Gemischte Aussichten für das zweite Halbjahr

Vor der anstehenden Berichtssaison beherrschen mehrere negative Einflussfaktoren das Marktgeschehen. Tamás Menyhárt, Senior Fondsmanager der Erste Asset Management, zieht ein Resümee über das bisherige Börsenjahr und teilt seine Einschätzung zur weiteren Entwicklung.

Das erste Halbjahr verlief an den Aktienbörsen denkbar schlecht. Die Mischung aus negativen Einflussfaktoren wie Krieg, Inflation und Wachstumssorgen schickte wichtige Indizes wie den S&P-500 in einen Bärenmarkt. Wie stehen die Chancen auf eine Erholung im zweiten Halbjahr?
Derzeit sind die Aussichten für Aktien im zweiten Halbjahr 2022 gemischt. Seit Jahresbeginn haben die wichtigsten Indizes deutlich nachgegeben. Die negative Kursentwicklung war vor allem auf den starken Anstieg der Anleiherenditen weltweit zurückzuführen, der ein Nebenprodukt der immer aggressiveren Haltung der Zentralbanken ist, die versuchen, die Inflation zu bekämpfen. In den ersten sechs Monaten des Jahres 2022 verdoppelte sich die Rendite auf 10-jährige US-Staatsanleihen ungefähr auf über 3%, und in Deutschland drehten die 10-jährigen Renditen zum ersten Mal seit Mai 2019 ins Plus.

Höhere Renditen auf Staatsanleihen erhöhen den Abzinsungssatz für die Aktienbewertung, was bedeutet, dass Aktienmultiplikatoren wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) in einem solchen Szenario komprimiert werden. Im bisherigen Jahresverlauf waren die Verluste an den Aktienmärkten fast ausschließlich auf diesen Effekt zurückzuführen. Der S&P-500 beispielsweise, begann das Jahr mit einem KGV von mehr als dem 21-fachen der erwarteten Gewinne, das dann bis Ende Juni auf unter 16 fiel – ein Rückgang um fast 25%(!). Allerdings fiel der Index im ersten Halbjahr „nur“ um 20,6 %, da die Gewinnschätzungen in diesem Zeitraum weiter anstiegen.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des S&P-500 liegt jetzt sowohl unter dem 5- als auch unter dem 10-Jahres-Durchschnitt. Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investments zu; Quelle: Datastream

Was wir sagen können, ist, dass die Bewertungsmultiplikatoren jetzt viel gesünder aussehen als noch vor ein paar Monaten. Wenn man sich die jüngsten Krisen wie den Covid-Schock oder den Fehler der Fed im Jahr 2018 ansieht, können wir feststellen, dass immer noch ein gewisses Maß an Abwärtspotenzial vorhanden ist, wenn sich die Stimmung weiter verschlechtern sollte. Aber insgesamt haben sich die Multiplikatoren an das höhere Renditeumfeld angepasst.

Das größere Risiko für die Zukunft besteht darin, dass die Analyst:innen ihre Schätzungen möglicherweise zurückschrauben. Derzeit geht der Konsens davon aus, dass die Gewinne und Umsätze der 500 größten US-Unternehmen im Geschäftsjahr 2022 um mehr als 10 % steigen werden. In jüngster Zeit deuteten die Wirtschaftsdaten auf eine Verlangsamung der Weltwirtschaft hin, was die Chancen auf niedrigere Erträge erhöht.

Die Gewinnschätzungen der größten US-Unternehmen haben noch nicht auf die nachlassende Konjunktur reagiert. Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investments zu; Quelle: Datastream


Die gute Nachricht ist also, dass ein Großteil der renditebedingten Bewertungsanpassung bereits abgeschlossen ist. Auf der negativen Seite überwiegt das Risiko niedrigerer Erträge. Wenn es der Fed am Ende gelingt, eine weiche Landung zu erreichen – d.h. die Inflation zu senken, ohne eine Rezession auszulösen – hat der Aktienmarkt eine gute Basis, um wieder zu steigen. Wenn der Markt davon ausgeht, dass eine schwächere Wirtschaft zu niedrigeren Renditen führen wird, kann ein Teil der negativen Auswirkungen der niedrigeren Unternehmensgewinne durch steigende Multiplikatoren ausgeglichen werden. Letzteres könnte auch durch ein plötzliches Ende des Krieges in der Ukraine begünstigt werden, da sich die Marktstimmung dann voraussichtlich rasch verbessern würde.

Wir erwarten in der zweiten Jahreshälfte mehr Klarheit zu diesen Fragen. Alles in allem ist es meiner Meinung nach noch zu früh, dass jetzige Niveau als Talsohle bei den Aktien zu bezeichnen. Dennoch ist es für Anleger:innen mit einem längeren Zeithorizont sinnvoll, ihr Portfolio auf dem aktuellen Niveau mit Aktien aufzustocken, da die Bewertung nach dem jüngsten Rückschlag deutlich attraktiver geworden ist.

Vor dem Hintergrund des bisher turbulenten Börsenjahres, steht uns eine besonders interessante Berichtssaison bevor. In dieser Woche starten die großen Bankhäuser in den USA mit ihren Zahlen. Rechnest du damit, dass sich die zunehmende Angst vor einer Rezession auch in den Unternehmenszahlen für das zweite Quartal niederschlägt?

Die Erwartungen für die Ergebnisse des 2. Quartals sind in letzter Zeit gesunken und der Markt rechnet derzeit mit einem Gewinnwachstum von etwa 4 % für den S&P-500. Daher ist eine Gewinnrezession für das Quartal nicht so sehr das Thema. Wie in solch unsicheren Zeiten üblich, werden die Anleger:innen dem Ausblick und den Prognosen des Managements mehr Aufmerksamkeit schenken als den ausgewiesenen Zahlen.

In letzter Zeit konnten wir beobachten, dass die CEOs verschiedener Unternehmen zu einem weniger optimistischen Ton bezüglich des Geschäftsumfelds übergingen. Gegenwind für Unternehmen, die ihre Zahlen in US-Dollar ausweisen, kommt von der starken US-Währung. Ihre internationalen Einnahmen sind damit in Dollar gemessen weniger wert. Der Dollar ist so stark wie seit Jahrzehnten nicht mehr, da die Anleger:innen angesichts des unsicheren wirtschaftlichen Umfelds und der aggressiven Haltung der Fed in die sichere Währung flüchteten.

Die Ungewissheit verhalf dem USD-Index zu seinem höchsten Stand seit fast zwei Jahrzehnten. Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investments zu; Quelle: Datastream

Das Marktverhalten zeigt uns, dass sich der Schwerpunkt von der Inflation auf die Rezession verlagert hat, was sich am deutlichsten im jüngsten Rückgang verschiedener Rohstoffpreise zeigte. Wir gehen davon aus, dass die Kommentare des Managements während der Gewinnsaison diesen Trend ebenfalls widerspiegeln werden. Insgesamt glauben wir nicht, dass die Rezessionsangst eine große Rolle bei den gemeldeten Zahlen spielen wird, aber sie wird sicherlich ihre Auswirkungen auf die kurzfristigen Aussichten der Unternehmen haben.

Die Anleiherenditen haben seit Jahresauftakt deutlich zugelegt, wodurch festverzinsliche Papiere wieder zu einem attraktiveren Investment werden. Ist die Zeit von TINA, also „there is no alternative“ (for equities) vorbei?

Die Ära der rekordniedrigen Renditen und der niedrigen Inflation scheint vorerst vorbei zu sein. Meines Erachtens ist TINA vorbei, und die diesjährigen Marktrückgänge waren hauptsächlich eine Reaktion auf genau dies. TINA wurde ausgepreist, Anleihen können wieder mit anderen Anlageklassen konkurrieren, da die Renditen gestiegen sind. Daher verlangen die Anleger:innen eine höhere Ertragsrendite, die das Gegenteil des KGV ist, um die mit dem Besitz von Aktien verbundenen Risiken auf sich nehmen zu können. Letztendlich führte dies zu der bereits angesprochenen Bewertungskompression.

Die Rendite 10-jähriger deutscher Staatsanleihen notiert zum ersten Mal seit 2019 im positiven Bereich. Hinweis: Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investments zu; Quelle: Datastream

Es wäre jedoch falsch, vorschnell zu dem Schluss zu kommen, dass Aktien keine attraktive Anlage mehr sind. In der Vergangenheit waren Aktien eine der besten Anlageklassen, um sich gegen eine moderate Inflation abzusichern. Einer der Gründe, warum Dividendenaktien in diesem Jahr relativ gut abgeschnitten haben, liegt darin, dass die Anleger:innen davon ausgehen, dass die Ausschüttungen dieser Unternehmen die Inflation ausgleichen oder übertreffen werden und dass die Aktienkurse im Laufe der Zeit ebenfalls steigen werden. Diese Eigenschaften sind bei festverzinslichen Instrumenten nicht gegeben, wie der Name schon sagt. Außerdem sollte man nicht vergessen, dass Anleihen zwar heute höhere Renditen bieten, diese aber unter Berücksichtigung der aktuellen Inflationsraten bestenfalls mittelmäßig sind.

Im Vergleich zum letzten Jahrzehnt wird das Ende von TINA das Umfeld für Aktien schwieriger machen, aber Aktien sind noch lange nicht am Ende.

Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Bieten Osteuropa-Bonds Chancen?

Beitrag von Anton Hauser: Der Krieg in der Ukraine zehrt an den Nerven der Anleihen-Investor:innen. Besonders im Blickfeld stehen derzeit Staatsanleihen aus Zentral- und Osteuropa. Schließlich wurde Russland mit schwerwiegenden Sanktionen bedacht, die den Handel zum Erliegen brachten. Doch es gibt Licht am Ende des Tunnels, wie Anton Hauser, Fondsmanager des auf Osteuropa Staatsanleihen ausgerichteten ERSTE BOND DANUBIA im Special-Interview für OUR VIEW darlegt.

Anleihen aus Staaten in und um die Krisenregion haben schon bessere Zeiten gesehen. Wie haben sich die Sanktionen ausgewirkt?

Es kam natürlich zu Kursverlusten, wobei russische Anleihen selbstverständlich am meisten gelitten haben. So wurde bei Hartwährungsanleihen ein Zahlungsausfall eingepreist und der Rubel verlor stark. Der Handel in Lokalwährungsanleihen wurde ausgesetzt. Mit der Wiederaufnahme diese Woche sollten wir allerdings ein klareres Bild über die Preisentwicklung in diesem Segment bekommen. Währungen und Anleihen in den übrigen zentral- und osteuropäischen Ländern konnten die ursprünglichen, teils heftigen Kursverluste inzwischen wieder teilweise wettmachen.

Nun hat Russland entgegen den Erwartungen eine am 16. März fällige Kuponzahlung geleistet, wobei aber allerlei Schwierigkeiten auftraten. Wie sieht es mit weiteren Zahlungsverpflichtungen aus?

Ja, es war ein hin und her in den letzten Tagen. Zuerst hieß es, Russland wolle seinen Verpflichtungen nachkommen, aber „unfreundlichen Staaten“ gegenüber nur in Rubel. Dann hat man sich doch dazu entschlossen, in US-Dollar zu zahlen. Es war aber nicht sicher, ob die Zahlungen erfolgreich sein werden. Letztendlich haben die Investor:innen mit einer kleinen Verzögerung ihr Geld bekommen. Immerhin.

Spielt Russland im Portfolio des ERSTE BOND DANUBIA noch eine Rolle?

Wir gehen von einem Zahlungsausfall aus, deswegen sind die im Portfolio enthaltenen Anleihen im einstelligen Prozentbereich bewertet. Per Ultimo Februar betrug der Anteil russischer Staatsanleihen noch cirka 9% des Fondsvermögens. Wir müssen auch zur Kenntnis nehmen, dass aufgrund der EU Kapitalmarkt-Sanktionen der Handel derzeit teilweise nicht möglich ist.

Spannend bleibt die Frage, ob Russland den weiteren Zahlungsverpflichtungen in US-Dollar nachkommen wird: Bis Ende März stehen noch mehrere Kuponzahlungen an und am 2. April wird eine Anleihe im Volumen von 2 Milliarden US-Dollar fällig. Bei einigen dieser Zahlungen besteht für den russischen Staat auch die rechtlich abgesicherte Möglichkeit, in Rubel zu zahlen, was helfen sollte, einen möglichen Zahlungsausfall zumindest zu verschieben.

Welche Alternativen haben Sie in der Allokation? Osteuropa ist doch die Wachstumsregion „vor der Haustür“?

Mit dem Abbau russischer Papiere liegt der Fondsschwerpunkt nun verstärkt auf Ost- und Südosteuropa. Auch dort sind Anleihen und Währungen unter Druck geraten. Diese Verluste sind aufgrund der wirtschaftlichen Perspektiven dieser Länder und der geringen wirtschaftlichen Verflechtung mit Russland nur teilweise gerechtfertigt. Es gibt nach wie vor ein enormes Aufholpotenzial der zentral- und osteuropäischen Länder. Die Menschen sind fleißig, wollen sich etwas schaffen. Man braucht sich nur anzusehen, was in Ländern wie Slowenien, Ungarn, Tschechien oder Slowakei in den letzten drei Jahrzehnten geschehen ist. Die haben in Wirtschaftsleistung und Lebensstandard enorm aufgeholt.

Was spricht generell für osteuropäische Staatsanleihen?

Die durchschnittliche Bonität der Länder ist solide, die Staatsverschuldung verglichen mit der Eurozone oder den USA gering. Die Laufzeiten der Anleihen in lokalen Währungen sind mit rund fünf Jahren im Schnitt kürzer als bei Staatsemissionen, die in Euroland begeben werden. Eine gute Karte in Zeiten steigender Zinsen! In Tschechien etwa liegt die durchschnittliche Rendite bei rund 3,5%. In Polen waren es zuletzt gut 4,5%, in Rumänien rund 6% (alle Angaben Bloomberg, Stand 18.3.2022). Diese Renditeniveaus sollten die vorherrschenden höheren Inflationsraten gut kompensieren können.

https://blog.de.erste-am.com/bieten-osteuropa-bonds-chancen/ 

 

Investmentupdate: Gewisse Stabilisierung trotz anhaltenden Bombardements

Beitrag von Erste AM Communications: Auch wenn die Volatilität und Verunsicherung an den Kapitalmärkten weiterhin besonders hoch bleibt, so ist seit letzter Woche doch eine gewisse Stabilisierung und zuletzt auch eine leichte Erholung der Aktienmärkte zu verzeichnen. Der primäre Treiber für die gegenwärtige Anlegerstimmung ist und bleibt der Ukraine-Krieg, bei welchem trotz der anhaltenden russischen Bombardements ukrainischer Städte zumindest auf der diplomatischen Seite erste Fortschritte erkennbar sind. Sowohl Russland als auch die Ukraine zeigten sich zuletzt kompromissbereit und vor allem die Aussage Putins, dass die Besetzung der Ukraine nicht sein Ziel sei, lassen doch berechtigte Hoffnungen auf erfolgreiche Friedensverhandlungen aufkommen. Es scheint als würden die harten Wirtschaftssanktionen des Westens ihre Wirkung entfalten – bei einer laut dem Wirtschaftsministerium geschätzten Inflation von 12,5% ist es somit wenig verwunderlich, dass Putin die Russen bereits auf hohe Arbeitslosigkeit und schwierige Zeiten vorbereitet.

Quelle: Refinitiv Datastream

Rohstoffmärkte etwas beruhigt

Einhergehend mit den jüngsten Fortschritten haben sich auch die Rohstoffmärkte zuletzt merklich beruhigt – so notierte beispielsweise der Rohölpreis der Nordseesorte Brent zuletzt wieder bei rund 100 USD nach zwischenzeitlich fast 140 USD. Doch auch auf diesen Niveaus wird der Druck auf die Inflation hoch bleiben und aus diesem Grund hat gestern die amerikanische FED erwartungsgemäß die Zinswende eingeleitet. Jerome Powell hob den amerikanischen Leitzins um 0,25% an und präsentierte sich als forscher Bekämpfer der Inflation, welche in den USA auf zuletzt 7,9% hochschoss. Immerhin 7 Zinsschritte werden nun im kommenden Jahr erwartet. Entgegen dem Lehrbuch zeigten sich die Aktienmärkte dennoch freundlich, was vor allem damit zu tun haben dürfte, dass man der US-Konjunktur letztlich auch eine straffere Geldpolitik zutraut.

China vermehrt im Fokus

Neben den bereits erwähnten Einflussfaktoren geriet zuletzt auch China wieder vermehrt in den Fokus der Anleger. Zum einen macht sich auch im Reich der Mitte die Omikron-Variante breit, wodurch bedingt durch die Null-Covid-Strategie der Regierung in Peking zuletzt zahlreiche Regionen in den Lockdown mussten. Auch die Region Shenzen, welche den drittgrößten Containerhafen der Welt bzw. wichtige Technologiezentren beheimatet steht beispielsweise still und sorgt somit für weitere Belastungen der ohnehin angespannten Lieferkettenproblematik. Die lokalen Aktienmärkte erleben in den letzten Tagen dennoch ein regelrechtes Kursfeuerwerk, nachdem offiziellen Aussagen zufolge die Finanzmärkte stabilisiert, der Immobilien- und Technologiesektor unterstützt sowie die Wirtschaft weiter angekurbelt werden sollen.

Zahlreiche Unsicherheitsfaktoren

Auch wenn sich die allgemeine Nachrichtenlage in den letzten Tagen allmählich verbessert hat, so ist für uns eine Erhöhung der Risikoquoten gegenwärtig wohl noch etwas zu früh. Zum einen sind wir durchaus aktiv und breit diversifiziert veranlagt und andererseits dürften in der kurzen Frist zahlreiche Unsicherheitsfaktoren in Bezug auf den Krieg in der Ukraine aber auch hinsichtlich der konjunkturellen Situation bestehen bleiben. Die Volatilität dürfte somit weiter anhalten.

Wichtige rechtliche Hinweise: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Zwei stagflationäre Schocks: Pandemie und Ukraine-Krieg

Beitrag von Gerhard Winzer: Innerhalb von zwei Jahren wurde die Weltwirtschaft mit zwei negativen Entwicklungen, beziehungsweise Schocks konfrontiert. Erstens, die Pandemie (SARS-CoV-2), zweitens, ein geopolitischer Schock (Ukraine), der wiederum einen Rohstoffpreisschock ausgelöst hat. Die Auswirkungen sind stagflationär. Der Begriff Stagflation beschreibt einen volkswirtschaftlichen Zustand, der einer Stagnation (stagnierendes Wirtschaftswachstum) in Kombination mit (hoher) Inflation entspricht.

Erholung und Inflation vor der Invasion

Die Auswirkung der Pandemie war letztendlich stagflationär. Ohne die Pandemie wäre das Bruttoinlandsprodukt (BIP) höher und die Inflation niedriger. Die überraschend anhaltend hohe Inflation (OECD: 7,1% p.a. im Jänner 2022) hat zu Beginn des Jahres auch noch einen Mini-Zinsschock verursacht (zunehmenden Leitzinsanhebungserwartungen). Mit dem Abklingen der Omikron-Variante haben im Februar die zyklischen Wirtschaftsindikatoren auf eine abermalige Beschleunigung des Wirtschaftswachstums hingewiesen (nach der Abschwächung zwischen Dezember und Jänner) und das Basisszenario „Fortsetzung des Erholungsszenarios“ bestätigt. Der globale Einkaufsmanagerindex (Fertigung und Services) ist im Februar auf 53,4 nach 51,1 im Jänner angestiegen. Zudem deuteten die Preis-Komponenten des Einkaufsmanagerindex auf einen anhaltend hohen Inflationsdruck hin (Output Prices bei 60,0 nach 59,6). Gleichzeitig wiesen die Arbeitslosenraten in den USA (Februar: 3,8%) und der Eurozone (Jänner: 6,8%) auf einen engen Arbeitsmarkt hin. Das wiederum deutet auf ein zunehmendes Lohnwachstum. Zu guter Letzt verweist in den USA der weitere Anstieg der Beteiligungsrate (62,3%, Vor-Pandemie: 63,4%) auf eine langsame Verbesserung der Angebotsseite am Arbeitsmarkt.

Massive Auswirkungen durch Einmarsch Russlands in die Ukraine

Der Einmarsch Russlands in die Ukraine stellt auf mehreren Ebenen ein einschneidendes Ereignis dar. Vielleicht wird nun auch der Wert von Demokratie und Rechtsstaatlichkeit besser erkennbar. Der Westen greift zwar nicht militärisch ein, der Einsatz finanzpolitischer Waffen (Sanktionen) und die Lieferung von Waffen in die Ukraine bedeutet jedoch einen neuen Kalten Krieg. Die Beziehungen des Westens mit Russland sind anhaltend gestört. Ebenso steigt aufgrund der Sanktionen bei jenen Staaten, die sich nicht zum Westen zählen, die Motivation sich von der Abhängigkeit des US-Dollar und anderer Reservewährungen zu emanzipieren. Die Wahrscheinlichkeit für einen asiatischen Währungsblock rund um den Renminbi hat zugenommen. Neben der geostrategischen Stärkung Chinas scheinen auch die supranationalen Organisationen NATO und EU gestärkt. Das impliziert unter anderem, dass die zugesagten NATO-Verteidigungsausgaben tatsächlich erfüllt werden, dass eine mögliche Erweiterung der NATO wahrscheinlicher geworden, und der Exit eines weiteren EU-Landes sowie das Auseinanderbrechen der Eurozone weniger wahrscheinlich geworden sind. Weitere Rettungsschirme würden im Bedarfsfall geschnürt werden. Ebenso hat die Motivation zugenommen, mehr in die Energiesicherheit und in die Verteidigung (auch außerhalb der NATO) zu investieren. Die staatlichen und privaten Investitionsquoten werden im Trend der kommenden Jahre wahrscheinlich höher sein als im Ausgangsszenario, aber wahrscheinlich auch die Budgetdefizite.

Einbruch der russischen Wirtschaft

Die Sanktionen des Westens treffen die russische Wirtschaft schwer. Denn sie erzwingen eine noch größere Autarkie. Einige russische Banken wurden vom Interbanken Nachrichtensystem SWIFT ausgeschlossen. Ebenso wird das Auslandsvermögen von immer mehr russischen Staatsbürger:innen (Oligarch:innen) eingefroren. Auch ein großer Teil der Fremdwährungsreserven der russischen Zentralbank ist eingefroren. Zudem pausieren oder beenden ausländische Firmen die Beziehungen mit Russland. Das bedeutet einen Einbruch des Handels und des BIP (Arbeitsannahme: -9% in diesem Jahr) sowie eine Beeinträchtigung der Lieferketten. Auch eine Kreditbremse droht. S&P hat die Kreditwürdigkeit auf CCC- herabgestuft. Der Wechselkurs des Rubel gegenüber dem US-Dollar ist eingebrochen (63% seit Jahresanfang). Der Druck auf die russische Regierung ist sicherlich angestiegen, denn sie kann nicht mehr für Stabilität und Wohlstand sorgen.

Rohstoffpreisschock

Die Invasion in der Ukraine bedeutet ähnlich wie die Pandemie einen stagflationären Schock und ist eine neue große Quelle der Unsicherheit. Der Anteil am globalen BIP von Russland und der Ukraine beträgt lediglich 3%. Die Sanktionen des Westens beinträchtigen massiv jene Exporte, die keine Rohstoffe sind, sowie den Zugang zu den globalen Finanzmärkten. Dennoch haben ausgeprägte Preisanstiege bei den Rohstoffen stattgefunden. Der Index für Industriemetalle ist seit Jahresanfang um 24%, jener für die Energie um 48% und jener für landwirtschaftliche Güter um 26% angestiegen (Quelle: Bloomberg Commodity Price Indices). Russland ist ein führender Produzent von Öl, Gas, Metallen und Getreide. Letzteres gilt auch für die Ukraine. Der treibende Faktor ist eine angestiegene Risikoprämie für mögliche Produktions- / Exportausfälle, d.h. Befürchtungen von Rohstoff-Sanktionen des Westens und Exportbeschränkungen seitens Russlands. Zudem ist eine Selbstbeschränkung westlicher Unternehmen (Banken, Versicherungen, Transportunternehmen, Handelsfirmen) aufgrund der Rechts- und Reputationsrisiken erkennbar. Die weitere Entwicklung der Rohstoffpreise wird vor allem von der Art der Sanktionen des Westens und möglichen Gegensanktionen Russlands bestimmt werden. Beides hängt unter anderem vom Kriegsverlauf in der Ukraine ab.

Hohe Inflation und gedämpfte Erholung

Die starken Preisanstiege bei den Rohstoffen werden die Inflationsraten in den kommenden Monaten auf einem hohen Niveau halten (global bei rund 6% p.a.). Im Basisszenario könnte heuer die globale Inflation um rund 1 Prozentpunkt höher sein (Q422: 5% p.a.) als im Vor-Ukraine Szenario. Die EMU ist stärker betroffen (+1,5 Prozentpunkte auf 4% p.a.). Die Risiken sind nach oben gerichtet. Die hohen Inflationsraten dämpfen die Kaufkraft und reduzieren die Konsumentenstimmung. Für das globale reale BIP-Wachstum wird im Vergleich zum Vor-Ukraine Szenario eine Reduktion um rund 1 Prozentpunkt veranschlagt (Q422: 3% p.a.). Die EMU ist stärker betroffen (-2 Prozentpunkte auf 2,5% p.a.). Die Risiken sind nach unten gerichtet. Vor allem im Fall von Versorgungsunterbrechungen würden die Risiken für eine Rezession ansteigen.

Dilemma für Zentralbanken

Die Zentralbanken sind mit einem Dilemma konfrontiert. Die Inflationsraten sind überraschend hoch, getrieben von den Rohstoffpreisen. In einigen Ländern (USA) sind bereits jetzt Überwälzungseffekte von den pandemiegetriebenen Kosten auf andere Preiskomponenten erkennbar. Unternehmen werden versuchen, die höheren Rohstoffkosten weiterzugeben. Arbeitnehmer:innen werden höhere Löhne fordern. Weil die Arbeitslosenraten bereits niedrig sind und das Basisszenario „Fortsetzung der Erholung“ lautet, ist eine Überwälzung auf andere Preiskomponenten wahrscheinlicher geworden.

Gleichzeitig wird das Wirtschaftswachstum von dem Rohstoffpreisschock beeinträchtigt, haben die Rezessionsrisiken zugenommen und ist die Unsicherheit auf dem Finanzmarkt angestiegen.

Erste moderate Leitzinsanhebungen bis Jahresende erwartet

Die Inflationsentwicklung in diesem Jahr kann die Zentralbanken wenig beeinflussen. Ziel ist es, die Sekundärrundeneffekte gering und die Inflationserwartungen möglichst stabil zu halten. Das neutrale Zinsniveau soll möglichst schnell erreicht werden. Die Ukraine-Krise dämpft, aber verhindert nicht den Ausstieg aus der ultra-expansiven geldpolitischen Haltung. Die Wahrscheinlichkeit von überraschend restriktiven Schritten ist gesunken (+50 Basispunkte Anhebung durch die Fed; Leitzinsanhebungen auf restriktives Niveau). Arbeitsannahmen: Die Fed hebt den Leitzinssatz auf 1,5% bis Ende 2022 an, Beginn des Quantitative Tightening (Reduktion der Zentralbankbilanz) im Sommer, auch die EZB hebt bis Ende Dezember den Leitzinssatz an (auf -0,25%). Am vergangenen Mittwoch hat die kanadische Zentralbank den Leitzinssatz wie erwartet um 0,25 Prozentpunkte auf 0,5% angehoben. Fed-Chairman Powell hat eine Leitzinsanhebung am 16. März angekündigt. EZB-Präsidentin Lagarde wird am kommenden Donnerstag wohl in einer vorsichtigen Weise formulieren. Eine Anhebung der Inflationsprojektionen dürfte jedoch die Möglichkeit für Leitzinsanhebungen aufrechterhalten.

Ambitioniertes Wachstumsziel in China

Unterstützung für die Weltwirtschaft kommt von China. Die Regierung hat das Wachstumsziel für das Bruttoinlandsprodukt für heuer auf 5,5% gesetzt. Das ist ambitioniert, denn andere Prognosen liegen bei rund 5%. Aus diesem Grund sind mehr wirtschaftsunterstützende Maßnahmen auf der fiskalischen und geldpolitischen Seite wahrscheinlicher geworden.

Zusätzliche Unsicherheit erhöht Risikoprämien an den Kapitalmärkten

Die zusätzliche Unsicherheit erhöht die Risikoaversion auf den Märkten. Im Einklang damit sind die Volatilitätsindizes und die Risikoprämien für Aktien, Anleihen und Wechselkurse angestiegen. Das drückt auf die Bewertungen wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis. Generell gilt: solange das Erholungsszenario Bestand hält, bleibt der Ausblick für Risk Assets positiv.

Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Schwenk in der Geldpolitik

Die wichtigste Zentralbank der Welt, die Fed in den USA, hat im Rahmen der Sitzung des Offenmarktausschusses vom 26. Jänner bekräftig, dass eine Änderung in der generellen geldpolitischen Haltung stattgefunden hat.

Das Hauptaugenmerk ist darauf gerichtet, die ansteigenden Inflationserwartungen einzufangen.

Effektive Zinsuntergrenze

Über Jahre waren die Zentralbanken in den entwickelten Volkswirtschaften mit einer zu geringen Inflation konfrontiert. Aus diesem Grund wurden die Zentralbankpolitiken immer expansiver.

Die Leitzinsen wurden in Richtung null Prozent gesenkt, Die Europäische Zentralbank hat sogar eine Negativzinspolitik eingeführt. Schlussendlich konnten die Leitzinsen nicht mehr viel gesenkt werden, weil sie nahe an der sogenannten effektiven Zinsuntergrenze (Effective Lower Bound) anstießen.

Weil der Preis des Geldes (die Zinsen) nicht mehr weiter gesenkt werden konnten, wurde die Zentralbankgeldmenge via Anleiheankaufsprogramme massiv ausgeweitet.

Der Ausbruch der Pandemie hat diese Tendenz nochmals verstärkt. Die Geldpolitiken wurden ultra-expansiv. Ziel war es, die Auswirkungen der Pandemie auf die Wirtschaft möglichst gering und kurz zu halten.

Ausstieg aus dem Krisenmodus

Seit dem pandemiebedingten, starken aber kurzen Einbruch im Frühjahr 2020 befindet sich die Weltwirtschaft in der Wirtschaftszyklusphase „Erholung“. Die Arbeitslosenraten sind schneller als erwartet auf ein Niveau gefallen, dass mit dem NAIRU-Bereich identifiziert werden kann. NAIRU steht für „Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment”.

Wenn die Arbeitslosenraten unter diese Schwelle fallen, nimmt der Druck für ansteigendes Lohnwachstum strukturell zu (Phillips-Kurve). Langfristig betrachtet gibt es vor allem einen Bestimmungsfaktor für die Inflationsentwicklung: die Entwicklung der Lohnstückkosten. Das ist das Lohnwachstum abzüglich Produktivitätswachstum. Die Argumente für eine Reduktion der sehr expansiven Geldpolitik haben zugenommen.

Doch das alleine würde die generelle Grundhaltung der Zentralbanken nicht ändern. Sinngemäß: Weil eine zu hohe Inflation kein Problem ist – in den vergangen Jahren war wie gesagt der Fokus auf eine zu niedrige Inflation gerichtet –, kann die Geldpolitik sehr wirtschaftsunterstützend bleiben, das heißt, nur sehr langsam reduziert werden, um langfristig einen hohen Beschäftigungsgrad zu erreichen.

Inflationsüberraschung

Seit dem Sommer 2021 hat jedoch in zunehmendem Ausmaß bei immer mehr Zentralbanken eine Änderung dieser Einschätzung stattgefunden. Der Grund dafür ist, dass die Inflation überraschenderweise deutlich angestiegen ist.

Der treibende Faktor dafür ist pandemiebedingt. Schnelle und starke Änderungen bei den Wachstumsraten des BIP, der Energienachfrage und der Beschäftigung haben zu Ungleichgewichten zwischen Angebot (Engpässe) und Nachfrage (schnelle Erholung) geführt.

Das Resultat waren hohe Inflationsraten. Dieses Phänomen wurde als temporär beschrieben. Das stimmt (wahrscheinlich), aber hinsichtlich der Dauer haben sich die meisten Ökonomen deutlich verschätzt. Mittlerweile sind Überwälzungseffekte auf immer mehr Preiskomponenten feststellbar. So können die angestiegenen Nahrungsmittelpreise mit höheren Kosten für die Energie und den Transport erklärt werden.

Für die Zentralbanken ist es in diesem Umfeld besonders wichtig, dass die Inflationserwartungen nicht ansteigen. Ein Blick in die Medien – von Tageszeitung bis hin zu akademischen Arbeitspapieren – reicht: Das Thema Inflation kommt öfter vor als noch vor ein paar Jahren.

Je länger jedoch die aktuelle Phase der hohen Inflationsraten andauert, umso wahrscheinlicher ist ein anhaltender Anstieg der Inflationserwartungen der Wirtschaftsagenten (Konsumenten, Unternehmen, Zentralbanken, Regierungen).

Pivot

Die Inflationsentwicklung in diesem Jahr können die Zentralbanken nicht wesentlich beeinflussen. Auch ein Schwenk hin zu einer restriktiven Politik ist derzeit nur wenig wahrscheinlich. In diesem Risikoszenario werden die Leitzinsen so hoch angehoben, dass das Wirtschaftswachstum und die Beschäftigung, also die Nachfrage, beeinträchtigt werden.

In der Vergangenheit haben starke Leitzinsanhebungen sogar Rezessionen ausgelöst. Mit einer Zeitverzögerung (von einigen Jahren) fiel dann auch die Inflation.

Das Hauptaugenmerk der Fed und der anderen Zentralbanken ist es vielmehr, mit einem beschleunigten Ausstieg aus der ultra-expansiven Haltung die Inflationserwartungen möglichst stabil zu halten. Neue Begründungskette: Damit langfristig eine hohe Beschäftigung erreicht werden kann, ist eine lange wirtschaftliche Expansionsphase nötig. Um das zu gewährleisten, müssen die hohen Inflationsraten wieder sinken.

Neutrales Zinsniveau

Der schnellere Ausstieg bedeutet: erste Leitzinsanhebung früher (Fed: März 2022), schnellere Anhebung der Leitzinsen (Fed: fünf Leitzinsanhebungen in diesem Jahr sind wahrscheinlicher geworden), Ende der Anleiheankaufsprogramme früher (Fed: März 2022), Start für eine Reduktion der Zentralbankbilanzen früher (Fed: wahrscheinlich ab dem Sommer 2022) als erwartet.

Die Rekalibrierung der geldpolitischen Ausrichtung belastet natürlich so gut wie alle Wertpapiersegmente. So lange die Wirtschaftsphase „Erholung“ hält, die Zentralbankpolitiken also nicht restriktiv werden und ein Ölpreisschock ausbleibt (Ukraine), bleibt das Umfeld netto betrachtet positiv für Aktien, auch wenn die Kursbewegungen wohl ruppig bleiben (höhere Volatilität.

Nachsatz: Auf die längere Sicht ist eine Frage mindestens ebenso wichtig, wie jene nach der Geschwindigkeit des Ausstiegs. Auf welches Niveau werden die Leitzinsen schlussendlich angehoben werden? In den USA preisen die Zinsmärkte (implizite 5-Jahreszinsen in fünf Jahren) lediglich einen Wert von 1,8% ein. Die Argumente für ein ansteigendes neutrales Zinsniveau haben jedoch zugenommen.

Gerhard Winzer ist seit März 2008 bei der Erste Asset Management tätig. Bis März 2009 war er Senior Fondsmanager im Bereich Fixed Income Asset Allocation, seit April 2009 ist er Chefvolkswirt.

Wichtige rechtliche Hinweise: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Die Aktienbörsen haben in diesem Jahr einen holprigen Start. Was sind die Gründe dafür?

Zunächst sollten wir uns bewusst machen, dass die Aktienmärkte im Jahr 2021 äußerst starke Gewinne verzeichneten, nämlich beispielsweise 29% beim MSCI World Index und 36% beim Stoxx 600 Index (jeweils in EUR).

Damit konnten diese beiden Indizes, in USD gerechnet, das dritte Jahr infolge Gewinne im zweistelligen Prozentbereich einstreifen. Nach solch einer starken Performance ist ein Rückgang bei den Aktienmärkten nicht allzu überraschend. Obwohl auch diverse Markttreiber im Spiel sind, ist die Gewinnmitnahme ein nicht zu unterschätzender Faktor.

Der andere wichtige Faktor für die derzeitige Schwäche der Aktienmärkte ist der scharfe Anstieg der Renditen. US- und deutsche 10J-Renditen erreichten postpandemische Höchststände; die deutsche Rendite befand sich zum ersten Mal seit 2019 wieder auf positivem Terrain. Im Allgemeinen besteht eine negative Korrelation zwischen Renditen und Aktienbewertungen, was sich aus zwei Komponenten zusammensetzt.

Zum einen bedeuten höhere Renditen höhere Diskontsätze in den Bewertungsmodellen, was den Barwert der zukünftigen Gewinne, Cash-Flows und Dividenden eines Unternehmens schmälert.

Zum anderen verlangen Anleger höhere Renditen für ihre Aktieninvestitionen als Risikokompensation, wenn sie mit risikolosen Veranlagungen wie US Treasuries ebenfalls eine höhere Rendite erzielen können. Somit müssen Bewertungskennzahlen wie KGV (Kurs/Gewinn-Verhältnis; Aktienkurs dividiert durch Gewinn pro Aktie) sinken, um den Anlegern eine höhere Gewinnrendite (d.h. Gewinn pro Aktie dividiert durch den Aktienkurs) zu bieten.

Dieser Effekt wird als „Multiple compression“ (in etwa: Kennzahlen-Komprimierung) bezeichnet und kann zu fallenden Aktienkursen führen, selbst dann, wenn sich die Fundamentaldaten des jeweiligen Unternehmens nicht verändert haben.

Die Inflation ist stark gestiegen und in den USA werden erste Zinserhöhungen seitens der Notenbank erwartet. Was für Auswirkungen könnte das auf die Aktien haben?

Die derzeitige Marktvolatilität ist als Reaktion auf die strengere Geldpolitik in den USA zu sehen. Wie neulich schon erörtert, stieg die Nervosität der Anleger gegen Ende letzten Jahres, als die erhöhten Inflationszahlen die Annahme nahe legten, dass die großen Zentralbanken das billige Geld schneller zurückfahren sollten als erwartet.

Das im Januar veröffentlichte Fed-Protokoll bestätigte die hawkische Haltung: Die Fed-Mitglieder revidierten ihre Vorhersage nach oben, nämlich auf drei Zinserhöhungen in 2022, deuteten eine schnellere Reduktion der Ankaufsprogramme an (d.h. eine allmähliche Verringerung des monatlichen Ankaufsvolumens auf null) und diskutierten sogar die Möglichkeit von Quantitative tightening (d.h. der Verringerung des bestehenden Anleiheportfolios).

Die Marktteilnehmer übernahmen ihre Erwartungen, welche nun bei vier Zinserhöhungen in 2022 liegen; die erste wird für das Fed-Meeting im März erwartet. Dies resultierte in den oben angesprochenen Renditeanstiegen.

Generell sind höhere Renditen am unangenehmsten für Aktien mit bereits ambitionierten Bewertungen und hohem erwarteten Gewinnwachstum in der Zukunft; viele davon befinden sich im Technologiesektor (für mehr Details zur negativen Korrelation zwischen Renditen und Aktien mit hohen Bewertungskennzahlen.

Der andere wichtige Faktor für die derzeitige Schwäche der Aktienmärkte ist der scharfe Anstieg der Renditen. US- und deutsche 10J-Renditen erreichten postpandemische Höchststände; die deutsche Rendite befand sich zum ersten Mal seit 2019 wieder auf positivem Terrain.

Bestimmte Marktsegmente profitieren hingegen von höheren Zinsen oder höherer (jedoch noch immer moderater) Inflation. Ein gutes Beispiel für ersteres ist der Bankensektor, da Banken die höheren Zinssätze an ihre Kunden in Form von höheren Kreditzinsen weitergeben. Rohstoffe und Energie sind Beispiele für letzteres und profitieren von höherer Inflation, da der Preis ihrer Endprodukte infolge der generellen Inflation steigt.

Die diesjährige Sektor-Performance in Europa ist ein gutes Beispiel für das soeben Erwähnte: Basismaterialien, Energie und Banken verzeichneten zu Beginn des Jahres solide Gewinne, während sich Technologie am unteren Ende der Performance-Rangliste wiederfindet.

Was die regionale Performance anbelangt, so sind es dieses Jahr bislang die europäischen Aktien, die den allgemeinen Markt schlagen. Dies ist auf deren höhere Zyklizität zurückzuführen. Im Vergleich zu großen US-Indizes wie dem S&P 500, sind europäische Indizes stärker in Finanzwerten und Energie gewichtet, aber schwächer in Technologie. Dies verschafft ihnen bei hoher Inflation und steigenden Zinsen einen Vorteil.

In 2021 verringerte sich die Performance-Differenz zwischen US- und europäischen Aktien, wenngleich US-Aktien das Jahr nach wie vor mit einer besseren Performance als europäische abschlossen. Wenn die Verschärfung der Geldpolitik über das Jahr 2022 hindurch anhält, ohne einen gröberen Einbruch auf den Aktienmärkten zu verursachen, dann hat Europa dieses Mal gute Chancen, am Ende des Jahres vorne zu liegen.

Wie ist die fundamentale Entwicklung der Unternehmen? Welche Gewinnerwartungen gibt es für 2022?

Mitte Jänner eröffneten die großen US-Banken die Berichtssaison für Q4, und in den kommenden Wochen werden auch die europäischen Unternehmen ihre Quartalsberichte abliefern. Zwar ist die Saison noch jung, doch kann man feststellen, dass 78% der US-Unternehmen, die bisher ihre Ergebnisse vorgelegt haben, die Analystenerwartungen übertreffen konnten.

Die Konsensusschätzungen gehen derzeit für Q4 von einem Gewinnwachstum von knapp 22% für die S&P 500-Unternehmen aus, womit man relativ zum Jahresbeginn großteils unverändert liegt. Wenn sich die Schätzung als korrekt herausstellt, wird das Gesamtgewinnwachstum für 2021 bei 45% liegen und die Stärke der postpandemischen Erholung unterstreichen. Für 2022 erwartet der Konsensus eine Nettogewinnsteigerung von etwa 10%.

Die laufende Ausweitung der globalen Wirtschaft und der Unternehmensgewinne erfüllt uns für heuer mit Optimismus. Allerdings wir die global striktere Gelpolitik die Aktienmärkte weniger stark unterstützen als in den vergangenen zwei Jahren. Höhere Inflation bedeutet ein höheres Risiko für die Unternehmensmargen, welche sich allerdings in den letzten Quartalen als erstaunlich resistent erwiesen haben. Der S&P 500-Index hat auch seit dem Beginn des Bullenmarktes im März 2020 keinen Absturz von 10% mehr erlebt.

Das heißt: obwohl wir den Grund für die derzeitige Korrektur verstehen, gehen wir nicht davon aus, dass die breiten Aktienindizes in einen Bärenmarkt fallen werden (d.h. einen Absturz von mehr als 20% verzeichnen werden). Letztlich werden sich das Gewinn- und Wirtschaftswachstum gegenüber den höheren Renditen durchsetzen.

Solange letztere nicht signifikant ansteigen, sollte man sich in Erinnerung rufen, dass, historisch betrachtet, Liquidität nach wie vor billig ist. Bis dahin gilt das TINA-Argument: There Is No Alternative – es gibt, zumindest derzeit, keine Alternative.

Wichtige rechtliche Hinweise: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Zunächst sollten wir uns bewusst machen, dass die Aktienmärkte im Jahr 2021 äußerst starke Gewinne verzeichneten, nämlich beispielsweise 29% beim MSCI World Index und 36% beim Stoxx 600 Index (jeweils in EUR).

Damit konnten diese beiden Indizes, in USD gerechnet, das dritte Jahr infolge Gewinne im zweistelligen Prozentbereich einstreifen. Nach solch einer starken Performance ist ein Rückgang bei den Aktienmärkten nicht allzu überraschend. Obwohl auch diverse Markttreiber im Spiel sind, ist die Gewinnmitnahme ein nicht zu unterschätzender Faktor.

Der andere wichtige Faktor für die derzeitige Schwäche der Aktienmärkte ist der scharfe Anstieg der Renditen. US- und deutsche 10J-Renditen erreichten postpandemische Höchststände; die deutsche Rendite befand sich zum ersten Mal seit 2019 wieder auf positivem Terrain. Im Allgemeinen besteht eine negative Korrelation zwischen Renditen und Aktienbewertungen, was sich aus zwei Komponenten zusammensetzt.

Zum einen bedeuten höhere Renditen höhere Diskontsätze in den Bewertungsmodellen, was den Barwert der zukünftigen Gewinne, Cash-Flows und Dividenden eines Unternehmens schmälert.

Zum anderen verlangen Anleger höhere Renditen für ihre Aktieninvestitionen als Risikokompensation, wenn sie mit risikolosen Veranlagungen wie US Treasuries ebenfalls eine höhere Rendite erzielen können. Somit müssen Bewertungskennzahlen wie KGV (Kurs/Gewinn-Verhältnis; Aktienkurs dividiert durch Gewinn pro Aktie) sinken, um den Anlegern eine höhere Gewinnrendite (d.h. Gewinn pro Aktie dividiert durch den Aktienkurs) zu bieten.

Dieser Effekt wird als „Multiple compression“ (in etwa: Kennzahlen-Komprimierung) bezeichnet und kann zu fallenden Aktienkursen führen, selbst dann, wenn sich die Fundamentaldaten des jeweiligen Unternehmens nicht verändert haben.

Die Inflation ist stark gestiegen und in den USA werden erste Zinserhöhungen seitens der Notenbank erwartet. Was für Auswirkungen könnte das auf die Aktien haben?

Die derzeitige Marktvolatilität ist als Reaktion auf die strengere Geldpolitik in den USA zu sehen. Wie neulich schon erörtert, stieg die Nervosität der Anleger gegen Ende letzten Jahres, als die erhöhten Inflationszahlen die Annahme nahe legten, dass die großen Zentralbanken das billige Geld schneller zurückfahren sollten als erwartet.

Das im Januar veröffentlichte Fed-Protokoll bestätigte die hawkische Haltung: Die Fed-Mitglieder revidierten ihre Vorhersage nach oben, nämlich auf drei Zinserhöhungen in 2022, deuteten eine schnellere Reduktion der Ankaufsprogramme an (d.h. eine allmähliche Verringerung des monatlichen Ankaufsvolumens auf null) und diskutierten sogar die Möglichkeit von Quantitative tightening (d.h. der Verringerung des bestehenden Anleiheportfolios).

Die Marktteilnehmer übernahmen ihre Erwartungen, welche nun bei vier Zinserhöhungen in 2022 liegen; die erste wird für das Fed-Meeting im März erwartet. Dies resultierte in den oben angesprochenen Renditeanstiegen.

Generell sind höhere Renditen am unangenehmsten für Aktien mit bereits ambitionierten Bewertungen und hohem erwarteten Gewinnwachstum in der Zukunft; viele davon befinden sich im Technologiesektor (für mehr Details zur negativen Korrelation zwischen Renditen und Aktien mit hohen Bewertungskennzahlen.

Der andere wichtige Faktor für die derzeitige Schwäche der Aktienmärkte ist der scharfe Anstieg der Renditen. US- und deutsche 10J-Renditen erreichten postpandemische Höchststände; die deutsche Rendite befand sich zum ersten Mal seit 2019 wieder auf positivem Terrain.

Bestimmte Marktsegmente profitieren hingegen von höheren Zinsen oder höherer (jedoch noch immer moderater) Inflation. Ein gutes Beispiel für ersteres ist der Bankensektor, da Banken die höheren Zinssätze an ihre Kunden in Form von höheren Kreditzinsen weitergeben. Rohstoffe und Energie sind Beispiele für letzteres und profitieren von höherer Inflation, da der Preis ihrer Endprodukte infolge der generellen Inflation steigt.

Die diesjährige Sektor-Performance in Europa ist ein gutes Beispiel für das soeben Erwähnte: Basismaterialien, Energie und Banken verzeichneten zu Beginn des Jahres solide Gewinne, während sich Technologie am unteren Ende der Performance-Rangliste wiederfindet.

Was die regionale Performance anbelangt, so sind es dieses Jahr bislang die europäischen Aktien, die den allgemeinen Markt schlagen. Dies ist auf deren höhere Zyklizität zurückzuführen. Im Vergleich zu großen US-Indizes wie dem S&P 500, sind europäische Indizes stärker in Finanzwerten und Energie gewichtet, aber schwächer in Technologie. Dies verschafft ihnen bei hoher Inflation und steigenden Zinsen einen Vorteil.

In 2021 verringerte sich die Performance-Differenz zwischen US- und europäischen Aktien, wenngleich US-Aktien das Jahr nach wie vor mit einer besseren Performance als europäische abschlossen. Wenn die Verschärfung der Geldpolitik über das Jahr 2022 hindurch anhält, ohne einen gröberen Einbruch auf den Aktienmärkten zu verursachen, dann hat Europa dieses Mal gute Chancen, am Ende des Jahres vorne zu liegen.

Wie ist die fundamentale Entwicklung der Unternehmen? Welche Gewinnerwartungen gibt es für 2022?

Mitte Jänner eröffneten die großen US-Banken die Berichtssaison für Q4, und in den kommenden Wochen werden auch die europäischen Unternehmen ihre Quartalsberichte abliefern. Zwar ist die Saison noch jung, doch kann man feststellen, dass 78% der US-Unternehmen, die bisher ihre Ergebnisse vorgelegt haben, die Analystenerwartungen übertreffen konnten.

Die Konsensusschätzungen gehen derzeit für Q4 von einem Gewinnwachstum von knapp 22% für die S&P 500-Unternehmen aus, womit man relativ zum Jahresbeginn großteils unverändert liegt. Wenn sich die Schätzung als korrekt herausstellt, wird das Gesamtgewinnwachstum für 2021 bei 45% liegen und die Stärke der postpandemischen Erholung unterstreichen. Für 2022 erwartet der Konsensus eine Nettogewinnsteigerung von etwa 10%.

Die laufende Ausweitung der globalen Wirtschaft und der Unternehmensgewinne erfüllt uns für heuer mit Optimismus. Allerdings wir die global striktere Gelpolitik die Aktienmärkte weniger stark unterstützen als in den vergangenen zwei Jahren. Höhere Inflation bedeutet ein höheres Risiko für die Unternehmensmargen, welche sich allerdings in den letzten Quartalen als erstaunlich resistent erwiesen haben. Der S&P 500-Index hat auch seit dem Beginn des Bullenmarktes im März 2020 keinen Absturz von 10% mehr erlebt.

Das heißt: obwohl wir den Grund für die derzeitige Korrektur verstehen, gehen wir nicht davon aus, dass die breiten Aktienindizes in einen Bärenmarkt fallen werden (d.h. einen Absturz von mehr als 20% verzeichnen werden). Letztlich werden sich das Gewinn- und Wirtschaftswachstum gegenüber den höheren Renditen durchsetzen.

Solange letztere nicht signifikant ansteigen, sollte man sich in Erinnerung rufen, dass, historisch betrachtet, Liquidität nach wie vor billig ist. Bis dahin gilt das TINA-Argument: There Is No Alternative – es gibt, zumindest derzeit, keine Alternative.

Tamás Menyhart, © Bild: Erste AM

Wichtige rechtliche Hinweise: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen.

Neue deutsche Ampelregierung startet Klima- und Wirtschaftsprogramm in schwieriger Phase

Deutschlands erste rot-grün-gelbe Bundesregierung ist nun seit knapp zwei Wochen im Amt und startet in einer denkbar schwierigen Zeit mit ihrer geplanten Erneuerung des Landes: Zur Bewältigung der Corona-Pandemie und umfangreichen Klimazielen kommt auch eine wirtschaftlich schwierige Situation. Eine mögliche weitere Corona-Welle und die anhaltenden Lieferkettenprobleme könnten Deutschlands Erholung ausbremsen.

Vor diesem Hintergrund hat etwa das deutsche ifo-Institut seine Wachstumsprognose zuletzt von 5,1 auf 3,7 Prozent für 2022 revidiert. Das Kieler Institut für Weltwirtschaft (IfW) hat seine Prognose kürzlich von 5,1 auf 4,0 Prozent reduziert. Zu den Wachstumssorgen kommen Inflations- und Zinsängste. So sprang die Inflation angeheizt von steigenden Energiepreisen im November auf 5,2 Prozent und damit auf den höchsten Wert seit 1992.

Beschleunigter Umstieg auf Ökostrom und Erweiterung der Stromnetze

Positive Impulse erhofft die Wirtschaft aber von den im Koalitionsvertrag vereinbarten umwelt- und wirtschaftspolitischen Zielen der Ampelregierung. Höchste Priorität hat für die neue Regierung der Klimaschutz und die im Pariser Abkommen vereinbarte Begrenzung der globalen Erwärmung auf 1,5 Grad. Deutschland soll dafür bis 2045 klimaneutral werden. Ein wichtiger Eckpunkt dieses Plans ist die Energiewende: 80 Prozent des Strombedarfs soll 2030 aus Erneuerbaren Energien stammen. Der Umstieg auf umweltfreundliche Energieformen, sowie der Ausbau der dafür nötigen Stromnetze soll damit beschleunigt werden.

Konkret sollen etwa die Genehmigungsverfahren von Stromnetzen und Windrädern schneller abgewickelt werden. Die großen Stromkonzerne begrüßten in ersten Reaktionen die Pläne der Ampelregierung. Davon profitieren dürfte naturgemäß der größte Netzbetreiber des Landes, E.ON. Das Netzgeschäft ist der größte Gewinnbringer des Stromkonzerns. Dem Ökostromriesen RWE dürfte die geplante schnellere Genehmigung der Windenergieanlagen in die Hände spielen, ebenso wie der Ausbau des Ökostromanteils. Davon profitieren sollten auch die Bauer derartiger Anlagen wie Nordex oder Siemens Energy. Negativ könnte sich auf RWE hingegen der geplante beschleunigte Kohleausstieg bis 2030 statt wie bisher geplant bis 2038 auswirken.

Transformation der Autobranche soll beschleunigt werden

Aktiv unterstützen will die neue Regierung auch die Transformation der Automobilbranche in Richtung Elektromobilität. „Unser Ziel sind mindestens 15 Millionen vollelektrische Pkw bis 2030“, heißt es im Koalitionsvertrag. Deutschlands große Automobilkonzerne äußerten sich bereits positiv zu den Regierungsplänen. So hob BMW das Bekenntnis zum Ausbau der Ladeinfrastruktur für E-Autos hervor. Die Automobilbranche spielt für Deutschlands Konjunktur traditionell eine besonders wichtige Rolle, litt zuletzt aber stark unter Lieferkettenproblemen und speziell dem Halbleitermangel.

Auch andere Branchen und Unternehmen könnten von den Plänen der neuen Regierung profitieren. Die Koalition will etwa faire Rahmenbedingungen für einen wirksamen Klimaschutz im internationalen Luftverkehr schaffen. Das ist eine gute Nachricht für die Lufthansa, da eine rein deutsche Kerosinsteuer ihr einen Wettbewerbsnachteil beschert hätte. Der Bundesverband deutscher Wohnungs- und Immobilienunternehmen begrüßte die Pläne der Koalition, pro Jahr 400.000 Wohnungen zu bauen und die Baugenehmigungs- und Planungsprozesse zu vereinfachen. Kritik gibt es dagegen am Vorhaben, die Mietpreisbremse bis zum Jahr 2029 zu verlängern. Positive Impulse erhofft sich auch die Kultur- und Kreativwirtschaft des Landes, etwa im Bereich des Urheberrechts.

Kritik an geplantem Nachtragshaushalt

Kritik gab es hingegen von mehreren Stellen an den Ausgaben- und Finanzierungsplänen der neuen Regierung. Die Ampel-Parteien haben sich auf den „teuersten gemeinsamen Nenner geeinigt“, sagte der Geschäftsführer des Bundesverbands mittelständische Wirtschaft, Markus Jerger. „Die Zeche dafür werden die Betriebe und Bürger zahlen.“ Die verschiedenen Vorhaben, etwa der Ausbau erneuerbarer Energien, seien ohne Steuererhöhungen nur durch Neuverschuldung zu finanzieren, so Jerger.

Die Pläne zu Klimawende und Pandemie-Bekämpfung erfordern zwar umfangreiche Ausgaben, die Ampelregierung will aber gleichzeitig die Schuldengrenze einhalten und auch auf Steuererhöhungen verzichten. Erreicht werden soll dies vorerst durch eine Reihe politisch umstrittener Maßnahmen. So will die Regierung am Montag einen Nachtragshaushalt im Umfang von 60 Milliarden Euro verabschieden lassen.

Wegen der Corona-Krise hat der Haushalt für 2021 eine rekordhohe Neuverschuldung des Bundes von 240 Mrd. Euro vorgesehen. Davon wurden Kredite in Höhe von 60 Mrd. allerdings nicht benötigt und daher nicht aufgenommen. Statt weniger Schulden zu machen, soll diese Summe jetzt dem Energie- und Klimafonds für Investitionen in den kommenden Jahren zur Verfügung gestellt werden, damit sie nicht verfällt. Mehrere Oppositionspolitiker sehen in der Transaktion nun einen verfassungswidrigen Trick um die Schuldenobergrenze auszuhöhlen. Der deutsche Bundesfinanzminister Christian Lindner hat den Nachtragshaushalt hingegen als nötigen Weg um wichtige ausgefallene Investitionen nachzuholen verteidigt.


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Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

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Börsen beenden zweites Corona-Jahr mit starken Gewinnen

Die Weltbörsen haben das zweite Corona-Jahr mit teilweise fulminanten Gewinnen beendet. So schlossen die US-Börsen in der Nähe ihrer zuletzt erreichten Rekordhochs. Der Dow Jones legte im Jahresverlauf knapp 19 Prozent zu, der S&P-500 machte 2021 rund 27 Prozent gut. Auch in Europa ging es deutlich nach oben: Der Euro-Stoxx-50 beendete das Jahr mit einem starken Plus von 21 Prozent. Deutliche Gewinne verbuchten auch der deutsche DAX (plus 16 Prozent Prozent) und der britische FTSE (plus 15 Prozent). Noch kräftiger nach oben ging es in Wien, der ATX war mit einem Plus von 38 Prozent einer der performancestärksten Indizes in Europa.

Etwas schwächer fielen die Gewinne in China aus, der Shanghai Composite legte im abgelaufenen Jahr knapp 5 Prozent zu. Gebremst wurde China unter anderem von temporären Stromengpässen, Produktionsstopps und einer Immobilienkrise in Folge der Zahlungsschwierigkeiten des hochverschuldeten Immo-Konzerns Evergrande.

Wertentwicklung ausgewählter Aktienindizes 2017-2021 in %

Index 2021 2020 2019 2018 2017
Dow Jones 18,9 9,7 25,3 -3,5 28,1
Eurostoxx 21,2 -2,6 29,3 -11,3 10,1
DAX 15,8 3,6 25,5 -18,3 12,5
FTSE-100 14,6 -11,6 17,3 -8,7 11,9
Shanghai Composite 4,8 13,9 22,3 -24,6 6,6
ATX 38,3 -10,8 20,5 -17,4 34

Auf Basis lokaler Währung
Quelle: Refinitiv Eikon Datastream

Konjunktur erholte sich 2021 deutlich

Angetrieben wurden die Weltbörsen von einer Konjunkturerholung nach dem Krisenjahr 2020. So wuchs das US-Bruttoinlandsprodukt im dritten Quartal aufs Jahr hochgerechnet um 2,3 Prozent. Im zweiten Quartal hatte das Bruttoinlandsprodukt sogar um 6,7 Prozent zugelegt. Ökonomen erwarten nun für das Gesamtjahr ein BIP-Plus von deutlich über 5 Prozent, das wäre das höchste Tempo seit 1984. Im Corona-Jahr 2020 war die US-Wirtschaft um 3,4 Prozent eingebrochen. Auch die Wirtschaft im Euroraum hat wieder kräftig Boden gut gemacht. Das BIP der Eurozone kletterte von Juli bis September um 2,2 Prozent zum Vorquartal, im zweiten Quartal hatte es in der Eurozone ebenfalls 2,2 Prozent Wachstum gegeben.

Weiter gebremst werden viele Branchen aber von hohen Energiepreisen und Lieferkettenproblemen. Der mit der Erholung stark anziehenden Nachfrage nach vielen Produkten standen Engpässe bei Rohstoffen und Vorprodukten gegenüber, da die Lockdowns Produktionsdrosselungen oder sogar Werkschließungen zur Folge hatten. Besonders stark ist der Mangel an Computerchips. Die starke Nachfrage nach Technologie in Zeiten von Lockdowns und Homeoffice haben den Bedarf nach Chips unerwartet stark in die Höhe schnellen lassen. Vor allem der zuletzt wieder anziehenden Auto-Produktion fehlten damit die wichtigen Chips. Trotz voller Auftragsbücher standen die Fließbänder zeitweise still.

Rasante Energiepreisanstiege schüren Inflations- und Zinsängste

Die Energiepreise haben mit dem Konjunkturaufschwung und einer damit stärkeren Energienachfrage 2021 massiv zugelegt. Der Preis für Rohöl der wichtigen Referenzsorte Brent notierte zu Jahreswechsel knapp unter 80 Dollar, seit Jahresbeginn hat der Ölpreis damit rund 58 Prozent zugelegt.

Noch stärker fiel der Anstieg der Erdgaspreise aus. Hier traf ein starker Anstieg der Nachfrage – allen voran aus China – auf Produktionsausfälle und damit eine Verknappung des Angebots. Die Gaspreisanstiege und ein mit der Wirtschaftserholung wachsender Stromhunger führten in Folge zu einer Verschiebung der Nachfrage zu Kohle und damit auch hier zu steigenden Preisen. Laut der internationalen Energieagentur (IEA) dürfte die globale Stromerzeugung aus Kohle heuer ein Rekordniveau erreichen.

Die Energiepreisanstiege und Lieferkettenprobleme haben sich deutlich in den Inflationsstatistiken niedergeschlagen. So stieg die Inflationsrate in der Eurozone im November auf 4,9 Prozent und damit auf den höchsten Stand seit Beginn der Erhebung im Jahr 1997. Die jährliche Teuerung ist damit mehr als doppelt so hoch wie die von der Europäischen Zentralbank angepeilte Zielmarke von zwei Prozent. Noch stärker fiel der Anstieg zuletzt in den USA aus. Im November kosteten Waren und Dienstleistungen in dem Land um 6,8 Prozent mehr als im Vorjahr. Das ist der höchste Wert seit 1982.

Mit den hohen Inflationsraten mehren sich an den Börsen auch die Ängste vor gegensteuernden Zinserhöhungen der Notenbanken und damit einem baldigen Ende der konjunkturstützenden lockeren Geldpolitik. Die Bank of England hat die Zinswende im Dezember bereits eingeleitet und ihren Leitzinssatz überraschend von 0,1 auf 0,25 Prozent angehoben.

Notenbanken leiten Ende des Krisenmodus ein

Auch die US-Notenbank Fed hat zuletzt den Abschied vom Krisenmodus eingeleitet. Ab Jänner soll das Abbautempo der konjunkturstützenden Wertpapierkäufe erhöht werden, im März sollen die Konjunkturspritzen vollständig eingestellt werden. Für 2022 signalisierte die Fed zuletzt mehrere Zinserhöhungen. Fed-Chef Jerome Powell machte deutlich, dass die Wirtschaft die Hilfen nicht mehr benötigt und die Zeiten des billigen Geldes bald gezählt sind: Angesichts der hohen Inflation und der raschen Fortschritte am Arbeitsmarkt sei die Fed „sehr, sehr gut aufgestellt für Zinserhöhungen“. Einige Indikatoren für die Verbraucherstimmung und das Konsumklima in den USA zeigten zuletzt ebenfalls überraschend deutlich nach oben.

Euro gab 2021 gegen den Dollar nach

Auch die Europäische Zentralbank will die Anleihenkäufe im Rahmen ihres Corona-Notprogramms PEPP mit Ende März beenden, den rekordtiefen Leitzins von 0,0 Prozent dürfte die EZB aber vorerst nicht anheben. Nach Einschätzung der Notenbank dürfte die Inflation zwar vorerst hoch bleiben, insgesamt aber ein vorübergehendes Phänomen bleiben.

Die Erwartung einer schnelleren geldpolitischen Straffung in den USA hat sich im abgelaufenen Jahr auch am Devisenmarkt niedergeschlagen. Die Aussicht auf höhere US-Zinsen stützte den US-Dollar, der Euro kam im Gegenzug von rund 1,20 Dollar zu Beginn des Jahres auf 1,13 Dollar zum Jahresausklang zurück.

Konjunkturerholung dürfte 2022 weitergehen

Unterm Strich dürfte die Konjunkturerholung aber im neuen Jahr weitgehen, wenn auch nicht mehr ganz so schnell. So hat die EZB ihre Prognose für das BIP-Wachstum der Eurozone zuletzt von 4,6 auf 4,2 Prozent gesenkt. Für Unsicherheit sorgte zu Jahresende die rasante Verbreitung der Omikron-Variante des Coronavirus. Jüngste Meldungen machen zwar Hoffnung auf einen im Vergleich zur Delta-Variante milderen Krankheitsverlauf, dem stehen aber hohe Infektionszahlen gegenüber. Dies könnte auch weitere Verschärfung der Eindämmungsmaßnahmen mit sich bringen. Schließlich werden auch die Spannungen zwischen Russland und der Ukraine in Europa und den USA aufmerksam verfolgt. Ein bestimmendes Thema dürften auch die fortschreitende Digitalisierung und der Kampf gegen den Klimawandel bleiben.

FAZIT

Die Börsen-Erträge des Jahres 2021 waren Großteils fulminant. Die Wiener Börse glänzte mit einem Spitzenwert in Europa. Die Konjunkturerholung dürfte 2022 weiter gehen, möglicherweise nicht mehr in dem Tempo des Vorjahres. Die Pandemie und politische Spannungen bleiben Risiko-Faktoren.


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Ausblick 2022 und darüber hinaus

Die Wochen vor Weihnachten und vor dem Jahreswechsel sind traditionell die Zeit, wo man Bilanz zieht über das abgelaufene Jahr und einen Ausblick auf das nächste gibt. Mit welchen Fakten beschäftigen wir uns momentan? Welche Entwicklungen werden die Märkte 2022 bewegen?

  • Die globale Wirtschaftserholung setzt sich fort, wenn auch in abgeschwächter Form.
  • Probleme in den Lieferketten werden sich erst im Jahr 2022 auflösen.
  • Die Pandemie ist noch nicht vorbei. Neue Varianten sorgen für Verunsicherung.
  • In immer mehr Ländern steigen die Infektionsraten.
  • Die Notenbanken der großen Industrienationen haben angekündigt ihre quantitativen Lockerungen stufenweise zurückzufahren, bleiben aber bei ihrer expansiven Geldpolitik.

Position der Erste Asset Management

Wir sind optimistisch, dass sich die Erholung der Wirtschaft in Folge der globalen Pandemie 2022 fortsetzt. Zwar wird das globale Wachstum nicht mehr im selben Tempo wie heuer voranschreiten, aber mit rund 5% wird ein Wert prognostiziert, der deutlich über dem Potential liegt.

Quelle: IMF, World Economic Outlook Oktober 2021

Erholung wird vom privaten Sektor getragen

Verglichen mit früheren Rezessionen sind wir relativ schnell aus der Krise gekommen. Entscheidend dafür war die Geld- und Fiskalpolitik der Notenbanken und Regierungen, die mit ihrer Unterstützung die starke Erholung der Wirtschaft und des Arbeitsmarktes im heurigen Jahr gestützt haben. 2022 wird die Erholung weitergehen und stark durch den privaten Sektor getragen. Die Konsum-Nachfrage wird hoch bleiben. Auch das Auffüllen der nach der Pandemie leeren Lager wird sich 2022 positiv auf die Nachfrage auswirken. Die Gefahr für Rückschläge durch eine weitere Covid-Welle ist zwar gegeben, aber nicht mehr so hoch wie in der Vergangenheit. Ein weiteres Risiko für unsere optimistische Prognose geht von anhaltend hohen Inflationsraten aus, welche wiederum die Zentralbank unter Druck bringen, die geldpolitischen Zügel schneller als derzeit erwartet, anzuziehen. Der starke Preisauftrieb ist unserer Meinung nach vor allem auf die Sondersituation der Engpässe bei Rohstoffen, Halbleitern und Transportkosten zurückzuführen. Diese Sondersituationen sollten sich im ersten Halbjahr 2022 weitgehend auflösen.

Quelle: Bloomberg, Erste Asset Management

China mit neuer Wachstumsstrategie

Eine Schlüsselrolle für die Fortsetzung der Erholung nimmt China ein. Die straff geführte Wirtschaftsmacht baut die Wirtschaft um und fokussiert sich auf eine Stärkung der Binnenwirtschaft und die größere Eigenständigkeit des Landes. Erreicht werden soll das durch eine Konzentration auf Schlüsselindustrien, die Stabilität am Finanz- und Immobilienmarkt, Mega-Investitionen in die Dekarbonisierung und die Verringerung der hohen Einkommensungleichheit. Durch diese Neuorientierung wird China zwar kurzfristig langsamer wachsen, längerfristig ist das aber positiv für die Wachstumsaussichten Chinas einzuschätzen. China könne damit der Motor der Weltwirtschaft bleiben, es werden nun aber eher Sektoren profitieren, die mit dem Konsum verknüpft sind und weniger die Immobilienwirtschaft und der Exportsektor.

Richtungsänderung in der Geldpolitik

Mit zunehmendem Fortgang der Erholung und einer stärkeren Rolle des Privaten Sektors werden die Zentralbanken 2022 ihre extrem unterstützende Geldpolitik der vergangenen zwei Jahre schrittweise zurückfahren. Vor allem die aktuell hohen Inflationsraten haben viele Zentralbanken schneller als zu Beginn des Jahres unter Druck gesetzt. Besonders in den Emerging Markets, wo Inflationserwartungen weniger gut verankert bzw. Zentralbanken oftmals einen geringeren Grad politischer Unabhängigkeit aufweisen, waren viele Zentralbanken gezwungen, die geldpolitischen Zügel anzuziehen.

Quelle: Bloomberg

Aktien-Bewertungen trotz Kursanstiegen nicht wesentlich gestiegen

Was bedeuten diese Entwicklungen für die Börsen und welche Perspektiven bieten Staatsanleihen? Gemessen an vergleichbaren Phasen in der jüngsten Vergangenheit haben sich die Unternehmensgewinne 2021 schneller und stärker erholt. Damit veränderten sich auch die Bewertungen der Unternehmen trotz der Kursanstiege zum Vorjahr nicht wesentlich. Aktien werden daher in den Portfolien der Erste Asset Management weiterhin eine wichtige Rolle spielen. Chief Investment Officer Gerold Permoser bei der Präsentation des Ausblicks: „Wir erwarten, dass die Gewinne 2022 weiter steigen werden, aber nicht mehr mit der Dynamik, die wir heuer gesehen haben“. Zuwachsraten im Ausmaß des nominalen Wirtschaftswachstums – in der entwickelten Welt zwischen 5 und 10% – können durchaus erwartet werden. Damit sollten Aktieninvestoren auch mit Kursanstiegen in diesem Ausmaß rechnen können. Zumal Alternativen zu Aktien weiterhin rar gesät sind. Staatsanleihen betrachten wir wegen des Zinsänderungsrisikos und zu erwartender Renditeanstiege in unserem Erholungsszenario als unattraktiv.

Quelle: Bloomberg, Erste Asset Management, 29.10.2021

4 Langfristszenarien: Boom-Phase mit Inflation am wahrscheinlichsten

Die letzten beiden Jahre waren geprägt von der Pandemie und wechselseitigen Lockdown- und Erholungsphasen. So sehr diese Phasen zur Erklärung und Interpretation der Entwicklungen an den Finanzmärkten in letzter Zeit und in den nächsten Monaten herangezogen werden können, so ist darüber hinaus ein Blick auf langfristige Faktoren wichtig, um die Veranlagung entsprechend zu adjustieren.

Erste Asset Management Chefvolkswirt Gerhard Winzer sieht diese 4 langfristigen Szenarien bis zum Ende dieses Jahrzehnts. Das wahrscheinlichste Szenario ist jenes einer inflationären Boom-Phase mit höheren Wachstumsraten als im Durschnitt der letzten 10 Jahre.

Das größte Risiko stellt ein stagflationäres Umfeld dar. In diesem Szenario würden die Wirtschaftspolitiken zu lange expansiv bleiben und die inflationären Kräfte wegen der sinkenden Zahl der Beschäftigten zunehmen – Stichwort wachsender Lohndruck.

Spannend bleibt in diesem Fall zu beobachten, welche Auswirkungen die Digitalisierung und die Bekämpfung des Klimawandels auf das Produktionswachstum haben werden. Die positiven Anzeichen überwiegen.


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Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

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Die Anleger kauften den Dip. Wieder einmal.

von Tamás Menyhárt, Senior Fondsmanager der Erste Asset Management.

Gerade als es an den Aktienmärkten nach einem ruhigen Jahresausklang aussah, erschütterte das Auftauchen von Omikron – einer neuen Variante von Covid-19 – das Vertrauen der Anleger und führte zu einem mehrtägigen Ausverkauf, der am 26. November begann.

Auch wenn sich der Rückgang der wichtigsten Indizes in vielerlei Hinsicht von denjenigen unterschied, die wir im Jahr 2021 beobachtet haben, blieb eines gleich: Die Marktteilnehmer sprangen schnell auf den Zug auf und kauften, was zu der stärksten zweitägigen Performance von Aktien in diesem Jahr führte.

Omikron und die Fed

Eine sich verschlimmernde Pandemie und eine weitere Runde von Schließungen stellen weiterhin das größte Risiko für die laufende Erholung der Unternehmenserträge und der Wirtschaft dar.

Es sollte daher nicht überraschen, dass neue Varianten des Virus die Stimmung der Anleger kurzfristig beeinträchtigen. Diesmal wurde die Nervosität jedoch durch die Tatsache verstärkt, dass die Fed erst kürzlich mit der Drosselung ihrer monatlichen Wertpapierkäufe „Tapering“ begonnen hat.

Da die Inflationszahlen noch keine Anzeichen einer Entspannung zeigen, steigt die Wahrscheinlichkeit, dass die wichtigste Zentralbank der Welt bald gezwungen sein wird, die Geldpolitik schneller als ursprünglich geplant zu straffen.

Die Kapitalmärkte erwarten für die Zukunft mehrere Zinserhöhungen in den USA

Quelle: Bloomberg

Infolgedessen fiel der MSCI World Index um mehr als 4 % gegenüber seinem jüngsten Höchststand, und die Volatilitätsindizes stiegen auf den höchsten Stand seit Anfang Februar.

Im Zuge des Risikoabbaus gingen die 10-jährigen Renditen auf beiden Seiten des Atlantiks zurück, und die US-Renditekurve – einer der wichtigsten Indikatoren für das Vertrauen in das künftige Wachstum – flachte auf ein Niveau ab, das seit Ende 2020 nicht mehr erreicht wurde.

Der Volatilitätsindex VIX stieg zum ersten Mal seit Februar auf über 30

Quelle: Bloomberg

Interessanterweise fiel der technologielastige Nasdaq Composite in der Woche vom 26. November bis zum 3. Dezember überproportional – er blieb um 1,4 % hinter dem S&P 500 zurück -, obwohl der schnell wachsende Technologiesektor normalerweise defensive Eigenschaften aufweist, wenn der Marktstress zunimmt und die Renditen sinken.

Der Nasdaq Composite zeigte während des Ausverkaufs eine unterdurchschnittliche Performance, bevor er sich wieder erholte

Quelle: Bloomberg

Marktoptimismus kehrt schnell zurück

Obwohl es definitiv ein Fehler wäre, das Potenzial von Omikron, den Märkten zu schaden, schon jetzt abzutun, kann man mit Fug und Recht behaupten, dass einer der Gründe für die schnelle Erholung der Aktienmärkte in den Erfahrungen der Anleger in diesem Jahr liegt.

Nämlich dass sich die mit neuen Varianten verbundenen Risiken in vielen Fällen als übertrieben erwiesen haben. Bislang deuten die Daten darauf hin, dass Omikron zwar eine höhere Übertragbarkeit aufweist, die mit der Variante verbundenen Symptome aber milder sind als bei den Vorgängern.

Außerdem hat der Markt wahrscheinlich erkannt, dass es mehr als nur einige kurze Ausfälle hier und da braucht, um die Weltwirtschaft von ihrem expansiven Kurs abzubringen. Die Welt stellt sich langsam aber sicher auf die kurzfristigen Unterbrechungen durch die Pandemie ein, und solange es Wachstum gibt, werden die Aktien den im März letzten Jahres begonnenen Bullenmarkt wahrscheinlich fortsetzen.

Wie wird dieses Jahr also enden?

Wie ich kürzlich argumentiert habe, bleiben Aktien auch in einem risikoreicheren Umfeld eine attraktive Anlageklasse, da die Anleiherenditen im Vergleich einfach zu niedrig sind. Ein politischer Fehler der US-Notenbank – eine zu aggressive Straffung – könnte diesem Narrativ in Zukunft schaden.

Man sollte aber nicht vergessen, dass wir uns erst in der Anfangsphase der geldpolitischen Straffung, dem „Tapering“ befinden, und die US-Notenbank in den letzten Jahren bewiesen hat, dass sie ein sehr geschickter Marktkommunikator ist.

Die Nachricht von Omikron ließ die 10-jährige US-Rendite sinken und führte zu einer Abflachung der Renditekurve

Quelle: Bloomberg

FAZIT

Die durch Omikron und die Fed verursachten Unsicherheiten werden uns wahrscheinlich bis zum Jahresende eine höhere Volatilität bescheren.

Dennoch sind die Indizes der Industrieländer auf dem besten Weg, das Jahr 2021 mit soliden zweistelligen prozentualen Zuwächsen zu beenden.

Für den S&P 500 und den MSCI World wäre dies, gemessen in USD, das dritte Jahr in Folge, während die europäischen Zuwächse auf die letztjährigen Rückgänge von Indizes wie dem Stoxx 600 oder dem Eurostoxx 50 folgen.

Ob das Jahr 2022 ein ähnlich gutes Jahr für Aktien werden kann, bleibt abzuwarten.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

Investmentausblick: Alternative Investments

von Christian Süttinger, CFA, Senior Fondsmanager, Erste Asset Management.

Alternative Investments bilden eine Anlageklasse neben Aktien, Anleihen und Immobilien. Wir sprechen hier über „liquide“ Alternative Investments, die sich durch eine laufende Handelbarkeit auszeichnen, und unterscheiden die Strategien Long/Short-Equity, Global Macro und CTA Managed Futures.

Wie ist das Marktumfeld für Alternative Investments?

2021 verläuft sehr auf Aktien ausgerichtet, da Investoren die hohen Unternehmensgewinne registrieren und entsprechende Anlageentscheidungen treffen.

Anleihen treten in den Hintergrund und sind in den Ertragsaussichten zugleich durch das aktuelle Zinsniveau und die Politik der Zentralbanken limitiert.

Was hat sich seit Jahresbeginn bei Alternative Investments getan?

Ein wichtiger Einflussfaktor für Long/Short-Equity ist das Abschneiden von Wachstumsaktien (die Sektoren Internet, Technologie) im Vergleich zu Substanzaktien (Energie, Banken).

Der Grund dafür ist, dass Fondsmanager nach besonderen Wachstumschancen suchen. Die bessere Entwicklung von Growth seit 2020 als Folge der COVID-Krise war 2021 bereits etwas auf dem Rückzug und starken Schwankungen unterworfen, wie der folgende Chart zeigt.

Entwicklung von Growth- und Value-Aktien


Quelle: Bloomberg; MSCI World Growth, MSCI World Value

Ausschlaggebend ist zugleich die Entwicklung der „Gewinner“ relativ zu den „Nachzüglern“. Übertreffen die Favoriten die leerverkauften „Verlierer“, entstehen marktunabhängige Erträge durch Stockpicking. Ein stabiler Verlauf dieses Momentums ist vorteilhaft, da in den Portfolios wenig Änderungsbedarf entsteht. Der folgende Chart zeigt, dass die Kurse der Gewinner 2021 einen sehr uneinheitlichen Verlauf genommen haben.

Entwicklung des Faktors Momentum bei Aktien


Quelle: Bloomberg; MorganStanley US Momentum Long; MorganStanley US Momentum Short

Als Auslöser gilt, dass in der Pandemie ein kurzer Zeithorizont und rasch wechselnde Stimmungen die Oberhand bekommen haben. Auch wenn die Auswirkungen von COVID nicht rasch wegfallen werden, so erwarten wir doch die Rückbesinnung auf die Fundamentaldaten der Unternehmen und ein starkes Alpha durch Aktienauswahl.

Ereignisse, die im Lauf des Jahres bei Hedgefonds Schlagzeilen geschrieben haben, darunter: Archegos (die überdimensionierten, kreditfinanzierten Spekulationen eines einzelnen Investors), Greensill (die Turbulenzen eines Unternehmers im Finanzbereich und verbundene Fonds) und sogenannte Meme-Stocks (Aktien mit explodierendem Social-Media-Interesse) sind nicht mehr in den Medien präsent.

In den Portfolios von Global Macro und CTA Managed Futures Managern befinden sich in der Regel Staatsanleihen als diversifizierender Teil zu Aktien, Währungen und Rohstoffen.

Zwar ist es möglich, von steigenden oder fallenden Kursen zu profitieren, jedoch war die Entwicklung von Staatsanleihen 2021 kaum zu prognostizieren und nicht gewinnbringend zu nützen. Diese Ertragskomponente hat dieses Jahr gefehlt.

Entwicklung der Strategien Global Macro und CTA Managed Futures


Quelle: Bloomberg; Epsilon Global Trend; IQ Hedge Macro

Was erwarten wir für 2022?

Wir rechnen damit, dass Aktien der Favorit der Anleger bleiben. Folglich sehen wir attraktive Chancen für die Strategie Long/Short-Equity, die sich auf die Selektion konzentriert. Gelegenheiten für erfolgreiches Stockpicking gibt es viele:

  • Die Pandemie ist in den globalen Lieferketten präsent und führt zu Engpässen. Dafür sind Branchen und Unternehmen unterschiedlich gut gerüstet.
  • Einzelne Industriesektoren haben vorübergehende „Übergewinne“ dank der explodierenden Güternachfrage in den Lockdowns erzielt, zulasten des Dienstleistungssektors.
  • Die Dauerhaftigkeit der erhöhten Inflation wird die Zukunft zeigen. Unterschiedliche Auswirkungen von Inflation auf Unternehmen sind ein Ansatzpunkt für einen differenzierten Zugang.
  • Durch den Übergang zu sauberer, nachhaltiger Energie wird es Gewinner und Verlierer geben.
  • China, dessen Immobiliensektor fragil ist und das politischen Einfluss besonders auf Technologiefirmen ausübt, lohnt eine genaue, abgestufte Sicht der Investoren.
  • Passive Geldflüsse in ETF und Indexfonds eröffnen Chancen für aktives Management, als Gegenpol.

Die Strategie Global Macro wird von der Normalisierung der Weltwirtschaft und der wieder höheren Aussagekraft von volkswirtschaftlichen Daten profitieren, sobald die Verwerfungen der Pandemie abklingen.

Zugleich sehen erfahrene Global Macro Manager stets das „Big Picture“ und laufen nicht Gefahr, einen Einzelaspekt in den Vordergrund zu stellen, der vielleicht gerade Tagesgespräch ist.

CTA Managed Futures ist die Strategie mit der geringsten Abhängigkeit (Korrelation) zu Aktien, und wird deshalb zu jedem Zeitpunkt eine Rolle in einem breitgestreuten Portfolio einnehmen.

Für den Weltwirtschafts-Zyklus steht nach der Frühphase jetzt eine mittlere Phase bevor, die häufig mit stabilen und gewinnbringenden Trends in vielen Anlageklassen einhergeht.

Wie sind wir derzeit innerhalb der Strategien positioniert?

Im Bereich Long/Short-Equity haben wir den Growth-Anteil reduziert und setzen einen Schwerpunkt bei Value, sowie in Europa als jener Region, die Stockpicking zur Zeit stärker honoriert als die USA. Besondere Schwerpunkte in einzelnen Industriesektoren sehen wir nicht als vorteilhaft und bevorzugen eine ausgewogene Ausrichtung.

Global Macro haben wir, als etwas Ruhe in die Inflationsdiskussion und die widersprüchlichen Erwartungen an die USA-Notenbank eingekehrt ist, bereits höher gewichtet. Das ging zulasten von CTA Managed Futures, da dieser Strategie momentan die Performancequelle Anleihenrenditen fehlt.

Fazit

Diversifikation – das bedeutet Erträge, die von der Entwicklung des Aktienmarktes nur wenig abhängig sind – ist derzeit schwierig zu finden. Der Weg über liquide Alternative Investments ist dabei erfolgversprechend.

Der Multistrategie-Fonds Alpha Diversified 3 stellt unser „Best of Alternative Investments“-Angebot dar. Wir sind überzeugt, dass Alternative Investments eine stabile und ertragreiche Erweiterung zu Aktien und Anleihen bleiben.

Wertentwicklung Alpha Diversified 3 (5 Jahre)


1) Die Berechnung der Wertentwicklung erfolgt lt. OeKB Methode. Die Wertentwicklung unterstellt eine vollständige Wiederveranlagung der Ausschüttung und berücksichtigt die Verwaltungsgebühr sowie eine allfällige erfolgsbezogene Vergütung. Der bei Kauf gegebenenfalls anfallende einmalige Ausgabeaufschlag und allenfalls individuelle transaktionsbezogene oder laufend ertragsmindernde Kosten (z.B. Konto- und Depotgebühren) sind in der Darstellung nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

Wichtige rechtliche Hinweise:

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Inflation am Höhepunkt – was sind die Gründe?

von Gerhard Winzer, Chefvolkswirt der Erste Asset Management.

Die Konsumentenpreisinflation lag im OECD-Raum im Oktober bei 5,2% im Jahresabstand. Das ist der höchste Wert seit 1997.

Hat die Inflation einen Höhepunkt erreicht oder stehen wir erst am Anfang einer anhaltenden Periode hoher Inflationsraten? Neben der Pandemie wird die Inflationsentwicklung einen maßgeblichen Einfluss auf die Wirtschaft und die Finanzmärkte im nächsten Jahr haben.

Besondere Umstände

Der treibende Faktor für die hohen Inflationsraten ist in erster Linie pandemiebezogen. Die Pandemie stellt einen massiven externen Schock dar. Auf zahlreichen Ebenen ist der „normale“ Zustand verlassen worden.

Das umspannt das Gesundheitssystem, volkswirtschaftliche Kenngrößen wie Bruttoinlandsprodukt und Inflation, die Geld-, Fiskal- und Wirtschaftspolitik und sogar die Grundeinstellung zu Solidarität, zur liberalen Demokratie und zum Rechtsstaat.

Gleichzeitig gilt die wohl wichtigste Erkenntnis in der Volkswirtschaftslehre, die den Zusammenhang zwischen Angebot, Nachfrage und Preise beschreibt, nach wie vor: Wenn das Angebot mit einer zunehmenden Nachfrage nicht mithalten kann, steigen die Preise an.

Einbrechende Nachfrage

Mit dem Ausbruch der Pandemie ist ein neuer treibender Faktor für die wirtschaftliche Aktivität hinzugekommen: Der negative Einfluss der Neuinfektionen auf das Wachstum. Dieser wird durch die Maßnahmen zur sozialen Distanzierung (Lockdown) verstärkt.

Dieser Effekt war im vergangenen Jahr im Zuge der ersten Infektionswelle besonders ausgeprägt. Der BIP-Einbruch innerhalb von zwei / drei Monaten war so stark, dass das globale BIP im Jahresdurchschnitt deutlich unter dem Jahr 2019 lag (um 3,4% pa, Quelle: OECD).

Ähnlich auch die Energienachfrage: diese fiel um 4% (Quelle: IEA). Am Arbeitsmarkt fielen im zweiten Quartal 2020 im Vergleich zum vierten Quartal 2019 die gearbeiteten Stunden je nach Region zwischen 12% und 21% (Quelle: BIS). In der Periode nach dem 2. Weltkrieg sind solche starken Ausschläge einzigartig.

Schnelle Verbesserung der Nachfrage

Zusperren geht jedoch einfacher als aufsperren. Mit dem Abklingen der ersten Infektionswelle setzte eine sprunghafte Erholung ein. Für heuer rechnet die OECD mit einem BIP-Wachstum von 5,6%.

Die IEA rechnet mit einem Anstieg der globalen Energienachfrage von 4,6% und die gearbeiteten Stunden befanden sich laut BIS im zweiten Quartal 2021 nur noch um rund 5% unter vom Vor-Pandemieniveau.

Zudem erfolgt die Erholung nicht gleichmäßig hinsichtlich der Länder und Sektoren und ist das Wirtschaftsgefüge global vernetzt (Lieferketten). Besonders die Nachfrage nach Konsumgütern sticht hervor: diese befindet sich bereits markant über dem Vor-Pandemieniveau.

Engpässe

Mit dem schnellen und uneinheitlichen Anstieg der Nachfrage konnte die Angebotsseite nicht mithalten, wodurch Engpässe auf mehreren Ebenen entstanden: Bei Komponenten (Chips), im Transport (Schifffahrt), im Energiesektor (Gas, Rohöl, Kohle) und am Arbeitsmarkt.

Die Folgen sind eine eingeschränkte Produktion und hohe Inflationsraten sowie eine Behinderung des Lageraufbaus und ein Kaufkraftverlust. Hier wird der stagflationäre Einfluss der Pandemie sichtbar.

Hohe Inflationsraten

Bereits zu Jahresanfang wurde ein Anstieg der Inflation erwartet. Die Begründung dafür waren die niedrigen Preisanstiege im vergangenen Jahr. Der Basiseffekt hat die Inflationsrate im Jahresabstand nach oben ansteigen lassen.

Die Engpässe, die durch die schnell ansteigende Nachfrage im Güter- und Energiesektor entstanden sind, waren jedoch überraschend und haben zu einem kräftigen Anstieg der Preise für Konsumgüter, Transport und Energie geführt.

Für den Energiesektor kommt auch zum Tragen, dass in den vergangenen Jahren die Investitionstätigkeit für die fossiler Energien abnahm, während die Investitionen in klimafreundliche Energieträger mangelhaft waren. Der Preisanstieg der Nahrungsmittelpreise kann wiederum (unter anderem) mit dem Anstieg der Kosten für Energie und Transport erklärt werden.

Basisszenario: Die Inflation fällt nicht auf das Niveau vor der Pandemie zurück

Die Phase der hohen Inflationsraten dauert länger an als zu Jahresanfang erwartet wurde. Immer mehr Ökonomen und Zentralbanker sprechen nicht mehr von einer vorübergehenden Entwicklung. Schlussendlich ist jede Entwicklung transitorisch. Jede neue ernste Virusvariante birgt das Risiko von neuen Verwerfungen zwischen Angebot und Nachfrage mit dementsprechenden Preisschüben in sich.

Im Basisszenario werden die aktuell hohen Inflationsraten im nächsten Jahr fallen, weil die Gründe dafür schrittweise in den Hintergrund treten werden: die von der Pandemie ausgelösten Ungleichgewichte zwischen Nachfrage und Angebot.

Die hohe Güternachfrage wird sich wahrscheinlich normalisieren und die Engpässe auf der Produktions- und Logistikseite werden sich schrittweise auflösen. Die Kombination aus einer sich schnell schließenden negativen Produktionslücke (rasant fallende Arbeitslosenraten), Wachstum über dem Potential und der nur graduellen Normalisierung der Geldpolitik wirken jedoch inflationär.

Deshalb wird im Basisszenario die zugrundeliegende Inflation über dem Vor-Pandemieniveau bleiben. Unsere Inflationsschätzung für das 4. Quartal 2021 liegt für die entwickelten Volkswirtschaften bei rund 5% (Wachstum im Quartalsabstand auf das Jahr hochgerechnet). Für das 4. Quartal 2022 rechnen wir mit einer Inflation zwischen 2% – 2,5% (ebenfalls annualisiert). Allerdings drängen sich einige Fragen auf:

Inflationäre Kräfte

Gibt es neben der Pandemie auch andere, strukturelle Kräfte, die auf die Inflation einwirken?
Die Risiken für eine strukturell ansteigende Inflation sind bei drei Punkten angesiedelt:

  1. Die expansive Geld- und Fiskalpolitiken könnten zu lange, auch nach dem Erreichen von Vollbeschäftigung, expansiv (wirtschaftsunterstützend) bleiben. Mit dem Ausbruch der Pandemie ist eine Veränderung der politischen Ökonomie feststellbar. Der Fokus liegt auf Beschäftigung (verständlicherweise) und auf einer höheren Inflation (weil sie in den vergangenen zehn Jahren unter dem Zentralbankziel lag).
  2. Der mit der Öffnung von China einsetzende zwei Jahrzehnte anhaltende deflationäre Druck auf die Güterpreise könnte permanent weggefallen sein. Die Globalisierung stagniert beziehungsweise könnte sich sogar zum Teil permanent umkehren (Deglobalisierung). Der China-Effekt (boomende Exporte, fallende Güterpreise) hat abgenommen.
  3. Gleichzeitig könnte die Veränderung in der Altersstruktur die Inflation unterstützen. In immer mehr Ländern fehlt die arbeitsfähige Bevölkerung. Das könnte zu einer höheren Lohninflation führen. Langfristig betrachtet ist die Entwicklung der Lohnstückkosten die wichtigste Bestimmungsgröße für die Inflation.

Ausstieg aus der ultra-expansiven Geldpolitik

Wie werden die Zentralbanken auf die Inflationsentwicklung reagieren?

Generell gilt: Je weniger fest die Inflationserwartungen am Zentralbankziel verankert sind, je schneller sich die Arbeitslosenrate der Vollbeschäftigung annähert (NAIRU-Grenze oder Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment) und je eher die Angebotsseite permanent beeinträchtigt ist (gefallene Beteiligung am Arbeitsmarkt, Deglobalisierung), desto schneller werden die Leitzinsen in den entwickelten in Richtung neutrales Niveau angehoben werden.

Für die US-Zentralbank veranschlagen wir für das nächste Jahr ein Ende für das Anleiheankaufsprogramm im Frühjahr und drei Leitzinsanhebungen. Die EZB wird im Basisszenario die Leitzinsen unverändert belassen, aber die Marktteilnehmer auf ein Verlassen der Negativzinspolitik im Jahr 2023 vorbereiten.

Zielkonflikte

Für das nächste Jahr kristallisiert sich neben der Pandemie ein weiteres zentrales Thema heraus. Wenn die Inflationsraten nicht fallen, nehmen die Zielkonflikte für die Zentralbanken zu.

Denn in diesem Fall kämen die Zentralbanken unter Druck, die Leitzinsen stärker und früher als derzeit erwartet anzuheben. Restriktive Maßnahmen seitens der Geldpolitik würden jedoch die Zielgrößen

  • a) Wachstum und Beschäftigung,
  • b) Finanzstabilität,
  • c) Finanzierung der Staatsdefizite und für die EZB
  • d) Integrität der Eurozone in Mitleidenschaft ziehen.

Positiv betrachtet: Auch wenn man nicht mehr von einer vorübergehenden Inflationsentwicklung sprechen kann, werden im nächsten Jahr im Basisszenario die Inflationsraten graduell fallen. Die Zentralbanker sind jedoch herausgefordert, genau in der angemessenen Geschwindigkeit die ultra-expansive Haltung zu reduzieren.


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Kapitalmarktausblick 2022: Trotz Covid, Inflation und Lieferengpässen geht Erholung weiter

Die Erste Asset Management ist optimistisch, dass sich die Erholung der Wirtschaft in Folge der globalen Pandemie 2022 fortsetzt.

„Zwar werde das globale Wachstum nicht mehr im selben Tempo wie heuer voranschreiten, aber mit rund 5% werde ein Wert prognostiziert, der deutlich über dem Potential liege“, argumentiert Gerold Permoser, Chief Investment Officer, Erste AM bei der Pressekonferenz zum Kapitalmarktausblick 2022.

Erholung wird vom privaten Sektor getragen

„Verglichen mit früheren Rezessionen sind wir relativ schnell aus der Krise gekommen. Entscheidend dafür ist die Geld- und Fiskalpolitik der Notenbanken und Regierungen gewesen, die mit ihrer Unterstützung die starke Erholung der Wirtschaft und des Arbeitsmarktes im heurigen Jahr gestützt haben“, so Permoser.

2022 werde die Erholung weitergehen und stark durch den privaten Sektor getragen, ist Permoser überzeugt. Die Konsum-Nachfrage werde hoch bleiben. Auch das Auffüllen der nach der Pandemie leeren Lager werde sich 2022 positiv auf die Nachfrage auswirken.

Die Gefahr für Rückschläge durch eine weitere COVID-Welle sei zwar gegeben, aber nicht mehr so hoch wie in der Vergangenheit.

Ein weiteres Risiko für die optimistische Prognose gehe von anhaltend hohen Inflationsraten aus, welche wiederum die Zentralbank unter Druck bringen, die geldpolitischen Zügel schneller als derzeit erwartet, anzuziehen.

Der starke Preisauftrieb sei vor allem auf die Sondersituation der Engpässe bei Rohstoffen, Halbleitern und Transportkosten zurückzuführen. Diese Sondersituationen sollten sich im ersten Halbjahr 2022 weitgehend auflösen.

China mit neuer Wachstumsstrategie

Eine Schlüsselrolle für die Fortsetzung der Erholung nimmt China ein. Die straff geführte Wirtschafts-macht baue die Wirtschaft um und fokussiere sich auf eine Stärkung der Binnenwirtschaft und die größere Eigenständigkeit des Landes.

Erreicht werden soll das durch eine Konzentration auf Schlüsselindustrien, die Stabilität am Finanz- und Immobilienmarkt, Mega-Investitionen in die Dekarbonisierung und die Verringerung der hohen Einkommensungleichheit. Durch diese Neuorientierung werde China zwar kurzfristig langsamer wachsen, längerfristig sei das aber positiv für die Wachstumsaussichten Chinas einzuschätzen.

China könne damit der Motor der Weltwirtschaft bleiben, es werden nun aber eher Sektoren profitieren, die mit dem Konsum verknüpft sind und weniger die Immobilienwirtschaft und der Exportsektor.

Richtungsänderung in der Geldpolitik

Mit zunehmendem Fortgang der Erholung und einer stärkeren Rolle des Privaten Sektors werden Zentralbanken 2022 die extrem unterstützende Geldpolitik der vergangenen zwei Jahre schrittweise zurückfahren. Vor allem die aktuell hohen Inflationsraten haben viele Zentralbanken hier schneller als zu Beginn des Jahres unter Druck gesetzt.

Vor allem in den Emerging Markets, wo Inflationserwartungen weniger gut verankert bzw. Zentralbanken oftmals einen geringeren Grad politischer Unabhängigkeit aufweisen, waren viele Zentralbanken gezwungen, die geldpolitischen Zügel anzuziehen.

Kursanstiege 2021 vor allem auf Gewinnwachstum zurückzuführen

Gemessen an vergleichbaren Phasen in der jüngsten Vergangenheit haben sich die Unternehmensgewinne 2021 schneller und stärker erholt.

Damit veränderten sich auch die Bewertungen der Unter-nehmen trotz der Kursanstiege zum Vorjahr nicht wesentlich. Aktien werden daher in den Portfolien der Erste AM weiterhin eine wichtige Rolle spielen.

Permoser: „Wir erwarten, dass die Gewinne 2022 weiter steigen werden, aber nicht mehr mit der Dynamik, die wir heuer gesehen haben.“ Wir gehen von Zuwachsraten im Ausmaß des nominalen Wirtschaftswachstums – in der entwickelten Welt zwischen 5 und 10% – aus.

Damit sollten Aktieninvestoren auch mit Kursanstiegen in diesem Ausmaß rechnen können. Zumal Alternativen zu Aktien weiterhin rar gesät sind. Staatsanleihen seien wegen des Zinsänderungsrisikos weiter unattraktiv. „Und mit Renditeanstiegen ist in unserem Erholungsszenario zu rechnen“.

Anlagevolumen der Erste Asset Management 2021 stark gewachsen

Die erfreuliche Entwicklung bei den Volumina der Erste Asset Management hat sich 2021 fortgesetzt. Die Summe des veranlagten Investmentfonds- und Asset Management Volumens lag Ende Oktober bei 74,7 Mrd. Euro.

Das ist eine Zunahme von 9,5% gegenüber dem Wert zum Jahresende 2020. Die Volumina verteilen sich mittlerweile „ausgewogen“ auf die verschiedenen Anlage-Kategorien: Der größte Anteil der Volumina entfällt auf Gemischte Fonds (20,5 Mrd. Euro), Anleihenfonds (19,7 Mrd. Euro) und Aktienfonds (16,5 Mrd. Euro).

„Fonds, die schon mit Einstiegsbeträgen in moderater Höhe eine komplette Vermögensverwaltung bieten, aber auch nachhaltige Fonds und der Dauerbrenner Immobilienfonds haben zu diesem Wachstum wesentlich beigetragen“, betont Heinz Bednar, Geschäftsführer Erste AM.

Das Nettomittelvolumen konnte seit Jahresbeginn um 3,3 Mrd. Euro gesteigert werden. Die stärksten Nettomittelzuwächse verzeichnete die Erste AM in Österreich, in Tschechien und in der Slowakei.

Weiter an Bedeutung gewonnen hat das Segment der nachhaltigen Investmentfonds mit einem veranlagten Volumen von über 14,3 Mrd. Euro. Die im März in Kraft getretene Offenlegungsverordnung der EU hat diesen Prozess beschleunigt. Durch die in den Klimakonferenzen festgeschriebenen CO2-Reduktionsziele – etwa was den Kohleausstieg betrifft – und abgeleitet durch die offensiven Pläne der neuen deutschen Bundesregierung in Richtung Dekarbonisierung oder die ökosoziale Steuerreform in Österreich werden Investitionen in den Klima- und Umweltschutz auf Dauer wachsen.

„Wir gehen davon aus, dass diese Beispiele in ganz Europa Schule machen werden“, so Bednar.

Als chancenreiche Fonds für 2022 erachtet Bednar daher weiterhin nachhaltige Fonds wie beispielsweise den globalen Aktienfonds ERSTE RESPONSIBLE STOCK GLOBAL und den grünen Themenaktienfonds ERSTE GREEN INVEST, den auf die Abwehr der Inflation ausgerichteten ERSTE REAL ASSETS und für den langfristigen Vermögensaufbau den Dachfonds YOU INVEST advanced, mit einer Mischung unterschiedlicher Anlageklassen, die dynamisch verändert werden könne.

Die gesamte Pressekonferenz


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Inflation – ein schmaler Grat

von Agne Loibl, Fund Managerin, Erste Asset Management.

Seit dem Frühjahr 2020 hat sich der Blick auf die Inflation weltweit komplett gedreht. Zwischen der Finanzkrise 2008 und dem Beginn der Pandemie war eine zu niedrige Inflation ein Thema, seit dem Frühjahr 2021 werden dagegen Mehrjahreshöchststände bei der Inflation erreicht. Dies war nicht nur eine Überraschung für die Kapitalmärkte, sondern auch für die Zentralbanken.

Eine höhere Inflation, die im Einklang mit dem jeweiligen Inflationsziel der Zentralbank steht (und bleibt), in Kombination mit einem hohen Wachstum könnte als positive Entwicklung für die Volkswirtschaften in einem sogenannten „Inflationsboom-Szenario“ angesehen werden. Dieser Blogbeitrag soll einen Überblick über die Ursprünge und Gefahren eines solchen Szenarios geben.

Makroökonomische Entwicklung seit 2020

Die Bühne für das Inflationsboom-Szenario wurde durch die Antwort der Finanz- und Währungsinstitutionen auf die Covid-Pandemie bereitet: Sie boten volle Unterstützung an, um die Wirtschaft zu retten. Auf der fiskalischen Seite wurden riesige Konjunkturpakete aufgelegt, die im Wesentlichen aus den Bilanzen der Zentralbanken finanziert wurden.

Infolgedessen stiegen die Primärsalden der öffentlichen Haushalte und die Verschuldung (in % des BIP) in die Höhe. Ein großer Teil dieser Schulden wurde von den Zentralbanken übernommen. Der massive Anstieg der Arbeitslosigkeit konnte jedoch deutlich rückgängig gemacht und glücklicherweise auf ein niedrigeres Niveau zurückgeführt werden.

Wie bereits erwähnt, war die Inflation im Jahr 2020 überhaupt kein Thema mehr. Eine säkulare Stagnation (anhaltend niedriges Wachstum, niedrige Inflation und niedrige Zinsen) schien ein realistischeres makroökonomisches Szenario zu sein.

Annahmen für ein Inflation Boom-Szenario

Um angesichts des makroökonomischen Umfelds ein Szenario für einen Inflationsboom zu schaffen, sind mehrere Bedingungen erforderlich:

  • In erster Linie ist ein höheres BIP-Wachstum erforderlich, um neue Arbeitsplätze zu schaffen. Im gegenwärtigen (pandemischen) Umfeld könnte dieses Wachstum nur mit starken fiskalischen und monetären Eingriffen erreicht werden.
  • Die Kombination dieser Maßnahmen kann in der Tat als „Paradigmenwechsel“ bezeichnet werden und steht im Mittelpunkt des Szenarios. Im Prinzip bedeutet dies, dass sowohl die Geld- als auch die Fiskalpolitik im Vergleich zur Vergangenheit während der wirtschaftlichen Erholung lockerer bleiben. Einzelheiten zum „Paradigmenwechsel“ finden Sie im letztjährigen Blogeintrag zur Inflation.
  • Die anhaltende fiskal- und geldpolitische Unterstützung erhöht folglich die Nachfrage und steigert das BIP-Wachstum, wodurch die Arbeitslosenquote nach und nach sinkt. Wenn sie lange genug anhält, wird die Vollbeschäftigung erreicht werden. Zu diesem Zeitpunkt läuft die Wirtschaft bereits auf Hochtouren. Wenn die Behörden ihre Unterstützung nicht reduzieren, wird die Wirtschaft unterhalb der inflationsfreien Arbeitslosenquote (NAIRU) arbeiten, und es entsteht eine positive Produktionslücke. Die Wirtschaft beginnt sich zu überhitzen.

Diese Entwicklung übt von zwei Seiten Druck auf die Preise aus: erstens von der höheren Nachfrage und zweitens von der Angebotsseite aufgrund des Mangels an Arbeitskräften. Infolgedessen hebt ein etwas höheres Lohnwachstum die zugrunde liegende Inflation in Richtung des Zentralbankziels.

Rückblick auf die Annahmen

Das waren unsere Annahmen im Jahr 2020. Was hat sich bewahrheitet und was nicht?

  • Auf der fiskalischen Seite wurden riesige Konjunkturpakete aufgelegt, die zu steigenden staatlichen Primärdefiziten führten. Positiv zu vermerken ist, dass der Kampf gegen die Arbeitslosigkeit recht erfolgreich war, da die Arbeitslosenquote in den USA von 14,8 % auf dem Höhepunkt im Frühjahr 2020 auf heute unter 6 % fiel.
  • Auf der monetären Seite erwarteten wir die Einführung einer Renditekurvensteuerung (Yield-Curve-Control). Dies geschah zwar nicht, aber die FED setzte ihr Programm zum Ankauf von Vermögenswerten mit ähnlicher Wirkung fort, und die Renditen blieben auf historischen Tiefstständen.
  • Darüber hinaus gingen wir von der Einführung des „Average Inflation Targeting“ aus. Dies wurde von der FED im August 2020 getan.

Aus heutiger Sicht kommen wir zu dem Schluss, dass der von uns erwartete Paradigmenwechsel nun eingetreten ist.

Inflation: Vorübergehend oder dauerhaft?

Die Pandemie hat in mehreren Dimensionen zu einem Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage geführt, z. B. zu einer Verknappung von Halbleitern, zu höheren Transportkosten und zu einer höheren Warenpreisinflation aufgrund der steigenden Warennachfrage, was zu überraschend hohen Inflationsraten geführt hat.

Die vielleicht wichtigste Frage in der Makroökonomie ist derzeit, ob dieser derzeitige Anstieg der Inflation vorübergehend oder dauerhaft ist.

Derzeit gehen wir aus mehreren Gründen davon aus, dass dieser Anstieg vorübergehend ist.

  • Als die Verbote nachließen, überschwemmten die Verbraucher den Einzelhandel mit neuen Aufträgen. Das verarbeitende Gewerbe nahm die Produktion wieder auf, aber es kam zu massiven Unterbrechungen der Lieferkette. Diese Störungen werden jedoch endgültig behoben werden – und können daher als vorübergehend angesehen werden.
  • Der Anstieg der Inflation ist nicht auf breiter Basis zu beobachten, sondern konzentriert sich auf einige Sektoren wie Gebrauchtwagen und andere langlebige Konsumgüter. Einige dieser sehr hohen Inflationsraten sind bereits im August wieder auf den Boden der Tatsachen zurückgekehrt.

Da es sich um ein vorübergehendes Phänomen handelt, muss die US Notenbank FED nicht mit einer Zinserhöhung reagieren, so dass die Wirkung des Paradigmenwechsels anhalten könnte.

Historisch gesehen begann eine dauerhafte Inflation jedoch immer mit einer vorübergehenden Inflation: Dieser Wechsel könnte vor allem auf den veränderten Erwartungen der Marktteilnehmer beruhen: Sobald sie anfangen, eine höhere Inflation zu erwarten, handeln sie entsprechend, indem sie höhere Löhne fordern und die Produzenten die höheren Produktionskosten an die Verbraucher weitergeben.

Dies könnte zu einer Lohn-Preis-Spirale führen und den Weg für eine dauerhaft höhere Inflation ebnen. In diesem Fall entwickelt sich das Szenario eines Inflationsbooms zu einem Stagflationsszenario. Auch wenn die Wahrscheinlichkeit einer dauerhaft hohen Inflation derzeit gering ist, betrachten wir eine vorübergehende Inflation als unseren Basisfall.

Ein schmaler Grat für die Zentralbanken

Die größte Bedrohung für das Szenario eines Inflationsbooms ist jedoch eine mögliche Änderung der Inflation in eine dauerhafte.

Wenn die Inflation dauerhaft wird, könnte die Zentralbank auf zwei Arten reagieren:

  • Erstens könnte sie sofort mit einer Straffung beginnen. Dies würde den Paradigmenwechsel grundsätzlich verhindern. Die wirtschaftliche Erholung würde viel länger dauern. Infolgedessen wäre die Inflation kein Thema, und die gegenwärtigen Versorgungsengpässe würden aufgrund des allgemein niedrigeren Wachstums schneller behoben. Dies würde zu einem Szenario der säkularen Stagnation führen.
  • Andererseits könnte die Zentralbank auch zu spät handeln. Sie könnte die Fehler der 1970er Jahre wiederholen, indem sie eine dauerhafte Inflation erst dann anerkennt, wenn bereits eine Preis-Lohn-Spirale eingetreten ist. In diesem Fall müsste die Zentralbank sehr viel stärker und schneller reagieren, was zu einem weiteren Schock mit großen Preisanpassungen auf den Märkten führen würde. Darüber hinaus würde dies höchstwahrscheinlich zu einer wirtschaftlichen Stagnation führen, während die Inflation nicht sofort zurückgehen würde. Die Kombination beider Effekte wäre die Stagflation.
  • Neben diesen Szenarien gibt es noch eine weitere Alternative. Diese kombiniert das Szenario des Inflationsbooms mit einer Verbesserung der Produktivität. Das Produktivitätsboom-Szenario hat einen deflationären Effekt, der das BIP-Wachstum anhebt und die Inflation senkt.

Folglich ist es eine dünne rote Linie, auf der sich die Zentralbank bewegen muss, um beim Szenario des Inflationsbooms zu bleiben.

Fazit

Um unsere Ergebnisse zusammenzufassen: Ein Inflationsboom-Szenario ist in den wichtigsten Volkswirtschaften der Welt wahrscheinlich. Verglichen mit dem Zeitraum zwischen dem Ende der Großen Finanzkrise und dem Beginn der Pandemie bedeutet dies ein höheres reales BIP-Wachstum und eine höhere Inflation.

Der „Paradigmenwechsel“ ist die wichtigste Triebkraft für dieses Szenario, da er den Schwerpunkt mehr auf Beschäftigung und Löhne als auf die Eindämmung der Inflation legt. Die beiden großen Risiken dieses Szenarios bestehen darin, dass 1) die derzeit hohen Inflationsraten dauerhaft bleiben und 2) eine starke wirtschaftliche Überhitzung nach Erreichen der Vollbeschäftigung ein stagflationäres Umfeld hervorruft.

Ein Inflationsschub war im Frühjahr und Sommer 2021 in den meisten der größten Volkswirtschaften weltweit zu beobachten sein, der Wachstum trotz eines rezessiven Umfelds erlaubt hat . Die Zentralbanken müssen die makroökonomische Entwicklung genau beobachten und die Überhitzung der Wirtschaft zum richtigen Zeitpunkt abbremsen.


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Gute Börsen-Stimmung dank profitabler US-Unternehmen

Die Monate November und Dezember zählen traditionell zu den stärksten Börsen-Monaten des Jahres. Oftmals wird im Zusammenhang mit den letzten beiden Monaten von einer „Jahresendrallye“ gesprochen, wenn die Kurse nach oben laufen. Das Börsenjahr 2021 ist für AnlegerInnen die Investiert waren, bisher durchaus positiv verlaufen. Der S&P 500, der Index der 500 größten börsennotierten US-Unternehmen, hat seinen Wert seit Jahresbeginn um cirka ein Viertel gesteigert. Bezogen auf die letzten 5 Jahre haben sich die Kurse im Schnitt verdoppelt (Quelle Refinitiv Datastream, Stand 15.11.2021) – trotz der Rückschläge in der 2. Jahreshälfte 2019 und (Corona-bedingt) im Frühjahr 2020.

Über 80% der Unternehmen mit positiven Gewinn-Überraschungen

Wir wollen uns in diesem Beitrag den fundamentalen Faktoren zuwenden, die für den starken Kursverlauf maßgeblich waren. Also der Frage, wie ist es bei den Unternehmen tatsächlich gelaufen? Konnten sie die Umsatz- und Gewinnprognosen erfüllen oder sogar übertreffen? In den USA neigt sich die Berichtssaison zum 3. Quartal dem Ende zu. Anfang der Woche haben 92% der im S&P500 vertretenen Unternehmen ihre Ergebnisse berichtet. Trotz des Gegenwindes durch die aufkeimende Inflation, den wieder in die Höhe schnellenden Covid-Zahlen und Lieferengpässen in der Industrie (Stichwort Halbleiter-Mangel) lief es für die Unternehmen in den USA erstaunlich gut: 81% der Unternehmen überraschten mit Gewinnen, die über den Erwartungen lagen. Drei Viertel konnten auch die Umsatz-Erwartungen übertreffen.

In Zahlen gegossen lag das Gewinnwachstum in 3. Quartal 2021 verglichen zum 3. Quartal des Vorjahres bei +39,1% (Quelle: FactSet). Geschätzt wurde lediglich eine Steigerung um 27,4 %, was ebenfalls mehr als ordentlich gewesen wäre. In der historischen Betrachtung können wir vom drittbesten 3. Quartal sprechen, das es jemals gab. Alle Sektoren glänzten mit einem positiven Wachstum und strafen alle, die nach dem Lockdown-Rebound einen Einbruch der Wirtschaft heraufkommen sahen.

Zahlen der Superlative

Die höchste Diskrepanz zwischen den Erwartungen und den tatsächlich gelieferten Ergebnissen gab es im Finanzsektor. Dem stärksten Umsatzwachstum verglichen zu den Schätzungen der Analysten lieferte der Energiesektor. Nicht ganz den Erwartungen entsprochen haben die Gewinnmargen: Sie blieben mit 12,9% leicht unter den Schätzungen, aber in der Nähe des Rekord-Hochs der letzten Quartale und weit über dem 5-Jahres-Schnitt von 10,9%.

Bewertung über langjährigem Schnitt

Ein Wehrmutstropfen stellt die relativ hohe Bewertung der Aktien dar. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis auf 12-Monatssicht steht aktuell bei 21,2 und liegt damit deutlich über dem 5-jährigen Schnitt (18,4) und dem 10-jährigen Schnitt (16,5). Die Preiserhöhungen, die wir vor allem im Energiesektor beobachten können, aber nicht nur dort, haben die Schätzungen der Analysten beeinflusst: Für das angebrochene 4. Quartal wird eine Fortsetzung des Gewinnwachstums von rund 20% und ein Umsatzwachstum von über 12% erwartet.

YOU INVEST weiterhin mit hoher Aktienquote

Wer sich nicht tagtäglich mit Börsen, Inflation und Zinsen beschäftigen möchte, findet in YOU INVEST einen bequemen Weg zur Geldanlage. Flexible Lösungen, professionelles Management und hohe Transparenz – das zeichnet YOU INVEST aus. Der variable Einsatz unterschiedlicher Anlageklassen ist dabei ein entscheidender Faktor für den Erfolg der Veranlagung. Jede Anlageklasse hat unterschiedliche Ertragschancen, aber auch unterschiedliche Verlustrisiken. Um ein optimales Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag herzustellen, erfolgt eine breite Streuung über viele verschiedene Anlageklassen wie z.B. Gelder, Anleihen, Aktien oder Alternative Investments. Zusätzlich wird auch in unterschiedliche Regionen und verschiedene Währungen veranlagt. YOU INVEST wird in verschiedenen Varianten, abhängig vom Risiko-Grad angeboten. In allen Varianten wird momentan eine relativ optimistische Aktienquote belegt, was sich gemessen an der Wertentwicklung bezahlt gemacht hat (siehe Grafik).

Die Variante YOU INVEST active bietet AnlegerInnen einen dynamischen Mix unterschiedlicher Anlageklassen. Das Portfolio wird von AnlageexpertInnen der Erste Asset Management laufend überwacht und den aktuellen Marktchancen entsprechend optimiert. Der Fokus liegt aktuell weiterhin auf Aktien, die mit 42,8% (von möglichen 50% Anm.) den höchsten Anteil im Portfolio darstellen. Aufgrund des guten Wirtschaftsumfeldes und der Ertragsprognosen der Unternehmen werden außerdem Hochzinsanleihen zur Ertragsoptimierung eingesetzt. In zinssensitiven Staatsanleihen, die von steigenden Renditen in Mitleidenschaft gezogen werden könnten, bleibt der Fonds weiter unterinvestiert. Trotz der positiven Wachstumsaussichten kann es an den Börsen jederzeit zu Gewinn-Mitnahmen und Rückschlägen aus anderen Gründen kommen. Es gilt daher die Risiken der Märkte im Auge zu behalten. Im YOU INVEST active haben die FondsmanagerInnen die Möglichkeit rasch die Investmentstrategie den Martgegebenheiten anzupassen und beispielsweise die Anleihen- und Gold-Quote zu erhöhen.

Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

FAZIT: Die US-Unternehmen glänzen mit hohem Gewinn- und Umsatzwachstum. Das spiegelt sich in den deutlich gestiegenen Aktienkursen wider. Wer das Marktgeschehen nicht täglich beobachten aber trotzdem von den Ertragsmöglichkeiten profitieren möchte hat mit YOU INVEST eine smarte Möglichkeit.


Wichtige rechtliche Hinweise:

Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für künftige Entwicklungen.

Dieser Beitrag erschien zuerst im Blog der Erste Asset Management.

Mehr Informationen zur Produktpalette der Erste Asset Management finden Sie unter www.erste-am.at.

IWF- und Weltbank-Tagung Herbst 2021: Schwellenländer vor Herausforderungen

von Felix Dornaus, Senior Fondsmanager Schwellenländeranleihen, Erste Asset Management.

Im Rahmen der Herbst-Tagung des Internationalen Währungsfonds (IWF) und der Weltbank fanden etliche (virtuelle) Veranstaltungen zum Thema Schwellenländer statt. Wir fassen die wichtigsten Punkte und Erkenntnisse zusammen, die Investoren in den Schwellenländern betreffen.

Die größten wahrgenommenen Risiken für die Schwellenländer sind weniger idiosynkratischer Natur, also von ihrer Eigentümlichkeit betrachtet, sondern – wenig überraschend – globaler Natur: Allen voran wird sich die Normalisierung der Geldpolitik, maßgeblich ausgehend von der amerikanischen Notenbank FED, auf die Finanzmärkte in den Emerging Markets auswirken. Damit verbunden sind Bedenken hinsichtlich der Inflation und Zinserhöhungen, die bereits begonnen haben. Es folgen die globale Energiekrise, der sogenannte Rohstoff-Superzyklus, und Wachstumssorgen, die sich vornehmlich aus der Reorientierung der chinesischen Wirtschaftspolitik ableiten.

Richtungswechsel in Chinas Wirtschaftspolitik

Im Zuge des Richtungswechsels der Wirtschaftspolitik Chinas im Sinne der sogenannten „Common Prosperity“ (frei übersetzt „Wohlstand für alle“, Anm.) wird eine Verlangsamung des Wachstums in den nächsten 2 bis 3 Jahren auf möglicherweise  unter 5 % pro Jahr erwartet. Die Tagungsteilnehmer gehen davon aus, dass sich die kommunistische Partei wieder verstärkt in das wirtschaftspolitische Geschehen einschalten wird.  Sie hat bereits stärkere fiskale Stimulation angekündigt. Bisher ist allerdings noch wenig Konkretes zu erkennen. Das Ziel ist eine Verdoppelung des Bruttoinlandsproduktes/Kopf in den nächsten 15 Jahren. Eine spürbare Entspannung zwischen den USA und China lässt auf sich warten. Vielmehr ist in Amerika auch nach Trump eine parteiübergreifende, solide Skepsis festzustellen. Dennoch ist die Haltung der Investoren zu China grundsätzlich positiv.

Globale Zinserhöhungen bedeuten Gegenwind

Globale Zinserhöhungen bedeuten Gegenwind, was die Refinanzierungsfähigkeit der Emering Markets betrifft. Die COVID-Krise hat in den meisten Schwellenländern zu einer Erhöhung der Verschuldung geführt. Das Ausmaß ist geringer als in den entwickelten Volkswirtschaften. Das Niveau der Verschuldung wird nicht als systemkritisch eingeschätzt, sondern als administrierbar. Zahlungsmoratorien auf staatlicher und Unternehmens-Ebene werden nicht als unmittelbare Gefahr erkannt. Fast alle Emerging Markets-Länder haben auf der Tagung Programme zur Reduzierung ihrer Schulden vorgestellt. Wirklichen fiskalen Spielraum haben derzeit nur erdölexportierende Länder. Was die geldpolitischen Maßnahmen angeht, sind viele Emerging Markets den entwickelten Volkswirtschaften voraus und befinden sich bereits in einem Zinserhöhungszyklus: So etwa hat im Oktober die russische Notenbank mit einer unerwartet starken Zinserhöhung auf die hohe Teuerungsrate im Land reagiert.

Erfolgreiche Refinanzierung am Lokalmarkt

Bezüglich der Refinanzierung lässt sich feststellen, dass die Schwellenländer erfolgreich auf lokale Kapitalmärkte zurückgreifen können und dies in verstärktem Ausmaß tun. Vor allem in Lateinamerika sind noch negative Realzinsen zu sehen.

Die Frontier Märkte, ein neues Segment von Schwellenländer-Märkten, erscheinen als großteils überinvestiert. Dabei handelt es sich um relativ kleine und weniger liquide Märkte. Bei den Frontier Marktes ist ein sehr selektives Investieren angebracht. Hier weisen Energie-Exporteure das interessantere Risiko-Profil auf.

Links-Populismus in Lateinamerika

In Lateinamerika zeichnet sich politisch eine Neigung zu Links-Populismus ab. So geschehen bei den kürzlichen stattgefundenen Präsidentschaftswahlen in Peru, Ecuador und Nicaragua. Auch bei den kommenden Wahlen in Kolumbien und Chile zeichnet sich ein Linksruck ab. Man muss hier fairerweise betonen, dass in den genannten Ländern eher schwache Regierungen entstanden oder entstehen – mit einer ungenügenden Repräsentanz in den jeweiligen Parlamenten. Diese sind zudem stark fragmentiert. Daraus resultiert einerseits ein Mangel an Leadership, andererseits ein reduziertes Risiko für traumatisch unorthodoxe Wirtschaftspolitik.

Leider ist das G20 „Common Framework“ (Schuldenreduktionprogramm für die ärmsten Schuldner) bisher eher zahnlos geblieben. Hier besteht Bedarf an Akzeptanz aber auch inhaltlichem Verständnis. In einer Investoren-Umfrage wurden alle Emerging Markets-Asset Kategorien als derzeit „unterinvestiert“ angegeben. Dieser Aspekt dürfte aus technischer Sicht von Vorteil sein.


Wichtige rechtliche Hinweise:

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Japans Premier Kishida verspricht nach Wahlsieg Konjunkturprogramme gegen die Coronakrise

Bei den Parlamentswahlen in Japan hat die regierende LDP des Premierministers Fumio Kishida zuletzt überraschend eine stabile Mehrheit erzielt. Sie erhielt die für eine „absolute stabile Mehrheit“ nötigen 261 der 465 Mandate im Unterhaus. Gemeinsam mit ihrem kleineren Koalitionspartner Komeito hält die Partei sogar 291 Sitze. Damit kann die Regierung den Vorsitz in allen Ausschüssen kontrollieren und komfortabel Gesetze durch das Unterhaus bringen.

An der Tokioter Börse wurde der Wahlausgang positiv aufgenommen. Investoren hoffen auf Konjunkturprogramme und eine weiter expansive Geldpolitik unter der neuen Regierung. Der Nikkei-Index stieg am Tag nach der Wahl um 2,6 Prozent und notiert fast wieder so hoch wie im September, als er zeitweise auf den höchsten Stand seit 1990 gestiegen war.

Der 64-jährige Kishida war erst knapp vor der Wahl an die Macht in der Partei gekommen. Er war Anfang Oktober vom Parlament zum Ministerpräsidenten gewählt worden, nachdem sein weitgehend glücklos agierender Vorgänger Yoshihide Suga nach nur einem Jahr das Handtuch geworfen hatte. Suga war wegen seiner Corona-Politik in die Kritik geraten und hatte stark an Popularität verloren. Kishida setzte danach eine Neuwahl an, um von der Bevölkerung das Mandat für eine Regierung unter seiner Führung einzuholen.

Der frühere Banker hat zwar das Image wenig Charisma zu haben, steht aber auch für Kontinuität und eine Fortführung der traditionellen Politik des rechten Flügels seiner Partei. Kishida hatte vor seiner Wahl einen Neuanfang sowie massive Corona-Hilfen für die Wirtschaft versprochen. Auch am Tag nach der Wahl rückte Kishida die wirtschaftliche Erholung von den Folgen der Corona-Pandemie, aber auch die Bekämpfung des Klimawandels und die Verteidigungspolitik zur stärkeren Abschreckung Chinas in den Mittelpunkt seines Programms.

Konjunkturpaket gegen Corona-Folge und „neuer Kapitalismus“

Für Mitte November kündigte Kishida ein umfassendes Paket zur Ankurbelung der Konjunktur an, das insbesondere auch Investitionen in umweltfreundliche Energien vorsieht, sowie ein Sonderbudget für Ende des Jahres. Zudem stellte er Hilfen für die Tourismusbranche in Aussicht. Er signalisierte aber auch, dass Japan die Fähigkeit zum Angriff auf feindliche Stützpunkte grundsätzlich als eine Option in Betracht ziehen müsse, um der Verteidigungstechnologie anderer Nationen etwas entgegenzusetzen. Damit steht nun auch eine drastische Erhöhung des Rüstungshaushalts auf der Agenda.

Kishida hat zudem einen „neuen Kapitalismus“ ausgerufen: Unter diesem Schlagwort will er die Gehälter der Japaner deutlich erhöhen, um die finanzielle Lage der ärmeren Bevölkerung und der Mittelschicht zu verbessern. Die genauen Pläne sind noch nicht bekannt, erwartet wird aber, dass Kishida auf eine expansive Fiskalpolitik und Maßnahmen zur Vermögensumverteilung setzt. Die Parteirechte hatte ihm diese Pläne vor der Wahl noch aus dem Programm gestrichen, mit der erlangten absoluten Mehrheit hat Kishida nun aber bessere Karten.

Auch die Atomkraftwerke sollen wieder hochgefahren werden. Seit der Atomkatastrophe im Jahr 2011 ist nur mehr ein Drittel der 33 betriebsbereiten Reaktoren am Netz. Angesichts der Kernschmelze von Fukushima vor zehn Jahren, die zur Stilllegung der AKW zwang, sehen viele Japaner eine Rückkehr zum Atomkurs aber kritisch.

Auf dem Konjunkturprogramm der neu gewählten Regierung ruhen großen Hoffnungen, denn die Pandemie, Lieferengpässe, Produktionsunterbrechungen in Asien und ein langsameres Wachstum in China haben Japans stark exportabhängiger Wirtschaft hart zugesetzt. So haben die meisten japanischen Autohersteller im September wegen des Mangels an Speicherchips und anderen Komponenten einen Rückgang ihrer weltweiten Produktion verzeichnet. Auch in Wirtschaftsstatistiken schlagen sich die Lieferengpässe nieder. Laut Regierungsdaten ist Japans Industrie im September um 5,4 Prozent gegenüber dem Vormonat geschrumpft. Das ist schon der dritte Rückgang in Folge.

Notenbank dürfte expansive Nullzinspolitik vorerst fortsetzen

Die Bank of Japan (BoJ) hat ihre Prognose für Japans Wirtschaftswachstum zuletzt ebenfalls gesenkt. Die Notenbank erwartet für das bis 31. März laufende Steuerjahr ein Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 3,4 Prozent. Vor diesem Hintergrund hat die Notenbank Ende Oktober auch ihre konjunkturstützende, lockere Geldpolitik bestätigt. Sie beließ bei ihrer Zinsentscheidung ihr kurzfristiges Zinsziel bei minus 0,1 Prozent und die Zielrendite für zehnjährige Staatsanleihen bei null Prozent.

Anders als in anderen Industriestaaten gibt es in Japan auch keine steigenden Inflationsraten, die eine Abkehr von der Niedrigzinspolitik erfordern würden. Während andere Notenbanken in Europa und den USA vielleicht schon heuer oder kommendes Jahr ihre Zinsen erhöhen werden um die anziehende Inflation im Zaum zu halten, hat Japan das gegenteilige Problem: Die Bank of Japan schon seit Jahren gegen sinkende Löhne und Preise und versucht mit Wertpapierkäufen die Teuerung anzuheizen. Die BoJ erwartet, dass die Inflationsrate aber noch für mindestens zwei Jahre unter ihrer Zielmarke von 2 Prozent bleibt. Ein Ende ihrer lockeren Geldpolitik ist damit vorerst nicht in Sicht.

ERSTE STOCK JAPAN: Aktien im Land der „aufgehenden Sonne“

Mit dem ERSTE STOCK JAPAN können AnlegerInnen in eine Auswahl attraktiver Aktien an der Börse Tokyo investieren. Dazu zählen beispielsweise Werte wie der Elektronikriese Sony Group, das weltweit agierende Pharmaunternehmen Daiichi-Sankyo oder das größte japanische Chemieunternehmen Shi-Etsu Chemical. In den vergangenen 5 Jahren erreichte der Fonds eine Wertentwicklung von 7,1% p.a. (siehe Chart, Daten per 30.9.2021, Quelle OeKB).

Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Fonds zu.

FAZIT: Die Parlamentswahlen in Japan brachten eine Bestätigung des wirtschaftsfreundlichen Kurses von Premier Fumio Kishida. Wird die Börse zu neuem Schwung ansetzen? Mit dem ERSTE STOCK JAPAN kann man in eine Auswahl attraktiver japanischer Aktien investieren.


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Weltklimakonferenz COP26: Hebel für Investments in den Klimaschutz notwendig

Anlässlich der Klimakonferenz in Glasgow machen die Erste Asset Management und die Umweltschutzorganisation WWF Österreich auf die Dringlichkeit von raschen Entscheidungen und gewaltigen Klimaschutz-Investitionen aufmerksam.

Fachleute betonen, dass die UN-Klimakonferenz die „letzte und beste Chance“ ist, einen konkreten Plan zur Begrenzung der globalen Erhitzung auf 1,5 Grad Celsius vorzulegen und den Übergang zu Netto-Null-Emissionen bis spätestens 2050 zu schaffen. Denn die grüne Transformation der Wirtschaft und die Abwendung der schlimmsten Auswirkungen der Klimakrise erfordert nicht nur einen besseren politischen Rahmen, sondern auch die erforderlichen Finanzmittel.

15 Jahre Kooperation: Mehrwert für Natur- und Klimaschutz

Die Erste Asset Management nimmt gemeinsam mit dem WWF Österreich eine Pionierrolle ein: Bereits 2001 wurde der erste Umweltaktienfonds aufgelegt. „Nachhaltigkeit ist in unseren Augen kein Schlagwort, sondern entspricht unserer Überzeugung, dass ökologische und soziale Faktoren für unsere KundInnen langfristig eine bessere risikoadjustierte Performance bringe können“, betont Heinz Bednar, Geschäftsführer Erste AM.

„Die Staats- und Regierungschefs müssen die Klimakrise als das behandeln, was sie ist: ein globaler Notfall. Dafür müssen alle Beteiligten vom Reden ins Handeln kommen – sowohl die Politik als auch die Wirtschaft sind massiv gefordert“, sagt Andrea Johanides, Geschäftsführerin des WWF Österreich. Denn neben politischen Beschlüssen und öffentlichen Mitteln brauche es weltweit auch private Investitionen in 1000 Milliarden-Höhe. „Klima- und Umweltschutz müssen überall im Kerngeschäft ankommen – verbindlich, konkret und transparent“, sagt Andrea Johanides und verweist dazu auf eine vom WWF beauftragte market-Umfrage.

Demnach fordern knapp 60 Prozent der heimischen Bevölkerung, dass Finanzinstitute ihre Geschäfte klima- und naturverträglich ausrichten. Als wichtigstes Entscheidungskriterium für „grüne“ Finanzprodukte nennen die Befragten eine transparente Kennzeichnung.

Umweltaktienfonds ERSTE WWF STOCK ENVIRONMENT

Seit Oktober 2006 gibt es beim Management des Umweltaktienfonds ERSTE WWF STOCK ENVIRONMENT eine enge Kooperation mit dem WWF Österreich. Kernstück ist der durch den WWF Österreich initiierte Umweltbeirat, der das Fondsmanagement bei den Investitionsentscheidungen unterstützt. Gleichzeitig spendet die Erste AM einen Teil ihrer Verwaltungsgebühr des Fonds. Mit diesen Mitteln werden seitdem Wasser-, Klima- und Naturschutzprogramme des WWF unterstützt.

Eine messbare positive Auswirkung (Impact) auf Umwelt beziehungsweise Gesellschaft steht bei der Investmententscheidung im Vordergrund. Seit Beginn der Kooperation vor 15 Jahren sind mehr als 3,6 Mio. Euro in Naturschutzprojekte des WWF Österreich geflossen.

Die folgenden Zahlen verdeutlichen den positiven Beitrag zum Umweltschutz, den die Unternehmen im Fonds jedes Jahr erzielen:

Quellen: Erste AM, ESG+, Unternehmensdaten; siehe unten*

Einsatz von Stimmrechten für Transformation

Die Erste Asset Management setzt ihre Stimmrechte bei Unternehmen gezielt ein, um sie zu mehr Nachhaltigkeit zu bewegen. Dabei hält sie sich an eine nachhaltige Abstimmungsrichtlinie bei Hauptversammlungen, die öffentlich einsehbar ist und für sämtliche ihrer Publikumsfonds gilt. Letztes Jahr wurde unter diesen Voraussetzungen in 363 Hauptversammlungen für über 3 Milliarden Euro abgestimmt. „Nachhaltige Investments sind der größte Hebel, um die so notwendige Transformation der Wirtschaft zu schaffen“, so Heinz Bednar, Geschäftsführer Erste Asset Management.

Mit einem nachhaltig veranlagten Volumen von bisher 14,2 Milliarden Euro (10.2021) in insgesamt über 50 nachhaltigen Publikumsfonds und mehreren Spezialfonds ist die Erste Asset Management Pionierin und Marktführerin in Österreich im Nachhaltigkeitsbereich.


Mehr zum Thema nachhaltig investieren finden sie unter: www.nachhaltiginvestieren.at

Warnhinweis Erste WWF Stock Environment

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Ölpreise setzen Höhenflug fort und erreichen neue Mehrjahreshochs

Die Rohölpreise haben in der abgelaufenen Woche ihren Höhenflug fortgesetzt. Der Preis für die als wichtige Referenzsorte geltende Nordsee-Ölsorte Brent stieg am Terminmarkt zeitweise über 86 Dollar je Barrel (159 Liter) und damit auf den höchsten Stand seit 4 Jahren. Der Preis für die US-Ölsorte WTI erreichte mit Kursen über 84 Dollar je Fass sogar ein Siebenjahreshoch. Die Ölpreise kamen zwar zeitweise wieder leicht zurück, liegen aber immer noch knapp unter diesen Mehrjahreshochs.

Hintergrund der Ölpreisanstiege sind die mit der laufenden Konjunkturerholung steigende Ölnachfrage im Zusammenspiel mit Ängsten vor einem knappen Angebot. Auslöser des Preisschubs der vergangenen Tage war ein von der US-Regierung am Mittwoch gemeldeter Rückgang der Ölreserven. Laut den Daten waren die Lagerbestände an Rohöl um 0,4 Millionen auf 426,5 Millionen Fass geschrumpft. Dar Markt wurde damit überrascht, da zuvor der Interessensverband American Petroleum Institute (API) einen Zuwachs der Lagerbestände gemeldet hatte.

Davor waren die Ölpreise bereits vom Ausgang der OPEC-Verhandlungen Anfang Oktober nach oben getrieben worden. Die Mitgliedsstaaten der OPEC+ hatten sich darauf geeinigt, ihre Tagesproduktion trotz der Knappheit am Weltmarkt im November nur um die bereits geplanten 400.000 Fass anzuheben. Die zuvor von Medienberichten geschürten Hoffnungen auf eine stärkere Ausweitung der Ölproduktion wurden damit enttäuscht.

Gaspreise weiter auf Rekordhochs

Auch die für die Strombranche wichtigen Gaspreise liegen weiter auf sehr hohem Niveau. Mangels ausreichender Reserven ist Erdgas derzeit in Europa knapp. Viele Stromerzeuger weichen damit auf Kohle und Öl als Energiequellen aus, was die Ölpreise zusätzlich antreibt. Russland steht zwar nach eigenen Worten für eine Erhöhung der Erdgaslieferungen nach Europa bereit, macht dieser aber von einer Genehmigung der geplanten Pipeline Nord Stream 2 durch Deutschland abhängig.

Die hohen Preise bringen die Stromversorger in Europa teilweise schon deutlich in Bedrängnis. So hat es in Deutschland bereits Pleiten kleinerer Stromanbieter gegeben. In Großbritannien steht die Branche besonders stark unter Druck: Das Land hält nur kleine Gasreserven, die Hersteller können die Gaspreisanstiege aber nicht direkt weitergeben, da Privathaushalte durch eine staatliche Preisdeckelung geschützt sind.

Bereits im kommenden Monat könnten mindestens 20 weitere Unternehmen der Strombranche in Bankrott gehen, sagt der Chef des Energiekonzerns Scottish Power am Donnerstag in einem Interview mit dem TV-Sender Sky. Auch die Unternehmen anderer energieintensiver Branchen wie etwa der Stahlherstellung kommen britischen Medienberichten zufolge schon stark unter Druck.

Energiepreise hieven Inflation in Europa auf Mehrjahreshochs

In den Verbraucher- und Erzeugerpreisdaten schlagen sich die Energiepreisanstiege schon merklich nieder. So stiegen die Erzeugerpreise in Deutschland im September im Jahresvergleich um 14,2 Prozent. Das ist der stärkste Anstieg seit Oktober 1974. Das Deutsche Institut für Wirtschaftsforschung (DIW) geht davon aus, dass die starke Inflation nicht von Dauer sein wird, allein die Angst vor Preissteigerungen aber zu einer selbst erfüllenden Prophezeiung werden können.

Gehen Verbraucher und Unternehmen davon aus, dass die Preise weiter steigen, „werden die Menschen Käufe vorziehen und höhere Löhne fordern. Die Unternehmen wiederum werden auf ihre Preise aufschlagen, wenn sie damit rechnen, höhere Löhne und höhere Erzeugerpreise zahlen zu müssen“, erklärt die DIW-Wirtschaftsforscherin Kerstin Bernoth. Dies könne nach Einschätzung der Ökonomin eine Lohn-Preis-Spirale in Gang setzen.

In Deutschland ist die Inflationsrate im September auf 4,1 Prozent und damit erstmals seit knapp 28 Jahren wieder über die Vier-Prozent-Marke gesprungen. Im gesamten Euroraum stieg die Inflationsrate auf 3,4 Prozent und damit auf den höchsten Stand seit 13 Jahren. Der steigende Inflationsdruck könnte damit die laufende Erholung von der Corona-Krise ausbremsen, wird befürchtet. Die Inflationsdaten schüren an den Märkten auch Ängste vor gegensteuernden Maßnahmen der Notenbanken und einem Abrücken von ihrer konjunkturstützenden, lockeren Geldpolitik. Bisher haben viele Notenbanker die Inflationsanstiege allerdings als nur temporäre Sondereffekte eingestuft.

Japan und China besonders stark von Energiepreishöhenflug betroffen

Auch in anderen Regionen der Welt werden die Energiepreisanstiege zunehmend zu einem Problem. So haben sich die Erdgaspreise in Asien heuer mehr als verfünffacht. Japan ist besonders stark betroffen, da es bis auf einen kleinen Teil seinen gesamten Energiebedarf importieren muss. Noch schlagen sich die Energiepreise in dem Land nicht in den Inflationsdaten nieder, da viele Unternehmen sich scheuen die Preise an ihre Kunden weiterzugeben, um die Erholung des ohnedies schwachen Konsums nicht zu gefährden. Doch Japans Ministerpräsident Fumio Kishida hat sein Kabinett bereits angewiesen Schritte gegen die hohen Energiekosten einzuleiten.

In China kommen zu den hohen Energiepreisen auch die zuletzt häufig aufgetretenen Stromausfälle, die die Versorgungssicherheit des Landes gefährden. Medienberichten zufolge sollen einige große chinesische Konzerne bereits mit US-Exporteuren über einen milliardenschweren Vertrag zur Lieferung von Flüssiggas verhandeln. Mindestens fünf große Konzerne sollen laut mit der Sache vertrauten Personen bereits verhandeln.

IEA und Weltbank erwarten vorerst kein Ende der Engpässe

Ein Ende der starken Energiepreisnachfrage ist dabei nicht in Sicht. Laut jüngsten Prognosen der Internationalen Energieagentur (IEA) dürfte sich die weltweite Ölnachfrage im kommenden Jahr auf das Niveau von vor der Corona-Pandemie erholen. Die IEA erwartet, dass die globale Energiekrise die Ölnachfrage um eine halbe Million Fass pro Tag ankurbeln wird. Auch die Weltbank erwartet laut einer aktuellen Prognose vorerst ein Verharren der Energiepreise auf hohem Niveau. Erst in der zweiten Jahreshälfte 2022 dürften sich die Engpässe auf Angebotsseite auflösen, und damit eine Entspannung der Lage kommen, erwarten die Weltbank-Ökonomen.

Damit sind auch Gegenmaßnahmen von Seiten der EU gefragt. Die Energiepreise waren entsprechend auch ein bestimmendes Thema des am Freitag ausgelaufenen EU-Gipfels. Die 27 EU-Staats- und Regierungschefs haben sich aber wie erwartet nicht auf ein einheitliches Vorgehen gegen die hohen Energiepreise einigen können. Bei den Beratungen forderten Ländern wie Spanien, Italien und Griechenland am Donnerstag in Brüssel gemeinsame Gaseinkäufe der EU-Staaten. Das hatte etwa Deutschland jedoch schon zuvor abgelehnt. In der Gipfelerklärung wird auf das vorgeschlagene Maßnahmenpaket der EU-Kommission verwiesen sowie auf die Beratungen der EU-Energieminister am 26. Oktober.

FAZIT

Die hohen Notierungen für Erdöl und Erdgas sind Folge der Konjunkturerholung aber auch der politischen Differenzen rund um die Inbetriebnahme der Pipeline Nord Stream 2. Mit dem Aktienfonds ERSTE STOCK COMMODITIES kann man indirekt am aktuellen Preisniveau für Energie und Rohstoffe partizipieren.


Wichtige rechtliche Hinweise:

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