe von 49 Mio. USD, sodass das verwaltete Fondsvermögen die Marke von 1 Mrd. USD überschritt. 92 Prozent der Unternehmen des Robotikindex gewährten bis letzte Woche Einblick in ihre Bücher, und 62 Prozent von ihnen übertrafen die Erwartungen. Die Gewinne selbst lagen 12 Prozent über den Prognosen. „Das Kurs-Gewinn-Verhältnis des Robotikindex liegt derzeit mit 29,8 über dem historischen Durchschnitt. Damit ist er aber immer noch günstiger als der MSCI World IT“, sagt Hein.

Gold- (A0LP78) und Rohöl-ETPs (A1N49P) verzeichneten aufgrund von Gewinnmitnahmen Abflüsse, da die Preise entgegen den Markterwartungen weiter steigen. Da die Rohölpreise neue Hochs erreichten, kam es bei Rohöl-ETPs (A0KRJX) zu Rekordabflüssen, und zwar in Höhe von 21 Mio. USD. Aus Gold-ETPs (A0N62G) flossen 31 Mio. USD ab, da sich der Goldpreis trotz des möglichen Abwärtsdrucks im Vorfeld der Fed-Zinsanhebung im Dezember wieder der Marke von 1.300 USD/oz. näherte. Obwohl die US-Rohölförderung nun ihr Hoch von 2015 hinter sich gelassen hat, erholte sich Rohöl der Sorte WTI in der vergangenen Woche um 4,2 Prozent – möglicherweise aufgrund des unerwartet hohen Rückgangs der US-Lagerbestände. Die Sorte Brent stieg um 1,8 Prozent, sodass der Preisunterschied zu WTI auf 4,9 USD/Barrel schrumpfte. Brent blieb zurück, da die saudi-arabischen Exporte im November gegenüber September und den Oktober-Schätzungen trotz der um 560.000 Barrel pro Tag gekürzten Kontingente zunahmen. „Long-WTI-ETPs verzeichneten Abflüsse in Höhe von 14,5 Mio. USD, während aus Long-Brent-ETPs 5,9 Mio. USD abgezogen wurden“, so Hein.

Silber-ETPs (A0N62F) profitierten von der Attraktivität der Industriemetalle und verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit September. „Rund 8 Prozent des Silberbedarfs entfallen auf die Herstellung photovoltaischer Zellen. Da sich die Welt im Übergang zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft befindet, wird dieser Anteil in den nächsten zehn Jahren wohl zunehmen. Silber dürfte deshalb wie einige andere Basismetalle von einer Nachfragesteigerung profitieren. In der letzten Woche flossen trotz geringer Kursbewegungen 8,6 Mio. USD in Silber-ETPs“, schließt Hein.

UK small and mid caps: in search of growth

For equity investors seeking exciting growth companies the UK market offers some compelling opportunities, shows Simon Keane, Investment Writer at Schroders.

Investors in UK-quoted companies have two key markets from which to choose: the main market of the London Stock Exchange with its well-established FTSE indices and 319-year pedigree1, and relative newcomer the Alternative Investment Market (AIM). For active managers focused on growth the pair offers a diverse range of opportunities.

The size of the largest companies on the main market can sometimes draw attention away from the rich seam of small and mid caps which sit below them. Meanwhile, AIM’s characterisation as the ‘junior’ of the two tends to overlook its constituency of mature growth businesses, which are increasingly competing on a global stage.

Benefits of a diversified approach

Small and mid-cap (smid) companies can be volatile, which makes them an area well-suited to collective vehicles such as unit trusts and investment trusts. Diversification helps offset stock-specific risks, while well-resourced and experienced investment teams are well-positioned to identify good early-stage growth companies, before they move on to the radar of the wider market. Small caps remain an area where passive solutions have struggled to gain traction.

AIM was established in 1995 with the objective of helping growing companies access equity capital from the public market. Once its young companies adjust to the glare of public ownership it is often assumed the best will graduate to the main market (which many have done, to great effect), gain a place in the mainstream FTSE indices and enjoy access to a much larger base of investors. However, growth companies have been increasingly able to develop on AIM as the secondary market for further fundraisings has proved resilient.

A significant number of successful UK smid caps in the past decade have heralded from the healthcare and technology sectors. Companies with internet-based models have done very well, including disruptors like the specialist residential property advertising groups and niche online retailers. Others have been at the vanguard of entirely new industries made possible by the web and rising connectivity.

Tried-and-tested models have had their own degree of success, such as the ‘roll-up’ strategies2 which have realised material shareholder value by consolidating fragmented sectors to unlock advantages of scale.

Focus on stockpicking

Both the main market and AIM can point to compelling success stories. These include FTSE 100 global accounting and payroll software specialist Sage Group, which joined the main market in 1989 with a modest market valuation of £20 million3 (currently valued at £8.4 billion3) or online fashion retailer ASOS, valued at around £12 million at its IPO on AIM in 20015 and which is now capitalised at £4.9 billion (see footnote No. 4).

The success of AIM in the past decade at fostering smid caps (both from the UK and overseas) is testing the theory it can’t act as both the launch pad and developer of growth companies – a number of its biggest constituents would not look out of place in the FTSE 250 index, based on their market values.

The market’s reputation with investors has improved greatly from the early days, as has its performance track record (see charts below), albeit the journey has remained volatile – note the pronounced peak and trough in 2014. The regulatory framework for companies is less prescriptive and costly than that of the main market, so AIM does potentially entail greater risks for investors and it remains one very much for the stockpicker.

Please remember that past performance is not a guide to future performance and may not be repeated. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may not get back the amounts originally invested. Investments in smaller companies can be less liquid than investments in larger companies.

Please remember that past performance is not a guide to future performance and may not be repeated. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may not get back the amounts originally invested. Investments in smaller companies can be less liquid than investments in larger companies.

Maximising the upside, managing the downside

Experienced smid cap fund managers will often run with their winners, avoiding the temptation to take profits early when the shares in a good business initially perform very well. Those early into companies such as ASOS or Sage Group could have made many times their original investments by following such a strategy.

Conversely, at a time of growing concern around the longevity of the current bull market, active managers are well-placed to manage the risks.

Andy Brough, veteran UK small and mid cap fund manager, says:

“The UK smid cap sector is highly dynamic and packed full of companies taking advantage of new technologies and the internet to drive growth and generate exceptional shareholder value.

“Many of these are following in the footsteps of established success stories, including the online fashion retailers such as ASOS, by using the internet to unlock overseas growth opportunities.

“Others look well-positioned to harness the web to disrupt and take share from market incumbents. Many have patiently stuck with sensible long-term growth plans and invested in the required infrastructure to scale up and take advantage of opportunities as and when they arise, such as those currently seen in the UK budget airline and packaged holiday sectors, for instance.

“In a fast-evolving world, smid cap companies are generally better able to capitalise on the opportunities as they tend to be more dynamic, and have a small base from which to achieve growth. There are always new and exciting smaller businesses coming through which makes investing in this area a particularly compelling proposition.

“In our opinion, long-term investors seeking capital growth should consider having part of their assets in the UK smid-cap sector. The sector’s dynamism is perhaps best underlined by the ever-changing constituent list of the FTSE 250, which, internally, we’ve come to refer as the “Heineken index” given its potential to refresh your portfolio in a way that large caps can’t.

“Across the UK smid cap market there are hundreds of companies from which to choose and active managers have a key role to play. It’s an area where passive solutions have struggled to gain traction, and one which remains very much suited to the experienced and well-resourced stockpicker.”


Please remember that past performance is not a guide to future performance and may not be repeated. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may not get back the amounts originally invested. Investments in smaller companies can be less liquid than investments in larger companies.

This article has first been published on schroders.com.

Sources:
1) See page 7 of www.LSEG.com/sites/default/files/content/documents/LSEG_GUIDE_TO_LISTING_WEB2_0.PDF
2) Roll-up strategies consolidate highly fragmented markets where the current competitors are too small to achieve scale economies.
3) www.sage.co.uk/about-sage/how-we-started#
4) Source: Thomson Reuters Datastream, as at 21/11/17
5) https://www.investegate.co.uk/asseenonscreen-hldgs/rns/admission-to-aim/200110030919240473L/

Emerging Markets sind längst kein Rohstoff-Thema mehr

Der weltweite Konjunkturmotor „brummt“ ordentlich. Und auch in den Ländern an der Schwelle zu den Industrieländern ist das angesprungene Wachstum spürbar. Selbst in „Problemstaaten“ wie Brasilien oder Russland geht es, u.a. aufgrund des gestiegenen Ölpreises, wieder aufwärts.

Gabriela Tinti, Fondsmanagerin des ESPA STOCK GLOBAL EMERGING MARKETS, beantwortet die wichtigsten Fragen:

Was sagen die Wachstumsprognosen über die Schwellenländer aus?

Bis 2021 wird in den entwickelten Märkten mit einem jährlichen Wachstum von über 2 Prozent im Schnitt gerechnet. Das Wachstum der Schwellenländer könnte mindestens doppelt so stark ausfallen und an der 5 Prozent Marke „kratzen“. Besonders die größte Region Asien gibt den Ton an.

Was sind die Gründe für das erfreuliche Wachstum?

Noch mehr zählt, dass alle 24 Schwellenländer positive Raten aufweisen und die Prognosen laufend vom IWF weiter erhöht werden. Die Konjunktur in den Schwellenländern ist getrieben von der Erholung der Rohstoffpreise aber auch von anziehenden Exportzahlen und steigendem Konsum. Sinkende Inflationszahlen und stabile Währungskurse zum USD unterstützen zusätzlich. Allen voran China scheint mit einem Exportplus von 20 Prozent wieder auf Schiene zu sein. Hinter dem Wachstum steht ein Megatrend, der alle Schwellenländer erfasst hat: der Wachstum des Wohlstands und die Heranbildung einer konsumbereiten Mittelschicht, die sich vorwiegend in den Mega-Städten niederlässt. In Asien hat sich ein riesiger Investitionsbedarf aufgestaut. Die Kaufkraft in Asien lässt E-Commerce boomen.

Wie sieht es bei Innovation in Asiens Wirtschaft aus?

Die Region setzt stark auf Innovation und Technologie-Entwicklung. Fand vor einigen Jahren noch ein Knowhow-Transfer in Richtung Schwellenländer statt. So ist China mit seinen 1.400 Forschungszentren der 2. größte Technologieführer weltweit. Die Initiative „Made in China 2025“ soll 10 ausgewählte Sparten wie zum Beispiel Elektromobilität zur globalen Marktführerschaft pushen. Unternehmen wie Samsung oder Alibaba haben sich diesen Leaderstatus bereits erfolgreich erkämpft.

Was kann die neue Seidenstraße bewirken?

Besondere Bedeutung kommt dabei der Idee Chinas zu, zwischen dem Reich der Mitte und Europa eine neue Seidenstraße zu errichten. Diese Idee hatte Chinas Präsident Xi Jinping im Jahr 2013 auf das Tapet gebracht: Über insgesamt sechs Wirtschaftskorridore sollen China, Zentralasien und Europa auf dem Landweg verbinden (Quelle: CorporAid, Ausgabe 72/2017). Neben dem Landweg soll auch eine Seeroute über Sri Lanka und Indonesien an der afrikanischen Ostküste und weiter über den Suezkanal bis ins Mittelmeer etabliert werden.

Kann die Infrastruktur dem Wachstum „standhalten“?

Die ehrgeizigen Pläne erfordern Milliarden-Investitionen in allen Bereichen der Infrastruktur. Allein Chinas Metropolen verzeichnen jährlich einen Zuzug von ca. 13 Millionen Menschen aus ländlichen Gegenden. Im öffentlichen Fernverkehr in Asien wird in den letzten Jahren massiv in den Ausbau von Hochgeschwindigkeits-Zugverbindungen investiert. Die schnell wachsenden Metropolen sollen durch kürzere Reisezeiten besser miteinander verbunden werden. China verfügt inzwischen mit unglaublichen 22.000 Kilometern über das weltweit größte Netzwerk. Großer Fokus liegt in Zukunft vermehrt auf Umweltschutz. Präsident Xi Jinping hat dieses Thema zur Top-Priorität erklärt.

Wie haben sich die Schwellenländer-Börsen entwickelt?

An den Börsen der Schwellenländer wurden die wirtschaftliche Erholung und die Aussichten auf eine Fortschreibung des Wachstums positiv aufgenommen. Seit Jahresbeginn haben Aktien der Schwellenländer im Schnitt bereits um über 30 Prozent an Wert gewonnen (bezogen auf den MSCI Emerging Markets +33,65 Prozent auf US-Dollar Basis, Stand 23.11.2017). Doch im 5-Jahres-Vergleich liegen sie gegenüber globalen Aktien deutlich zurück. Die Bewertung der Aktien liegt gut 25 Prozent unter dem langjährigen Durchschnitt, woraus sich ein „gesundes“ Wachstumspotenzial für die nächsten Jahre ergibt.

Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung zu.

Welche Gefahren lauern für Investoren?

Die Börsen der Schwellenländer sind keine Einbahnstraße. Ein Verfall der Rohstoffpreise, besonders des Ölpreises, sowie ein starker US-Dollar können sich negativ auswirken. Ebenso muss man als Investor auch das politische Risiko im Auge behalten. Ereignisse wie der Putschversuch in der Türkei oder die Abwahl der brasilianischen Präsidentin Rousseff. Diktator Kim in Nordkorea oder der politische Korruptionsskandal rund um die koreanische Präsidentin Park waren nicht gerade vertrauensbildend. Dennoch spricht das enorme Wachstumspotenzial langfristig für die gesamte Region, in der rund drei Viertel der Weltbevölkerung leben.

Die Wachstumsregionen in einem Fonds

Der ESPA STOCK GLOBAL EMERGING MARKETS bietet die Möglichkeit, breit gestreut über Länder, Regionen und Branchen in Aktienmärkte der Schwellenländer zu investieren. Das Fondsmanagement wählt für die Veranlagung qualitativ hochwertige Unternehmen mit überdurchschnittlichem Wachstum und attraktiver Bewertung aus.

Im Rahmen dieses aktiven Investmentansatzes werden die Gewichtungen der Regionen Asien, Afrika bzw. Naher Osten und Lateinamerika sowie die Auswahl von Unternehmen und Sektoren gesteuert.


Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Mehr Infos über den ESPA STOCK GLOBAL EMERGING MARKETS

Brasilien ebnet Weg für private Infrastrukturinvestments

Alles ist groß in Brasilien, das Land, die Bevölkerung, die Städte und so auch das Bedürfnis nach einer effektiven und gut ausgebauten Infrastruktur. Aktuelle politische Maßnahmen zur Öffnung des Infrastruktursektors für Investitionen aus privater Hand sowie die aktuelle wirtschaftliche Entwicklung begünstigen das Wachstum des Sektors.

„Brasiliens Politik hat sich die Erneuerung und den Ausbau der Infrastruktur des Landes auf die Agenda gesetzt“, sagt Andrew Greenup, Head of Global Listed Infrastructure bei First State Investments. „So sehen wir derzeit trotz politischer, rechtlicher und regulatorischer Herausforderungen im Infrastruktursektor eine Zunahme an Programmen, die private Infrastrukturinvestments vereinfachen sollen. Die Regierung treibt dieses Vorhaben hauptsächlich durch einen bereits etablierten Konzessionsvergabeprozess sowie umfassende Anlageverkäufe an private Kapitalgeber voran. Das bietet nationalen und internationalen Investoren eine große Vielfalt an Investmentmöglichkeiten in Brasilien, beispielsweise in Mautstrecken, Flughäfen oder im Güterverkehr. Wir gehen derzeit davon aus, dass bis spätestens 2018 die Konzessionen für sechs weitere Mautstraßen durch die Regierung an Privatunternehmen versteigert werden. Zusätzlich erwarten wir, dass finanziell in Bedrängnis stehende Straßenbauunternehmen innerhalb der nächsten ein bis zwei Jahre ihre Assets teilweise veräußern. Auch der Luftverkehr in Brasilien befindet sich im Moment im Umbruch. Waren 2012 noch alle Flughäfen in Regierungsbesitz, so sind zum jetzigen Zeitpunkt bereits 51 Prozent der Anteile an neun Flughäfen in privater Hand. Der Einstieg privater Investoren verspricht aus unserer Sicht eine Verbesserung der Produktivität sowie anhaltendes strukturelles Wachstum. Infrastrukturinvestments stellen einen Teil der Lösung sozialer, politischer und ökonomischer Herausforderungen Brasiliens dar. Die aktuellen positiven Rahmenbedingungen untermauern das zukünftige Potential dieses Sektors. Bei allen Wachstumsaussichten sollten jedoch einige Risiken nicht außer Acht gelassen werden: eine skandalbehaftete Regierung in den letzten Zügen ihrer Amtsperiode, Neuwahlen in 2018, ein von Unsicherheit geprägtes Vergabesystem der Konzessionen, sowie ein eher träges Rechtssystem, das zur Verzögerung nötiger Reformen führen kann.“

Wende in China

von Maarten-Jan Bakkum, Senior Stratege Emerging Markets bei NN Investment Partners.

Die Entscheidungsträger in China haben die Kontrolle wiedererlangt, die ihnen 2015 zu entgleiten schien. Damals führte die Kombination aus rückläufigem Wachstum und einem rapide steigenden Schuldenstand zu einer alarmierenden Kapitalflucht. In den letzten Monaten des Jahres 2015 verschärfte China dann seine Kapitalkontrollen und startete ein ehrgeiziges Reformprogramm für Staatsunternehmen. Dadurch wurde es schwieriger für Unternehmen und Einzelpersonen, Kapital ins Ausland zu verlagern, während gleichzeitig aber auch die Ursachen der Kapitalflucht ernsthaft angegangen wurden. Bereits nach wenigen Quartalen zeichnete sich eine Verbesserung der Stimmungslage ab. Insbesondere zahlten sich Chinas Bemühungen um einen Abbau der Überkapazitäten und der rapiden Verschuldung seiner defizitären Staatsunternehmen aus. So verbesserte sich die Profitabilität des staatlichen Sektors und damit der Umfang der Neuverschuldung. Die Kapitalabflüsse gingen deutlich zurück, der Druck auf die Währung flaute ab und die Zuversicht erholte sich.

Zugleich sorgten die Entspannung am Immobilienmarkt und das kräftige Weltwirtschaftswachstum dafür, dass sich die Wachstumsdynamik in China nicht zu sehr verlangsamt hat. Die Angst am Markt, Chinas Wachstumsrate könne binnen weniger Jahre von 7 auf 4 Prozent fallen, erwies sich als unbegründet. Ökonomen und Investoren sind mittlerweile überwiegend davon überzeugt, dass China auch in den kommenden Jahren ein Wachstum von über 6 Prozent erreichen wird. Der Konsum über E-Commerce-Kanäle hat sich zum wichtigsten Wachstumstreiber entwickelt. Faktoren wie das anhaltend starke Wachstum der verfügbaren Einkommen, die zunehmende Urbanisierung und die abnehmenden Einkommensunterschiede seit der Krise 2008 haben dazu geführt, dass der Anteil des Konsums an der Wirtschaftsleistung gegenüber der Investitionstätigkeit steigt. Dieser Anteil liegt mittlerweile bei über 50 Prozent. Damit ist der Konsum der wichtigste Antriebsfaktor für die Investitionstätigkeit - eine Rolle, die in früheren Jahrzehnten dem Exportsektor zukam. Die chinesische Regierung tut alles, um das Konsumwachstum weiter anzukurbeln, vor allem über E-Commerce. So wurde die Regulierung gelockert und Investitionen in die Infrastruktur vorgenommen, um vor allem den Warentransport zwischen und in den Städten zu verbessern.

Im Ergebnis hat sich Chinas Konsumwachstum zu einem der spannendsten Investmentthemen entwickelt. Das zeigt sich insbesondere an der überragenden Wertentwicklung der bekannten Internet- und E-Commerce-Aktien. Die Wachstumsaussichten dieses Sektors sind zweifelsohne positiv und möglicherweise noch nicht vollständig eingepreist. Auch für die übrigen Schwellenländer ist dieser Trend äußerst relevant. In der Vergangenheit profitierten die Rohstofferzeugerländer vom Bauboom in China, jetzt sind es vor allem Elektronik- und Verbrauchsgüterhersteller in Asien, die Chinas Konsumboom für sich nutzen können.

Auf der Suche nach einem Unterschlupf bei Anleihe

Weil das weltweite Wachstum auf festeren Füßen steht, bewegen sich mehrere große Zentralbanken in Richtung einer Straffung ihrer Geldpolitik. Die Auswirkungen einer möglichen zeitlich abgestimmten Anhebung der Zinsen durch die Zentralbanken ist den Anleihenmärkten noch immer relativ wenig bekannt. Das wirft die Frage auf, ob im Halten von Anleihen aktuell irgendein Wert besteht. „Ein synchronisierter Schritt der Zinsanhebung unter den Zentralbanken dürfte bei den Staatsanleihen der Industrienationen für hohe Volatilität sorgen“, ist Quentin Fitzsimmons, Portfoliomanager und Mitglied des Global Fixed Income Investment Teams, überzeugt. „Durch dieses Umfeld zu navigieren, verlangt nach einem smarten Ansatz.“

Das Blatt wendet sich

Nach Jahren einer übermäßig entgegenkommenden Geldpolitik scheint sich das Blatt zu wenden. Die Federal Reserve steht kurz davor, die sich in ihrem Besitz befindenden 4,5 Billionen Dollar schweren Anleihen ab Oktober abzubauen. Im Dezember dürfte sie für die dritte von ihr verabschiedete Zinserhöhung dieses Jahres sorgen. Unter den anderen großen Zentralbanken hat die Bank of Canada die Zinsen bereits zweimal seit Juli erhöht, und auch die Bank of England bewegt sich erstmals seit einem Jahrzehnt langsam in Richtung einer Erhöhung der Zinsen, um den Inflationsdruck abzukühlen. Darüber hinaus ist es wahrscheinlich, dass die europäische Zentralbank in Kürze ein Tapering ihres Anleihenkaufprogramms bestätigen wird, das im kommenden Jahr beginnen dürfte.

„Bei der Portfoliokonstruktion wird wahrscheinlich die genaue Positionierung auf der Zinskurve in den Mittelpunkt rücken“, sagt Quentin Fitzsimmons. „US-Anleihen mit langen Laufzeiten werden trotz des zunehmenden Drucks am kurzen Ende der Zinskurve stabil bleiben.“ Während die Fed auf ihrem letzten Meeting für Klarheit über ihren Zinserhöhungszyklus gesorgt habe, habe sie ebenfalls ihren Ausblick auf die Terminal Rate – die Rate, bei der die Wirtschaft weder expandiert noch abflaut – von 3 Prozent auf 2,75 Prozent gesenkt.

Reduziert Japan seine Anleihekäufe?

Das Gegenteil könnte dem Experten zufolge auf Japan zutreffen, wo darüber spekuliert wird, dass die Bank of Japan ihre Käufe von Anleihen mit längeren Laufzeiten reduzieren könnte. Das könnte in einer steileren Kurve resultieren. In anderen Märkten dürften auch technische Faktoren, wie die Nachfrage heimischer Investoren, eine Rolle spielen. „Während Ende und Bauch der Zinskurve Großbritanniens im aktuellen Umfeld verletzlich ausschauen, gibt es für 50-jährige britische Staatsanleihen Unterstützung durch technische Faktoren“, sagt Fitzsimmons und fügt an, dass die mögliche Nachfrage nach diesem Teil der Zinskurve den Zahlungsverpflichtungen von britischen Versicherungs- und Rentenanstalt nachkommen müsse.

Neben der Positionierung auf der Zinskurve bestehe ein weiterer Weg, um durch das gegenwärtige Umfeld zu navigieren, in der Auswahl von Ländern, die weniger anfällig für ein Umfeld der Zinserhöhung sind. In dieser Hinsicht rage Australien heraus. Denn obwohl dessen heimischer Anleihenmarkt nach Ansicht von Quentin Fitzsimmons wahrscheinlich eine Reaktion auf einen Abverkauf von US-Staatspapieren zeigen dürfte, sollte er schnell dazu zurückkehren, von den heimischen Fundamentaldaten getrieben zu werden, wenn sich der Markt beruhigt. „Die in der Warteschleife stehende Reserve Bank of Australia wird die heimische Zinskurve gleich belassen“, meint der Portfoliomanager.

Israel als Refugium für Zinsvolatilität?

Auch Israel sei Fitzsimmons zufolge ein mögliches Refugium für Zinsvolatilität. Weil es weniger Signale für eine Inflation der dortigen Wirtschaft gebe, dürfte die Israelische Zentralbank in absehbarer Zeit unverändert bleiben. Dennoch sieht es auch hier danach aus, als würde die Zinskurve hier einen ähnlichen Verlauf nehmen, wie er von den Vereinigten Staaten verfolgt wird. 

„Hieraus ergibt sich, dass die implizierte Steilheit der Zinskurve im gegenwärtigen Klima eine verlockende Gelegenheit schafft“, erklärt Fitzsimmons. Ein anderer Markt, der das Potenzial hat, weniger mit den Hauptmärkten zu korrellieren, ist dem Experten zufolge Malaysia. „Die starke Investorenbasis in Malaysia sollte dabei helfen, die steigenden Gewinne nach oben zu begrenzen“, so Fitzsimmons. Er fügt hinzu, dass die Zinsvolatilität bei malaysischen Staatsanleihen im Allgemeinen niedriger sei.

Niedrig rentierende Märkte werden attraktiver

Nichtsdestotrotz: Sollten Länder mit niedrigen Zinsen einfach abgetan werden? Nach Meinung des Portfoliomanagers kann das Investieren in niedrig rentierende Märkten, in denen die Finanzierung günstig ist, trotz der Geldpolitik der dortigen Zentralbanken einen vergleichsweise attraktiven relativen Wert auf einer währungsbesicherten Basis bieten. „Schweden ist das perfekte Beispiel für ein Land, in dem wir weiterhin Werte finden, auch wenn Anleihen sehr hoch gehandelt werden“, so Fitzsimmons. „Der positive Effekt, der sich aus der Währungssicherung ergibt, macht dies für US-Dollar-, Sterling- und Euro-Investoren attraktiv“, fügt er hinzu.

Weil die Zentralbanken versuchen, über den kniffligen Pfad einer wohl überlegten geldpolitischen Straffung zu schreiten, verlagert sich das Umfeld insgesamt weg von einer reinen Betrachtung der Laufzeit hin zu einer relativen Positionierung von Ländern sowie einer Zinskurven-Positionierung. Das Suchen nach einem Unterschlupf bei festverzinslichen Wertpapieren fühlt sich gegenwärtig sehr wie eine aktive Position an.

Über T. Rowe Price
T. Rowe Price ist eine globale Investmentgesellschaft mit EUR 823,7 Milliarden Euro Assets under Management (Stand: 31. Oktober 2017). Das 1937 von Thomas Rowe Price jr. gegründete Unternehmen hat seinen Sitz in Baltimore (USA) und ist mit eigenen Büros in den USA und Kanada, EMEA und Asien präsent. Diversifizierung, Stiltreue und ein fundiertes Research zeichnet den disziplinierten und risikokontrollierten Investmentansatz von T. Rowe Price aus. Kunden aus Deutschland bietet T. Rowe Price insbesondere Aktien- und Fixed-Income-Lösungen. Für weitere Informationen besuchen Sie www.troweprice.com

In Sachen Inflation keine neue Zeitrechnung angebrochen

Jörg Angelé, RBI Wien, zum US-Rentenmarkt.

Nächste Woche wird datenseitig der ISM Index für das Verarbeitende Gewerbe für November im Mittelpunkt des Interesses stehen. Ausnahmsweise wird nämlich der Arbeitsmarktbericht nicht veröffentlicht, obwohl es sich um den ersten Freitag des Monats handelt. Die Daten kommen erst am 8. Dezember. Trotz der deutlichen Eintrübung der beiden bereits vorliegenden regionalen Stimmungsumfragen im Verarbeitenden Gewerbe (Empire State Index, Philly Fed Index) rechnen wir für den ISM Index mit einem in etwa unveränderten Niveau. Positiv wirkt der seit Oktober deutlich gestiegene Ölpreis. Zudem setzen wir bei weiteren regionalen Stimmungsindikatoren (Richmond Fed Index, Chicago PMI) auf eine Verbesserung im November. Bleibt diese allerdings aus, muss für den ISM Index wohl ein Minus angesetzt werden.

Die persönlichen Konsumausgaben dürften im November erneut gestiegen sein. Das Plus dürfte mit 0,2 % p.m. aber deutlich kleiner ausfallen als der durch die Nachwirkungen der Wirbelstürme nach oben verzerrte Zuwachs im Oktober. Die Vorjahresrate des Preisindex des Deflators des privaten Konsums dürfte unverändert bei 1,6 % gelegen haben. Die Kernrate dürfte dagegen minimal auf 1,4 % p.a. zugelegt haben.

Für die zweite Schätzung zur Entwicklung des realen Bruttoinlandsproduktes im dritten Quartal rechnen wir mit einer leichten Aufwärtsrevision auf annualisiert 3,2 % p.q.
Das vom Conference Board ermittelte Verbrauchervertrauen dürfte ähnlich wie das Pendant der Universität von Michigan im November deutlich nachgegeben haben. Unser Modell deutet sogar auf ein noch niedrigeres Niveau hin als unsere Schätzung von 121,9 Punkten.

Die Rendite amerikanischer Staatsanleihen kam in der abgelaufenen Woche leicht unter Druck. Auslöser war das Protokoll der letzten FOMC-Zinssitzung vom 1. November. Gemäß Protokoll haben die Mitglieder des FOMC intensiv darüber diskutiert, ob der ausbleibende Inflationsdruck tatsächlich auf Sonder- und Einmaleffekte zurückgeht oder ob es nicht doch strukturelle Gründe gibt. Bei einigen Währungshütern scheinen die Zweifel zu wachsen, ob die Inflationsrate in absehbarer Zeit tatsächlich wieder zum Notenbankziel von 2 % p.a. zurückkehrt. Wäre dies so, hätte es erhebliche Auswirkungen auf den weiteren Leitzinspfad. Über die als sicher geltende Zinsanhebung im Dezember hinaus erwartete die Mehrheit der FOMC-Mitglieder zuletzt jeweils drei weitere Zinsanhebungen 2018 und 2019. Steigt die Inflationsrate tatsächlich nicht an, sondern bleibt auf dem aktuellen Niveau, wären wohl deutlich weniger Zinsschritte angezeigt. Dies hätte vor allem mit Blick auf das lange Ende am Staatsanleihenmarkt Auswirkungen. Wir sind aber explizit nicht der Meinung, dass in Sachen Inflation eine neue Zeitrechnung angebrochen ist. Zwar wird die Inflationsrate strukturell bedingt nicht mehr auf Werte von 4 % p.a. oder 5 % p.a. klettern. Allerdings gibt es sehr gute Gründe anzunehmen, dass es wegen der hohen und weiter steigenden Auslastung der gesamtwirtschaftlichen Kapazitäten, des Auslaufens preisdämpfender Effekte bei Öl und Wechselkurs sowie des Wegfalls starker Basiseffekte im Frühling 2018 zu einem Anstieg der Inflationsrate auf über 2 % p.a. kommt. Je nach Ölpreis- und Wechselkursentwicklung ist im zweiten Halbjahr auch das Erreichen der Marke von 3 % p.a. nicht völlig aus der Welt. Wir gehen daher davon aus, dass sich die Sorgen der Währungshüter mit Blick auf den Inflationsdruck ab Frühling des nächsten Jahres deutlich verringern und der Leitzins schließlich in dem Ausmaß steigt, das auch bisher in Aussicht gestellt worden ist. Die Rentenmärkte müssten in einem solchen Fall ihre Einschätzung korrigieren.

Defensive Aktien: auf stabilerem Weg zu höheren Erträgen

Überdurchschnittliche Erträge dank Anlagen in attraktiv bewerteten defensiven Unternehmen mit stabiler Rentabilität und historisch umsichtigem Wachstum. Von Laurent Nguyen, Leiter des Quantitative Equities Teams bei Pictet Asset Management.

Langsam und beharrlich macht das Rennen. So war es schon in der Fabel von Äsop. Und das gilt auch heute für Aktienanlagen. Wir sind überzeugt, dass sich Anleger langfristig überdurchschnittliche Erträge sichern können, indem sie in Unternehmen mit stabiler Rentabilität, soliden Bilanzen und attraktiven Bewertungen investieren.

Dies passt nicht zur herkömmlichen Auffassung, wonach Anleger umso mehr gewinnen, je mehr Risiko sie eingehen. An den Finanzmärkten sind derzeit weitverbreitete und hartnäckige Verhaltensmuster zu beobachten: Anleger wenden sich Unternehmen zu, die schnelles – und vielleicht nicht nachhaltiges – Wachstum verheißen. Umgekehrt unterschätzen die meisten Anleger das Potenzial konservativer und stabiler Unternehmen, die sich im Zeitverlauf bewährt haben.

Genau diese Marktineffizienz versucht unsere Strategie für defensive Aktien Welt zu nutzen. Wir glauben nicht, dass sich Glanz lohnt. Wir sind nicht einverstanden damit, dass höhere Risiken auf lange Sicht zu höheren Erträgen führen. Aktien, die rasches Wachstum verheißen, beinhalten eine unangemessen hohe Prämie, die die Erträge belastet.

Stattdessen glauben wir, dass Anleger überdurchschnittliche Erträge einfahren können, wenn sie in ein diversifiziertes Portfolio gut geführter defensiver Unternehmen anlegen, die zum richtigen Preis gekauft werden.

„Der Erhalt von Kapital bei Markt-Baissen beeinflusst die langfristigen Erträge positiv.“

Solche Firmen haben unter Beweis gestellt, dass sie attraktive Erträge für die Aktionäre erwirtschaften können, ohne unangemessene Risiken einzugehen. Aus unserer Sicht sind sie besser für Änderungen im Konjunkturzyklus und Wirtschaftsabschwünge gerüstet.

Defensive Unternehmen zu entdecken, verlangt eine umfassende Analyse. Mit unserem Ansatz verschaffen wir uns eine 360-Grad-Übersicht, indem wir eine Reihe von Merkmalen untersuchen, die zusammen ein abgerundetes und defensives Profil ergeben. Denn so vermeiden wir es, nur auf ein Element wie niedrige Volatilität zu setzen. Überdies kann sich die Art, wie der Markt defensive Eigenschaften bewertet, im Zeitverlauf ändern, und einige dieser Aspekte können plötzlich hoch bewertet werden. Darum überwachen wir ständig die Bewertung einzelner defensiver Eigenschaften und schichten unsere Anlagen gegebenenfalls um.

Während defensive Aktien in der Anfangsphase einer Marktrally tendenziell zurückbleiben, geben sie typischerweise weniger, manchmal viel weniger nach als andere Anlagen. Der Erhalt von Kapital bei Markt-Baissen beeinflusst die langfristigen Erträge positiv. Wegen des Kumulierungseffekts sollten defensive Aktien, in die wir anlegen, den MSCI World Index im Laufe eines Marktzyklus sowohl absolut als auch volatilitätsbereinigt übertreffen. Zudem sind diese Aktien attraktiver als typische Aktien mit niedriger Volatilität, weil sie tendenziell bei einer Baisse weniger nachgeben und bei einer Hausse stärker zulegen.

Sichtung defensiver Unternehmen

Traditionsgemäß bedeutete das Anlegen in defensiven Aktien die Konzentration auf Unternehmen mit sehr spezifischen Eigenschaften, etwa solche mit niedriger Volatilität oder überdurchschnittlichen Dividenden. Aber Strategien mit Einzelfaktoren können anfällig für Wendepunkte im wirtschaftlichen und finanziellen Zyklus sein. Sie können allzu beliebt, also Opfer ihres eigenen Erfolgs werden oder ihr Glück kann sie aufgrund makroökonomischer Entwicklungen wie höherer Zinsen verlassen.

Um diese Schwachstellen zu berücksichtigen, haben wir einen eigenen mehrdimensionalen Rahmen mit Fokus auf vier wesentlichen Bestimmungsfaktoren für den defensiven Charakter – Ertragskraft, Umsicht, Schutz und Preis – entwickelt, den wir nach ihren englischen Entsprechungen „profitability, prudence, protection, price“ unseren „4P“-Rahmen nennen. Er funktioniert wie eine Lupe, mit der wir Unternehmen identifizieren, die unsere umfassenden defensiven Kriterien in einem breiten Universum erfüllen.

4P, EIN MULTIDIMENSIONALER RAHMEN

Quelle: Pictet Asset Management

Die Ertragskraft hilft uns, Stärken des Geschäfts und Wettbewerbsvorteile zu beurteilen. Unternehmen, die hier gut abschneiden, weisen ein anhaltendes Gewinnwachstum, geringes operatives Leverage und hohe Cash-Generierung auf. Wir haben festgestellt, dass Unternehmen mit solider Ertragskraft tendenziell zuverlässigere und vorhersehbarere Gewinne haben als Firmen mit Aktienbewertungen, die zum Teil auf hohen Gewinnerwartungen beruhen.

Umsicht ist unser Maßstab für die Bewertung der operativen und finanziellen Risiken eines Unternehmens. Umsichtige Unternehmen haben ein geringeres Ausfallrisiko und wachsen organisch. Wir legen in Unternehmen an, die Shareholder Value schaffen und erhalten können, indem sie überschaubares Wachstum anstreben und ein solides Finanzprofil pflegen. Wir messen dies an der Art und an der Stabilität der Cashflows, die ein Unternehmen in Anbetracht seiner finanziellen Verpflichtungen, einschließlich Zinsen, Dividenden oder Investitionen, erwirtschaftet.

Wir beziehen Umwelt-, Sozial- und Governance-Aspekte (ESG) in den gesamten Analyse- und Anlageprozess ein, um die Erträge zu verbessern. Dies dient auch als zusätzliches Sicherheitspolster.

Anhand der Schutzkennziffern verfolgen wir, wie sich ein Unternehmen im Laufe des Konjunkturzyklus im Kontext der Branchenstruktur verhält, um systematische oder unternehmensspezifische Risiken zu überwachen. Wir halten Ausschau nach Unternehmen, die nachhaltige Geschäftsmodelle und eine geringe Anfälligkeit für Konjunkturzyklen aufweisen. Zugleich analysieren wir auch die Volatilität der Aktie und ihre Korrelation mit anderen Titeln, um zu verstehen, wie das Risiko-/Ertrags-Profil des Portfolios insgesamt davon beeinflusst wird.

Schließlich wollen wir unsere Anlagen auch nicht zu teuer bezahlen. Unser Preisfilter umfasst daher mehrere zuverlässige Bewertungsmodelle, die uns helfen, die Aktien mit den attraktivsten Preisen zu identifizieren. Ohne diesen Filter könnten die Portfoliomanager vielversprechende Anlagen übersehen oder Aktien wählen, denen ein Kapitalverlust droht.

Der 4P-Rahmen ist das Fundament unseres Anlageverfahrens. Wir kombinieren den 4P-basierten systematischen Filter mit einer Bottom-Up-Fundamentalanalyse, um die besten Anlageideen zu finden und ein Portfolio mit etwa 150 Unternehmen aufzubauen.

Als Ergebnis des 4P-Ansatzes hat unser Portfolio bestimmte variable Faktor- und Stil-Exposures, namentlich Large-Cap-, Qualitäts- und Substanzaktien sowie Titel mit möglichst geringer Volatilität.

Dynamisch, nicht statisch

Zunächst gewichten wir grundsätzlich alle 4 Ps gleich, wenn wir Aktien filtern. Aber danach nehmen wir aktive und taktische Gewichtungsänderungen vor, die auf unserer Dynamikanalyse und Bewertung jedes P beruhen, welches vor dem Hintergrund unserer Einschätzung der aktuellen und künftigen Makro- und Marktbedingungen beurteilt wird. Wir sind überzeugt, dass diese dynamische Anpassung die Anleger vor einem zu starken oder schwachen Exposure bei jedem einzelnen der defensiven Faktoren bewahrt. So wiederum wird die Ertragsmaximierung unterstützt.

Betrachten wir nun ein Beispiel. Im Vorfeld des britischen Referendums über die EU-Zugehörigkeit im Juni 2016 wurden die Aktienmärkte nervös. Die Anleger mieden weitgehend Aktien mit höherem Wachstum zugunsten defensiverer Sektoren wie Versorger.

So kam es, dass Aktien mit den besten Schutzwerten in unserem Rahmen vor dem Brexit-Votum eine außergewöhnlich starke Rally erfuhren. Sie war so stark, dass sie schnell zu den teuersten Aktien wurden, die Anleger kaufen konnten. Wie unsere Analyse eindrücklich zeigte, bewegten sich die Kurs-Buchwert-Verhältnisse solcher Unternehmen etwa 40 Prozent über dem Durchschnitt aller notierten Firmen. In den letzten 24 Jahren war dieser Wert nur einmal höher (siehe Grafik).

Chart 2: SCHUTZ ERREICHT EXTREMWERTE
Relative Bewertung gemessen am Kurs-Buchwert von Unternehmen des obersten Quartils der Schutzkennziffern

 

Kurs-Buchwert-Verhältnisse relativ zum MSCI World Index. Quelle: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream, Worldscope. 31.12.1991 – 29.9.2017

Für uns war das ein Warnsignal. Wie unser Research ergab, kann der Kauf von Schutz, wenn er derart teuer wird, die künftigen Erträge schmälern (siehe Grafik). Daher senkten wir die Gewichtung der Schutz-Kategorie von 25 auf 15 Prozent, während wir die Gewichtung der Preis-Kategorie auf 35 Prozent erhöhten.

Chart 3: ÜBERBEWERTUNG FÜHRT ZU UNTERPERFORMANCE
Relative Ein-Jahres-Performance (%) von Unternehmen mit besten Schutzkennziffern auf Basis ihres Kurs-Buchwert-Verhältnisses zum Marktdurchschnitt jeweils zum Monatsende

Die graue senkrechte Linie entspricht dem jüngsten Höhepunkt des Preis-Buchwertverhältnisses (siehe vorherige Grafik). Quelle: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream, Worldscope. Daten 31.12.1987 – 29.9.2017

Die taktische Anpassung trug Früchte. In der zweiten Jahreshälfte 2016 hätte ein reines Schutz-Portfolio – ausschließlich bestehend aus Aktien mit hohen Schutzkennziffern – eine negative aktive Performance von -7,1 Prozent verzeichnet, während ein nur auf guten Preiskennziffern beruhendes Portfolio den MSCI World Index um etwa 8,4 Prozent übertroffen hätte.

Wäre die 4P-Gewichtung statisch geblieben, hätten die Anleger möglicherweise ein zu starkes Exposure bei der teuren Schutzkomponente und einen Verlust erfahren. So erging es jenen in den meisten Fonds mit niedriger Volatilität. Zum Beispiel verlor der MSCI World Minimum Volatility Index im zweiten Halbjahr 2016 mehr als 9 Prozent gegenüber dem MSCI World.

Durch diese dynamische Gewichtung des 4P-Rahmens und unsere Bottom-up-Aktienanalyse streben wir gegenüber dem MSCI World Index über einen vollen Marktzyklus, der gewöhnlich fünf bis sieben Jahre dauert, eine Outperformance vor Gebühren von annualisierten 3 Prozent an.

In den letzten fünf Jahren wies unsere Strategie eine niedrigere Volatilität als die Benchmark aus, während ihr Aufwärts-/Abwärts-Beta-Verhältnis asymmetrische 90 zu 73 Prozent betrug. Dies bedeutet, dass die Strategie durchschnittlich 90 Prozent einer Rally nutzte, aber nur unter 73 Prozent einer Baisse litt.1

Wir sind überzeugt, dass unsere defensive Strategie eine zentrale Säule einer Weltaktienallokation sein kann. Sie hilft auch bei der Diversifizierung eines bestehenden Aktienportfolios dank der Contrarian-Eigenschaften der Anlage in Unternehmen, die der Markt falsch bewertet.

Gegen Verhaltensmuster für langfristige Erträge

Übliche Verhaltensmuster sind schwer aufzubrechen. Die Anleger wollen zyklische und spektakuläre Unternehmen, die schnelles Wachstum versprechen, und unterschätzen systematisch defensive und stabile Gesellschaften mit attraktiven Bewertungen.

Aber wegen solcher Muster können die Anleger ins Hintertreffen geraten. Wir sind überzeugt, dass die Anleger dank Anlagen in Unternehmen mit abgerundetem defensivem Profil dem Markt enteilen und langfristig nachhaltige Erträge erzielen können.


Quelle:
1) Von der Einführung der Strategie am 30.11.2012 bis zum 30.9.2017. Quelle: Pictet Asset Management und MSCI. Die in der Vergangenheit erzielte Performance gibt keinen Hinweis auf die zukünftige Entwicklung. Der Wert der Anlagen und deren Erträge können steigen oder sinken und werden nicht garantiert. Es ist möglich, dass Sie den anfänglich investierten Betrag nicht zurückerhalten.

Mehr über defensive Aktien:

Über den Autor
Laurent Nguyen kam 1998 zu Pictet Asset Management. Er leitet das Quantitative Equities Team. Bevor er zu Pictet kam, arbeitete er bis 1996 Lehrassistent in den Bereichen Portfoliomanagement und Optionstheorie. Von 1997 bis 2007 war er außerdem als Dozent bei der AZEK – Swiss Training Center for Investment Professionals – tätig. Laurent Nguyen erwarb an der Universität Genf einen Master in Finanzwirtschaft.

Wenn Sie mehr über die Verwaltung der Strategie Pictet Global Defensive Equities erfahren möchten, kontaktieren Sie Frank Böhmer von Pictet Asset Management in Frankfurt.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Gold-Ausblick: Weiterhin solide Basis trotz Gegenwind

Der Goldpreis dürfte sich im restlichen Jahresverlauf innerhalb einer Preisrange von 1.200 bis 1.350 US-Dollar bewegen. Dieser Meinung ist Joe Foster, Portfoliomanager und Stratege für die Gold-Fonds des US-amerikanischen Asset-Managers VanEck. Bis zum Jahresende könnte vor allem ein stärkerer US-Dollar die Kursentwicklung des Edelmetalls hemmen. Der langfristige Ausblick des Experten fällt hingegen positiver aus.

Warum mit höherem Druck durch den US-Dollar zu rechnen ist

„Aktuell rechnet der Markt fest mit einer dritten Zinserhöhung durch die Federal Reserve im Dezember, was Druck für den Goldkurs bedeuten würde. Allerdings war bereits in den vergangenen beiden Jahren zu beobachten, dass Gold vor Dezember-Zinsentscheidungen stark abverkauft wurde und sich in den jeweils darauffolgenden beiden Monaten wieder stark erholt hat“, sagt Foster. 2015 und 2016 sei der Goldkurs über den November und Dezember um 7,1 beziehungsweise 9,8 Prozent ins Minus gerutscht, um in den darauffolgenden Monaten um 16,7 und 8,3 Prozent zu steigen. Zweitens deuteten verschiedene Wirtschaftsindikatoren darauf hin, dass die US-Wirtschaft nach zwei Quartalen mit einem starken Wachstum von rund 3 Prozent weiter auf Kurs bleibe. Zu guter Letzt würde eine erfolgreiche Umsetzung der Steuerreform in den USA kurzfristig zulasten von Gold gehen – trotz langfristiger fiskalischer Risiken. Diese Aussichten sprächen für ein beschränktes Gold-Kurspotenzial bis zum Jahresende. 

Ein knapperes Goldangebot dürfte den Kurs stärken

Langfristig rechnet Foster aber mit einem stärkeren Goldkurs, zum einen aufgrund des stark fortgeschrittenen Wirtschaftszyklus und damit einhergehenden finanziellen Risiken. Zum anderen insbesondere durch die weltweit stagnierende Goldproduktion. „Über Jahrzehnte hinweg konnten die Goldminenbetreiber ihre Produktion um durchschnittlich 2,5 Prozent jährlich steigern. Doch das meiste Gold, das nahe an der Oberfläche liegt und damit für Minenbetreiber einfach aufzuspüren sowie förderbar ist, wurde bereits zu Tage gefördert. Seit rund zehn Jahren stagniert die Produktion – und das bei gleichzeitig deutlich gestiegenen Explorationsausgaben“, erklärt der Experte, der rund 14 Jahre lang als Geologe für Goldminenbetreiber gearbeitet hat. Dieses mangelnde Produktionswachstum dürfte sich bei gleichbleibender bis steigender Nachfrage positiv auswirken.

Investoren, die statt auf den Goldkurs lieber auf Goldaktien setzen, stelle diese Entwicklung vor Herausforderungen: „In diesem Umfeld wird sich im Goldminensektor die Spreu vom Weizen trennen. Für Anleger wird es zunehmend schwieriger, die erfolgsversprechenden Goldminenbetreiber zu identifizieren“, berichtet Foster. „Damit uns das gelingt, sind wir regelmäßig vor Ort in Goldminen, um uns selbst ein Bild von den Aktivitäten machen zu können. Im laufenden Jahr waren wir alleine vier Mal in Kanada, dessen Goldminensektor aktuell boomt“. Grund dafür sei der gegenüber dem Kanadischen Dollar starke Goldkurs. Der Preis für eine Feinunze Gold in Kanadischen Dollar sei seit seiner Bodenbildung im Januar 2014 um 31 Prozent gestiegen. Ein Grund dafür, dass Foster und sein Team derzeit in eine Reihe von vielversprechenden Projekten in Kanada investiert sind.

Über VanEck
VanEck steht für intelligente Investmentstrategien, die gezielt attraktive Möglichkeiten im Markt aufgreifen. Seit Gründung im Jahr 1955 ist das Unternehmen ein Vorreiter für globale Investments und stellt traditionell und unabhängig vom Marktumfeld die Interessen seiner Kunden allen anderen voran. Bis heute ist VanEck dieser Tradition verpflichtet und bietet vorausschauende, aktive und passive Investment-Portfolios in den Bereichen Rohstoffe, Schwellenmärkte, Edelmetalle, Renten sowie weiteren alternativen Anlageklassen an.
Mehr Informationen zu VanEck und unseren Fonds finden Sie auf www.vaneck.com oder unserem Blog www.vaneck.com/etf-europe/blog.

Bon Bonn? What the UN Climate Conference taught us

The 23rd UN Climate Conference in Bonn last week showed that the world needs to seriously accelerate efforts to counter climate change, says Andrew Howard, Head of Sustainable Research at Schroders.

We did not expect many announcements at COP23 that would reshape how we look at the world. None surprised us1.

In our view, the key takeaways lie in the picture painted of global commitment and the platform built for tougher action in the future. Here there was some progress. Outside the formal proceedings, the EU reached an initial agreement to tighten its emissions trading scheme2 and a group of 19 countries launched an alliance to phase out coal-fired power3.

Global action continues to move forward, albeit slowly

Against a backdrop of the commitments leaders made in Paris to limit temperature rises to two degrees, we continue to see collective ambition mixed with reluctance to take individual action or to be held to account. But despite the hurdles some countries tried to erect, the conference marked a step closer to the binding rules that will translate commitments made in Paris into tangible action.

As investors, we see two main factors in the climate challenge.

  • The pace and timing of a transition toward decarbonisation
  • The implications of tougher policies and action for industries, companies and investment returns

We developed the Climate Progress Dashboard to track a range of trends that tell us where the world’s collective actions will take us.  It still points to a 4°C temperature rise; indicating a persistent gap between ambition and action. The Bonn conference doesn’t materially change that conclusion, but the building blocks for tougher action are being built.

Walking before you can run

As Brazil’s environment minister put it, "Right now we're moving at a brisk walk, so all countries will need to really pick up the pace from here." In our view, the world is going to have to start sprinting soon. 

Although the Paris agreement was hailed as a watershed in tackling climate change, it amounted more to a set of goals than a clear path of how to achieve them. Filling in the details has been a priority and COP23 was meant to make headway on drawing the roadmap to limiting global temperature rises to two degrees over pre-industrial levels4. Complicating matters, policy makers have a range of other domestic and international issues to grapple with. The US decision to withdraw from the accord sidelined the world’s largest economy.

The 2020 COP is slated to confirm a rulebook translating the Paris goals into tangible actions.  The meeting in Bonn was meant to start drafting that rulebook.  There were two main topics on the agenda and progress was made on both fronts.

  1. There was a debate as to whether financial support, from developed countries to emerging economies, should be legally binding. Despite the question being dropped from the official agenda before talks started, some of those pre-2020 actions were included in the final agreement. 
  2. A measurement of countries’ greenhouse emissions - so that progress toward individual national commitments can be tracked – was discussed. Although developed countries including the US and EU resisted measurement, there was an agreement to convene a “stocktake” in 2019.

Both points represent progress on how commitments made in Paris will be delivered. As we have argued before, these details are key. A collective agreement without tangible action doesn’t amount to much. 

The task ahead

Limiting temperature rises to two degrees will mean cutting annual greenhouse gas emissions by close to two-thirds through 2050, during which time with the world’s population will rise by about a fifth and its economic output will triple. The efforts we have seen so far just scratch the surface.  Research from the Global Carbon Project, released during the conference, found that global emissions are set to reach a new record this year.

Looking forward, a huge amount of change lies ahead if global leaders are to translate the commitments they made in Paris in 2015 into tangible action. The conference in Bonn brought those changes a small step closer. 


This article has first been published on schroders.com.

Quelle:
1) In the end, the final agreement was not published until Saturday morning. The full text of the final communique is at http://unfccc.int/resource/docs/2017/cop23/eng/l13.pdf
2) The full declaration is available here: www.ym.fi[(2Fdownload) was not found]2Fnoname[(2F) was not found]257B2ECC2AA5-F5D9-4551-BEC1-63C29DDB57A4[(257D) was not found]2F132328&usg=AOvVaw0zafi19TN96ECi7g3--PDu. Its signatories do not include the world’s major coal consuming countries, or countries for which coal remains a significant proportion of their energy mix
3) See http://www.schroders.com/en/lu/professional-investor/featured/climate-change-dashboard/ for more details
4) References to temperature rises refer to the long run (2100) increase over pre-industrial levels (which the IPCC and most researchers take to be 1850-1900). Temperatures have already risen by 1.1° since that period.

Aktien: Optimistisch, aber mit Vorsicht

2017 war ein neuerliches Rekordjahr für die Aktienmärkte weltweit; der MSCI All Country-Index legte in den ersten zehn Monaten des Jahres um etwa 18% (in USD) zu. Allerdings begann der Monat November nicht gut für risikobehaftete Vermögenswerte.

Europäische Aktien verloren 2,9% in der ersten Monatshälfte, US-Aktien verliefen flach, die Risikoprämien der Unternehmensanleihen weiteten sich aus, und der VIX, der oft als Risikogradmesser der Wall Street gesehen wird, stieg nach Rekordtiefs im Oktober. Keine dieser Entwicklungen ließe auf etwaige dramatische Vorgänge schließen. Der Abschwung war vermutlich eine Antwort auf die wachsenden politischen Spannungen im Nahen Osten und den damit verbundenen Ölpreisanstieg sowie auf die Unklarheit hinsichtlich der US-Steuerreform.

Aufgrund der Tatsache, dass sich der Aktienzyklus im fortgeschrittenen Stadium befindet, die Bewertungen in allen Anlagebereichen ambitioniert sind, und sich die Aktienmarktvolatilität seit geraumer Zeit in verdächtig niedrigem Bereich aufhält, ist die Frage berechtigt, ob der Hintergrund für Aktien im Begriff ist, sich zu verschlechtern, während wir uns auf das Jahr 2018 zubewegen.

Die Hauptfaktoren, welche die internationalen Aktienmärkte zu unterschiedlichen Zeitpunkten während des Jahres unterstützten, waren die folgenden:

  • eine breit aufgestellte, globale Erholung, die sich durch positives Wachstum in 40+ von der OECD verfolgten Volkswirtschaften auszeichnete;
  • der Hintergrund einer anhaltend freundlichen Geldpolitik;
  • ein starker Gewinnausblick für sämtliche größeren Regionen;
  • Hoffnung auf politische Reformen in den USA und Japan;
  • fallendes Risiko in China;
  • wachsende Zuversicht, dass Populisten, gleichwohl sie in Kern-Europa über steigenden politischen Einfluss verfügen, nicht in der Lage sein werden, das europäische Projekt zu zerstören.

Keiner dieser Faktoren hat sich in den letzten paar Tagen oder Wochen signifikant verändert. Insbesondere wird das globale Wachstum vermutlich robust bleiben; Bewegungen in der Geldpolitik werden, trotz der deutlich erkennbaren Festigungstendenz, mit extremer Vorsicht vollzogen und werden den Anlegern gegenüber gut kommuniziert; und die Konsensus-Schätzungen deuten auf eine weitere positive Gewinnperformance in 2018 hin. Daher besteht die Hoffnung, dass die jüngste Schwäche auf den internationalen Märkten nur von kurzer Dauer sein könnte.

Bewertung: ambitioniert, aber keine Blase

Die Bewertungen bleiben ein Sorgenkind. Historisch betrachtet, sind Aktien teuer, vor allem in den USA. Allerdings befinden sich die Multiples noch nicht auf einem Niveau, auf dem man von einer Blasenbildung sprechen könnte. Was wichtiger ist, Bewertungen alleine sind selten ein Auslöser von Korrekturen. Der nachfolgende Chart zeigt beispielsweise, dass, historisch betrachtet, US-Aktien seitwärts oder negativ über die nachfolgenden zwölf Monate performen, wenn sich das KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) den mittleren und hohen 20ern nähert. Überraschenderweise ist die Performance in den nachfolgenden zwölf Monaten bei KGVs von 22 oder darunter generell von der Bewertung zu Beginn abgekoppelt.

Derzeit wird der S&P 500 zu einem KGV von 21,6 (auf Basis historischer Gewinne) gehandelt, was zwar knapp an, aber doch außerhalb der Gefahrenzone ist. Darüber hinaus ist festzuhalten, dass, obschon das „Dieses Mal ist alles anders“-Argument oftmals sehr gefährlich ist, der derzeitige makroökonomische Hintergrund hinsichtlich r* (d.h. des natürlichen Zinssatzes) und des Wachstumsausblicks Marktbewertungen deutlich jenseits historischer Niveaus rechtfertigen könnte, wenngleich doch unterhalb des derzeitigen Niveaus (siehe Lansing, K.J, Stock Market Valuation and the Macroeconomy, FRBSF Economic Letter, 2017-33, 13. November 2017).

Gründe, die zur Vorsicht mahnen

Obwohl weder Top-down-Fundamentaldaten noch Bewertungen die Alarmglocken läuten lassen, gibt es nach wie vor einige Gründe, in absehbarer Zeit größere Vorsicht walten zu lassen:

Wachstumsenttäuschung. Zwar hat das globale Wachstum 2017 positiv überrascht, und der Ausblick für 2018 bleibt positiv, aber eine weitere Beschleunigung in 2018 ist unwahrscheinlich. Europa und die USA wachsen bereits über Potenzial, und für das Wachstum in China und Japan wird eine Verlangsamung erwartet. Außerdem wurden die Erwartungen hinsichtlich der Wirtschaftsneuigkeiten als Reaktion auf die eingehenden Daten angehoben, was weitere positive Überraschungen unwahrscheinlicher macht. Daher könnten Wachstumsüberraschungen als Treiber von Gewinnerwartungen und Aktienkursen nächstes Jahr fehlen.

Exzessiver Optimismus. Investorenumfragen zeigen, dass die generelle Einstellung der Anleger nach wie vor sehr bullish ist. Beispielsweise ließ die neuliche Umfrage unter Fondsmanagern von BoAML (“It’s frothy FAANG”, 14. November 2017) verlauten, dass der Anteil an institutionellen Investoren, die an ein nachhaltiges Goldilocks-Szenario von hohem Wachstum und niedriger Inflation glauben, im Laufe des Jahres stark angestiegen ist und sich nun auf einem Rekordhoch befindet. Somit besteht Potenzial für unsanftes Erwachen, sollte die Inflation im Laufe von 2018 ansteigen und/oder die Wachstumsraten enttäuschen.

Das Ende (von QE) ist nah. Die Geldpolitik stellt vermutlich das größte Risiko dar. Selbst unter Ausschluss der Möglichkeit eines politischen Fehlers (wie z.B. der zu schnellen Anhebung der Zinsen) ist die Tatsache, dass die US-Zentralbank damit begonnen hat, ihre Bilanz zu schrumpfen und dass die EZB damit vermutlich 2019 beginnen wird, eine Quelle der Unsicherheit. Zwar wird der Effekt zum größten Teil im Anleihemarkt spürbar sein, doch wird der Effekt der Bilanzverkürzung seitens der Zentralbanken auch auf risikobehaftete Vermögenswerte übergreifen – entweder direkt über Liquiditätseffekte, oder indirekt über die Auswirkungen auf die Risikoprämien (und somit die Abzinsungssätze).

Neue Risiken. Obwohl die Märkte in den vergangenen 18 Monaten erstaunlich gut in der Lage waren, Eventrisiken zu absorbieren (Brexit-Abstimmung, Trump, Korea, Katalonien), wäre es leichtsinnig anzunehmen, dass dieses Muster notwendigerweise intakt bleibt. Ein Misserfolg bei der US-Steuerreform, eine weitere Verschärfung der Spannungen im Nahen Osten, die italienischen Wahlen, die Art und Weise, wie die spanische Regierung mit der katalonischen Situation umgeht, oder ein völliger Stillstand der laufenden Brexit-Verhandlungen – all diese Ereignisse könnten eine längerfristige Repositionierung in Richtung „risk-off“ zur Folge haben.

Um zusammenzufassen: die Fundamentaldaten für Aktien, welche sich in den vergangenen 12 bis 18 Monaten deutlich verbessert haben, sehen noch immer gut aus. Sowohl Wirtschafts- als auch Gewinnwachstum unterstützen nach wie vor, doch in 2018 wird das Momentum zurückgehen, und neue Risiken werden auftauchen. Zwar besteht noch Aufwärtspotenzial für Aktien, doch die Wiederholung der starken Performance in 2017 ist unwahrscheinlich, während die Wahrscheinlichkeit einer Korrektur klar im Steigen begriffen ist.


Peter Szopo
Peter Szopo ist seit März 2015 Chief Equity Strategist der Erste Asset Management. Zuvor war er bereits als Berater für das Aktienfondsmanagement der Erste Asset Management für Zentral- und Osteuropäische Aktienmärkte tätig. Von November 2009 bis April 2013 war er Leiter der Researchabteilung der Alfa-Bank in Moskau.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Rohölanleger kürzen ihre Positionen, während sie auf das OPEC-Treffen warten

Rohöl-ETPs verzeichnen seit elf Wochen in Folge Abflüsse, da die Anleger Gewinne mitnehmen, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Short-US-Dollar-ETPs waren die Zuflüsse so hoch wie zuletzt vor zehn Wochen. Mittlerweile belaufen sie sich auf 11,3 Mio. USD. Aufgrund der überdehnten Aktienbewertungen kam es bei Gold-ETPs in der vierten Woche in Folge zu Zuflüssen. Landwirtschafts-ETPs verzeichneten die höchsten Zuflüsse seit neun Wochen und beendeten damit die seit einem Monat andauernden Abflüsse.

Rohöl-ETPs (A1N49P) verzeichnen seit elf Wochen in Folge Abflüsse, da die Anleger kontinuierlich Gewinne mitnehmen. Allein aus Long-Rohöl-ETPs wurden in diesem Zeitraum 434 Mio. USD abgezogen. In der vergangenen Woche gaben die Rohölpreise ein Drittel ihrer Vormonatsgewinne wieder ab. Dies legt nahe, dass sich die Prämie für das geopolitische Risiko schon wieder auflöst. Ein weiterer Grund für den Druck, der auf den Preisen lastet, ist das Angebot, das vor allem in den USA wächst. Die Rohölförderung erreichte zum zweiten Mal hintereinander einen Wochenrekord (den höchsten seit Beginn der Datenerhebung durch die Energieinformationsbehörde 1983), was für die Rentabilität auf dem aktuellen Preisniveau spricht. „Die Anleger werden die Äußerungen der OPEC vor dem Treffen Ende November mit Argusaugen verfolgen. Sollte das Kartell die Verlängerung der Förderkürzungen nicht hinkriegen, ist es wahrscheinlich, dass Rohöl weiter abrutscht“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Aufgrund der überdehnten Aktienbewertungen kam es bei Gold-ETPs (A0LP78) in der vierten Woche in Folge zu Zuflüssen. Long-Gold-ETPs verzeichneten in der vergangenen Woche Zuflüsse von 24,1 Mio. USD, in den letzten zehn Wochen von insgesamt 508 Mio. USD. Lediglich in zwei Wochen kam es zu Abflüssen. Die Unsicherheit, ob die Aktienmärkte ihre kometenhafte Rally fortsetzen können, führte dazu, dass die Anleger sich gegen eine mögliche Korrektur abzusichern versuchten. "Wir erwarten zwar, dass die Fed die Geldpolitik weiter straffen wird, doch halten wir andererseits auch die Abwärtsrisiken von Gold für eher begrenzt, da die Realzinsen gedämpft bleiben, solange die Inflation in den USA an Fahrt gewinnt. Ein Schockereignis jedoch könnte Gold nach oben treiben, sodass es für ein diversifiziertes Portfolio ein attraktiver defensiver Wert ist“, so Hein.

Bei Short-US-Dollar-ETPs waren die Zuflüsse so hoch wie zuletzt vor zehn Wochen. Mittlerweile belaufen sie sich auf 11,3 Mio. USD. Auf der anderen Seite der Short-US-Dollar-ETPs, die die höchsten Zuflüsse verzeichneten, stand in der Regel der Euro. Der Markt scheint einzupreisen, dass die Fed die Zinsen in einem angemessenen Zeitrahmen anhebt, um eine Versteilung der US-Renditekurve zu bewerkstelligen und dem steigenden Inflationsdruck entgegenzutreten. Da 2018 die drei führenden Vertreter der Fed in einem Jahr voller Änderungen ihre Ämter abgeben, besteht die erhöhte Gefahr, dass es zu einem politischen Fehler kommt. „Die Positionierung auf dem Terminmarkt ist von Kontrasten geprägt: Abgesehen vom Yen ist der Dollar im langfristigen Vergleich nach wie vor die unbeliebteste der großen Währungen, wobei die Netto-Position knapp über dem Rekordtief schwankt“, erläutert Hein.

Landwirtschaftskorb-ETPs (A0KRKB) verzeichneten die höchsten Zuflüsse seit neun Wochen und beendeten damit die seit einem Monat andauernden Abflüsse. Insgesamt 14,9 Mio. USD wurden in Long-Landwirtschafts-ETPs angelegt, wobei der Löwenanteil in diversifizierte Landwirtschaftskörbe floss. Anscheinend verleitet die Preisschwäche die Anleger, in diesem Bereich Positionen aufzubauen. „Zucker, dessen Preise in der letzten Woche dem Sektortrend entgegen liefen und 2,7 Prozent zulegten, war mit den höchsten Zuflüssen seit sieben Wochen eine Ausnahme“, schließt Hein.

US Emerging market managers underperformed in October

Over a 12-month-rolling period, 44% of US managers and 49% of emerging markets managers outperformed their benchmarks net of fees. Only 31% of Europe managers could beat their benchmarks net of fees.

Europe managers underperformed their indices in October. Only 42% outperformed their benchmarks net of fees. In the US, 45% of the managers outperformed their respective indices net of fees. In the absence of any other significant factors, fees have been the main reason for this underperformance. Gross of fees, 49% and 48% respectively have beaten their benchmarks. Only 26% of emerging market managers were able to beat their benchmarks.

The underperformance of emerging market managers in October is owed to a number of factors. As the rally of Tencent, Samsung and Alibaba continued, the underweight position of most active managers in those stocks did contribute negatively. Other managers have been caught on the wrong foot by a strong recovery of the Indian stock market in October. Last but not least, some funds were affected by the slump in the Brazilian market following several months of strong growth.

Please find the full fundinfo Research News for November 2017 including a summary of manager meetings attached on the left.

Renten- und den Devisenmarkt lässt eine Steuerreform inzwischen kalt

Jörg Angelé, RBI Wien, zum US-Rentenmarkt.

In den nächsten Tagen ist der Datenkalender eher dünn besetzt. Hauptaugenmerk dürfte auf den Zahlen zum Auftragseingang dauerhafter Güter im Oktober liegen (Mi). Ohne den volatilen Transportsektor hat sich beim Auftragseingang in den letzten Monaten ein stabiler Aufwärtstrend ausgebildet. Für Oktober rechnen wir mit einer Fortsetzung dieses Trends. Gegenüber September dürften die Unternehmen 0,5 % mehr Orders erhalten haben. Aufgrund der Auftragsentwicklung bei Boeing wird der Transportsektor wohl ebenfalls ein Plus zum Vormonat aufweisen, welches aber durch einen ähnlich starken Rückgang im Rüstungssektor ausgeglichen werden dürfte.

Am Dienstag werden die Zahlen zu den Verkäufen bestehender Wohnhäuser für Oktober veröffentlicht. Wir sind hier etwas zuversichtlicher als der Konsens. Die bereits vorliegenden Indikatoren vom Immobilienmarkt deuten auf einen merklichen Anstieg der Verkaufszahlen hin. Das FOMC-Sitzungsprotokoll der Zinssitzung vom 1. November dürfte keine neuen Erkenntnisse mit Blick auf die weitere Leitzinsentwicklung bringen. Eine Zinsanhebung Mitte Dezember ist gemessen an den Fed Funds Futures quasi gänzlich eingepreist. Die Daten der letzten Wochen haben zudem keinerlei Indikation dafür geliefert, dass die Mitglieder des FOMC ihre Absichten ändern könnten.

Das House of Representatives hat am 16. November für einen Gesetzentwurf einer Steuerreform gestimmt. Die Republikaner konnten sich dabei 13 Abweichler in den eigenen Reihen leisten und kamen auf 227 bei 218 benötigten Stimmen. Das ist zwar ein erster Schritt Richtung einer tatsächlichen Umsetzung einer Steuerreform, allerdings deutlich weniger als die halbe Miete. Im Senat wird weiter an einem Gesetzentwurf gearbeitet, der von dem gestern verabschiedeten in wichtigen Teilen abweicht bzw. in krassem Widerspruch zu diesem steht. Die drei wichtigsten Unterschiede sind zum einen das Vorhaben, mit dem Gesetz zur Steuerreform die vom damaligen Präsidenten Obama durchgesetzte Gesundheitsreform (Obamacare) in Teilen rückabzuwickeln. Zum anderen sollen die Steuersenkungen bei der Einkommenssteuer auf acht Jahre begrenzt werden. Drittens schließlich soll die Senkung der Unternehmenssteuersätze erst ab 2019 in Kraft treten und nicht schon 2018. Alle drei Maßnahmen sind dazu gedacht, den durch die Steuersenkungen zu erwartenden Anstieg der Staatsverschuldung in den nächsten zehn Jahren auf die erlaubten USD 1,5 Billionen zu begrenzen. Eine Abstimmung ist nach Thanksgiving (23. November) geplant. Wir gehen aber nicht davon aus, dass der jetzt vorliegende Entwurf eine Chance hat, im Senat verabschiedet zu werden. Ein republikanischer Senator hat bereits ange- kündigt, mit Nein stimmen zu wollen, da ihm der Entwurf zu sehr zugunsten von Unternehmen geht, während die Entlastungen für geringe und mittlere Einkommen nicht dauerhaft sind. Zudem ist es sehr wahrscheinlich, dass die drei Senatoren erneut ihre Zustimmung verweigern werden, die schon im Sommer gegen den Gesetzentwurf zur Rückabwicklung von Obamacare gestimmt hatten. Bei nur vier Stimmen Mehrheit können sich die Republikaner aber nur zwei Abweichler aus den eigenen Reihen leisten. Bis man sich auf einen Gesetzentwurf verständigt hat, der im Senat mehrheitsfähig ist, können also noch Wochen vergehen. Aber selbst wenn schließlich ein Gesetzentwurf durch den Senat geht, ist eine Steuerreform kein Selbstläufer. Der Gesetzentwurf des Repräsentantenhauses und des Senats werden sich wie gesagt in wichtigen Punkten stark unterscheiden. Man muss sich aber in beiden Kammern auf einen identischen Entwurf verständigen. Die Verhandlungen hierzu dürften erneut Wochen in Anspruch nehmen. Wir rechnen daher erst für das erste Quartal 2018 damit, dass Präsident Trump tatsächlich ein Gesetz unterzeichnen kann. Da die Steuerreform nach derzeitigem Anschein vor allem Unternehmen und (sehr) hohe Einkommen entlasten wird, werden sich die positiven Konjunkturimpulse unserer Meinung nach in Grenzen halten. Vor allem wird sie nicht zu einem nachhaltigen höheren Wachstumspfad führen. Anders als von Trump und den Republikanern versprochen, wird die Steuerreform auch nicht zur Schaffung von Millionen neuer Arbeitsplätze führen. Denn selbst wenn die Unternehmen mehr neue Mitarbeiter einstellen wollten als ohnehin geplant, werden sie große Schwierigkeiten haben, diese angesichts der schon jetzt angespannten Lage am Arbeitsmarkt zu finden. Dementsprechend überrascht es auch nicht, dass den Renten- und den Devisenmarkt die Aussicht auf eine Steuerreform inzwischen kalt lässt. Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen beispielsweise bewegt sich weiter um 2,35 %, während der Dollar zum Euro zuletzt sogar leicht unter Druck kam.

Welche Risiken und Chancen Anleger 2018 erwartet

Die größten Risiken und Chancen werden 2018 von der gleichen Stelle ausgehen: der Straffung der Geldpolitik der Zentralbanken. Zu dieser Meinung kommt Arif Husain, Global Head of Fixed Income bei der Fondsgesellschaft T. Rowe Price. Die Federal Reserve, die Europäische Zentralbank, die Bank of England, die Bank of Canada und die Bank of China würden ihre Geldpolitik aus inländischen Gründen straffen. „Jedes Anheben der Zinsen einzelner Zentralbanken könnte möglicherweise problemlos verlaufen, wenn aber alle zusammen synchron vorgehen, könnte das Auswirkungen haben, auf die die Märkte nicht vorbereitet sind“, sagt Husain.

Doch aus Sicht des Experten würde das auch viele Chancen bieten: „Erstens, weil die Volatilität bei systematischen Risikofaktoren steigt, was im Gegenzug mehr interessante Bereiche für Investoren schafft. Und zweitens, weil es eine größere Differenzierung zur Folge haben würde, da einige Zentralbanken mit der Lockerung fortfahren dürften und andere nicht.“ Wegen der unterschiedlichen Geldpolitiken sei es gut möglich, dass sich einige Länder, denen in der Vergangenheit ein hohes Risiko bescheinigt worden war, besser für Investitionen eignen als die traditionellen Länder, die als „sicherer“ Hafen gelten.

Unter die systematischen Risiken fasst Husain große Faktoren wie Credit Spreads und Bewegungen bei Aktien, Zinsen usw. Zu den idiosynkratischen Risiken zählt der Portfoliomanager alle Faktoren, die sich in eine andere Richtung bewegen als der breite Markt. Diese Risiken würden zu ihrer eigenen Melodie tanzen. „Ich denke, dass sich die meisten Menschen einig darüber sind, dass das Gros systematischer Risikofaktoren in der Welt im Augenblick kein attraktives Risiko-/Chancen-Profil bietet, weil die Zinsen derart niedrig sind, Kredite knapp sind und die Volatilität verhalten bleibt“, sagt Husain. „Ein Weg, um hierauf zu antworten und sich anders als der breite Markt zu positionieren, besteht darin, Mittel stärker bei idiosynkratischen Risikoaktiva zu allokieren, die genügend durch ihre eigenen Geschichten getrieben werden.“

Dennoch glaubt Husain, dass es aktuell nur wenige solcher idiosynkratischen Risiken gibt. Um davon zu profitieren, sei es deshalb notwendig, konzentriertere Positionen über einen langen Zeithorizont einzunehmen und dabei mitunter nachteilige Ergebnisse zu tolerieren.

Versichern kann man sich laut Husain im Wesentlichen über zwei Wege: Entweder sei man untergewichtet oder man betreibe Leerverkauf von eher renditestarken Papieren, was einem die Opportunitätskosten schenke. Alternativ könne man hierzu auch direkt in Optionen investieren. „Beide Arten der Versicherung sind aktuell günstiger, als sie es jemals waren“, so der Experte. Das liege im ersten Fall daran, dass die Gewinne so niedrig seien, dass sich geringe Opportunitätskosten böten, sie nicht zu besitzen. Im zweiten Fall habe es damit zu tun, dass die implizite Volatilität niedrig sei, was die Kosten für Optionen reduziere.

Davon abgesehen, dass sie so günstig seien, bleibe dennoch fraglich, ob Versicherungen in den vergangenen Jahren einen guten Wert für ihren Preis geboten hätten. „Zuletzt haben sich die Märkte nicht ausreichend stark bewegt, als schlechte Dinge passiert sind, um von einer Versicherung zu profitieren“, sagt Husain. „Als beispielsweise Nordkorea eine Rakete über Japan geschossen hat, reagierte der Markt unbekümmert; als das Vereinigte Königreich dafür stimmte, die EU zu verlassen, war die Reaktion eine stärkere, hat aber nur etwa fünf Tage angehalten. Wir müssen damit umgehen, wie die Märkte tatsächlich reagieren, nicht damit, wie wir meinen, dass sie reagieren sollten.“

Für das kommende Jahr ist die entscheidende Frage Husain zufolge, ob die Märkte weiterhin unbekümmert bleiben werden oder ob es exogene Risikoereignisse am Horizont gibt, die bedeuten, dass sie keine andere Möglichkeit haben, als zu reagieren. „Wir denken, dass es Risiken gibt, die eine gewisse Form an Versicherung benötigen, hauptsächlich die Zinsstraffungen der Zentralbanken und die Situation in Nordkorea“, so der Portfoliomanager.

„Die fundamentalen Dinge, die Kunden möchten, bleiben die gleichen: Ertrag, Schutz gegen Abwärtsbewegungen und Diversifikation“, betont Husain. „Ich glaube nicht, dass sich das jemals ändern wird.“ Dennoch sei auch klar, dass die üblichen Ertrags- und Schutzquellen nicht so gut funktionierten, wie sie es in der Vergangenheit getan hätten – die Zinsen seien so gering, dass US-Bundesanleihen nicht länger den gleichen Schutz wie früher böten, während traditionelle Ertragsprodukte für weniger Ertrag sorgen würden. „Das bedeutet, dass wir an unterschiedlichen Orten nach diesen Qualitäten Ausschau halten müssen“, so Husain. „Gleichzeitig spezifizieren Kunden das Niveau an Schutz und Ertrag, das sie voraussetzen, immer stärker. Zusammen schaffen diese beiden Entwicklungen die Notwendigkeit einer größeren Produktvielfalt, die auf die besonderen Bedürfnisse der Kunden eingeht, indem in eine größere Bandbreite an Anlagen investiert wird.“

Hinsichtlich der Frage, ob uns die letzte Finanzkrise womöglich besser auf die nächste vorbereitet hat, ist Husain zwiegespalten. Dagegen spreche, dass die nächste Krise fundamental anders sein werde. „Die Welt arbeitet daran, die Kreditprobleme zu beheben, die für die vorherige Krise verantwortlich waren“, meint der Experte. „Eine Folge davon ist aber, dass die Aufmerksamkeit von den möglichen Ursachen einer kommenden Krise weggeführt hat. Deshalb könnten wir in dieser Hinsicht unzureichend vorbereitet sein.“

Für eine verbesserte Vorbereitung spreche, dass die Erfahrung der letzten Krise die Welt stärker psychologisch gerüstet habe, mit der nächsten umzugehen. „In ihrer Antwort auf die letzte Krise haben die Regulierungsbehörden so viele Regeln gebrochen und so viele neue Dinge ausprobiert, dass sie einen legislativen Rubikon überschritten haben – sie haben einen Punkt hinter sich gelassen, an dem sie sagen würden: ‚Es gibt keinen Weg, das zu machen‘“, so Husain. „Wenn die nächste Krise kommt, haben die Behörden nicht direkt die passenden Werkzeuge zur Verfügung, aber sie werden psychologisch vorbereitet sein, schneller angemessen zu handeln.“

Über T. Rowe Price
T. Rowe Price ist eine globale Investmentgesellschaft mit EUR 823,7 Milliarden Euro Assets under Management (Stand: 31. Oktober 2017). Das 1937 von Thomas Rowe Price jr. gegründete Unternehmen hat seinen Sitz in Baltimore (USA) und ist mit eigenen Büros in den USA und Kanada, EMEA und Asien präsent. Diversifizierung, Stiltreue und ein fundiertes Research zeichnet den disziplinierten und risikokontrollierten Investmentansatz von T. Rowe Price aus. Kunden aus Deutschland bietet T. Rowe Price insbesondere Aktien- und Fixed-Income-Lösungen. Für weitere Informationen besuchen Sie www.troweprice.com

China auf dem Weg zu neuer Stärke

Thomas Oposich, Senior Fondsmanager Anleihenfonds bei der Erste Asset Management, mit den Eindrücke einer Pekingreise.

Eine Fahrt durch Peking führt eines vor Augen: Gigantomanie ohne Grenzen – in Bezug auf Häuser, Verkehr und Menschen. Eine Fahrt mit dem Tuk Tuk, der einem Motorroller auf drei Rädern ähnelt, erlaubt eine kurze Reise in die Vergangenheit. Die Kluft zwischen Arm und Reich wird einem in diesem Moment sichtbar vor Augen geführt.

Ungeachtet der Gegensätze in den sozialen Strukturen, bleibt die Blickrichtung in der Millionen-Metropole nach vorne gerichtet. Geführt von staatlicher Hand soll das Land zu „neuer Stärke“ geführt werden. Die Einflussnahme gerade im Bereich der Infrastruktur und bei Immobilienprojekten ist enorm.

Produktionsrückgang wegen Luftverschmutzung

So müssen rund 28 Unternehmen im Raum von Peking und nordöstlich bis Mitte März ihren Betrieb drastisch reduzieren. Grund dafür: Die immer stärker währende Luftverschmutzung, gerade über die Wintermonate, muss in den Griff bekommen werden. Kurzer Kommentar der betroffenen Unternehmen: „Es ist wie es ist“.

Der Grund meines Besuches war eine China-Konferenz. Bei meinen zahlreichen Gesprächen mit Unternehmen unterschiedlichster Branchen scheint hier alles sprichwörtlich in „Butter“ zu sein.

Bei den Staatsbanken hat sich nicht nur die Asset-Qualität verbessert. Auch die Zahl der notleidenden Kredite ist deutlich zurückgegangen. Leichte Einbußen gibt es im Kommissionsgeschäft, da sich da und dort die Gebührenstruktur massiv reduziert hat – natürlich von staatlicher Hand verordnet. Der Vermögensverwalter China Cinda Asset Management betreibt ein blühendes Geschäft mit problembehafteten Vermögenswerten (distressed Assets), die 40 Prozent zum Gesamtertrag beitragen.

Immobilien bleiben ein wichtiger Faktor

Im Immobiliensektor ist die Goldgräberstimmung zwar nicht mehr so groß wie noch 2016 und zu Beginn des heurigen Jahres. Aber der Trend sollte stabil bleiben – mit einem leichten Hang zum Abschwung vor allem in den Megastädten. Denn eines ist klar: Die Nachfrage nach dem „Betongold“ ist weiterhin ungebremst stark. Große Baufirmen werden immer größer, um das Netzwerk bei den lokalen Behörden ständig verstärken zu können. Manche Unternehmen fürchten sich davor, dass sie quasi von einem „Haifisch“ zu einem „Fisch“ werden und damit selbst Ziel einer Übernahme.

Auch der Konsum sollte allmählich wieder in die Gänge kommen. Gerade Haushaltsgeräte wie Kühlschränke und Klimaanlagen erleben gerade einen Höhenrausch. Ersatzanschaffungen machen in den sogenannten Tier 1 Städten (größer als 20 Millionen Einwohner.) 40 Prozent des Gesamtumsatzes aus. In Tier 4 Städten (größer 150.000 Einwohner) liegt der Anteil der Haushaltsgeräte am Konsum bei etwa 20 Prozent.

Online-Handel blüht

So wie in anderen Erdteilen steigt die Bedeutung des Online-Konsums rasant. Bereits 16 Prozent der Umsätze im Konsum werden online generiert. Mit einem jährlichen Zuwachs von 5 Prozent kann hier in den nächsten Jahren durchaus gerechnet werden. Der sogenannte „Singles’ Day“ am 11. November, hat gezeigt, wie groß der Kaufrausch in Peking ist: Die Onlinehändler lieferten sich eine Rabattschlacht.

So stellte beispielsweise Alibaba, Chinas größter Internethändler, mit Verkäufen im Wert von 15,6 Milliarden Euro bereits zur Mittagszeit seinen Rekord aus dem Vorjahr ein. Insgesamt hat Alibaba am gesamten Tag Waren im Wert von 21,8 Milliarden Euro verkauft.

Zinssenkungen fördern den Optimismus der Konsumenten

Woher kommt eigentlich all dieser Optimismus? Vieles lässt sich dadurch erklären, dass sich China in einer Zinssenkungsphase befindet. Aktuell liegt der Leitzinssatz bei 4,35 Prozent. Vor 5 Jahren war das Niveau noch bei 6 Prozent. Die meisten Analysten gehen zwar von einem gleichbleibenden Zinssatz für 2018 aus. Luft nach unten gibt es dennoch genug.

Es stellt sich generell die Frage, wie kann überhaupt ein so großes Land organisiert und regiert werden? Und das durch die zentrale Lenkung einer einzigen Partei. Wieviel Selbstbestimmung, wieviel Freiheit darf eigentlich sein? Auch Gedankenfreiheit setzt einen langen Lernprozess voraus. Ein europäisches Demokratiemodell käme deshalb noch viel zu früh.

Denn schon in der vergangenen Geschichte war die Gesellschaftsordnung Chinas auf ein einiges Kraftzentrum ausgerichtet. Der Kaiser war eingebettet in strenge Regeln und Zeremonien, gab Orientierung und Sicherheit für Verwaltung und Volk. Der Bogen spannt sich daher vom Höhepunkt des chinesischen Reiches im 12. Jahrhundert bis ins 21. Jahrhundert.

Maos Erben haben Planwirtschaft verdrängt

Waren in der Vergangenheit noch die Tore für Neues geschlossen, ist heute die ideologische Mauer an vielen Stellen durchbrochen. Maos erben haben die Planwirtschaft längst verdrängt. China wandelt sich unaufhaltsam zu einer Marktwirtschaft, weg von der Versteinerung des Kommunismus hin zur Glitzerwelt des Materialismus.

Der Schlüssel liegt in der Hierarchie, die die Massen auch im Alltag regierbar macht.

Das hat auch der in diesem Oktober abgehaltene 19. einwöchige Parteitag der kommunistischen Partei deutlich gezeigt. Und Staatschef Xi Jinping stellt die unumstößliche Spitze dar.


Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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One year of President Trump: the impact on markets

In the 12 months since Donald Trump was elected US president, stockmarkets have hit record highs. We look at how and why the markets have reacted. By David Brett, Investment Writer at Schroders.

President Trump has credited himself for the rise in the stockmarket since he won the US election 12 months ago.

It is not fake news. Demand for equities has been strong because it is hoped the Trump administration will pass legislation reducing tax for companies, which should boost their profitability.

Since the election on 8 November 2016 US stocks have risen by 22.1%. The S&P 500’s most recent all-time high of 2,581.07 was set on 27 October 2017.

It’s not just US stocks that have been buoyed. Global stocks are up 21.2% in the past year, as measured by the MSCI World index, and at all-time highs too.

It should be noted that markets are in the midst of a bull run that is in its ninth year. The S&P 500 is up 281% since its March 2009 low, equating to average annual rise of around 18%.

Stocks have recovered from the global financial crisis and continue to benefit from loose central bank monetary policy and low interest rates.

Markets rose fastest immediately after the election with investors buying into the “Trump trade” – the hope of tax cuts and policies that would boost spending, such as on infrastructure, and create inflationary pressure, which can make equities more attractive.

Trumps pro-business proposals included:

  • Lower corporate taxes
  • A repatriation tax holiday - a tax break on overseas profits
  • Massive infrastructure spending
  • Financial deregulation

How the US stockmarket has rallied in the past year

As a result of this rally, and company profits not rising fast enough to keep up, the stockmarket has become expensive.

The table below covers the most common ways to value equities.

  • A P/E ratio compares share prices with earnings, with a lower number suggesting better value.
  • CAPE or cyclically-adjusted price-to-earnings ratio, works similarly but is averaged over a decade to smooth out distortions of economic cycles. 
  • The dividend yield, the average income paid by S&P 500 companies, also offers some guidance to valuation

how US valuations have performed since Trump was elected

What has happened to bonds?

The prices for US government bonds, or Treasuries, have fallen sharply in the past year. 

This is for similar reasons for the strong performance of shares – because of the anticipated inflationary spending from the Trump administration.

Inflation is bad for bonds, making the fixed income they pay today less attractive when income available elsewhere may be rising.

As the chart below shows, bond prices and yields have an inverse relationship. So, while bond prices have been falling (the dark blue line on the chart), down by 0.55% in the past year for 10-year Treasuries, the yield (the light blue line on the chart) has risen from 1.85% to 2.37%.

Another factor has been rising rates. The Federal Reserve has increased rates from 0.5% to 1.25% with markets anticipating further increases. This has a similar effect of driving down bond prices and pushing up yields.

How US government bond prices and yields have performed since Trump's election

How market sectors have performed

Trump has found it difficult to pass his pre-election proposals through Congress and into law, raising a question mark about the recent rally in stocks.

Stocks in the financial sector, such as banks and insurers, would benefit most from the proposed financial deregulation. They have risen 35.5% in the last 12 months.

Shares in the industrial sector, which includes construction firms, are up by 24.1%; the materials sector, which includes miners who produce raw materials used in construction, have risen by 26.4%.

How US stockmarket sectors have performed since the election

Keith Wade, Schroders Chief Economist, said:
"Markets have performed well this year as a result of fading political risk in Europe and a goldilocks combination of robust growth and low inflation.

"The promise of lower taxes and deregulation have also played a role in the US although there are concerns that tax cuts might now add fuel to the fire and cause the US economy to overheat."


Please remember that past performance is not a guide to future performance and may not be repeated. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may not get back the amounts originally invested. Exchange rate changes may cause the value of any overseas investments to rise or fall.

This article has first been published on schroders.com.

Zinskurve weiterhin sehr flach

Die Spannung vor der EZB-Sitzung am 26. Oktober war groß, wurden doch endlich konkrete Aussagen zum weiteren Verlauf des Anleihen-Kaufprogramms („Quantitative Easing“) erwartet. Viel war im Vorfeld betreffend Ausmaß und Dauer der Rücknahme der Ankäufe spekuliert worden. Obwohl das Ergebnis ziemlich genau im Rahmen der Erwartungen lag, waren die Marktteilnehmer scheinbar vor allem erleichtert, dass negative Überraschungen ausgeblieben sind.

Hintergrund dieser weiterhin expansiven Geldpolitik dürfte die nach wie vor schwache Entwicklung der Inflationsdaten sein. Dazu kommt die Unterstützung der finanzwirtschaftlichen Lage der europäischen Peripheriestaaten durch Anleihekäufe und Nullzinspolitik.

Die erste Zinserhöhung dürfte nach dieser EZB-Sitzung vorerst in weite Ferne, also ins Jahr 2019, gerückt sein. Ende 2019 läuft übrigens auch die Amtszeit von Mario Draghi aus. In den USA gilt eine nächste Leitzinsanhebung im Dezember als sehr wahrscheinlich.

Staats- und Unternehmensanleihen – unverhofft sorglose Stimmung

Trotz der allgemein guten Konjunkturdaten ist die Inflation in den USA nach wie vor niedrig. Für 2018 erwarten wir lediglich einen leichten Anstieg auf 2,2 %. Angesichts der guten Daten ist auch der erwartete Zinspfad überaus moderat. Bis Ende 2018 liegen die Leitzinsen dementsprechend immer noch unter 2 %.

Bei den Unternehmensanleihen fallen die Risikoaufschläge (Spreads) auf neue Tiefstände. Die Zinskurve ist unterdessen weiterhin sehr flach. Dieser Zustand passt nicht zum Rest des Szenarios. Die gute, fast sorglose, Stimmung auch in Europa ist ein wenig überraschend.

Die Beinahe-Eskalation der Situation zwischen den USA und Nordkorea im Sommer scheint vergessen, die katalonischen Separatisten in Spanien haben den Markt für europäische Staatsanleihen nur kurz bewegt.

Risikoaufschläge sind allerorts weiter rückläufig, sowohl bei Staatsanleihen als auch bei Unternehmensanleihen, unabhängig von deren Bonität. Die Ausfallsraten sind historisch niedrig. Alles erscheint sonnig. Doch nun sind diese Märkte schon teuer, das weitere Kurspotenzial ist dadurch mutmaßlich eingeschränkt.

Emerging Markets-Anleihen – stabile Rentenmärkte, Euro dämpft

Ökonomien mit starker Rohstofffixierung, das sind viele Emerging Markets, können wieder bessere Wachstumsraten aufweisen. Die Renditeaufschläge bei Hartwährungsanleihen sind weiter rückläufig, getrieben von einem für Emerging Markets freundlichen Umfeld: solides Wachstum unterstützt von steigenden Rohstoffpreisen. Aktuell können nicht einmal steigende US-Renditen die Suppe versalzen.

Auch die Emerging Markets-Währungen sind weitgehend stabil, wodurch vor allem als US-Investor die recht hohe Rendite verdient werden kann. Dies wird von den Investoren durch ungebremste Zuflüsse in diese Assetklassen honoriert. Für Euro-basierte Investoren wird 2017 durch die – insbesondere bis zum Sommer anhaltende – Dollar-Schwäche bzw. Euro-Stärke allerdings das Zinsergebnis stark reduziert.

Sollte die US-Notenbank daher ihren Zinsanhebungskurs weiter fortsetzen und der Markt darauf wieder vermehrt das Augenmerk legen, könnte auch hier kurzfristig Korrekturpotenzial liegen.


Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finde Sie links als PDF.

Absolute Rendite in der Praxis: auf alles vorbereitet sein

Anleihen mit absoluter Rendite können auch in Zeiten steigender Zinssätze eine attraktive Performance liefern, so Sarah Hagreaves, Senior Investment Managerin bei Pictet Asset Management.

Es wird zunehmend schwieriger, das Verhalten der Märkte auf lange Sicht vorherzusagen. Deshalb versuchen wir dies in unserer Pictet Absolute Return Fixed Income-Strategie auch gar nicht. Stattdessen richten wir unser Hauptaugenmerk auf die Erwirtschaftung positiver Renditen für unsere Anleger, unabhängig davon, was der Markt uns entgegensetzt. Das bedeutet zum Beispiel, dass wir nicht versuchen zu prognostizieren, wann die 30-jährige Hausse am Anleihenmarkt (vielleicht abrupt) enden wird, sondern bereiten unser Portfolio vielmehr auf diese Eventualität vor.

Wie sieht das in der Praxis aus?

Wir gewichten die Wahrscheinlichkeiten. Beispielsweise glauben wir, dass es in den nächsten drei bis fünf Jahren eher wahrscheinlich als unwahrscheinlich sein wird, dass die Zinssätze aufgrund des verhaltenen realen Wirtschaftswachstums und des anhaltenden Schuldenabbaus weltweit relativ niedrig bleiben werden. Das wiederum bildet den Rahmen für unsere langfristige Strategie der Anlage in US-Treasuries mit langer Laufzeit.

Diese Einschätzung schließt jedoch nicht aus, dass es zu moderaten Zinsanhebungen kommen kann, was erhebliche kurzzeitige Störungen in Teilen des Anleihenmarkts auslösen könnte, mit möglicherweise negativen Auswirkungen auf die Renditen. Der isolierte Besitz von Treasuries würde unsere risikofokussierte Philosophie konterkarieren, wonach wir einzelne Strategien so aufbauen, dass das gesamte Portfolio positive Renditen liefern kann, unabhängig von den Bedingungen am Anleihenmarkt.

Mit anderen Worten: Unser Ziel ist es, Gewinne für unsere Anleger zu erwirtschaften, und dies nicht nur, wenn die Märkte einem Aufwärtstrend folgen, sondern auch, wenn sie sich im Abschwung befinden. Einfach nur einen geringeren Verlust zu verzeichnen als ein Referenzindex oder die Strategie eines anderen Anbieters ist für uns keine Option.

Zinssätze in Ungarn bewegen sich trotz Inflationsanstieg nach unten

 

Quelle: Bloomberg, Stand 30.10.2017

Das Risikomanagement ist natürlich nur ein Aspekt unseres Ansatzes. Auch der Aufbau und die Verwaltung eines diversifizierten Portfolios sind entscheidend. Da wir keiner Benchmark folgen, sind wir flexibel und können weltweit im gesamten Anleihenuniversum in Ländern und in Instrumente investieren, die wir für attraktiv halten.

Um das potenzielle Risiko in Verbindung mit einem weltweiten Zinsanstieg zu verringern, wollten wir eine ausgleichende Position in Wertpapieren aufbauen, die bei steigenden Zinssätzen positive Erträge einbringen würde. 

Zinsderivate in Mittel- und Osteuropa, vor allem in Ungarn, stellten eine relativ günstige Option dar, weil die Zinssätze des Landes unserer Ansicht nach viel zu niedrig sind für eine Wirtschaft, in der die Inflation steigt.

Die ungarische Zentralbank hat die Zinssätze gesenkt, auch wenn die Produktion robust wächst, die Löhne im vergangenen Jahr um mehr als 13% gestiegen sind und der Inflationsdruck aufgrund regionaler Standards hoch ist. Die Inflation bewegt sich mittlerweile im Bereich des von der Zentralbank festgelegten Inflationsziels von 3%. Das bedeutet, dass die Wahrscheinlichkeit einer unstrukturierten Straffung der Geldpolitik zugenommen hat.

Vor diesem Hintergrund kosten ungarische Anleihen nicht viel, und wenn die Zinssätze steigen, steigen auch die Auszahlungen. Da wir unsere Käufe über den Terminmarkt abgewickelt haben, konnten wir das Risiko eines Anstiegs der weltweiten Anleihenrenditen ausgleichen.

Wir versuchen erst gar nicht, Market-Timing zu betreiben, wissen aber, dass sich die Märkte schnell und radikal bewegen können. Bei einem Marktumschwung zum Beispiel wird jede Art von Absicherung gegen weitere Rückgänge sehr teuer. Damit erklärt sich eine der jüngst ins Portfolio aufgenommenen Positionen.

Spread nimmt ab
Spread zwischen Markit iTraxx Europe Crossover Index und iBoxx European High Yield Index, Bp

 

Quelle: JP Morgan, Stand 25.10.2017 

Europäische Hochzinsanleihen scheinen besonders empfindlich auf einen negativen Umschwung in der Anlegerstimmung zu reagieren; die Renditen bewegen sich in der Nähe von Rekordtiefs.  Im Fall anhaltender Verkaufswellen und Abflüsse entwickeln sich Cash Bonds in der Regel schlechter als Credit Default Swaps (CDS) – die Versicherungen, die Anleiheninhaber kaufen, um sich vor Ausfallereignissen zu schützen.

Eine Möglichkeit, in einem solchen Szenario Renditen zu erwirtschaften, ist der Markit iTraxx Europe Crossover Index, in dem CDS von 75 der liquidesten europäischen Unternehmen mit Rating unter Investment-Grade enthalten sind. Der Spread zwischen diesem synthetischen Index und seinem tatsächlichen Äquivalent, dem iBoxx European High Yield Index, hat sich von einem Höchststand von 192 Basispunkten Anfang 2016 auf etwa Null normalisiert.

Folgt der Anleihenmarkt einem Abwärtstrend, würden wir davon ausgehen, dass sich der echte Index schlechter entwickelt als der synthetische, weil die Anleger sich aus Hochzinsanleihen zurückziehen und sich die Liquidität verschlechtert.

In einem solchen Szenario würde eine Short-Position im Total Return Swap im echten Index im Gegensatz zum iTraxx CDS Index Gewinne bringen.

Wir sind der Ansicht, dass diese Möglichkeit, in Fixed-Income-Produkte in beliebigen Ländern zu investieren, ein Vorteil für unsere Anleger ist. Da die Bedingungen am Anleihenmarkt komplexer werden, ist ein flexibler, Value-basierter Ansatz wichtiger denn je.


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Sarah Hargreaves kam 2015 zu Pictet Asset Management und ist Senior Investment Managerin im Global & Regional Bonds Team mit Spezialisierung auf Schwellenmärkte. Sie verfügt über 15 Jahre Erfahrung mit Staatsanleihen aus Schwellenländern und weltweit aufgelegten Unternehmensanleihen in Dollar und Lokalwährungen.
Bevor sie zu Pictet kam, war sie als Senior Sales Managerin im Bereich Emerging Markets Fixed Income bei Morgan Stanley tätig. Zu ihren Aufgaben zählten die Festlegung der Team-Strategie sowie die Bereitstellung von Analysen für Geldinstitute in ganz Europa. Sarah Hargreaves fing ihre Laufbahn im Jahr 2000 bei JP Morgan im Bereich EM-Risikoanalysen an, wechselte dann zum EM Sales Desk und ging danach zu Morgan Stanley, um dort beim Wiederaufbau des EM-Teams zu helfen. Sie hat einen BEng (Hons) in Luft- und Raumfahrttechnik des Institute of Science and Technologie der Universität Manchester (UMIST). Sie ist auch Chartered Financial Analyst (CFA).

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Economics Moats bieten smarten Investmentansatz

Die Nachfrage nach passiv gemangten Investmentvehikeln, die sich bei der Portfolioallokation nicht nur nach einfachen Faktoren wie der Marktkapitalisierung orientierten, steige rapide, so Torsten Hunke, Managing Director von VanEck Europe. Dieses starke Interesse an Smart Beta erkläre sich vor allem mit der Tatsache, dass Investoren höhere Renditen erzielen wollten. Smart Beta Indexfonds basierten zumeist auf speziell gewichteten Indizes, die beispielsweise besonders dividendenstarke Aktien listeten. Mit diesem Ansatz versprächen sie eine Outperformance gegenüber dem breiteren Markt.

„Alternativ und speziell gewichtet ist auch der Morningstar® Wide Moat Focus IndexTM“, sagt Hunke. „In die Kategorie Smart Beta lässt sich dieser Index allerdings nicht einordnen. Denn der Index basiert nicht nur auf alternativen Investment-Faktoren, sondern fußt auf den kontinuierlichen Research-Ergebnissen des Investment-Research-Hauses Morningstar.“ Der Morningstar Wide Moat Focus Index liste zwar ähnlich wie der S&P 500® Index eine breite Palette von US-Aktien, die Auswahl und Gewichtung der einzelnen Indexkomponenten erfolge aber im Sinne des Moat Investings in einer mehrstufigen Analyse. Viele herkömmliche Smart-Beta-Ansätze berücksichtigten bei der Allokation lediglich einen alternativen Indikator.

Moat Investing basiere auf dem Konzept der Economic Moats, also wirtschaftlichen Burggräben. Hierbei werde ein breites Aktienuniversum auf nachhaltige Wettbewerbsvorteile analysiert. Hunke schildert: „Nach dem Ansatz von Morningstar können diese in Form von immateriellen Vermögensgegenständen, Kostenvorteilen, Wechselkosten, Netzwerkeffekten oder einer Effiziente Skalierung bestehen. Für den Morningstar Wide Moat Focus Index kommen nur solche Gräben in Frage, die nachhaltig genug sind: Wenn sie über mindestens 20 weitere Jahre lang erhalten bleiben können.“ Besitze ein US-amerikanisches Unternehmen einen oder mehrere dieser Wettbewerbsvorteile und könne diesen Vorsprung lange genug behaupten, komme es als Indexkomponenten des Morningstar Wide Moat Focus Index aber zunächst einmal nur in Frage. Um sich tatsächlich unter den US-Aktien zu behaupten, müsse die Aktie des Unternehmens darüber hinaus eine günstige Bewertungslage aufweisen. Die Analysten von Morningstar schätzten den langfristigen inneren Wert einer Aktie, den sogenannten fairen Wert.

Die Komponenten des Morningstar Wide Moat Focus Index bilde final mindestens 40 US-Aktien mit langfristigen Wettbewerbsvorteilen, die innerhalb ihrer Peer-Group am günstigsten bewertet seien. „Seit 2007 erwirtschaftete der S&P 500 eine Gesamtrendite von 113 Prozent. Im selben Zeitraum erzielte der Morningstar Wide Moat Focus Index eine Rendite von 210,5 Prozent und lag somit fast 100 Prozentpunkte über dem S&P 500 (Daten per 31. August 2017). Dieser Track Record macht Moat Investing zwar nicht zu einem klassischen Smart-Beta-Ansatz, aber zu einem smarten Investmentansatz, um mit einem passiven Investmentvehikel eine potenzielle Outperformance gegenüber dem breiteren Markt zu erzielen“, schließt Hunke.

Über VanEck
VanEck steht für intelligente Investmentstrategien, die gezielt attraktive Möglichkeiten im Markt aufgreifen. Seit Gründung im Jahr 1955 ist das Unternehmen ein Vorreiter für globale Investments und stellt traditionell und unabhängig vom Marktumfeld die Interessen seiner Kunden allen anderen voran. Bis heute ist VanEck dieser Tradition verpflichtet und bietet vorausschauende, aktive und passive Investment-Portfolios in den Bereichen Rohstoffe, Schwellenmärkte, Edelmetalle, Renten sowie weiteren alternativen Anlageklassen an.
Mehr Informationen zu VanEck und unseren Fonds finden Sie auf www.vaneck.com oder unserem Blog www.vaneck.com/etf-europe/blog.

Mit Projektanleihen Asiens Bedarf an Infrastruktur finanzieren

von Joyce Tan, Portfoliospezialistin für asiatische Schuldtitel bei NN Investment Partners.

Projektanleihen sind in Asien selten. Der öffentliche Sektor, einschließlich multilateraler Entwicklungsbanken, und Geschäftsbanken finanzieren aktuell rund 92 Prozent der asiatischen Infrastrukturinvestitionen1. Auf regionaler Ebene hat China bislang 500 Milliarden US-Dollar für seine Initiative „Neue Seidenstraße“ (One Belt One Road, kurz OBOR) ausgegeben – und diese Summe beinhaltet nicht die Milliarden, mit denen seine Banken und gewerbliche Kreditgeber das OBOR-Projekt schon unterstützt haben. 

Sich ausschließlich auf öffentliche Finanzierung zu verlassen, kann die bestehende Finanzierungslücke allerdings nicht schließen. Und die Banken sind nicht unbegrenzt dazu bereit, Kredite mit langen Laufzeiten und großen Volumen zu vergeben, wie sie für viele Infrastrukturprojekte benötigt werden. Außerdem verteuern die strengeren regulatorischen Kapitalanforderungen für Banken, vor allem die Basel-Vorschriften, die Projektfinanzierung. Andererseits ist der Finanzierungsbedarf der Region in die Höhe geschossen: Nach Schätzungen der Asian Development Bank werden die Entwicklungsländer Asiens bis 2030 jährlich 1,7 Billionen US-Dollar investieren müssen, um ihre Wachstumsdynamik aufrechtzuerhalten.

Das ebnet den Weg für eine größere Beteiligung des Privatsektors, insbesondere durch die Kapitalmärkte. Ein großer Vorteil ist, dass der Anleihemarkt eine starke Anlegerbasis hat, u.a. mit Versicherungsgesellschaften und Pensionsfonds, die langlaufende Anleihen mühelos aufnehmen können. Zudem ist der Markt breit aufgestellt, sowohl Investment-Grade-Anleihen als auch Hochzinsanleihen aufzunehmen.

Projektanleihen sind natürlich kein neues Phänomen und wurden schon bei der Infrastrukturfinanzierung in Europa und Nordamerika breit genutzt. Asiens Markt für Projektanleihen steckt jedoch nach wie vor in den Kinderschuhen. Dafür gibt es mehrere Gründe: politische, regulatorische, rechtliche und institutionelle Rahmenregelungen, politische Risiken und Fremdwährungsrisiken. 

Trotzdem lässt die erfolgreiche Emission von Indonesiens Stromerzeuger Paiton Energy im August darauf schließen, dass es eine Nachfrage nach gut strukturierten Projektanleihen in und aus Asien gibt. Die Cashflow-Visibilität der Projektfirma ist aufgrund der langfristigen Take-or-Pay-Stromabnahmeverträge zwischen Paiton und dem regierungsnahen Abnehmer Perusahaan Listrik Negara (PLN) sehr gut. PLN ist vertraglich verpflichtet, den gesamten von Paiton erzeugten Strom auf Basis eines Tarifmodells abzunehmen, das die Weitergabe der Betriebs- und Wartungskosten gestattet.

Wir gehen davon aus, dass künftig mehr asiatische Projektanleihen auf den Markt kommen. Abgesehen von Chinas OBOR-Initiative rüsten sich auch die Philippinen für einen 170 Milliarden US-Dollar schweren2 Infrastrukturplan namens „Build, Build, Build“ und fassen dabei den Offshore-Renminbi-Anleihenmarkt für die Finanzierung ins Auge. Malaysia als weiteres Beispiel treibt die Erweiterung seines Eisenbahnnetzes voran. Eine Möglichkeit, um die Attraktivität von Projektanleihen zu erhöhen, ist, dass die Regierungen oder multilateralen Entwicklungsbanken Kreditverbesserungen anbieten, die zur Reduzierung des Ausfallrisikos beitragen können.


Quellen:
1) Asian Development Bank, 2017.
2) Quelle: Nationale Wirtschafts- und Entwicklungsbehörde (NEDA), Verkehrsministerium (DOTr), Ministerium für öffentliche Bauvorhaben und Autobahnen (DPWH) und die Regierungsbehörde „Bases Conversion and Development Authority (BCDA)“.

Über NN Investment Partners
NN Investment Partners (NNIP) ist der Asset Manager der NN Group N.V., einer an der Börse (Euronext Amsterdam) gehandel-ten Aktiengesellschaft. NNIP hat seinen Hauptsitz in Den Haag, in den Niederlanden und verwaltet insgesamt weltweit ca. 245 Mrd. Euro* (280 Mrd. US-Dollar.*) Assets under Management für institutionelle Kunden und Privatanleger. NNIP beschäftigt mehr als 1.200 Mitarbeiter und ist in 15 Ländern in Europa, USA, La-teinamerika, Asien und dem Nahen Osten vertreten. NNIP ist Teil der NN Group N.V., einer an der Börse gehandelten Aktiengesellschaft.

*Stand: Q2 2017, 30. Juni 2017, 51 Mrd. Euro AuM entfallen auf Delta Lloyd Asset Management

Die Abflüsse aus Öl-ETPs erreichten ein Elfmonatshoch, da die Anleger Gewinne mitnahmen

Aufgrund von Gewinnmitnahmen verzeichneten Rohöl-ETPs die höchsten Abflüsse seit Dezember 2016, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Gold-ETPs kam es in der dritten Woche in Folge zu Zuflüssen, die sich nunmehr auf 181 Mio. USD belaufen. Robotik-ETPs verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit ihrer Auflegung. Bei Landwirtschafts-ETPs waren die Abflüsse so hoch wie zuletzt im Juli 2017.

Rohöl-ETPs (A1N49P) verzeichneten die höchsten Abflüsse seit Dezember 2016, da im Zuge des Preisanstiegs Gewinne mitgenommen wurden. Da für die geopolitischen Risiken eine Prämie eingepreist wurde, legte zum Beispiel Rohöl der Sorte Brent in der vergangenen Woche um 2,3 Prozent zu. So flossen in der letzten Woche zum zehnten Mal in Folge Gelder aus ETPs ab, und zwar mit 109,1 Mio. USD so viel wie seit Mai nicht mehr. Doch dürfte sich die Prämie unseres Erachtens in Luft auflösen, sofern nicht die geopolitischen Spannungen auch künftig die Liste der Anlegersorgen dominieren. In der vergangenen Woche eskalierte etwa in Saudi-Arabien nicht nur der interne Kampf gegen die Korruption, in die ein großer Teil der Politik- und Finanzelite verstrickt ist, sondern auch außenpolitisch der Stellvertreterkrieg gegen den Iran. Dies hatte auf dem Markt Befürchtungen zur Folge, dass es zu Angebotsstörungen kommen könnte. „Wie wir allerdings in der Vergangenheit beobachten konnten, geht die Prämie für geopolitische Risiken tendenziell auch wieder zurück, es sei denn, diese Risiken werden konkret oder bleiben aufgrund neuer Entwicklungen im Vordergrund, statt dass sie im Hintergrund schwelen“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Bei Gold-ETPs (A0LP78) kam es in der dritten Woche in Folge zu Zuflüssen, die sich nunmehr insgesamt auf 181 Mio. USD belaufen. Allein in der vergangenen Woche betrugen die Zuflüsse 111 Mio. USD. Der Goldpreis legte angesichts der erhöhten geopolitischen Spannungen im Nahen Osten um 0,4 Prozent zu. Außerdem schürte Präsident Trump auf seiner Asienreise mit seinen Äußerungen die Sorgen, dass es zu einer militärischen Konfrontation mit Nordkorea kommen könnte. Das Säbelrasseln, das sich erst im letzten Monat beruhigt zu haben schien, setzt wieder ein. Es hat den Anschein, als würden sich die Abflüsse aus Gold-ETPs im dritten Quartal 2017 umkehren. Die Anleger erkennen, dass Gold zum aktuellen Preis ein relativ günstiger Schutz gegen die steigenden Risiken darstellt, die sich ergeben, wenn die Entwicklung zyklischer Titel abbricht. „In unserem Basisszenario sind die Abwärtsrisiken vergleichsweise begrenzt, doch wäre es unseres Erachtens durchaus möglich, dass ein Schockereignis Gold steigen ließe und zu einem attraktiven Versicherungswert machen würde“, so Hein.

Robotik-ETPs (A12GJD) verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit ihrer Auflegung, und zwar in Höhe von 39,8 Mio. USD. Von den fast 60 Prozent der Unternehmen des Sektors, die ihren Nettogewinn für das dritte Quartal bereits gemeldet haben, konnten beinahe 65 Prozent die Schätzungen der Analysten übertreffen. „Die Anleger sind begeistert von der Rolle, die die Robotik in der modernen Welt spielen wird, und sehen eine Anlagechance in den Unternehmen, die die Nutzung der Technologie ermöglichen“, erläutert Hein.

Bei Landwirtschafts-ETPs (A0KRKB) waren die Abflüsse so hoch wie zuletzt im Juli 2017. Obwohl in Long-Kaffee-ETPs (A0KRJT) 2,5 Mio. USD flossen, kam es bei Long-Landwirtschafts-ETPs zu Abflüssen von insgesamt 16,3 Mio. USD. Die Abflüsse konzentrierten sich auf die breit aufgestellten Rohstoffkörbe, die aufgrund einer Preisschwäche 9,5 Mio. USD einbüßten. Bei Kakao-ETPs (A0KRJT) kam es in der letzten Woche ebenfalls zu Gewinnmitnahmen, die nach dem Anstieg der Preise um 7,5 Prozent insgesamt 8,8 Mio. USD betrugen. „Die Kakaopreise waren aufgrund einer Rekordernte bis Mitte August im Keller. Aufgrund heftiger Niederschläge breiten sich allerdings Pflanzenkrankheiten wie Schwarz- und Braunfäule aus, die die nächste Ernte schädigen und den Preis in die Höhe treiben“, schließt Hein.

Korrektur nur eine Verschnaufpause

Nina Neubauer-Kukic, und Valentin Hofstätter, RBI Wien, zu den etablierten Aktienmärkten.

Nach dem rasanten Anstieg der letzten Monate (seit dem Korrekturtief im August hat z.B. der S&P 500 ohne nennenswerte Gegenbewegung rund 7% zugelegt, der DAX sogar 11%) hat in den letzten Tagen in Europa eine Korrektur begonnen, die aus unserer Sicht durchaus noch kurzfristig andauern dürfte und auch die US-Märkte nicht gänzlich verschonen sollte. Belastend wirkten zuletzt z.B. Anzeichen, dass die US-Steuerreform nicht so rasch und reibungslos über die Bühne gehen dürfte wie von manchen erhofft. Darüber hinaus sorgte auch die Berichtssaison europäischer Unternehmen für weniger Preisauftrieb an den Märkten. Lediglich knapp über 50 % der im Euro STOXX 600 notierten Unternehmen konnten die Gewinnerwartungen übertreffen und das aggregierte Gewinnwachstum für Q3 fiel deutlich niedriger aus, als in den Vorquartalen. Der Hauptgrund für das schlechte Abschneiden europäischer Unternehmen dürfte in der Euro-Stärke liegen, die vor allem exportorientierte Firmen belastete. Im Gegensatz verlief die US-Berichtssaison sehr gut und stützte, wie von uns erwartet, die Aktienmärkte (75% positive Gewinnüberraschungen), befindet sich jedoch im Auslaufen (88% der US-Unternehmen haben bereits berichtet). Auch aus technischer Sicht haben sich zuletzt einige Indikatoren verschlechtert (Marktbreite, Momentum) und legen eine kurzfristige Korrektur nahe. Es gibt aber mehrere Gründe dafür, in einer solchen Korrektur nur eine Verschnaufpause zu sehen: Nicht nur ist das fundamentale Umfeld weiter ausgezeichnet (starkes Momentum bei Konjunktur und Unternehmensgewinnen & vorerst ausreichend eingepreiste Notenbankpolitik), sondern auch eine kräftige US-Unternehmenssteuersenkung wird selbst durch die zerstrittenen Republikaner nur verzögert, aber nicht verhindert werden.

Der japanische Nikkei 225 erreichte Mitte der Woche ein Allzeithoch und gab in Folge wieder etwas nach. Unsere Ziele für den Nikkei 225 wurden bereits deutlich übertroffen, weshalb wir unsere Prognosen für die nächsten 12 Monate nach oben angepasst haben. Wir bleiben aufgrund der guten Konjunkturdynamik, attraktiven Gewinnaussichten und anhaltend expansiven Geld- und Fiskalpolitik weiterhin konstruktiv für den japanischen Aktienmarkt, sowohl was die kürzere als auch was die längere Frist betrifft. Somit behalten wir im Hinblick auf unsere zum Teil deutlich höheren Indexprognosen für Q1 2018 für alle etablierten Aktienmärkte unsere Kauf-Empfehlung bei und werden aus aktueller Sicht eine etwaige (weitere) Korrektur anschließend zum Aufstocken unserer Aktienquote nutzen, die wir Ende Oktober in unserer monatlichen Publikation „Multi-Asset-Strategie“ leicht reduziert hatten.

Rendite Radar: November 2017

Das Wirtschaftswachstum fällt global betrachtet weiterhin sehr kräftig aus. Besonders bei Unternehmensinvestitionen gibt es ein starkes Wachstum, die Konsumausgaben neigen hingegen aufgrund des Ölpreisanstiegs zur Schwäche.

Die künftige Entwicklung der Inflationsraten ist entscheidend für die Zinsseite. In immer mehr Ländern fallen die Arbeitslosenraten unter jene Grenze, bei der ein Inflationsdruck zunehmen könnte. Allerdings dämpfen viele strukturelle Faktoren die Inflation (Globalisierung, Digitalisierung und Demografie).

Für die USA wird für Dezember ein Zinsschritt erwartet. Die risikoreicheren Marktsegmente sind relativ hoch bewertet und hängen stark an den internationalen Kapitalflüssen. Attraktiv zeigen sich die Anleihenmärkte aus den Schwellenländern, vor allem im Vergleich zum High-Yield-Segment.

 

Quelle: ERSTE-SPARINVEST; www.erste-am.at; Daten per 31. Oktober 2017; Fondskennzahl: „Rendite“ – siehe Fußnote 1)
1) Anmerkung: Die Fondskennzahl „Rendite“ entspricht der durchschnittlichen Wertpapierrendite der im Fonds gehaltenen Wertpapiere vor Abzug von Kosten aus der Absicherung von Fremdwährungsrisiken; bitte beachten Sie, dass diese Rendite-Kennzahl nicht der Fondsperformance entspricht. Die Performanceübersicht (Wertentwicklung) der angeführten Fonds finden Sie auf Seite drei in der Übersichtstabelle. In der oben angeführten Tabelle sind auch keine ertragsmindernden Kosten wie die Verwaltungsgebühr oder individuelle Konto– und Depotgebühren berücksichtigt.
2) Die Risikoeinteilung von Investmentfonds erfolgt auf Basis des SRRI-Indikators auf einer Skala von 1 bis 7, wobei 7 die höchste Risikostufe repräsentiert. Die Berechnung basiert auf europäischen regulatorischen Vorschriften und ist integraler Bestandteil der wesentlichen Anlegerinformationen
(Key Investor Document). Die Berechnungsmethode finden Sie auf fondsabc.erste-am.com/srri/

Rendite-Entwicklung von US- und EUR-Staatsanleihen und EUR-Unternehmensanleihen mit guter bis sehr gute Bonität von 10/2012-10/2017 (Europa, USA)

 

Rendite-Entwicklung von europäischen Hochzinsanleihen im Vergleich zu globalen Hochzinsanleihen und Unternehmensanleihen von Schwellenländern (10/2012-10/2017)

Hinweis zu den Grafiken:
Die Renditeentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Anlagesegments oder Investmentfonds zu. In der Grafik sind keine Spesen oder Gebühren berücksichtigt. 

Kennzahlen-Übersicht (mehr Informationen finden Sie unter http://www.erste-am.at/)

Daten per 31.10.2017.
Die Berechnung der Wertentwicklung und Volatilität (3 Jahre) erfolgt lt. OeKB Methode. In der Wertentwicklung ist die Verwaltungsgebühr berücksichtigt. Der bei Kauf anfallende einmalige Ausgabeaufschlag in Höhe von bis zu 3,50 % und andere ertragsmindernde Kosten wie individuelle Konto- und Depotgebühren sind in der Darstellung nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Die fünf brennendsten Fragen von Investoren zu Alternative Credit

Alternative Credit oder Private Debt ist eine komplexe Anlageklasse, die seit einigen Jahren rasant wächst. Dabei handelt es sich um Kredite, die am Privatmarkt abgeschlossen und nicht öffentlich gehandelt werden. Die verschiedenen Untersegmente von Alternative Credit sind vor allem bei institutionellen Anlegern beliebt, um Zusatzerträge zu generieren und die Diversifikation von Portfolios zu erhöhen. NN Investment Partners hat die fünf brennendsten Fragen von institutionellen Anlegern zu dieser Anlageklasse gesammelt und beantwortet.

Frage 1: Ist das Risiko bei Privatkrediten höher als bei öffentlich gehandelten Anleihen?

Es macht durchaus Sinn, sich vorrangig auf das konservativere Segment des Privatmarktes zu konzentrieren, auf die sichersten, erstrangigen Darlehen in der Kapitalstruktur. Sie sind häufig durch Vermögenswerte besichert. Ein wichtiger und vorteilhafter Aspekt bei der Risikokontrolle im Alternative-Credit-Bereich ist zudem, dass die Dokumentation für jeden Kredit individuell verhandelt wird. Es wird geprüft, welche Klauseln aufgenommen werden können, um die Verlustrisiken zu begrenzen. Die fortlaufende Überwachung dieser Klauseln während der Kreditlaufzeit ist ein wichtiger Bestandteil einer Anlage in Kredite. Bei einem Verstoß kann man rechtzeitig in den Dialog mit dem Emittenten treten, um eine Lösung zu finden. In der Praxis führt diese Möglichkeit üblicherweise zu einem niedrigen Ausfallrisiko und im Fall der Fälle zu einer hohen Recovery Quote.

Insgesamt fällt daher das Risiko-Ertrags-Profil von Alternative Credit im Vergleich zu öffentlichen Anleihen positiv aus. Unser Team behält im Auge, was in den Untersegmenten auf der Angebotsseite geschieht. Außerdem legen wir besonderes Augenmerk auf die Entwicklungen, die unsere potenziellen Kunden betreffen. Wir stellen fest, dass verschiedene Pensionsfonds und Versicherungsgesellschaften gerne diversifiziertere Alternative-Credit-Portfolios aufbauen würden. Es ist daher als Asset Manager wichtig, in verschiedene Untersegmente im Alternative-Credit-Bereich zu investieren, um detaillierte Kenntnisse über die relative Attraktivität dieser Segmente zu verfügen.

Frage 2: Wie verhält sich Alternative Credit zu anderen Anlageklassen?

Das implizite Rating der Alternative-Credit-Strategien, auf die NN Investment Partners sich konzentriert, ist häufig BBB oder höher. Deshalb haben sie ähnliche Kreditrisikoprofile wie Unternehmensanleihen mit Investment Grade oder Staatsanleihen. Diese liquiden Anlageklassen sind oft in dem Teil institutioneller Portfolios zu finden, der das Zinsrisiko absichert, dem Matching-Portfolio. Alternative Credit eignet sich somit gut für diesen Teil des Portfolios.

Es gibt aber natürlich auch Unterschiede zwischen Alternative Credit und liquiden Matching-Instrumenten, die für die erfolgreiche Umsetzung der gewünschten Zinssicherung relevant sind. Alternative Credit kann unregelmäßige Tilgungen haben. Demzufolge ist die Zinssensitivität anders als bei endfälligen Anleihen. Es ist daher wichtig, Alternative-Credit-Anlagen und liquide Instrumente im Matching-Portfolio aufeinander abzustimmen, um insgesamt die gewünschten Sicherungseigenschaften zu erhalten. Und noch ein weiterer Aspekt ist wichtig: Mit der Einführung der European Market Infrastructure Regulation (EMIR) verändern sich die Bestimmungen in Bezug auf den Einsatz von Derivaten in Portfolios. Die Kontrolle des Derivateportfolios und das Risikomanagement ist komplexer geworden. Festverzinsliche Alternative-Credit-Instrumente können Alternativen für Anleger bieten, die ihre Abhängigkeit von Zinsderivaten verringern möchten.

Frage 3: Was ist der finanzielle Mehrwert einer Anlage in Alternative Credit?

In jeder Investmentkategorie werden die Preise von zahlreichen Faktoren bestimmt, wie z. B. von der Komplexität, der Liquidität, den Risikofaktoren (Kredit, Kontrahent) sowie von Angebot und Nachfrage. Was die risikobereinigte Rendite angeht, lässt sich Alternative Credit am naheliegendsten mit Anleihen mit ähnlichem Kreditprofil und ähnlicher Laufzeit vergleichen. Bei Krediten ist es jedoch entscheidend, sich auf die Verlustrisiken zu konzentrieren: Wie ist die Kreditstruktur? Wie sind Sicherungen wie Hypotheken und Ausübungsrechte im Vertrag verankert? Kredite haben häufig eine komplexe Struktur und eine umfangreiche Dokumentation, was sich in einem Komplexitätsaufschlag widerspiegelt. Anleger erhalten zudem eine Illiquiditätsprämie. Der Spread basiert zudem auch auf Marktineffizienzen (wie leicht oder schwierig ist es, Käufer und Verkäufer zusammenzubringen) und der erwarteten Ausfallwahrscheinlichkeit und Recovery Quoten der betreffenden Kredite. Der Renditeaufschlag von Alternative Credit liegt im Allgemeinen insgesamt zwischen 0,5 und 5 Prozent.

Und noch ein Wort zu Liquidität von Anleihen: Sie hat sich aufgrund regulatorischer Maßnahmen verändert. Wegen einer zunehmend strengeren Regulierung dürfen Banken nicht mehr so viele Anleihen in ihren Büchern haben. Zugleich bündeln sich die Bestände bei Buy-and-Hold-Investoren und Zentralbanken. Eigentlich sollten Anleger auch für den öffentlichen Anleihenmarkt einen Illiquiditätsaufschlag verlangen. In den jüngsten Krisen erwies sich die Handelbarkeit von Staats- und Unternehmensanleihen als problematisch – gerade dann, als Liquidität am meisten benötigt wurde.

Frage 4: Ist Alternative Credit extrem illiquide?

Der Illiquiditätsgrad verschiedener Alternative-Credit-Anlagen ist sehr unterschiedlich. In normal funktionierenden Märkten gibt es einen intakten Sekundärmarkt für Leveraged Loans, häufig auch Senior Secured Bank Loans genannt, während es für andere Kreditarten wie z. B. Commercial Real Estate Loans viel schwieriger sein kann, einen Käufer zu finden. In der Vergangenheit haben wir jedoch gesehen, dass die Liquidität auch in den liquideren Alternative-Credit-Kategorien wie Leveraged Loans schnell austrocknen kann. Deshalb empfehlen wir einen Buy-and-Hold-Ansatz. Investoren sollten bei Alternative Credit davon ausgehen, dass das Investment nicht verkauft werden kann. Daher ist es wichtig, dass Anleger die möglichen Konsequenzen für ihre Bilanzen sorgfältig abwägen. Wie viel Liquidität wird üblicherweise benötigt? Wie viel ist verfügbar? Und wie stellt sich die Situation in turbulenten Marktphasen dar?

Sich auf tilgende Alternative-Credit-Untersegmente zu konzentrieren – die es bei Krediten häufig gibt – kann ein gutes Mittel zur Eindämmung der Liquiditätsrisiken sein. Der Cash-Betrag, den eine solche Anlage pro Jahr generiert, kann 4-8 Prozent des Gesamtinvestments betragen. Darüber hinaus gibt es unterschiedliche Möglichkeiten, Liquidität zu generieren, z. B. durch eine Anlage in kurzfristige, selbst liquidierende Werte.

Frage 5: Ist jetzt ein guter Zeitpunkt für eine Anlage in Alternative Credit?

Der Zeitpunkt ist grundsätzlich gut, Anleger sollten jedoch selektiver vorgehen als früher und einige zusätzliche Risiken berücksichtigen. Die Marktchancen sind nicht so homogen wie noch vor knapp zehn Jahren, als eine allgemeine Kreditlücke herrschte. Der heutige Markt ist anders: Die Qualität der Vermögenswerte ist sehr unterschiedlich und Anleger müssen einen großen Aufwand betreiben, um die Transparenz, die Preisstellung (ist sie fair oder durch Überschussliquidität aufgebläht) und Kontrahentenrisiken zu bewerten. Insgesamt bieten die privaten Märkte jedoch einen Aufschlag gegenüber dem öffentlichen Markt, der so bald nicht verschwinden wird – einerseits, weil die Kreditknappheit der Banken in vielen Bereichen (kleine und mittlere Unternehmen, langfristiges Kreditgeschäft) noch nicht behoben wurde und andererseits, weil die Kompensation für eine höhere Komplexität und eine niedrigere Liquidität bestehen bleiben wird.

Außerdem ist eine Anlage in Alternative Credit eine längerfristige Entscheidung, z. B. als Teil der strategischen Asset Allokation. Eine allmähliche vorübergehende Verlagerung in andere Anlageklassen kann durch die Reinvestition der Kupons und Rückzahlungen erreicht werden. Darüber hinaus dauert der Aufbau eines Alternative-Credit-Portfolios relativ lange. Der Abschluss eines Kredits kann Wochen oder Monate dauern, und das Netzwerk des Vermögensverwalters muss für die Identifikation von Anlagechancen angezapft werden. Das dauert länger als der Aufbau eines Anleiheportfolios.

Abschließend noch ein Beispiel, um die Frage zu beantworten, ob nun der richtige Zeitpunkt ist, oder man zu spät oder zu früh dran ist, im in Alternative Credit zu investieren: Nehmen wir Hypothekenkredite, ein Segment, das viele holländische institutionelle Investoren in den letzten Jahren für sich entdeckt haben. Auch wenn sich die Spreads seit der Immobilienkrise verengt haben, sind sie immer noch attraktiv. Auf Basis der risikobereinigten Rendite erscheint es für eine Anlage nicht zu spät.

Wachstumschancen nutzen und gleichzeitig die Umwelt schützen

Der Umweltschutz ist für Konsumenten, Unternehmen und Regierungen inzwischen zu einer Priorität geworden. Ihre konvergierenden Interessen sind mit dem verstärkten globalen Bewusstsein, technologischem Fortschritt und Sorgen um die Gesundheit die treibende Kraft hinter dem weltweiten Bestreben, die natürlichen Ressourcen unseres Planeten zu erhalten, so Luciano Diana, Portfolio Manager des Fonds Pictet-Clean Energy bei Pictet Asset Management.

1. Steigendes Verbraucherbewusstsein

Die öffentliche Meinung zwingt Regierungen und private Unternehmen, weitreichende Änderungen an ihren Strategien vorzunehmen. Da inzwischen fast 50% aller Haushalte weltweit an das Internet angeschlossen sind, können sich aufrüttelnde Informationen schneller und weiter verbreiten denn je.

Abbildung 1: Nordamerikanischer Markt für Bio-Erzeugnisse
Marktgröße – USD (Mrd.)

Quelle: Jefferies Equity Research

Ein gutes Beispiel hierfür ist das mit dem chinesischen Dokumentarfilm „Under the Dome“ verbundene globale soziale Phänomen. Der Film dokumentiert das Ausmaß der urbanen Umweltverschmutzung in China und wurde seit seinem Erscheinen 2015 200 Millionen Mal online angesehen. Kurz darauf versprach China, seine CO2-Emissionen bis 20302 auf 60–65% der Werte von 2005 zu senken.

Im Übrigen schenken Unternehmen den Belangen der Konsumenten Gehör und beziehen ökologische Überlegungen immer stärker in ihre Geschäftstätigkeit ein. Das steigende Angebot von Bio-Erzeugnissen der Landwirtschaft verdeutlicht besonders gut, wie ein Sektor das geänderte Konsumentenverhalten nutzt.

2. Innovation im Privatsektor

Privatunternehmen wollen vom geänderten Konsumentenverhalten profitieren. Beispielsweise trägt die Entwicklung fortschrittlicher Analysemethoden und Dienstleistungen im Bereich Abfallmanagement und Recycling dazu bei, die Verschwendung natürlicher Ressourcen zu verringern. Auch Innovationen wie die verbesserte fluiddynamische Modellierung haben die Qualität und Effizienz der Wasseraufbereitung sowie von Technologien zur Abwasserwiederverwertung beträchtlich gesteigert.

Abbildung 2: Umweltpatente nach Region

 

Quelle: Weltorganisation für geistiges Eigentum 

Zudem sind Unternehmen inzwischen in der Lage, kleinste Verunreinigungen wie durch Östrogen aus der Antibabypille in Flüssen nachzuweisen. Dies kann helfen, die Wirkung solcher Substanzen auf Fischpopulationen zu verstehen, und so zu positiven umweltgerechten Lösungen beitragen.

Von 2000 bis 2012 hat sich die weltweite Zahl der jährlichen Anträge auf Umweltpatente mehr als verdoppelt. Dies belegt das wachsende Interesse privater Unternehmen, Umweltproblemen mit innovativen Lösungen entgegenzuwirken.

3. Staatliche Maßnahmen

Ökologische Nachhaltigkeit wird auch durch neue staatliche Maßnahmen gefördert, darunter die jüngsten Versprechen Chinas und der Vereinigten Staaten, die CO2-Emissionen zu senken. Möglich ist dies unter anderem durch neue Überwachungstechnologien, die die Erstellung von Berichten wie dem Luftqualitätsindex der Weltgesundheitsorganisation erleichtern. 

Abbildung 3: Luftverschmutzung in Städten weltweit*

*Die Luftqualität wird anhand der jährlichen mittleren Konzentration von Feinstaubpartikeln mit einem Durchmesser unter 2,5 Mikrometer pro m3 gemessen. Quelle: WHO 2016

Jüngsten Berichten zufolge starben 2012 über 7 Millionen Menschen frühzeitig an den Folgen von Luftverschmutzung. Derartige Zahlen haben zum vermehrten Abschluss multilateraler Umweltabkommen beigetragen, deren Gesamtzahl Ende 2012 bei 1.100 lag. Unternehmen, die das ökologische Umdenken von Konsumenten und Staaten erkennen und unterstützen, dürften profitieren und Anlegern attraktive langfristige Chancen bieten.

Investition in eine nachhaltige Zukunft

Umweltfragen besitzen heute eine globale Dimension. Unternehmen, die wirksame Mittel und Dienstleistungen zur Erhöhung der Ressourceneffizienz und Verminderung der Umweltverschmutzung anbieten, dürften ein hohes Wachstum verzeichnen. Nach unserer Einschätzung können Anleger mit Anlagen in solchen Firmen positiv zu einer nachhaltigeren Welt beitragen und gleichzeitig attraktive Kapitalgewinne erwirtschaften.


Der Pictet-Global Environmental Opportunities Fonds strebt Kapitalwachstum durch Anlagen in Unternehmen an, die entlang der Umweltwertschöpfungskette tätig sind. Insbesondere Unternehmen in den Bereichen Dienstleistungen, Infrastrukturen, Technologien und Ressourcen mit Bezug zu Nachhaltigkeit. Erfahren Sie mehr, wie Sie von einer Anlage in den Pictet-Global Environmental Opportunities profitieren können.

Über den Autor
Herr Diana kam 2009 zu Pictet Asset Management und ist verantwortlich für Umweltstrategien. Zuvor arbeitete Luciano Diana vier Jahre bei Morgan Stanley, wo er das in London ansässige Sell Side Resarch Team für saubere Energie leitete. Seine Karriere fing er 1998 als IT-Strategieberater bei Accenture an. Luciano Diana erwarb an der Universität Padua, Italien, einen Abschluss als Ingenieur in Nachrichtentechnik. Er war Gastdozent an der University of California in Berkeley. Er hat einen MBA von INSEAD. Er ist auch der Portfoliomanager des Fonds Pictet-Clean Energy.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Telefon: 069-79 5009 24
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Schwung nach Sommerflaute

Sell in May and go away? Heuer lieber nicht. Nach einem sehr starken Frühjahr sah es zwar nach einem Sommerloch aus, aber spätestens seit Ende August kamen die Aktienmärkte wieder in Fahrt.

Ein global synchrones und robustes Wirtschaftswachstum, wie schon lange nicht gesehen, und ein historisch niedriges Zinsniveau unterstützen die Aktienmärkte weiter. Nicht zuletzt wirken auch sehr gute Unternehmensdaten weiter unterstützend.

Am Leitmarkt USA (Dow Jones, S&P 500 NESDAQ) wurden 2017 schon unzählige „all-time-highs“ gesehen (für den Dow Jones bisher 52!), so auch im Oktober.

Die Stärke des Euro hat nun etwas nachgelassen, das unterstützt indirekt auch die europäischen Aktien und dreht zudem die Wertentwicklung der wesentlichen Aktienmärkte auch für Euro- Investoren wieder ins Plus!

Nach wie vor hervorragend hält sich der österreichische ATX, der auch im Oktober wieder Jahreshöchststände erreichte.

Aktien USA und Europa – Einbahnstraße nach oben?

"Goldilocks" heißt der Treibstoff für die US-Aktienmärkte. Damit ist eine Konstellation gemeint, in der die Fundamentaldaten (z. B. Konjunktur und Unternehmensgewinne) robust sind und sich sogar laufend verbessern. Die Inflation bleibt dabei niedrig. Gute Fundamentals treiben die Aktien ohnehin und die niedrige Inflation bedeutet, dass die Notenbank nur sehr langsam bremsen wird. Das Ergebnis sind steigende Aktienmärkte bei niedriger Volatilität. Wachstumsaktien (in den USA v.a. Technologie) sind dabei begünstigt.

Nach einer Konsolidierungsphase in den Sommermonaten konnten auch die europäischen Aktienmärkte zuletzt wieder deutlich zulegen. Auch hier unterstützen sehr gute Konjunktur- und Unternehmensdaten sowie eine vorerst weiterhin expansive Notenbankpolitik diese Entwicklung.

Die Erwartungshaltung der Investoren hat sich diesem positiven Bild angepasst und spiegelt sich aktuell in einer sehr optimistischen Stimmung wider. Wir sehen daher kurzfristig das Potenzial für weitere positive Überraschungen begrenzt und erwarten in den kommenden Wochen eine schwächere Entwicklung an den Aktienmärkten.


Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unteruns finde Sie links als PDF.

Hyperinflation in Venezuela

Venezuela ist in einer schwierigen Situation. Das volkswirtschaftliche Umfeld kann am besten mit „Hyperinflation“ beschrieben werden. Für heuer schätzt der Internationale Währungsfonds (IWF) die Konsumentenpreisinflation auf 650% im Jahresabstand, für nächstes Jahr bereits auf 2300%.

Seit 2007 beträgt die kumulierte Inflation unglaubliche 41000% Das hat Folgen: Laut IWF wird das reale Bruttoinlandsprodukt (BIP) heuer um 12% schrumpfen. Seit 2007 ist das reale BIP um beachtliche 25% eingebrochen. Das Pro-Kopf-Einkommen ist sogar um 36% gefallen. Zudem sind die Fremdwährungsreserven auf US Dollar 9,7 Milliarden zurückgegangen. Im Jahr 2008 hatten sie mit US-Dollar 42 Milliarden einen Höchststand erreicht.

Schlechte Staatsführung

Der wichtigste Grund für diese desaströse Entwicklung ist die schlechte Staatsführung.

Bei den von der Weltbank veröffentlichten Indikatoren zur freien Meinungsäußerung, politischen Stabilität, Qualität der öffentlichen Verwaltung und Rechtsstaatlichkeit belegt Venezuela die hintersten Plätze. Auch das Ausmaß der Korruption ist sehr groß. Der Corruption Perception Index von Transparency International weist für Venezuela den Rang 166 aus. Das liegt nur noch leicht vor Somalia, das mit 177 den letzten Platz einnimmt.

Hohe Konkurswahrscheinlichkeit

Dementsprechend ist das Länder-Kreditrisiko drastisch angestiegen. Die Ratingagentur Standard & Poor’s hat die Kreditwürdigkeit in den vergangenen Jahren sukzessive herabgestuft. Im Jahr 2006 wurde Venezuela noch auf BB- gestellt. Am 3. November wurde es von CCC- auf CC herabgestuft. Das bedeutet: ein Konkurs ist faktisch sicher, lediglich der Zeitpunkt ist noch nicht bekannt.

Unklare Aussage

Auslöser für die Herabstufung am 3. November war eine unklare Aussage von Präsident Nicola Maduro vergangene Woche, wonach rund USD 60 Milliarden an externen Schulden umstrukturiert werden sollen. Für den 13. November wurden die ausländischen Gläubiger zu einem Treffen in die Hauptstadt Caracas eingeladen. Die Aussage stellt de jure noch keinen Konkurs dar. Präsident Mauro meinte, er werde weiterhin die Schulden bedienen, auch wenn sie umstrukturiert werden.

Kursverluste

Dem entsprechend sind die Kurse der externen Anleihen gefallen. Zum Beispiel betrug der Kurs der VENZ 9 ¼ Kupon mit einem Fälligkeitsdatum von 2027 am 2. November 39%. Am 7. November war der Kurs bereits auf nur noch 28% gefallen. Das entspricht einem Kursverlust von rund 31%. Es ist unklar, ob damit schon genügend eingepreist ist.

US-Sanktionen

Die bestehenden US-Sanktionen verhindern, dass neue Anleihen nach US-Recht begeben werden können. Das verhindert sowohl eine Refinanzierung der auslaufenden alten Schulden, als auch die Begebung von neuen Anleihen im Fall einer Restrukturierung.

Ebenso sind die Regierungsvertreter von Venezuela, die mit den Verhandlungen am 13. November betraut worden sind, mit US-Sanktionen belegt. Deren Bestellung könnte man als Provokation interpretieren.

Alternativen

Damit bleiben nur noch zwei Alternativen. Venezuela könnte versuchen, neue Anleihen in anderen Währungen zu begeben. Das gilt als wenig Erfolg versprechend. Mit einer nur etwas höheren Wahrscheinlichkeit belegt sind neuerliche Kredite von Russland oder China. Warum sollten diese beiden Länder Kredit gewähren, damit Anleihegläubiger bedient werden? Vor allem aus geostrategischen Interesse: Immerhin besitzt Venezuela die größten Ölreserven der Welt und ist das lateinamerikanische Land nicht weit von den USA entfernt.

Nur eine Frage der Zeit

Der Anreiz für Venezuela, einen Konkurs zu vermeiden, liegt vor allem darin, eine Beschlagnahme der Öllieferungen auf den Schiffen zu vermeiden. Dennoch: Das Rating von Standard & Poor’s schlägt vor, dass ein Konkurs nur noch eine Frage der Zeit ist.


Gerhard Winzer
Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.
Er hat einen HTL Abschluß und studierte an der Universität Wien Volkswirtschaft und Betriebswirtschaftslehre mit einem speziellen Fokus auf Finanzmärkte. Er ist CFA-Charterholder und war von 2001-2003 Teilnehmer des Doktoratsprogramms für Finanzwirtschaft im Center for Central European Financial Markets in Wien.
Von Juli 1997 bis Juni 2007 war er in der CAIB, Bank Austria Creditanstalt, UniCredit Markets & Investment Banking im Research tätig. Die letzte Position war Direktor für Fixed Income/FX-Research und Strategie. Von Juli 2007 bis Februar 2008 verantwortete er die Asset-Allocation im Research der Raiffeisen Zentralbank (RZB) in Wien.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Finanzmarkt Monitor: Markteinschätzung bleibt positiv

Diese Woche fand wieder unser monatliches Investment Komitee statt. Obwohl sich wenig an der wirtschaftlichen Großwetterlage geändert hat, gab es einige spannende Diskussionen, an denen wir Sie gerne teilhaben lassen wollen.

Optimismus steigt

Unser Risk Stance, d.h. die aktuelle Risikoneigung unseres Komitees, ist sehr positiv und auch positiver als im letzten Monat. Damit haben wir zum dritten Mal in Folge eine verbesserte Einschätzung des Umfelds für risikobehaftete Anlageklassen. Allerdings war diese Verbesserung moderat. Zwei der 13 Mitglieder des Komitees sind in ihrer Risikoeinschätzung eine „Stufe“ mehr ins Risiko gegangen. Der Hintergrund dazu ist, dass das wirtschaftliche Umfeld weiterhin sehr positiv ist, was für ein Investment in risikobehaftete Anlageklassen spricht, die politischen Probleme der letzten Monate, Stickwort Nordkorea und Katalonien, aber geringer geworden sind.

Hohes Wachstum – niedrige Inflation: Danke Weltwirtschaft!

Das Impulsreferat unseres Chefökonomen zeigte einmal mehr, wie kräftig und breit basiert das Wachstum der Weltwirtschaft derzeit ist. Kaum eine Region bzw. kaum ein Land das nicht Wachstum vermeldet. Angesichts des nach der Krise gesunkenen Wachstumspotentials der Weltwirtschaft scheint die Weltwirtschaft mit Höchstgeschwindigkeit unterwegs zu sein.

Umso überraschender ist in diesem Umfeld die niedrige Inflation. Die Arbeitslosenrate in den OECD Ländern liegt, trotz großer Unterschiede zwischen den Ländern, inzwischen auf einem Niveau wie vor der Finanzkrise, die ungenutzten Kapazitäten der Wirtschaft schrumpfen zusehends und in den letzten sechs Monaten sind auch die Preise vieler wichtiger Rohstoffe (Energie, Industriemetalle) um durchschnittlich mehr als 20% angestiegen.

Dennoch steigen die Preise kaum bzw. weniger als erwartet. Vor diesem Hintergrund ist die Inflation derzeit das volkswirtschaftliche Datum, das uns am wichtigsten erscheint. Sollte die Inflation, wie in der Vergangenheit an dieser Stelle des Wirtschaftszyklus „üblich“, anziehen, könnte das der Partystimmung auf den Märkten einen deutlichen Dämpfer versetzen.

„Balance Sheet Normalisation“ – ein Thema für 2019

Der größte Teil unserer Diskussion gehörte den Auswirkungen der Balance Sheet Normalisation, d.h. dem Abbau der Anleihenbestände in den Bilanzen der Zentralbanken. Nach einem Impulsreferat des Chief Investment Officers (CIO) wurden in der Diskussion mehrere Themen herausgearbeitet:

  • Die Anleihenkaufprogramme hatten unserer Meinung nach eine starke Wirkung auf die Märkte. Die Renditen von Staatsanleihen und Renditeaufschläge von kreditbehafteten Anleihen sanken, die Kurse von Aktien stiegen und die Unsicherheit auf den Märkten, etwa gemessen an den Volatilitäten, fiel. Viele Studien zeigen diese Effekte auf und geben auch eine, allerdings stark streuende, quantitative Einschätzung dieser Effekte.
  • Der jetzt in den USA beginnende Abbau der Anleihenpositionen sollte in seiner Wirkung aber weniger stark ausfallen, als es der Kauf dieser Anleihen war. Warum? Die Kaufprogramme haben vereinfacht gesagt, in einer Phase hoher Spannungen auf den Märkten stattgefunden. In diesem Umfeld haben die Kaufprogramme einen wesentlichen Beitrag geleistet, diese Spannungen abzubauen. Jetzt wo die Märkte wieder funktionieren, sollte eine Umkehr der Maßnahmen von den Märkten daher deutlich besser verkraftet werden.
  • Auch nach der Ankündigung der US-Notenbank auslaufende Anleihen teilweise nicht mehr nachzukaufen bzw. der EZB ihr Anleihenkaufprogramm zu reduzieren, werden 2018 und auch 2019 von den großen Zentralbanken mehr Staatsanleihen gekauft als in Summe von den entsprechenden Staaten emittiert werden.
  • Die Zentralbanken sind sich der Tatsache, dass sowohl sie selber als auch die Finanzmärkte mit dem Werkzeugkasten der unkonventionellen Geldpolitik deutlich weniger Erfahrung als mit ihren herkömmlichen Werkzeugen haben, sehr bewusst. Entsprechend vorsichtig sind sie dabei, die Maßnahmen der unkonventionellen Geldpolitik zurückzufahren bzw. umzukehren.
  • Viele Studien weisen darauf hin, dass der wesentliche Teil des Effektes der Anleihenkaufprogrammen bei der Ankündigung dieser Programme stattfand. Seit dem sogenannten Tapering Tantrum im ersten Halbjahr 2013 ist klar, dass die US-Notenbank die Hebel der Geldpolitik umgelegt hat. Seit damals wurde der Markt von der Fed beständig und vorsichtig auf ihre jeweils nächsten Schritte vorbereitet. Das ist bisher gut gelungen und hat die Gefahr von plötzlichen, starken Ausschlägen, etwa bei den Renditen von US-Treasuries, die eine Eigendynamik entwickeln könnten, stark reduziert.

In Summe gehen wir davon aus, dass das Programm zum Abbau der Anleihenbestände der US-Notenbank im Jahr 2018 ein Volumen von ca. USD 230 Mrd. ausmachen und zu einem moderaten Aufwärtsdruck bei den Renditen führen wird. Schätzungen der US-Notenbank, von Research Anbietern aber auch eigene Berechnungen weisen einen Effekt von ca. 15 Basispunkten aus. Wir gehen davon aus, dass andere Treiber der Renditen von Staatsanleihen wie Leitzinserhöhungen, die Inflation oder das Wirtschaftswachstum das Potential haben, diese Effekte zu dominieren.

Interessanter wird es aus unserer Sicht, wenn nicht nur die Fed, sondern auch andere Zentralbanken damit beginnen, ihre Anleihenbestände zu reduzieren, bzw. wenn höhere Renditen bei Staatsanleihen dazu führen, dass Investoren wieder beginnen massiv in Staatsanleihen zu investieren. Hier könnte es dann zu nicht linearen, sich selbst verstärkenden Portfolio Rebalancing Effekten kommen. Das ist unserer Einschätzung nach ein Thema für 2019.

Überraschungen?

Wie immer gehörte ein Teil der Diskussion auch dem Thema der potentiellen Überraschungen. Ganz oben auf der Liste der „üblichen Verdächtigten“ steht natürlich Donald Trump. Das Gelingen einer Steuerreform in den USA würde Risikoanlagen kurzfristig noch einmal stark unterstützen. Auch ein Impeachment wurde kurz diskutiert, wobei hier nicht wirklich klar wurde, ob wir von einer positiven oder negativen Wirkung auf die Märkte ausgehen. Allerdings sehen wir eine Absetzung des US-Präsidenten trotz der jüngsten Zuspitzung rund um die Verhaftung von Trumps Kampagnenmanager nicht als unmittelbar drohendes Szenario.

Ein weiteres Thema, das wir diskutiert haben sind die Wahlen in Katalonien bzw. im Frühjahr in Italien. Grundsätzlich sehen wir die Wahl in Katalonien als Thema mit geringem Market Impact. Die Wahl in Italien sehen wir hingegen als deutlich wichtiger an. Beide Wahlen werden wir in den nächsten Investment Komitees näher analysieren.

Neu hinzugekommen auf unserer Watchlist ist das Thema „Politische Unsicherheit in Saudi Arabien“. Zwar lässt sich noch nicht abschätzen, welche Auswirkungen die Verhaftungswelle des Wochenendes auf die politische Stabilität des wichtigsten Ölproduzenten der Welt haben wird, ein Anstieg des Ölpreises weist aber eindrücklich auf die Bedeutung dieser Frage hin.

Bitcoins – Room For Further Research

Ein spannendes aktuelles Thema in unserer Diskussion waren Bitcoins. Es zeigt sich, dass immer mehr Produkte wie ETFs und Derivate auf den Markt kommen, die Bitcoins „investierbar“ machen. Dennoch ist (uns) noch nicht klar, wer wie überhaupt in Bitcoins investieren könnte. Grundtenor unserer Diskussion war, dass wir Kryptowährungen zwar offen, aber kritisch gegenüberstehen. Einerseits gibt es keinen Grund nicht in Kryptowährungen zu investieren, andererseits erinnert die Kursentwicklung von Bitcoin an so manche vergangene Blase auf den Finanzmärkten. Die Technik hinter Bitcoins, Blockchain, hat aus unserer Sicht jedenfalls das Potential, viele Bereiche unseres täglichen Lebens nachträglich zu verändern.

Was in unserer Diskussion auch sehr schön herausgearbeitet wurde: eine Währung lebt vom Vertrauen, das ihr entgegengebracht wird. Gerade Bitcoin Anhänger weisen ja darauf hin, dass Bitcoins aufgrund der begrenzten Anzahl und der von Zentralbanken unabhängigen Erzeugung (Mining), die bessere Währung wären. Niemand in unserer Runde würde aber sein Gehalt in Bitcoins beziehen wollen. Jedenfalls ein spannendes Thema für das wir uns „Room for Further Research“ ins Stammbuch geschrieben haben.


Gerold Permoser
Gerold Permoser ist seit Anfang April 2013 Veranlagungschef (Chief Investment Officer) der Erste Asset Management. In dieser Funktion verantwortet er die gesamten Asset Management Aktivitäten und Anlagestrategien aller Investmentfonds der Erste Asset Management Gruppe in Österreich, Deutschland, Kroatien, Rumänien, der Slowakei, Tschechien und Ungarn. Vor seinem Eintritt im Unternehmen übte er diese Funktion bei Macquarie Investmentmanagement Austria KAG aus. Permoser verfügt über Erfahrung im Veranlagungsbereich seit 1997.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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Eurozone: Political risk still simmering

Though many of Europe’s major political obstacles have been overcome, events in Spain highlight that political risk continues to simmer under the surface. These risks are contained for now, helped by quantitative easing which is set to continue into 2018, says Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist at Schroders.

The major political obstacles, which had held back European risk assets, have now been overcome. However, events in Austria, Spain and Italy highlight the ongoing trend towards populist, nationalist and now regionalist sentiment.

In Austria, although the far right Freedom Party (FPÖ) was recently defeated in elections for the legislative parliament, it could enter government as part of a right wing coalition.

In Spain, the Catalan referendum does not change the status quo in Spain. The referendum was deemed illegal by the constitutional court beforehand, and the low turn-out calls into questions the validity of the vote itself.

The loss of Catalonia to Spain would be significant. In 2016, Catalonia was the largest economic region with 19% of Spanish GDP, and the second most populated with 16.2% of the overall population. It is the fourth richest region using GDP per capita, and its main industries are tourism, food and chemicals manufacturing.

 

Catalonia is also important as it makes a considerable contribution to the Spain’s public finances. In absolute terms, Catalonia made a net contribution of €9.9 billion in 2014 (latest data), which was worth 4.8% of its GDP. This is significantly smaller than the net contribution made by Madrid, but is still very important – making up 30.5% of the overall budget.

We do not expect the Catalans to achieve independence, at least not without the consent of the rest of Spain, but in the meantime, the uncertainty of the potential break-away for the Catalan region could dampen growth.

This month also saw referendums in Lombardy and Veneto in Italy where voters backed reforms to grant the regions greater autonomy. Although these referendums had nothing to do with separatism today, they may set the path for such a course in the future. After all, this is how Spain's mess started.

Political risk continues to simmer under the surface as highlighted by these events, but such risks should be contained and have a limited impact on markets.

Upbeat ECB to extend QE into 2018

Meanwhile, the eurozone economy continues to perform strongly, while the European Central Bank’s (ECB) quantitative easing (QE) acts as a veil, covering up many of the monetary union's problems and fragilities.

But the QE veil is about to be withdrawn. At the October press conference, ECB president Mario Draghi confirmed the decision to keep interest rates unchanged and to extend QE to September 2018, but also to reduce purchases from the current pace of €60 billion per month to €30 billion per month.

While he gave a positive assessment of the eurozone economic outlook, the inflationary picture is more uncertain. As a result, the ECB’s view is that stimulus should continue, but should be scaled back.

We expect the ECB to probably extend QE again at the end of next year to finally end the programme in December 2018, paving the way for a rise in interest rates in the first half of 2019.

In the meantime, this environment of strong growth, low inflation and ample liquidity should help support the outperformance of European equities.


This article has first been published on schroders.com.

Kein Anstoß für ein baldiges nachhaltiges Repricing am Zinsmarkt

Gottfried Steindl, RBI Wien, zu den Anleihen der Eurozone.

Die Veröffentlichungen in der abgelaufenen Woche bestärkten einmal mehr das vorherrschende Bild von der Wirtschaftsentwicklung. Der Konjunkturmotor läuft in der Eurozone auf allen Zylindern, mit 0,6 % p.q. bzw. 2,5 % p.a. liegt der BIP-Zuwachs im dritten Quartal deutlich über dem langfristigen Schnitt. Der Aufschwung ist dabei sowohl auf Länder- als auch Branchenebene breit abgestützt. Wir gehen davon aus, dass sich die Erholung mit hoher Dynamik bis zumindest Anfang 2018 fortsetzen wird. Gleichzeitig ist der Preisauftrieb mit zuletzt 1,4 % p.a. bzw. ohne Energie und Nahrungsmittel 1,1 % p.a. weiterhin unterdurchschnittlich. Bis zum Jahreswechsel dürfte die Gesamtinflationsrate weiter nachgeben und unserer Schätzung zufolge bei rund 1,0 % p.a. ihr Tief erreichen. Sowohl dem Staatsanleihemarkt als auch der Europäischen Zentralbank sollten die beschriebenen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen weitgehend bewusst sein. Die Notenbank hat zudem erst unlängst die geldpolitischen Weichen für einen guten Teil des kommenden Jahres gestellt. Wir sehen daher wenig Raum für eine grundlegende Veränderung der Kommunikation in naher Zukunft. In Summe ist somit kein Anstoß für ein baldiges nachhaltiges Repricing am Zinsmarkt – allen voran bei den Geldmarktsätzen und der Rendite für deutsche Staatsanleihen – auszumachen. Auf Sicht der nächsten Wochen bestätigen wir daher unsere Halten Empfehlung für deutsche Anleihen mit mittleren und längeren Laufzeiten.

Die Daten in den kommenden Tagen bieten nur wenig neuen Informationsgehalt zum Wirtschaftsumfeld. Da Schnellschätzungen für das BIP für Spanien, Frankreich und der Eurozone bereits vorliegen, runden die September Ergebnisse zur Industrieproduktion und zum Einzelhandelsumsatz die Informationslage für das dritte Quartal nur noch ab. Die Veröffentlichungen zur deutschen Industrie stehen zudem ganz im Zeichen starker Schwankungen, welche sich aufgrund saisonal unüblicher Aktivitätsmuster ergeben. Nach dem starken Zuwachs der Produktion und des Auftragseingangs im August zeichnet sich daher im September ein merklicher Rückgang im Vergleich zum Vormonat ab. Auf Basis der vorliegenden Frühindikatoren erwarten wir dagegen in Frankreich und Italien eine Zunahme des Industrieoutputs. Unter den anstehenden Konjunkturumfragen sind vor allem die noch fehlenden Einkaufsmanagerindizes (PMI) für den Dienstleistungsbereich in Italien und Spanien sowie der Sentix Index für die Eurozone von Interesse. Bei den PMIs ist in beiden Ländern von einem deutlichen Rückgang auszugehen. (Die Schnellschätzung für die Eurozone weist ein deutlich schwächeres Ergebnis aus, welches sich aber nicht aus den Werten für Deutschland und Frankreich ergibt). Dagegen spricht der zuletzt starke Wertzuwachs am Aktienmarkt für ein neues Stimmungshoch unter den vom Sentix erfassten Finanzmarktakteuren.

Ein unabhängiges Katalonien: ein schwieriges ökonomisches Szenario

Kommentar von Philippe Waechter, Chefökonom bei Natixis Asset Management.

Die Katalonien-Frage ist faszinierend, weil dabei ausschließlich politische Erwägungen eine Rolle zu spielen scheinen. Wirtschaftliche Schwierigkeiten werden nicht erwartet – die Dinge werden sich regeln, so die vorherrschende Ansicht.

Dabei ist die Wirtschaft ein entscheidender Aspekt der Unabhängigkeitsfrage. Die Unabhängigkeit hat kaum Chancen auf Erfolg, wenn es nicht gelingt, eine robuste wirtschaftliche Dynamik zu entfachen, zumindest in den ersten Jahren.

Hier sind zwei Phasen zu unterscheiden: Erstens die Phase, nachdem eine Entscheidung getroffen und umgesetzt wurde. Entweder ist Katalonien dann wirklich unabhängig, oder es verbleibt definitiv im Königreich Spanien. Und zweitens die gesamte Übergangsphase, mit der Unsicherheit, wie wir sie heute kennen, und mit den von der Zentralregierung für den 21. Dezember angesetzten Wahlen als erstem Zwischenziel.

Die aktuelle Situation ist von einer großen Unsicherheit geprägt, denn es findet ein Tauziehen zwischen der spanischen und der katalanischen Regierung statt. Beide Seiten können auf große Demonstrationen verweisen, die jeweils als Zeichen der eigenen Stärke und des eigenen Einflusses gedeutet werden. Jeder bleibt bei seinem Standpunkt, niemand möchte nachgeben.

Diese langanhaltende Unsicherheit ist schlecht für Katalonien, weil sie bei Beobachtern Zurückhaltung und Abwarten bewirkt. Es wird keine neuen Investitionen geben, denn im Fall der Unabhängigkeit besteht die Gefahr, dass Katalonien die EU und damit den Euro-Raum verlässt – und wer wollte dieses Risiko eingehen? Deshalb verlassen zahlreiche kleine wie große Unternehmen und Banken Katalonien komplett oder verlagern zumindest ihre Zentrale in eine andere Region. Dienstleistungsunternehmen haben es dabei leichter als Industrieunternehmen mit ihren Fabriken.

Und das ist der entscheidende Punkt: Durch die Unterschrift der spanischen Regierung ist Spanien als ein Staat der EU beigetreten. Ein unabhängiges Katalonien fiele nicht mehr unter diesen Vertrag und wäre deshalb nicht länger Teil der EU. Die Katalanen würden den Zugang zum Binnenmarkt und zur Gemeinschaftswährung verlieren, und dies hätte drastische Auswirkungen.

Natürlich würde all dies nicht von heute auf morgen passieren. Katalonien würde Spanien und dann die EU verlassen. Es ist nicht damit zu rechnen, dass Katalonien sofort wieder Mitglied der EU wird, denn das würde die Zustimmung aller Länder voraussetzen, und Spanien würde sich hier verweigern.

Es besteht die Gefahr, dass das Pro-Kopf-BIP in Katalonien stark sinkt. Denn der systemische Schock einer Abspaltung würde Katalonien zwingen, sich sehr schnell einen neuen institutionellen Rahmen und eine neue Währung zu geben und eine neue Beziehung zu seinen Partnern aufzubauen, wobei die europäischen Partner allerdings in erster Linie Madrid unterstützen. Diese Aufbauarbeit braucht Zeit. Doch mit jedem Tag, der vergeht, wird der durch Verwirrung und Besorgnis angerichtete Schaden größer.

Es ist verständlich, dass niemand dieses Risiko eingehen will, außer den Anhängern der ersten Stunde der katalanischen Unabhängigkeit. Die Investitionen werden sich verlangsamen, und die Abwanderung von Unternehmen aus Katalonien wird das Wachstum nicht fördern. Darüber hinaus braucht es Zeit, bis eine neue Währung eingeführt ist und bis diese Währung Glaubwürdigkeit erlangt hat. Man muss auch damit rechnen, dass viele Menschen, die derzeit in Katalonien leben, wegziehen wollen, um den Unbilden der Abtrennung zu entgehen. Keiner dieser Faktoren spricht für einen reibungslosen Übergang.

Auch wenn Katalonien am Ende spanisch bleibt, gelten diese Faktoren alle weiter. Investitionen, die während der Zeit der Unsicherheit nicht getätigt werden, gehen endgültig verloren, und die Wirtschaftsleistung in Katalonien wird beeinträchtigt. Der Abstand beim Pro-Kopf-BIP zu den Spitzenregionen Madrid, Baskenland und Navarra könnte sich vergrößern.

Sofern die europäischen Länder das unabhängige Katalonien nicht mit offenen Armen begrüßen, was angesichts der bislang wenig enthusiastischen Reaktion Brüssels und der großen EU-Länder unwahrscheinlich erscheint, wird das katalanische Wirtschaftsszenario sehr zerbrechlich sein, und das Risiko eines deutlichen Rückgangs ist groß. Wenn am Ende die Unabhängigkeit steht, mit dem Verlust des Zugangs zum Binnenmarkt und dem Verlust des Euros, wird nicht sofort ein Ansturm auf Katalonien stattfinden. Vielmehr dürften internationale Akteure aus Finanz- und Realwirtschaft ebenso wie die einheimischen Akteure erst einmal abwarten, wie sich die Dinge entwickeln.

Aus diesem Grund wird die Lage für Katalonien im Vergleich zum übrigen Spanien in den kommenden Monaten schwieriger. Katalonien wird erst einmal unter diesen trüben Aussichten leiden, auch wenn es sich letztlich nicht für die Unabhängigkeit entscheidet.

Unabhängig vom Ausgang der Krise steht Katalonien somit als Verlierer da. Das Ausmaß des Schadens hängt von der Dauer der politischen Unsicherheit ab, die Spanien durchlebt. Je länger sie anhält und je größer das Risiko für Katalonien eingeschätzt wird, desto geringer wird die Bereitschaft sein, Risiken in der Region Barcelona einzugehen, und desto größer die negativen Auswirkungen des Schocks.

In der gegenwärtigen Situation ähneln die Situation und die Argumente der Unabhängigkeitsbefürworter denen der Brexit-Anhänger. Die ökonomische Gleichung stand nie im Mittelpunkt der Diskussionen über den Brexit, und dasselbe gilt für Katalonien. Der politische Unabhängigkeitsdiskurs richtet sich diesmal gegen Madrid, während er sich im Falle des Brexit gegen Brüssel richtete. Heute, 18 Monate nach dem Referendum, wirft die britische Situation viele Fragen auf, denn die Verhandlungen mit der EU kommen nicht voran, und die Briten werden sich bewusst, dass sie zu viel zu verlieren haben.

Für Katalonien wäre die Lage heikler, da es noch kein Land ist und daher nicht über die entsprechenden Institutionen verfügt. Katalonien würde zudem seine Währung verlieren. Das ist vieles auf einmal in einem Spanien, das nicht mehr unter Francos Herrschaft steht.

Über Natixis Global Asset Management
Natixis Global Asset Management versorgt umsichtige Anlagespezialisten weltweit mit Einsichten, die besser informierte Anlageentscheidungen ermöglichen. Mit unserem „Durable Portfolio Construction®“-Ansatz stellen wir die Risiken in den Mittelpunkt, um Anlageexperten den Aufbau von Portfolios mit stärkerer strategischer Ausrichtung zu ermöglichen, welche die unvorhersehbaren Schwankungen der heutigen Märkte überdauern. Wir nutzen tiefgehende Investoren- und Brancheneinblicke und arbeiten eng mit unseren Kunden zusammen, um Entscheidungen mit objektiven Daten zu hinterlegen.
Natixis Global Asset Management zählt zu den weltweit größten Asset-Management-Firmen.1 Als weltweite Vereinigung von über 20 hochspezialisierten Investmentmanagern (951,7 Mrd. USD AUM2) verfügen wir über vielfältige Lösungen für jede strategische Chance. Natixis Global Asset Management unterstützt Kunden von der Analyse bis zur Anlageentscheidung dabei, mit dauerhafteren Portfolios bessere Ergebnisse zu erzielen.

Nach uneinheitlichem Beschäftigungsbericht nehmen Zuflüsse in Gold-ETPs zu

Nach einem uneinheitlichen Beschäftigungsbericht kommt es bei Gold-ETPs mit 20,6 Mio. USD zum zweiten Mal in Folge zu Zuflüssen. Infolge starker Zuwächse auf dem Rohölmarkt verzeichnen Rohöl-ETPs erhebliche Abflüsse in Höhe von 73 Mio. USD. Die Zuflüsse in globale thematische Aktien-ETFs gewinnen mit 18,4 Mio. USD an Dynamik. Gewinnmitnahmen führten bei Nickel-ETPs zu Abflüssen, die sich auf 8,6 Mio. USD beliefen, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Die Zuflüsse in Gold-ETPs (A0LP78) nahmen in der zweiten Woche in Folge zu und beliefen sich nach dem uneinheitlichen Beschäftigungsbericht auf 20,6 Mio. USD.Das Tempo der Zuflüsse hat sich im vergangenen Monat allerdings erheblich verlangsamt. Obwohl die Arbeitslosenrate zurückging, waren die Löhne, die nach Schätzungen von 2,7 Prozent zum Vorjahr nur um 2,4 Prozent stiegen, im Oktober eine Schwachstelle. „Da aber die Beschäftigung in den vorangegangenen drei Monaten im Schnitt um rund 162.000 Stellen zunahm und die Wirtschaft sich der Vollbeschäftigung nähert, scheint die dritte Zinsanhebung der Fed in diesem Jahr beschlossene Sache zu sein. Damit dürfte der Abwärtsdruck bei Gold auf kurze Sicht steigen“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Gewinnmitnahmen führten bei Rohöl-ETPs (A1N49P) zu Abflüssen in Höhe von 73 Mio. USD, da sich die Rally auf dem Rohölmarkt unvermindert fortsetzt. Wie aus den API-Daten hervorging, nahmen die Lagerbestände bei Rohöl und Erdölerzeugnissen in den USA ab, was die Preise in der letzten Woche steigen ließ. Darüber hinaus fiel die OPEC-Produktion laut einer Reuters-Studie im Oktober um 80.000 Barrel pro Tag. Hauptgrund war der Irak, der infolge des Konflikts mit den Kurden 120.000 Barrel pro Tag weniger förderte und die OPEC-Vereinbarung erstmals zu 86 Prozent einhielt. Bisher beruhte die Rohölrally auf den Angebotskürzungen der OPEC und dem zyklischen Aufschwung der Wirtschaft. Dass es so weiter geht, erscheint allerdings unwahrscheinlich und dürfte die Rohölpreise kurzfristig wieder belasten. „Die spekulative Netto-Long-Positionierung ist bei Rohöl der Sorte Brent auf ein Rekordniveau gestiegen und liegt nun zwei Standardabweichungen über dem Fünfjahresdurchschnitt. Entsprechend dürfte bei Brent im Vergleich zu WTI höheres Korrekturpotenzial bestehen“, so Hein.

Die thematischen Aktien-ETFs für Robotik (A12GJD) und Cybersicherheit (A14ZT8) verzeichneten erneut Zuflüsse, die sich in der letzten Woche auf 14 Mio. USD beziehungsweise 4,3 Mio. USD beliefen. In beiden Sektoren fielen die Gewinne für das dritte Quartal bislang allgemein positiv aus, wobei die Erwartungen global um 76 Prozent beziehungsweise um 65 Prozent übertroffen wurden. Interessanterweise waren es diesmal die Cybersicherheitsaktien, die in hoher Zahl die Schätzungen der Analysten schlagen konnten. „Auch wenn die Bewertungen in den beiden Subsektoren nach wie vor hoch sind, entsprechen sie doch im Vergleich zum Technologiesektor weitgehend dem langfristigen Durchschnitt“, sagt Hein.

Die Zuflüsse in europäische Aktien-ETPs nahmen um 5,1 Mio. USD zu und kehrten den Trend der Vorwoche um, da die Indizes in Deutschland und Großbritannien Rekordhochs erklimmten. Die Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes in der Eurozone stiegen im Oktober auf ein Sechsjahreshoch von 58,5, das die Erwartungen untermauerte, dass die Erholung in der Euroregion anhält. „Obwohl die Bank of England (BOE) die Zinsen zum ersten Mal in einem Jahrzehnt angehoben hat, hat sie es angesichts des Inflationsausblicks und der Brexit-Unsicherheiten nicht eilig, dies erneut zu tun. Dies kommt britischen Aktien zugute“, erläutert Hein.

Aufgrund der jüngsten Preisstärke flossen aus Nickel-ETPs (A0KRJ4) 8,6 Mio. USD ab. „Die Nachfrage der Elektro-Fahrzeuge inmitten des beschränkten Angebots sorgte für Optimismus, sodass Nickel einen wöchentlichen Gewinn von 9 Prozent verbuchte“, so Hein.

Long-EUR-ETPs (A12Z32) verzeichneten laut Hein mit 8 Mio. USD die höchsten Zuflüsse seit fünf Wochen.

Frontier Markets Anleihen: starkes Potenzial und geringe Anfälligkeit gegenüber steigenden US-Zinsen

von Marco Ruijer, Lead Portfolio Manager, Frontier Market Debt und Emerging Market Debt Hard Currency bei NN Investment Partners.

Das starke Wirtschaftswachstum, das die Grenzmärkte in den kommenden Jahren generieren dürften, lässt vermuten, dass dort emittierte Anleihen hervorragendes Potenzial bieten. Diese Anleihen sind zudem weniger anfällig für makroökonomische Entwicklungen im Zusammenhang mit steigenden US-Zinsen, da sie eine geringe Korrelation zu US-Staatsanleihen aufweisen und tendenziell eine kurze Duration haben. Eine JP Morgan Analyse historischer Daten von Januar 2006 bis Ende Oktober 2017 zeigt, dass die durchschnittliche Korrelation von Anleihen aus den Grenzmärkten zu US-Staatsanleihen bei -0,10 und zu Schwellenländeranleihen in Hartwährung bei 0,22 liegt. 

Die Story der Grenzmärkte handelt von Aufholen und Konvergenz. Diese Länder besitzen viele der Eigenschaften, die traditionelle Schwellenländer in den 1980er Jahren aufwiesen, als sie erstmalig als Anlageklasse entdeckt wurden. Die meisten Grenzmärkte befinden sich in einem sehr frühen Stadium der wirtschaftlichen, politischen, finanziellen, institutionellen und unternehmerischen Entwicklung und haben daher attraktive langfristige Perspektiven. Der Wachstumsausblick für die Grenzmärkte ist mittelfristig recht gut und langfristig sehr gut. Die Mehrheit der 25 Volkswirtschaften, die in den vergangenen zehn Jahren am schnellsten gewachsen sind, waren Grenzmärkte. Für uns sind El Salvador, Sri Lanka, Ecuador, Costa Rica und die Elfenbeinküste besonders interessant. Auch die afrika-nischen und südasiatischen Länder sollten weiter schneller wachsen als andere Grenzmärkte. Der Internationale Währungsfonds prognostiziert für diese Volkswirtschaften ein durchschnittliches jährliches Wachstum von 1,4 bis 14 Prozent in den nächsten fünf Jahren – gegenüber 1,7 Prozent Wachstum in den entwickelten Ländern.

Einer der wichtigsten Faktoren, der das höhere Wirtschaftswachstum in den Grenzmärkten unterstützt, ist ihr Bevölkerungswachstum. Es hält das Durchschnittsalter auf einem niedrigeren Niveau, und jüngere Bevölkerungen generieren durch einen wachsenden Anteil an Erwerbstätigen, eine größere Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen und eine höhere Sparrate Potenzial für höheres und nachhaltiges Wachstum. Das steht im Gegensatz zu den entwickelten Volkswirtschaften, deren Bevölkerungen stagnieren oder schrumpfen. 

Die Anerkennung des höheren potenziellen Wirtschaftswachstums und der vorteilhaften Demographie der Grenzmärkte wird an den großen ausländischen Direktinvestitionen in diese Länder deutlich. China investiert beispielsweise seit einigen Jahren in rohstoff- und infrastrukturbezogene Sektoren in Afrika. Zwar wird sich Chinas Wachstum vermutlich bis zum Jahresende leicht abschwächen. Trotzdem ist die Wachstumsdynamik weiter stark, und das Wachstum für das Gesamtjahr wird wahrscheinlich das Ziel der Regierung von 6,5 Prozent übertreffen. Das lässt vermuten, dass sowohl die Rohstoffpreise als auch ausländische Direktinvestitionen das Wachstum der Grenzmärkte weiter stützen.

Nominierung Powells stellt keine Überraschung dar

Jörg Angelé, RBI Wien, zu den US-Rentenmärkten.

In den nächsten Tagen werden mit Ausnahme des Verbrauchervertrauens der Universität von Michigan keine relevanten Konjunkturdaten veröffentlicht. Die Marktakteure haben damit ausgiebig Zeit, die Informationsflut der letzten Tage auf sich wirken zu lassen. Zum ersten wäre da die Fed-Zinsentscheidung. Die Stellungnahme zur Zinsentscheidung legt nahe, dass das FOMC den Leitzins auf seiner Sitzung Mitte Dezember zum dritten Mal in diesem Jahr um 0,25 % anheben wird. Zum zweiten ist die Nominierung von Jerome Powell als Nachfolger für Fed-Präsidentin Janet Yellen ab März 2018 zu nennen. Powell dürfte die Politik Yellens der langsamen aber fortgesetzten Rücknahme des geldpolitischen Stimulus in den nächsten Jahren fortführen. Er gehört dem Fed-Board bereits seit 2012 an und hat bisher alle Entscheidungen von Janet Yellen mitgetragen. Die Nominierung Powells hatte sich zuletzt abgezeichnet und stellt daher keine Überraschung mehr dar. Interessanter ist eher die Frage, was mit den derzeit drei weiterhin unbesetzten Boardpositionen passiert. Zumal sich Frau Yellen nach dem Auslaufen ihrer Präsidentschaft wohl ganz aus dem Fed-Board zurückziehen dürfte und ihre theoretisch bis 2024 laufende Amtszeit wohl nicht ausschöpfen wird. Präsident Trump kann damit nach Randal Quarles wohl in Summe vier weitere Boardmitglieder nominieren.

Die meiste Zeit werden die Marktakteure aber wohl darauf verwenden, die möglichen Auswirkungen der am letzten Donnerstag von den Republikanern im Repräsentantenhaus vorgestellten Steuerreform zu analysieren. Es wurde sowohl ein Konzept für eine Unternehmenssteuerreform als auch für eine Einkommenssteuerreform vorgelegt. Für Unternehmen soll es Entlastungen im Ausmaß von rund USD 1 Billion in den nächsten zehn Jahren geben. Kernstück der Reform ist die dauerhafte Absenkung des Unternehmenssteuersatzes von 35 % auf 20 %. Daneben soll es Unternehmen erlaubt werden, Investitionen in Ausrüstungen im Jahr der Anschaffung vollständig abzuschreiben, anstatt die Abschreibungen wie bisher über mehrere Jahre geltend zu machen. Allerdings ist diese Möglichkeit auf fünf Jahre begrenzt. Zur Finanzierung der zu erwartenden massiven Steuerausfälle wird unter anderem eine Einmalsteuer auf von US-Firmen repatriierte Gewinne in Höhe von 12 % (im Fall von liquiden Mitteln) vorgeschlagen. Um künftig eine Nicht-Versteuerung von im Ausland erzielten Gewinnen zu vermeiden, soll eine globale Unternehmenssteuer in Höhe von 10 % eingeführt werden. Das heißt, bezahlt ein US-Unternehmen im Ausland keinerlei Steuer auf die dort erzielten Gewinne, müssen 10 % der Gewinne an das US-Finanzamt abgeführt werden. Im Ausland bezahlte Steuern werden auf die 10 % angerechnet. Bitter aus Sicht ausländischer Unternehmen, die in den USA tätig sind, ist der Plan, in den USA erzielte und dann ins Ausland abgeführte Gewinne mit einer Steuer von 20 % zu belegen. Die Einkommenssteuerreform soll eine Reduzierung der bisher sieben Steuerklassen auf nur noch vier bringen, wobei die Einkommensgrenzen, ab denen der jeweils nächsthöhere Steuersatz gilt, deutlich steigen. Gleichzeitig soll der Steuerfreibetrag für Verheiratete auf USD 24.000 nahezu verdoppelt werden. Außerdem soll der Kinderfreibetrag steigen. Finanziert werden soll das Ganze durch die rigorose Streichung fast aller bisherigen Möglichkeiten, die Steuerlast zu reduzieren. Die meisten erwerbstätigen Amerikaner dürften bei Umsetzung der Vorschläge eine (leichte) Reduktion ihrer Steuerlast erfahren. Es wird aber auch Verlierer geben. So wie es derzeit aussieht vor allem kinderreiche Familien, die in Bundesstaaten mit einem hohen pro Kopf Einkommen und einer hohen Steuerbelastung auf Ebene des Bundesstaates leben (Kalifornien, New York, New Jersey, Pennsylvania, etc.). Die Republikaner und Präsident Trump werden nicht müde zu betonen, dass die Steuerreform in erster Linie der Mittelschicht zu Gute kommen wird. Ihr Hauptargument ist dabei, dass die Unternehmen die vielen Milliarden Dollar an höheren Gewinnen dazu nutzen werden, mehr Arbeitsplätze zu schaffen und die Löhne und Gehälter der Beschäftigten zu erhöhen. Wir halten es dagegen für wahrscheinlicher, dass das Geld zum großen Teil für Aktienrückkäufe und Dividendenausschüttungen genutzt werden wird. Und selbst wenn Unternehmen mit dem Geld im großen Stil Arbeitsplätze schaffen wollten, werden sie angesichts der aktuellen Lage am Arbeitsmarkt Schwierigkeiten haben, qualifizierte Bewerber zu finden. Auch die Einkommenssteuerreform hilft bei genauerem Hinsehen dank Wegfall von Erbschafts- und Grunderwerbsteuer sowie der Abschaffung der Alternative Minimum Tax vor allem wenigen (Super)Reichen und per Saldo nur mäßig der Mittelschicht. Zwar wird der jetzt vorliegende Vorschlag so nicht Gesetz werden und es wird noch zu einigen Änderungen kommen, unter dem Strich wird die Steuerreform allerdings nicht zu dem von den Republikanern versprochenen Konjunkturfeuerwerk führen. Sicher scheint aber zu sein, dass es zu einem massiven Anstieg der Staatsschulden kommen wird, der noch über die von den Republikanern veranschlagten USD 1,5 Billionen auf Sicht der nächsten zehn Jahre hinausgehen wird.

Finanzunternehmen bleiben attraktiv

Sotiris Boutsis, Manager des 1,2 Mrd. Euro schweren Fidelity Global Financial Services Fund, kommentiert den globalen Markt für Finanzunternehmen.

Die USA könnten im Finanzbereich vor einer Deregulierung und Lockerung des bestehenden Regulierungsrahmens stehenSo scheint das US-Finanzministerium bestehende Bestimmungen wie beispielsweise die Volcker-Regel weniger streng auslegen zu wollen. US-Banken könnte das zu besserer Kapitalausstattung und verbesserten Aufwands-Ertragsquoten verhelfen.

Auch die Versicherer in den USA scheinen wieder interessante Investments – insbesondere die Kfz-Versicherer. Denn nach längerer Verluststrecke steigen hier inzwischen wieder die Prämien aufgrund von einer erhöhten Anzahl von Schadensfällen. Zudem haben die letzten Hurrikans dramatische Verwüstungen angerichtet und damit den Ausblick für die Rückversichererungsprämien aufgehellt. Seit Jahresbeginn summieren sich die Katastrophenschäden auf rund 100 Milliarden US-Dollar und übersteigen damit die Prämieneinnahmen der Versicherer. Das wird vermutlich zu einer gewissen Marktbereinigung und höheren Rückversicherungsprämien führen. 

Attraktive europäische Finanzwerte 

In Europa bieten sich attraktive Anlagechancen durch die unterschiedlich hohen Renditeniveaus dies- und jenseits des Atlantiks. Das dürfte die Inflationserwartungen wieder anfachen, während die Europäische Zentralbank (EZB) zugleich die geldpolitischen Zügel etwas strafft. r europäische Renditetitel stimmt das zuversichtlich. Mehr Transparenz in Sachen Basel IV könnte die Stimmung zusätzlich heben. Beim Basel-Regelwerk lässt der Eifer der Politiker spürbar nach, denen es schwerfällt sicherzustellen, dass Banken trotz Negativzinsen und strenger Regulierung weiter Kredite vergeben. Südeuropäische Geldhäuser werden daher von steigenden Zinsen und von positiven Entwicklungen im Management profitieren, die in den aktuellen Kursen noch nicht eingepreist sind.

Bei britischen Aktien sind Unsicherheiten durch den Brexit allgegenwärtig, aber in den Kursen weitgehend berücksichtigt. Etliche Banken haben sich ihrer Altlasten nahezu entledigt und den Spielraum zur weiteren Optimierung ihrer Kapital- und Finanzierungsstruktur noch nicht gänzlich ausgeschöpft. Aus der Versicherungsbranche stechen Wachstumsunternehmen aus den Spezial- und Cyber-Versicherungssparten heraus. 

Asiens Versicherungsmarkt profitiert von Öffnung

Von der Öffnung des chinesischen Versicherungsmarktes profitieren nicht nur ausländische Anbieter, sondern auch Konzerne aus der Region. Insgesamt ist den Regierungen in Asien sehr daran gelegen, die Versicherungslücke in ihren Ländern zu schließen. Überdies verspüren etliche Länder Auftrieb durch eine stärkere Konjunkturdynamik. Ein gutes Beispiel ist Thailand: Mit seinem hohen Leistungsbilanzüberschuss ist es dem Land gelungen, die Wirtschaft zu stabilisieren. Geplante zusätzliche Infrastrukturausgaben sollten den Konjunkturmotor weiter ankurbeln. Auch Banken aus Korea bleiben interessant. Einige Kreditinstitute haben ihre Bilanz saniert und bei den Margen noch Luft nach oben angesichts möglicher Änderungen im Produkt-Mix und zu erwartender Zinserhöhungen. Interessant sind auch koreanische Versicherungen. Bis vor kurzem waren sie gezwungen, die Prämien für bestimmte Leistungen stabil zu halten. Nun aber dürfen sie die Preise anheben, während die Regierung zugleich Maßnahmen ergreift, um ihnen bei der Finanzierung einer höheren Versicherungsdeckung zu helfen.

Über Fidelity
Fidelity International bietet erstklassige Investment- und Altersvorsorgelösungen an. Das unabhängige Unternehmen in Privatbesitz verwaltet 265,4 Milliarden Euro (Assets underManagement) für Anleger in Europa, Asien, Australien und Südamerika. Zu den Kunden von Fidelity gehören Privatanleger, Finanzberater, Vermögensverwalter, Family Offices, Banken, Versicherungen, Altersvorsorgeeinrichtungen, Unternehmen und Staatsfonds. Neben hauseigenen Fonds können Anleger in einigen Ländern auf Fondsplattformen von Fidelity auch Anlageprodukte anderer Anbieter erwerben und verwahren. Diese Assetsunder Administration betragen 82,5 Milliarden Euro.
Fidelity International wurde 1969 gegründet und befindet sich im Besitz des Managements und der Gründerfamilie. Fidelity ist davon überzeugt, dass ein aktives Fondsmanagement und die Einzeltitelauswahl auf Grundlage fundierter Unternehmensanalysen Anlegern echten Mehrwert liefern. Daher verfügt Fidelity über eines der größten Research-Netzwerke mit mehr als 400 Anlageexperten weltweit. Sie nehmen jährlich an rund 17.000 Gesprächen mit Unternehmen teil, um sich ein umfassendes Bild über deren Situation und Aussichten machen zu können. Darüber hinaus testet Fidelity neue Publikumsfonds zuerst mit eigenem Geld, bevor sie auf den Markt kommen. Zahlreiche Auszeichnungen für Fidelity und seine Produkte sind ein Beleg dafür, dass der verfolgte Investmentansatz erfolgreich ist.
In Deutschland ist Fidelity International seit 1992 tätig, beschäftigt rund 300 Mitarbeiter und betreut ein Kundenvermögen von 35,1 Milliarden Euro. Fidelity vereint hierzulande unter seinem Dach eine der führenden Fondsgesellschaften und mit der FFB eine der größten unabhängigen Fondsbanken. Die FFB konzentriert sich auf Dienstleistungen rund um Anleger und ihre Vermögensziele. Sie richtet ihre Services an Finanzberater, Investmentgesellschaften, Versicherungen und Banken, die über die Plattform unter anderem mehr als 8.000 Fonds und 475 ETFs von über 200 in- und ausländischen Anbietern kaufen und verwahren können. Die FFB betreut ein Vermögen von 17,6 Milliarden Euro in rund 575.000 Kundendepots. In der Asset Management-Sparte verwaltet Fidelity in Deutschland ein Fondsvolumen von 19,9 Milliarden Euro (davon werden 2,4 Milliarden Euro durch die FFB administriert). Fidelity International bietet in Deutschland 152 Publikumsfonds an, die über mehr als 1.000 Kooperationspartner vertrieben werden. Darüber hinaus können Anleger sowohl Fonds von Fidelity als auch von Drittanbietern direkt bei Fidelity erwerben.
Alle Angaben per 30.09.2017. Weitere Informationen finden Sie unter www.fidelity.de und unter www.ffb.de

Bank of England raises interest rates but are there more hikes to come?

Despite a sluggish economy, the central bank is worried about rising inflation pressures, says Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist at Schroders.

The Bank of England’s (BoE) monetary policy committee (MPC) has raised interest rates for the first time since November 2007, in a move that has been well-flagged in recent months.

The policy interest rate has been raised from a record low of 0.25% back to 0.50%, where it sat for most of the past decade until the Bank’s decision to cut just after the Brexit referendum. The Bank also announced that it has not changed its quantitative easing policy.

Inflation has risen sharply

Since the Brexit referendum, the economy has performed better than expected, while inflation has risen sharply, largely due to the depreciation in sterling. With inflation at 3%, any further rise will force the BoE to write to the Chancellor of the Exchequer to explain the circumstances of the overshoot, and what it is doing to return inflation back to target.

The MPC believes that the economy’s ability to grow has been hit by Brexit. As a result, it estimates that the slack that remains in the economy is limited.

Unemployment is at a 42-year low, which should cause wages to accelerate in the near future. Of course, the BoE has predicted big increases in wages in the past, and has so far been badly wrong.

The MPC was not unanimous in backing the rise in interest rates. Two of the nine member committee voted against the increase, highlighting that substantial risks remain for the economy.

Inflation forecasts imply further rate hikes

While many are asking whether this interest rate rise will have much of a negative impact on growth, the more important question is whether the MPC sees this as a one-off rise, or whether this is the first of many.

The Bank publishes an inflation forecast which is conditioned by a profile of future interest rates derived by market pricing. This path shows two interest rate rises over the next three years.

However, as inflation is above 2% at the end of the forecast, this should be seen as a signal from the BoE that more rate rises than the two assumed at present may be required.

This first rate rise will undoubtedly burden those that are struggling to make ends meet, but for the vast majority, it will have a small impact. That said, it is unhelpful when wages are struggling to keep up with inflation, and when growth is slowing.

Markets not expecting another rise soon

The initial response to today’s announcement in markets is interesting. The pound has fallen by more than 1% against both the US dollar and euro, while the market-assumed date for the next rise in interest rates has been pushed back from Q3/Q4 2018 to Q1 2019 – suggesting that investors do not believe the MPC will have the conviction to hike again anytime soon.

The UK economy has gone from being one of the best performing economies in the advanced world last year to the second weakest in the G20 last quarter (only ahead of crisis-ridden Brazil).

This rate rise could go down in history as the Bank of England’s “Trichet moment” – possibly repeating the European Central Bank’s perceived mistake in 2011.


This article has first been published on schroders.com.

Balanceakt bei Schwellenmarktanleihen

EM-Anleihen boomen. Aber Anleger sollten nicht vergessen, dass es sich dabei um volatile Vermögenswerte handelt. Eine Risikominderung kann sich daher langfristig auszahlen, so Simon Lue-Fong, Leiter Emerging Debt bei Pictet Asset Management.

Anleihen aus den Schwellenmärkten (Emerging Markets, EM) verdienen es, in jedem diversifizierten Portfolio eine wichtige Rolle zu spielen. Denn wie die Prognosen unseres langfristigen Ausblicks zeigen, gehören sie zu den wenigen Quellen für potenziell attraktive Erträge in einem bei festverzinslichen Anlagen ansonsten von mageren Renditen geprägten Umfeld.

Im Unterschied zu den teuren Anleihenmärkten der Industrieländer locken EM-Anleihen mit hohen Renditen und attraktiven Fundamentaldaten. Selbst nach ihrer jüngsten Rally weisen auf Lokalwährung sowie auf USD lautende Schwellenmarktanleihen noch Renditen von 6,0 Prozent bzw. 5,2 Prozent auf. Damit heben sie sich deutlich von Papieren aus den Industrieländern ab, die derzeit eine Rendite von 1,5 Prozent bieten. Dies hat unter anderem damit zu tun, dass sich die Inflation in den Industrieländern beschleunigt, während sie in den Schwellenländern auf dem Rückzug ist.1

Unsere Strategen prognostizieren in den nächsten fünf Jahren für Lokalwährungs- und Hartwährungsanleihen aus den Schwellenländern Erträge von 8,1 Prozent bzw. 3,3 Prozent jährlich (auf USD-Basis). Der Markt profitiert dabei vom nachlassenden Inflationsdruck und dem soliden Wirtschaftswachstum. Anders Staatsanleihen aus den Industrieländern: Ihr Gesamtertrag wird sich auf lediglich 1,7 Prozent p.a. belaufen.2

Historisch betrachtet sind EM-Anleihen allerdings anfällig für drastische Schwankungen. Ohne angemessene Strategien zum Abfedern von Verlusten kann diese Volatilität tiefe Spuren bei den Erträgen hinterlassen.

Zu stark und zu früh

In den letzten anderthalb Jahren haben EM-Anleihen eine starke Rally erlebt. Seit Anfang 2016 ist der als Vergleichsbarometer geltende JP Morgan GBI-EM Global Diversified Composite Index um 28 Prozent gestiegen.3 Und auch die Kapitalströme nahmen deutlich zu. Allein im ersten Halbjahr 2017 flossen 13,5 Mrd. USD in ETFs für EM-Anleihen und übertrafen damit den Rekordwert von 11 Mrd. USD, die im Vorjahr den Weg in den Markt fanden.4

Boom-Zeiten
JP Morgan GBI-EM Global Diversified Composite Dollar Index, Gesamtertrag indexiert auf 100 am 31.12.2015

Quelle: Bloomberg. Daten per 15.9.2017.

Inzwischen aber macht sich das Gefühl einer Überhitzung am Markt breit.

So ging Argentinien im Juni mit einer 100-jährigen Anleihe im Volumen von 2,75 Mrd. USD an den Markt, für die Zeichnungsgebote über fast 10 Mrd. USD vorlagen. Und dabei ist es erst drei Jahre her, dass Argentinien, das nicht zum ersten Mal als säumiger Schuldner auffällt, seine Schulden nicht mehr bedienen konnte. Das lässt auf eine beunruhigende Euphorie am Markt schließen.

Sicher gab es gute Gründe, die Anleihe zu zeichnen. Verglichen mit den Alternativen ist ein Kupon von 8 Prozent attraktiv. Gemessen an der Duration war die Anleihe verglichen mit anderen argentinischen Papieren günstig bewertet. Und auch wenn die neue Regierung als die umsichtigste seit Jahren erscheint, ist es wohl unwahrscheinlich, dass Anleger die Anleihe in der Erwartung erworben haben, sie bis zur Fälligkeit zu halten.

Die rasante Kehrtwende der Marktteilnehmer mit Blick auf argentinische Anleihen macht jedoch auch deutlich, wie bereitwillig Anleger gegenwärtig erhebliche langfristige Risiken im Gegenzug für eine zusätzliche Rendite vom Tisch wischen. Weitere prominente Beispiele für dieses Verhalten sind die erfolgreichen Neuemissionen von der Elfenbeinküste, Südafrika, der Türkei und Brasilien, um nur einige wenige zu nennen.

Vorsicht vor Volatilität

In Zeiten wie diesen fällt es Anlegern leicht, zu vergessen, wie wichtig eine angemessene Absicherung gegen einen möglichen Markteinbruch ist. Sich von der Euphorie mitreißen zu lassen kann teuer werden, vor allem bei Instrumenten wie EM-Anleihen mit ihren wiederkehrenden Schwankungen.

Aus Erfahrung wissen wir, dass die Anlageklasse von Zeit zu Zeit anfällig für starke Einbrüche ist. So verzeichnete der JPM EMBI Global Diversified Composite Index in der Zeit von Anfang 1994 bis Ende 2015 in 57 Wochen einen Rückgang der Gesamterträge um mehr als 2 Prozent, und in 12 Wochen Einbußen von über 5 Prozent.

Solche steilen Talfahrten können die langfristigen Anlageerträge deutlich schmälern: Denn je größer der Verlust, umso schwieriger ist er aufzuholen. Um einen Rückgang in Höhe von 25 Prozent vollständig wettzumachen, ist eine anschließende Marktrally um 33 Prozent erforderlich. Erschwerend kommt hinzu, dass Anleger tendenziell zum ungünstigsten Zeitpunkt Panikverkäufe tätigen, d.h. nicht selten auf den tiefsten Marktniveaus, beziehungsweise erst dann einsteigen, wenn die Rally schon lange Bestand hat.5

Aggressives Vordringen passiver Strategien

Vieles spricht dafür, dass eine konservative, risikobewusste Strategie bei der Anlage in Schwellenmarktanleihen künftig sinnvoller sein könnte. Denn die massiven Zuwächse bei passiven Anlagen in EM-Anleihen könnten die Marktvolatilität verstärken und noch schmerzlichere Verluste vom Höchst- bis zum Tiefststand nach sich ziehen. Noch vor zehn Jahren wurden ETFs für Schwellenmarktanleihen von Anlegern weitgehend gemieden. Bis zur Mitte dieses Jahres machten sie bereits fast die Hälfte der Nettozuflüsse in die Anlageklasse aus, die sich seit Januar 2007 auf 90 Mrd. USD belaufen.6

ETFs mögen für sehr tiefe, liquide und weitgehend homogene Anlageklassen wie US-Aktien geeignet sein. Aber ob sie auch für Märkte wie EM-Anleihen eine sinnvolle Anlagelösung sind, ist fraglich. Mehrere Gründe lassen uns daran zweifeln, dass die Anlageklasse für passive Anlagen geschaffen ist. Etwa die Tatsache, dass die Gewichtung von Ländern in den Marktindizes mit zunehmender Verschuldung steigt, was Indexfonds zwingt, immer größere Positionen bei vermutlich immer riskanteren Vermögenswerten aufzubauen.

Zudem ist offen, ob es sich bei EM-Anleihen tatsächlich um einen effizienten Markt handelt. Im Unterschied zu Aktien ist an den Anleihenmärkten im Allgemeinen eine große Zahl von Marktteilnehmern anzutreffen, die keine Gewinnmaximierung anstreben, was auf staatliche und quasi-staatliche Agenturen im Besonderen zutrifft. Damit eröffnen sich aktiven Anlegern Chancen, die passive Strategien nicht nutzen können.

Auf und Ab bei EM-Anleihen
JP Morgan EMBI Global Diversified Composite Index, wöchentliche Gesamterträge in Prozent

Quelle: Datastream. Daten vom 31.12.1993 bis zum 11.12.2015

Und dann wären da noch die Kosten, die mit der Nachbildung von Indizes mit einer Vielzahl selten gehandelter Anleihen verbunden sind, oder die Frage, wie repräsentativ diese Indizes für das Schwellenmarktuniversum wirklich sind. Hinzu kommt, dass viele ETFs die zahlreichen attraktiven Emissionen ausgeschlossener Länder nicht berücksichtigen. Nur sehr zögerlich werden Grenzmärkte von den Indexanbietern in den Rang eines Schwellenmarktes erhoben. 

Nicht unerwähnt bleiben sollte ferner, dass passive EM-Anleihenfonds nicht den JP Morgan GBI-EM GD Standardindex nachbilden, sondern eine Variante desselben. Für den Standardindex gibt es kein Mindest-Länderexposure. Dagegen schreiben die von den ETFs nachgebildeten Varianten eine Mindestgewichtung von 1,5 bis 3 Prozent vor. Das ist kein unwesentliches Detail, denn die Aufnahme neuer Länder in den Index zwingt ETFs, die solche Benchmarks nachbilden, häufig, diese zumeist weniger liquiden Anleihen in beunruhigend hoher Gewichtung zu halten. Damit sind diese Indexfonds tendenziell weniger liquide als solche, die Standard-Benchmarks nachbilden. Index-Tracker können zudem weder Transaktionskosten noch Steuern für ausländische Anleger kompensieren, weshalb ihre Performance in der Regel hinter der ihrer Indizes zurückbleibt – zum Teil erheblich, was vor allem auf Baisse-Phasen zutrifft.

Konservative Lösungen

Die EM-Anleihenstrategien von Pictet Asset Management streben auf lange Sicht eine Outperformance gegenüber ihren Referenz-Benchmarks an, nicht zuletzt indem sie den Kapitalerhalt in volatilen Marktphasen sicherstellen. Und das nicht etwa, weil wir grundsätzlich defensiv eingestellt wären, gehen wir doch durchaus der Marktlage entsprechende Risiken ein. Vielmehr reagieren wir sensibel auf sich verschlechternde gesamtwirtschaftliche und politische Umstände sowie auf extreme Stimmungslagen. Das erklärt auch unsere vorsichtige Haltung in den letzten Monaten. An stark steigenden Märkten mögen unsere Anleger zwar nicht vollumfänglich partizipieren. Dafür aber ernten sie die Früchte eines längeren Aufwärtszyklus und müssen in turbulenten Zeiten die verbuchten Gewinne nicht wieder abgeben.

Kapitalverluste in Bärenmärkten zu mindern, hilft Anlegern, Verkäufe zum ungünstigsten Zeitpunkt, d.h. nach massiven Kursverlusten, zu vermeiden. Darüber hinaus sind umsichtige Vermögensverwalter weniger anfällig für aggressive Engagements in überhitzten Märkten, weshalb sie in Phasen mit allgemeiner Selbstüberschätzung meist etwas hinter dem Markt zurückbleiben.

Die Strategie von Pictet AM für globale Hartwährungsanleihen hat seit Juni 2007 in Phasen mit erheblichen Verlusten tendenziell besser abgeschnitten als die Benchmark. Insbesondere während des Crashs 2008, als der Index um über 20 Prozent einbrach.7 Zudem hat sie sich schneller wieder von den Verlusten erholt. Der langfristigen Performance kommt das sehr zugute. In den letzten zehn Jahren erzielten unsere Hart- und Lokalwährungsstrategien eine bessere durchschnittliche jährliche Performance als ihre Benchmarks.8 

Vorsicht vor Verlusten
Verluste beim JPM EMBI Global Diversified Composite Index, in Prozent

Quelle: Mercer. Daten per 30.6.2017.

Unseren konservativen, umsichtigen Anlageprozess haben wir speziell auf die Dynamik dieser attraktiven, aber volatilen Anlageklasse abgestimmt. Bei unseren Anlageentscheidungen berücksichtigen wir eine Vielzahl von Faktoren. Einer davon ist das Länderrisiko. Bottom-up-Analysen stehen zwar im Zentrum unseres Anlageansatzes. Gleichwohl nutzen wir die Modelle unseres Teams aus Volkswirten, um die gesamtwirtschaftlichen Risiken in Schwellenmärkten richtig einordnen zu können.

Das ist wichtig, weil nach unserer Einschätzung etwa 50 Prozent der Renditen aus EM-Anleihen makroökonomischen Faktoren zuzuschreiben sind. Der volkswirtschaftliche Überblick ergänzt unsere detaillierten Bottom-up-Analysen der in Frage kommenden Länder und Instrumente. Das Ergebnis ist ein ganzheitliches Bild der Risiken und Chancen der Anlageklasse.

Unterschiedliche EM-Risikokomponenten behandeln wir gesondert. So verwalten wir bei Lokalwährungsanleihen beispielsweise Zins- und Währungspositionen getrennt. In Phasen mit Marktstress steuern wir unsere Liquiditätspositionen mit größter Umsicht anhand eines fünf Schritte umfassenden Anlageprozesses, den wir den „Drill“ nennen.9

Und sollte es zu Turbulenzen am Markt kommen, was schneller der Fall sein kann als gedacht, sind wir vorbereitet. Aus diesem Grund überstehen unsere Anleger auch leichter Turbulenzen. Anleger, deren Zuversicht groß genug ist, um auch während unvermeidlicher Marktschwankungen an ihrem Engagement in der Anlageklasse festzuhalten, dürften dafür auf längere Sicht belohnt werden. Aber dafür müssen sie auch bei Panik an den Märkten die Nerven bewahren und psychologische Fallen meiden. Diese umgeht man als Anleger unseres Erachtens am besten, indem man über Portfoliomanager investiert, die hart daran arbeiten, das Kapital ihrer Anleger zu erhalten.


Quellen:
1) Indizes: JP Morgan GBI-EM Global Diversified Composite, JP Morgan EMBI Global Diversified Composite bzw. JP Morgan GBI Global All Maturities. Daten per 2.10.2017
2) Siehe A Secular Outlook, Juni 2017 https://www.am.pictet/en/globalwebsite/global-articles/2017/market-views/secular-outlook/2017, Pictet Asset Management Strategy Unit, S.30-32
3) Gesamtertrag. Daten per 18.9.2017
4) Wheatley, J. und Wigglesworth, R. „Fears of trouble if tide goes out on emerging market bond ETFs.“ Financial Times, 10.7.2017
5) Mehr zu Verlustaversion und Selbstüberschätzung an den Aktienmärkten siehe Lei, S. und Yao, R. „Factors Related to Making Investment Mistakes in a Down Market“, Journal of Personal Finance, 14(2), S. 34-42 et al.
6) Wheatley und Wigglesworth, 10.7.2017
7) Quelle: Mercer. Monatliche Verluste für den JP Morgan EMBI Global Diversified Composite Index und den Pictet-Global Emerging Debt. Daten vom 30.11.1998 bis zum 30.6.2017
8) Annualisierte monatliche Erträge in US-Dollar für den Pictet-Global Emerging Debt und den Pictet-Emerging Local Currency Debt, vor Abzug von Gebühren. Quelle: Morningstar. Daten vom 26.6.2006 bis zum 30.9.2017. Auf gleitender 3-Monatsbasis und monatlich gemessen hat die Hartwährungsstrategie die Benchmark in den letzten zehn Jahren um durchschnittlich 1,9 Prozent p.a. übertroffen. Die Lokalwährungsstrategie hat im gleichen Zeitraum 1,8 Prozent p.a. besser abgeschnitten als ihre Benchmark (vor Abzug von Gebühren). Grundlage der Berechnung sind Buchwerte vor Gebühren und ohne Berücksichtigung von Swing-Faktoren für den Pictet-Global Emerging Debt und den Pictet-Emerging Local Currency Debt verglichen mit ihrer Benchmark. Daten vom 31.7.2007 bis zum 31.7.2017.
9) Bei sich stetig verschlechternden Bedingungen werden folgende Schritte ergriffen: Stopp des Erwerbs illiquider Vermögenswerte; Verkauf illiquider Vermögenswerte; Verkauf von Vermögenswerten in Höhe der Rücknahmen durch Anleger; Verkauf in Erwartung von Rücknahmen; Kauf liquider Instrumente aus Industrieländern mit Bezug bzw. Verbindung zu Schwellenmärkten (Proxy-Transaktionen)

Über den Autor:
Simon Lue-Fong kam 2005 als Senior Investment Manager und Leiter von Global Emerging Debt mit Verantwortung für Anlageentscheidungen, Produktentwicklung und Kundenbetreuung zu Pictet Asset Management. Er ist seit 1991 als Investment Manager tätig und begann mit der Verwaltung von Obligationen Welt und Devisen. 1996 baute er bei Fischer Francis Trees & Watts das Geschäft mit Schwellenländeranleihen in Auslandsschulden und Lokalwährungen auf. Bevor er zu Pictet kam, war er bei Standard Asset Management und INVESCO in deren Teams für Schwellenländeranleihen tätig. Simon Lue-Fong schloss sein Studium an der Universität Bournemouth mit einem BA (Hons) in Finanzwissenschaften ab.

Bei Pictet Asset Management haben wir die wachsende Nachfrage nach Schwellenländeranleihen seitens institutioneller Investoren frühzeitig vorhergesehen. 1998 begannen wir mit dem Aufbau von Know-how im Bereich Hartwährungsanleihen und 2006 im Bereich Lokalwährungsanleihen. Als Pionier bei Schwellenländeranleihen sind wir uns der Notwendigkeit bewusst, uns ständig weiterzuentwickeln, um sicherzustellen, dass wir die von unseren institutionellen Kunden erwarteten Ergebnisse erzielen. Wir bieten mittlerweile eine breite Palette an globalen und regionalen Strategien an, darunter eine reine Schwellenlandwährungsstrategie.

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Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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e-mail: fbohmer@pictet.com

Nachzügler Platin von Schnäppchenjägern gesucht, Aufholjagd

Platin-ETPs verzeichneten mit 43,2 Mio. USD die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit 18 Monaten. Die Zuflüsse in Gold-ETPs setzten sich in Höhe von 42,8 Mio. USD fort, da sich Anleger weiterhin defensiv positionieren, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Aus Rohöl-ETPs flossen in 14 der letzten 15 Wochen Gelder ab, insgesamt 459 Mio. USD. Bei Kupfer-ETPs kam es mit 6,1 Mio. USD zu den höchsten Zuflüssen seit acht Wochen.

Platin-ETPs (A0N62D) verzeichneten mit 43,2 Mio. USD die stärksten wöchentlichen Zuflüsse seit 18 Monaten. Platin ist mit Zugewinnen von gerade einmal 0,7 Prozent der Nachzügler des Edelmetallsektors, vor allem im Vergleich zu Palladium, das in diesem Jahr um 43,2 Prozent in die Höhe schoss. Schnäppchenjäger rechnen nun mit einer Wende und sorgten in drei der letzten vier Wochen für Zuflüsse. „Bei Palladium-ETPs (A0N62E) werden indessen in der dritten Woche in Folge Gewinne mitgenommen, sodass sich die Abflüsse inzwischen auf 9,6 Mio. USD belaufen. Palladium-ETPs sind im Edelmetallsektor die einzigen ETPs, aus denen in diesem Jahr Gelder abgeflossen sind“, so Jan Hendrik-Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Die Zuflüsse in Gold-ETPs (A0LP78) setzten sich in der vergangenen Woche in Höhe von 42,8 Mio. USD fort, da sich Anleger weiterhin defensiv posititionieren. Da die globalen Aktienbewertungen unverändert hoch sind und der „Anleihemarktballon“ gespannt ist, ziehen umsichtige Anleger zur Diversifizierung ihres Portfolios Gold in Betracht. Die im Dezember drohende Zinsanhebung in den USA und die mögliche straffere Geldpolitik in Großbritannien dürften allerdings in den kommenden Monaten Druck auf den Goldpreis ausüben. Mit Blick in die Zukunft erwarten wir, dass sich an der Entwicklung der Leitzinsen 2018 nichts ändern wird, obgleich das Ausscheiden der Fed-Vorsitzenden Yellen Berichten zufolge beschlossene Sache ist und sich das Rennen um ihre Nachfolge auf Jerome Powell und John Taylor konzentriert.  Der Markt unterschätzt die Fed immer noch. In den Kursen ist für 2018 eine Zinsanhebung weniger berücksichtigt als im Dotplot-Streudiagramm, das mindestens drei Zinsanhebungen für das nächste Jahr andeutet. „Infolgedessen ist es wahrscheinlich, dass die steigenden Zinsen und der stärkere US-Dollar ein moderates Abwärtsrisiko für den Goldpreis darstellen“, so Hein.

Aus Rohöl-ETPs (A1N49P) flossen in 14 der vergangenen 15 Wochen Gelder ab, insgesamt 459 Mio. USD. Rohöl notiert am oberen Rand der erwarteten Handelsspanne von 45-60 USD/Barrel, da die Bemerkungen der saudischen Vertreter weitere Förderkürzungen der OPEC nahelegen. Gleichzeitig deuten die Abflüsse aus Rohöl-ETPs an, dass die Anleger den jüngsten Anstieg nicht für nachhaltig halten. So erreichte Rohöl der Sorte Brent (A1N49P) in der vergangenen Woche den höchsten Stand seit Juli 2015, obwohl die Förderung in den USA Berichten zufolge zunimmt und die Lagerbestände sich deutlich über den längerfristigen Durchschnitten bewegen. „Die Differenz zwischen den Sorten Brent (A1N49P) und WTI (A0KRJX) befindet sich auf dem zweithöchsten Stand seit über zwei Jahren. Nur Ende September 2017 war sie größer. Aufgrund der in den USA zunehmenden Produktion dürften die Exporte hoch und der Weltmarkt gut versorgt bleiben“, sagt Hein.

Bei Kupfer-ETPs (A0KRJU) kam es mit 6,1 Mio. USD zu den höchsten Zuflüssen seit acht Wochen. Kupfer war im vergangenen Jahr der Gewinner des Industriemetallsektors, und nach Ansicht der Anleger dürfte dies so bleiben. „Wir rechnen mit einer anhaltenden Verbesserung der fundamentalen Situation. Der Angebotsabbau, das mehrjährige Angebotsdefizit und die zunehmende chinesische Nachfrage dürften die Preise im Industriemetallsektor stützen“, schließt Hein.

Alternative Credit lässt Anleger bei steigenden Zinsen flexibel bleiben

von Petra Stassen-van Lochem, Client Portfolio Manager Alternative Credit bei NN Investment Partners.

Der Zinssatz, den ein Kreditnehmer für variabel verzinste Darlehen zahlt, ist üblicherweise an einen Referenzzinssatz wie den Euribor oder den Libor gekoppelt und wird monatlich, vierteljährlich oder halbjährlich angepasst. Daher bieten diese Anlagen eine natürliche Absicherung gegen Zinsanstiege und eine direkte Ausrichtung auf die Realwirtschaft. In den beiden wahrscheinlichsten Wirtschaftsszenarien – entweder überspringt das globale Wirtschaftswachstum endlich die langjährige obere Schwelle von 3,5 Prozent oder es bleibt in seinem bisherigen, relativ engen Korridor – werden die Zinsen vermutlich etwas steigen, was variabel verzinsten Anlagen zugutekommt.

Alternative Credit ist ein Überbegriff für eine große Zahl an Anlageinstrumenten, von privaten Wohnbaukrediten und gewerblichen Immobilienkrediten über Infrastrukturdarlehen bis hin zur Finanzierung von Exporten oder Unternehmen. Es gibt viele unterschiedliche Ausprägungen, mit festen oder variablen Kupons, kurzen oder langen Laufzeiten und hoher oder niedriger Bonität. Ein wesentlicher Aspekt bei Krediten ist, dass sie privat verhandelt werden und somit maßgeschneiderte Konditionen ermöglichen. Dazu zählen z.B. Vereinbarungen zur Reduzierung des Verslustrisikos. Kredite werden außerdem während ihrer gesamten Laufzeit eng überwacht, was die Möglichkeit eröffnet, bei Zahlungsschwierigkeiten frühzeitig einzuschreiten und mit am Tisch zu sitzen. Das führt im Allgemeinen zu einer geringeren Ausfallwahrscheinlichkeit und im Fall der Fälle zu höheren Recovery Quoten.

Gewerbeimmobilien sind Objekte, die ausschließlich zu Anlagezwecken gehalten werden, wie beispielsweise Einkaufzentren, Bürogebäude oder Logistikzentren. Sie sorgen für Diversifikation gegenüber traditionellen Anlageklassen, bieten einen Renditevorteil im Vergleich zu öffentlich gehandelten Anleihen mit ähnlichen Laufzeiten und ähnlicher Bonität und können als Alternative zu Unternehmensanleihen mit Investment Grade fungieren. Nachfrage und Vermietungsstand steigen zumeist, wenn sich das Wirtschaftswachstum beschleunigt.

Exportkreditagenturen (Export Credit Agencies, kurz ECA) sind staatlich geförderte Institutionen zur Unterstützung der Wirtschaft eines Landes. Sie ermöglichen es Käufern von exportierten Produkten, ihre Käufe zu wettbewerbsfähigen Preisen zu finanzieren. ECA-gedeckte Kredite werden von Staaten mit hoher Bonität garantiert und weisen das gleiche Kreditrisiko auf. Zu den Industriezweigen, deren Exporte häufig über Exportkreditagenturen finanziert werden, zählen Luftfahrt, Schifffahrt, erneuerbare Energien, Infrastruktur und kleine und mittlere Unternehmen.

Unabhängig davon, ob das globale Wirtschaftswachstum innerhalb seiner engen Bandbreite verharrt, nach oben ausbricht oder in eine Rezession abdriftet, kann die breite Vielfalt an Anlageklassen im Alternative-Credit-Bereich geeignete Anlagemöglichkeiten bieten. Variable Zinsen und eine direkte Ausrichtung auf eine wachsende Wirtschaft zählen zu ihren größten Stärken. Sie können in Portfolios aber auch eine strategische Rolle neben traditionellen Anlageklassen spielen, und Investoren mit längerfristigen Verbindlichkeiten könnten sie zudem in ihre Matching-Portfolios aufnehmen. Mit der richtigen Auswahl an Alternative-Credit-Anlagen können Anleger von Aufwärtsbewegungen profitieren und gleichzeitig das Verlustpotenzial minimieren.

NN Investment Partners (NNIP) ist der Asset Manager der NN Group N.V., einer an der Börse (Euronext Amsterdam) gehandelten Aktiengesellschaft. NNIP hat seinen Hauptsitz in Den Haag, in den Niederlanden und verwaltet insgesamt weltweit ca. 245 Mrd. Euro* (280 Mrd. US-Dollar.*) Assets under Management für institutionelle Kunden und Privatanleger. NNIP beschäftigt mehr als 1.200 Mitarbeiter und ist in 15 Ländern in Europa, USA, Lateinamerika, Asien und dem Nahen Osten vertreten.
NNIP ist Teil der NN Group N.V., einer an der Börse gehandelten Aktiengesellschaft.

What stockmarket valuations tell us about equities’ next move

At a time when the prices of everything keep going up, seeking a “margin of safety” is as important as ever, says Nick Kirrage, Fund Manager at Schroders.

The world is, seemingly, in a bull market in everything.

Just take a few headlines from this month alone: US stocks, already at all-time highs, hit a sixth consecutive closing high, which is the first time that has happened for 20 years. In debt markets, Ireland issued a bond with a negative yield, which means the country is effectively being paid to borrow €4 billion over five years.

Be it stocks, bonds, property, or cryptocurrencies, prices continue to rise. Fuelling the boom is ever cheaper debt and a general ability to access money more easily. Elsewhere, data shows that both companies and households are increasing leverage (borrowing).

Benjamin Graham, the father of value investing, said the secret of a sound investment is a “margin of safety”. What he meant by this was the price paid for an asset should allow for a range of unexpected adverse outcomes. Because many things can go wrong at once, it is prudent to be cautious. The actions of many market participants today tell us that many are becoming increasingly incautious.

Focus on the only thing that matters

While it is the nominal index level that makes headlines, it is far less important than valuation. The cyclically adjusted 10-year price-earnings ratio (CAPE) in the US currently stands at 30x. CAPE – or Shiller PE, named after Robert Shiller, who popularised it – measures the price of a company's stock relative to average earnings over the past 10 years.

CAPE's long-term average (the data goes back to 1881) is 17x. This indicates that today investors are willing to pay an unusually high price for a stream of profits.

For context, the US market CAPE has only reached its current highs twice before; during the dotcom bubble in 2000 (when it reached an all-time high of 44x) and in the build-up to the Great Crash of 1929 (when it peaked at 32x).

How do those that ignore the past justify paying high prices today?

“This time it’s different”. These are the four most dangerous words in finance, which may be a cliché, but they are being used to justify paying up for expensive stocks today.

To value the future earnings that you can expect from owning shares in a business, you must discount them using an interest rate. Today, “this time is different” echoes around the belief that real interest rates are expected to be lower for longer. That, as theory suggests, makes a future earnings stream more desirable and justifies higher prices for financial assets. This is how, in a low interest world, higher CAPE numbers are justified. However, paying higher prices causes those buying them to take on increasing risk, whether they recognise it or not.

A high CAPE doesn’t necessarily mean stocks are due a fall

CAPE is a mean-reverting phenomenon. From today’s elevated headline figure some infer that mean reversion implies an imminent correction to asset prices. While this is a possibility, historically a significant amount of the CAPE's mean reversion is realised by earnings catching up with stock prices, rather than the other way around. With global profit margins nudging all-time highs, we may question the likelihood of this. But irrespective, we can say with confidence that with valuations higher than average, returns are likely to be lower than the long-term average over meaningful time periods.

Where are we now? A detailed look at the UK market

In aggregate, the UK market is not as expensive as the US market, but it is no longer cheap. The chart below shows the FTSE All-Share price index from 1998 to today, annotated with the CAPE at market peaks in green.

Past performance is not a guide to future performance and may not be repeated.

Seventeen years of earnings growth mean that, despite today’s index level being higher, valuations are not as overextended as they were in the dot-com bubble of 2000.

At the year 2000 peak, the FTSE All-Share traded on a CAPE ratio of 28.6x, by the 2007 peak its CAPE was 22.1x, whereas today, despite the higher index level, its CAPE is 17.3x. This is above the 80-year (UK stockmarket data goes back to 1927) average of 11.4x. History suggests that, from today’s valuation level, the UK stockmarket could deliver inflation plus 3-4% per annum for equity investors over the next decade. This compares to inflation plus 7-8% over the very long term. 

Extract the value premium to turbocharge investment returns

It is also crucial to point out that the market valuation is a simple average of the individual stocks within it and within those stocks there remain some attractive opportunities. It is these opportunities that could allow value investors to extract the c.2% p.a. potential premium return offered over and above the market itself, through focusing investment in the cheapest parts of the market.

Ensure you have a “margin of safety”

Dislocations have become extreme and we believe the market’s eventual snap-back to its typical function as an abitrator of value could be profound. Moreover, when higher asset prices are fuelled by debt, losses tend to be magnified.

History suggests that many investors could come to regret the high price they are paying for tech giants or bond proxies (stocks which have the yield characteristics of bonds) today.

Please remember that past performance is not a guide to future performance and may not be repeated. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may not get back the amounts originally invested.


This article has first been published on schroders.com.