Wir lüften das Geheimnis um die Währungsabsicherung

Wer im Ausland investiert, investiert auch in eine fremde Währung. Das kann die Angelegenheit etwas erschweren, vor allem für Anleiheinvestoren, so Mickael Benhaim, Head of Fixed Income Investment Strategy & Solutions bei Pictet Asset Management.

Die Investition in ausländische Anlagen eröffnet ein ganzes Universum von Anlagechancen, die es im eigenen Land nicht gibt.

Nehmen wir zum Beispiel Technologie. Europäische Anleger haben nur außerhalb ihrer Heimatmärkte Zugang zu den internationalen Technologieriesen. Schließlich gibt es in Europa kein Silicon Valley. 

Allerdings kommen bei Investments im Ausland einige Faktoren erschwerend hinzu. 

Neben dem Basiswert müssen Anleger auch berücksichtigen, auf welche Währung ein internationales Wertpapier lautet. Und Währungen sind hinterhältige Geschöpfe: Weil sie volatil und unvorhersehbar sind, können sie die Portfoliorenditen beeinflussen, manchmal positiv, manchmal negativ. 

Wenn eine Fremdwährung gegenüber der Basiswährung eines Anlegers aufwertet, kommt das dem Anleger in Form von Wechselkursgewinnen zusätzlich zur Rendite des Basiswerts zugute. Es kann jedoch auch das Gegenteil eintreten. Wenn eine Fremdwährung gegenüber der Basiswährung eines Anlegers abwertet, kann es die Rendite aus dem Basiswert schmälern oder sogar ganz zunichtemachen. Umsonst ist nun mal nichts. 

Währungseffekte bekommen in erster Linie Anleger zu spüren, die ein Portfolio internationaler Anleihen halten, weil die Rendite aus festverzinslichen Wertpapieren in der Regel niedriger ist als bei Aktien. Anders ausgedrückt: Wenn der US-Dollar in einem Jahr 5% gegenüber dem Euro einbüßt, ist der Effekt dieser Abwertung für Anleger im Euroraum, die US-Staatsanleihen besitzen, größer als für diejenigen, die US-Aktien halten.

Die Erfahrung hat gezeigt, dass die großen Währungen der Welt wie der Euro pro Jahr um etwa 10% nach oben oder unten ausschlagen; sie sind damit im Durchschnitt doppelt so volatil wie US-Staatsanleihen, aber nur halb so volatil wie Aktien1.

Aus diesem Grund sollten vor allem Anleiheanleger über eine Absicherung des mit ihrem Portfolio verbundenen Währungsrisikos nachdenken.

Nehmen wir zum Beispiel eine Anlegerin im Euroraum, die ein Portfolio mit US-Hochzinsanleihen hält. 

Langfristig hätte sie sich eine höhere und stabilere Rendite gesichert, hätte sie sich für ein kursgesichertes Anlageinstrument entschieden anstatt für ein Portfolio, das keinen Schutz vor Währungsschwankungen bietet. 

ABB. 1: ABSICHERUNGSWETTEN

Performance von US-Hochzinsanleihen, auf EUR-Basis, abgesichert vs. nicht abgesichert, indexgebunden

Bloomberg Barclays US High Yield 2% Issr Cap TR Index (Unhedged EUR/Hedged EUR) für den Zeitraum 31.12.2001–30.06.2018. Quelle: Bloomberg

Allerdings liefern Anleiheanlagen mit Kurssicherung – bei denen sogenannte Devisentermingeschäfte zum Einsatz kommen (nähere Erläuterung siehe unten) – nicht immer bessere Renditen. Das liegt daran, dass eine Währung über einen längeren Zeitraum – Monate oder sogar Jahre – aufwerten oder abwerten kann, manchmal auch stärker als von den Ökonomen als angemessen erachtet. 

Das bedeutet, dass Anleger, die sich für eine Absicherung gegen nachteilige Veränderungen der Wechselkurse entscheiden, sich auch die Chance auf positive Renditen aus für sie günstigen Währungstrends nehmen.

Die Ereignisse 2008 und 2009 haben gezeigt, dass eine Währungsabsicherung bei Anleihen kontraproduktiv sein kann. Damals brachen US-Hochzinsanleihen ein, weil sich die Anleger wegen einer Welle an Unternehmenszusammenbrüchen Sorgen machten (Abb. 1, schattierter Bereich). Gleichzeitig legte der US-Dollar aufgrund der defensiven Eigenschaften der Währung zu. Dies hatte zur Folge, dass Anleger im Euroraum, die sich gegen Schwankungen des USD/EUR-Wechselkurses abgesichert hatten, einen erheblich größeren Wertverlust ihrer Anlagen hinnehmen mussten als Anleger, die auf eine Kurssicherung verzichtet hatten und deren Portfolios durch die Aufwertung der US-Währung aufgefangen wurden.

Währungsabsicherung für Anleger

Es gibt verschiedene Möglichkeiten für Anleger, ihr Währungsrisiko abzusichern (Abb. 2). 

ABB. 2 WÄHRUNGSABSICHERUNG IM ÜBERBLICK


Quelle: Pictet Asset Management
 

Eine beliebte Option besteht darin, die Währungsabsicherung an einen Dritten zu delegieren, in der Regel die Fondsgesellschaft, die Anteilsklassen mit Kurssicherung auflegt.

Abgesicherte Anteilsklassen dienen dazu, die Auswirkungen starker Währungsschwankungen auf die Portfoliorendite zu minimieren. Die Anleger können besser schlafen und zahlen dafür eine Gebühr, die in etwa wie eine Versicherungsprämie funktioniert.

Solche Instrumente ermöglichen Anlegern den Zugang zu Anlagen, die traditionell in bestimmten Währungen nicht verfügbar sind – wie zum Beispiel Schwellenländeranleihen in Euro oder US-Hochzinsanleihen in Schweizer Franken.

Anleger, die sich hinsichtlich der künftigen Entwicklung ihrer Basiswährung sehr sicher sind, können problemlos von „hedged“ zu „unhedged“ wechseln, aber voll in der zugrundeliegenden Anteilsklasse investiert bleiben.

Aber auch in Anteilsklassen mit Kurssicherung können die mit Wechselkursbewegungen verbundenen Risiken nicht völlig ausgeschlossen werden. Die Kosten der Währungsabsicherung können ebenfalls schwanken (siehe Abb. 3), was auch nicht ohne Wirkung auf die Portfoliorenditen bleibt. Die mit einer abgesicherten Anlage verbundenen Kosten bestehen aus drei Komponenten:

  • Zinssätze: Eine Währungsabsicherung bedient sich sogenannter Termingeschäfte. Es handelt sich dabei um Geschäfte, bei denen zwei Parteien sich verpflichten, einen vorher festgelegten Betrag in der (fremden) Währung zu einem bestimmten Zeitpunkt in der Zukunft gegen die (Basis)Währung zu tauschen. Die Kosten dieser Geschäfte – bzw. der künftige Wechselkurs, zu dem das Geschäft abgewickelt wird – hängen in erster Linie von der Differenz zwischen dem Zinssatz der Basiswährung und dem der Fremdwährung ab. Dem Preismechanismus zufolge wechselt die Währung mit dem niedrigsten Zinssatz zu einem höheren Wechselkurs in der Zukunft den Besitzer. Wenn also die Zinssätze in den USA und im Euroraum genau gleich wären, würden sich die Absicherungskosten auf nahezu Null belaufen und eine in EUR abgesicherte Anteilsklasse eines Portfolios mit US-Anleihen würde genauso rentieren wie ihr USD-Pendant. Würden aber die US-Zinssätze steigen und diejenigen im Euroraum fallen, würden die Kosten der Währungsabsicherung für den Anleger im Euroraum steigen.
  • Administrationsgebühr: Anleger tragen die Kosten für die Verwaltung der abgesicherten Anteilsklasse, im allgemeinen 5 Basispunkte pro Jahr. Diese Kosten sind in der Regel in der Fondsadministrationsgebühr eingerechnet.
  • Transaktionskosten: Marktspreads, auch als EUR/USD-Basisswap bezeichnet, sind die Kosten für den Abschluss von Kassa-, Termin- oder Swapgeschäften. Je illiquider ein Währungspaar ist, desto höher sind die Kosten. Die Transaktionskosten steigen meist gegen Jahresende, weil die Liquidität dann niedriger ist.

ABB. 3: AUF UND AB

Schwankungen der Absicherungskosten

Durchschnittliche Absicherungskosten über 12 Monate, berechnet als Summe der 3-Monats-Abstände zwischen USD-Libor und Euribor sowie des 3M EUR/USD-Kreuzwährungs-Basisswaps. Quelle: Pictet Asset Management, Bloomberg. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 08.01.2002–31.12.2018

Währungen als Renditequelle

Viele globale Anleiheportfolios behandeln Währungen als eigene Rendite- und Risikoquelle. Sie setzen sogenannte Currency-Overlay-Strategien ein, um von lang- und kurzfristigen Trends am Devisenmarkt sowie von Schwankungen der Absicherungskosten zu profitieren. 

Wir bieten eine Reihe von Anleihestrategien an, die das Währungsrisiko auf diese Weise aktiv steuern. Dabei  sind wir bestrebt, ungerechtfertigt günstige Währungen aufzuspüren und in sie zu investieren, um die Portfoliorenditen zu verbessern.

Ein Beispiel ist die Pictet-Absolute Return Fixed Income-Strategie, deren Basiswährung der US-Dollar ist. Zu ihren aktiven Währungspositionen im vierten Quartal 2018 gehörten Anlagen im japanischen Yen, der gegenüber der US-Währung aufwertete – das kam dem Portfolio zugute. Im gleichen Zeitraum leisteten Währungspositionen einen Beitrag von rund 50 Basispunkten zur Performance der Strategie2.

Die Investmentmanager der Pictet-Emerging Local Currency Debt-Strategie hingegen investierten gegen Ende letzten Jahres in den argentinischen Peso, weil sie davon ausgingen, dass sich die Währung nach ihrem jüngsten starken Rückgang nachhaltig erholen würde. Das Investment erwies sich als positiv für die Portfoliorendite, weil der Peso in den letzten drei Monaten des Jahres 2018 fast 10% gegenüber dem US-Dollar zulegte.

Wechselkursschwankungen können sich also erheblich auf die Rendite der Portfolios der Anleger auswirken – sowohl positiv als auch negativ. Währungen sind demnach alles andere als ein Nullsummenspiel.


1] Basierend auf der wöchentlichen historischen Volatilität des JP Morgan US Treasury Index, EUR/USD-Kassawechselkurses und S&P 500 Index. Quelle: Bloomberg, Pictet Asset Management; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 25.01.2009–25.01.2019
2] Bruttoperformance gesamt (Preiseffekt und Transaktionskosten eingerechnet). Quelle: Pictet Asset Management, Daten vom 31.12.2018.

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Über den Autor

Mickael Benhaim arbeitet seit 2006 bei Pictet Asset Management, zuletzt als Co-Head Global Bonds im Fixed Income Team, bevor er im April 2017 die Leitung von Fixed Income Strategy & Solutions übernahm.
Zuvor leitete er den Bereich „Euro Aggregate Fixed Income“ bei AXA Investment Managers in Paris, wo er fünf Jahre arbeitete. Er verfügt über mehr als 20 Jahre Berufserfahrung, die er unter anderem bei der Dresdner Bank-Gruppe und der BNP Paribas Gruppe gesammelt hat.
Mickael Benhaim hat einen MSc in Mathematik und ein Nachdiplom in stochastischen Modellen von der Universität Jussieu und der Pantheon-Sorbonne in Paris.

Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 171 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Are investors too pessimistic on European shares?

Some European markets seem priced for recession but economists still forecast growth for the region in 2019, explains Emma Stevenson, Investment Writer at Schroders.

European equities had a tough 2018 with the benchmark MSCI Europe index falling 10.6% over the year. Trade wars, reduced support from central banks and slower economic growth were among the factors that saw higher risk assets such as equities fall out of favour.

Despite the difficult global backdrop, the eurozone economy continued to expand in 2018, albeit with quarterly growth slipping to just 0.2% in each of the final two quarters of the year.

However, some European equity valuations have fallen to levels that imply we are already in a recession. The chart below compares the current price-to-earnings (P/E) ratio of the pan-European index, and individual country indices, to their P/E ratios in the last two recessions: the global financial crisis and the sovereign debt crisis.

P/E ratios are a common valuation measure and are calculated by dividing a stock market’s value or price by the earnings per share of all the companies within it. A low number represents better value.

Chart of European equity market valuations

For most countries, and the pan-Europe benchmark, valuations now are above the levels of the two very deep recent recessions, as you would expect. One exception is Italy, where political uncertainty and ever-present worries over the health of the banking sector mean valuations for the FTSE MIB are below the levels reached during the sovereign debt crisis. The other is Germany, where current valuations for the DAX are below those reached in the 2008/09 global financial crisis.

Azad Zangana, Senior European Economist & Strategist at Schroders, says of these recessions:

“The first, the global financial crisis, is probably a once in a century event. The second, the EU sovereign debt crisis, is certainly possible again, although steps have been taken by regulators and the European Central Bank to mitigate a repeat. If Europe is currently in recession, then it is likely to be a shallower and shorter recession than the previous two. Despite this, the P/E of the German DAX is currently at just 12.3, below that of the global financial crisis. This suggests that an extreme negative scenario is priced in to German equities.”

Why would this be? Germany’s export-oriented economy makes it susceptible to worries over trade wars. While the trade war headlines have focused on the US and China, President Trump has threatened tariffs on European goods too. In addition, global supply chains are so intertwined that disruption would be felt far beyond the two main antagonists. Trade wars could impact demand from China, and likewise Brexit could disrupt the UK, another of Germany’s important export markets.

German growth was disappointing in the second half of 2018, with a contraction of -0.2% quarter on quarter in Q3 followed by flat growth in Q4. Azad Zangana says this was mainly due to temporary factors, including “supply disruptions in the autos industry due to the introduction of new car emissions tests, but also low water levels in the river Rhine stopped the shipping of raw materials to factories. We estimate that that the disruption in the autos industry is worth 0.5 percentage points (pp) alone on quarterly growth.”

We can conclude that there are plenty of risks, but does this justify the extremely low valuation levels? Azad Zangana argues not: “We are not forecasting a recession for either Germany or the eurozone in 2019, which prompts us to be more positive on European risk assets than the market.”

The Schroders Economics Team is forecasting growth of 1.6% for the eurozone in 2019 and 1.7% in 2020. For Germany, the forecast is for 1.4% and 1.6%, respectively.

Martin Skanberg, fund manager, European equities at Schroders, says:

“We do not invest on a country basis but, rather, look for stock-specific mispriced opportunities. What is clear is that some parts of the European stock market fell to what we believe to be oversold levels at the end of 2018.

“Some economically-sensitive sectors are trading at very low P/E levels, whereas many defensive shares are at record highs. The share prices of many companies in sectors such as autos and auto parts, or packaging, now appear to be pricing in an extremely pessimistic scenario. As such, these are the areas that we think could potentially perform best if sentiment were to improve.”

As an example, the automobiles & components sector is currently trading on a price-to-earnings ratio of 6.7x. This compares to 22.2x for the beverages sector, which is often perceived as a defensive safe haven for investors when economic times are tough (data source: Thomson Reuters DataStream, as at 14 February 2019).

Skanberg adds that broader economic growth is not the only driver of share prices: “Another driver can be restructuring, whereby companies take self-help measures to deliver growth and/or a share price uplift irrespective of the general market environment. Restructuring stories such as cost cutting, improved returns to shareholders and business simplification can be powerful tools to create shareholder value.”

As ever, even when shares appear very cheap, it’s impossible to say with certainty that the market will start to value them more highly. Immediate attention will now be on Brexit and the trade wars. These and other issues could continue to prove disruptive for equity markets but such disruption may already be factored into prices.


This article has first been published on schroders.com.

Rosige Zukunft für den Technologiesektor

Noch bis vor Kurzem waren sie die Lieblinge der Anleger: Technologieaktien boten die Wachstumsperspektiven eines Sektors, der unser Leben auf vielfältige und tiefgreifende Weise verändert – von der Art, wie wir uns kleiden bis hin zum modernen Dating. 2018 änderte sich diese Sichtweise jedoch: Nicht nur sorgten sich die Anleger, dass durch die globalen Handelsspannungen Lieferketten unterbrochen und Kosten erhöht werden könnten, sondern auch wegen eines „Techlash“, bei dem Verbraucher und Politiker die Frage aufwarfen, auf welche Weise einige Technologieunternehmen ihre Macht eigentlich nutzen.

Zu Beginn des Jahres stieg die Angst vor den Auswirkungen einer Abschwächung der Konjunktur in China – einem der wichtigsten Absatzmärkte – nach einer unerwarteten Warnung von Apple über mäßige Verkäufe. Dies hatte zur Folge, dass die Technologiewerte nach Jahren der Outperformance gegenüber dem Gesamtmarkt an Boden verloren. „Wir bleiben allerdings optimistisch, was die langfristigen Perspektiven des Sektors angeht“, sagt Peter Finn, Co-Head of ETF Portfolio Management bei Legal & General Investment Management. Und dafür gibt es seiner Ansicht nach gute Gründe: „Der Technologiesektor kann das Leben der Menschen verbessern und bietet Unternehmen die Möglichkeit, ihre Effizienz massiv zu steigern.“ So hat der chinesische Logistikkonzern JD.com kürzlich ein Warenlager vorgestellt, dass 200.000 Bestellungen pro Tag verarbeiten kann – aber nur vier Mitarbeiter beschäftigt.

Natürlich seien die Sorgen der Anleger bezüglich der Folgen neuer Regulationen und des US-Handelskonfliktes berechtigt. „Der Sektor wird aber durch nachhaltige Anlagethemen getrieben, die auch dazu beigetragen haben, die langfristigen Renditen zu steigern. Das spricht für eine rosige Zukunft für Technologieaktien.“

Cybersicherheit, Batterien und E-Commerce-Logistik

Einige Investmentthemen behält der Experte dabei genau im Auge: So erwartet er, dass der globale Megatrend Cybersicherheit weiterhin an Bedeutung gewinnen wird. „Immer mehr Systeme, Daten und Menschen sind digital miteinander verbunden – das macht sie aber auch anfälliger“, so Finn. Der kürzliche Anstieg von Ransomware-Angriffen habe sowohl Einzelpersonen als auch Unternehmen und Regierungen schmerzlich an diese Tatsache erinnert.

„Auch die Art und Weise, wie wir uns bewegen und Energie speichern, wird der Technologiesektor mit dem Thema Batterien stetig revolutionieren.“ So wurden im Jahr 2018 weltweit rund 1,1 Millionen batteriebetriebene und Plug-in-Hybrid-PKW verkauft – und damit laut Bloomberg New Energy Finance 57 Prozent mehr als im Vorjahr.

Als weiteres Thema nennt Finn E-Commerce und die Logistik, die den Warenfluss von der Produktion bis zum Verbraucher hin steuert: „One-Click-Einkäufe, taggleiche Lieferungen und Lagerautomatisierung werden den globalen E-Commerce-Logistikmarkt laut der Forschungsgruppe TI Insight bis 2020 jährlich um durchschnittlich 15,6 Prozent wachsen lassen“, so der Experte weiter.

Natürlich würden Tech-Aktien aufgrund des makroökonomischen Umfelds und der von ihnen ausgelösten Disruption kurz- und mittelfristig weiterhin vor Herausforderungen stehen. „Das Potential und die Vielfältigkeit der Anlagethemen überzeugt uns jedoch davon, dass die Aussichten für den Sektor langfristig positiv sind“, schließt Finn.

Solide, nicht überragend: die Berichtssaison in den USA und in Europa

von Peter Szopo, Chief Equity Strategist der Erste Asset Management.

Unternehmensgewinne zählen zu den wichtigsten Performance-Treibern für einzelne Aktien wie auch für den Gesamtmarkt. Sie sind ein Indikator für die Schaffung von Shareholder-Value im börsennotierten Unternehmenssektor und dementsprechend übt das Gewinnwachstum einen maßgeblichen Einfluss auf die Performance von Aktien und Marktindizes aus. Deshalb ist die vierteljährliche Berichtssaison, wo Unternehmen nicht nur die erzielten Ergebnisse präsentieren, sondern oft auch Hinweise oder explizite Managementprognosen („Guidance“) über die nahe Zukunft geben, ein derart wichtiges Ereignis.

Die derzeit laufende Berichtssaison ist sogar noch wichtiger als sonst, da die Marktteilnehmer nach der massiven Korrektur im vierten Quartal 2018 nach Hinweisen suchen, ob der Abverkauf eine geänderte Gesamtrisikoeinschätzung seitens der Anleger (d.h. höhere Abzinsungsraten) widerspiegelt oder schlechtere Gewinnaussichten die Ursache waren (wenngleich diese Faktoren oftmals nicht vollständig voneinander getrennt werden können).

Nachfolgend ein paar Trends, die im Zuge der derzeitigen Berichtssaison sichtbar wurden:

1. Die Unternehmensgewinne liegen über den Erwartungen (oder, trefflicher, den Befürchtungen)

In den USA hatten per Mitte Februar fast 80% der Unternehmen ihre Ergebnisse veröffentlicht. Bei mehr als 70% waren die Gewinne besser als erwartet (lt. Bloomberg-Konsensus), und bei 60% lagen die Umsätze über den Erwartungen. Beide Zahlen sind solide, aber schlechter als im vergangenen Quartal.

Bloomberg

Auch in Europa dominieren die positiven Überraschungen bis dato. Von den Unternehmen, die bis Mitte Februar ihre Q4-Ergebnisse verlautbart hatten, verzeichneten 60% positive Umsatz- und 56% positive Gewinnüberraschungen. Historisch betrachtet, sind diese Prozentzahlen nicht herausragend, doch geben sie auch keinen Anlass zur übertriebenen Sorge; und, im Gegensatz zu den USA, sind sie auch besser als im vergangenen Quartal.

2. Aber: die Erwartungen waren vor der Berichtssaison deutlich reduziert worden

Zwar sieht das Verhältnis von positiven zu negativen Gewinnüberraschungen auf den ersten Blick solide aus, doch darf man nicht darüber hinweg sehen, dass die Gewinnerwartungen für das vierte Quartal 2018 vor der Berichtssaison deutlich gestutzt wurden. In den USA fielen die 4Q-Schätzungen für die Gewinne der Unternehmen im Index während des Quartals um 2,9%, und in Europa wurden die Gewinnschätzungen um beinahe 12% reduziert. Anscheinend führten der Abverkauf in Q4 2018 und die globale Wachstumsverlangsamung zu deutlichen Gewinnrevisionen nach unten. Sie stellten sich angesichts der tatsächlich berichteten Ergebnisse als überzogen heraus, doch  ohne diese Revisionen hätten wir im Durchschnitt keine positiven Überraschungen in den USA gesehen und in Europa sogar eine negative Gewinnüberraschung von fast 10%.

3. Wachstumsverlangsamung in Q4

In den USA verringerte sich das jährliche Wachstum des Gewinns pro Aktie im Durchschnitt von 24% in Q3 2018 auf ca. 11% im letzten Quartal des Vorjahres, während es in Europa von 9% auf 2% fiel. Auf der Umsatzseite sieht das Bild etwas besser aus: in den USA verringerte sich das Umsatzwachstum um lediglich 1,5 Prozentpunkte auf ca. 8%, und in Europa stieg es sogar über jenes in Q3.

Mehrere Punkte sind in diesem Zusammenhang erwähnenswert: zwar hat sich Wachstum verlangsamt, aber es blieb auch in Q4 noch z.T. deutlich positiv. Zweitens: der Unternehmenssektor in den USA wächst sowohl bei Gewinnen als auch Umsätzen nach wie vor schneller als sein europäisches Gegenstück – was bestätigt, dass der makroökonomische Hintergrund in den USA noch immer besser ist als in Europa. Drittens: die Margen in den USA stiegen weiter (was angesichts der Auswirkungen der US-Steuerreform keine Überraschung darstellt), während sie in Europa fielen.

4.Erwartungen für 2019: immer noch positiv, doch Risiken zeigen nach unten

Die bisherigen Ergebnisse der Berichtssaison haben nicht geholfen, den Abwärtstrend bei den Gewinnschätzungen zu stoppen. Zuletzt lagen Gewinnschätzungen für die Unternehmen im S&P 500– und im Stoxx 600-Index für das laufende Jahr 5-7% unter den Spitzen, die noch in der zweiten Hälfte 2018 erwartet worden waren.

Daher fiel der erwartete Gewinnzuwachs für das Gesamtjahr sowohl für das Universum des S&P 500 als auch des Stoxx 600 von hohen einstelligen Prozentsätzen auf zuletzt 6%. Allerdings halten die Negativrevisionen nach wie vor an, und ich erwarte, dass nach Ende der Berichtssaison die Konsensschätzung näher bei 3-4% liegen wird.

Anmerkung: Eine Konsensschätzung ist eine Zahl, die auf den aggregierten Schätzungen von Analysten basiert, die die jeweiligen Unternehmenssektoren abdecken.

All das impliziert für Investoren, dass Unternehmensgewinne nach zwei Jahren starken Wachstums vermutlich nicht mehr als Stütze für die US- und die europäischen Aktienmärkte funktionieren werden. Zwar scheinen sich die Negativrevisionen zuletzt verlangsamt zu haben, doch die Risiken deuten eher in Richtung einer weiteren Gewinnabschwächung. Das Weltwirtschaftswachstum verlangsamt sich nach wie vor, während sich Löhne und andere Kostenfaktoren beschleunigen. Es ist sicher, ob die Margen-Erwartungen der Analysten all diese Entwicklungen ausreichend reflektieren.

Allerdings besteht kein Grund, übermäßig pessimistisch zu sein, da a) derzeitige Schätzungen keinen wirklichen Einbruch bei den Gewinnen erwarten lassen und b) die Erwartungen auch schon deutlich zurückgenommen wurden. Beispielsweise gehen die derzeitigen Konsens-Schätzungen bereits davon aus, dass die Gewinne im ersten Quartal 2019 wahrscheinlich auf beiden Seiten des Atlantiks im Jahresvergleich schrumpfen werden. Anleger sind momentan nicht übermäßig optimistisch – was eigentlich schon wieder ein Grund für moderaten Optimismus ist.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Nachhaltigkeitsbewertung Bildung: Digitalisierung/IT-Branche

von Andreas Perauer, Mitarbeiter des Nachhaltigkeitsteams bei der Raiffeisen KAG.

Die IT-Branche zeichnet sich durch extrem hohen Wettbewerb, die Notwendigkeit permanenter Innovation und damit höchste Anforderungen an die Qualifikation der Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter aus. Die Anforderungen an die kognitiven Fähigkeiten der handelnden Personen, basierend auf Intelligenz, Bildung, Weiterbildung, Erfahrung und Know-how, sind in diesem Sektor besonders ausgeprägt.

Die Engagement-Aktivitäten des Nachhaltigkeitsteams von Raiffeisen Capital Management beim Thema Bildung beinhalten den Dialog mit einigen IT-Unternehmen weltweit. Der Fokus des Dialogs liegt in der Weiterbildung und Bindung wichtiger Leistungsträgerinnen und -träger an das Unternehmen. Folgende Fragen werden dabei gestellt:

1) In einer dynamischen Weltwirtschaft mit all ihren Ausprägungen lässt sich ein allgemeiner Standard für eine notwendige oder geforderte Basisausbildung nur schwer festlegen. Dass diejenigen, die sich um einen Job bewerben, über die Grundkenntnisse Lesen, Schreiben und Rechnen verfügen sollten, erklärt sich von selbst. Darüber hinaus hängt es aber vor allem von der jeweiligen Branche ab, welche Ausbildung wirklich gefordert wird. Die im Rahmen unseres Engagements beleuchtete IT-Branche gehört zu jenen Branchen, die aufgrund hochkomplexer Arbeitsprozesse allgemein höhere Anforderungen an ihre Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter stellt. Bei den meisten Unternehmen sprechen wir hier von einem Universitätsabschluss als Basisausbildung. Das Softwareunternehmen „Adobe“ beispielsweise, fordert einen Bachelorabschluss oder einschlägige Praxiserfahrung, die einem derartigen Abschluss gleichkommt.

2) Entwicklungen der jüngeren Vergangenheit lassen erkennen, dass Unternehmen vermehrt die Bedeutung eines frühzeitigen Trainings erkennen. Bei den IT-Unternehmen sind es speziell Kooperationen mit Universitäten und maßgeschneiderte Praktika, die sich immer größerer Beliebtheit erfreuen. Facebook zum Beispiel betreibt eine eigene „Facebook University“, durch die Studierende aus schwierigem Umfeld die Menschen, Produkte und Dienstleistungen des Unternehmens kennen lernen können. Neuen Softwareingenieuren bietet Facebook außerdem ein so genanntes „Engineering Bootcamp“ an, mit dessen Hilfe sie ihre Stärken und Präferenzen identifizieren und sich so an einem Team ausrichten können, in dem sie die größte Wirkung erzielen.

3) Studien zeigen, dass das Miteinbeziehen von Diversität im Einstellungsprozess sowohl auf wirtschaftlicher Ebene als auch im Hinblick auf das Mitarbeitergefüge einen positiven Einfluss hat. Unternehmen, die Wert auf kulturelle Vielfalt legen, gelten als attraktive Arbeitgeber und können so ihre Reputation steigern. Die Chancen, die sich aus gelebter Diversität ergeben, erkennt auch der Bezahldienstleister „PayPal“. Das Unternehmen bezeichnet Vielfalt als einen Beschleuniger von Innovation und strebt daher nach einer vielfältigen Belegschaft, zu der Personen mit unterschiedlichem ethnischen und kulturellen Hintergrund, Geschlecht und diverser sexueller Orientierung zählen. Auch Facebook findet Vielfalt bedeutsam für den Erfolg des Unternehmens, da sich Menschen jeder Herkunft auf Facebook versammeln und auf deren Bedürfnisse mit einer vielfältigeren Belegschaft umso besser eingegangen werden kann.

4) Ein Unternehmen steht und fällt mit seiner Belegschaft, das ist bekannt. Geeignete Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter zu finden, kann sich jedoch mitunter als äußerst schwierig und kompliziert darstellen. Für Adobe ist es daher wichtig, bereits vor dem Interviewprozess eine langfristige Strategie zu verfolgen und eine proaktive Auseinandersetzung mit so genannten „High Potentials“ zu pflegen. Der chinesische Internetriese „Tencent“ hingegen beklagt die geringe Verfügbarkeit von geeignetem Personal und den daraus resultierenden intensiven Wettbewerb um diese Arbeitskräfte am chinesischen Markt.

5) In einer Welt, in der digitale Transformation eine bedeutende Rolle spielt, ist es besonders wichtig, dass Arbeitskräfte mit den benötigten Fähigkeiten und dem richtigen Know-how ausgestattet sind. Facebook, Apple, Google und Tencent setzen auf eigene Universitäten und Akademien, durch die sie ihrem Personal maßgeschneiderte For tbildungsprogramme anbieten können. Tencent ist dabei die Flexibilität und Zugänglichkeit zu den Lernprogrammen besonders wichtig, es stellt daher seinen Angestellten neben Trainings-on-the-job auch eine Online-Learning-Plattform und ein mobiles Lernsystem zur Verfügung – also Weiterbildung zu jeder Zeit und überall.

6) Bei den Anreizen für Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter ist ein klarer Trend in Richtung nicht-monetärer Systeme zu erkennen. Diese gehen längst über flexible Arbeitszeiten hinaus und versuchen, das Arbeitsleben einerseits zu verbessern und andererseits mit dem Privatleben bestmöglich in Einklang zu bringen. Facebook bietet Leistungen in unterschiedlichen Bereichen, darunter Gesundheit, Familie, Gemeinschaft und Auszeit. Der Bereich Auszeit beinhaltet beispielsweise einen 30-tägigen Sonderurlaub nach fünf abgeschlossenen Arbeitsjahren. Im monetären Bereich sind Bonuszahlungen und Aktienprogramme die am häufigsten verwendeten Methoden, um Unternehmensangehörige zu hoher Leistung zu motivieren.

7) Denkt man an IT-Unternehmen in Verbindung mit der Standortwahl, kommt einem meist sofort das Silicon Valley in den Sinn. Giganten der Hightech-Industrie wie Apple, Intel, Google und Facebook sind dort beheimatet und buhlen um die schlauesten Köpfe der umliegenden Universitäten und Forschungszentren. Und genau diese Einrichtungen sind es, die den Standort so beliebt gemacht haben und die auch deutlich machen, welch wichtige Rolle der Bildungsaspekt bei der Wahl der richtigen Niederlassung spielt.


Diesen Beitrag ist Teil der jüngsten Ausgabe des Nachhaltigkeitsletters „nachhaltig investieren“ der Raiffeisen KAG. Den Hauptbeitrag zu Bildung sowie die vollständigen Letter finden Sie hier.

Wann erwacht der Drache im Reich der Mitte wieder?

Die Frage, ob und wann Chinas Konjunktur 2019 ihren Tiefpunkt erreicht, ist derzeit wohl eine der wichtigsten Fragen für Investoren. „Die Lage erinnert an den drastischen Einbruch im Jahr 2015: Erstmals liegen die chinesischen Industriegewinne wieder unter dem Vorjahresniveau – die Autoverkäufe sinken und auch die Fertigung ist rückläufig“, sagt Erik Lueth, Global Emerging Market Economist bei Legal & General Investment Management (LGIM). In einer aktuellen Prognose kommt er jedoch zum Ergebnis, dass sich die chinesische Wirtschaftsaktivität – und damit auch die globalen Vermögenspreise – ab dem zweiten Quartal 2019 erholen könnten.

Hat die chinesische Geldpolitik dazugelernt?

Die chinesische Regierung hat auf die aktuelle Schwäche mit breit angelegten Lockerungsmaßnahmen reagiert, darunter Steuersenkungen, Kürzungen der Reservequote und schreckte auch nicht vor außergewöhnlicheren geldpolitischen Maßnahmen zurück, um eine höhere Vergabe von Bankkredite anzuregen. Die Maßnahmen waren signifikant, jedoch nicht so gewichtig wie 2015. Angesichts ihrer neuen Fokussierung auf die Finanzstabilität hat die chinesische Regierung auch davon abgesehen, die Regulierung von Schattenbanken zu lockern, die eine wichtige Säule vergangener Konjunkturprogramme darstellte.

Wird die Konjunktur also als Reaktion auf die Impulse die Talsohle erreichen? Und falls ja, wann? Um dies zu untersuchen, hat sich Lueth mit dem chinesischen Kreditwachstum befasst, dass ihm zufolge historisch gesehen der beste Frühindikator für die chinesische Wirtschaft sei. Er berichtet, dass auf Wendepunkte im Kreditwachstum ebenso Wendepunkte in der Wirtschafsaktivität gefolgt seien – und zwar mit einer Verzögerung von zwei bis drei Monaten.

Erhöhte Kreditvergabe dürfte Konjunktur wiederbeleben

Bei seiner aktuellen Prognose des Kreditbestands stützt sich Lueth auf einige Annahmen: „Wir gehen davon aus, dass chinesische Banken ähnliche Kreditvolumina vergeben wie 2018 und dass chinesische Unternehmen Anleihen in gleicher Höhe begeben wie im Vorjahr. Angesichts der Lockerungsmaßnahmen durch die chinesische Regierung ist das eine eher konservative Annahme“, so der Ökonom. Darüber hinaus schätzt er, dass der Bestand an Schattenkrediten konstant bleiben sollte, da die chinesische Regierung den bisherigen Deleveraging-Fortschritt sichert, ohne ihn weiter voranzutreiben. Die erhöhte Quote für die Emission lokaler Staatsanleihen sei im Rahmen seiner Prognose gleichmäßig über das Jahr 2019 verteilt worden.

„In diesem Szenario würde das Kreditwachstum zeitnah ihre Talsohle erreichen und sich daraufhin im Laufe des Jahres um 1,8 Prozentpunkte beschleunigen, verglichen mit einer Beschleunigung um 4,5 Prozentpunkte im Jahr 2015“, berichtet Lueth. Er betont, dass seine Annahmen insgesamt konservativer seien, und der aktuell vorherrschende Abschwung ist geringer ist als 2015. Angesichts der historisch gesehen üblichen Zeitverzögerung geht Lueth davon aus, dass die chinesische Wirtschaftstätigkeit ab April oder Mai wieder an Fahrt gewinnen könnte.

US small buyouts: Exploiting inefficiencies in the world’s most efficient economy

Schroder Adveq believes the 300,000 small family-owned businesses and corporate divisions dotting the US landscape present a compelling opportunity for investors, explains Ethan Vogelhut, Head of Buyout Investments, Americas, at Schroders.

Schroder Adveq believes that investing in US small buyouts can provide a compelling, high-returning complement to an investor’s large buyout exposures. However, there are a number of hurdles causing some investors to overlook this asset class.

The attractiveness of the US economy has made it one of the most efficient markets globally for private equity and has allowed the asset class to generate strong returns for decades. However, there are still areas of inefficiency to be found, particularly at the smaller end of the private equity market, which can be capitalised on to generate outsized returns.

Inefficiencies still exist

These inefficiencies are structural in nature and exist largely because of the sheer number, geographic dispersion and ownership structure of small US companies. Specifically, there are over 300,000 small family-owned businesses and corporate divisions dotting the US landscape. This vast market lacks the same intermediary coverage that large companies receive and presents transformational opportunities to skilled, operationally-oriented small buyout firms.

There is robust appetite from cash-rich strategic acquirers and larger private equity funds that are willing to pay high multiples for growing and successful businesses. A small buyout firm with a repeatable value creation strategy can help realise these rewarding exit opportunities and in doing so, help you generate attractive returns.

Obstacles to accessing smaller companies

Despite wanting to access US small buyouts, many investors face constraints preventing them from doing so. Some common limitations include:

  • The average investment size that institutional investors want to deploy is too large
  • The diligence and effort required to find, select and commit to multiple small funds is high
  • Inadequate coverage of over 1,000 small US buyout firms

It is a misconception that this segment of the market is therefore out of reach.

Find the right partner

The best way for investors to access these smaller companies is through a partner that is dedicated to US small buyouts. Such a partner will possess a replicable playbook for covering the sizeable landscape of small US buyout firms and have access to the best funds and transactions. Good market coverage requires rigorous organisation, active networking and the use of technology and databases to be effective; a dedicated partner will already have these capabilities in-house.

In constructing a small buyout portfolio, we advocate considering the following factors:

  • Life cycle diversification: Ensure your partner can offer you access to both repeat top performing managers, and high potential emerging managers so that you can diversify your portfolio by firm lifecycle
  • Investment type: To accelerate performance, consider a blend of transactional investments such as direct co-investments and secondary fund commitments, alongside the more traditional primary fund investing, the results of which can take time to develop.

US small buyouts allow investors to acquire companies in a highly inefficient market and, post transformation, reap the benefits of selling into the most efficient exit market in the world. Schroder Adveq believes that investors should capitalise on this opportunity in partnership with a trusted provider committed to constructing performance-oriented portfolios in this attractive investment segment.


Please find the full report as a PDF here.

This article has first been published on schroders.com.

Brexit: The Final Countdown

Anfang vergangener Woche forderte die britische Premierministerin Theresa May die Abgeordneten des Parlaments in London dazu auf, die „Nerven zu bewahren“. Ab dem 29. März soll Großbritannien nicht mehr Teil der Europäischen Union sein. Weil das britische Parlament den vorliegenden Brexit-Vertrag in einer Abstimmung am Donnerstag nun wiederholt abgelehnt hat, ist aber nach wie vor nicht klar, wie die Beziehungen zwischen dem ehemaligen Empire und der EU künftig aussehen werden.

Einen Vorgeschmack auf die Folgen des Brexit lieferten zuletzt Konjunkturdaten. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) legte von Oktober bis Dezember 2018 nur noch um 0,2 Prozent zum Vorquartal zu. Im Dezember sank die Produktion britischer Unternehmen den fünften Monat in Folge. Vor allem die Autobauer und die Stahlindustrie drosselten ihre Produktion. Im Vorfeld des Brexit zeichnet sich Experten zufolge insbesondere bei den Investitionen die Unsicherheit der Unternehmen ab. Selbst im Falle eines Kompromisses würden deutliche Bremsspuren im Jahresverlauf zu sehen sein.

Wie schwer die Unsicherheit für Unternehmen wiegt, zeigt sich bereits jetzt. So wird der japanische Automobilhersteller Nissan die nächste Generation seines SUV-Modells X-Trail für den europäischen Markt in Japan statt wie geplant in England bauen. Auch Ford trifft verstärkt Vorkehrungen für einen Produktionsabzug aus Großbritannien. Und der Luftfahrt- und Rüstungskonzern Airbus droht für Fall eines ungeregelten EU-Austritts mit der Schließung von Fabriken in Großbritannien.

“Deal“ or „No Deal“ ist die Frage

Ohne Brexit-Vertrag mit der EU würden für die Briten plötzlich nur noch die Regelungen der Welthandelsorganisation (WTO) gelten. Dies würde bei Weitem nicht nur dem Standort Großbritannien schaden, wie eine aktuelle Studie des Salzburg Centre of European Studies zeigt. Im Falle dieses „Hard Brexit“ kommt es laut der Studie zu einem unmittelbaren Einbruch der britischen Industrieproduktion von bis zu rund 7,6 Prozentpunkten im Vergleich zum Vorjahr. In Österreich würde die Produktion im Industriebereich demzufolge in der maximalen Ausprägung um rund 4,5 Prozentpunkte gedämpft, in Deutschland um 4,2 Prozentpunkte. Noch stärker betroffen wären Frankreich und Italien.

Eine Untersuchung des Leibniz-Instituts für Wirtschaftsforschung Halle (IWH) und der Martin-Luther-Universität Halle-Wittenberg kommt zu dem Schluss, dass nach einem ungeregelten Brexit die Jobs von weltweit 612.000 Menschen gefährdet wären: „In Österreich könnten direkt 2.000 und indirekt 4.000 Arbeitsplätze betroffen sein“, sagt Studienautor Oliver Holtemöller. Die Studie geht davon aus, dass die Importe Großbritanniens durch einen ungeregelten EU-Austritt um ein Viertel einbrechen würden.

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Mit dem im Parlament vorerst erneut abgelehnten Brexit-Vertrag würde sich hingegen bis Ende 2020 ökonomisch kaum etwas ändern. Die Briten müssten sich weiter an EU-Recht halten, aber nicht mehr mitwirken, erklärt Stefan Griller, Professor für Europarecht an der Uni Salzburg. In diesem Fall würde den Berechnungen der Universität Salzburg zufolge eine wesentlich geringere Beeinträchtigung der Industrieproduktion in Großbritannien und den EU-Ländern eintreten.

Konservative stören sich bei Mays Deal aber vor allem an der vorgesehenen Grenzregelung zwischen Nordirland und Irland. Die EU will keine kontrollierte Grenze zwischen Nordirland und Irland. Die Briten wollen wiederum keine Grenzkontrollen zwischen dem britischen Festland und Nordirland. Eine Zusatzvereinbarung zum Brexit-Vertrag könnte diesen Streitpunkt zumindest teilweise entschärfen. Doch um eine solche auszuhandeln, würde Theresa May neben „Nerven“ noch Zeit und mehr Unterstützung für ihre Arbeit benötigen. Dem erteilten die britischen Abgeordneten bei der Abstimmung am vergangenen Donnerstag allerdings erneut eine klare Absage. Die Premierministerin verlor dabei auch wieder an Rückhalt in der eigenen Partei, was nicht nur ihre Verhandlungsposition Brüssel gegenüber geschwächt, sondern schließlich auch einen geregelten und damit glimpflicheren Brexit noch unwahrscheinlicher gemacht haben dürfte.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Anleihen mit gutem Jahresbeginn

Oftmals besteht ein negativer Zusammenhang zwischen Aktien und Anleihen. Das bedeutet, dass bei steigenden Aktienkursen die Notierungen der Anleihen häufig fallen. Im vergangenen Monat war dies nicht der Fall. Obwohl die internationalen Aktienmärkte sehr stark zulegen konnten, sind auch die Anleihenkurse gestiegen. Dies gilt sowohl für Euro-Staatsanleihen, Euro-Unternehmensanleihen, High-Yield-Anleihen und Emerging-Market-Anleihen. Ein wesentlicher Grund für diese erfreuliche Entwicklung war eine Neubewertung der Geldpolitik. Im vierten Quartal hatten noch Ängste vor einer allzu raschen Verringerung der Notenbankunterstützung zu Stress auf diversen Märkten geführt. Anfang Jänner ist der Präsident der US-Notenbank dann zurückgerudert und hat eine Pause bei den Zinsanhebungen in Aussicht gestellt. Auch Anleihen aus den Schwellenländern konnten von den beschriebenen Entwicklungen profitieren. Diese Emittenten reagieren besonders sensibel auf Zins- und Währungsentwicklungen in den USA. Nachdem sich bei den Leitzinsanhebungen eine Pause abzeichnet, die Renditen am langen Ende der Zinskurve spürbar zurück gegangen sind und der Dollar stabil ist, wittern die Schwellenländeranleihen seit einiger Zeit wieder Morgenluft.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF

Geld-/Kapitalmarkt – US-Notenbank legt Kehrtwende hin

Die US-Notenbank hat in den letzten Wochen eine veritable Kehrtwende hingelegt. Noch im vierten Quartal des letzten Jahres beteuerte Powell, dass das Zinsniveau noch sehr unterstützend sei und weitere Zinsanhebungen folgen würden. Schon Anfang Jänner wurde kräftig zurückgerudert, um Ende Jänner vollends zu kapitulieren. Nunmehr heißt es, die Geldpolitik sei an die aktuelle Situation angepasst und in weiterer Folge könne man geduldig die Entwicklungen beobachten. Was hat zu diesem Sinneswandel geführt? Ganz einfach: der Aktienmarkt! Der Kurssturz von 14 % im vierten Quartal hat seine Wirkung nicht verfehlt. Hat es vielleicht auch einen Anruf aus dem Weißen Haus gegeben? Weitere Zinsanhebungen sind damit jedenfalls sehr unwahrscheinlich geworden. Auf Seiten der Europäischen Zentralbank gab es zuletzt weniger spektakuläre Entwicklungen. Die Notenbank hat bekräftigt, dass die Zinsen nicht vor dem Herbst angehoben werden. Ob sich heuer überhaupt eine Zinsanhebung ausgeht, ist höchst ungewiss. Immerhin haben sich die Wirtschaftsdaten in der Eurozone in den letzten Monaten spürbar eingetrübt.

Staats- und Unternehmensanleihen – Potenzial ausgeschöpft

US-Staatsanleihen haben die veränderten Aussichten für die Geldpolitik bereits in den letzten Wochen mit spürbaren Renditerückgängen vorweggenommen. Auch im verbleibenden Verlauf von 2019 werden US-Treasuries eine interessante Assetklasse bleiben. Auch Staatsanleihen aus der Eurozone haben sich in den letzten Monaten sehr gut entwickelt. Sowohl die sogenannten Kernländer (z. B. Deutschland, Österreich) als auch Italien waren mit starkem Anlegerinteresse konfrontiert. Damit dürfte das Potenzial auf absehbare Zeit aber ausgeschöpft sein.

Bei den Risikoaufschlägen für Unternehmensanleihen („Spreads“) war die Erholung zuletzt in den USA wesentlich stärker als in Europa. Hierzulande ist nicht mit einer nachhaltigen weiteren Einengung zu rechnen.

Auch die High-Yield-Märkte konnten von der generell besseren Stimmung profitieren und liegen seit Jahresbeginn deutlich im Plus. In diesem Segment konnten die Märkte in Europa nicht mit jenen in den USA Schritt halten.

Emerging Markets – Trendwende gelungen

Die ersten drei Quartale 2018 waren nicht gut für Anleger, die in den Schwellenländern investieren. Aktien, Anleihen und Währungen tendierten sehr schwach. Dafür können drei wesentliche Gründe genannt werden. Zunächst einmal gab es länderspezifische Themen, wie z. B. in der Türkei. Dann gab es den von den USA angezettelten Handelskrieg, der zu einem Schrumpfen des globalen Handels führte. Und schließlich ist die US-Notenbank zu nennen, die mit Zinsanhebungen auch das lange Ende der US-Zinskurve sowie den US-Dollar nach oben drückte.

Alle drei Belastungsfaktoren haben sich in den letzten Monaten entspannt. Und siehe da, schon haben die einzelnen Segmente ihre Tiefstände durchschritten: Lokalwährungsanleihen im September, Aktien im Oktober und Hartwährungsanleihen im November. Besonders hervorgetan haben sich dabei die Lokalwährungsanleihen, die bereits über den Ständen von Anfang 2018 notieren. Die Erholung wird sich fortsetzen. Auch für die nächsten Monate sind Anlagen in Schwellenländern interessant.

Is the multi-factor craze the next fool’s gold rush?

In the popular 90s video game Tomb Raider, Angelina Jolie’s alias Lara Croft traversed the world, opening chests and crypts and looking for different but complementary treasures. Multi-factor investing isn’t wildly different, but all that glitters is not gold, argues Fadi Zaher, Head of Product Specialist: Index, Asset Allocation & Factor Based Investing at Legal & General Investment Management (LGIM).

In the course of my own factor-based investing quest, I am often asked if multi-factor investing is inherently contradictory. By definition, any investor who wants to isolate a single factor is deliberately hedging out all other risks, right? And, as different factors have different objectives in a multi-factor portfolio, some of them could contradict each other. Surely putting multiple factors together reintroduces multiple forms of risk and the more types of risk you add, the more your portfolio approaches the broad market risk/return profile?

So, how can you avoid re-introducing market risk into your portfolio and gain the potential to generate returns above the broad market? Below are some gems I’ve gleaned along the way…

Hidden treasure?

Although past returns offer no guide to future performance, based on favourable historical returns multi-factor has delivered a positive difference. The chart below illustrates the sizeable historical performance difference between market returns and multi-factor. Compounding effects have made the return disparity significant over the long term.

That said, the naysayers are not entirely wrong – multi-factor, in this case a blend of the factors identified, has delivered lower returns than the best performing factors, especially the size factor and momentum.

This is because some ‘returns cancellation’ is difficult, or impossible to avoid – value stocks and momentum stocks inherently hold opposing characteristics and may outperform at different points of the market cycle; multi-factor incorporates both. However, it is perilous to confuse multi-factor investing and market-cap investing suffering from similar ‘returns drag’ with multi-factor investing producing the same returns pattern as the broad market.

A commonality in all key factors is that they will move your portfolio away from the ‘tallest trees’ in the index – i.e. the giants that dominate most global benchmarks. So, no matter how many factor strategies you blend, you are likely to be underweight to the largest names in the index. This can translate into a sector – the U.S IT sector contains Google, Facebook, Apple, Amazon and Netflix!

In order to ‘slip’ into replicating market returns, multi-factor portfolio allocations would have to be unbalanced. Below is a chart which shows the factor allocations we would have needed in order to have produced market returns year-on-year. We generated it by assessing the returns of the different factors against market returns, choosing the factor combination which would produce the most similar performance to the market returns in any given year. During volatile years: 2002, 2008 and 2011, an excessive allocation to value stocks would have been needed to match market cap returns, because most stocks within the market cap itself became value stocks after significant corrections.

N.B. There are other combinations which could recreate the market cap returns in some years. This calibration is based on an optimisation – i.e. the most similar match we were able to calculate between factors and market returns.

A balancing act

However, a measured, disciplined and balanced multi-factor portfolio, which equally-weights all factors, should not replicate the market. For example, applying a weighting scheme may help reduce stock specific risk and issuer, stock and regional concentration, likely to lower the portfolio’s beta. This prevents single holdings being represented in the multi-factor portfolio many multiples higher than their market capitalisation.

Furthermore, a close analysis of ‘factor interaction’ might entail the bottom up review of each stock to ensure that its presence supports each of the portfolio’s factors in tandem, rather than a single factor at the expense of others.

So, being disciplined and vigilant in the fight against unrewarded risk is the key to creating a truly original multi-factor portfolio, rather than a broad-market investment in all but name. As the real life Angelina Jolie once said; “People say that you’re going the wrong way when it is simply a way of your own.”


This article has first been published on futureworldblog.lgim.com.

Barometer: Frohes neues Jahr?

Nach einem düsteren Jahr 2018 sind Risikoanlagen stürmisch ins neue Jahr gestartet. Günstige geldpolitische Entwicklungen in den USA und China dürften solide Rahmenbedingungen für die Aktienmärkte schaffen, so das Pictet Asset Management Strategy Unit.

Asset Allocation: Sicherheitsnetz Zentralbank

Die Weltwirtschaft kühlt sich ab. Ängste vor einem ausgewachsenen Handelskrieg zwischen den USA und China haben zu einer erheblichen Verschlechterung des Geschäftsklimas und der Konjunktur geführt, vor allem in den Industrieländern.

Es gibt aber auch Hoffnungsschimmer. Die Zentralbanken werden wieder tätig, um dem Wachstum auf die Sprünge zu helfen.

Die US-Notenbank hat signalisiert, dass sie eine Zinspause einlegen wird. Möglicherweise verlangsamt sie auch das Tempo ihrer Anleiheverkäufe. China setzt zur Stabilisierung des Wirtschaftswachstums neben haushaltspolitischen Maßnahmen auch auf geldpolitische Impulse. Die Maßnahmen der einflussreichsten Zentralbanken der Welt zusammen dürften dazu beitragen, dass sich die Nerven der Anleger nach den Marktturbulenzen Ende 2018 wieder beruhigen.

Dennoch lassen sich Anlagerisiken nicht gänzlich durch Zentralbankmaßnahmen ausschalten: Die Spannungen zwischen den USA und China werden nicht so bald vom Tisch sein.

Unter Berücksichtigung der genannten Aspekte haben wir beschlossen, an unserer neutralen Haltung gegenüber Aktien und Anleihen festzuhalten.

MONATSÜBERSICHT: ASSET-ALLOCATION

Februar 2019

Quelle: Pictet Asset Management 

Unsere Konjunkturzyklusanalysen haben ergeben, dass sich das Wirtschaftswachstum in den Industrieländern abkühlt.

Unsere Frühindikatoren deuten auf ein reales annualisiertes globales BIP-Wachstum von 2,6% zu Ende März hin – das wäre ein halber Prozentpunkt weniger als in den vergangenen sechs Monaten bis September.

Dies ist weitgehend auf die Auswirkungen der Handelsspannungen zwischen China und den USA zurückzuführen. Exporte und Industrieproduktion gehen stark zurück, wenngleich die realen Zinssätze und der Inflationsdruck gering sind.1

Die US-Konjunktur kühlt sich stark ab – im Dezember verzeichnete die Produktionstätigkeit den größten monatlichen Rückgang seit Ende 2008, als die Wirtschaft mitten in einer Rezession steckte.

In der Eurozone wird die Lage immer schlimmer – die Industrieproduktion nimmt ab (jährliche Rate von 3,2%) und Italien ist das erste Mal seit fünf Jahren in die Rezession gerutscht.

Die Schwellenländer entwickeln sich wirtschaftlich viel besser, dank der Bemühungen Chinas um Stabilisierung des Wachstums. Peking hat ein Paket aus geld-, haushalts- und handelspolitischen Maßnahmen in einer Größenordnung von 1,1% des BIP geschnürt, um der Wirtschaft auf die Sprünge zu helfen. Lateinamerika ist ebenfalls ein Lichtblick. Das Wachstum nimmt dort an Fahrt auf – Brasiliens neuer Präsident Jair Bolsonaro sorgt mit seinen marktfreundlichen Reformen für Optimismus und frischen Wind.

EIN HAUCH VON KÄLTE

Globales reales BIP und Frühindikator sinken

* Gewichteter Durchschnitt der Frühindikatoren von 38 Ländern. Quelle: Thomson Reuters Datastream; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.1998–31.12.2018

Unsere Kennzahlen für die Liquidität zeigen, dass die Währungshüter in den USA und China allmählich auf die Wachstumsängste reagieren.

Allein die chinesische Zentralbank hat in den vergangenen vier Monaten 15 neue Maßnahmen ergriffen, um das Wachstum anzukurbeln und den Kreditfluss in die privaten Haushalte und Kleinunternehmen zu verbessern. Neben der Senkung des Mindestreservesatzes für die Banken richtet die chinesische Notenbank ein Central Bank Bill Swap (CBS)-Programm ein, das ein Anreiz für die Banken sein soll, sich durch Emission von ewigen Anleihen wieder Kapital zu besorgen, und die Kreditvergabe fördern soll.

Unsere Kennzahlen für Europa sind allerdings weniger erfreulich. Die Europäische Zentralbank hat die Käufe neuer Anleihen eingestellt, ausgerechnet jetzt, wo die fragile Wirtschaft der Region durch den Brexit und die Handelsspannungen zwischen den USA und China gefährdet ist. Erschwerend kommt hinzu, dass alle Versuche der EZB, ihr Anleihekaufprogramm wieder aufleben zu lassen, bevor Präsident Mario Draghi im Juni aus dem Amt scheidet, auf großen politischen Widerstand treffen dürften.

Unsere Indikatoren für die Bewertungen sind bei Risikoanlageklassen weiter neutral, wenngleich eine Reihe von Anlageklassen günstig erscheinen.

Britische Aktien gehören zu den attraktivsten Anlageklassen. Nicht nur, dass es am britischen Markt eine Vielzahl defensiver Large-Caps gibt, auch ist die Dividendenrendite mit 5% ordentlich – weltweit liegt der Durchschnitt bei 3%.2

US-Aktien hingegen sind überbewertet. Auch nach dem jüngsten Ausverkauf bleiben US-Werte teuer, gemessen an ihren zyklusbereinigten KGVs. Zudem rechnen wir mit weiteren Abwärtskorrekturen der Unternehmensgewinne durch die Analysten. Unsere Prognose für 2019 – 3% Wachstum beim Gewinn je Aktie in den USA – entspricht gerade mal der Hälfte dessen, was der Konsens prognostiziert.

Bei den Anleihen bieten Schwellenländeranleihen in Lokalwährung den besten Wert, vor allem, weil die Währungen der Region rund 25% unter dem von uns als angemessen betrachteten Wert gehandelt werden. Deutsche Bundesanleihen sind die teuersten Anleihen in unserer Scorecard.

Unsere technischen und Stimmungsanalysen sprechen ebenfalls für unsere neutrale Haltung gegenüber Aktien. Die Aktienflüsse machen deutlich, dass die Anleger nach dem Sell-off am Jahresende nur zögerlich wieder neue Positionen aufgebaut haben. Unsere Indikatoren deuten darauf hin, dass die Volatilität an den Aktienmärkten in den kommende Wochen andauern wird.

Aktiensektoren und -regionen: Wertpotenzial in Schwellenländern und UK

Egal ob bei den Bewertungen oder der Stimmung – die Bedingungen für den globalen Aktienmarkt sind nicht gerade förderlich.

Bei genauerem Hinsehen treten viele Risiken zutage, wie beispielsweise die Sorge um das Wirtschaftswachstum  in den Industrieländern, Unsicherheit hinsichtlich des geldpolitischen Kurses der US-Notenbank und die anhaltenden Handelsspannungen. Es ist kein Zufall, dass die Prognosen für die Unternehmensgewinne nach unten tendieren – weltweit kommen auf eine Aufwärtskorrektur der Analysten fünf Abwärtskorrekturen.

Unseren Modellen zufolge werden die Unternehmensgewinne in diesem Jahr weltweit um 5% wachsen – das ist zwar kein Weltuntergang, aber ein deutlicher Rückgang gegenüber 2018, wo es noch 15% waren, und weniger als der aktuelle Analystenkonsens von 7%.

Wir glauben, der beste Schutz vor einer möglichen Marktkorrektur besteht in der Umschichtung in defensivere Sektoren.

Zunächst bedeutet dies, dass Energiewerte auf neutral herabgestuft werden. Der Preis ihres Basiswerts – Erdöl – ist im letzten Monat um rund 20% gestiegen und wir können uns nur schwer vorstellen, dass er viel weiter über den aktuellen Stand von ca. 60 US-$ hinaus steigen wird, vor allem nicht in dieser späten Phase des globalen Konjunkturzyklus. Die technischen Indikatoren stehen für den Energiesektor ebenfalls auf Rot, insbesondere im Hinblick auf die Marktbreite – weniger als 20% der Aktien des Sektors werden über ihrem gleitenden 20-Tages-Durchschnitt gehandelt.

Unsere defensive Einstellung spiegelt sich auch in der Untergewichtung der teuren zyklischen Sektoren „zyklische Konsumgüter“ und „IT“ wider.

ZEIT FÜR EINE AUFHOLJAGD

Performance Basiskonsumgüter im Vergleich zu MSCI ACWI

Quelle: Thomson Reuters Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 29.01.2009-29.01.2019.

Im Gegensatz dazu haben wir Basiskonsumgüter von neutral auf übergewichtet angehoben. Unserem Bewertungsmodell zufolge gehören Unternehmen dieses Sektors zu den günstigsten defensiven Aktienanlagen (siehe Abbildung). Darüber hinaus ist der Basiskonsumgüter-Sektor in Schwellenländern recht stark etabliert – ein Lichtblick in der ansonsten düsteren globalen Wirtschaft.

Bei Aktien mit Schwellenländerbezug sind wir generell recht optimistisch, da das Wachstum dort viel robuster als in der übrigen Welt ist. Schwellenländeraktien sind zudem attraktiv bewertet und dürften von der Zinspause der US-Notenbank und den Reflationsbemühungen Chinas profitieren. 

Wir sind auch in britischen Aktien übergewichtet – die günstigsten in unser Bewertungs-Scorecard. Auch wenn der Brexit Sorge bereitet, sind britische Bluechips in vielfacher Hinsicht attraktiv. Britische Aktien mit höherer Kapitalisierung haben für Anleger nicht nur den Vorteil, dass sie sich in vielen etablierten internationalen Unternehmen engagieren können, sondern es gibt auch eine relativ hohe Anzahl defensiver Aktien, die sich in den Spätphasen des Konjunkturzyklus in der Regel gut entwickeln. Hinzu kommt, dass britische Aktien mit einer attraktiven Dividendenrendite von 5% gehandelt werden – Ausschüttungen britischer Unternehmen an ihre Aktionäre lagen im vergangenen Jahr auf Rekordniveau.

Hingegen bleiben wir bei den USA vorsichtig, deren überzogene Bewertungen ein Warnsignal für die Anleger sein sollten, zumal die Analysten die Gewinnprognosen nach unten korrigieren.


1) Durchschnitt von 7 Nominalzinssätzen (Leitzinsen, 3-Monats-Zinssätze, 2-, 5-, und 10-jährige Swapsätze, Renditen 5- und 10 jähriger Staatsanleihen), VPI-deflationiert, BIP-gewichtet für 10 Industrieländer. Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Thomson Reuters Datastream
2) MSCI All-Country World Index, Daten vom 31.01.2019

Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 171 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Telefon: 069-79 5009 1224
e-mail: fbohmer@pictet.com

How many funds within a peer group are ahead of benchmark?

Over a 12-month-rolling period, only 23% of Europe managers and 25% of US managers as well as 24% of emerging markets managers outperformed their benchmarks net of fees. The underperformance of small caps in a declining market did hurt most managers as a majority had an overweight in this market cap cluster.

In January, the performance of active managers in the US was much more convincing. 58% of US-managers outperformed their respective indices net of fees. The picture in the emerging markets is with 52% a little bit weaker. In Europe, 43% of the managers could beat their indices net of fees. During the market recovery in January, small caps significantly outperformed large caps, especially in the US. In addition to that, growth performed better than value in the US, which was not the case in Europe. The majority of the US managers do have a growth rather than a value bias which contributed positively to relative performance as well. Finally, most US managers have a strong exposure to financials/industrials and both sectors showed very good results in January.

Please find the full fundinfo Research News - February 2019 edition including a summary of manager meetings attached on the left.

Konstruktive Zentralbanken

Die Kurse der risikobehafteten Wertpapierklassen wie Aktien sind zu Jahresbeginn gestiegen, so Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste AM. Die Kernfrage für die Investoren: Hält diese Erholung nach den scharfen Einbrüchen im vierten Quartal länger an oder ist sie nur von kurzer Dauer?

Wachstum schwächt sich ab

Zentralbanken
Grafik 1: Fallende Konjunkturindikatoren

Die Weltwirtschaft befindet sich in der Konjunkturphase Abschwung. Das reale globale Wirtschaftswachstum fällt seit dem 4. Quartal 2017. Mittlerweile hat das Wachstum des Bruttoinlandsproduktes (BIP) Trend-Niveau erreicht. Auffällig dabei:  der Gütersektor ist besonders empfindlich für den Abschwung. In zahlreichen Ländern ist die Industrieproduktion Ende des vergangenen Jahres markant geschrumpft. Die Mehrzahl der umfragebasierten Frühindikatoren (Einkaufsmanagerindex, Frühindikatoren der OECD – siehe Grafik 1) deutet auf einen weiteren Wachstumsrückgang hin. Stellt diese Entwicklung lediglich eine Normalisierung nach einer Phase von nicht nachhaltig hohen Wachstumsraten dar? Oder haben die Rezessionsrisiken tatsächlich zugenommen?

Schwache positive Signale

ZentralbankenGrafik 2: Keine weiteren Leitzinsanhebungen

Nicht alle Wirtschaftsindikatoren zeigen nach Süden. Es gibt auch eine Reihe von –  zugegeben schwachen – Signalen, die auf eine Stabilisierung des Wirtschaftswachstums hoffen lassen. Bei den Einkaufsmanagerindizes für den Monat Jänner sind mit den Neuaufträgen in den USA und den Importen in China zwei wichtige Subkategorien angestiegen. In Deutschland sind die Ausgliederungen von Industriegütern im Dezember gegenüber dem Vormonat gewachsen. Zudem ist das Kreditwachstum in China im Monat Dezember nicht weiter gefallen. Dieses Umfeld deutet auf ein baldiges Ende der schrumpfenden Industrieproduktion hin.

Geldpolitik unterstützt Finanzmärkte

Die kräftigste Unterstützung für die Märkte kommt von der Geldpolitik  – abermals.

  • Die US-Zentralbank hat die Neigung für weitere Leitzinsanhebungen aufgebeben. Die Befürchtungen der Wirtschaft und der Märkte vor zu hohen Leitzinsen sind damit (vorerst) verschwunden. Die im Markt gepreisten zukünftigen Leitzinsanhebungen innerhalb der nächsten 12 Monate haben von 0,8 Prozentpunkten im September 2018 auf aktuell eine leichte Senkung gedreht (siehe Grafik 2). Zudem signalisiert die die US Notenbank Fed den Prozess der Bilanzschrumpfung der Zentralbank früher als allgemein erwartet zu beenden (= mehr Liquidität).
  • Die Europäische Zentralbank spricht von Abwärtsrisiken für die Wirtschaft (=Rezessionsrisiken). Damit ist der baldige Ausstieg von der aktuell sehr expansiven geldpolitischen Haltung noch unwahrscheinlicher geworden.
  • In China wurde der Mindestreservesatz (Reserve Requirement Ratio) mehrmals gesenkt (= mehr und billigere Liquidität für Banken). Das Wachstum der Zentralbankbilanz ist nach einem rückläufigen Trend im vergangenen Jahr im Dezember angestiegen.

Zusammenfassung

Als Hauptmotiv für die Abkehr von der graduellen Verschärfung des geldpolitischen Umfeldes wurde allgemein die Verschlechterung des Finanzumfeldes (= fallende Aktienkurse, höhere Renditeaufschläge für das Kreditrisiko) genannt. Hierbei sollen nicht fallende Aktienkurse per se vermieden werden. Es geht darum, die negative Rückkopplung von der Verschlechterung des Finanzumfeldes auf die Wirtschaft zu stoppen. Das scheint vorerst zu gelingen. Ein (möglicherweise) Auslaufen der Wachstumsabschwächung im 1. Halbjahr bei einer gleichzeitig unverändert expansiven Haltung der Zentralbanken unterstützt (vorerst) die risikobehafteten Wertpapierklassen (Aktien, Emerging Markets). Wichtig ist, dass die Frühindikatoren für das Wirtschaftswachstum bald aufhören zu fallen.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

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Creditmärkte: Risiko-Ertrags-Konstellation nach Kursrückgängen wieder verbessert

2018 war für nahezu allen wichtigen Assetklassen kein gutes Jahr. Unternehmensanleihen bildeten da keine Ausnahme. Während viele Investoren 2017 gar nicht genug Unternehmensanleihen kaufen konnten, war 2018 faktisch das genaue Gegenteil zu beobachten, so Raiffeisen Capital Management. Die Risikoaufschläge gegenüber Staatsanleihen weiteten sich im Jahresverlauf vor allem aufgrund der nachfolgenden Faktoren sukzessive aus:

  • Die EZB reduzierte die Anleihekäufe und stellt diese netto ab 2019 komplett ein.
  • Die Investoren bauten bestehende Übergewichtungen ab.
  • Das Konjunkturbild verschlechterte sich.
  • Es kam zu einer allgemeinen Risikoreduktion bei den Investoren – teils freiwillig, teils gezwungen (letzteres speziell zum Jahresende).

Es liegt auf der Hand, dass die extrem niedrigen Zinskupons kaum Schutz gegen etwaige Kursrückgänge bieten konnten und auch weiterhin kaum Schutz bieten können. Das gilt prinzipiell für alle Marktsegmente – für die etwas höher rentierenden Anleihen aber natürlich etwas weniger als für die allerbesten Bonitäten.In unseren Credit-Fonds (Raiffeisen 304 – Euro Corporates, Raiffeisen-Euro-Corporates und Raiffeisen-Europa-HighYield) haben wir vor allem über eine sicherheitsfokussierte Einzeltitelauswahl gegengesteuert. Die Einzeltitelauswahl wird auch künftig ein sehr wichtiger Faktor für die Wertentwicklung sein. Speziell im High- Yield-Bereich ist eine weiter zunehmende Differenzierung zwischen den Emittenten zu beobachten. Im Raiffeisen- Europa-HighYield zahlte sich vor allem die defensive Positionierung bei italienischen Emittenten aus. So vermied das Fondsmanagement beispielsweise italienische Bankanleihen. In den Investmentgrade-Portfolios wurden 2018 generell nur wenige Finanzanleihen gehalten. Das erwies sich ebenfalls als gut. Allerdings ist dabei anzumerken, dass der Performanceunterschied zwischen financials und non-financials im abgelaufenen Jahr prinzipiell recht gering ausfiel und daher insgesamt keinen allzu großen Einfluss auf die Wertentwicklung hatte.

Im Zuge der Portfolioflüsse des vergangenen Jahres sind die Positionierungen vieler Marktteilnehmer deutlich ausgewogener als noch vor Jahresfrist. Die oftmals bestehenden starken Übergewichtungen wurden vielerorts reduziert oder abgebaut.

Ausblick 2019

Auf den Abwärtsdruck im vierten Quartal 2018 folgte im Jänner eine sehr kräftige Erholung. Wir gehen nicht davon aus, dass sich die Spread-Einengung in den kommenden Monaten im selben Tempo fortsetzen wird, sondern sehen die Renditeaufschläge zum Jahresende ungefähr auf den aktuellen Niveaus. Falls dies der Fall ist, ließen sich heuer mit Credits (in der reinen Marktbe- trachtung und ganz grob gerechnet) ungefähr die aktuellen Renditen verdienen. Diese liegen derzeit normalgewichtet bei ca. 1,3 % (Raiffeisen 304 – Euro Corporates), 1,45 % (Raiffeisen-Euro-Corporates) bzw. ca. 3,9 % (Raiffeisen-Europa-HighYield). Bei High-Yields sind etwaige Ausfallskosten abzuziehen, für die die Kupons derzeit aber ausreichend entschädigen würden. Selbstverständlich gibt es für diese Ertragseinschätzung keinerlei Garantie und es handelt sich dabei um eine reine Momentaufnahme.

Fundamental gut unterstützt

Grundsätzlich sehen wir die Märkte noch immer recht gut unterstützt. Die Bewertungen europäischer Unternehmensanleihen sind sowohl im Investmentgrade- als auch High-Yield-Segment deutlich attraktiver als vor einem Jahr, wenn auch nicht mehr so günstig wie noch zum Jahreswechsel. Das gilt vor allem relativ gegenüber Staatsanleihen der Euro-Kernländer. Auch absolut betrachtet bieten die Märkte derzeit ein vergleichsweise gutes Risiko-Ertrags-Profil. Natürlich gilt dies nur vor dem Hintergrund der „neuen Normalität“ anhaltend niedriger Anleiherenditen.

In Bezug auf letztere scheint uns „niedriger für länger“ wohl zumindest auch 2019 zu begleiten, möglicherweise auch darüber hinaus. Damit besteht auch der tendenzielle „Anlagenotstand“ für viele Investoren vorerst weiter. Der markante Kurswechsel der US-Notenbank in den letzten Wochen hat neuerliche deutliche Renditeanstiege bei US-Staatsanleihen sehr viel unwahrscheinlicher werden lassen. Das ist nicht nur wichtig für das Investorensentiment. In den letzten 15 Monaten war zu beobachten, dass die kurzfristigen US-Renditen als eine Art Untergrenze für riskantere Anleihesegmente fungierten. In anderen Worten, steigende US-Renditen am kurzen Ende trieben vor allem in den mittleren und unteren High-Yield-Segmenten auch die europäischen Renditen nach oben. US-High-Yield-Anleihen bieten übrigens nur auf den ersten Blick bessere Renditen als ihre europäischen Pendants. Rechnet man die Hedgingkosten ein, haben Euro-High-Yield-Anleihen sogar die Nase vorn. Da wir beim US-Dollar inzwischen mehr Abwärtsrisiko als Aufwärtspotenzial ausmachen, und ihn auf Jahressicht eher etwas schwächer zum Euro sehen, erscheint uns derzeit ein nicht währungsgesichertes Investment in US-High-Yields für Euro-basierte Investoren wenig ratsam.

Was die EZB betrifft, so ist die Wahrscheinlichkeit einer ersten Zinsanhebung in 2019 zuletzt weiter gesunken.

Mögliche Risikofaktoren für die Creditmärkte

Konjunktur und Unternehmensgewinne: Die Wachstumsabschwächung in der Euro-Zone ist natürlich nicht positiv für die Creditmärkte. Allerdings ist die fundamentale Situation der Unternehmen keineswegs schlecht. Eine Stabilisierung und ein Ende der Abwärtsbewegung bei den Konjunkturdaten dürften für die Creditmärkte bereits reichen. Das gilt umso mehr, als die Investorenerwartungen für Konjunktur und Gewinnentwicklung bereits relativ niedrig sind.

Inflation: Die Inflationsdynamik in der Euro-Zone ist weiterhin gering. Die Inflationserwartungen waren zuletzt sogar wieder leicht rückläufig. Für die Euro-Creditmärkte ist eine etwaige steigende Inflation derzeit kein größeres Thema.

Emissionstätigkeit: Eine relativ große Unbekannte. Prinzipiell verfügen viele europäische Unternehmen über recht hohe Cashbestände. Vieles an Emissionen in den letzten Jahren war eher ein opportunistisches Nutzen der sehr vorteilhaften Finanzierungsbedingungen und weniger von Finanzierungszwang getrieben. Angesichts dessen ist abzuwarten, ob und wie viel seitens der Unternehmen zu den jetzt höheren Renditeaufschlägen emittiert werden wird. In den ersten Wochen des neuen Jahres war die Emissionstätigkeit recht verhalten.

Liquidität: Die Creditmärkte sind im letzten Jahrzehnt enorm gewachsen. Die Kapazitäten der Brokerhäuser, bei größeren Marktbewegungen ausgleichend zu wirken und Liquidität bereitzustellen, sind hingegen weitgehend gleich geblieben. Gleichzeitig sind durch die verschärften Regulierungen die Handelsabteilungen der Großbanken als mögliche „Puffer“ weitgehend weggefallen. Das bedeutet potenziell das Risiko unzureichender Liquidität gerade dann, wenn sie am wichtigsten ist. 2018 drohten die Märkte mehrfach in eine kritische Liquiditätssituation zu rutschen, drehten aber jedes Mal rechtzeitig wieder ab. Auch in diesem Zusammenhang kann die Notwendigkeit einer guten Emittenten- sowie Einzeltitelauswahl und eines proaktiven Portfoliomanagements nicht genug betont werden. Ein Umstand, der im wachsenden Trend zu rein passiven Investments oft zu wenig beachtet wird.

Insgesamt sind wir vorsichtig optimistisch, dass Credit-Investoren 2019 wieder positive Erträge erzielen könnten, deutlich über jenen von Euro-Staatsanleihen mit vergleichbaren Restlaufzeiten. Angesichts des fortbestehenden Niedrigzinsumfeldes werden diese aller Voraussicht nach natürlich weiterhin weit unter den Renditen liegen, die über weite Strecken der letzten 30 Jahre erzielbar waren.

The 500km dispute

Parliament’s vote on 29 January delivered one clear message – Parliament opposes a “no deal” Brexit but it was not ready to delay Brexit. This underscored the combined success of the Brady and the Spelman amendment among the 7 others that were tabled by the speaker John Bercow. The Brady amendment seeks to remove the most controversial part of the Brexit deal with the European Union (EU) – the Irish Backstop. The border that runs for 500km separating the Republic of Ireland and Northern Ireland has been one of the biggest sticking points during the Brexit negotiations. The Spelman amendment clarifies that a majority exists within the House of Commons that favour avoiding a disorderly Brexit. The other two important amendments that were defeated – Cooper (sought an extension of Article 50) and Grieve (sought to gain more time for alternative Brexit options).

The Irish backstop

The new negotiating objectives under the Brady amendment conflict with the red lines laid down by Theresa May. The UK’s current red lines include – (1) leaving the EU’s customs union (2) maintaining an open border between Ireland and Northern Ireland and (3) keeping frictionless trade with the UK’s continental partners. An agreement on the backstop is key because it is a safety net that will apply to the Irish border after Britain leaves the EU. This backstop is designed around British red lines, ensures maintaining cross-border cooperation, supporting the all-island economy and protecting the Good Friday peace agreement. Under May’s current deal Northern Ireland would stay aligned to some rules of the EU single market, if another solution cannot be found by the end of the transition period in December 2020. This would mean goods coming into Northern Ireland would be subject to additional checks to maintain compliance with EU standards. This has remained the main contention of MPs owing to concerns the UK would continue to follow EU rules for an indefinite time without having any mechanism to withdraw unilaterally from it. The backstop has also been opposed by the DUP, a Northern Ireland unionist party, that declined to accept any additional Northern Ireland only checks as it could threaten the integrity of the union. Unless the British red lines were to change in terms of their approach to the Customs Union and the Single market, we are unlikely to see the EU changing their approach to the backstop. 

What’s next?

Theresa May now faces the uphill task of returning to the EU with a 2-week deadline to re-work the best offer that makes the backstop more palatable. It’s unlikely that the EU will play ball and the prospect of gridlock looms large. It looks like we are back where we started. Since the European Commission President Jean-Claude Juncker, deputy chief negotiator Sabine Weyand, and French President Emmanuel Macron have all said the so-called backstop is not up for renegotiation. In a statement issued after the votes, the Irish government said its position on the Brexit deal has not changed and it would continue its preparations for a no-deal scenario. In the interim, the government is also running ‘the Alternative Arrangements Working Group’ (AAWG) which serves the dual purpose of focusing on the backstop and involving Labour MPs through social/ worker right concessions. The group combines both the Leave and Remain MPs to seek an alternative to the backstop on the Irish border. The next meaningful vote should come by February 13, following May’s revised deal with the EU and this is when the Parliamentary majority in opposition to “no-deal” will exert pressure. So far, no major Brexit outcome can be ruled out entirely. While Theresa May has managed to retain control of the agenda in the interim by bringing the hard-Brexiteers on her side, we might find ourselves seeking an extension to Article 50 on February 13, if the EU refuses to budge.

Seizing the opportunity as Brexit uncertainty peaks

The ongoing Brexit saga has impacted both the UK and European economies over the last 2 years. In the case of UK, its economy has suffered tangible losses such as a slowdown in GDP growth and a contraction in house prices. Most business and consumer confidence gauges in the UK have fallen below their long-run averages. Nonetheless, UK confidence data is weak but not worse than its Eurozone counterparts. Euro area growth has also declined to its slowest pace in 4 years. This was largely due to external headwinds such as global trade tensions and a slowdown in Emerging Markets (EM) known to be a key source of demand for European exports. Since the start of 2019, we have seen a turnaround in EMs and trade frictions starting to abate allowing Eurozone equities to stage a modest recovery.

Sluggish growth will likely hinder attempts to normalize monetary policy further. The European political landscape will witness a marked change in 2019 – with German Chancellor Angela Merkel stepping down after 20 years at the helm, parliamentary elections in May, European Central Bank President Mario Draghi’s 8-year tenure ends and UK’s departure from Europe. We believe Europe is deeply under-owned, risks have largely been priced, valuations are compelling, offering some room for further upside. For investors looking to gain a tactical exposure to Europe, investors may turn to a strategy that tilts its exposure to the higher yielding segments of the market such as financials, energy, communication and utilities. UK stocks have corrected sharply over the last year and are trading at valuations last seen during the great financial crisis 2007-2008. While Brexit uncertainty peaks and sentiment remains weak across European equities, we believe taking a high yielding income approach to gain exposure to European equities could be a prudent option to consider. While it is hard to predict the exact outcome in politics, we expect common sense to prevail at the eleventh hour as both economies make every effort to avoid a disorderly Brexit scenario.


WisdomTree Issuer PLC

WisdomTree Issuer PLC is an umbrella investment company with variable capital having segregated liability between its funds organised under the laws of Ireland as a public limited company and authorised by the Central Bank of Ireland (“CBI”). WT Issuer is organised as an Undertaking for Collective Investment in Transferable Securities (“UCITS”) under the laws of Ireland and shall issue a separate class of shares ("Shares”) representing each fund. Investors should read the prospectus of WT Issuer (“WT Prospectus”) before investing and should refer to the section of the WT Prospectus entitled ‘Risk Factors’ for further details of risks associated with an investment in the Shares.

Was für eine Unterbewertung von chinesischen Telekommunikationstiteln spricht

Der chinesische Telekommunikationssektor könnte Anlegern überdurchschnittlich hohes Aufwärtspotenzial bieten – auch im Vergleich zu anderen Schwellenländern. Dieser Meinung ist Veeral Gandhi, Aktienanalyst bei Legal & General Investment Management (LGIM): „Wenn man sich die Bewertungsniveaus der Mobilfunkanbieter in Relation zu ihren durchschnittlichen monatlichen Umsätzen pro Kunde anschaut, scheint der Markt die chinesischen Anbieter im internationalen Vergleich deutlich zu niedrig zu bepreisen“, so der auf asiatische Titel spezialisierte Analyst.

Mobilfunkrechnungen und die 1-Prozent-Regel

Die Umsätze pro Kunde bilden laut Gandhi eine geeignete Kennzahl, um die Attraktivität der Bewertungslage von Mobilfunkanbietern in Ländern mit verschiedenen Einkommensniveaus zu vergleichen. „Die weltweiten Umsätze im Mobilfunksektor sind abhängig von den lokalen Einkommensniveaus. Umso wohlhabender die Verbraucher, desto höher die Zahlungsbereitschaft für mobile Daten und eine bessere Geschwindigkeit“, so Gandhi. Im weltweiten Durchschnitt und über das gesamte Einkommensspektrum hinweg seien Mobilfunkkonsumenten bereit, rund ein Prozent ihres durchschnittlichen Jahreseinkommens für ihre monatliche Mobilfunkrechnung zu zahlen.

Während also beispielsweise Filipinos rund zwei US-Dollar (USD) pro Monat für mobile Dienste zahlen, befinden sich Kanadier mit etwa 50 USD im Monat am oberen Ende des Spektrums. Interessanterweise, so Gandhi, läge sich die durchschnittliche chinesische Mobilfunkrechnung sogar leicht über dieser 1-Prozent-Regel. Und das, obwohl China bei Investoren den Ruf habe, Verbraucherinteressen über die Gewinne im Mobilfunksektor zu stellen. Die Regulierungsbehörde werde gemeinhin als hart empfunden und der sich mehrheitlich im Staatsbesitz befindender Sektor oft als Spielfeld nationaler Machtinteressen angesehen.

Was ist ein chinesischer Mobilfunkteilnehmer wert?

Um potenzielle Bewertungsdivergenzen zu identifizieren, bietet es sich laut Gandhi daher an, die Bewertung pro zahlenden Kunden in Ländern mit vergleichbaren Einkommensniveaus zu vergleichen. Da Mobilfunkanbieter mit steigendem Einkommensniveau höhere Umsätze pro Kunde erwirtschaften können, steige auch die Bewertung, die der Markt einem einzelnen Mobilfunk-Kunden zuschreibt. Gandhi fasst zusammen: „Wenn Anbieter mehr Geld pro Kunde verdienen können, dann müssen Sie auch mehr für das Privileg bezahlen, diesen Verbrauchern Dienstleistungen zu verkaufen“, erklärt Gandhi.

Für China scheine die Bewertungsdynamik für Mobilfunkkunden allerdings abzuweichen. „Der Markt bewertet chinesische Mobilfunkunternehmen mit lediglich 150 US-Dollar pro Kunde, vergleichbar mit der Konkurrenz in Philippinen oder Indonesien. Dort herrschen allerdings geringere Einkommensniveaus vor, so dass die auch die Umsätze pro Mobilfunkteilnehmer geringer sind“, berichtet Gandhi. Tatsächlich lägen das Einkommen und die Mobilfunkumsätze pro Kunde in China deutlich näher an denen in Thailand und Malaysia, wo ein Mobilfunkkunde vom Markt mit 480 USD beziehungsweise 760 USD bewertet würde.

Ob das Potenzial ausgeschöpft wird, bleibt eine Frage der Kapitalallokation

Bei einer Einzelbetrachtung des chinesischen Marktführers China Mobile könnte diese niedrigere Bewertung pro Kunde darauf zurückzuführen sein, dass das Unternehmen über eine beträchtliche Netto-Cash-Position verfügt und der Markt Bedenken darüber hat, wie diese Mittel verwendet werden sollen. „Allerdings sind auch China Telecom und China Unicom, die Nettoverschuldungspositionen haben, gemessen an der Anzahl ihrer Kunden auf einem ähnlichen Niveau bewertet - mit 190 USD und 125 USD pro Abonnement“, sagt Gandhi.

Die große Hoffnung für Chinas Telekommunikationsanbieter bestehe darin, dass sich dieser Bewertungsrückstand in der Transformation hin zu einem entwickelten Markt auflösen kann. „In Südkorea und Taiwan sind Telekommunikationsunternehmen mit 980 USD und 2.500 USD pro Kunde bewertet – also im Vergleich 7 bis 17 Mal höher als China Mobile“, so Gandhi. Der Experte merkt zwar an, dass für die zukünftige Bewertung des chinesischen Marktführers zwar vieles von der Entwicklung der Kapitalallokation abhängen wird. Jedoch hält er es für realistisch, dass chinesische Anbieter langfristig ein ähnliches Bewertungsniveau pro Kunde wie in Südkorea erreichen könnten.

Lateinamerika Überblick: Venezuela ein klassischer Umschuldungskandidat

Venezuela steckt in der Krise: Die Wirtschaft des Landes kollabiert, das Bruttoinlandsprodukt halbierte sich, in US-Dollar gerechnet, innerhalb der vergangenen fünf Jahre. Das Volumen der Erdölexporte – die einzige wichtige Einnahmequelle des Landes – fiel drastisch. Zu allem Überfluss wurden diese jüngst mit Sanktionen seitens der USA belegt. In den letzten zwei Jahren flohen laut Berichten angeblich über zwei Millionen Menschen in die benachbarten Länder, da das Geld für lebenswichtige Importe fehlt. Und der Machtkampf zwischen Nicolás Maduro und seinem Kontrahenten Juan Guaidó sowie ihren jeweiligen Unterstützern setzt sich fort. Ein von der „Straße“ getragener Regierungswechsel ist durchaus möglich.

Was bedeutet die Krise für venezolanische Anleihen?

Schon seit geraumer Zeit ist das Land ein klassischer Umschuldungskandidat. Ein Regime-Wechsel würde das nur beschleunigen. „Die Hoffnung vieler Marktteilnehmer auf einen Regime-Wechsel trieb den Sekundärmarktpreis venezuelanischer Anleihen in den vergangenen Wochen nach oben. Die aktuelle Entwicklung wirkt allerdings wie naiver Optimismus“, sagt Felix Dornaus, Senior Fondsmanager für Schwellenländeranleihen bei der Erste Asset Management (Erste AM).

Dafür hat der Südamerika-Experte gute Gründe: Seit dem 1. Februar 2019 hat das US-Finanzministerium den Handel mit Anleihen der staatlichen Erdölgesellschaft PDVSA und Anleihen der Republik Venezuela für US-Personen bis auf weiteres verboten. Das hat auch Auswirkungen auf den Handel zwischen Nicht-US-Personen. Die Liquidität lässt – aus Angst in die Schusslinie der USA zu geraten – massiv nach.

Zehn Milliarden an Krediten mit Erdöllieferungen besichert

„Zwar sitzt das Land auf den größten Erdölreserven der Welt, mangels funktionierender Infrastruktur wird es aber auch auf längere Sicht nicht davon profitieren können“, sagt Dornaus. Die Überschuldung ist massiv und Kredite von China und Russland, die jeweils auf eine Summe von zehn Milliarden US-Dollar geschätzt werden, sind bereits mit Erdöllieferungen besichert. Die Hälfte des größten ausländischen Assets, des Konzerns CITGO in den USA, ist ebenfalls bereits verpfändet. Erhebliche Schürfrechte im Land wurden unter anderem an russische Unternehmen verkauft. „Angesichts dieses Mangels an Ressourcen muss bei einer Restrukturierung mit der Notwendigkeit eines massiven Schuldennachlasses gerechnet werden, auch und vor allem seitens der privaten Gläubiger“, so Dornaus weiter.

Unter den gegebenen Bedingungen hält es der Experte für wahrscheinlich, dass die gegenwärtigen Assetpreise die Wertaufholung zu optimistisch widerspiegeln. Darüber hinaus sei es schwierig zu erfassen, wer welche Forderungsbestände halte („Reconciliation“). „Es zeichnet sich eine erneute Hold-Out-Problematik ab, ähnlich der letzten Umschuldung Argentiniens. Diese Restrukturierung wird chaotisch, langwierig und teuer für die Anleihenbesitzer“, schlussfolgert Dornaus.

Positive Aussichten für Peru, Kolumbien und Chile

Die Kombination aus steigenden US-Zinsen, sich abschwächender Weltwirtschaft und dem US-chinesischen Handelskonflikt belastete die Risikostimmung im Jahr 2018. Dieser einzigartige Cocktail führte zu einer generellen Neupreisung von Risiken. „In einem Umfeld höherer Volatilität haben wir – zumindest im Vergleich zu den letzten Jahren – steigende Spreads, schwächere Währungen und steigende lokale Renditen gesehen. Wenn wir in die Geschichte zurückblicken ist dies jedoch ein Prozess der Normalisierung, und es wird erwartet, dass die Volatilität auf diesem Niveau bleibt“, betont Christian Gaier, Head of Fixed Income Rates, Sovereigns & FX.

Schenkt man dem Internationalen Währungsfonds (IWF) Glauben, der für 2019 stabile Rohstoffpreise prognostiziert, scheinen die Weichen für andere Länder Lateinamerikas gestellt. Die zyklische Erholung in den Anden (Peru, Kolumbien und teilweise Chile) dürfte sich fortsetzen. „Attraktive Renditeniveaus, kombiniert mit einem stabilen Wachstumsausblick, der von einer gesunden Kombination aus privatem Konsum und Investitionen getragen wird, bilden die Grundlage für attraktive langfristige Anlagemöglichkeiten“, ergänzt Gaier.

Als Low-Beta-Anleihen dürften die Schuldtitel dieser Länder zudem weniger von Schwankungen der globalen Risikostimmung betroffen sein. Bei Argentinien, Mexiko und Brasilien dagegen sei ein gesundes Maß an Vorsicht angebracht: „Zu den innenpolitischen Einflüssen in den jeweiligen Ländern gesellt sich als möglicher Risikofaktor das im Vergleich stärkere Beta hinzu – diese Länder sind also stärker von der globalen Risikostimmung betroffen. Investoren werden sich auf den lokalen News-Flow sowie die makroökonomischen Entwicklungen vor Ort konzentrieren müssen, um kurz- und mittelfristige Investmentchancen wahrnehmen zu können“, so Gaier abschließend.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Chinesische A-Shares – eine Option für diversifizierte Portfolios, trotz regulatorischer Hürden

Der chinesische Aktienmarkt teilt sich in zwei Anlageklassen: Während die ‚Offshore‘-Aktien an ausländischen Börsen in Fremdwährungen ausgegeben werden, sind die ‚Onshore‘-Titel an den Börsen auf dem chinesischen Festland gelistet und in Renminbi (A-Shares) oder US-Dollar (B-Shares) aufgelegt. Der Onshore-Markt mit circa 3.600 notierten Unternehmen entspricht einem Dreifachen des Offshore-Angebots. Dennoch sind chinesische Onshore-Aktien in globalen Portfolios weitestgehend unterrepräsentiert. Mit Blick auf den Gewinn pro Aktie, bieten sie jedoch historisch starke Wachstumsraten.

„Der gesamte chinesische Aktienmarkt enthält aus unserer Sicht viele qualitativ hochwertige Unternehmen und Anlagemöglichkeiten für Investoren, die einen bottom-up Ansatz verfolgen“, sagt Martin Lau, Managing Partner bei First State Stewart Asia. „Chinesische Unternehmen haben bislang ein starkes Gewinnwachstum gezeigt – im Vergleich zu Märkten wie den USA, Europa, Japan und anderen Ländern im asiatisch-pazifischen Raum. Laut Expertenschätzungen liegt das 12-Monats-Gewinnwachstum für den Shanghai Composite bei 13,4 Prozent1 – bei einer Bewertung von einem Kurs-zu-Gewinn-Verhältnis (KGV) mit dem Faktor 11,9. Insbesondere A-Shares lieferten in den letzten zehn Jahren eine stetige positive Entwicklung beim Gewinn pro Aktie2. Sie fallen in die Kategorie ‚Onshore‘ und werden von chinesischen Unternehmen mit Sitz auf dem chinesischen Festland, an den Börsen in Shanghai oder Shenzhen in Renminbi herausgegeben und gehandelt. H-Aktien von chinesischen Unternehmen, die ebenfalls auf dem chinesischen Festland sitzen, werden hingegen an der Hongkonger Börse in Hong Kong-Dollar gehandelt und der Offshore-Kategorie zugeordnet. Mit dem zunehmenden Öffnen des chinesischen Finanzmarktes für ausländische Investoren, sehen wir ein steigendes Interesse an A-Shares. Handelsvolumina haben mittlerweile Rekordhöhen erreicht. A-Shares decken mehr Sektoren ab als H-Aktien. Sie sind unserer Ansicht nach somit insgesamt repräsentativer für die chinesische Wirtschaft. Der MSCI hat erst im Jahr 2018 230 A-Shares in seinen Emerging-Markets-Index aufgenommen. FTSE Russell, ein weiterer wichtiger Indexanbieter, gab erst kürzlich an, dass seinen Indizes von Juni 2019 bis März 2020 A-Shares in drei Tranchen hinzugefügt werden sollen. Die prominentere Aufnahme in Indizes bietet Anlegern eine höhere Transparenz und eine bessere Vergleichbarkeit. Des Weiteren unterstreicht diese Entwicklung unserer Ansicht nach die wachsende Bedeutung von A-Shares im globalen Handel.

Der chinesische A-Share-Markt ist jedoch noch relativ jung. Wie die restliche chinesische Wirtschaft wird er stark von der Regierung beeinflusst. Daher sollten sich Investoren einiger Marktbesonderheiten bewusst sein. Circa 80 Prozent dieses Marktes bestehen aus Kleinaktionären und Tageshändlern. Unserer Einschätzung nach neigen diese dazu, spekulativer und mit einem kürzeren Zeithorizont zu handeln. Dies ist unserer Meinung nach einer der Hauptgründe für die hohe Volatilität von A-Shares. Um dem entgegenzuwirken, unterliegen Aktien, die an den chinesischen Börsen gelistet sind, täglichen Handelsgrenzen. Wenn der Aktienkurs eines Unternehmens die Kursgrenzen von plus oder minus zehn Prozent überschreitet, beziehungsweise unterschreitet, wird der Handel automatisch bis zum nächsten Tag ausgesetzt. Zudem können Unternehmen den Handel ihrer Aktien auch freiwillig einstellen. Dadurch sollen sie Marktschwankungen besser abfangen und Aktienverkäufe ihrer Anleger verhindern können. In Zeiten volatiler Kurse werden darüber hinaus häufig staatseigene Banken und Makler zu einem sogenannten ‚nationalen Dienst‘ aufgerufen – durch diesen staatlich vorgeschriebenen Handel sollen Aktienkurse zusätzlich gestützt werden. Diese Art der Interventionen verzerren jedoch unserer Ansicht nach den Preisfestsetzungsmechanismus am Kapitalmarkt und führen, kurzfristig betrachtet, zu einem ineffizienten Markt. Allerdings sind wir auch der Ansicht, dass sich daraus attraktive Möglichkeiten für aktive Investoren bieten, Alpha zu generieren. Hierbei sind für uns jedoch folgende Aspekte von Bedeutung: ein längerfristiger Anlagehorizont, ein Investitionsansatz, der auf der Analyse von Fundamentaldaten basiert, sowie der Einsatz robuster Bewertungsmodelle, um fehlbewertete Aktien zu ermitteln.“


1) Quelle: UBS Securities, Go-goal, IBES, November 2018
2) Quelle: FactSet

Verschärfte Finanzierungsbedingungen für Unternehmen eröffnen rentable Anlagechancen

Während die Steuersenkungen von US-Präsident Donald Trump im Jahr 2018 den Werten im S&P 500 noch Rückenwind verliehen, dürften die Unternehmen künftig mit verschärften Finanzierungsbedingungen, einer Abschwächung des Wirtschaftswachstums und einer Verknappung der Liquidität zu kämpfen haben. „Aufgrund großer Fusionen und Übernahmen in den vergangenen Jahren könnte sich neben einer Kreditklemme auch der schiere Umfang einiger Unternehmensbilanzen zu einer zusätzlichen Herausforderung entwickeln“, lautet die Einschätzung von Anton Eser, Chief Investment Officer bei Legal & General Investment Management (LGIM).

Investment-Grade-Sektor schwächt sich ab

Bislang haben die Kreditmärkte die sich abschwächenden Profile von US-Investment-Grade-Unternehmen weitestgehend ignoriert. Dies zeigt der durchschnittliche Nettoverschuldungsgrad der Unternehmen, der sich noch nicht in den Kreditaufschlägen widerspiegelt. Dies dürfte sich jedoch ändern, sollte sich die Wirtschaftstätigkeit unter dem Einfluss geldpolitischer Straffungsmaßnahmen verlangsamen und die Kreditratings unter Abwärtsdruck setzen. „Anders als bei früheren Wachstumskrisen, die auf eine Straffung der Geldpolitik zurückzuführen waren, ist der Handlungsrahmen der Zentralbanken in der aktuellen Situation eingeschränkt“, erklärt Eser. Die japanische Notenbank Bank of Japan halte bereits mehr als 40 Prozent der japanischen Staatsanleihen, deren Bilanzsumme der Größenordnung des japanischen Bruttoinlandsprodukts entspreche. Die Europäische Zentralbank habe gerade erst den Ankauf von Staatsanleihen eingestellt, der durch selbst auferlegte Limits begrenzt war. Gleichzeitig zeige China großes Interesse daran, den üppigen Verschuldungsgrad außerhalb des Bankensektors zu reduzieren.

Mit Blick auf unterstützende Maßnahmen liegt der Fokus deshalb auf der US-Notenbank Federal Reserve (Fed): „Sollte die US-Notenbank 2019 die Anzahl an geplanten Zinserhöhungsschritten reduzieren, könnten die Kreditkosten gesenkt und der US-Dollar geschwächt werden. Die wirksamste Maßnahme wäre, den eingeschlagenen Kurs der Bilanzreduzierung umzukehren. Damit die Federal Reserve jedoch erneut eine quantitativen Lockerung einleitet, müsste sich zunächst die Situation auf dem US-Arbeitsmarkt erheblich verschlechtern und das Land in eine Rezession eintreten“, analysiert der Chief Investment Officer.

Mit Abschlägen in rentable Unternehmen investieren

Auf dem geopolitischen Parkett dürften die Marktakteure auch weiterhin risikobehaftete Entwicklungen wie den Populismus in Europa oder globale Handelsauseinandersetzungen im Auge behalten. Weitere Umbrüche in der Geopolitik könnten zu erheblichen Preisverzerrungen führen mit dem Ergebnis, dass sich Investoren und Market Maker gleichermaßen zurückziehen. „Für Anleger könnte dies der Zeitpunkt sein, um die Liquidität des Portfolios gezielt für kostengünstige Investitionen zu nutzen. Angesichts der Liquiditätsverknappung und zunehmender Wachstumsrisiken ist jedoch ein vorsichtiger Umgang mit Aktienengagements sinnvoll. Die Kreditmärkte dürften weiterhin unter Druck stehen. Dennoch sollte sich die Möglichkeit eröffnen, mit attraktiven Abschlägen in rentable Unternehmen zu investieren“, betont Eser.

Aufgrund der sich verschärfenden Liquiditätsbedingungen sollte die Stärke des US-Dollar anhalten. Dies dürfte auf US-Dollar lautende Schwellenländeranleihen generell positiver beeinflussen als Anleihen in Lokalwährung. Ein enttäuschendes Wirtschaftswachstum könnte sich zudem auf die Entwicklung von Rohstoffen auswirken, wobei ein neues chinesisches Konjunkturprogramm der Anlageklasse neuen Schwung verleihen sollte.

Auf kontinuierliches Risikomanagement setzen

Vor diesem Hintergrund steigt für Investoren die Bedeutung eines kontinuierlichen Risikomanagements, um langfristige Anlageziele zu erreichen. „Es gilt, Inflations- und Zinsrisiken im Portfolio zu reduzieren und gleichzeitig auf Wachstumswerte zu setzen. Diese Strategie lässt sich sowohl über die Steuerung der Aktien- und Anleihenquote als auch über Multi-Asset-Konzepte umsetzen“, sagt der Experte. Würden zusätzlich ökologische, soziale und Governance-Faktoren in den Anlageprozess integriert, lasse sich zusätzlich eine Vielzahl von Risiken mindern, die über die makroökonomischen Einflussfaktoren hinausgehen.

ÜBER LEGAL & GENERAL INVESTMENT MANAGEMENT

Legal & General Investment Management (LGIM) ist der Investmentmanager der 1836 gegründeten Legal & General Group, die an der Londoner Börse im FTSE 100 notiert ist und über eine Marktkapitalisierung von 15 Mrd. Euro verfügt. Mit einem verwalteten Vermögen von 1.113,6 Mrd. Euro* ist LGIM der zweitgrößte Vermögensverwalter in Europa und der elftgrößte weltweit. LGIM ist ein High Alpha Fixed Income Manager und bietet institutionellen Investoren wie auch Wholesale-Kunden eine breite Palette an Index Fonds und ETFs an. Der Fokus von LGIM liegt auf LDI/Solutions, Active Credit/Global Fixed Income, passiven Anlagestrategien und Real Assets.
* Stand: 30. Juni 2018. Beinhaltet Derivatpositionen und betreute Vermögen. Darin enthalten sind Gelder, die von LGIMA, einem SEC-registrierten Investmentmanager, verwaltet werden.

China: Ein Balanceakt für Anleihenanleger

Der wachsende chinesische Anleihenmarkt bietet attraktive Chancen. Absolute-Return-Strategien können davon optimal profitieren, wenn sie gleichzeitig Absicherungen als Schutz vor potenzieller Volatilität nutzen, so Patricia Schuetz, Senior Client Portfolio Manager bei Pictet Asset Management.

Das Jahr hat gerade erst angefangen und schon beherrscht China die Schlagzeilen: Der Handelsstreit mit den USA geht weiter, Peking setzt wieder alle Hebel in Bewegung, um das Wachstum anzukurbeln, und Technologieunternehmen machen die rückläufigen Umsätze in China für die schwachen Ergebniszahlen verantwortlich. All dies wirft die kritische Frage auf, ob Anlagechancen, die sich aus diesen Entwicklungen ergeben, die Risiken überwiegen.

Für uns als Anleihenanleger geht es darum, das richtige Verhältnis von Risiko und erwarteter Rendite zu finden – darauf ist die Pictet-Absolute Return Fixed Income-Strategie spezialisiert. Ihr Ziel ist es, langfristige strategische Allokationen mit Anlagen zu kombinieren, die als Absicherung vor kurzfristigen Risiken dienen.

Uns als Anleihenspezialisten hat schon immer das langfristige Potenzial Chinas gereizt. Auch wenn das Wachstum sich in Zukunft wohl etwas abkühlen wird, dürfte es recht stabil sein, weil in der Wirtschaft des Landes langsam aber sicher eine Verlagerung von Waren zu Dienstleistungen stattfindet und der Wechselkurs liberalisiert wurde. China klettert in der Wertschöpfungskette des verarbeitenden Gewerbes nach oben und geht von Quantität zu Qualität über. Der chinesische Anleihenmarkt wird zunehmend reifer, vielfältiger und internationaler, und der Renminbi wird als Reservewährung der Zukunft gehandelt. Was den Markt ausserdem so attraktiv macht, ist der Umstand, dass chinesische Anleihen relative hohe Renditen bieten und diese nicht besonders stark mit denen anderer Anlageklassen korrelieren.

Hinzu kommt, dass sich die Regierung in den vergangenen Monaten für eine lockerere Fiskalpolitik sowie koordinierte Massnahmen zur Unterstützung der Binnennachfrage und des BIP-Wachstums ausgesprochen hat. Sie senkt die Steuern für Unternehmen und private Haushalte und investiert in hohem Umfang in Infrastruktur. Die chinesische Notenbank ist die einzige grosse Zentralbank, die nach wie vor eine expansive Geldpolitik betreibt (siehe Abbildung) und 2019 wohl weit über 200 Mrd. US-$ in die Wirtschaft pumpen wird. Unsere Ökonomen prognostizieren, dass das chinesische Bruttoinlandsprodukt dieses Jahr um 6,4% wachsen wird – doppelt so schnell wie das weltweite BIP und dreimal so schnell wie in den Industrieländern.

WEITERE LOCKERUNGEN

Von der chinesischen Notenbank zur Verfügung gestellte Liquidität, gleitender 6-Monats-Durchschnitt, in % des nominalen BIP

Die von der Notenbank zur Verfügung gestellte Liquidität beinhaltet die Liquiditätsversorgung durch Offenmarktgeschäfte und geldpolitische Veränderungen (Änderungen des Mindestreservesatzes und der Leitzinsen). Quelle: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 15.08.2008–15.11.2018

Wenn sich China positiv entwickelt, profitieren in der Regel auch andere Schwellenländer davon. Dies stützt unsere weitgehend positive Einschätzung zu auf US-Dollar lautenden Unternehmensanleihen aus Schwellenländern. Wir sehen auch einige spezifische Chancen auf dem chinesischen Markt für US-Dollar-Anleihen selbst, wo eine etwaige Schwäche der Währung – wie dies Mitte 2018 der Fall war – möglicherweise einen attraktiven Einstieg bietet.

Chinesische Vermögensmanager, die als strategisch wichtig für das Land erachtet werden, gehören zu den grössten Nutzniessern der Konjunkturbelebungsmassnahmen. Das Gleiche gilt für Immobiliengesellschaften, deren Kapitalstrukturen sich bereits verbessert haben.

Wir sind im Wesentlichen der Meinung, dass sich dieses Potenzial nicht in den Bewertungen von Unternehmensanleihen widerspiegelt, die von Unternehmen dieser Sektoren begeben werden.

Gewappnet sein

Abgesehen von ihrem langfristigen Potenzial sind die Schwellenländer allerdings auch bekannt für kurzfristige Volatilitätsschübe – China ist hier keine Ausnahme.

DIENSTLEISTUNGSBOOM

Chinesischer Dienstleistungssektor, % des BIP

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Thomson Reuters Datastream; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.1952–31.12.2018

Hier kommt unsere Philosophie des Risiko-Balancing ins Spiel. Die Diversifizierung des Risikos bei jeder Anlagegelegenheit ist ein Grundpfeiler des Investmentprozesses unserer Pictet-Absolute Return Fixed Income-Strategie. Um dies zu erreichen, untersuchen wir Risiken und Korrelationen sowohl innerhalb unserer einzelnen Investmentthemen als auch im Portfolio insgesamt.

Allgemein gesprochen gehen Turbulenzen am Markt für Schwellenländeranleihen in der Regel mit einer Schwäche der Industrieländerwährungen einher. Für uns stellt eine Short-Position in einem Korb solcher Währungen ein effizientes Gegengewicht zu einer Long-Anlage in Unternehmensanleihen aus Schwellenländern dar. Angesichts der Eigenheiten und Besonderheiten der betreffenden Länder halten wir es jedoch für wichtig, diese Währungsposition aktiv zu steuern.

Im Moment bieten Short-Positionen in asiatischen Währungen eine besonders attraktive Absicherung gegen eine etwaige vorübergehende Konjunkturschwäche in China.

Wir haben auch in chinesische Credit Default Swaps (CDS) – eine Versicherung gegen die Verschlechterung der Bonität eines Anleihenemittenten – investiert, um unsere chinesischen Anlagen zusätzlich abzusichern. Die Möglichkeiten für die Absicherung unseres Engagements werden zahlreicher, weil das Anlageuniversum in China grösser wird. Dies spricht unserer Ansicht nach umso mehr für eine Anlage.

Uns ist schon lange klar, dass der Übergang Chinas von einer Supermacht der Fertigungsindustrie zu einer offeneren und dienstleistungsorientierteren Wirtschaft vielfältige Chancen eröffnet. Wir glauben, dass unser Ansatz für Investitionen in China, für die wir auf alle verfügbaren Anlageinstrumente zurückgreifen und uns auf das Risiko-Balancing konzentrieren, langfristigen Wert generieren und die Risiken kurzfristiger Volatilität begrenzen kann. Auf diese Weise erreichen wir das bestmögliche Risiko-Rendite-Verhältnis für unsere Anleger. Solch ein flexibler Ansatz wäre mit vielen traditionellen Anleihestrategien nicht umsetzbar.


Über die Autorin

Patricia Schuetz kam 2014 als Senior-Kundenportfoliomanagerin zum Fixed Income Team von Pictet Asset Management. Davor war sie über vier Jahre lang Senior-Kundenportfoliomanagerin bei Invesco Asset Management, wo sie sich auf Global-Makro- und Kreditstrategien konzentrierte, einschliesslich Schwellenmärkten und Absolute-Return-Strategien. Davor arbeitete sie fünf Jahre lang als Account Managerin für PIMCO in London. Sie bringt über 25 Jahre Branchenerfahrung mit. Patricia Schuetz hat einen MBA der Columbia University in New York, einen BS in Business Management und einen BA in Deutsch der Bradley University in Illinois. Sie ist auch Chartered Financial Analystin (CFA).

Mehr zum Fonds: Pictet - Absolute Return Fixed Income

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Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 171 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Telefon: 069-79 5009 1224
e-mail: fbohmer@pictet.com

Big Trouble in Little China?

Der Handelskrieg, das Abkühlen der Weltwirtschaft und wachsende Unsicherheiten am Heimatmarkt: die Probleme, die sich der chinesischen Volkswirtschaft in den Weg stellen, werden nicht weniger, so Markus Auer, Discretionary Portfolio Management der Erste AM.

Das typische Bild des chinesischen Drachen zeigt ein massives Reptil mit großem, abgeschottetem Kopf, das keine Flügel besitzt und sich von einer Schlange nur durch vier klobige Beine unterscheidet. Zieht man dieses Fabelwesen zum metaphorischen Vergleich der chinesischen Wirtschaft heran, so behaupte ich, dass die vier Beine, die das Tier in Balance halten, Konsum, Export, Infrastruktur und Verschuldung sind. Derzeit erscheinen drei der vier Beine ausgesprochen zittrig.

Der große städtische Einzelhandels-Blues

Retail Chart 1

Während der heimische Konsum ständig im Wachstum begriffen ist, fällt das jährliche Wachstum in innerstädtischen Einzelhandelsverkäufen, wo der Großteil der Güter mit hohem Wertschöpfungsanteil konsumiert wird, seit 2010. Seit 2015 schien das jährliche Wachstum stabil zu sein, was Analysten zu der Annahme verleitete, dass die Umsätze wieder steigen würden. Der Handelskonflikt, der 2018 begann, brachte als Folgeerscheinung geringeres Konsumentenvertrauen und somit ein Ende dieser Hoffnungen. Ein weiteres Absinken der Wachstumsraten ist nunmehr das wahrscheinlichste Szenario.

Ein Pyrrhus-Sieg im Handelskrieg mit den USA?

Ratail Charts 2

Der Handelskonflikt war der dominierende Faktor in 2018, dies trotz der Tatsache, dass sich die Folgen erst allmählich zu manifestieren beginnen. Im Dezember 2018 erreichte der Außenhandelsüberschuss Chinas mit den USA einen neuen Rekord. Zwar bestehen widersprüchliche Erklärungsansätze bezüglich dieses ausgesprochen hohen Niveaus, doch steht fest, dass Donald Trump und die „Hawks“ innerhalb seiner Administration davon Notiz nehmen werden. Ein Handelsabkommen rückt damit in zunehmende Ferne und wird weiterhin das Wachstum belasten.

Die noch zu bauenden Brücken werden weniger

Retail Charts 3

Wenn Konsum das Blut der chinesischen Wirtschaft ist, so stellt die Infrastruktur das Rückgrat dar. Es hält Staatsunternehmen am Leben, bereitet den Weg für zukünftiges Wachstum und ist primär von zwei Rohmaterialien abhängig: Beton und Stahl. Nach einer bemerkenswerten Rallye seit 2015 verzeichnete der Stahlpreis 2018 einen Verfall , was auf ein Austrocknen der Infrastruktur-Pipeline hinweist. Zwar musste die letzte Investitionswelle im Infrastrukturbereich natürlich irgendwann abebben, doch war das starke Gefälle, welches der Stahlpreis aufwies, überraschend und  könnte auf eine turbulente Zukunft hindeuten. 

Drei außer Gefecht, bleibt noch einer?

Mit drei wackeligen Beinen stützt sich Wirtschaft des chinesischen Drachen nunmehr auf das vierte, d.h. Verschuldung, auf welches die chinesische Regierung ohne Zweifel großen Einfluss vermittels der gehorsamen Bank of China ausübt. Zwar ist das Verschuldungsniveau schon hoch, doch bin ich der Ansicht, dass nach wie vor Spielraum besteht, bevor die Verschuldung ein besorgniserregendes Volumen erreicht.

Zusammenfassend kann man konstatieren, dass China sich Problemen ausgesetzt sieht, die es nicht alle vollends unter eigener Kontrolle hat. China hat auf unangenehme Art und Weise  herausgefunden, was es bedeutet, die wirtschaftliche Vormachtstellung der USA herauszufordern und sieht sich nicht nur nationalem Schmach von Seiten des US-Präsidenten mit lockeren Fingern ausgesetzt, sondern musste sich auch selbst hausgemachte Probleme eingestehen, die zu lange ignoriert worden waren.

Ob dies nun zu einer Rezession in China führt (d.h. zu einer Periode von 5% oder weniger an Wirtschaftswachstum) oder lediglich eine Periode durchschnittlichen Wachstums mit sich bringen wird, ist noch unklar. Da letztere Szenario ist jedenfalls wahrscheinlicher. Der chinesische Drache kann gut auf einem Bein dahinschlittern und ein Ende in einem großen Feuerball vermeiden.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

US-Notenbank als Taktgeber

Die US-Aktien sind im vierten Quartal 2018 um rund 14 % gefallen. Damit wurde das achtschlechteste Quartal im letzten halben Jahrhundert markiert. Nach derartigen Rückgängen kommt es in aller Regel zu einer steilen Erholung. Diese setzte ein, sobald sich die Marktteilnehmer zu ihren Weihnachtsfeiern zurückgezogen hatten. In der ersten Phase sind solche Erholungen nicht notwendigerweise von verbesserten Fundamentaldaten getrieben. Vielmehr lassen die überverkaufte Situation, die bereits sehr negative Stimmung und die Erschöpfung der Bären die Märkte hochschnellen. Im aktuellen Fall sind außerdem die Überlegungen der US-Notenbank, eine Pause bei den Zinsanhebungen einzulegen, hinzugekommen. Früher oder später werden die Wachstumsaussichten und andere Einflussfaktoren jedoch wieder in den Fokus rücken. Hier hat sich die Einschätzung nicht verändert: die globale Wirtschaft schwächt sich ab, die Erwartungen für die Unternehmensgewinne gehen nach unten und viele Notenbanken ziehen die Zügel an. Die momentan laufende Erholung der Aktienkurse wird daher genutzt, um die Aktienquote um einen weiteren Schritt zu reduzieren. Eine positive Einschätzung besteht hingegen für Rohstoffe inklusive Edelmetallen.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF.

Aktien – US-Notenbank als Taktgeber

Nach einem sehr schwachen vierten Quartal haben die Aktienmärkte rechtzeitig zur Bescherung ihren Tiefstand erreicht. Seitdem geht es wieder steil bergauf. Was ist passiert? Anfang Oktober hatte Notenbankpräsident Powell – vor dem Hintergrund eines Aktienmarktes, der von einem Hoch zum nächsten eilte – vollmundig erklärt, dass das Ende der Zinsanhebungen noch lange nicht erreicht ist. Belohnt wurde er mit dem achtschlechtesten Vierteljahr für US-Aktien in den letzten 50 Jahren. Anfang Jänner hat Powell dieser Entwicklung Rechnung getragen und ausgesagt, dass eine Pause bei den Zins- anhebungen denkbar ist. Und schon erholen sich die Aktien wieder.

Besonders profitieren in diesem Umfeld die Aktien aus den Schwellenländern. Trotz einiger negativer Nachrichten von der chinesischen Wirtschaft, fallen die Kursanstiege bei den Emerging Markets höher aus als jene in den entwickelten Märkten. Von den größeren Märkten fallen hier Brasilien, Russland und die Türkei besonders positiv auf.

Aktien USA und Europa – Gewinnwachstum kühlt ab

Die fundamentale Beurteilung der Aktienmärkte hat sich nicht verbessert. Weiterhin ist eine Eintrübung des wirtschaftlichen Umfeldes zu beobachten. Diese zeigt sich beispielsweise an den weltweit nach unten gehenden Einkaufsmanagerindizes und auch an anderen, sich verschlechternden Konjunkturdaten. Der Arbeitsmarkt ist eine wichtige Ausnahme.

In Bezug auf die Unternehmensergebnisse, dem zweiten Pfeiler der fundamentalen Beurteilung, gehen die Erwartungen nach wie vor zurück. Das gilt für alle Weltregionen. Sehr positiv hat sich zuletzt allerdings die Neubeurteilung der Geldpolitik auf die Aktienmärkte ausgewirkt. Nach dem Muster der letzten Jahre führt eine lockere Geldpolitik zu einem steigenden Risikoappetit unter den Anlegern. Wie lange dieser Zustand noch anhält, hängt sehr stark von den oben erwähnten Fundamentaldaten ab. Stabilisieren sich diese in absehbarer Zeit, gibt es Aufwärtspotenzial für die Aktienmärkte. Andernfalls ist zumindest mit einem Rückfall auf die Tiefstände des Dezembers 2018 zu rechnen.

Tech stocks: Still a field of themes

The technology sector will no doubt continue to face challenges as the world adjusts to the disruption it is causing. But the sheer potency and variety of its investment themes means we believe the outlook remains decidedly rosy, argues Peter Finn, Co-Head of ETF Portfolio Management at Legal & General Investment Management.

Until recently, tech stocks were the darlings of investors, attracted by the growth prospects of a sector whose constituents are changing our lives in numerous and profound ways – from how we clothe ourselves to how we find love.

But over the course of 2018, some began to reconsider this view as hope over a more connected, more efficient future was gradually overshadowed by a growing sense of fear.

Concerns over a ‘techlash’, whereby consumers and policy makers questioned how certain tech companies are using the vast power they have accrued, emerged alongside worries about global trade tensions that could disrupt supply chains and increase costs.

And earlier this month, anxiety over the impact of a slowdown in China – a key source of demand – spiked following an unexpected warning from Apple on tepid sales in the world’s second largest economy (although investors were slightly more sanguine following the company's actual results this week).

The upshot was that after years of outperformance, tech stocks as a sector have lost ground versus the broader market, as demonstrated by the relative performance of the Nasdaq Composite versus the S&P 500.

Within the ETF team at LGIM, we remain optimistic about the long-term prospects for the sector, given its potential to improve people’s lives and the opportunities for massive efficiency gains by companies. For example, Chinese logistics group JD.com has recently unveiled a warehouse that can handle 200,000 orders a day – but employs just four people.

Yes, investors are right to fret about how new regulations might impact earnings – and of course to wonder about how the Trump administration’s trade war might play out. But the lasting nature of the investment themes that have helped to drive the sector’s long-term returns, in our view, underpins its rosy outlook.

Ransomware and warehouses

Cyber security, for instance, is a global megatrend that we expect only to grow in importance as more systems, data and people connect digitally – and unfortunately become more vulnerable. The rise in ransomware attacks of late has been a painful reminder of this fact for individuals, companies and governments.

Another theme is batteries, which are continuing to revolutionise the way we move around and store power. About 1.1 million battery and plug-in hybrid passenger cars were sold worldwide in 2017, a staggering increase of 57% on the previous year, according to Bloomberg New Energy Finance.

Yet another theme is ecommerce, and the logistics that control the flow of products from origin to user: one-click purchases, same-day deliveries and warehouse automation. The global e-commerce logistics market is projected to swell at a compound annual growth rate of 15.6% from 2016 to 2020, according to TI Insight, a research group.

Tech stocks will, of course, continue to face challenges over the short and medium term, as the world adjusts to the disruption it is causing and due to the macroeconomic environment.

But the sheer potency and variety of these investment themes means that over the long term, we believe the sector’s outlook remains as bright as the very screen on which you are probably reading this post.


This article has first been published on futureworldblog.lgim.com.

„Traditionsreiche Privatbank bietet alternative Investitionsformen – neue Wege im Niedrigzinsumfeld“

Die Privatbank DONNER & REUSCHEL eröffnet ihren Kunden den Zugang zu alternativen Investitionsformen. Mit dem Ziel, Anlagealternativen für das Niedrigzinsumfeld zu generieren, widmet sie sich etwa Alternativen Energien. Angesichts der Bemühungen hinsichtlich Klimaschutz und der Begrenzung der Erderwärmung ist das ein hochaktuelles Thema – und mittels Direktinvestments sowie über Private Equity, Private Debt und Investmentfonds investierbar. Thomas Ronfeld, Leiter Alternative Investments bei DONNER & REUSCHEL, erklärt die Hintergründe.

HEDGEWORK: Herr Ronfeld, Donner & Reuschel hat ein verstärktes Interesse der Anleger an Alternativen Investments registriert. Woran machen Sie das fest?

Thomas Ronfeld: Die Ansprache bei Kunden wird einfach leichter. Es gibt mittlerweile eine hohe Bereitschaft, in Alternative Investments zu investieren.

HEDGEWORK: Welche Gründe sehen Sie für dieses verstärkte Interesse?

Ronfeld: Das lässt sich natürlich in erster Linie am schlechten Zinsniveau für Anleger festmachen, aber ganz generell kann man auch feststellen, dass Investoren immer mehr das Besondere suchen und sich auch verstärkt mit ihren Investments auseinandersetzen wollen. Da sind natürlich ein Direktinvestment in ein Unternehmen oder Investments in Venture Capital oder Private Debt deutlich interessanter als der hundertste Aktienfonds.

HEDGEWORK: Welche Chancen messen Sie Alternativen Investments bei?

Ronfeld: Sehr große. Wir sehen beispielsweise sehr deutlich den Trend, dass es weniger IPOs gibt, da die Unternehmen länger ungelistet bleiben. Grund dafür ist die hohe Liquidität in Venture Fonds, die es den Unternehmen ermöglicht, einen großen Teil ihrer Wachstumsphase abseits der Börse zu verbringen. Für Investoren bleibt dann nur der Weg der Direktinvestitionen oder der Erwerb eines Venture- oder Secondary Funds.

HEDGEWORK: In welchen Segmenten wird sich Donner & Reuschel engagieren?

Ronfeld: Naheliegend bei uns sind Investitionsmöglichkeiten in Immobilien- und Private-Debt-Produkten. Aber auch Private Equity und Venture spielen mittlerweile eine wichtige Rolle.

HEDGEWORK: Welchen Mehrwert kann Ihr Haus als eine traditionsreiche Privatbank hier für Inves­toren bieten?

Ronfeld: So eine altehrwürdige Bank spürt natürlich eine besondere Verantwortung bei der Auswahl und der Prüfung einzelner Investitionsmöglichkeiten. Wir wägen daher beispielsweise sehr genau ab, mit welchen Ideen und Offerten wir auf unsere Kunden zugehen. 

HEDGEWORK: Auf welche Kundengruppe zielen Sie mit dem neuen Angebot ab?

Ronfeld: Ganz klar auf vermögende oder hochvermögende Kunden mit dem entsprechenden Anlegerprofil sowie auf institutionelle Investoren.

HEDGEWORK: Wo nehmen Sie die Expertise für dieses Marktsegment her?

Ronfeld: Zum überwiegenden Teil haben wir die schon sehr lange im Haus. Wir haben uns aber auch am Markt verstärkt und setzen im Moment eine Weiterbildungsmaßnahme zusammen mit der Frankfurt School of Finance um, bei der wir 83 Mitarbeiter­Innen zu unserem Thema schulen. 

HEDGEWORK: Wie beurteilen Sie das konjunkturelle Marktumfeld für Alternative Investments?

Ronfeld: Das ist ganz ähnlich wie bei liquiden Investments auch. Es gibt einige Gewitterwolken am Horizont, aber ein langer konjunktureller Einbruch ist unserer Einschätzung nach nicht zu sehen. In der Regel ist die Investitionsperiode bei Alternatives sowieso länger. Damit geht es nicht nur um das richtige Timing, sondern vor allem auch um die Selektion.

HEDGEWORK: Welche (Mega-)Trends sehen Sie, die für die künftige Entwicklung maßgeblich sein könnten?

Ronfeld: Da wäre zum einen die Verlagerung von Wirtschaftsmacht und Innovation nach Asien zu nennen. Und zum anderen die grundlegende Veränderung unserer Mobilität sowie die Personalisierung und Technisierung der Medizin.

HEDGEWORK: Wie lassen sich diese Trends gegebenenfalls mit Alternativen Investments nutzen?

Ronfeld: Oftmals werden diese Trends von jungen, agilen Unternehmen getrieben, die noch nicht an der Börse gelistet sind. Investitionsmöglichkeiten ergeben sich somit eigentlich nur über alternative Produkte.

HEDGEWORK: Was können solche Investments aus Ihrer Sicht wiederum eher nicht leisten?

Ronfeld: Ein grundlegendes Problem ist die oftmals schwierige Liquidierbarkeit solcher Investitionen. Deshalb sind einerseits eine langfristig ausgerichtete Anlagestrategie sowie andererseits eine breite Risikostreuung sehr wichtig.

HEDGEWORK: Mit welchen Renditen können Investoren bei den von Donner & Reuschel angebotenen Alternativen Investments rechnen?

Ronfeld: Das ist natürlich stark abhängig von der Risikobereitschaft. Zaubern kann hier keiner. Eher geht es tatsächlich darum, den Markt für Investoren transparenter zu machen und verstärkt auf sich bietende Investmentchancen hinzuweisen.

HEDGEWORK: Wo hoch sind andersherum gefragt die Risiken, die bei solchen Investments in Kauf genommen werden müssen?

Ronfeld: Das Risiko ist schon höher als bei einer Bundesanleihe. Aber immer den Vergleich zu liquiden Anlagen zu suchen und dann die Alternativen Investments schlecht aussehen zu lassen, ist eigentlich Unsinn. An den Börsen gewinnen nur die Langstreckenläufer. 

HEDGEWORK: Abschließend gefragt – wie sind Ihre ersten Erfahrungen mit Ihrem neuen Investmentangebot?

Ronfeld: Die ersten Erfahrungen sind durchweg positiv! Die Zeit ist einfach reif für ein verändertes Angebot an Alternativen Investments.

HEDGEWORK: Herr Ronfeld, vielen Dank für Ihre Ausführungen.

Das Interview führte Ronny Kohl


Thomas Ronfeld

ist Leiter Alternative Investments bei der Privatbank DONNER & REUSCHEL. Gestartet 1989 als Aktienhändler an der Frankfurter Wertpapierbörse, hat er anschließend mehr als 20 Jahre in den Handelsräumen dieser Welt verbracht. Das rasante Wachstum der Alternativen Investments hat dazu geführt, dass er sich nun hauptsächlich mit spannenden und chancen­reichen Investitionsmöglichkeiten aus den Bereichen Private Equity, Private Debt, Real Estate und Infrastruktur beschäftigt.

Die Privatbank DONNER & REUSCHEL 

wurde im Jahr 1798 von dem 24-jährigen Hamburger Kaufmann und Reeder Conrad Hinrich Donner als CONRAD HINRICH DONNER Bank gegründet. Im Jahr 1990 stellte sich mit der SIGNAL IDUNA Gruppe ein starker Partner und Aktionär an die Seite des Bankinstituts. Im Oktober 2010 schlossen sich die Hamburger CONRAD HINRICH DONNER Bank und die Münchner Traditionsbank Reuschel & Co. zu „DONNER & REUSCHEL“ zusammen. Mit Sitz in Hamburg und München setzt das Bankhaus auf qualifizierte und umfassende Beratung für vermögende Privatkunden, Unternehmer, Immobilienkunden und institutionelle Kunden. Seit über 20 Jahren bietet das Haus unabhängigen Vermögensverwaltern, Fondsvermittlern, Family Offices und Haftungsdächern einen individuellen Service für ihre Einzelmandate mit einem umfassenden Leistungsspektrum. Die Kern-Expertise des Hauses bildet das regelbasierte und prognoseunabhängige Risikomanagement.

Schwellenländer – Wo ist 2019 Wachstum zu finden?

Lateinamerika ist die einzige Schwellenländerregion, die sich besser entwickeln dürfte als im vergangenen Jahr. Anjeza Kadilli, Economist bei Pictet Asset Management, schaut sich die Länder mit den besten Aussichten an.

LATEINAMERIKA VERSPRICHT WIRTSCHAFTSWACHSTUM

Während die Lage für die Schwellenländer insgesamt schwierig ist, sticht Lateinamerika als einzige Region hervor, die sich 2018 besser entwickeln dürfte. Vor allem Brasilien, Kolumbien und Peru sind in puncto Wachstum die vielversprechendsten Märkte (Abb. 1).

ABB.1 – IM VERGLEICH ZU 2018 WIRD LATEINAMERIKA AN DEN ANDEREN SCHWELLENLÄNDERN VORBEIZIEHEN

Veränderung reales BIP-Wachstum: Prognose 2019 abzüglich Schätzungen 2018 (% im Jahresvergleich)
Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Januar 2019

Chile wird seine wirtschaftliche Leistung 2018 nicht wiederholen können, aber das Wachstum dürfte 2019 stark bleiben. Dies legen zumindest die absoluten Zahlen in Abbildung 2 nahe.

ABB. 2 – WACHSTUM IN LATEINAMERIKA GEHT HAUPTSÄCHLICH VON KLEINEREN LÄNDERN DER ANDENREGION AUS

Tatsächliches und prognostiziertes reales BIP-Wachstum LATAM

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Januar 2019

In absoluten Zahlen dürfte das BIP-Wachstum in Lateinamerika 2019 (2,6%) über dem der Region EMEA liegen (2,0%) – das wäre das erste Mal seit 20131.

Die Inflation in der Region dürfte sich weiter innerhalb der Zielspanne bewegen, trotz Risiken wie fallenden Rohstoffpreisen. Das gibt den Währungshütern die Möglichkeit, ihren lockeren geldpolitischen Kurs beizubehalten.

Eine neue Phase politischer Stabilität

Zwischen 2016 und 2018 fanden in allen vier Ländern Wahlen statt. Es ist also davon auszugehen, dass es in diesem Jahr keine größere politische Instabilität geben wird.

Die Wahlen haben zur Einsetzung konservativerer Regierungen geführt, die bereit sind, den öffentlichen Sektor zu reformieren und die Wirtschaft durch langfristige politische Maßnahmen zu beleben. Kolumbien zum Beispiel hat die Unternehmenssteuer gesenkt. In Chile werden neue Gesetze zur Beschleunigung des Unternehmensgründungsprozesses verabschiedet. In Brasilien hat Präsident Jair Bolsonaro die Kürzung der öffentlichen Ausgaben zu einer seiner Hauptprioritäten erkoren.

CHINA AUF DEM VORMARSCH

Es lauert jedoch eine Gefahr, der sich diese Länder nur schwer entziehen können: ihre zunehmende Abhängigkeit von China bei den Exporten, insbesondere vor dem Hintergrund der aktuell herrschenden globalen Handelsspannungen. Wie in Abb. 3 zu sehen ist, ist China der wichtigste Handelspartner für Brasilien, Chile und Peru. 

Bei allen vier Ländern, in Kolumbien etwas weniger, haben die Exporte nach China seit 2000 zugenommen (Abb. 3). Im gleichen Zeitraum haben die Exporte in die USA abgenommen, vor allem aus Kolumbien (Abb. 4).

ABB. 3 UND 4 – EXPORTE NACH CHINA NEHMEN ZU; EXPORTE IN DIE USA HABEN ABGENOMMEN

Abb. 3 (links) – Exporte nach China in % der Gesamtexporte des Landes und wichtigste Handelspartner/Abb. 4 (rechts) – Exporte in die USA in % der Gesamtexporte des Landes

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. *Prozentsatz der Gesamtexporte des Landes, basierend auf Daten vom 31.12.2018 für August 2018.

China hat seinen Einfluss weltweit ausgebaut und Importe von Rohstoffen wie Metallen oder wie im Fall Brasiliens von Getreide erhöht, um die Binnennachfrage zu decken. Die lateinamerikanischen Länder konnten somit auch außerhalb ihrer Nachbarländer nach Handelspartnern Ausschau halten. Die USA hingegen haben weniger Rohöl importiert, weil sie die Produktion im Land selbst erhöht haben – dadurch wurden die kolumbianischen Exporte belastet. 

Ausblick auf 2019


Quelle: Pictet Asset Management, Januar 2019

Wir kommen zu dem Schluss, dass das Wirtschaftswachstum in Lateinamerika in diesem Jahr stärker ausfallen dürfte als 2018. Haupttreiber werden vermutlich kleinere Länder wie Chile, Kolumbien und Peru sein. Brasilien, das größte Land in der Region, wird ebenfalls wachsen, wenngleich in gemäßigterem Tempo. Alle diese Länder haben neue Regierungen, die wirtschaftlich glaubwürdige Pläne haben. Trotz Risiken wie der zunehmenden Abhängigkeit von Exporten nach China und der unvermeidlichen Abhängigkeit von Rohstoffpreisen glauben wir, dass diese Länder Chancen für langfristig orientierte Anleger bieten.

AUSGESUCHTE GRAFIK UNSERES SPEZIALISTENTEAMS FÜR SCHWELLENLÄNDERANLEIHEN

von Karen Lam, Senior Client Portfolio Manager

Aus Bottom-up-Perspektive sehen wir attraktive Chancen bei rohstoffbezogenen Titeln. Da es sich dabei um Exporteure handelt, profitieren sie in der Regel von Abwertungen lokaler Währungen. Das ist einer der Gründe, warum wir Rohstoffe mit 7% in unserem Portfolio von Unternehmensanleihen aus Schwellenländern übergewichtet haben2.

Ein weiterer attraktiver Sektor in Lateinamerika ist die Zellstoff- und Papierindustrie, vor allem in Chile und Brasilien. Für die Branche sprechen die starken Kursfundamentaldaten. 

ABB. 4 – IN LATEINAMERIKA SEHEN WIR IN DER ZELLSTOFF- UND PAPIERINDUSTRIE ANLAGECHANCEN

Lateinamerikanische Unternehmensanleihen in Hartwährung nach Branche und Sensitivität gegenüber Wechselkursveränderungen

Quelle: JP Morgan, 31.12.2018. Daten sind dem auf Lateinamerika bezogenen Teil des JPM CEMBI DB Index entnommen.

MARKTBEOBACHTUNG

DATEN ZUR MARKTBEOBACHTUNG

31.12.2018

Quelle: Datastream, Bloomberg, Daten vom 31.12.2018, in USD. Angaben zu den Aktienindizes auf Basis der Wiederanlage der Nettodividenden; Angaben zu Anleihen- und Rohstoffindizes auf Basis der Gesamtrendite. Die Entwicklung der Wechselkurse wird als Performance-Berechnung basierend auf den Währungskursen herangezogen.


Quellen:
1) Pictet Asset Management, CEIC, Datastream; Schätzungen für 2018 per 03.01.2019
2) Pictet Asset Management, 31.12.2018

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Anjeza Kadilli

Anjeza Kadilli kam 2015 zu Pictet und arbeitet als Ökonomin im Economic Analysis Team von Pictet Asset Management, wo sie für die makroökonomische Analyse von Schwellenländern, insbesondere Lateinamerika, zuständig ist. Sie hat einen PhD in Econometrics von der Universität Genf, wo sie ebenfalls einen MSc und BSc in Economics erwarb. Während ihres PhD-Studiums war sie auch Gaststudentin an der Universität von Südkalifornien, der Riksbank und der HEC Montreal.

Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 171 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

Mehr zu den Anlagestrategien von Pictet Asset Management

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Das Jahr des Schweins, ein Jahr für China?

Morgen feiern die Chinesen ihr Neujahrsfest. Der auch als Frühlingsfest bekannte Beginn des neuen Jahres ist das wichtigste traditionelle Fest im Land. 2019 ist laut dem chinesischen Horoskop zudem das Jahr des Schweins. Seine Charakteristik: Wenn es sich ein Ziel gesteckt hat, wird es all seine Energie hineinstecken, um dieses zu erreichen.

Genau das passiert in China gerade mit der One Belt, One Road Initiative der Regierung. Kim Catechis, Manager des Legg Mason Martin Currie Global Emerging Market Funds, mahnt Anleger daher auch, sich nicht nur auf den Handelszwist zwischen China und den USA zu konzentrieren: „Das Wachstum in China hat sich verlangsamt. Anleger sollten dabei jedoch wichtige Aspekte wie die One Belt, One Road Initiative nicht vergessen, die 2013 ins Leben gerufen wurde. Die Wiederbelebung der historischen Seidenstraße demonstriert die geopolitische Stärke Pekings und unterstreicht die Bedeutung des chinesischen Marktes jenseits der USA.“ Das Großprojekt sei ein wichtiger Wachstumstreiber sowohl für China als auch für zahlreiche weitere Schwellenländer und verdiene daher das Augenmerk der Anleger, ist der Schwellenländer-Experte überzeugt.

Mit Blick auf das schiere Volumen an Infrastrukturinvestitionen und das damit verbundene Potenzial für Anbindungen innerhalb der Region sei die neue Seidenstraße heute so vital wie bei ihrer Einführung, glaubt Catechis: „Aus Portfoliosicht sind wir davon überzeugt, dass die One Belt, One Road Initiative ein wichtiger Treiber für einige herausragende Investitionschancen sein wird. Als besonders interessant könnten sich dabei die Nutzer der neuen Infrastruktur erweisen, also jene Unternehmen, dessen Märkte sich durch die neuen Möglichkeiten erweitern und die damit Zugang zu einem soliden Umsatzwachstum erhalten.“

Catechis gibt weiterhin zu bedenken, dass die Initiative auch physische Grenzen überschreiten wird. Er spielt damit auf die positiven Auswirkungen der „digitalen Seidenstraße“ an, die die bisher überwiegend in den Schlagzeilen stehenden Land- und Seeverbindungen ergänzt und die Anleger ebenfalls nicht unterschätzen sollten: „Unternehmen wie die chinesische Handelsbank ICBC, die einer der Vorreiter bei der Finanzierung des Projektes sein wird, oder E-Commerce-Giganten wie Alibaba sollten zu den Hauptprofiteuren einer größeren Konnektivitäten zwischen den Regionen sein.“

Über Legg Mason

Das Motto von Legg Mason lautet „Investing to Improve LivesTM“. Ziel ist es, Anlegern weltweit dabei zu helfen, bessere Ergebnisse bei der Geldanlage zu erzielen und ihnen dafür ein breiteres Spektrum an Investitionsstrategien, Anlegevehikeln sowie Zugang zu unabhängigen Investmentmanagern mit einer breiten Expertise bei Aktien, Anleihen, alternativen und liquiden Investments anzubieten. Insgesamt verwaltet Legg Mason ein Vermögen von 637 Milliarden US-Dollar (Stand: 30. Juni 2018). Wenn Sie mehr über Legg Mason und seine Tochtergesellschaften erfahren möchten, schauen Sie auf der web site oder im newsroom vorbei oder folgen Sie Legg Mason auf LinkedInTwitter, oder Facebook.

Eurozone growth fails to recover as Italy slips into recession

Leading indicators suggest further weakness to come, but European risk assets are already priced for recession, argues Azad Zangana, Senior European Economist and Strategist at Schroders.

The eurozone economy grew by just 0.2% in the final quarter of 2018 according to the flash GDP estimate released this morning. Fourth quarter growth was unchanged compared to the third quarter and matched consensus expectations. For the year of 2018, annual real GDP growth was 1.8%, down from 2.5% in 2017, and the lowest annual growth rate since 2014.

Only a handful of member states have reported their fourth quarter growth rates so far. Both France and Belgium reported sluggish growth of 0.3%, while Italy slipped into recession as the economy contracted by 0.2%, having seen a 0.1% fall in the previous quarter. The recession in Italy is undoubtedly linked to the huge economic uncertainty caused by the populist coalition government’s bickering with the European Commission over its fiscal policy. The negative news flow on the matter has diminished  which should help improve activity, but there are still concerns that we could see a repeat later in the year.

One member state that bucked the trend was Spain which is estimated to have grown by 0.7% compared to 0.6% in the previous quarter. This meant that annual growth was 2.5% in 2018, down from 3% in 2017 but still very respectable.

Looking ahead, leading indicators suggest eurozone activity has weakened further so far this year, prompting fears the monetary union may be in recession. We believe that much of the weakness in recent quarters has been caused by temporary factors, and will pass over the first half of 2019. This should allow the European Central Bank to raise interest rates as its guidance suggests, towards the end of this summer. Moreover, we believe that investors have already priced European risk assets – such as equities - for recession, making them potentially attractive if our forecasts are correct.


This article has first been published on schroders.com.

Weltwirtschaftsforum Davos 2019: im Zeichen von Wirtschaftsabschwung und Handelskrieg

Wie jedes Jahr haben sich in der abgelaufenen Woche im Schweizerischen Davos wieder Staatschefs, hochrangige Wirtschaftsexperten und Unternehmenslenker getroffen um sich beim Jahrestreffen des Weltwirtschaftsforums (World Economic Forum) auszutauschen. Angesichts von Handelskrieg, Brexit und eines drohenden Wirtschaftsabschwungs wurde das WEF-Treffen heuer von zahlreichen Aufrufen zu verstärkter internationaler Kooperation dominiert.

Schon zu Beginn des Treffens hat der internationale Währungsfonds (IWF) in seinem viel beachteten „World Economic Outlook“ vor einer Eintrübung der Weltwirtschaft gewarnt. Vor dem Hintergrund des Handelsstreits und anderer Unsicherheiten haben sich die Aussichten für die Weltwirtschaft laut der aktuellen IWF-Prognose eingetrübt. Das globale Bruttoinlandsprodukt dürfte heuer nur noch um 3,5 Prozent und 2020 um 3,6 Prozent zulegen, prognostizierte der IWF. Im Oktober lagen die Prognosen noch bei jeweils 3,7 Prozent.

Davos internationale Kooperation

 

„Eine globale Rezession steht sicher noch nicht vor der Tür“, sagte IWF-Chefin Christine Lagarde bei der Vorstellung des Berichts in Davos. „Aber das Risiko eines stärkeren Rückgangs des weltweiten Wachstums ist sicherlich gestiegen.“

„Die Verlangsamung scheint früher zu kommen als erwartet“, sagte auch IWF-Vizechef David Lipton zu Reuters TV. Noch laufe die Konjunktur gut. Es gebe aber zahlreiche Risiken, von den Handelsstreitigkeiten bis hin zu schlechteren Finanzierungsbedingungen.

Merkel wirbt bei Weltwirtschaftsforum für multilaterale Zusammenarbeit

Mehrere Staatschefs haben in Davos vor diesem Hintergrund eine verstärkte internationale Zusammenarbeit und eine Abkehr vom Protektionismus gefordert. Sie suche nach Verbündeten für den Multilateralismus, sagte etwa Deutschlands Bundeskanzlerin Angela Merkel und sprach sich für weitere Freihandelsverträge aus: „Alles andere würde ins Elend führen.“ Gleichzeitig wünsche sich Merkel eine Reform der großen internationalen Organisationen um den massiv gestiegenen Einfluss von Volkswirtschaften wie China oder Indien widerzuspiegeln.

Auch Japan, das derzeit die Gruppe der 20 größten Industrie- und Schwellenländer (G-20) anführt, sprach sich für eine Stärkung der multilateralen Ordnung aus. „Japan ist entschlossen, die freie, offene und regelbasierte internationale Ordnung zu bewahren und weiterzuentwickeln“, kündigte Ministerpräsident Shinzo Abe auf dem Weltwirtschaftsforum an.

Ohne die USA zu nennen, forderte Abe dazu auf, das Vertrauen in die internationale Handelsordnung wiederherzustellen. Der Welthandelsorganisation (WTO) kommt dabei als Hüterin des Freihandels eine wichtige Rolle zu. Doch US-Präsident Donald Trump sieht sein Land von der WTO schlecht behandelt und hatte sogar mit einem Austritt gedroht.

Für Chinas Vizepräsident Wang Qishan gerät sogar die internationale Ordnung ernsthaft in Gefahr. Er kritisierte in Davos, dass viele Länder immer mehr nach innen schauten und Hürden für internationalen Handel und Investitionen, Unilateralismus, Protektionismus und Populismus zunähmen. Wang beschrieb die wirtschaftliche Globalisierung als „unausweichlichen Trend“. Es gebe enormes Potenzial, wenn die Wettbewerbsvorteile einzelner Länder ausgenutzt und die wirtschaftliche Verbundenheit verbessert würden. Als Antwort auf die Herausforderungen in der Welt müssten die Länder gemeinsam und aktiv dieser Linie folgen, forderte Wang.

Den andauernden Handelskrieg mit den USA erwähnte der Wirtschaftspolitiker in seiner Rede mit keinem Wort. Wang hätte in Davos auch mit US-Präsident Donald Trump, der kurzfristig absagte, zusammentreffen sollen, um über den Handelskonflikt zu sprechen. Generell war das Weltwirtschaftsforum heuer auch von prominenten Absagen geprägt. Auch Frankreichs Präsident Emmanuel Macron und die britische Premierministerin Theresa May waren heuer wegen innenpolitischer Probleme nicht nach Davos gekommen. Österreich war heuer mit Bundeskanzler Sebastian Kurz und Außenministerin Karin Kneissl vertreten.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Vier defensiv ausgerichtete Strategien für 2019

von Christopher Gannatti, Head of Research bei WisdomTree Europe.

Weitgehend angeführt von US-Aktien, haben die globalen Märkte seit der weltweiten Finanzkrise von 2008–09 eine ziemlich robuste Phase durchlaufen. Die USA bewegen sich auf die nun fast längste wirtschaftliche Wachstumsperiode seit dem 2. Weltkrieg zu. Dies veranlasst die Investoren zu Beginn des Jahres 2019, sich darüber Gedanken zu machen, was im Fall einer Rezession tatsächlich passieren könnte. Wichtig ist hierbei, dass die Volatilitätskennzahlen gegenüber dem Jahresbeginn 2017 bzw. 2018 auf ein insgesamt erhöhtes Risikoniveau schließen lassen. 

Unter solchen Bedingungen machen sich die Investoren unseres Erachtens Gedanken darüber, wie sie ihre Investmentstrategien defensiver ausrichten könnten. Es könnte aber immer noch gute Gründe für das Halten riskanter Anlagen geben, da es auch zu spätzyklischen Rallys kommen kann. Die Abmilderung des Abwärtsrisikos könnte nun jedoch in den Vordergrund rücken.

Hierbei berufen wir uns auf eine uralte Investmentweisheit: Wenn ein Portfolio mehr als 50 Prozent seines Werts verliert, wie hoch ist dann die erforderliche Rendite, um diesen Verlust wettzumachen? Obwohl viele diese Frage zunächst mit 50 Prozent beantworten, lautet die korrekte Antwort 100 Prozent. Deshalb können Strategien mit dem Potenzial, in schwierigeren Märkten weniger negative Renditen zu erwirtschaften, recht wertvoll sein. 

Wir denken hierbei an vier wichtige Methoden, um das Risiko abzumildern, dass eine bestimmte Strategie bei einem Abschwung starke Verluste erleiden könnte. Leider funktionieren diese nicht immer alle gleich gut und es gibt keine Garantie dafür, dass sie im Fall jedes Marktabschwungs funktionieren, trotzdem sollte man sie im Hinterkopf behalten.

Strategie 1: Historisch niedrige Bewertungen aufspüren

Wenn Investoren auf sehr niedrig bewerteten, teilweise sogar auf historischen Tiefständen stehende Titel stoßen, kann es sich dabei um ein wichtiges Signal handeln, dass ein Großteil des die Schlagzeilen dominierenden Risikos bereits eingepreist wurde. Anders gesagt: Alle Gründe zur Sorge haben bereits einen Abschwung auf dem jeweiligen Markt verursacht. In Abwesenheit weiterer, neuer und überraschender negativer Entwicklungen würde es diesem Markt deshalb schwerfallen, noch weiter nachzugeben. Diese Art von Strategie wird in der Regel mit antizyklischem Investieren (Contrarian-Strategie) in Verbindung gebracht.

Mögliche Märkte für diesen Ansatz: Schwellenmärkte, italienische Aktien – insbesondere aus dem italienischen Finanzsektor – und japanische Aktien.

Strategie 2: Aktien mit hoher Dividendenrendite aufspüren

Ein Aspekt dieser Strategie besteht darin, dass bei Aktien immer ein Dividendenanteil und ein Preisanteil in die Berechnung der Gesamtrendite einfließen. Der Dividendenanteil ist im schlechtesten Fall Null, wenn keine Dividende ausgeschüttet wird, wohingegen der Preisanteil positiv, Null oder negativ sein kann. Bei einer auf Aktien mit hohen Dividenden fokussierten Strategie verschiebt sich die Generierung der Gesamtrendite hin zu Dividenden und weg von den Kursen. Da der Dividendenanteil an der Rendite weniger volatil ist, bietet dies im Rahmen einer Aktienstrategie eine Möglichkeit zur Senkung des Risikos.

Der andere Aspekt, den es zu berücksichtigen gilt, bezieht sich auf die Tatsache, dass Aktien mit höheren Renditen tendenziell in eher defensiv aufgestellten Sektoren, z. B. im Bereich der Versorgungsbetriebe, zu finden sind. Eine Orientierung des Engagements in Richtung dieser Sektoren bietet eine weitere potenzielle Möglichkeit, um das Gesamtrisiko einer Aktienstrategie zu senken. 

Mögliche Märkte für diesen Ansatz: Schwellenmarktaktien, europäische Aktien und US-Aktien.

Strategie 3: Anlagen verkaufen, bei denen Preis und Volatilität positiv korreliert sind

Wenn wir uns von der Geschichte leiten lassen, stellen wir fest, dass Kennzahlen wie der Cboe Volatility Index (VIX) typischerweise steil nach oben gehen, wenn sich die Aktienmärkte in stark negative Phasen begeben. Der VIX erfüllt eine wichtige Signalfunktion, da er die zukunftsbezogenen Erwartungen an die künftige Volatilität des S&P 500 angibt. Ist der VIX erhöht, können die zukunftsbezogenen Erwartungen an die Volatilität ebenfalls höher ausfallen. Die Kurse von bestimmten Anlagen wie Put-Optionen, denen der S&P 500 als Index zugrunde liegt, steigen in der Regel entsprechend eines steigenden VIX an. 

Es gibt eine bekannte Strategie, bei der man Put-Optionen auf den S&P 500 verkaufen und dadurch die Prämien einnehmen kann. Der Einsatz einer Strategie zur Schreibung von Put-Optionen ist natürlich direkt mit dem zugrunde liegenden Index verbunden, auf den die Optionen selbst geschrieben werden. Wenn die Prämien die Tendenz aufweisen, mit einem steigenden VIX ebenfalls zu steigen, ergibt sich daraus das Potenzial zur Abmilderung des Abwärtsrisikos unter schwierigeren Marktbedingungen. 

In den USA erreichten Aktien Anfang Oktober 2018 Rekordhochs und die Bewertungen lagen gegenüber anderen weltweiten Märkten relativ hoch. Rekordkurse und hohe relative Bewertungen geben den Investoren tendenziell mehr Grund, sich um ein Abwärtsrisiko Sorgen zu machen. Diese Sorge ist unseres Erachtens ein kritischer Faktor, um eine Strategie zur Schreibung von Put-Optionen in Betracht zu ziehen.

 Mögliche Märkte für diesen Ansatz: US-Aktien.

Strategie 4: Traditionelle „sichere“ Anlagen

Bei jeder der drei erstgenannten Strategien wird ein Ansatz zur Senkung des Risikos eines bestimmten Engagements verfolgt – entweder direkt gegenüber Aktien oder gegenüber einer Anlage, die stark mit Aktien korreliert ist. Wir stimmen zu, dass das Halten von Aktien bei zunehmender Volatilität zu einem weniger erstrebenswerten Ansatz werden kann, unabhängig davon, ob das Risiko bei diesem Ansatz in irgendeiner Form abgemildert wird oder nicht.

Wenn die Volatilität steigt, weil ein erhöhtes geopolitisches Risiko wahrgenommen wird, könnte Gold eine Überlegung wert sein. Wenn Investoren in der Vergangenheit unerwartete Ereignisse beunruhigten oder sie vom politischen Kurs eines wichtigen Landes überrascht wurden, wurde Gold mit einem im Vergleich zu Aktien differenzierten Renditestrom assoziiert.

Einen anderen Weg könnten bestimmte Währungen wie der US-Dollar oder der japanische Yen aufzeigen. Beide Währungen haben gezeigt, dass sie bei steigender Volatilität ebenfalls im Wert steigen können.

Mögliche Märkte für diesen Ansatz: Gold, US-Dollar, japanischer Yen.


Aufgrund der aktuellen Ereignisse, haben wir uns hier auf einen eher defensiv orientierten Blickwinkel konzentriert. Falls sich Investoren bei ihrer Positionierung für 2019 noch nicht festgelegt haben, könnten diese Ansätze das allgemeine Portfoliorisiko senken. Weitere Informationen finden Sie auf WisdomTree.com.