European tech stocks: no FANGs but plenty of bite

Europe may lack well-known tech giants but its industrial heritage, combined with emerging technologies, should mean it is well-placed for the next wave of innovation, says Guy Richardson, Analyst for European Equities at Schroders.

In the US, tech firms have been responsible for 42% of the rise in the value of the US stockmarket since 20141. Emerging markets too have their own tech giants in Alibaba and Tencent.

But where are the tech companies here in Europe? And could emerging technologies enable Europe to produce its own versions of the much-vaunted US FANG stocks of Facebook, Amazon, Netflix and Alphabet (formerly Google)?

US and China benefit from huge local markets

The dominance of the US and Chinese tech giants today can be traced back to the widespread adoption of the internet in the late 1990s. The internet as a technology enabled the birth of a radically different business model; innovation and new ideas could be developed and monetised without the need for extensive capital investment.

When combined with the vast single markets of the US and China this new technology facilitated businesses to scale rapidly and establish powerful network effects. This fuelled the transformation of US and Chinese internet start-ups into the dominant tech giants we know today.

Here in Europe, local differences between countries have thus far limited the ability of companies to achieve this same scale and leverage of network effects; a key driver of the disparity in fortunes between the tech sector here and abroad. 

Europe’s industrial heritage should prove an advantage

If the economics of consumer internet business models have been well-suited to the scale of the US and Chinese markets, the nascent technologies being adopted today play more to Europe’s strengths.

As traditional businesses increasingly come to rely on technology as a key part of their strategy, Europe’s rich industrial heritage provides a fertile environment for European tech firms to establish a lead in the so-called “industrial internet”.

For example, software from the likes of German company SAP provides real time data on a business’s industrial output - an increasingly important capability for a future world of automated factories.

Development of such software requires a detailed understanding of industrial processes. Given the close relationship in Europe between technology and industry, European tech companies are well-positioned to benefit as we move beyond the consumer phase of the tech adoption curve towards industrial adoption.

Tech sector isn’t just about the household names

There’s a tendency to focus on the headline-grabbing endeavours of Tesla when we think about electric vehicles. Little attention, however, is paid to the companies that provide the technology building blocks under the bonnet - companies often found in Europe.

Europe’s semiconductor industry has vital intellectual property required by auto manufacturers globally to produce electric cars. As an example, Infineon is the world’s largest manufacturer of power semiconductors, a component required to manage the huge voltages that will be going through the electric cars that we (or a robot) will be driving in the future.

With an estimated 5% of vehicles produced globally expected to be electric by 20202, such a business is set to play an increasingly important role in automotive supply chains around the world.

Fast pace of change as new technologies emerge

To date, Europe has not produced tech giants on the scale of the US; the market value of the entire European tech sector amounts to just 8%3of our US cousins.

However, the adage that past performance is not a guide to the future is particularly relevant in the technology sector. Emerging technologies can revolutionise the way a business makes money, leaving today’s winners as tomorrow’s losers. The European tech sector should therefore not be ignored.


This article has first been published on schroders.com.

Sectors, securities, countries and regions mentioned are for illustrative purposes only and not a recommendation to buy or sell.

1) Source: The Economist, 6 January 2018
2) Source: IHS Markit, January 2016.
3) Source: MSCI, as at 29 December 2017.

Die tschechischen Präsidentschaftswahlen und die Reaktion der Märkte

von Margarita Sinitsyna, Fondsmanager in der Czech Republic Branch der Erste AM.

Nachdem beide Runden der tschechischen Präsidentschaftswahlen geschlagen sind, können wir nun einen Blick zurück auf einige Höhepunkte werfen. Der Amtsinhaber, Milos Zeman, trug einen knappen Sieg gegen seinen Herausforderer, Jiri Drahos, davon.

Die erste Runde der Wahlen, die am 12. und 13. Januar abgehalten wurde, begann mit einer relativ großen Anzahl an Kandidaten. Trotz dessen, dass die Anzahl der Kandidaten gegenüber den vorigen Wahlen (2013) mit neun unverändert geblieben war, wurde diese Wahl als Referendum über den amtsinhabenden Präsidenten gesehen, dessen politischer Kurs ab und zu als kontrovers erachtet wird und der zahlreiche Unterstützer wie auch Gegner für sich verbuchen kann. Während Zeman oft für seine Neigung gen Osten kritisiert wird, hat sein Zweitrundengegner, Jiri Drahos, wiederholt eine recht pro-europäische Position eingenommen. Von den neun Kandidaten erzielten die beiden Gewinner der ersten Runde, Milos Zeman und Jiri Drahos, 38,57 bzw. 26.60 Prozent der Stimmen. Die meisten auf der Strecke gebliebenen Kandidaten gaben für die Stichwahl eine Wahlempfehlung für Jiri Drahos ab.

Unpolitischer Hintergrund vs. EU-Skepsis

Die Vorhersagen gingen für die Stichwahl (26. und 27. Januar) von einem knappen Ergebnis aus. Trotz Milos Zemans soliden Erstrundenergebnisses schien der Herausforderer über eine gute Chance zu verfügen, den Amtsinhaber zu schlagen. Ungeachtet all der Gegner seines politischen Kurses konnte Zeman auf sehr verlässliche Wähler zählen, und die Skepsis gegenüber der EU und Migrationsfragen, die im Land derzeit vorherrscht, spielte auch in seine Hände. Andererseits konnte auch Drahos aufgrund seines unpolitischen Hintergrundes, seiner pro-westlichen Einstellung und seines Potenzials, frisches Blut ins politische Establishment zu bringen, mit dem viele Wähler unzufrieden sind, auf viele Unterstützer verweisen. Aber es waren auch zahlreiche andere Faktoren im Spiel. Beispielsweise die Gesundheit des Amtsinhabers, die in der letzten Zeit oft angesprochen worden war, und der Umstand, dass der Herausforderer keinen politischen Hintergrund hatte, weshalb er sich eventuell auf Personen oder Institutionen verlassen hätte müssen, die ihren eigenen Interessen womöglich mehr Aufmerksamkeit geschenkt hätten als jenen Drahos‘.

Die Strategien, die die Kontrahenten für die Stichwahl gewählt hatten, um unentschlossene Wähler für sich zu gewinnen, stellten vorrangig auf Migrationsfragen ab. Sowohl Milos Zeman als auch Jiri Drahos ließen wenige Gelegenheiten aus, sie prominent zu platzieren, sei es bei TV-Debatten, persönlichen Veranstaltungen mit Wählern, oder in sozialen Netzwerken, um nur ein paar zu nennen. Obwohl die politische Szene in der Tschechischen Republik normalerweise die Märkte nicht sehr bewegt und der Präsident einen eingeschränkten Machtspielraum hat, wurden die Wahlen überall sehr genau verfolgt, da sie die zukünftige Richtung des Landes bestimmen würden. Schlussendlich trug Milos Zeman mit 51,37 Prozent der Stimmen einen knappen Sieg über seinen Kontrahenten davon. Die Märkte blieben großteils unbeeindruckt von dem Ergebnis.

Die Reaktion der tschechischen Märkte

Obwohl die Märkte in der Tschechischen Republik größtenteils nur sehr geringes Interesse an Politik an den Tag legen, reagieren sie normalerweise doch auf die Politik der Zentralbank und auf makroökonomische Daten. Die tschechische Wirtschaft kann auf ein breit-basiertes BIP-Wachstum verweisen, welches in Q3 2017 5 Prozent erreichte, ebenso wie auf die niedrigste Arbeitslosenrate der EU mit lediglich 2,5 Prozent im November 2017 (lt. Eurostat). Im April 2017 gab die Tschechische Nationalbank (CNB) die Währungsbindung auf, welche seit November 2013 in Kraft gewesen war, und seit damals folgt die tschechische Krone einem deutlichen Aufwertungspfad. Die Konjunktur war positiv, und gleichzeitig verhalf der entstehende Inflationsdruck der CNB, ihr Inflationsziel zu erreichen. Einige Beobachter bezeichneten die Maßnahme als kontroversiell und verunglimpften die Zentralbank dafür, mehr Schaden als Nutzen anzurichten, z.B. die Förderung von „Faulheit“ auf Seiten exportorientierter Unternehmen hinsichtlich Innovation und Wettbewerbsfähigkeit, sowie die Nichtergreifung der Chance, die wirtschaftliche Basis für Produkte mit höherem Mehrwert zu schaffen.  Zwar verursachen solcherlei Meinungen oft endlose Debatten bezüglich Für und Wider, doch man kann festhalten, dass der Wohlstand mit Kosten verbunden war.

Über Potenzial

Die Zentralbank verfünffachte ihre Fremdwährungsreserven, und obwohl damit derzeit keine direkten Probleme verbunden zu sein scheinen, sollte man dies nicht vergessen. Nach all den Jahren der Währungsbindung begann die Wirtschaft, nahe an oder sogar über ihrem Potenzial zu operieren, und die Tschechische Nationalbank, in Sorge ob einer möglichen Überhitzung, war eine der ersten Zentralbanken der Welt (und die erste in der Region), die mit der Straffung der Geldpolitik begann. Die Zinsen wurden bis dato zwei Mal erhöht, und es wird von weiter Straffung über den Wechselkurskanal und vermittels konventioneller monetärer Mittel ausgegangen. Der Großteil des Marktes erwartet für 2018 mindestens zwei Zinserhöhungen, wobei der erste sehr wahrscheinlich bereits in der Sitzung am 1. Februar beschlossen werden sollte. Staatsanleiherenditen und der EUR/CZK-Wechselkurs eskomptieren die Zinserhöhung derzeit zum überwiegenden Teil. Daher sind wir der Ansicht, dass von einer Marktreaktion auszugehen sein wird, falls die CNB bei besagter Sitzung nicht den Erwartungen entsprechend agiert. Falls dies eintreten sollte, wäre die Reaktion gleichwohl relativ leicht und kurzlebig. Es wird davon ausgegangen, dass der allgemeine Trend der aufwertenden Krone sowie steigender Anleiherenditen anhalten sollte.


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Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Multi-Multi-Tenant

von Maximilian Ludwig, Head of Asset Management Retail & Hotel, Real I.S. AG.

Wer in Büroimmobilien investiert, der schätzt Multi-Tenant-Konzepte. Mehrere Nutzer mit unterschiedlichen Mietvertragslaufzeiten (oder -restlaufzeiten) und entsprechendem Wertschöpfungspotenzial. Die Vorteile wie Risikodiversifizierung und Werthebel sind bekannt. Längst ist ein weiteres Plus dazugekommen: Teilbereiche werden häufiger von der Standardvermietung ausgeklammert – und als Co-Working-Spaces entweder an einen Betreiber vergeben oder aber bei entsprechender Kompetenz auch vom unternehmenseigenen Asset-Management verantwortet. Insbesondere dann, wenn die Immobilie kreative Unternehmen anspricht, die ihre Belegschaft temporär um Freelancer aufstockt, aber auch je nach Situation wieder abbaut, ist Co-Working als Ergänzung zu den eigenen Büroräumen ein Mehrwert. Der Multi-Tenant-Ansatz würde so um eine weitere Ebene erweitert. Zusätzlich zur kleinteiligen Vermietung eine noch kleinteiliger nutzbare Fläche bis hin zum einzelnen Schreibtisch, den ein Unternehmen aus dem Gebäude (oder auch ein Dritter von außen) dazu bucht: Multi-Multi-Tenant.

Kritiker mögen sagen: Der Standardmietvertrag bringt über die Laufzeit eine gewisse Sicherheit und Prognostizierbarkeit für den Eigentümer mit Blick auf den Cashflow. Daher wird er von den meisten Vermietern weiterhin als Schwerpunkt bevorzugt. Bei Co-Working-Spaces hingegen können sich die Einnahmen bei Eigenvermietung sprunghaft verändern. Und wenn ich den Weg über einen Betreiber gehe, gelingt dies möglicherweise nur über kurzfristige Verträge. Die langfristige Sicherheit schwindet in beiden Fällen. Aber ist der Mietvertrag mit einer Länge von zehn Jahren nicht ohnehin ein Auslaufmodell? Wenn ich nicht gerade einen Staatsmieter für meine Fläche gewinne – welches Unternehmen kann heute noch verlässlich zehn Jahre in die Zukunft blicken? Die Mietverträge werden mit der zunehmenden Dynamik in allen Bereichen der Wirtschaft kürzer, von den Vorteilen in der Bilanz ganz zu schweigen. Dieser Trend lässt sich derzeit auch im Einzelhandel gut beobachten, wo der wachsende Online-Handel zu einem schnellen Wandel der Nutzungskonzepte führt. Das macht kürzere Vertragslaufzeiten insbesondere bei kleinflächigeren Konzepten für Vermieter interessant. Auch Co-Working-Spaces sind in hohem Maße drittverwendungsfähig. Selbst wenn sich das Konzept – den positiven Aussichten zum Trotz – nicht durchsetzen sollte, wäre der Weg zurück zum Standardmietvertrag keine große Hürde.

Sicherlich kommt es insgesamt auf das Timing und den Standort an. Nicht jede Lage eignet sich dafür schon jetzt. Mancher Standort wird sich nie eignen. Aber in Städten wie Berlin, wo das langfristige Potenzial von Co-Working-Areas jenseits von 30 Prozent des Büroflächenumsatzes liegt, lohnt es sich, zumindest als Ergänzung darüber nachzudenken.

US dollar gives transitory boost to commodities

Commodities have enjoyed a great start to 2018. From the low point mid-December they have rallied 6.7%. The performance has been broad-based too - driven not only by the Iran issues inflating the oil price - but a rally in industrial/precious metals and agriculture. Broad global economic growth has supported commodity prices, although we are wary of some who are interpreting this as being a positive sign broadly for commodities this year. Commodities as an asset class are a very heterogeneous group and we expect varied performance from each segment this year in particular.

Although we expect the Fed to continue to tighten policy, we think the downside risks to gold prices are limited because real interest rates will remain depressed as inflation gains pace in the US. However, a shock event, such as an equity market correction, could force gold prices higher. On balance we see little change in gold prices in the coming year.

We expect the best performer for 2018 to be industrial metals. They are likely to benefit the most from improving emerging market growth, at the same time we expect supply to remain in deficit in 2018 as the current lack of investment in mining infrastructure continues to bite. Historically we have found that metal markets begin to move towards a balance two years after miner profit margins hit rock-bottom. Miner margins fell to a low of 2% at the beginning of 2016 and since have recovered to just over 7%. So if we see a repeat of historical patterns, we should see supply begin to improve in late 2018, but it could take years to move back into balance.

  • Global oversupply projected to continue for 2017/2018. The USDA January World Agricultural Supply and Demand (WASDE) report updates show most of the commodities in a surplus. Performance across the sector have been mixed over the past month. Cotton continues to benefit from strong Chinese demand while the prospects for the sugar market will likely keep prices subdued for longer.
  • Weaker US Dollar provides additional support to the improving fundamentals for industrial metals. The IMF has upgraded its growth forecast for China in 2018 and 2019. With the global recovery continuing apace, the weaker US Dollar will remain supportive until the US Federal Reserve is forced to adjust monetary policy more aggressively than the market expects.
  • Energy rally looking stretched. The energy complex rallied by 9.1% last month. Natural gas spiked as cold weather hit the US and signs of OPEC’s strategy bearing fruit pushed oil prices higher. However, demand for natural gas is likely to wane in line with seasonal trends and the decline in oil inventories is corollary of rising gasoline inventory.
  • Further upside for precious metals amidst weaker US dollar. US dollar weakness driven by the US government shutdown and rumours that China could curb Treasury purchases are boosting gold’s safe haven appeal. Meanwhile platinum’s relative price attractiveness coupled with rising new car registrations in Europe (dominated by diesel engines) continue to support long term demand for platinum.

Zuflüsse in Gold weiterhin stark

Landwirtschaftskorb-ETPs verzeichnen mit insgesamt 46,4 Mio. USD die höchsten Zuflüsse unserer Fondspalette, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Rohöl-ETPs kam es in der 23. Woche in Folge zu Abflüssen. Kupfer ist der Nachzügler unter den Industriemetallen, auch wenn es die höchsten Zuflüsse verzeichnet.

Landwirtschaftskorb-ETPs (A0KRKB) verzeichneten mit insgesamt 46,4 Mio. USD die höchsten Zuflüsse unserer Fondspalette. Mit Ausnahme von Baumwolle entwickelten sich alle Agrarrohstoffe im vergangenen Jahr rückläufig. Wie aus den aktuellen Zahlen des USDA World Agricultural Supply and Demand Report vom Januar hervorgeht, überwiegt bei den meisten Agrarrohstoffen das Angebot. An den Terminmärkten der Agrarrohstoffe hat sich die Netto-Positionierung im letzten Monat zwar zumeist verbessert, gleichzeitig aber überwogen hier mehrheitlich die Netto-Short-Positionen. „Die pessimistische Stimmung, die bei diesen Agrarrohstoffen vorherrscht, kontrastiert mit der Stimmung im ETP-Bereich. Der Pessimismus könnte aber durchaus von längerer Dauer sein, da das Angebot an diesen Märkten umfangreich ausfallen dürfte“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Gold (A0LP78) war das einzige Edelmetall, das Zuflüsse zu verzeichnen hatte. Die anhaltende Schwäche des US-Dollar, die unter anderem der möglichen Stilllegung der US-Verwaltung geschuldet ist, verhalf dem Goldpreis auf ein 4½-Monatshoch. Die Parteien des US-Kongresses einigten sich darauf, die endgültige Entscheidung zunächst bis zum 8. Februar zu verschieben, sodass genügend Mittel zur Verfügung stehen, um den Betrieb für die nächsten zwei Wochen aufrechzuerhalten. Damit steigt allerdings die Unsicherheit, was das Aufwärtspotenzial des Goldpreises wahrscheinlich stützen dürfte. Ferner kamen Gold Gerüchte zugute, dass China seine Käufe von US-Staatsanleihen verringern könnte. „Da die Renditen von US-Staatsanleihen weiter steigen und der handelsgewichtete Dollarindex auf ein Dreijahrestief gefallen ist, liegt es nahe, dass die Marktteilnahmer die Gerüchte bisher nicht eingepreist haben“, sagt Hein.

Bei Rohöl-ETPs (A1N49P) kam es in der 23. Woche in Folge zu Abflüssen, und zwar in Höhe von insgesamt 79,8 Mio. USD, da die fallenden US-Lagerbestände, die zunehmenden geopolitischen Spannungen, insbesondere im Iran, und die weitgehende Einhaltung der OPEC-Förderquoten für Rückenwind sorgten. Wenn wir aber hinter die Kulissen blicken, wird deutlich, dass sich die Benzinlager füllen, das heißt, dass die Bestände einfach vom Rohstoff zum Produkt verschoben werden. Zweitens nehmen geopolitische Konflikte zu und ab, und wir bezweifeln, dass die Risikoprämie von Dauer sein wird. „Die US-Rohölförderung wird 2018 wahrscheinlich auf ein Allzeithoch steigen, was ein weiteres Abwärtsrisiko für Rohöl darstellt“, so Hein.

Kupfer (A0KRJU) ist der Nachzügler unter den Industriemetallen, auch wenn es die höchsten Zuflüsse des Sektors verzeichnet. Als der IWF in der vergangenen Woche seine Wachstumsprognosen 2018 und 2019 für China anhob, flossen 24,5 Mio. USD zu. Die Kupferpreise hinken dem Sektor als Ganzes auf relativer Basis hinterher. „Obwohl der IWF seine Prognose für das chinesische Wachstum für die Jahre 2018 und 2019 um 0,1 Prozent auf 6,6 Prozent anhob, nahmen die Kupferbestände des Landes zu. Laut der International Copper Study Group trug dies 2017 zu einem Anstieg der globalen Vorräte um 0,6 Prozent bei“, sagt Hein.

Keine Überraschungen aus den USA zu erwarten

Nachdem in der vergangenen Woche die aktuelle US-Dollar-Schwäche auch auf dem Weltwirtschaftsforum in Davos für Diskussionen sorgte, stehen in dieser Woche die USA im öffentlichen Fokus. Während die Veröffentlichung des US-BIP für das vierte Quartal 2017 von 2,7% hinter den Markterwartungen zurückblieb, bleiben die Aussichten günstig. Denn auch die Veröffentlichung der ISM-Daten für den Fertigungssektor am 1. Februar dürfte die robuste Verfassung der US-Wirtschaft bestätigen.

Demgegenüber wurde in der vergangenen Woche dem hohen Euro-Kurs eine besondere Aufmerksamkeit gewidmet. EZB-Präsident Draghi hat seine Besorgnis über die anziehende Kursentwicklung des Euro ausgedrückt und dabei auch auf die Aussage des US-Finanzministers Mnuchin abgezielt, dass ein schwacher Dollar-Kurs gut für die US-Wirtschaft sei.

Angesichts der günstigen Entwicklungen in den USA erwarten wir, dass die Fed an ihrem geldpolitischen Kurs der Normalisierung der Leitzinsen weiter festhalten wird. Allerdings rechnen wir erst im März, Juni und September mit weiteren Leitzinserhöhungen. Eine Erhöhung in Folge des Fed-Meetings am 31.01.2018 erwarten wir dagegen nicht. Davon ist auch die Mehrheit der Marktteilnehmer überzeugt, die mit einer Chance von 94% eine Leitzinserhöhung erst wieder im März rechnen.

Globale Aktienmärkte: Fünf Charts zur aktuellen Situation

von Peter Szopo, Chief Equity Strategist der Erste Asset Management.

2017 war ein ausgezeichnetes Jahr für Aktien. Die entwickelten Märkte verzeichneten einen Anstieg von mehr als 16 Prozent in Lokalwährung, und die Märkte in den Schwellenländern konnten beinahe 28 Prozent zulegen. In meiner letzten Kolumne zu den globalen Aktienmärkten im vergangenen November, nach ein paar Wochen erhöhter Volatilität sowie schwächerer Märkte, war die Schlussfolgerung, dass .[s]owohl Wirtschafts- als auch Gewinnwachstum […] nach wie vor [unterstützen], doch in 2018 wird das Momentum zurückgehen, und neue Risiken werden auftauchen. Zwar besteht noch Aufwärtspotenzial für Aktien, doch die Wiederholung der starken Performance in 2017 ist unwahrscheinlich, während die Wahrscheinlichkeit einer Korrektur klar im Steigen begriffen ist.“

Zwei Monate später und unter Berücksichtigung der zwischenzeitlich neu eingegangenen Informationen, ist es Zeit, den Ausblick für 2018 einer Überprüfung zu unterziehen. Die fünf Charts unten zeigen, wie sich die Märkte seit unserem letzten Update entwickelt haben und in welchem Ausmaß obige Beurteilung nach wie vor zutrifft.

1. Das Wirtschaftswachstum wirkt noch immer unterstützend für Aktien

Das Wirtschaftswachstum zeigt keinerlei nennenswerte Anzeichen der Verlangsamung. In den letzten zwei Monaten des Jahres 2017 blieben die globalen Einkaufsmanager-Indizes deutlich über der 50-Punkte-Marke (Dienstleistungen) bzw. stiegen sogar an (verarbeitende Industrie). Der Konsensus der Sell-Side-Analysten für das globale Wirtschaftswachstum in 2018 ist in den vergangenen Monaten auf 3,7 Prozent gestiegen, was sich auch mit den IWF-Schätzungen deckt. Ein besonders positives Merkmal des derzeitigen Aufschwungs ist seine breite Basis; die Situation sieht praktisch überall auf der Welt gut aus – und ist (noch) nicht inflationär. Sogar die US-Wirtschaft, die sich jetzt schon in einer Spätphase des Zyklus befindet, wird von der Steuerreform über deren Auswirkungen auf Unternehmensinvestitionen und Konsum neuerlich Auftrieb erhalten. Zwar wird das Wachstum in den USA und auch global 2018 seinen Höhepunkt überschreiten, doch sind die Rezessionsrisiken sehr gering.

2. Der (bisher) positive Einfluss der Geldpolitik wird sich abschwächen

Während die US-Zentralbank in Q3 2017 damit begann, ihre Bilanzsumme zu reduzieren, pumpen die EZB und die japanische Zentralbank weiterhin Liquidität ins System. In Summe werden die Bilanzen der drei Zentralbanken in 2018 vermutlich nach wie vor wachsen. Überdies verbleiben die Realzinsen in den entwickelten Volkswirtschaften im negativen Bereich. Daher wird die Geldpolitik zumindest in der ersten Hälfte des Jahres 2018 vermutlich keine negativen Auswirkungen auf risikobehaftete Anlagen haben. Dies könnte sich jedoch in der zweiten Jahreshälfte ändern, wenn die EZB das Quantitative-Easing-Programm beenden sollte und Spekulationen über die nächsten Schritte in ihrer Politik (Bilanzkürzung, Zinserhöhungen) in den Vordergrund treten werden.

3. Anleger sollten nicht auf ein weiteres Jahr steigender Marktmultiplikatoren setzen

Die Aktienmärkte sind teuer. Vielleicht nicht so teuer, wie es den Anschein hat[i] und auch nicht im Vergleich zu anderen Vermögensklassen wie z.B. Anleihen, aber dem Augenschein nach handeln die meisten Aktienindizes – vor allem in den USA – schon seit einiger Zeit auf historischen überdurchschnittlichen Bewertungen. Bekanntlich löst die Bewertung selbst selten eine Marktumkehr aus, solange Fundamentaldaten und Stimmung Unterstützung bieten. Allerdings zeigt der nachfolgende Chart, basierend auf US-Daten seit 1975, dass die Marktmultiplikatoren in den USA im Durchschnitt über einem Zwölfmonatszeitraum nach unten korrigieren, sobald das KGV einen Wert von 20x erreicht hat.

Dies ist natürlich kein ehernes Gesetz. Selbst bei KGVs von 22,5x oder darüber stieg die Bewertung in etwa einem Fünftel aller Fälle weiter an, doch in der deutlichen Vielzahl der Fälle (und im Durchschnitt) wurde der Markt danach billiger. Da das KGV (auf Basis der letzten Jahresgewinne) in den USA derzeit in den niedrigen 20ern liegt, ist die Botschaft dieser Analyse, dass Anleger, die auf weitere Ausweitung der Multiplikatoren setzen, am Ende des Jahres eventuell enttäuscht sein werden.

 

4. Positive Gewinne sind die Schlüsselfaktoren für ein anhaltendes Marktmomentum

Nach einigen Jahren enttäuschenden Gewinnwachstums fuhren die Unternehmen in 2017 endlich überzeugende Ergebnisse ein. Im Unterschied zu früheren Jahren erhöhten die Analysten im Jahresverlauf ihre Gewinnschätzungen. Die Ausnahme war Europa, wo die Stärke der gemeinsamen Währung die Gewinndynamik dämpfte. Trotzdem wuchsen die Gewinne in Europa um etwa 15 Prozent. Auf der Grundlage soliden Wirtschaftswachstums ist der Ausblick für 2018 wieder positiv. Darüber hinaus wird sich die Steuerreform positiv auf die US-Unternehmen auswirken. Die Schätzungen im Broker-Research gehen von einem „Schub“ von 6 bis 10 Prozent für US-Unternehmensgewinne bedingt durch geringere Steuern aus.

5. Die Outperformance der Schwellenländeraktien könnte 2018 eine Pause machen

Einer der Hauptfaktoren, der die relative Performance von Aktienmärkten in Schwellenländern (Emerging Markets – EM) und der entwickelten Welt (Developed Markets – DM) bestimmt, ist das schnellere Wirtschaftswachstum in ersteren. Nach 2010 trug die sich verringernde Wachstumsschere zwischen EM und DM zu einer massiv schwächeren Entwicklung (relativ betrachtet) von EM-Aktien bei. Im Laufe des Jahres 2016 begann sich die Wachstumsschere wieder zu öffnen, woraufhin EM-Aktien gegenüber DM-Aktien wieder relative Stärke zeigten. Diese Entwicklung wurde kurz von der Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten und seiner Anti-Globalisierungs-Agenda unterbrochen. Aber in 2017 vermochten die EM-Aktien schließlich, DM-Aktien um etwa 10 Prozent zu schlagen (basierend auf MSCI-Indizes in Lokalwährung).

Eine Wiederholung dieses Szenarios in 2018 ist allerdings wenig wahrscheinlich. Zwar ist der Ausblick für die Volkswirtschaften der Schwellenländer deutlich positiv, doch wird für 2018 auch bei der entwickelten Welt von solidem Wachstum ausgegangen. Die EM-DM-Wachstumsschere wird laut Konsensus im Wesentlichenn stabil bleiben. Außerdem werden die steigenden US-Zinsen zumindest in einigen Schwellenländern für Gegenwind sorgen, während auf der anderen Seite der Rückenwind aus steigenden Öl- und Metallpreisen vermutlich abklingen wird. Wenn DM-Aktienindizes weiterhin steigen, werden die Schwellenländer folgen; ein signifikanter Grad an Outperformance wäre aber überraschend.

Unterm Strich schaut es nach wie vor so aus, als würde der fundamentale Hintergrund für Aktien positiv bleiben, zumindest in der ersten Hälfte des Jahres. Das lebhafte globale Wachstum und ein solider Gewinnausblick bieten Unterstützung. Aber die Normalisierung der Geldpolitik und die Tatsache, dass das Wachstum wahrscheinlich während des Jahres seinen Höhepunkt erreichen wird, machen es unwahrscheinlich, dass die Aktienperformance 2018 als Wiederholung des Jahres 2017 ablaufen wird.


1) Beispielsweise argumentierte vor kurzem eine Gruppe von McKinsey-Analysten, dass die Gesamtbewertung des S&P 500 verzerrt ist, da „vier Megacap-Unternehmen – Amazon, Facebook, Google (Alphabet) und Microsoft – gemeinsam mit mehr als USD 2 Billionen bewertet sind, 10 Prozent des Index ausmachen und als Gruppe mit einem KGV von 29x gehandelt werden. Nicht unternehmensnotwendiges Barvermögen beim Rest der Unternehmen kommt auf weitere USD 1,2 Billionen. (Die Gesamtmarktkapitalisierung des S&P 500 zu Redaktionsschluss lag bei USD 23,4 Billionen.)“ [eigene Übersetzung]. Bereinigt man die Zahlen um diese Effekte, so erhält man laut den Autoren ein KGV von 16,9x für den S&P 500, was nicht allzu auffällig erscheint https://www.mckinsey.com/business-functions/strategy-and-corporate-finance/our-insights/looking-behind-the-numbers-for-us-stock-indexes

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Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Lateinamerika ist zurück

Das neue Jahr ist nun schon ein paar Tage alt, und wir schauen uns im Emerging Markets Monitor an, wie es in Sachen Wachstum und Inflation um die Schwellenländer bestellt ist. Patrick Zweifel, Chief Economist bei Pictet Asset Management, beantwortet, was das Jahr 2018 für die Schwellenländer bereithält.

2018 WAHRSCHEINLICH EIN WEITERES ERFREULICHES JAHR FÜR SCHWELLENLÄNDERANLAGEN

Wir sehen drei wesentliche Treiber, die das Wachstum in den Schwellenländern 2018 befeuern dürften.

Abb. 1 Wesentliche Treiber für weltweites Wachstum, die dem Wachstum in den Schwellenländern zugute kommen dürften

 

Quelle: Pictet Asset Management, Januar 2018

Gangwechsel

Welche Trends werden sich durchsetzen?

Zunächst dürfte sich das Wachstum für Rohstoffexporteure beschleunigen – das reale BIP-Wachstum soll 2018 bei 3,0% liegen (2017: 2,1%). Produktionsunternehmen aus Schwellenländern müssen ein geringeres Wachstum hinnehmen, weil die Wachstumsrate in China zurückgeht.

Abb. 2 Veränderung reales BIP-Wachstum: Prognose 2018 abzüglich Schätzungen 2017 (% im Jahresvergleich)

* Verarbeitendes Gewerbe
Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Dezember 2017 

Lateinamerika ist zurück ...

Der zweite und bemerkenswerteste Trend ist der Aufschwung in Lateinamerika; dort rechnen wir mit der größten Wachstumsdynamik (siehe Abb. 2 oben).

Brasilien, die größte Volkswirtschaft in der Region, dürfte am kräftigsten wachsen (Zunahme von 0,6% in 2017 auf 2,6%), da sich das Land gerade aus einer starken Rezession herausmanövriert. Peru, Chile, Kolumbien, Mexiko und Argentinien dürften allesamt ein höheres reales BIP-Wachstum verzeichnen.

In EMEA scheint die Wachstumsdynamik nicht ganz so stark zu sein. Das reale Wachstum dürfte 2018 auf 2,9% sinken (2017: 3,4%), Schlusslicht wird vermutlich die Türkei sein.

Die Aussichten für Asien ohne Japan bewegen sich irgendwo dazwischen. Das Wachstum in Indien dürfte von 6,3% auf 7,5% steigen, aber auch die Inflation nimmt zu (siehe nächster Abschnitt). Andere Märkte in der Region werden jedoch eher ein flaches oder sich abschwächendes Wachstumsprofil aufweisen. Insbesondere für das Wachstum in China wird von einer Verlangsamung von 6,8% auf 6,6% ausgegangen.

Die andere Seite der Medaille: Inflation

Wir gehen davon aus, dass die Inflation in den Schwellenländern auf 3,5% steigen wird (2017: 3,3%). Das Bild ist uneinheitlich: Hersteller werden Inflationsdruck ausgesetzt sein und Rohstoffexporteure profitieren von einem Rückgang der Inflation von 7,2% auf 5,9%.

Abb. 3. Veränderung Inflation: Prognose 2018 abzüglich Schätzungen 2017 (% im Jahresvergleich)

* Verarbeitendes Gewerbe
Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Dezember 2017

Auf Länderebene rechnen wir in Indien mit dem größten Anstieg der Inflation (von 3,5% auf 5,3%). Dies dämpft ein wenig unseren Optimismus hinsichtlich der Aussichten für das dortige reale Wachstum (Abb. 2).

Auf der anderen Seite erwarten wir in Argentinien den stärksten Rückgang der Inflation auf 18% in 2018, zugegebenermaßen von einem sehr hohen Vorjahresstand von 24% .

Erfahren Sie mehr über unsere Wachstums- und Inflationsprognosen nach Region.


Über den Autor
Patrick Zweifel kam 1997 zu Pictet. Er ist als Chef-Ökonom von Pictet Asset Management tätig. Bevor er 2009 in diese Funktion wechselte, leitete er das Macro Research Team von Pictet Private Wealth Management. Dort war er insbesondere für Schwellenländer und Japan sowie die Entwicklung quantitativer Modelle für die wichtigsten Anlagekategorien, hauptsächlich Wechselkursmodelle, zuständig. Vor seiner Tätigkeit bei Pictet war er Forschungsassistent der Fachrichtung Ökonometrie und Geldmarkttheorie und beteiligte sich an internationalen Forschungsprojekten der Weltbank und der Europäischen Union. Patrick Zweifel hat einen Doktortitel im Fachgebiet Ökonometrie von der Universität Lausanne.

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Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
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e-mail: fbohmer@pictet.com

Can the Euro sustain the 2017 rally?

The Euro was by far the best performing G10 currency in 2017, returning 15% over the period. Although momentum is certainly favouring the Euro in 2018, and reaching a three-year high, the valuation appears stretched, says Martin Arnold, FX & Macro Strategist at ETF Securities. Although European Central Bank (ECB) quantitative easing (QE) program appears at its limit, the central bank is concerned that the strong currency could impact its inflation forecasts. The Euro has been bolstered by demand from both bond and futures market buying. With positioning at extreme levels and it becoming more expensive to fund in Euros, we expect the rally is unlikely to last.

2017’s best performing currency

The Euro was by far the best performing G10 currency in 2017, returning 15% over the period. We expect that the Euro should end Q1 2018 under the 1.20 level, broadly in line with Bloomberg consensus estimates of 1.19. However, this displays the downside risk to the Euro remain elevated.

The Euro has benefitted from the improvement in the underlying economic environment, as well as recent comments by a handful of policymakers that there is the prospect of ending the ECB’s QE programme in 2018.

However, inflation expectations remain subdued in the Eurozone, and excess spare capacity in the labour market is likely to keep wage growth muted for some time. Eurozone inflation has declined after reaching the highest level in four years in early 2017 and is currently hovering around 1.4%, below the ‘close to or below’ the 2.0% ECB target.

Importantly, inflation is unlikely to spike above the central bank’s target in coming months, and the ECB will be concerned that the Euro is well above the level that its economic projections are predicated on : 1.18 against the USD. Indeed, as ECB Vice President Constancio recently stated that ‘I am concerned about sudden movements which don’t reflect changes in fundamentals’.

ECB nearing its limit

The ECB’s balance sheet has never been larger. However, the ECB is nearing the limit of its QE activities, with growth in its balance sheet fading.

Money supply growth has also been fading. However, the market seems to already be pricing in the possibility of monetary tightening in the Eurozone despite the ECB having reduced its inflationary projection only in December because as ECB Vice President Constancio noted, ‘wages still aren’t growing sufficiently’.

Correspondingly, we feel that investors have been too quick to discount the potential for a build-up in inflationary pressure in the US and the corresponding need for the US Federal Reserve to implement its three forecast rate hikes in 2018.

Demand for Euro funding

The EUR/USD basis spread indicates that that real money demand for the Euro has risen to the highest level in around 18 months. Although the cross-currency basis shows hedging demand for Euros in the FX Swap market, this demand could dry up as it becomes more expensive to fund Euro loans.

Euro appears to be mispriced

Meanwhile, bond market pricing highlights that the currency bulls appear to getting ahead of themselves. EUR/USD appears out of line with where real interest rate differentials indicate the currency pair should be.

What are markets pricing?

Over the past year, optimism has engulfed the Euro: futures market positioning has rebounded from extremely depressed levels, to be currently at a record high. However, the Euro is more depressed than the historical relationship indicates. As a result, we expect that even a modest unwind of the stretched long positioning could prompt significant downside move for the Euro. Options market pricing is highlighting the Euro is expected to be the third best performer against the USD in the G10 in Q1 2018.

Although the Euro should benefit if the ECB was able to cease its bond buying without any significant dislocations in interest rate markets by year-end, we feel the market has already priced in such a scenario.

We expect the Euro to weaken and move lower, under the 1.20 level in coming months, with further downside risks as H1 progresses.

Europäische Banken – Ausblick für 2018

von Tamas Menyhart, Aktien-Fondsmanager bei der Erste Asset Management.

Europäische Banken verzeichneten laut dem STOXX 600 Banks Index ein gutes Jahr 2017: Der Index stieg um mehr als acht Prozent und übertraf damit den breiten europäischen Markt (Stoxx 600 Index). 

Der stärkste positive Impuls kam von den französischen Wahlen im April letzten Jahres, wo die populistische Bedrohung durch Emmanuel Macron, den vermutlich marktfreundlichsten Kandidaten, erfolgreich niedergeschlagen wurde. Die robuste europäische Konjunktur und die solide Stimmung im Unternehmenssektor über das Jahr hinweg verliehen Bankenaktien ebenfalls Aufwind. Wie kann es 2018 weiter gehen? 

Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung zu.

Neue Vorschriften

Für Banken begann das Jahr 2018 mit dem Inkrafttreten einer massiven Welle an regulatorischen Änderungen. Anleger hoffen, dass selbige das Ende des Zyklus einer regulatorischen Verschärfung darstellen, welcher nach der globalen Finanzkrise begann. Die wichtigsten Neuerungen umfassen IFRS 9, Basel 4 und MiFID2.

IFRS 9, welches Banken dazu anhält, zukünftig erwartete Verluste früher zu verbuchen, war seit Monaten erwartet worden. Die Mehrzahl der Banken gehen von tragbaren Auswirkungen im Zusammenhang mit ihren Kapitalpositionen aus.

Die lange erwarteten Output-Floors (d.h. die minimale Risikogewichtung, welche ein internes Modell gegenüber dem Standardmodell ergeben muss) von Basel 4 wurden Ende 2017 beschlossen. Wir warten nach wie vor auf detaillierte Angaben seitens der Banken, inwieweit sich die neuen Vorschriften auf Kapital und Gewinn auswirken werden. Die meisten Analysten gehen davon aus, dass die finale Fassung günstiger für den Sektor ausgefallen ist, als befürchtet worden war.

Und zu guter Letzt wurde MiFID 2 Anfang 2018 eingeführt, welches größtenteils Investmentbanken und Vermögensverwalter mit dem Ziel, die Kostentransparenz für Kunden zu erhöhen, betrifft.

Starke Konjunktur der Eurozone und die Verringerung des Ankaufsvolumens durch die EZB sorgen für höhere Renditen 

Zusätzlich zu mehr Klarheit bei der Bankenregulierung, trug die Konjunktur der Eurozone zur positiven Stimmung bei: Die Einkaufsmanagerindizes der Eurozone, die die Zuversicht der Einkaufsmanager im Business-Sektor messen, befinden sich auf mehrjährigen Höchstständen. Zu Beginn des Jahres reduzierte die EZB ihre monatlichen Anleihenankäufe auf 30 Milliarden Euro (von vormals 60 Milliarden Euro). Diese Maßnahme verringert den Abwärtsdruck auf die Anleiherenditen.

Anleihenrenditen gestiegen

Die deutschen Bundrenditen reagierten positiv auf die Neuigkeiten. Der Fortschritt, der bei der Formierung einer neuen Großen Koalition in Deutschland bisher gemacht worden ist, wirkte sich ebenfalls durch steigende Renditen aus. In den USA erreichte die Rendite 10-jähriger Anleihen vor ein paar Tagen den höchsten Stand seit Anfang 2015. Treiber waren dabei die starke Konjunktur und die jüngst verabschiedete Steuerreform. Man sollte darauf hinweisen, dass es in einem globalen Kontext so aussieht, als ob die Politik der Zentralbanken, welche historisch niedrige Leitzinsen mit sich brachte, nun langsam den Retourgang einzulegen beginnt: die US Notenbank Fed erhöhte die Zinsen 2017 bereits drei Mal. Die Bank of Canada, die tschechische Zentralbank und die Bank of England haben kürzlich ebenso ihre Leitzinsen erhöht. Höhere Zinsen und Renditen sind für Banken wichtig: Sie führen zu einer höheren Nettozinsmarge (Zinseinkünfte auf Kredite minus Zinsabflüsse auf Einlagen), und diese ist letztlich eine der Haupteinnahmequellen von Banken.

Europäische Bankenaktien mit starkem Jahresauftakt

Aufgrund der beschriebenen Entwicklungen sind europäische Bankenaktien stark ins neue Jahr gestartet. Ein Anstieg von knapp sieben Prozent* seit Jahresbeginn bedeutete eine deutlich höhere Performance als jene des Gesamtmarktes (+3,3 Prozent*). Der STOXX 600 Banks Index befindet sich derzeit auf dem höchsten Stand seit 2015, ist allerdings noch immer mehr als 63 Prozent* vom Höchststand vor der Finanzkrise entfernt. Zum Vergleich, der US Banking Index (BKX) liegt nur fünf Prozent* unter dem Niveau von 2007.

Positiver Ausblick für 2018  Wahlen in Italien als Hauptrisiko 

Was das Umfeld für Aktien anbelangt, so sind europäische Bankenaktien gut positioniert: die Bewertungen liegen unter dem Durchschnitt des europäischen Marktes, zumal der Sektor hinsichtlich der Performance während der Jahre nach der Finanzkrise im Vergleich zum breiten Markt das Nachsehen hatte. Ebenso profitieren Banken von höherer Inflation, höheren Zinsen und einer starken Konjunktur. Darüber hinaus ist festzuhalten, dass die Stärke des Euro – er gewann 2017 mehr als +14 Prozent gegenüber dem US-Dollar, Tendenz nach wie vor steigend – zwar die exportorientierten Sektoren negativ trifft aber nicht unbedingt die Gewinne der Banken. Ein weiteres starkes Jahr der Banken kündigt sich an.

Das größte (vorhersehbare) Abwärtsrisiko liegt im politischen Bereich. Italien, die drittgrößte Volkswirtschaft der Eurozone mit erhöhtem Verschuldungsgrad (Verschuldung zu BIP) und einem hohen Anteil an uneinbringlichen Krediten im Bankensektor, hält am 4. März Parlamentswahlen ab. Ein Gewinn der populistischen Fünf-Sterne-Bewegung könnte der positiven Stimmung in der Eurozone einen deutlichen Dämpfer versetzen. Allerdings deuten die letzten Umfragen darauf hin, dass die populistische Partei keine Regierung bilden können wird.


*(29.12.2017-22.01.2018, Quelle: Bloomberg)

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Why 2018 could be the year of reflation

Keith Wade, Group Chief Economist at Schroders, and Michael Scott, Fund Manager - Fixed Income, discussed reflation, commodity prices and political developments in the US, as well as where to find opportunities in the current market environment.

The outlook for the global economy is positive as we start 2018, according to Keith Wade, and he expects the result to be inflationary. “We upgraded our forecasts in November, but if we were to do the work now, we would likely be upgrading our expectations once again”, he said. “In Europe, economic activity is particularly strong and records are being broken: we are seeing higher purchasing managers’ indices, improving business surveys and rising capital spending. Meanwhile, in the US, there are signs that inflation is beginning to stir.”

The year ahead will be quite different to the one that just ended, he thinks. “We believe 2018 will be characterised by reflation, rather than the “Goldilocks” world of 2017, where activity and inflation was relatively subdued”.

Rising commodity prices will help reflationary momentum but not “derail the world economy”, according to Wade. He pointed out that the US shale gas industry is the most critical player in terms of the oil price. This is because it hasn't been increasing investment by as much as in previous cycles so the glut won't be as dramatic this cycle.

Areas of focus

“From an asset allocation perspective, we are therefore still focused on areas that benefit from better global growth such as the equity markets of Asia, Japan, the emerging markets – the commodity-related markets”, Wade said.

The emerging markets and commodity-related sectors in the corporate bond market should also benefit from a reflationary world.

Fixed income fund manager Michael Scott said: “We still have a positive view on the emerging markets given improved terms of trade as commodity prices have risen. Many have also seen an improved  political environment with more market-friendly leaders now in place.”  

Weak US dollar expected to persist

Another positive for the emerging world would be ongoing weakness in the US dollar. Wade expects the currency to maintain its depreciating trend.

“The dollar appreciated too aggressively after the Federal Reserve began talking about normalising monetary policy and is now in a period of unwinding. A strong dollar is never good for emerging markets.  As other central banks around the world catch up with the Federal Reserve in normalising monetary policy, it could have further to fall.”

That said, central banks like the European Central Bank (ECB) and the Bank of Japan have adopted a “relatively glacial approach”, according to Scott.

“We think the ECB will probably end quantitative easing in September and that will be a big event for markets”, said Wade.  “Where we could be surprised is in the US. If wage inflation comes through quicker than expected the Federal Reserve could surprise on the upside and raise rates faster than anticipated”, Scott said.

In the UK meanwhile, Wade doesn’t see the economy as being strong enough to warrant rate rises from the Bank of England in 2018.

Opportunities in the credit market

Looking further ahead and turning to fixed income, Scott cautions corporate bond investors to be wary that although growth is buoyant at the moment, rising rates and the withdrawal of liquidity could precipitate a downturn in the credit cycle.

“We don’t think this is a 2018 story, but maybe from 2019 onwards, investors need to be cautious”, he said. Scott is not overly concerned by the return of inflation and the prospect of rising rates, both of which are generally negative for bonds.

“Yields are well anchored at the long end of the yield curve. We think the Fed will hike at least three times this year and this will lead to a flattening of yield curves.” On the threat of inflation, he said: “I don’t think bond yields are going to blow up unless we see aggressive inflation, which we don’t expect.”

On a sector basis within corporate bonds, Scott thinks opportunities are particularly rife in the oil and gas sector. “This is because they had their crisis in 2014-2015, after which they have restructured their business models to the lower oil price environment and the default rate is now coming down,” he said.

From a regional perspective, Scott finds reasonable valuations in the UK because people are nervous about relatively subdued growth prospects. 

Also in the UK, Wade’s outlook has become more optimistic. “As we go into 2018 we should see better inflation coming through in the UK. This means less of a squeeze on real incomes. The good side of sterling depreciation is feeding through into exports while the bad side is fading.”

Risks to reflation

The biggest threat to this reflationary world, in Wade’s view, would be a rise in protectionism from the US. “This could hinder global trade and remove an important engine of global growth”, he said.

Both panellists pointed out that Donald Trump was partly elected on the basis that he would resolve what the US administration sees as unfair Chinese trade policies, so there could be some action on this front this year given the mid-term elections scheduled for later in 2018.  

In other US political developments, both panellists touched briefly on the US tax reform.

Scott said: "While the changes are beneficial to some onshore companies, those offshore that are effectively being encouraged to repatriate profits may well land up distributing these profits as dividends or share buybacks, which could be detrimental from a corporate bond perspective.”


This article has first been published on schroders.com.

Anleger betrachten jüngste Rally von Rohöl weiter mit Skepsis

Anleger verkauften in der letzten Woche erneut Long-Positionen in Rohöl-ETPs, wobei 36 Mio. USD abflossen. Bei den Währungen wurden Long-ETPs in USD und EUR in Höhe von 61 Mio. USD abgestoßen, so viel wie zuletzt im Juni 2017. Robotik-ETPs verzeichneten mit 53 Mio. USD starke Zuflüsse, die fast das Rekordhoch der Vorwoche von 56 Mio. USD erreichten, so ETF Securities im wöchentlicher Markt- und Flowbericht.

Anleger verkauften in der letzten Woche erneut Long-Positionen in Rohöl-ETPs (A1N49P), wobei 36 Mio. USD abflossen. Von einer Ausnahme abgesehen kam es nun 29 Wochen in Folge zu Abflüssen, was der Situation 2013/14 kurz vor dem Einbruch der Rohölpreise Ende 2014 ähnelt. Um die Skepsis der Anleger hinsichtlich der Nachhaltigkeit der aktuellen Rohölpreise zu unterstreichen, flossen in denselben 29 Wochen 53 Mio. USD in Short-Positionen. Zwei widerstreitende Kräfte beeinflussen gegenwärtig die Preise am Rohölmarkt: die Signale, dass die OPEC und Russland über 2018 hinaus auf den Fördergrenzen beharren könnten, und der jüngste IEA-Bericht, demzufolge die USA Saudi-Arabien voraussichtlich als größten Rohölproduzenten ablösen werden. „Wir sind nach wie vor überzeugt davon, dass der Preis für ein Barrel Rohöl im kommenden Jahr in die Spanne von 45-60 USD zurückfallen wird“, sagt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Bei Edelmetallen (A0N62H) kam es zu Abflüssen in Höhe von 55 Mio. USD, von denen in der letzten Woche 49 Mio. USD auf Silber-ETPs (A0N62F) entfielen. Seit Jahresanfang belaufen sich die Abflüsse auf 77 Mio. USD. „Die Gold-Silber-Ratio liegt derzeit mit 78 eine Standardabweichung über ihrem Durchschnitt. Aus historischer Sicht ist Silber also nach der jüngsten Goldpreisrally günstig bewertet“, so Hein.

Bei den Währungen wurden Long-ETPs in USD und EUR in Höhe von 61 Mio. USD abgestoßen, so viel wie zuletzt im Juni 2017. Wir sind überzeugt, dass dies auf die zunehmende Straffungsrhetorik der EZB und die Sorgen der Anleger über die steigenden Staatsanleiherenditen in den USA zurückgeht. „USD- und EUR-ETPs verzeichneten Abflüsse in Höhe von 27 Mio. USD beziehungsweise 5 Mio. USD, was die negative Einstellung der Anleger hinsichtlich der Währungen unterstreicht“, sagt Hein.

Robotik-ETPs (A12GJD) verzeichneten mit 53 Mio. USD starke Zuflüsse, die fast das Rekordhoch der Vorwoche von 56 Mio. USD erreichten. Damit flossen in diesem Jahr schon 128 Mio. USD zu. Die Erwartungen an die anstehende Berichtssaison sind hoch, und folglich übertrafen Robotik-ETPs den S&P 500 in diesem Jahr um 5 Prozent. „Bei einem KGV von 31 befinden sich die Bewertungen allerdings im Vergleich zum MSCI Global Technology Index weiter in der Nähe ihres langfristigen Durchschnitts“, schließt Hein.

„Zukunft 2050 – die Ära der Nachhaltigkeit und der smarten Maschinen“

Ein Interview der Erste AM mit Dr. Ulrich Eberl, einem der renommiertesten deutschsprachigen Wissenschaftsjournalisten und Zukunftsforscher. Er veröffentlichte unter anderem die Bücher „Zukunft 2050 – wie wir schon heute die Zukunft erfinden“ und „Smarte Maschinen – wie Künstliche Intelligenz unser Leben verändert“.

Wie wird man Zukunftsforscher Herr Dr. Eberl?

Am besten, indem man sich ein breites Wissen über grundlegende sozio-ökonomische Trends aneignet und indem man die neuesten technischen Entwicklungen aufmerksam verfolgt und ihre Zusammenhänge analysiert. Denn Zukunft fällt ja nicht vom Himmel, sie wird gemacht – in jeder Minute, von uns allen. Ich selbst habe in einem Grenzgebiet zwischen Physik, Biologie, Chemie und Gentechnik promoviert, da bekommt man ein sehr breites naturwissenschaftliches Grundverständnis. Die Anforderungen der Wirtschaft konnte ich in Großkonzernen kennenlernen, bei Daimler und Siemens, wo ich 20 Jahre lang die Kommunikation über Forschung und Innovationen geleitet und bis 2015 das Zukunftsmagazin „Pictures of the Future“ verantwortet habe. Im Jahr 2016 habe ich mich dann noch einmal selbstständig gemacht, um weltweit und unabhängig über Zukunftsfragen recherchieren zu können.

Was sind aus Ihrer Sicht die wichtigsten Einflussfaktoren und die langfristigen Megatrends?

Technische Neuerungen sind jedenfalls immer nur ein Faktor, der unsere Zukunft bestimmt – und vielleicht nicht einmal der wichtigste. Mindestens ebenso bedeutend sind soziale Trends, etwa über Wertvorstellungen in einer Gesellschaft, die Rolle der Frauen oder die alternde Bevölkerung sowie ökonomische Entwicklungen, etwa im Finanzwesen oder beim Welthandel. Zu den wichtigsten Megatrends gehört der demographische Wandel: So wird sich bis 2050 die Zahl der Menschen, die über 65 Jahre alt sind, weltweit auf 1,5 Milliarden verdreifachen. In Mitteleuropa wird dann schon jeder Achte über 80 sein – das hat enorme Auswirkungen nicht nur auf Gesundheits- und Rentensysteme, sondern auch auf das intelligente Zuhause oder das autonome Fahren. Ebenso wichtig für die Zukunft der Menschheit ist es, dass wir lernen, möglichst nachhaltig zu wirtschaften, also ohne die Umwelt zu stark zu belasten.

Sie prognostizieren eine Verdoppelung des Ressourcen- und Energieverbrauchs. Welche Rolle spielen hier erneuerbare Energieträger?

Unser Verbrauch an Rohstoffen könnte sich bis 2050 noch einmal verdoppeln, wenn wir so weiter machen wie bisher. Umweltexperten haben berechnet, dass wir dann die Erde so stark belasten würden, als hätten wir drei davon: in Sachen Luftverschmutzung, Klimagase, Zerstörung von Ökosystemen und vielen anderen Faktoren. Allein in den Meeren gäbe es dann mehr Plastikmüll als Fische. Die Lösung für eine lebenswerte Welt kann nur darin liegen, wesentlich mehr zu recyceln und in Kreislaufwirtschaften zu arbeiten sowie auf dem Energiesektor die erneuerbaren Quellen weiter auszubauen. Heute verfeuert die Menschheit pro Jahr so viel Öl, Kohle und Gas, wie in einer Million Jahre entstanden ist. Wir verbrennen also unser wertvollstes Erbe, das muss aufhören. Dazu brauchen wir aber nicht nur Solar-, Wind-, Wasser- und Biomasse-Kraftwerke, sondern auch neue Stromnetze, eine Art Internet der Energie, und intelligente Speichertechnik.

Ein großes Thema ist auch die Digitalisierung und das verstärkte Aufkommen von künstlicher Intelligenz. Welche Auswirkungen sind daraus zu erwarten?

Smarte Maschinen mit künstlicher Intelligenz kommen uns Menschen auf vielen Feldern immer näher. Sie können inzwischen sprechen und zuhören, Bilder erkennen, Texte verstehen und sogar selbst welche schreiben. So haben Computer im letzten Jahr rund eine Milliarde Texte geschrieben, ohne dass ein Mensch eingegriffen hätte – etwa Nachrichten über Sport, Börsenkurse oder das Wetter. Ärzte, Juristen und Finanzexperten setzen bereits Maschinen ein, die für sie Fachliteratur lesen, Datenbanken auswerten und Empfehlungen geben, ob für Krankheitsdiagnosen, Gerichtsverfahren oder Geldanlagen. Oder nehmen Sie die intelligenten Lautsprecher wie Amazon Echo: Denen können Sie Wissensfragen stellen oder mit ihnen die Klimaanlage steuern. Entscheidend ist die Lernfähigkeit solcher Systeme, nach dem Vorbild unseres Gehirns – auf diesem Gebiet ist in den letzten fünf Jahren mehr passiert als in den 50 Jahren vorher. Heutige Smartphones sind so leistungsfähig wie die besten Supercomputer Mitte der 1990er-Jahre, und das ist noch lange nicht das Ende: Bis 2040 werden wir noch einmal eine Vertausendfachung der Rechenleistung erleben. Dabei wird auch die Software immer raffinierter. Sie nutzt beispielsweise Milliarden von Bild-, Video-, Audio- und Textdateien im Internet als Lernbeispiele.

Mit der Digitalisierung werden also immer mehr Daten verfügbar. Kann die vernetzte Computerintelligenz auch zu einer Bedrohung werden?

Je mehr die Systeme vernetzt werden, desto mehr Einfallstore gibt es für Hacker oder Saboteure. Die Sicherheit und Zuverlässigkeit der smarten Maschinen zu gewährleisten, wird daher eine der wichtigsten Aufgaben in Zukunft sein. Zugleich entstehen auch erhebliche Gefahren für Privatsphäre und Datenschutz. Das reicht von der Überwachung von Personen durch Gesichtserkennung und Echtzeitverfolgung bis zur automatischen Erstellung von Persönlichkeitsprofilen allein aufgrund dessen, was jeder selbst in den sozialen Medien kommuniziert. Hier sollten mehr Filter, Verschlüsselungen und Authentifizierungsverfahren eingesetzt werden, und Daten sollten nur in eng begrenzten Räumen und für klar definierte Zwecke verarbeitet werden. Man muss auch strikte Regeln aufstellen, was Maschinen eigenständig tun dürfen und was nicht. Zum Beispiel dürfen sie niemals essentielle Entscheidungen treffen, ob in Krankenhäusern, bei Polizeimaßnahmen oder bei der Kreditvergabe von Banken. Hier müssen immer Menschen das letzte Wort haben.

Auch viele traditionelle Arbeitsplätze werden durch die neuen Technologien gefährdet. Welche Jobs wird es besonders treffen?

Kein Zweifel, die smarten Maschinen werden alle Jobs verändern: So werden viele Routinetätigkeiten in Büros künftig von Maschinen schneller und effizienter erledigt werden – das bedeutet aber nicht, dass alle diese Arbeitsplätze wegfallen. Auch morgen und übermorgen wird es noch Ärzte und Finanzberater geben, weil der soziale Kontakt zu Patienten und Kunden nicht adäquat von Maschinen übernommen werden kann – selbst wenn Chatbots und Avatare in der Kommunikation immer besser werden. Kurz gesagt, wird daher von den Menschen in Zukunft vor allem Kreativität gefordert sein, Sozialkompetenz und die Beherrschung komplexer Tätigkeiten. Darauf muss sich auch die Berufsausbildung einstellen.

Wo gibt es vielleicht sogar neue Chancen?

Wir werden den smarten Maschinen überall begegnen und wir werden sie auch brauchen: die Smart Cars und Smart Homes als Hilfen für die älter werdende Bevölkerung, die Smart Grids für nachhaltige Energiesysteme, Smart Finance für die Finanzwirtschaft, die Smart Factory – oft auch als Industrie 4.0 bezeichnet – für eine wettbewerbsfähige Industrie und die Smart Cities für lebenswerte Städte. Daraus ergibt sich eine enorme Vielfalt an neuen Geschäftsmöglichkeiten. Davon profitieren werden diejenigen, die die Chancen als erste erkennen und konsequent umsetzen.

Die Welt wird immer heterogener. Auf der einen Seite haben wir Technologien für selbstfahrende Autos, auf der anderen Seite müssen Menschen in Slums leben und flüchten aus ihrer Heimat. Man könnte auch ein düsteres Bild der Zukunft zeichnen, bei der nur die Wohlhabenden (Nationen) von den neuen Technologien profitieren. Teilen Sie diese Ansicht?

Ja und nein. Natürlich kann man sich auch dystopische Zukunftsvisionen vorstellen, eine düstere Welt voller Müll und Konflikte, wie sie etwa im neuen Film Blade Runner 2049 gezeichnet wird. Doch welchen Weg die Menschheit einschlägt, hängt von den Entscheidungen ab, die wir heute und in Zukunft treffen. Ich versuche, optimistisch zu sein, aber ohne Solidarität und Kooperation unter den Menschen wird es nicht gehen. Technik kann dabei helfen, wenn wir sie richtig einsetzen. Nehmen Sie nur das Beispiel von Solar- und Windanlagen, die Strom in entlegenste Gegenden bringen. Oder die Smartphones: Auch in armen Regionen eröffnen sie den Menschen heute Zugang zum gesamten Wissenskosmos des Internet – und ermöglichen zudem das Bezahlen auch ohne Bargeld und Banken.

Welche Tipps haben Sie für uns auf Lager?

Die Zukunft sind wir selbst. Jeder Mensch hat besondere Fähigkeiten, auf denen wir aufbauen können. Seien Sie neugierig, haben Sie Spaß daran, ständig hinzuzulernen – und keine Angst vor einer Revolution der Maschinen! Auch die klügsten Computer oder Roboter werden auf absehbare Zeit noch Fachidioten bleiben, also bestimmte Aufgaben besonders gut können, aber sie werden keine Allgemeinintelligenz entwickeln, geschweige denn eine emotionale und soziale Intelligenz. Wir Menschen werden auch in der Welt von morgen noch gebraucht: als Lenker und Denker, als Planer und Entscheider, als kreative Problem- und Konfliktlöser, als diejenigen, die Qualität und Sicherheit gewährleisten, und als die entscheidenden Partner für unsere Kunden und Zulieferer.


Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

„Smarte Maschinen – wie Künstliche Intelligenz unser Leben verändert“ (Hanser Verlag, München) des Zukunftsforschers Dr. Ulrich Eberl schildert anschaulich und präzise die Entwicklungen auf dem Gebiet, das den Kern des menschlichen Selbstverständnisses trifft: unsere Intelligenz.

Mehr Informationen unter www.zukunft2050.wordpress.com 

Wichtige rechtliche Hinweise: Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Globales Wirtschaftswachstum könnte 2018 anhalten

„In 2017 haben wir ein starkes globales Wachstum gesehen“, sagt Andrew Harman, Portfoliomanager des First State Diversified Growth Fonds. „Das spiegeln auch die Arbeitsmärkte in den USA, Großbritannien, Japan und Deutschland wider, deren Lage weiterhin angespannt ist. Lediglich in Südeuropa sehen wir nach wie vor einen gewissen Nachholbedarf. Des Weiteren haben die niedrigen Rohstoffpreise dazu beigetragen, die Produktionslücke zu schließen und auch die Kerninflation ist niedrig. Auf dieser Basis gehen wir derzeit davon aus, dass diese Entwicklung in 2018 anhalten wird, da die finanziellen Voraussetzungen sowie die fiskalischen Unterstützungsmaßnahmen unserer Ansicht nach weiter zunehmen werden. Einer der wichtigsten Parameter, die wir genau beobachten werden, ist das Lohnwachstum. Solange Lieferengpässe keinen Aufwärtsdruck auf die Löhne ausüben, dürfte es unserer Meinung nach für die Zentralbanken keinen Anlass geben, ihre Fiskalpolitik zu straffen.

Für die Weltwirtschaft sehen wir in diesem Jahr einige Herausforderungen mit aufgrund von hohen Bewertungen anfälligen Anlagemärkten. Einige der aus unserer Sicht ‚bekannten Unbekannten‘ sind die Zukunft des nordamerikanischen Freihandelsabkommens und der Welthandelsorganisation, die Wahlen in Italien sowie ein möglicher Konflikt auf der koreanischen Halbinsel. In diesen Bereichen könnten wir uns dazu entscheiden, Schutzstrategien innerhalb des Fonds einzuziehen – insbesondere, weil eine geringe implizite Volatilität die Kosten dieser Strategien über das gesamte Spektrum der Aktien und festverzinslichen Wertpapiere hinweg senkt.

Mit Blick auf die USA hat die restriktivere Geldpolitik noch immer nicht zu höheren Renditen bei Anleihen mit langer Laufzeit geführt – will heißen, die Diskontsätze sind immer noch niedrig. Das hat weitestgehend die Bewertungen einer Reihe von Anlageklassen untermauert. Eine der zentralen Lehren des letzten Jahrzehnts war, dass eine lockere Zentralbankpolitik Risikoaktiva wie Aktien und Kredite unterstützt hat. Wenn Trumps finanzpolitische Pläne, wie etwa die erhöhten Infrastrukturausgaben, sich als inflationär erweisen, könnten die Renditen von US-Anleihen vor dem Hintergrund steigender Laufzeitprämien deutlich steigen – und die Volatilität erhöhen.“

Über First State Investments
First State Investments ist eine globale Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Erfahrung in verschiedenen Anlageklassen und spezialisierten Anlagesektoren. First State Investments gehört zur Commonwealth Bank of Australia und verwaltete zum 30. September 2017 im Namen ihrer Kunden weltweit ein Vermögen von 143 Milliarden Euro. In Australien ist First State unter der Bezeichnung Colonial First State Global Asset Management tätig. First State Investments bietet eine Auswahl von Anlagelösungen für institutionelle Investoren und Kleinanleger weltweit, darunter Aktien-, Anleihe-, Multi-Asset-Anlagen und Anlagen in nicht börsennotierten Infrastrukturwerten. Unser Anlageansatz basiert auf der Verpflichtung, unseren Kunden auf lange Sicht bestmögliche Ergebnisse zu bieten. Zu diesem Zweck stellen wir sicher, dass unsere Interessen sich an denen unserer Anleger orientieren und halten an einer Unternehmenskultur fest, bei der wir stets im Interesse unserer Anleger handeln.

Silber: Nutznießer der sich belebenden Industriekonjunktur?

Silber blieb 2017 aufgrund der schwachen Anlegernachfrage zurück. Als defensive Anlage wurde Gold bevorzugt, zugleich kamen die zyklischen Qualitäten von Silber nicht zur Geltung, da Aktien haussierten. Wir erwarten, dass Silber 2018 zur Aufholjagd ansetzt, während sich Gold seitwärts entwickelt, so Nitesh Shah, Director – Commodities Strategist bei ETF Securities. Aufgrund der anhaltend starken Industriekonjunktur und des begrenzten Minenangebots dürfte das Angebotsdefizit bei Silber bestehen bleiben. Wir rechnen für Ende 2018 mit einem Marktwert von 18,5 USD/oz. bis 19,5 USD/oz.

In unserem Goldausblick vom Dezember 2017 begründeten wir, warum sich Gold unseres Erachtens 2018 weiter seitwärts entwickeln wird. Obwohl es bei der Inflation zu überraschenden Spitzen kommen könnte, was für Gold positiv wäre, würden sich die steigenden Zinsen und ein aufwertender US-Dollar negativ auf Gold auswirken und die Goldpreise mehr oder minder unverändert lassen. Andererseits ist es möglich, dass Silber steigt, da die industrielle Nachfrage zunimmt. Nach der unterdurchschnittlichen Entwicklung des letzten Jahres könnte es gegenüber Gold aufholen.

Silber an Gold gekoppelt?

Unser Silbermodell koppelt die Entwicklung von Silber an Gold. In den vergangenen fünf Jahren korrelierten die monatlichen Silberrenditen zu 83 Prozent mit den monatlichen Goldrenditen. 2017 allerdings schnitt Silber deutlich schlechter als Gold ab. Gold stieg 2017 um 10 Prozent, während Silber das Jahr beinahe an der Stelle beendete, an der es begonnen hatte. Gold schien stärker vom periodischen Aufflackern des geopolitischen Risikos zu profitieren als Silber. Silber hingegen fand im Zuge des anhaltenden Aufschwungs anderer zyklischer Werte, etwa Aktien, wenig Beachtung. So verzeichneten Silber-ETPs 2017 Zuflüsse von nur 6,2 Millionen Unzen. Dies entspricht weniger als einem Siebtel der Zuflüsse von 2016. Ende Dezember 2017 erreichte das Volumen der spekulativen Silber-Kontrakte mit 3545 netto long sogar den tiefsten Stand seit Oktober 2014. Anscheinend konnte Silber weder von seiner Korrelation mit Gold profitieren noch seine zyklischen Qualitäten ausspielen.

Die Gold-Silber-Ratio ist nach wie vor erhöht. Auch wenn sich die Goldpreise 2018 wahrscheinlich seitwärts entwickeln werden, muss Silber noch etwas aufholen.

Industriezyklus

In unserem Silbermodell ist auch die industrielle Nachfrage berücksichtigt. Da über 50 Prozent des Silbers von der Industrie verwendet werden, hat es viele Gemeinsamkeiten mit Industriemetallen, während sich Gold eher wie ein monetärer Vermögenswert verhält.

Im Laufe des vergangenen Jahres sind die globalen Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes durchweg angestiegen. Derzeit wachsen die entwickelten Märkte schneller als die sich entwickelnden Märkte. Die globalen Indizes dürften unseren Erwartungen zufolge weiter zulegen, wenn die positive Dynamik in den Industrieländern auch auf die Schwellenländer übergreift. Nach unserer Überzeugung werden die Einkaufsmanagerindizes zwischen Dezember 2017 und Ende 2018 von 54,5 auf 55,0 bis 55,5 steigen.

Bergbauinvestitionen weiter verhalten

Unser Modell beinhaltet ferner eine Variable für die durch die Silberminen bedingten Angebotsbeschränkungen, für die wir die um 18 Monate vorlaufenden Kapitalinvestitionen (Capex) in die Minen berücksichtigen. Da nur 25 Prozent des Silbers direkt gewonnen werden und die übrigen 75 Prozent beim Abbau anderer Metalle als Nebenprodukt anfallen, ziehen wir nicht nur die Investitionen in die Silberminen, sondern im gesamten Bergbausektor heran.

Der aktuelle Investitionsrückgang im Bergbau ist der einschneidendste seit Beginn der Erhebung unserer Daten 1997. Sein Tempo hat sich in der zweiten Jahreshälfte 2017 zwar etwas verlangsamt, aber über einen so langen Zeitraum sind die Investitionen in unserem Datensatz bisher noch nicht gesunken.

Aufgrund des Absturzes der Bergbauinvestitionen dürfte sich am Angebotsdefizit bei Silber nichts ändern. Laut den Daten des GFMS/The Silver Institute befindet sich der Silbermarkt sogar seit 2013 im Angebotsdefizit. Auch wenn in ihnen noch nicht die Zahlen von 2017 berücksichtigt sind, sprechen die geringeren Minenvolumina und die höhere Industrienachfrage dafür, dass der Markt trotz der geringeren Investitionsnachfrage ein Defizit aufweisen dürfte.

Börsenbestände wahrscheinlich vor dem Rückgang

Die Bestände der COMEX haben 2017 erheblich zugenommen. Man könnte deshalb meinen, dass die Menge des verfügbaren Metalls gestiegen ist. Der Anstieg ist allerdings zum größten Teil nicht den registrierten, sondern den lieferbaren Beständen geschuldet. Dabei werden lieferbare Silberbestände einfach in einem von der COMEX genehmigten Lager gehalten, ohne dass für sie ein Bezugsschein ausgestellt wurde. Die Besitzer halten das Silber also nicht, um Termingeschäfte abzurechnen (zumindest nicht bis es registriert ist). Der Anstieg der lieferbaren Bestände könnte also daher rühren, dass die Besitzer ihr Silber nur im COMEX-Lager parken wollen, das heißt, dass sie an ihrem Silber festhalten, es aber nicht auf dem Terminmarkt einsetzen. Entsprechend steht es dem Markt auch nicht zur Verfügung. Wir rechnen mit einem Rückgang der Gesamtbestände auf das Niveau von Anfang 2017, da die Anlegernachfrage zum Verkauf animiert.

Has Chinese growth peaked?

by Craig Botham, Emerging Markets Economist at Schroders.

Chinese GDP surprised to the upside in the final quarter of 2017, coming in at 6.8% annual growth, unchanged from the previous quarter despite output restrictions aimed at controlling pollution and an ongoing credit crackdown.

For 2017 as a whole this meant growth of 6.9%, an acceleration from 2016. Nominal GDP slowed marginally but at 11% growth is still running at a robust pace, though still not outpacing credit growth. Deleveraging has yet to begin in earnest.

Higher frequency data for the year tells us something about where this growth came from. While retail sales growth was slightly lower in 2017 than in 2016, at 10.2% vs 10.4%, industrial production and fixed asset investment in particular posted strong recoveries from a turbulent 2016.

Industrial production accelerated to 6.6% from 6%, and fixed asset investment nearly doubled its 2016 rate to grow 6% compared to 3.2%. Meanwhile, exports were up 8.8% on their 2016 level, while 2016 had seen a 7.7% contraction.

The data seems to paint a picture of an economy supported by a strong external backdrop. This would also seem to be the reason for the stronger than expected final quarter; both trade and fixed asset investment picked up compared to the third quarter, even as retail sales and industrial production slowed.

Our own forecasts suggest continued strong growth for the rest of the world in 2018, so the export sector should continue to provide support for the economy even if an acceleration is unlikely.

Nonetheless, we still expect a deceleration in China this year. Nothing calamitous to be sure; we doubt GDP growth will fall far short of its likely 6.5% target. All the same, we would note that some domestic warning lights are flashing.

While leverage, as measured by debt to GDP, did not fall in 2017, the incremental growth of credit did slow quite considerably. The credit impulse has seen marked deceleration from 2016 levels, and feeds through to activity only with a lag. We are beginning to see this already with softer growth in real estate investment, and would expect this to continue for another six months or so, absent strong policy intervention which seems unlikely until there is a significant hit to growth.


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Rekordzuflüsse in Robotik-ETPs

Robotik-ETPs verzeichneten Rekordzuflüsse in Höhe von 56,3 Mio. USD, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Industriemetall-ETPs kam es in der vierten Woche in Folge zu Zuflüssen. Der Ölpreisrally von 3,3 Prozent in der letzten Woche folgten Abflüsse aus Long-Rohöl-ETPs in Höhe von 29,3 Mio. USD.

Robotik-ETPs (A12GJD) verzeichneten Rekordzuflüsse in Höhe von 56,3 Mio. USD. Bei Robotik-ETFs kam es mit 56,3 Mio. USD zu den höchsten wöchentlichen Zuflüssen seit Auflegung. Bei Cybersicherheit-ETFs (A14ZT8) waren die Zuflüsse mit 15,9 Mio. USD so hoch wie zuletzt im Juni 2017. Die robusten Zuflüsse in diese ETFs gehen Hand in Hand mit dem allgemein starken Trend bei Technologieaktien. Der S&P 500® Information Technology Index stieg zum Beispiel im bisherigen Jahresverlauf um 5,1 Prozent. „Die zunehmende Automatisierung und die wachsenden Sorgen über die Softwaresicherheit haben das Interesse insbesondere an diesem Untersegment der Technologie geweckt“, erläutert Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions, ETF Securities.

Bei Industriemetall-ETPs (A0SVX7) kam es in der vierten Woche in Folge zu Zuflüssen. Die Zuflüsse erreichten bei breit aufgestellten Long-Industriemetall-ETPs (A0SVX7) mit 22,5 Mio. USD ein Dreiwochenhoch und bei Long-Kupfer-ETPs (A0KRJU) mit 14,9 Mio. USD ein Sechswochenhoch. Die globalen Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes stiegen Ende 2017 auf ein Siebenjahreshoch. Sie signalisieren für 2018 eine starke Nachfrage nach Industriemetallen, wobei die Wirtschaftsleistung, die Auftragseingänge und die Beschäftigung so schnell zunehmen wie zuletzt Anfang 2011. „Aus den chinesischen Zolleinfuhrdaten der letzten Woche etwa ging hervor, dass die Importe von Kupfererz und Kupferkonzentrat 2017 auf ein Allzeithoch gestiegen sind“, so Hein.

Der Ölpreisrally von 3,3 Prozent in der letzten Woche folgten Abflüsse aus Long-Rohöl-ETPs (A1N49P) in Höhe von 29,3 Mio. USD. Das heißt, bei Rohöl-ETPs (A0KRJX) kam es in der 19. Woche in Folge zu Abflüssen. Nach der jüngsten Rally der Ölpreise scheinen die Anleger Gewinne mitzunehmen. Erst in der letzten Woche hatten die Preise nach einem Anstieg ausgehend von 56 USD/Barrel die Marke von 70 USD-Barrel getestet, da die fallenden US-Lagerbestände, die zunehmenden geopolitischen Spannungen, insbesondere im Iran, und die weitgehende Einhaltung der OPEC-Förderquoten für Rückenwind sorgten. Wenn wir aber hinter die Kulissen blicken, wird deutlich, dass sich die Benzinlager füllen, das heißt, dass die Bestände einfach vom Rohstoff zum Produkt verschoben werden. Zweitens nehmen geopolitische Konflikte zu und ab, und wir bezweifeln, dass die Risikoprämie von Dauer sein wird. Drittens ist es wahrscheinlich, dass die US-Rohölförderung 2018 ein Allzeithoch erreicht. Zu guter Letzt könnten die aktuell hohen Preise die OPEC-Länder verleiten, die Vereinbarung im Juni vorzeitig zu beenden. „Obwohl die Dynamik die Ölpreise erneut auf über 70 USD/Barrel ansteigen lassen könnte, glauben wir nicht, dass sie auf diesem Niveau nachhaltig sind, wenn sich der Fokus im kommenden Monat wieder auf die fundamentale Situation verlagert“, so Hein.

Short-USD-ETPs stiegen auf ein Fünfwochenhoch. Nie bestätigte Gerüchte, dass China seine Käufe von US-Staatsanleihen begrenzen will, verunsicherten den Markt und führten zu einer Abwertung des DXY-Dollarkorbs um 1,5 Prozent. Die Zuflüsse in Short-USD-ETPs beliefen sich insgesamt auf 6,6 Mio. USD, wobei hauptsächlich der Euro auf der anderen Seite stand. „Meldungen, Merkels CDU habe bei den Sondierungsgesprächen mit den Sozialdemokraten am Freitag einen Durchbruch erzielt, unterstützten den Euro“, fügt Hein hinzu.

Rendite Radar: Jänner 2018

Weiterhin sorgen die starke globale Konjunktur zusammen mit dem guten Sentiment an den Finanzmärkten dafür, dass risikoreichere Anlagesegmente präferiert werden. Die Inflation ist in den entwickelten Volkswirtschaften niedrig. Viele Marktteilnehmer rechnen in diesem Jahr mit einem moderaten Anstieg. Die US-Notenbank wird ihre Politik der Leitzinsanhebungen fortsetzen. Zumindest drei Zinsanhebungen sind in diesem Jahr in den USA realistisch. Für
die Eurozone wird frühestens im nächsten Jahr eine Leitzinsanhebung erwartet.

Aus Bewertungssicht wird innerhalb der risikobehafteten Anlageklassen stärker differenziert. Hochzinsanleihen haben aufgrund der sehr guten Wertentwicklung an Attraktivität eingebüßt. Die Anleihen von Schwellenländern präsentieren sich nach wie vor interessant. Bei Staatsanleihen aus dem Euroraum und den USA lauert die Gefahr von weiteren Renditeanstiegen.

Quelle: ERSTE-SPARINVEST; www.erste-am.at; Daten per 29. Dezember 2017; Fondskennzahl: „Rendite“ – siehe Fußnote 1)
1) Anmerkung: Die Fondskennzahl „Rendite“ entspricht der durchschnittlichen Wertpapierrendite der im Fonds gehaltenen Wertpapiere vor Abzug von Kosten aus der Absicherung von Fremdwährungsrisiken; bitte beachten Sie, dass diese Rendite-Kennzahl nicht der Fondsperformance entspricht. Die Performanceübersicht (Wertentwicklung) der angeführten Fonds finden Sie auf Seite drei in der Übersichtstabelle. In der oben angeführten Tabelle sind auch keine ertragsmindernden Kosten wie die Verwaltungsgebühr oder individuelle Konto– und Depotgebühren berücksichtigt.
2) Die Risikoeinteilung von Investmentfonds erfolgt auf Basis des SRRI-Indikators auf einer Skala von 1 bis 7, wobei 7 die höchste Risikostufe repräsentiert. Die Berechnung basiert auf europäischen regulatorischen Vorschriften und ist integraler Bestandteil der wesentlichen Anlegerinformationen
(Key Investor Document). Die Berechnungsmethode finden Sie auf fondsabc.erste-am.com/srri/

Rendite-Entwicklung von US- und EUR-Staatsanleihen und EUR-Unternehmensanleihen mit guter bis sehr gute Bonität von 12/2012-12/2017 (Europa, USA)

 

Rendite-Entwicklung von europäischen Hochzinsanleihen im Vergleich zu globalen Hochzinsanleihen und Unternehmensanleihen von Schwellenländern (12/2012-12/2017)

 

Hinweis zu den Grafiken:
Die Renditeentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Anlagesegments oder Investmentfonds zu. In der Grafik sind keine Spesen oder Gebühren berücksichtigt. 

Kennzahlen-Übersicht

(mehr Informationen finden Sie unter http://www.erste-am.at/)

Daten per 29.12.2017.
Die Berechnung der Wertentwicklung und Volatilität (3 Jahre) erfolgt lt. OeKB Methode. In der Wertentwicklung ist die Verwaltungsgebühr berücksichtigt. Der bei Kauf anfallende einmalige Ausgabeaufschlag in Höhe von bis zu 3,50 % und andere ertragsmindernde Kosten wie individuelle Konto- und Depotgebühren sind in der Darstellung nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Was uns das Jahr 2017 gelehrt hat

Die Unternehmensgewinne können mitunter die Erwartungen übertreffen und die Zentralbanken tun nicht immer das, was sie sagen. Hier geht es zum vollständigen Beitrag von Luca Paolini, Chief Strategist bei Pictet Asset Management, über den Einfluss der Inflation und der Beliebtheit von Anleihen.

Rally wird durch Gewinne und nicht durch menschliche Psychologie befeuert

Zum ersten Mal seit 2010 lagen die Unternehmensgewinne über den Erwartungen. Die im MSCI ACWI Index vertretenen Unternehmen verzeichneten einen Jahresanstieg von 15% bei den Gewinnen – prognostiziert waren nur 13%. Dem Wachstum der Unternehmensgewinne waren mehr als 60% der im Jahr 2017 erzielten Rendite von 25% zuzuschreiben, das ist doppelt so viel wie der Betrag des Wachstums bei den KGVs der Titel.

Gewinne lagen das erste Mal seit 6 Jahren über den Erwartungen

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Pictet Asset Management; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.1995–01.01.2018 

Zu frühes Verkaufen kann teuer werden

Warren Buffett hat die These aufgestellt – und mit dieser Meinung ist er nicht allein –, dass sich Aktien in den späteren Phasen einer Hausse in der Regel besser entwickeln. Das Jahr 2017 ist der beste Beweis dafür. Weltweite Aktien verzeichneten 12 Monate in Folge Zugewinne – ein absolutes Novum –, und die Volatilität des S&P 500 Index sank während des Jahres auf ein Rekordtief von 3,5%. Zudem ging der S&P 500 um 2,8% von seinem Höchststand auf seinen Tiefstand zurück und gab damit gemessen an der durchschnittlichen Bullenmarktkorrektur von 5-7% viel weniger nach.

Lukrative Geschäfte für aktive Anleger

Die meiste Zeit nach der Schuldenkrise 2008 bewegten sich die regionalen Aktienmärkte und Einzeltitel mehr oder weniger im Gleichschritt nach oben und unten. 2017 endete dieser Trend jedoch abrupt. Schauen wir uns den S&P 500 an: Hier sank die Korrelation zwischen den Renditen von Einzeltiteln und der Rendite des Index im Dezember auf ein Rekordtief von 0,27. Ähnliche Handelsmuster waren auch bei anderen Länderindizes, Branchen und Währungen zu beobachten. In einem solchen Umfeld brachten Strategien wie Stockpicking und taktische Vermögensverteilung cleveren Anlegern ordentliche Gewinne.

Abruptes Ende der Ära einer stark korrelierenden Anlagenperformance
Korrelationen von Titeln im S&P 500 zum Index

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Pictet Asset Management; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 20.10.1998–26.12.2017


Erfahren Sie mehr über den Einfluss der Inflation und der Beliebtheit von Anleihen

Über den Autor
Luca Paolini kam 2012 als Chefstratege zu Pictet Asset Management. Davor arbeitete er als Aktienstratege bei Credit Suisse Securities, wo er für die Vermögens-, Sektor- und geographische Allokation verantwortlich war. Von 2005 bis 2007 war er bei Union Investment als Anlagestratege tätig. Luca Paolini fing seine Karriere 2001 bei Allianz Dresdner Asset Management. Im Rahmen seiner Tätigkeit im Bereich Asset-Allokation und Anlagestrategie wurde er zum Prokurist befördert. Luca Paolini hat einen Master in Volks- und Betriebswirtschaft von der SDA Bocconi School of Management in Mailand und ein Laurea Magistrale in Politwissenschaften von der Universität Bologna.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Active managers outperformed in 2017 gross of fees

In 2017, the majority of active managers in all regions could outperform their respective indices gross of fees. The main reason for this outperformance was a style bias of most active managers. Over the whole year, most of the active managers had a growth bias in their portfolio and growth stocks outperformed value stocks significantly. In addition to that, mid-caps showed in Europe a better performance than large caps and most European managers have an overweight in this market cap cluster.

On a net basis though, after deductions of fees, the picture changes significantly and only emerging markets managers still outperformed slightly. 52% of emerging market managers, 42% of Europe managers and 37% of US managers have been able to outperform their benchmarks. Nevertheless, results are much better than in 2016, where only 8% of Europe managers, 14% of US managers and 39% of emerging markets managers could beat their benchmarks net of fees.

In December 65% of US managers, 40% of Europe managers and 37% of emerging markets managers could outperform their benchmarks net of fees. The good results in the US were mainly driven by good stock selection.

Please find the full fundinfo Research News - January 2018 edition including a summary of manager meetings attached on the left.

Bitcoin Basics

Bitcoins wurden 2009 als virtuelle, digitale Währung von einer Person oder Gruppe, die sich hinter dem Pseudonym Satoshi Nakamoto verbirgt, entwickelt. Bitcoins sind physisch nicht greifbar und sind damit für viele Menschen schwer verständlich. 

Obwohl Bitcoins ursprünglich als Währung gedacht war, betrachten immer mehr Investoren bzw. Spekulanten Bitcoin als eigene Asset Klasse – eine Art „Gold 2.0“. Warum das so ist: Bitcoins sind ähnlich wie Gold „selten“. Wenn alle Bitcoins geschürft sind, existieren davon maximal 21 Millionen Coins.

Die wenigsten Bitcoin Besitzer nutzen Bitcoin als Zahlungsmittel, sondern trotz hoher Wertschwankungen als eine Art Wertaufbewahrung. Im Dezember 2017 wurden erstmals Futures-Kontrakte auf Bitcoins eingeführt. Damit haben Bitcoins endgültig den Status einer eigenen Anlageklasse erlangt.

Was ist das besondere an der Blockchain-Technologie?

Die Blockchain-Technologie ist eine Datenbank, die niemandem gehört, sie gilt somit als dezentral. Niemand, auch kein Staat, Unternehmen oder eine Person, kann die in dieser Datenbank enthaltenen Daten manipulieren. Ein Netzwerk von Computern verwaltet die Blöcke der Datenkette (Blockchain). Blöcke werden kontinuierlich generiert – im Falle von Bitcoin etwa alle zehn Minuten. In diesen Blöcken werden alle Transaktionen jeglicher Art gespeichert.

Das Generieren von Blöcken gleicht einem Wettbewerb im Netzwerk. Wer als Erster Transaktionen validiert und eine mathematische Aufgabe löst, vereinnahmt die darin enthaltenen Transaktionskosten plus neuer Münzen. Nachdem ein Netzwerkteilnehmer eine Lösung gefunden hat, wird diese von anderen Teilnehmern überprüft und an die Kette angeheftet. Die Blockchain-Technologie gilt als extrem fälschungssicher und flexibel.

Aufgrund ihrer besonderen Eigenschaften wird dieser Technologie eine rosige Zukunft prophezeit, unabhängig davon ob sich Bitcoins durchsetzen werden oder nicht.

Der Kurs von Bitcoins ist dieses Jahr explodiert. Ist die Preisentwicklung eine Blase?

Die Performance von Bitcoin ist in der Tat atemberaubend. Die Erstnotiz von Bitcoin im Jahr 2010 lag bei 6 Cent in US$ (0,06 US$). Seitdem hat sich der Kurs jedes Jahr im Durchschnitt verzehnfacht! Das lockt natürlich viele Spekulanten an. Im Jahr 2017 lag die Performance sogar über dem langjährigen Durchschnitt.

Von einer Blase spricht man schon lange. Ob es eine Blase ist, weiß man leider erst wenn sie geplatzt ist. Nach einer derart starken Performance, wie wir sie in den letzten Monaten gesehen haben, ist zumindest eine Korrektur sehr wahrscheinlich. Dennoch: selbst bei einer Halbierung des Kurses wäre der langfristige Aufwärtstrend immer noch intakt.

Welche Risiken gibt es?

Bitcoins stellen per se keinen Wert dar. Der Wert hängt davon ab, ob und wie viele Personen Bitcoins als Anlageklasse anerkennen und ob diese als Zahlungsmittel jemals Verwendung finden. Aktuell nutzen weniger als 1% der Weltbevölkerung Bitcoins.

Es gibt zahlreiche Risiken:

  1. Bitcoins sind volatil, Bitcoins haben das zehnfache Schwankungsvermögen von Aktien.
  2. Das Interesse für Bitcoins kann von heute auf morgen verschwinden.
  3. Eine andere Kryptowährung kann Bitcoins den Rang ablaufen.
  4. Regulatorische Risiken: Bitcoins können lokal (in bestimmten Ländern) verboten werden. Ein globales Verbot ist hingegen nicht möglich.
  5. Das Mining von Bitcoins kann unattraktiv (wenig profitabel) werden, womit sich das Netzwerk auflösen würde.
  6. Bitcoin-Handelsplattformen sind immer wieder Ziele von Hacker-Attacken.
  7. Und viele andere mehr.

Wie kann man in Bitcoins investieren?

Man kann Bitcoins über verschiedene Arten kaufen. Der direkte Weg erfordert eine Wallet, eine Art elektronische Geldbörse. Danach erwirbt man Bitcoins über eine Börse oder einen Bitcoin-Automaten.

Darüber hinaus kann man in Zertifikate oder in einen ETF investieren. Für institutionelle Anleger gibt es seit dem 17.12. auch Futures-Kontrakte an der Chicago Mercantile Exchange.

Investiert die Erste AM auch in Bitcoins?

Die Erste AM beschäftigt sich mit dem Thema und beobachtet die Entwicklung genau. Aktuell investiert die Erste AM noch nicht in Bitcoins.


Harald Egger ist Chief Analyst und arbeitet seit 2001 bei der Erste Asset Management. Davor war er vier Jahre als Fondsmanager und Analyst für AXA Investment Management, London tätig. Er leitet den Bereich Aktien innerhalb der Erste Asset Management, bis April 2013 war er CIO für das Unternehmen. Er ist seit 1992 in der Finanzindustrie tätig.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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A mixed outlook for commodities in 2018

Commodities have enjoyed a great start to 2018, from the low point mid-December they have rallied 6.5%, the performance has been broad-based too, driven not only by the Iran issues inflating the oil price but a rally in industrial/precious metals and agriculture.

We are wary of some who are interpreting this as being a positive sign for broad commodities this year. Commodities as an asset class are a very heterogeneous group and we expect varied performance from each. So to start the year we thought we would provide a brief summary of our views.

Gold

Although we expect the Fed to continue to tighten policy, we think the downside risks to gold prices are limited because real interest rates will remain depressed as inflation gains pace in the US. However, a shock event, such as an equity market correction, could force gold prices higher. On balance we see little change in gold prices in the coming year. Investors continue to be optimistic about gold despite the rising interest rate environment, we believe this is due to investors now seeing gold as an insurance policy from geopolitical concerns rather than investment.

Most of the variation in gold price in our bull and bear cases (compared to our base case) comes from assumptions around investor positioning. Many measures of market volatility are currently subdued. However, several risks – both political and financial – exist. Sentiment towards gold could shift significantly depending on which of these views dominate market psyche.

In our bull case scenario, where we would see a more dovish Fed, gold could rise to US$1420. There are also numerous risks which can push demand for gold futures higher:

  • Continued sabre-rattling between US/Japan/South Korea and North Korea;
  • The proxy war between Saudi Arabia and Iran escalates;
  • A disorderly unwind of credit in China;
  • Italian policy paralysed by the inability to form a government after the election;
  • Catalonian independence pushing Spain close to civil war
  • A potential second general election in Germany; and
  • Market volatility measures such as the VIX (equity), MOVE (bond) spike as yield-trades unwind

In our bear case, we assume the Fed delivers four rates hikes in 2018 as it tries to anchor inflation expectations. 10-year nominal Treasury yields rise to 3.3% by the end of the year, while the US dollar appreciates. By year-end inflation falls back to 1.6%. In this scenario we assume that the absence of any geopolitical risk or adverse financial market shock. In this scenario gold could fall to US$1110/oz by end of 2018.

Crude Oil

In 2018, US production will likely hit an all-time high, surpassing the cycle peak reached before the price war in 2014 and above the 10 million barrel mark last hit in 1970. There is little indication that the backwardation in futures curves is going to stop US production from expanding. Unless investors are constantly reminded of geopolitical risks, the price premium tends to evaporate within a matter of weeks.

Inventories have been declining across the OECD although we are unlikely to see the decline in inventories continue. US shale oil production can break-even at close to US$40/bbl. With WTI oil currently trading at US$60/bbl, there is plenty of headroom for profitability and we expect a strong expansion in supply.

In late 2017, OPEC and its 10 non-OPEC partners posted their best level of compliance with the production curb deal to date. We think that compliance in the extended deal announced end-November will fall short of expectations in 2018. Russia’s insistence on discussing an exit strategy and a review in June 2018 indicates that the patience of non-OPEC partners in the deal is wearing thin.

With the US expanding supply and OPEC likely to under deliver on its promise to consistently curb production, we expect the supply to grow. At the same time demand is unlikely to continue to grow at the current pace, with prices having gained 33% over the past year.

We expect the oil price to remain in a range from US$45 to US$60/bbl for 2018, although a significant geopolitical upset in the Middle East could cause temporary price spikes.

Industrial Metals

We expect the star performer for 2018 to be industrial metals. They are likely to benefit the most from improving EM growth, at the same time we expect supply to remain in deficit in 2018 as the lack of investment in mining infrastructure continues to bite.

Emerging market (EM) demand is crucial for commodity markets as they represent 70% of industrial metals demand. In this respect, we expect any weakness in commodity prices to be largely offset by solid demand growth, again led by China. Although concerns remain over the build-up of debt, Chinese policymakers have continued to show a willingness to support the financial system with stimulus to ease financial conditions.

Since industrial metal prices began to fall in 2011, capital expenditure by miners collapsed. In mid-2017 capital expenditure by the largest 100 mines was 60% lower than in mid-2013. Given the long lag times behind investment and completion of mines, we don’t expect the tightness of mine supply to reverse any time soon.

Miners have been cautious to increase spending as they wait for the price recovery to prove sustainable. Historically we have seen about a year-long lag between a recovery in price and a recovery in capital spending. It is likely in 2018, as commodity prices continue to rise, that we see capital expenditure growth turn positive, although the damage of 4 years of lack of investment in to mining infrastructure has already occurred and is why industrial metals remain in a supply deficit.

Historically we have found that metal markets begin to move towards a balance two years after miner profit margins hit rock-bottom. Miner margins fell to a low of 2% at the beginning of 2016 and since have recovered to just over 7%. So if we see a repeat of historical patterns, we should see supply begin to improve in late 2018, but it could take years to move back into balance.

How can investors find sustainable income?

Demand for income remains strong but investors may be taking on more risk than they realise. Dorian Carrell, Fund Manager at Schroders, looks at how to generate a sustainable income yield across asset classes.

A decade on from the start of the global financial crisis, the search for yield continues unabated. Our 2016 Global Investor Survey found that 41% of respondents were seeking an income yield of at least 8% and over half were seeking at least 6%.

Yet such demands look increasingly hard to meet. One particular problem is that an increasing proportion of income yield is being generated by a shrinking pool of both shares and bonds.

Fixed income: yields are not always what they seem

Take bonds. Many offer “running” yields of more than 4%, on the assumption that the investor will receive back at least what they paid for the bond. Yet many – if not most – are trading above their repayment value, which means any investor who holds the bond to redemption will be guaranteed a capital loss.

For example, anyone buying a bond for $105 will receive coupon payments which may equate to a 4% yield on that value, but then get back only $100 when the bond matures. So, although headline income levels (or running yield) may seem attractive, it is probably more important to focus on the “yield to redemption” that takes into account this $5 loss and is almost certain to be a lot lower.

It may be possible to trade out at a better price but, even so, avoiding such losses is now much more dependent on market timing and security selection than in the past.

A changing universe

As well as a change in price, there has also been a change in the quality of the bonds available. A historical comparison of the US dollar investment grade1 bond market makes this clear. Almost half of the universe rated by credit rating agencies (which help determine the creditworthiness of borrowers) is now rated at the lower end of the spectrum (BBB), up sharply from less than 30% in the late 1990s.

These changing dynamics have pushed investors towards higher yielding securities. While these are likely to be less sensitive to rising interest rates, they may be more sensitive to anticipated default rates and financing conditions as they offer less protection in the form of the lender’s financial strength.

The reach for yield also leads to sector concentration. Amongst US investment grade bonds, for instance, investors who want a yield of 3.5% or higher are forced into buying commodities and subordinated financial debt2. Similar patterns can be seen in other global markets.

Fundamentals are deteriorating

The dependence of investors on an ever-decreasing pool of higher-yielding securities comes at a time when corporate fundamentals are beginning to look vulnerable. While most corporate borrowers can cover their interest payments relatively comfortably, the total stock of debt outstanding has been growing for a number of years. This means that the market may be vulnerable to even small moves in either global interest rates or central bank liquidity.

Equities: concentration risk

Over the long term, dividends have provided more than two-thirds of real (i.e. inflation-adjusted) returns for US equities, and nearly 90% for UK equities. Up to now, dividend yields have held up well in most regions. With similar yields hard to find elsewhere, investors have sought out high dividend equities. Developed market companies have responded by generally maintaining their support for dividends.

However, the degree of concentration in high dividend benchmarks is striking. For example, 50% of the market value of the MSCI Europe High Dividend Yield Index is accounted for by its top ten constituents.

This degree of concentration is also apparent from a sector perspective, with a fifth of the yield of the global MSCI High Dividend Yield Index coming from financials alone. Worryingly, as we saw with credit, the key contributors are again financials and commodity-related. This means that investors may be unwittingly concentrating their exposures in the same areas on both the equity and the credit side.

Conclusion

There are ways to generate a high income, but they come at a cost:

  • a likely trade-off in fixed income markets between higher income today and a guarantee of less capital tomorrow (if a bond is held until it matures);
  • an increase in credit risk in corporate bond markets, exposing investors to additional risk of loss;
  • over-exposure to certain potentially vulnerable sectors and companies in both fixed income and equity markets.

Our belief is that, rather than focusing on the alluring mirage of a high headline income yield, investors would be better served focusing on a more sustainable level of income. The more diversified these sources of income, the more resilient the portfolio will be to shocks.

While such a focus may well result in a lower level of immediate income than is available elsewhere, the long-term prospects for both income and total returns are likely to be greater.


This article has first been published on schroders.com.

Quellen:
1) Investment grade bonds are the highest quality bonds as assessed by a credit ratings agency. High yield bonds are more speculative, with a credit rating below investment grade. Generally, the higher the risk of default by the bond issuer, the greater the interest or coupon.
2) In the event of borrower default, owners of subordinated debt will not be paid out until owners of higher-ranking debt are paid in full.

Mautstraßen und Eisenbahnnetze sind lohnende Investments

„Wir sind der Ansicht, dass Mautstraßen auch im kommenden Jahr ein attraktives Investment für Investoren darstellen könnten“, sagt Andrew Greenup, Deputy Head of Global Listed Infrastructure. “Der Sektor umfasst unserer Meinung nach eine Reihe von qualitativ hochwertigen Unternehmen mit robusten Cashflows, hohen operativen Margen und effektiven Eintrittsbarrieren. Der Umfang, in dem Mautstraßenbetreiber mit Regierungen über zusätzliche Kompensationen gegen höhere Investitionen verhandeln, verleiht dem Sektor eine zusätzliche Wachstumskomponente, die häufig vom Markt unterschätzt wird. Mit Blick auf die europäischen Mautstraßen durchleben wir derzeit einen Gewinnsteigerungszyklus. Dieser wird vor allem von einer besseren Wirtschaftslage in Frankreich, Spanien und Italien gestützt, die zu einem konstanteren Volumenwachstum führt.

Im Bereich Eisenbahnnetze sehen wir im kommenden Jahr ebenfalls Potential. Japanische Unternehmen im Personenverkehr wie East Japan Railway und Central Japan Railway besitzen einzigartige Assets, die einen stabilen Cashflow garantieren. Diese Unternehmen wurden unserem Erachten nach dieses Jahr übersehen, weil Investoren sich stärker auf risikoreichere Marktbereiche konzentriert haben. Diese Unternehmen werden trotz hoher Pendlerzahlen, die zugleich die niedrigste Arbeitslosenquote seit 23 Jahren in Japan widerspiegeln, mit attraktiven Bewertungs-Multiples gehandelt.

Generell können wir sagen, dass die Assetklasse Global Listed Infrastruktur in den vergangenen Jahren eine solide Gesamtrendite für ihre Investoren erwirtschaftet hat und unser Ausblick auf das Jahr 2018, unter Berücksichtigung der gegenwertigen Umstände, positiv ist. Jedoch halten wir die Bewertungen einiger Sektoren, insbesondere Flughäfen und amerikanische Versorger, mit Blick auf ihre Fundamentaldaten für problematisch.“

Über First State Investments
First State Investments ist eine globale Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Erfahrung in verschiedenen Anlageklassen und spezialisierten Anlagesektoren. First State Investments gehört zur Commonwealth Bank of Australia und verwaltete zum 30. September 2017 im Namen ihrer Kunden weltweit ein Vermögen von 143 Milliarden Euro. In Australien ist First State unter der Bezeichnung Colonial First State Global Asset Management tätig. First State Investments bietet eine Auswahl von Anlagelösungen für institutionelle Investoren und Kleinanleger weltweit, darunter Aktien-, Anleihe-, Multi-Asset-Anlagen und Anlagen in nicht börsennotierten Infrastrukturwerten. Unser Anlageansatz basiert auf der Verpflichtung, unseren Kunden auf lange Sicht bestmögliche Ergebnisse zu bieten. Zu diesem Zweck stellen wir sicher, dass unsere Interessen sich an denen unserer Anleger orientieren und halten an einer Unternehmenskultur fest, bei der wir stets im Interesse unserer Anleger handeln.

Kapitalströme knüpfen im neuen Jahr nahtlos an 2017 an

Beflügelt von der weltweiten Wachstumsfantasie sammelten globale ETPs 21,6 Mio. USD ein. Gold-ETPs verzeichneten aufgrund der höheren Goldpreise – eine Folge des schwächeren US-Dollar – Zuflüsse in Höhe von 19,2 Mio. USD. Bei Rohöl-ETPs beliefen sich die Abflüsse in Fortsetzung des letztjährigen Trends auf 14,1 Mio. USD, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Mit Zuflüssen in Höhe von 19,2 Mio USD starteten Gold-ETPs (A0LP78) gut ins neue Jahr. Vom schwachen US-Dollar unterstützt schlossen die Goldpreise in dieser Woche um 1 Prozent höher. Auch wenn die US-Beschäftigung im Dezember nicht zugenommen, sondern die Schätzungen im Zuge des Rücklaufs im Dienstleistungssektor deutlich um 42.000 Stellen verfehlt hat, ist es wohl nicht zu einer Trendumkehr gekommen. Die privaten Arbeitgeber beispielsweise schufen den ADP-Zahlen zufolge im Dezember 250.000 Stellen, was den höchsten monatlichen Zuwachs seit letzten März markiert. Daneben dürfte auch die Verabschiedung des US-Steuergesetzes den Gewinnen der US-Unternehmen zugute kommen. Wir sehen also keinen Grund, für den März nicht mit einer Anhebung der Zinsen durch die Fed zu rechnen, zumal aus dem in der letzten Woche veröffentlichten Dezember-Protokoll der Fed hervorgeht, dass sich der Offenmarktausschuss Sorgen über die 2018 lohnbedingt höheren Inflationserwartungen macht. „Da mit einem Anstieg der Inflation zu rechnen ist, dürfte die Fed ihren Kurs beibehalten und die Zinsen 2018 insgesamt drei Mal anheben, was die Entwicklung von Gold wahrscheinlich bremsen wird“, erklärt Jan-Hendrik Hein, Director – Head of German Speaking Regions bei ETF Securities.

Beflügelt von der weltweiten Wachstumsfantasie sammelten globale ETPs 21,6 Mio. USD ein.  Die robusten Konjunkturdaten aus den USA, Europa und China verstärkten das positive Sentiment und verhalfen den globalen Aktienmärkten zu neuen Höchstständen. „Daneben nahmen wegen der Senkung der Körperschaftsteuer in den USA auch die Erwartungen an die Unternehmensgewinne zu, die ab dieser Woche veröffentlicht werden“, so Hein.

Bei Edelmetall-ETPs (A0N62H) kam es zu hohen Zuflüssen im Wert von 18,8 Mio. USD. Palladium setzte seinen letztjährigen Trends fort und erreichte zum ersten Mal seit 17 Jahren wieder die Marke von 1100 USD. Dabei profitiert der Palladiumpreis insbesondere von der Furcht vor einer Angebotsknappheit. „Unseren Erwartungen zufolge wird aber Platin, das ähnlich gehandelte Pendant von Palladium, dank seines Preisrückstands und der Stärkung des europäischen Automobilmarkts besser abschneiden“, sagt Hein.

Bei Rohöl-ETPs (A1N49P), die Abflüsse in Höhe von 14,1 Mio. USD verzeichneten, hält der Trend aus dem letzten Jahr unnachgiebig an. Befürchtungen, dass die politischen Unruhen im Iran die Ölversorgung unterbrechen könnten, und die OPEC-Förderquoten, die weitgehend eingehalten wurden, trieben Rohöl der Sorte Brent mit 68 USD auf den höchsten Stand seit Mai 2015. Auch Rohöl der Sorte WTI (A0KRJX) stieg wegen der weltweit positiven Wirtschaftsdaten und der extrem kalten Witterung in den USA, verfehlte aber sein Hoch aus dem Jahre 2015. „Wie aus den zunehmenden Short-Positionen in Rohöl-ETPs ersichtlich wird, steigt das Bewusstsein, dass die aktuellen Preise nicht nachhaltig sind, vor allem dann nicht, wenn die USA die Förderung ausweiten und der Iran wieder zur Ruhe kommt“, sagt Hein.

In die diversifizierten Rohstoffkorb-ETPs (A1CXBV) flossen 12 Mio. USD, da wichtige Rohstoffe stark in das neue Jahr starteten. Der Bloomberg Commodity Spot Index, ein Korb aus 22 wichtigen Rohstoffen, erreichte den höchsten Stand seit 2014. „Die globale Wachstumsfantasie kommt dem Rohstoffausblick zugute und lockt die Anleger in breit aufgestellte diversifizierte Rohstoffkörbe“, schließt Hein.

Zehn volkswirtschaftliche Thesen für 2018

Das gegenwärtige Umfeld ist sehr positiv für die Kapitalmärkte: starkes Wachstum, niedrige Inflation, unterstützende Geldpolitiken, gutes Gewinnwachstum und eine geringe Schwankungsfreudigkeit. Zudem haben die zahlreichen Risiken keinen markant negativen Einfluss auf die Kursentwicklungen. Allerdings dauert die Phase steigender Kurse schon seit März 2009 an. Zudem impliziert dieses Umfeld, dass jede Änderung bei den relevanten Stellgrößen wie Wachstum, Inflation und Geldpolitik eine Verschlechterung darstellen würde. Sprich: besser kann das Umfeld nicht mehr werden. Die wichtigste Frage der Investoren zu Beginn des Jahres 2018 ist damit, ob dieses positive Umfeld Bestand halten wird.

Überblick: Thesen für 2018

  1. Das globale Wachstum erreicht dieses Jahr seinen Höhepunkt
  2. Die niedrige Inflation wird in einigen wichtigen Ländern moderat ansteigen
  3. Die extrem lockeren geldpolitischen Haltungen werden vorsichtig zurückgefahren
  4. Die Abschwächung des Kreditwachstums in China wird auf das Wirtschaftswachstum drücken
  5. Die Fiskalpolitiken spielen für das Wachstum keine Rolle
  6. Auf globaler Ebene werden keine externen Ungleichgewichte schlagend
  7. Die Abschwächung des handelsgewichteten US-Dollar wird sich (vorerst) nicht fortsetzen
  8. Die (Geo-)Politik wird relevanter für die Kursbildung
  9. Sowohl bei den volkswirtschaftlichen Variablen als auch bei den Wertpapierkursen wird die Volatilität zunehmen
  10. Die Beziehungen zwischen den volkswirtschaftlichen Variablen werden weiterhin durch das Niedrigzinsniveau dominiert

 

1. Das globale Wachstum erreicht dieses Jahr seinen Höhepunkt.

Eine Auswirkung der Großen Rezession war, dass die Weltwirtschaft deutlich weniger produziert hat, als sie produzieren hätte könnten. Die Produktionslücke wurde stark negativ. Mit dem Einsetzen der Erholung wurde die Produktionslücke langsam kleiner.

Seit dem Vorjahr fällt das reale globale Wirtschaftswachstum sehr kräftig aus und ist breit basiert. Zudem sind die Datenüberraschungen positiv. Das heißt, die Prognosen für das Wirtschaftswachstum werden ständig nach oben revidiert. Diese Tendenz könnte sich noch einige Monate fortsetzten. Denn die Frühindikatoren wie der globale Einkaufsmanagerindex für den Fertigungssektor steigen an. Allerdings liegt das aktuelle Wachstum über dem langfristig zu erwartenden Wert, dem sogenannten Potenzialwachstum. Positiver Effekt: die Arbeitslosenraten gehen zurück.

Anders ausgedrückt: Die negative Produktionslücke verschwindet in immer mehr Ländern. Das bedeutet aber auch, dass immer mehr Länder an die Grenzen ihres Produktionspotenzials anstoßen. Weil letzteres weniger stark wächst als das aktuelle Wachstum, wirkt das wie eine Wachstumsbremse.

2. Die niedrige Inflation wird in einigen wichtigen Ländern moderat ansteigen.

Je länger das aktuelle Wachstum über dem Potenzialwachstum bleibt und einen Rückgang der aktuellen Arbeitslosenrate unter die strukturelle Arbeitslosenrate bewirkt, desto eher wird die zugrundeliegende Inflation ansteigen. Diese Aussage ist aktuell vor allem für die USA von Relevanz, wo die Arbeitslosenrate bereits auf 4,1% gefallen ist, während die strukturelle Arbeitslosenrate auf 4,6% geschätzt wird. Gleichzeitig drücken strukturelle Kräfte wie die Digitalisierung auf die Inflation. Der Inflationsanstieg wird also nur gering sein. In der Eurozone wird die Inflation niedrig bleiben.

3. Die extrem lockeren geldpolitischen Haltungen werden vorsichtig zurückgefahren.

Das Wachstum wird immer selbst tragender, die negativen Produktionslücken verschwinden, die (unmittelbaren) Deflationsrisiken sind nicht mehr da und die zugrunde liegende Inflation wird in einigen Ländern, insbesondere in den USA, leicht ansteigen. Bereits im vergangenen Jahr haben einige Zentralbanken ihren Leitzinssatz angehoben.

In den USA hat die Fed den Leitzinssatz auf mittlerweile 1,25% – 1,5% erhöht. Zumindest drei Zinsanhebungen sind in diesem Jahr realistisch. In der Eurozone rechne ich erst im nächsten Jahr mit einer Leitzinsanhebung.

Nicht nur der Preis des Geldes – der Zinssatz – steigt leicht an. Auch das Wachstum des Zentralbankgeldes wird abnehmen. In den USA hat die Fed bereits mit einer leichten Reduktion der Zentralbankbilanz begonnen. Auch in der Eurozone hat die Europäische Zentralbank eine Halbierung des Anleiheankaufsprogramms angekündigt. Neben der Fed-Politik wird in diesem Jahr der Zentralbank in Japan, der Bank of Japan, eine Schlüsselrolle zukommen. Ein wichtiges Element ihres Programms ist die Fixierung der zehnjährigen Staatsanleiherendite bei null Prozent. Das hat zu kräftigen Kapitalausflüssen in den „Rest“ der Welt geführt und die Renditen gedrückt. Im wahrscheinlichsten Szenario kommt es zu keiner Änderung, weil dadurch eine Abschwächung des Yen und ein Anstieg der Inflation erzeugt werden  kann. Sollte jedoch die Bank of Japan das Ziel für die zehnjährige Rendite etwas anheben, würde das globale Renditeniveau etwas ansteigen.

4. Die Abschwächung des Kreditwachstums in China wird auf das Wirtschaftswachstum drücken.

In den entwickelten Volkswirtschaften hat für viele Jahre das niedrige Kreditwachstum, in manchen Ländern die Schrumpfung des Kreditbestandes, auf das Wirtschaftswachstum gedrückt. Diese Phase ist zu Ende. Auch in den Schwellenländern exklusive China zeichnet sich eine Stabilisierung des Kreditwachstums nach einer jahrlangen Abschwächung ab. Der Fokus ist nunmehr auf China gerichtet. Dort ist die Wirtschaftspolitik auf einen Abbau der überschüssigen Kapazitäten und auf eine graduelle Abschwächung des Kreditwachstums gerichtet. So sind die Zinsen angestiegen und wurden die regulatorischen Vorschriften im Finanzsektor verschärft. Im Einklang damit wird sich das reale Wirtschaftswachstum graduell abschwächen. Wichtig dabei ist, dass sich das nominelle Wirtschaftswachstum, also reales Wachstum plus Inflation, nicht zu sehr abschwächt. Denn die wichtige Kennzahl ist Kreditbestand pro Bruttoinlandsprodukt. Diese Entwicklung wird ein Mühlstein für die chinesische Importnachfrage und die Rohstoffpreise sein. Risiko: eine schlecht kommunizierte restriktive Maßnahme könnte zu Kurskorrekturen führen.

5. Die Fiskalpolitiken werden generell neutral für das Wachstum sein.

Ähnlich wie das Kreditumfeld wirken die Fiskalpolitiken seit einiger Zeit nicht mehr restriktiv, d.h., wachstumsdämpfend. In den USA werden die Steuersenkungen das Wirtschaftswachstum sogar um einige Zehntel Prozentpunkte anheben.

6. Auf globaler Ebene werden keine externen Ungleichgewichte schlagend.

Die Leistungsbilanzdefizite in der Türkei, Südafrika und dem Vereinigten Königreich bleiben länderspezifische Risiken.

7. Die Abschwächung des handelsgewichteten US-Dollar wird sich (vorerst) nicht fortsetzen.

Der Höhepunkt des US-Dollar ist aber wahrscheinlich bereits Ende 2016 erreicht worden. Die Kombination aus Leitzinserhöhungen und Ausweitung des Budgetdefizits wirkt klassisch unterstützend für eine Währung. Der real effektive US-Dollar, also der handelsgewichtete US-Dollar bereinigt um die Unterschiede der Lohnstückkosten, könnte sogar ansteigen, weil in den USA die Inflation am ehesten ansteigen könnte. Das ist positiv für die externe Wettbewerbsfähigkeit der US-Handelspartner.

8. Die (Geo-)Politik wird tendenziell relevanter für die Kursbildung.

Die Anti-Globalisierungstendenzen stehen erst am Anfang. An vorderster Front steht ein möglicher Handelskonflikt zwischen den USA und China. Die internationalen Organisationen und Institutionen werden tendenziell geschwächt. Das reicht von der UNO über die EU (Brexit) bis hin zum Klimaschutzabkommen. In diesem Jahr könnte sogar die NAFTA aufgelöst werden. Zudem könnten die Spannungen im Mittleren Osten und Nordkorea eskalieren. Darüber hinaus stehen in Italien, Brasilien, Russland und Mexiko wichtige Wahlen an, ziehen sich in Deutschland die Regierungsverhandlungen in die Länge und könnte eine mögliche Mehrheit der Demokraten im Repräsentantenhaus nach den Wahlen im November ein Amtsenthebungsverfahren zur Folge haben.

9. Sowohl bei den volkswirtschaftlichen Variablen als auch bei den Wertpapierkursen wird die Volatilität zunehmen.

Die Phase der positiven Wachstumsüberraschungen wird enden, die Inflation könnte sprunghaft ansteigen, die Zentralbankmaßnahmen (Leitzinsanhebungen, Reduktion der Liquidität) könnten als zu wirtschaftsdämpfend interpretiert werden, eine wirtschaftspolitisch restriktive Maßnahme in China könnte die Befürchtungen einer „harten“ Landung schüren, das Gewinnwachstum könnte enttäuschen, geopolitische Maßnahmen könnten eskalieren, im Zusammenhang damit könnte der Ölpreis kräftig ansteigen.

10. Die Beziehungen zwischen den volkswirtschaftlichen Variablen werden weiterhin durch das vorherrschende Niedrigzinsniveau dominiert.

Das bedeutet: a) Die Leitzinsen können im Fall einer Rezession nicht mehr um mehrere Prozentpunkte gesenkt werden. Deshalb werden die Zentralbanken weiterhin vorsichtig agieren, um keine Rezession auszulösen. Ausgeprägte Leitzinsanhebungen wären ein Politikfehler. Hier ist der Fokus vor allem auf die Fed-Politik gerichtet. b) Das Investmentthema „Hohe Liquidität sucht Rendite“ wird Bestand halten.

Anfang 2018 ist das Umfeld unterstützend für den Kapitalmarkt. Dieses wird allerdings bereits von den erhöhten Bewertungen (niedrige Renditeaufschläge für das Kreditrisiko, überdurchschnittliche Kurs-Gewinn Verhältnisse, generell niedrige Anleiherenditen) zu einem guten Teil reflektiert. Im Laufe des Jahres wird das Umfeld wahrscheinlich etwas ruppiger werden, auch wenn das generelle Umfeld positiv bleibt. Allerdings gibt es auch zahlreiche mögliche „Spielverderber“.


Gerhard Winzer
Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.
Er hat einen HTL Abschluß und studierte an der Universität Wien Volkswirtschaft und Betriebswirtschaftslehre mit einem speziellen Fokus auf Finanzmärkte. Er ist CFA-Charterholder und war von 2001-2003 Teilnehmer des Doktoratsprogramms für Finanzwirtschaft im Center for Central European Financial Markets in Wien.
Von Juli 1997 bis Juni 2007 war er in der CAIB, Bank Austria Creditanstalt, UniCredit Markets & Investment Banking im Research tätig. Die letzte Position war Direktor für Fixed Income/FX-Research und Strategie. Von Juli 2007 bis Februar 2008 verantwortete er die Asset-Allocation im Research der Raiffeisen Zentralbank (RZB) in Wien.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Bitcoin valuation: Marginal cost

The electricity consumption to mine Bitcoin is currently equivalent to roughly 600,000 households’ usage or US$3.4m spent every day, this will double by end-2018. Current mining costs for Bitcoin imply a marginal cost of production of US$2,250, says James Butterfill, Head of Research & Investment Strategy at ETF Securities. Including rig purchase costs, marginal costs are US$4,300. Current Bitcoin prices appear to be justified only on the basis of mass adoption, which at this stage remains low.

Is Bitcoin useful and how can it be valued?

These are probably the two most important questions when trying to ascertain if Bitcoin is a viable investment. The first question at this point is very difficult to answer, it is similar to a start-up company in that it is potentially a great idea but there is not yet a big enough market to prove its viability. There are early signs of its potential, it has a following and is well known now, retailers are beginning to offer it as a form of payment and some cantons in Switzerland are now accepting it as payment for taxes. We believe cryptocurrencies are an emerging digital asset that has potential given its compelling concept, but is not proven yet, and there remain some very valid concerns over its volatility and its current valuations. Accordingly, like investing in a start-up company, investors should remain cautious.

What type of asset is it?

Bitcoin is a very hard asset to categorise. It has some features of a currency, it is intrinsically a medium of exchange, but it is not currently as stable as the US dollar and has similar volatility to some frontier market currencies. We see it as also having some similar features to a commodity; it is mined using valuable resources to extract (energy and computer hardware), and it is a finite resource. It is debatable whether there is any point to mining it, but a very similar rationale could be applied to gold, given that very little is used for industrial usage (gold does have good industrial properties as highlighted in Disruptive themes behind future commodity demand, but at current prices application in industry are low). Ultimately miners and investors of gold see it as being a store of value and therefore worthwhile, as is emerging for Bitcoin. Bitcoin is essentially mined and minted with megawatts rather than with shovels and minting dies.

How to value Bitcoin

There are varied ways to value Bitcoin, but given it has some similarities to commodities we felt it would be worthwhile calculating the marginal cost of production. While this varies for commodities as supply and demand changes, it is an effective way in understanding the long-term equilibrium price. Bitcoin is exceptional in that the supply is predictable, being determined by the structure of its underlying algorithm. Bitcoin’s algorithm dictates that after a specified number of blocks are mined the reward for mining halves. A linear path for the Bitcoin reward schedule has been established, and this is likely to continue as long as Moore’s law4 for exponential growth in processing power continues. The last coin is likely to be mined by 2130, but 99% will be mined by 2027.

The speed of mining could be accelerated but depends on the success of quantum computing, which could theoretically solve the Bitcoin algorithm far quicker, however this may come at the cost of considerably higher electricity consumption.

The hash rate growth of the Bitcoin network, a measure of the speed at which Bitcoin blocks are mined, coupled with the known power consumption can be used to estimate the electricity consumption costs, the equivalent of the marginal cost of production that is often used to value commodities.

Estimating historical power costs

Bitcoin emerged in late 2009 with enthusiasts mining on their personal computers, which at the time became profitable but was a very inefficient approach. Consequently manufacturers began selling dedicated ASIC5 miners which drastically improved efficiency. These ASIC miners began emerging in 2013, with each new model having a much more powerful hash rate, leading to an explosion in overall network hash rate as more miners joined the network. The power consumption of these commercial Bitcoin miners is well known, as is the overall hash rate. Using historical global power costs we estimate the electricity consumption to currently be 1.5GW/hr, which equates to roughly 600,000 households usage, or US$3.4m spent every day. At the current rate of growth in the Bitcoin network, power consumption costs will be double that of today by end-2018.

Marginal cost of production

To estimate marginal cost of production the total number of coins produced per day is divided by the mining cost: at current consumption and production levels this is approximately US$2,250, well below the current price. However, if the cost of purchasing the Bitcoin mining hardware is factored-in, and assuming a two year replacement cycle, the current marginal cost of production would be US$4,300.

Predicting future marginal cost

As the future network hash rate is likely to follow Moore’s law and the mining difficulty follows a linear path future, electricity costs can be estimated. The scatter chart highlights this close relationship between price and mining difficulty.

Assuming the historical relationship between mining difficulty and costs hold, we believe by the end of 2018 power consumption will be double that of today. We anticipate the marginal cost of Bitcoin will have risen to US$4,230 or US$6,500, including hardware purchase costs by the end of next year. It isn’t until end-2019 that marginal costs would align to today’s price. However, by early 2020 the reward for mining Bitcoins (as dictated by the Bitcoin algorithm) will halve, pushing marginal costs to roughly US$16,000.

Using marginal cost of production is just one approach at valuation, it could be argued that the current high valuations are justified because even if the probability of mass adoption is small, the impact on price would be very large, this is perhaps why we are seeing so much speculation. Another approach would be to use Metcalfe’s law, which states that the value of a network is square the number of users, but the number of users is difficult to determine. At least now, we know what the costs are.


Quellen:
1) The observation that the number of transistors in a dense integrated circuit doubles approximately every two years
2) ASIC – Application-specific integrated circuit

Twitter is not necessarily the best source for investment advice

by Tobias Kotz, Executive Director Institutional Investors at Real I.S. AG.

Long before major politicians started sharing their unfiltered opinions and missives with a worldwide audience via Twitter, it was clear that we should not underestimate the impact such statements can have on groups or entire sections of society. We all need to reflect on which daily news items influence our own long-term investment decisions. Just a few months ago, a range of commentators claimed that the natural laws of the markets no longer applied, arguing that central banks’ ultra-low interest rates would ultimately level the playing field across all markets. Now there are a stream of claims that political interference is increasingly dominating the real estate markets. However, in reporting these claims, the media has often misinterpreted or overestimated their real significance. Investors eager to profit from market trends should therefore ensure they do not overreact to one-off developments. Far more, investors should pay close attention to the relevant real estate markets and how the latest news actually affects them.

In the United Kingdom, for example, surveys by the European Association for Investors in Non-Listed Real Estate Vehicles (INREV) show that unlisted British real estate funds achieved returns of 2.2 percent in 2016, compared with 12 percent the year before.1 The results for the German, French and Dutch markets were significantly better; in some cases, more than four percentage points above the previous year's figures. These results, clearly a reflection of the looming Brexit, have created uncertainty on the real estate markets in the United Kingdom. There is no doubt that exiting the European Union will have an impact on the UK real estate market, or that investments in London will be exposed to higher risks. We anticipate a market correction. However, at the moment it is incredibly difficult to predict the exact impact of Brexit. In the long term, the market may well be very attractive for investors with a suitable risk/return profile.

We have seen similar over-interpretations from the media in relation to the euro area. In Paris, for example, many attribute the office market’s current momentum to Emmanuel Macron's election victory. A detailed analysis reveals that, in addition to constant demand for core properties in prime locations, investments in versatile office space also offer significant potential. A growing number of startups are being drawn to the City of Light. These “new kids on the block” prefer up-and-coming districts such as the ninth or tenth arrondissements, which offer more favourable rental conditions, combined with an attractive and vibrant environment. As a result, these districts are becoming increasingly relevant to investors pursuing a value-add strategy. 

Keeping a close eye on economic and regional market trends is also important in Germany. It may well play a role for investors that Germany has benefited from the prevailing low interest rate climate – but for Berlin in particular, this cannot be the only reason for the real estate market’s growth, especially as no DAX-listed companies are based in the city. Nevertheless, prime rents in the City on the Spree still increased faster than anywhere else in Germany. Prime rents stood at EUR 28 per square metre in the first quarter of 2017, a year-on-year increase of almost 17 percent.2 Just a few years ago, no one was predicting such positive developments in Berlin. The city’s high-tech and online sectors have also been experiencing rapid growth. Berlin has evolved into one of the sector’s most important hotspots, even from a global perspective. It is therefore crucial to identify these specific market trends and evaluate their potential.

So, what do I make of all this? Of course, investors need to be aware of economic and political decisions. However, the potential impact of these decisions needs to be viewed within the context of specific markets. Investors need to evaluate the impact of these decisions on individual investments. These are the decisive criteria for investors. Not column-filling, headline-grabbing media reports or highly-selective tweets.


1) https://www.ft.com/content/a66fea4c-2bf3-11e7-bc4b-5528796fe35c
2) Quelle: JLL Büromarktüberblick Deutschland, 1. Quartal 2017, S. 5.

Ein spannendes Jahr 2018 für Schwellenländer

von Maarten-Jan Bakkum, Senior Stratege Emerging Markets bei NN Investment Partners.

Nach fünf unterdurchschnittlichen Jahren, die durch eine starke Wachstumsabkühlung, Kapitalabflüsse und Sorgen über das chinesische Finanzsystem bedingt waren, kam es im Jahr 2016 in den Schwellenländern zu einer Trendwende. Zwar streute Ende 2016 die Wahl von Donald Trump Sand ins Getriebe, aber die Bedenken hinsichtlich protektionistischer Maßnahmen in den USA hielten nicht lange an. 2017 wird als das Jahr in Erinnerung bleiben, in dem der Welthandel stark zulegte, sich die chinesische Politik eines ausgeglicheneren Wachstumsmodells zur Verringerung der Kreditabhängigkeit der Wirtschaft bestätigte und – sehr wichtig – sich das Kreditwachstum in den restlichen Schwellenländern erholte. Wie bereits 2016 endete aber auch das Jahr 2017 etwas ernüchternd: Auf-grund der leichten Korrektur chinesischer Internetaktien und steigender Zinserwartungen in den USA haben Schwellenländeraktien ein Drittel ihrer bisherigen Outperformance des Jahres wieder eingebüßt.

Das Aktienjahr 2018 dürfte für die Schwellenländer aus den gleichen Gründen ungewiss beginnen: Der IT-Sektor ist weiter nervös – Technologieaktien machen mittlerweile 30 Prozent des MSCI Emerging Markets Index aus – und die Sorgen über die US-Zinspolitik nehmen zu. Beides sind jedoch eher kurzfristige Probleme. Letztlich zählen die langfristigen Wachstumsperspektiven, und diese sind gut. Außerdem wird die Fed die Zinsen zwar anheben, aber vermutlich kaum mehr als es bereits eingepreist ist. Das würde bedeuten, dass sich der positive Trend an den Aktienmärkten der Schwellenländer fortsetzt. Denn das Wachstum des Welthandels ist aktuell sehr robust und zeigt keine Anzeichen von Schwäche. Das ist für die Schwellenländer immer eine wichtige Stütze. Zugleich bedeutet die Beschleunigung des Kreditwachstums, dass auch Konsum und Investitionen in den meisten Schwellenländern an-ziehen – das erste Mal seit 2011.

Aktuell scheinen die größten Risiken nicht mehr mit der US-Zinspolitik oder dem chinesischen Finanzsektor zusammenzuhängen. Heute sollten Anleger in den Schwellenländern ihre Aufmerksamkeit vielmehr folgenden Faktoren schenken: den Wahlen in Mexiko im Juli und Brasilien im Oktober, dem politischen Richtungskampf in Südafrika und den ersten Stressanzeichen in der überhitzten Wirtschaft der Türkei. Für diese Länder wird das kommende Jahr aufregend und vermutlich für einen längeren Zeitraum richtungsweisend werden. Die größte Herausforderung für Anleger in Schwellenländern besteht 2018 damit im Umgang mit den Risiken und Chancen in diesen vier Staaten.

Disruptive Themen beflügeln die künftige Rohstoffnachfrage

Da Energieeffizienz die Nachfrage nach erneuerbarer Energie und Batterietechnologie beflügelt, könnte der Silber- und Nickelverbrauch zunehmen, so James Butterfill, Head of Research & Investment Strategy, im Ausblick 2018 von ETF Securities. Die Integration von Automation und Technologie könnte Kupfer zugutekommen. Der Klimawandel könnte sich weiter auf den globalen Landwirtschaftssektor auswirken.

Betrachtet man die Rohstoffentwicklung im Laufe der Zeit, wird deutlich, dass sich der wirtschaftlich stärkste Rohstoffsektor tendenziell aus strukturellen Verschiebungen bei Technologie und Wachstum ergibt. Bis ins 18. Jahrhundert entfiel der Großteil des Rohstoffmarktes auf die Landwirtschaft, die sich im Einklang mit dem Handel und der Bevölkerung entwickelte. Durch die industrielle Revolution im 19. Jahrhundert rückte die Massenproduktion von Stahl und Kohle in den Mittelpunkt. Diese Entwicklung setzte sich im 20. Jahrhundert fort, als Öl und Petroleum das Zepter übernahmen. Wir stehen nun an einem Wendepunkt einer neuen Rohstoffgeneration, die geprägt ist von ineinandergreifenden Technologien in den Bereichen Energieeffizienz, Automation und Klimawandel, welche für die Nachfrage entscheidend sein dürften.

Energieeffizienz

Die Verbreitung erneuerbarer Energien hat in den vergangenen Jahren viel Aufmerksamkeit auf sich gezogen, da sie eine Möglichkeit darstellen, den zunehmenden Energiebedarf zu decken. Eine der kommerziell und wirtschaftlich rentabelsten Alternativen ist dabei die Solarkraft. Der Bau von Photovoltaikanlagen (PV) übertrifft weltweit auch weiterhin die Erwartungen, wobei die globale PV-Nachfrage einem Bericht von EnergyTrend1 zufolge in diesem Jahr 100 Gigawatt (GW) übersteigen dürfte. China ist der weltweit führende Solarkrafterzeuger und hat 2016 Solaranlagen mit einer Kapazität von 34 GW und über 17 GW allein in der ersten Jahreshälfte 2017 errichtet. Diese zunehmende Nachfrage nach PV-Modulen könnte sich als Segen für die erforderlichen Grundstoffe erweisen, allen voran Silber. Die Silbernachfrage aus der Industrie könnte bis 2022 im Einklang mit der globalen PV-Nachfrage weiter ansteigen.

Technologische Fortschritte bei der Energiespeicherung, insbesondere bei der Batterietechnologie, haben die Wirtschaftlichkeit erneuerbarer Energien gesteigert. Bei Lithium-Ionen-Akkus dürfte ein rascher Nachfrageanstieg durch Elektrogeräte, Stromzellen und allen voran die weltweit zunehmende Verbreitung batteriebetriebener Fahrzeuge zu beobachten sein.

Neben Lithium ist die derzeitige Batterietechnologie auch noch auf andere marktgängige Metalle angewiesen, vor allem Cobalt und Nickel. Cobalt, das hauptsächlich in der Demokratischen Republik Kongo abgebaut wird, verbuchte zusammen mit Lithium ansehnliche Preissteigerungen infolge von Angebotsunterbrechungen und der erwarteten Batterienachfrage. Bei Nickel ist die globale Produktion hingegen aus regionaler Sicht stärker gestreut, und bislang sind rasche Preissteigerungen ausgeblieben.

Wahrscheinlicher ist, dass die Nickelpreise in den kommenden Jahren allmählich von der Nachfrage nach neuen Batterien profitieren und dabei schrittweise steigen. Derzeit vergrößert sich das Angebotsdefizit bei Nickel – ein Trend, der bis ins Jahr 2018 anhalten dürfte. Der Preisanstieg bei Nickel in den letzten Monaten geht auf die erwartete höhere Nachfrage und nicht auf angebotsseitige Faktoren wie die Produktionskosten zurück.

Integration von Automation und Technologie

Ein weiteres anhaltendes Thema, das Rohstoffen zugutekommen könnte, ist die zunehmende Integration von Automation und Technologie. Der stärkere Schwerpunkt auf autonome oder selbstfahrende Fahrzeuge stellt ein spannendes Beispiel hierfür dar. Eine oftmals nicht beachtete Folge einer verstärkten Nutzung dieser Fahrzeugarten ist der höhere Metallbedarf. Kupfer, Silber und Gold weisen eine gute Stromleitfähigkeit auf und kommen in zahlreichen Elektrogeräten und elektrischen Komponenten dieser Fahrzeuge zum Einsatz. Da künftige Fahrzeuge zunehmend von Technologie abhängen und immer autonomer werden, könnte die Zahl der Stromleiter in Aggregatssystemen entsprechend steigen. Kupfer kommt bei Elektrofahrzeugen zudem häufiger zum Einsatz als in Benzinmotoren. Dies gilt vor allem für öffentliche Verkehrsmittel wie Busse. Elektrobusse könnten darüber hinaus eine schnellere Verbreitung finden als Elektro-Pkw, da sie eher durch die lokale Gesetzgebung denn durch Verbraucherpräferenzen beeinflusst sind.

Die möglicherweise interessanteste Gruppe dieser neuen Rohstoffgeneration ist wohl auch die unbekannteste – die Metalle der Seltenen Erden, auch Seltene Erdelemente genannt. Trotz ihrer weitgehenden Unbekanntheit stellt diese Gruppe eine wesentliche Produktionskomponente für moderne Technologien über zahlreiche Branchen wie Medizin, Verteidigung, Transport und Stromerzeugung hinweg sowie für Stützen des täglichen Lebens wie Elektro- und mobile Geräte dar. Da die Mittelschicht weltweit wächst und Automation verstärkt Verbreitung findet, werden eine Reihe von Grundstoffen wie Yttrium und Praseodym eine immer zentralere Rolle in unserer modernen Lebensweise spielen.

Wie bei allen anderen Bodenschätzen auch stellen Angebot und Reserven einen wichtigen Faktor dar. Da zahlreiche Seltene Erdelemente vor allem in den Schwellenländern zu finden sind, dürften die Geopolitik und die Stabilität der Lieferkette zunehmend an Bedeutung gewinnen. Darüber hinaus sind der Abbau und die Veredelung dieser Grundstoffe nach wie vor mit Herausforderungen behaftet. Dies könnte bei den Metallen der Seltenen Erden ähnliche Angebotsunterbrechungen wie in der Vergangenheit zur Folge haben, da ihr Einsatz im Laufe der Zeit zusammen mit technologischen Fortschritten zunimmt.

Klimawandel

Das anhaltend disruptive Thema, das der globale Klimawandel darstellt, könnte ein weiterer Katalysator für eine Verschiebung der Bedeutung einzelner Rohstoffe sein. Der Klimawandel hat weltweit bereits zu strengeren Emissionsstandards für Fahrzeuge geführt, was der Platin- und Palladiumnachfrage für Katalysatoren, die zu einer Verringerung der Schadstoffbelastung beitragen, zugutekommt.

Wasser ist eine im Vergleich zu häufig gehandelten Rohstoffen oftmals außer Acht gelassene natürliche Ressource, deren Rolle für die Landwirtschaft weltweit angesichts der wachsenden Bevölkerung und der steigenden Nachfrage aber nur an Bedeutung gewinnen kann. In den meisten Regionen weist der Landwirtschaftssektor den mit Abstand höchsten Wasserverbrauch auf. Die Beschaffung von Trink- und nutzbarem Wasser zur Bekämpfung der Auswirkungen von anhaltenden Dürren und Rekordstürmen könnte in Effizienzsteigerungen in der Landwirtschaft und weitere Technologien mit Wasserbezug münden.

Laut der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) dürfte der Verbrauch von Agrarrohstoffen wie Soja, Mais und Weizen in den Schwellenländern bis 2025 um 29 Prozent, 14 Prozent bzw. 12 Prozent zunehmen und damit das Nachfragewachstum der Industrieländer bei Weitem übertreffen. Mit steigendem Bruttoinlandsprodukt pro Kopf nehmen auch die Ansprüche der Verbraucher zu. Getreide ist das gängigste Gut, das sofort durch Fleisch ersetzt wird. Damit steigt nicht nur die Nachfrage nach Lebendvieh, sondern auch nach Getreide, das die größeren Viehbestände zur Fütterung benötigen.

Ausblick

Da diese Themen und Technologien eine immer zentralere Rolle für das künftige Wirtschaftswachstum spielen, stellt die Nachfrage nach den Rohstoffen der nächsten Generation einen wesentlichen Bestandteil dieser Fortschritte dar und dürfte sich im Einklang mit diesen entwickeln.


1) http://pv.energytrend.com/

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