Italien schlittert in eine Vertrauenskrise

von Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste Asset Management.

Die angestiegene Unsicherheit darüber, ob Italien seine Schulden zurückzahlen kann und ob es Mitglied des Eurozone bleiben wird, hat zu einem Abverkauf von Wertpapieren geführt. Die wichtige Referenzgröße, die Rendite von zweijährigen italienischen Staatsanleihen, ist von minus 0,30% Anfang Mai auf 2,50% am 29. Mai angestiegen (Quelle: Bloomberg).

Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung zu.

Stagnation führt zu Unzufriedenheit

Ausgangspunkt ist das stagnierende Wohlstandsniveau in Italien. Das reale Bruttoinlandsprodukt pro Einwohner befand sich im vergangenen Jahr mit rund 34.000 US Dollar kaufkraftbereinigt auf dem Niveau von 1999 (Quelle: IMF). Diese Stagnation hat zu einer steigenden Unzufriedenheit mit den etablierten Parteien und der EU geführt. Das Resultat waren Zugewinne der beiden populistischen Parteien M5S und Lega bei den Parlamentswahlen im vergangenen März.

…und zu Populismus

In den vergangenen Wochen konnte mitverfolgt werden, was es bedeutet, wenn populistische Parteien die Regierungsgeschäfte bestimmen können:

  1. Erhöhung der Staatsausgaben
  2. Steuersenkungen
  3. Missachtung von Verträgen mit anderen Staaten (Regelwerk der Eurozone)
  4. fiskalischer Stimulus erfolgt in der Konjunkturphase „Boom“ (Für Italien ist das reale BIP-Wachstum von 1,5% im Jahr 2017 sehr gut)

Klingt beinahe wie wie Trumponomics. Die angekündigte Maßnahmen haben das Vertrauen der Investoren deshalb erschüttert, weil sie im Widerspruch mit der niedrigen Wettbewerbsfähigkeit, dem hohen Staatsschuldenniveau (2017: 131% vom BIP, Quelle: IMF) und der Architektur der Eurozone stehen, deren Bestand auf das Wohlverhalten der Mitgliedsländer angewiesen ist.

Wahrscheinlich ist: Der neue vom Staatspräsidenten Sergio Mattarella eingesetzte interimistische Premierminister Carlo Cottarelli wird die Vertrauensabstimmung im Parlament nicht gewinnen. Darauf folgen Neuwahlen im Herbst mit einem ähnlichen Ergebnis wie im März. Die Aussagen während des Wahlkampfes werden zumindest nicht sonderlich vertrauensfördernd sein.

Konfrontation mit der Eurozone

Für den langfristigen Bestand der Eurozone sind weitere Vergemeinschaftungsschritte nötig. Mehrere Vorschläge liegen am Tisch und werden in zähen Verhandlungen abgearbeitet. Dazu gehören unter anderem die Aufwertung des European Stability Mechanism (ESM, siehe den nächsten Punkt) zu einem European Monetary Fund (EMF) und die Einführung eines EWU-weiten Garantieschemas für Bankeneinlagen. Mit den Aussagen seitens der beiden populistischen Parteien in Italien sind weitere integrative Maßnahmen (noch) unwahrscheinlicher geworden.

Schutzmechanismus mit Pferdefuß

Im Vergleich zur Euro-Krise 2011 / 2012 gibt es einen wichtigen Unterschied: Es wurden zwei Rettungsschirme geschaffen.

  1. Im Rahmen des OMT-Programms (Outright Monetary Transactions) kann die Europäische Zentralbank im Krisenfall Staatsanleihen mit einer kurzen Laufzeit in einem unbegrenzten Ausmaß kaufen.
  2. Der ESM (European Stability Mechanism) kann mit Krediten und Bürgschaften Länder unterstützen, die allerdings der Höhe nach begrenzt sind. Der Pferdefuß daran wird im aktuellen Fall offenkundig: Es gibt nur dann Unterstützung, wenn das betroffene Land die mit der Hilfe verbundenen wirtschaftspolitischen Auflagen (=Austerität, de facto teilweiser Verlust der staatlichen Souveränität) akzeptiert.

„Whatever it takes“

Die Hauptlast für die Einheit der Eurozone zu sorgen kommt weiterhin der EZB hinzu. Im Rahmen ihrer Möglichkeiten wird sie versuchen die Situation zu stabilisieren. Die Begründung wird die Gewährleistung für das Funktionieren der Geldpolitik in der gesamten Eurozone sein. Man ist an die berühmten drei Worte von EZB-Präsident Mario Draghi vom Sommer 2012 erinnert („Whatever it takes“), die die damalige Eurokrise beruhigt haben.

Tatsächlich kann sich die EZB mit der angepeilten Reduktion der extrem expansiven geldpolitischen Haltung Zeit lassen:

  1. Das Wirtschaftswachstum hat sich im ersten im Vergleich zum vierten Quartal deutlich abgeschwächt (0,4% im Quartalsabstand nach 0,7%, Quelle: Eurostat).
  2. Noch wichtiger ist, dass die Kerninflationsrate mit 0,7% im Jahresabstand sehr niedrig ist (Quelle: Eurostat) und in den kommenden Jahren im wahrscheinlichsten Szenario nur wenig ansteigen wird.

Die nächste Sitzung des EZB-Rates am 14. Juni ist damit besonders wichtig. Die Erwartungshaltung der Marktteilnehmer, dass im Pressestatement eine Eintrübung des Finanzumfelds (Financial Conditions) beschrieben wird, der für den Fall einer Eskalation mit geeigneten Maßnahmen begegnet wird, ist wahrscheinlich groß. Zur Erinnerung: Das Anleiheankaufsprogramm läuft bis mindestens September 2018 und wird nötigenfalls verlängert.


Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Gerhard Winzer
Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.
Er hat einen HTL Abschluß und studierte an der Universität Wien Volkswirtschaft und Betriebswirtschaftslehre mit einem speziellen Fokus auf Finanzmärkte. Er ist CFA-Charterholder und war von 2001-2003 Teilnehmer des Doktoratsprogramms für Finanzwirtschaft im Center for Central European Financial Markets in Wien.
Von Juli 1997 bis Juni 2007 war er in der CAIB, Bank Austria Creditanstalt, UniCredit Markets & Investment Banking im Research tätig. Die letzte Position war Direktor für Fixed Income/FX-Research und Strategie. Von Juli 2007 bis Februar 2008 verantwortete er die Asset-Allocation im Research der Raiffeisen Zentralbank (RZB) in Wien.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Anleger rotieren offenbar aus Gold- in Silber-ETPs

Silber-ETPs verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit Januar 2015. Antizyklische Aktienanleger interessieren sich für Italien-ETFs, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Long-Rohöl-ETPs kam es zu Abflüssen in Höhe von 45 Mio. USD, da sich Rohöl der Sorte WTI so stark verbilligte wie zuletzt vor zehn Wochen.

Silber-ETPs (A0N62F) verzeichneten die höchsten wöchentlichen Zuflüsse seit Januar 2015. Silber holt seit einigen Wochen gegenüber Gold auf. Nach dem Zweijahreshoch von 82 im April liegt die Gold-Silber-Ratio am 25. Mai wieder bei 78. Während Gold angesichts der steigenden Zinsen in den USA nach wie vor unter Druck steht, kann Silber von seinen Eigenschaften als Industriemetall profitieren. Der Ausblick für die industrielle Silbernachfrage wirkt günstig, zumal sich die globalen Einkaufsmanagerindizes zu Beginn des zweiten Quartals verbesserten. Silber weist seit 2013 ein Angebotsdefizit auf, und aufgrund der in den letzten Jahren ausgebliebenen Mineninvestitionen ist es wahrscheinlich, dass es noch eine Weile Bestand hat. Für Silber sprechen ferner die zunehmende Nachfrage im Elektroniksektor (vor allem für Autos) und in der Photovoltaik-Branche. Long-Silber-ETPs (A0N62F) zogen in der letzten Woche Gelder in Höhe von 97,3 Mio. USD an. Ganz anders die Entwicklung bei Gold-ETPs. Trotz der Zuflüsse gegen Ende der Woche, als das Gipfeltreffen zwischen den USA, Nordkorea und Südkorea für weitere Turbulenzen sorgte, kam es bei Gold-ETPs (A0LP78) im Wochenverlauf insgesamt zu Abflüssen in Höhe von 63,5 Mio. USD, da sich der Goldpreis vorwiegend rückläufig entwickelte.

Antizyklische Aktienanleger interessieren sich für Italien-ETFs. Die Bildung einer populistischen Koalitionsregierung in Italien schreckte den Markt in der letzten Woche auf, und der FTSE MIB büßte gut 4,5 Prozent ein. Vor den Ereignissen des Wochenendes, die weitere Turbulenzen zur Folge hatten, schienen die ETF-Anleger jedoch eine Kaufgelegenheit zu wittern. Bei FTSE-MIB-ETFs fielen die Zuflüsse mit 8,2 Mio. USD so hoch aus wie zuletzt im Juni 2016.

Zucker-ETPs (A0KRJ8) verzeichneten die höchsten Abflüsse seit Juli 2015, da die Anleger Gewinne mitnahmen. Als der Markt in der vergangenen Woche den Umfang des globalen Überangebots neu bewertete, legten die Zuckerpreise um 7 Prozent zu. Nach der Rekordernte (und des folgenden hohen Zuckerausstoßes) hatte der Markt zunächst reflexartig angenommen, dass Indien den Markt mit umfangreichen Zuckerrohrexporten überschwemmen könnte. Indien scheint sich aber in diesem Jahr mit der Anhebung der Lagerbestände zufrieden zu geben. Zugleich ist es wahrscheinlich, dass das brasilianische Angebot aufgrund der weniger günstigen Wetterlage geringer ausfällt. Darüber hinaus dürften die relativ hohen Rohölpreise dazu führen, dass größere Mengen Zuckerrohr der Zuckerproduktion entzogen und in die Ethanolproduktion gelenkt werden. Long-Zucker-ETPs verzeichneten in der vergangenen Woche Abflüsse in Höhe von 8,5 Mio. USD, da Anleger im Zuge des jüngsten Preisanstiegs Gewinne mitzunehmen schienen.

Auch bei Industriemetallen (A0SVX7) kam es wohl zu Gewinnmitnahmen. Deren Preise hatten nach einer Schwächephase erst im letzten Monat insgesamt um 1,5 Prozent zugelegt. Nach der Marktbewegung schienen die Anleger aber Gewinne mitzunehmen. So fielen die Abflüsse in der vergangenen Woche mit 16,6 Mio. USD so hoch aus wie seit acht Wochen nicht mehr. Auch wenn die fundamentale Situation weiterhin unterstützend für Industriemetalle wirkt, könnte der aufwertende US-Dollar den Anstieg der Preise auf kurze Sicht begrenzen.

Bei Long-Rohöl-ETPs (A0KRJX) kam es zu Abflüssen in Höhe von 45 Mio. USD, da sich Rohöl der Sorte WTI so stark verbilligte wie zuletzt vor zehn Wochen. Der Preis der Sorte WTI fiel in der letzten Woche um 5 Prozent, da die OPEC und Russland signalisierten, dass sie zu Fördererhöhungen bereit wären. Bisher ist unklar, in welchem Maße sie ihre Förderung anheben wollen oder inwiefern die 14 Mitglieder der Organisation – und die anderen zehn Nicht-OPEC- Länder, die an der freiwilligen Förderanpassung teilnehmen – überhaupt mit einer Reduzierung der Förderkürzungen einverstanden sind. Wir gehen davon aus, dass das 174. Treffen der OPEC am 22. Juni für mehr Klarheit sorgen wird.

Glänzende Aussichten für Europa – langfristig betrachtet

Aus langfristiger Perspektive seien die Aussichten für Europa glänzend und das Momentum an den dortigen Aktienmärkten positiv, fasst Michael Browne, Fondsmanager des Legg Mason Martin Currie European Absolute Alpha Fund, die europäische Markteinschätzung der auf aktives Aktienmanagement spezialisierten Legg Mason-Tochtergesellschaft Martin Currie zusammen. Dennoch seien Anleger nach wie vor skeptisch. Zu Recht, wie der Experte findet: „Die Phase der extremen Geldpolitik und der Abwesenheit von Inflation findet nun ein Ende und der Markt muss sich daran erst noch gewöhnen. Wir glauben, dass dies in den nächsten paar Quartalen der Fall sein wird. Daher ist jetzt eine gute Zeit, um sich in Geduld zu üben, bis sich herauskristallisiert, in welche Richtung sich Wirtschaftszyklus und Inflation entwickeln werden.“ Für ihn bedeutet das beispielsweise, das Netto-Exposure zu reduzieren und nach möglichen Short-Positionen Ausschau zu halten, während sich der Zyklus voll entfaltet.

Zudem gäbe es auch einige problematische Faktoren für Europa, betont Browne: „Während es an den Aktienmärkten eine Rallye gab, ist der Einkaufsmanagerindex aktuell eingeknickt. Die Inflation zieht an und US-Treasuries sind gestiegen, haben bisweilen sogar die Drei-Prozent-Marke geknackt.“ Mit Blick auf die Inflation würde sich abzeichnen, dass Unternehmen als Reaktion auf steigende Materialkosten – etwa bei Stahl, Plastik und beim Transport – ihre Preise erhöhen. „Mit Blick auf Industrietitel gibt es Befürchtungen, dass die Ergebnisse des zweiten Quartals auf ein langsameres Wachstum und höhere Kosten hinweisen, was die Margen unter Druck setzen könnte“, glaubt Browne. Hinzu käme das Risiko der Saisonabhängigkeit. Mai, Juni und auch der August sind traditionell schlechte Monate für die Märkte. Diese kurzfristigen Bedenken würden an den langfristig guten Aussichten für Europa aber nichts ändern, betont der erfahrene Aktienfondsmanager: „Ich bin davon überzeugt, dass das wirtschaftliche Momentum, das sich über die letzten zwei Jahre aufgebaut hat, Bestand haben wird.

Mit starken Kursbewegungen müssten Anleger in den nächsten Monaten aber weiterhin rechnen, sagt Browne. Überkäufe sowie Überverkäufe seien derzeit eine Frage von Tagen. Für ihn jedoch kein Grund zur Besorgnis – im Gegenteil, es seien exakt die Marktbedingungen, in denen Long/Short-Strategien wie die des Legg Mason Martin Currie European Absolute Alpha Fund ihre Stärken ausspielen und Anleger dabei unterstützen können, ihre Volatilität zu managen, Verluste zu begrenzen und konsistente Renditen zu erwirtschaften. „Mit einem Long/Short-Ansatz kann man auf Märkte reagieren, indem man Stärke verkauft und Schwäche einkauft. Diese Flexibilität mit Blick auf die Portfoliobilanz verhilft uns zu einer sehr dynamischen Strategie beim Managen von Risiken“, führt Browne aus. Was der Fondsmanager damit meint: Zwar müsse man aktuell noch sehr vorsichtig agieren, nach den Sommermonaten gäbe es aber wieder deutlich mehr Spielraum, Risiken einzugehen, nachdem sich die Märkte mit den derzeitigen Veränderungen arrangiert hätten.

Über Legg Mason

Das Motto von Legg Mason lautet „Investing to Improve LivesTM“. Ziel ist es, Anlegern weltweit dabei zu helfen, bessere Ergebnisse bei der Geldanlage zu erzielen und ihnen dafür ein breiteres Spektrum an Investitionsstrategien, Anlegevehikeln sowie Zugang zu unabhängigen Investmentmanagern mit einer breiten Expertise bei Aktien, Anleihen, alternativen und liquiden Investments anzubieten. Insgesamt verwaltet Legg Mason ein Vermögen von 767 Milliarden US-Dollar (Stand: 31. Dezember 2017). Wenn Sie mehr über Legg Mason und seine Tochtergesellschaften erfahren möchten, schauen Sie auf der website oder im newsroom vorbei oder folgen Sie Legg Mason auf LinkedInTwitter, oder Facebook.
Website: www.leggmason.de

Finanzmarkt Monitor Mai: Chancen überwiegen

Für uns überwiegen weiterhin die Chancen auf den Kapitalmärkten! Das war die Conclusio unseres Investment Komitees am 17. Mai. Die Risikobereitschaft unseres EICs ist mit 79% der Bandbreite immer noch optimistisch und auch moderat höher als im April.

Angesichts der guten Performance von Aktien (in EUR gerechnet), überrascht eher die Zurückhaltung des Komitees, denn kaum jemand hat anhand der jüngsten Daten und Nachrichten seine Meinung geändert.

Quelle: EAM

  • Wie lässt sich unsere Sicht des ökonomischen Umfelds zusammenfassen? Die Wirtschaft wächst weiterhin robust, allerdings ist klar ersichtlich, dass die Welle der positiven Überraschungen und steigenden Zuwachsraten gebrochen ist. In einer solchen Situation liegt das Risiko darin, dass die Welle zu schnell bricht und damit Konjunkturängste aufkommen. Das ist derzeit nicht der Fall. Der Zyklus rollt mehr oder weniger idealtypisch. Ein positives Risiko für die Konjunktur stellt inzwischen die robuste Investitionstätigkeit dar. Nachdem sich Unternehmen jahrelang mit Investitionen zurückgehalten haben, wachsen diese inzwischen deutlich. Das ist zweifach wichtig. Zum einen gehen Investitionen direkt in das BIP und erhöhen dieses. Zum anderen schaffen Investitionen heute auch die Voraussetzung für Wachstum in der Zukunft.
  • Seit unserem letzten EIC sind die Inflationsraten, mit der allerdings gewichtigen Ausnahme der USA, nicht weiter angestiegen. In den USA liegt die Inflation, je nach Inflationsindikator, derzeit auf oder über dem Ziel der Fed. Dazu kommt, dass die Löhne nicht kräftig, aber doch eindeutig steigen. Angesichts der guten Lage auf dem Arbeitsmarkt nicht verwunderlich. In Summe gehen wir weiterhin davon aus, dass die Inflation nicht explodiert und angesichts der Lage unter Kontrolle ist. Wir gehen auch davon aus, dass dieses Szenario, insbesondere Zinserhöhungserwartungen in den Kursen großteils bereits eskomptiert ist. Von Zentralbankseite lassen sich die News des letzten Monats in einem Wort zusammenfassen: Symmetrie. Die Fed hat im Statement nach ihrer jüngsten Sitzung ergänzt, dass ihr Ziel symmetrisch sei. Eigentlich nichts, was wir nicht schon immer wussten. Nachdem die Fed ihr Statement aber nur ändert, wenn sie damit etwas kommunizieren will, steckt da eine Botschaft drinnen. Und die wird weitgehend so interpretiert, dass ein kurzfristiges Überschießen der Inflation über das Ziel der Fed hinaus nicht automatisch zu weiteren/massiven Zinserhöhungen führen wird. Entsprechend wenig hat sich auch an den Zinserhöhungserwartungen geändert.

Am Tag vor dem FOMC Meeting am 02. Mai preiste der Futures Markt für Dezember eine Fed Funds Target Rate von 2,18%, heute (22.05.2018) liegt dieser Wert bei 2,22%. Wir haben unsere Meinung nicht geändert und gehen weiterhin von drei zusätzlichen US-Zinserhöhungen 2018 im Ausmaß von in Summe 0,75% aus. Bei der EZB gehen wir davon aus, dass wir im September nicht sofort ein Ende der Anleihenkäufe sehen werden, sondern eine kurze Übergangsphase kommen wird. Die Hauptauswirkung eines solchen Schrittes wäre, dass sich Zinserhöhungserwartungen damit weiter nach hinten verschieben würden, da wir davon ausgehen, dass die EZB zu ihrer Erklärung steht und erst nach dem Ende des QE Programms an der Zinsschraube drehen wird. Das große Thema in Europa wird unseres Erachtens aber in den nächsten Monaten weniger das sein, was die EZB beim Anleihenkaufprogramm oder den Zinsen tun wird, sondern wer Mario Draghi als Präsident nachfolgen wird. Unsere Meinung dazu finden sie passenderweise weiter unten im Text unter Risiken.

Trotz des positiven Tenors sind auch einige negative Informationen seit unserem letzten Meeting in den Markt gekommen. Quelle war wieder einmal Donald Trump und seine Politik.

  • Weiterhin hängt das Damokles Schwert eines „Handelskriegs“ über den Märkten. Es ist zwar noch immer nicht viel passiert, dennoch fließt wohl bei politischen Entscheidungsträgern und Finanzmarktteilnehmer gleichermaßen derzeit weltweit viel Energie in die Analyse der Situation und der besten Reaktion darauf. Sollte aus den Absichten, die derzeit noch der politischen Symbolik zuzurechnen sind, tatsächlich Ernst werden und es zu echten Handelserschwernissen in großen Stil kommen, ist das für die Finanzmärkte negativ..
  • Dazu kommt, dass die Entscheidung von Donald Trump, aus dem Iran Deal auszusteigen, welche die Ölpreise nach oben schnellen lies. Höhere Ölpreise bedeuten in ölimportierenden Ländern verringerte verfügbare Einkommen und damit weniger Konsum und Wirtschaftswachstum: Nachdem dieser Rückgang in der Regel nicht von Mehrausgaben der Erdölexporteure kompensiert wird (weil z.B. ein Teil der Ausgaben in einen Sovereign Wealth Fund fließt) wächst die Weltwirtschaft meist auch insgesamt langsamer. Derzeit geht noch keine Gefahr vom Ölpreis für die Weltwirtschaft oder die Finanzmärkte aus. Weitere schnelle Anstiege könnten aber kurzfristig zu Turbulenzen führen und stellen eines der aktuell größten Risiken dar. Längerfristig höhere Ölpreise wiederum haben auch ihre, in der Regel die Weltwirtschaft schwächende, Wirkung, allerdings erst mit zeitlicher Verzögerung.
  • Und auch die aufgrund der Trump’schen Steuerreform schlechten US-Budgetprognosen beginnen schön langsam ihre Wirkung zu zeigen. Unser Fixed Income Team berichtet davon, dass in den USA rund um die Auktion von Treasury Bonds klar ersichtlich ist, dass der Markt ein Prämie verlangt, um das zusätzliche Angebot zu „verdauen“. Das spiegelt sich auch im US-Renditeniveau wider. Mit 3.07 % (21.05.2018) zahlen die USA derzeit im 10jährigen Laufzeitenbereich mehr als viele Staaten, darunter auch Emerging Markets, dies derzeit in Lokalwährung tun. Hier merkt man deutlich, dass die USA einen Sonderfall darstellen. Hohes Wachstum, ansteigende Inflation, enger Arbeitsmarkt, hohe und wachsende Budget Defizite und ein sattes Leistungsbilanzdefizit führen dazu, dass Investoren kompensiert werden wollen und müssen. Nach der vorangehenden Aufzählung an bekannten Schrecklichkeiten sollte wohl klar sein, dass derzeit vieles schon in die Preise von US-Staatsanleihen eingepreist ist. Daher gehen wir davon aus, dass die Renditen von 10jährigen Staatsanleihen in den nächsten Monaten nur mehr moderat ansteigen und im Bereich von 3,1% bis 3,25% liegen werden.

Auf der Aktienseite ist die Stimmung weiterhin positiv. Die jüngst veröffentlichten Quartalsergebnisse waren vor allem in den USA überraschend positiv. Zwar gehört es dazu, dass Unternehmen im Vergleich zu den in Aussicht gestellten Gewinnen „überraschen“, dieses Mal gingen die Überraschung aber über dieses Ausmaß an erwartbaren Überraschungen hinaus. Wir konnten Überraschungen der zweiten Ordnung sehen. Dazu kam auch, dass nicht nur die Gewinne, sondern auch die Absatzzahlen aufzeigten. Das ist deshalb wichtig, weil Unternehmen ihre Marge nicht beliebig steigern können, sondern es irgendwann auch Absatzwachstum braucht, damit die Gewinne weiter wachsen können. Angesichts dieser positiven Entwicklung überraschte eher, dass Aktien nicht stärker positiv reagiert haben. Darin spiegelt sich unseres Erachtens wider, wie viel an positiven Newsflow schon in den Märkten gepreist war. Nach all den großen Erwartungen rund um die US-Steuerreform war es Zeit, dass man etwas davon in den Zahlen sah. Diese Einschätzung bestätigt auch, dass diejenigen Unternehmen, die nicht mit positiven Zahlen überraschen konnten, über Gebühr abgestraft wurden.

Summa Summarum also weiterhin ein gutes Umfeld für Risikoassets. Wir bleiben daher in unserer Einschätzung, unnötiges Hin und Her zu vermeiden und Risikoassets prominent gewichtet in unseren Portfolien zu halten.

Quelle: EAM

Welche Risiken bestehen für unsere Einschätzung? Wie immer haben wir eine systematische Diskussion der großen Risiken, die wir sehen, mit unserer Risikomatrix begonnen.

Zwei Risiken wurden besonders intensiv diskutiert:

  • Gemessen an der Sorte WTI ist der Ölpreis seit Ende Juni 2017 um ca. 70% angestiegen. Wie bereits zuvor geschrieben hat die Entscheidung von Donald Trump das Iranabkommen aufzukündigen die Ölpreise in den letzten Wochen nochmals deutlich ansteigen lassen. Allerdings täuscht das etwas über die Tatsache hinweg, dass die Ölpreise eben schon länger und ziemlich kräftig stiegen. Die, aus Fondsmanager- bzw. Analystensicht gute Nachricht ist, dass sich dafür einige Ursachen festmachen lassen: die gute Weltwirtschaftslage, die von der OPEC 2.0 (Saudi Arabien und Russland) betriebenen Angebotsbeschränkungen, politische Schwierigkeiten in einigen großen Produktionsländern (Venezuela, Libyen und Iran), ein Rückgang der Lagerbestände in den USA, die Absicht Saudi Arabiens, die staatliche Ölfirma Aramco, nach Schätzungen vieler Analysten, nach einem potentiellen Börsegang das, gemessen an der Marktkapitalisierung, größte Unternehmen der Welt, zu einem guten Preis an die Börse zu bringen, robuste spekulative Nachfrage nach Öl (Committment of Trader Report), die jetzt voll einsetzende Wirkung von Produktionskürzungen aufgrund der Rücknahme von Investitionen nach dem Ölpreisverfall von 2014/2015. Alles das spricht sowohl für höhere als auch in Zukunft wieder niedrigere Ölpreise. Bei einem Ölpreis von USD 75 pro Fass gibt es kaum einen Shale Produzenten, der nicht gewinnbringend fördern kann. Entsprechend führen höhere Preise zu einer Ausweitung der Produktion und damit zu einem Rückgang der Preise. Wäre der Anstieg der Ölpreise rein politisch getrieben, wäre das Risiko von Investitionen hoch. Nachdem auch Angebots- und Nachfragemechanismen dahinter stehen, ist das Risiko von Investitionen geringer. Das Hauptrisiko für die Finanzmärkte besteht aus unserer Sicht vor allem darin, dass die Ölpreise kurzfristig überschießen, bevor dann die langfristige Auswirkung einer allfällig höheren Produktion auf dem Markt spürbar werden.
  • Ein Risiko, das zwar nicht neu ist, in den letzten Wochen aber sozusagen wiederentdeckt wurde, ist „Italien“. Nachdem immer wahrscheinlicher wird, dass eine populistische und europakritische Regierung demnächst das Ruder übernehmen wird, beginnen die Märkte stärker auf die möglichen Auswirkungen zu fokussieren. Aus unserer Sicht ist hier ein Risiko gegeben, da in den letzten Jahren trotz aller Beteuerungen kein neues, dem Draghischen „Whatever it takes!“ äquivalentes Krisenbewältigungsinstrument entwickelt werden konnte. Nachdem Mario Draghi demnächst Geschichte sein wird, rückt damit die Frage in den Mittelpunkt, wer sein Nachfolger wird. Diese Diskussion beginnt derzeit gerade erst. Lange Zeit galt Jens Weidmann als Favorit für diesen Posten. Sollte das tatsächlich der Fall sein, hat Europas (de facto) einzige erprobte Krisenfeuerwehr jemandem am Steuer, der sich öffentlich gegen den Einsatz von Löschfahrzeugen im Brandfall ausspricht. Das würde unserer Meinung nach im Krisenfall ein erhebliches Risiko darstellen. Derzeit ist unsere Einschätzung, dass Jens Weidmann nicht mehr der Favorit für den Job als EZB Präsident ist.

Interessant war, dass fast alle, gemessen an Impact und Probability,größeren Risiken, in der jüngsten Vergangenheit spürbar waren. Ein Beispiel wäre hier das „Gamma Repricing“, wovon wir im Februar eine Variante gesehen haben. Eine Ausnahme sind hier die von China ausgehenden Risiken. Darin spiegelt sich unseres Erachtens wider, dass China als Risiko eine andere Dimension hat. Die Angst ist hier nicht das vor einer „normalen“ Rezession, sondern dem Scheitern eines Wachstumsmodells. Aber das ist ein Thema für sich.

Wie sind wir vor dem Hintergrund des zuvor gesagten positioniert?

  • Auf der Zinsseite sind wir weiterhin Duration Short. Vor allem in den USA haben wir das Zinsänderungsrisiko reduziert. Wir gehen davon aus, dass die Renditen von 10jährigen Staatsanleihen in Richtung 3,25 % steigen (derzeit 3,07 %) und die Renditestrukturkurve vom kurzen Ende ausgehend flacher wird. In Europa erwarten wir einen Anstieg der Rendite von 10jährigen deutschen Staatsanleihen auf 0,75 % (derzeit 0,56 %). In Italien sind wir derzeit neutral positioniert. Aufgrund der hohen Überrendite haben wir uns (noch) gegen eine Untergewichtung entschieden. In Spanien sind wir übergewichtet.
  • In der Asset Allocation haben wir Aktien immer noch prominent gewichtet. Im Gegenzug sind Staatsanleihen aus der Eurozone dafür gar nicht bzw. nur sehr gering gewichtet. Die Positionierung von Anleihen mit USD Exposure wie z.B. Unternehmensanleihen aus Schwellenländern, die in ihrem Verhalten auch an der Entwicklung der US-Zinskurve hängen, haben wir zuletzt reduziert.

Gerold Permoser
Gerold Permoser ist seit Anfang April 2013 Veranlagungschef (Chief Investment Officer) der Erste Asset Management. In dieser Funktion verantwortet er die gesamten Asset Management Aktivitäten und Anlagestrategien aller Investmentfonds der Erste Asset Management Gruppe in Österreich, Deutschland, Kroatien, Rumänien, der Slowakei, Tschechien und Ungarn. Vor seinem Eintritt im Unternehmen übte er diese Funktion bei Macquarie Investmentmanagement Austria KAG aus. Permoser verfügt über Erfahrung im Veranlagungsbereich seit 1997.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Vier Gründe, weshalb sich Russland von den jüngsten US-Sanktionen nicht beeindrucken lässt

Die jüngsten Sanktionen der USA für Russland werden wahrscheinlich nicht so schädlich sein, wie jene aus dem Jahr 2014. Die Entkoppelung von Ölpreis und Rubel, der Inflationsdruck, die wirtschaftliche Stärke Russlands und die Fußballweltmeisterschaft sollten dazu beitragen, die Sanktionen auszugleichen. Das bekräftigt den Investment Case für Russland, so Nikolay Markov, Senior Economist bei Pictet Asset Management.

1. Entkoppelung von Ölpreis und Rubel.

Die US-Sanktionen von 2014 wurden zu einer Zeit verhängt, in der sowohl die Ölpreise wie auch der Rubel fielen. Diesmal haben sich die steigenden Ölpreise vom fallenden Rubel abgekoppelt (Abb. 1). Das ist außergewöhnlich. 

ABB. 1 - ÖLPREIS-RUBEL-WECHSELKURS

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Daten vom Mai 2018.

Die starke weltweite Nachfrage und eine Verlängerung der OPEC-Förderkürzung haben die Ölpreise angehoben. 

Unterdessen agierte der bereits unterbewertete Rubel bei den neuen Sanktionen als Schockschlucker. Im April fiel er um 6,2 Prozent gegenüber dem US-Dollar, im handelsgewichteten Nominalwert verlor er jedoch nur 0,3 Prozent1.

2. Enthaltener Inflationsdruck  

Der kurzfristige Inflationsdruck nahm zu, doch wir erwarten, dass dieser gegen Jahresende und Anfang 2019 verblasst (Abb. 2 unten). 

ABB. 2 - KERNINFLATION UND KERNINFLATIONSDRUCK

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Daten vom Mai 2018.

Obwohl der Inflationsdruck moderat ist, dürfte er sich auf die Geldpolitik auswirken, was eine Pause im aktuellen Entspannungszyklus bedeutet und begrenztere Zinssenkungen im Jahr 2018 vermuten lässt. 

Die aktuelle Zinspolitik von 7,25 Prozent stimmt mit unserer Schätzung des Fair Value überein (Abb. 3). Damit bleibt wenig Spielraum für Zinssenkungen im Jahr 2018, insbesondere angesichts der Notwendigkeit, die Inflationserwartungen der Haushalte zu senken. Diese liegen laut der jüngsten Umfrage der Russischen Zentralbank (CBR) im März mit 7,8 Prozent weiterhin über dem Ziel und könnten sich aufgrund der Sanktionen erhöhen.

ABB. 3 - RUSSISCHE ZINSPOLITIK UND FAIR VALUE (2. QUARTAL 2018)

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Daten vom Mai 2018.

3. Die wirtschaftliche Stärke Russlands

Wie in Abb. 4 dargestellt, sind die öffentlichen Finanzen Russlands exzellent in Form. Als Nettogläubiger gegenüber dem Rest der Welt verfügt das Land zudem über einen hohen Leistungsbilanzüberschuss, der einen ausreichenden Puffer zur Abfederung der Sanktionswirkung bietet. 

ABB. 4 - ÖFFENTLICHER SCHULDENSTAND IM VERHÄLTNIS ZUM BIP

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Daten vom Mai 2018, mit den Erwartungen bis zum Jahresende.

Unser Leitindikator deutet ebenfalls auf ein künftiges starkes BIP-Wachstum hin (Abb. 5), das vom Energiesektor sowie einer Verbesserung des Arbeitsmarktes und der Industrieproduktion getragen wird. 

ABB. 5 - SEQUENZIELL MASSGEBLICHES INDEXWACHSTUM BEI PICTET

(%3m/3m jährl.)

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Daten vom Mai 2018.

4. Fußball-Weltmeisterschaft

Der Ausgabenanstieg rund um die Fußballweltmeisterschaft im Juni sollte auch dazu beitragen, die Sanktionen auszugleichen.

ABB. 6 - FUSSBALL-WELLTMEISTERSCHAFT IN RUSSLAND - EINIGE ZAHLEN

Quelle: Pictet Asset Management, Reuters, The Guardian. Daten vom Mai 2018. 
*Wir erwarten, dass sich der größte Teil des Beitrags zum BIP während der letzten vier Jahre auf die Weltmeisterschaft konzentrieren wird.

 

Lesen Sie hier die komplette Ausgabe des Emerging Markets Monitors. 


1) Quelle : Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Mai 2018

Erfahren Sie mehr zu Schwellenländern:

Über den Autor
Nikolay Markov kam 2013 als Volkswirt zur Fixed Income-Abteilung bei Pictet Asset Management. Davor arbeitete er bei der Geldpolitikanalyse der Schweizer Nationalbank, wo er Untersuchungen zu den Regeln der Geldpolitik für die Schweiz durchführte. Vor dieser Position arbeitete er als Lehr- und Forschungsassistent an der Universität Genf und nahm an internationalen akademischen Konferenzen teil. Nikolay Markov hat einen PhD in Volkswirtschaft von der Universität Genf und erwarb am Studienzentrum der Schweizer Nationalbank in Gerzensee ein PhD-Zertifikat.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

Mehr zu den Anlagestrategien von Pictet Asset Management

Folgen Sie Pictet Asset Management

Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Could China’s bond market really be within investors' reach?

Chinese equities have become an increasingly large presence in our multi-asset portfolios. In the coming years we're hoping to gain access to the country's onshore bond market too, says Johanna Kyrklund, Global Head of Multi-Asset Investments at Schroders.

Across multi-asset, China’s presence in our portfolios has been increasing, primarily via the equity markets (see our latest asset allocation views here). However, it is today still uncommon to invest in onshore Chinese government bonds owing to access issues and China’s underrepresentation in the key global bond indices.

This is likely to change over the next few years as the authorities are taking aggressive measures to open the onshore debt markets to foreign investors, which we believe is a necessary step in order to meet regulatory and transparency requirements for inclusion in the major indices.

China maintains two bond markets:

  • The Interbank Market (CIBM) is an over-the-counter (OTC) bond market regulated by the People’s Bank of China. 90% of total trading volume is processed via the interbank market.
  • The Exchange Market, referring to the Shanghai and Shenzhen stock exchanges which are regulated by the China Securities Regulatory Commission. Only a small percentage is traded on the exchange.

China’s onshore government bond market is now the third largest bond market in the world at about $1.8 trillion. Foreign investors’ market share is around 4% of the China government bond market.

If China is included in the government bond index (JP Morgan Emerging Market Global Diversified index) then its weighting is expected to be capped at 10% due to diversification rules. Other big markets like Brazil and Mexico are also already treated this way. The possible future make up of the index is shown below.

What are the potential opportunities?

  • Diversification. Volatility-adjusted returns stand out among other major asset classes.  The correlation between Chinese onshore government bonds and major global asset classes has been very low over the past decade. In addition, the more stable Chinese yuan plays a key role in lowering the volatility of Chinese government bonds compared to other emerging market bonds.
  • Liquidity. The huge Chinese onshore bond market offers higher liquidity compared with other EM local bond markets. While the average trading volume of onshore government bonds is still lagging that of major developed bond markets, its corporate-bond trading volume is not far behind that of the US.
  • Attractive yieldChinese onshore bonds may continue to offer higher yields than many other major developed market sovereign bonds thanks to China’s independent monetary cycle.

At present, domestic investors are still dominant in the China onshore market and are the biggest contributors to market liquidity; however, the hope is that before long legislation will change, opening the channels for foreign investors to tap into the Chinese bond market.


This article has first been published on schroders.com.

Mut zu offensiven Investments

von Oliver Soini, CEO, Soini Asset Immobilien.

Das Wort „offensiv“ hatte lange keinen guten Ruf, entsprechende Immobilieninvestments wurden gedanklich mit der Finanzkrise verbunden. Core-Objekte in den Innenstädten galten hingegen als wetterfest. Mittlerweile ändert sich das zumindest teilweise.

Die stetig steigenden Ankaufsfaktoren lassen schließlich kaum Problemszenarien zu. Wenn ein Mieter insolvent geht oder wenn unvorhergesehene Reparaturmaßnahmen notwendig sind, wird die laufende Rendite schnell unter das Inflationsniveau gedrückt. Zwar ist damit kein Wertverfall verbunden, aber eben auch keine Performance. Einige Projektentwicklungen können hingegen selbst in der aktuell angespannten Marktphase Renditen von mehr als zehn Prozent erzielen. Dafür ist ein Vertrauensvorschuss der Investoren nötig. Aber wie rechtfertigt sich dieser?

Der erste wichtige Faktor für einen unkonventionell agierenden Immobilienentwickler ist eine gefüllte Projektpipeline. Sie ermöglicht es, zu priorisieren. Wer hingegen mehr Kapitalkapazität als Möglichkeiten hat, sieht sich irgendwann mit dem Druck konfrontiert, nehmen zu müssen, was kommt. Legt der Entwickler zweitens einen Fonds mit mehreren ausgewählten Objekten auf, kann er Verzögerungen bei einem der Projekte durch die Performance der anderen austarieren. Ein wichtiger Sicherheitsaspekt gegen einen Totalausfall. Drittens ist eine gesunde Portion Diversifikation über die Nutzungsarten hinweg wichtig. Ein Entwickler sollte sich nicht auf einen einzelnen Objekttyp oder selektierte Assetklassen begrenzen, da ihm sonst womöglich die aussichtsreichsten Projekte entgehen könnten. Die eigene Expertise sollte dafür in Form von Kooperationen erweitert werden.

Bei einem vielversprechenden Grundstück und einem tragfähigen Konzept sollte ein Entwickler seine Chance ergreifen. Aber wo sind diese Chancen heute zu finden? Beispiel Logistik: Die Studie der Logix-Initiative aus dem vergangenen Jahr zeigt den Bedarf von nicht weniger als 200 Verteilzentren in der Nähe deutscher Städte auf. Während sich die entsprechenden Objekte in der Bundesrepublik immer mehr zu Investors Liebling mausern, haben bisher wenige den Blick nach Österreich und an das angrenzende Osteuropa gerichtet, wo der Online-Handel ebenso wie in Deutschland ein Umsatzhoch nach dem anderen erreicht. Oder anders gesagt: Die stetig steigenden Paketvolumina sind quasi ein Garant dafür, dass sich auch für eine spekulative Entwicklung der richtige Nutzer findet.

Zugegeben, offensive Immobilienanlagen sind nicht für alle Investoren geeignet. Vielmehr sind es Investitionen, bei denen die sprichwörtliche Trüffelnote mehr zählt als der computerbasierte Algorithmus, der alles genau vorrechnet. Das gilt für die Ankaufsprüfung genau wie für die zu erwartende Performance.


Über den Autor
Der Salzburger Unternehmer Oliver Soini wurde 1969 in Baden-Württemberg geboren und absolvierte in Innsbruck das Studium der Betriebs- und Volkswirtschaft. Mit dem Ziel, Kapitalmarktprodukte und Immobilienbeteiligungen zu verbinden, entschied er sich im Jahr 2002 zur Selbständigkeit und gründete sein erstes Investmenthaus, das sich später als die Unternehmensgruppe SOINI ASSET IMMOBILIEN ausschließlich an eigenen Immobilienentwicklungen beteiligte. Dieser Strategie ist Oliver Soini bis in das heutige Gemeinschaftsunternehmen treu geblieben.

Zinsanstiege in den USA

von Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste Asset Management.

Die Stimmung der Finanzmarktteilnehmer hat sich in den vergangenen Monaten eingetrübt. Die Kursrückgänge zahlreicher Wertpapierklassen seit Jahresanfang dürften dafür ausschlaggebend sein. Nun stellt sich die Frage: Befinden wir uns am Anfang eines Trends oder sind lediglich die Kursschwankungen gestiegen? Auffällig ist, dass die generellen Kursverluste von Anstiegen bei drei wichtigen Kennzahlen am Finanzmarkt begleitet wurden:

Gestiegen sind

  • die Renditen von US-Staatsanleihen,
  • der Ölpreis und
  • der US-Dollar

Zudem waren vor allem Länder mit hoher Inflation und hohem Leistungsbilanzdefizit betroffen.

Leitzinsanhebungen vom Markt eingepreist

Der reale neutrale Zinssatz wird in den USA aktuell auf 0,45 Prozent geschätzt (Laubach / Williams, Federal Reserve Bank of San Francisco). Das ist jener Zinssatz, der weder dämpfend noch unterstützend auf die Inflation wirkt. Wird das Inflationsziel der Fed von 2 Prozent addiert, kommt man auf einen nominellen neutralen Zinssatz von 2,45 Prozent. Die Fed selber veranschlagt dafür einen Wert von 2,9 Prozent. Diese Marke will sie bis Ende 2019 erreichen. Für Ende 2019 ist bereits ein Leitzinssatz von 2,7 Prozent eingepreist. Im Vergleich dazu befindet sich der aktuelle Leitzinssatz in einem Zielband von 1,50 – 1,75 Prozent. Damit ist bereits ein Großteil der zu erwartenden Leitzinsanhebungen eingepreist. Auf die wichtige Referenzgröße, die zehnjährige Rendite von US-Staatsanleihen, umgelegt bedeutet das eine Stabilisierung in einer Bandbreite von 3 – 3,25 Prozent, aktuell 3,07 Prozent (Quelle: Bloomberg, per 17.5.2018). Das gilt, so lange die zugrundeliegende Inflation nicht ansteigt. 

Nur milder Inflationsdruck

Generell gilt: Solange die zugrundeliegende Inflation niedrig bleibt, kann die Zentralbank vorsichtig agieren. Die zuletzt veröffentlichten Inflationsraten haben für viele Länder in den entwickelten Volkswirtschaften auf einen nur milden Inflationsdruck hingewiesen. Im Einklang signalisieren viele Zentralbanken in den letzten Wochen eine abwartende Haltung. Mit einer Ausnahme: In den USA ist der Inflationsanstieg stärker ausgeprägt. Das von der US Notenbank präferierte Inflationsmaß lag im März mit 1,9 Prozent p.a. (Core PCE Deflator) nahe dem Inflationsziel. Zudem sind die Arbeitskosten im 1. Quartal um 2,7 Prozent p.a. gewachsen (Quelle Bloomberg). Ende 2009 betrug dieser Wert noch 1,4 Prozent p.a. Die Kernaussagen der US-amerikanischen Zentralbank Anfang Mai waren, dass die Ziele Vollbeschäftigung und 2 Prozent Inflation erreicht sind und dass das Inflationsziel symmetrisch ist. Das ist wesentlich: Inflationsraten von etwas über 2 Prozent werden zu keiner Beschleunigung im Zinsanhebungspfad führen. Die durchschnittliche Inflation lag in den letzten zehn Jahren bei rund 1,5 Prozent nur ein Stück darunter. Ein Anstieg der US-Inflation könnte jedoch die zehnjährige Rendite weiter nach oben treiben. Aktuell beträgt die sogenannte Breakeven-Inflation im zehnjährigen Laufzeitbereich bereits 2,19 Prozent. Das Erreichen des Inflationsziels der Fed ist damit eingepreist.

Festigung des US-Dollar

Das Auseinanderlaufen der Inflationsentwicklung und der Zentralbanksignale zwischen den USA und den anderen Ländern deckt sich mit der jüngsten Festigung des handelsgewichteten US-Dollar. Mittlerweile befindet sich der Dollar auf dem Niveau von Ende 2017. Weil wir weiterhin von einem breit basierten Wirtschaftswachstum und einer milden Normalisierung der Geldpolitiken auch in anderen wichtigen Ländern und Regionen ausgehen (Eurozone, UK, Kanada), halten wir an der These einer Seitwärtsbewegung des US-Dollar in diesem Jahr fest – nach der Abschwächung 2017.

Steigende Zinsen haben vor allem zwei Auswirkungen:

  • Verschlechterung der Bewertungen anderer Wertpapierklassen und
  • Verschlechterung der Kreditqualität aufgrund der höheren Kreditkosten.

Erhöhte Bewertungen 

Die lange andauernde Niedrigzinsphase hat zu ausgeprägten Zuflüssen in Wertpapierklassen mit einer höheren versprochenen Rendite geführt. Diese wiederum haben allgemein sinkende Rendite, Kursgewinne, fallende Risikoprämien und ansteigende Bewertungskennzahlen mit sich gebracht. Generell gilt: je höher die Bewertung, desto niedriger die zukünftigen Erträge und desto höher die Verletzlichkeit für eine Korrektur. Ein steigendes Zinsniveau bedeutet eine Zunahme der Attraktivität der kreditrisikolosen Verzinsung (US-Staatsanleihen). Im Gleichklang sinkt jene von Investment-Alternativen. Damit wieder ein „Gleichgewicht“ hergestellt wird, das heißt um einen Anstieg der geforderten Risikoprämien zu erreichen, kommen die Kurse der anderen Wertpapierklasse unter Druck. Behält die Basisannahme einer Stabilisierung der zehnjährigen US-Rendite Gültigkeit und bleibt das globale Wachstum kräftig und breit basiert, bleiben Aktien attraktiver als Staatsanleihen.

Ansteigende Kreditkosten

Die Kreditkosten steigen an. Naturgemäß ist das negativ für Unternehmen bzw. Länder mit einer hohen Verschuldung (in US-Dollar). Auch hier gilt: Solange das Gewinnwachstum bzw. das Wirtschaftswachstum kräftig bleiben, können die erhöhten Zinskosten abgedeckt werden.

Wachstum: Stabilisierung im aktuellen Quartal

Das reale globale Wirtschaftswachstum hat sich im ersten Quartal gegenüber dem vierten Quartal abgeschwächt. Das hat Befürchtungen ausgelöst, dass eine fortgesetzte Abschwächung schlussendlich in einer Rezession enden könnte. Die in den vergangenen Wochen veröffentlichten Indikatoren, wie die Einkaufsmanagerindizes für April, deuten auf eine Stabilisierung im aktuellen Quartal hin. Auch unsere Modellschätzungen (die Nowcasts) schlagen eine Fortsetzung des kräftigen (über dem Potential liegenden) und breit basierten Wirtschaftswachstums (viele Länder) vor, auch wenn die Wachstumsraten niedriger als im vierten Quartal sind.

Festigung des US-Dollar und Leitzinsanhebungen in den Schwellenländern

Steigende US-Zinsen sind besonders negativ für Länder mit einem hohen externen Finanzierungsbedarf, das heißt einem hohen Leistungsbilanzdefizit. Es ist kein Zufall, dass vor allem die Türkei und Argentinien mit Leistungsbilanzdefiziten von über 5 Prozent zuletzt unter Druck geraten sind.

Für Länder mit einem erhöhten Finanzierungsbedarf in US-Dollar steigt die Zinsbelastung, wenn sich der US-Dollar festigt. Tatsächlich sind vor allem die Schwellenländer-Währungen gegenüber dem US-Dollar unter Druck gekommen. Generell hat eine Abschwächung einer Währung positive und negative Effekte. Positiv: Die Nettoexporte werden auf mittlere Sicht unterstützt. Negativ: Aus ausländischer Sicht wird die Attraktivität von Real- und Finanzinvestitionen gemindert, so lange die Währungsabschwächung anhält. Wenn die Währungsabschwächung zu heftig ausfällt, steigt der Druck auf die Zentralbank die Leitzinsen anzuheben um die Währung zu stützen. Zuletzt hat die Zentralbank in Argentinien mit drastischen Leitzinsanhebungen – bis jetzt erfolgreich – versucht, die Währung zu stabilisieren Sollte die Währungsabschwächung zu einem Anstieg der Inflation führen, nimmt der Druck für steigende Zinsen nochmals zu. Die restriktive Geldpolitik kann im erfolgreichen Fall die Währung stabilisieren, aber die Arbeitslosigkeit steigt an. Wenn die Währung nicht stabilisiert werden kann, gibt es noch die Möglichkeit Fremdwährungsreserven zu verkaufen. Fallende Fremdwährungsreserven sind jedoch nachteilig für die Kreditwürdigkeit eines Landes. Auch wenn es nach wie vor typische Merkmale von Schwellenländer-Ökonomien gibt, hat in den vergangenen Jahrzehnten eine strukturelle Verbesserung in vielen Ländern stattgefunden: niedrigere Inflation (Zentralbanken mit Inflationsziel), flexible Wechselkurse (keine fixe Wechselkursbindung an den US-Dollar), weniger externe (Leistungsbilanzdefizit) und interne Ungleichgewichte (hohes Budgetdefizit), höherer Anteil von Lokalwährungsanleihen (Verschuldung in der eigenen Währung).

Höherer Ölpreis wegen US-Sanktionen gegen Iran

Der Ölpreis befindet sich in einem steigenden Trend. Generell liegt das Wachstum der Nachfrage über dem Wachstum des Angebots. Gleichzeitig sind die Lagerbestände deutlich gefallen. Der wichtigste Grund für den jüngsten Ölpreisanstieg ist jedoch, dass die US-Sanktionen gegenüber dem Iran zu einem Rückgang der Ölexporte des Iran führen könnten. Der höhere Ölpreis dämpft die Kaufkraft in den ölimportierenden Ländern und stellt damit ein Wachstumsrisiko dar. 

Unser Basisszenario „graduelle Normalisierung“ des Zinsniveaus wird bestätigt. Das reale globale Wirtschaftswachstum bleibt kräftig, wenn auch etwas niedriger als im vierten Quartal, und breit basiert. Gleichzeit steigen die niedrigen Inflationsraten nur leicht an und die Zentralbanken reduzieren die expansive Haltung in einer vorsichtigen Weise. Die US-Fed schneller als die anderen Zentralbanken. Diese Abkehr vom Szenario „Goldilocks“ verursacht erhöhte Kursschwankungen und eine „Anpassung“ der Risikoprämien aufgrund des steigenden US-Zinsniveaus. Das Basisszenario bevorzugt nach wie vor risikobehaftete Wertpapierklassen wie Aktien und US-Unternehmensanleihen mit einer niedrigen Kreditwürdigkeit (High Yield) sowie Lokalwährungsanleihen von Emerging Markets.


Wichtige rechtliche Hinweise
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Gerhard Winzer
Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.
Er hat einen HTL Abschluß und studierte an der Universität Wien Volkswirtschaft und Betriebswirtschaftslehre mit einem speziellen Fokus auf Finanzmärkte. Er ist CFA-Charterholder und war von 2001-2003 Teilnehmer des Doktoratsprogramms für Finanzwirtschaft im Center for Central European Financial Markets in Wien.
Von Juli 1997 bis Juni 2007 war er in der CAIB, Bank Austria Creditanstalt, UniCredit Markets & Investment Banking im Research tätig. Die letzte Position war Direktor für Fixed Income/FX-Research und Strategie. Von Juli 2007 bis Februar 2008 verantwortete er die Asset-Allocation im Research der Raiffeisen Zentralbank (RZB) in Wien.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Abflüsse aus Edelmetall-ETPs, da die Stimmung nachlässt

Wöchentliche Abflüsse aus Edelmetallen nahmen aufgrund des stärkeren US-Dollar und der steigenden US- Staatsanleiherenditen zu. Der Abschlag der Rohölsorte WTI zur Sorte Brent weitete sich aus, und die Abflüsse aus Rohöl-ETPs stiegen in der sechsten Woche in Folge. Yen-ETPs bleiben trotz der vorübergehenden Konjunkturschwäche im ersten Quartal gefragt, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht.

Da sich der Abschlag von Rohöl der Sorte WTI (A0KRJX) gegenüber der Sorte Brent (A1N49P) erhöhte, setzten sich die Abflüsse mit 5,4 Mio. USD in der sechsten Woche in Folge fort. Der Preis von Rohöl der Sorte Brent erreichte zum ersten Mal seit November 2014 wieder 80 USD pro Barrel, was den anhaltenden Sorgen über das Angebot aus Venezuela und dem Iran geschuldet sein dürfte. Der wenig überraschende nächtliche Wahlsieg von Präsident Nicolas Maduro wird wohl zu inneren Unruhen in Venezuela führen und die Abnahme der Rohölförderung verschärfen. Die Internationale Energiebehörde (IEA) sah in der letzten Woche Anzeichen für eine weitere Verknappung des Angebots auf dem Rohölmarkt, da die Rohölvorräte in den OECD-Ländern im März auf den niedrigsten Stand seit drei Jahren fielen und zum ersten Mal seit 2014 kurzzeitig sogar unter dem Fünfjahresdurchschnitt lagen. Unterstützt wurde der Rückgang der Lagerbestände vom Export, der ein Rekordhoch erreichte, da US-Rohöl aufgrund des hohen Abschlags von WTI gegenüber Brent für internationale Abnehmer attraktiver wurde. Im Gegensatz zu API, das eine Zunahme der Bestände meldete, verzeichnete das US-Energieministerium einen Rückgang um 1,4 Mio. Barrel. Ferner hielt sich die Zahl der US-Förderplattformen in der letzten Woche stabil bei 844, nachdem es sechs Wochen lang stetig mehr geworden waren.

Gold-ETPs (A0LP78) verzeichneten mit 82,3 Mio. USD die höchsten wöchentlichen Rücknahmen seit zwölf Wochen. Die Goldpreise standen in der letzten Woche unter erheblichem Druck, da der US-Dollar aufwertete und die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen die Marke von 3,112 Prozent überschritten. Die Renditedifferenz zwischen zehnjährigen Treasuries und Bundesanleihen derselben Laufzeit weitete sich auf 250 Basispunkte aus und markierte damit ein 30-Jahres-Hoch. Dies deutet auf eine weitere Aufwertung des US-Dollar gegenüber dem Euro hin, aber auch auf eine anhaltende Schwächeperiode von Gold, das keine Zinsen abwirft und im aktuellen Umfeld steigender Zinsen nicht attraktiv erscheint. Aufgrund seiner historischen Rolle als sicherer Hafen besitzt es dennoch erhebliches Aufwärtspotenzial aufgrund der aktuellen geopolitischen Risiken, zu denen die Proteste im Gazastreifen, die Unsicherheit rund um das Atomabkommen mit dem Iran, der Handelsstreit zwischen den USA und China, der Konflikt auf der koreanischen Halbinsel und die Koalitionsbildung der populistischen euroskeptischen Parteien in Italien zählen. Der Goldpreis sank kurzzeitig unter die psychologisch wichtige Marke von 1300 USD/oz. auf den tiefsten Stand seit Jahresanfang, was Käufer von physischem Gold auf den Plan rufen dürfte. Silber (A0N62F) konnte in der zweiten Wochenhälfte einen Teil seiner Verluste wieder wettmachen, sodass die Gold-Silber-Ratio auf 78,5 fiel. Anleger nahmen Gewinne mit, und die wöchentlichen Abflüsse aus Silber-ETPs (A0N62F) erreichten mit 98,4 Mio. USD den höchsten Stand seit September 2017. Edelmetallkorb-ETPs (A0N62H) verzeichneten Abflüsse in Höhe von 12,3 Mio. USD, da sich die Stimmung im Sektor verschlechterte.

Long-Yen-ETPs erzielten gegenüber dem Euro die höchsten Zuflüsse seit zehn Wochen. Nach acht Quartalen Wachstum in Folge kontrahierte die japanische Wirtschaft im ersten Quartal, da das BIP aufgrund des schleppenden Konsums der Privathaushalte und Investitionen stärker als vom Konsens erwartet schrumpfte (-0,6 Prozent). Die hohe Unternehmensrentabilität, der optimistische globale Wachstumsausblick und erste Anzeichen für einen zunehmenden Lohndruck sind jedoch Belege dafür, dass das Anlageargument für Japan nach wie vor Bestand hat.

Vermeidung von Korruption

Wenn wir an Korruption denken, gehen unsere ersten Gedanken oft in Richtung sich bereichernder Despoten in weitgehend undemokratischen Staaten. Doch auch in unseren Breiten ist Korruption ein Thema, das von mangelnder Transparenz über Graubereiche bis hin zu schwerwiegender, strafbarer Vorteilsannahme reicht.

Die sich aus weitreichender Korruption ergebenden negativen Folgen sind vielschichtig. Zunächst beeinflusst jegliche Art korrupter Machenschaften die wirtschaftliche Entwicklung und kann außerdem zu ungerechten Verteilungseffekten des Wohlstandes führen. Korruption ist dabei nicht nur moralisch verwerflich – denn jede Art von Bestechlichkeit oder Vorteilsannahme beruht auf dem Ausnutzen einer Machtposition –, sie kostet durch die mit ihr verbundenen Ineffizienzen im Wirtschaftssystem zudem noch jede Menge Geld.

Auf Unternehmensebene ist die individuelle von der systematischen oder institutionalisierten Korruption zu unterscheiden. Die Rolle des nachhaltigen Investors ist es, im Bereich der Korruption die Tatbestände zu analysieren, Lösungen aufzuzeigen und Emittenten oder Investments in Unternehmen mit klaren Verfehlungen zu vermeiden.

Das Nachhaltigkeitsteam von Raiffeisen Capital Management hat sich Unternehmen in Branchen, die typischerweise „korruptionsgefährdet“ sind, genauer angesehen und Fragen rund um das Thema Korruption gestellt.

Korruption

Auch die für das Thema nachhaltiges Investment immer mehr an Bedeutung gewinnenden Ziele für nachhaltige Entwicklung – die so genannten SDGs – der UNO haben die Korruptionsbekämpfung aufgegriffen. Das Ziel 16 formuliert ganz klar, dass „Korruption und Bestechung in all ihren Formen erheblich reduziert werden sollen“. Leider ist die Bereitschaft zur Korruption weit verbreitet. Es handelt sich keineswegs um ein regionales Phänomen: Korruption betrifft sowohl reiche wie auch arme Länder und Regionen. Dabei sind ihre konkreten Erscheinungsformen vielfältig. Korrupte Machenschaften reichen von Bestechung, Unterschlagung, Veruntreuung und Ämterpatronage bis zur Günstlings- und Vetternwirtschaft.

Korruption findet vor allem dort einen günstigen Nährboden, wo Kontrollmechanismen, die Transparenz staatlichen Handelns und Rechenschaftspflichten fehlen. Besonders gefährdete Bereiche sind Infrastruktur, öffentliches und privates Beschaffungswesen sowie das Bau- und Gesundheitswesen.

Zunächst zur staatlichen Ebene: Das wesentlichste Korruptionsrisiko auf politischer Ebene ist die Einkommensumverteilung in die Hände weniger, die letztendlich die Bekämpfung von Armut behindert und unter anderem das Erreichen der SDGs be- oder verhindert. Auf Unternehmensebene liegen die Risiken in der generellen Intransparenz der Strukturen, die die Korruption erst ermöglichen, in Reputationsverlusten und in wirtschaftlichen Nachteilen. Das Thema Compliance spielt bei der Vermeidung von Korruption eine wesentliche Rolle. Im Rahmen der Compliance-Regeln stellen Unternehmen regelmäßig umfangreiche Richtlinien zum Thema Korruption auf und überprüfen diese. In Bezug auf korrupte Machenschaften sind Einzelfälle von systematischer Korruption zu unterscheiden.

Individuelle Korruption ist mitunter schwerer aufzudecken, aber viel einfacher zu bekämpfen als systematische Korruption. Systematische Korruption hingegen kann Unternehmen genauso wie politische Strukturen betreffen. Manchmal entsteht dabei der Eindruck, dass Korruption in einzelnen Ländern als „gängige Praxis“ betrachtet wird.

Auf staatlicher Ebene zeigt eine von Ernst & Young in mehr als 40 Ländern durchgeführte Umfrage aus dem Jahr 2017, dass beispielsweise in Österreich 32 % der befragten Manager annehmen, dass „Bestechung oder andere korrupte Vorgehensweisen“ im eigenen Land zur gängigen Praxis zählen.

Generell weist das vermeintliche Ausmaß der Korruption gemäß den Umfrageergebnissen innerhalb Europas ein starkes regionales Gefälle auf:

Während der Wert für Deutschland mit 43 % im Mittelfeld liegt und jener der Schweiz mit 18 % vergleichsweise niedrig ist, ist die Annahme von Korruption seitens der Manager in Ländern wie Italien (71 %) und Griechenland (81 %) deutlich höher. Eine oft zitierte Quelle zum Vergleich der Korruption zwischen einzelnen Ländern ist der Korruptionswahrnehmungsindex, der seit 1995 von Transparency International erhoben wird.

Derzeit werden knapp 180 Länder erfasst, der Index weist einen Wert von null bis 100 Punkten auf (wobei hier eine hohe Punkteanzahl für weniger Korruption steht). Im Ranking aus dem Jahr 2017 liegt die Schweiz mit 85 Punkten auf Rang drei. Deutschland hingegen schneidet mit Rang zwölf (81 Punkte) besser ab als Österreich, das mit 75 Punkten den 16. Platz einnimmt. Den 180. und damit letzten Rang belegt Somalia mit neun Punkten, hinter dem Südsudan mit zwölf Punkten. Korruption auf politischer Ebene hat negative wirtschaftliche Folgen, weil öffentliche Ressourcen verschwendet werden. Außerdem kann Korruption die Entwicklung des Privatsektors hemmen und Investoren abschrecken. Ein Wirtschaftsstandort mit hoher Korruptionsneigung leidet unter Rechtsunsicherheit, verzerrten Wettbewerbsbedingungen und erhöhten Kosten. Zudem gefährdet Korruption auch die Entwicklung demokratischer Strukturen und stellt letztlich die staatliche Legitimität infrage.

Auf Unternehmensebene wurde Korruption früher vor allem als Reputationsrisiko für die betroffenen Gesellschaften interpretiert. Mittlerweile steht, nicht zuletzt wegen verhängter Rekordstrafen gegen korrupte Unternehmen, nicht nur die ethische Seite, sondern auch die potenziell negative finanzielle Seite im Mittelpunkt der Betrachtung.

Zurück zur Unternehmensebene: Die unterschiedlichen Dimensionen, in denen ein Unternehmen in das Thema Korruption verstrickt sein kann, beginnen bei Korruptionstatbeständen in der geringsten Ausprägungsstufe in Form von Vorwürfen ohne gerichtliche Anklagen oder auch isolierten Fällen in einzelnen Unternehmensbereichen oder einzelnen Ländern. Sie reichen letztlich bis zur systematischen, vom Unternehmen institutionalisierten Korruption.

Schwere Fälle von systematischer Korruption sind meist gekennzeichnet durch die Involvierung des Topmanagements. Weitere Indizien sind die Anhäufung von Verstößen und die Verwicklung von mehreren Geschäftsfeldern oder Ländern. Korruptionsskandale, auch solche der Vergangenheit, bedeuten für Unternehmen die Gefahr eines beträchtlichen Reputationsverlustes. Die unternehmensinterne Antwort auf aufgedeckte Skandale sollte daher eine möglichst schnelle und gründliche Aufarbeitung sein.

Andererseits gibt es viele Beispiele aus der Vergangenheit, in denen Skandale die Bereitschaft und die bedingungslose Unterstützung bei der Schaffung von geeigneten Antikorruptionsstrukturen verstärkt haben.

Ein Vergleich von Korruption auf Länder- und Unternehmensebene zeigt, dass Korruption in der Politik mitunter schwerer zu bekämpfen ist als in einzelnen Betrieben, wobei das Thema Transparenz eine wesentliche Rolle spielt. Vorstand, Aufsichtsrat und Aktionäre bilden prinzipiell ein System, das Transparenz und Überwachung auf Unternehmensebene sicherstellen sollte.

Auf der politischen Seite sind demokratische Wahlen neben dem Beitritt und der aktiven Arbeit in einer Partei die einzige Möglichkeit, korrupte Strukturen abzuwählen. Sie finden im Vergleich zu Hauptversammlungen aber in viel längeren Intervallen statt. Ein weiterer Unterschied ist, dass Unternehmen auf Dauer eine geeignete Performance zeigen und Gewinne erwirtschaften müssen. Sie können sich Korruption – auch wegen verschärfter Transparenzbestimmungen – somit möglicherweise auf Dauer nicht leisten.

Ein derartiger Performancedruck lastet auf den Politikern in der Regel nicht. Manchmal scheint es für Unternehmen unerlässlich, in bestimmten Regionen oder Staaten ein gewisses Maß an Korruption zu akzeptieren und zu praktizieren, um überhaupt Geschäfte machen zu können.

Allerdings wird bei internationalen Ausschreibungen das Vermeiden von Korruption ein zunehmend bedeutenderes Thema. Dabei erscheint die Vermeidung von Korruption in einigen Schwellenländern, die bezüglich Korruption oft ein sehr schlechtes Ranking aufweisen, nicht immer einfach. Dies gilt vor allem für Projekte mit einer Vielzahl an Bietern und keinen speziellen Technologieerfordernissen.

Ein Sektor mit hohen Korruptionsrisiken ist beispielsweise der Großanlagenbau. Tatsächlich haben einige international tätige Konzerne die Arbeit in Ländern mit hoher Korruption inzwischen eingestellt.

Zu den bekanntesten internationalen Initiativen zur Bekämpfung von Korruption zählen die OECD-Anti-Korruptions-Konvention aus dem Jahr 1999 und die UN-Konvention gegen Korruption aus dem Jahr 2005. Auf regionaler Ebene sind der UK Bribery Act von 2010 und der US Foreign Corrupt Practices ACT, ein Gesetz, das bereits 1977 erlassen wurde, zu erwähnen.

Weitere Initiativen zur Bekämpfung von Korruption umfassen spezifische Branchenvereinigungen wie das Global Infrastructure Anti-Corruption Centre, die Extractive Industries Transparency Initiative oder das Water Integrity Network.

Andererseits sind viele internationale Initiativen, Organisationen oder NGOs bemüht, den Kampf gegen Korruption zu unterstützen. Hierzu zählen etwa Global Compact, das World Economic Forum, die International Chamber of Commerce oder Transparency International.

Fazit: Für Raiffeisen Capital Management ist die Vermeidung von Korruption ein wesentliches Thema.

Auf Länder- wie auch auf Unternehmensebene werden eine Vielzahl von Emittenten oder Unternehmen von jeglichem Investment in Nachhaltigkeitsfonds ausgeschlossen.

Auf Unternehmensebene sind die Branchen Infrastruktur, Bauwesen und Pharma besonders betroffen. Länder mit einem Korruptionswahrnehmungsindex von unter 40 werden als inakzeptabel für Investitionen betrachtet.

Nachhaltigkeitsbewertung

Korruption ist auch für börsennotierte Unternehmen ein wichtiges Thema, eine Reihe von gelisteten Firmen hat auf die Herausforderungen der letzten Jahre mit verschärften Compliance-Strukturen und Antikorruptionsmaßnahmen reagiert. Transparenz gewinnt an den Börsen generell stets mehr an Bedeutung, auch der Gesetzgeber fordert von den Unternehmen die Veröffentlichung eines immer umfangreicheren Sets an über die rein finanzielle Dimension hinausgehenden Informationen.

Generell weisen börsennotierte Gesellschaften einen hohen Grad an Transparenz auf. Um Korruption so gut wie möglich zu vermeiden, starten Unternehmen bei der Einführung von Antikorruptionsmaßnahmen meist mit einer Risikoanalyse.

Neben einer Antikorruptionsstrategie werden einerseits Maßnahmen zur Prävention und andererseits Maßnahmen zur Reaktion auf Korruptionstatbestände gesetzt.

Zu den einfachsten risikoabsichernden Schritten zählen die Einführung eines Vier-Augen-Prinzips und die Sicherung größtmöglicher Transparenz in allen Entscheidungsprozessen. Große Bedeutung haben auch die Personalauswahl in Risikobereichen, Trainings zur Korruptionsvermeidung und regelmäßige Überprüfung der Antikorruptionsstrategien und Antikorruptionsmaßnahmen.

Wie bereits dargestellt, zählen Infrastruktur, Bau- und Gesundheitswesen bezüglich Korruption zu den besonders gefährdeten Sektoren. Die Hintergründe sind einerseits der Versuch, in sehr kompetitiven Märkten zum Zug zu kommen, und andererseits nicht immer transparente Entscheidungsstrukturen, die gleichzeitig große Auftragsvolumina oder Umsätze in einzelnen Produktsparten bewegen.

Im Zusammenhang mit dem Thema Korruption umfasst der Unternehmensdialog des Nachhaltigkeitsteams von Raiffeisen Capital Management einige der bedeutendsten Unternehmen der drei genannten Branchen.

  • Sehen Sie den Sektor, in dem Ihr Unternehmen tätig ist, generell als gefährdet an, was das Thema Korruption betrifft?
  • Hat sich das Umfeld für Korruption in den letzten Jahren spürbar verändert? Welche Entwicklungen in regulatorischen oder anderen Bereichen haben diese Veränderungen wesentlich beeinflusst?
  • Wie versucht Ihr Unternehmen, das Thema Korruption konkret zu adressieren?
  • Welche Maßnahmen zur Korruptionsbekämpfung wurden von Ihrem Unternehmen in den vergangenen Jahren gesetzt?
  • Mithilfe welcher internen Regelungen versucht Ihr Unternehmen, Korruption zu verhindern?
  • Welche Bedeutung messen Sie der Rolle der Whistleblower zu?
  • Gab es in Ihrem Unternehmen in der jüngeren Vergangenheit Verstöße in Richtung Korruption?
  • Wie hat das Unternehmen auf diese Verstöße reagiert?

Der Tatbestand der Korruption ist bei den befragten Unternehmen in den letzten Jahren deutlich zurückgegangen. Unternehmen wie Merck KGaA sehen Korruption sowohl als finanzielles als auch als Reputationsrisiko. Als Grund für den Rückgang wird insbesondere eine strengere Gesetzgebung, vor allem auch in den sich entwickelnden Volkswirtschaften, genannt. Zur Vermeidung von Korruption sind vor allem ein entsprechender Code of Conduct und andere vom Unternehmen beschlossene Grundsätze von Relevanz.

Derartige Grundsätze betreffen zum Beispiel eine strenge Richtlinie gegen Korruption, die Bestechlichkeit auf der Ebene des eigenen Unternehmens oder im Umgang mit Unternehmen, mit denen Geschäftskontakt besteht, regelt. Globale Compliance-Programme umfassen neben den bereits erwähnten Grundsätzen die Bereiche Training, Beratung, Monitoring und die Untersuchungen respektive Maßnahmen im Fall des Auftretens eines Problems.

Das spanische Bauunternehmen ACS will ab 2018 mit einem spanischen und einem internationalen Standard konform sein, es sind dies UNE 19601 (Zertifikat für Compliance im Zusammenhang mit kriminellen Machenschaften) und UNE-ISO 37001 (internationales Zertifikat für ein Managementsystem gegen Bestechung).

Novartis hat 2018 das neue „Values & Behaviors“-Regime eingeführt, das sich von der regelbasierten Entscheidung entfernt und in Richtung eines prinzipienbasierten Ansatzes geht. Fraport hat bereits 2002 seinen ersten Corporate-Governance-Code eingeführt und diesen mittlerweile laufend ergänzt und verbessert. Außerdem regeln zwei Codes of Conduct das Verhalten von Mitarbeitern und Lieferanten.

Das Thema Korruption sollte sich an möglichst prominenter Position in der Hierarchie wiederfinden. In diesem Sinn hat Novartis einen Chief Ethics & Compliance Officer etabliert. Trainingsprogramme für alle Mitarbeiter sind ein weiteres wichtiges Tool. Wesentliche Faktoren für deren Bewertung sind relevante Inhalte und die Höhe der Abschlussquote – bei Novartis liegt diese zwischen 97 % und 98 %. Fraport hat 2009 ein elektronisches Whistleblower-System eingeführt. Außerdem existiert eine „Ombudswoman“ in Form einer externen Rechtsanwältin.

Verstöße in der Vergangenheit müssen zu harten Konsequenzen führen. Auf der anderen Seite ist eine bedingungslose Zusammenarbeit mit den ermittelnden Behörden notwendig. Novartis hat seine Compliance-Struktur nach Korruptionsfällen in Korea völlig neu aufgestellt.

Kroatien am Siedepunkt

von Ivana Kunstek, Head of Fund Management, Erste Asset Management Kroatien.

Dies ist kein Artikel über Fußball, und etwaige Fußballbezüge sind rein zufällig. Vielmehr handelt es sich hierbei um einen Beitrag über eine fußballbegeisterte Nation, deren Wirtschaft (endlich) einen positiven Trend zeigt und die dieses Jahr (endlich) dafür mit einem Rating-Upgrade seitens zweier Rating-Agenturen, S&P und Fitch, belohnt wurde. Das ist nur eine Stufe unter dem begehrten Investmentgrade-Rating. Die kroatische Wirtschaft befindet sich nunmehr auf solidem Boden, bevor die letzte Herausforderung auf sie zukommt.

Lange Rede, kurzer Sinn

Im Vergleich zu den anderen Staaten in der SEE-Region (Southeast Europe; Südosteuropa) kann man Kroatien durchaus als Nachzügler bezeichnen. Während die meisten anderen Staaten in Südosteuropa in den vergangenen zehn Jahren eine Rezession mit zwei Talsohlen und positivem Wachstum dazwischen hinter sich gebracht haben, blieb das kroatische BIP-Wachstum die meiste Zeit unter der Nulllinie. Strukturelle Ungleichgewichte, politische Instabilität, hohe Staatsverschuldung bei gleichzeitig hohem Budgetdefizit und steigenden Zinskosten aufgrund des in 2013 verlorenen Investmentgrade-Status brachten die Wirtschaft an die Toleranzschwelle, wo radikale Veränderungen notwendig waren, um bestehenden Trends umzukehren.

Erfolgsrezept

Veränderungen (gleichwohl nicht eben radikaler Natur) kamen in Form einer Mini-Steuerreform, rekordverdächtiger Tourismussaisonen und verbesserter Export-Dynamik. Die Mini-Steuerreform zielte auf die Mittelklasse ab, indem sie den steuerabzugsfähigen Teil der Einkommen vergrößerte und den Steuersatz dieser Steuerklasse senkte. Als Folge erreichte die Haushaltsnachfrage, welche beinahe 60% des BIP ausmacht, wieder das vorrezessionäre Niveau von 3,5%. Exporte verbesserten sich ebenso deutlich, wenn man bedenkt, dass Nettoexporte als Teil des BIP bis 2012 deutlich negativ waren. Dies resultierte aus den boomenden Volkswirtschaften der Haupthandelspartner Kroatiens sowie aus dem ansehnlichen Beitrag von 20% zum BIP seitens des Hauptexportprodukts Kroatiens, nämlich des Tourismus.

Erfreuliche Makrodaten in Südosteuropa generell und Kroatien im Speziellen

Auf den ersten Blick erscheinen die Makrodaten der anderen SEE-Staaten den kroatischen sehr ähnlich: robustes Wachstum – allerdings gepaart mit steigenden Inflationszahlen für jene, die das Wachstum über höhere Budgetdefizite finanzieren. Letzteres gilt nicht für Kroatien. Die Haushalte bauen nach wie vor Schulden ab, die Inflation ist bei zahmen 1,5% verankert, was die bestehende, lockere Geldpolitik der kroatischen Zentralbank unterstützt, Banken sind bei unter 10% fallenden Kreditausfallsraten nach wie vor gut kapitalisiert und alles sieht nach einem weiteren guten Jahr aus. Die Dynamik der öffentlichen Finanzierung ist auch im Begriff, sich zu verbessern. Die öffentliche Verschuldung hat endlich eine Trendumkehr hinter sich gebracht und befindet sich derzeit bei 78% des BIP. Regierungsvertreter gehen von einer jährlichen Verringerung um 2,5% aus und setzen ein ambitioniertes Ziel bei 70% in 2020. Die EU-Kommission erkannte diese positiven Trends an und erlaubte es Kroatien vergangenen Juni, aus dem Prozedere, welches bei exzessiver Verschuldung in der EU zu fahren ist, auszusteigen. Die meisten Analysten erwarten, dass die Regierung in der Lage sein wird, das Budgetdefizit in Zukunft unter 3% zu halten.

Erste Adriatic Bond Fonds – SEE-Nischenprodukt in EUR 

Mit etwas mehr als EUR 300 Mio. an verwaltetem Vermögen ist unser Anleihefonds der größte OGAW-konforme Fonds auf unserem Markt. Das verwaltete Vermögen hat sich in den letzten 2,5 Jahren beinahe vervierfacht, was das Vertrauen der Kunden in die Investment-Story der SEE-Region widerspiegelt. Sogar heute, in Zeiten unerwarteter Wendungen in der Geldpolitik und absehbar höheren Duration-Risikos, glauben wir nach wie vor, dass die Region Mehrwert zu offerieren hat. Derzeit liegt unser Fokus bei dem Aufbau regionaler Exposure mit begrenztem Zinsrisiko; bis dato haben wir heuer 1,11% bei einer modifizierten Duration von 2,25 verdient. Konsequente Performance und niedrige Volatilität sind die Wachstumstreiber unserer Kundenbasis (sowohl inländisch als auch international).

Ausblick

Die gegenwärtige Dynamik im makroökonomischen und fiskalen Bereich im Zusammenspiel mit einer weiteren exzellenten Tourismussaison bereiten eine solide Grundlage für Kroatien, um sein in 2013 verlorenes Investmentgrade-Rating wieder zu erlangen. Natürlich zeigen die Rekordtiefen der Spreads, dass die Märkte (wieder einmal) den Rating-Agenturen voraus sind. Es wird sich zeigen, wie wir mit dem Druck umgehen. Es liegt jetzt, wie immer, an uns.


Für mehr Informationen, besuchen Sie bitte:

Wichtige rechtliche Hinweise
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Warum Anleger keine Angst vor hohen Anleiherenditen haben müssen

Die Anleihenmärkte bieten mit dem richtigen Ansatz langfristig weiterhin Chancen für attraktive risikobereinigte Renditen – solange man weiß, welche Märkte sich lohnen, und wo flexibel gehandelt werden kann, so Andres Sanchez Balcazar, Head of Global Bonds bei Pictet Asset Management.

Die Anleihe-Bären sind los! Jetzt, wo die Renditen der als Maßstab dienenden 10-jährigen US-Staatsanleihen das erste Mal seit 2014 die Marke von 3% geknackt haben, könnte uns eine waschechte Marktkorrektur bevorstehen.

Anleiheanleger machen sich verständlicherweise Sorgen wegen höherer Zinssätze – nicht zuletzt, weil die Renditen in den letzten 35 Jahren fast die ganze Zeit nach unten tendierten.

Aber das heißt nicht, dass Anleihen in die Verbannung geschickt werden sollen. Auch wenn die Zeit des leichten Geldes bald vorbei sein dürfte, lassen sich mit Schuldpapieren weiterhin Erträge erzielen und sie bieten Stabilität in einem diversifizierten Portfolio.

Um zu verstehen warum, sollte klar sein, dass nicht zählt, ob man in Anleihen investiert, sondern wie man in sie investiert.

Eine wichtige Erkenntnis ist, dass sich Anleihefonds für Anleger langfristig immer auszahlen.

Abbildung 1: Faktor Zeit

Anfangsanleiherendite im Vergleich zur annualisierten realen Rendite über einen Zeitraum von 5 Jahren 

Quelle: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 30.12.1988–30.04.2018. 

Auch wenn höhere Zinssätze Kapitalverluste bei bestehenden Anleiheanlagen mit sich bringen können, sind gleichzeitig höhere Renditen bei neuen Anleihen möglich. 

Anleihefonds funktionieren folgendermaßen: Wenn die Zinssätze steigen, können die Erlöse aus fällig werdenden Anleihen in neue Papiere mit höheren Renditen reinvestiert werden. Das zahlt sich mit der Zeit aus: Historische Analysen unseres Strategieteams belegen bei einem Anlagehorizont von fünf Jahren eine positive Korrelation zwischen Anfangsrendite und realen Renditen (siehe Abbildung).

Hinzu kommt: In den dreißig Jahren bis 1981 – die richtungsweisenden US-Staatsanleihen legten um mehr als das Fünffache auf weit über 15% zu, so dass die Anleihepreise fielen – waren die durchschnittlichen Jahresrenditen der Staatsanleihen weiter positiv. Es ist also davon auszugehen, dass auch dieses Mal die Performance nicht beschädigt wird, vor allem, weil der Renditeanstieg weitaus moderater ausfallen dürfte.

Nach allen Seiten Ausschau halten

Der zweite Verbündete des Anleiheanlegers ist die Diversifizierung.

In der Vergangenheit hatten Portfolios, die nicht auf bestimmte Regionen beschränkt oder an Benchmarks oder Anlagetypen gebunden waren, viel größere Chancen, sicher durch schwierige Märkte zu steuern.

Durch die Verteilung der Investments auf ein größtmögliches Spektrum an Anlagen und Währungen sowie konsequentes Risikomanagement lässt sich die Performance steigern.

Beim Pictet-Absolute Return Fixed Income Fund zum Beispiel halten wir die globalen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen für risikoreichere Anlageklassen weiterhin für positiv. Wenngleich das Wachstum Ende 2017 offensichtlich seinen Höhepunkt erreicht hat, ist es immer noch robust und die Inflation ist nach wie vor recht gedämpft.

Ein solches Umfeld wirkt sich positiv auf bestimmte Bereiche des Anleihenmarkts aus, wie z. B. auf US-Dollar lautende Schwellenländeranleihen. Diese Strategie verfolgen wir schon lange in unserem Portfolio. Sie kommt auch beim strukturellen Thema der wirtschaftlichen Verlagerung Chinas in Richtung Binnenkonsum zum Tragen. In den kommenden drei bis fünf Jahren dürfte sich diese Entwicklung in einer niedrigeren potenziellen Wachstumsrate, einer geringeren Nachfrage nach Rohstoffen und einer Liberalisierung des Wechselkurses niederschlagen. 

Hier besteht die Gefahr, dass sich das Wachstum zu stark abkühlt, aber die chinesischen Währungshüter scheinen das einkalkuliert zu haben. Die überraschende Senkung des Mindestreservesatzes im vergangenen Monat ist ein weiterer Beleg, dass Peking bei Bedarf jederzeit bereit ist, konjunkturbelebende Maßnahmen zu ergreifen.

Abbildung 2: Chancenreiche Kurve

Renditeabstand zwischen 5- und 30-jährigen US-Staatsanleihen, Basispunkte

Quelle: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 04.01.2000–01.05.2018. 

In den Industrieländern hingegen sind die Zentralbanken in Straffungslaune. Dadurch ergeben sich Chancen für Renditekurvenstrategien, die Veränderungen bei Renditen und Zinserwartungen nutzen und bei denen gezielt auf Zeit gesetzt wird.

Nehmen wir als Beispiel die USA. Aller Wahrscheinlichkeit nach wird die US-Notenbank aufgrund der robusten Wirtschaft an ihrem Straffungskurs festhalten – vorerst. Solange der Arbeitsmarkt stark ist, sind 2018 nach wie vor drei weitere Zinsanhebungen wahrscheinlich.

Die Fed von ihrem geldpolitischen Kurs abzubringen, ist ungefähr so, als wollte man ein Containerschiff zum Kurswechsel bewegen – das braucht Zeit und Absprache. Mittelfristig aber ist es durchaus möglich, dass die geldpolitische Straffung in den USA früher endet als von den Märkten momentan erwartet – das sollten Anleger beachten. Sollten die US-Zinssätze zum Ende dieses Jahres und nicht erst 2019 ihren höchsten Stand erreichen, könnten Anleihen mit kürzerer Laufzeit zulegen und an Langläufern vorbeiziehen. Dadurch würde die Zinskurve steiler werden (siehe Abbildung).

Fazit: Auch wenn die US-Staatsanleihen die für manche Anleger als psychologische Schmerzgrenze wahrgenommene Marke von 3% überschritten haben, sind wir überzeugt, dass die Anleihenmärkte mit dem richtigen Ansatz langfristig weiterhin Chancen für attraktive risikobereinigte Renditen bieten – solange man weiß, welche Märkte sich lohnen, und wo flexibel gehandelt werden kann.


Das könnte Sie auch interessieren: Das Problem mit passiven Anleihenfonds

Über den Autor
Andres Sanchez Balcazar kam 2011 zu Pictet Asset Management und ist Head of Global Bonds im Fixed Income-Team. Vor seinem Wechsel zu Pictet war er sechs Jahre lang als Senior Portfoliomanager bei Western Asset Management Company Ltd tätig, wo er im festverzinslichen Bereich für weltweite, europäische und Absolute-Rendite-Portfolios verantwortlich war. Zuvor arbeitete er fünf Jahre als Portfoliomanager Welt und Europa bei Merrill Lynch Investment Managers. Seine Laufbahn fing er 1997 als Makroanalyst für USA, Europa und Japan bei Banco de la Republica de Colombia an. Das Studium schloss Andres Sanchez Balcazar mit einem Wirtschaftsdiplom der Universidad de los Andes und einem Master in Management der HEC Paris ab. Zudem hat er ein Diplom als Chartered Financial Analyst (CFA).

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

Mehr zu den Anlagestrategien von Pictet Asset Management

Folgen Sie Pictet Asset Management

Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Rendite Radar: Mai 2018

Die Beschleunigungsphase beim globalen Wirtschaftswachstum ist vorbei. Das globale, reale Wirtschaftswachstum hat sich im ersten Quartal abgeschwächt und stabilisiert sich im zweiten Quartal. Eine Abschwungphase ist derzeit nicht in Sicht. Die Inflation bleibt in den entwickelten Volkswirtschaften niedrig. Allerdings wirken Steuersenkungen und staatliche Ausgabenprogramme inflationär. Das gilt besonders für die USA, wo das Vollbeschäftigungsniveau erreicht wurde.

Der Ausstieg der USA aus der Vereinbarung mit dem Iran führte zu deutlichen Anstiegen beim Ölpreis. In der Eurozone sind die Renditen von zehnjährigen Staatsanleihen auf etwa 50 Basispunkte angestiegen. Italienische Anleihen leiden unter den schwierigen Bemühungen für eine Regierungsbildung. Geldpolitisch muss man sich auf eine Reduktion der sehr expansiven geldpolitischen Haltung einstellen. Die FOMC Projektionen deuten auf ein Leitzinsniveau über dem neutralen Zinssatz für Ende 2020 hin (3,4% vs. 2,8%).

Quelle: ERSTE-SPARINVEST; www.erste-am.at; Daten per 30. April 2018; Fondskennzahl: „Rendite“ – siehe Fußnote 1)
1) Anmerkung: Die Fondskennzahl „Rendite“ entspricht der durchschnittlichen Wertpapierrendite der im Fonds gehaltenen Wertpapiere vor Abzug von Kosten aus der Absicherung von Fremdwährungsrisiken; bitte beachten Sie, dass diese Rendite-Kennzahl nicht der Fondsperformance entspricht. Die Performanceübersicht (Wertentwicklung) der angeführten Fonds finden Sie auf Seite drei in der Übersichtstabelle. In der oben angeführten Tabelle sind auch keine ertragsmindernden Kosten wie die Verwaltungsgebühr oder individuelle Konto– und Depotgebühren berücksichtigt.
2) Die Risikoeinteilung von Investmentfonds erfolgt auf Basis des SRRI-Indikators auf einer Skala von 1 bis 7, wobei 7 die höchste Risikostufe repräsentiert. Die Berechnung basiert auf europäischen regulatorischen Vorschriften und ist integraler Bestandteil der wesentlichen Anlegerinformationen
(Key Investor Document). Die Berechnungsmethode finden Sie auf fondsabc.erste-am.com/srri/

Rendite-Entwicklung von US- und EUR-Staatsanleihen und EUR-Unternehmensanleihen mit guter bis sehr gute Bonität von 04/2013-04/2018 (Europa, USA)

Rendite-Entwicklung von europäischen Hochzinsanleihen im Vergleich zu globalen Hochzinsanleihen und Unternehmensanleihen von Schwellenländern (04/2013-04/2018)

Kennzahlen-Übersicht (mehr Informationen finden Sie unter http://www.erste-am.at/)

Daten per 30. April 2018.
Die Berechnung der Wertentwicklung und Volatilität (3 Jahre) erfolgt lt. OeKB Methode. In der Wertentwicklung ist die Verwaltungsgebühr berücksichtigt. Der bei Kauf anfallende einmalige Ausgabeaufschlag in Höhe von bis zu 3,50 % und andere ertragsmindernde Kosten wie individuelle Konto- und Depotgebühren sind in der Darstellung nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

 


Hinweis zu den Grafiken:
Die Renditeentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Anlagesegments oder Investmentfonds zu. In der Grafik sind keine Spesen oder Gebühren berücksichtigt.

Wichtige rechtliche Hinweise
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Politische Spannungen und Hochkonjunktur

Der positive Aktienausblick bleibt uns erhalten. Das liegt vor allem an der guten Wirtschaftserwartung. Für die Eurozone sehen wir das reale Wirtschaftswachstum bei 2,4 Prozent, die USA werden um 2,8 und die Schwellenländer sogar um knapp 6 Prozent wachsen. Diese Wirtschaftsdynamik hinterlässt Spuren bei den Unternehmensgewinnen. Sie können im globalen Schnitt heuer um 14 Prozent zulegen. Die Inflation wird im laufenden Jahr nur unwesentlich höher sein als im Vorjahr. Das erlaubt den Notenbanken, ihre Bremsmanöver gut zu dosieren, sodass die Finanzmärkte nicht beeinträchtigt werden. Insgesamt ist dies ein Umfeld, in dem Aktien und Renditen von Staatsanleihen steigen werden.

Dementsprechend wird die Übergewichtung in Aktien sowie auch die vorsichtige Haltung gegenüber Staatsanleihen beibehalten. Dabei bevorzugen wir Aktien aus der Eurozone. Doch bei all dem guten Wetter darf nicht vergessen werden, dass sich der Zyklus in einem fortgeschrittenen Stadium befindet. Dies ist beispielsweise an niedrigen Arbeitslosenraten und der Verflachung der US-Zinskurve abzulesen. Daher taucht immer öfter die Frage auf, wann der nächste zyklische Abschwung von Wirtschaft und Aktienmärkten bevorsteht. Auf Basis unserer aktuellen Einschätzung ist dies für das laufende und auch für das nächste Jahr unwahrscheinlich. Spürbar früher würde dieses Negativszenario eintreten, wenn die Inflationsraten stärker ansteigen als erwartet. Die Verschiebung der gesamten Zinskurve nach oben, inklusive einer restriktiveren Geldpolitik, würde zunächst die Aktienmärkte und in weiterer Folge die Wirtschaft belasten. Aber so weit sind wir noch nicht.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF.

Aktien – Politische Spannungen und Hochkonjunktur

Aktuell bietet sich ein, im Vergleich zu den letzten Jahren, ungewohntes Bild: nach nunmehr vier Monaten liegen die Hauptmärkte im Minus oder um die Null-Linie. Vor dem Hintergrund einer hervorragenden Konjunkturlage klingt das überraschend. Diese Entwicklung bestätigt jedoch nur, dass Aktien und Wirtschaft nicht immer im Gleichschritt laufen.

Im April holten einige Märkte kräftig auf, allen voran Europa inklusive UK. Hier gab es auch einiges Aufholpotenzial. Im Gegensatz zu Europa verlief die Entwicklung des Leitmarkts USA im Monat April hingegen bloß seitwärts.

Der immer wieder im Raum stehende US-Handelskrieg geht nicht spurlos an den Märkten vorbei. In den letzten sechs Wochen bekamen das nahezu alle Regionen der Emerging Markets zu spüren: ganz besonders China und damit Asien sowie Russland und damit Osteuropa. Wobei sich der russische Aktienmarkt wieder rasch erholen konnte.

Wie schon eingangs erwähnt: die fundamentalen Grundlagen für gute Aktienmärkte sind weiter gegeben.

Aktien USA und Europa – Holt Europa endlich auf?

In den letzten zehn Jahren gab es kaum einen stabileren Trend als die vergleichsweise schlechte Wertentwicklung von europäischen Aktien gegenüber US-Aktien (ohne Währungseinflüsse). In den letzten zwölf Monaten war diese Tendenz besonders ausgeprägt. Seit März scheint sich eine Trendwende abzuzeichnen. Endlich schaffen es die heimischen Aktien, sich besser zu entwickeln als die US-Kollegen. Wird sich ein neuer Trend ausbilden, werden es europäische Aktien endlich schaffen, nachhaltig aufzuholen?

Unsere Einschätzung ist ein klares Ja! Sowohl in der Taktischen Asset-Allocation, als auch in der Strategischen Asset-Allocation werden Euro-Aktien bevorzugt. Einer der Hauptgründe ist die Bewertung – europäische Aktien sind spürbar billiger. Aber auch die gute Wirtschaftsentwicklung sowie die nach wie vor lockere Geldpolitik sprechen für den alten Kontinent. Schließlich dürfte die Schwäche des US-Dollars zumindest auf absehbare Zeit vorbei sein.

Emerging Markets – Aktien und Anleihen

Emerging-Market-Aktien haben sich zuletzt nicht gerade lehrbuchgemäß verhalten. Im Zuge der Aktienkorrektur haben sie sich vergleichsweise gut gehalten, in der Erholung sind sie aber zurückgeblieben. Dafür gibt es zwei Begründungen: zum einen das zwischenzeitliche Hochkochen des Handelskonflikts zwischen den USA und China und zum anderen die Anstiege bei den US-Renditen über die Schwelle von drei Prozent. Ausgehend von der Erwartung, dass weder das politische Risiko noch der Renditeanstieg ausgestanden sind, könnten EM-Aktien weiterhin unter Druck stehen. Schwellenländer-Anleihen, die in Hartwährungen begeben wurden, konnten sich zuletzt dem Rendite-Aufwärtsdruck aus den USA nicht entziehen. Auch ihre Risikoaufschläge litten unter den vornehmlich US-induzierten handelspolitischen Themen. Besser konnten sich die Renditen von Lokalwährungsanleihen halten. Diese haben aber noch damit zu tun, die jüngste Stärke des US-Dollars zu verdauen.

Geopolitische Risiken lenken ETP-Kapitalströme

Bei Rohöl-ETPs kam es zu Abflüssen in Höhe von 39,5 Mio. USD, da Anleger nach dem Anstieg der Rohölpreise um 3,2 Prozent Gewinne mitnahmen, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Angesichts des erhöhten politischen Risikos gewann Gold an Attraktivität. ETF-Anleger gingen in Vorwegnahme einer Krise in dieser Woche Short-Positionen in Italien ein.

Bei Long-Rohöl-ETPs (A1N49P) kam es zu Abflüssen in Höhe von 39,5 Mio. USD, da Anleger nach dem Anstieg der Rohölpreise um 3,2 Prozent Gewinne mitnahmen. Der Anstieg auf das Dreieinhalbjahreshoch folgte der Ankündigung der USA, sie würden die Sanktionen gegen den Iran wiedereinführen. Dabei sind die globalen Rohölmärkte infolge der Produktionsausfälle in Venezuela und der Vertragstreue der OPEC-Staaten, die die vereinbarten Förderkürzungen weitgehend einhalten, bereits sehr angespannt. Wir rechnen allerdings damit, dass sich die extraterritorialen Vorschriften der USA nur geringfügig auswirken werden, da die USA kein iranisches Rohöl importieren und die erdölimportierenden Länder die Haltung der USA nicht zu übernehmen scheinen. Die Sanktionen werden, kurz gesagt, iranisches Rohöl wohl nicht vom Markt jagen. Lediglich die geopolitische Prämie dürfte nicht so bald verschwinden. Da einige andere Länder die Förderung steigern, dürften die jüngsten Zugewinne zum Teil aufgezehrt werden. Letztere wirken in dieser Höhe nicht nachhaltig, und die Anleger scheinen Gewinne mitzunehmen.

Angesichts des erhöhten politischen Risikos gewannen Gold-ETPs (A0LP78) an Attraktivität. Der politische Kalender ist gut gefüllt. Im kommenden Monat steht das Treffen zwischen Präsident Trump und Kim Jong-un auf dem Programm, und die Risiken, dass die Atommächte aneinander geraten, statt einen Friedensplan entwickeln, sind nicht unerheblich. Darüber hinaus ist die Maßnahme gegen den Iran ein Zeichen, dass die USA ihre diplomatische Präsenz im Nahen Osten wiederherstellen wollen. Ob dies die Stabilität in der Region fördert oder behindert, lässt sich bislang nicht sagen. Sollte sich der Iran aus dem gemeinsamen umfassenden Aktionsplan zurückziehen, könnte die Region unserer Ansicht nach ins Chaos stürzen und der Stellvertreterkrieg mit Saudi-Arabien eskalieren. Long-Gold-ETPs verzeichneten Zuflüsse in Höhe von 16,7 Mio. USD, während in die eng korrelierten Silber-ETPs 3,1 Mio. USD flossen.

Short-FTSE-MIB-Aktien-ETPs verzeichneten die höchsten Zuflüssen seit Juni 2017, da die Anleger eine Koalitionsregierung der Anti-Establishment-Parteien in Italien fürchten. Dabei legten Short-FTSE-MIB-ETPs um 3.6 Mio. USD zu, während es bei Long-FTSE-MIB-ETPs zu Abflüssen in Höhe von 4,5 Mio. USD kam. Als der Termin für die Regierungsbildung gestern verstrich, blieben die Anleihe- und Aktienmärkte überraschend ruhig. Wir sind der Überzeugung, dass sich ETP-Anleger für eine Krise in dieser Woche positioniert haben.

Anleger sind sich über die Richtung von Aluminium (A0KRJS) offenbar uneinig. Bei Long-Aluminium-ETPs kam es mit 1,9 Mio. USD zu den höchsten wöchentlichen Zuflüssen seit Februar 2018. Zugleich flossen in Short-Aluminium-ETPs 1,1 Mio. USD – soviel wie zuletzt im Mai 2016. Auch wenn die Preise ausgehend von den Hochs des letzten Monats gesunken sind, als die USA Sanktionen gegen den Großaktionär einer russischen Bergbaugesellschaft verhängten, dürften sie wieder ansteigen, sobald die Sanktionen (und die Handelsbeschränkungen gegen China) in Kraft treten.

Die Anleger nehmen hinsichtlich des Euro gegenüber dem US-Dollar wieder eine optimistischere Haltung ein. In der letzten Woche wurden Long-EUR-Short-USD-ETPs im Wert von 9,7 Mio. USD ge- und Long-USD-Short-EUR-ETPs im Wert von 8,3 Mio. USD verkauft. Anleger scheinen nicht überzeugt, dass die jüngste moderate Aufwertung des US-Dollar nachhaltig ist. Obwohl sich die wirtschaftlichen Daten in Europa weiter abschwächen und es kaum Anzeichen gibt, dass sich die Fed von weiteren Zinsanhebungen in diesem Jahr abbringen lässt, sind wir der Überzeugung, dass die Zinsdifferenz den US-Dollar höher treiben könnte.

Oil price hits highest level since 2014: what next?

The price of oil hit a three-and-a-half-year high after the US withdrew from a nuclear agreement with Iran. Schroder's experts examine the impact and what might happen next.

The oil price continued its surge towards the $80 a barrel level after President Donald Trump withdrew the US from the nuclear agreement with Iran.

He has also imposed tough sanctions which could prevent Iran from selling its oil to the rest of the world.

West Texas Intermediate (WTI), which is also known as Texas light sweet and is a grade of crude oil used as a benchmark in oil pricing, rose to $71.14 on 9 May 2018, its highest level in three and half years. It has gained more than 13% since the start of 2018 and is up 171% since its low of $26.21 on 11 February 2016.

A perfect storm of strong demand and restricted supply have combined to drive up the oil price. Demand has been particularly boosted by the two key markets of China and India as their economies continue to grow.

The constraints on supplies can be seen in oil inventories, which have fallen below their five-year average.

The limitations on future production have been particularly evident in shale oil, which is one of the fastest-growing areas of the industry. With regard to offshore production, authorised projects have now fallen to their lowest number in eight years.

Outside of this given the Organization of the Petroleum Exporting Countries’ (OPEC) unprecedented discipline the situation in Iran will only add to these supply strains.

Can the oil price rally last and how best to play it?

Mark Lacey, Head of Commodities, said: “The destocking in the second-half 2018 and the lack of sanctioned projects that start in 2019, barring a demand collapse, will leave market supply extremely tight.

“However, much of that supply constraint will now be priced into the market, meaning we could be nearing the top of the current rally, which will continue towards $80 per barrel.

“One way to play the oil rally could be to look at oil explorers and production companies.

“Many have committed to increasing dividends and returning money back to shareholders and most have worked out their budgets at $55-$60 a barrel.

“If the oil price were to remain above those levels, then these companies could have plenty of spare cash which they’ll need to decide what to do with.”

What effect could higher oil prices have on the global economy?

Keith Wade, Chief Economist, said: “In terms of broad economic effects, the rise in energy costs will bite into household incomes leaving less to spend on other goods and services.

“Some of this will be offset by stronger spending from the oil producers and companies linked to the industry, but the net effect is a drag on global spending and growth.”

“This could be a particular problem in the US, the world’s largest economy, where the cost of living has already been rising.

“Raising interest rates could help tackle the issue. However, the Federal Reserve faces a tricky task in tightening policy without triggering a sharp downturn, given the time lag between changes in rates and the effects on the economy.”

How might high oil prices affect emerging economies?

The impact on emerging markets will have differing effects on countries.

In general, those markets which are net oil importers, such as India and Turkey for instance, could face a headwind from higher crude prices.

Those which are net oil exporters, such as the UAE and Russia for instance, are likely to benefit.

Together with the overall balance (or imbalance) in each country's economy, the impact can be magnified. For instance, while Turkey is a net oil importer, its economy also has imbalances, including a large and widening current account deficit. As a result, the Turkish lira has come under pressure, exacerbating the costs of importing oil into the country.

What’s the bigger picture for oil?

The price of oil has enjoyed a period of relative stability in recent years. Ahead of the global financial crisis, a booming global economy helped pushed WTI to a high of $146, reached in July 2008.

It had been as low as $17 a barrel in 2001. The average price since the turn of the century has been $63.

Mark Lacey, Head of Commodities, said: “Aside from the recovery in the last six months, the price of oil has been relatively weak in recent years and this followed a sustained period of very strong oil prices, which stimulated a very high level of investment.

“We estimate that the current levels of investment are not sufficient to deliver enough supply to meet annual demand growth of +1.5 million barrels  per day over the next few years.

“The recent increase in oil prices will stimulate investment, but this will take a few years to hit the market, which means that prices should remain well supported above the average cost of production (see chart below).

“The key driver of oil demand remains transportation.  As a result, China and India remain the key growth areas in the short term, as passenger car sales continue to grow at extremely strong rates.

“Longer term, the impact of electric and hybrid electric vehicles will result in oil demand growth rates slowing and then eventually declining; but given the infrastructure constraints, this is unlikely to have an impact before 2030.”


This article has first been published on schroders.com.

Veränderung liegt in der Luft

Der Spitzenwert beim Konjunkturwachstum verbessert den Ausblick für Anleihen, aber es ist vermutlich noch zu früh, um einen Schlussstrich unter die Aktienrally zu setzen, so Luca Paolini, Chefstratege bei Pictet Asset Management.

1) Asset-Allocation: Verlagerung nach neutral bei weltweiten Anleihen

Für die Weltwirtschaft heißt es nicht mehr volle Kraft voraus: Unsere Analysen zum Konjunkturzyklus legen nahe, dass das Wachstum seinen Spitzenwert erreicht hat. Das muss nicht unbedingt auf eine Abkühlung – und schon gar nicht auf eine Rezession – hindeuten. Vielmehr gehen wir davon aus, dass das Wachstum robust bleiben und sich in den kommenden fünf Jahren auf einem Stand in der Nähe seines langfristigen Trends einpendeln wird.

Was sich jedoch abzeichnet, ist ein Gangwechsel, und es wird nicht lange dauern, bis sich die Finanzmärkte darauf einstellen. Als ersten Schritt im Zuge dieser Veränderung haben wir durch die Bank weg wieder eine neutrale Position eingenommen. Konkret bedeutet dies: Ausbau bei Anleihen, Reduzierung bei Liquidität und unveränderte Allokation in Aktien gegenüber dem Vormonat.

Monatsübersicht: Asset-Allocation

Mai 2018

Quelle: Pictet Asset Management

Da unser globaler Frühindikator in den letzten fünf Monaten immer nur gefallen und der Citi Economic Surprise Index in den roten Bereich gerutscht ist, scheinen sich Anleihen als attraktive – oder zumindest als nicht allzu unattraktive – Alternative anzubieten. Die Positionierung wirkt sich möglicherweise ebenfalls stützend aus, rekordverdächtige 55 Prozent der von Bank of America-Merrill Lynch befragten Fondsmanager untergewichten US-Staatsanleihen.

Auf den ersten Blick spricht die Zentralbankpolitik ebenfalls für Anleihen. Unsere globalen Liquiditätsindikatoren deuten auf eine geldpolitische Straffung hin. Die Abkühlung des Wachstums könnte den Währungshütern jedoch Zeit geben, über ihre weiteren Schritte nachzudenken. 

Wir gehen davon aus, dass die Schwäche im ersten Quartal vor dem Hintergrund des soliden Wachstums nur ein vorübergehender Ausbruch war. Wenn die Daten allerdings auch im zweiten Quartal wieder zu wünschen übrig lassen, könnte sich die US-Notenbank gezwungen sehen, das Tempo ihrer Straffung zu reduzieren und ihre Leitzinsen nicht wie von den Märkten eingepreist zwei oder drei Mal anheben. Auch China könnte sich veranlasst sehen, neue Konjunkturbelebungsmaßnahmen zu ergreifen.

Auch die Bewertungen sind kein wirkliches Kaufsignal, weder für Aktien noch für Anleihen. Die als Maßstab dienenden Renditen der 10-jährigen US-Staatsanleihen haben zwar das erste Mal seit 2014 die bedeutende Renditemarke von 3% erreicht (siehe Abbildung), aber insgesamt sind Anleihen unseren Modellen zufolge immer noch teuer: Überschießende Renditen sind bei steigender Inflation, einer restriktiveren US-Notenbank und anhaltend solidem Wachstum nicht auszuschließen.

Alles in allem gibt es für uns daher gute Gründe, Anleihen hochzustufen, aber nur um eine Stufe von untergewichtet in neutral. Somit sind sie jetzt genauso gewichtet wie Aktien.

Ist bei den Renditen von Staatsanleihen der Zenit überschritten?

Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen und nominales BIP-Wachstum, in %

Quelle: Thomson Reuters Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 24.10.1999–24.04.2018.

Wenngleich hier mittelfristig eine Korrektur wahrscheinlich ist, halten wir es für verfrüht, das Ende der Hausse zu proklamieren. Nach der jüngsten Schwäche liegen die Bewertungen am Aktienmarkt wieder in einem neutralen Bereich und bieten neue Einstiegsmöglichkeiten. Etwaige Hinweise auf ein Abrücken der US-Notenbank von ihren Straffungsplänen könnten Auslöser für ein letztes Hurra sein. Die technischen Indikatoren bestätigen weitgehend unsere allgemeine Asset-Allocation, d. h. neutrale kurzfristige Stimmungsindikatoren bei Anleihen wie auch bei Aktien.

2) Aktienregionen und Branchen: hohe Erwartungen in den USA

Das Zusammenspiel von schwächerem Konjunkturwachstum und geldpolitischer Straffung dürfte zur Folge haben, dass sich Aktien in den kommenden Monaten in einer engen Spanne bewegen; die Aussichten für die europäischen Märkte und einige zyklische Aktiensektoren sind jedoch weiter rosig.

Wir sehen nur begrenztes Potenzial bei US-Aktien und bleiben daher in der Region untergewichtet. Die von US-Unternehmen im ersten Quartal gemeldeten Ergebnisse fielen besser aus als erwartet, aber es gibt Anzeichen, dass sich das Gewinnwachstum abkühlt.

Das Verhältnis von US-Unternehmen, die ihre Gewinnprognosen anheben, und solchen, die ihre Prognosen nach unten korrigieren, ist im vergangenen Monat auf 3% gesunken – Anfang des Jahres lag der Wert noch bei sage und schreibe 22%.

Vor diesem Hintergrund erscheinen die Erwartungen der Anleger, die von einem Gewinnwachstum von 20% bei den Unternehmen im S&P500 ausgehen, unrealistisch. Solche Prognosen sind umso unwahrscheinlicher, wenn man bedenkt, dass dafür nach unseren Berechnungen ein nominales BIP-Wachstum von 6% in den USA nötig wäre – ein solcher Stand wurde zuletzt 2005 verzeichnet.

Zyklische Werte mit Aufschlag 

KBV-Differenz: Zyklische vs. defensive Werte, MSCI World Index

Zyklusbereinigt. Quelle: Thomson Reuters Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 21.04.2015–24.04.2018.

Wir halten an unserer Präferenz für Aktien aus dem Euroraum fest. Die Märkte in der Region sind weiterhin angemessen bewertet und im Gegensatz zu den USA ist beim Geschäftsumfeld – und den Unternehmensgewinnen – noch Luft nach oben. Hinzu kommt, dass europäische Unternehmen von einem schwächeren Euro – wir gehen davon aus, dass die Währung in den kommenden Monaten abwertet – und den niedrigen Kapitalkosten profitieren dürften. Nach unserer Einschätzung wird sich der Abstand beim KBV zwischen S&P 500 und Stoxx Europe 600, der sich auf einem Rekordniveau von 85% bewegt, vermutlich zu Gunsten europäischer Unternehmen verkleinern.

Trotz unseres positiven langfristigen Ausblicks für Schwellenländeraktien rechnen wir damit, dass Gegenwind von einem stärkeren Dollar und einer überzogenen Anlegerpositionierung ausgehen wird. Wir bleiben daher bei unserer neutralen Einstellung gegenüber den Schwellenländern.

Bei den Branchen bevorzugen wir weiterhin Energieaktien, denen der Anstieg der Ölpreise zugutekommen dürfte. Wir bleiben in anderen defensiven Branchen wie Versorger und Basiskonsumgüter untergewichtet und halten an unserer Präferenz für bestimmte günstige zyklische Branchen wie Finanzen und Grundstoffe fest. Für weltweite zyklische Werte gehen uns die Argumente aus, weil sie mittlerweile mit einem hohen Aufschlag von 22% (zyklusbereinigt) zu ihren defensiven Pendants gehandelt werden. Aus Perspektive der Marktkapitalisierung haben sich zyklische Werte seit Juli 2016 um 40% besser entwickelt als defensive Werte – die stärkste Rally in der Geschichte. Wir können uns vorstellen, das Engagement in defensiven Werten zu erhöhen, wenn das weltweite Wirtschaftswachstum weiter schwächelt.

Lesen Sie die komplette Ausgabe des Barometers und erfahren Sie mehr zu Anleihen, Währungen und dem Anstieg des Ölpreises.


Über den Autor
Luca Paolini kam 2012 als Chefstratege zu Pictet Asset Management. Davor arbeitete er als Aktienstratege bei Credit Suisse Securities, wo er für die Vermögens-, Sektor- und geografische Allokation verantwortlich war. Von 2005 bis 2007 war er bei Union Investment als Anlagestratege tätig. Luca Paolini begann seine Karriere 2001 bei Allianz Dresdner Asset Management. Im Rahmen seiner Tätigkeit im Bereich Asset-Allokation und Anlagestrategie wurde er zum Prokurist befördert. Luca Paolini hat einen Master in Volks- und Betriebswirtschaft von der SDA Bocconi School of Management in Mailand und ein Laurea Magistrale in Politikwissenschaften von der Universität Bologna.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

Mehr zu den Anlagestrategien von Pictet Asset Management

Folgen Sie Pictet Asset Management

Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

Rebound of value stocks in April hurt emerging market managers

Over a 12-month-rolling period, 33% of Europe managers and 36% of emerging markets managers as well as 48% of US managers outperformed their benchmarks net of fees.

In April, active managers in the US showed good results; 58% of the managers outperformed their respective indices net of fees. Europe managers and especially emerging market managers could not convince. 33% of Europe managers outperformed their indices in April and only 15% of emerging market managers were able to beat their benchmarks.

In all regions, small caps performed more or less in line with large caps in April. Sector-wise, energy stocks performed well in all regions, while consumer staples and healthcare underperformed. Value stocks outperformed growth stocks in April. The outperformance of energy contributed negatively especially to the performance of many emerging markets managers as they had an underweight position in this sector. In addition to that, the underperformance of growth stocks had a negative effect on EM managers in particular.

Please find the full fundinfo Research News - May 2018 edition including a summary of manager meetings attached on the left.

Renditechancen mit Anleihen

Viele Anleger suchen eine Veranlagung mit Chance auf eine attraktive Rendite, wollen aber kein Aktienrisiko eingehen. Im Interview mit der Erste Asset Management spricht Gerhard Beulig, Fondsmanager des neuen ERSTE FIXED INCOME PLUS Investmentfonds, zu den Ertragschancen am Anleihensegment. 

1. Viele Anleger suchen in Zeiten der Nullzinspolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) nach Alternativen zum Sparbuch. Wo gibt es aus Ihrer Sicht derzeit attraktive Renditechancen ohne dass man gleich in das Aktienrisiko gehen muss?

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat vor wenigen Jahren auf die schleppende konjunkturelle Entwicklung in der Eurozone und den international betrachtet deflationären Tendenzen neben der Nullzinspolitik auch ein Anleihenankaufsprogramm gestartet. Sie hat dabei primär Staatsanleihen aufgekauft. Daraus resultiert die derzeitig extrem niedrige Renditelandschaft in der Eurozone. Nach Abzug der derzeit vorherrschenden Inflation verbleiben oftmals real gesehen negative Erträge. Diese Niedrigzins-Phase haben die USA und andere Teile der Welt bereits hinter sich gelassen. Daraus resultiert ein höheres Rendite- und Zinsniveau in den USA und in verschiedenen Schwellenländern Lateinamerikas und Asiens. Auch US-Unternehmensanleihen bieten attraktive Zinsaufschläge. In diesen höherverzinsten Anleihesegmenten bewegt sich der neue Investmentfonds. Je nach Einschätzung können bis zu 100% in Risikoanleihen investiert werden. Bedingt durch die derzeit recht hohen Zinsdifferenzen am Geldmarkt zwischen den USA und der Eurozone verursacht eine etwaige Währungsabsicherung allerdings Kosten. Der Fonds kann bis zu 25% des Fondsvermögens Chancen bei Fremdwährungen nutzen, der Rest wird abgesichert.

2. Es wird allgemein erwartet, dass sich nach der US-Notenbank auch die EZB von ihrer bisherigen Geldpolitik langsam verabschieden wird. Welche Folgen hat das für Anlegerinnen und Anleger?

Eine Änderung der Geldpolitik bedingt vorerst ein weiter positives konjunkturelles Umfeld und eine den Zielen der EZB entsprechende Inflationsentwicklung. Werden in einem solchen Umfeld die Ankaufsprogramme eingestellt und in weiterer Folge sogar Zinserhöhungen angedacht, hätte das längerfristig ein etwas höheres Zinsniveau zur Folge. Am Beispiel der USA, die diese Phase bereits durchschritten haben, sieht man dass ein geordneter Übergang möglich ist, wenn die Marktteilnehmer auf die Zinserhöhungen rechtzeitig vorbereitet werden. Langfristig betrachtet ist ein Zinsniveau, das auch reale Erträge ermöglicht1, deutlich attraktiver für Investoren. In der Phase des Renditeanstiegs ist jedenfalls eine vorsichtigere Haltung bezüglich der Zinsrisiken angebracht. Der neue Fonds kann in Erwartung steigender Zinsen durch verstärkte Gewichtung auf Geldmarktinstrumente die Zinsabhängigkeit und damit das Zinsänderungsrisiko reduzieren.

3. Neben der flexiblen Gewichtung in alle Arten von Anleihenfonds und Geldmarktinstrumente, was ist das Besondere am ERSTE FIXED INCOME PLUS Investmentfonds?

Meiner Meinung nach ist die Kombination aus der flexiblen Veranlagung in alle Arten von Anleihen- und Geldmarktfonds mit anderen Absolute-Return-orientierten Fonds die Besonderheit. Die Ertragsaussichten werden durch diese zusätzlichen Möglichkeiten stabilisiert und das Risiko kann damit reduziert werden. Der erzielte Diversifikationseffekt ist dabei sehr positiv. Auch die Möglichkeit das Zinsrisiko unabhängig von den Marktgegebenheiten zu steuern trägt zur hohen Flexibilität bei.

4. Welche Ertragschancen knüpfen Sie an die neue Fondsstrategie?

Durch die Möglichkeit auch zur Gänze in ertragreichere – damit auch risikoreichere – Anleihemärkte zu investieren, gehen wir mittelfristig von spürbar höheren Erträgen als bei einer Veranlagung in Euro-Staatsanleihen aus. Darüberhinaus stellt das Erzielen von realen Erträgen ein wesentliches Ziel des Fonds dar. Die angestrebte Ausschüttungsrendite wird bei 2% liegen. Die Ausschüttung soll in dieser Höhe regelmäßig, das heißt auch bei vorübergehend negativen Wertentwicklungen, aufrecht erhalten bleiben2. 

5. Wo sehen Sie derzeit die größten Risiken für die Zins- und Anleihenmärkte?

Risiken stellen derzeit die expansive US-Budgetpolitik, die höher als erwartete Inflation in den USA und auch eine mögliche Verschlechterung der Kreditqualität von Unternehmen dar. Im Zuge eines konjunkturellen Rückschlags oder deutlich höheren Zinsen könnten jene Unternehmen unter Druck geraten, die sich in Zeiten sehr niedriger Zinsen hoch verschuldet haben, um ihre Expansion zu finanzieren, oder um Konkurrenten zu übernehmen. Der mögliche Ausstieg der EZB stellt ebenfalls einen Risikofaktor dar. Die USA haben aber vorgezeigt wie man eine Änderung der Geldpolitik handhaben kann, ohne größere Turbulenzen an den Märkten auszulösen. 


Mehr Informationen zum neuen Fonds ERSTE FIXED INCOME PLUS finden Sie hier.

1) Anmerkung: nach Inflation
2) betrifft die A-Tranche (ausschüttende Anteilscheinklasse) des Fonds. Die Höhe der Ausschüttung kann je nach Entwicklung des Marktumfeldes angepasst werden und auch niedriger sein. Ausschüttungen können auch aus der Substanz erfolgen, wodurch sich der Anteilswert verringert. Bitte beachten Sie, dass eine Veranlagung in Wertpapieren neben den geschilderten Chancen auch Risiken in sich bergen kann.

Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Gold-ETPs im aktuellen Risk-off-Umfeld für den Großteil der Kapitalflüsse verantwortlich

Die Zuflüsse in Gold-ETPs machten nach einem verhaltenen Beschäftigungsbericht und anhaltenden Handelsspannungen den Löwenanteil der Kapitalströme aus, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Gewinnmitnahmen führten zu Abflüssen aus Rohöl-ETPs, da die Preise im Zuge der sich verschärfenden Wortgefechte zwischen den USA und dem Iran ein Vierjahreshoch erreichten. In Industriemetallkorb-ETPs flossen 14,1 Mio. USD, was einem Siebenwochenhoch entspricht.

Nach dem verhaltenen Beschäftigungsbericht nahmen die Zuflüsse in Gold-ETPs mit 62,8 Mio. USD so stark wie zuletzt vor 25 Wochen zu. Die schwache Entwicklung von Gold (‑0,66 Prozent) ging in der letzten Woche Hand in Hand mit einer Aufwertung des US-Dollar (+1,12 Prozent). Nach dem schwachen Arbeitsmarktbericht blieben die Goldpreise weitgehend unverändert. Aufgrund der rückläufigen Erwerbsquote sank die Arbeitslosigkeit weiter unter das Niveau, dass den Schätzungen der Fed zufolge gerade noch langfristig nachhaltig ist. Ferner fehlt es Löhnen und Inflation dem Bericht zufolge an Aufwärtsdruck. Trotzdem wird dies die Fed wohl nicht davon abhalten, die Zinsen im Juni anzuheben und zwei weitere Zinsanhebungen für 2018 zu planen. Dies dürfte den Goldpreis belasten. Andererseits wird der unsichere Ausgang der Handelsgespräche zwischen China und den USA die Stärke des US-Dollar ausgleichen und dem Goldpreis weiter Auftrieb verleihen.

Edelmetallkorb-ETPs verzeichneten mit 25,3 Mio. USD die höchsten Abflüsse seit 23 Wochen. Die Positionierung an der Terminbörse CFTC in der Woche zum 1. Mai bestätigt den extremen Pessimismus der spekulativen Marktteilnehmer, die bei Gold ihre Long-Position netto um 60 Prozent kürzten. Darüber hinaus verkehrte sich bei Silber die Netto-Long-Position in eine Netto-Short-Position, während die Short-Position bei Platin den höchsten Netto-Stand seit Juli 2017 erreichte. Aktuell scheinen die Anleger zu pessimistisch positioniert zu sein. In dem nicht unwahrscheinlichen Fall, dass sich die Stimmung dreht und Short-Positionen eingedeckt werden müssen, ist es möglich, dass auch die Preise die Richtung ändern.

Die Abflüsse aus Rohöl-ETPs setzten sich im Zuge der sich verschärfenden Wortgefechte zwischen den USA und dem Iran mit 8,4 Mio. USD in der vierten Woche in Folge fort. In scharfem Kontrast hierzu kam es bei Energiekorb-ETPs zu Zuflüssen in Höhe von 9,5 Mio. USD. Trotz der zunehmenden Förderung in den USA verschiebt sich das Gleichgewicht des Rohölmarkts aufgrund der Produktionsausfälle in Venezuela und der anstehenden Entscheidung Präsident Trumps, die Sanktionen gegen den Iran wiedereinzuführen, in Richtung einer Verknappung, was den Ölpreisen zugutekommt. 

Bei europäischen Aktien-ETPs kam es in der vierten Woche in Folge aufgrund schwächerer gesamtwirtschaftlicher Daten und einer uneinheitlichen Berichtssaison zu Abflüssen, die sich auf 4,8 Mio. USD beliefen. Die Unternehmensgewinne in Europa boten bisher – nach 70 Prozent der Quartalsberichte – ein gemischtes Bild. Das Gewinnwachstum verfehlt mit durchschnittlich 3,46 Prozent die Konsensschätzungen, wobei Energie, Verbraucherdienstleistungen und Technologie Stärke zeigen und die schwache Entwicklung im Finanzsektor abträglich wirkt. Vor dem schwächeren gesamtwirtschaftlichen Hintergrund kühlt sich die Gewinndynamik in Europa aufgrund der hohen Euro-Sensitivität bereits seit Februar ab, da über 55 Prozent der Umsätze im Ausland erzielt werden. 

In Industriemetallkorb-ETPs flossen 14,1 Mio. USD, was einem Siebenwochenhoch entspricht.

Why we expect a capex surge in Europe

Tightening capacity and recent underinvestment are among the factors pointing to a sustained increase in corporate spending, show Martin Skanberg, Fund Manager for European Equities, and Stephen Shields, Research Analyst and Fund Manager for European Equities, both Schroders.

Global capital expenditure (capex) is budgeted to grow by 8.3% in 2018, our analysis shows. This marks a significant turnaround; it follows a 0.1% rise in 2017 and a 8.9% contraction in 2016.

These figures refer to capex by listed companies, so they exclude planned spending by unlisted firms and the state. However, combined with our top-down analysis of the drivers of capex, we are confident that they are directionally correct.

What do we mean by capex?

Capex refers to spending on investments or new projects, for example acquiring or upgrading assets such as equipment or property. The point of such spending is to increase a company’s production capacity. Capex therefore tends to pick up at times when companies are confident there will be growing demand for their products, and so reflects their confidence in the strength of the economy.

Why has capex been weak in recent years?

Capex stagnated in the wake of the global financial crisis (GFC), with companies reluctant to invest at a time when economies worldwide were suffering recession. More recently, the end of the commodity boom was another significant factor causing capex to decline, since oil & gas and mining companies have historically made up a significant proportion of total corporate spending.

Europe in particular has seen a slow recovery from the GFC, with economic expansion only really taking hold in the last 12 months.

The chart below shows our capex model and indicates that the past few years have seen a multi-year downturn in capex – the most protracted for several decades. The 2014-16 peak-to-trough contraction in capex across all the companies in the model was 15.8%, or $450 billion.

Chart showing capex expected to pick up

Our model aggregates consensus capex forecasts for thousands of companies across various different end-markets. The 2018 forecasts, showing an expected 8.3% capex increase, incorporate the guidance released by companies at the full year results. With capital budgets typically set months in advance, these should be reasonably accurate.

European capacity utilisation nearing peak levels

An important part of why capex is expected to pick up this year is that many industries are already close to full capacity. The chart below shows the capacity utilisation rate in Europe. This fell dramatically in the wake of the GFC and then remained at relatively low levels during the eurozone sovereign debt crisis. However, the rate is now close to its all-time high.

This indicates that factories in the eurozone are almost as close to capacity as they have ever been. Companies will therefore need to increase capacity and/or efficiency if they want to increase the amount they produce.

There are other factors at play too which could see capex increase in the coming years:

  • Tighter labour markets: when there is a lot of slack in labour markets companies can hire staff cheaply in order to increase output. However, labour markets are tightening across Europe (i.e unemployment levels are falling). This should encourage more companies to invest in equipment to improve productivity, rather than simply hiring new people.
  • Bringing production back onshore: the offshoring wave of the 2000s saw significant manufacturing capacity move from developed markets to emerging markets. This is now partly reversing. With time-to-market a key consideration, many companies now prefer to locate their factories closer to their end markets.
  • Increased automation: advances in robotics make it cheaper to run a facility in Europe with high levels of automation. The underinvestment in the years since the GFC also means that many plants or factories are in need of modernisation, again pointing to a revival in capex.
  • US tax reforms: the tax cuts enacted in the US are expected to spur greater investment. Some European companies with US exposure will benefit from this too.

A long-term trend

The above are largely factors that we would expect to play out over a period of several years. The pent-up demand from a decade of underinvestment cannot be caught up in an instant. In our view, there is no reason why capex cannot continue to grow in 2019 and 2020, so long as GDP growth remains robust.

We see a capex pick-up as being the next leg in the slow European economic recovery. Greater capital spending by corporates is a sign they are confident that the recovery will be long-lasting. Capex should also help to sustain the recovery, given the prospect that QE could be withdrawn in the fairly near future.

What does this mean for stockpickers?

As active fund managers, it is not enough for us simply to identify general economic or sector trends; we must translate that into selecting specific stocks for our portfolio. We can count on an experienced team of European equity analysts to support this process.

We look for industries where the current investment levels look to be low versus “normalised levels” or where there is a structural reason for capex to increase.

  • Automakers are a clear example of a structural need to invest amid the growth of electric and autonomous cars. Our model indicates strong year-on-year growth in capex by the auto and auto parts sector in 2018.
  • Utilities are also under pressure to invest as demand for power remains high and environmental concerns push wind, solar and hydro power up the agenda.
  • Technology is clearly a fast-growing, high capex sector. Google’s parent company Alphabet announced $7.3 billion of capital spending in Q1 2018 alone, compared to the $13.2 billion the company spent in the whole of 2017. Investment in datacentres and networks is critical for Google to be able to handle heavier use of its services.
  • Similarly, telecommunications is an important sector given the need to invest in 5G networks, and a 9% increase is budgeted for 2018.
  • Oil & gas is an interesting area to consider: since the oil price plunged, the sector has shrunk from representing 30% of total capex spend to just 20%. We do not expect capex here to return to peak levels but nonetheless our model indicates an 8% increase for 2018 as the industry does need to invest in order to grow and the recent upturn in oil prices supports this.

Companies increasing their capex may in the short-term see returns to shareholders drop or plateau, as capex takes priority over dividends. On the other hand, the companies who build the new plants, re-tool the factories, and produce the new equipment or robotics should be the short-term beneficiaries as spending picks up. Our task is to discover the most attractive mispriced opportunities in order to deliver the best returns we can.

Any references to securities, sectors, regions and/or countries are for illustrative purposes only and should not be construed as advice or a recommendation to buy or sell.


This article has first been published on schroders.com.

In den ersten Monaten des Jahres hat sich eine durchaus ungewöhnliche Konstellation ergeben

Die Korrektur an den Aktienmärkten hatte vor allem in den USA nur vorübergehend eine dämpfende Wirkung auf den Renditeauftrieb. Mittlerweile haben zehnjährige Treasuries die Drei-Prozent-Marke erreicht, parallel zur Konjunkturlage mit Rekordbeschäftigung und leicht steigender Inflationserwartung. Von den entwickelten Anleihemärkten ist der US-Markt damit jener, in dem der Anstieg der Renditen heuer am stärksten ausgefallen ist. Dies hängt auch damit zusammen, dass die Serie der US-Leitzinserhöhungen ihr Ende noch nicht erreicht hat. 2018 werden noch zwei bis drei Schritte folgen.

Von den steigenden US-Renditen werden allerdings die Hartwährungsanleihen aus den Schwellenländern negativ beeinflusst. In der Eurozone sind im „Kern“ steigende Renditen zu beobachten, während die „Peripherie“ sinkende Renditen verzeichnet.

Bei den Unternehmensanleihen hat seit Anfang Februar eine spürbare Ausweitung der Risikoaufschläge eingesetzt. Im April hat sich der Markt wieder stabilisiert.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF.

Geld-/Kapitalmarkt – Flirt mit der Drei-Prozent-Marke

Alles dreht sich um die Drei-Prozent-Marke. Und nein, damit sind leider nicht die Sparbuchzinsen in Österreich gemeint. Davon sind wir weit entfernt und werden es auch noch für lange Zeit sein. Denn die Europäische Zentralbank wird auch heuer die Zinsen nicht anheben, sondern erst einmal ihre Käufe von Anleihen beenden. Die oben erwähnte Signalzahl bezieht sich auf die Rendite für 10-jährige US-Staatsanleihen. Warum ist gerade dieser Wert so relevant? Einerseits ist es die Magie der runden Zahl – also ein rein psychologisches Thema. Andererseits wird der Drei-Prozent-Marke aus charttechnischer Sicht hohe Bedeutung beigemessen. Denn bei einem Überschreiten dieser Grenze ist der Abwärtstrend der Renditen, der Anfang der 80er Jahre begonnen hat, zu Ende.

Außerdem bleibt immer noch die naheliegendste Interpretation: steigende Renditen sind ein Zeichen guter Wirtschaftsentwicklung bei leicht steigender Inflation. Das Ende der Fahnenstange ist noch nicht erreicht.

Staats- und Unternehmensanleihen – Höhere Renditen erwartet

In den ersten Monaten des Jahres hat sich die durchaus ungewöhnliche Konstellation ergeben, dass die Renditen in Deutschland und anderen Kernländern gestiegen sind, während sie in der Peripherie niedriger notieren. Besonders überraschend ist dies, angesichts der politischen Unsicherheiten, für Italien. Hier besteht nach unserer Einschätzung das Potenzial für eine Korrektur.

Aber auch andere Segmente des Euro-Anleihemarktes werden in den nächsten Monaten mit steigenden Renditen konfrontiert sein. Für die Referenzgröße Deutschland geht die Reise in Richtung ein Prozent für die 10-jährigen Papiere.

Für Euro-Unternehmensanleihen kommt noch eine leichte Ausweitung der Risikoaufschläge (Spreads) hinzu. Begründet ist die Entwicklung durch eine gute Wirtschaftsentwicklung, leicht steigende Inflationsraten und das Ende der Anleihekäufe durch die EZB. Letztere haben vor allem in den Jahren 2016 und 2017 zu einem starken Einlaufen der Länder- und Credit-Spreads geführt.

Sell in May and go away?

Jedes Jahr zu Mai-Beginn stellen sich die Investoren die Frage, ob sie die Börse verlassen und die bis dahin erzielten Gewinne ins Trockene bringen sollen, um zu einem späteren Zeitpunkt im Herbst wieder einzusteigen. Doch hat die Börsenregel „Sell in May“ noch Gültigkeit? Peter Szopo, Leiter des Aktienfondsmanagements der Erste Asset Management, glaubt nicht an ein baldiges Ende des Bullenmarktes oder gar einen Crash der Börsen.

Wie erklärt sich Ihr grundsätzlicher Optimismus für die Börsen?

Risikoreiche Anlageklassen – zu denen zählen Aktien – werden von der guten globalen Wirtschaftslage sowie der Geld- und Fiskalpolitik gestützt. Der Internationale Währungsfonds (IWF) hat kürzlich seine optimistischen Prognosen für das Wachstum der Weltwirtschaft bestätigt. Für 2018 sowie das darauffolgende Jahr 2019 erwartet die Organisation ein globales Wachstum von 3,9 Prozent und damit genauso viel wie im Jänner. Die Phase der Wachstumsbeschleunigung ist zwar vorbei, aber es deutet viel darauf hin, dass wir noch einige Quartale hindurch ein deutlich positives Wachstum erwarten dürfen. Vorsicht wäre geboten, wenn die USA in eine Rezession schlitterten. Davon ist aber derzeit nichts zu sehen. Nach einem Indikator der New York Fed liegt die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den nächsten zwölf Monaten nur bei ca. 10 Prozent.

Nach einer beinahe zehnjährigen Hausse sind Aktien nicht schon relativ teuer? Rechtfertigen die Unternehmensgewinne die aktuellen Bewertungen?

Auf Basis der prognostizierten Gewinne (den sogenannten forward earnings) sind die Märkte nicht übertrieben teuer – nicht einmal die US-Aktien.  In den USA wurden die Prognosen im Zuge der Steuerreform nach oben revidiert, und in der aktuellen Berichtssituation wurden die Erwartungen noch übertroffen. In Europa fällt in der noch jungen Berichtssaison das Bild gemischt, aber keinesfalls negativ aus:Die Bilanz der positiven und der negativen Überraschungen ist in etwa ausgeglichen. Nach den aktuellen Konsensschätzungen der Analysten sollen die Unternehmensgewinne in den Vereinigten Staaten heuer um cirka 20 Prozent zulegen. Auch für die Schwellenländer wird ein zweistelliges Gewinnwachstum erwartet, während in Europa und Japan von über 8 Prozent auszugehen ist. Das ergibt global betrachtet ein Wachstum der Unternehmensgewinne um die 15 Prozent, was eine solide Unterstützung für die Märkte darstellt.

Nun wissen wir, dass es an den Börsen zu plötzlichen „Stimmungsschwankungen“ der Investoren kommen kann, der sich in einem Auf und Ab der Kurse ausdrückt. Welche Gefahren sehen Sie?

Ein mögliches Risiko, das einer neuerlichen Erholung an den Aktienmärkten entgegenwirken könnte, wäre eine Beschleunigung der Inflation und damit verbunden eine Überreaktion der Geldpolitik. Wird es dazu kommen? Nicht unbedingt! Die entsprechenden Indikatoren zeigen eine sehr langsame Beschleunigung der Inflation. Zinserhöhungen vor dem Hintergrund einer robusten Wirtschaftslage müssen den Aktienboom nicht abwürgen, wie man an den Zinsschritten der US-Notenbank seit 2015 sieht. Die Zentralbanken sind sich der Wichtigkeit einer behutsamen Anpassung bewusst.

Ein weiteres Risiko für die Aktienmärkte wäre die Eskalation des Handelskonflikts und geopolitische Gefahren? Sehen Sie das auch so?

Der IWF sieht den Handelskonflikt zwischen den USA und China als Risikofaktor. Dementsprechend laufen Bemühungen auf allen Ebenen die Streitparteien davon zu überzeugen, dass sie keine neuen Handelsschranken aufbauen. Aber richtig ist: Wenn dieWarnschüsse, die wir derzeit sehen, in eine Eskalation münden, werden sowohl die globale Wirtschaft als auch die Aktienmärkte leiden.

Also keine Absturz-Gefahr, die manche Crash-Propheten näher  rücken sehen?

Man kann Risiken identifizieren, die sich aufbauen und die Fortsetzung des Bullenmarktes gefährden. Aber einen Crash vorherherzusagen ist praktisch nicht möglich. Ich kenne niemanden, der das systematisch geschafft hat. Viele, die es versuchen, sprechen andauernd von einem Crash. Wenn er dann irgendwann doch eintritt, heißt es: ,Ich bab´s schon immer gewusst.’ Das ist einfach unseriös und hilft in der täglichen Investmentpraxis niemandem weiter.

Aufgrund der berichteten Gewinne der Unternehmen, sind die Bewertungen an der Börse zuletzt zurückgegangen.

Wie soll sich ein Aktien-Investor in der momentanen Situation verhalten?

Grundsätzlich darf ich keine Empfehlungen abgeben, zumindest nicht im Rahmen eine solchen Gesprächs. Es gibt aber gewisse „Grundregeln“ die auch jetzt gelten, und damit meine ich nicht „Sell in May“. Denn Aktien sind nach wie vor interessant und sollten in keinem gut diversifizierten Portfolio fehlen. Nicht ratsam ist, sein gesamtes freies Kapital in Aktien zu platzieren.

Zwischen Dezember letzten Jahres und heute hat sich an der Gesamtsituation nichts Grundlegendes verändert, das eine komplette Neuausrichtung der Veranlagungsstrategie erforderte. Ob Privatinvestoren jetzt ihre Aktienquote reduzieren sollen, hängt von ihrer jeweiligen Risikobereitschaft ab. Den Markt systematisch, also wiederholt, richtig zu „timen“ gelingt ohnedies nicht. Eine Strategie, die mir gefällt, ist langfristig und breit gestreut in ein Aktienportfolio zu veranlagen. Zum Beispiel über den s Fonds Plan, womit auch der Cost Average-Effekt (das Prinzip des günstigsten Durchschnittspreises, Anm.) genützt werden kann. Man sollte auch nur in Themen investieren, die man versteht und keinen Modetrends nachlaufen.


Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen. 

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Mieten statt Kaufen – der liquide US-Markt für Multifamily-Immobilien

von Thomas Gütle, Managing Partner, US Treuhand.

Der deutsche Wohnimmobilienmarkt war in den letzten Jahren bei vielen institutionellen und semi-institutionellen Investoren en vogue. Die Renditen gingen dabei jedoch auf Talfahrt. Kürzlich wurde in München bei einem Deal angeblich der Faktor 60 bezahlt – ein solches Investment wird vermutlich nur in der Kategorie „Liebhaberobjekt“ getätigt. Es besteht zwar kein Zweifel, dass Wohnimmobilien zu einem ausgewogenen Portfolio gehören. Wohninvestoren sollten aber auch einmal über die deutschen Grenzen und sogar den Atlantik hinausblicken, auf einen der professionellsten und größten Wohnimmobilienmärkte der Welt. Dieser ist noch liquider als der dortige Bürosektor. Das hohe Maß an Liquidität wird besonders im direkten Vergleich deutlich: Das Transaktionsvolumen für den gesamten deutschen Wohnungsmarkt lag 2017 bei rund 13,7 Milliarden Euro1, während es in den USA 139,3 Milliarden US-Dollar(rund 113 Milliarden Euro) allein im Multifamily-Segment betrug. 

Die USA als vielversprechende Investmentregion werden von deutschen professionellen Investoren und Fondsmanagern jedoch nach wie vor meist nicht oder nicht in angemessenem Umfang berücksichtigt. Zu den US-Investments der deutschen Investoren liegt zwar kein detailliertes Zahlenmaterial vor, es gibt jedoch eine Reihe von Indizien, dass eine deutliche Unterallokation gegeben ist. Vor dem Hintergrund der Marktgröße, Marktliquidität, Transparenz, Rechtssicherheit und Renditechancen wäre nämlich eine USA-Quote von etwa 25 bis 30 Prozent definitiv zu rechtfertigen. Eine solche Quote dürfte – abgesehen von der Bayrischen Versorgungskammer – kaum ein institutioneller Investor vorweisen können. Eine aktuelle Studie über institutionelle Immobilienfonds der unabhängigen Ratingagentur Scope unterstreicht dies. Sie ergab, dass nur knapp sieben Prozent aller untersuchten Fonds US-Immobilien als Strategieschwerpunkt verfolgen.3

Interessant sind auch Unterschiede zwischen deutschen und US-Anlegern bei der sektoralen Allokation. So liegt die Wohnimmobilienquote der US-Investoren laut verschiedenen Statistiken (PREA, NCREIF) zwischen 21 und 25 Prozent, was sicherlich mit der Marktbedeutung dieses Segments in den USA zu tun hat. Laut Entzian Report entfallen in Deutschland nur circa 8,5 Prozent der Investments auf Wohnungen.4

Multi-Family ist nicht gleich Multifamily

Der Begriff Multifamily kann im Deutschen missverstanden werden. Es handelt sich bei Multifamily nicht um einen Manager, der das Vermögen verschiedener Familien anlegt. Er bezeichnet vielmehr Apartment-Anlagen, die mindestens zwei Wohneinheiten beinhalten, welche entweder horizontal oder vertikal aneinandergrenzen und sich eine bestimmte Infrastruktur wie z.B. Heizung und Lüftung teilen.

Aufteilung des-Mietwohnungsmarktes nach Immobilientypen

Quelle: US-Treuhand, sowie die oben genannten

Weitere Unterscheidungskriterien innerhalb des Sektors sind High Rise, Gebäude, die aus mindestens zehn Stockwerken bestehen, Mid Rise, mit fünf bis neun Stockwerken, und Garden Style, also Apartments mit angrenzenden Grün- oder Freizeitflächen. Eine Besonderheit in den USA ist, dass die Standardlaufzeit eines Mietvertrages in der Regel nur ein Jahr beträgt, was natürlich Risiken für den Investor mit sich bringt. Umgekehrt sind dann aber auch etwa bei inflationären Entwicklungen in der Regel kurzfristige Mietanpassungen möglich. Für Investoren ist es deshalb besonders wichtig, dass die Apartments langfristig attraktiv sind, um sowohl vorhandene Mieter an die Immobilie zu binden als auch bei Leerständen neue anzuziehen, so dass ein stabiler Cashflow generiert werden kann. Die Amenities (Einrichtungen und Annehmlichkeiten wie Clubhouse, Fitnesscenter, Barbecue-Bereich, Pool sowie Einkaufsmöglichkeiten oder Schulen) innerhalb der Gebäude oder in unmittelbarer Umgebung nehmen an Bedeutung zu.  

Die Relevanz der Amenities steigt

Die jeweilige Ausstattung der Apartments unterscheidet sich je nach Immobilientyp (Garden Style, Mid Rise oder High Rise) sowie nach der Mietpreishöhe. Bei Garden-Style-Gebäuden gehört ein Pool oder ein offener Kamin häufig zu den Amenities, während die Qualität des Aufzugs ein wichtiges Kriterium für High-Rise-Immobilien ist. Mieter bei Multifamily-Objekten in der mittleren Preiskategorie legen vor allem auf eine einwandfreie technische Ausstattung wie Klimaanlage und Spülmaschine Wert, die Wünsche bei Premiumimmobilien fallen dagegen exklusiver aus. Hier gehören der Concierge-Service, der begehbare Kleiderschrank oder ein eigenes Clubhouse zu den wichtigen Annehmlichkeiten.5

Mobilitätsoptionen wie Fahrradabstellmöglichkeiten, Car-Sharing-Dienste und Zugang zu öffentlichen Verkehrsmitteln sind für alle Preisklassen zunehmend wichtig. Mit Blick auf die Zukunft sollten sich die Anbieter von Mietwohnungen und Projektentwickler verstärkt auf mögliche Arbeitsplätze in der Multifamily-Anlage, technologische Verbesserungen vor allem im Bereich der Sicherheitssysteme sowie auf Annehmlichkeiten in den Bereichen Community, Wellness und Outdoor konzentrieren.6

Die Dynamik des Multifamily-Sektors

Die Dynamik des Multifamily-Sektors in den Vereinigten Staaten beruht vor allem auf zwei Entwicklungen: dem Anstieg der Zahl der Haushalte sowie dem Rückgang der Wohneigentumsquote. Ersteres wird von der Bevölkerungszunahme – in den USA kommen jährlich circa zwei Millionen neue Einwohner dazu, umgerechnet wächst die Bevölkerung etwa alle 14 Sekunden um eine Person7– sowie dem aktuellen Aufwärtstrend auf dem Arbeitsmarkt getrieben. Im vierten Quartal 2017 betrug das Wirtschaftswachstum 2,9 Prozent verglichen mit dem Vorquartal.Für die kommenden drei Jahre rechnet die Federal Reserve Board und die FOMC mit einem Wachstum von jeweils 2,0 bis 2,7 Prozent9, in anderen von CoStar geführten Analysen ist von einem durchschnittlichen Wachstum um 2,2 Prozent die Rede. Durch das Beschäftigungswachstum steigt auch die Anzahl der Menschen, die sich eine eigene Wohnung leisten können. Doch trotz des wirtschaftlichen Aufschwungs entfernen sich die Amerikaner zunehmend vom klassischen Wohneigentumsmodell und wenden sich mehr und mehr der Wohnflexibilität zu. Insbesondere Berufseinsteiger wollen sich frei bewegen können, um attraktive Beschäftigungsmöglichkeiten wahrzunehmen. Dafür wird Wohneigentum als weniger geeignet angesehen. Und da für den Kauf eines neuen Eigenheims rund 20 bis 25 Prozent Eigenkapital benötigt werden10, hat diese Bevölkerungsgruppe meist ohnehin noch nicht die Mittel, eine Immobilie zu erwerben. Hinzu kommt die Verschuldung vieler Universitätsabgänger. Die Höhe der Studentendarlehen ist in den letzten Jahren signifikant gestiegen; sie beträgt inzwischen USD 1,4 Billionen und bremst damit auch die Eigentumsbildung. Da die Wohnungs- und Häuserpreise sowie Zinssätze voraussichtlich weiter steigen, ist es eher unwahrscheinlich, dass sich dieser Trend kurzfristig ändert. 

Der Trend zu Multifamily-Apartments und zur Miete wird weiter verstärkt durch die Tatsache, dass mehr als 23 Millionen junge Amerikaner11 noch zu Hause oder im College leben, die mit großer Wahrscheinlichkeit ihre erste Wohnung mieten wollen, wenn sie ausziehen. Auch der Trend alleine zu wohnen steigt: Der Anteil der Single-Haushalte wuchs in den vergangenen Jahren konstant12 und liegt aktuell bei 28 Prozent.13 In den Städten ist diese Quote teilweise noch deutlich höher – so lag sie 2016 in Atlanta, Georgia, bei 48,6 Prozent.14 Begünstigt wird dies durch den Trend, dass jüngere Amerikaner dazu neigen, später zu heiraten und Familien zu gründen als ihre Eltern und Großeltern. Auch Senioren sehen die Vorteile des Mietens von Apartments und entscheiden sich im höheren Alter für Multifamily-Angebote.

Der Mietmarkt und die Multifamily-Immobilien können von US-Steuerreform profitieren

Trotz leichtem Anstieg der Eigentumsquote wird von einer anhaltend guten Nachfrage nach Apartments zur Miete ausgegangen. Durch die Reduzierung von Steuervorteilen für Eigenheimbesitzer könnten, insbesondere in Regionen mit hohen Grundsteuern und Immobilienpreisen, der Mietmarkt und somit auch Multifamily-Immobilien profitieren.15

Zudem ist für ausländische Investoren in US-Immobilien die Reduzierung des Körperschaftssteuersatzes von Vorteil. Auf Dividenden aus Veräußerungsgewinnen zahlen Investoren bei entsprechender Strukturierung des Investments künftig nur noch den niedrigeren Satz von 21 Prozent. Vor der Reform waren sie einem Steuersatz von 35 Prozent unterworfen.16

Defensiv investieren

Über einen Zeitraum von 20 Jahren weist der Bereich Multifamily im Sektorenvergleich die höchsten Renditen und das höchste Sharpe-Ratio aus. In den vergangenen fünf Jahren erzielte keine andere Nutzungsart so starke Wertzuwächse wie der Multifamily-Sektor, der durchschnittlich 13 Prozent Wertsteigerung pro Jahr ausweisen konnte.17

Rendite und Sharpe Ratio nach Nutzungsart

Eine solche Anlage ist aufgrund der geringen Volatilität und der hohen durchschnittlichen Belegungsquote von etwa 94 Prozent18 vor allem eines: defensiv. Der Sektor zeigt sich stabil. So erholte er sich nach Immobilienkrisen zügig, da Familien gekaufte Immobilien gegen Mietverträge tauschten. Von allen Immobiliensektoren ist der Wohnungsmarkt derjenige, der am wenigsten von disruptiven Technologien betroffen ist. Anders ergeht es beispielsweise dem Einzelhandels-Sektor, der durch den E-Commerce stark im Umbruch ist. 

Zudem wird eine breite Diversifikation durch eine große Anzahl der Investoren ermöglicht. Und letztendlich werden die Menschen immer Apartments brauchen – Wohnen ist schließlich ein Grundbedürfnis des Menschen. 

Auch die Ankaufsrenditen sind attraktiv: CoStar prognostiziert für 2018 bei Multifamily-Objekten in den 54 US-Metropolen Cap Rates zwischen 5,1 und 6,3 Prozent.

Die Kriterien des magischen Investmentdreiecks – Sicherheit, Liquidität und Rendite – werden von diesem Sektor besonders gut erfüllt. In der Retrospektive hat sich der Wohnsektor langfristig stabiler und nachhaltiger entwickelt als Gewerbeimmobilien. 

Investmentfokus ist entscheidend

Oft heißt es, der hohe Fertigstellungsgrad im Multifamily-Sektor stelle ein Problem dar. Tatsächlich wird der Höhepunkt der Fertigstellungen im Jahr 2018 erreicht. Doch bei genauerer Betrachtung ergibt sich ein differenziertes Bild. Der Fokus der Fertigstellungen liegt eindeutig auf Class-A-Immobilien in Downtown, also im Hochpreissegment. Hier sind die Leerstandsquoten auch bereits deutlich höher als bei der Class B. Spannend ist daher vor allem die „Mitte des Marktes“. Hier sehen wir weiterhin gute Chancen in ausgewählten Städten, mit Anfangsrenditen von 5,5 Prozent bis 6,5 Prozent.19

Immobilien-Portfolios derzeit „unterallokiert“

Rund 25 Prozent ihres Immobilien-Portfolios haben US-amerikanische Institutionelle im Multifamily-Sektor allokiert. Dies entspricht auch dem Anteil von Multifamily im wichtigsten Index, dem NCREIF Property Index (NPI).20 Dennoch kommentieren einige US-Researcher dies als „Unterallokation“ vor dem Hintergrund der Bedeutung und Dynamik dieses Marktes. 

Fazit: Potenziale besser ausschöpfen

Deutsche institutionelle Investoren schenken dem weltweit größten Immobilienmarkt, der USA, noch vergleichsweise wenig Beachtung. Zu Unrecht. Angesichts der massiven Investitionen in Aktien und Anleihen in der größten Volkswirtschaft der Welt scheint es wenig gerechtfertigt, diesen hochliquiden und attraktiven Markt außer Acht zu lassen.

Besonders gilt das für den Multifamily-Bereich, der die höchste Liquidität der amerikanischen Immobiliensektoren aufweist. Dank des wirtschaftlichen und demografischen Wachstums zeigt er weiterhin einen Aufwärtstrend. Für interessierte deutsche institutionelle Investoren ist jedoch wichtig, mit einem erfahrenen Manager im Markt zu agieren.


Quellen:
1) Savills – Wohninvestmentmarkt Q4 2017
2) http://www.us.jll.com/united-states/en-us/research/investor/trends/multifamily
3) Scope Analysis, Institutionelle Immobilienfonds. 09.04.2018
4) Scope Analysis: Institutionelles Immobilienmanagement, Anlegerverhalten im Wandel. S. 13., 16.04.2018
5) Ebd.
6) http://www.nreionline.com/multifamily/how-amenities-multifamily-properties-offer-are-evolving-technology
7) https://www.census.gov/popclock/vgl. Werte vom 22.04.2017 und 22.04.2018
8) https://www.bea.gov/newsreleases/glance.htm
9) https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20180321.pdf
10) US-Treuhand: US Multifamily Fund (UMF), Folie 43
11) Ebd. Folie 44 Siehe auch: https://www.citylab.com/equity/2016/02/the-rise-of-renting-in-the-us/462948/
12) https://www.statista.com/statistics/242022/number-of-single-person-households-in-the-us/
13) http://www.ipsnews.net/2017/02/the-rise-of-one-person-households/
14) https://www.statista.com/statistics/242304/top-10-us-cities-by-percentage-of-one-person-households/
15) UST-Newsletter 02/2018, S.10f
16) Ebd.
17) CoStar Commercial Repeat Sale Indices
18) https://www.reuters.com/article/us-property-usa-apartment/u-s-apartment-vacancy-rate-up-slightly-in-fourth-quarter-reis-idUSKBN1EM0B4
19) CoStar, Cap Rates by PType, vgl. auch: Newsletter, Austin-Texas
20) https://www.ncreif.org/data-products/property/

Über den Thomas Gütle

Thomas Gütle ist seit dem 1. November 2016 geschäftsführender Gesellschafter der US Treuhand Verwaltungsgesellschaft für US Immobilienfonds mbH und ist für den Geschäftsbereich institutionelle sowie semi-institutionelle Investoren verantwortlich. Zuvor war er von 2006 bis 2016 Geschäftsführer und Director of Institutional Business sowie Deutschland-Chef bei Savills Investment Management (vormals Cordea Savills) in München. Hier war er für den Aufbau der Aktivitäten in Deutschland verantwortlich. Darüber hinaus war er Mitglied im Executive Committee der Savills LLP, London. Neben strategischen nahm er Aufgaben in den Bereichen Business Development, Marketing/Vertrieb und Presse wahr. Zudem entwickelte Thomas Gütle neue, speziell auf deutschsprachige Investoren zugeschnittene Produkte, warb Eigenkapital ein und war als Key Account Manager aktiv.

Über US Treuhand

Die US Treuhand ist ausschließlich auf den US-Immobilienmarkt spezialisiert und entwickelt Produkte sowie Lösungen für private und institutionelle Kunden. Rund 7.700 private Anleger haben sich an den Publikumsfonds der US Treuhand beteiligt und gemeinsam mit amerikanischen Partnern und Darlehensgebern ein Investitionsvolumen von 4,6 Milliarden US-Dollar realisiert. Insgesamt hat die US Treuhand 20 Fonds mit einen Eigenkapital von 1,9 Milliarden US-Dollar initiiert. Die Objektauswahl, die Verhandlungen, die Konzeption und die gesamte Abwicklung in den USA werden von dem verbundenen Unternehmen Estein & Associates USA, Ltd. mit Sitz in Orlando, Florida übernommen.

Will UK interest rates rise in May?

Forecasts for rates have suddenly shifted. Azad Zangana, Senior Economist at Schroders, answers five pressing questions about the future of monetary policy.

Rate rises are important to many in the UK, particularly those whose wealth is tied to the value of their homes and the mortgage debt they pay on them. A rate rise could have a substantial impact on both, potentially driving down the value of the home while increasing mortgage costs.

It can also have an impact on markets and certain types of assets, which is explored here.

The next UK interest rate announcement will be made on 10 May 2018. The Bank of England (BoE) is trying to raise interest rates, but with the economy slowing and Brexit on the horizon the chances of rates rising sooner rather than later have fallen significantly.

The market is now pricing in a 17% chance of a rate rise in May, having been at 100% on 29 March 2018, after recent data pointed to a more buoyant economic outlook.

More recently, data from the Office for National Statistics has shown that the UK economy almost stalled in the first quarter of 2018 growing by just 0.1 per cent, the weakest quarterly growth since 2012. Furthermore, inflation fell to 2.5% in March, from 2.7% in February. It was the lowest rate in a year.

If growth had remained solid and inflation high then the decision to raise rates would not have been so complicated.

However, the data surprised many, including the Bank of England’s rate-setting monetary policy committee (MPC). It prompted the Bank’s governor, Mark Carney, to reiterate that he didn’t want to get too focused on the precise timing of a rate increase, more the general path.

The BoE raised interest rates for the first time in a decade in November 2017, taking the headline borrowing rate to 0.5% from 0.25%. Through this period of volatile forecasts, the Schroders Economics Team has maintained its view that November will mark the next rise in rates. It expects only one rise in 2018 and two in 2019, with rates reaching 1.25%.

Given the uncertainty Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist, answers some of the most pressing questions.

Why wouldn’t the BoE raise rates in May?

Recent data suggests that the UK economy may not have been as strong as previously thought. Bad weather in February and March probably played a role, but the data suggested that there was something else behind the weakness. Rather than take a risk and hike anyway, the BoE is likely to wait to see whether the data improves in coming months.

What effect would not raising rates in May have?

Very little. A hike would have meant a rise in borrowing costs for mortgage holders, and potentially slightly higher interest rates for savers. However, without the hike, borrowers and savers are unlikely to see any change.

When will UK interest rates rise?

We think the next interest rate rise is likely to happen in November 2018, by 0.25% to 0.75%. By then, economic data should have recovered, and uncertainty over Brexit should be lower.

How quickly do you think rates will rise thereafter?

We think we could see two more (0.25%) rate rises in 2019. The economy is likely to gather momentum, and the UK will have departed from the European Union, albeit into a transition phase. While two more hikes is an acceleration compared to this year and last, it is still a very slow pace of hikes compared to history.

What would be the harm in leaving interest rates as they are?

At the moment, there is little harm. However, as the economy continues to recover, the risk of higher inflation grows. Raising interest rates to more normal levels would help slow the economy to a more stable pace of growth, which should reduce the risk that inflation overshoots the BoE’s target. High inflation not only hurts the purchasing power of households, but it also erodes the value of savings.


This article has first been published on schroders.com.

Das Problem mit passiven Anleihenfonds

Passive Anleihenfonds werden bei Anlegern immer beliebter, vor allem die börsengehandelten. Das Problem ist jedoch, dass Anleihen sich nicht gut für eine Indexnachbildung eignen, so Mickael Benhaim, Head of Fixed Income Investment Strategy & Solutions bei Pictet Asset Management.

Passiver Anleihenfonds – das hört sich todsicher an. Nichts, was Adrenalin freisetzt. Aber da irren Sie sich: Einem kürzlich von der Bank for International Settlements (BIS) veröffentlichten Bericht zufolge kann mit Fonds, die für die Nachbildung eines Anleihenindex konzipiert sind – wie z. B. börsengehandelte Instrumente – ein recht hohes Risiko verbunden sein.

Das grundlegende Problem besteht darin, dass Anleihen sich schlichtweg nicht gut für passives Investieren eignen. Dafür gibt es mehrere Gründe:

Zunächst einmal ist die große Mehrheit der Anleihenindizes nach Kapitalisierung gewichtet, so dass sich passive Anleger automatisch auf Wertpapiere stürzen, die von den am stärksten verschuldeten Regierungen und Unternehmen begeben werden. Das macht sie anfällig für ungünstige Veränderungen bei der Kreditwürdigkeit eines Emittenten – stärker als aktive Anleger, die immer noch aktiv Einfluss nehmen können.

Erschwerend für passive Anleiheninhaber kommt hinzu, dass die Kreditaufnahmekosten für Regierungen und Unternehmen, die Bestandteil der Benchmark sind, zurückgehen, wenn mehr Liquidität in indexnachbildende Fonds fließt. Das wiederum ist ein Anreiz für noch mehr Kreditaufnahmen – eine Entwicklung, die die BIS als Systemrisiko beschreibt.

Für Anleger in Indizes für Unternehmensanleihen ist es besonders schwer, sich ein genaues Bild vom Kreditrisiko zu machen. Wenn neue Anleihen in die Benchmark aufgenommen werden, kann sich die Kreditwürdigkeit des Index mitunter stark verändern. Die Herabstufung eines großen Unternehmens kann sich sehr negativ auf das Kreditprofil der gesamten Benchmark auswirken.

Abbildung: Ein schlechtes Geschäft: Die Renditen von Anleihenindizes sind niedrig und ihre Anfälligkeit gegenüber Zinsanstiegen ist hoch

Duration und Rendite des Citgroup G7 World Government Bond Index

Quelle: Pictet Asset Management, Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 31.01.1995–30.03.2018.

Die Hilfslosigkeit im Fall einer plötzlichen Veränderung der Kreditwürdigkeit eines Anleiheemittenten ist nicht der einzige Fallstrick für passive Anleger. Höhere Zinssätze sind ein weiterer.

Die Duration des Barclays Global Aggregate Index zum Beispiel, einem der gängigsten Anleihenindizes, hat sich von 5,4 Jahren vor einem Jahrzehnt auf mittlerweile 7 Jahre erhöht.

Das entspricht einer Quasi-Verdopplung des Zinsrisikos, das den Anleihenindizes innewohnt. Dass dies in einer Zeit der Fall ist, wo die Zinssätze in den USA und anderen Teilen der Welt langsam steigen, bereitet Sorge.

Höhere Handelskosten erschweren auch die Zusammenstellung von Anleihenindizes. Die Umschlagsrate bei den Anleihenindizes innerhalb eines Jahres ist mit 30–70% beachtlich und viel stärker ausgeprägt als bei Aktienbenchmarks. Bei Indizes für Hochzinsanleihen kann der Turnover sogar bei 90% liegen. Die Nachbildung eines Anleihenindex erfordert daher eine hohe Handelstätigkeit, wodurch sich die Anlagekosten erhöhen. Diese Kosten werden auf rund 0,3% pro Jahr für einen Aggregate-Anleihenindex geschätzt. Bei Unternehmens- oder Schwellenländeranleihen mit niedrigerem Rating können die Kosten sogar um einiges höher ausfallen. Über diese Realisierungskosten wird kaum gesprochen, aber sie trüben das schöne Bild der indexnachbildenden Anleihenfonds.

Da regionale oder weltweite Anleihenindizes bis zu 5.000 einzelne Wertpapiere umfassen können, lässt sich bei der Indexbildung nur eine begrenzte Anzahl überhaupt berücksichtigen. Wird jedoch ein Index auf diese Weise gebildet, muss oftmals auf Substitute zurückgegriffen werden. Mit anderen Worten: Aus Kostengründen ersetzen die Indexmanager häufig Anleihen mit höherer Qualität, aber niedrigerer Rendite durch solche mit höherem Risiko und niedrigerer Qualität. Aus diesem Grund müssen Index-Tracker-Fonds in Zeiten von Marktturbulenzen häufig stärkere Rückgänge hinnehmen.

Fazit: Passive Anleihenfonds sind alles andere als todsicher. Und das ist nicht unbedingt gut.


Mehr vom Pictet Asset Management Fixed Income Team:

Über den Autor
Mickael Benhaim arbeitet seit 2006 bei Pictet Asset Management, zuletzt als Co-Head Global Bonds im Fixed Income Team, bevor er im April 2017 die Leitung von Fixed Income Strategy & Solutions übernahm. Zuvor leitete er den Bereich „Euro Aggregate Fixed Income“ bei AXA Investment Managers in Paris, wo er fünf Jahre arbeitete. Er verfügt über mehr als 20 Jahre Berufserfahrung, die er unter anderem bei der Dresdner Bank-Gruppe und der BNP Paribas Gruppe gesammelt hat. Mickael Benhaim hat einen MSc in Mathematik und ein Nachdiplom in stochastischen Modellen von der Universität Jussieu und der Pantheon-Sorbonne in Paris.

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 151 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

Mehr zu den Anlagestrategien von Pictet Asset Management

Folgen Sie Pictet Asset Management

Für weitere Informationen steht Ihnen Frank Böhmer gerne zur Verfügung.
Telefon: 069-79 5009 24
e-mail: fbohmer@pictet.com

IWF Konferenz in Washington: Gedämpft positive Stimmung zu den Schwellenländern

von Felix Dornaus, Seniorfondsmanager Schwellenländeranleihen der Erste Asset Management.

Anlässlich der Präsentationen des Internationalen Währungsfonds (IWF) in Washington vom 20.-23. April 2018 möchte ich hier meine Erkenntnisse zusammenfassen.

Marktbarometer: Die Stimmung würde ich in Summe als „Halten“ bis gedämpft positiv bezeichnen. Die Marktteilnehmer erwarten keine Überraschungen in die eine oder andere Richtung. Der Renditeunterschied zwischen Schwellenländern (EM) und entwickelten Ländern (DM) wird immer noch als „attraktiv“ zugunsten der EM eingeschätzt. Als interessanteste EM Assetklassen für 2018 werden EM Aktien, EM Unternehmensanleihen in Hartwährung und EM Staatsanleihen in Hartwährung gesehen, bei etwa gleicher Gewichtung. Investoren haben zu Europa allgemein betrachtet eine auffällig positive Meinung. Im speziellen wird der Währungsfonds als Griechenland-freundlich wahrgenommen, hier wird mit einer diffusen „positiven Überraschung“ gerechnet.

China: Derzeit gibt es keinen „richtigen“ Dialog im Handelsstreit zwischen USA und China, mit Potential für weitere und größere Reibungsverluste. Die seitens der USA bisher angekündigten Tariferhöhungen hätten bei ihrer Implementierung vorerst eher homöopathische Auswirkungen auf das Inlandsprodukt beider Länder. Es drängte sich einmal mehr das Gefühl auf, dass sich der Markt in fehleingeschätzter Selbstzufriedenheit gegenüber China befindet. Vor allem werde Chinas Vorsprung in der Entwicklung und Nutzung von Artificial Intelligence massiv unterschätzt. Generell macht es den Eindruck, als ob ausländische Investoren bezüglich China noch unterinvestiert sind.

Nafta: Bezüglich Amerikas Bemühungen, das Nordamerikanische Freihandelsabkommen zu reformieren, bestehen noch sehr viele offene Punkte. Aus jetziger Betrachtung erscheint es als unwahrscheinlich, dass die Verhandlungen noch vor der Sommerpause des US Congress (beginnt am 30 Juni 2018) abgeschlossen werden können.

Lateinamerika: Investoren scheinen eine Übergewichtung zu fahren, ich warne aber davor, mögliche negative Überraschungen betreffend der anstehenden Präsidentschaftswahlen in Mexico und Brasilien zu unterschätzen.

Türkei: Skepsis seitens der Investoren, trotz einer überschwänglich positiven Präsentation von den türkischen Vortragenden. Diese stützen sich gefühlt mehr auf Hoffnung als auf harten Fakten, dass sich dort die Wirtschaftslage entspannen wird. Die Marktteilnehmer streben eher eine neutrale Positionierung an.

USA Politik: Es wird derzeit davon ausgegangen, dass bei den im November 2018 stattfindenden Mid-term-Elections die Demokraten wieder eine Mehrheit im „House“ erlangen werden. 2020 dürfte sich Donald Trump wieder als Kandidat der Republikaner aufstellen lassen.

Sanktionen: Die Marktteilnehmer gehen von weiteren Sanktionen gegen Russland aus, wobei nicht erwartet wird, dass diese gegen den Souverän gerichtet sein werden. Auch werden weitere, verschärfte Sanktionen gegen Venezuela, bzw. gegen die Regierung und deren Nutznießern, erwartet.

Rohstoffe: Der Ölpreis wird momentan als künstlich hochgehalten wahrgenommen. Im Allgemeinen besteht bei Rohstoffpreisen derzeit eher Aufwärts- als Abwärts-Risiko.

Markt „Darling“: Ägypten, Nigeria, Argentinien
Markt „Loser“: Rumänien

Fazit für mich: EM Hartwährungsanleihen bleiben nach wie vor attraktiv. Aus heutiger Sicht rechne ich bis auf weiteres mit keinen gröberen und nachhaltigen Markterschütterungen ausgelöst durch unerwartete Entwicklungen im US Zinsmarkt. Angesichts steigender Zinsen fokussiere ich in unseren Hartwährungs-Schwellenländer-Fonds auf jene Länder, die ihr Refinanzierungsrisiko reduziert haben.


Wichtige rechtliche Hinweise:
Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen. 

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Antizyklische Anleger verkaufen US-Dollar und kaufen Zucker

In Short-USD-Long-EUR-ETPs flossen 6,7 Mio. USD, da Anleger antizyklische Wetten eingingen, so ETF Securities im wöchentlichen Markt- und Flowbericht. Bei Gold kam es nach zweiwöchigen Zuflüssen erneut zu Abflüssen. Fallende Zuckerpreise ziehen Schnäppchenjäger an.

In Short-USD-Long-EUR-ETPs flossen 6,7 Mio. USD, da Anleger antizyklische Wetten eingingen. In der Woche, in der zehnjährige US-Staatsanleihen erstmals seit 2014 wieder kurzzeitig über 3 Prozent standen und sich die aufgestaute Kraft des US-Dollar Bahn brach, schienen ETP-Anleger eine antizyklische Haltung einzunehmen. Der US-Dollar-Korb legte um 1,4 Prozent zu, wobei der Dollar insbesondere gegenüber dem Euro (1,6 Prozent) gewann. Der Euro wertete am stärksten am Donnerstag ab, als die EZB einräumte, dass die Wirtschaftsdaten schwach ausgefallen seien und die konjunkturellen Entwicklungen im zweiten Quartal genauer Beobachtung bedürften. EZB-Präsident Draghi hob in seinem ausgewogenen Kommentar zwar hervor, dass die Schwäche vorübergehenden Faktoren und unter anderem dem Wachstumsschub am Jahresende 2017 geschuldet sein könnte, aber seine Haltung wurde vom Markt als insgesamt zögerlich angesehen. ETP-Anleger scheinen trotzdem der Meinung zu sein, dass der Euro die Verluste der letzten Woche wieder aufholen wird.

Bei Gold kam es nach zweiwöchigen Zuflüssen erneut zu Abflüssen. Die steigenden Treasury-Renditen und der aufwertende US-Dollar drückten die Goldpreise um 1,1 Prozent und führten zu Abflüssen aus Gold-ETPs (A0LP78)von 23,1 Mio. USD. Die mehrwöchigen Zuflüsse, in denen Gold vom zunehmenden geopolitischen Risiko profitierte, gingen damit zu Ende. Das historische Gipfeltreffen zwischen Nord- und Südkorea in der letzten Woche hatte zu dem Übereinkommen geführt, „alle feindlichen Akte gegeneinander künftig zu unterlassen“ und die Denuklearisierung der koreanischen Halbinsel anzugehen. Dies kostete Gold einen Teil seiner geopolitischen Prämie.

Fallende Zuckerpreise ziehen Schnäppchenjäger an. Bei Long-Zucker-ETPs (A0KRJ8)kam es in der letzten Woche mit 8,9 Mio. USD zu den höchsten Zuflüssen seit Januar 2015. Aufgrund des reichlichen globalen Angebots rutschten die Zuckerpreise seit Jahresanfang um 23 Prozent ab. Zucker steht unter Druck, seit die EU die Exportquoten im letzten Jahr aufgehoben hat und große Rohzuckerproduzenten wie Brasilien und Indien erhebliche Mengen auf den Markt bringen. Vor Beginn der Saison 2018/19 gibt es aber Spekulationen, dass Brasilien im Zuge der gestiegenen Rohölpreise mehr Zuckerrohr in die Ethanolproduktion lenken wird. Ethanol ist in Brasilien eine Kraftstoffalternative, da dort die meisten Autos mit Benzin und Ethanol gleichermaßen fahren. Damit stünde weniger Zuckerrohr für Zucker zur Verfügung und die Preise könnten steigen.

Bei Platin- (A0N62D) und Palladium- (A0N62E) ETPs kam es nach schwachem Autoabsatz zu Abflüssen. Aus Platin-ETPs flossen 7,1 Mio. USD und aus Palladium-ETPs 10,6 Mio. USDab. Beide Metalle kommen in Katalysatoren zum Einsatz und reagieren daher empfindlich auf den Autoabsatz. In Europa wurden im März 5,3 Prozent weniger Pkw als im Vorjahr (der erste Rückgang im März seit 2014) und 2,5 Prozent weniger Nutzfahrzeuge verkauft.

„Die Kreditqualität bei US High Yields steigt.“

Jede vierte amerikanische US High Yield-Anleihe mit einem BB-Rating könnte in den nächsten 18 Monaten ein Upgrade erhalten – das zumindest glaubt der erfahrene Bondmanager und CIO der auf Anleihen spezialisierten Legg Mason-Tochtergesellschaft Western Asset, Ken Leech. Grund für diese optimistische Annahme sei der förderliche wirtschaftliche Hintergrund im Land. „Die Wachstumsaussichten in den USA sind positiv. Gleichzeitig werden der Stimulus zurückgefahren und die Zinsen schrittweise erhöht. Mit anderen Worten: Spread-Sektoren bieten Value-Investoren weiterhin ausgewählte Chancen“, führt der Manager des knapp acht Milliarden Euro schweren Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund aus.

Vor allem höher geratete High Yield-Anleihen, so genannte „Rising Star-Emissionen“, könnten daher in den nächsten 1,5 Jahren auf der Ratingleiter weiter hinaufsteigen und Anlegern damit Chancen in bestimmten Sektoren bieten, glaubt Leech: „Aufgrund der aktuellen Bewertungen haben wir derzeit ein eher bescheidenes Engagement im High Yield-Segment, konzentrieren uns hier aber vorwiegend auf die Rising Stars, die potenziell zu einer Investmentgrade-Anleihe aufsteigen können.“ Diese Chancen sieht man bei Western Asset vor allem im Energie- und dem Finanzsektor. „Die Spreads im High Yield Corporate Bond-Sektor haben sich bisher im historischen Mittelfeld bewegt, wir glauben, dass das durchaus gerechtfertigt ist, wenn man sich sowohl die fundamentalen als auch die technischen Faktoren anschaut“, erklärt Leech. Der Anleiheexperte bevorzugt daher auch weiterhin idiosynkratische Risiken innerhalb favorisierter Subsektoren und Emittenten. Insgesamt neun Prozent machen High Yield-Anleihen derzeit am Portfolio des Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund aus.

Leech und sein Team sehen zudem auch weiterhin viele gute Möglichkeiten im Schwellenländer-Universum – und zwar unabhängig vom sich verbessernden wirtschaftlichen Hintergrund in den USA. Daher ist Leech mit seinem Fonds auch mit 40 Prozent in Schwellenländern investiert, darunter Brasilien, Russland und Argentinien. „Wir sehen bei Schwellenländer-Anleihen Raum für eine Spreadverengung im Vergleich zu den Industrienationen“, hebt Leech hervor. „Daher positionieren wir den Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund auch so, dass wir von den potenziellen Risikoprämien ausgewählter Schwellenländer-Anleihen profitieren können, indem wir uns auf die Länder konzentrieren, die positive Fundamentaldaten und günstige Bewertungen vorweisen.“


Über Legg Mason
Das Motto von Legg Mason lautet „Investing to Improve LivesTM“. Ziel ist es, Anlegern weltweit dabei zu helfen, bessere Ergebnisse bei der Geldanlage zu erzielen und ihnen dafür ein breiteres Spektrum an Investitionsstrategien, Anlegevehikeln sowie Zugang zu unabhängigen Investmentmanagern mit einer breiten Expertise bei Aktien, Anleihen, alternativen und liquiden Investments anzubieten. Insgesamt verwaltet Legg Mason ein Vermögen von 767 Milliarden US-Dollar (Stand: 31. Dezember 2017). Wenn Sie mehr über Legg Mason und seine Tochtergesellschaften erfahren möchten, schauen Sie auf der web site oder im newsroom vorbei oder folgen Sie Legg Mason auf LinkedInTwitter, oder Facebook.