UK equities: Rule Britannia?

After a few years of being ‘uninvestable’ for some global investors, a much less uncertain political landscape is making the UK stock market interesting again. We’re long, explains Lars Kreckel, Global Equity Strategist at Legal & General Investment Management.

You can’t really blame international investors for steering clear of UK equities over the past few years. Even for someone based in the UK and with a keen interest in politics, it has been nigh-on impossible to stay on top of the many political twists and turns. The sheer number of market-relevant open questions was mind boggling. Who controls the Brexit process? Who will be the Conservative leader? Will there be an early election? Who will be the next prime minister? Could there be a far-left prime minister? When will Brexit happen? What form will Brexit take?

With UK equities only accounting for a small part of global equity benchmarks, it would have taken a disproportionate amount of time and effort to stay on top of all these developments. It was easier not to be involved and focus scarce research time on other topics.

This trend left a mark in a lot of places. Fund-flow data showed unprecedented outflows from UK equity funds. Surveys repeatedly flagged the UK as far and away the least popular region for equity investors. One of my personal favourites was an October survey showing the UK as the region investors thought was least likely to outperform over the next decade. Capitulation.

In equity terms, this political risk premium was reflected in a broad de-rating against other regions. UK stocks traditionally trade on a higher dividend yield, but the yield gap between the FTSE 100 and MSCI World indices roughly doubled over the past few years. It’s a similar picture on earnings multiples. Most of the UK’s underperformance in the run up to the EU referendum had been driven by a lack of earnings growth. But since then, de-rating has contributed a large part of the underperformance.

We don’t expect the political risk premium to disappear overnight: while there is less uncertainty than last year, there are still some unanswered questions and global portfolios are not all adjusted instantly. As of mid-January, about a quarter of the outflows has reversed as well as a smaller proportion of the relative de-rating.

We initiated a long position in UK equities against other developed markets ahead of the December election. With valuations forming a significant part of the investment case, we expect to hold this position for longer than just a tactical bounce.


This article has first been published on macromatters.lgim.com.

Fixed Income: Raus aus der Nische

Weil Niedrigzins immer öfter Negativzins bedeutet, suchen viele Investoren nach Alternativen. Echte Alternativen sind aber nur Strategien, die die Liquidität nicht zu stark einschränken oder das Risikobudget zu stark belasten. „Solche Anlagen findet man in Nischen, nicht auf dem breiten Markt“, sagt Stephan Bannier, Leiter des Deutschland-Geschäfts von Legg Mason. „Die Stärke liegt in der Kombination der Nischen zu Strategien.“

Dabei sind bei vielen Kunden Kapitalerhalt und Einkommenserzielung gleich wichtige Ziele – die allerdings gemessen am Risiko in verschiedene Richtungen zeigen. „Der entscheidende Punkt ist, die Kombination von Chancen möglichst nicht zu einer Kombination von Risiken werden zu lassen“, sagt Bannier. Werden bei der Asset Allokation beispielsweise globale ökonomische Zusammenhänge berücksichtigt, lassen sich auch scheinbar unzusammenhängende Risiken gegeneinander stellen und so ausgleichen. „Beispielsweise könnte das Thema China und die weitere Entwicklung des Renminbi durchaus eine Rolle spielen“, so Bannier. „Abgesichert werden kann es direkt, aber etwa auch durch den Einsatz von Währungsprodukten auf den koreanischen Won und den Taiwan-Dollar.“ Diese stehen als große Handelspartner Chinas in engem Verhältnis, trotzdem lassen sich aus den Unterschieden bessere Risiko-Rendite-Profile gewinnen und in den Strategien einsetzen.

Diese Strategien sind einem beständigen Wandel unterworfen. „In den vergangenen drei Jahren hatten wir am Anleihemarkt jeweils andere Werttreiber, als der Marktkonsens es zum Jahresstart erwartet hatte“, sagt Bannier. Kein Wunder also, dass Investoren ständig nach Anlagealternativen suchen, die sie in ihre Rentenallokation integrieren können. „Vor Lehman waren High-Yield-Anleihen exotisch, heute sind sie quasi eine etablierte Anlageklasse und auch Emerging Market-Anleihen rücken immer stärker in den Fokus.“ Insofern sorgt die gezielte Kombination verschiedener Nischen auf der einen Seite also für einen steten Wandel der Portfolios. „Auf der anderen Seite sind die Korrelationen innerhalb der Strategien genau wie zu herkömmlichen Fixed-Income-Portfolios sehr gering und vergleichsweise stabil“, sagt Bannier. „Das macht solche Nischen-Kombinations-Strategien zu idealen Bausteinen für eine Diversifikation.“

Und zu einer möglichen Quelle für laufende Erträge: „Es ist derzeit schwierig, in den ganz klassischen Rentensegmenten Geld zu verdienen“, sagt Bannier. Ältere Anleihen mit auskömmlichem Kupon notieren in der Regel über dem Nominalwert, sodass es einen weiteren Rückgang des Zinsniveaus braucht, um überhaupt noch Rendite zu erzielen. „Hier lohnt es sich in jedem Fall, weltweit nach neuen Chancen zu suchen“, sagt Bannier. Diese Suche sollte ohne Scheuklappen erfolgen. „MBS und ABS etwa, die für die Finanzkrise damals verantwortlichen Strukturen, sind heute aufgrund einer strengen Regulierung interessante Alternativen auf der Credit-Seite. Doch viele Marktteilnehmer meiden dieses Marktsegment aufgrund ihrer Erfahrungen von damals kategorisch.“ Diese systematische Ausklammerung führt dazu, dass die überschüssige Liquidität in Anleihesektoren fließt, die hinsichtlich Rendite und Kreditqualität schlechter dastehen.

„Solche verkannten Segmente können ein hilfreicher Bestandteil von Portfolios sein, mehr als Beimischung denn als Core-Investment“, sagt Bannier. Fonds wie der Legg Mason Brandywine Global Credit Opportunities, der Legg Mason Western Asset Structured Opportunities oder der Legg Mason Brandywine Global Income Optimiser bieten auf unterschiedliche Weise Zugang zu Nischen beziehungsweise kombinieren die besten Ideen abseits der ausgetretenen Pfade. „Das Management hat hier große Freiheiten, was sich in den teils unkonventionellen Zusammensetzungen der Fonds auch zeigt“, sagt Bannier. Verbindendes Element ist die starke Ausrichtung auf das Thema Diversifikation bei gleichzeitig strengem Risikomanagement. Ziel ist es, mehr Rendite zu erzielen als herkömmliche Rentenstrategien und gleichzeitig eine niedrigere Volatilität zu schaffen als etwa reine High-Yield-Portfolios.


Über Legg Mason

Die Philosophie von Legg Mason lautet „Investing to Improve LivesTM““. Ziel ist es, Anlegern weltweit dabei zu helfen, bessere Ergebnisse bei der Geldanlage zu erzielen und ihnen dafür ein breiteres Spektrum an Investitionsstrategien, Anlegevehikeln sowie Zugang zu unabhängigen Investmentmanagern mit einer breiten Expertise bei Aktien, Anleihen, alternativen und liquiden Investments anzubieten. Insgesamt verwaltet Legg Mason ein Vermögen von 803,5 Milliarden US-Dollar (Stand: 31. Dezember 2019). Wenn Sie mehr über Legg Mason und seine Tochtergesellschaften erfahren möchten, schauen Sie auf der Webseite oder im Newsroom vorbei oder folgen Sie Legg Mason auf LinkedInTwitter oder Facebook.
Website: www.leggmason.de

Investoren die eine Value-Anlagestrategie verfolgen, sollten selektiv vorgehen, um Fallstricke zu vermeiden

von Stefan Kuhn, Managing Director und Head of SPDR ETF Deutschland.

Die Unternehmen, die im letzten Jahrzehnt die Erholung der globalen Aktienmärkte vorangetrieben haben, kommen aus ganz unterschiedlichen Bereichen. In den USA haben beispielsweise innovative Unternehmen aus den Bereichen Technologie- und Kommunikationsdienstleistungen (oft als FAANGs + Microsoft bezeichnet) den Aufwärtstrend maßgeblich bestimmt. In Europa haben vor allem Luxus-Einzelhandelsmarken an Reichweite in neue Märkte gewonnen und so den etablierten Unternehmen der Konsumgüterindustrie geholfen.

Die Aktien, die in den entwickelten Märkten während der Markterholung „funktioniert“ haben, haben eines gemeinsam, es handelt sich dabei um Unternehmen, die vor allem bei Verbrauchern Wachstum gezeigt haben. Gleichzeitig haben spezifische regionale Herausforderungen in den traditionellen Value-Sektoren wie dem Industriesektor (USA) und dem Finanzsektor (Europa) zu einer relativen Unterperformance geführt.

Zu Beginn eines neuen Jahrzehnts stellt sich für jeden Anleger die Frage, ob die wertorientierten Anlagen weiterhin hinter den breiten Marktindizes zurückbleiben werden oder nicht. Der Gegenwind, mit dem die Unternehmen in den USA (Unsicherheit im Welthandel) und in Europa (Unsicherheit durch den Brexit) konfrontiert sind, hat sich wieder beruhigt. Unterdessen scheinen die Bewertungen von „funktionierenden“ Aktien zunehmend teuer, was die Anleger dazu veranlasst, deren Werthaltigkeit zu überdenken.

Im 4. Quartal 2019 konnten wir sehen, dass Anleger ihr Geld wieder in europäische Value-ETFs investierten (siehe Abbildung 1 im Original -> Link). Trotz der anhaltenden Herausforderungen durch das Wahljahr in den USA sowie den negativen Renditen in Europa glauben wir, dass die Kapitalflüsse der Anleger nach einem Jahrzehnt der Underperformance die Tendenz zeigen, Untergewichtungen auf Value zu reduzieren. Wer auch weiterhin auf wertorientierte Investments setzen möchte, sollte sich überlegen, ob Anlagestrategien wie etwa Value-Exposure-Select helfen können, etwaige Fallen zu vermeiden.

Wie kann eine Exposure-Select-Strategie Anlegern helfen wertorientierte Anlagen zu nutzen und gleichzeitig Wertfallen zu vermeiden?

Investoren, die Value-Strategien anwenden, um von billigen Aktien zu profitieren, müssen jedoch ihre Portfolios gegen Aktien schützen, die auch aus gutem Grund billig sind. Exposure-Select-Strategien können Anlegern den Zugang zu einem starken Value-Faktor-Exposure ermöglichen, während sie gleichzeitig versuchen, Wertfallen zu vermeiden, und zwar indem sie auch qualitative Faktoren berücksichtigen. SPDR® ETFs bieten eine Reihe von Value-Exposure-Select-Strategien sowohl für US- als auch für europäische Investments.

Weltwirtschaftsforum im Zeichen des Klimaschutzes

Beim traditionellen Weltwirtschaftsforum (WEF) von 21. Bis 24. Jänner im Schweizer Skiort Davos bekam zwar der Klimaschutz die meiste Aufmerksamkeit. Aber die etwa 3.000 hochrangigen Vertreterinnen und Vertreter aus Wirtschaft, Politik und Wissenschaft diskutierten auch andere brennende Themen wie Handelskonflikte und ein faireres Steuersystem. Zu Beginn des Treffens präsentierte der Internationale Währungsfonds (IWF) seine neuen Prognosen für die Weltwirtschaft.

IWF erwartet wieder mehr Wachstum

Dem IWF zufolge gewinnt das globale Wachstum im laufenden Jahr leicht an Tempo. Nach Einschätzung der Währungsfonds-Experten dürfte die Weltwirtschaft in diesem Jahr um 3,3 Prozent wachsen, während das Wachstum für das vergangene Jahr auf 2,9 Prozent beziffert wird. Allerdings wurden die Erwartungen gegenüber der Prognose vom Oktober 2019 leicht gesenkt. Damals hatte der IWF für 2020 ein Wachstum von 3,4 Prozent erwartet. Für 2021 revidierte der Währungsfonds die Prognose auf 3,4 Prozent, nach zuvor 3,6 Prozent. Die leicht gesenkten Schätzungen seien vor allem der schwächeren Entwicklung in Indien geschuldet. Das große Schwellenland leidet derzeit unter heftigen politischen Unruhen. Aber auch neue Spannungen im Handel zwischen den USA und der Europäischen Union stellen für die IWF-Chefökonomin Gita Gopinath ein Risiko dar.

Klimaschutz über Greta vs. Trump hinaus

Vor diesem Hintergrund ließ die EU-Kommissionpräsidentin Ursula von der Leyen mit Aussagen in Davos aufhorchen, wonach die EU-Kommission nicht vor Zöllen und anderen Importschranken zurückschrecken werde, sollten internationale Handelspartner weniger klimafreundlich produzieren als europäische Unternehmen.

Darüber hinaus nutzten Manager großer Finanzkonzerne das WEF, um die wirtschaftliche Bedeutung klimaschonender Geschäftsmodelle zu betonen. So sprach sich etwa der CEO der Bank of America für „nachhaltige Geschäftsmodelle, die langfristige Gesellschaftsziele adressieren“ aus. Der Vermögensverwalter Blackrock kündigte an, grünen Investments Vorrang geben zu wollen: „Wir müssen festhalten, dass Klimarisiken auch Investitionsrisiken sind“, sagte Vizechef Philipp Hildebrand. Investmentberater von Mercer berichteten bereits von einem „Druck“, nachhaltige Investments anzubieten. Der Chef des größten Versicherungskonzerns Europas, Allianz, forderte wiederum eine Diskussion über geeignete Maßnahmen zum Kohleausstieg. Insgesamt entstand der Eindruck, die Konzerne versuchen, den nötigen Einschnitten etwas Positives abzugewinnen: „Nachhaltigkeit ist eine unserer größten Geschäftsmöglichkeiten, weil es darum geht, wie man die physische Welt auf lange Zeit werterhaltend betreibt“, fasste Accenture-Deutschland-Chef Frank Riemensperger zusammen.

OECD hofft auf Steuerreformen noch 2020

Abseits von Klimafragen wurde der Verbesserungsbedarf des globalen Steuersystems thematisiert. Bis spätestens Juli hofft die Organisation für Wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD), sich auf konkrete Zahlen einigen zu können, so dass das zweite Halbjahr für die Umsetzung neuer Steuerregelungen genutzt werden kann. Unter dem Dach der OECD arbeiten die Staaten an einer globalen Mindeststeuer für Konzerne sowie einer neuen Form der Besteuerung von Internetfirmen.


Wichtige rechtliche Hinweise

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Über den Coronavirus, andere Börsengefahren und Veranlagungschancen

Wolfgang Zemanek, Zins-Chef der Erste Asset Management, spricht im Interview mit Paul Severin über die Ansteckungsgefahr des Coronavirus für die Börsen und andere Risikofaktoren, die derzeit das Sentiment an den Kapitalmärkten beeinflussen. Zusätzlich hat er für uns zwei Anlagetipps und Veranlagungschancen, die er im heurigen Jahr für besonders interessant einschätzt.

Investoren sind Risiken ja gewohnt. Welchen Einfluss hat der Coronavirus auf die Börsen?

Die Situation erinnert frapant an die Sars-Epidemie in den Jahren 2002 und 2003. Damals starben weltweit fast 800 Menschen. Der Virus hat damals die Schlagzeilen und auch das Sentiment der Investoren beeinflusst.

Dieses Mal ist es nicht anders. China hat Wuhan, eine Stadt mit 11 Millionen Einwohnern, quasi geschlossen. Sämtliche Flüge und Zug- und Busverbindungen wurden storniert, U-Bahn und Transferdienste innerhalb der Stadt suspendiert. Zum aktuellen Zeitpunkt sind etwa 30 Mio Menschen unter Quarantäne und damit mehr Einwohner als z.B Australien hat.

Das sorgt für Unruhe auch an den Börsen und beeinflusst das ansonsten recht gute Investmentklima, da davon auch ein Risiko für die volkswirtschaftliche Entwicklung ausgeht.

Welche anderen Risiken siehst Du?

Politisch sind es primär die US-Wahlen. Die Frage ist ob Trump im November wieder gewählt wird, oder vielleicht doch ein demokratischer Kandidat mehr Chancen hat. In dieser politischen Unsicherheit verbergen sich Risiken, da die Börsianer mögliche Steuererhöhungen seitens eines demokratischen Kandidaten negativ interpretieren könnten. Das kann die Märkte negativ beeinflussen.

Von der Handelskonfliktseite hat sich das Risiko etwas gelöst. Die Handelsgespräche mit China werden vor den US Wahlen als Erfolg vermarktet, vom Tisch ist der Konflikt allerdings noch lange nicht. Dazu gibt es geopolitische Risiken, Stichwort Iran, die nicht einschätzbar sind.

Die Anleihemärkte legten im Vorjahr kräftig zu und zwar über alle Anleiheklassen. Was waren die Hauptgründe dafür?

Die Hauptgründe dafür war, wenn wir in der Börsensprache bleiben „the large negative sentiment shock“, den wir ausgelöst durch den Handelskonflikt USA-China letztes Jahr hatten. Dieser Faktor hat das ganze Jahr über das Sentiment an den Börsen und damit auch das Investitionsverhalten der Unternehmen massiv beeinflusst.

Die sehr vorsichtige Einschätzung was die Konjunktur betrifft führte auch dazu, dass die Zentralbanken die Geldpolitik massiv lockerten um den abwärts gerichteten konjunkturellen Aussichten rasch entgegenzuwirken.

Die Inflation blieb tief und entfernte sich teilweise von den Vorstellungen der Zentralbanken. Viele Zentralbanken u.a. EZB und US-Fed senkten ihre Leitzinsen. Die EZB nahm das Anleihenankaufprogramm wieder auf. Dies war ausschlaggebend für die sehr gute Performance der Anleihenmärkte.

Die sehr vorsichtige Einschätzung was die Konjunktur betrifft führte auch dazu, dass die Zentralbanken die Geldpolitik massiv lockerten um den abwärts gerichteten konjunkturellen Aussichten rasch entgegenzuwirken.

Die Inflation blieb tief und entfernte sich teilweise von den Vorstellungen der Zentralbanken. Viele Zentralbanken u.a. EZB und US-Fed senkten ihre Leitzinsen. Die EZB nahm das Anleihenankaufprogramm wieder auf. Dies war ausschlaggebend für die sehr gute Performance der Anleihenmärkte.

Interessant, dass in so einem Umfeld die Aktienmärkte so gut marschiert sind.

Ein Grund dafür ist in der lockeren Geldpolitik zu finden. Eines der Hauptinvestmentthemen ist seit langer Zeit die verzweifelte Suche nach Rendite. Wo gibt es noch Ertragsmöglichkeiten?

Jeder Privatanleger weiß, dass man am Sparbuch nur mehr sehr wenig erhält. Das gilt genauso für institutionelle Großanleger. Bei manchen Staatsanleihen sind wir bei längeren Laufzeiten immer noch unter der Null-Rendite-Linie – siehe Deutschland.

Bei Unternehmensanleihen, Schwellenländer Anleihen und bei Aktien gibt es noch Renditen. Deshalb gehen viele Investoren in diese Anlage-Klassen, also auch in Aktien.

Warum sind die Renditeaufschläge aufgrund der schwächeren Konjunktur nicht angestiegen?

Auch hier spielen die Notenbanken eine wichtige Rolle. Das schnelle Reagieren der Zenktralbanken auf die Eintrübungen am Konjunkturhimmel reduzierte die Abwärtsrisiken erheblich. Die Notenbankenhaben die Märkte mit Liquidität geflutet.

Die EZB kauft Unternehmensanleihen mit guten und sehr guten Bonitäten und hat dadurch auch anderen Anleihenanlageklassen positiv beeinflusst. Das zieht sich über viele Anlageklassen.

Wie ist das Marktsentiment aktuell?

Das Marktsentiment hat sich etwas verbessert, vor allem durch die Einigung des Phase I Deals im Handelskonflikt zwischen USA und China. Das führte dazu, dass zum Beispiel die Bank of Japan die Konjunkturerwartungen für heuer und 2021 nach oben genommen hat.

Andere Zentralbanken könnten diesem Beispiel folgen. Die Situation rund um den Coronavirus darf man jedoch nicht aus den Augen verlieren.

Was erwartet uns im laufenden Jahr seitens Geldpolitik? Wird es Zinserhöhungen geben?

Die Zentralbanken sind in einer abwartenden Position, sozusagen „on hold“. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat sich den Spielraum komplett offen gelassen. Solange die Inflationsziele (Anmerkung: 2%) nicht erreicht sind, wird die lockere Geldpolitik anhalten. Für heuer ist davon auszugehen, dass seitens der EZB nichts kommen wird, die Leitzinsen werden vermutlich unverändert bleiben.

Auch die US-Notenbank wird aus heutiger Sicht on hold sein. Das ist derzeit eingepreist. Sollten die Konjunkturdaten etwas fester ausfallen als erwartet, gibt es Spielraum für leichte Renditeanstiege. US-Staatsanleihen mit 10-jähriger Restlaufzeit rentieren derzeit bei etwa 1,80%.

Wenn man das mit der Bewertung von vor dem letzten Sommer in etwa vergleicht, bevor die große Angst der Rezession die Märkte beeinflusst hat, waren diese Renditeniveaus etwa 20 bis 40 Basispunkte höher. In diesem Jahr ist ein Renditeanstieg in dieser Höhe durchaus möglich. Ausnahme ist Großbritannien. In UK könnten wir eine Leitzinssenkung sehen. Eventuell bereits Ende Jänner, Hauptgrund ist die Unsicherheit durch die möglichen negativen Auswirkungen des Brexit auf die Konjunktur in UK.

Die negativen Renditen bleiben uns erhalten?

Über die Zinskurve betrachtet ist der kurze Bereich, also bei kurzen Laufzeiten, im negativen Bereich. Die zehnjährigen Renditen bei deutschen Staatsanleihen kann ich mir bei Null vorstellen, derzeit sind wir hier bei etwa -0,20%. Es wäre auch kein Wunder wenn man leicht darüber gehen würde.

Ich würde das begrüßen, das wäre eine gesunde Entwicklung. Das was wir jetzt sehen ist eine nach wie vor ungewöhnliche Situation. Ich wäre froh darüber, dass sich diese Situation normalisiert.

Die negativen Leitzinsen sind unpopulär. Wenn man als Zentralbank da herauskann, zum Beispiel wenn die Inflation etwas anspringt, oder das Wirtschaftswachstum passt, dann werden die Zentralbanken das ausnutzen. Die schwedische Zentralbank hat zum Beispiel den ersten Schritt in diese Richtung schon vorexerziert.

Sie hob im Dezember die Leitzinsen von -0,25% auf Null an. Allerdings, die nach wie vor sehr tiefen Renditeniveaus, sprich das Niedrigzinsumfeld in Summe, bleibt uns aus Anlegersicht erhalten. Wir werden uns da nicht deutlich davon wegbewegen.

Du verantwortest die aktiv gemanagten Anleihefonds der Erste Asset Management. Bist Du zufrieden mit der Performance?

In dem Fall ist die Frage sehr einfach zu beantworten. Wir überprüfen unsere Strategien kontinuierlich und passen sie an neue Erkenntnisse bzw. Gegebenheiten an. Das Ziel ist die Qualität unsere Produkte im Interesse unserer Kunden hoch zu halten.

Diese Arbeit trägt Früchte. Wir haben Teams für die Duration-Steuerung, Länderauswahl, Titelauswahl und für die Auswahl welche Anleiheklassen gerade interessant sind. Nahezu alle Strategien der einzelnen Teams gingen auf. Zum Beispiel bei der Duration-Steuerung, also bei der Einschätzung der Veränderungen was die Zinskurve betrifft, konnten wir sowohl in fallenden als auch steigenden Märkten profitieren.

Auf Länderebene haben wir speziell auf Carry gesetzt. Das bedeutet, dass wir z.B. Länder in der Peripherie der Eurozone übergewichtet haben. Durch die Zinspolitik der EZB konnten wir über die Einengung der Risikoaufschläge zusätzliche Erträge einfahren. Ich muss meinem Team in Summe gratulieren. Unsere Fonds liegen im Konkurrenzvergleich sehr gut.

Wenn man in das heurige Jahr hineinblickt, welche Anleihenfonds sind aus Deiner Sicht interessant?

Aus meiner Sicht wird es sehr wichtig sein flexibel zu bleiben und sich auf die jeweiligen Börsengegebenheiten anzupassen. Bei uns findet sich die Flexibilität der Strategien im ERSTE TOTAL RETURN FIXED INCOME wieder.

Dieser Fonds wurde erst vor kurzem auch für Privatanleger geöffnet. Er umfasst die Expertise von meinem gesamten Team: Zinskurve, Länderseite, Titelselektion, Währungseinschätzung. Zum Beispiel können wir sogar in einem Umfeld von steigenden Renditen, das ja generell schlecht für Anleihenmärkte ist, das Zinsänderungsrisiko deutlich reduzieren und damit für den Anleger Performance erzielen. Natürlich muss man das richtig erwischen, der Fonds hat aber diese Flexibilität.

Gibt es noch ein Thema, das für dich darüber hinaus besonders interessant ist?

Des Weiteren finde ich die chinesischen Lokalwährungsanleihen sehr interessant. Der Zeitpunkt der Auflage im Juni letzten Jahres war im Nachhinein betrachtet aufgrund des sich plötzlich verschärfenden Handelskonflikts zwischen den USA und China vielleicht ungünstig.

Dennoch, seit Fondsauflage und auch seit Jahresbeginn liegt der Fonds bereits deutlich im Plus. China bleibt auf Jahre hinaus als Anlageklasse interessant. Viele Investoren werden aufgrund von Benchmarküberlegungen chinesische Lokalwährungsanleihen kaufen.

Die Zinspolitik in China bleibt locker und der Yuan sollte nach der Entspannung des Handelskonflikts stabil bleiben. Derzeit bremst natürlich der Coronavirus die Stimmung. Die Renditen von den chinesischen Lokalwährungsanleihen in Yuan in unserem Fonds liegen derzeit bei etwa 3,0%.

Spannend ist der Zugang für Privatanleger zu den chinesischen Anleihen in Yuan. Als privater Anleger hat man kaum Zugang zu lokalen, chinesischen Anleihen. Das ist ein großer Vorteil. Wir haben als Erste Asset Management spezielle Anbindungen, um am chinesischen Anleihenmarkt zu veranlagen. Hier kann der Anleger die Vorteile von einem Investmenfonds ausnutzen. China ist nicht wegzudenken.

Vielen Dank für das Interview.


Wichtige rechtliche Hinweise

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Erste Auswirkungen des Virenausbruchs in China

von Aneeka Gupta, Associate Director, Research, WisdomTree.

Der Ausbruch des neuartigen Coronavirusstamms in Wuhan, China, und dessen Ausbreitung auf andere Länder gibt den Finanzmärkten Anlass zur Sorge. Nach Angaben der Weltgesundheitsorganisation (WHO) sind Coronaviren (CoV) eine große Virenfamilie, die Erkältungskrankheiten bis hin zu schwereren Erkrankungen wie das Nahost-Atemwegssyndrom (MERS-CoV) und das schwere akute Atemwegssyndrom (SARS-CoV) verursachen. Bis zum 22. Januar 2020 hat die nationale Gesundheitskommission Chinas 571 bestätigte Fälle von CoV-Stamm in China (darunter 444 in Hubei) und 393 Verdachtsfälle gemeldet. Die Investoren sind besorgt über die mögliche Verbreitung der Infektionen aufgrund der starken Reisesaison vor dem chinesischen Mond-Neujahrsfest.

Rückblick auf frühere Ausbrüche

Die Finanzmärkte beginnen bereits, die negativen Auswirkungen des Ausbruchs einzupreisen, wobei der CNY abwertete und der Hang-Seng-Index am 21. Januar mit -2,8 Prozent den bisher größten Tagesrückgang im Jahr verzeichnete. Nach Recherchen in Baidu nehmen die Bedenken der Bevölkerung zu. Mehrere Virenausbrüche in den letzten Jahren haben die Besorgnis über eine umfassendere Pandemie geweckt - SARS (2003), H1N1(2009) und H7N9 (2013). Von diesen wurde SARS in den letzten Tagen am häufigsten genannt, weil dieses Virus ebenfalls ein bisher unbekannter CoV-Stamm war, der angeblich vom chinesischen Festland ausging und sich schließlich weltweit ausbreitete und 800 Todesfälle verursachte. Die wirtschaftlichen Auswirkungen von SARS waren erheblich, aber nur von kurzer Dauer. In Hongkong kam es während des Ausbruchs von März bis Juni 2003 zu einem starken Rückgang der Reise-, Tourismus- und Einzelhandelsaktivitäten. Wie schwerwiegend die wirtschaftlichen Auswirkungen sind, ist noch unklar. Es ist davon auszugehen, dass sie wahrscheinlich nur von kurzer Dauer sind, wenn sie dem Muster historischer Fälle folgen. Wir glauben, dass das öffentliche Bewusstsein diesmal höher ist, was zum Teil auf die schnellere Reaktion der Behörden, die Nutzung des Internets und der sozialen Medien sowie die Bekanntheit des SARS-Virus zurückzuführen ist.

Die am stärksten gefährdeten Sektoren

Der CoV wird wahrscheinlich Auswirkungen auf die Transportindustrie haben. Fluggesellschaften wie China Southern werden wohl am stärksten betroffen sein, da sie gemessen an der Sitzkapazität den höchsten Marktanteil (38%) haben. Da die Verbraucher dazu neigen werden, zu Hause zu bleiben, um dem CoV nicht ausgesetzt zu sein, ist von negativen Auswirkungen auf Einzelhandel, Freizeitparks, Restaurants und Kinos auszugehen, da diese Sektoren normalerweise aufgrund der Saisonabhängigkeit vom chinesischen Neujahrsfest profitieren würden. Demgegenüber dürften Online-Gastronomie, verpackte Lebensmittel und Lebensmitteleinzelhändler von einer Verschiebung der Verbraucherpräferenzen profitieren, denn die Konsumenten werden überfüllte öffentliche Einrichtungen vermeiden. Der CoV-Ausbruch wird wahrscheinlich auch zu Störungen in den in Wuhan ansässigen Offline-Nachhilfeinstitutionen (AST) führen. Das Büro für Bildung in Wuhan hat die Aussetzung der Nachhilfekurse nach der Schule (AST) ab dem 21. Januar 2020 angekündigt. Während des SARS-Ausbruchs im Jahr 2003, als die Schule und die AST-Einrichtungen in bestimmten Regionen geschlossen wurden, erlebte der Fern- und Online-Unterricht ein bemerkenswertes Wachstum. Neben Peking, Zhengzhou, Xi'an und Nanjing ist Wuhan eine der wichtigsten Städte zur Rekrutierung und Ausbildung von Online-Lehrern und Tutoren für die meisten chinesischen Online-Bildungsunternehmen.

Für eine genauere Beurteilung des Ausmaßes der CoV-Infektionen ist es noch zu früh. Wir gehen von einer kurzen Dauer der Krise aus, wenn man dem Muster historischer Fälle folgt. Die langfristigen Aussichten Chinas hängen weiterhin entscheidend davon ab, wie sehr sich das Reich der Mitte weg von der alten Formel des industriellen Wachstums in Richtung der Wachstumstreiber der "New Economy" wie Konsum und Informationstechnologie bewegt. Wir gehen davon aus, dass sich die derzeitige Rallye am chinesischen Aktienmarkt bei anhaltender Volatilität bis ins Jahr 2020 hinein fortsetzen wird.

Rückläufige Wachstumserwartungen könnten Triebfeder für Anleiherenditen sein

von Lidia Treiber, Associate Director Research, WisdomTree.

Festverzinsliche Anlageklassen haben sich 2019 generell gut entwickelt, da die Investmentströme in Staatsanleihen aufgrund der zunehmenden Sorge um ein rückläufiges globales Wachstum, Handelskonflikte und Brexit stark gestiegen sind. Während die Nachfrage nach historisch sicheren Anlagen stieg, gaben die Renditen für Staatsanleihen nach, wodurch sich viele europäische Staatsanleihen in den Bereich negativer Zinsen begaben. In der Zwischenzeit haben die Forderungen der Investoren nach Anleihen mit höherer Verzinsung bei Risikoaktiva für Unterstützung gesorgt. Dieses Jahr flossen bis zum 4. Oktober 2019 bisher 40,22 Milliarden USD in Exchange Traded Funds (ETFs) für festverzinsliche Wertpapiere in Europa, ein Anteil von fast 53 Prozent an allen Exchange Traded Product (ETP)-Strömen, wobei die Ströme für Fixed-Income-ETFs weltweit im zweiten Quartal des Jahres einen neuen Meilenstein erreicht haben.

Bedeutende festverzinsliche Anlageklassen US-Investment-Grade-Unternehmensanleihen schnitten besser ab als die meisten wichtigen festverzinslichen Anlagen, im bisherigen Jahresverlauf zum 12. November 2019 mit einem Plus von 15,22 Prozent. Dies entspricht einer ihrer besten Renditen seit fast zehn Jahren, da die Investoren in einem Umfeld negativer Zinsen auf der Suche nach hochwertigen Erträgen sind. Ebenso überraschten europäische Staatsanleihen die Investoren. Sie starteten mit sehr niedrigen Renditen in das Jahr und konnten im selben Zeitraum eine Rendite von fast 10 Prozent erwirtschaften. Eine festverzinsliche Anlageklasse, die angesichts dieses Zeitrahmens im Vergleich zu ihrem Aktien-Pendant Renditen im zweistelligen Bereich erzielen konnte, waren Additional Tier 1 Contingent Convertible Bonds (AT1-CoCo-Anleihen). Durch regulatorische Anforderungen wie Basel III und andere Maßnahmen waren europäische Banken dazu gezwungen, ihre Kapitalreserven zu verbessern. Aufgrund dessen ist das europäische Bankensystem 2019 sehr viel besser mit Kapital versorgt, als dies in der letzten Finanzkrise der Fall war. AT1-CoCo-Anleihen sind nicht in den großen europäischen Referenzindizes enthalten und können Diversifizierungsvorteile für andere Risikoaktiva bieten, was zu ihrer Beliebtheit beigetragen hat.

Renditen langfristig niedrig

Unseres Erachtens werden die Leitzinsen 2020 einem ähnlichen Muster folgen wie 2019, da die US-Notenbank (Federal Reserve, Fed) den Markterwartungen niedrigerer Leitzinsen nachkommen wird, auch wenn ihre derzeitigen Zinsvorhersagen anhand der „Dot-Plots“ auf einen härteren Kurs schließen lassen. Da die Wirtschaftsdaten weiterhin die führenden Indikatoren für zukünftige geldpolitische Entscheidungen darstellen, werden schwächere Daten, angeführt von Europa, die Renditen 2020 voraussichtlich belasten. Wenn wir uns die Nominalrenditen auf der US-Zinsstrukturkurve heute im Vergleich zu vor fast zehn Jahren ansehen, haben sich die Zinsen in diesem Marktzyklus auf einem sehr viel niedrigeren Niveau normalisiert als vor der Krise 2008. Der allgemeine Verlauf der Zinsstrukturkurven für die USA, Großbritannien und Europa erscheint jeweils relativ flach, worin sich sehr viel niedrigere Wachstums- und Inflationserwartungen in der Zukunft widerspiegeln. Zum Ende des Jahres 2007 lagen die langfristigen Renditen für Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 30 Jahren in den USA knapp unter 4,5 Prozent, in Großbritannien leicht über 4,0 Prozent und ebenso in Deutschland bei knapp über 4,5 Prozent. Wenn wir nun einen Blick auf den 15. November 2019 werfen, stellen wir bei den Renditen für 30-jährige Staatsanleihen eine hohe Abweichung in diesen drei Regionen fest: Die Renditen für Bundesanleihen sind nahe 0 Prozent, die Renditen für britische Gilts knapp über 1 Prozent und sogar die Renditen von US-Treasuries betragen rund 2 Prozent. Die Wachstumserholung in entwickelten Märkten seit der letzten Finanzkrise fiel moderater aus als dies nach früheren Krisen der Fall war. Europa befindet sich in einem unkonventionellen geldpolitischen Umfeld und das neue Programm zur quantitativen Lockerung wird die Renditen am langen Ende voraussichtlich nach unten ziehen und Risikoaktiva begünstigen. Generell erwarten wir, dass die Renditen am langen Ende eingeschränkt bleiben werden, sollten wichtige europäische Länder nicht deutliche finanzpolitische Impulse setzen, die sich auf die Wachstums- und Inflationserwartungen der Zukunft auswirken könnten. Angesichts der weiteren wirtschaftlichen Folgen des Brexit und der noch in diesem Jahr anstehenden US-Präsidentschaftswahlen, dürften beide Volkswirtschaften zu großen Teilen von den Ergebnissen dieser beiden Ereignisse beeinflusst werden.

Längere Duration in Betracht ziehen

In einem Umfeld, in dem einige Investoren beginnen, ihr Aktienrisiko möglicherweise durch Risikobudgetierung ihrer Portfolios zu senken, könnte eine Allokation in einem diversifizierten Korb aus festverzinslichen Anlageklassen dabei helfen, das Risiko-Rendite-Profil der Portfolios zu verbessern. Unseres Erachtens könnte ein Engagement mit einer langen Duration bei festverzinslichen Allokationen ein nützliches Instrument zur Portfoliodiversifizierung sein, das die Widerstandskraft gegen eine Korrektur der Aktienmärkte erhöhen könnte. Festverzinsliche Anlagen mit hoher Duration zeichnen sich historisch im Durchschnitt durch eine höhere Volatilität und höhere langfristige Renditen aus. Wenn es bei Aktien steil abwärts geht, bietet die Duration im Durchschnitt tendenziell jedoch eine bessere positive Performance als Engagements in Anleihen mit kürzerer Duration.

Im Zusammenhang mit Multi-Asset-Portfolios erhöhen Anlagen mit höherer Duration im Laufe eines vollen Wirtschaftszyklus tendenziell die Sharpe Ratio des Portfolios. Dabei wird angenommen, dass sich die Allokationen in einem Portfolio zu 60 Prozent auf Anleihen und zu 40 Prozent auf Aktien verteilen und für den Anleihenanteil des Portfolios Indizes mit unterschiedlichen Fälligkeitsprofilen eingesetzt werden. In diesen hypothetischen Szenarien war die Sharpe Ratio des Portfolios am höchsten, bei dem die Allokation in Anleihen im Korb mit der längsten Laufzeit platziert wurde. 

Taktische Allokation im Bereich Kredite

Obwohl die optionsbereinigten Aufschläge für Investment-Grade und Hochzinsanleihen seit der Marktkorrektur vom Dezember 2018 generell enger geworden sind, wird das aktuelle makroökonomische Umfeld langfristig niedriger Zinsen voraussichtlich Unterstützung für Unternehmensanleihen geben, die eine Renditeoptimierung bieten. Wenn sich das verlangsamte Wachstum beginnt, in den Bilanzen der Unternehmen niederzuschlagen, wird eine Outperformance bei Unternehmensanleihen voraussichtlich stärker auf den Fundamentaldaten basieren. Eine einzigartige Dynamik bei Unternehmensanleihen, die die Nachfrage in den Kundenportfolios weiter antreiben wird, sind die Diversifizierungsvorteile, die Unternehmensanleihen einem Portfolio mit Anleihen mit höherer Duration bieten können. Dies ist der Fall, da Treasuries und Unternehmensanleihen historisch gesehen eine Renditediversifizierung bieten, vor allem dann, wenn es auf den Aktienmärkten bergab geht.

Investoren in Unternehmensanleihen könnten im gesamten Verlauf des Jahres 2020 Volatilitätsphasen erleben. Obwohl die Investoren aufgrund der erhöhten Marktunsicherheit bezüglich ihrer Risikopositionen eher rückwirkend reagieren, wird sich die Nachfrage nach Kredit voraussichtlich fortsetzen, da die Renditen europäischer Staatsanleihen wahrscheinlich nicht die Einkommensverbesserung bieten werden, nach der viele Investoren suchen. Im Bereich Kredit sind AT1-CoCo-Anleihen weiterhin eine interessante Anlageklasse, da die Emittenten von AT1-CoCo-Anleihen – typischerweise europäische Banken – generell über ein InvestmentGrade-Rating verfügen. Die fundamentale Kreditqualität des europäischen Bankensektors ist 2019 relativ stabil geblieben. Betrachten wir die von Standard & Poor’s (S&P) gemeldeten Emittenten Ratings der europäischen Banken, die AT1-CoCo-Anleihen ausgeben, geht der Trend seit 2017 mehr in Richtung Ratingaufwertungen als Ratingabwertungen, was auf bessere Fundamentaldaten der Emittenten hindeutet. Außerdem werden sich die Anlagenkäufe der EZB voraussichtlich günstig auf die Finanzierungskosten von Banken auswirken und somit einem Teil der nachteiligen Auswirkungen negativer Zinsen auf das Bankensystem entgegenwirken. AT1-CoCo-Anleihen, die am unteren Ende der Kapitalstruktur der Banken, gleich über dem Bankvermögen, angesiedelt sind, bieten eine Renditeoptimierung gegenüber höherrangigen Bankschuldverschreibungen. Die Investoren müssen jedoch die Eigenschaften von AT1-CoCo-Anleihen in Betracht ziehen und bestimmen, ob das Risiko-Ertrags-Profil mit den allgemeinen Zielen ihres Portfolios vereinbar ist. Angesichts des wirtschaftlichen Hintergrunds ist dies unseres Erachtens eine der festverzinslichen Anlageklassen, die auch im Jahr 2020 weiterhin gut abschneiden könnte.


Alle Daten von Bloomberg, sofern nicht anders angegeben.

US-Banken berichten von Licht und Schatten im Finanzsektor

An der Wall Street startete in der Vorwoche die Berichtsaison traditionell mit den größten US-Banken. Ihre Ergebnisse für das Schlussquartal 2019 vermitteln einen guten Eindruck darüber, wie das Vorjahr an den Finanzmärkten lief. Außerdem lassen sich daraus interessante Trends für Anleger ablesen.

Grund genug, sich einen Überblick über den Auftakt der Berichtsaison zu verschaffen. Grundsätzlich zeichneten die Quartalsergebnisse ein differenziertes Bild des US-Finanzsektors. Während einige Geldhäuser Rekordgewinne verbuchen konnten, spürten andere die Herausforderungen der Branche stärker.

Niedriges Zinsniveau und Rechtsstreite belasten

Nachdem die US-Notenbank Federal Reserve im Vorjahr drei Mal die Leitzinsen senkte, machten die niedrigen Zinsen den Banken zu schaffen. Dies betraf unter anderem den Kreditriesen Wells Fargo.

Seine Erträge fielen im vierten Quartal um 5 Prozent auf 19,9 Mrd. Dollar, der Gewinn brach verglichen mit dem Vorjahreswert um mehr als die Hälfte auf 2,9 Mrd. Dollar ein. Bei Wells Fargo kamen Rückstellungen von 1,5 Mrd. Dollar hinzu, mit denen sich der Konzern für Konsequenzen andauernder Rechtskonflikte wappnet.

Ebenfalls von Rechtskosten beeinträchtigt zeigte sich das Ergebnis des ehemaligen Branchenprimus Goldman Sachs, der im Gesamtjahr 2019 noch 8,5 Milliarden Dollar (nach 10,5 Mrd. 2018) Gewinn verbuchte. Auch bei der Bank of America gingen die Gewinne zurück.

Hier fiel alleine im Schlussquartal der Überschuss im Privatkundengeschäft um fast ein Zehntel. Als Grund dafür nannte die Bank of America explizit den Rückgang des Zinsüberschuss.

Geschäft mit Anleihen boomt

Einen Lichtblick lieferte das starke Geschäft mit Anleihen. So meldete Morgan Stanley im abgelaufenen Jahresviertel einen Rekordgewinn. Im Vergleich zum Vorjahresquartal verdoppelten sich laut Morgan Stanley die Gebühreneinnahmen aus dem Handel mit Anleihen sogar.

Im Gesamtjahr stieg der auf die Aktionäre entfallende Überschuss um vier Prozent auf 8,5 Milliarden Dollar und übertraf damit die durchschnittlichen Erwartungen von Analysten.

Nachdem Morgan Stanley am vergangenen Donnerstag seine Bücher geöffnet hatte, schlossen seine Aktien mit einem satten Plus von mehr als 6 Prozent und trugen damit dazu bei, dass der Leitindex S&P 500 auf einen neuen Rekordstand vorrücken konnte.

Neben hohen Einnahmen aus dem Anleihenhandel berichteten die erfolgreichen Banken trotz niedrigerer Zinsen von einem guten Geschäft mit Privatkunden. Die robuste US-Konjunktur hielt den Konsum der Amerikanerinnen und Amerikanern in Schwung, hieß es. Die Citigroup führt einen guten Teil des Gewinnanstiegs um 8 Prozent im Gesamtjahr auf 19,4 Milliarden Dollar auf die Ausgabefreude der Kreditkartenkunden zurück.

Fed sieht weiter moderates Wachstum

An den Rahmenbedingungen für das Bankengeschäft in den USA dürfte sich auch in diesem Jahr wenig ändern. Die Federal Reserve geht davon aus, dass einerseits aufgrund der niedrigen Inflation die Zinsen niedrig bleiben werden.

Andererseits rechnet die Fed mit weiter moderatem Wachstum der Wirtschaft und leicht steigende Konsumausgaben. Dies geht aus dem aktuellen Konjunkturbericht hervor, den sie im Umfeld der Bankenergebnisse in der Vorwoche veröffentlicht hat.


Wichtige rechtliche Hinweise

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Wie die Ölmärkte auf weitere geopolitische Schocks reagieren

von Mobeen Tahir, Associate Director und Rohstoffexperte, WisdomTree.

Nachdem der Chef der iranischen Revolutionsgarde Qassem Soleimani bei einem US-Luftangriff in Übersee getötet wurde stiegen die Ölpreise in der ersten Woche des neuen Jahres an. Die Spannungen in der Region steigen immens , denn das irakische Parlament beschloss, das US-Militär aus dem Land auszuweisen. Das wiederum veranlasste US-Präsident Trump dazu, dem Land mit Sanktionen zu drohen. Das war am 8. Januar des neuen Jahres. Brent, das zum Ende des dritten Quartals im vergangenen Jahr mit rund 59 US Dollar pro Barrel gehandelt wurde, bewegte sich an diesem Tag bei 69 US Dollar.

In unserem jüngst veröffentlichten Jahresausblick 2020 betonten wir, dass die Ölmärkte angesichts der Fragilität im Nahen Osten keine angemessenen geopolitischen Risikoprämien eingepreist haben. Nachfolgend analysieren wir, was durch die Öl-Futures-Kurven eingepreist wird. Zudem stellen wir zur Diskussion, welche Richtung die Ölmärkte nehmen könnten.

Prämie des geopolitischen Risikos fehlt

Die Brent-Preise wurden im Oktober 2018, als die USA Sanktionen gegen den Iran ankündigten, mit rund 85 US Dollar pro Barrel gehandelt. Seitdem sind die Preise erheblich gefallen, da die Märkte aufgrund des lauen globalen Wirtschaftswachstums auf den Rückgang der Nachfrage fixiert waren. Der Zeitraum dazwischen war jedoch nicht frei von Schwankungen. Besonders merkwürdig ist jedoch, wie schnell nach Eintritt eines „geopolitischen“ Ereignisses die zunächst stark angestiegenen Olpreise stets wieder sanken. Zur Veranschaulichung dessen dient der Drohnenangriff auf saudische Ölfabriken im September 2019. Infolgedessen nahmen die Bedenken hinsichtlich der Ölversorgung auf den Weltmärkten zu, die Preise stiegen. Als die saudischen Behörden versicherten, dass der Schaden unter Kontrolle sei gingen sie schnell zurück. Angesichts der Spannungen in der Region in den letzten Monaten wurde eine dem geopolitischen Risiko angemessenen Prämie bei Öl nicht eingepreist. Die jüngsten Preisaktivitäten könnten ein frühes Indiz dafür sein, dass dies allmählich geschieht und wir uns einer faireren Preisspanne für Brent von etwa 70 bis 75 US Dollar pro Barrel nähern.

Was uns in Backwardation befindliche1 Futures-Kurven sagen

Eine in Backwardation befindliche Futures-Kurve zeigt normalerweise an, dass der Markt eher bereit ist, für eine schnelle Lieferung mehr zu zahlen als abzuwarten. Dies deutet auf eine kurzfristige Knappheit des Rohstoffs hin. Die Brent- und WTI-Kurven haben in den letzten drei Monaten eine deutlich stärkere Backwardation erfahren. Der Anstieg der Front-End-Preise begann im Oktober letzten Jahres, als die Märkte weitere Angebotskürzungen der Organisation der erdölexportierenden Länder (OPEC) einpreisten. Die OPEC und ihre Verbündeten, bekannt als OPEC plus, haben ihre Lieferungen um 0,5 Mio. Barrel pro Tag gesenkt, um die Gesamtmenge im Vergleich zum Stand von Oktober 2018 auf 1,7 Mio. Barrel pro Tag zu senken. Die steile Backwardation in den Kurven zeigt jedoch, dass Öl-Futures die Preisbildung wie folgt vornehmen:

  1. Das Angebot wird über längere Laufzeiten reichlich sein, da Engpässe aufgrund eines kurzfristigen Schocks durch mehr Ölquellen ausgeglichen werden können (z. B. könnte die OPEC das Angebot beeinflussen).
  2. Geopolitische Risiken werden allmählich dadurch eingepreist, dass die Kurve am vorderen Ende steiler wird.

Wenn die geopolitischen Spannungen anhalten oder sogar eskalieren, dürften die Ölpreise unter Aufwärtsdruck geraten. Die Front-End-Preise für Öl können volatil sein. In den letzten Monaten sind die Ölkurven nach geopolitischen Ereignissen rückläufiger geworden, bevor sie wieder abflachten. Um zu dem Schluss zu kommen, dass eine geopolitische Risikoprämie angemessen eingepreist wurde, müsste die Backwardation bestehen bleiben, solange die Risiken bestehen.

Die Ereignisse der letzten Woche hatten einen etwas stärkeren Einfluss auf Brent als eine internationalere Öl-Benchmark als auf WTI, das tendenziell stärker von der Angebots- und Nachfragedynamik in den USA beeinflusst wird.

Was geschieht jetzt?

Die Ölmärkte dürften weiterhin auf die Entwicklungen zwischen den USA und Iran reagieren. Ein regelrechter Konflikt zwischen beiden könnte zu einem großen Angebotsschock führen und die Straße von Hormus könnte für ein Drittel des globalen Ölvolumens, das derzeit durch sie fließt, unzugänglich werden. Ebenso könnte eine Deeskalation der jüngsten Spannungen die Nerven der Marktteilnehmer beruhigen und die Ölpreise dazu veranlassen, erneut zu sinken, wie dies angesichts anderer geopolitischer Ereignisse im vergangenen Jahr in der Region der Fall war.

Angesichts der Ungewissheit und des vorhandenen Spielraums würde die Rationalität vorschreiben, dass die Märkte das geopolitische Risiko bei Öl einpreisen, bis eine sinnvolle Lösung der Hauptprobleme zwischen den USA und dem Iran in Sicht ist. Angesichts der anhaltenden Spannungen werden die Märkte dieses Risiko wahrscheinlich stärker wahrnehmen und die Ölpreise so stützen. Wenn die Märkte jedoch wieder selbstgefällig werden und die Prämie demzufolge sinkt, bevor alle Probleme gelöst sind, könnte Öl als sehr gute Absicherung geopolitischer Risiken darstellen, da die Preise theoretisch immer dann steigen, wenn ein geopolitisches „Ereignis“ eintritt.


1) Eine Futures-Kurve wird als in Backwardation bezeichnet, wenn ihr Kassa- oder Barpreis höher als der Terminkurs ist. Die gegenteilige Situation, bei der der Terminkurs höher ist als der Kassa- oder Barpreis, wird als Contango bezeichnet.

Multi-Asset-Ausblick für das Jahr 2020

von Andrew Harman, Senior Portfolio Manager, Fixed Income and Multi Asset Solutions bei First State Investments.

“Für das Jahr 2020 erwarten wir ein weiterhin unregelmäßiges Wirtschaftswachstum, anhaltende Handelsstreitigkeiten sowie geopolitische Spannungen. Für Anleger bedeutet dies, dass diese Risiken gegenüber den Vorteilen einer zunehmend lockeren Geldpolitik, einem starken Konsumverhalten sowie dem Potenzial eines sich beruhigenden Handelsstreits zwischen China und den USA während der US-Wahlen abgewogen werden müssen.

Mit Blick auf die US-Wirtschaft gehen wir davon aus, dass die bislang historisch betrachtet längste Wirtschaftswachstumsperiode auch in diesem Jahr anhalten wird. Zudem erwarten wir, dass China seine Wirtschaft weiter stabilisiert - sofern keine signifikanten externen Ereignisse dies beeinflussen. Zusätzlich dürften die verzögert eintretenden Auswirkungen der globalen geldpolitischen Lockerung Rückenwind für die finanziellen Rahmenbedingungen schaffen und die Konjunktur weiter fördern.

Wenngleich wir keine Zunahme von Unternehmensinvestitionen erwarten, wird der starke Konsum in den USA weiter anhalten und die Wirtschaft des Landes stützen. Zudem haben die Verbraucher zuletzt ihren Verschuldungsgrad weiter reduzieren können, erleben ein starkes Beschäftigungs- und Lohnwachstum und profitieren derzeit von steigenden Vermögenswerten. Im Hinblick auf die globale Wirtschaft gehen wir von einer weiterhin gedämpften Inflation aus. Dabei haben wir unsere Erwartungen für Schwellenländer jüngst gesenkt. Europa hofft auf ein rasches Beilegen der Handelsstreitigkeiten mit den USA, um seine Wachstumsprognosen anheben zu können, da die Europäische Zentralbank keine tragfähigen fiskalpolitischen Optionen zu haben scheint. Wir halten es auch für unwahrscheinlich, dass es Europa gelingen wird, ein wirksames QE-Programm aufzulegen.

Was unsere Portfolioallokation für das Jahr 2020 betrifft, so fokussieren wir uns primär auf globale Aktientitel in entwickelten Märkten sowie Anleihen mit kurzer Laufzeit und Schuldtitel. Während die Aktienmärkte global auch weiterhin ein Allzeithoch verzeichnen dürften, konzentrieren wir uns nach wie vor auf Fundamentaldaten und rufen uns in Erinnerung, dass Bullenmärkte nicht aus Altersschwäche sterben. Daher gehen wir davon aus, dass globale Aktien ein Renditewachstum nahe dem historischen Trendniveau erreichen werden, wobei die Schwellenländer von einer möglichen Schwäche des US-Dollars nach der geldpolitischen Wende profitieren könnten. Bei globalen Staatsanleihen und dem Rohstoffsektor bleiben wir weiterhin zurückhaltend.

Im Laufe des Jahres 2019 haben wir unser Engagement in längerfristigen Staatsanleihen reduziert, da der betreffende Wertpapierhandel die Wachstumsaussichten belastete und die Renditen sanken. Negative Renditen, insbesondere in Europa, verdeutlichen das Ausmaß der negativen Wachstums- und Inflationserwartungen. Wir gehen davon aus, dass die verbesserten Konjunkturaussichten die langfristigen Zinssätze anheben, ihre Zinskurven dadurch steiler werden und in der kommenden Zeit zu negativen Renditen für die Anleger führen wird. Wir bevorzugen festverzinsliche Anlagen in Schwellenländern, von denen wir glauben, dass sie eine Diversifizierung zu attraktiven Renditen bei höherem Wachstum bieten, trotz einer sich verlangsamenden Wirtschaft."

Warum Flexibilität am Anleihenmarkt gefragt ist

von Mario Kaudela, Produktmanagement der Erste Asset Management.

Aufgrund des anhaltenden Niedrigzinsumfelds wird die Jagd nach Rendite immer komplexer. Um laufende Erträge erwirtschaften zu können, müssen Anleiheinvestoren immer höhere Risiken eingehen. Viele Anleger nutzen deshalb die Expertise eines erfahrenen Fondsmanagements und investieren in einen flexibel gesteuerten Anleihenfonds.

Was kann man sich unter einem flexibel gesteuerten Anleihenfonds vorstellen?

Ein flexibler Anleihenfonds kann in die unterschiedlichsten Anleihesegmente investieren und hat damit die Möglichkeit, Chancen am Anleihemarkt zu nutzen.

Der Fonds sucht dabei laufend nach den aus seiner Sicht attraktivsten Anleihesegmenten, zum Beispiel nationale und internationale Staats- und Unternehmensanleihen, inflationsgeschützte Anleihen, Hochzinsanleihen, Emerging Market-Anleihen und Hypothekenanleihen.

Welche Fonds werden von der Erste Asset Management in dieser Kategorie angeboten?

Ein Fonds mit einer sehr hohen Flexibilität ist der im Jahr 2018 gestartete ERSTE FIXED INCOME PLUS. Je nach Markteinschätzung kann dabei die Gewichtung von Risikoanleihen im Fonds zwischen null Prozent und 100 Prozent schwanken.

Bis zu 100% Risikoanleihen? Gibt es auch Fonds für konservativere Anleger?

Mit dem ERSTE SELECT BOND und dem ERSTE SELECT BOND DYNAMIC bietet die Erste Asset Management bereits seit 2002 bzw. 2007 Anleihendachfonds an.

Um den Herausforderungen des Niedrigzinsumfelds besser begegnen zu können, wurden diese beiden Fonds mit Jänner 2020 auf die flexible Anlagestrategie des ERSTE FIXED INCOME PLUS umgestellt. Gleichzeitig wurden die Grenzen für den Anteil an Risikoanleihen angepasst.

Wie sehen nun die neuen Grenzen für Risikoanleihen im ERSTE SELECT BOND und ERSTE SELECT BOND DYNAMIC aus?

Damit der flexible Investmentansatz Wirkung zeigen kann, wurde im ERSTE SELECT BOND der maximale Anteil an Risikoanleihen von 10 Prozent auf 25 Prozent erhöht. Im ERSTE SELECT BOND DYNAMIC wurde der maximale Anteil an Risikoanleihen von 60 Prozent auf 50 Prozent reduziert.

Dafür kann der ERSTE SELECT BOND DYNAMIC ab sofort bis zu 10 Prozent in Fonds mit alternativen Anleihestrategien  investieren.

Fondsname Anteil Risikoanleihen*
ERSTE SELECT BOND Bis zu 25% (bislang bis zu 10%)
ERSTE SELECT BOND DYNAMIC Bis zu 50% (bislang bis zu 60%)

*Risikoanleihen sind beispielsweise High Yield Anleihen oder Schwellenländeranleihen

Das offene Fremdwährungsrisiko kann in allen Fonds bis zu 25% betragen.

Fondsname Offenes Fremdwährungsrisiko Alternative Investments
ERSTE SELECT BOND Bis zu 25% 0%
ERSTE SELECT BOND DYNAMIC Bis zu 25% Bis zu 10%
ERSTE FIXED INCOME PLUS Bis zu 25% Bis zu 30%

 

Somit gibt es nun die Auswahl aus drei flexiblen Anleihendachfonds mit unterschiedlicher Risikoausprägung.

Die angegebenen Portfoliopositionierungen bzw. Bandbreiten auf dem Stand der Marktentwicklung zum Redaktionsschluss. Im Rahmen des aktiven Managements können sich die genannten Portfoliopositionierungen jederzeit ändern.


Warnhinweise gemäß InvFG 2011

Wichtige rechtliche Hinweise

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

A closer look at the crisis in Argentina

by Tim Drayson, Head of Economics at Legal & General Investment Management.

Despite the slowdown in global growth, which now appears to have stabilised, very few countries are currently suffering a proper recession. The notable exceptions are Hong Kong and Argentina.

As an economist, holidays are a chance to study the anatomy of a downturn first hand (and to be described as an ‘econ geek’ by my 14-year-old daughter). As I live with a currently weak currency in Britain, a dollar-pegged Hong Kong and riots were not appealing; more enticing was the two-thirds depreciation of the Argentine peso (ARS) over the past couple of years.

Strolling through Buenos Aires revealed a country in crisis and the ravaging effects on poverty of a 50% inflation rate. As Magda highlighted over a year ago, Argentina has become stuck in its high inflation, high external debt and depreciation quicksand, which assistance from the International Monetary Fund (IMF) has so far been unable to solve.

Some prices had failed to adjust to the currency collapse and so appear remarkably cheap for tourists, while imported luxury brands had risen in line with the depreciation. Restaurant prices were about one-third the cost of London. Regulated taxi fares meant a 10-minute cab journey was around 100 pesos (barely over a dollar). The tips were gratefully received. The underground was embarrassingly cheap at 20 pesos (due to price freezes since March which implies increased subsidy and fiscal cost). But they were also clean, punctual and air conditioned – South West Trains, please note!

Setting the peso

The one business which is clearly booming is clandestine foreign exchange. There is a desperate shortage of dollars due to capital controls, the impending sovereign debt restructuring, and punitive taxes on trade. Furthermore, nobody wants to save in pesos because of the expected future depreciation, preferring dollars in bank safety deposit boxes.

Official foreign exchange outlets are a bureaucratic nightmare with restrictions on the amounts of dollars which can be exchanged. The banks are unattractive with huge fees and severe limits on cash withdrawals. This has led to cries of ‘cambio, cambio’ on every street corner in the centre of Buenos Aires.

After negotiating a price, clients are led into tiny rooms down side streets (known as ‘Cueva’ – an exchange office hidden inside a regular business unit which is a façade to cover the real transactions) to see the boss and receive rates currently at least 20% better than the official exchange rate.

If like me you don’t fancy the risk of dealing with an unlicensed entity, many of the shops and restaurants took card payments and were happy to offer discounts to tourists or take dollars at favourable exchange rates. The unofficial exchange rate is posted on the blue dollar website or can be calculated by taking the dollar and peso prices of the same assets listed on different stock exchanges.

So what’s the trade recommendation (other than visiting Argentina with a suitcase full of dollars and a security guard)?

The real depreciation is already substantial and, while confidence is unlikely to be restored under fears of another profligate Peronist Fernandez-Kirchner government, it is hard to short the peso given the carry costs and exchange-rate management. Sovereign bonds are already priced for a major default.


This article has first been published on futureworldblog.lgim.com.

Thematische Aktien: Bausteine eines diversifizierten Portfolios

Anleger können unabhängig von ihrem Ansatz für den Portfolioaufbau einen Teil ihres Vermögens in thematische Aktien investieren, so Stephen Freedman, Senior Produktspezialist im Thematic Equities Team von Pictet Asset Management.

Übersicht

Aktienanleger haben die Investmentwelt traditionell in Länder oder Regionen unterteilt. Der Vorteil dieser Klassifizierung ist, dass sie einfach ist. Aber ganz so einfach, wie es scheint, ist es doch nicht. Anleger könnten zum Beispiel versucht sein zu glauben, dass der FTSE-100 die britische Wirtschaft abbildet. In Wirklichkeit aber erzielen die Bestandteile des Index deutlich mehr als die Hälfte ihres Umsatzes im Ausland.

Diese Anomalien erklären, warum bei der Allokation von Kapital heute verstärkt auch andere Dimensionen berücksichtigt werden. Thematische Aktien bieten Anlegern die Möglichkeit, am Wachstum in Bereichen der Wirtschaft zu partizipieren, die sich der traditionellen Klassifikation entziehen. Investmentthemen wie Robotik und saubere Energie sprengen die Grenzen von Branchen, Ländern und Regionen. Ausserdem sind sie als Portfoliobausteine greifbarer.

In diesem Kommentar erläutern wir, wie Anleger thematische Aktien zum Bestandteil ihrer Portfolios machen können. 

Dazu schauen wir uns drei Ansätze an:

  • Thematische Aktien als Satelliten-Investment in einem "Core-Satellite-Konzept"
  • Thematische Aktien als ein Instrument, um einer globalen Aktienallokation oder einem „Carve-out“ gerecht zu werden
  • Thematisch diversifizierte globale Aktienportfolios

Thematische Aktien in einem "Core-Satellite-Portfolio"

Für Anleger, die ohne grossen Aufwand thematisch investieren möchten, bietet sich die "Core-Satellite-Strategie" an.

Bei diesem Ansatz wird das Portfolio zweigeteilt: Der "Core-Teil“ beinhaltet traditionelle Anlagen wie Aktien und Anleihen. Er strebt die Erzielung der Marktrendite („Beta“) an.

Im Gegensatz dazu investieren die „Satelliten“, die zwar kleiner sind, aber bis zu einem Viertel des Gesamtkapitals eines Portfolios ausmachen können, in unkonventionelle Anlagen. Allokationen in Satelliten erfolgen entweder langfristig – mindestens drei Jahre – oder für kürzere Zeiträume im Rahmen einer taktischen Anlagestrategie. In jedem Fall besteht das Anlageziel entweder darin, zusätzliche Alpha-Quellen zu erschliessen (d. h. eine Rendite, die über derjenigen des Marktes liegt oder unabhängig von der Marktrendite ist) oder das Risiko zu diversifizieren.

Abb. 1: Thematische Aktien in einem "Core-Satellite-Portfolio"


Nur zur Veranschaulichung. Quelle: Pictet Asset Management

Thematische Aktien sind aus mehreren Gründen ein effizientes Satelliten-Investment. Zunächst einmal werden Themenaktien von Unternehmen ausgegeben, die keinen bedeutsamen Platz in grossen Indizes wie dem MSCI World einnehmen. Das Universum thematischer Investments enthält einen grösseren Anteil an spezialisierten Unternehmen mit relativ geringer Kapitalisierung und Schwellenländeraktien. Hinzu kommt, dass das Angebot thematischer Investments breit gefächert ist – es gibt fast genauso viele Themenaktien wie in traditionellen globalen Aktienindizes vertretene Unternehmen.

Um die Effizienz von thematischen Aktien als Satelliten-Investments zu veranschaulichen, haben wir eine Analyse mithilfe einer Portfoliooptimierung durchgeführt. Dabei werden Kennzahlen wie Rendite, Volatilität und Korrelation von Anlagen herangezogen, um festzustellen, mit welcher Kombination von Wertpapieren sich das optimale Portfolio zusammenstellen lässt. Das optimale Portfolio für eine bestimmte erwartete Rendite ist dasjenige mit der niedrigsten erwarteten Volatilität.

Portfoliooptimierung: Thematische Aktien in einem ausgewogenen Portfolio

Konkret analysiert unsere Studie den Effekt einer Integration thematischer Aktien in ein diversifiziertes Portfolio – dessen Anlagen sich in unterschiedlichen Prozentsätzen auf Aktien und Anleihen verteilen (jeweils dargestellt durch den MSCI ACWI Index und den BofA Merrill Lynch Global Government Bond Index).

Unser Ziel ist es, die optimale Grösse der Allokation in Themenaktien zu bestimmen.

Eine detaillierte Beschreibung der Methodik – die auf einer Stichprobe monatlicher Beobachtungen zu den thematischen Portfolios von Pictet Asset Management und den erwarteten Renditen für die globalen Aktien- und Anleihenindizes beruht – finden Sie im Anhang.

Die Stichprobenanalyse thematischer Einzelstrategien wird aus verschiedenen Gründen herangezogen.

Erstens wird davon ausgegangen, dass der Anleger nicht in der Lage ist, im Voraus die thematische Strategie mit der besten Performance auszuwählen. Zweitens bildet die Methode die typische Investmententscheidung bzw. eine Allokation in eine Einzelthemen- statt in eine Mehrthemenstrategie nach.

Drittens geht bei Heranziehung eines Einzelthemen-Portfolios die Methode davon aus, dass es keine Verbesserungen des Risiko-Rendite-Verhältnisses gibt, die sich sonst aus einer diversifizierten Mehrthemenstrategie ergäben.

Die Analyse zeigt, dass ein optimales "Core-Satellite-Portfolio" abhängig vom Renditeziel eines Anlegers 20% seines Gesamtkapitals thematischen Aktien zuweisen würde (Abb. 2).

Abb. 2: Simulation A – Allokation in thematische Aktien in einem gemischten Anleihen-Aktien-Portfolio

Allokation in thematische Aktien, %, in gemischtem Anleihen-Aktien-Portfolio gemäss Renditeziel*

* Ergebnisse basieren auf einer Portfolioptimierung, wie im Anhang erläutert. Historische Daten beziehen sich auf den Zeitraum 31.12.2008–31.08.2019; prognostizierte Renditen für den MSCI World Index und den BofAML Government Bond Index beziehen sich auf den Zeitraum 31.03.2019–31.03.2024.
Alle Renditen sind in US-Dollar angegeben. 

Um die Validität dieser Beobachtungen zu überprüfen, haben wir eine zweite Studie mit anderen Variablen durchgeführt.

Diese Analyse, die ebenfalls im Anhang beschrieben ist, basiert auf einer Portfoliosimulation anhand historischer Daten der vergangenen zehn Jahre. In diesem Fall verteilt sich das Vermögen des Basisportfolios wie folgt: 60% globale Aktien und 40% globale Anleihen; es werden dieselben Indizes wie bei der ersten Studie herangezogen. Die Daten zu den thematischen Aktien werden aus denselben Quellen und mit derselben Methodik bezogen.

Die Ergebnisse der Analyse zeigen, dass sich das optimale Portfolio aus einer Kernallokation zusammensetzt, deren Anlagen sich gleichmässig auf die verschiedenen Anleihen verteilen, ergänzt um eine Allokation von 18% in thematische Aktien. Die Volatilität ist bei diesem Kern-Satelliten-Portfolio genauso hoch wie bei einem Aktien-Anleihen-Portfolio im Verhältnis 60/40, aber die Rendite ist höher. Die positive Renditedifferenz beträgt 0,2 Prozentpunkte pro Jahr (gebührenbereinigt).

Abb. 3: Simulation B – Thematische Allokation in einem Portfolio mit einem Mix aus Aktien und Anleihen

Rendite und Volatilität, % annualisiert, von 60/40-Portfolio und diversifiziertem Portfolio mit thematischer Aktienallokation

* Ergebnisse einer Portfolioptimierung, wie im Anhang beschrieben. Die Studie vergleicht Rendite und Volatilität eines ausgewogenen 60/40 Aktien-Anleihen-Portfolios mit denen eines 50/50 Aktien-Anleihen-Portfolios mit zusätzlich 18% Allokation in thematischen Aktien.

Thematische Aktien als Carve-out

Auch wenn der "Core-Satellite-Ansatz" recht beliebt ist, nehmen die meisten professionellen und privaten Anleger ihre Kapitalallokation nach Regionen vor. Bei dieser Strategie wird das Investmentuniversum in grosse regionale Blöcke wie Nordamerika, Westeuropa und Asien-Pazifik-Raum unterteilt.

Abb. 4: Thematische Aktien in einem Portfolio, dessen Kapital nach Regionen zugeteilt wird


Nur zur Veranschaulichung. Quelle: Pictet Asset Management

Auf den ersten Blick scheinen thematische Aktien in einem solchen Portfolio nicht gerade gut aufgehoben zu sein. Thematische Anlagestrategien sind meist von Natur aus global, überschreiten regionale Grenzen.

Dennoch spricht vieles dafür, eine Allokation in „anderen globalen Aktien“ neben grösseren regionalen Allokationen aufzubauen (Abb. 3).

Bei regionalen Investments geht es darum, das Kapital auf Anlagen zu verteilen, die sich nicht im Gleichschritt entwickeln, aber dieser Ansatz hat auch seine Tücken. In den vergangenen zwanzig Jahren hat sich immer wieder gezeigt, dass sich die regionalen Aktienmärkte synchron entwickeln können, vor allem in Zeiten hoher Volatilität. Daher kann die Integration einer differenzierten globalen Anlageklasse wie thematischen Aktien helfen, Risiko- und Renditequellen zu diversifizieren.

Einige thematische Aktienstrategien sind als Ergänzung regionaler oder länderbasierter Portfolios besser geeignet als andere. Am besten funktionieren Strategien, die in mehrere Anlagethemen gleichzeitig investieren und somit breiter diversifiziert sind; sie können daher einen grösseren Teil einer globalen Aktienallokation ausmachen.

Im folgenden Kapitel erfahren Sie, wie Sie thematische Aktien als Instrument der Portfoliodiversifizierung einsetzen können.


Methodik der Portfoliooptimierung

Die Ergebnisse in Abb. 2 resultieren aus folgender Vorgehensweise: Zunächst erstellen wir 100 zufällige thematische Rendite-Zeitreihen. Mit anderen Worten: Für jede monatliche Beobachtung im Überprüfungszeitraum ziehen wir die historische Rendite einer zufällig ausgewählten thematischen Aktienstrategie aus der Palette von Pictet Asset Management aus. Dieser Prozess setzt keine besonderen Fähigkeiten bei der Strategieauswahl voraus. Folgende Strategien wurden in die Studie einbezogen: Water, Security, Health, Biotech, Premium Brands, Clean Energy, Digital, Timber, Nutrition, Robotics, SmartCity, Global Environmental Opportunities und Global Thematic Opportunities.
Die Renditen der thematischen Strategien sind in US-Dollar angegeben, gebührenbereinigt und beziehen sich auf die Anteilsklasse P. Die Angaben basieren auf den von Bloomberg bezogenen Fondsdaten. Wir nutzen historische Daten für den Zeitraum 31.12.2008–31.08.2019. Wir erstellen dann mithilfe der historischen Renditen für den MSCI ACWI Index und den BofAML Global Government Bond Index eine Kovarianz-Matrix für jeden der 100 Simulationsläufe.
Für die Renditeschätzungen der nächsten fünf Jahre für globale Aktien und globale Staatsanleihen stützen wir uns auf das selbstentwickelte Prognosemodell der Pictet Asset Management Strategy Unit, dessen Methodik im Folgenden beschrieben ist.
Auf Grundlage der zufallsgestützten Kovarianz-Matrizen und Renditeschätzungen werden dann 100 Effizienzkurven („Efficient frontiers“) erstellt, die Auskunft über die optimale Verteilung auf die drei Anlageklassen geben. Die genannten und in Abb. 2 dargestellten thematischen Aktienallokationen stellen das 33. Percentil der Allokation in thematische Aktien für das jeweilige Renditeziel dar. Bei zwei Drittel der Simulationen ist die empfohlene Allokation grösser als die in der Abbildung dargestellte.
Eine detailliertere Beschreibung der Portfoliooptimierung nach dem Mean-Variance-Ansatz finden Sie hier: http://www.columbia.edu/~mh2078/FoundationsFE/MeanVariance-CAPM.pdf
Die Ergebnisse in Abb. 3 basieren auf einer Simulation, bei der wir ebenfalls historische Daten für den Zeitraum 31.12.2008–31.08.2019 verwendet haben. Wir berechnen das ex-post Risiko- und Renditeverhalten eines ausgewogenen Aktien-Anleihen-Portfolios, bei dem 60% auf Aktien verteilt werden, die im MSCI ACWI Index vertreten sind, und 40% auf Anleihen, die im BofA Merrill Lynch Global Government Bond Index vertreten sind. Die Renditen sind in US-Dollar angegeben. Für die Berechnung der historischen Renditen und Volatilität des thematischen Aktienuniversums gehen wir genauso vor wie bei der Portfoliooptimierung oben.
Wir haben anschliessend 500 Simulationen durchgeführt, bei denen ein 50/50 Anleihen-Aktien-Portfolio durch ein thematisches Satelliten-Investment ergänzt wurde, um dasselbe durchschnittliche Risiko zu erreichen wie beim 60/40 Portfolio. Die Volatilität der thematischen Aktienallokation lag bei den 500 Simulationsläufen im Durchschnitt bei 18% und war damit genauso hoch war wie beim 60/40 Portfolio, aber mit einer höheren Rendite.

Über den Autor

Stephen Freedman kam 2019 zu Pictet Asset Management als Senior Produktspezialist im Thematic Equities team. Bevor er zu Pictet kam, war Stephen bei der UBS Wealth Management tätig, wo er zuletzt als Leiter für nachhaltige Investitionslösungen für den amerikanischen Raum zuständig war, mit Sitz in New York. Davor war er in verschiedenen Funktionen der Investmentstrategie tätig, darunter als Leiter der thematischen Anlagestrategie und als Leiter der taktischen Asset Allokation. Er startete seine Karriere 1998 als Volkswirt und Analyst für öffentliche Ordnung bei der UBS in Zürich. Seit 2019 hält er Vorlesungen in Umweltfinanzierung an der Universität in New York. Stephen erwarb einen Doktortitel sowie einen Master in Volkswirtschaft an der Universität St. Gallen. Er ist CFA Charterholder und wurde von der Global Association of Risk Professionals mit dem Titel FRM ausgezeichnet.

Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 176 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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Konjunkturerholung in Europa verliert an Schwung

von Aneeka Gupta, Associate Director Research bei WisdomTree.

Die europäischen Aktienmärkte leiden unter dem Zusammenfluss externer und interner Schwierigkeiten, globale Spannungen im Handel, die Konjunkturabschwächung in der chinesischen Wirtschaft, strukturelle Veränderungen in der Automobilindustrie und die andauernde Unsicherheit um den Brexit. Seit 2013 schneiden die europäischen Aktienmärkte schlechter ab als die US-Aktienmärkte, wobei der Abstand seit 2000 am größten ist. Value-Aktien spielen im Vergleich zu den USA in Europa eine größere Rolle, während Wachstumsaktien in den USA einen höheren Anteil haben. Seit der großen Finanzkrise haben Wachstumsaktien Value-Aktien deutlich überholt, was ebenfalls der mangelnden Wertentwicklung in Europa zuzuschreiben ist. Die europäische Gemeinschaftswährung wird gegenüber dem US Dollar derzeit auf dem niedrigsten Stand seit Mai 2017 gehandelt, doch für europäische Exporteure hat sich daraus bisher kein Wettbewerbsvorteil ergeben. In den ersten zehn Monaten des Jahres 2019 flossen Mittel im Wert von 8,1 Mrd. US Dollar aus Exchange Traded Funds (ETFs) für in der Eurozone angesiedelten Aktien ab, was den starken Pessimismus gegenüber europäischen Aktien untermauert. Aufgrund des verhaltenen Ausblicks sind defensive Sektoren der europäischen Wirtschaft im Vergleich zu zyklischen Sektoren überlaufen. Europa kann nur dann ein Trendwende schaffen, wenn es zu einer Kombination aus Fortschritten in den Verhandlungen beim Welthandel, einer Erholung bei Value Aktien und sinnvollen finanzpolitischen Impulsen kommt.

Schwäche in der Industrie zieht auch Dienstleistungssektor nach unten

Bei der Verschlechterung der europäischen Wirtschaftsdaten zeichnet sich kein Ende ab. Der Einkaufsmanagerindex Flash Eurozone Manufacturing Purchasing Managers Index (PMI) fiel mit einem Wert von 45,6 im September auf seinen schlechtesten Stand seit fast sieben Jahren, ein Rückgang von 47 Punkten gegenüber August. Die Schwäche war auch im Dienstleistungssektor zu beobachten, wo der Flash Eurozone Services PMI ein achtmonatiges Tief erreichte. Dies ist ein besorgniserregendes Anzeichen. Abschwünge werden häufig zuerst im Industriesektor entdeckt und dann an den Dienstleistungssektor weitergegeben, da die Industrie tendenziell schneller auf sich verändernde Nachfragebedingungen reagiert. Ein weiteres Anzeichen dafür, dass sich die Schwäche auf die Inlandsnachfrage auswirkt, war ein weiterer Rückgang in der Beschäftigungskomponente des Composite PMI auf ein Niveau, das mit stagnierender Beschäftigung und einer leicht steigenden Arbeitslosigkeit einhergeht.

Europas Nachzügler Deutschland

Deutschland, Europas größte Volkswirtschaft, war von dem durch die Handelskonflikte und den Abschwung in China am stärksten betroffen, da der Export 47 Prozent am BIP ausmacht. Dies wurde anhand des aktuellen Rückgangs beim Industrie-PMI von 43,1 auf 41,4 im September offensichtlich, dem schlechtesten Stand seit mehr als zehn Jahren. Deutschland hat einen großen Anteil an der Autoproduktion. Die Einführung neuer Emissionstests durch die EU trugen ebenfalls zum Verlust des Momentums in der Branche bei. Die Tatsache, dass Deutschland über eine Supply Chain verfügt, die den Kontinent umspannt und 29 Prozent des BIP der Eurozone ausmacht, lässt die Wahrscheinlichkeit steigen, dass auch andere westeuropäische Volkswirtschaften die negativen Folgen einer Rezession in Deutschland zu spüren bekommen würden. Zu allem Übel hat die Welthandelsorganisation (WTO) die USA zur Erhebung von Zöllen auf europäische Luftfahrt- und Luxusgüter im Wert von fast 7,5 Mrd. US Dollar ermächtigt, da dem europäischen Flugzeughersteller Airbus SE illegale staatliche Zuschüsse bereitgestellt worden waren. Sollte die Trump-Regierung die Zölle einfordern, ist es wahrscheinlich, dass dies Vergeltungsmaßnahmen durch die EU nach sich ziehen und den Handelskonflikt zwischen den beiden Nationen weiter vertiefen würde. Am 20. September gab die Bundesregierung ein Klimapaket im Wert von 54 Mrd. Euro bekannt, das auf die Erreichung des Emissionsziels 2030 abzielen soll. Den Erwartungen nach soll dieses Paket aus vorhandenen Überschüssen im Energie- und Klimafonds finanziert werden, was einen geringfügigen finanziellen Impuls von netto weniger als 1,6 Prozent des BIP beinhaltet.

Geld- und Finanzpolitik müssen Hand in Hand gehen

Am 12. September legte die EZB ein umfangreiches Lockerungspaket mit folgendem Inhalt auf: Senkung des Einlagenzinssatzes um 10 Basispunkte, Neuauflage von Nettokäufen im Rahmen ihres Wertpapierkaufprogramms (Asset Purchase Programme; APP) mit monatlich 20 Mrd. Euro, großzügigere gezielte längerfristige Refinanzierungsgeschäfte (TLTRO III) und Einführung eines zweistufigen Einlagenzinssatzes zur Abmilderung der Kosten aus negativen Zinsen für Banken. Die Probleme in Europa lassen sich jedoch nicht allein durch Geldpolitik lösen. Das Hauptproblem in Europa ist nicht ein mangelnder Zugang zu Kapital für Unternehmen oder hohe Kapitalkosten, sondern eine mangelnde externe und interne Nachfrage. Aufgrund externer Erschütterungen wie Handelsstreitigkeiten, Brexit und Konjunkturschwäche in China sind die Nachfragebedingungen weiterhin schlecht. Deshalb muss in Europa bei der Finanzpolitik, die strenger ist als nötig, mehr getan werden, um die internen Nachfragebedingungen zu stärken. Der frühere EZB-Präsident Mario Draghi brachte diese Gedanken auch bei seiner letzten EZB-Pressekonferenz zum Ausdruck. Hierbei betonte er, dass die Finanzpolitik nun den Staffelstab von der geldpolitischen Lockerung übernehmen müsse, denn es sei unwahrscheinlich, dass die Wachstums- und Inflationsziele ohne die Rolle der Finanzpolitik erreicht werden könnten. Der aktuelle mehrjährige Finanzierungsrahmen deckt die Jahre 2014–2020 ab und umfasst 1.087 Mrd. Euro bzw. 1 Prozent des BIP der EU.

Die Vorbereitungen für den neuen Haushalt der Europäischen Union (EU) für 2021–2027 sind bereits in vollem Gange. Ein neuer mehrjähriger Finanzierungsrahmen für den Zeitraum 2021–2027 wurde von der Europäischen Kommission (EK) vorgeschlagen und zielt auf ein Budget von ungefähr 1,3 Trillionen Euro ab, das sich auf ein breites Spektrum unterschiedlicher politischer Prioritäten der Europäischen Union verteilt. Der neu vorgeschlagene mehrjährige Finanzierungsrahmen soll die soziale Dimension der Union stärken. Für nächstes Jahr wird die Europäische Kommission die Umsetzung der Programme fortsetzen, die im mehrjährigen Finanzierungsrahmen 2014–2020 genehmigt wurden, während sie die Annahme des vorgeschlagenen mehrjährigen Finanzierungsrahmens 2021–2027 voranbringt.

Bewertungen weiterhin zugunsten Europas

Europäische Bewertungen werden gegenüber denjenigen für die USA historisch gesehen mit einem Abschlag gehandelt. Laut des konjunkturbereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnisses (CAPE) werden europäische Aktien (CAPE von 18,35) im Vergleich zu US-Aktien (CAPE von 20,54) mit einem Abschlag von 10,6 Prozent gehandelt. Historisch gesehen haben europäische Unternehmen außerdem einen höheren Gewinnanteil an die Aktionäre in Form von Dividenden ausgeschüttet als in den USA. Höhere Dividendenrenditen in Europa von 3,71 Prozent, verglichen mit 1,9 Prozent bei US-Aktien, verbessern den Investment Case für europäische Aktien, vor allem in einer Zeit, in der globale Schuldverschreibungen im Wert von fast 14 Trillionen USD negativ verzinst werden.

Überhöhtes Interesse in bestimmten Segmenten des europäischen Markts

Der verhaltene Ausblick der Investoren hat zu einem überhöhten Interesse in bestimmten Segmenten des europäischen Markts geführt, nämlich bei Wachstums-, Large-Cap- und international exponierten Aktien. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von Value- im Vergleich zu Wachstumsaktien ist so niedrig wie seit 2005 nicht mehr.

Obwohl europäische Small-Cap-Aktien eine Prämie von 6 Prozent auf die Dividendenrendite bieten, werden sie im Vergleich zum langfristigen Durchschnitt gegenüber Large-Cap-Aktien auf KGVBasis mit einem Abschlag von 5 Prozent gehandelt. International exponierte europäische Aktien schneiden seit 2007 um 44 Prozent besser ab als ihre inländischen Pendants.


Soweit nichts anderes angegeben, stammen die Daten von Bloomberg.

10 Thesen für die Märkte 2020

von Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste Asset Management.

Die Hauptherausforderungen für das Anlagejahr 2020 sind der US-Wahlkampf, Brexit und Handelsstreit. Ist die Furcht geopolitische Eskalation übertrieben? Hier unsere 10 Thesen für die Entwicklung der Finanzmärkte im Jahr 2020:

1) Das reale globale Wirtschaftswachstum steigt mild an

Die Abschwächung des Wachstums dauert nun bereits zwei Jahre an.

Fünf Hauptgründe dafür sind:

  1. eine „Normalisierung“ nach den hohen Wachstumsraten im Jahr 2017
  2. die Leitzinsanhebungen in vielen Teilen der Welt bis Ende 2018 um die Inflation niedrig zu halten
  3. die Maßnahmen in China um das Kreditwachstum einzudämmen
  4. die angestiegene Unsicherheit, die durch den Handelskonflikt zwischen den USA und China ausgelöst wurde
  5. die Probleme im Autosektor aufgrund einer Verschärfung von Emissionsgrenzen.

All diese negativen Impulse haben das Wachstum auf ein Niveau gedrückt, das unter dem Potential liegt. Mittlerweile hat auf breiter Front eine Entspannung eingesetzt, die eine Wachstumsbeschleunigung bewirken wird.

Die Zentralbanken haben das geldpolitische Umfeld gelockert, sprich: die Leitzinsen gesenkt, in China wurden das Budgetdefizit deutlich ausgeweitet und die Leitzinsen sowie die Mindestreservesätze für Banken gesenkt, im Handelskonflikt gibt es voraussichtlich einen Mini-Deal und auch der Autosektor erholt sich.

Das sorgt erstens für eine Stabilisierung der schwachen Sektoren (Industrieproduktion, Unternehmensinvestitionen) und zweitens für eine nur milde negative Überwälzung auf die gut laufenden Sektoren (Arbeitsmarkt, Servicesektor, Konsum). Einer der wichtigsten Indikatoren für die Einschätzung von Rezessionsrisiken ist die Arbeitslosenrate.

Sollte sie in großen Ländern anzusteigen beginnen, würden die Risiken für eine Rezession allerdings zunehmen.

2) Die Inflation bleibt auf globaler Ebene niedrig

Diese Aussage hat nur scheinbar eine geringe Bedeutung. Denn sollte die Konsumentenpreisinflation nachhaltig und markant ansteigen, kämen die Zentralbanken unter Druck, die Leitzinsen anzuheben. Das wäre ein klassischer Auslöser für eine Rezession und fallende Aktienpreise.

Mittlerweile sind die Arbeitslosenraten im OECD-Raum sehr niedrig. Die Lohnentwicklung weist bereits eine ansteigende Tendenz auf. Bis dato hat keine Überwälzung auf die Konsumentenpreise stattgefunden. Zumindest heuer wird das so bleiben, weil das Umfeld zwar auf eine milde Erholung aber auf keine Boomphase hindeutet.

3) Die Geldpolitiken bleiben unterstützend

Nach den breit basierten Leitzinssenkungen im vergangenen Jahr und der Ausweitung der Zentralbankliquidität in den USA und der Eurozone gehen die Zentralbanken in eine abwartende Haltung über.

Auch in den Schwellenländern endet der Zinsenkungszyklus im ersten Halbjahr. Wichtig für die Entwicklung der Wertpapiere ist, dass die Zentralbanken die Leitzinsen nicht anheben, obwohl das Wirtschaftswachstum leicht ansteigt und die Unsicherheit wegen des Mini-Deals zwischen den USA und China etwas abnimmt.

Es könnte sogar, sein, dass im Widerspruch zu Punkt zwei (Inflation) wichtige Zentralbanken die Leitzinsen nicht anheben, obwohl die Inflation ansteigt. Das wäre dann der Fall, wenn das Zentralbankziel für die Inflation auf einen langen, auf den aktuellen Zeitpunkt zentrierten Durchrechnungszeitraum umgestellt wird.

Dabei wird für die Erreichung des Inflationsziels nicht nur die erwartete, sondern auch die vergangene Inflation berücksichtigt. Weil die Inflation in den vergangenen Jahren unter dem Zentralbankziel lag, würde das für die kommenden Jahre Inflationsraten erfordern, die über dem Inflationsziel liegen.

4) Die politischen Bewegungen mit einer Anti-Haltung zu etablierten Strukturen und geopolitische Konflikte werden weiterhin für Unsicherheit sorgen

Der wahrscheinliche Mini-Deal zwischen den USA und China bedeutet, dass der Handelskonflikt nicht unmittelbar eskaliert. Insgesamt geht es jedoch um einen strategischen Konflikt, der für lange Zeit bestehen bleiben wird. Zudem gibt es Hinweise für eine Fortsetzung der Tendenz für eine De-Globalisierung.

So ist zum Beispiel die Welthandelsorganisation nur noch eingeschränkt handlungsfähig. Im Austrittsprozess des Vereinigten Königreiches aus der EU geht es nach dem Brexit Anfang Februar um die Verhandlungen der zukünftigen Beziehungen. Dafür ist nicht viel Zeit. Denn die Verhandlungen sollten bis Ende 2020 abgeschlossen sein. Nach der Übergangsperiode im heurigen Jahr droht damit ein ungeordneter Zustand für 2021. In den USA werden die Wahlen zur Präsidentschaft ein wichtiger Unsicherheitsherd sein.

In Italien könnte nach Neuwahlen die Partei von Salvini abermals in die Regierung kommen. In Deutschland könnten die Wahlen zum Bundestag im Jahr 2021 ihren Schatten vorauswerfen. Auch die andauernden Proteste in zahlreichen Städten auf dem Globus dürften weitergehen.

Denn ein wichtiger Grund dafür ist der langfristige Anstieg der Einkommens- und Vermögensungleichheit, der ein wichtiger politischer Katalysator geworden ist. Zu guter Letzt gibt es die jüngste Eskalation zwischen dem Iran und den USA auf ein latentes Kriegsrisiko hin.

5) Das um den Wirtschaftszyklus bereinigte Wirtschaftswachstum und das neutrale Zinsniveau bleiben niedrig

Das anhaltend niedrige Investitionswachstum ist einer der wichtigsten Gründe für das niedrige Produktivitätswachstum und das im Überfluss vorhandene Kapital. Darüber hinaus wächst die arbeitsfähige Bevölkerung (Alter zwischen 15 und 64 Jahren) im OECD-Raum nicht mehr.

Das bedeutet sowohl ein niedriges Potenzialwachstum des Bruttoinlandsproduktes als auch ein niedriges neutrales Zinsniveau (Niveau, das weder restriktiv noch unterstützend auf das Wirtschaftswachstum wirkt). Ein möglicher Ausweg wären massive Investitionen im privaten und öffentlichen Sektor zur Eindämmung des Klimawandels.

Im Unterschied zum gefallenden strukturellen Wachstum der entwickelten Volkwirtschaften verzeichnen die Schwellenländer gute Wachstumsraten. Aber auch hier zeichnet sich eine Verlangsamung ab.

Das chinesische Wirtschaftswachstum schwächt sich im Trend ab und Indien hat den Status als die am schnellsten wachsende große Volkswirtschaft im abgelaufenen Jahr verloren.

6) Die Budgetdefizite steigen an

Es gibt vier Argumente dafür, warum in den kommenden Jahren die Staatsdefizite ausgeweitet werden.

1) Die expansiven Geldpolitiken alleine werden wahrscheinlich nicht ausreichen, um vom Risikoszenario einer säkularen Stagnation wegzukommen (anhaltend niedriges Wirtschaftswachstum, niedrige Inflation, niedrige Zinsen, niedriges Wachstum der Unternehmensgewinne).

2) Der ungebremste Aufstieg jener politischen Bewegungen, die gegen die etablierten Parteien sind, erhöht den Anreiz für Regierungen, die Budgetdefizite auszuweiten.

3) Zumindest solange die Realzinsen negativ sind, ist die Nachhaltigkeit der Schuldendynamik nicht in Gefahr.

4) Die Wichtigkeit von Maßnahmen zur Eindämmung von C02-Emissionen könnte selbst die konservativen Fiskalpolitiker überzeugen, die Budgetdefizite für Infrastrukturinvestitionen im Umweltbereich auszuweiten und mit Sozialmaßnehmen den Umstieg auf erneuerbare Energien zu erleichtern.

7) Der schnelle Anstieg der Verschuldungsquoten seit 2010 erhöht das Risiko von Finanzkrisen

In den entwickelten Volkswirtschaften stagniert die Gesamtverschuldung (staatliche und private Schulden) in Relation zum Bruttoinlandsprodukt seit 2010 bei rund 300%. In den Emerging Market Volkswirtschaften ist die Verschuldung rasant und markant angestiegen (um 54 Prozentpunkte auf 170 % vom BIP, beziehungsweise auf 55.000 Milliarden US-Dollar).

Insgesamt beträgt die globale Gesamtverschuldung 230% in Relation vom Bruttoinlandsprodukt. Der treibende Faktor dafür war die ansteigende Verschuldung im privaten Sektor in China. (Quelle: World Bank, Global Waves of Debt).

Auf die kurze Sicht hat die Verschuldung wenig Einfluss auf Marktbewegungen, erhöht aber die Verletzlichkeit im Krisenfall (Rezession, ansteigende Zinsen, fallender Risikoappetit), erhöht den Druck für Strukturreformen und verringert den Spielraum für Maßnahmen, die die Konjunktur unterstützten. Letzteres war 2019 in China der Fall.

8) ESG-Kriterien sind ein wesentlicher Bestandteil in der Entscheidungsfindung bei Finanzinvestitionen

Die Berücksichtigung von zusätzlichen Kriterien wie Umwelt (E – Environment), Soziales (S – Social) und Staats- und Unternehmensführung (G – Governance), also ESG, ist in der Mitte des Finanzmarktes angekommen.

Deren immer breitere Anwendung impliziert ceteris paribus eine bessere Ertragsentwicklung als von Nicht-ESG-konformen Investitionen.

9) Die erhöhten Bewertungen am Finanzmarkt implizieren eine unterdurchschnittliche Ertragsentwicklung

Der günstigste Zeitpunkt für eine Aktien-Investition ist am Höhepunkt einer Krise (Rezession). Dann sind die Kurse niedrig, das heißt, die geforderten Risikoprämien hoch.

Nach dem außerordentlich guten Jahr 2019 sind die Kurse von vielen Wertpapierklassen jedoch erhöht. Das impliziert eine bescheidene Ertragsentwicklung für die Zukunft.

10) Die risikobehafteten Wertpapierklassen weisen eine bessere Ertragsentwicklung auf als die kreditrisikolosen Anleihen

Das Umfeld favorisiert Aktien vor Staatsanleihen. Das Wirtschaftswachstum nimmt zu (mild), die global Unsicherheit nimmt ab (etwas), die Inflation bleibt niedrig (vorerst), die Geldpolitiken unterstützend (wichtig), ebenso wie die Fiskalpolitiken (wenig).

Das klingt beinahe zu schön, um wahr zu sein. Tatsächlich sind die Bewertung bereits überdurchschnittlich und die Risiken für eine Rezession (ansteigende Arbeitslosenraten), eine Schuldenkrise (in den Emerging Market Volkswirtschaften) oder eine geopolitische Eskalation (USA-China, USA-Iran) erhöht.


Wichtige rechtliche Hinweise

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Es geht leicht mit den Renditen

Zuletzt wurde hier die Frage aufgeworfen, ob das Glas halb voll oder halb leer sei. Mit den doch wieder optimistischeren Konjunkturerwartungen lautet die Antwort „mehr als halb voll“ – so sieht es auch der Chef der US-Notenbank. Die Rentenmärkte gingen zuletzt eher schwächer, die Renditen sind wieder etwas gestiegen, vor allem auch in der europäischen Peripherie. Aber auch in der Kernzone kommt die Null-Linie – von unten gesehen – wieder näher. Sehr lange Laufzeiten der deutschen Bundesanleihen werden wieder mit positiven Renditen gepreist. Ungebrochen stark ist die Entwicklung (aller) US-Anleihen, das ist jedoch zum Teil einem festen Dollar geschuldet. Bemerkenswert ist, dass etwa die US-High-Yield-Anleihen den Boom an den US-Aktienbörsen zuletzt nicht mehr begleiten konnten. Die Emerging Markets, Gewinner der letzten Monate, haben im Vormonat ebenfalls wieder etwas nachgegeben. Dennoch: 2019 ist ein überraschend gutes Jahr für Anleiheinvestoren.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF.

Globale Konjunktur: Abnehmende Konjunktursorgen

Der Chef der US-Notenbank Fed, Jerome Powell, kündigte Ende November an, das Glas der US-Wirtschaft sei mehr als nur halb voll und der Leitzins auf genau dem richtigen Niveau. Am US-Geldmarkt wird seit wenigen Wochen ebenfalls keine unmittelbare Zinssenkung mehr eingepreist. Die Renditeanstiege seit Ende August sind folglich auf die abnehmenden Konjunktursorgen zurückzuführen, die sich auf ein – zumindest erhofftes – Ende des Handelskonflikts zwischen den USA und China stützen.

Die jüngsten Wirtschaftsdaten zeigen eine Fortsetzung der Stabilisierungstendenzen im Hinblick auf die globale Konjunktur. Bei manchen Frühindikatoren, die über Monate hinweg eine scheinbar ungebremste Abwärtstendenz aufwiesen, gab es zuletzt den ein oder anderen Anstieg. So erhöhten sich in einigen Ländern und Regionen die Managerumfragen aus der Industrie, wenngleich sich die absoluten Werte immer noch unter dem Expansionsniveau befinden. Auch die Überraschungsindizes (Economic Surprise Indices) geben wieder Hoffnung.

Geld-/Kapitalmarkt: Neuer Wind in der europäischen Geldpolitik?

In Europa steht die Politik der Europäischen Zentralbank (EZB) in vielerlei Hinsicht im Fokus, will sie doch Anfang 2020 ihre geldpolitische Strategie überprüfen. Die neu amtierende EZB-Präsidentin Christine Lagarde hat in ihrer ersten Rede am 14. November bereits die Wichtigkeit des Themas der Nachhaltigkeit hervorgehoben. Unter Umständen gibt es bei der nächsten EZB-Sitzung mehr Informationen, eine Zinsänderung steht im Dezember nicht an. Wie bereits Draghi wird Lagarde vermutlich die Wichtigkeit staatlicher Investitionen hervorheben und fiskalischen Stimulus einfordern.

Euro-Staatsanleihen konnten von dem nun wieder gestarteten Anleihekaufprogramm der EZB bislang kaum profitieren und Anleihen der europäischen Peripherie mussten zwischenzeitlich moderate Renditeausweitungen hinnehmen. Seit Beginn des Kaufprogramms hat die Notenbank pro Woche Anleihen im Volumen von 4,4 bis 9 Milliarden Euro erworben. Rund zwei Drittel davon entfallen auf Staatsanleihen. Wir hatten europäische Staatsanleihen taktisch untergewichtet und behalten diese Untergewichtung weiterhin bei.

Staats- und Unternehmensanleihen: Bodenbildung bei Renditen

Wir sind bezüglich des Ausblicks in den USA vorsichtiger als zahlreiche Kommentatoren und halten negative Überraschungen für möglich. Vor allem Vorlaufindikatoren, die auf Umfragen basieren, deuten auf ein unter Potenzial liegendes Wirtschaftswachstum hin. Wir bauen unsere bislang schon starken Untergewichtungen von Euro-Staatsanleihen weiter aus und erhöhen das starke Übergewicht globaler Staatsanleihen.

Mit einem Brutto-Emissionsvolumen von bislang 330 Milliarden Euro werden wir das emissionsstärkste Jahr der Geschichte des Euro Corporate Bond Marktes (Investment Grade) hinter uns bringen, bisheriger Rekord war 2017 mit 269 Milliarden. Unterstützung liefert mittlerweile auch wieder die EZB, die zuletzt pro Woche knapp eine Milliarde Euro in Euro-Unternehmensanleihen gesteckt hat.

Emerging Markets: Spreadanstiege bei Hartwährungsanleihen

Unser Übergewicht von Unternehmensanleihen hoher Qualität bleibt aufrecht. Im Euro-High-Yield-Segment erwarten wir in den kommenden Monaten ein Ansteigen der Ausfallsrate und ein dadurch bedingtes negativeres Sentiment.

Die Spreadanstiege bei Hartwährungsanleihen waren im November im Wesentlichen „nur" auf eine Schwäche bei problembehafteten argentinischen und ecuadorianischen Anleihen zurückzuführen. Der Rest des Marktes entwickelte sich vergleichsweise gut. Unabhängig von länderspezifischen Themen hat sich unserer Meinung nach die allgemeine Datenlage zuletzt stabilisiert und die Einkaufsmanager-Indizes zeigen keinen weiteren Verfall an.

Wir belassen Hartwährungsanleihen gegenüber globalen und europäischen Staatsanleihen übergewichtet.

Eine Klasse für sich: Anleihenmärkte in asiatischen Schwellenländern

Warum sich Anleger, die eine stabile und attraktive Renditequelle in einem diversifizierten Anleihenportfolio suchen, in asiatischen Schwellenländern umschauen sollten, erklärt Raymond Sagayam, Chief Investment Officer für Fixed Income bei Pictet Asset Management.

Asiatische Anleihen

Nutze jede gute Krise.

Wenn es eine Region auf der Welt gibt, die diesem Ratschlag gefolgt ist, dann ist es Asien.

Zwei Jahrzehnte nach dem Währungscrash in der Region florieren die asiatischen Volkswirtschaften und profitieren von den institutionellen, regulatorischen und Kapitalmarktreformen, die deren internationale Wettbewerbsfähigkeit beflügelt haben.

Die asiatischen Schwellenländer sind mittlerweile die am schnellsten wachsende Region der Welt, mit einem Wirtschaftswachstum von etwas mehr als 6% pro Jahr1. Dank dieser starken Fundamentaldaten gewinnen die asiatischen Anleihenmärkte immer mehr an Tiefe und Vielfalt und werden zum Magnet für eine wachsende Zahl in- und ausländischer Anleger.

Die Anleihen aus dieser Region überzeugen durch attraktive Renditen und niedrige Volatilität und bieten sich als strategisches Engagement für Anleger an, die ordentliche Erträge und Diversifizierung anstreben.

Überblick: Asien hat viel zu bieten

Anleger können aus vier Unteranlageklassen im Universum asiatischer Anleihen wählen: Staatsanleihen, die auf Lokalwährung oder US-Dollar lauten, Unternehmensanleihen und chinesische Onshore-Anleihen, die auf Renminbi (RMB) lauten (siehe Abbildung).

Asiatische Anleihen im Überblick


* Verfallsrendite ** S&P-Ratings 

Quelle: JP Morgan, ChinaBond. Rendite, Duration und durchschnittliches Rating von chinesischen Anleihen in Lokalwährung sind durch Durchschnittswerte für das Pictet-Chinese Local Currency Debt-Portfolio dargestellt. Daten vom 30.06.2018.

  • Asiatische Staatsanleihen in Lokalwährung: Diese Instrumente sind anfälliger für Veränderungen der gesamtwirtschaftlichen Bedingungen im Land. Dieser Markt eignet sich für Anleger, die am langfristigen Wachstum asiatischer Volkswirtschaften sowie am langfristigen Aufwertungspotenzial asiatischer Währungen partizipieren möchten. Es ist auch möglich, dass sich Staatsanleihen in Lokalwährung mit der Zeit zu einer defensiven Anlageklasse entwickeln, wie bei US-Staatsanleihen oder japanischen Staatsanleihen geschehen.
  • Asiatische USD-Staatsanleihen: Dieses auf US-Dollar lautende Universum bietet Anlegern die Möglichkeit, von den starken wirtschaftlichen Fundamentaldaten in Asien zu profitieren, ohne einem Währungsrisiko ausgesetzt zu sein. Anleger, die in diese Art von Anleihen investieren, dürften von der wahrscheinlichen Verbesserung des Bonitätsprofils der Emittenten profitieren, was langfristig die Hauptquelle für Kapitalwachstum sein wird.
  • Asiatische USD-Unternehmensanleihen: Diese Anlageklasse setzt sich aus Instrumenten mit hohem Rating zusammen; fast 70% der Emittenten sind mit BBB und höher bewertet. Beim breiteren Markt für Schwellenländeranleihen sind es nur 54%. Die meisten Emittenten sind dank grosser Liquiditätspolster und niedriger Verschuldung im Vergleich zu anderen Regionen wesentlich besser aufgestellt, ihren Schuldendienst zu leisten und ihre Schulden zurückzuzahlen. Der Verschuldungsgrad (gemessen am Verhältnis Nettoverschuldung-EBITDA) asiatischer Unternehmen liegt bei rund 1,7 – in den Schwellenländern dagegen bei 2,1 und in den USA bei 2,8. Hinzu kommt, dass sich asiatische Unternehmensanleihen zu einer immer ergiebigeren Quelle von Investmentgelegenheiten entwickeln, weil lokale Unternehmen statt auf kurzfristige Bankkredite verstärkt Möglichkeiten der längerfristigen Fremdfinanzierung nutzen.
  • Chinesische Onshore-Anleihen: Auf RMB lautende Anleihen sind bereits der drittgrösste Anleihenmarkt der Welt – der immer weiter wächst. Grund hierfür sind die attraktiven Renditen und das Engagement in einer Währung mit starkem Aufwertungspotenzial. Bisher waren chinesische Onshore-Anleihen von den grossen Schwellenländer- und globalen Anleihenindizes ausgeschlossen, aber das dürfte sich bald ändern. Die Massnahmen Pekings zur Liberalisierung des Kapitalmarkts dürften die Aufnahme in die wichtigen weltweiten Anleihenindizes erleichtern – dadurch könnten 286 Mrd. USD in die Anlageklasse fliessen. Wir gehen ausserdem davon aus, dass sich der RMB in den kommenden Jahren zu einer bedeutenden internationalen Währung entwickeln wird. Damit dürfte die Nachfrage nach chinesischen Anlagen im Ausland rasant wachsen und der Wert der Währung langfristig Auftrieb erhalten.

Alle vier Instrumente erzielen in der Regel höhere volatilitätsbereinigte Renditen als viele ihrer Pendants in Schwellen- und Industrieländern (siehe Abbildung).

Lohnendes Risiko-Rendite-Profil 


Alle Indizes auf Basis der Gesamtrendite und in US-Dollar. Quelle: ChinaBond, JP Morgan, Bloomberg. Basierend auf monatlichen Daten vom 30.09.2015–30.06.2018.

Regionale Bindung der asiatischen Anleger ist Stabilitätsanker

Asiatische Anleihen haben bewiesen, dass sie Marktstürme besser abwettern können als Schwellenländeranleihen. Chinesische, auf RMB lautende Anleihen zum Beispiel haben sich bei allen grossen Verkaufswellen in Schwellenländern in den letzten 10 Jahren überdurchschnittlich entwickelt (siehe Abbildung).

Asien kann sich behaupten

Anlagerendite bei grossen Verkaufswellen

Es wurden folgende Zeiträume zugrunde gelegt: Weltweite Finanzkrise (01.08.2008–31.10.2008) EU-Staatsschuldenkrise (15.08.2011–30.11.2011) Drosselungsangst (08.05.2013–31.12.2013) Türkei-Argentinien-Krise (31.07.2018–31.08.2018). Alle Indizes auf Basis der Gesamtrendite und in US-Dollar. Quelle: JP Morgan, ChinaBond, Bloomberg 

Asiatische Anleihen entwickeln sich zudem recht selten im Gleichschritt mit Mainstream-Anlageklassen wie Industrieländeranleihen und -aktien sowie Rohstoffen (siehe Abbildung). 

Es lebe die Unabhängigkeit

Korrelation mit anderen Anlageklassen

* Beides gemischte Benchmarks. 1 = perfekte positive Korrelation, -1 = perfekte negative Korrelation. Quelle: JP Morgan, ChinaBond, Bloomberg, HSBC. Basierend auf monatlichen Daten vom 31.10.2008–30.06.2018. 

Dafür gibt es mehrere Gründe. Der asiatische Anleihenmarkt ist zum Beispiel nicht besonders anfällig für Veränderungen beim Rohstoffpreis, der mitunter extrem schwanken kann.

Das gilt insbesondere für asiatische Unternehmensanleihen, die nicht so stark in Öl, Gas, Metall und Bergbau investiert sind wie die Anleihenmärkte anderer Regionen2.

Asien setzt auf lokal

Was besonders ins Gewicht fällt: Der asiatische Anleihenmarkt hat eine grosse und stabile inländische Anlegerbasis. Bei dieser Gruppe vorwiegend institutioneller Anleger ist in der Regel der Anlagehorizont länger und die Toleranz gegenüber Währungsschwankungen grösser. Das trägt dazu bei, dass sich die Gesamtvolatilität der Anlageklasse verringert.

In China machen ausländische Anleger nur 2% des auf RMB denominierten Anleihenmarkts aus. Hinzu kommt, dass auf dem asiatischen Kreditmarkt mehr als 70% der Neuemissionen von Anlegern aus der Region gehalten werden (siehe Abbildung).

Lokales Interesse

Verteilung der Neuemissionen asiatischer Unternehmensanleihen, nach Regionen

Quelle: BondRader, JP Morgan, Daten vom 31.08.2018

Zahlen der Asiatischen Entwicklungsbank belegen, dass asiatische Anleger im Durchschnitt mehr als 80% ihrer Portfolios entweder an ihren Heimat- oder regionalen Anleihenmarkt halten3.

Weitere Daten zeigen, dass sich intraregionale Anlagen in Anleihen in den 15 Jahren bis 2016 fast verneunfacht haben4.

Diese regionale Orientierung, auch gerne als „Asian bid“ bezeichnet, dürfte sich weiter verstärken, da Zentralbanken in Asien – wo sich die grössten Devisenreservenbestände der Welt befinden – versuchen, mehrere Billionen Dollar an angespartem Kapital wieder direkt in die Region zurückzuführen.

Die asiatischen Währungshüter haben ein grosses Interesse daran, dass sich die Anleihenmärkte der Region weiterentwickeln, damit die zu starke Abhängigkeit von kurzfristigen Bankkrediten abnimmt und die Widerstandsfähigkeit des Finanzsystems durch Projekte wie die „Asiatische Anleihenmarkt-Initiative“ gestärkt wird5.

Der asiatische Anleihenmarkt dürfte sich also zu einer liquiden Mainstream-Anlageklasse entwickeln, die internationale Anleger nutzen können, um ihre bestehenden Schwellenländer- oder globalen Anleihenportfolios zu diversifizieren.


1) Nach Prognosen des IWF werden asiatische Volkswirtschaften 2018 und 2019 mit einer Rate von mindestens 6,5% wachsen.
2) Quelle: JP Morgan, JPM CE MBI Broad Index, Daten vom 31.07.2018
3) Bezug auf acht asiatische Märkte (Hongkong, Indonesien, Korea, Malaysia, Philippinen, Singapur und Thailand). Ohne Indien, wo die Allokation in Heimatmärkte bei fast 100% liegt. Quelle: Asiatische Entwicklungsbank, Stand 30.04.2012.
4) Quelle: IWF/Institute for International Monetary Affairs, Daten vom 03.02.2018
5) Die „Asiatische Anleihenmarkt-Initiative“ ist ein Projekt, das im Dezember 2002 von der Association of Southeast Asian Nations (ASEAN) und der Volksrepublik China, Japan und der Republik Korea (zusammen ASEAN+3) ins Leben gerufen wurde, um die Finanzstabilität zu erhöhen und die Anfälligkeit der Region gegenüber einer plötzlichen Umkehr der Kapitalflüsse zu mindern.

Im folgenden Kapitel erfahren Sie mehr zu den robusten Fundamentaldaten der Region und warum der asiatische Anleihenmarkt auf lange Sicht mit noch grösseren Zuflüssen rechnen kann.


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Über den Autor

Raymond Sagayam kam 2010 zu Pictet Asset Management und ist Chief Investment Officer für Fixed Income.
Bevor er zu Pictet kam, war Raymond Sagayam Geschäftsführer bei Swiss Re Asset Management, wo er sich als Leiter für Dollar- und Euro-Anlagen um Kredit Relative-Value-Strategien kümmerte. Davor arbeitete er für Bank Brussels Lambert (ING) im Handel mit US-Unternehmensanleihen. Er hat mit Unternehmensanleihen aus allen wichtigen Regionen gehandelt und begann seine berufliche Laufbahn 1997 bei ING Barings im Bereich Schwellenländer.
Raymond Sagayam hat einen BSc in Wirtschaft der London School of Economics & Political Science (LSE) und einen Master („Contemporary Theology in the Catholic Tradition“) des Heythrop College der University of London. Zudem ist er Chartered Financial Analyst (CFA).

Über Pictet Asset Management

Pictet Asset Management ist ein unabhängiger Vermögensverwalter mit einem verwalteten Vermögen von 176 Milliarden EUR, das wir für unsere Kunden in Aktien, Festverzinsliche, alternative Anlagen und Multi-Asset-Produkte investieren. Wir verwalten Einzelmandate und Anlagefonds für einige der größten Pensionsfonds, Finanzinstitute, Staatsfonds, Finanzintermediäre und deren Kunden weltweit. Bei unserem auf Anlagen basierenden Geschäft verfolgen wir einen langfristigen Ansatz mit einer einzigartigen Kundenorientierung. Unser Ziel ist es, der bevorzugte Anlagepartner unserer Kunden zu sein. Wir schenken ihnen unsere ungeteilte Aufmerksamkeit, bieten Pionier-Strategien und fühlen uns der Exzellenz verpflichtet.

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"Vier Szenarien, die für Überraschungen am Horizont sorgen könnten"

von Jesper Koll, Senior Advisor to WisdomTree.

2020 wird ein herausragendes Jahr für Japan werden. Mein Hauptszenario hierfür ist simpel: Japans Exporte werden durch die wieder anziehende chinesische Nachfrage angekurbelt; und die Binnennachfrage überrascht durch starke Unternehmensinvestitionen, fiskalische Unterstützung und eine stetig wachsende Kaufkraft der japanischen Arbeitnehmer. Allerdings wird es darüber hinaus Überraschungen geben, die weder von den quantitativen Modellen der Experten noch von der aktuellen „Konsensweisheit“ der Massen erfasst werden. Hier sind also die Ausreißerszenarien, die mich nachts wach halten. So unwahrscheinlich sie auch erscheinen mögen, jede Bewegung in ihre ferne Richtung wird eine Kursänderung im aktuellen Konsens erzwingen.

1) Japan senkt die Körperschaftssteuer für Firmen, die in Japan ein Asien-Hauptquartier einrichten

Japan ist die unumstrittene Bastion der Stabilität in Asien und könnte leicht zum Standort asiatischer Headquarters sowohl etablierter multinationaler Unternehmen als auch unternehmerischer Neugründungen werden. Um jedoch die "natürlichen Vorteile" Japans wie stabile Politik, wirtschaftsfreundliche Rechtsstaatlichkeit, beste Infrastruktur, hohe Lebensqualität und einen hervorragenden Zugang zu ganz Asien wirklich nutzen zu können, muss ein Hindernis beseitigt werden, nämlich der sehr hohe Unternehmenssteuersatz. Mit grundsätzlich 30 Prozent müssen Unternehmen eine zwei- oder sogar dreimal so hohe Steuerlast tragen wie in Hongkong, Singapur oder anderen asiatischen Hauptstädten. Angesichts steigender politischer Risiken an anderer Stelle braucht Japan nur einen kleinen Schubs. Würde die Körperschaftssteuer für jedes Unternehmen, das seinen Asien-Hauptsitz in Japan errichtet, auf 20-25 Prozent gesenkt, würden viele CEOs ernsthaft in Erwägung ziehen, ihre Asien-Führungsteams zurück nach Tokio zu verlegen. Natürlich werden die japanischen Steuerbehörden gegen diese Idee sein; aber die Führer der jüngeren Generation der Liberaldemokratischen Partei erkennen voll und ganz an, dass 20 Prozent von Etwas besser sind als 30 Prozent von Nichts. Es könnte ein Investitionsboom aus dem Ausland folgen, der nicht nur hochwertige, hochbezahlte Arbeitsplätze für junge und alte Japaner schafft, sondern natürlich auch die Vielfalt und das globale Bewusstsein der lokalen Teams beschleunigt.

2) Der jährlichen Tarifverhandlungen, der "Shunto", bringen 2020 Lohnerhöhungen von vier Prozent, doppelt so viel wie im letzten Jahr

Für eine echte Abkopplung der japanischen Wirtschaft vom Auf und Ab des globalen Konjunkturzyklus braucht die Binnennachfrage und besonders der Konsum einen stärkeren Motor. Nach Jahrzehnten der Lohnzurückhaltung und des gewerkschaftlichen Lobbying mit dem Ziel langfristiger Arbeitsplatzstabilität statt kurzfristiger Lohnzuwächse ist der Arbeitsmarkt angespannt. Der "Kampf um Talente" sollte mit höheren Löhnen beginnen. Je höher der "Shunto", desto größer sind die Chancen auf positive Wachstumsüberraschungen im Jahr 2020. Gleichzeitig sollten mehr Unternehmen dem Beispiel von Toyota folgen und eine leistungsbezogene Vergütung einführen. In Japan wächst die Dynamik für beide Seiten. Man sollte sich nicht täuschen lassen, denn eine Erhöhung der Basisvergütung plus Leistungszulage ist gleichbedeutend mit einem Konsumboom.

3) Premierminister Abe geht nach Pjöngjang und leitet eine von Japan geführte Modernisierung der Infrastruktur für Nordkorea im Wert von 1 Billion Dollar ein

Für Sicherheits- und Verteidigungsexperten bleibt Nordkorea ein Sumpf, für einen Wirtschaftsexperten sind Nordkorea und Japan dagegen eine geradezu himmlische Verbindung, denn ein reichhaltiges Angebot an natürlichen Ressourcen und Arbeitskräften trifft auf weltweit führende Technologie und Kapital. PM Abe ist ein effektiver Förderer von Infrastrukturprojekten unter japanischer Führung. Eine konstruktive Beteiligung Nordkoreas an der Wirtschaftsdiplomatie würde nicht nur Japans Fortune fördern, sondern könnte ein Vermächtnis schaffen, das den Friedensnobelpreis für Abe Shinzo verdient. Unwahrscheinlich, werden viele sagen, aber so sieht eine friedliche Lösung ohne ein verstärktes wirtschaftliches Engagement aus. Früher oder später wird dies wahrscheinlich passieren.

4) Die US-Notenbank importiert das Geschäftsmodell der Bank of Japan (BoJ) und legt die 10-jährige US-Anleiherendite auf 2,5 Prozent fest

Wenn Trump seinen Wunsch erfüllt und die US-Wirtschaft vor den Präsidentschaftswahlen im November 2020 auf 3,5-4 Prozent beschleunigt, sind die US-Anleiherenditen im Begriff zu steigen, möglicherweise sogar bis zu fünf Prozent oder mehr für die 10-jährige Anleihe. Immerhin impliziert ein reales Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 3,5 Prozent ein nominales Wachstum von etwa 5-5,5 Prozent, und historisch gesehen lagen die Anleiherenditen selten unter einem nachhaltigen nominalen BIP-Wachstum. Entscheidend ist, dass steigende Renditen den Abwärtsdruck auf US-Risikoassets im allgemeinen - US-Aktien, Immobilien und Kredite - verstärken werden. Um dem zuvorzukommen, könnte der amtierende Präsident schwerlich zögern, die Fed dazu zu zwingen, das Geschäftsmodell der Bank of Japan zu importieren und die US-Long-Anleihe auf einem akzeptablen Niveau von circa 2,5 Prozent zu fixieren und die Wirtschaft im Wahlzyklus damit in den Overdrive-Modus zu schicken.

5) Die Bank von Japan bietet einen "People-Swap" an, bei dem sie den Aktienbestand des Exchange Traded Fund (ETF) an japanische Sparer verkauft.

Die BoJ besitzt fast acht Prozent des japanischen Aktienmarktes, einen Großteil davon durch ihr ETF-Kaufprogramm. Obwohl als Notmaßnahme zur Überwindung der Deflation gerechtfertigt, ist die De-facto-Verstaatlichung des Eigenkapitals durch die Zentralbank aus vielen Gründen kontraproduktiv geworden. Der wichtigste Grund ist der, dass ein reibungsloser Ausstieg kaum vorstellbar und möglicherweise die Angst vor einem Marktcrash groß ist, wenn die BoJ anfängt zu verkaufen. Wer also könnte den BoJ-Aktienüberhang kaufen und damit einen wahrscheinlichen Absturz verhindern? Es gibt nur eine Antwort: Der japanische Sparer, vor allem die ältere Generation (die über 65-Jährigen besitzen mehr als 70 Prozent des japanischen Nettofinanzvermögens). Um einen älteren Sparer dazu zu bringen, seine Bankeinlagen in ETFs zu tauschen, braucht es allerdings echte Anreize, wie beispielsweise Erbschaftssteuervorteile. Wenn die BoJ und das Finanzministerium zusammenarbeiten und ein System entwickeln können, bei dem Privatpersonen ETFs direkt von der BoJ kaufen und diese ETFs von der Erbschaftssteuer befreit werden, könnte die Zentralbank ihre Bilanz innerhalb kurzer Zeit bereinigen. Das Nettoergebnis wäre eine Reprivatisierung japanischer Aktien, ein gesünderes Eigentümerprofil der Unternehmen sowie ein besseres Risiko-Ertrags-Profil für die Bilanzen der privaten Haushalte.


* "Shunto" ist das japanische Wort für die jährlich stattfindende Frühjahrsrunde der Lohnverhandlungen zwischen Großunternehmen und Gewerkschaften.

Was bringt 2020?

Mit Kursanstiegen bei globalen Aktien von über 22 % wird es das Jahr 2019 in die Top Ten der letzten fünfzig Jahre schaffen. Wenn Aktienfonds stark angestiegen sind, reagieren viele Anleger aber nicht mit Zuversicht und neuen Einmalerlägen, sondern mit Zurückhaltung. „Haben die Märkte denn noch Potenzial?“, „Steigt man jetzt nicht zum denkbar schlechtesten Zeitpunkt ein?“, „Muss jetzt nicht irgendwann der große Abschwung kommen?“... Diese und ähnliche Fragen beschäftigen den besorgten Fondskunden.

Historisch gesehen sind solche Befürchtungen allerdings unbegründet. Nach besonders guten Jahren folgten in drei Viertel der Fälle weitere gute Jahre. Nur einmal in den letzten 50 Jahren folgte auf ein besonders gutes Aktienjahr ein großer Absturz, nämlich im Jahr 2000. Historische Vergleiche sprechen also für ein positives Aktienjahr 2020, und die Analyse der Einflussfaktoren kommt zum gleichen Ergebnis. Hier ist zunächst die Politik zu nennen. Der Brexit war bereits zuletzt nicht mehr marktbewegend und wird es auch 2020 nicht sein. Viel wichtiger ist der Blick in die USA, wo im November die Präsidentschaftswahl stattfinden wird. Um seine Chancen zu erhöhen, wird der amtierende Präsident alles für eine starke Wirtschaft und einen steigenden Aktienmarkt tun. Vor allem wird er den Handelskrieg nicht weiter eskalieren lassen. Im Gegenteil, es sind in den nächsten Monaten diesbezüglich konziliante Töne zu erwarten, wie etwa die Verschiebung geplanter Zölle, was sich positiv auf das Geschäftsvertrauen auswirken wird. Rezessionsängste werden dadurch weiter sinken.

Die Inflation und die Zinsen werden unterdessen niedrig bleiben und die Unternehmen weiterhin gut verdienen. Somit ist das Umfeld für Aktien gut, was durch die angespannte Bewertungssituation bei manchen Alternativveranlagungen noch verstärkt wird. Eingeleitet wird das Jahr allerdings von einer spürbaren Korrektur, welche gute Kaufgelegenheiten eröffnen wird.

Die vollständige Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's märkte | unter uns finden Sie links als PDF.

Aktien: Geht da noch was?

Gleich vorweg, 2019 sollte generell ein exzellentes Aktienjahr werden. Im letzten Monat haben vor allem zwei Märkte wieder angezogen, die USA und China. Das reflektiert Optimismus in Sachen Handelsstreit und folglich auch in der erwarteten Konjunkturentwicklung. Das führte auch zu neuen Höchstständen im globalen Aktienindex. Auch der etwas schwächere Euro trägt dazu bei, doch auch in Lokalwährung hat der US-Markt wieder All-Time-Highs erreicht und der EMU-Index Euro Stoxx 50 nähert sich wieder dem Hoch von 2015. Zum Gipfel vom März 2000 ist es allerdings noch ein längerer Anstieg.

Zu den Emerging Markets: Mit China fasst auch Emerging Asia wieder Tritt, Lateinamerika fällt hingegen wieder ab, die politischen Krisen färben sich natürlich auf das Investitionsverhalten ab. So gesehen wird auch 2019 kein Jahr der Emerging Markets sein, ausgenommen Russland und damit Osteuropa. Dennoch kann sich ein globaler Indexanstieg von rund 15 % sehen lassen!

Aktien USA und Europa: Uneinheitliches Bild im Leitmarkt USA

Die Märkte, allen voran die USA, konnten in den letzten Wochen deutlich zulegen. Hoffnung auf eine Entspannung beim Thema Handelskonflikt in Kombination mit vereinzelten, vorsichtig optimistischeren Konjunkturdaten sorgten für die nötige Unterstützung. Dem steht jedoch weiter ein eher negatives Bild bei den Gewinndaten gegenüber. Die Wachstumsraten für das Jahr 2019 sind mittlerweile nur mehr leicht positiv – zum Teil sogar negativ – und die Gewinnrevisionen sind unverändert negativ.

Während sich das Umsatzwachstum der Unternehmen aus dem S&P 500 Aktienindex im Verlauf von 2019 relativ stetig bei plus 3 % hielt, lastet auf dem Gewinnwachstum der Basiseffekt aus 2018, da sind die Unternehmensgewinne dank der US-Steuerreform markant angestiegen. Allerdings konnten etwa drei Viertel aller S&P 500-Unternehmen mit ihren Ergebnissen in den letzten Quartalsberichten gegenüber den Analystenschätzungen deutlich positiv überraschen.

Aufgrund des in Summe uneinheitlichen Bildes nehmen wir aktuell keine aktive Positionierung ein.

Emerging Markets: Vorerst weiter warten

Mittlerweile ist bei der Gewinnentwicklung von Emerging-Market-Aktien ein Aufwärtstrend zu erkennen, der vor allem vom asiatischen Raum getragen wird. Damit scheint der Gewinnrückgang seit Anfang 2018 beendet zu sein. Dennoch haben sich Schwellenländeraktien im Vergleich zum entwickelten Aktienraum weiter verschlechtert. Einmal mehr gilt: „the trend is your friend“. Und der geht eindeutig neuerlich Richtung US-Aktien. Damit heißt es vorerst weiter warten.

Globales Makroumfeld 2020: Waffenruhe oder Weltuntergang im Handelskonflikt

Chris Gannatti, Head of Research bei WisdomTree, mit einem "Ausblick auf das globale Makroumfeld" als erste Folge einer Prognosereihe zu unterschiedlichen Assetklassen.

Waffenruhe oder Weltuntergang im Handelskonflikt?

Unser Wirtschaftsausblick für 2020 und darüber hinaus hängt davon ab, ob die USA und China ein Handelsabkommen schließen werden oder nicht. Sollte kein Abkommen erzielt werden, ist es wahrscheinlich, dass die Weltwirtschaft in eine Rezession abrutscht, deren Anfänge sich bereits abzeichnen. Wir berücksichtigen dabei jedoch, dass in den USA 2020 Präsidentschaftswahlen stattfinden werden. Obwohl US-Präsident Donald Trump versucht, seine früheren Wahlversprechen wie u. a. die Senkung des Handelsdefizits umzusetzen, wird er es vermeiden, zu einem so entscheidenden Moment eine wirtschaftliche Rezession herbeizuführen. Voraussichtlich wird er versuchen, ein Abkommen zu schließen, jedoch nicht zu einem allzu frühen Zeitpunkt. Rückt dieser näher an die Wahlen, werden die Wähler ihn als denjenigen in Erinnerung behalten, der die US-Wirtschaft aus der Misere gezogen hat. Diese Strategie beinhaltet aber ein hohes Risiko, denn China verliert langsam die Geduld. So weigert sich das Land beispielsweise anzuerkennen, dass man bei den Verhandlungen die von Trump sogenannte „Phase Eins“ eines Abkommens erreicht habe. Die negativen Konsequenzen einer solch hoch riskanten Vorgehensweise könnten für die Weltwirtschaft katastrophal sein. In einem solchen Fall schließen wir eine weiche Landung aus.

Industrieproduktion, nicht Dienstleistungsbranche, Triebfeder des Abschwungs

Die globale Wirtschaft verlangsamte im vergangenen Jahr, was auf den abnehmenden Handel zurückzuführen ist.  Die Industrieproduktion – der wegen des Rückgangs beim Warenhandel am stärksten betroffene Sektor – ist rückläufig. Die Dienstleistungen in den hoch entwickelten Volkswirtschaften florieren aber weiterhin . Da die meisten hoch entwickelten Volkswirtschaften dienstleistungsorientiert sind, hat sich die sinkende Industrieproduktion noch nicht auf die Arbeitsmärkte ausgewirkt. Aufgrund des anhaltenden Handelskonflikts könnte es jedoch zu Zweitrundeneffekten kommen, die zweifellos auch den Dienstleistungsbereich betreffen werden. 

Der geldpolitische Spielraum ist eingeschränkt...

Die Entscheidungsträger haben bereits Maßnahmen ergriffen, um eine wirtschaftliche Rezession abzuwenden. In den Industrieländern wurde der Großteil dieser Maßnahmen bisher durch Währungsinstitutionen übernommen. Die Federal Reserve (Fed) in den USA begann die Zinsen zu senken, und falls sich die Handelsstreitigkeiten fortsetzen, könnte dies auch so weitergehen. In Japan und großen Teilen Europas befinden sich die Zinsen bereits im negativen Bereich, weshalb man sich dort auf die quantitative Lockerung, das sogenannte „Quantitative Easing“ (QE), und, was wahrscheinlicher ist, auf andere kreative Instrumente verlassen muss, um geldpolitische Impulse zu geben. Die quantitative Lockerung hat das negative Image, für eine Vermögenspreisinflation nicht aber für Preissteigerungen bei Gütern bzw. Dienstleistungen zu sorgen und dementsprechend die Investoren und nicht die Privathaushalte zu begünstigen. Die Chinesische Zentralbank (People’s Bank of China) hat ihre Geldpolitik gleichfalls hinsichtlich Zinsen und Mindestreserveanforderungen gelockert.

 ...könnte die Finanzpolitik zur neuen Geldpolitik werden?

Christine Lagarde, die politisch versierte frühere Leiterin des Internationalen Währungsfonds und frühere französische Finanzministerin, trat vor Kurzem ihr Amt als Präsidentin der Europäischen Zentralbank an. Gleichzeitig wurde Ursula von der Leyen, dienstältestes Mitglied in Angela Merkels Kabinett, Präsidentin der Europäischen Kommission. Diese neue personelle Kombination wird in den europäischen Institutionen für frischen Wind und kreative Ansätze sorgen. Da die Europäische Zentralbank (EZB) bereits erklärt hat, dass ihr geldpolitischer Handlungsspielraum eingeschränkt ist und sie sich bei finanzpolitischen Institutionen auf die Erfüllung ihrer Aufgaben verlassen muss, ist es durchaus möglich, dass wir uns auf eine Form der sogenannten „Modern Monetary Theory“ zubewegen. Da sie aufgrund seines hohen Exportanteils unter akutem Handlungsdruck steht, könnte sogar die finanzpolitisch konservative Hochburg Deutschland eine andere Tonart anschlagen. Einige Investoren befürchten, dass dies in den kommenden Jahren zu einer hohen Inflation führen könnte und flüchten sich in altbewährte, sichere Anlagen wie Gold. 

Anteil von Schuldverschreibungen mit negativen Renditen steigt aufgrund sinkender Leitzinsen

Immer mehr globale Anleihen werfen negative Renditen ab. Ja, die Investoren bezahlen die Emittenten sogar dafür, dass sie bei ihnen Geld aufnehmen. Noch 2014 war ein solches Phänomen vollkommen unbekannt, doch bereits im vergangenen Jahr 2019 belaufen sich solche Schuldverschreibungen auf fast 14 Trillionen USD. 

Die Nachfrage nach sicheren Anlagen ist so hoch, dass Investoren negative Endfälligkeitsrenditen in Kauf nehmen. In einem solchen Umfeld werden auch andere sichere Anlagen wie das früher für seinen Mangel an Rendite kritisierte Gold zunehmend interessant.

China fungiert nicht mehr als Stoßdämpfer

Sollten wir uns tatsächlich auf eine weitere Rezession zubewegen - werden dann alle geld- und finanzpolitischen Institutionen in die Vollen gehen? So lockerte China nach der Finanzkrise von 2008 die Geldpolitik und steckte viel Geld in Infrastrukturprojekte. Dies wird am prozentualen Anteil der Bruttoanlageninvestitionen Chinas am BIP deutlich, der 2009 deutlich zunahm, während er in anderen Industrienationen rückläufig war. Das Land erweiterte sein Urbanisierungsprogramm und baute dabei viele neue Straßen und Städte. Davon profitierten sowohl die globalen Rohstoffmärkte als auch die Weltwirtschaft.

Wir bezweifeln, dass sich dies wiederholt, denn China ist diesmal zu hoch verschuldet. Die Reaktion Chinas auf die Konjunkturabschwächung ist bisher aufgrund des widersprüchlichen Wunsches, die Finanzierung zurückzuschrauben, verhalten (vor allem wegen der Schattenbanken, die bei der Verbreitung von Krediten in den letzten zehn Jahren zu erfolgreich waren). 

Kreditvolumen sind die Ansprüche anderer einlagennehmender Unternehmen gegenüber dem privaten Sektor (von IFS), außer im Fall von Brasilien, bei dem das Kreditvolumen an den privaten Sektor durch die Monetary Policy and Financial System Credit Operations festgestellt und von der Banco Central do Brasil veröffentlicht wird, und im Fall von China, wo das Kreditvolumen der gesamten sozialen Finanzierung, bereinigt um die Schulden-Swaps von Lokalbehörden, entspricht.

Die Bereitschaft Chinas, die Rolle des globalen Stoßdämpfers zu übernehmen, hängt nun am seidenen Faden. Nach der großen Finanzkrise blieb das Land bei einer Politik der Währungsaufwertung. Heute lässt China eine Abwertung seiner Währung entsprechend den Fundamentaldaten zu . In der Tat schließen wir nicht aus, dass auch andere Länder eine an rein nationalen Interessen ausgerichtete Politik der Währungsabwertung verfolgen.

Es bestehen Abwärtsrisiken. Doch was geschieht, wenn ein Handelsabkommen bereits frühzeitig erzielt wird?

Wir fokussieren uns auf die Abwärtsrisiken, da die Präsidentschaftswahlen erst am 3. November 2020 stattfinden. Unseres Erachtens könnte die Wirtschaft bis dahin großen Schaden nehmen, wenn der Handelskonflikt bis spät ins Jahr hinein anhält. Sollte ein Handelsabkommen allerdings schon frühzeitig im Jahresverlauf erzielt werden, könnte es zu einer Verlängerung der Rally bei zyklischen Anlagen wie Aktien kommen, was wir über die letzten fünf Jahre hinweg beobachten konnten. Das schon seit einiger Zeit unterbewertete  Öl und auch die Industriemetalle könnten sich erholen. Eine Normalisierung der Geldpolitik könnte wieder auf der Tagesordnung stehen. Die Zentralbanken könnten anstreben, den zuvor verlorenen Handlungsspielraum wieder auszubauen. Es ist jedoch fraglich, ob das internationale Vertrauen je in vollem Umfang wiederhergestellt werden wird. Die Schwellenmärkte, scheinbar häufig Opfer politischer Entscheidungen der USA, könnten zögern, zum Status quo zurückzukehren. Man muss wissen, dass viele Zentralbanken in Schwellenländern ihre Reserven diversifiziert und diese beispielsweise aus dem US-Dollar in Gold umgeschichtet haben. 

Ein Abkommen zwischen den USA und China bedeutet außerdem nicht gleichzeitig den Abschluss eines globalen Abkommens. Nach dem „erfolgreichen“ Abschluss von Handelsabkommen mit Kanada, Mexiko und daraufhin China (falls es zu einem Deal kommen wird), ist es sehr wahrscheinlich, dass sich die USA auf Europa konzentrieren werden. Das Land hat bereits mit der Einführung von Zöllen auf europäische Autoimporte gedroht. Die USA sind der wichtigste Exportmarkt für europäische Autos und machen 29 Prozent des Werts aller aus der EU exportierten Autos aus. US-Unternehmen exportieren im Vergleich dazu nur 19 Prozent ihres auf Autos entfallenden Exportwerts nach Europa. Um die Handelsvolumen zu relativieren, sollte beachtet werden, dass der globale Autohandel 8 Prozent des Welthandels ausmacht, was deutlich über den 3 Prozent liegt, die den Handelsströmen zwischen den USA und China zufallen. Deshalb könnte das globale Tauziehen um den Autohandel viel Schaden anrichten.


Wenn nicht anders angegeben, stammen die Daten ausschließlich von Bloomberg.