Ausfall des Hedgefonds Archegos Capital zieht weite Kreise

Der Ausfall des US-Hedgefonds Archegos Capital zieht immer weitere Kreise und dürfte mehrere Großbanken teuer zu stehen kommen. Zuletzt hat die Credit Suisse vor hohen Verlusten gewarnt, da ein Hedgefonds ihren Nachschusspflichten nicht nachgekommen war. Insidern zufolge handelt es sich um Archegos. Das Bankhaus erwartet nun im Zusammenhang mit dem Ausfall Belastungen im Ausmaß von 4,4 Mrd. Schweizer Franken und fürchtet einen Verlust von rund 900 Mio. Franken im ersten Quartal. An den Börsen waren die Aktien zahlreicher Bankaktien vor dem Hintergrund der Schieflage zuletzt zeitweise massiv unter die Räder geraten.

Der Hedgefonds Archegos Capital des Investors Bill Hwang hatte in großem Umfang auf US-Aktien und teilweise dubiose chinesische Technologieaktien gesetzt. Der Fonds war Kunde bei zahlreichen renommierten Investmentbanken und kaufte über sie mit teilweise geliehenem Geld in Milliardenhöhe die entsprechenden Aktien. Die Aktien wurden dabei als Sicherheit für die Kreditlinien bei den Banken hinterlegt. Mit den Käufen auf Pump trieb der Fonds auch die Kurse „seiner“ Aktien teilweise kräftig nach oben. So war ViacomCBS zeitweise eine der erfolgreichsten US-Aktien.

Nach einer Kapitalerhöhung des US-Medienkonzerns fielen die Viacom-Aktien allerdings wieder, und die Banken forderten von Archegos Capital zusätzliche Sicherheiten für die Kreditlinien. Archegos konnte diesen Nachschussforderungen, sogenannten Margin Calls, allerdings nicht nachkommen. Hwang strebte laut Medienberichten eine Lösung mit den Banken an, scheiterte aber. Der Fonds geriet in Folge ins Straucheln und brach zusammen.

Medien zufolge konnten sich die kreditgebenden Banken nicht auf eine geordnete Abwicklung des Fonds einigen. Einige der Banken begannen die als Sicherheit hinterlegten Aktien zu verkaufen. So konnte laut Medien die Deutsche Bank ein Aktienpaket im Umfang von 4 Mrd. Dollar abstoßen. Die Bank kam nach eigenen Angaben ohne Verluste aus dem Deal mit Archegos heraus. Auch Goldman Sachs, Morgan Stanley und die Credit Suisse sollen Aktienpakete verkauft haben. Mit den Verkäufen wurden teilweise in einer Kettenreaktion weitere Kursverluste ausgelöst, einige Banken dürften dabei das Nachsehen gehabt haben.

Zahlungsausfall des Fonds beschert Investmentbanken Milliardenverluste

Laut Medienberichten soll sich das Ausmaß der von Archegos gehaltenen Aktienpakete auf 20 bis 30 Mrd. Dollar belaufen haben. Analysten schätzen, dass sich die Verluste branchenweit auf bis zu fünf Mrd. Dollar oder sogar mehr belaufen. Finanzkreisen zufolge dürften Goldman Sachs, Morgan Stanley, UBS und die Deutsche Bank nur minimale Schäden erlitten haben. Stark betroffen seien dürften aber Credit Suisse und der japanische Finanzkonzern Nomura. Zuletzt hatte Nomura vor möglichen Belastungen in Höhe von etwa 2 Mrd. Dollar gewarnt.

Bei der Credit Suisse wurden bereits Konsequenzen gezogen. Das Hedgefonds-Debakel ist für die zweitgrößte Bank der Schweiz bereits der zweite Fehlschlag in diesem Jahr. Zuvor hatte die Pleite des britisch-australischen Finanzkonglomerats Greensill Capital die Credit Suisse getroffen. Investmentbank-Chef Brian Chin und Risikochefin Lara Warner verlieren nun ihre Jobs. Die Konzernleitung verzichtet auf Boni. Zudem setzt die Bank den Rückkauf eigener Aktien aus und will die Dividende kappen. Auch die Ratingagentur Standard & Poors hat bereits reagiert und ihren Ratingausblick für die Credit Suisse von „stabil“ auf „negativ“ gesenkt.

Finanzmarktregulierer diskutieren derzeit eifrig, wie derartige Pleiten in Zukunft verhindert werden könnten. Auch US-Finanzministerin Janet Yellen will die Risiken für das Finanzsystem durch Hedgefonds stärker untersuchen lassen. Dazu soll eine eigens dafür geschaffene Expertengruppe wiederbelebt werden. Archegos Capital wurde als „Family Office“ geführt, also eine Art exklusiver privater Verwalter nur für das eigene Vermögen. Da Hwang theoretisch nur sein eigenes Geld investierte hatte, galten für ihn weniger strikte Richtlinien als für andere Hedgefonds, die Kundengeld investieren. Möglicherweise wird die US-Börsenaufsicht SEC ihre Regeln hier nun nachschärfen. Sollte sich zudem herausstellen, dass Hwang doch auch mit fremdem Geld agiert hatte, bekäme er ohnedies Probleme mit den Aufsehern.

Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die künftige Entwicklung zu.

Große Hedgefondspleiten gab es schon in der Vergangenheit

Archegos Capital ist dabei kein Einzelfall, schon in der Vergangenheit hatten einzelne spektakuläre Hedgefonds-Pleiten große Wellen geschlagen. So führte die Russlandkrise 1998 und der Ausfall russischer Staatsanleihen zum Beinahe-Konkurs des Hedgefonds Long-Term Capital Management (LTCM). Da die umfangreichen Investitionen des Fonds weitere Gefahren für die Finanzmärkte darstellten, hatte die US-Notenbank damals mit Hilfe eines Bankenkonsortiums eine Kapitalspritze in Höhe von über 3 Milliarden Dollar organisiert und den Hedgefonds damit gerettet. Für Schlagzeilen sorgte auch der Hedgefonds des einstigen Starinvestors Bernard Madoff, der über eine Art Pyramidensystem seinen prominenten Anlegern hohe Renditen vorgegaukelt hatte.

Hedgefonds sind in der Vergangenheit oft ins Gerede gekommen, da ein Misslingen ihrer teilweise riskanten Anlagestrategien Kettenreaktionen in der Finanzbranche und den Märkten auslösen können. Dabei erfüllen Hedgefonds durchaus wirtschaftliche Funktionen. Hedgefonds können über eine breite Palette von alternativen Finanzinstrumenten und Investments teilweise größere Risiken eingehen als traditionelle Fonds, da sie die Risiken innerhalb des Fonds gegeneinander absichern, also „hedgen“ können.

Quelle: BarclayHedge 2021

Hedgefonds übernehmen mit ihren alternativen Anlagestrategien oft eine wichtige Rolle

So setzen Hedgefonds oft auf steigende Kurse in einem Marktsegment, wetten aber gleichzeitig über derivative Instrumente oder Leerverkäufe auf fallende Kurse in einem anderen. Dafür verkaufen Hedgefonds etwa geliehene Aktien, die sie erst später bei einem niedrigeren Kurs kaufen und zurückgeben wollen. Hedgefonds verwenden zudem oft Hebeltechniken um bei kleinem Einsatz durch zusätzlich geliehenes Geld große Renditen erzielen zu können.

Ihren Anlegern können sie damit bei höherem Risiko auch hohe Erträge bieten. Die alternativen Strategien der Hedgefonds ermöglichen zudem, dass sie auch in Börsenflauten Erträge erzielen können. Auch einige Pensionsfonds investieren daher aus Diversifikationsmotiven einen kleinen Teil ihres Anlageportfolios in Hedgefonds, quasi als Gegengewicht für traditionellere Anlagepositionen.

Am Markt übernehmen Hedgefonds mit ihren Investments auch quasi das Risiko für andere, die sich gegen Risiken absichern wollen. Sie stellen Liquidität zur Verfügung damit Risiko wie eine Ware gehandelt werden kann. Einige Vermögensverwalter wie etwa BlackRock sind mit dem Milliarden-Dollar-Vermögen ihrer Kunden auch in großem Stil direkt an zahlreichen börsenotierten Unternehmen beteiligt.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

„Inflation auf dem Vormarsch – ein Risiko für fast alle Anlageklassen“

Basierend auf einem quantitativen und fundamentalen Ansatz identifiziert Martin Roßner von ThirdYear Capital aktuell ein ungewöhnlich hohes Inflationsrisiko, worauf nur die wenigsten Investoren vorbereitet sein dürften. Im Interview mit Hedgework erklärt Roßner die Notwendigkeit inflationsrobusten Investierens.

Hedgework: Herr Roßner, Sie sehen die Inflation auf dem Vormarsch. Seit Jahrzehnten sind wir an niedrige Inflation und meist fallende Zinsen gewöhnt. Was ist diesmal anders?

Martin Roßner: Als Reaktion auf die Pandemie sind sowohl geld- als auch fiskalpolitische Unterstützungen deutlich höher als in der Zeit nach der globalen Finanzkrise 2008/2009. Historische Pandemien waren als Nachfrageschocks zwar disinflationäre Ereignisse, allerdings verringert die ursprünglich nicht einplanbare Bereitstellung des Impfstoffs den Bedarf an finanzieller Überbrückung. Die politische Unterstützung ist deswegen überdosiert und erzeugt im Falle einer zeitnahen und nachhaltigen Überwindung der Pandemie das größte Inflationsrisiko seit 40 Jahren.

Hedgework: Wo sehen sie – regional betrachtet – derzeit das größte Inflationsrisiko?

Roßner: Die relativ rasche Verteilung des Impfstoffs und die bereits ansteigende Mobilität erzeugen ein akutes Inflationsrisiko in den USA. Güterpreise sind bereits während der Pandemie deutlich angestiegen. Wenn man diesen Anstieg auf Dienstleistungen nach der Verteilung des Impfstoffs überträgt, entstehen Inflationsraten weit über dem von der Fed tolerierten Niveau. Zusätzlich riskiert der aktuelle Kurs der Politik die Entstehung inflationärer Tendenzen am Arbeitsmarkt. Die Divergenz zwischen der scheinbar unbesorgten Fed und ökonomischer Realität erzeugt Risiken für die Finanzmärkte.

Hedgework: Was bedeutet das für andere Regionen, insbesondere für Europa?

Roßner: In den meisten Ländern werden im Laufe des Jahres nicht nur Preisanstiege, sondern auch von den USA exportierte finanzielle Risiken zur Restriktion für die Politik führen. Finanzielle Abflüsse aus Entwicklungsländern machen Finanzmärkte dort besonders riskant. Auch in der Eurozone wird die vermeintlich gestärkte finanzielle Stabilität getestet werden, sobald steigende Inflation den Handlungsspielraum der EZB einschränkt.

Hedgework: Welche Indikatoren haben sie dafür?

Roßner: In der eigenen Global-Makro-Strategie nutzen wir „Nowcasts“ für kurzfristige Vorhersagen von Kerninflation, Gesamtinflation und Löhnen. Diese werden ergänzt um führende Indikatoren und Finanzmarktdaten. Ein makroökonomisches Ungleichgewicht erzeugt nämlich in der Regel Turbulenzen an den Finanzmärkten, bevor es in den ökonomischen Daten vollständig auftaucht. Hedgefonds-Blow-ups aufgrund von Short-Positionen in viralen Aktien wie Gamestop oder Pleiten wie bei der Greensill-Bank bestätigen anekdotisch die Existenz unerwarteter Risiken.

Hedgework: Wie schnell kann denn Ihr Szenario zur Realität werden?

Roßner: Der Fortschritt beim Impfen und die vorausschauende Natur der Märkte bedeuten, dass die beschriebenen Risiken noch vor dem Sommer an die Oberfläche kommen können. 

Hedgework: Was würde das für die verschiedenen Anlageklassen bedeuten – welche wären besonders betroffen, welche weniger oder gar nicht?

Roßner: Aktuell sind Staatsanleihen und Gold im Abverkauf. Die nötige Rücknahme politischer Unterstützung macht die meisten anderen Anlageklassen ebenfalls riskant. Die scheinbare Flucht von Kapital in zyklische Märkte wie den DAX als vermeintlich sicheren Hafen ist vermutlich nicht nachhaltig, weil Inflation schlussendlich ein Bremsen des Konjunkturzyklus erfordert.

Hedgework: Wie sollten sich Investoren darauf einstellen?

Roßner: Investoren sollten in diesem komplexen Umfeld frühzeitig und in der Breite Risiko reduzieren, um Kapital zu erhalten.

Hedgework: Viele vermeintlich inflationstreibenden Faktoren, wie das Wiederanheben der Mehrwertsteuer, die Erholung der Rohstoffpreise oder der Konsumstau, sind hinlänglich bekannt. Das müsste den handelnden Akteuren doch Luft verschaffen, sich auf das beschriebene Szenario vorzubereiten und entsprechende Weichen zu stellen – oder sehen Sie das anders?

Roßner: Niedrige Inflation und meist fallende Zinsen sind in den Portfolios der meisten Investoren tief verankert. Ähnlich wie im Jahr 2000 werden einige sophistizierte institutionelle Investoren davon profitieren, dass die Herde der Privatinvestoren im Durchschnitt komplett unvorbereitet ist. Privatinvestoren sind wegen der ungewöhnlich hohen spekulativen Aktivität in überschwänglichen Märkten der lebendige Inflationsschutz der Fed. Allerdings wird ein enormer negativer Wohlstandseffekt benötigt, um Inflation effektiv entgegenzuwirken.

Hedgework: Wie werden Ihrer Einschätzung nach die Notenbanken reagieren – sehen Sie denn überhaupt die Möglichkeit einer Zinsanhebung?

Roßner: Die Fed wartet mit der finanziellen Straffung ab, bis schwache Wirtschaftssektoren gestärkt und andere Länder nicht mehr in der Rezession sind. Danach sollten sich Investoren nicht darauf verlassen, dass systemrelevante Risiken eine unmittelbare Restriktion für die Rücknahme geldpolitischer Unterstützung darstellen. Zum Beispiel rückt ein Fed-Put an den Aktienmärkten in ungewöhnlich weite Ferne. Amerikanische Banken wurden in einem Stress-Test der Fed kürzlich spezifisch darauf geprüft, ob sie einem Abverkauf von 55% an den Aktienmärkten standhalten können.

Hedgework: Ihre Marktanalysen basieren auf einem „quantamentalen“ Ansatz. Können Sie erklären, was dahintersteckt?

Roßner: Wir investieren quantitativ und fundamental – was wir als quantamental bezeichnen – in liquide Anlageklassen wie Aktien, Staatsanleihen, Inflation und Währungen. Die systematische Strategie nutzt kurzfristige wirtschaftliche Prognosen, um historische Ursache-Wirkungs-Ketten in Echtzeit zu erkennen und ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte zu antizipieren. Der Ansatz des quantamentalen Investierens soll die Chance auf Profite sowohl aus fundamentalen Trends als auch aus größeren Wendepunkten an den Kapitalmärkten eröffnen. Um die entscheidende Flexibilität an Wendepunkten zu haben, verzichtet die Strategie bewusst auf technische Elemente wie Trendsignale.

Hedgework: Bietet dieser Ansatz auch Möglichkeiten, um vom Inflationsrisiko zu profitieren?

Roßner: Der Ansatz zielt auf Absolute Returns ab, also auf deutlich positive Renditen, so unabhängig wie möglich von der Marktumgebung. Das erfordert nicht nur Renditepotenzial, sondern auch Risikobegrenzung und Differenzierung. Positionierung in Zinskurven, Währungen und Short-Investments erzeugen derzeit sowohl Renditepotenzial als auch Differenzierung. Die Risikobegrenzung mit Hilfe umfangreicher Risikomaße wird in volatilen Märkten besonders wertvoll.

Hedgework: Wie lange arbeiten Sie schon mit diesem Ansatz und was hat er bislang gebracht?

Roßner: ThirdYear Capital wurde 2015 gegründet und optimierte stetig den quantamentalen Makro-Ansatz. Seit August 2020 wird dieser Ansatz im ART Global Macro UCITS-Fonds umgesetzt.


Dieser Beitrag erschien zuerst auf Hedgework.

Martin Roßner ist seit März 2015 Gründer und Geschäftsführer von ThirdYear Capital. Zuvor sammelte er über 8 Jahre Erfahrung bei der Man Group in verschiedenen Bereichen wie Global-Macro-Research, Risikomanagement und Asset Allokation. Er ist Träger eines Master-Abschlusses in Quantitative Economics der Universität St. Gallen und hat zahlreiche Weiterbildungsexamen wie CFA, CAIA und FRM bestanden.

ThirdYear Capital ist Anbieter „quantamentaler“ Global-Macro-Strategien und Fondsberater des ART Global Macro UCITS Fonds. „Quantamental“ wird dabei als Kombination aus quantitativ und fundamental verstanden. Mit Hilfe von Daten und Technologien wird ein tiefes Verständnis der Volkswirtschaft auf liquide Anlageklassen angewendet. Im spezifischen Ansatz von ThirdYear Capital nutzt die systematische Strategie das Nowcasting (kurzfristige wirtschaftliche Prognosen), um historische Ursache-Wirkungs-Ketten in Echtzeit zu erkennen und ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte zu antizipieren. 

Endlich wieder Wachstum

von Ingrid Szeiler, CIO der Raiffeisen KAG*.

Ein Jahr und ein paar Tage sind vergangen, seit die Weltbörsen im März letzten Jahres ihren Tiefpunkt infolge der Covid-19-Krise erreicht hatten. Dieser damals extrem negativen Vorwegnahme künftiger fundamentaler Entwicklungen folgte ein sehr deutlicher Einbruch bei den Unternehmensgewinnen. Das zweite Quartal 2020 hat mit einem Minus von 31 % den stärksten Gewinnrückgang im Jahresvergleich seit der globalen Finanzkrise 2008 hervorgebracht. Zu beachten ist allerdings, dass mit der Berichterstattung über exakt dieses sehr negative zweite Quartal 2020 ein Phänomen begonnen hat, das wir inzwischen bei jeder nachfolgenden Berichtssaison und auch nahezu im selben – historisch gesehen, weit überdurchschnittlichen – Ausmaß beobachten konnten: Die Tendenz der deutlich positiven Überraschungen in Relation zu den Analystenschätzungen. Denn für das genannte zweite Quartal 2020 war ein noch wesentlich dramatischerer Gewinneinbruch infolge der Gesundheitskrise und der wirtschaftlichen Auswirkungen erwartet worden. Der Markt blickt jedoch meist mit einem gewissen Grundoptimismus voraus und honoriert einerseits diese positiven Überraschungseffekte und preist andererseits infolge dessen eine ähnliche Tendenz auch für das nächste Quartal. Zurecht, wie bereits erwähnt. Denn seit dem zweiten Quartal 2020, konnten insbesondere US-Unternehmen die Erwartungen des Marktes nicht nur erfüllen, sondern Quartal für Quartal bei weitem übererfüllen. Bereits das vierte Quartal 2020 hat schon wieder eine leicht positive Gewinnentwicklung gegenüber dem Vorjahr hervorgebracht. Nun folgen mit dem ersten und zweiten Quartal 2021 jene beiden Berichtsphasen, die erwartungsgemäß infolge des Basiseffekts und der klaren Erholungstendenzen der Weltwirtschaft die im heurigen Jahr höchsten positiven Veränderungsraten bei den Unternehmensergebnissen aufweisen sollten.

Staatsanleihen: weiterhin Zurückhaltung bei deutschen und französischen Papieren

Bei Euro-Staatsanleihen – vor allem bei französischen und deutschen Papieren – bleiben wir weiterhin zurückhaltend. Ausgenommen sind italienische Staatsanleihen, die wir neutral sehen. Schwellenländer-Hartwährungsanleihen sehen wir im Vergleich zu globalen Staatsanleihen (vor allem aus den USA und aus Japan) als chancenreicher.

Unternehmensanleihen: erwarteter Newsflow sollte Anleiheklasse unterstützen

Euro-Unternehmensanleihen (Non-Financials) betrachten wir gegenüber Euro-Staatsanleihen als bessere Wahl. Ebenso gegenüber anderer Euro-Non-Sovereign-Anleihen (Quasi Government, Collateralized Bonds). Der von uns beobachtete und erwartete kurzfristige Newsflow sollte diese Anleiheklasse weiter unterstützen.

Emerging-Markets-Hartwährungsanleihen: Risikoprämien ohne wesentlichen Aufwärtsdruck

Schwellenländer-Hartwährungsanleihen sehen wir weiterhin positiv und sind entsprechend positioniert. Emerging Markets-Hartwährungsanleihen mussten seit Anfang 2021 im Zuge stärker steigender US-Renditen und einer steileren US-Zinskurve leichte Verluste hinnehmen. Ihre Risikoprämien blieben jedoch nahezu unverändert. Wir denken, dass die Risikoprämien von Schwellenländer-Hartwährungsanleihen keinen wesentlichen Aufwärtsdruck verspüren werden.

Entwickelte Aktienmärkte: positives Kapitalmarktumfeld zu erwarten

Die internationalen Aktienmärkte konnten in den letzten Wochen weiter zulegen, wobei die Gewinnerliste von zyklischeren Marktsegmenten angeführt wird. Trotz negativer Nachrichten zum Thema Covid-19 (weitere Mutationen) stützen die positiven Gewinnrevisionen sowie der Impffortschritt etwa in den USA. Kurzfristig mahnen verschiedene Stimmungsindikatoren zwar zu Vorsicht (überkaufte Marktsituation), wir erwarten aber auf Sicht der nächsten Monate ein unverändert positives Kapitalmarktumfeld.

Schwellenländer-Aktien bleiben zuletzt hinter entwickelten Märkten zurück

Auch bei Aktien aus den Emerging Markets ist in den letzten Wochen ein klarer Trend gut erkennbar: Aktien des Wachstumsbereichs ("Growth") sind im aktuellen Marktumfeld steigender Renditen deutlich mehr belastet als Aktien aus dem Wertebereich ("Value"). Nachdem mittlerweile Aktien aus dem Wachstumsbereich im Emerging-Markets-Index sehr hoch gewichtet sind, kommt es aktuell zu einer Underperformance von Emerging Markets vs. entwickelter Märkte. Der Aufholprozess zyklischer aufgestellter Regionen setzt sich fort.

Rohstoffe: Energiepreise befinden sich in Konsolidierungsphase

Die Rohstoffmärkte zeigen sich in diesem Jahr weiterhin von der starken Seite. Nach den Anstiegen im Jänner und Februar befinden sich zuletzt vor allem die Energiepreise in einer Konsolidierungsphase. In diesem sehr freundlichen Marktumfeld, mit steigenden Renditen in den USA, präsentierten sich Edelmetalle hingegen schwächer.


* Die Raiffeisen KAG steht für Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.H.

Weitere Details finden Sie in der neusten Ausgabe von Raiffeisen Capital Management's "märkte | unter uns".

Wie steht es um die globalen Aktienmärkte?

von Tamás Menyhárt, Senior Fondsmanager, Erste Asset Management.

Die globalen Aktienmärkte starteten kraftvoll ins neue Jahr und legten weiter zu, womit der Bullenmarkt nunmehr schon fast ein Jahr andauert. Allerdings hat sich die Marktstruktur in den letzten paar Monaten deutlich verändert.

Ein rascher Blick zurück auf die Entwicklung des Aktienmarktes in 2020

In 2020 rasselte die globale Wirtschaft in eine unvorhergesehene Rezession, als sich die diversen Regierungen bemühten, die Ausbreitung des Coronavirus durch landesweite Lockdowns und Einschränkungen der Mobilität zu verhindern. Dadurch fielen die Aktienindizes in einer selten zuvor gesehen Geschwindigkeit und brachten somit den längsten Bullenmarkt der Geschichte zu einem Ende.

Die seitens wichtiger Zentralbanken und Regierungen rasch ergriffenen Maßnahmen stimmten die Investoren jedoch schnell wieder freundlich. Die Flut an liquiden Mitteln und fiskalen Stützungsmaßnahmen resultierte in erhöhter Nachfrage auf den Finanzmärkten und steigenden Aktien- und Anleihepreisen.

Eine lockere Geldpolitik auf globaler Ebene führte zu historisch niedrigen Renditen. In den USA erreichten die 10J-Renditen im August mit 0,51% einen Allzeit-Tiefststand, und viele Eurozonen-Länder sind derzeit in der Lage, Schuldtitel mit negativer Verzinsung zu emittieren. 

Während niedrige Zinsen vor allem die Aktien in den USA unterstützten, sah man deutlich unterschiedliche Performance-Raten in den einzelnen Sektoren. Die zyklischeren Segmente des Aktienmarktes, z.B. Banken und der Energiesektor, verblieben auf den niedrigsten Niveaus seit Jahren. Die deutlichsten Nutznießer der Pandemie kamen aus dem Technologiesektor in den USA, der im S&P 500 stark gewichtet ist.

Die Verlagerung von Büroarbeit und Unterhaltung in die eigenen vier Wände trieb die Aktien jener Unternehmen an, die solcherlei Nachfrage befriedigen konnten, wie z.B. Netflix, Zoom und Logitech, neben vielen anderen. Zu Beginn der Erholungsphase, in einem unsicheren wirtschaftlichen Umfeld und versorgt mit einem hohen Volumen an Liquidität, waren Anleger vorrangig an bestimmten Sektoren am Aktienmarkt interessiert, nämlich den schon erwähnten Technologieaktien und Unternehmen, die sich mit erneuerbarer Energie beschäftigten.

Der technologielastige Nasdaq-Index legte 2020 um mehr als 40% zu, und das trotz des deutlichen Verfalls gleich zu Beginn der Pandemie. Um zyklische und sogenannte Value-Aktien machten Anleger auch noch Monate, nachdem der S&P 500 zu steigen begonnen hatte, einen Bogen.

Impfungen als Signal für Sektorrotation

Die Verlagerung in der Sektor-Performance kam in Q4 2020, als klar wurde, dass wir uns der Zulassung der ersten Impfungsvarianten näherten. Die Neuigkeiten führten zu einer veränderten Stimmung im Markt, als Investoren ihren Blick auf jene Sektoren zu richten begannen, die von der Normalisierung am meisten profitieren würden, d.h. Banken, den Automobilsektor, Tourismus usw.

Zu diesem Zeitpunkt erreichten ein paar der FAANG (Facebook, Amazon, Apple, Netflix und Google)-Aktien, welche allesamt Nutznießer der Lockdowns während der Pandemie waren, neue Allzeit-Höchststände (und werden seitdem unter jenen Ständen gehandelt). Joe Bidens Wahlsieg befeuerte die Sektorrotation in Richtung zyklischer Aktien zusätzlich, da seine Wahlversprechen – inklusive einem massiven Stimuluspaket und Investitionen in grüne Infrastruktur – als konjunkturbelebend angesehen wurden.

Darüber hinaus gewannen die Demokraten am 5. Januar dieses Jahres unerwartet auch die Mehrheit im Senat, was in einer erhöhten Wahrscheinlichkeit resultierte, dass Bidens Pläne tatsächlich Realität werden könnten.

Das bedeutet, dass sich, obschon man die heurige Aktien-Performance bis dato auf den ersten Blick als einfache Fortführung des Trends der letzten zwölf Monate ansehen kann, in Wahrheit die Ranglisten der Gewinner und Verlierer deutlich verändert haben. Der Optimismus im Zusammenhang mit der Covid-Impfung sowie die sehr lockere Geldpolitik und die erhöhten Fiskalaufwendungen vor allem in den USA ließen zyklische und Value-Aktien in der Gunst der Anleger wieder steigen.

Höhere Renditen und deren Auswirkungen auf den Aktienmarkt

Vielerlei Faktoren legen eine deutliche Erholung der Weltwirtschaft in 2021 nahe. Es besteht ein massiver Nachfrageüberhang seitens der Anleger, die Ersparnisse vieler Konsumenten sind aufgrund der von den Regierungen gesetzten Unterstützungsmaßnahmen vielerorts hoch, und die einzelnen Volkswirtschaften wie auch der Tourismus sollten langsam, aber sicher, mit dem Fortschreiten der Impfprogramme wieder geöffnet werden.

Da die Fed bisher keine Sorge über einen möglichen, längerfristigen Anstieg der Inflation an den Tag legt, testen die Anleger die Grenzen der Zentralbank aus, indem sie Anleihen verkaufen und so die Renditen in die Höhe treiben. Generell gesprochen, gibt es zwei Lesarten höherer Renditen: Langfristige Renditen spiegeln die wirtschaftlichen Wachstumserwartungen wider; ein Anstieg bedeutet daher, dass die Investoren von einer Wachstumsbeschleunigung ausgehen, was positiv ist. Allerdings sind die Renditen auch an die Inflationserwartungen gekoppelt. Wenn letztere steigen, so tun dies die Renditen ebenfalls. Das Erreichen des Fed-Inflationszieles von 2% wäre positiv zu werten, aber für den Fall, dass die Inflation über das Ziel hinausschießt, kann man davon ausgehen, dass der Anleiheabverkauf weiter.

10J US-Renditen sind heuer bis dato um mehr als 70 BP angestiegen (und um mehr als 100 BP seit ihren Allzeit-Tiefs). In Europa verzeichnete die Rendite der deutsche Bundesanleihe ebenfalls einen Anstieg, wenngleich nicht im selben Ausmaß wie die US Treasury-Renditen. Höhere Renditen üben Druck vor allem auf Aktien mit ambitionierten Bewertungen aus, von denen viele den sogenannte Growth-Kategorie angehören.

Das liegt daran, dass die Gewinne dieser Unternehmen eine längere Duration aufweisen, d.h. auf Basis ihrer höheren Wachstumsrate weiter in der Zukunft liegen. Allerdings bedeuten steigende Zinsen eine Verringerung des Barwerts der zukünftigen Unternehmensgewinne aufgrund von höheren Abzinsungsraten. Die verwundbarsten Marktsegmente sind jene, die in der Anfangsphase der Erholung die beste Performance verzeichneten, d.h. Big Tech und erneuerbare Energien.

Daher konnte der Nasdaq-Index mit seiner starken Technologie-Gewichtung heuer erst einen Gewinn von 1% verbuchen, während der industrielastige Dow-Jones-Index schon mehr als 7% gewonnen hat. Zyklische Sektoren wie Banken, Energie und Automobil sind in solch einem Umfeld bevorteilt, da ihre Unternehmensgewinne mit kurzer Duration versehen sind, d.h. dass selbige rasch auf das verbesserte wirtschaftliche Umfeld reagieren und weniger stark von steigenden Zinsen betroffen sind.

Im heurigen Jahr erwirtschafteten zyklische und Value-Aktien bisher eine starke Outperformance, wobei Europa die USA aufgrund seiner höheren Exposure in zyklischen Sektoren hinter sich lassen konnte.

Wo geht die Reise hin?

Derzeit ist das wahrscheinlichste Szenario, dass zyklische und Value-Aktien ihre relative Outperformance beibehalten werden. Auf globaler Ebene wurden die Wirtschaftsprognosen erst neulich nach oben revidiert, und die Gewinnschätzungen lassen sowohl in den USA als auch in Europa auf zweistellige Wachstumsraten schließen. Wenn das Impfprogramm auf Schiene bleibt und sich die Impfung auch gegen neue Varianten des Coronavirus als effizient herausstellt, deuten alle Zeichen auf eine starke Erholung der Wirtschaftsaktivität hin, vor allem in der zweiten Jahreshälfte.


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Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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