von Stefano Perin, Manager des Generali Investments Sicav (GIS) Total Return Euro High Yield.
Entgegen der Erwartungen ist das Jahr 2017 durch die Fortsetzung „bullischer“ Deflationstendenzen geprägt: Einmal mehr kann beobachtet werden, dass sowohl inflationäre als auch einige deflationäre Anlagen positive Gesamtrenditen gebracht haben.
Die Verdopplung des Ölpreises seit den Tiefständen im Februar 2016 wirkte sich auch auf die wichtigsten Indikatoren für die Preisniveaus aus, die zunächst abflachten und anschließend wieder anstiegen.
Auf Märkten für festverzinsliche Wertpapiere – und vor allem auf Kreditmärkten – spielt das Thema Einkommen weiterhin eine entscheidende Rolle, denn die Zentralbanken der Welt setzen die Ausweitung ihrer Bilanzen seit Anfang des Jahres auf eine Größenordnung von einer Billion US-Dollar fort.
Die Ausfallquoten sind ebenfalls weltweit rückläufig, da einige Unternehmen aus dem Energiesektor den maßgeblichen Zeitraum der vergangenen zwölf Monate hinter sich gelassen haben. Ratingagenturen gehen davon aus, dass sich dieser Trend bis zum Jahresende fortsetzen wird. Durch Leitindikatoren wie der Distress Ratio (der Prozentsatz an Bonds, die erheblich unter Nennwert gehandelt werden) und der Rating Drift (das Verhältnis zwischen Upgrades und Downgrades) wird diese Sicht anscheinend bestätigt.
Zugleich ist das wirtschaftliche Umfeld heterogen. Getrieben durch noch immer attraktive Finanzierungskonditionen steigt die Schuldlast der Unternehmen in den USA an. Tatsächlich besteht ein kontraintuitiver Effekt der expansiven Geldpolitik der US-Notenbank darin, dass sich die finanzielle Lage entspannt hat. Hingegen ist der Anteil des Schuldendienstes am Einkommen in den USA laut einer Studie des Internationalen Währungsfonds („Global Financial Stability Report“, April 2017) seit 2014 gestiegen, nachdem er in den Jahren 2008/2009 weit unterhalb des Höchststands lag.
In einigen verwandten Segmenten wie z. B. im US-amerikanischen Private-Debt-Markt steigt allmählich die Anspannung. Die Zahlen der notleidenden Autokredite sowie die Ausfallquote bei Revolving-Credit-Cards steigen an. Unterdessen sind die Gewerbe- und Industriekredite rückläufig. Es gibt aber keine Anzeichen dafür, dass sich diese Situation zu einer Kreditkrise ausweiten könnte. Allerdings handelt es sich um Kollateralschäden, die man im Blick behalten sollte.
Dies gilt vor allem zu einer Zeit, in der „Sub-Investment-Grade“-Segmente im Vergleich zu historischen Beobachtungen weltweit innerhalb der Klasse der teuersten 20 Prozent gehandelt werden.
Zugleich erreichten sowohl die implizite als auch die tatsächliche Volatilität einen ziemlich niedrigen Stand und steuerten somit der Annahme eines optimistischen Szenarios entgegen, da die große Mehrheit der Marktteilnehmer sich wissentlich oder unwissentlich auf Short-Volatilitätsstrategien konzentriert.
Positive technische Faktoren sind im Spiel, da die Nachfrage relativ stabil bleibt und das Momentum nur teilweise dadurch abgefangen wird, das Geld aus der Anlageklasse abfließt. Der wichtigste Faktor ist jedoch die Nettoemission, wobei alle wichtigen High-Yield-Märkte nach Berücksichtigung aller beitragenden Faktoren – Kapitalströme, Ausfälle und Rising Stars auf der Nachfrageseite, Neuemissionen, Kupons und Falling Angels auf der Angebotsseite – erheblich unterversorgt wirken.
Verstärkt wird diese Situation durch das Wachstum von „Leveraged Loans“, das seit Beginn der Finanzkriese erstmals die Wachstumsrate festverzinslicher Wertpapiere übersteigt.
Dabei ist Europa offenbar in einer besseren Lage als die USA, da sich das europäische Wirtschaftswachstum erstmals seit längerer Zeit über mehrere Sektoren und Länder erstreckt und in vergleichsweise geringem Ausmaß aus einer Kreditausweitung resultiert. Auf politischer Ebene deuten die engeren Beziehungen zwischen Deutschland und Frankreich auf eine Abwendung von der Austeritätspolitik sowie auf die Anerkennung der EU als soliden Partner durch andere große Wirtschaftsblöcke hin.
Mit Blick auf die Zukunft halten wir einen stärker opportunistischen Ansatz durch eine engere Bindung an die Eigenarten von Einzelemittenten und Sektoren für vernünftig. Dadurch könnte eine Lösung vom allgemeinen Marktrisiko realisiert werden.
Unsere flexible Investment-Lösung
Bei Generali Investments haben wir einen innovativen, unbeschränkten Investment-Ansatz für den Teilfonds Generali Investments Sicav (GIS) Total Return Euro High Yield entwickelt. Aktueller Marktkomplexität begegnen wir mit einem flexiblen High-Yield-Ansatz. Im Mittelpunkt stehen dabei High-Conviction-Bond-Picking und eine dynamische Top-Down-Kontrolle von Marktrisiken. Ziel ist es, einen wesentlichen Teil der Gewinne zu erfassen und die Verluste zugleich überproportional zu reduzieren.
Eine solche Herangehensweise basiert notwendigerweise auf einem gründlichen Auswahlprozess, der auf die Ausnutzung von Marktineffizienzen abzielt und interne Kapazitäten in Hinblick auf Kredit- und Makro-Research nutzt. Aus Investment-Ideen werden durch mehrere Dimensionen reale Handelsgeschäfte – Long, Short und Relative Value – innerhalb der Grenzen einer Ausrichtung auf eine ganz bestimmte Anlageklasse.
Den Kern stellen in Euro nominierte High-Yield-Unternehmens- und Finanztitel dar, wobei hauptsächlich nicht in Papiere unterhalb von B- investiert wird. Die Satelliten-Strategien umfassen europäische währungsübergreifende Handelsgeschäfte sowie High-Yield-Titel aus den USA sowie aus Schwellenländern: Alle Segmente können sowohl aus mikro- als auch aus makroökonomischer Perspektive betrachtet werden.
Die tragende Säule eines flexiblen Investment-Ansatzes ist ein fundiertes und integriertes Risikomanagement auf Grundlage des Konzepts akzeptabler Verluste. Für eine effektive Drawdown-Kontrolle setzen wir auf eine Kombination aus diskretionären und systematischen Hedging-Methoden.
Dieser Ansatz unterscheidet sich maßgeblich von eher klassischen Long-only Strategien. Der Unterschied liegt in einer starken Ausrichtung auf das Kreditrisiko bei gleichzeitiger Limitierung des Durationsrisikos und einem taktischen Management, das sensibel auf allgemeine Marktveränderungen reagiert.
ÜBER GENERALI INVESTMENTS:
Generali Investments, zentraler Asset Manager der Generali Gruppe, bietet eine breite Auswahl an Investmentlösungen für institutionelle und Privatkunden an, die von institutionellen Mandaten bis hin zu Investmentfonds reichen. Mit einem verwalteten Vermögen von 455 Milliarden Euro (Stand Dezember 2016, Quelle: Generali Investments Europe SpA Società di gestione del risparmio) gehört Generali Investments zu den größten Asset Managern in Europa (Stand Dezember 2016, Quelle: IPE, Generali Investments Europe S.p.A. Società di gestione del risparmio). Das Unternehmen verfügt über eine erwiesene Expertise im Multi-Asset-Portfolio-Management. Die dabei angewandte Methode basiert auf Research und einem umsichtigen Risikoansatz zum Schutz des investierten Kapitals und zur Generierung langfristiger stabiler Renditen.
Generali Investments ist eine kommerzielle Markenbezeichnung der Generali Investments Europe S.p.A. Società di gestione del risparmio. Die Gesellschaft ist eine italienische Kapitalanlagegesellschaft mit Sitz in 34132 Triest, via Machiavelli 4, Italien, eingetragen im von der italienischen Aufsichtsbehörde (Banca d’Italia) geführten Albo Società di Gestione del Risparmio (Register für italienische Kapitalanlagegesellschaften) unter der Nummer 18 im Bereich der OGAW sowie unter Nummer 22 im Bereich für AIF, und untersteht der Leitung und Koordination der Generali Investments Holding S.p.A.