Aktives Portfoliomanagement steht vor Renaissance

90,4 Milliarden Euro* zogen europäische Anleger im Jahr 2016 aus aktiv gemanagten Aktienfonds ab, um sie fast im gleichen Atemzug in passiv gemanagten Instrumenten, wie börsengehandelten Exchange Traded Funds (ETFs), anzulegen. Während die Börsen rund um den Globus tendenziell immer weiter nach oben klettern, lässt sich die Wertentwicklung der einzelnen Aktienmärkte über passive, Marktindizes abbildende ETFs leicht und weitgehend kostengünstig abschöpfen. Demgegenüber haben aktiv verwaltete Aktienfonds, bei denen Fondsmanager Aktienportfolios diskretionär aufbauen und dabei eigenen Anlage- und Risikomanagementgrundsätzen folgen, mit ihren Titelselektionen die Wertentwicklungen der Märkte im Makroumfeld der vergangenen Jahre vielfach nicht vollumfänglich erreichen können.

„Getrieben durch die ultralockere Geldpolitik der Zentralbanken stiegen die Notierungen an den Aktienmärkten immer weiter. Dies hat aktiven Managern ein schwieriges Umfeld beschert, in dem die Korrelationen gestiegen sind und fast jede Anlageklasse an Wert zugelegt hat“, sagt Guy Lerminiaux, CEO Fundamental Equities bei Degroof Petercam Asset Management (DPAM). „Selbstverständlich hat es auch sehr erfolgreiche Strategien gegeben, wie zum Beispiel qualitative Wachstumsaktien. In der Summe muss man aber feststellen, dass das aktive Portfoliomanagement in vielen Fällen nur schwer eine Outperformance zum jeweiligen Markt erzielen konnte“, so der Aktien-Chef des Brüsseler Vermögensverwalters.

Wohin steuert aktives Management?

Während Indexfonds aktuell bereits rund 25 Prozent des Aktienmarktes in Europa ausmachen, muss davon ausgegangen werden, dass bei in Zukunft weiterhin gleich starken Wachstumsraten womöglich in weniger als 15 Jahren der gesamte europäische Aktienmarkt von passiven Instrumenten gehalten werden könnte. Dadurch, dass Aktien von Unternehmen, die in Indizes hoch gewichtet sind, automatisch mehr Geld anziehen, können Fehlallokationen entstehen - auch unter volkswirtschaftlichen Gesichtspunkten. Dies birgt die Gefahr von Bewertungsblasen, in denen innovativere kleinere Unternehmen auf der Strecke bleiben, wenn fundamentale Faktoren, wie Produktivität und Wachstum in den Hintergrund treten und nur die Indexgewichtung für das Anlegerinteresse verantwortlich ist.

Doch soweit muss es nach Ansicht von Guy Lerminiaux nicht kommen. Er sieht Faktoren, die aktivem Management zu neuer Popularität verhelfen können: „Obwohl noch keine große Wende in der Politik der Notenbanken erkennbar ist, sollte die Zeit der extremen quantitativen Lockerungen langsam zu Ende gehen und damit den Blick der Investoren wieder mehr auf die fundamentalen Daten der Unternehmen lenken. Mit einem schwindenden Einfluss der Notenbanken dürfte die Volatilität an den Märkten wieder zurückkehren und die Korrelationen innerhalb von Asset-Klassen und Indizes geringer werden“, betont der Aktienexperte.

Überhaupt haben sich die Bewertungen bereits in vielen Fällen vom Gewinnwachstum der Unternehmen abgekoppelt. Diese Tatsache bietet dem aktiven Portfoliomanagement neue Chancen, Mehrwerte zu identifizieren. Diese können sowohl dadurch geschaffen werden, erfolgreiche Unternehmen zu finden, die unterschätzte Gewinnprofile aufweisen, wie auch durch die Vermeidung teurer Unternehmen, deren Gewinnwachstum bereits voll eingepreist ist. „Ein Umfeld niedrigerer und volatilerer Gewinne, welches schon bald wieder Realität sein könnte, schafft attraktive Gelegenheiten für fundamental orientierte, aktive Fondsmanager“, sagt Guy Lerminiaux. „Dann kommt es umso mehr darauf an, den unternehmerischen Ausblick richtig einzuschätzen und herausfordernde Marktphasen geschickt zu manövrieren.“

Aktives Stockpicking: Der eigenen hohen Überzeugung folgen

Aktives Portfoliomanagement wird bei DPAM unter anderem durch einen „High Conviction“-Ansatz charakterisiert. „Bei der Suche nach unterbewerteten und weniger bekannten Unternehmen, die zudem ein nachhaltiges Wachstum bei Erträgen und Cashflows erwarten lassen, kommt es darauf an, dass uns das Geschäftsmodell, die Marktstellung sowie die Geschäftsführung voll und ganz überzeugen. Dann lassen wir uns auch von hohen Bewertungsabschlägen oder vorübergehenden Kursrücksetzern nicht verunsichern“, betont Guy Lerminiaux.

Mit dem voraussichtlich wieder geringeren Einfluss der Notenbanken sollten generell die natürlichen Schwankungen an den Aktienmärkten wieder stärker hervortreten. Die Risiken, die sich dadurch ergeben, können im Rahmen eines aktiven Managements ohnehin besser gemanagt werden als in passiven Finanzinstrumenten, die Marktentwicklungen weitgehend ein zu eins abbilden. „Aktives Management hat ein ‚eingebautes‘ Risikomanagement. Dies wird sich in wieder volatileren Phasen auszahlen. Wer rein im Markt investiert ist, nimmt Abschwünge meistens stärker mit als ein Anleger, der in ein selektiertes Portfolio investiert“.

Benchmarks engen den Anlagespielraum unnötig ein

Wenig überzeugt ist der DPAM-Aktienexperte von einer strengen Benchmark-Orientierung. „Wir unterliegen mit unseren aktiv gesteuerten Fonds keinerlei Restriktionen in Bezug auf Anlagestile oder Faktoren. Benchmarks dienen uns lediglich als Orientierungsgröße, um einzuschätzen, wie unsere Produkte im Vergleich zum Markt abschneiden. Wir selektieren Aktien nicht danach, ob sie in Indizes eine Rolle spielen, sondern nach ihren inneren Qualitäten und attraktiven Bewertungen“. Dieser Philosophie folgend liegt der Active Share, eine Kennzahl, die die prozentuale Abweichung eines Portfolios von seiner Benchmark beschreibt, zum Beispiel in den von DPAM verwalteten europäischen Aktienportfolios bei etwa 75 Prozent.

Dass dieser Ansatz bei DPAM nicht nur im Aktiensegment, sondern Asset-Klassen übergreifend zum Einsatz kommt, lässt sich am Management von Staatsanleihen der Emerging Markets beispielhaft aufzeigen.

Die Welt der Schwellenländeranleihen ist viel größer als die Benchmarks

„Klassische Emerging Markets Debt-Benchmarks, wie etwa von Bloomberg Barclays oder J.P. Morgan, orientieren sich zu sehr an großen, Rohstoffe produzierenden bzw. exportierenden Ländern und berücksichtigen zu wenig die Vielfalt, die das Schwellenländer-Universum eigentlich mitbringt“, sagt Thierry Larose, Schwellenländer-Experte bei DPAM.

Vielleicht erscheine es auf den ersten Blick logisch, dass große Rohstoff-Länder für ausländisches Kapital besonders attraktiv sind und somit Staaten wie Brasilien, Russland oder Südafrika zu den Schwergewichten in den Schwellenländer-Indizes zählen. Ein aktives Management, dass auch abseits der großen Indizes nach Opportunitäten sucht, sei in der Lage, mehr Diversifikation zu bieten, da auch andere wirtschaftliche Erfolgsmodelle - fernab von Öl, Kupfer und Eisenerz – berücksichtigt werden. Und vor allem auch solche Schwellenländer, die zu den Netto-Importeuren von Rohstoffen zählen, wie z.B. Indien oder die Regionen Südostasien, Zentraleuropa und Ostafrika. Sie alle profitierten von den derzeit niedrigen Preisen für Energie-Rohstoffe. Sinkende Inflation und verbesserte Handelsbilanzen sind die Folge, was die Wettbewerbsfähigkeit insgesamt stärke.

„Die Berücksichtigung beider Seiten, also Rohstoffimporteure gleichermaßen wie Rohstoffexporteure, bringt mehr Gleichgewicht in ein Emerging Markets Debt-Portfolio und erlaubt eine bessere Kontrolle von Exposure-Überlappungen. Nehmen wir das Beispiel Öl: Ein bullisher Ausblick auf das Schwarze Gold erfordert noch lange nicht, dass man wirklichen jeden Ölproduzenten des Schwellenlanduniversums im Portfolio haben muss“, betont Thierry Larose. 

*Nach Angaben des Fondsdatenanbieters Morningstar

Über Degroof Petercam
Degroof Petercam Asset Management (DPAM), mit Hauptsitz in Brüssel, ist eine in den Benelux-Ländern führende unabhängige Asset Management-Gesellschaft mit langjähriger Marktreputation in Long Only- Anlagekonzepten sowie spezialisierten Asset Management-Lösungen. Neben aktiv gemanagten Publikumsfonds verwaltet DPAM Vermögensverwaltungsmandate für institutionelle Investoren in ganz Europa und stellt seine Expertise über ein breites Netzwerk von über 400 Vertriebspartnern zur Verfügung. Das Produkt- und Dienstleistungsangebot von DPAM richtet sich vornehmlich an öffentliche und betriebliche Pensionskassen, Versicherungsgesellschaften, private Banken sowie gemeinnützige Organisationen. Aktuell verwaltet DPAM ein Vermögen von über 37 Milliarden Euro.

The UK to enter the economic doldrums

A combination of weaker loan growth, sterling weakness, squeezed corporate margins and negative real wages are likely to push the UK into a period of very low growth in the coming year, says James Butterfill, Head of Research & Investment Strategy at ETF Securities.

UK corporates have seen a substantial deterioration in interest cover, and falling earnings caused by a weakening economy are likely to exacerbate the deteriorating economic growth outlook. More cyclical sectors such as mining tend to be much more vulnerable, as does the real estate sector, which tends to decline by 4% over a 6-month period.

Our UK business cycle indicator

The UK’s economic growth prospects have come in to question in recent months after tense Brexit negotiations. Looking at the economy since the UK exited recession in February 2010 it has certainly been the weakest recovery of the 5 post recession recoveries since the 1950’s, but by no means the longest one.

We see evidence of weakness in the UK economy but this isn’t evident in the current GDP growth figures. We believe that due to the uniqueness of Brexit and its potential impact on the business cycle and currencies it is necessary to have a more focussed economic growth indicator. Consequently, we have developed our own economic barometer that focusses on the business cycle, corporate margins, loan growth and wages to measure turning points in economic data.

Using a combination of the well-known Conference Board Leading Economic Indicator (LEI), consumer price inflation less producer price inflation (CPI-PPI) to capture corporate margins, the British Bankers Association (BBA) loan growth data and real wage growth, it has successfully captured the business cycle.

Our business cycle indicator is not entirely correlated with GDP growth, typically taking longer to recover than GDP growth, we believe this reflects the delay in looser monetary policy transmitting into the corporate lending environment. For example, it wasn’t until the introduction of the second and third rounds of quantitative easing in 2011 and 2012 that the UK lending environment began to markedly improve, and therefore the business cycle improve.

We can blame Brexit

Sadly, this economic improvement looks to be coming to an abrupt end - our cycle indicator immediately began deteriorating in March 2016, after the first set of data became available following the announcement of the EU referendum. BBA loan growth began to weaken and the LEI began to flatten. Furthermore, the weaker sterling, caused by the Brexit vote has pushed up producer prices, forcing import costs higher and consequently squeezing corporate margins. We have also seen further declines in loan growth leading to a steady decline in the UK’s growth prospects. Higher inflation has also put further pressure on wages, with real wage growth now being negative for the fourth month in a row, further constricting consumers’ spending power.

Alarmingly, our business cycle indicator now suggests the UK could slip in to a period of very low growth in the coming year. We believe only a continued strong recovery in sterling, a recovery in loan growth and wage growth would turn around the UK’s fortunes. We are reluctant to state that a recession is likely at this point as it remains very unclear how the Brexit negotiations will play-out.

The market implications

In our report, Vulnerabilities exposed by rising interest rates, from a regional perspective we find, like households, that Europe and the US have the healthiest interest coverage ratios, while UK corporates have seen a substantial deterioration in interest cover, having falling from 9x in 2012 to just 3.4x today. The FTSE is therefore much more vulnerable to interest rate rises and falling earnings caused by a weakening economy, potentially exacerbating the economic growth outlook. Within the UK, we find the most vulnerable sectors are resource and property related sectors.

Historically FTSE 350 performance has varied at various stages through the economic cycle. Breaking down the cycle in to four components, we find distinct performance differences within sectors. The FTSE 350 tends to perform the best when the business cycle is negative but is beginning to rise and performs the poorest when the cycle begins to rollover after a period of strong economic performance.

The countercyclical nature of equity market performance is due to the bubble of optimism popping, when equities are usually over extended from a valuation standpoint. Valuations at the beginning of 2017 were at their highest since the credit crisis but the recent weak sterling has increased valuations due to inflating overseas source earnings.

We see the positive impact of currency on equity valuations as transitory. Our cycle indicator highlights the UK growth outlook is deteriorating and is likely to turn negative, and in such a scenario the FTSE350 has historically risen by 2.2% over a 6 month period. The best performing sectors at this stage tend to be defensive sectors such as utilities and defence contractors and those sectors that can deliver cost efficiencies for corporates such as software and computer services.

More cyclical sectors such as mining tend to be much more vulnerable, as does the real estate sector, which tends to decline by 4% over a 6-month period. These also happen to be the sectors which are the most over-leveraged from an interest coverage perspective.

We believe the UK’s economic growth prospects are very contingent on economically beneficial negotiations with the EU and a very cautious approach from the Bank of England, as a policy error or a bad deal could tip the UK into recession.

Fed leaves rates on hold and balance sheet reduction is coming soon

The combination of balance sheet reduction and low inflation suggests there may not be another rate hike in 2017, says Keith Wade, Chief Economist & Strategist at Schroders.

No surprises from the US Federal Reserve (Fed) with interest rates being left unchanged at the meeting on Wednesday. The statement contained some tweaks in wording with job gains now upgraded to “solid” and inflation is noted as “running below 2%”.

Meanwhile, balance sheet reduction (the unwinding of quantitative easing) is now expected to take place “relatively soon” for which read September.

Inflation poised to head lower

Investors saw the statement as dovish which probably stems from the inflation comment which contained no reference to temporary factors depressing the rate.

Consumer price inflation is likely to head lower in coming months and, whilst the core rate should stabilise, this will make further Fed tightening more difficult.

Market expectations are for the next rate rise to come in December once balance sheet reduction is underway. 

Will the balance sheet unwind cause volatility?

However, this assumes that balance sheet reduction goes smoothly. We would note though that whilst the Fed plans to start slowly, the process picks up pace at a rapid rate. From an initial $10 billion per month the rate of unwind rises to $50 billion per month in just over a year.

In the absence of any guidance from the Fed as to where the balance sheet will end up, forward-looking markets could become concerned at the impact on liquidity and yields.

Greater financial market volatility would then cause the Fed to pause the unwinding of its balance sheet and probably defer further tightening.

Further rate hike this year looks unlikely

The combination of low inflation and balance sheet unwind suggests that we will not see another rate rise this year. Further tightening will then depend on inflation picking up and some fiscal boost. We expect both, but this will probably not be apparent in the data until later in 2018.


This article has first been published on schroders.com.

Anlegen an einem sich schnell verändernden Anleihenmarkt

Die Anleger stehen einem Dilemma gegenüber. Sie suchen weiter nach Renditen, laufen mit ihrem Festhalten an den einst erfolgreichen Strategien nun jedoch Gefahr, ihre Portfolios unbeabsichtigten Risiken auszusetzen. Der Fonds Pictet-Absolute Return Fixed Income bietet einen flexiblen risikokontrollierten Ansatz für Anlagen in Anleihen, zeigt Patricia Schuetz, Senior-Kundenportfoliomanagerin im Fixed Income Team von Pictet Asset Management.

Überblick

Es kann nur nach oben gehen. Dies schien zumindest für weltweite Anleiherenditen zu gelten. Doch nun geht der drei Jahrzehnte andauernde Bullenmarkt zu Ende, und es könnte eine Zeit mit deutlich niedrigeren Erträgen bevorstehen. Fixed-Income-Anleger sind derzeit überall mit tiefgreifenden Veränderungen konfrontiert. Disinflation hat mancherorts steigenden Preisen Platz gemacht, die einst großzügige geldpolitische Stimulierung wird nach und nach gedrosselt, die Globalisierung wird durch Anstrengungen zur Begrenzung von Handel und Migration zurückgedrängt und die etablierte Politik sieht sich durch destabilisierende populistische Parteien bedroht.

Die Anleger stehen einem Dilemma gegenüber. Sie suchen weiter nach Renditen, laufen mit ihrem Festhalten an den einst erfolgreichen Strategien nun jedoch Gefahr, ihre Portfolios unbeabsichtigten Risiken auszusetzen. Traditionelle Anleihefonds, die auf einem Referenzindex basieren, sind keine sinnvolle Option mehr. 

Da die Gewichtung der meisten Anleiheindizes auf der Marktkapitalisierung – oder,  vielleicht genauer gesagt, den Verbindlichkeiten – basiert, profitieren die Papiere von Staaten oder Unternehmen mit der höchsten Verschuldung von den meisten Anlagen. Die Anleger sind negativen Veränderungen bei der Bonität der Schuldner dadurch besonders stark ausgesetzt und können attraktivere Anlagemöglichkeiten im festverzinslichen Bereich oft nicht nutzen.

Zu allem Überfluss war die Anfälligkeit der Anleger bei steigenden Zinsen (gemessen an der Duration ihrer Portfolios) noch nie so hoch. So profitieren Unternehmen beispielsweise von niedrigen Zinsen, da sie davon ausgehen, dass diese in Zukunft steigen werden, um neue Anleihen mit immer längeren Fälligkeiten auszugeben. Die Duration des Barclays Global Aggregate Index – einer der am meisten genutzten Anleiheindizes – stieg daher von 5,4 Jahren vor 10 Jahren auf 7,0 Jahre heute.

In einer Zeit, in der die Zinsen in weiten Teilen der Welt nicht mehr sinken und in einigen Fällen sogar wieder langsam steigen, ist dies besonders beunruhigend. Die Bedeutung von Währungen und Creditexposure als Renditequellen wird daher steigen.

Dieses Problem kann durch größere Flexibilität gelöst werden. Um besser auf die künftigen Schwierigkeiten vorbereitet zu sein, sollten die Anleger eine Strategie verfolgen, die sich von den Beschränkungen einer Benchmark befreit, eher auf absolute als auf relative Renditen abzielt und sich jederzeit auf die Reduzierung des Kapitalverlustrisikos konzentriert. Die Strategie Pictet-Absolute Return Fixed Income verfolgt einen solchen Ansatz.

Anleihen-Duration ist weltweit stark gestiegen
Duration des Barclays Global Aggregate Index

Quelle: Barclays, Juni 2017

Absolute Return Fixed Income: Pictet AMs Ansatz 

Bei einem flexiblen Ansatz, der auf absolute Erträge abzielt, müssen Anleger möglicherweise von einigen konventionellen Vorstellungen in Bezug auf Anleiheanlagen Abstand nehmen. Sie sollten zumindest bereit sein:

  • ihr Anlageuniversum zu erweitern: Erträge und Kapitalrendite sollten aus einer Vielzahl festverzinslicher weltweiter Anlagekategorien stammen, deren Renditen nicht stark miteinander korreliert sind.
  • über den Konjunkturzyklus hinauszublicken: Im Mittelpunkt sollten das Aufspüren und Ausnutzen struktureller Trends stehen, die die Anlageerträge langfristig beeinflussen werden.
  • jede Gelegenheit zur Risikodiversifizierung zu nutzen und systematisch versuchen,  die risikobereinigte Rendite zu maximieren.

1. Das Anlageuniversum erweitern

Anleiheanleger werden traditionell in zwei Gruppen unterteilt: jene, die aufgrund der Annahme effizienter Märkte eine passive Strategie verfolgen und jene, die von Ineffizienzen ausgehen und diese zur Renditemaximierung nutzen möchten.

Doch diese beiden Ansätze sind nicht so gegensätzlich wie es auf den ersten Blick scheint. Beide setzen die Anleger den Nachteilen von kapitalisierungsgewichteten Benchmarks aus – die erste Gruppe durch die Nachbildung eines Index und die zweite durch den Versuch, jenen zu übertreffen.

Das führt dazu, dass sich aktiv verwaltete Long-Only-Portfolios oft nur überraschend wenig von passiv verwalteten Portfolios unterscheiden. Beide sind von den Veränderungen des allgemeinen Marktumfelds und den Veränderungen in ihren Referenzindizes abhängig.

Ein oft zitiertes Beispiel ist Griechenland, das benchmarkgebundene Anleger doppelt traf. Zuerst verzeichneten Anleger Verluste, bis griechische Anleihen schließlich aus den wichtigen Indizes der Euro-Zone ausgeschlossen wurden. Und dann verpassten sie auch noch die anschließende Rally der Anlageklasse. Ein anderes Problem ist, dass Venezuela trotz der rapiden Verschlechterung seiner Wirtschaftslage weiter in vielen Referenzindizes vertreten ist.

Dies zeigt, warum es wichtig ist, die Zwänge einer Benchmark beiseitezuschieben. Tun die Anleger dies, so können sie effizienter spezifische Risiko- und Ertragsquellen anvisieren – Zinsen, Währung und Kreditprämien. Ein Portfolio, das über eine gute Diversifizierung in diesen drei Bereichen verfügt, hat das Potenzial, in den verschiedenen Phasen des Wirtschafts- und Finanzzyklus Mehrwert zu schaffen.

2. Über den Konjunkturzyklus hinausblicken

Viele Anleiheanleger wenden viel Zeit und Energie für Prognosen der künftigen Wirtschaftsbedingungen auf. Doch Wirtschaftsprognosen können auch falsch liegen. (So ist allgemein bekannt, dass Ökonomen 2008 keine Rezessionen für 2009 vorhersagten; ein Jahr später befanden sich 49 der 77 untersuchten Länder in einer Rezession.1)

Zudem gehen von offiziellen Daten oft widersprüchliche Signale aus, was bei den Experten zu Meinungsverschiedenheiten über den wirklichen Zustand der Wirtschaft führt. Außerdem ist jeder Konjunkturzyklus anders. Radikale Veränderungen der politischen Landschaft – wie der Brexit oder Donald Trumps US-Präsidentschaft – können Wirtschaftsmodelle kippen. Und dann ist da noch das verzwickte Problem der Unterscheidung zwischen Ursache und Wirkung im Rahmen statistischer Analysen.

Eine alternative Strategie besteht darin, über den Konjunkturzyklus hinauszublicken und zu versuchen, die langfristigen strukturellen Veränderungen innerhalb des Wirtschafts- und Finanzsystems zu identifizieren.

Einige dieser langfristigen Anlagethemen liegen der Positionierung der Strategie Pictet-Absolute Return Fixed Income zugrunde. Durch die Auswahl von Anlagen, die diese Trends nutzen, können Anleger die Risiko- und Ertragsquellen in ihren Portfolios effizienter diversifizieren.

a. Dauerhaft niedrigere Zinsen. Die Zinsen an einigen wichtigen Märkten beginnen, ihre historischen Tiefpunkte zu verlassen und anzusteigen. Unseres Erachtens dürfte dies jedoch sehr langsam vonstattengehen. Da das reale Wirtschaftswachstum verhalten bleibt, dürfte es den Regierungen der Industrieländer immer schwerer fallen, die öffentliche Verschuldung auf Niveaus zu senken, die mehr Haushaltsausgaben erlauben. Dies dürfte weiteren Abwärtsdruck auf die realen Zinssätze ausüben.

b. Stockende, langwierige Reform der Euro-Zone. Die Finanzkrise hat gezeigt, dass eine weitreichende, aber komplizierte Reform der Euro-Zone benötigt wird. Nicht zuletzt, um eine gemeinsame Bankenunion und einen fiskalischen Transfermechanismus zu schaffen, der die Staatsschulden der Euro-Zonen-Mitglieder bündelt und trägt. Im gegenwärtig sehr politiklastigen Umfeld für Entscheidungen wird die Umgestaltung  der Wirtschafts- und Fiskalstruktur jedoch einige  Zeit beanspruchen . Europas immer lautere populistische Bewegungen dürften den Prozess weiter verzögern, ebenso wie die Auswirkungen des Votums Großbritanniens, aus der Europäischen Union auszutreten. Für Anleger ergeben sich dadurch ebenso viele Gelegenheiten wie Risiken.

c. Das neue selbstbewusste Japan. Dank der radikalen Maßnahmen von Premierminister Shinzo Abe und Zentralbankchef Haruhiko Karudo scheint Japan langsam die Probleme, die das Land in den letzten 20 Jahren plagten (Rezession, Deflation, Schulden und ineffiziente Regierungen), hinter sich zu lassen.

d. Wirtschaftliche Transformation in China. Chinas weitreichende Wirtschaftsreformen zahlen sich bereits aus, während die ökonomische Ausrichtung sich von Exporten zu inländischem Konsum verlagert. Die Liberalisierung des Kapitalmarkts, die wachsenden lokalen Anleihenmärkte und eine potenziell reifere, langsamer wachsende Wirtschaft werden große Auswirkungen auf die Anlagerenditen in China und auch weit über die Grenzen des Landes hinaus haben.

3. Jede Gelegenheit zur Risikodiversifizierung nutzen.

Aufgrund der radikalen Veränderungen des weltweiten Anlageumfelds im Allgemeinen und des Anleihenmarkts im Speziellen ist die Minderung von Risiken noch wichtiger als sonst. Eine aus unserer Sicht wirksame Möglichkeit, Ertragsschwankungen zu reduzieren und die Risiken so gering wie möglich zu halten, ist die Diversifizierung in jeder Phase des Anlageprozesses.

Dies erfordert zum einen besondere Sorgfalt, wenn es darum geht, das Portfolio nicht zu stark auf ein Anlagethema, eine Anlageidee oder eine Ertragsquelle auszurichten. Zum anderen setzt es voraus, dass Anlagestrategien so umgesetzt werden, dass Risiko und Ertrag in einem möglichst optimalen Verhältnis zueinander stehen. Um diese Ziele zu erreichen, ist eine Szenario-basierte Portfoliokonstruktion entscheidend.

a. Diversifizierung nach Anlagethema und Risikoszenario. Für den Fall, dass sich ein Anlagethema nicht so entwickelt wie erwartet, ist es wichtig, dass das Portfolio diversifiziert genug ist, um seine Anlageziele zu erreichen. Wir stellen daher sicher, dass unsere Themen und Risikoszenarien gleichmäßig im Portfolio vertreten sind. Darin unterscheidet sich unser Ansatz von klassischen strategischen Anleihefonds bzw. aktiv verwalteten, benchmarkorientierten Portfolios. Erstere legen in der Regel konzentriert in besonders aussichtsreiche Ideen an, während Letztere dazu neigen, nicht zu stark von ihrem Vergleichsindex abzuweichen.

b. Diversifizierung nach Ertragsquelle. In eine Vielzahl von Fixed-Income-Anlageklassen in den Industrie- wie den Schwellenländern anzulegen, eröffnet Anlegern den Zugang zu zahlreichen Ertragsquellen. Die Strategie Pictet-Absolute Return Fixed Income zielt auf Erträge aus drei Hauptquellen ab: Zinsen (welche die Renditekurve und die Durationspositionierung der wichtigen Staatsanleihenmärkte widerspiegeln), Creditspreads oder -prämien (z.B. durch Unternehmensanleihen und Staatsanleihen der Peripherieländer) und Währungen. Allerdings kann jede dieser Gewinnquellen auch eine potenzielle Quelle für Risiken darstellen, weshalb wir sicherstellen, dass das Risikobudget eines Portfolios gleichmäßig auf die verschiedenen Ertragsquellen verteilt wird. 

Diversifiziertes Volatilitätsprofil reduziert Portfoliorisiko
Aufschlüsselung der Pictet-Absolute Return Fixed Income-Strategie
Volatilität nach Währungs-, Kredit- und Zinsrisiko

Quelle: Pictet Asset Management, Juni 2017

c. Effiziente Umsetzung der Anlagethemen. Durch Anlagen in ein breites Anlageuniversum können unsere Investmentmanager ihre Anlageideen äußerst effizient umsetzen.  Um dies zu tun, suchen wir basierend auf den Bewertungen nach den langfristig attraktivsten Wertpapieren.

So verfügen wir beispielsweise über verschiedene Möglichkeiten, unserer Einschätzung, dass die Zinsen für längere Zeit niedrig bleiben werden, Ausdruck zu verleihen. Sie reichen von Long-Positionen bei Unternehmensanleihen, die von niedrigen Zinsen profitieren dürften, z.B. Hochzinsanleihen, bis hin zu Absicherungsgeschäften bei US-Staatsanleihen.

Kennzeichnend für unseren Anlageansatz ist es, ein oder mehrere Wertpapiere zu identifizieren, um uns unsere Anlageidee zunutzezumachen und zugleich das Portfolio abzusichern, wenn die Strategie nicht wie erwartet verläuft. Unsere positive mittelfristige Einschätzung von China wird beispielsweise durch eine Allokation in Schwellenmarktanleihen in Hartwährung widergespiegelt. Unsere Szenarioanalyse zeigt jedoch, dass es sich dabei um eine volatile Anlage handeln könnte, weshalb wir sie mit Short-Positionen bei Währungen aus den Schwellenländern kombinieren. Dank dieses risikobasierten Ansatzes sind wir auf Rückgänge bei Schwellenländerwährungen in Hartwährung vorbereitet, wie jenem nach Trumps Sieg bei den US-Präsidentschaftswahlen Ende 2016. Somit sind wir in der Lage, weiterhin gute Renditen mit der kombinierten Position zu generieren.

Die Rolle von Pictet-Absolute Return Fixed Income in einem diversifizierten Portfolio

Mit Pictet-Absolute Return Fixed Income können Anleger attraktive risikobereinigte Erträge über einen Marktzyklus generieren.

Da unsere Investmentmanager darauf abzielen, langfristige Trends zu nutzen, und es ihnen freisteht, in ein breitgefächertes Spektrum festverzinslicher Wertpapiere anzulegen, können sie Volatilität besser abfedern und Gelegenheiten ausfindig machen, die über Potenzial verfügen, als Manager, deren Strategien den Beschränkungen von nach Marktkapitalisierung gewichteten Anleiheindizes unterworfen sind.

Diversifikationsvorteile
Korrelation von Erträgen: Pictet-Absolute Return Fixed Income (ARFI) ggü. wichtigen Anlageklassen

Quelle: Pictet Asset Management, Barclays. Erträge des repräsentativen Portfolios von Pictet-Absolute Return Fixed Income; Anleihenmarkt basierend auf den Barclays Capital Fixed Income Indizes; Aktienerträge basierend auf dem MSCI World Index und dem S&P 500 Index; Rohstofferträge basierend auf dem SP GSCI Index; Angaben für den Zeitraum vom 4.9.2012-31.5.2017

Abschließende Bemerkungen

In der Vergangenheit sicherten Anleihen den Anlegern beständige Kapitalerträge, insbesondere nach der Finanzkrise. Aber infolge der grundlegenden Veränderungen an den Anleihenmärkten dürften die Erträge aus Anleihen künftig stärker schwanken als bisher. Anleger, die Anleihen als stabilisierenden Faktor im Rahmen ihrer diversifizierten Portfolios nutzen wollen, sollten ihren Anlageansatz daher an die neuen Gegebenheiten anpassen. Der Pictet-Absolute Return Fixed Income Fund ist ein Anleihefonds, der keinen Benchmark-Beschränkungen unterliegt, absolute statt relative Erträge anstrebt und der die Risikominderung als ausdrücklichen Teil seines Anlageprozesses ansieht. Flexible Strategien wie diese dürften unseres Erachtens erfolgreicher sein als traditionelle benchmarkgebundene Strategien.


Quelle
1) Internationaler Währungsfonds

About the Author
Patricia Schuetz kam 2014 als Senior-Kundenportfoliomanagerin zum Fixed Income Team von Pictet Asset Management. Bevor sie zu Pictet kam, war sie über vier Jahre lang Senior-Kundenportfoliomanagerin bei Invesco Asset Management, wo sie sich auf Global-Makro- und Kreditstrategien konzentrierte, einschließlich Schwellenmärkten und Absolute-Return-Strategien. Davor arbeitete sie fünf Jahre lang als Account Managerin für PIMCO in London. Sie bringt über 25 Jahre Branchenerfahrung mit. Patricia Schuetz hat einen MBA der Columbia University in New York, einen BS in Business Management und einen BA in Deutsch der Bradley University in Illinois. Sie ist auch Chartered Financial Analystin (CFA).

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Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Fed seems to be tilting its focus toward financial stability

Salman Ahmed, Chief Investment Strategist at Lombard Odier Investment Managers comments on the July Federal Reserve meeting:

As widely expected the Federal Reserve kept monetary policy unchanged at July's meeting. The accompanying statement was little changed compared to the one released in June, however two elements have caught our and the markets attention.

The FOMC acknowledged that 'inflation and the measure excluding food and energy prices have declined and are running below 2 percent'. Moreover, the FOMC expects inflation to remain 'somewhat below' its policy objective at 2%, but adding that the risk to this outlook is balanced. Second, the FOMC said that it 'expects to begin implementing its balance sheet normalisation program relatively soon', changing from 'by the end of the year' at the June meeting. We believe this means the Fed is considering making such an announcement, either at the September or October meeting. 

The market has interpreted the FOMC statement as dovish, as evidenced by the depreciation in USD and the decline in US yields following its release. The market seems to have taken the view that low inflation means that, while the Fed is likely to announce the start of the normalisation in coming months, the central bank will have difficulties increasing its policy rate further. Moreover, some in the market also view the flexible wording for expecting timing for the announcement of the balance sheet normalization, as a sign that the Fed remains uncertain about its timing and wants to keep its options open.

We disagree with the market interpretation of the Fed decision. As we have argued previously, it seems that the Fed may be somewhat changing its reaction function. The Fed seems to be tilting its focus toward financial stability; more precisely overvaluation of certain assets and the impact it could have on the economy in the future. We believe that with the US economy operating very close to potential, the Fed is ready to continue monetary tightening despite the weakness in inflation; weakness that is in part the result of base effects. We expect the Fed to announce the start of the normalisation process of its balance sheet at the September meeting and would not be surprised if the central bank hikes interest rates further at the December meeting, if inflation does not exhibit further unexpected deceleration.

Spannende Phase für Biopharma-Sektor

Als zur Jahrtausendwende das menschliche Genom entschlüsselt wurde, läutete dies eine transformative Ära in der Entdeckung neuer Medikamente ein. Die neuesten Fortschritte im Bereich der Genomik machten den Weg frei zu einer verblüffenden Vielzahl von neuen Ansätzen für gezielte Therapien, bis schließlich nach jahrzehntelanger medizinischer Forschung und Entwicklung neue Produkte hervorbracht wurden. Von 2012 bis 2014 sorgte die Entwicklung dieses typischen Anlagezyklus bei Biopharma-Unternehmen für einen Anstieg der Bewertungskennzahlen und hohen Anlageerträgen. Laut Christophe Eggmann, Manager des GAM Health Innovation Equity* Fonds, steht die nächste potenziell lukrative Phase des langfristigen Anlagezyklus im Biopharma-Sektor schon jetzt wieder vor der Tür. 

„In den letzten 18 Monaten befanden sich Gesundheitswerte in einer Konsolidierungsphase – ein gesunder Prozess in einem mehrjährigen Zyklus“, erklärt Eggmann. Gründe für diese Entwicklung seien vor allem die US-Präsidentschaftswahl und die vorübergehend rückläufigen Zulassungen neuer Medikamente gewesen. Infolgedessen seien die Bewertungen gesunken und bewegten sich nun auf mehrjährigen Tiefständen, während die Fundamentaldaten so stark seien wie eh und je. „Biotechwerte notieren auf dem tiefsten Stand seit Beginn der Datenerfassung, und die Positionen auf Käuferseite sind so gering wie zuletzt vor sechs Jahren“, fährt der Experte fort.

Doch trotz vereinzelter kleinerer Rückschläge bei der klinischen Entwicklung blieben Arzneimittel-Pipelines ein wichtiger Wachstumstreiber und somit für Anleger die Hauptquelle zur Wertschöpfung. „Die Kombination aus einem viel besseren Verständnis der Biologie von Krankheiten, der Fokussierung auf genetisch validierte Ziele und dem Einsatz von Biomarkern, um frühzeitig zu erkennen, ob ein Wirkstoff den gewünschten Effekt hat, revolutioniert die Behandlung vieler Krankheiten. Die Möglichkeit, eine Korrelation zwischen der Biologie des Patienten und spezifischen Genmutationen herzustellen, hat zu einer Zunahme der neuen Ziele für die Entdeckung von Medikamenten, zu kürzeren Entwicklungszeiträumen und zu höheren Erfolgsquoten bei klinischen Studien geführt“, so Eggmann. Darüber hinaus entstehe durch globale Allianzen und Partnerschaften zwischen Biopharma-Unternehmen und Hochschulen eine offene Plattform, die dazu beitrage, die Standards für Therapien in diversen Indikationsgebieten durch Innovationen zu verbessern.

Das Potential wissenschaftlicher Entdeckungen ausschöpfen

„Um von der spannenden Entwicklung im Gesundheitswesen profitieren, versuchen wir, maximale Erträge zu erzielen. Dazu stellen wir den Faktor Innovation in den Mittelpunkt jeder einzelnen Anlageentscheidung. Wir ermitteln Bereiche mit bislang ungelösten medizinischen Problemen und investieren in Unternehmen, die ein streng wissenschaftliches Vorgehen in ihr Geschäftsmodell integriert haben und erstklassige Produkte entwickeln“, erklärt Eggmann. Der Experte verfolgt dabei einen selektiven Ansatz. Er konzentriert sich auf eine Kombination aus aufstrebenden Technologien und Unternehmen, deren langfristiges Wachstum sich durch eine Produktpipeline mit hoher Erfolgswahrscheinlichkeit relativ sicher prognostizieren lässt. „Während bei der Behandlung von Krebs, Erkrankungen des zentralen Nervensystems, Lebererkrankungen, Multipler Sklerose, seltenen Krankheiten, Mukoviszidose und anderen genetisch bedingten Krankheiten gute Fortschritte erzielt wurden, bleibt noch viel zu tun, um das Potenzial der neuesten wissenschaftlichen Entdeckungen voll auszuschöpfen“, so Eggmann.

Fusionen und Übernahmen weiterhin interessant

„Das Jahr 2017 verspricht ein sehr wichtiges Jahr zu werden. Uns erwarten prall gefüllte Pipelines, positive Nachrichten und eine stärkere Fokussierung auf die Zielsetzung, Produkte zur Marktreife zu bringen. Unsere Gespräche mit führenden Management-Vertretern großer Unternehmen ergaben, dass das Interesse an Fusionen und Übernahmen ungebrochen ist“, so Eggmann. Wann die Fusions- und Übernahmeaktivität (M&A) anziehen wird, ließe zwar nur schwierig bestimmen. Der Experte vertritt allerdings die Ansicht, dass die CEOs nur noch weitere Bestätigungen für den Wert von Produktpipelines benötigen, damit der Startschuss fällt. „Innovative Produkte verändern den Markt radikal, gewinnen Marktanteile und weckten den Neid größerer, nach Wachstum dürstender Unternehmen. Im Biopharmasektor wird diese enge Beziehung zwischen Innovation und M&A den Anlagezyklus noch geraume Zeit antreiben. Mit unserer deutlichen Ausrichtung auf Innovationen sind wir unserer Ansicht nach gut positioniert, um zu Beginn dieser potenziell lukrativen Phase des Zyklus attraktive Anlagemöglichkeiten zu nutzen“, schließt Eggmann.

*Per 30. Juni 2017 wurden alle Julius Baer Funds von GAM in die Dachmarke GAM umbenannt.

Über GAM
GAM ist eine der führenden unabhängigen, reinen Vermögensverwaltungsgruppen der Welt. Sie bietet aktive Anlagelösungen und  produkte für Institutionen, Finanzintermediäre und Privatkunden an. Das Investment-Management-Kerngeschäft der Gruppe wird durch eine Private Labelling-Sparte ergänzt, die Management-Company- und andere unterstützende Dienstleistungen für Dritte anbietet. GAM beschäftigt etwa 1.000 Mitarbeitende in 13 Ländern und betreibt Anlagezentren in London, Cambridge, Zürich, Hong Kong, New York, Lugano und Mailand. Die Vermögensverwalter werden von einem umfassenden weltweiten Vertriebsnetz unterstützt.

Die FED betritt unsicheres Terrain

In den letzten zehn Jahren ist die Bilanzsumme der Fed enorm gewachsen – auf heute fast 4,5 Billionen US-Dollar. Ende dieses oder Anfang nächsten Jahres dürfte sie wieder zu schrumpfen beginnen: Nach seiner Junisitzung skizzierte der Offenmarktausschuss, wie sich die US-Notenbank von einem Teil der Wertpapiere in ihrer Bilanz trennen will. Nachdem die Fed ihren Leitzins während der internationalen Finanzkrise bereits auf fast null Prozent gesenkt hatte, erwarb sie für Billionen von Dollar US-Staatsanleihen und Mortgage-Backed Securities (MBS). Damit überschüttete sie das Bankensystem mit Liquidität. Zum Kauf der Anleihen druckte sie Geld in der Hoffnung auf eine Stabilisierung der Wirtschaft und steigende Assetpreise, um eine Deflation zu verhindern.

Weil das Quantitative Easing der Fed und anderer Notenbanken (wie der Europäischen Zentralbank, der Bank of Japan und der Bank of England) maßgeblich zum Anstieg der Wertpapierkurse beigetragen hatte, fragen sich die Investoren jetzt, welche Auswirkungen das Ende dieser unkonventionellen Maßnahmen haben könnte. Die Fed möchte ihre Wertpapierbestände schrittweise und maßvoll senken – und zwar so berechenbar, dass dies die Finanzmärkte nicht irritiert.

Nie zuvor mussten die Notenbanken ein so großes Wertpapierportfolio abwickeln wie das, das die Fed nach der Krise aufgebaut hatte. Lassen Sie uns überlegen, welche Fragen sich Investoren zu Beginn des Verkaufsprogramms stellen müssen.

Was wir wissen

Nach der vierteljährlichen Pressekonferenz im Juni deutete Fed-Chefin Janet Yellen an, dass mit dem Abbau der Staatsanleihen- und MBS-Bestände bald begonnen werden könne. Offen ist aber, ob die Fed ihre Pläne in der September- oder in der Dezembersitzung offiziell bekannt machen wird. Die meisten Beobachter erwarten, dass der Abbau drei bis fünf Jahre dauern wird.
Zunächst gab die Fed bekannt, dass sie monatlich für maximal 6 Milliarden US-Dollar US-Staatsanleihen auslaufen lassen will und dass dieser Betrag jedes Quartal um 6 Milliarden US-Dollar steigen soll – auf schließlich 30 Milliarden US-Dollar monatlich. Bei MBS wird mit 4 Milliarden US-Dollar monatlich begonnen, jedes Quartal sollen weitere 4 Milliarden US-Dollar hinzukommen, bis zu schließlich 20 Milliarden US-Dollar monatlich.

Was wir nicht wissen

Was macht die Fed, wenn zu viele Titel gleichzeitig fällig werden?
Die Fed möchte Obergrenzen einführen und dann ihre Wertpapierbestände geräuschlos verringern. Doch wenn die Obergrenzen steigen, werden sie in vielen Monaten über der Summe der fälligen Titel liegen. Am Ende kann es passieren, dass die monatliche Obergrenze 30 Milliarden US-Dollar beträgt, aber beispielsweise nur für 10 Milliarden US-Dollar Staatsanleihen fällig werden. In der Theorie könnte der Wertpapierbestand in manchen Monaten zwar um 50 Milliarden US-Dollar verringert werden (Staatsanleihen und MBS), doch in der Praxis dürfte der Abbau oft darunter liegen, bisweilen stark. Die Wertpapierbestände würden dann also nicht gleichmäßig verringert. Beispielsweise werden im August 2019 für 70 Milliarden US-Dollar Staatsanleihen fällig. Die Fed muss demnach 40 Milliarden US-Dollar, die über die Obergrenze hinausgehen, wieder anlegen. Aber wird sie das wirklich tun? Und was bedeutet das für die Zinsstrukturkurve?

Wie groß wird die Bilanzsumme am Ende sein?

Vor der Finanzkrise betrug die Bilanzsumme der Fed weniger als 900 Milliarden US-Dollar. In den letzten Jahren hat sie sich dann bei 4,5 Billionen stabilisiert. Noch immer hat die Notenbank die Märkte noch nicht darüber informiert, welche Bilanzsumme sie am Ende will und wie lange es bis dahin dauert. Bis jetzt hat die Fed nur erklärt, dass der Offenmarktausschuss die Bilanzsumme auf ein Niveau unter dem der letzten Jahre, aber über dem aus der Zeit vor der Finanzkrise senken will. Dabei würde man die Nachfrage des Bankensystems nach Liquidität und die Vorstellung des Ausschusses von einer möglichst effizienten und effektiven zukünftigen Geldpolitik berücksichtigen. Über die endgültige Bilanzsumme wird also diskutiert, doch viele Volkswirte glauben, dass sie irgendwo zwischen noch immer sehr beachtlichen 2,5 Billionen und 3,5 Billionen US-Dollar liegen wird. Fest steht, dass der Abbau zu umso weniger Verwerfungen führt, je höher die Bilanzsumme am Ende sein wird. Die Investoren müssen sich auch mit den Auswirkungen der schrumpfenden Bilanzsumme auf das wichtigste Instrument der Fed, die Federal Funds Rate (also den Leitzins), befassen. In den letzten Jahren haben die Offenmarktausschussmitglieder (im Rahmen ihrer Dot Plots) die Federal Funds Rate zu den nächsten drei Jahreswechseln sowie langfristig prognostiziert. Bis heute haben die Mitglieder ihre Leitzinsprognose trotz der Diskussion über den Startzeitpunkt des Bilanzsummenabbaus nicht verändert. Dem Protokoll der Junisitzung zufolge ist man sich über den Gesamteffekt dieser Maßnahme auf die Zinsen uneins: Viele Mitglieder äußerten, dass der Abbau der Bilanzsumme ceteris paribus zu maßvolleren Zinserhöhungen führen würde, als es bei einer konstanten Bilanzsumme zu erwarten sei. Doch andere Kollegen hielten die Auswirkungen des Wertpapierabbaus auf die Zinsen für begrenzt.

Wir schließen uns eher denen an, die mit maßvolleren Zinserhöhungen und einem niedrigeren Endwert der Federal Funds Rate rechnen. Schließlich führte der Aufbau des Wertpapierbestandes de facto zu niedrigeren Zinsen, als der Leitzins durch die Untergrenze von null nicht weiter gesenkt werden konnte. Es scheint daher nur logisch, dass aufgrund der Verringerung der Bilanzsumme in Zukunft nicht so hohe Zinserhöhungen nötig sind. Mit anderen Worten: Wenn die Bilanzsumme um 1 Billion US-Dollar gesenkt wird, könnte dies ein Ersatz für Zinserhöhungen sein, wenn auch nur ein kleiner. Man beachte, wie sehr die Fed stets betonte, dass ihr Quantitative Easing die Liquidität gestärkt hat. Wenn dies nun teilweise zurückgenommen wird, dürfte sich die Liquidität etwas verringern, sodass nicht mehr so starke Leitzinserhöhungen nötig sind.

Wie werden US-Staatsanleihen reagieren?

Wenn die Fed die Rückflüsse aus fälligen Anleihen nicht mehr vollständig reinvestiert, muss das US-Finanzministerium private Abnehmer für die Anleihen finden, mit denen es endfällige Titel refinanziert. Welche Laufzeiten das Finanzministerium dabei wählt, wird für Investoren von großem Interesse sein. Wenn vor allem Kurzläufer begeben werden, dürften sich die Marktverwerfungen in engen Grenzen halten, da die Nachfrage nach kurzlaufenden Qualitätstiteln hoch ist. Entschlösse sich das Finanzministerium aber zur Emission länger laufender Papiere, könnten die Auswirkungen größer sein – insbesondere wenn, wie von Finanzminister Mnuchin ins Spiel gebracht, extralange Titel mit Laufzeiten von 50 Jahren und mehr begeben werden. Dann könnten die Finanzbedingungen erheblich straffer werden, da der Markt deutlich mehr Duration aufnehmen muss. Man sollte auch nicht vergessen, dass das Finanzministerium bei seinen zukünftigen Emissionen nicht nur die Maßnahmen der Fed zu beachten hat, sondern auch einen zusätzlichen Finanzbedarf durch staatliche Ausgabenprogramme, falls die Trump- Administration ihre Pläne am Ende doch noch umsetzen kann.

Wie wird der Markt reagieren?

Eine aktuelle Studie der Fed schätzt, dass das Quantitative-Easing-Programm mit 3,6 Billionen US-Dollar Gesamtvolumen den Langfristzins um etwa 85 Basispunkte gesenkt hat. Wenn die Fed ihre Bilanzsumme um 1,5 Billionen US-Dollar verringert und Quantitative Easing und Quantitative Tightening etwa gleiche Auswirkungen auf die Staatsanleihenrenditen haben – was nicht sicher ist – könnte man ceteris paribus vermuten, dass die Langfristzinsen in den nächsten Jahren um etwa 35 Basispunkte steigen. Bislang hat die Aussicht auf eine Verringerung der Notenbankbilanz die Märkte noch nicht sehr irritiert. Aber wie heißt es so schön: Die Entwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die Zukunft. Die Fed beschreitet unbekanntes Terrain. Man sollte sich daher nicht zu sicher sein, dass die Märkte auch weiterhin mit großem Gleichmut reagieren. Da die Langfristzinsen im Vergangenheitsvergleich sehr niedrig sind, könnten die Verringerung der Bilanzsumme und der Liquiditätsentzug zu einem gewissen Renditeanstieg führen. Allerdings bleibt der Langfristausblick für Wachstum und Inflation gleichermaßen schwach. US-Wirtschaft und Weltwirtschaft haben noch immer mit vielen Herausforderungen zu kämpfen. Dazu zählen die ungewöhnlich hohe Verschuldung, die ungünstige Demografie und die Disinflation durch Globalisierung und technischen Fortschritt. Wir erwarten, dass die Langfristzinsen auch in Zukunft sehr niedrig bleiben werden.

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Über MFS Investment Management
MFS wurde 1924 gegründet und ist ein aktiver, globaler Assetmanager mit Investmentniederlassungen in Boston, Hongkong, London, Mexico City, São Paulo, Singapur, Sydney, Tokio und Toronto. MFS verfolgt einen einzigartigen partnerschaftlichen Ansatz, um Mehrwert für Kunden zu schaffen. Der Investmentprozess basiert auf drei Säulen: integriertes Research, internationale Zusammenarbeit und aktives Risikomanagement. Am 28. Februar 2017 verwaltete MFS 440,8 Mrd. US-Dollar Anlagevermögen für Privatanleger und institutionelle Investoren weltweit. Weitere Informationen finden Sie auf mfs.com.

Style Management in der Praxis: Teil 2 - Performance der einzelnen Stile

Nachdem wir im ersten Teil zum Thema Style Management in der Praxis verschiedene Stile im Aktienmanagement definiert und erläutert haben, beschäftigen wir uns nun mit der Performance der einzelnen Stile sowie deren Ertrags-Risiko Relation im Laufe der Zeit.

Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern;
Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern; Hinweis: Die Wertentwicklungen der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator oder Schätzer für die Zukunft.

Wenn wir uns die relative Performance der einzelnen Stile anschauen, stellen wir fest, dass:

  1. Die Performance der einzelnen Stile sehr unterschiedlich sein kann.
  2. Small Caps über den Beobachtungszeitraum deutlich outperformt haben (50% entspricht 2,74% p.a.)
  3. Momentum eine erfolgreiche Strategie war, aber auch 3 Phasen mit einer deutlichen Underperformance erleiden musste.
  4. Im Jahr 2007 eine Trendwende stattgefunden hat, seither entwickeln sich Value Aktien schlechter als der Gesamtmarkt, Quality und Growth Aktien besser.

Die Underperformance von Value ist überraschend. Denn jeder, der sich mit der Materie näher befasst wird früher oder später auf das Paper von Fama/ French auch dem Jahr 1992 stoßen. Darin wird beschrieben, dass Small Caps und Value zwei Faktoren sind, die eine Outperformance erklären können. Bis in die frühen 90er Jahre war das tatsächlich der Fall. Offensichtlich müssen Phasen der Outperformance aber nicht dauerhaft sein.

Betrachtet man Value über einen längeren Zeitraum (ab 1991) kann man verschiedene Phasen erkennen.

Phase 1 (1991-1994): Zinskurve wird steiler

Value outperformt Growth deutlich

Phase 2 (1994-1999): die Geburt des Internets: 

Hochphase von Growth mit TMT Bubble in der Endphase

Commodity Preise fallen

Zinskurve wird flacher

Phase 3 (1999-2007): Emerging Markets holen auf (BRIC) – Commodity Boom

 Starke Phase von Value, Quality und Growth waren Underperformer und “außer Mode”

Commodity Preise verdoppeln sich

Phase 4 (2007 – heute): “Nach der Finanzkrise”, Deflation, Zinsen fallen und fallen

Value ist der schwächste Stil von allen.

Eine wichtige Erkenntnis ist, dass ein Stil über eine lange Phase eine Outperformance erzielen kann, während derselbe Stil in einer anderen Phase aber zu den absoluten Verlierern zählen kann.

Ertrags- Risiko Relation (2002-2017):

Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern; die Kennzahlen wurden auf Basis von wöchentlichen Daten erstellt
Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern; die Kennzahlen wurden auf Basis von wöchentlichen Daten erstellt
Hinweis: Die Wertentwicklungen der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator oder Schätzer für die Zukunft.

Im obigen Chart betrachten wir den Return der letzten 15 Jahre im Vergleich zum Risiko (gemessen an der Volatilität). Wir gewinnen dabei folgende Erkenntnisse:

Den höchsten Ertrag konnte man mit Small Caps und Emerging Markets generieren. Der höhere Ertrag bei Emerging Markets wird allerdings mit einem deutlich höheren Risiko „erkauft“.

Ertragsmäßig waren Value und Growth Aktien auf längere Sicht in etwa gleichauf, allerdings war das Risiko bei Growth Aktien niedriger, weshalb sie die bessere Wahl waren.

Ideal waren in diesem Umfeld Qualitätsaktien. Sie generierten einen höheren Ertrag bei geringerem Risiko!

Auf Gewinner der Vergangenheit zu setzen war keine schlechte Strategie, man konnte damit eine Outperformance von knapp 2% erzielen bei geringfügig höherem Risiko.

Einen höheren Ertrag erzielten auch High Dividend Stocks, allerdings war das Ertrags/ Risikoprofil nicht ideal.

Dies ist allerdings das Bild der letzten 15 Jahre, es ist keineswegs sicher, dass die nächsten 15 Jahre genau so aussehen werden. Value Aktien haben ein höheres Risiko als der Gesamtmarkt. Doch wann wird das Risiko durch höhere Erträge abgegolten?

Was steuert die Outperformance von Value und Stile im Allgemeinen? 

Wenn wir uns die letzten 15 Jahre betrachten, können wir eine starke Korrelation zwischen US-Treasuries und dem Value Stil feststellen. Das mag damit zusammenhängen, dass im Segment Value derzeit sehr viele Finanzwerte enthalten sind. Finanzwerte profitieren von einer „steilen“ Zinskurve, d.h. steigen die 10 Jahresrenditen, outperformt Value und vice versa. Seit 2007 sind die 10 jährigen Renditen von 5% auf knapp über 1% gefallen. Fallende Renditen sind dabei immer mit einer Underperformance von Value einhergegangen. Umgekehrt sind Growth und Quality bei fallenden Zinsen stärker als der Gesamtmarkt gestiegen.

Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern;
Quelle: Erste AM; Bloomberg; die Ertrags- und Risikokennzahlen berücksichtigen keine Spesen, Gebühren oder Steuern;
Hinweis: Die Wertentwicklungen der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator oder Schätzer für die Zukunft. 

Die Renditen beschreiben auch sehr gut die Entwicklung der vergangenen Monate. Der starke Anstieg der Zinsen ab Juli 2016 hat eine Outperformance von Value eingeläutet. Nachdem die Renditen 2017 wieder gefallen sind, war es mit der Outperformance von Value auch schon wieder vorbei.

Das Timing von Stilen gestaltet sich generell schwierig, da die Korrelationen zu externen Faktoren nicht stabil ist. Nicht immer war die Korrelation zwischen Value und den 10-Jahresrenditen so hoch wie heute. Allerdings kann man folgende Aussage tätigen:

Damit Value outperformt sollte zumindest ein Zustand vorherrschen:

  • die langfristigen Renditen steigen
  • die langfrsitigen Renditen steigen nicht, aber die Zinskurve wird steiler
  • Commodity Preise steigen deutlich

Qualitäts und Growth Aktien performen besser als der Gesamtmarkt, wenn

  • Die Zinsen fallen
  • Die Zinskurve abflacht
  • Commodity Preise fallen

Über den Autor
Harald Egger ist Chief Analyst und arbeitet seit 2001 bei der Erste Asset Management. Davor war er vier Jahre als Fondsmanager und Analyst für AXA Investment Management, London tätig. Er leitet den Bereich Aktien innerhalb der Erste Asset Management, bis April 2013 war er CIO für das Unternehmen. Er ist seit 1992 in der Finanzindustrie tätig.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Ausblick 2017: Auf Europas Aktienmärkte setzen

Die Kapitalmarktaussichten bleiben gut. Jens Wilhelm, bei Union Investment für Portfoliomanagement, Immobilien und Infrastruktur zuständiger Vorstand, erwartet ein stabiles zweites Börsenhalbjahr. „Anziehende Konjunktur, sinkende Politikrisiken, verbesserte Unternehmensgewinne – die Auftriebskräfte der vergangenen Monate wirken nach wie vor“, zeigt sich Wilhelm zufrieden: „Die Kapitalmärkte haben sozusagen fast die ‚Reiseflughöhe‘ erreicht. Ich erwarte keine größeren Turbulenzen und die Anschnallzeichen bleiben aus.“

Wesentliches Standbein der Kapitalmärkte bleibt das positive Konjunkturumfeld. „Das globale Wachstum hat sich weiter synchronisiert. Alle wichtigen Wirtschaftsräume sind gleichzeitig im Aufschwung“, erläutert der Kapitalmarktstratege. „Das verleiht Stabilität.“ Allerdings weist er auch auf die moderate Dynamik hin: „Die Flughöhe beim Wachstum ist nach der Finanzkrise deutlich niedriger als früher.“ Auf Jahresbasis ist nach den Prognosen von Union Investment ein globales Wirtschaftswachstum von 3,0 bis 3,5 Prozent zu erwarten. Der Wert liegt damit weiter unter dem Vorkrisentrend von rund fünf Prozent.

Daran ändert nach Einschätzung Wilhelms auch die Politik des US-Präsidenten Donald Trump vorerst nichts: „Es ist Ernüchterung eingekehrt. Die Börse fragt sich, welche Ankündigungen die Trump-Regierung überhaupt umsetzen kann.“ Für das laufende Jahr rechnet der Vorstand nicht mehr mit einem entscheidenden Wachstumsstimulus. Das muss laut Wilhelm aber nicht automatisch ein Hemmnis sein: „Die US-Wirtschaft ist äußerst robust und benötigt zur Zeit keine zusätzliche Unterstützung.“ In diesem Jahr rechnet der Kapitalmarktstratege mit einem Wachstum von 1,8 Prozent des Brutto-Inlandsproduktes (BIP), 2018 sei ein Wert von 2,2 Prozent realistisch.

Besonders positiv zeigt sich die Lage in der europäischen Währungsunion. „Die Eurozone ist in jeder Hinsicht der Überraschungssieger der ersten Jahreshälfte“, kommentiert Wilhelm und sieht mit Blick auf Länder und Sektoren eine Verbreiterung der Wachstumsbasis. „Mit Spanien und Frankreich sind zwei Schwergewichte konjunkturell ins Rollen gekommen – das treibt den ganzen Euroraum an.“ Hinzu kommt die weiterhin sehr erfreuliche Lage in Deutschland. Die größte Volkswirtschaft des Kontinents profitiert über ihren Export vom anziehenden Welthandel. Gleichzeitig verbessert sich auch die Binnenwirtschaft über eine stärkere Bautätigkeit und einen kräftigeren Konsum. „Das deutsche Wachstum steht endlich wieder auf zwei Beinen“, analysiert Wilhelm die Entwicklung. Für die Eurozone als Ganzes rechnet er im laufenden und kommenden Jahr mit einem BIP-Anstieg von jeweils 1,8 Prozent.

Erfreulich ist zudem die derzeitige Entwicklung in China, wo die Kapitalabflüsse der Vergangenheit gestoppt wurden und die Wirtschaftsaktivität wieder anzieht. „Zur Zeit müssen wir uns um die chinesische Volkswirtschaft keine großen Sorgen machen“, schätzt der Kapitalmarktstratege die aktuelle Lage ein. Auch für den Rest der Schwellenländer ist er optimistisch: „Viele Emerging Markets haben ihre Anpassungskrise der letzten Jahre überwunden. Jetzt ist der Weg frei für mehr Wachstum.“ Die Prognosen für den BIP-Anstieg im laufenden Jahr wurden daher von 4,0 Prozent auf 4,5 Prozent angehoben. 2018 ist mit einer weiteren Beschleunigung auf 5,0 Prozent zu rechnen.

Deflationsgefahr gebannt – Inflationsgefahr gering

Bei der Inflation hat sich die Trendumkehr hin zu höheren Raten verfestigt. „Die Gefahr der Deflation ist gebannt“, erklärt Wilhelm mit Blick auf das größte Risikoszenario der vergangenen Jahre. Stattdessen sollte die Teuerung nun wieder moderat anziehen, zunächst in den Vereinigten Staaten. „In den USA herrscht nahezu Vollbeschäftigung. Je länger dieser Zustand andauert, desto eher dürften die Löhne und damit irgendwann auch die Preise steigen.“ Sorgen über eine sprunghafte Ausweitung der Teuerung hält Wilhelm aber für unbegründet. Dazu ist der Inflationsdruck durch Lohnentwicklung und Rohstoffpreise noch zu verhalten, insbesondere in Europa.

Notenbanken nehmen den Fuß vom Gas

Mit Blick auf die Geldpolitik steuern sowohl die US-amerikanische Federal Reserve (Fed) als auch die Europäische Zentralbank (EZB) auf richtungsweisende Entscheidungen zu. „Das Umfeld für die Fed ist fast ideal“, so Wilhelm. Die Mischung aus robustem Wachstum, festem Arbeitsmarkt und moderater Inflation ebnet den Boden für weitere Zinserhöhungen: „Bereits im September dürfte die US-Notenbank den nächsten Schritt gehen. Für 2018 rechne ich mit zusätzlichen drei bis vier Zinsanhebungen.“ Auch das Thema Bilanzverkürzung wird verstärkt in den Fokus rücken. Bislang legt die Notenbank Kuponzahlungen und Fälligkeiten wieder an und tritt damit weiter als Anleihekäufer auf. „Diese Reinvestitionspolitik steht nun auf dem Prüfstand“, meint Wilhelm. Der Kapitalmarktstratege geht davon aus, dass die Fed auf diesem Weg alleine 2018 rund 300 Milliarden US-Dollar von ihrem Buch nehmen wird. Im Jahr darauf könnten es schon 500 bis 600 Milliarden US-Dollar sein. „Gemeinsam mit den erwarteten Zinserhöhungen ergibt sich damit eine nicht zu unterschätzende Straffung der Geldpolitik. Die Fed nimmt also den Fuß stärker als bisher vom Gas.“

So weit ist man in Europa noch lange nicht. „Der Spielraum der EZB ist deutlich enger gesteckt“, kommentiert Wilhelm. Dennoch stehen auch in Frankfurt die Zeichen auf Veränderung. Noch in diesem Jahr dürfte EZB-Chef Mario Draghi die Verringerung der monatlichen Anleihekäufe ankündigen, zum Jahreswechsel sollte dann die Umsetzung erfolgen. Am negativen Einlagenzins dürfte die Notenbank aber festhalten: „Die EZB wird vorerst nicht am Strafzins rütteln. Sie wird zunächst das Ankaufprogramm spürbar reduzieren wollen, ehe an anderen Stellschrauben gedreht wird“, erklärt Wilhelm und ergänzt: „Die Zinsen bleiben auf absehbare Zeit niedrig.“

Politische Risiken gehen zurück

Europas Peripheriestaaten müssen dennoch perspektivisch mit weniger Unterstützung der EZB auskommen. Wilhelm rechnet aber nicht mit erheblich höheren Renditen in den ehemaligen Krisenländern: „Der geringeren Nachfrage der Notenbank nach Anleihen stehen eine robuste wirtschaftliche Entwicklung und ein freundlicheres politisches Umfeld gegenüber.“ Im ungünstigsten Fall hätten die Wahlen in den Niederlanden und Frankreich den Kontinent erneut in einen Krisensog ziehen können. Das ist nicht passiert, stattdessen haben die europafreundlichen Kräfte die Oberhand behalten. Auch die Brexit-Verhandlungen scheinen für den Moment keine Rolle zu spielen. „Große politische Krisenmomente sind im zweiten Halbjahr nicht absehbar. Das drückt die Risikoaufschläge“, sagt der Vorstand.

Spread-Produkte schlagen „sichere Häfen“

Für die Rentenmärkte birgt dieses Umfeld aus guten Wachstumsdaten, leicht anziehender Inflation und gesunkenen politischen Risiken eine Reihe von Herausforderungen. „Zumindest für einige Anleihesegmente wird es schwieriger – allen voran für die ‚sicheren Häfen‘“, meint Wilhelm. Hier erwartet der Vorstand moderate Renditeanstiege – und zwar auf beiden Seiten des Atlantiks. Mitte 2018 dürften zehnjährige Bundesanleihen bei 0,8 Prozent rentieren. Für Treasuries gleicher Laufzeit rechnet er mit einer Verzinsung von 2,6 Prozent. „Das macht sichere Anleihen zu einem unattraktiven Investment.“

Allerdings gibt es laut Wilhelm auch bei Rentenanlagen noch aussichtsreiche Alternativen. „Für Anleihen mit Renditeaufschlag wie Unternehmens- oder Nachrangpapiere sehe ich noch Luft nach oben“, nennt Wilhelm seine Favoriten. Im kommenden Jahr dürften die Neuemissionen bei klassischen Corporate Bonds zurückgehen. Das sollte die negativen Effekte aus dem reduzierten Ankaufprogramm der EZB kompensieren. Auch Rentenmärkte der Schwellenländer sind für den Kapitalmarktstrategen vielversprechend. „Die Mischung aus guten Fundamentaldaten und fairer Bewertung spricht weiter für die Anlageklasse.“

Europäische Aktien haben die Nase vorn

Aufwärtspotenzial sieht Wilhelm zudem vor allem bei Aktien. In den vergangenen Jahren waren höhere Bewertungen der Hauptgrund für Kursanstiege. Hier wird die Luft nach Meinung des Vorstands inzwischen zwar dünner, dafür gewinnen aber andere Unterstützungsfaktoren an Kraft: „Die Konjunkturbelebung treibt die Unternehmensgewinne und beflügelt damit auch die Kurse“, ist Wilhelm überzeugt. Regional hat der Stratege einen eindeutigen Favoriten: „Europas Aktienmärkte ziehe ich klar den USA vor“. Auf dem alten Kontinent sind die Bewertungen noch günstiger und die Gewinnzuwächse noch nicht vollständig eingepreist. Zudem ist der Aufschwung hier nicht so weit fortgeschritten. „Der Dax hat gute Chancen, im zweiten Halbjahr die 13.000er-Marke zu knacken.“ Wichtig ist laut Wilhelm aber auch die kontinentale Perspektive: „Europa hört nicht am Rhein auf. Gerade auch der französische oder spanische Aktienmarkt bieten attraktive Investmentchancen.“

Interessant findet Wilhelm auch Rohstoffe. „Der globale Konjunkturaufschwung dauert nun schon eine Weile, gerade in solchen Phasen waren Rohstoffe häufig gefragt.“ Nach Jahren der Krise deuteten erste Anzeichen auf eine strukturelle Aufhellung hin. „Einen neuen ‚Superzyklus‘ erwarte ich zwar nicht. Dennoch bieten Öl, Gold und auch einige Industriemetalle Möglichkeiten“, betont Wilhelm.

Aktive Vermögensallokation unverzichtbar

Trotz vieler positiver Vorzeichen: „Eine Anlagestrategie ‚auf Autopilot‘ dürfte auch in diesem Umfeld nicht zum Erfolg führen“, meint Wilhelm. Im bisherigen Jahresverlauf sind fast alle Schlüsselsituationen, ob politisch oder konjunkturell, kapitalmarktfreundlich ausgegangen. Das muss nicht ewig so weitergehen. „Luftlöcher sind an den Börsen immer möglich, genauso wie schnell wechselnde Bedingungen. Zudem ist angesichts der bereits erreichten Bewertungsniveaus jeder weitere Renditepunkt immer härter zu erarbeiten“, erwartet der Vorstand. „Anleger müssen bei ihren Investments noch aktiver und – mit Blick auf Anlageklassen und Einzeltitel – noch selektiver vorgehen“, formuliert Wilhelm seine Grundsätze für die nächsten Monate. Besondere Chancen sieht er dabei auf Seiten europäischer Aktien, Unternehmensanleihen mit Renditeaufschlag und Rohstoffen.

Anleger schichten weiter in zyklische Vermögenswerte um

Die Anleger reduzierten ihre defensiven Positionen bei Gold und Edelmetallkörben zugunsten von Engagements bei Technologieaktien, Industriemetallen und Rohstoffwährungskörben. Die Mittelflüsse in ETFs mit Bezug zu den Themen Robotik (7,2 Mio. USD) und Cybersicherheit (6,4 Mio. USD) waren so hoch wie seit fünf bzw. drei Wochen nicht mehr. Industriemetalle vereinen seit vier Wochen in Folge Mittelzuflüsse auf sich, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Die Kapitalströme in ETFs mit Technologiethematik erreichten Mehr-Wochenhochs. Die ETPs für Robotik (A12GJD) und Cybersicherheit (A14ZT8) verzeichnen seit ihrer Auflegung sehr hohe Zuflüsse. Mit 7,2 Mio. USD bzw. 6,4 Mio. USD markierten die Kapitalströme in ETPs für Robotik und Cybersicherheit Fünf- bzw. Drei-Wochenhochs. „Im letzten Jahr verbuchten Aktien mit Bezug zur Robotik-Thematik Erträge von fast 39 Prozent, ihre Pendants zum Thema Cybersicherheit etwa 21 Prozent“, so Jan-Hendrik Hein, Head of German Speaking Regions von ETF Securities.

Industriemetallkorb-ETPs (A0SVX7) vereinen seit vier Wochen in Folge Mittelzuflüsse auf sich. Die Mittelflüsse in Industriemetallkörbe beliefen sich vergangene Woche auf 13,2 Mio. USD. Verschiedene positive Überraschungen bei den chinesischen Datenveröffentlichungen sorgten letzte Woche für eine anhaltend positive Dynamik bei den Industriemetallpreisen. Die chinesischen Zahlen zur Industrieproduktion, zu den Einzelhandelsumsätzen und zum BIP übertrafen die Erwartungen. China ist der größte Konsument von Industriemetallen, woran sich aufgrund des anhaltenden Wachstums seiner Wirtschaft nichts ändern dürfte. „Wir schätzen den Ausblick für das chinesische Wirtschaftswachstum, mindestens bis Ende des Jahres, weiter positiv ein, da das Land im Vorfeld des 19. Nationalkongresses der kommunistischen Partei Chinas Stabilität anstrebt“, erklärt Hein.

Die Anleger geben Silber den Vorzug vor Gold. Mit 17 Mio. USD verbuchten Long-Silber-ETPs (A0N62F) letzte Woche die dritte Woche in Folge Mittelzuflüsse. Dagegen verzeichneten Long-Gold-ETPs (A0LP78) und Long-Edelmetallkörbe (A0N62H) Abflüsse im Umfang von 28,5 Mio. USD bzw. 5,6 Mio. USD. Angesichts anhaltender Hinweise auf wirtschaftliche Stärke entscheiden sich Anleger für Silber, da es in konjunkturellen Aufschwungphasen größeres Aufwärtspotenzial besitzt. Während wir Gold am Ende des 2. Quartals 2018 stabil im Bereich der aktuellen Niveaus erwarten, könnte Silber um mehr als 10 Prozent ansteigen, sodass sich das derzeit erhöhte Gold-Silber-Verhältnis wieder näher auf seine historischen Durchschnittswerte zubewegt. „Ein unerwarteter Inflationsanstieg würde unserer Einschätzung nach beiden Metallen zugutekommen. Aufgrund der stärkeren industriellen Nutzung und des anhaltenden Defizits beim Minen-Angebot halten wir Silber in der derzeitigen Phase des Konjunkturzyklus jedoch für besser positioniert“, so Hein.

Rohstoffwährungskörbe verzeichnen die höchsten Zuflüsse seit April. Käufe von Rohstoffwährungskörben im Umfang von 7,7 Mio. USD sind ein weiterer Hinweis auf den zunehmenden Optimismus der Anleger im Hinblick auf zyklische – und dabei vor allem auf rohstoffbezogene – Vermögenswerte. Nach einer Leitzinserhöhung der Bank of Canada wertete der kanadische Dollar sprunghaft auf den höchsten Stand seit 13 Monaten auf, was auf eine Erholung der zugrunde liegenden Ölnachfrage hindeuten könnte. „Die norwegische Krone hat ebenfalls auf ein 9-Monatshoch aufgewertet, nachdem die jüngste Ölpreisrally die Währung in die Höhe getrieben hat“, legt Hein dar. 

Neue disruptive Geschäftsmodelle: Greifen die alten Value-Kriterien noch?

Einige Unternehmen krempeln mit neuen Geschäfts-modellen etablierte Branchen um. Für Anleger bietet das große Chancen – wenn Sie die passenden Werkzeuge verwenden, um diese Aktien zu finden und zu bewerten.

Viele Unternehmen verändern im Zuge der Digitalisierung ihre Geschäftsmodelle. Einige von ihnen lösen damit einen disruptiven Wandel in ihrer Branche aus, der ihnen zum Teil großes Wachstumspotenzial beschert. „Investoren sollten das bei ihren Anlageentscheidungen berücksichtigen und geeignete Kennzahlen und Analysemethoden verwenden, um diese Aktien zu identifizieren“, empfiehlt Philip Webster, Director European Equities bei BMO Global Asset Management. „Andernfalls riskieren sie, einige sehr gute Anlagechancen zu verpassen“, ist er überzeugt.

Webster zufolge ist die entscheidende Frage, über welche Wettbewerbsvorteile oder welchen Schutz vor Konkurrenz ein Unternehmen verfügt, welche Alleinstellungsmerkmale das Geschäftsmodell besitzt und wie gesund die Bilanz ist. „Diejenigen Unternehmen, die wir uns näher anschauen, erfüllen diese Kriterien, indem sie ihre Kunden und deren Wünsche in den Vordergrund stellen und auf dieser Basis ihr Geschäft aufziehen“, so Webster.

Webster nennt als ein Beispiel dafür den in Europa führenden Online-Bekleidungshändler Zalando. „Viele etablierte Marken sehen diese Plattform mittlerweile als Erweiterung ihres eigenen Vertriebsnetzes an – quasi einen zusätzlichen elektronischen Shop, über den sie rund 20 Millionen aktive Nutzer in 15 europäischen Ländern erreichen“, sagt Webster. So sei zum Beispiel jüngst Adidas Mitglied des Partnerprogramms von Zalando geworden, wodurch die Kunden der Plattform Zugang zum gesamten Sortiment des Sportartikelherstellers bekommen. Die bestellten Waren können sie auf Wunsch sogar in einem der lokalen Adidas-Shops abholen. „Auf diese Weise entsteht ein mächtiges Netzwerk, das in den kommenden drei bis fünf Jahren erheblich an Schlagkraft gewinnen wird“, glaubt der Experte.

„Wenn man bedenkt, wie lange es dauert, eine Marke aufzubauen, ist die Entwicklung von Zalando, das ja erst 2008 gegründet wurde, beeindruckend“, so Webster. „Die Frage ist, wie das Unternehmen das geschafft hat.“ Eine der Antworten darauf ist für Webster, dass Zalando den Vorteil des „First-Movers“ habe und rechtzeitig auf den Trend zum Online-Handel aufgesprungen sei. „Ein zweiter Faktor ist, dass sie tiefe Taschen haben, um in den Aufbau ihrer Marke und einer Infrastruktur zu investieren, vor allem aber, um sich Wettbewerbsvorteile zu erarbeiten.“ Hinzu komme, dass für Zalando die Kunden im Mittelpunkt stehen. „Darauf aufbauend hat das Unternehmen eine kundenorientierte Plattform für Mode konzipiert, auf der sich die Nutzer komplett per Smartphone bewegen können“, erläutert Webster. Und schließlich hätten nach seinen Beobachtungen die etablierten Wettbewerber zu spät oder gar nicht auf Zalando reagiert und entsprechend nicht mit ihren physischen Ressourcen und ihrer Vertriebsmacht gegengehalten. „Nur ein Fakt dazu: Der Aktienkurs von Zalando hat sich seit dem IPO im Jahr 2014 annähernd verdoppelt, der von H&M ist im gleichen Zeitraum um rund ein Drittel gesunken“, stellt Webster nüchtern fest.

Die Debatte gehe allerdings nun häufig darum, wie die neuen Geschäftsmodelle zu bewerten seien. „Viele Investoren und auch wir fragen uns, welche Substanz in den häufig ungewöhnlichen und mitunter disruptiven Geschäftsmodellen vorhanden ist“, sagt Webster. „Das Argument, das dann häufig auf den Tisch kommt, lautet: Aber die Aktie wird mit dem 47-fachen Jahresgewinn gehandelt oder – so wie das bei Amazon der Fall ist – sogar mit dem 83-fachen.“ Die Frage sei doch aber, ob das antiquierte Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) überhaupt noch die passende Kennziffer sei, um derartige Geschäftsmodelle zu bewerten. „Ich würde sagen, nein. Im Falle von Zalando zum Beispiel ist das Management darauf fokussiert, den Umsatz um 20 bis 25 Prozent pro Jahr nach oben zu treiben, anstatt höhere Margen zu erzielen“, argumentiert Webster. Dazu würden die Erträge aus dem operativen Geschäft reinvestiert, um Marktanteile zu gewinnen und das Online-Modell auszubauen. „Das geht zu Lasten der Ertragskraft und macht die Aktie auf Basis des KGV optisch teuer. Würde Zalando jedoch das Wachstumsziel auf zehn bis fünfzehn Prozent verringern, läge die EBIT-Marge bei zehn Prozent und das KGV hätte sich quasi über Nacht halbiert“, erläutert Webster den sich verändernden Denkansatz des Investment-Teams BMO Global Asset Management. „Entscheidend ist doch, dass sich das Unternehmen derzeit einen Schutz vor der Konkurrenz erarbeitet und die Markt- und Kundenpositionierung stimmt.“ Um dies aus Investmentsicht entsprechend zu bewerten, wirbt Webster dafür, ein Analysemodell heranzuziehen, das über den Tellerrand tradierter Kennzahlen hinausschaue. „Was als Substanz gelten kann, liegt ebenso wie die Schönheit im Auge des Betrachters“, gibt er zu bedenken. „Disruptive Geschäftsmodelle sind dabei, sich zu etablieren. Daran sollten und können wir nicht vorbeischauen. Umgekehrt laufen Investoren, die an bestehenden, vermeintlich sicheren Bewertungskriterien festhalten, Gefahr in eine Vaue-Falle zu tappen, wenn sie ihre Sichtweise nicht parallel zum Markt ändern."

Über BMO Global Asset Management
BMO Global Asset Management ist ein globaler Investmentmanager, der aus seinen vier Investmentzentren in London, Toronto, Chicago und Hong Kong sowie mit mehr als 25 Niederlassungen in 14 Ländern einen herausragenden Service bietet. Das verwaltete Vermögen beläuft sich per 31. Juli 2016 auf mehr als 238 Milliarden US-Dollar.

Interesse an Investments in Infrastruktur bleibt hoch

Alternative-Investment-Manager sehen nach wie vor ein steigendes Interesse von konservativen Investoren beim Thema Infrastruktur. Dafür spricht nicht zuletzt die Vorankündigung von US-Präsident Trump, 1 Billion US-Dollar in die Infrastruktur der Vereinigten Staaten investieren zu wollen. Dass dies notwendig ist, zeigt ein diesjähriger Bericht des amerikanischen Verbands der Bauingenieure (ASCE), der dem amerikanischen Infrastruktursektor ein kumuliertes Investment Grade von D+ verleiht. So seien allein rund 60.000 der insgesamt 600.000 Brücken im Land statisch mangelhaft. Auch die chinesische und australische Regierung haben jüngst ihr Investitionsversprechen in Infrastrukturprojekte erneuert. So scheint es, dass auf der einen Seite viel Geld für Infrastruktur zur Verfügung steht und auf der anderen Seite Notwendigkeit für Investitionen. Dennoch sehen sich Investoren fortwährend vor der Herausforderung, passende Infrastrukturprojekte für ihre Investitionen zu finden.

„Es ist ein Trugschluss, wenn man der Meinung ist, dass nur weil sich viele Investoren für den Infrastruktursektor interessieren, das Durchführen von Infrastrukturprojekten einfach ist“, sagt Andrew Greenup, Deputy Head of Global Listed Infrastructure bei First State Investments. „Denn die große Herausforderung dieser Assetklasse besteht derzeit nicht darin, Geld für ein Infrastrukturprojekt zu bekommen, sondern es letztlich zu finanzieren. Das mag zunächst nach einer ungewöhnlichen Unterscheidung klingen. Es ist aber wichtig, wenn wir die Herausforderungen für die Beteiligung des privaten Sektors an Infrastrukturprojekten verstehen wollen. Wir müssen wissen, wonach sie konkret suchen und welche Eigenschaften ein Projekt mitbringen muss, um ihre Fähigkeit viel Kapital zu investieren effektiv nutzen zu können. Gerade Public Private Partnerships (PPPs), also vertraglich geregelte Partnerschaften zwischen öffentlicher Hand und Unternehmen, benötigen einen konstanten Cashflow um den Bau und Betrieb von Infrastrukturprojekten zu finanzieren. Meist wird dies durch staatliche Zahlungen, wie Steuereinnahmen, oder einem sogenannten Nutzungsentgelt wie Mautgebühren gewährleistet. Wobei sich unserer Meinung nach eine Einführung von Mautgebühren nur für neue Projekte eignet, da sie insbesondere bei zuvor kostenfreien Straßen politisches Konfliktpotenzial haben. Am Beispiel von Präsident Trumps angestrebtem Infrastruktur-Boom besteht der Kern des Problems darin, dass 64 Prozent der Ausgaben für Infrastruktur aus dem öffentlichen Sektor kommen. Jedoch gibt es in den Vereinigten Staaten seit jeher eine starke Opposition gegen die Einführung von Mautgebühren oder die Erhöhung von Steuern zur Finanzierung von Infrastrukturprojekten. Diesen Unwägbarkeiten zum Trotz glauben wir weiterhin an steigende Investitionen in diesem Sektor. Dennoch raten wir, nicht einem übertriebenem Optimismus im Hinblick auf einen Boom bei PPPs in Kombination mit Infrastrukturprojekten zu verfallen. Unserer Ansicht nach ist es für Investoren wichtig, sich auf die wesentlichen Merkmale von Infrastruktur- Assets zu konzentrieren. Diese sollten gut reguliert sein sowie einen langfristigen Cashflow mit stabiler Marktstruktur und vertretbaren Eigenschaften ermöglichen.“

Über First State Investments
First State Investments ist eine globale Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Erfahrung in verschiedenen Anlageklassen und spezialisierten Anlagesektoren. First State Investments gehört zur Commonwealth Bank of Australia und verwaltete zum 31. März 2017 im Namen ihrer Kunden weltweit ein Vermögen von 147,6 Milliarden US-Dollar. In Australien ist First State unter der Bezeichnung Colonial First State Global Asset Management tätig. First State Investments bietet eine Auswahl von Anlagelösungen für institutionelle Investoren und Kleinanleger weltweit, darunter Aktien-, Anleihe-, Multi-Asset-Anlagen und Anlagen in nicht börsennotierten Infrastrukturwerten. Unser Anlageansatz basiert auf der Verpflichtung, unseren Kunden auf lange Sicht bestmögliche Ergebnisse zu bieten. Zu diesem Zweck stellen wir sicher, dass unsere Interessen sich an denen unserer Anleger orientieren und halten an einer Unternehmenskultur fest, bei der wir stets im Interesse unserer Anleger handeln.

Vielzahl an interessanten Datenveröffentlichungen

von Matthias Reith, RBI Wien.

Die EZB-Zinssitzung vom vergangenen Donnerstag fiel „taubenhafter“ aus als erwartet. So blieb der Wortlaut der Pressemitteilung im Vergleich zu Juni unverändert. Die Erwartung einer graduellen Reduktion der Anleihekäufe („Tapering“) wurde somit nicht noch stärker im Markt verankert. Der Verbleib des Verweises auf eine mögliche Aufstockung der Anleihekäufe ist klar als „taubenhaftes“ Signal zu werten, immerhin gingen viele Analysten von einem Verzicht auf diesen „easing bias“ aus. Als gewisse Korrektur der für Draghis Verhältnisse „falkenhaften“ Rede von Sintra (27. Juni) können die Aussagen zur Inflation gewertet werden. Hier wurde der fehlende kurzfristige Inflationsdruck betont, mittelfristige reflationäre Tendenzen im Kontext eines andauernden Aufschwungs fanden hingegen weniger Beachtung. Nichtsdestotrotz erwarten wir wie auch die Mehrheit der Analysten, dass die offizielle Ankündigung des Taperings beginnend mit Jänner 2018 auf der EZB-Zinssitzung im September erfolgen wird. Die EZB selbst hat den Beginn der Diskussionen für „Herbst“ (jedoch ohne Angabe eines Monats) bestätigt. Die Rendite zehnjähriger deutscher Staatsanleihen quittierte die Zinsentscheidung mit einem leichten Rückgang. Alles in allem sehen wir uns durch die Zinssitzung in unserer „Halten“-Empfehlung für deutsche zehnjährige Staatsanleihen auf Sicht der kommenden Monate bestätigt.

In den nächsten Tagen steht eine Vielzahl an interessanten Datenveröffentlichungen auf dem Programm. Zunächst (Mo.) geben die vorläufigen Einkaufsmanagerindizes (PMI) in Deutschland, Frankreich und der Eurozone Aufschluss über die Stimmungslage im Juli. Alles in allem sollten die PMIs auch für den Beginn des dritten Quartals eine gute Konjunkturentwicklung signalisieren. Weiterhin gilt jedoch, dass die tatsächliche Lage überzeichnet wird. Selbige Schlussfolgerung trifft auch auf den deutschen ifo Index (Di.) zu, der auf hohem Niveau stagnieren dürfte. Für das von der EU-Kommission ermittelte Wirtschaftsvertrauen (Fr.) erwarten wir einen leichten Anstieg. Aktuell notiert diese Erhebung auf dem höchsten Niveau seit fast zehn Jahren. Während die genannten Sentimentindikatoren Hinweise auf die Konjunktur im dritten Quartal liefern, stehen am Freitag die ersten vorläufigen Länderergebnisse zur BIP-Entwicklung im zweiten Quartal zur Veröffentlichung an. In Frankreich dürfte sich die Zuwachsrate des realen BIP von 0,5 % p.q. (Q1) auf 0,7 % p.q. erhöht haben. Darauf deuten zumindest „harte“ Konjunkturdaten wie die Industrie- und die Bauproduktion hin, die beide in Q2 merklich angestiegen sind (nach Rückgängen in Q1). Die spanische Wirtschaft legt bereits seit geraumer Zeit stabile Zuwachsraten von 0,7 % - 0,8 % p.q. an den Tag. Im zweiten Quartal könnte die Dynamik nochmals zugenommen haben. Wir rechnen mit einem Anstieg des realen BIP von 0,9 % p.q. Der österreichische PMI für das Verarbeitende Gewerbe notiert aktuell bei 60,7 und damit auf dem zweithöchsten Stand seit Erhebungsbeginn im Jahre 1998. Auch andere Stim- mungsindikatoren zeichnen derzeit ein sehr erfreuliches Bild der österreichischen Konjunktur, obschon sich dieses hohe Maß an Optimismus ebenfalls nicht im selben Umfang in der tatsächlichen Konjunkturentwicklung widerspiegelt. Für das zweite Quartal erwarten wir eine Zuwachsrate des realen BIP von 0,8 % p.q. und damit abermals eine höhere Veränderungsrate als im Vorquartal (Q1: 0,7 % p.q.). Zu guter Letzt veröffentlichen die ersten Euroländer vorläufige Daten zur Inflation im Juli, woraus sich Rückschlüsse auf die Ende des Monats anstehenden Teuerungsdaten der Eurozone ableiten lassen.

Den vollständigen Marktausblick von Raiffeisen Research finden Sie links als PDF.

Quo Vadis, Federal Reserve?

Derzeit ist die US Notenbank in einer Zinserhöhungsphase und es stellt sich die Frage, wie weit werden die Zinsen noch steigen bzw. wann ist ein Ausmaß erreicht, bei dem Gefahr für die Konjunktur besteht und vorsorglich von Aktien in weniger konjunktursensible Anlageklassen umgeschichtet werden sollte.

Rezessionen sind Gift für die Märkte. Um das mit zwei Zahlen zu illustrieren: der durchschnittliche Ertrag von US Aktien, gemessen am S&P 500, lag seit 1950 in einer Rezession bei -8,6% p.a. In Phasen der wirtschaftlichen Expansion hingegen konnten sich Anleger hingegen über 13,9% p.a. freuen. Getrieben von Bevölkerungswachstum und Produktivitätsfortschritten war in den vergangenen Jahrzehnten die Expansion der natürliche Zustand der Wirtschaft. Um das wieder am Beispiel der USA, für die die besten Daten verfügbar sind, festzumachen, expandierte die Wirtschaft in 698 der 809 Monate seit 1950. Das heißt, die Wirtschaft war 14% der Zeit in der Rezession. Die Expansion ist damit „statistisch“ der natürliche Zustand der Wirtschaft, der aus drei Gründen in eine Rezession umschlagen kann:

  • Wirtschaftliche Ungleichgewichte, die eine Krise auslösen, wie es etwa 2008 der Fall war
  • Externe Schocks wie etwa die beiden Ölkrisen in den 70er Jahren
  • Zinserhöhungen der US-Notenbank, die solange weitergehen, bis sie die Wirtschaft regelrecht „abwürgen“

Damit stellt sich die Frage, ob man diesen Punkt erreicht hat bzw. demnächst erreichen wird?

Die Taylor Regel

Ein zumindest oberflächlich einfaches Tool für die Analyse dieser Fragestellung ist die Taylor Regel, die nach dem bekannten US-Ökonom John B. Taylor benannt wurde. Taylor werden aktuell Chancen nachgesagt, der nächste Fed-Vorsitzende zu werden. Bevor wir zur Analyse schreiten können, möchte ich kurz die Funktionsweise der Taylor Rule erklären. Das Konzept stammt ursprünglich aus den 90er Jahren und wird in verschiedenen Formen verwendet.

Das attraktive an der Taylor Rule war (und ist), dass sie auch für alle diejenigen, die Formeln nicht sehr schätzen, sehr intuitiv ist:
Die US-Notenbank soll den Zins so festlegen, dass er langfristig dem Wert entspricht, bei dem das von der US-Notenbank verfolgte Inflationsziel eingehalten wird und Vollbeschäftigung herrscht. Wenn die tatsächliche Inflation allerdings über- oder unter dem von der Fed gewünschten Niveau liegt, soll die US-Notenbank mit höheren oder niedrigeren Leitzinsen darauf reagieren. Selbiges gilt für Abweichungen vom langfristig erwartbaren Bruttoinlandsprodukt, dem sogenannten Produktionspotenzial. Wenn die Wirtschaft in der Rezession steckt, dann sollte die Notenbank die Zinsen unter den langfristig neutralen Satz senken. Wenn die Wirtschaft überhitzt, dann müssen die Leitzinsen darüber liegen.

Die folgende Grafik gibt einen Überblick, wie die Taylor Rule in den letzten ca. 50 Jahren funktioniert hätte.

Taylor Rule im Praxistest – die Historie seit 1970

Quelle: Erste Asset Management

Als die Taylor Rule in den 90er Jahren populär wurde, waren es vor allem Grafiken wie die obige, die zu ihrer Beliebtheit beitrugen. Die Taylor Rule war sehr einfach in der Lage, die Geldpolitik der Jahre zuvor abzubilden.

  • In den 70er Jahren waren die Leitzinsen in den USA deutlich zu niedrig. Die expansive Geldpolitik hatte hohe Inflationsraten und vor allem auch steigende Inflationserwartungen zur Folge.
  • Zu Beginn der 1980er Jahre schwenkte die US-Notenbank unter ihrem damaligen Präsidenten Paul Volcker um und fuhr einen harten Kurs. Die Zinsen wurden über das von der Taylor Rule induzierte Niveau hinaus erhöht, was letztendlich dazu führte, dass die Inflationsraten fielen und auch die Inflationserwartungen wieder unter Kontrolle gebracht werden konnten.
  • Ab etwa 1985 konnte die Fed dann zu einer, den Notwendigkeiten des Konjunkturzyklus angemessenen, Feinsteuerung der Geldpolitik übergehen. Das Inflationsgespenst war wieder sicher in seiner Flasche verwahrt. Entsprechend war die Geldpolitik vor der Rezession 1990 restriktiv, wurde danach expansiver, bis 1994 die geldpolitischen Zügel am Ende der 1990er Jahre wieder straffer gezogen wurden.
  • Mit der Rezession 2001 begann dann als Reaktion auf das Platzen der DotCom Blase bzw. die Terroranschläge vom 9. September eine Phase der extrem lockeren Geldpolitik. Für viele Ökonomen gelten die niedrigen Zinsen in dieser Phase auch als einer der Gründe für die Exzesse am Immobilienmarkt, die 2008 in der Finanzkrise mündeten.
  • Die Phase nach 2008 war aus Sicht der Taylor Rule besonders locker. Wenn man davon ausgeht, dass die Geldpolitik vor 2008 schon zu locker war und damit zu einer Überhitzung der Immobilienpreise geführt hat, verspräche das nichts Gutes für die Zukunft.

Heißt das, dass eine Krise unmittelbar bevorsteht oder steckt etwas anderes hinter dieser Entwicklung? Antworten darauf in Teil II der Quo Vadis Fed Triologie!


Über den Autor
Gerold Permoser ist seit Anfang April 2013 Veranlagungschef (Chief Investment Officer) der Erste Asset Management. In dieser Funktion verantwortet er die gesamten Asset Management Aktivitäten und Anlagestrategien aller Investmentfonds der Erste Asset Management Gruppe in Österreich, Deutschland, Kroatien, Rumänien, der Slowakei, Tschechien und Ungarn. Vor seinem Eintritt im Unternehmen übte er diese Funktion bei Macquarie Investmentmanagement Austria KAG aus. Permoser verfügt über Erfahrung im Veranlagungsbereich seit 1997.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

What does the "Rise of the Robots" mean for asset prices?

The world could be heading for a dystopian or booming future thanks to the incredible advances being made in automation. Schroders looks at the robot age and what it might mean for investors.

Reuters, the news agency, has recently revealed that as many as 400 of its news stories are written every day by robots. And if that wasn’t depressing enough for journalists, the really bad news is that the feedback from clients is that much of the robotic output is more readable than the production of human writers.

Meanwhile, IBM has developed an artificial intelligence “engine” which is beating human oncology specialists in its diagnosis and treatment of cancer in nearly one in three cases.

Is the future bright or bleak?

With developments like these, it isn’t hard to paint a bleak picture of further breathtaking advances in automation creating an increasingly divided society, where a so-called “second machine age” prompts mass displacement of labour accompanied by an increasingly wealthy robot-owning class. Yet the history of technological change offers a decidedly more sanguine prognosis.

In our latest research on this subject, we are optimistic that, if handled well, the rise of the robots will create neither widespread joblessness nor rampant inequality in the long term, despite some unavoidable transitional costs.

The effects so far

Many would argue that the ill effects of automation are already becoming evident in the US, where recent decades have seen a “hollowing out” of manufacturing employment, driven by technology and globalisation. Now automation is also making rapid progress in both low-skilled services roles and areas that have traditionally been the preserve of highly-skilled white-collar workers (as the Reuters and IBM examples highlight).

The resultant rise in inequality could dampen consumer demand, put pressure on government finances, and even precipitate a further lurch towards populism in the developed world.

Hope from history

However, the history of technological change offers plenty of hope. Over the course of the 20th century, not only has technology led to huge productivity improvements that raised living standards for all, it has almost certainly created more jobs than it has destroyed. Moreover, an automation revolution should bring a much-needed boost to productivity, raising trend growth rates.

Such a fillip would not only help offset recent poor productivity growth in many countries, but also the downward pressure on growth from ageing populations. This is particularly true in developed countries, which are more likely to have the resources and expertise to embrace the automation technology.

If this outlook proves accurate, it could challenge the conventional wisdom that developing countries with large, young populations have significant demographic advantages over developed economies. 

Techno-dystopia vs positive productivity shock

We accept, however, that firm conclusions are difficult to make. Given the huge uncertainties, we prefer to look at a range of potential outcomes between two extremes: “techno-dystopia”, in which high unemployment and rising inequality prevail, and “positive productivity shock”, where automation facilitates a widely-distributed productivity boom.

Of course, sequencing is important, and we may shift closer to “techno-dystopia” before policymakers and labour markets have time to adapt.

The investment angle

From an investment perspective, techno-dystopia represents a world where many of the current issues facing the global economy – weak demand, subdued inflation, low wage growth and inequality – are intensified. With inflation remaining permanently lower, developed world bond yields would likely fall further. This is because the premium that bond investors typically demand to compensate them for the risk of inflation would be greatly reduced.

Carry trades (ie targeting the return obtained from just holding an asset), particularly corporate bonds, would remain in vogue. But flare-ups of populism and political uncertainty could see risk assets (ie equities, commodities, corporate bonds, real estate, or any asset that is not considered risk-free) suffer periodically.

If the future is brighter, and automation helps the global economy emerge from its current malaise, developed bond yields should finally break out upward from their five-year range, and improved sentiment could even drive buoyant, demand-driven, inflation. In a sense that would represent an amplification of the “reflation trade” witnessed following the election of President Trump.

This should be a very good environment for developed world risk assets, with commodities and inflation-protected assets also doing well. It would certainly warrant an underweight (or short) position in developed world bonds.

To determine which way the wind is blowing, investors will need to keep a close eye on how policymakers and the beneficiaries of automation rise to the challenge of spreading its financial benefits more widely and be ready to act accordingly.

We also argue that breaking with tradition and carving out a specific allocation to EM assets can improve portfolio efficiency and allow investors to gain exposure to different sources of return than when investments are considered along individual asset class lines.


This article has first been published on schroders.com.

Emerging Markets Monitor - July 2017

Pictet Asset Management’s monthly selection of the key charts and data trends to watch in the emerging market space. Stronger investment spending and exports fuelled higher growth in Q1, while annual private consumption growth was unchanged, says Patrick Zweifel, Chief Economist at Pictet Asset Management.

1)  What caught our eye

Rising consumer confidence sends positive signal for EM growth 

Nearly 80% of emerging markets have seen an increase in consumer confidence compared with a year ago.

Surprisingly enough, Brazil is leading the way despite yet more corruption scandals.

Chart 1: EM consumer confidence change by country
In % Y/Y, 3-month moving average

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, based on latest available data as at May 2017.

2)  EM health check

Stronger investment spending and exports fuelled higher growth in Q1, while annual private consumption growth was unchanged. Our proprietary GDP indicator1 shows solid momentum, pointing towards a demand growth rate of 4.7% for 20172.

In manufacturing, our aggregated PMI survey remains at a level typically associated with a higher industrial production of 5.3%3, showing there is room for growth from the current level of 4.4%.

Chart 2 : EM leading indicator & GDP (left) / EM PMI & industrial production (right)

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream.
Left chart: EM GDP data to February 2017. EM leading indicator data to May 2017. *GDP-weighted average of 24 countries leading indicators. **GDP-weighted average of 30  countries real GDP.

Right chart: Industrial production data to April 2017. EM PMI data to June 2017. *24 Manufacturing PMIs GDP weighted. **31 industrial production GDP weighted.

Subdued private consumption: should we be concerned?

EM growth has reached its fastest pace since Q3 2014. The one concern for investors could be private consumption growth, which was flat over Q1.

However, we believe private consumption will strengthen:

  1. EM consumer confidence is at its highest level since December 1993.
  2. The unemployment rate has fallen from a peak of 6.2% in August last year.
  3. After a sharp decline at the end of 2016 (grey line, inverted scale), nominal wages growth has been accelerating.

Chart  3 : EM private consumption (volume) & consumer confidence (Left) / EM unemployment rate (1-year change) & nominal wages (right)

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream.
Left chart: Confidence data to February 2017; private consumption data to May 2017.
Right chart: Unemployment rate data to March 2017; nominal wages data to April 2017. 

EM consumption growth could reach 5.4% in 2017, compared with 4.2% in 2016.

Chart 4: EM medium-term private consumption function*

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. * Function: proprietary indicator compiling consumer confidence, unemployment rate, real wages.
EM private consumption data to February 2017. Function data to December 2017.

3)  In focus: Brazil

by Anjeza Kadilli, Economist
“Political corruption remains Brazil's biggest risk”

Sao Paulo, Brazil - August 16, 2015: Demonstration against corruption in the Avenida Paulista in Sao Paulo.

After the impeachment of Dilma Rousseff last year, Brazil is once again paralysed by political corruption scandals. Its new president, Michel Temer, has been charged with a number of criminal offences.

While the probability of Michel Temer being impeached has increased, we believe this is not the most likely scenario due to the broad political support he still enjoys. However, his impeachment would threaten progress in the economic reforms long-awaited by investors. 

Brazil’s economy is stabilising, but slowly

Q1 2017 saw the first improvement in real GDP (+1% q/q) after 2 years of unprecedented recession (-3.8% in 2015 and -3.6% in 2016).

As with most other emerging markets, growth was mainly driven by net exports, while public and private consumption and investment were a drag.

Chart 5: Realised & potential real GDP growth, leading indicator*

Source: Pictet Asset Management, Penn World Table, CEIC, Datastream. Real GDP data for Q1 2017; leading index data to May 2017; potential data to December 2017. * Our proprietary leading indicator is an aggregate of 11 Brazilian economic indicators.

Hopes for private consumption on the back of lower inflation

Private consumption is expected to emerge from historic lows. It should be helped by increases in real wages after a period of rapid and broad-based disinflation.

Click here to find out more about Brazil's monetary policy. 

Chart 6: Brazil - Back to a low-inflation environment

Source: Bloomberg, June 2017.

Brazil is showing real efforts to improve 

Brazil still requires fundamental reforms to rebuild investor confidence over the medium to long term. Encouragingly, over 2015-2016, Brazil was the most responsive to OECD reform recommendations, with a 50% responsiveness rate.  

Chart 7: Emerging countries reform responsiveness rate* 

Source: Pictet Asset Management, OECD, March 2017.
* Enacted reforms as % of OECD recommendations.

Reform agenda focused on taming public deficit

The number one priority for the Brazilian government is to tackle public finances. This has led to:

  1. a cap on real public spending growth for the next 20 years.
  2. some tightening of the very high fiscal deficit (9.1% of GDP in April 2017 from a trough of 10.7% of GDP in January 2016)4.

Yet, public debt will rise to unsustainable levels unless Brazil takes further steps to consolidate its fiscal situation. These include a return to primary fiscal surplus through a range of reforms and controlling inflation to allow lower interest rates.

What remains to be seen is whether these reforms will be derailed by the latest in a long line of corruption scandals.

Chart 8: Public deficit decomposition: primary balance & interest payments
12-month moving average

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Data to April 2017.

4) Market watch 

Chart 9: Key market Data
As at 30.06.2017

Source: Datastream, Bloomberg, data as at 30.06.2017 and in USD. Equity indices are quoted on a net dividend reinvested basis; bond and commodity indices are quoted on a total return basis. The currency rates evolution is treated as a performance calculation based on FX rates.


Quelle
1) Our proprietary leading indicator on EM activity is an aggregate of some 240 economic indicators across 24 emerging markets.
2) Based on historical statistical relationship between these two variables.
3) Based on historical statistical relationship between these two variables.
4) Source: CEIC, Datastream, April 2017. 12-month moving average figures.

About the Author
Patrick Zweifel joined Pictet in 1997. He is Chief Economist at Pictet Asset Management. Before assuming his current position in 2009, he was head of the “Macro Research Team” at Pictet Private Wealth Management. In particular, he had research responsibilities for emerging markets and Japan and for the development of quantitative models on major asset classes, primarily foreign exchange models.

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Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Above-target inflation will be supportive for gold and silver

An upside surprise in US inflation will drive gold higher by the end of this year, before paring gains by Q2 2018. We expect silver to outpace gold, rising 13% by end of Q2 2018, bringing the elevated gold to silver ratio down closer to its long-term average, says Nitesh Shah, Commodities Strategist at ETF Securities. Downside risks in both metals will be limited by the gradual nature of Federal Reserve policy changes.

In this note we provide an update to our gold and silver forecasts using our in-house modelsi. Our gold model has four key inputs: US inflation rates, US nominal 10-year government bond yields, US dollar exchange rate and speculative positioning in gold futures. Our silver model uses our gold price forecast in combination with drivers of physical demand and supply silver.

Base case for gold: largely sideways

We expect gold to rise to US$1260/oz by year-end and then decline to US$1230 by Q2 2018. It is largely an upside surprise in inflation that will drive the price of gold higher. Rising interest rates will cap gains. Downside pressure on gold will be limited by the gradual nature of rate increases.

Fed tightening continues...

We believe that the Federal Reserve (Fed) will raise interest rates once more in 2017 and reduce the size of its balance sheet by allowing securities it holds to mature without reinvesting proceeds. The Fed will continue to tighten policy in 2018 with a combination of a rate increase and further balance sheet reduction in the first half of the year.

US nominal 10-year yields are likely to rise to 2.8% by the end of this year and 3.2% by mid 2018 from 2.4% at the moment as a result of Fed tightening. We expect the yield curve to flatten less than in normal rate-tightening cycles because part of the tightening is targeted at the longer end of the curve (i.e. the balance sheet shrinking due to the Fed not reinvesting maturing bonds).

...but real interest rates to remain subdued

However, we believe that inflation will rise above 2%, dampening the increase in real interest rates. Strength in the labour market has not translated in higher wages yet, but we believe it will do. The Congressional Budget Office’s estimate of the long-term natural rate of unemployment is 4.7%. With the current unemployment rate at 4.4%, we should start to see inflation rise. We expect CPI inflation of 2.3% by year-end and 2.5% by Q2 2018.

US Dollar to appreciate

Rising US interest rates and widening interest rate differentials are likely to push the trade-weighted dollar up by 3% by year- end and 6% by Q2 2018. A US Dollar appreciation will be negative for the gold price.

Speculative positioning to remain elevated by historic standards

Investment in gold is often a gauge of investor anxiety. While we think that some of the key risks around the rise of populism in Europe have eased, a number of other risks are present and investors are likely to seek hedges in the form of gold. Some of these risks include (but are obviously not limited to):

  • Continued sabre rattling between nuclear powers of US and North Korea
  • Rising tensions in the Middle East as Qatar fails to bow to its neighbours demands
  • A surge in trade protectionism as US follows through with recent threats

To be clear, we don’t expect a full-scale war as a base case scenario, but the presence of these risks will weigh on investors minds. We expect speculative positioning in gold futures to remain around 120k contracts net long, somewhat higher than the long-term average of 89k, but significantly below the post- Brexit high of 348k in July 2017.

Alternative scenarios

The following table summarises alternative scenarios for gold in Q2 2018.

In the bear case for gold, the Fed becomes more hawkish, driving rates up more aggressively and shrinks its balance sheet quicker. Given typical lags, inflation will not have fallen below 2% by that time. Subdued interest in gold will drive speculative positioning down to 40k contracts net long.

In the bull case for gold, the Fed gets complacent in tightening policy as it waits for further confirmation that the recovery is progressing. Inflation runs higher at 3.1%. Speculative positioning in gold jumps up to 200k contracts net long as investors become concerned about a disorderly unwind after a protracted period of loose policy.

Silver to outperform gold

We expect silver to rise to US$18.70/oz by year-end before easing to US$18.10 by Q2 2018.

Silver has a strong relationship with gold with nearly an 80% price correlation with the metal. However, silver has more attributes of a ‘regular’ commodity than gold in that physical demand and supply has more influence on its price.

In our model for silver, an increase in the global purchasing managers indices (PMI) acts as a proxy for industrial demand growth. We have seen that the global PMI has plateaued in recent months after reaching a five-year high earlier this year. We expect a modest decline as emerging market countries continue to place a drag on the global index.

As a proxy for supply we look at mine investment. As 75% of silver comes as a by-product of mining for other metals we look at aggregate mining capex across the top 100 metal miners. Mining capex has been declining sharply. Looking at the top 100 miners, capex has declined by 23% over the past year. Six months ago the year-on-year drop was measured as much as 27%.

As another proxy for supply we use exchange inventory of silver. Increases in exchange inventory indicate that more of the metal is readily available. Silver exchange inventory has been elevated most of this year, but we assume it will come down to levels seen a year-ago after a sustained mining supply deficit in silver.

Relative prices closer to normal

The stronger growth in silver prices should see a correction in the elevated gold-to-silver ratio that we have seen in the past year. From today’s prices, gold is expected to be broadly flat by Q2 2018 while silver will gain close to 13%.


i) See “Policy mistakes provide upside potential for gold” for a description of our gold model and “Gold and silver: similar, but different” for a description of our silver model.

Mittelfristiger Anstieg der Inflationsrate auf das Notenbankziel

von Jörg Angelé, RBI Wien.

Datenseitig steht nächste Woche eindeutig die Schnellschätzung zum Bruttoinlandsprodukt im zweiten Quartal (Fr) im Mittelpunkt des Interesses. Sehr sicher scheint zu sein, dass die Wirtschaftsleistung stärker zugelegt hat als im ersten Quartal, für das eine Zunahme von annualisiert 1,4 % p.q. ausgewiesen wird1. Die Spannbreite der Schätzungen der von Bloomberg befragten Analysten liegt zwischen 0,9 % p.q. und 3,2 % p.q., mit einer Median-Schätzung von 2,5 % p.q. Unsere Schätzung liegt mit 2,7 % p.q. leicht über der Konsensmeinung. Fest steht, dass der private Konsum wieder deutlich zur Zunahme der Wirtschaftsleistung beigetragen hat. Recht sicher scheint auch zu sein, dass die Investitionen in Ausrüstungen und Bauten erneut spürbar zugelegt haben. Der Staat dürfte seine Konsumausgaben in etwa auf dem Niveau des Vorquartals gehalten haben. Der Wachstumsbeitrag des Außenhandels sowie der Lagerinvestitionen dürfte jeweils leicht negativ ausfallen. Ein besonderes Augenmerk sollte man auch auf die alljährlich im Juli anstehende Benchmarkrevision der Daten für die letzten drei Jahre richten. Im Zuge dieser Revision kommt es regelmäßig zu einer mehr oder weniger deutlichen Anpassung der bis dato berichteten Quartalsveränderungen. Der Konjunkturverlauf der letzten Jahre kann sich damit stärker oder schwächer darstellen als bisher angenommen.

Neben den Zahlen zum Bruttoinlandsprodukt möchten wir die am Donnerstag zur Veröffentlichung anstehenden Zahlen zum Auftragseingang langlebiger Güter für Juni hervorheben. Der Konsens rechnet zwar schon mit einem um 3,0 % höheren Auftragseingang als im Mai. Wir halten diese Schätzung allerdings noch für zu vorsichtig. Boeing verzeichnete im letzten Monat nicht zuletzt wegen der Luftfahrtmesse in Le Bourget Auftragszugänge in Höhe von rund USD 35 Mrd. Das ist fast doppelt so viel wie in einem durchschnittlichen Juni, in dem die Pariser Messe stattfindet. Nach erfolgter Saisonbereinigung dürfte der Bereich zivile Luftfahrt rund USD 11 Mrd. zum Auftragseingang beitragen. Wir rechnen beim Auftragseingang langlebiger Güter daher mit einem Auftragsplus von 5 % p.m.

Mit noch größerer Spannung als auf die Datenveröffentlichungen der anstehenden Woche werden die Marktakteure auf die am Mittwoch stattfindende FOMC Sitzung blicken. Eine Zinsanhebung steht zwar nicht zur Debatte, viele Marktakteure erwarten sich allerdings wohl Hinweise darauf, wie die Währungshüter die zuletzt schwachen Inflationsdaten aufgenommen haben. Der in den letzten Monaten nur schwache Preisdruck wird zwar wahrscheinlich Erwähnung finden, allerdings dürfte auch darauf hingewiesen werden, dass hierfür zu einem guten Teil Einmaleffekte verantwortlich waren. In jedem Fall wird man erneut zum Ausdruck bringen, dass man mittelfristig einen Anstieg der Inflationsrate auf das Notenbankziel von 2 % p.a. erwartet. Davon abgesehen gehen wir davon aus, dass sich die begleitende Stellungnahme nicht stark von derjenigen von Mitte Juni unterscheiden wird. Wir erwarten somit auch nicht, dass schon jetzt die Reduzierung des Wertpapierportfolios angekündigt wird. Hiermit wird man wohl bis zur nächsten Zinssitzung mit einer Pressekonferenz Ende September abwarten. Nachdem der Markt derzeit eine sehr verzerrte Wahrnehmung von US-Daten hat, dürften die guten Daten zu Bruttoinlandsprodukt und Auftragseingang am Rentenmarkt wohl ignoriert werden. Eine leichte Adaption an der FOMC-Stellungnahme hinsichtlich der Inflationseinschätzung dürfte US-Staatsanleihen dagegen Auftrieb geben.

Die merkliche Aufwertung des Euro zum Dollar in den letzten Wochen ist nicht durch eine entsprechende Entwicklung der Renditedifferenz 2-jähriger deutscher und amerikanischer Staatsanleihen gedeckt, sondern erfolgte weitestgehend losgelöst von fundamentalen Daten. Es ist daher schwer zu prognostizieren, wie weit diese Sentiment getriebene Bewegung den Euro noch nach oben führen wird. Vor diesem Hintergrund stellen wir unsere EUR/USD Prognosen in Revision und überarbeiten diese.

Quelle:
1) Alle weiteren in Folge genannten Zahlen zum Bruttoinlandsprodukt sind ebenfalls annualisiert.

Den vollständigen Marktausblick von Raiffeisen Research finden Sie links als PDF.

Finanzmärkte der Schwellenländer derzeit robust gegenüber hiesigen Schwankungen

von Maarten-Jan Bakkum, Senior Stratege für Schwellenländer bei NN Investment Partners.

Das Wachstumsmomentum der Schwellenländer ist seit Juni vergangenen Jahres positiv. Seither haben sich die wichtigsten zyklischen Daten der zwanzig größten Emerging Markets verbessert. Zunächst waren es fast nur exportbezogene Daten, die anzogen. Rohstoffexportierende Länder haben am meisten von höheren Investitionen am chinesischen Häusermarkt und in Infrastruktur profitiert. Gegen Ende 2016 war der breite globale Handelsaufschwung der Haupttreiber des Wachstums in den Schwellenländern. Seit diesem Frühjahr haben wir dann in fast allen Schwellenländern zusätzlich eine klare Verbesserung der heimischen Nachfrage erlebt. Das liegt daran, dass wir zum ersten Mal seit sechs Jahren ein solides Kreditwachstum sehen, das im Wesentlichen durch Kapitalzuflüsse in die Region getrieben wird. Insgesamt ist die Erholung des Wirtschaftswachstums in den Emerging Markets auch breit fundiert: Exporte, Investitionen und heimischer privater Konsum tragen alle dazu bei. Das ist der Hauptgrund für das aktuell positivere Risikosentiment gegenüber den Schwellenländern.

Dies hat sich auch in der letzten Juniwoche und in den ersten beiden Juliwochen gezeigt, als die Anleiherenditen in Europa und den USA gestiegen sind, was jedoch nur vergleichsweise geringen Einfluss auf die Anleihemärkte in den Schwellenländern hatte. Das ist eine absolut bemerkenswerte Tatsache, wenn man die starken Zuflüsse in Schwellenländeranleihefonds in den vergangenen beiden Jahren bedenkt sowie die Tatsache, dass diese Produkte traditionell anfällig auf die Zinsentwicklung in den entwickelten Märkten reagieren. Mit Blick auf die aktuellsten zyklischen Daten Chinas und die Kreditsituation in den übrigen Schwellenländern können wir davon ausgehen, dass sich die Erholung des dortigen Wirtschaftswachstums in den kommenden Monaten fortsetzt. Das heißt auch, dass das Risiko großer Abflüsse aus Schwellenländerfonds voraussichtlich kontrollierbar bleibt – selbst dann, wenn die Zinsen in den USA und in Europa weiter steigen. 

In diesem Umfeld stabilen Wachstums in den Schwellenländern und des Aufwärtsdrucks auf Zinsen in den entwickelten Märkten sind vor allem Aktien aus den Emerging Markets attraktiv. Denn sie profitieren stärker als Anleihen vom an Fahrt gewinnenden Wirtschaftswachstum und sind weniger anfällig für Zinsänderungen in Europa und den USA. Zudem ist der Bewertungsabschlag von Schwellenländeraktien gegenüber ihren Pendants aus den entwickelten Märkten fast so groß wie zuletzt im Jahr 2008.

Investoren sollten auf Innovationen im Rahmen der „grünen Industrierevolution“ setzen

Wirtschaftliche und ökologische Nachhaltigkeit trägt unmittelbar zum Wirtschaftswachstum bei. Während immer mehr Unternehmen bestrebt sind, ihr Nettoergebnis zu steigern, verzeichnen Growth-Stage-Unternehmen entlang der Wertschöpfungskette der grünen Industrierevolution ein rasches Wachstum.

„Investoren, die Teil der Erfolgsgeschichte dieser grünen Industrierevolution sein wollen, sollten daher ein Investment in diesem relativ jungen Sektor erwägen. Wachstumsunternehmen, die auf vielfältige Weise zur Steigerung der Ressourceneffizienz beitragen, rücken jetzt zunehmend in den Vordergrund. Je stärker in diese Unternehmen investiert wird, desto schneller reift der Sektor und desto früher können Anleger Erfolge ernten“, so Jochen Wermuth, Gründer und CIO von Wermuth Asset Management. „Beim jüngsten G20-Gipfel in Hamburg konnten wir die allgemeine Unzufriedenheit mit der US-Umweltpolitik erleben. Aber auch die Verteilung von Wohlstand in der Welt und die zunehmende Kluft bei Einkommen waren Ziel der Proteste. Beide Themen geben Anlass zu großer Sorge. Doch unserer Meinung nach werden es die Marktkräfte sein und nicht die Politik, die die Nutzung von erneuerbaren Energien und Ressourceneffizienz wirklich vorantreiben.“

Die externen Kosten der Energiegewinnung aus fossilen Brennstoffen, die sich vor allem in Umwelt- und Gesundheitskosten niederschlagen, liegen nachweislich zumindest gleichauf mit den Kosten der Stromerzeugung mit Solarstromanlagen oder übersteigen sie sogar. Im Jahr 2013 lagen die externen Kosten fossiler Energiegewinnung bei 150 US-Dollar pro Tonne Kohlenstoffdioxid (CO2)1. 2014 fielen bei der weltweiten Energieerzeugung in Kraftwerken durchschnittlich 519 g CO2 an, um eine KWh Strom zu erzeugen bzw. 519 kg für eine MWh2. Durch die Erzeugung von 1,92 MWh Strom fällt daher eine Tonne CO2 an. Das entspricht Kosten in Höhe von 150 US-Dollar, die von der Allgemeinheit getragen werden. Umgerechnet sind das externe Kosten von rund 78 US-Dollar pro Megawattstunde Strom aus Kraftwerken weltweit. Das ist mehr als die eigentlichen Kosten der Gewinnung von Energie aus erneuerbaren Quellen. So wird Energie aus erneuerbaren Quellen im Mittleren Osten, in den USA und Lateinamerika zu Preisen von nur 30 US-Dollar pro MWh verkauft. In Deutschland liegen die Preise für Sonnenenergie bei 68 Euro pro MWh; bei Windparks ist das Kostenniveau ähnlich.

Wermuth weiter: „Durch die Energiewende ergeben sich interessante wirtschaftliche Chancen, die direkt der Umwelt und der Gesellschaft nutzen. Die in den Entwicklungsländern erzielten Fortschritte, wie etwa die Nutzung von Solarenergie in entlegenen Ortschaften, schaffen einen greifbaren positiven Wandel in den Gemeinschaften vor Ort.“

Die Hauptakteure dieser grünen Industrierevolution sind agile KMU, die noch nicht an der Börse notieren. Wermuth Asset Management fokussiert sich auf Wachstumsunternehmen, die ohne Subventionen für erneuerbare Energien äußerst profitable Projekte umsetzen.

Quellen
1) Ottmar Edenhofer, King Coal and the queen of subsidies. In: Science 349, Ausgabe 6254 (2015), 1286 f

2) International Energy Agency, CO2 Emissions from fuel combustion, Highlights (Ausgabe 2016)

Über Wermuth Asset Management (WAM)
Wermuth Asset Management (WAM) ist ein Family Office, das auch als BaFiN regulierter Anlageberater agiert. Das Unternehmen hat sich auf Impact Investments in ressourceneffiziente Unternehmen über seine Green Gateway Funds spezialisiert. Die Fonds stellen europäischen KMU, die ressourceneffiziente Produkte und Leistungen anbieten, Wachstumskapital zur Verfügung. Über Private Equity, Listed Assets, Infrastruktur und Real Assets investiert das Unternehmen in Aktien sowie direkt über die eigenen Fonds und Drittfonds. Dabei befolgt WAM die UN-Prinzipien für nachhaltige Investments (PRI). Der deutsche Investor Jochen Wermuth gründete WAM im Jahr 1999. Er ist Mitglied im Steering Komitee der Investorenvereinigungen „100% Impact Network“ und „Europeans for DivestInvest“. Seit Juni 2017 ist Jochen Wermuth ebenfalls Mitglied im Anlageausschuss des neu aufgelegten, 24 Milliarden Euro schweren Atomüllentsorgungsfonds. Weitere Informationen erhalten Sie unter: http://www.wermutham.com/home.aspx

Style Management in der Praxis: Teil 1

von Harald Egger, Chief Analyst bei der Erste Asset Management.

Stilsicherheit ist nicht nur in der Mode gefragt, sondern auch immer mehr im Aktienmanagement. Doch was heißt es genau, wenn wir im Aktienmanagement von Stilen sprechen? Und ändern sich die Vorlieben für Stile ähnlich wie in der Mode von Zeit zu Zeit? …und was löst diese aus? Fragen über Fragen, doch bevor wir in Teil 2 mehr ins Detail gehen wollen, klären wir zuerst, was wir unter Stilen verstehen: Wenn ich von einem Stil spreche, meine ich damit ein Portfolio von Aktien, die alle eine bestimmte Eigenschaft teilen. Diese Eigenschaft unterscheidet sich maßgeblich vom gesamten Universum aller Aktien. Wenn alle Aktien diese Eigenschaft teilen, hat auch das Portfolio diese bestimmte Eigenschaft, die wir Stil oder Faktor nennen wollen.

Es existieren zahlreiche Stile, die zunächst in der akademischen Welt, später auch von Finanzprofis übernommen wurden.

Value

Unter Value versteht man ein Portfolio, das aus Aktien besteht, die ein niedriges KGV (Kurs/Gewinn Verhältnis) und/oder ein niedriges PBV (Preis/Book Verhältnis) haben. An dieser Stelle möchte ich darauf hinweisen, dass man Value nicht mit unterbewertet verwechseln darf. Wenn eine Aktie ein KGV von 10 hat, sagt das überhaupt nichts darüber aus, ob die Aktie unter- oder überbewertet ist.

Growth

Unter Growth versteht man Aktien, die ein überdurchschnittliches Gewinnwachstum aufweisen, idealerweise in der Zukunft und nicht in der Vergangenheit. Es versteht sich von selbst, dass das zukünftige Wachstum nur geschätzt werden kann und keineswegs messbar ist. Manche Indexanbieter setzen Growth Aktien mit „teuer“ gleich, z.B. ein überdurchschnittliches PBV (wie z.B. MSCI). Dieser Ansatz ist nicht ideal, allerdings gibt es in dieser Hinsicht wohl kaum einen idealen Ansatz.

Quality

Im Gegensatz zu Growth ist Quality leichter messbar. Man versteht dabei Unternehmen mit einer überdurchschnittlichen Profitabilität (z.B. ROE – Return On Equity), niedriger Verschuldung und einer stabilen Gewinnentwicklung. Diese Gewinnentwicklung muss „nur“ stabil, nicht unbedingt überdurchschnittlich sein.

Momentum

Momentum Aktien sind Aktien, die in der Vergangenheit den Markt outperformt haben, z.B. 3, 6, oder 12 Monate. Es gibt keine einheitliche Definition diesbezüglich. Die Annahme ist, dass die Gewinner in der Vergangenheit auch die Gewinner der Zukunft sein werden.

High Dividend

Wie der Name vermuten lässt, handelt es sich bei dieser Gruppe um Aktien mit einer überdurchschnittlichen Dividendenrendite.

Size

Wenn wir von Size sprechen, meinen wir damit die Börsenkapitalisierung. Wir unterteilen das Aktienuniversum in Small Caps, Mid Caps und Large Caps, mitunter sind noch feinere Unterteilungen möglich. An dieser Stelle reicht uns die Unterteilung in Small und Large Caps.

Stile und Fonds

Stilsicherheit in Bezug auf Fonds heißt, dass jeder Fondskäufer wissen sollte welcher Stil im Fonds dominiert. Dabei gibt es Fondsmanager, die die Faktoren je nach Markteinschätzung timen, andere wiederum bleiben einem Stil treu. Man sollte den Stil deshalb kennen, weil der Käufer damit bewusst oder unbewusst eine Markteinschätzung eingeht.

Kauft der Käufer einen Value Fonds, glaubt er damit an eine starke Wirtschaft mit einer gleichzeitig steigenden Inflation (und Renditen).

Bevorzugt ein Käufer Growth oder Quality, glaubt er damit an eine mäßig wachsende Wirtschaft mit weiterhin niedriger Inflation und anhaltend tiefer Zinsen und einer relativ flachen Zinskurve.

Für einen Käufer, der keine Markteinschätzung hat und auch keine abgeben will, eignen sich in erster Linie „Blend“ Fonds, also Fonds die breit gestreut sind und keinen Bias in die eine oder andere Richtung aufweisen.

Wie informiere ich mich über den Stil eines Fonds ?

Für jeden Fonds existieren Factsheets und KID (Key Information Document), die im Internet abrufbar sind. Diese Dokumente geben Aufschluss darüber, wie ein Fondsmanager seinen Fonds managt. Im Idealfall wird auch die Stilorientierung angesprochen und definiert.

Darüber hinaus kann man auf der Homepage von Morningstar (www.morningstar.at) Informationen zu einem Fonds abrufen. Hier findet man auch die Morningstar Style Box. Diese Graphik zeigt in welchem Segement ein Fonds schwerpunktmäßig investiert ist. In unserem Beispiel ist der Fonds überwiegend in Large Caps/ Growth investiert.


Über den Autor
Harald Egger ist Chief Analyst und arbeitet seit 2001 bei der Erste Asset Management. Davor war er vier Jahre als Fondsmanager und Analyst für AXA Investment Management, London tätig. Er leitet den Bereich Aktien innerhalb der Erste Asset Management, bis April 2013 war er CIO für das Unternehmen. Er ist seit 1992 in der Finanzindustrie tätig.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

ESG-Investments: Bitte mehr Pragmatismus

von Adrie Heinsbroek, Leiter des Responsible Investment Teams bei NN Investment Partners:

Die zunehmende Integration ökologischer und sozialer Faktoren sowie Fragen der Unternehmensführung (ESG-Themen) in Portfolios wird von einer schier endlosen Debatte begleitet. Diese Debatte unter Analysten, Ratingagenturen und anderen Branchenakteuren dreht sich nicht zuletzt um die Schaffung eines gemeinsamen Rahmens und fester Definitionen, die nach Meinung der Beteiligten zuerst bestehen müssen, bevor verantwortungsvolles Investieren in der Breite Realität werden kann.

Im Kern dreht sich die Diskussion vor allem darum, dass zunächst klare und quantifizierbare Definitionen von Begriffen wie „ESG“, „nachhaltige Entwicklung“, „verantwortungsvolles Investieren“ oder „Impact Investing“ notwendig sind, bevor Vermögensverwalter und Fondsmanager diese Begriffe zur Beschreibung und Abgrenzung ihrer Produkte und Strategien heranziehen können. Das ist wenig pragmatisch. Tatsache ist, dass man die ESG-Auswirkungen börsennotierter Unternehmen, von Anleiheemittenten oder öffentlichen Bauvorhaben durchaus ohne langwierige Diskussionen terminologischer Spitzfindigkeiten bewerten kann. Die semantische Analyse der voraussichtlichen gesellschaftlichen oder ökologischen Wirkung eines Investments trägt wenig zum praktischen Verständnis des tatsächlichen ESG-Potenzials bei.

Asset Manager müssen jedoch heute schon über die reinen Finanzkennzahlen hinausschauen, das erwartet die Öffentlichkeit von ihnen. Das bedeutet jedoch nicht, dass man die Wertentwicklung vernachlässigt. Es bedeutet, dass man die außerfinanzielle Performance (oder ihr Fehlen) unvoreingenommen prüft, um ihre wirtschaftliche Relevanz insgesamt beurteilen zu können. NN Investment Partners geht hier parallel in Theorie und Praxis vor: Auf theoretischer Ebene suchen wir nach Belegen, dass und wie die Integration von ESG-Kriterien in Investments funktioniert. Das geschieht durch unsere datenbasierten Fundamental-Analysen in enger Zusammenarbeit mit unserem wissenschaftlichen Forschungspartner European Centre for Corporate Engagement (ECCE) an der Universität Maastricht, dem weltweit führenden Research Institut zum Thema Responsible Investing. Auf praktischer Ebene nutzen wir unsere Erkenntnisse, um tiefer fundierte Anlageentscheidungen zu treffen.

Die Einbeziehung von ESG-Kriterien muss die aktuelle Debatte in Wirtschaft und Gesellschaft reflektieren, unabhängig von bestimmten Methoden oder Begriffen. Einer konstruktiven Diskussion dienlich ist, sich vor Augen zu führen, wie wichtig ESG in der Praxis ist. Themen wie Klimawandel und Kohlenstoffemissionen beherrschen die Schlagzeilen. Insofern sollte man bei Anlageentscheidungen auch Umweltaspekte im Auge behalten, allerdings ohne aus den Augen zu verlieren, warum man diese ESG-Faktoren einbezieht – um Wert zu schaffen. Wert erstreckt sich dabei nicht auf finanziellen Gewinn allein, sondern auch auf gesellschaftlichen und ökologischen Nutzen. 

Es geht also um einen „dreifachen Gewinn“ – finanziell, sozial und ökologisch. Dabei ist es egal, ob wir es „nachhaltige Anlagen“, „ESG-Integration“ oder „Impact Investing“, etc. nennen, wir brauchen schlicht einen klaren Blick auf die Realitäten: Die Konzentration nicht auf Begrifflichkeiten, sondern auf greifbare und relevante Faktoren verantwortungsbewussten Handelns in der Wirtschaft.

„Hervorragende Investment-Aussichten in Indien“

Indien ist eines der wachstumsstärksten Länder der Welt. Langfristigen Anlegern bietet Indien die Chance, in einige sehr gute Unternehmen in einem strategisch attraktiven Markt zu investieren. Dieser Ansicht ist Rishikesh Patel, Lead Portfolio Manager des BMO LGM Global Emerging Markets Growth and Income Fund.

„Indien wird oft als rückständiges Land mit vielen politischen, wirtschaftlichen und kulturellen Problemen beschrieben. Längerfristig und umfassender betrachtet hat es aber sehr viel Potenzial“, so der Schwellenländerexperte. Das gelte sowohl für das Wirtschaftswachstum als auch für die gesellschaftliche Entwicklung. „Das Pro-Kopf-BIP in US-Dollar ist in den letzten 15 Jahren um das 3,5-fache gestiegen, und das unter sehr unterschiedlichen wirtschaftlichen und politischen Rahmenbedingungen“, führt Patel aus. „Völlig klar ist auch, dass die Menschen einen höheren Lebensstandard wollen. Aus Top-down-Sicht und – wichtiger noch – auf der Einzelwertebene bietet Indien aus mehreren Gründen interessante Chancen.“

Junge Bevölkerung

Seit der Unabhängigkeit Indiens ist die Bevölkerung von etwa 360 Millionen auf 1,33 Milliarden* gewachsen. Heute lebt in Indien fast ein Fünftel der Weltbevölkerung. Für noch wichtiger halten wir die Altersstruktur. Etwa 70 Prozent der Inder sind unter 35. Das führt zu einer enorm großen Erwerbsbevölkerung und einer gigantischen Zahl von Verbrauchern – mit immer mehr Know-how, einer immer besseren Ausbildung und steigender Konsumlust. „Demografische Trends wie dieser sind sehr stabil und gut zu prognostizieren – und sie sorgen für mehr Wirtschaftswachstum“, so Patel. „Da immer mehr Menschen produktiv sein, konsumieren und zum Wirtschaftswachstum beitragen können, dürfte Indien noch lange von der demografischen Dividende profitieren.“

Zunehmender Konsum 

Mit einem BIP von etwa 2,3 Billionen US-Dollar ist die indische Wirtschaft schon heute die sechstgrößte der Welt. Aber das jährliche Pro-Kopf-BIP beträgt nur 1.700 US-Dollar und könnte sich in den kommenden zehn Jahren verdoppeln. Dies hätte erhebliche Auswirkungen auf die Konsumgewohnheiten, ist Patel überzeugt. „Wir wissen, dass sich Konsum- und Nachfragestrukturen ab einem Pro-Kopf-BIP von 2.500 US-Dollar verändern,“ erklärt der Experte. „Die Menschen kaufen dann nicht mehr nur das für das Überleben Notwendige, sondern fragen auch Güter und Leistungen wie Fertigprodukte und Finanzdienstleistungen, beispielsweise Girokonten, nach.“

Qualitätsunternehmen finden 

Den indischen Kapitalmarkt gibt es schon lange und er bietet vielfältige Einstiegsmöglichkeiten. „5.000 indische Unternehmen sind börsennotiert“, sagt Patel. „Mexiko hat zum Beispiel nur 136 börsennotierte Unternehmen. Das zeigt, wie vielfältig der Markt ist und dass sich ein diversifiziertes Portfolio zusammenstellen lässt. Aus unserer Sicht bietet Indien hier besonders interessante Chancen.“ 

In Indien zu investieren, sei jedoch sehr komplex. Die bislang schwache Infrastruktur bieten aus Sicht des Experten ebenso Chancen wie die hohen Markteintrittsbarrieren, die günstig für etablierte Unternehmen sind. „Erfolgreiche Firmen zeichnen sich durch sehr gute Vertriebssysteme aus. Sie können wachsen, sind rentabel, erzielen stabile Gewinne und können ihr Kapital so anlegen, dass es lange hohe Erträge erwirtschaftet“, so der Portfolio Manager.

Als Beispiel hierfür nennt Patel Colgate India, die börsennotierte Tochter von Colgate-Palmolive. Colgate India ist mit 55 Prozent Anteil am Zahnpastamarkt Marktführer im Bereich Zahnhygiene in Indien. Mit über fünf Millionen Verkaufsstellen hat Colgate das beste Vertriebssystem für Zahnhygiene in einem stark fragmentierten Land. „Zahnhygiene ist in Indien noch nicht sehr weit verbreitet.“, erläutert Patel. „Der Pro-Kopf-Verbrauch von Zahnpasta ist selbst im Vergleich zu anderen Emerging Markets niedrig. Wenn die Löhne steigen, ist deshalb mit einem starken Wachstum zu rechnen.“ Wenn sich der Zahnhygienemarkt in Indien so entwickelt wie in China, könnte er sich nach Einschätzung des Experten vervierfachen.

Colgate habe zwar den mit Abstand größten Marktanteil, aber die Marktdurchdringung sei noch sehr gering, so Patel. „Das bietet die Aussicht auf stark steigende Cashflows“, erklärt er. „Dies, die wachsende Mittelschicht und der erwartete Lohnanstieg sprechen für ein starkes Wachstumspotenzial von Colgate und damit für steigende Gewinne.“

„In Indien gibt es klare langfristige Wachstumstreiber, die für attraktive Langfristchancen sorgen“, fasst der Schwellenländerexperte seine Sicht auf den Subkontinent zusammen. „Anlagen in Qualitätsunternehmen mit der Aussicht auf nachhaltig steigende Cashflows sind der beste Weg, um vom langfristigen Wachstumspotenzial Indiens zu profitieren.“

*UN-Schätzung, Juli 2016 

Über den BMO LGM Global Emerging Markets Growth and Income Fund:
Ziel dieses Fonds ist langfristiger Wertzuwachs durch ein aktiv gemanagtes weltweit anlegendes Portfolio. Investiert wird hauptsächlich in Aktien und aktienähnliche Wertpapiere von Schwellenländerunternehmen mit der Chance auf Wertzuwachs und stabile Dividendenausschüttungen.

Morningstar bewertet den Fonds mit vier Sternen und gibt ihm mit einem Sustainability Score von 47 ein überdurchschnittliches Sustainability-Rating.

 

ISIN (Klasse W Inc)

IE00BZCTLR31 

ISIN (Klasse W Acc)

IE00BZCTLS48 

Währung

USD

Auflegungsdatum

23.10.2009

Laufende Kosten (Klasse W)

1,83%

Ausgabeaufschlag

0,0%

Mindestanlagebetrag

2.500 USD

Performance 1/3/5 Jahre, seit Auflage

17,9 / 4,6 / 5,5 / 5,5

Benchmark

MSCI Emerging Markets (NDR)

Performance Benchmark 1/3/5 Jahre, seit Auflage

27,4 / 1,6 / 4,5 / 3,0

Verluste in Sell-off-Marktphasen reduzieren: Mit Anleihen staatsgarantierter Emittenten

Nach dem ersten Wahlgang der französischen Parlamentswahlen riet Marcio da Costa, Portfoliomanager des Asset Managers Bantleon, Anfang Mai zu einer Übergewichtung von Agency-Anleihen zulasten sicherer Häfen wie deutscher Bundesanleihen. Hintergrund hierfür war der pro-europäische Ausgang des ersten Wahlganges für Emmanuel Macron, der im zweiten Wahlgang bestätigt wurde. Verminderte politische Ereignisrisiken und der dynamische Ausverkauf am Anleihenmarkt in den letzten Handelstagen des Monats Juni haben Anleihen staatsgarantierter Emittenten seitdem zu einer deutlichen Outperformance verholfen. Aus zwei Gründen rät da Costa jetzt zu einer Untergewichtung von Anleihen staatsgarantierter Emittenten zugunsten der liquidieren Staatsanleihen: aufgrund schwächerer konjunktureller Frühindikatoren, die auf ein langsameres Wachstumstempo der Wirtschaft in der Eurozone hindeuten, und wegen der aktuell niedrigen Risikoprämien gegenüber Staatsanleihen.

Der pro-europäische Ausgang der französischen und der niederländischen Wahl hat die Sorgen um den Ausgang der zwei wichtigsten Ereignisrisiken des 1. Halbjahres beseitigt und Risikoassets zu einem weiteren Performanceschub verholfen. Die geringere Nachfrage nach liquiden Staatsanleihen ließ auch den Renditeaufschlag für die geringere Liquidität von Agency-Anleihen gegenüber Staatsanleihen abschmelzen. Seit Anfang Mai sanken die Risikoprämien siebenjähriger staatsgarantierter Anleihen der Kreditanstalt für Wiederaufbau um 7 Basispunkte gegenüber laufzeitgleichen deutschen Bundesanleihen. Die Folge war eine Outperformance von etwa 30 Basispunkten. Der Renditeabstand von Anleihen der Dexia Credit Local gegenüber laufzeitgleichen französischen Staatsanleihen ist ebenfalls um etwa 7 Basispunkte gesunken, was zu einer Überrendite von 60 Basispunkten führte. Den aktuellen Risikoaufschlag von etwa 35 Basispunkten hält da Costa unter Berücksichtigung der diversifizierten Garantiegeber-Struktur und der vergleichsweise hohen Liquidität immer noch für attraktiv.

Die geringere Zinssensitivität erwies sich im 2. Quartal als vorteilhaft

Profitiert haben Agency-Anleihen im 2. Quartal von ihrer vergleichsweise geringen Reaktion auf Zinsschwankungen. Ursachen dafür sind die durch die geringere Liquidität bedingten höheren Handelskosten im Vergleich zu Staatsanleihen und die längerfristige Orientierung der Investoren dieser Anleihenklasse. Hawkishe Äußerungen der BoE, der Fed und schließlich auch der EZB hatten in den letzten Handelstagen des Quartals einen dynamischen Renditeanstieg und assetklassenübergreifend eine Sell-off-Reaktion der Anleger zur Folge. Die größten Verlierer waren hierbei die sicheren Häfen. In dieser Marktphase konnten die weniger zinssensitiven Anleihen staatsgarantierter Emittenten einen Teil des Renditeanstieges abfedern. Die Risikoprämien sanken in Richtung ihrer zyklischen Tiefs. Damit hat sich erneut gezeigt, dass Anleihen staatsgarantierter Emittenten in Sell-off-Marktphasen die bessere Wahl gegenüber den liquideren Staatsanleihen sind.

Aktuell sinnvoll: Untergewichtung von Agency-Anleihen zugunsten liquider Staatsanleihen

Die schwächeren konjunkturellen Frühindikatoren deuten für die zweite Jahreshälfte auf ein langsameres Wachstumstempo in der Eurozone hin. Auch die im September bevorstehende Bundestagswahl in Deutschland, erneute Stimmen für ein Unabhängigkeitsreferendum Kataloniens und die zunehmende Bereitschaft der EZB, geldpolitische Stimuli zu verringern, könnten das Fahrwasser an den Finanzmärkten rauer werden lassen. In dieser Marktphase dürften Investoren sich defensiver positionieren und ihre Portfolios von Risikoassets in liquidere sichere Häfen wie deutsche Bundesanleihen umschichten. Dann sollten die Risikoaufschläge von Agency-Anleihen wieder zunehmen, was eine schlechtere Performance gegenüber Staatsanleihen zur Folge hätte. Deshalb rät da Costa derzeit zu einer Untergewichtung von Anleihen staatsgarantierter Emittenten zugunsten liquiderer sicherer Häfen. Die höheren Risikoprämien zum Jahresende sollten die Attraktivität von Agency-Anleihen wieder erhöhen und Investoren erneut in diese Anleihenklasse locken.

Robuste Renditen für Schwellenländeranleihen

Das aktuelle Umfeld zeigt sich für die Schwellenmärkte vorteilhaft: Das Wirtschaftswachstum zieht weiter an, und der globalen Inflation wurde durch den voranschreitenden Normalisierungsprozess der Federal Reserve (Fed) der Schrecken genommen. Überraschungen auf der Inflationsseite sind derzeit nicht in Sicht. Die Aussichten für Schwellenländeranleihen bleiben somit positiv – davon sind Enzo Puntillo und Paul McNamara von GAM überzeugt.

Grund für das gute Wirtschaftswachstum seien unter anderem die Fundamentaldaten der Länder, die sich in den letzten Jahren deutlich gebessert hätten – nicht zuletzt auch, da viele Länder ihre Wirtschaft neu ausrichten konnten. „Nach einigen harten Jahren, in denen schrumpfende Leistungsbilanzdefizite und ein rückläufiges Kreditwachstum zu einem geringeren BIP-Wachstum führten, ernten die meisten Volkswirtschaften jetzt die Früchte der ergriffenen Abhilfemaßnahmen“, erklärt Enzo Puntillo, Manager des GAM Emerging Markets Opportunities Bond Fonds*.

Anleger zeigten sich derzeit nach einem mehrjährigen Kapitalabzug aus der Anlageklasse aber noch immer untergewichtet. „Zwar sind die Bewertungen im Vergleich zu den historischen Standards immer noch nicht übermäßig hoch und werden den positiven Fundamentaldaten nach wie vor nicht gerecht. Wir erkennen jedoch Anzeichen für eine Veränderung dieser Haltung und rechnen deshalb erneut mit signifikanten Zuflüssen. Einmal in Gang gesetzt, dürfte dieser Prozess eine selbsttragende Dynamik entwickeln, da Zuflüsse die Kurse in die Höhe treiben und damit weitere Zuflüsse anstoßen“, so Puntillo. 

Geringe geldpolitische Auswirkungen

Jüngst rückte die Geldpolitik der Zentralbanken wieder vermehrt in den Fokus der Öffentlichkeit. Die Federal Reserve in den USA (Fed), kündigte sowohl im Juni wie auch bei ihrem kürzlichen Auftritt vor dem US-Kongress eine Rückkehr zur Normalität an. Diesbezügliche Auswirkungen für die Schwellenmärkte halten die Experten allerdings für überschaubar: „Obwohl die Zentralbanken beginnen, auf die Notwendigkeit zur Rücknahme der außerordentlichen geldpolitischen Impulse hinzuweisen, erwarten wir, dass eine Drosselung aufgrund der sehr verhaltenen Inflationsdynamik nur behutsam verlaufen wird“, so Paul McNamara, Manager des GAM Local Emerging Bond Fonds*. Das Wachstum in China dürfe sich zwar verlangsamen, wenn die Straffungsmaßnahmen ihre Wirkung zeigten, doch mit einer destabilisierenden harten Landung rechnen die Schwellenländerexperten nicht. 

Spielraum nach oben

Die Allokationen in die Anlageklasse hätten zwar in der ersten Jahreshälfte rasant zugenommen. „Allerdings sind sie nicht übertrieben hoch, selbst wenn man die niedrigen historischen Standards anlegt. Deshalb gibt es immer noch Spielraum nach oben“, so McNamara. Risiken für ihren globalen Ausblick sehen die Schwellenländerexperten dabei in einer unerwartet drastischen Verlangsamung in China, einer unkontrollierten Marktreaktion auf die Zentralbankmaßnahmen und der Wiederaufnahme protektionistischer Maßnahmen in den USA.

„Für unsere Strategie bevorzugen wir Länder, deren wirtschaftliche Fundamentaldaten sich bereits erheblich angepasst haben. Dazu zählen unter anderem Rohstoffexporteure, die weniger von protektionistischen Handelsmaßnahmen der US-Regierung betroffen sein dürften, insbesondere weil das Wachstum in China auf kurze Sicht robust bleiben dürfte. Zur Finanzierung unserer Long-Positionen in Schwellenländerwährungen nutzen wir opportunistisch verschiedene Währungen, unter anderem den Euro, das britische Pfund sowie den australischen und den kanadischen Dollar“, erklärt Paul McNamara.

Die ungewöhnliche Dauer des zuletzt fast dreijährigen Abschwungs von Schwellenländeranleihen stimmt die Experten positiv, dass der nachfolgende Aufschwung ebenfalls für geraume Zeit andauern dürfte. „Unserer Meinung nach befindet sich die Erholung noch in einem frühen Stadium, weshalb wir mit robusten Renditen rechnen“, schließt Puntillo. 

*Per 30. Juni 2017 wurden alle Julius Baer Funds von GAM in die Dachmarke GAM umbenannt.

Über GAM
GAM ist eine der führenden unabhängigen, reinen Vermögensverwaltungsgruppen der Welt. Sie bietet aktive Anlagelösungen und  produkte für Institutionen, Finanzintermediäre und Privatkunden an. Das Investment-Management-Kerngeschäft der Gruppe wird durch eine Private Labelling-Sparte ergänzt, die Management-Company- und andere unterstützende Dienstleistungen für Dritte anbietet. GAM beschäftigt etwa 1.000 Mitarbeitende in 13 Ländern und betreibt Anlagezentren in London, Cambridge, Zürich, Hong Kong, New York, Lugano und Mailand. Die Vermögensverwalter werden von einem umfassenden weltweiten Vertriebsnetz unterstützt.

Aufschwung der US-Wirtschaft dürfte sich fortsetzen

Acht Jahre – so lange befindet sich die USA bereits in einem Aufschwung und somit zugleich in einer der längsten Aufschwungphasen der amerikanischen Geschichte. Genau dieser Faktor schürt jedoch die Sorgen einiger Investoren und es kommt die Frage auf: Kann ein solches Wachstum nachhaltig sein oder geht der US-Wirtschaft langsam die Puste aus? Die Experten bei Capital Group haben eine klare Meinung zu dieser Debatte und erwarten eine Fortsetzung des Aufschwungs. Ausschlaggebend für das Ende eines Aufschwungs sei nicht dessen Dauer, sondern Übertreibungen und wirtschaftliche Ungleichgewichte. Auf die USA träfen beide Gründe nicht zu. Doch wo steht die Wirtschaft jetzt? Und was bedeutet das für Investoren?

BIP-Wachstum deutlich niedriger als bei letzten Erholungen

Seit der letzten Finanzkrise ist die US-Wirtschaft langsam aber stetig gewachsen und auch die Aktienmärkte konnten dazugewinnen. Das BIP ist seit der letzten Rezession im jährlichen Durchschnitt um 2,1 Prozent gestiegen und damit deutlich geringer als bei den letzten zehn Erholungen. Dies könnte unter anderem eine Erklärung für die ungewöhnliche Länge des Aufschwungs sein und zugleich ein Indikator, dass sich dieser fortsetzen könnte. Ein Grund für das geringe Wachstum war die schwache Industrie, welche wiederum aus der ebenso kraftlosen Weltkonjunktur resultierte. In den vergangenen Monaten konnte das verarbeitende Gewerbe aber weltweit wieder Fortschritte verbuchen. Zudem haben auch der starke Arbeitsmarkt und die aktuell unter fünf Prozent liegende Arbeitslosenquote den Konsum gestützt.

US-Aktien haben sich als robust erwiesen

Im Gegensatz zum mäßigen Wachstum der USA sind die Aktienkurse seit der Finanzkrise stark gestiegen. Der S&P 500 wuchs über 280 Prozent – also wesentlich mehr als die Aktienmärkte anderer Länder. US-Aktien haben es trotz aller Entwicklungen – wie beispielsweise der europäischen Staatsschuldenkrise, dem Ölpreisverfall, dem Abschwung in China oder auch dem Brexit – geschafft, stabil zu bleiben. Alle Marktsegmente konnten Zugewinne verbuchen. Nach der US-Präsidentschaftswahl haben aber die Zykliker die defensiven Titel überholt. Auch die Unternehmen konnten nach einem kurzen Rückgang Anfang 2016 aufgrund von steigenden Energiepreisen und optimistischeren Weltwirtschaftserwartungen wieder Gewinne erzielen. Im ersten Quartal 2017 stiegen sie nach Angaben von FactSet sogar um 13,5 Prozent– und somit so stark wie seit 2011 nicht mehr.

Erfüllung der Wahlkampfversprechen könnte positive Effekte hervorbringen

Es gibt aber auch Faktoren, die Investoren im Blick behalten sollten: Zum einen die für 2017 angekündigten weiteren Zinsschritte der US-Notenbank Fed und zum anderen die Wechselkurse. Indikatoren für einen weiteren Zinsschritt könnten eine höhere Inflation sowie Wachstum sein. Einen starken Anstieg der Renditen aufgrund der höheren Leitzinsen sollten Investoren jedoch nicht erwarten, da dieser von niedrigen Staatsanleiherenditen und der expansiven Geldpolitik anderer Länder gebremst werden könnte. Beim seit 2011 stark angestiegenen US-Dollar gibt es Anzeichen für eine Stabilisierung oder gar eine leichte Abwertung in diesem Jahr. Ein schwächerer Dollar würde die US-Exporteure unterstützen. Zugleich hätte dies aber auch Vorteile für Investoren, da diese dann höhere ausländische Anlageerträge erhalten würden. Und obwohl die neue US-Administration Irritationen wegen möglicher Handels- und Einwanderungsrestriktionen mit sich gebracht hat, würde die Erfüllung anderer Wahlkampfversprechen positive Effekte für die US-Wirtschaft bedeuten. Hierunter fallen höhere Infrastrukturausgaben, Steuerreformen oder die Deregulierung des Finanzmarktes, welche allesamt das Wachstum weiter fördern könnten.

Weitere aktuelle Einschätzungen von Capital Group zur US-Wirtschaft sowie zehn Grafiken mit untermauernden Daten finden Sie im angehängten Paper „Was Sie über die US-Wirtschaft wissen müssen“.

Über die Capital Group
Die Capital Group ist einer der ältesten und größten aktiven Investmentmanager der Welt. Sie managt Aktien-, Anleihen- und Private Equity-Anlagen für unterschiedliche Arten von Investoren. Seit 1931 hat die Capital Group nur ein Ziel: überdurchschnittliche, stabile Erträge für langfristige Investoren – durch Portfolios aus überzeugenden Einzelwerten, sorgfältige Analysen und Eigenverantwortlichkeit. Heute managt die Capital Group über 1,4 Billionen US-Dollar in langfristigen Anlagen für private und institutionelle Investoren weltweit. Die Capital Group hat ein internationales Researchnetz aus über 380 Investmentexperten und Portfoliomanagern mit im Median 27 Jahren Investmenterfahrung.

Gold profitiert von der erneuten Vorsicht der Fed

Gold-, Platin- und Silber-ETPs kommt die erneute Vorsicht der Fed zugute. In Industriemetall-ETPs flossen 31,5 Mio. USD, da die wirtschaftliche Aktivität in Europa und den USA zunimmt und ein Anstieg der weltweiten Infrastrukturausgaben möglich scheint. Nach einwöchiger Pause kam es bei Rohöl-ETPs wieder zu Zuflüssen, da die US-Lagerbestände fielen. Aus Long-EUR-ETPs flossen aufgrund der Terminmarktposition Gelder ab, nach Yellens Rede vor dem Senat auch aus Long-USD-ETPs, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Gold-, Platin- und Silber-ETPs (A0LP78, A0N62D, A0N62F) kommt die erneute Vorsicht der Fed zugute. Bei Edelmetall-ETPs kam es in der vergangenen Woche zu Zuflüssen in Höhe von 82 Mio. USD, wovon 46,8 Mio. USD auf Gold, 23,9 Mio. USD auf Silber, 6,8 Mio. USD auf Platin und 4,1 Mio. USD auf den Edelmetallkorb entfielen. Yellens Aussagen über die Inflation hatten Zweifel geweckt, dass die Fed die Zinsen noch in diesem Jahr um einen weiteren Viertelpunkt anheben werde. So fiel die US-Gesamtinflation um 0,1 Prozent, an der Kerninflation von 1,7 Prozent änderte sich nichts. Der Goldpreis stieg infolgedessen im Lauf der Woche um 1,2Prozent. Gleich­wohl bleiben wir vorsichtig, da das Potenzial, das wir bis Jahresende sehen, mit 2,3 Prozent gering ist. Darüber hinaus ist der Goldpreis ein treibender Faktor der Silber- und Platinpreise. Sollte sich die Nachfrage aus der Industrie nicht sichtlich erholen, wird Industrie- und Edelmetallen ihr Status als sicherer Hafen zugutekommen. „Silber hat unseres Erachtens bis Jahresende noch Potenzial, während Palladium es fast ausgeschöpft haben dürfte“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions von ETF Securities.

Industriemetall-ETPs (A0SVX7) verzeichneten in dieser Woche wieder Zuflüsse, da die Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes ihren Anstieg in der Eurozone und den USA fortsetzten. Letztlich sind die Zuflüsse in Höhe von 31,5 Mio. USD der zunehmenden wirtschaftlichen Aktivität in den USA und der Eurozone zu verdanken, da sie die Einkaufsmanagerindizes im Juni in den USA auf 57,8 und in Europa auf 57,4 trieb. Wegen der Diversifizierungsvorteile wurden Engagements in den Industriemetall-Korb bevorzugt (24,1 Mio. USD). „Obwohl das chinesische Marktdefizit bei Industriemetallen laut World Bureau of Metal Statistics gegenüber April 2016 um 17 Prozent zurückgegangen ist, müssen sich die Infrastrukturausgaben in China und Indien verdoppeln bzw. verdreifachen, damit das BIP wie bisher weiter wächst. Dies dürfte letztlich den gesamten Komplex stützen“, so Hein.

Nach einwöchiger Pause kam es bei Rohöl-ETPs (A1N49P) wieder zu Zuflüssen, da die Lagerbestände in den USA erneut zurückgingen. Ihr Rückgang um 7,5 Mio. Barrel sorgte bei Rohöl-ETPs (A0KRJX) für Zuflüsse in Höhe von 12,9 Mio. USD. Andererseits nahm die Ölförderung in den USA in der zweiten Woche in Folge zu, sodass sie nur noch 2,3 Prozent von ihrem Höhepunkt vom Juni 2015 entfernt ist. Da einige OPEC-Förderländer den Hahn offenbar wieder aufgedreht haben, meldete auch die OPEC einen Anstieg der Produktion, sodass die Vereinbarung der OPEC mit den Nicht-OPEC-Ländern gefährdet ist. „Die Einhaltung der vereinbarten Förderquoten fiel damit laut IEA auf 78 Prozent“, sagt Hein.

Der Umschwung der Anlegerstimmung traf den Euro und den US-Dollar mit voller Wucht. In der vergangenen Woche flossen aus Long-EUR-ETPs 8,6 Mio. USD ab und in Short-EUR-ETPs 3,3 Mio. USD zu. Angesichts des schwachen Inflationsdrucks und der höchsten Terminmarktposition seit über sechs Jahren bestehen beim Euro unseres Erachtens Abwärtsrisiken. „Darüber hinaus erwarten wir, dass sich die EZB auf ihrer nächsten Sitzung nicht auf Diskussionen über ein Auslaufen der geldpolitischen Lockerung einlassen wird“, meint Hein.

Schwellenländeranleihen – Bullisch oder bärisch?

Steigen die Kurse weiter, oder ist es Zeit erst einmal Gewinne mitzunehmen und auf die nächste Einstiegsgelegenheit zu warten? Wenn Investitionen innerhalb eines Jahres zweistellige Renditen erzielen, ist es bei Investoren Usus die zukünftige Entwicklung der Assetklasse neu zu bewerten. Nach sehr erfreulichen Erträgen im vergangenen Jahr, befindet sich die Assetklasse der Schwellenländeranleihen (Emerging Market Debt) genau an diesem Punkt.

„Interessanterweise neigen Investoren dazu ihr Engagement in eine Assetklasse zu erhöhen, wenn sie diese neu bewertet haben, anstelle es zu reduzieren“, sagt Helene Williamson, Head of Emerging Market Debt bei First State Investments. „Die starken Mittelzuflüsse in Schwellenländeranleihen gepaart mit der derzeitigen Risikobereitschaft der Investoren hat es dem Markt für Hochzinsanleihen ermöglicht, den für Investment-Grade zu übertreffen. Unserer Ansicht nach ist es jedoch wichtiger, dass die derzeitigen weltwirtschaftlichen Rahmenbedingungen, die Stimmung an den Kapitalmärkten weiter trägt. So sehen wir stete Wachstumsraten und auch die Differenz zwischen Industrie- und Schwellenländern dürfte unserer Meinung nach weiterhin attraktive Investitionsmöglichkeiten aufzeigen. Die US- Zentralbank FED erhöht zwar nach und nach ihren Leitzins, die Renditen von US- Staatsanleihen sind jedoch im historischen Vergleich nach wie vor auf einem niedrigen Niveau. Kurz gesagt, Hochzinsalternativen bleiben aus unserer Sicht attraktiv.

Unseres Erachtens war die geopolitische Entwicklung allgemein günstig. Vor der US-Wahl Ende 2016 haben Vorankündigungen von Präsident Trump bei EM-Investoren für eine gewisse Verunsicherung gesorgt; könnten Neuverhandlungen von Handelsabkommen mitunter schwerwiegende Folgen für Länder haben, die vom US-Handel abhängig sind. Auch wenn Trump bislang nur wenig Fortschritt hinsichtlich seiner Vorwahlversprechen zu verzeichnen hat, sind wir dennoch davon überzeugt, dass er jederzeit die Umsetzung seiner Wirtschaftsagenda – oder Teile davon – wieder stärker verfolgen könnte.

Diesen Unwägbarkeiten zum Trotz kann Emerging Market Debt bei einer geschickten Titelauswahl Investoren einen echten Mehrwert liefern. Auch wenn makrowirtschaftliche Treiber und geopolitische Einflussnahme sich durchaus auf die Risikoaffinität der Investoren auswirken können, so sollte man sich dennoch stets ins Gedächtnis rufen, dass die Assetklasse ziemlich heterogen ist. So sind beispielsweise mexikanische, südafrikanische und philippinische Anleihen nicht zwingend miteinander vergleichbar. Die Bedingungen können sich in diesem Segment im Laufe der Zeit immer ändern. Daher ist für uns das Wissen über besondere Einflussfaktoren und die Emittenten für ein gutes aktives Portfoliomanagement absolut ausschlaggebend.“

Über First State Investments
First State Investments ist eine globale Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Erfahrung in verschiedenen Anlageklassen und spezialisierten Anlagesektoren. First State Investments gehört zur Commonwealth Bank of Australia und verwaltete zum 31. März 2017 im Namen ihrer Kunden weltweit ein Vermögen von 147,6 Milliarden Euro. In Australien ist First State unter der Bezeichnung Colonial First State Global Asset Management tätig. First State Investments bietet eine Auswahl von Anlagelösungen für institutionelle Investoren und Kleinanleger weltweit, darunter Aktien-, Anleihe-, Multi-Asset-Anlagen und Anlagen in nicht börsennotierten Infrastrukturwerten. Unser Anlageansatz basiert auf der Verpflichtung, unseren Kunden auf lange Sicht bestmögliche Ergebnisse zu bieten. Zu diesem Zweck stellen wir sicher, dass unsere Interessen sich an denen unserer Anleger orientieren und halten an einer Unternehmenskultur fest, bei der wir stets im Interesse unserer Anleger handeln.

Konsolidierung auf einem hohen Niveau

von Gottfried Steindl, RBI Wien.

In den kommenden Tagen steht die Zinssitzung der Europäischen Zentralbank im Fokus des Interesses. EZB-Präsident Draghi hat zuletzt die Tür geöffnet, den geldpolitischen Maßnahmenmix in Zukunft anzupassen. Zur Erinnerung: Im Zuge einer Konferenz im portugiesischen Sintra verwies er in seiner Rede darauf, dass mit fortwährendem Aufschwung reflationäre Tendenzen Auftrieb erhalten werden. Insofern sei die aktuell noch niedrige Inflationsrate im Lichte der längerfristigen Inflationsaussichten zu relativieren. Mit Kräftigung der zugrundeliegenden Inflationsentwicklung könne auch die Dosis der Akkommodation reduziert werden, ohne dabei das Wirkungsmaß zu verringern. Der Zweck seiner viel beachteten Ausführungen war unserer Meinung nach, das Argumentarium für eine Reduktion der Anleihekäufe im Jahr 2018 aufzubauen. Auf der Pressekonferenz sollte die Vorbereitung des Marktes auf einen derartigen Beschluss weiter betrieben werden. Draghi könnte seinen Gedankengang von Sintra nochmals aufnehmen. Weiters halten wir eine Ankündigung für möglich, dass sich der EZB-Rat in den nächsten Wochen mit den Optionen des geldpolitischen Maßnahmenmix für das Jahr 2018 auseinandersetzt. Zuletzt könnte auch der explizite Verweis auf die mögliche Aufstockung des Volumens des Anleihekaufprogramms entfallen (Wegfall des „easing bias“ bezüglich des Volumens).

Der Grundtenor der anstehenden EZB-Sitzung dürfte in Summe „hawkish“ ausfallen. Allerdings ist es fraglich, ob die Reaktion am Anleihemarkt ähnlich ausfällt wie im Zuge der Sintra Rede. Immerhin schienen sich damals viele Marktteilnehmer angesichts der zuvor sehr „dovishen“ Ausführungen von Draghi zu wenig auf eine mögliche Reduktion des Anleihekaufprogramms im Jahr 2018 eingestellt zu haben. Im Vorfeld dieser Sitzung ist es aber erstens Konsens unter Analysten, dass die EZB bis Jahresende beschließen wird, die Anleihekäufe ab Jänner 2018 zu reduzieren. Zweitens machten in den letzten Tagen diesbezügliche Gerüchte in Finanzmedien die Runde. Drittens ist am Markt eine erste kleine Anhebung des Einlagesatzes für Juli 2018 eingepreist, was die Erwartungshaltung eines sehr raschen Einstellens der Anleihekäufe impliziert (die EZB will die Leitzinsen erst nach Ende der Anleihekäufe anheben). Zusammengefasst ist der Markt unserer Meinung nach gut auf Andeutungen eines möglichen Endes der Anleihekäufe im kommenden Jahr vorbereitet.

Den Daten dürfte der Markt in den kommenden Tagen nur beiläufig Aufmerksamkeit schenken. Bei den ZEW-Indikatoren für die Konjunkturerwarten in Deutschland und der Eurozone rechnen wir mit einem kleinen Rückgang. Das Konsumentenvertrauen hat sich in der Eurozone zuletzt nochmals stark verbessert. Wir setzen bei der Schnellschätzung einen kleinen Rückgang an, was als Konsolidierung auf einem hohen Niveau zu werten ist.

Den vollständigen Marktausblick von Raiffeisen Research finden Sie links als PDF.

Why interest rates predictions have suddenly shifted

Pressure is building for interest rates to be raised in the UK following a surge in inflation to a five-year high. The market forecast for the first rise in UK interest rates has moved closer. Andrew Oxlade, Schroders, explains why.

Why are there fresh calls for rate rise?

The Bank of England’s monetary policy committee (MPC) is tasked with keeping inflation at around 2% in the years ahead. But the consumer prices index (CPI) climbed to 2.9% in May, up from 1.8% at the start of the year.

The surge in inflation has caught markets by surprise and led to a shift in expectations for rates. Markets, as of 10 July, expected the Bank of England to order the first increase as soon as February 2018.

Only a month earlier, the expectation had been for a delay in raising rates until the summer of 2019.

At the June meeting of the MPC, three of the members voted for a quarter-point rise while five, including Governor Mark Carney, opted for holding the bank rate at 0.25%.

Rate changeMarket expectation*
Rise to 0.5% February 2018
Rise to 0.75% August 2019
Rise to 1.00% December 2020

*Source: Bloomberg. Based on overnight index swaps, implied pricing as of 10/07/2017. The readings are indicative of sentiment and volatile and should not be relied upon as a forecast.

Will more MPC members vote for a rise?

One of those to vote for a rise, Kristin Forbes, has now stepped down. She will be replaced on the committee by Silvana Tenreyro, a professor at the London School of Economics. Her voting intentions are unknown.

Andy Haldane, chief economist at the Bank and an MPC member, voted to hold but has since made comments that could signal a change of heart. He said: "Provided the data are still on track, I do think that beginning the process of withdrawing some of the incremental stimulus provided last August would be prudent moving into the second half of the year.”

Carney’s comments late last month were also seen by markets as a shift in opinion. He said: “Some removal of monetary stimulus is likely to become necessary if the trade-off facing the MPC continues to lessen and the policy decision accordingly becomes more conventional.”

The pound rose from $1.28 to nearly $1.30 when markets digested the governor’s speech (the prospect of higher rates makes the pound more attractive to foreign investors and tends to push it higher).

Why might rates stay on hold?

The MPC faces a dilemma. Inflation is above its target and rising but at the same time, the economy is slowing. The impact of Brexit on the economy is something else for the committee to consider. Inflation has risen as a result of the EU referendum result weakening the pound.

Further out, the Brexit negotiations may weaken confidence and the economy could falter. The fragile state of the UK government, following the general election, might be another consideration.

Some MPC members may regard these risks as being too great and keep voting “hold”.

Ultimately, the question is what will happen to inflation. The Schroders Economics Group forecasts inflation will exceed 3% over the summer before falling back below the 2% target in early 2018.

Schroders UK CPI inflation forecast

Schroders UK CPI inflation forecast

Source: Schroders Economics Group. 30 June 2017. The opinions stated include some forecasted views. We believe that we are basing our expectations and beliefs on reasonable assumptions within the bounds of what we currently know. However, there is no guarantee that any forecasts or opinions will be realised.

Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist, said: “The sharp rise in inflation has coincided with a slowdown in economic growth along with wage growth.

“While jobs are still being created for now, higher inflation has reduced the disposable income of households, and therefore has contributed to the slowdown in spending.

“The Bank of England has to decide whether the inflation the UK is experiencing at present is temporary or permanent.

"For most on the committee, the rise in inflation caused by the depreciation in sterling should be a temporary phenomenon. However, the more hawkish minority of members see a risk that wages could accelerate in response, causing even more inflation in the future.”

When was the last adjustment to interest rates?

In response to the Brexit verdict of last June’s EU referendum, the MPC cut the UK bank rate from 0.50% - its level for more than eight years - to 0.25% in August.  

The market expectation after last summer's cut was that rates wouldn’t rise again until 2021, although trading is highly volatile over longer timeframes and shouldn’t be relied upon as guidance.

The chart below captures how long the market expects to wait for a rate rise at various points over the past 18 months.

How many months until a rate rise

How would a rate rise affect me?

Mortgages

The bank rate affects wider borrowing costs, but not always directly. Some mortgage deals are linked to the rate and would rise immediately but the standard variable rates, or SVRs, that most borrowers pay are set at discretion of the lender.

The pricing of new fixed mortgage deals is influenced by market expectation. The wholesale cost of five-year fixed-rate money, known as “swaps”, has risen sharply in the past month, up from 0.77% in early June to more than 1% in early July.

Savings

Savings rates are also influenced by the bank rate and should improve if the MPC acts. It would be welcome relief given the average instant access savings account only pays 0.15%, including bonuses, according to Bank of England data. The average account paid 0.45% a year earlier.

For investors, bond prices traditionally suffer when rates rise, or even just on the anticipation of an increase. This is because the fixed payments made by companies - or the UK government - on their bonds is less attractive when investors are being offered improving rates of interest elsewhere. However, it is impossible to forecast future market returns.


This article has first been published on schroders.com.

Jede dieser Strategien besitzt ihr eigenes Profil

von Christian Süttinger, Senior Fondsmanager Multi Asset Management, Erste Asset Management.

Im zweiten Teil der Serie zu Alternativen Investment Strategien, wurden die wichtigsten Vertreter „Trendfolge“, „Global Macro“ und „Long/Short-Equity“ beschrieben. In diesem Teil folgen nun Ansätze, die weniger bekannt aber ebenso erprobt sind.

Merger Arbitrage

Der erste Ansatz ist die Merger ArbitrageHierbei streben Unternehmen in einem Umfeld geringen Gewinnwachstums danach, ihre Ertragskraft durch die Übernahme von Mitbewerbern zu stärken. Der Preis für eine Übernahme liegt zumeist über dem zuvor geltenden Aktienkurs des Unternehmens das übernommen werden soll. Global kommt es zu einer Vielzahl solcher Situationen. Bekannte Unternehmen die Mitbewerber übernommen haben sind beispielsweise Johnson & Johnson, AT&T und Bayer.

Für diese Strategie wird in der Regel die Aktie des Übernahmezieles gekauft, um den in Aussicht gestellten Preisaufschlag zu nutzen, und unter Umständen die Aktie des übernehmenden Parts leerverkauft, die sich durch die Kosten der Integration tendenziell verbilligen wird. Ein Beispiel: Das Unternehmen A interessiert sich für das Unternehmen B, dessen Produkte eine passende Erweiterung bedeuten würden. Nun bietet A mehr als den Börsenkurs von B, der bei 100 Euro liegt, nämlich 110 Euro, um so das Ziel, den Übergang der Kontrolle zu einem bestimmten Zeitpunkt, zu erreichen. Die Preisdifferenz kann als erforderlicher „Paketaufschlag“ bezeichnet werden. In der Folge wird der Aktienkurs von B rasch auf z.B. 107 Euro steigen, da jemand bereit ist, später 110 Euro zu bezahlen. Jedoch wird nicht sofort der volle Angebotspreis erreicht, weil das Vorhaben noch scheitern kann.

Nun investiert die Strategie in die Aktien von Unternehmen B. Zwei Ergebnisse sind daraus denkbar: Die Übernahme ist erfolgreich, und der Kurs erreicht 110 Euro. Schlägt der Plan fehl, beispielsweise weil eine Behörde ein Veto ausspricht, fällt der Kurs auf 100 Euro. Da Übernahmen umfassend vorbereitet werden, sind Fehlschläge aber die Ausnahme.

Schwierigkeiten kann sich die Strategie gegenübersehen, wenn aufgrund veränderter Umstände, wie z.B. plötzlich gestiegener Finanzierungskosten oder einem veränderten regulatorischen Umfeld, mehrere Übernahmen in kurzer Zeit fehlschlagen.

Special Situations

Bei dieser Strategie wird das Portfolio aus Aktien von Unternehmen gebildet, die einer einschneidenden Veränderungssituation unterliegen. Solche einschneidenden Veränderungssituationen sind typischerweise: ein Zusammenschluss mit einem Mitbewerber, eine strategische Neuausrichtung, die Abspaltung von Teilen des Unternehmens, eine kürzlich überstandene Insolvenzgefahr, Restrukturierungen oder Veränderungen im Topmanagement.

Die Expertise der Strategie-Manager liegt darin, solche Veränderungen hinsichtlich ihres Einflusses auf das Unternehmensergebnis und den Aktienkurs genau – und exakter als andere Börsenteilnehmer – zu bewerten. Im Bestfall wird die Auswirkung dieser Veränderungen von den übergeordneten Schwankungen der Aktienmärkte isoliert.

Schwierig wird es, wenn das Portfolio aus einer geringen Zahl von Aktien besteht und dadurch ein hohes Einzelrisiko trägt; wenn die Neutralisierung des Aktienmarktrisikos vernachlässigt wird oder wenn zwischen den einzelnen Situationen ein unerwarteter Gleichklang eintritt, z.B. mehrere Zusammenschlüsse mit Mitbewerbern schlagen in kurzer Zeit fehl, weil sich die steuerlichen Rahmenbedingungen eines Landes plötzlich verändern.

Long/Short Credit

Das Ausfallsrisiko (Insolvenzrisiko) eines Unternehmens hängt von der finanziellen Situation des Unternehmens selbst, aber auch von gesamtwirtschaftlichen Bedingungen ab. Dieses Insolvenzrisiko zeigt sich im Kurs von Unternehmensanleihen sowie von Kredit-Ausfallsversicherungen („Credit Default Swaps“). Unternehmensanleihen und Kredit-Ausfallsversicherungen sind die am häufigsten eingesetzten Instrumente dieser Strategie. Die Expertise des Managers liegt darin, die Ausfallswahrscheinlichkeit, egal wie gering sie auch sein mag, genau und – auch hier wiederum – exakter als andere Börsenteilnehmer – bestimmen zu können. Denn nur dadurch kann die Strategie die zukünftige Entwicklung der Ausfallswahrscheinlichkeit ausnutzen.

Neben einzelnen Kredit-Ausfallsversicherungen können gebündelte Ausfallsversicherungen für viele Teilnehmer eines Industriesektors oder für ein Zeitfenster in der Zukunft gekauft oder leerverkauft werden.

Schwierigkeiten kann sich die Strategie dann gegenübersehen, wenn durch eine späte Phase im Kreditzyklus plötzlich eine generelle und heftige Verschlechterung der Solvenz vieler Unternehmen eintritt, in die investiert wurde.

Rohstoffe

Rohstoffe nehmen bei Alternativen Strategien eine Zwischenstellung ein: Im Gegensatz zu den bisher beschriebenen Strategien nutzen sie andere Ertragsquellen und ihr Kursverlauf kann gegenüber jenem von Aktien und Anleihen abweichen, da ihre Bewertung innerhalb des Konjunkturzyklus phasenverschoben ist. Anderseits gab es während der Finanzkrise 2008 Situationen in denen die Eigenständigkeit von Rohstoffen in einem Portfolio ganz gefehlt hat, also Aktien und Rohstoffe haben zum selben Zeitpunkt signifikant an Wert verloren.

Die Hauptsektoren sind Energie (Erdöl, Erdgas), Agrarrohstoffe, Industriemetalle und Edelmetalle (darunter Gold). Gold nimmt eine Sonderrolle ein, da es nur eine beschränkte industrielle Verwertbarkeit zulässt. Deshalb ist bei diesem Sektor die Eigenständigkeit besonders ausgeprägt. Allgemein bestimmen konjunkturelle Einschätzungen, Produktionskosten, Angebot und Nachfrage den Preis von Rohstoffen.

Eine Besonderheit ist der Zugang zu Rohstoffen: Er erfolgt in der Regel über Termingeschäfte („Futures“), da die mit einem tatsächlichen Kauf verbundene Lagerung nicht möglich ist. Terminpreise (zukünftig) können von den Kassapreisen (aktuell, tatsächliche Preise zu einem bestimmten Zeitpunkt) deutlich abweichen.

Volatilität

Das Ziel ist es in den meisten Fällen, die mit Volatilität verbundene Risikoprämie („Versicherungsprämie“) einzunehmen. Sie ergibt sich aus der Differenz zwischen der verfügbaren (über Optionen bewerteten, „impliziten“) und der tatsächlich aufgetretenen Schwankungsbreite von Aktien. In der Abwesenheit von Marktstress ist diese Prämie positiv. In einer erweiterten Variante können Anleihen, Währungen und Rohstoffe mitberücksichtigt werden.

Schwierigkeiten kann sich die Strategie dann gegenübersehen, wenn diese Risikoprämie durch ein Krisenszenario (z.B. ein Börsencrash) plötzlich extrem negativ wird.

Eine andere Variante nützt Preisverwerfungen (Ineffizienzen zwischen den Versicherungsprämien für Aktien einerseits, und Aktienindizes andererseits) zwischen der Schwankungsbreite von Einzelaktien zueinander oder gegenüber einem Aktienindex.

Risikoprämien-Strategien

Risikoprämien-Strategien setzen sich aus einer Vielzahl von systematischen Strategien in den Anlageklassen Aktien, Anleihen, Währungen und Rohstoffen zusammen, die in vier Bereiche eingeteilt werden können. „Value“: Zu einem Zeitpunkt „billig“ gekaufte Anlagen werden sich besser als „teure“ Anlagen entwickeln. „Momentum“: Gewinner und Verlierer werden das in der näheren Zukunft bleiben. „Carry“: Höher verzinste Anlagen werden sich besser entwickeln als niedrig verzinste Anlagen. „Liquidity“: Anlagen, die selten gehandelt werden, können sich besser entwickeln als Anlagen, die häufig gehandelt werden. Grundlage dieser Modelle ist die Expertise von Wertpapierhändlern oder die akademische Forschung. Aus den Strategien lässt sich ein diversifiziertes, stabiles Portfolio aufbauen.

Fazit

Jede dieser Strategien besitzt ihr eigenes Profil, ein Anleger kann sich, abhängig von seiner Risikoneigung, für eine oder mehrere davon entscheiden. Für die beste Risikostreuung sorgt ein Fondsprodukt, das, nach Analyse des Marktumfeldes, verschiedene Strategien kombiniert.


Über den Autor
Christian Süttinger ist seit 2002 bei der ERSTE-SPARINVEST KAG tätig. Er ist als Senior Fund Manager im Multi-Asset-Management-Team für Alternative Strategien zuständig. Er besitzt einen Abschluss der Wirtschaftsuniversität Wien in Betriebswirtschaftslehre, ist seit 2009 CFA Charterholder sowie seit 2010 CAIA Charterholder.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

US managers achieved the highest outperformance ratio in June

Active managers outperformed their indices in June. 66% of US managers, 55% of emerging market managers and 53% of Europe managers outperformed their benchmarks on a gross basis.

Small- and mid-caps performed quite differently across the different markets. In the US, small- and mid- caps strongly outperformed large caps in June, while in Europe and in the emerging markets no such effect could be observed. As many of the active funds have an overweight exposure in this market cap area, the outperformance of US managers can be explained by this factor. The overall sector allocation had a rather neutral effect. Sectors like financials and materials performed very well and the majority of the active managers lost in terms of relative performance by not having a significant exposure to these sectors. On the other side, sectors like telecom and energy performed poorly and active managers profited from their underweight stance.

Please find the full ifund research news for July 2017 with charts and a summary of manager meetings attached on the left.

Brexit: Ein Jahr danach – Wie ist die Lage einzuschätzen?

Ein Jahr nach dem Brexit-Referendum ist die Zukunft Großbritanniens keineswegs klar. Nach der Euphorie aus dem vergangenen Sommer hat sich die Stimmung jenseits des Kanals geändert. So hat der konjunkturelle Trend inzwischen nachgelassen, während sich gleichzeitig die durchaus berechtigte Frage stellt, wie sich die Briten den Brexit denn nun konkret vorstellen. Für mich gibt es in diesem Zusammenhang drei wichtige Aspekte:

  • Welche Strategie verfolgen die Briten? Was wünschen sie sich für ihre Zukunft?
  • Die ersten Auswirkungen auf die Wirtschaftsaktivitäten sind bereits erkennbar.
  • Die nächsten Jahre werden für die Briten eine schwere Zeit.

Welche Strategie?

Nach einem Jahr ist dies die wichtigste Frage überhaupt. Das Votum für den Brexit war in erster Linie politisch motiviert. Es beruhte auf der vermeintlichen Notwendigkeit, dass die für Großbritannien relevanten Entscheidungen wieder in London und nicht mehr in Brüssel getroffen werden sollen. Ein weiterer entscheidender Faktor war auch das Thema Migration. Die britische Regierung sollte in die Lage versetzt werden, die Zuwanderung zu steuern. Dies war mit einer Mitgliedschaft in der Europäischen Union jedoch nicht vereinbar.

Die Zeit unmittelbar nach dem Referendum war eine sehr politisch dominierte Phase. Es musste ja jeder Brite und jede Britin für die Pläne der Regierung und den angestrebten Brexit-Prozess gewonnen werden. Dies war jedenfalls die Strategie von Theresa May. Im Sommer und Herbst letzten Jahres überzeugte sie die Bürger dank der guten wirtschaftlichen Lage zwischenzeitlich auch davon. Seinerzeit hatte der Brexit einen positiven Effekt auf das Wachstum. Damals ging man noch von einem „harten“ Brexit aus, im Zuge dessen die Beziehungen zur EU endgültig beendet werden sollten. Auch mit der Unterstützung von Donald Trump wurde eine solche Strategie als nachhaltig betrachtet, und man nahm an, dass Großbritannien in diesem Prozess seine Geschicke selbst in der Hand haben würde.

Diese Euphorie ist nach der Berufung auf Artikel 50 der EU-Verträge vom 29. März jedoch verflogen. Inzwischen konzentrieren sich alle auf die konkreten Folgen der Trennung von der EU. Dann schlug May vor, die Parlamentswahl auf den 8. Juni vorzuziehen. Seitdem herrscht heilloses Durcheinander. Die Regierung hat mittlerweile keine Mehrheit mehr, und der Wahlausgang hat gezeigt, dass man sich anstelle eines „harten“ eher einen „weichen“ Brexit wünscht. Bei einem „weichen“ Brexit bliebe der Zugang um EU-Binnenmarkt bestehen. Allerdings könnten die Briten die Zuwanderung nicht nach eigenem Ermessen steuern, und auch die Vorgaben für Großbritannien im Hinblick auf den Binnenmarkt kämen nach wie vor aus Brüssel. Und über die Regeln könnte auch nicht mehr diskutiert werden, selbst wenn sich diese in Zukunft noch ändern würden. Für Großbritannien ist dies wohl die denkbar schlechteste Ausgangslage. Und genau in dieser Konstellation begannen am 19. Juni die Verhandlungen mit der EU.

Man realisiert zunehmend, dass Großbritannien ein wichtiger Teil der europäischen Wertschöpfungskette war und deshalb nun das Risiko besteht, aus diesem Markt gedrängt zu werden. Dieses Argument wurde kürzlich von Airbus vorgebracht. Dieses europäische Unternehmen ist sich nicht sicher, ob der Erhalt der britischen Produktionsstätten nach dem Brexit überhaupt noch effizient ist und sich innerhalb der EU nicht vielleicht bessere Produktionsbedingungen bieten.

Der letzte Aspekt in diesem Zusammenhang ist die Glaubwürdigkeit von Theresa May. Momentan ist sie Premierministerin mangels Alternativen. Was kann sie tun? Ihre Strategie in Richtung eines „harten“ Brexit wird von den Wählern nicht befürwortet, und ihre Sparpolitik wurde von Jeremy Corbyn strikt infrage gestellt. Mit anderen Worten: Wir wissen nicht, wie sich die Briten ihre Zukunft vorstellen. Die Entscheidungen, die es nun zu treffen gilt, werden zwar langfristige Auswirkungen auf die britische Gesellschaft, die britische Wirtschaft sowie den Platz Großbritanniens in der Welt haben. Wir können allerdings davon ausgehen, dass die Briten derzeit nicht wissen, was sie wollen.

Aus Sicht der Europäischen Union scheint diese Strategie dafür zu sprechen, dass sich die Briten auf die Freundlichkeit der EU-Unterhändler verlassen und davon ausgehen, dass die EU letztlich die Entscheidungen für sie trifft. Das ist jedoch wirklich bizarr und dürfte sich als absolut problematisch erweisen, falls Michel Barnier, der Chef-Unterhändler der EU, an seiner harten Linie festhalten sollte. Und davon sprach er kürzlich in einem Interview mit der FT. Er möchte schließlich keinen Präzedenzfall schaffen und wird deshalb hart bleiben. Dieser Schlingerkurs Großbritanniens sorgt für Unsicherheit hinsichtlich der Absichten sowie der Zukunftsaussichten des Landes. Und das wiederum kann internationale Investoren abschrecken.

Die Auswirkungen

Nach dem Referendum ist das Wirtschaftswachstum zunächst durch die schwächere Währung und die niedrigeren Zinsen beflügelt worden. In dieser Phase hat man sich über die Volkswirte lustig gemacht. Ihre pessimistischen Prognosen erwiesen sich nämlich als falsch. Doch diese Volkswirte haben auch stets betont, dass der Wachstumstrend in Großbritannien belastet werden würde – von einem abrupten Einbruch war jedoch nie die Rede.

Seit Anfang 2017 hat sich die Lage aber allmählich verändert. So kam es beispielsweise bei der Entwicklung der Immobilienpreise zu einer Trendwende, denn diese steigen mittlerweile nicht mehr an. Darüber hinaus könnten ausländische Direktinvestitionen in Mitleidenschaft gezogen werden, während die Inflationsrate gleichzeitig bei fast 3% liegt. Darin spiegeln sich die Folgen der oben erläuterten Unsicherheit sowie die Gefahr wider, den Zugang zum EU-Binnenmarkt zu verlieren. Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, von welchen Wettbewerbsvorteilen Großbritannien profitieren kann.

Bisher wurden folgende Aussagen gemacht: Der Brexit hat zwar keinen Bruch zur Folge, aber was sich nach der Trennung von der EU alles ändern wird, lässt sich derzeit noch nicht sagen. Worauf soll eine neue Wachstumsstrategie denn basieren? Es gibt keinen besonderen Vorteil, der einen Verlust des Zugangs zum Binnenmarkt auffangen könnte. Auch aus diesem Grund könnten sich internationale Anleger mit Investitionen in Großbritannien zurückhalten. Mit anderen Worten: Mit dem Strategiewechsel haben sich auch die Aussichten für die Wirtschaft des Landes sowie für deren Entwicklung verändert.

Die Verhandlungen und die langfristigen Folgen

Jetzt wird das Ganze für Großbritannien richtig kompliziert. In diesem Zusammenhang sind vier Aspekte zu beachten.

1 – Zu Beginn der Verhandlungen wird es um den Beitrag Großbritanniens zum EU-Haushalt gehen. Dieser könnte sich auf rund 60 Mrd. Euro belaufen. Die Einigung über den zu zahlenden Betrag wird richtungsweisend sein.

2 – Die europäischen Unterhändler möchten zunächst die Bedingungen für die Trennung klären, bevor sie über neue Handelsbeziehungen verhandeln. Die EU möchte also zuerst einmal alle Verbindungen kappen, bevor neue Beziehungen geknüpft werden. Auf diese Weise wird der Verlauf des Prozesses zwar nachvollziehbarer, sich für Großbritannien aber verlängern.

Ein weiterer Faktor ist, dass Großbritannien nach dem EU-Austritt nicht mehr von den 759 Verträgen zwischen der EU und dem Rest der Welt profitieren wird. So wird Großbritannien eigenständige Verhandlungen mit diesen Ländern (laut einem Artikel der Financial Times sind es derer 168) aufnehmen und neue Abkommen aushandeln müssen.

Dieser Umstand kann sich als nachhaltiger Schock erweisen, von dem sich Großbritannien nur schwer wieder erholt – zumal Großbritannien nicht ausreichend Ressourcen bereitstellen kann, um alle diese Verhandlungen gleichzeitig zu führen. Mit anderen Worten: Die Handelsbeziehungen werden sich zunächst zur EU sowie anschließend auch zum Rest der Welt hin verlagern. Dies aber wird negative Auswirkungen auf den britischen Arbeitsmarkt haben.

3 – Der Finanzplatz London wird durch die Verhandlungen in Mitleidenschaft gezogen werden. Der „europäische Pass“ sowie der Clearing-Markt für Euro-Geschäfte, der nun in EU-Mitgliedstaaten umziehen muss, wird die Möglichkeiten britischer Finanzunternehmen, in den EU-Ländern tätig zu sein, einschränken. In der Folge wird der Finanzplatz London an Bedeutung verlieren.

4 – Der nachhaltige negative Schock sowie der Bedeutungsverlust des Finanzplatzes London werden auch gravierende Folgen für den britischen Arbeitsmarkt haben. Dieser war bisher nämlich von ausländischen Arbeitskräften abhängig. Zwischen 2008 und 2016 kamen 85% der neuen Arbeitskräfte aus Ländern außerhalb Großbritanniens, und seit 2014 werden über 50% der neuen Arbeitsplätze von nicht-britischen Europäern geschaffen.

Mit anderen Worten: Das mäßigere Wirtschaftswachstum sowie ein nicht mehr so dynamischer Finanzsektor werden für Unsicherheit sorgen und die nicht aus Großbritannien stammenden Arbeitnehmer dazu veranlassen, das Land zu verlassen. Viele dieser Arbeitskräfte sind jedoch gut ausgebildet und haben entscheidend zu dem kräftigen Wirtschaftswachstum und der jüngsten Konjunkturerholung in Großbritannien beigetragen. Wachstum hängt jedoch stets auch vom Humankapital ab. Deshalb werden die Arbeitnehmer, die nach Paris, Frankfurt oder anderswohin zurückgehen, das Wachstum an ihrem neuen Standort ankurbeln – aber nicht mehr in Großbritannien. Meiner Meinung nach stellt dieser Umstand das größte Problem für die britische Wirtschaft dar, weil dadurch die Basis des Wachstumsmodells geschwächt wird.

Fazit

Seit dem Referendum aus dem letzten Juni war innerhalb der britischen Wirtschaft kein Wandel zu beobachten, der die konjunkturelle Entwicklung auf lange Sicht grundlegend verändern könnte. So verfügt Großbritannien nach wie vor über keinen Wettbewerbsvorteil, der Grund zu der Annahme gäbe, dass Großbritannien als „Gewinner“ aus dem Brexit hervorgehen wird.
Gleichzeitig scheinen die Briten mit einer gemäßigten Haltung seitens der EU zu rechnen, um die negativen Folgen des Brexit, die ihnen allmählich bewusst werden, einzudämmen. Wir können uns eine solche Vorgehensweise seitens der EU aber nicht vorstellen, so dass auch weiterhin von negativen Konsequenzen auszugehen ist, solange die neuen Rahmenbedingungen ausgearbeitet werden. Und das wird Jahre dauern. Schließlich möchte die EU auch keinen Präzedenzfall schaffen und wird deshalb an ihrer unnachgiebigen Haltung zulasten der britischen Wirtschaft festhalten.

Ein „weicher“ Brexit wäre für Großbritannien aber auch keine akzeptable Lösung, weil das Land in diesem Fall die Zuwanderung nicht selbst steuern könnte und sich auch weiterhin den Vorgaben für den Binnenmarkt beugen müsste – ohne Einfluss darauf nehmen zu können. Wie aber stünde es im Falle eines „weichen“ Brexit um die Souveränität Großbritanniens? Sie wäre sogar schwächer als vor dem Referendum, weil London nicht in der Lage wäre, die Rahmenbedingungen sowie die Struktur des Binnenmarktes mitzugestalten. Somit könnten die Briten diese Vorgaben lediglich „umsetzen“. Ein „weicher“ Brexit wäre also eine Art Selbstaufgabe der Briten. Wie aber kann man damit umgehen? Ich weiß es nicht.

Das Referendum war eine wirkliche Schnapsidee, deren positiver Effekt sich darauf beschränkt, dass sie anderen EU-Mitgliedstaaten als Beispiel dafür dient, wie man es auf keinen Fall machen sollte. Aktuelle Presseberichte belegen, dass der Brexit und die Wahl von Donald Trump in den USA die Hauptgründe dafür waren, weshalb populistische Parteien bei den jüngsten Wahlen in Europa so schlecht abgeschnitten haben. Dies galt für die Niederlande ebenso wie für Österreich und Frankreich. Und auch in Deutschland liegt die populistische AfD in den Meinungsumfragen inzwischen wieder bei unter 10%. Dies dürfte das Konstrukt Europa zwar stärken – jedoch auf Kosten Großbritanniens.

Über Natixis Global Asset Management
Natixis Global Asset Management versorgt umsichtige Anlagespezialisten weltweit mit Einsichten, die besser informierte Anlageentscheidungen ermöglichen. Mit unserem „Durable Portfolio Construction®“-Prinzip stellen wir die Risiken in den Mittelpunkt, um Anlageexperten den Aufbau von Portfolios mit stärkerer strategischer Ausrichtung zu ermöglichen, welche die unvorhersehbaren Schwankungen der heutigen Märkte überdauern. Wir nutzen tiefgehende Investoren- und Brancheneinblicke und arbeiten eng mit unseren Kunden zusammen, um Entscheidungen mit objektiven Daten zu hinterlegen.

Convertibles: Gutes Umfeld in Europa, herausfordernde Lage in den USA

Europaweite politische Spannungen scheinen sich zu beruhigen. Sowohl der Ausgang vergangener Wahlen in Großbritannien und Frankreich als auch die Aussicht auf einen verschobenen Urnengang in Italien sorgen derzeit für einen Aufschwung bei europäischen Vermögenswerten. Dagegen zeichnet sich ein komplexeres Bild in den Vereinigten Staaten ab. Die lang erhoffte Rückkehr der Inflation und drei Zinserhöhungsschritte seit Beginn des Jahres haben nicht die erwarteten Effekte erzielt. Während der Anleihemarkt den Vorstellungen der Notenbank widerspricht, bleiben Deflationsbefürworter in den USA weiterhin skeptisch.

„Es gibt eine Reihe von Faktoren, die uns für Europa positiv stimmen“, sagt Nathalia Barazal, CIO Convertibles bei Lombard Odier Investment Managers. „Dazu gehört die überraschende Stärke des Wirtschaftswachstums in der Eurozone: Mit einem starken Geschäftsklima und einem hohen Verbrauchervertrauen, einer nachlassenden politischen Unsicherheit und der Erholung des Arbeitsmarktes über die gesamte Region hinweg. Unserer Ansicht nach hellt sich der Ausblick für die Wirtschaft in der Eurozone im Hinblick auf diese Faktoren auf.

In der Tat wurde der jüngste Aufschwung bei europäischen Vermögenswerten von den Inlandsausgaben getragen. Seit Jahresbeginn sehen wir ein besonders gesundes Wachstum bei den Konsumausgaben in der Eurozone. Ebenso haben die Investitionen angefangen, sich zu erholen, während der Nettohandel (untypischerweise) als Hemmschuh für das Wachstum erwies.

Auf politischer Seite waren die Wahlergebnisse in Großbritannien (Schwebezustand im Parlament) ein Grund für europäische Vermögenswerte positiv gestimmt zu sein. Hinzu kommt, dass eine italienische Wahl in diesem Jahr wahrscheinlich nicht mehr stattfinden wird. Der französischen Präsidenten Emmanuel Macron unternimmt einen Vorstoß, um auf eine weitergehende Integration in der Eurozone nach den Wahlen in Deutschland im September hinzuwirken. Dies könnte sogar den "Konvergenztrade" wiederbeleben und gleichzeitig den Euro aus unserer Sicht stärken.

In den USA dagegen ist das Bild komplexer. Nach fast einem Jahrzehnt starken deflationären Drucks in den entwickelten Volkswirtschaften ließ der breite Konsens in den vergangenen sechs Monaten die lang erhoffte Rückkehr der Inflation erwarten. In der Tat ging die Fed zu Beginn dieses Jahres von drei Zinserhöhungsschritten in 2017. Der Markt hat dies weitgehend ebenfalls gesehen. Um den erwarteten Inflationsanstieg und die erwarteten Zinserhöhungen zu berücksichtigen, sind die Anleiherenditen stetig angestiegen.

Allerdings begann diese Gewissheit nachzulassen, als der Anleihemarkt damit anfing, der US- Notenbank zu widersprechen. Deflationsbefürworter, die auf Indizien für eine sich verlangsamende Inflation verwiesen, argumentierten, dass die Kerninflation ihren Höhepunkt in diesem Zyklus bereits erreicht habe. Unserer Meinung nach wird sich die Trendwachstumsrate der amerikanischen Wirtschaft im aktuellen Zyklus eher verlangsamen als beschleunigen. Unterstützt von einer Reihe gedämpfter Wirtschaftsdaten hat diese skeptische Sichtweise auf die US-Wirtschaft in den vergangenen Wochen Zuspruch erfahren.

Wir betrachten diese jüngste Wendung mit etwas Vorsicht, vor allem im Lichte eines noch starken US-Arbeitsmarktes und einem hohen Maß an Vertrauen unter den amerikanischen Unternehmen und Verbrauchern. Dennoch ist es erwähnenswert, dass die USA im LO Funds-Convertible Bond ein deutlich niedrigeres Gewicht hat, als in den globalen Aktien- oder Unternehmensanleiheindizes.“

Über Lombard Odier IM
Lombard Odier Investment Managers ist der Asset-Management-Arm der Lombard Odier Gruppe. Seit der Gründung im Jahr 1796 befindet er sich im vollständigen Besitz seiner Partner und wird komplett von diesen finanziert.
Die unabhängige Struktur und die Einbindung der Partner in das tägliche Management der Firma erlauben es Lombard Odier IM, sich ganz auf die Bedürfnisse der Kunden, den Aufbau von Vertrauen und den Einklang der Interessen zu konzentrieren. Um die Kunden dabei zu unterstützen, ihre Ziele in einer sich verändernden Welt zu erreichen, überdenkt Lombard Odier IM seit der Gründung stets kritisch das „Bestehende“ und greift immer wieder „Neues“ auf.
Den Kunden, die auf vielfältige Weise langfristig orientiert sind, bietet Lombard Odier IM eine breite Palette an Investmentlösungen. Die Verbindung von Tradition mit der Kombination des Besten aus einer konservativen und einer innovativen Haltung bildet die Basis, um nachhaltig Werte für Kunden zu schaffen. Die Investmentexpertise umfasst Anleihen, Wandelanleihen, Aktien, Multi-Asset, Alternative Investments und Impact Investing.
Mit 128 Investmentexperten verfügt Lombard Odier IM über ein globales Geschäft mit einem Netzwerk von insgesamt 13 Büros in Europa, Asien und Nordamerika. Das verwaltete Vermögen (Asset under Management) beträgt 45 Milliarden Schweizer Franken (Stand 31. Dezember 2016).

Welche Faktoren beeinflussen Aktienmärkte?

Es gibt kaum ein Gespräch mit Fondsmanagern, das ohne Verweis auf die Konjunktur bzw. die Geldpolitik auskommt. Warum ist das so? Dieser Blog von Gerold Permoser, Chief Investment Officer der Erste Asset Management, wird das anhand der Daten für den US Aktienmarkt seit 1950 erklären.

Bevor wir mit der Analyse beginnen, möchte ich kurz einige verwendeten Begriffe und Konzepte erklären.

  • Wenn ich von US-Aktien und deren Erträgen sprechen, dann meine ich damit den Total Return des S&P 500 Index. Der Total Return setzt sich aus zwei Komponenten zusammen: Preisanstieg und Dividenden, bei denen von einer Wiederveranlagung ausgegangen wird.
  • Ich habe für die Analyse monatliche Daten von Jänner 1950 bis Juni 2017, insgesamt 809 Monate, verwendet.
  • Als eine Phase von Leitzinssenkungen definiere ich die Periode von der ersten Zinssenkung bis zur ersten Zinserhöhung durch die Federal Reserve. Mit der Zinserhöhung beginnt dann eine Zinserhöhungsphase, die entsprechend wieder mit der ersten Zinssenkung endet.
  • Als Leitzins habe ich, der entsprechenden Wichtigkeit im geldpolitischen Instrumentarium der US-Notenbank folgend, zuerst die Discount Rate und dann die Fed Funds Target Rate verwendet.
  • Rezessionsphasen werden entsprechend der offiziellen Einschätzung durch das National Bureau of Economic Research (NBER) definiert. In den USA gibt es eine Behörde, die offiziell bestimmt, wann sich die US-Wirtschaft in einer Rezession befindet. (http://www.nber.org/cycles.html). Dieser Definition habe ich mich angeschlossen.
  • Nachdem das NBER Rezessionen immer erst mit Verspätung als solche kennzeichnet, kann diese Information nicht als Indikator für das Timing des Aktienmarktes verwendet werden. Dies erklärt auch, warum Fondsmanager und Analysten unterschiedlichste Methoden verwenden, um einzuschätzen, ob die Wirtschaft sich in einer Rezession befindet oder expandiert. Ein interessantes Thema für einen zukünftigen Blog.

Bilder sagen mehr als 1000 Worte

Jeder Analyst lernt, dass eine Analyse mit einer Visualisierung der Daten, dem eyeballing, beginnt. Let’s eyball! Die folgende Grafik zeigt den S&P seit 1950. Grau hinterlegt sind Zinserhöhungsphasen. Was aus meiner Sicht auffällt, ist, dass die Aktien am Ende einer Zinserhöhungsphase „einzubrechen“ scheinen. Vor allem in den Zinserhöhungsphasen zu Beginn der Analyse war das Muster sehr schön zu erkennen. Dies entspricht auch der Theorie: Zentralbanken erhöhen die Zinsen, wenn die Konjunktur zu laufen beginnt. Oder, wie es der ehemalige Vorsitzende der Fed, William McChesney Martin, so schön ausgedrückt hat, der Job der Fed ist es „to take away the punch bowl just as the party gets going,“. 

Quelle: Thomson Financial; Federal Reserve Bank, Erste AM
Hinweis: Vergangenheitsdaten sind kein guter Indikator für künftige Entwicklungen.

Höhere Zinsen belasten die Unternehmen, die mehr für Kredite zahlen müssen bzw. bieten Anlegern am Geld- und Anleihenmarkt attraktive Anlagemöglichkeiten. Beides belastet den Aktienmarkt. Irgendwann wird diese Last dann zu viel und Aktien „brechen“ ein. Ein Kursrückgang am Aktienmarkt ist die Folge.

In dieser Hinsicht interessant sind die Zinserhöhungsphasen vor den Rezessionen 2001 bzw. 2008. Damals gab es zwar Zinserhöhungen, allerdings haben die Aktien erst reagiert, als die Zinserhöhungsphasen schon vorbei waren. In beiden Fällen hat die US-Notenbank in ihrer Zinspolitik auf „Krisen am Finanzmarkt“ reagiert. 2001 war es das Platzen der DotCom Blase bzw. Terrorattacken von 9 September, 2008 die Große Finanzkrise, die die Notenbank dazu zwangen, mit massiven Zinssenkungen auf einen Einbruch der Aktienmärkte zu reagieren, um diesen zu „stabilisieren“.

Jetzt aber zum Konjunkturzyklus. Die nachfolgende Grafik zeigt, grau hinterlegt, Rezessionsphasen und den Ertrag von Aktien im Jahresabstand. Auch hier gibt es aus meiner Sicht etwas zu lernen. Zwar sind nicht alle Phasen geringer Aktienerträge mit einer Rezession verbunden, alle Rezessionen gehen aber mit einer Schwächephase am Aktienmarkt einher. Man sieht recht deutlich, Rezessionen sind Gift für Aktien.

Quelle: Thomson Financial; Erste AM; Eigene Berechnungen
Hinweis: Vergangenheitsdaten sind kein guter Indikator für künftige Entwicklungen.

Die Zahlen bestätigen: Konjunktur- und Zinszyklus treiben Ertrag und Risiko 

Diese erste grafische Analyse spiegelt sich auch in den Zahlen wider: In Phasen, in denen die US-Wirtschaft in der Rezession steckte, verlor man mit Aktien hochgerechnet auf ein Jahr 8,6%. It’s the economy, stupid!wie es der legendäre Slogan aus Bill Clintons erstem Wahlkampf so treffend auf den Punkt brachte. Aber auch die Zinsen haben eine belegbare Wirkung auf Aktien. In Phasen von fallenden Leitzinsen lag der Ertrag von Aktien mit 14,6% mehr als doppelt so hoch als in Phase von Zinserhöhungen. 

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen Hinweis: Vergangenheitsdaten sind kein guter Indikator für künftige Entwicklungen. In den Ertrags- und Volatilitätszahlen wurden Gebühren, Spesen oder Steuern nicht berücksichtigt.

Noch klarer wird das Bild wenn man sich die Wirkung beider Kriterien gleichzeitig ansieht. Das absolut beste Umfeld für Aktien ist einer Phase der wirtschaftlichen Expansion und fallender Zinsen. Hier war in der Vergangenheit mit Aktien 17,6% zu holen. In Phasen der Rezession, in denen die Leitzinsen stiegen, die Anfangsphase einer Rezession, verlor man hingegen mit Aktien 17,7% p.a. Ein Unterschied von über 35 Prozentpunkten.

Ähnlich, wenn auch nicht ganz so krass, ist das Bild beim Risiko. Hier stich vor allem die Phase der Rezession mit fallenden Leitzinsen hervor. Das ist die Endphase einer Rezession, in denen die Märkte wieder durchzustarten beginnen. Entsprechend drehen die Aktienerträge von negativ zu positiv, mit gelegentlichen Rückschlägen, wenn erste Hoffnungen enttäuscht werden. Genau das führt dazu, dass die Volatilität besonders hoch ist.

Wo stehen wir heute?

Mit der Zinserhöhung vom 16. Dezember 2015 hat die US-Notenbank eine Phase steigender Leitzinsen begründet. Diese Phase dauert zwar schon 18 Monate, steckt aber aufgrund der besonders vorsichtigen Vorgehensweise der Zentralbank immer noch in ihren Anfängen. Aus meiner Sicht ist noch kein Niveau erreicht, wo man sich schon ernsthaft Sorgen um die Konjunktur machen müsste. Nimmt man die vorangegangene Analyse befinden wir uns immer noch in der zweitbesten Phase für Aktien (Expansion bei steigenden Leitzinsen). Gute Erträge bei niedriger Volatilität. Genau das was wir in den letzten Monaten gesehen haben. Der Optimist würde sagen, das Glas ist halb voll.

Die Analyse zeigt aber auch, dass ein Abgleiten in die Rezession uns sofort in die absolut schlechteste Phase für Aktien befördern würde. In dem Sinn ist das Glas bereits halb leer. Zentral ist, wie es mit der Konjunktur weitergehen wird. Derzeit weisen Konjunkturindikatoren überwiegend noch eine Phase der Expansion aus. Ich gehe davon aus, dass das in den nächsten Monaten auch so bleiben wird. Damit sollte man derzeit Aktien prominent gewichten, sich aber bewusst sein, dass der nächste Schritt wohl eine Risikoreduktion sein wird.


Gerold Permoser
Gerold Permoser ist seit Anfang April 2013 Veranlagungschef (Chief Investment Officer) der Erste Asset Management. In dieser Funktion verantwortet er die gesamten Asset Management Aktivitäten und Anlagestrategien aller Investmentfonds der Erste Asset Management Gruppe in Österreich, Deutschland, Kroatien, Rumänien, der Slowakei, Tschechien und Ungarn. Vor seinem Eintritt im Unternehmen übte er diese Funktion bei Macquarie Investmentmanagement Austria KAG aus. Permoser verfügt über Erfahrung im Veranlagungsbereich seit 1997.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Zinswende und starker Euro dämpfen Erträge

Mit allgemein nachlassenden Inflationserwartungen und dem Fehlen neuer politischer Risiken können sich die Staatsanleihen nach schwachem Jahresbeginn aktuell relativ gut behaupten. Die Renditen langlaufender Staatsanleihen sind in den letzten Monaten wieder gesunken, trotz einer – schon länger erwarteten – Leitzinserhöhung in den USA. Die US-Notenbank wird allerdings ihr Programm langsam steigender Leitzinsen fortsetzten und auch aus der EZB sind immer wieder Signale einer allmählichen geldpolitischen Straffung zu vernehmen. Diese Signale haben zum Monatsende die Renditen wieder ansteigen lassen.

Das ist das erwartet schwierige Umfeld für Staatsanleihen, und es wird sich kaum ändern. Auf deutlich höhere Wertenwicklung können hingegen Anleihen mit höherem Bonitätsrisiko (Unternehmensanleihen, High Yield) verweisen. Die Jagt nach Rendite lässt die Risikoaufschläge mittlerweile allerdings auf sehr niedrige Niveaus abschmelzen.

Die unterschiedlichen Erträge zwischen amerikanischen und europäischen Indizes sind fast ausschließlich der Währungsentwicklung (relative Stärke des Euro) geschuldet.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unteruns finde Sie links als PDF.

Geld-/Kapitalmarkt – alle Augen auf die Zentralbanken gerichtet

Im zweiten Quartal sind die Zinserwartungen in den USA bis Dezember 2017 etwa gleich geblieben, für das Jahr 2018 jedoch reduziert worden. Dies läuft entgegen den Ankündigungen der Notenbank. Somit glaubt „der Markt“ also nicht, dass die Fed an ihrem Pfad festhalten will oder kann. Das Argument dafür könnte von der Inflationsentwicklung abgeleitet werden. Diese hat zuletzt enttäuscht. Dies betrifft nicht nur die allgemeine Inflationsrate, welche auch durch den niedrigen Ölpreis beeinflusst ist, sondern auch die Kernrate ohne Energie und Lebensmittel.

Die Chancen für eine weitere Zinsanhebung durch die Fed bis Dezember stehen aktuell bei 50/50. Vieles wird davon abhängen, wie die Daten (Konjunktur und Inflation) in den nächsten Monaten kommen.

Auch die EZB hat angekündigt, mit Zinsanhebungen so lange zuzuwarten, bis die Kerninflation einen klaren Aufwärtstrend zur anvisierten 2 % Marke erkennen lässt. Nur an einer – leicht – höheren Inflationsrate wie in Deutschland kann der Anstieg der Renditen in der Eurozone in den letzten Tagen nicht gelegen sein. Von den Rohstoffpreisen ist vorerst kein Beitrag zur Inflation zu erwarten. Auch die sinkenden Arbeitslosenquoten haben noch keinen nachhaltigen Lohndruck aufgebaut.

Staats- u. Unternehmensanleihen – teilweise sehr teuer

Der US-Rentenmarkt befindet sich auch nach der Leitzinserhöhung in guter Verfassung. Die Risikoaufschläge für Unternehmensanleihen guter Qualität haben zuletzt einen neuen Tiefststand erreicht. Die Bewegung in den Treasury-Renditen hat in den letzten Wochen jedoch mehr Aufmerksamkeit auf sich gezogen. Immerhin haben in den ersten Monaten des Jahres viele mit steigenden Renditen gerechnet. Daher ist der Renditerückgang der letzten Wochen durchaus überraschend gekommen. Treiber waren niedrigere Inflationsraten, enttäuschende Konjunkturdaten und reduzierte Fed-Erwartungen. Vieles davon dürfte jedoch nicht nachhaltig sein, weshalb in den nächsten Monaten wieder höhere Renditen zu erwarten sind.

Etwas überraschend ist die Rendite der 10jährigen deutschen Bundesanleihe in den letzten Tagen um fast 0,20 % angestiegen. Investoren haben eine Rede von EZB-Präsident Mario Draghi als Hinweis zu strafferer Geldpolitik aufgefasst, Beschwichtigungsversuche nutzten wenig.

Markante Bewegungen hat es auch bei Zinsabständen zahlreicher anderer EU-Länder gegeben. Diese sind stark eingelaufen, so wie auch die Risikoaufschläge von Unternehmensanleihen zum Teil massiv gesunken sind. Im High Yield-Bereich befinden wir uns in der Nähe von Allzeit-Tiefständen und erachten dieses Marktsegment derzeit als sehr teuer.

Emerging Markets Anleihen – Währungskomponente beachten

Vielfach wurde in den letzten Quartalen die Stimmung vermittelt, es gäbe keine Alternative zu US-Aktien. Dabei konnte eine Assetklasse ohne Probleme mithalten: Emerging Markets Währungen. Aus strategischer Sicht besonders beachtenswert ist die günstige Bewertung. Die erfreuliche Entwicklung bei EM-Währungen, bei der vielfach sogar eine nominelle Aufwertung gegenüber dem US-Dollar – der Leitwährung der Emerging Markets – stattfand, hat nun dazu geführt, dass sich die Unterbewertung etwas reduziert hat. Aus diesem Grund haben wir in unserer strategischen Ausrichtung das Gewicht in EM-Währungen etwas reduziert, sehen diese aber nach wie vor als attraktives Investment an.

Die Zuflüsse in Emerging Markets-Assetklassen sind stark durch die Suche nach Rendite begründet sowie von einem durchaus attraktiven ökonomischen Umfeld unterstützt. Dabei liefert die globale Wachstumsdynamik weiterhin Rückenwind. Dennoch sollten Investoren nicht davon ausgehen, dass diese Stimmung unbegrenzt anhalten wird.

Eine sich wieder verstärkende Zinsdiskussion in den USA könnte für Irritationen im Speziellen bei Emerging Markets sorgen. Auch die oben beschriebene Währungskomponente wird für Euro-Investoren durch die Dollarabwertung aktuell zunichte gemacht.

Schwache Aktienkurse könnten Zentralbanken zur Rolle rückwärts animieren

von Charles McKenzie, Chefanlagestratege für Anleihen bei Fidelity International.

„Seit einigen Tagen mehren sich die Signale aus den Zentralbanken, dass sich die lockere Geldpolitik dem Ende zuneigen könnte. Die Europäische Zentralbank (EZB) dürfte angesichts steigender Zuversicht in den Aufschwung wohl im September den Einstieg in den Ausstieg verkünden. In Großbritannien wird eine Zinserhöhung in diesem Jahr immer wahrscheinlicher – ungeachtet der Unwägbarkeiten durch den Brexit. Und jenseits des Atlantiks rückt das Verkleinern der Fed-Bilanz näher.

Die Märkte reagierten prompt: Weltweit machten die Renditen von Staatsanleihen einen Sprung nach oben, angeführt von zehnjährigen Bundesanleihen, deren Renditen sich verdoppelten. Kritischer scheint jedoch, dass der Renditeanstieg von Kursverlusten bei Aktien begleitet wurde.

Wenn von rasant steigenden Staatsanleiherenditen die Rede ist, kommt die übliche Frage, ob das der entscheidende Moment für die Anleihemärkte ist.

Doch die Frage heute lautet nicht, wie hoch die Renditen von Staatsanleihen steigen werden, sondern welches Niveau die Zentralbanken bereit sind zu tolerieren. Größten Anlass zur Sorge sollte den Zentralbankern die als „Double Tightening“ (Doppelstraffung) bekannte Entwicklung geben: Dabei geht ein Anstieg der Staatsanleiherenditen und Zinsen mit Kursrückgängen bei Aktien einher. An den letzten Handelstagen gab es vermehrte Hinweise darauf.

In einer perfekten Welt der Zinsnormalisierung erfolgt der Rückzug aus einer lockeren Geldpolitik parallel zu einem Konjunkturaufschwung und einer moderat anziehenden Inflation. Das sind gute Rahmenbedingungen für Unternehmen und riskantere Anlageinstrumente.

Aber wenn Zinserhöhungen dem Aufwärtstrend an den Aktienmärkten das Wasser abgraben, sollten bei Währungshütern die Warnlampen aufleuchten. Verschärft wird das Problem durch höher als jemals zuvor verschuldete Volkswirtschaften. Dadurch wirken Zinsstraffungen noch stärker. Halten die aktuellen Trends an den Märkten an oder beschleunigen sich gar, werden die Zentralbanken schleunigst zurückrudern. Denn mit ihrem Stimmungsumschwung reagieren die Währungshüter schlicht und ergreifend mit Verzögerung auf die starke Marktphase der vergangenen sechs Monate. Mit dem jüngsten Zinsschritt nach oben hat sich das nun zum Teil umgekehrt.“

Silber holt auf, da sich Anleger Industriemetallen zuwenden

Höchste Zuflüsse seit sieben Wochen zeigen, dass Anleger bei Silber Aufholpotenzial zu Gold sehen. Wegen des ungewissen Ausblicks wurden erstmals seit Ende Mai Gelder aus Rohöl-ETPs abgezogen. Kupfer-ETPs führten mit den höchsten Zuflüssen seit 16 Wochen den Industriemetallbereich an. Gewinnmitnahmen ließen die Abflüsse aus Weizen auf ein Zweijahreshoch von 23 Mio. USD steigen, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Silber (A0N62F), das die höchsten Zuflüsse seit sieben Wochen verzeichnete, ist gesucht, da die Anleger gegenüber anderen Edelmetallen (A0N62H) Aufholpotenzial sehen. Mit einem Rückgang von fast 3 Prozent ist Silber 2017 der Nachzügler im Edelmetallsektor. Nur Platin ist noch im Minus. Wie die Entwicklung unterstreicht, hat sich die Industrienachfrage noch nicht eingestellt, und so lagert an der COMEX so viel Silber wie zuletzt im April 1995. Zugleich üben die steigenden Realrenditen Druck auf Gold aus, und da die Risikobereitschaft stieg, blieb Silber zurück, sodass das Gold-Silber-Verhältnis mit 76 (je höher der Wert, desto günstiger ist Silber relativ zu Gold) den höchsten Stand seit 15 Monaten erreichte. „Nach den höchsten Zuflüssen seit sieben Wochen zu urteilen (34,9 Mio. USD), rechnen Anleger mit einer Trendumkehr“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Aufgrund des ungewissen Ausblicks wurden erstmals seit Ende Mai wieder Gelder aus Rohöl-ETPs (A1N49P) abgezogen. Trotz des überraschend hohen Rückgangs der US-Lagerbestände um 6,2 Mio. Barrel stellt sich die Frage, ob der Rohölmarkt 2017 ein Gleichgewicht findet. Denn nach der folgenden kurzen Rally erlagen die Rohölpreise wieder dem Pessimismus. Die US-Rohölbestände sind gegenüber dem Rekord Ende März zwar um 6 Prozent gefallen, sie untergraben in dieser Höhe aber immer noch die Bemühungen der OPEC, die das Angebot angesichts der schleppenden Nachfrage senken möchte. „Rohöl-ETPs (A0KRJX) verzeichneten daher zum ersten Mal seit sechs Wochen Abflüsse, die sich auf 18,8 Mio. USD beliefen.“

Kupfer-ETPs (A0KRJU) führen den Industriemetallbereich mit den höchsten Zuflüssen seit 16 Wochen an (19,9 Mio. USD). Obwohl Kupfer-ETPs (A0KRJU) zum achten Mal in Folge Zuflüsse verzeichneten, täuscht der Optimismus des Sektors darüber hinweg, dass die zugrunde liegende Nachfrage gedämpft bleibt: Die globalen Vorräte nahmen in der letzten Woche zu, auch wenn sie unter den Mehr­jahreshochs vom Februar 2017 blieben. „Da für 2017 ein Angebotsdefizit vorausgesagt wird und die International Copper Study Group einen Anstieg der Nachfrage prognostiziert, dürfte sich die Rally allerdings fortsetzen“, so Hein.

Gewinnmitnahmen ließen die Abflüsse aus Weizen auf ein Zweijahreshoch von 23 Mio. USD steigen. Dass Weizen-ETPs (A0KRJ9) in der dritten Woche in Folge Abflüsse verzeichnen, zeigt, dass der Optimismus über die Nachhaltigkeit der jüngsten Weizenrally rasch nachlässt. Als aufgrund der Trockenheit Sorgen über die US-Ernte aufkamen, explodierten die Weizenpreise. „Die Wetterlage wird sich wohl hauptsächlich auf die Ernte des Sommerweizens auswirken. Winterweizen könnte Einbußen erleiden, da die Erntequalität weniger betroffen ist“, sagt Hein.

Geldpolitik der Zentralbanken wird strenger

Auf den Märkten ist ein Anstieg der Volatilität zu beobachten. Hauptgrund dafür, sind die Aussagen der Zentralbanken, die darauf schließen lassen, dass die äußerst expansive geldpolitische Haltung zurückgefahren wird. Erleben wir nun eine Trendumkehr? von Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste Asset Management:

Trendumkehr

Bei genauerer Betrachtung hat bereits im Oktober 2014 eine Veränderung stattgefunden. Damals hatte die US-amerikanische Zentralbank (Fed) das (dritte) Anleiheankaufprogramm beendet. Knapp über ein Jahr später, im Dezember 2015, wurde dann auch zum ersten Mal seit langer Zeit der Leitzinssatz angehoben. Andere Zentralbanken, wie die Europäische Zentralbank, setzten aber nach wie vor Lockerungsschritte. Den letzten expansiven Schritt hat die Zentralbank im Vereinigten Königreich (Bank of England) mit einer Leitzinssenkung im August 2016 gesetzt. In weiterer Folge kumulierten jedoch die Anzeichen dafür, dass in den entwickelten Volkswirtschaften 1.) mit keinen weiteren stimulierenden Maßnahmen zu rechnen ist und 2.), dass die sehr unterstützende geldpolitische Haltung langsam, aber doch, zurückgefahren werden wird. So hat die Fed die Leitzinsen im Dezember, März und Juni angehoben und die Europäische Zentralbank (EZB) das Anleiheankaufsprogramm im April 2017 reduziert.

Lehre

Welche Lehre kann aus dieser zeitgeschichtlichen Darstellung gezogen werden? Eine Änderung der Geldpolitik von Lockerungs- zu Straffungsschritten hat nicht notwendigerweise negative Implikationen für den Kapitalmarkt. Die Ertragsentwicklung von vielen Wertpapierklassen, seit 2014, kann sich durchaus sehen lassen.

Den Wirtschaftsaufschwung begleiten 

Ein Zeitsprung zum aktuellen Geschehen: In den vergangenen Wochen haben einige wichtige Zentralbanken die sogenannte Forward Guidance, also die Leitung der Erwartungen für die zukünftige Geldpolitik, gestrafft. Die wichtigste Rede hat wohl EZB-Präsident Mario Draghi gehalten. Die Kernaussage war: Die Erholung der Wirtschaft benötigt eine geringere gelpolitische Unterstützung. Die EZB ist zuversichtlich, dass die Geldpolitik funktioniert und auf mittlere Sicht das Inflationsziel von knapp unter 2% erreicht werden wird. Weil der Inflationsanstieg von -0,6% p.a. seit Anfang 2015 auf zuletzt 1,4% gestiegen, aber weder selbst-tragend noch dauerhaft ist, ist ein Bestehenbleiben bei der sehr expansiven geldpolitischen Haltung notwendig (niedrige Leitzinsen). Bei der Anpassung der geldpolitischen Parameter ist Vorsicht angebracht.

Forward Guidance

Die Umsetzung der vorsichtigen Anpassung erleben wir gerade: Bevor Straffungsmaßnahmen gesetzt werden, werden die Marktteilnehmer darauf vorbereitet, um die Auswirkungen besser abschätzen zu können (Forward Guidance). Mittlerweile bezeichnet die Europäische Zentralbank die Wirtschaftsrisiken (Risk Bias) als ausgeglichen und hat die Neigung zu weiteren Leitzinssenkungen aufgegeben (Easing Bias). Laut dem Protokoll der letzten EZB-Sitzung, das am 6. Juli veröffentlicht wurde, wurde auch über den Wegfall der Neigung für eine Ausweitung des Anleiheankaufsprogramms diskutiert. Kurz: Die EZB bereitet die Marktteilnehmer auf die Ankündigung vor, dass das Anleiheankaufsprogramm reduziert werden wird. Die Folge: Renditeanstiege von Staatsanleihen in der Eurozone. So ist die Referenzrendite, die Rendite der deutschen Staatsanleihe mit einer zehnjährigen Laufzeit, von 0,23% Mitte Juni auf rund 0,58% am 7. Juli angestiegen.

Schlussfolgerung

Solange die Zentralbankpolitiken den Wirtschaftsaufschwung „nur“ begleiten (weniger dovish) aber nicht abwürgen (hawkish), bleibt das Umfeld für risikobehaftete Wertpapierklassen generell günstig. Umstellungsphasen können jedoch einen Anstieg der Volatilität bedeuten.


Gerhard Winzer
Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.
Er hat einen HTL Abschluß und studierte an der Universität Wien Volkswirtschaft und Betriebswirtschaftslehre mit einem speziellen Fokus auf Finanzmärkte. Er ist CFA-Charterholder und war von 2001-2003 Teilnehmer des Doktoratsprogramms für Finanzwirtschaft im Center for Central European Financial Markets in Wien.
Von Juli 1997 bis Juni 2007 war er in der CAIB, Bank Austria Creditanstalt, UniCredit Markets & Investment Banking im Research tätig. Die letzte Position war Direktor für Fixed Income/FX-Research und Strategie. Von Juli 2007 bis Februar 2008 verantwortete er die Asset-Allocation im Research der Raiffeisen Zentralbank (RZB) in Wien.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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Weitere Zinsanhebung bis Jahresende und Einstieg in Portfolioabbau

Jörg Angelé, RBI Wien, zum US-Rentenmarkt.

Die relevanten Konjunkturdaten der neuen Woche stehen quasi alle am Freitag an. Aus Sicht der meisten Marktteilnehmer die wichtigste Veröffentlichung dürften die Verbraucherpreiszahlen für Juni sein. Dem Glauben des Marktes nach kann oder wird die US-Notenbank Fed ihre geldpolitische Normalisierung wegen des nur moderaten Preisauftriebs nicht wie angekündigt fortsetzen. Diese Spekulati- onen dürften am Freitag neue Nahrung bekommen. So dürften die Verbraucher- preise im letzten Monat saisonbereinigt nur um 0,1 % p.m. angestiegen sein, was zu einem Rückgang der Vorjahresrate von 1,9 % auf 1,7 % führen sollte. Die Kernrate dürfte saisonbereinigt ebenfalls um 0,1 % p.m. zugelegt haben, die Vorjahresrate erwarten wir unverändert bei 1,7 %.

Da wir nicht davon ausgehen, dass die Fed die Inflationsdaten so stark gewichten wird wie vom Markt unterstellt, halten wir die Einzelhandelsdaten für Juni für interessanter. Aufgrund rückläufiger Preise für Kraftstoffe sowie Neu- und Ge- brauchtwagen haben die Einzelhandelsumsätze nach dem Rückgang im Mai nun wohl nur minimal zugelegt. Das sollte aber nicht darüber hinweg täuschen, dass in der viel wichtigeren realen Berechnung erneut ein deutliches Plus stehen dürfte. Mit den Zahlen zur Industrieproduktion steht nächsten Freitag noch ein weiterer „harter“ Konjunkturindikator an. Angeführt vom Verarbeitenden Gewerbe dürfte die Produktion im Juni um 0,3 % höher ausgefallen sein als im Mai.

Das Protokoll der Zinsentscheidung der US-Notenbank Fed vom 14. Juni brachte wie erwartet keine wirklich neuen Erkenntnisse. Es zeigt, dass die Mehrheit der Mitglieder des FOMC unverändert davon ausgeht, dass die Inflationsrate das Notenbankziel mittelfristig erreichen wird. Die jüngste „Schwäche“ bei den Infla- tionsdaten wird im Wesentlichen Einmaleffekten zugeschrieben. Angesichts der weiterhin sehr erfreulichen Entwicklung am Arbeitsmarkt möchten viele FOMC-Mitglieder daher trotz des verfehlten Inflationsziels an den avisierten Zinsanhe- bungen festhalten. Einige Währungshüter würden dagegen lieber abwarten und mit den Zinsanhebungen erst dann fortfahren, wenn die Inflationstendenz wieder eindeutig nach oben gedreht hat.

Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen hat zuletzt auf knapp 2,4 % zugelegt. Unser für Ende September ausgegebenes Ziel ist damit erreicht. In den nächsten Wochen sehen wir das weitere Aufwärtspotenzial eher als begrenzt an. Unsere Empfehlung belassen wir dennoch bei Verkauf, da wir im vierten Quartal einen weiteren Renditeanstieg unterstellen. Auslöser wird unserer Meinung nach die Fed sein, die bei ihrer jüngst angekündigten geldpolitischen Linie bleiben dürfte, sprich weitere Zinsanhebung bis Jahresende und Einstieg in Portfolioabbau und damit den Markt überraschen wird.

Den vollständigen Marktausblick von Raiffeisen Research finden Sie links als PDF.

Aktuelle Marktherausforderungen erfordern einen aktiven und flexiblen High-Yield-Ansatz

von Stefano Perin, Manager des Generali Investments Sicav (GIS) Total Return Euro High Yield.

Entgegen der Erwartungen ist das Jahr 2017 durch die Fortsetzung „bullischer“ Deflationstendenzen geprägt: Einmal mehr kann beobachtet werden, dass sowohl inflationäre als auch einige deflationäre Anlagen positive Gesamtrenditen gebracht haben.

Die Verdopplung des Ölpreises seit den Tiefständen im Februar 2016 wirkte sich auch auf die wichtigsten Indikatoren für die Preisniveaus aus, die zunächst abflachten und anschließend wieder anstiegen.

Auf Märkten für festverzinsliche Wertpapiere – und vor allem auf Kreditmärkten – spielt das Thema Einkommen weiterhin eine entscheidende Rolle, denn die Zentralbanken der Welt setzen die Ausweitung ihrer Bilanzen seit Anfang des Jahres auf eine Größenordnung von einer Billion US-Dollar fort.

Die Ausfallquoten sind ebenfalls weltweit rückläufig, da einige Unternehmen aus dem Energiesektor den maßgeblichen Zeitraum der vergangenen zwölf Monate hinter sich gelassen haben. Ratingagenturen gehen davon aus, dass sich dieser Trend bis zum Jahresende fortsetzen wird. Durch Leitindikatoren wie der Distress Ratio (der Prozentsatz an Bonds, die erheblich unter Nennwert gehandelt werden) und der Rating Drift (das Verhältnis zwischen Upgrades und Downgrades) wird diese Sicht anscheinend bestätigt.

Zugleich ist das wirtschaftliche Umfeld heterogen. Getrieben durch noch immer attraktive Finanzierungskonditionen steigt die Schuldlast der Unternehmen in den USA an. Tatsächlich besteht ein kontraintuitiver Effekt der expansiven Geldpolitik der US-Notenbank darin, dass sich die finanzielle Lage entspannt hat. Hingegen ist der Anteil des Schuldendienstes am Einkommen in den USA laut einer Studie des Internationalen Währungsfonds („Global Financial Stability Report“, April 2017) seit 2014 gestiegen, nachdem er in den Jahren 2008/2009 weit unterhalb des Höchststands lag.

In einigen verwandten Segmenten wie z. B. im US-amerikanischen Private-Debt-Markt steigt allmählich die Anspannung. Die Zahlen der notleidenden Autokredite sowie die Ausfallquote bei Revolving-Credit-Cards steigen an. Unterdessen sind die Gewerbe- und Industriekredite rückläufig. Es gibt aber keine Anzeichen dafür, dass sich diese Situation zu einer Kreditkrise ausweiten könnte. Allerdings handelt es sich um Kollateralschäden, die man im Blick behalten sollte.

Dies gilt vor allem zu einer Zeit, in der „Sub-Investment-Grade“-Segmente im Vergleich zu historischen Beobachtungen weltweit innerhalb der Klasse der teuersten 20 Prozent gehandelt werden.

Zugleich erreichten sowohl die implizite als auch die tatsächliche Volatilität einen ziemlich niedrigen Stand und steuerten somit der Annahme eines optimistischen Szenarios entgegen, da die große Mehrheit der Marktteilnehmer sich wissentlich oder unwissentlich auf Short-Volatilitätsstrategien konzentriert.

Positive technische Faktoren sind im Spiel, da die Nachfrage relativ stabil bleibt und das Momentum nur teilweise dadurch abgefangen wird, das Geld aus der Anlageklasse abfließt. Der wichtigste Faktor ist jedoch die Nettoemission, wobei alle wichtigen High-Yield-Märkte nach Berücksichtigung aller beitragenden Faktoren – Kapitalströme, Ausfälle und Rising Stars auf der Nachfrageseite, Neuemissionen, Kupons und Falling Angels auf der Angebotsseite – erheblich unterversorgt wirken.

Verstärkt wird diese Situation durch das Wachstum von „Leveraged Loans“, das seit Beginn der Finanzkriese erstmals die Wachstumsrate festverzinslicher Wertpapiere übersteigt.

Dabei ist Europa offenbar in einer besseren Lage als die USA, da sich das europäische Wirtschaftswachstum erstmals seit längerer Zeit über mehrere Sektoren und Länder erstreckt und in vergleichsweise geringem Ausmaß aus einer Kreditausweitung resultiert. Auf politischer Ebene deuten die engeren Beziehungen zwischen Deutschland und Frankreich auf eine Abwendung von der Austeritätspolitik sowie auf die Anerkennung der EU als soliden Partner durch andere große Wirtschaftsblöcke hin.

Mit Blick auf die Zukunft halten wir einen stärker opportunistischen Ansatz durch eine engere Bindung an die Eigenarten von Einzelemittenten und Sektoren für vernünftig. Dadurch könnte eine Lösung vom allgemeinen Marktrisiko realisiert werden.

Unsere flexible Investment-Lösung

Bei Generali Investments haben wir einen innovativen, unbeschränkten Investment-Ansatz für den Teilfonds Generali Investments Sicav (GIS) Total Return Euro High Yield entwickelt. Aktueller Marktkomplexität begegnen wir mit einem flexiblen High-Yield-Ansatz. Im Mittelpunkt stehen dabei High-Conviction-Bond-Picking und eine dynamische Top-Down-Kontrolle von Marktrisiken. Ziel ist es, einen wesentlichen Teil der Gewinne zu erfassen und die Verluste zugleich überproportional zu reduzieren.

Eine solche Herangehensweise basiert notwendigerweise auf einem gründlichen Auswahlprozess, der auf die Ausnutzung von Marktineffizienzen abzielt und interne Kapazitäten in Hinblick auf Kredit- und Makro-Research nutzt. Aus Investment-Ideen werden durch mehrere Dimensionen reale Handelsgeschäfte – Long, Short und Relative Value – innerhalb der Grenzen einer Ausrichtung auf eine ganz bestimmte Anlageklasse.

Den Kern stellen in Euro nominierte High-Yield-Unternehmens- und Finanztitel dar, wobei hauptsächlich nicht in Papiere unterhalb von B- investiert wird. Die Satelliten-Strategien umfassen europäische währungsübergreifende Handelsgeschäfte sowie High-Yield-Titel aus den USA sowie aus Schwellenländern: Alle Segmente können sowohl aus mikro- als auch aus makroökonomischer Perspektive betrachtet werden.

Die tragende Säule eines flexiblen Investment-Ansatzes ist ein fundiertes und integriertes Risikomanagement auf Grundlage des Konzepts akzeptabler Verluste. Für eine effektive Drawdown-Kontrolle setzen wir auf eine Kombination aus diskretionären und systematischen Hedging-Methoden.

Dieser Ansatz unterscheidet sich maßgeblich von eher klassischen Long-only Strategien. Der Unterschied liegt in einer starken Ausrichtung auf das Kreditrisiko bei gleichzeitiger Limitierung des Durationsrisikos und einem taktischen Management, das sensibel auf allgemeine Marktveränderungen reagiert.

ÜBER GENERALI INVESTMENTS:
Generali Investments, zentraler Asset Manager der Generali Gruppe, bietet eine breite Auswahl an Investmentlösungen für institutionelle und Privatkunden an, die von institutionellen Mandaten bis hin zu Investmentfonds reichen. Mit einem verwalteten Vermögen von 455 Milliarden Euro (Stand Dezember 2016, Quelle: Generali Investments Europe SpA Società di gestione del risparmio) gehört Generali Investments zu den größten Asset Managern in Europa (Stand Dezember 2016, Quelle: IPE, Generali Investments Europe S.p.A. Società di gestione del risparmio). Das Unternehmen verfügt über eine erwiesene Expertise im Multi-Asset-Portfolio-Management. Die dabei angewandte Methode basiert auf Research und einem umsichtigen Risikoansatz zum Schutz des investierten Kapitals und zur Generierung langfristiger stabiler Renditen.

Generali Investments ist eine kommerzielle Markenbezeichnung der Generali Investments Europe S.p.A. Società di gestione del risparmio. Die Gesellschaft ist eine italienische Kapitalanlagegesellschaft mit Sitz in 34132 Triest, via Machiavelli 4, Italien, eingetragen im von der italienischen Aufsichtsbehörde (Banca d’Italia) geführten Albo Società di Gestione del Risparmio (Register für italienische Kapitalanlagegesellschaften) unter der Nummer 18 im Bereich der OGAW sowie unter Nummer 22 im Bereich für AIF, und untersteht der Leitung und Koordination der Generali Investments Holding S.p.A.

China öffnet A-Shares für den Weltmarkt

Chinas Markt öffnet sich zunehmend dem globalen Markt. Nachdem bereits letztes Jahr im Oktober 2016 der Renminbi in den Währungskorb der Internationalen Währungsfonds aufgenommen worden ist, folgt nun ein weiterer Schritt in Richtung Liberalisierung. China gibt A-Shares über Handelsplattformen für den internationalen Handel frei.

Was sind A-Shares?

A-Shares sind Wertpapiere von chinesischen Unternehmen, die in der chinesischen Währung Renminbi an den Börsen in Shanghai oder Shenzhen gelistet sind. Bisher konnten diese Titel nur von chinesischen Bürgern gehandelt werden. Grund dafür war Chinas restriktive Wirtschaftspolitik, welche die heimische Wirtschaft vor ausländischen Investoren und deren Einfluss schützen sollte. Ab 2002 durften erste ausländische Institutionen im Rahmen des „Qualified Foreign Institutional Investor“ (QFII)-Systems, investieren. Das Programm schrieb hohe Auflagen vor, die ausschließlich von sehr großen internationalen Investoren erfüllt werden konnten. Viele der erfolgreichsten chinesische Unternehmen sind an den Börsen in Hongkong oder den USA gelistet und bereits seit Jahren durch das QFII-Programm, internationalen Investoren zugänglich.

Trotz der Öffnung sind Chinas Aktienmärkte weiterhin durch hohe Zugangsbeschränkungen geregelt und es existieren je nach Investorengruppe (Inländer – Ausländer) verschiedene Aktienklassen an den Börsen. Im Gegensatz zu A-Shares sind B-Shares in Fremdwährungen notiert (Hong Kong Dollar und US Dollar) und sind auch ausländischen Anlegern zugänglich. Die Implementierung  der Trading-Plattformen Shanghai-Hongkong Connect (2015) und Shenzhen-Hongkong Connect (2016) waren bereits ein wichtiger Schritt zur Liberalisierung des Marktzugangs. A-Shares sind derzeit nur auf diesen beiden Plattformen erhältlich.

Was ist neu?

Chinas Aktien-Markt ist mittlerweile zum zweitgrößten Finanzplatz der Welt aufgestiegen. In Punkto Liquidität hat China die amerikanischen Börsen bereits seit langem überholt. Seit 2013 wurde jedes Jahr erneut die Aufnahme von chinesischen Unternehmen in MSCI1 diskutiert, denn der schnellwachsende Kapitalmarkt nimmt weiter an Bedeutung zu. MSCI hat sich dieses Jahr entschlossen in zwei Schritten, beginnend mit Mai 2018 und im August 2018, insgesamt 222 A-Shares in den Emerging Markets Index aufzunehmen. Aktuell stellt China mit seinen in Hong Kong und den USA gelisteten Unternehmen eine Gewichtung von 28,55% im MSCI Emerging Market Index (Siehe Grafik 1). Damit ist China bereits das am stärksten gewichtete Land im MSCI Emerging Market Index. Die zusätzliche Gewichtung der A-Shares wird zunächst nur 0,73 Prozent für 2018 ausmachen. Das entspricht nur 5% aller Aktienanteile am chinesischen Gesamtmarkt.

Ein Schritt mit symbolischer Wirkung

Die Aufnahme der A-Shares hat derzeit vor allem eine wichtige symbolische Wirkung.  Langfristig sind auch die wirtschaftlichen Auswirkungen enorm, denn eine komplette Implementierung dieser A-Shares würde nach heutigem Stand eine ca. 18 prozentige  Gewichtung im MSCI Emerging Markets Index bedeuten. Damit würde sich Chinas Gewichtung insgesamt auf über 40 Prozent erhöhen.  MSCI hat für diese Vollinklusion noch keinen weiteren Zeitplan bekanntgegeben. Für Korea und Taiwan hat die Entwicklung hin zur Vollinklusion aller Aktien auf 100 Prozent zwischen sechs und neun Jahren gedauert.

Ländergewichtung im MSCI Emerging Markets Index

Quelle: MSCI, Daten per 30.6.2016

Quelle: MSCI, Daten per 30.6.2016

Fazit

Eine volle Aufnahme Chinas wird davon abhängen, wie schnell China sich dem Kapitalmarkt öffnet und für alle Investoren geringere Voraussetzungen schafft. Trotz der Öffnung von A-Shares hat die chinesische Regierung den Kauf von A-Shares an ausländische Investoren auf insgesamt maximal 10 Prozent beschränkt. Damit begrenzt die chinesische Regierung weiterhin den ausländischen Einfluss durch Aktionäre. Dennoch ist die Öffnung als äußerst positive zu betrachten und bringt eine Annäherung zur Liberalisierung des Landes. China hat weiterhin ein großes Wachstumspotential. Durch die schrittweise Öffnung des Marktes und auch der Aufnahme des Renminbi in den Internationalen Währungsfonds wächst seine Bedeutung für die Weltwirtschaft.


Über den Autor
Gabriela Tinti ist seit 2008 Senior Fondsmanagerin im Aktien-Team der Erste Asset Management/ERSTE-SPARINVEST. Ihr Schwerpunkt liegt auf globalen Aktien aus den Schwellenländern und auf Immobilienaktien. Sie ist seit 1988 in der Finanzbranche tätig. Zu Beginn ihrer Karriere arbeitete sie bei einer Kommerzbank, wo Sie vielseitige Erfahrungen im Wertpapierbereich, im Privat- und Firmenkundengeschäft bei internationalen Finanzierungen und im Bereich Corporate Finance sammeln konnte. Seit 2002 ist Gabriela Tinti im Asset Management tätig.

Quelle:
1) Die MSCI Indizes sind Aktienindexes, welche die Entwicklung von Aktien in 23 Industrienationen und 23 Schwellenländern repräsentieren.

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Uns bleibt immer Paris

Warum der Ausstieg der USA aus dem Pariser Klimaschutzabkommen den Übergang zur sauberen Energie nicht mehr verhindern wird – drei Grafiken erklärt von Luciano Diana, Portfolio Manager des Fonds Pictet-Clean Energy bei Pictet Asset Management.

Erneuerbare Energien werden günstiger...                     

Die Wirtschaft wird eine stärkere Rolle beim weltweiten Übergang zu sauberer Energie spielen als politische Maßnahmen und Regelungen. Dank technologischer Fortschritte sind die Kosten für Wind- und Solarkraft sowie andere erneuerbare Energien in den letzten Jahren drastisch gesunken. In den USA ist die Windenergie billiger als alle anderen Energieformen. Einschließlich Subventionen kostet eine Megawattstunde nur USD 25, was günstiger ist als alle anderen Energiequellen. Nach Angaben des Energieministeriums der Vereinigten Staaten (United States Department of Energy) sind die Kosten für Windenergie seit 2008 um 41 Prozent gefallen und jene für Solarkraft von Energiedienstleistern um 64 Prozent.

Fossile Brennstoffe verlieren Kostenvorteil gegenüber erneuerbaren Energien
Durchschnittliche Stromerzeugungskosten weltweit, US-Dollar pro Megawattstunde

Quelle: Bloomberg New Energy Finance, Pictet Asset Management 

...was den CO2-Fußabdruck der USA weiter reduzieren dürfte

Der Anteil der weltweiten CO2-Emissionen schrumpfte in den letzten Jahren, und das sogar als die Wirtschaft wuchs. Zurückzuführen ist dies auf die sich bessernden Wirtschaftsdaten im US-Sektor für saubere Energie und die Entwicklung von Erdgas zu einer wichtigen Energiequelle. Ein anderer Faktor ist der regulatorische Rahmen im Bereich Energieeffizienz, der auf Ebene der Bundesstaaten und von lokalen Regierungen geschaffen wurde, und über den die Trump-Administration nur wenig Kontrolle hat.

Schrumpfender Beitrag
USA und Chinas Anteil der weltweiten Kohlendioxidemissionen (CO2), %

Quelle: Weltbank 

China hat Anreiz und die nötigen Mittel, um CO2-Emissionen zu reduzieren

Luftverschmutzung ist tödlich und führt laut Weltgesundheitsorganisation (WHO) jährlich zu rund 12,6 Millionen vorzeitigen Todesfällen. Besonders akut ist das Problem in China, dem weltweit größten Verschmutzer, dessen Städte regelmäßig von stechendem Smog überzogen sind. Feinstaubwerte (PM2,5) – mikroskopische Partikel, die zu Atemnot führen können – erreichten Anfang dieses Jahres in Peking 630 Mikrogramm pro Kubikmeter, also mehr als das 20-Fache des von der WHO als sicher eingestuften Wertes. Es wurden schon Werte von bis zu 900 Mikrogramm aufgezeichnet. Die Behörden reagierten darauf mit einem radikalen Energiereformprogramm, dessen Auswirkungen weitreichend sein werden. Chinas Emissionen sind schneller gesunken als erwartet, da das Land Pläne für neue Kohlekraftwerke streicht und in Solar-, Wind-, Atom- und Energiespeicherung investiert.

Auf Gefahrenniveau: das Angehen des Problems der giftigen Luft ist zu einer der wichtigsten Prioritäten für Entscheidungsträger geworden
Verschmutzungsniveaus in China, gemessen in Zigarettenäquivalenten pro Tag

Quelle: Berkeley Earth


Über den Autor
Herr Diana kam 2009 zu Pictet Asset Management und ist verantwortlich für Umweltstrategien. Zuvor arbeitete Luciano Diana vier Jahre bei Morgan Stanley, wo er das in London ansässige Sell Side Resarch Team für saubere Energie leitete. Seine Karriere fing er 1998 als IT-Strategieberater bei Accenture an. Luciano Diana erwarb an der Universität Padua, Italien, einen Abschluss als Ingenieur in Nachrichtentechnik. Er war Gastdozent an der University of California in Berkeley. Er hat einen MBA von INSEAD. Er ist auch der Portfoliomanager des Fonds Pictet-Clean Energy.

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Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Aktien: Starkes erstes Halbjahr, nun etwas gedämpft

Auf ersten Blick haben die globalen Aktienmärkte im letzten Monat etwas nachgegeben, das liegt auch an der Währungskomponente, aber nicht nur.

Ein starkes erstes Halbjahr hat in einem eher unspektakulären Monat Juni geendet. Wir konnten zwar wieder Allzeithochs in den USA (in USD) und beim deutschen DAX sehen, aber in den internationalen Märkten (vor allem USA) wäscht der schwächere Dollar einen Großteil der Gewinne wieder weg.

Auch Europa hat, bei nach wie vor sehr guter Entwicklung, etwas an Dynamik verloren. Verstärkend kam hinzu, dass in den letzten Tagen Kommentare von Notenbanken das Aktienklima weltweit weiter getrübt haben.

Zuletzt noch eine Randnotiz: Der „periphere“ Markt Griechenland befindet sich weiter auf rasanter Aufholjagd, aber um wieder alte Höchststände zu erreichen, müsste er sich ab nun nochmals versechsfachen. Auch der heimische ATX kann auf eine sehr starke Performance 2017 zurückblicken, zum alten Rekord ist es aber ebenfalls noch ein gutes Stück Weg.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unteruns finde Sie links als PDF.

Aktien USA und Europa – Korrekturpotenzial nach Höchstständen

Der US-Markt scheint weiterhin sehr robust zu sein. Unter der Oberfläche gibt es jedoch einige Warnzeichen, die auf eine bevorstehende Korrektur hindeuten. So sinkt die Breite (der Anteil der Sektoren, die sich in einem Aufwärtstrend befinden) ebenso wie die Anzahl der neuen Höchststände. Überdies ist die Stimmung unter den Anlegern zu optimistisch, was ein negatives Zeichen ist. So liegt etwa der „Stressindikator“ VIX (ein US- Volatilitätsindex) auf dem tiefsten Stand seit Jahren, mit der Deutung, dass die Anleger recht sorglos sind.

Die konjunkturelle Erholung der letzten Quartale spiegelt sich in Europa in einer besseren Gewinndynamik bei den Unternehmen wider. Der Blick auf die Gewinnrevisionen zeigt in den letzten Monaten ein positives Bild. Die Gewinnerwartungen für das Gesamtjahr 2017 werden nach oben genommen, wobei diese Entwicklung erfreulicher Weise für einen Großteil der Sektoren beobachtet werden kann.

Nach den starken Kursanstiegen seit Jahresbeginn setzte an den europäischen Aktienmärkte in den letzten Wochen eine Konsolidierung ein. Kurzfristig scheint das Potenzial für weitere Kursanstiege jedenfalls beschränkt zu sein.

Emerging Markets Aktien – weiter relativ günstig bewertet

Auch wenn sich die Emerging Markets Aktien in der letzten Woche der globalen Kurskorrektur nicht entziehen konnten, zeigten sie sich dennoch im bisherigen Jahresverlauf erstaunlich fest. In einer relativen Bewertung sind sie gegen die traditionellen Aktienmärkte, allen voran die USA – nach deren Anstiegen 2017 – weiter günstig bewertet. Auch die Gewinnentwicklung kann man durchaus als vergleichsweise robust und breit (über alle EM-Regionen mit einzelnen Ausnahmen) bezeichnen. Somit bleibt eine relative Übergewichtung dieser Märkte gegen die „entwickelten“ Märkte gerechtfertigt.

Aber die Fülle von Argumenten, die EM-Aktien unterstützen und von Investoren entsprechend aufgegriffen werden, erhöht auch die Gefahr einer kurzfristigen Korrektur.

In einer sektoralen Betrachtung wirkt aktuell die überdurchschnittliche Performance des Technologie-Sektors, ebenfalls als Stütze, die globale Rohstoffschwäche hat bisher eher geringe Auswirkung.

Auf die schon früher beschriebene Währungskomponente für Euro-Investoren (Dollarabwertung im ersten Halbjahr 2017) sei abschließend nochmals hingewiesen.

Global liquidity and emerging markets

Emerging markets have benefited from an extremely accommodative environment but global liquidity conditions are becoming less easy than they used to be. Craig Botham, Emerging Markets Economist at Schroders, looks at where the vulnerabilities may lie.

Global liquidity and emerging markets: where are the danger points?

Today we find ourselves in a world where central banks are reviewing their unconventional stimulus measures. The European Central Bank (ECB) is discussing tapering quantitative easing (QE) while the Federal Reserve (Fed) is looking at reducing its balance sheet and policy is turning tighter in China.

That said, though the Fed balance sheet is set to shrink, we still expect central bank balance sheets to expand in aggregate. This suggests the potential for asset markets to remain supported, but the withdrawal of dollar liquidity specifically could cause stress for certain emerging economies with high levels of dollar dependence.

Today, most of the emerging market (EM) economies that suffered due to their high dollar dependence in the 2013 “taper tantrum” have markedly improved their external positions, suggesting a degree of market calm regarding the prospect of liquidity withdrawal is warranted. However, levels remain elevated, and for a small group of economies have actually risen. We would still regard South Africa, Turkey, Peru, Chile, Colombia and Malaysia as at risk, based on this metric.

However, while reliance on foreign finance is important, strong domestic credit growth can also be a risk if global liquidity tightens. Central banks in EM economies could be forced to tighten policy to defend against the inflationary impacts of exchange rate moves, and to prevent large capital outflows. Since the crisis, Latin America and EM Asia (even excluding China) have seen relatively rapid re-leveraging by the private sector, with EMEA (Europe, Middle East and Africa) far more restrained, although even within regions there are considerable differences.

Global liquidity unlikely to threaten EM this year

On balance, given that we expect central bank balance sheet expansion to continue in aggregate this year, and that even Fed balance sheet reduction is not expected until September or later, global liquidity conditions seem unlikely to threaten EM as a whole this year.

However, given also that we expect the Fed to surprise the market with a more aggressive hiking profile, we do see risks on the horizon in 2018, particularly for the more exposed EMs. South Africa, Turkey, and certain Latin American economies seem vulnerable. By contrast, EM Europe and much of EM Asia look insulated by their lower levels of debt and inflation, and higher real interest rates.


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Der Klimawandel birgt hohe Investmentrisiken

Die Kohlenstoffblase – die sogenannte Carbon Bubble – könnte zur Gefahr für Anlageportfolios werden. Davon ist Steffen Merker, Fondsmanager des LBBW Nachhaltigkeit Aktien, überzeugt. Grund ist die große Diskrepanz zwischen der Menge an Kohlendioxid, die durch die Verbrennung aller bekannten Öl-, Gas- und Kohlevorräte freigesetzt würde, zum Beispiel für die Energiegewinnung – und der Menge, die höchstens emittiert werden darf, um die globale Erderwärmung im Sinne des Pariser Klimaabkommens auf unter zwei Grad Celsius zu begrenzen. Förderunternehmen und CO2-intensive Industrieunternehmen könnten in den kommenden Jahren massiv an Wert verlieren, befürchtet Merker. Er empfiehlt Investoren, ihr Portfolio einem Klimacheck zu unterziehen und die Klimarisiken im Portfolio zu reduzieren.

Zeit zu handeln. Während US-Präsident Trump aus dem Klimaschutzabkommen aussteigen will, fühlen sich treibende Kräfte des Vertrags wie Deutschland, Italien und Frankreich der Vereinbarung jetzt erst recht verpflichtet. Die entscheidende Frage: Wie lässt sich das Klimaschutzabkommen, das mittlerweile von 144 Länder ratifiziert wurde, tatsächlich umsetzen und die Erderwärmung im Vergleich zur vorindustriellen Zeit auf deutlich unter zwei Grad Celsius begrenzen? „Mit dieser Frage befassen sich bislang nur wenige Investoren. Die meisten Anleger haben die Dringlichkeit des Problems noch nicht erkannt“, sagt Merker. „Dabei birgt der Klimawandel erhebliche Investmentrisiken.“

Dies hängt mit der Kohlenstoffblase, der sogenannten Carbon Bubble, zusammen. Um das Zwei-Grad-Ziel zu erreichen, dürften bis 2050 maximal 565 Milliarden Tonnen Kohlendioxid (CO2) emittiert werden, hat Merker auf Grundlage von Daten der Carbon Tracker Initiative ermittelt. Würden jedoch alle bekannten Ressourcen an Öl, Gas und Kohle verbrannt, hätte dies einen CO2-Ausstoß von 2.795 Milliarden Tonnen zur Folge. „Aufgrund des reduzierten CO2-Budgets könnten bestimmte Unternehmen, wie zum Beispiel Ölkonzerne, falsch bewertet sein“, sagt Merker. „Im Extremfall müssten Investments in Förderunternehmen und CO2-intensive Industrieunternehmen ganz abgeschrieben werden.“

Um solche Stranded Assets zu vermeiden, sind viele institutionelle Investoren wie etwa der Norwegische Pensionsfonds dazu übergegangen, sich von Positionen aus dem Bereich der fossilen Energiegewinnung zu trennen. Eine verschärfte Regulierung könnte diesen Trend zur Dekarbonisierung verstärken. „Mit der geplanten Umsetzung der geänderten EU-Pensionsfondsrichtlinie – IORP II – in nationales Recht stehen Pensionskassen quasi in der Pflicht, mögliche Klimarisiken in ihren Portfolios aufzudecken und zu kommunizieren“, erklärt Merker.

Das Portfolio einem Klimacheck unterziehen

Der Nachhaltigkeitsexperte empfiehlt institutionellen und auch privaten Anlegern vor diesem Hintergrund, ihr Portfolio einem Klimacheck zu unterziehen. Für den von ihm gemanagten LBBW Nachhaltigkeit Aktien verwendet er zum Beispiel den oekom Carbon Performance Score, mit dem sich Unternehmen anhand von mehr als 100 Indikatoren hinsichtlich ihrer Klimarisiken klassifizieren lassen. Auf einer Skala von 0 bis 100 erhalten Klimavorreiter eine höhere Punktezahl als Klimasünder. Von der Analyse einzelner Unternehmen bis zur Ermittlung der CO2-Sensitivität des gesamten Portfolios ist es dann nur noch ein kleiner Schritt. So sind zum Beispiel die Klimarisiken beim LBBW Nachhaltigkeit Aktien mit einem oekom Performance Score von über 50 Punkten deutlich geringer als bei dem kompletten Auswahluniversum des Fonds mit rund 1.100 Aktien, das nur einen Wert von unter 20 Punkten erreicht.

Weist das Portfolio ein erhebliches Klimarisiko auf, ist es laut Merker ratsam, umzuschichten. Investoren haben zwei Möglichkeiten, ihr Portfolio umzustellen. Der eine Schritt ist ein Negativ-Screening und damit verbunden ein Ausstieg aus Unternehmen, die im Bereich fossiler Brennstoffe aktiv sind. Das betrifft zum Beispiel Förderunternehmen genauso wie Firmen, die fossile Brennstoffe aufbereiten, verwenden oder als Dienstleister von entsprechenden Geschäften profitieren. Beim anderen Schritt geht es mittels eines Positiv-Screenings darum, Branchen neu zu bewerten und anschließend in die Klimavorreiter zu investieren. „Auf diese Weise können Investoren die CO2-Intensität in ihrem Portfolio schrittweise reduzieren und gleichzeitig das Konzentrationsrisiko ihrer Investments senken“, sagt Merker.

„Das Portfolio einem Klimacheck zu unterziehen und im Sinne der Dekarbonisierung zu optimieren, kann sich bezahlt machen“, betont Merker. So hätte ein klimaoptimiertes Portfolio, das in die nach oekom research analysierten Top 50-Klimaperformer investiert und sich auf die Klimavorreiter aus 18 Branchen konzentriert, in den vergangenen fünf Jahren einen jährlichen Return von 13,7 Prozent erzielt. Das klimaoptimierte Portfolio hätte damit besser abgeschnitten als der Stoxx Europe 600 Index, der in diesem Zeitraum ein jährliches Plus von 12,2 Prozent verbuchte.

Nachhaltigkeitsfonds der LBBW AM erneut mit Europäischem Transparenzlogo ausgezeichnen

Die LBBW Asset Management erhielt für ihre Nachhaltigkeitsfonds LBBW Nachhaltigkeit Aktien, LBBW Nachhaltigkeit Renten zum wiederholten Male und für den LBBW Global Warming erstmalig das Transparenzlogo von Eurosif, dem führenden europäischen Verband für die Förderung und Weiterentwicklung nachhaltiger Investments. Eurosif unterstreicht damit, dass die LBBW Asset Management für ihre nachhaltigen Investments die höchste Transparenz der Kriterien und des Managements an den Tag legt. Das Eurosif Transparenzlogo ist seit 2008 ein wichtiges Gütesiegel für nachhaltige Investmentfonds.

Die LBBW AM unterzeichnet „Principles for Responsible Investment“ der UN

Nachhaltigkeit ist für die LBBW Asset Management mehr als nur ein Trend – sie ist elementarer Bestandteil ihrer Investmentpolitik. Die LBBW AM hat daher nun eigenständig die „Principles for Responsible Investments“ der Vereinten Nationen (UN PRI) in der Kategorie „Investment Manager“ unterzeichnet. Sie verpflichtet sich damit unter anderem, die unter dem Begriff ESG zusammengefassten ökologischen und sozialen Kriterien sowie Fragen einer guten Unternehmensführung verstärkt in die Analyse- und Entscheidungsprozesse der nachhaltigen Produkte wie auch der Organisation mit einzubeziehen und voranzutreiben. Bereits im Jahr 2009 hatte sich auch schon die Muttergesellschaft Landesbank Baden-Württemberg (LBBW) der Initiative in der Kategorie „Asset Owner“ angeschlossen. Der UN PRI gehören bereits mehr als 1.400 Mitglieder aus 50 Ländern mit einem Anlagekapital von mehr als 59 Billionen US-Dollar an. 

LBBW Nachhaltigkeit Aktien R
ISIN: DE000A0NAUP7
WKN: A0NAUP
Verwaltungsvergütung:  1,40 % p. a.
Ausgabeaufschlag: 5,00 %
Aufgelegt am: 15. Oktober 2008
Geschäftsjahr:  1. Januar bis 31. Dezember
Ertragsverwendung: Ausschüttung
Fondswährung: EUR
KVG: LBBW Asset Management Investmentgesellschaft mbH
Verwahrstelle: Landesbank Baden-Württemberg
Inst. Anteilklasse (WKN): I (DE000A0JM0Q6)
Verwaltungsvergütung:  0,60 % p.

Weitere Informationen finden Sie im Internet unter www.LBBW-AM.de

Big Data im Asset Management – Warum jetzt?

von Javier Rodriguez-Alarcon, Head of EMEA Client Portfolio Management innerhalb der Quantitative Investment Strategies (QIS) Gruppe bei Goldman Sachs Asset Management.

Die geburtenstarken Jahrgänge erreichen das Rentenalter und verstärken damit die demografischen Probleme in weiten Teilen der westlichen Welt. Um Produktivität und nachhaltiges Wirtschaftswachstum dennoch langfristig aufrecht zu erhalten, werden Technologien immer wichtiger. Weltweit greifen immer mehr Menschen auf digitale Technologien im Alltag zurück und erzeugen so automatisch immer größere Datenmengen. Allein in den letzten zwei Jahren wurden über 90 Prozent aller jemals generierten Daten erzeugt und dieser Trend dürfte sich weiter beschleunigen. Bis 2020 wird das weltweite Datenvolumen das 128-fache des im Jahr 2013 bestehenden Volumens erreichen.

Dieses exponentielle Datenwachstum birgt enorme Herausforderungen, eröffnet aber gleichzeitig große Chancen. Ein Großteil der Daten hat wenig Informationsgehalt und dient bestenfalls der Unterhaltung. Das trifft unter anderem auf diverse Katzen-Videos auf YouTube zu, die für Anlageentscheidungen kaum interessant sein dürften. Doch genauso gibt es unzählige Informationen, die für Anleger höchst relevant sind. Sie liefern frühe und präzise Signale – etwa über die Wirtschaftsaktivität oder menschliche Präferenzen und Verhaltensmuster. Für Investoren eröffnen sich so neue Möglichkeiten: Um z.B. die künftige Entwicklung eines Unternehmens abzuschätzen, kann nunmehr neben einer menschlichen- auch eine algorithmenbasierte, Analyse angewandt werden. Wir haben das Zeitalter von „Big Data“ erreicht. Anleger sollten die Chance ergreifen, bei der Weiterentwicklung von Big Data zu „Smart Data“ eine führende Rolle einzunehmen.

Datenrevolution im Asset Management

Entscheidend für den Erfolg datenorientierter Anleger ist es, die Masse an unstrukturierten Daten so zu verarbeiten, dass daraus mehrwertige Erkenntnisse gewonnen werden können. Es ist wichtig, dass Anlagestrategien möglichst alle verfügbaren und relevanten Informationen berücksichtigen. Denn letztendlich geht es beim Investieren immer darum, einen Informations- und Analysevorsprung zu nutzen. Das aktive Vermögensmanagement zielt darauf ab, Investmentchancen aufzudecken, bevor der Markt sie erkennt und einpreist. Dabei verschaffen datengetriebene Modelle Anlegern einen wesentlichen Vorsprung und können ihren Erfolg maßgeblich beeinflussen.

Ein Beispiel für diese moderne Datenverarbeitung ist die maschinelle Verarbeitung natürlicher Sprache, kurz NLP (natural language processing). NLP nutzt Computer, um große Textmengen aus diversen Quellen in mehrere Sprachen zu übersetzen und darin enthaltene unstrukturierte bzw. nicht leicht quantifizierbare Informationen zu analysieren. Das kann Unternehmen einen wesentlichen Wettbewerbsvorteil verschaffen, z.B. dadurch, dass Entscheidungsträger in die Lage versetzt werden, große Datenmengen schneller, effektiver und mit weniger Ressourcenaufwand auszuwerten. Die Anwendung von NLP kann sich zudem förderlich auf die Beziehungen zwischen Unternehmen auswirken, indem Informationsasymmetrien aufgebrochen werden. Nicht zuletzt für kleineren Unternehmen oder Firmen aus seltener berücksichtigten Schwellenländern dürfte diese Technologie interessant sein.

Auch das Verhalten von Webseitennutzern oder Kreditkartentransaktionen erzeugen große Datensätze, die im Anlageprozess einen Informationsvorsprung liefern können. Informationen über Kreditkartentransaktionen bieten möglicherweise wichtige Erkenntnisse über das künftige Umsatz- und Gewinnwachstum von Unternehmen. Besonders interessant können solche Indikationen im Konsumbereich und solchen Sektoren sein, in denen häufig Kreditkartennetzwerke für Transaktionen genutzt werden. So haben zum Beispiel die Kreditkartenprognosen für die US-Baumarktbranche zuletzt eine Korrelation von 70 Prozent zum tatsächlichen Umsatzwachstum gezeigt1. Die Analyse von Kreditkartentransaktionen wird zunehmend an Bedeutung gewinnen, da der Anteil der mit Karten getätigten Zahlungen steigen und die von großen Kreditkartenabwicklern bereitgestellten Daten immer umfangreicher und genauer werden.

Neben dem Anlageprozess gibt es im Asset Management noch viele andere Bereiche, in denen bereits künstliche Intelligenz oder maschinelle Lerntechnologien angewandt werden. In Compliance-Abteilungen etwa könnten diese Technologien bei der Automatisierung von Prozessen helfen. Dies könnte sich positiv auf die Profitabilität auswirken. Abgesehen von der Kostenersparnis würde das operationelle Risiko sinken, da maschinelle Lerntechnologien für komplexe Aufgaben effektiver eingesetzt werden können. So lassen sich Verstöße wie etwa Marktmanipulationen durch nicht genehmigte Handelsaktivitäten schneller aufdecken.

Wettbewerbsvorteil durch Portfoliomanager

Nicht nur im Asset Management geht die heutige Informationsflut weit über das hinaus, was ein einzelner Mensch verarbeiten kann. Um verwertbare Erkenntnisse zu gewinnen, nutzen Portfoliomanager moderne Analyse- und Verarbeitungstechnologien. Da die Menge an unstrukturierten Daten exponentiell anwächst, sind wir der festen Überzeugung, dass datenbasierte Technologien allein nicht zu besseren Anlageentscheidungen führen können. Vielmehr ist es das menschliche Urteilsvermögen gepaart mit diesen Technologien, das die besten Ergebnisse hervorbringen wird. Im Mittelpunkt dieses Prozesses stehen nichtsdestotrotz die Daten selbst. Unternehmen werden nicht umhinkommen, ihre Datenqualitätsstandards stetig zu verbessern. Denn nur, wenn aussagekräftige Daten vorliegen, können neue Analysetechniken einen Mehrwert für Anleger schaffen. Demgegenüber werden ungenaue Daten die Vorteile des maschinellen Lernens schnell zunichtemachen.

Fazit

Künstliche Intelligenz kann menschliche Intelligenz in Entscheidungsprozessen also nicht ersetzen. Der menschliche Verstand wird auch in Zukunft weiterhin notwendig sein, um in technische Prozesse einzugreifen. Außerdem dürften sich menschliche Eigenschaften wie Urteilsvermögen und Erfahrung kaum durch Technologien ersetzen lassen. Informationen werden vor allem unter den Augen erfahrener Portfoliomanager ihr volles Potenzial entfalten. Damit werden sowohl Mensch als auch Maschine den Wandel der Finanzdienstleistungsbranche weiterhin entscheidend mitprägen.

Quellen:
1) GSAM. Per 31.12.2015. Diese Korrelationsziffer repräsentiert das vierteljährliche Umsatzwachstum der Baumarktbranche im Vorjahresvergleich für den Zeitraum 31.01.2008 bis 30.10.2015.

Über Goldman Sachs Asset Management
Goldman Sachs Asset Management (GSAM) ist einer der global führenden Vermögensverwalter. GSAM beschäftigt mehr als 2.000 Mitarbeiter an 31 Standorten weltweit. Das Unternehmen stellt institutionellen und privaten Anlegern Anlage- und Beratungslösungen zur Verfügung, die das gesamte Spektrum an Anlageklassen, Branchen und Regionen umfassen. Unsere Anlagelösungen beinhalten Anleihen, Geldmärkte, börsengehandelte Aktien, Rohstoffe, Hedge-Fonds, Private Equity und Immobilien. Diese Lösungen stehen unseren Kunden im Rahmen unserer unternehmenseigenen Strategien, strategischen Partnerschaften und unseren offenen Architekturprogrammen zur Verfügung. In unseren Anlageteams setzen mehr als 700 Anlagespezialisten ihre Marktkenntnis, ihr Fachwissen im Bereich Risikomanagement und die technologischen Möglichkeiten von Goldman Sachs im Sinne unserer Kunden ein. Wir unterstützen sie dabei, sich in den dynamischen Märkten von heute zu behaupten und ermitteln Anlagechancen für ihre Portfolios, unter Berücksichtigung ihrer langfristigen Anlageziele. Wir stellen unsere globale Kompetenz den weltweit führenden Pensionsfonds, Staatsfonds, Zentralbanken, Versicherungsgesellschaften, Finanzinstituten, Stiftungen, Privatpersonen und Family Offices bereit. Im Auftrag dieser Kunden erbringen wir Anlage- oder Beratungsdienstleistungen. Per 31. Dezember 2016 belief sich das von GSAM verwaltete Vermögen auf 1,178 Billionen US-Dollar.

Globales Wirtschaftswachstum hält an – dennoch gibt es neue Risiken

Nach der deutlichen Beschleunigung des globalen Wirtschaftswachstums in der zweiten Jahreshälfte von 2016 ist das Wachstum in diesem Jahr eher moderat. Steigende Spannungen auf der koreanischen Halbinsel und in Syrien sind ernst zu nehmende Störfaktoren, die den grundsätzlich positiven Trend beeinträchtigen könnten. Weiterhin kann laut dem Internationalen Währungsfonds (IWF) die Straffung der Geldpolitik das weltweite Wachstum bremsen. Hinzu kommt, dass Chinas Regulierungsabsichten die Konjunktur möglicherweise dämpfen – zugleich ist die Regierung darum bemüht, eine Kreditverknappung zu vermeiden.

Moderates Wachstum in Europa

„In Europa rechnen wir mit einem moderaten Wachstum. Der Sieg der Pro-Europäischen Union bei den französischen Wahlen hat die Eurozone gestärkt“, sagt Alan Levenson, US-Chefvolkswirt bei T. Rowe Price. Zugleich stelle die Entschlossenheit der EU-Staats- und Regierungschefs im Zuge des Brexits für das Vereinigte Königreich ein Risiko dar. Am derzeitigen Zinsniveau im Euroraum werde sich so schnell nichts ändern. „Wir gehen nicht davon aus, dass die Europäische Zentralbank (EZB) kurzfristig dazu bereit ist, die Leitzinsen zu erhöhen. Dennoch erwarten wir, dass die Notenbank in diesem Herbst bekannt gibt, ihre Anleihe-Ankaufprogramme Anfang 2018 zu drosseln“, so Levenson.

China treibt Wachstum an

Die Stimulierungsmaßnahmen Chinas haben laut dem Ökonom nicht nur im Reich der Mitte selbst, sondern weltweit das Wirtschaftswachstum angetrieben. Dies gelte insbesondere auch für die Volkswirtschaften in Malaysia, Saudi-Arabien und Chile. Der anstehende Kommunistische Parteikongress biete einen politischen Anreiz für die Regierung, das stetige Wirtschaftswachstum im laufenden Jahr zu fördern. Die anhaltende monetäre Verschärfung in China könne jedoch das Wachstum ein wenig bremsen. Die Regierung habe ihren Fokus auf Finanzstabilität und Finanzierungsbedingungen im Schattenbankensystem erhöht. „Wir sehen derzeit einige Stressindikatoren in Chinas Interbankenmärkten, die jedoch wenig Einfluss auf die Gesamtwirtschaft haben dürften“, sagt Levenson. 

USA: Verhältnis zu China hat sich entspannt

Nachdem US-Präsident Donald Trump zunächst Chinas Handelspolitik scharf kritisiert hatte, scheinen sich die Spannungen zwischen den USA und der Volksrepublik nach dem ersten Treffen im April mit dem chinesischen Präsidenten Xi Jinping abgekühlt zu haben. „Offenbar hat Trump erkannt, dass die Unterstützung Chinas erforderlich ist, um die nuklearen Ambitionen Nordkoreas einzudämmen“, so Alan Levenson. 

Gute Aussichten für US-Wirtschaft

Das Wirtschaftswachstum hat sich in den USA im ersten Quartal 2017 verlangsamt. Allerdings deuten die meisten Fakten darauf hin, dass dies saisonbedingt war. „Jüngste Daten unterstützen unsere Annahme, dass sich die Erholung der US-Wirtschaft aus der zweiten Jahreshälfte 2016 nun fortsetzt“, erklärt der Experte. Darauf deuten seiner Ansicht nach auch die steigenden Investitionsausgaben in der Industrie hin. „Wir erwarten, dass die solide Nachfrage dazu beiträgt, dass das US-amerikanische Bruttoinlandsprodukt im Jahr 2017 rund zwei Prozent beträgt.“

Auf der anderen Seite gebe es keinen Beleg dafür, dass die sogenannte Trump-Reflation – zu den geplanten Maßnahmen gehören höhere Ausgaben für Infrastruktur, Reduzierung der Steuer, Lockerung der Bankenregulierung – das Wachstum im kommenden Jahr steigern wird. Das Scheitern der anfänglichen republikanischen Bemühungen, Obamas Programm der „erschwinglichen Gesundheitsversorgung“ zu ersetzen, sei als Rückschlag in der republikanischen legislativen Agenda zu bewerten. Hinzu komme, dass die Untersuchung der Beziehungen der Trump-Kampagne zu Russland einen Schatten über die US-Regierung geworfen habe.

Moderates Zinserhöhungstempo der Fed

Derzeit gebe es keine Anzeichen dafür, dass die US-Notenbank Fed das Finanzumfeld signifikant ändern möchte. Die Notenbank habe signalisiert, das Zinserhöhungstempo weiterhin moderat zu halten. Das Inflationsziel der Fed bei privaten Konsumausgaben bleibe weiterhin bei zwei Prozent. Dies sei zugleich ein Mittelwert, der auch vorübergehend überschritten werden könne, ohne dass die Fed umgehend die Zinsschraube anzieht.

Angesichts der größeren Klarheit um die Zinssätze habe sich die Aufmerksamkeit vor kurzem auf die Bilanz der Fed verlagert. Die Protokolle aus den jüngsten politischen Treffen zeigten die Erwartungen der politischen Entscheidungsträger, dass die Notenbank ihr Vorhaben, ihre fällig werdenden Portfoliobestände zu reinvestieren, durchaus noch in diesem Jahr ändern kann. „Wir erwarten, dass die Fed eine Änderung ihrer Reinvestitionspolitik im September bekannt gibt – mit der Umsetzung rechnen wir bereits im Oktober. Dementsprechend erwarten wir, dass die Bilanzbereinigung die Finanzmärkte in den kommenden Monaten beschäftigen wird“, erläutert Alan Levenson.

Über T. Rowe Price
T. Rowe Price ist eine globale Investmentgesellschaft mit 702,5 Milliarden Euro Assets under Management. Das 1937 von Thomas Rowe Price jr. gegründete Unternehmen hat seinen Sitz in Baltimore (USA) und ist mit eigenen Büros in den USA und Kanada, EMEA und Asien präsent. Diversifizierung, Stiltreue und ein fundiertes Research zeichnet den disziplinierten und risikokontrollierten Investmentansatz von T. Rowe Price aus. Kunden aus Deutschland bietet T. Rowe Price insbesondere Aktien- und Fixed-Income-Lösungen. Für weitere Informationen besuchen Sie www.troweprice.com.

Aviva Investors sieht ausgewählte Möglichkeiten im europäischen Immobilienmarkt

Ein positiver politischer und ökonomischer Rahmen sollte die europäischen Immobilienmärkte unterstützen, sagt Monika Sujkowska, Real Estate Investment Strategy and Research bei Aviva Investors.

Europas Zukunft sieht so rosig aus, wie schon lange nicht mehr. Die Wirtschaft wächst weiter. Das BIP der Eurozone ist in den ersten drei Monaten dieses Jahres, dank des gestiegenen Verbrauchervertrauens, um 1,7 Prozent gestiegen. Zudem hat Emmanuel Macrons Sieg über Marine Le Pen bei den französischen Präsidentschaftswahlen im Mai die populistische Welle aufgehalten, die den Kontinent zu überfluten drohte.

Obwohl wir in europäischen Immobilien attraktive Chancen sehen - und diese Asset-Klasse immer noch einen gesunden Spread zu festverzinslichen Anlagen bietet - sind gute Werte immer schwieriger zu finden. Unsere Preisanalyse deutet darauf hin, dass die Anleger in ihrer Wahl der Vermögenswerte anspruchsvoller werden müssen, insbesondere wenn sie die Anforderungen an die Nominalrendite erfüllen wollen.

Daher wird das Mietwachstum ein entscheidender Faktor für die Rendite sein, während sich das Kapitalwachstum verlangsamen wird. Alle erstklassigen High-Street-Märkte dürften in den kommenden fünf Jahren dank der zunehmenden Polarisierung des Einzelhandelssektors ein gesundes Mietwachstum verzeichnen. Es gibt einen harten Wettbewerb unter den Einzelhändlern für die besten Einheiten, um ihre Marken zu präsentieren. Unsere Prognosen zeigen die besten risikoadjustierten Renditen in Deutschland, den Niederlanden, Belgien, Spanien, Schweden und Irland.

Für deutsche High-Street-Einzelhandelsvermögen wird in den kommenden fünf Jahren eine Gesamtrendite von 4,4 Prozent pro Jahr erwartet, was einen stabilen und risikoarmen Einnahmestrom darstellt. Investoren sollten auch die Entwicklung und die intensiven Asset-Management-Chancen im deutschen Prime-Office-Markt erkunden, wo die Leerstandsraten besonders niedrig sind.

Zudem glauben wir, dass gewerbliche Immobilien in Belgien, Frankreich, Italien und Luxemburg ebenso einen guten Wert bieten. Dieser Sektor profitiert von strukturellen Trends wie dem starken Produktionswachstum und anhaltenden Boom im E-Commerce, der die Nachfrage nach Lager- und Lieferhubs angekurbelt hat. Der Markit Eurozone Manufacturing Purchasing Managers Index verzeichnete im Mai einen Rekordwert von 56,8 Prozent, der höchste Stand seit 2011*. Für den europäischen Gewerbesektor prognostizieren wir in den nächsten fünf Jahren eine Gesamtrendite von 5,2 Prozent.

Aktuell befinden wir uns in einem fortgeschrittenen Stadium des Immobilienzyklus, in dem es unerlässlich ist, übermäßige Risikobereitschaft zu vermeiden. Angesichts der Verlangsamung des Kapitalwachstums und der Erwartungen eines mittelfristig sukzessiven Anstiegs der Zinssätze sollten Investoren den Einsatz von Hebeleffekten nur auf Beihilfen reduzieren. Es ist nicht ratsam, einer Rendite nachzujagen, bei der das Einkommensrisiko hoch ist. Büroaktiva in Dublin und etwa in Teilen von Mitteleuropa sehen riskant aus. Diese Märkte haben rasante Entwicklungen erlebt, die das Risiko des Überangebots erhöhen. Jetzt könnte es eine gute Zeit sein, um schwache Vermögenswerte abzustoßen, da dies schwieriger wird, sobald wir eine ungünstigere Phase des Zyklus betreten.

Langfristig wird es für Immobilieninvestoren zunehmend wichtiger, sich auf die Standorte zu konzentrieren, die eine anhaltende Mietnachfrage genießen. Städte mit guten demografischen und wirtschaftlichen Perspektiven, einem wachsenden und qualitativ hochwertigen Arbeitsmarkt, einem einladenden Geschäftsumfeld und einer wirksamen Governance sowie kulturellen Anziehungskraft werden angesichts der strukturellen Veränderungen im Immobiliensektor am besten positioniert sein. Auch wenn die Preisgestaltung anspruchsvoll ist, sollten Standorte mit diesen Merkmalen auf lange Sicht outperformen.

*Quelle: IHS Market

Aviva Investors 
Aviva Investors ist einer der weltweit größten Asset Manager in den Bereichen Immobilien, Fixed Income, Equity, Multi-Asset und Alternative Investments, mit 397 Mrd. Euro an Assets under Management in 15 Ländern im asiatisch-pazifischen Raum, Europa, Nordamerika und Großbritannien (Stand: 31. Dezember 2016). Zudem gehört Aviva Investors seit 1972 zu den größten Managern europäischer Immobilienvermögen. Das verwaltete Vermögen beträgt 43 Milliarden Euro (Stand: 31. Dezember 2016). Darüber hinaus ist Aviva Investors die globale Asset Management-Businesseinheit der Aviva plc. Das Unternehmen liefert weltweit Kundenlösungen, Dienstleistungen und kundenorientierte Performance. Für weitere Informationen besuchen Sie bitte https://www.avivainvestors.com

Central bank policy key for FX direction in H2

The USD dollar is in a bottoming process as the US Federal Reserve becomes more proactive with monetary policy. The Euro is primed for a decline as investor positioning is extremely overcrowded despite measured European Central Bank (ECB) rhetoric. Upside potential for GBP despite the mixed message from the Bank of England (BOE) keeping volatility elevated, says Martin Arnold, FX & Macro Strategist at ETF Securities.

New directional driver for FX

Currency volatility has made a persistent move downward in recent weeks, back towards longer-term averages and in line with the trends in other asset classes. We believe that the fade in European political uncertainty has been a key factor in the reduction in FX volatility.

We expect that the changing policy stance amongst major central banks will once again be the main driver of FX direction in H2 2017, as the investor focus on political risks diminishes. In turn, as inflation becomes evident, real interest rate differentials will become an increasingly important indicator for FX markets.

USD in a bottoming process

The more hawkish stance from the Fed in recent weeks is key to the beginning of an H2 USD rally. The Fed’s commentary post its June rate hike appears to be more proactive, suggesting a tighter policy stance by year-end. Historically the Fed has been very reactive with its interest rate settings. However, it is a welcome development that the Fed is taking its mandate of price stability more seriously, with the jobs market near full employment and alongside a continued improvement in growth. Such a change in stance shows its commitment to mitigating the adverse effects of unanchored inflation expectations on growth. As a result of the Fed becoming a more credible inflation fighter, the USD will be buoyed against other G10 currencies, particularly the EUR and JPY – two of the largest weights in USD indices.

We expect that, although gradual, the Fed’s rate hikes in 2017 and early 2018 will buttress the USD as real rate differentials rise. In turn, the USD should reverse its recent course and trade towards the top of its six-month range by year-end – a potential gain of around 3%.

Euro looks extremely stretched

We feel that the Euro strength is at risk of a rapid unwind as the ECB continues to be conservative in its policy prescriptions. Compared to historical long-term averages, positioning for the Euro, particularly against GBP is extremely stretched. Investor optimism is at odds with market pricing in the options market, which is neutral and in line with historical averages. Investors appear to be pricing in action that may not occur in the near-term from the ECB, namely a strident discussion on tapering the size of the balance sheet.

Central bank policy has historically been conservative - the ECB has been very careful not to spook the market. Draghi’s very balanced comments suggest stimulus will remain in place for some time yet, and could disappoint market expectations for tapering in the near-term. Draghi noted that ‘our policy needs to be persistent, and we need to be prudent in how we adjust its parameters to improving economic conditions’. These comments were misinterpreted, boosting the Euro, despite only a 75% chance of a rate hike priced in by September 2018.

Is Carney losing control?

Similarly, there is a 75% chance of a rate hike for August 2018 for the UK. The sharp swing in the Monetary Policy Committee voting from 7-1 to 5-3 (at its June meeting) in favour of not raising rates has supported GBP. It also suggests the Governor is losing control of the Committee members. However, it is difficult to have a strong consensus when the policy message is so inconsistent. To begin, the BOE’s Chief Economist Andrew Haldane (who voted to keep rates on hold) noted that ‘the dangers of moving too late outweighed those of moving too soon’, the first signal of a change in the MPC mind-set. Deputy Governor Cunliffe followed up with the suggestion that ‘domestic inflation pressures...gives us a bit of time...’, indicating a relatively neutral policy outlook, in line with the Governor’s supposed view. However, Governor Carney then surprised the market stating ‘some removal of monetary stimulus is likely to become necessary’.

The mixed messages from the BOE are confusing investors and keeping GBP volatility elevated. We expect the Bank of England to unwind its Brexit-induced rate cut of 2016 in the second half of 2017, but not to remove its balance sheet stimulus from the economy. GBP will benefit from tighter policy settings.

No light at end of the JPY tunnel

With the risks to the global economic recovery falling, we expect that the JPY should remain a funding currency as we expect the Bank of Japan’s (BOJ) Quantitative and Qualitative Easing program to be expansive throughout 2017. Accordingly, we feel that the ongoing stimulus from the BOJ will keep yields low and force domestic money offshore to search for yield. Such investment outflows will lead to a persistent decline in JPY. The only thing that could give upward impetus to the Yen would be a sharp ‘repricing of risk premia’ (in the words of the European Systemic Risk Board), in turn prompting a risk asset correction.

The bottom line...

As currency volatility continues to moderate, GBP will again test the 1.30 level and potentially break to the upside, targeting 1.35. We expect that the Euro - the best performing G10 currency in H1 2017 - will be one of the laggards in H2. The USD will grind higher but the Yen will remain at the foot of the G10 currency pile.

Deutschland: Steht der Konjunktur ein heißer Sommer bevor?

Der vom Münchner IFO Institut berechnete IFO Geschäftsklimaindex gilt als wichtigster deutscher Konjunkturindikator. Der vorige Woche veröffentlichte Wert für Juni (115,1) ist der höchste seit Beginn der Veröffentlichung im Jänner 1991. Dieser Wert lag auch deutlich über dem Wert, der von Finanzanalysten im Durchschnitt erwartet wurde. Die Zeichen für ein deutliches Wachstum der Wirtschaft in Deutschland scheinen günstig. 

Aus meiner Sicht stellen sich damit zwei Fragen: „Was heißt das für die Märkte?“ und „Wie kann es mit der Konjunktur weitergehen?“ Um diese beiden Fragen zu beantworten, möchte ich eine sehr einfache Darstellung der beiden Komponenten des Ifo-Index, der aktuellen Einschätzung der Geschäftslage bzw. die Erwartung der Geschäftslage in 6 Monaten verwenden. Die Darstellung ist als Ifo Konjunkturuhr bekannt. Die Grafik macht nichts anderes als dass sie aus der relativen Stellung der beiden Indikatoren ableitet, wo im Konjunkturzyklus man sich gerade befindet.

  • Ist das aktuelle Geschäftsklima besonders positiv und auch der Ausblick positiv, befindet sich die deutsche Wirtschaft in einer Boomphase.
  • Ist die aktuelle Einschätzung aber auch die zukünftige Einschätzung negativ, befindet sich die Wirtschaft in einer Rezession.
  • In der Abschwungphase ist zwar die aktuelle Einschätzung positiv, die Erwartungen beginnen sich aber bereits einzutrüben.
  • In der Aufschwungphase ist es genau umgekehrt. Die aktuelle Einschätzung ist zwar noch negativ, die Erwartungen sind aber deutlich optimistischer.

Wie man der nachfolgenden Grafik entnehmen kann, befindet sich die deutsche Konjunktur derzeit in einer Boomphase.

Quelle: EAM, Datastream 

Was heißt das nun für die Märkte?

Nachfolgend sehen sie die durchschnittlichen Erträge von Aktien (MSCI Deutschland) und 10jährigen deutschen Bundesanleihen (Datastream Benchmark 10 Jahre Total Return Index) von Jänner 1992 bis Juni 2017 aufgeteilt auf die jeweiligen Phasen. In einer Boomphase, die wie oben beschrieben bestimmt wurden, haben Aktien im Durchschnitt 14,6% p.a. an Rendite erwirtschaftet, währenddessen der Ertrag von Staatsanleihen nur bei 2,5% p.a. lag.

Interessanter wie die absoluten Zahlen ist aber das Verhältnis der Ertrags- bzw. Risikozahlen in den einzelnen Phasen. Es zeigt sich sehr schön, dass Aktien in der Abschwung bzw. Rezessionsphase sehr niedrige Ertrags-/Risikoverhältnisse aufweisen. Das sind wiederum genau die Phasen in denen Staatsanleihen besonders attraktive Verhältnisse von Ertrag zu Risiko zeigten.

Wertentwicklung MSCI Germany und 10-jährige deutsche Bundesanleihen (06/2012-06/2017)

Quelle: Thomson Reuters Datastream; per 3.7.2017
Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine zuverlässigen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Wertpapiers oder Investments zu.

Performance (Wertentwicklung) und Risikowerte (Standardabweichung) für den deutschen Aktien- und Anleihenmarkt (1992-2017)

Aktien Rezession Expansion Boom  Abschwungphase
Monatsperformance 0,1% 2,0% 1,2% -0,6%
Monats-Risko (Standardabw.) 7,0% 6,0% 4,2% 6,4%
Annualisierte Performance 1,6% 23,8% 14,6% -7,2%
Jahres-Risiko (Standardabw.) 24,3% 20,7% 14,4% 22,2%
Verhältnis von Ertrag zu Risiko 0,07 1,15 1,01 -0,33
Anleihen Rezession Expansion Boom  Abschwungphase
Monatsperformance 0,8% 0,4% 0,2% 1,0%
Monats-Risko (Standardabw.) 1,6% 1,5% 1,5% 1,8%
Annualisierte Performance 9,1% 4,4% 2,5% 12,0%
Jahres-Risiko (Standardabw.) 5,7% 5,2% 5,3% 6,4%
Verhältnis von Ertrag zu Risiko 1,60 0,85 0,47 1,89

Quelle: Erste AM, Datastream; Berechnung auf Basis von Monatsdaten; Aktien (MSCI Germany); Anleihen (10-jährige deutsche Bundesanleihe)
Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine zuverlässigen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Wertpapiers oder Investments zu.

Wie bereits gesagt: Derzeit weist die Konjunkturuhr eindeutig eine Boomphase aus. Entsprechend sollte man in Aktien und nicht in Renten investieren. Das ist einer der Gründe, warum wir derzeit in unserer Asset Allocation in den gemischten Fonds Aktien hoch und Staatsanleihen extrem gering gewichten.

Wie kann es mit der Konjunktur weitergehen?

Das Bild der Uhr impliziert schon, dass die Uhren nicht stehenbleiben, sondern sich weiterdrehen. Nach dem Boom kommt der Abschwung. In Deutschland sind aber derzeit keine Anzeichen dafür zu sehen. Gegeben die extrem lockere Zinspolitik in der Eurozone, in der die Europäische Zentralbank (EZB) nicht Deutschland sondern den Durchschnitt der Euroländer im Visier hat, spricht auch nichts dafür, dass die EZB die deutsche Konjunkturparty stoppen wird. Aus meiner Sicht spricht daher vieles dafür, dass Deutschland nicht nur im eigentlichen, sondern auch im übertragenen Sinn ein heißer Konjunktursommer bevorsteht.


Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Gold im Kreuzfeuer der Zinsfalken der Notenbanken

Gold-ETPs verzeichneten hohe Abflüsse, da mit einer Normalisierung der Geldpolitik gerechnet wird. Positive Überraschung der chinesischen Fertigung stützte die Nachfrage nach Industriemetall-ETPs. Temporäre Faktoren verliehen den Rohölpreisen Auftrieb und sorgten bei Rohöl-ETPs für Zuflüsse, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Abflüsse aus Gold-ETPs (A0LP78) so hoch wie zuletzt im Dezember des letzten Jahres. Wir verzeichneten in der letzten Woche nach den restriktiven Äußerungen der EZB und der BoE und den unerwartet hohen Inflationsdaten in Deutschland bei Gold-ETPs (AoN62G) Abflüsse in Höhe von 160 Mio. USD. Da eine Normalisierung der Geldpolitik erwartet wird, nahm die Risikobereitschaft zu und bei Staatsanleihen kam es zum Abverkauf. Bei zehnjährigen US-Staatsanleihen stieg die Rendite um 12 Basispunkte, bei zehnjährigen europäischen Staatsanleihen, die den höchsten Stand seit Dezember 2015 erreichten, waren es im Schnitt sogar 21 Basis­punkte. Im Januar 2017 hatten wir für das Jahresende einen Goldpreis von 1230 USD/oz. prognostiziert. Da Gold in der letzten Woche unter 1250 USD/oz. fiel, folgt die Entwicklung bisher weitgehend der Prognose. Mit dem allmählichen Anstieg der globalen Realzinsen dürften die Goldpreise weiter abwärts in Richtung 1230 USD/oz. tendieren, auch wenn das Abwärtsrisiko der Goldpreise von den graduellen Zins­anhebungen und den bestehenden Extremrisiken begrenzt wird. „Obwohl der US-Dollar gegenüber anderen Währungen jüngst Schwäche zeigte, wird ihm das Umfeld der steigenden Zinsen in der zweiten Jahreshälfte zuträglich und Gold abträglich sein“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Industriemetall-ETFs (A0SVX7) verzeichneten in der Woche mit 55 Mio. USD die höchsten Zuflüsse. Der amtliche Einkaufsmanagerindex Chinas für das fertigende Gewerbe, der am letzten Freitag von 51,2 im Mai auf 51,7 im Juni stieg, über­raschte. Laut den Teilkomponenten des Index wurde das fertigende Gewerbe von der steigenden Auslandsnachfrage gestützt, da die Exportaufträge stark zunahmen und es Signale gab, dass auch die Inlandsnachfrage stieg. „Trotz der sich aufhellenden Stim­mung in der Industrie legten die Metallpreise nur 2,3 Prozent zu, da die schwachen asiatischen Aktienmärkte ein Gegengewicht bildeten“, sagt Hein. 

Rohöl-ETPs (A1N49P) zogen in der letzten Woche Gelder in Höhe von 24 Mio. USD an. Die Rohölpreise stiegen um 6 Prozent, als Brent (A1N49P) und WTI (A0KRJX) am letzten Freitag trotz der überraschenden Zunahme der US-Lager­bestände 47,5 USD bzw. 44,9 USD pro Barrel erreichten. Die US-Energieinformations­behörde hatte einen Anstieg der US-Bestände um 118.000 Barrel gemeldet. Die Preis­zuwächse waren daher eher eine Folge der rückläufigen Ölförderung in den USA um 100.000 Barrel pro Tag in der Woche zum 19.Juni. „Womöglich handelt es sich nur um einen einmaligen Preisschock, da sich die Produktionsunterbrechung im Golf von Mexiko während des tropischen Sturms Cindy vor zwei Wochen auswirkte“, sagt Hein.

Aktien-ETFs verzeichneten in dieser Woche mit 29 Mio. USD die höchsten Zuflüsse. Bei Goldminen-ETFs (A0Q8NC) kommt es seit drei Wochen in Folge zu erheblichen Zuflüssen, die sich inzwischen auf 81 Mio. USD belaufen. Goldminen werden im Allgemeinen als von der Goldallokation verschieden angesehen. „Thematische ETPs wie Robotik (A12GJD) und Cybersicherheit (A14ZT8) haben von ihrer Beliebtheit nichts eingebüßt und wuchsen in der letzten Woche um 4 Mio. USD bzw. 18,5 Mio. USD“, sagt Hein.

Wandelanleihen als wirksamer Schutz bei steigenden Zinsen

von Nicolas Delrue, Head of Investment Specialists and Senior Investment Specialist Convertible Bonds, UBP. 

Die in Wandelanleihen eingebettete Option dient als „Sicherheitspolster“, das die negativen Auswirkungen auf die Anleihekomponente der Wandelanleihen teilweise kompensiert.

Da in den USA die Zinsen innerhalb von nur drei Monaten bereits zweimal angehoben wurden und dieses Jahr noch weitere Zinserhöhungen erwartet werden, suchen die Anleger derzeit nach Alternativen zu ihren Anleiheanlagen. Dieser Trend ist auch in Europa zu beobachten, wo die Anleiherenditen bereits seit Ende 2016 steigen und noch weiter anziehen könnten – dies nicht zuletzt deshalb, weil die EZB in den kommenden Monaten einen restriktiveren Ton anschlagen dürfte.

In der Vergangenheit erzielten Wandelanleihen in Phasen steigender Zinsen eine positive Wertentwicklung

Der Mehrwert der Wandelanleihen in diesem Umfeld ist darauf zurückzuführen, dass sie weniger stark auf einen Zinsanstieg reagieren als vergleichbare gewöhnliche Anleihen. Die in Wandelanleihen eingebettete Kaufoption, die es dem Anleger erlaubt, sein Forderungspapier unter bestimmten Bedingungen gegen Aktien desselben Unternehmens einzutauschen, dient als eine Art „Sicherheitspolster“, da sie die Auswirkungen eines allfälligen Zinsanstiegs teilweise kompensiert. Das Wandelrecht ermöglicht zudem eine Partizipation an der Aktienmarkthausse. In den letzten zwanzig Jahren verzeichneten Unternehmensanleihen sowohl in den USA als auch in Europa in den elf wichtigsten Perioden steigender Staatsanleihezinsen eine negative Wertentwicklung, während die Aktienmärkte zulegten. Wandelanleihen wiederum erzielten in diesen Phasen systematisch eine positive Performance und schnitten bisweilen sogar besser ab als die Aktien. 

Beim nächsten Zinsanstieg in Europa dürfte diese Diskrepanz zugunsten der Wandelanleihen noch deutlicher ausfallen, da die auf Euro lautenden Unternehmensanleihen derzeit extrem teuer sind. Deren Bewertung wurde durch die massiven Interventionen der EZB gestützt. Durch ihr Programm zum Ankauf von Vermögenswerten hat die EZB starke Verwerfungen am Kreditmarkt verursacht, wodurch sich die Gelegenheiten in puncto Spreads verringerten und der Abwärtsdruck auf die Renditen anhielt. Die Wandelanleihen blieben davon verschont, da sie nicht zu den Vermögenswerten gehören, die für die Obligationenankäufe der EZB zulässig sind. 

Eine Möglichkeit, bei kontrolliertem Risiko von der Dynamik der Aktien zu profitieren

Beim derzeitigen Spreadniveau bieten Wandelanleihen daher einen höheren Mehrwert als (in Bezug auf Währung, Bonität und Duration) vergleichbare gewöhnliche Anleihen. In den letzten Monaten haben Wandelanleihen im Übrigen deutlich besser abgeschnitten als gewöhnliche Anleihen. 

Durch eine Umschichtung der Anleiheportfolios zugunsten von Wandelanleihen könnten die Anleger zudem vom Haussepotenzial der Aktienmärkte profitieren. Für Anleger, die ihr Exposure in Aktien ausbauen möchten, ohne dabei zu stark deren Volatilität ausgesetzt zu sein, empfiehlt sich eine dynamische Anlagestrategie, die auf internationale Wandelanleihen ausgerichtet ist. Es gilt also, vom derzeit günstigen Wirtschaftsumfeld zu profitieren und gleichzeitig die Vorteile von Wandelanleihen − den willkommenen Schutz, den diese Titel dank ihrer Wertuntergrenze (Bond Floor) bieten, und das echte Diversifikationspotenzial − zu nutzen.

Gute Aussichten für Aktien und Anleihen der Schwellenländer

Einige der bekannten Schwächen der Schwellenländer haben sich verringert. Dadurch sind die Emerging Markets im Vergleich zu den Industrieländern attraktiver geworden. Alles in allem haben sich die finanzpolitischen Rahmenbedingungen verbessert und die Zahlungsbilanzprobleme verringert. Außerdem sind die Verbindlichkeiten im Privatsektor gesunken und das politische Umfeld hat sich auf breiter Basis stabilisiert. „Wir erwarten, dass diese Verbesserungen auch in Zukunft sowohl das Ertragswachstum in den Schwellenländern als auch die Finanzstärke der Emittenten von Staats- und Unternehmensanleihen der Emerging Markets unterstützen werden“, sagt Gonzalo Pángaro, Portfoliomanager Emerging Markets bei T. Rowe Price. 

Schwellenländer bleiben eine Wachstumsstory

Obwohl das Wachstumstempo nicht mehr so hoch ist wie vor dem Ausbruch der Finanzkrise 2008, setzt sich Wachstumsstory der Schwellenländer fort. So hat sich die Marge des überproportionalen Wachstums im Vergleich zu den Industrieländern in den vergangenen Jahren erholt. Zuvor – unmittelbar nach dem Ausbruch der Finanzkrise – hatte sich die Marge der Outperformance stetig verkleinert. „Wir erwarten für etwa drei Viertel der Volkswirtschaften von Emerging Markets ein stärkeres Wachstum als im Jahr 2016. Dadurch dürften die traditionellen Schwachstellen der Schwellenländer zurückgehen“, unterstreicht der Portfoliomanager. 

Zu den Wachstumstreibern der Emerging Markets gehören laut Pángaro derzeit Indonesien und Indien. Indonesiens Wirtschaft ist zuletzt innerhalb eines Jahres um fünf Prozent gewachsen. „Angesichts der vorteilhaften Demografie hat das Land sogar Potenzial, eine Wachstumsrate von sechs bis sieben Prozent zu erreichen“, so Pángaro. Indien habe ebenfalls demografische Vorzüge, die jährliche Wachstumsraten von sieben oder mehr Prozent ermöglichen könnten. Die Wirtschaftsreformen, welche die Regierung von Narendra Modi umsetzen will – etwa Deregulierung und Steuerrationalisierung –, dürften das starke Wachstum weiterhin stützen.

Auch Russland ist nach der Rezession, die der Ölpreiseinbruch 2015 und die Sanktionen im Zusammenhang mit der Ukraine-Krise verursacht hatten, auf Erholungskurs. Einen Wendepunkt gibt es auch in Brasilien, das sich nach einer schweren zweijährigen Rezession auf dem Weg der Besserung befindet. „Die politischen Entscheidungsträger haben wichtige Strukturreformen eingeleitet – dies dürfte die langfristigen Wachstumsaussichten verbessern“, betont Pángaro. Durch die Reformen sollen Governance-Standards in staatseigenen Unternehmen sowie eine Öffnung des Ölsektors für ausländische Investitionen gestärkt werden. „In den kommenden Quartalen dürfte das Wachstum langsam zurückkehren – vorausgesetzt, das politische Umfeld bleibt relativ stabil“, ergänzt er.

Trendwende bei den Unternehmensgewinnen

Nach einigen enttäuschenden Jahren war 2016 das erste Jahr seit 2010, in dem der Gewinn pro Aktie in den Schwellenländern vor dem der entwickelten Märkte lag. Laut Pángaro dürfte der Aufwärtstrend 2017 anhalten. „Den Gegenwind, den in den vergangenen Jahren einige Schwellenländer zu spüren bekommen haben, scheint sich deutlich abzuschwächen“, schätzt der Portfoliomanager. Der Experte geht davon aus, dass die Erträge der Unternehmen aus Schwellenländern tendenziell wachsen werden. Als Gründe nennt er ein besseres Kostenmanagement und Produktivitätsgewinne, die zum ersten Mal seit Jahren das Lohnwachstum hinter sich lassen. „Im Zuge des Ertragswachstums sollten sich die Aktienrenditen erhöhen. Darauf deutet auch der Aufwärtstrend der Eigenkapitalrendite in den Emerging Markets hin. Dieser Trend schafft gute Voraussetzungen für Dividendenrenditen und für Aktienrückkäufe.“ 

Positive Erträge spiegeln sich noch nicht in den Bewertungen

Die Aktien in den Schwellenländern seien noch relativ niedrig bewertet, da die positive Trendumkehr noch nicht vollständig eingepreist sei. Für die günstige Bewertung spreche auch das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV), das unter seinem historischen Niveau liegt. Daraus ergebe sich ein beachtlicher Preisabschlag gegenüber den Aktien der entwickelten Länder. Auf der anderen Seite sei das kurzfristige Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) in einigen Märkten gestiegen. „Im Hinblick der zuvor sehr schwachen KGV-Niveaus sehen wir die KGVs in den Schwellenländern allerdings nicht als überhöht an“, sagt Gonzalo Pángaro. „Vor dem Hintergrund einer nachlassenden Inflation und höheren Realzinsen stellen Staatsanleihen in lokalen Währungen die beste Anlagechance dar“, so der Portfoliomanager weiter. „Schwellenländer-Anleihen in Lokalwährungen bieten seiner Ansicht nach Gelegenheit, von Zinssenkungen zu profitieren. Währungen aus den Emerging Markets scheinen insgesamt günstig bewertet, was vor allem am starken US-Dollar seit 2014 liege.

Risiken schwächen ab, sind aber nach wie vor von Bedeutung

Bei Aktien und Anleihen aus den Schwellenländern kann es laut Pángaro zu länderspezifischen Chancen, aber eben auch zu Risiken kommen. Ein Beispiel sei der brasilianische Markt: Nachdem in den Medien berichtet wurde, dass der Präsident angeblich zur Bestechung neige, kam es zu einem deutlichen Volatilitätsanstieg. Die politische Unsicherheit sorgte für Bedenken, dass die derzeitigen Reform-Bemühungen um das brasilianische Rentensystem sich verzögern oder sogar scheitern könnten. Ein anderer Risikofaktor sei die Gefahr eines erneuten Ölpreiseinbruchs. „Viele Schwellenländer versuchen allerdings schon länger, ihre Abhängigkeit von den Rohstoffpreisen zu mildern“, erläutert Pángaro. Der Experte verweist zudem darauf, dass die aggressive Neuausrichtung der US-Geldpolitik – weg von den moderaten Zinserhöhungen der US-Notenbank – für eine steigende Volatilität in den Emerging Markets sorgen könnte. „Aber auch hier gilt, dass die Schwelländer heute wirtschaftlich besser aufgestellt sind als noch vor einigen Jahren“, so Pángaro. So seien viele der aufstrebenden Länder heute besser positioniert, um mit steigenden US-Zinsen umzugehen. „Insgesamt sind die Leistungsbilanzen der Schwellenländer wieder ausgeglichen. Viele ihrer Zentralbanken sind jetzt in der Lage, die Zinsen zu senken, falls die Inflation fällt.“

Über den Emerging Markets Equity Fund von T. Rowe Price
Das Ziel des Fonds ist es, ein ausgewogenes Portfolio aus qualitativ hochwertigen Unternehmen innerhalb der Schwellenländer aufzustellen, das auf langfristigen Kapitalzuwachs setzt. Der Fonds identifiziert anhand umfangreicher Marktforschungen und eines kollaborativen Ansatzes Unternehmen, deren Gewinne über viele Jahre hinweg Wachstumschancen bieten. 

Morningstar bewertet den Fonds mit vier Sternen.

ISIN (Class A)

LU0133084623

Währung

USD

Auflegungsdatum

26.10.2004

Laufende Kosten 

2,03%

Ausgabeaufschlag

5,0%

Performance 1/3/5 Jahre

25,81% / 3,62% / 5,48%

Benchmark

MSCI Emerging Markets Index

Performance Benchmark 1/3/5 Jahre

27,88% / 1,99% / 4,91%

Unterschiedliche Meinungen aus dem FOMC

Jörg Angelé, RBI Wien, zum US-Rentenmarkt:

In den nächsten Tagen stehen zahlreiche Konjunkturdaten an. Im Mittelpunkt des Interesses wird eindeutig der Arbeitsmarktbericht für Juni stehen. Nachdem der Beschäftigungszuwachs im April mit 138 Tsd. deutlich unter den Erwartungen geblieben war, ist für Juni mit einem besseren Ergebnis zu rechnen. Wir gehen von einem Beschäftigungsplus von 170 Tsd. aus und sind damit etwas vorsichtiger als die Mehrheit der von Bloomberg befragten Analysten. Die Arbeitslosenquote dürfte ihr im Mai erreichtes 16-Jahrestief von 4,3 % gehalten haben. Besonders interessant bleibt der Blick auf die Lohnentwicklung, die zuletzt enttäuscht hatte. Für Juni zeichnet sich wegen eines günstigen Kalendereffekts ein deutliches Lohnplus von 0,3 % p.m. bis 0,4 % p.m. ab. Die Vorjahresrate sollte auf 2,7 % geklettert sein.

Beim ISM Index für das Verarbeitende Gewerbe deutet unser Modell, in das unter anderem diverse regionale Stimmungsumfragen sowie der Ölpreis eingehen, für Juni auf ein deutliches Plus hin. Unsere Prognose von 56,5 Punkten liegt deutlich über der Konsensschätzung. Der ISM Index für das Nicht-Verarbeitende Gewerbe dürfte im Juni dagegen leicht nachgegeben haben. Wir erwarten einen Rückgang auf 56,5 Punkte.

Genauestens werden die Markteilnehmer das am Mittwoch zur Veröffentlichung anstehende Sitzungsprotokoll der FOMC Zinsentscheidung vom 14. Juni studieren. Man dürfte sich Hinweise zum einen darüber erwarten, ob der avisierte dritte Zinsschritt in diesem Jahr von den Währungshütern eher im September oder erst im Dezember verortet wird. In den letzten Wochen hatte es hier unterschiedliche Meinungen aus dem FOMC gegeben. So hatte sich der Präsident der New York Fed, William Dudley, gegen eine Pause bei den Zinsanhebungen ausgesprochen. Auch die Präsidentin der Cleveland Fed, Loretta Mester, sieht keine Notwendigkeit, bei der geldpolitischen Normalisierung eine Pause einzulegen. Auf der anderen gab es Stimmen unter anderem von Robert Kaplan (Präsident Dallas Fed), James Bullard (St. Louis Fed Präsident) und Charles Evans (Chicago Fed Präsident), die sich gegen eine baldige weitere Zinsanhebung aussprachen. Aufschluss könnte das Sitzungsprotokoll auch darüber geben, welches der wahrscheinlichste Zeitpunkt für den Beginn der Bilanzreduzierung ist. Bisher ist nur klar, dass die Fed noch in diesem Jahr mit dem Abbau ihres riesigen Anleiheportfolios beginnen möchte. Wir gehen davon aus, dass das Sitzungsprotokoll zeigen wird, dass die Mehrheit der FOMC-Mitglieder eher zu einem baldigen Start des Anleiheportfoliorückbauprogramms neigt und dafür bei den Zinsanhebungen eine Pause einlegen möchte. Dagegen, dass die Fed bei der geldpolitischen Normalisierung wegen zuletzt leicht rückläufiger Inflationsraten gänzlich auf die Bremse steigt, wie dies derzeit am Markt zum Teil gepreist wird, sprechen Äußerungen von Fed-Präsidentin Janet Yellen, ihrem Vize-Präsidenten Stanley Fischer sowie San Francisco Fed Präsident John Williams. Alle drei haben ungewöhnlich klar gesagt, dass sie eine Gefahr in den ihrer Meinung nach teils sehr hohen Bewertungen von Aktien, Immobilien und Unternehmens- anleihen sehen. Die geldpolitische Normalisierung vor dem Hintergrund erster Überhitzungserscheinungen am Arbeitsmarkt nur wegen einer voraussichtlich vorübergehenden, angebotsseitig bedingten, schwachen Inflationsentwicklung zu unterbrechen, wäre hier sicher das falsche Signal an die Märkte.

Behalten wir mit unseren Einschätzungen zu Daten und Sitzungsprotokoll recht, dürfte die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe ihr im Fahrwasser des deutlichen Anstiegs der Rendite deutscher Bundesanleihen erreichtes Niveau von 2,3 % in den nächsten Tagen zumindest halten.

Den vollständigen Marktausblick von Raiffeisen Research finden Sie links als PDF.

Chinas Silicon Valley: Innovative Unternehmen statt Copycats

Viele der innovativsten Unternehmen in China haben sich in Shenzhen niedergelassen. Das sogenannte chinesische „Silicon Valley“ beheimatet eine Reihe von schnell wachsenden High-Tech-Unternehmen, die sich vom Image der Copycats losgesagt haben. Diese stellen eine attraktive Investmentmöglichkeit für ein langfristiges Engagement für Investoren dar.

„Als langfristig orientierter Investor halten wir es für möglich, dass in China weiterhin einige interessante Assets zu finden sind,“ erklärt Martin Lau, Managing Partner bei First State Stewart Asia. „Obwohl wir makroökonomische und -politische Entwicklungen in der Gegend sehr genau beobachten, wird unser Portfolio nicht völlig durch diese beeinflusst. Stattdessen konzentrieren wir uns auf langfristige Investmentbereiche, die in den nächsten fünf bis zehn Jahren oder darüber hinaus profitabel sein könnten. Für die positive Entwicklung in Shenzhen sprechen zwei Assets, in die wir bereits investiert sind. Beispielsweise profitiert die Internetfirma Tencent massiv vom Boom der High-Tech-Branche. Tencent entwickelt smarte Technologien und passt somit in die Bandbreite unserer Investmentstrategie. Die Internet Firma konnte ihr Produktportfolio immer wieder fortentwickeln und damit im sich schnell veränderten Tech-Sektor ein relevanter Wettbewerber bleiben. Tencent hat beispielsweise den Instant-Messenger WeChat geschaffen, der 800-900 Millionen aktive Nutzer im Monat hat. Als wir uns vor über zehn Jahren an dem Unternehmen beteiligten, wurde es zum 15-fachen seiner ursprünglichen Bewertung gehandelt, was wir für angemessen im Hinblick auf das Wachstumspotential hielten. Seit damals ist Tencent stetig gewachsen und notiert momentan beim 35-fachen Wert mit einer Marktkapitalisierung von fast 250 Milliarden US-Dollar. Ein weiteres interessantes Unternehmen ist Shenzhen Inovance, ein Marktführer in der chinesischen Automatisierungsindustrie. Das Unternehmen fertigt Produkte für Anlagenhersteller im mittleren und oberen Marktsegment. Insbesondere aufgrund des Mangels an Facharbeitern und steigender Arbeitslöhne ist Automatisierung ein signifikanter Trend in China geworden. Das Land der Mitte beherbergt zurzeit den größten Markt für den Einsatz von industriellen Robotern weltweit. Dieser Markt hat derzeit ein Volumen von 144 Milliarden RMB (rund 18,8 Milliarden Euro) mit einem Umsatzwachstum von jährlich 20 Prozent und einer relativ niedrigen Markteintrittsquote zwischen 20 und 30 Prozent. Insgesamt gibt es nur eine Handvoll Unternehmen in China, die derartige Produkte überhaupt fertigen können. Als wir 2014 bei Inovance einstiegen, bewegte sich der Aktienpreis gerade wieder auf ein für uns zum Einstieg vernünftiges Niveau – lag damit aber immer noch beim ungefähr 24-fachen der ursprünglichen Bewertung des Unternehmens. Beide Unternehmen sind Beispiele nicht nur für die Erfolgsgeschichte ‚Shenzhen‘ sondern auch für die Investmentpotenziale dort ansässiger Unternehmen.“

Über First State Investments
First State Investments ist eine globale Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Erfahrung in verschiedenen Anlageklassen und spezialisierten Anlagesektoren. First State Investments gehört zur Commonwealth Bank of Australia und verwaltete zum 31. März 2017 im Namen ihrer Kunden weltweit ein Vermögen von EUR147,6 Milliarden. In Australien ist First State unter der Bezeichnung Colonial First State Global Asset Management tätig. First State Investments bietet eine Auswahl von Anlagelösungen für institutionelle Investoren und Kleinanleger weltweit, darunter Aktien-, Anleihe-, Multi-Asset-Anlagen und Anlagen in nicht börsennotierten Infrastrukturwerten. Unser Anlageansatz basiert auf der Verpflichtung, unseren Kunden auf lange Sicht bestmögliche Ergebnisse zu bieten. Zu diesem Zweck stellen wir sicher, dass unsere Interessen sich an denen unserer Anleger orientieren und halten an einer Unternehmenskultur fest, bei der wir stets im Interesse unserer Anleger handeln.