Sachwerte - Erbaugrundstücke sind die ideale Sachwertanlage

Investments, die auf dem Erbbaurecht basieren, sind sowohl für institutionelle Immobilienhalter interessant als auch für Kapitalanleger. An solche Grundstücke heranzukommen ist allerdings nicht einfach. Kirchen und andere Bestandshalter verkaufen nur selten. Es gibt jedoch die Möglichkeit, selber solche Grundstücke zu schaffen.

Abseits der Renten- und Aktienmärkte bieten sich, der markowitzschen Portfolio­theorie folgend, Sachwerte von jeher als Stabilisatoren für das Portfolio an. Die Investition in ein physisch vorhandenes Gut gilt als rentabel (Erträge + Wertsteigerung), sicher, inflationsgeschützt und korreliert kaum mit der Entwicklung an den Aktien- und Rentenmärkten. In Zeiten turbulenter Kapitalmärkten stehen Sachwerte besonders hoch im Kurs. Außer in Handelsschiffe wird so ziemlich in alle Assetklassen investiert, allen voran in Immobilien. Folge: Die Preise haben – zumindest in den guten Lagen – in den letzten Jahren deutlich angezogen. Die Bundesbank hat bei Eigentumswohnungen in den sieben größten deutschen Städten allein im Jahr 2012 eine Preissteigerung um 11% festgestellt. Der Preisindex für den Neubau von Mehrfamilienhäusern ist dem Statistischen Bundesamt zufolge von 2006 bis 2012 um rund 21% gestiegen.

Aus Kapitalanlagegesichtspunkten ist – für sich betrachtet – das Grundstück im Gegensatz zu den Gebäuden die werthaltigere Investition. Denn die klassischen Immobilienrisiken wie das Mietausfallrisiko sowie die Modernisierungs- und Instandhaltungskosten betreffen ausschließlich die Gebäude, nicht das Grundstück. Letzten Endes ist es immer das Grundstück, das den Wert einer Immobilie nicht nur hält, sondern über die Zeit auch steigert – im Durchschnitt 6,4% pro Jahr. 
Auch wenn die Preise für Immobilien seit Ausbruch der globalen Wirtschafts- und Finanzkrise stark gestiegen sind, so darf unterstellt werden, dass der Wert für das bebaute Grundstück daran einen überproportionalen Anteil hat.

Trotzdem sind Grundstücke als Kapitalanlagen bei Investoren nicht besonders weit verbreitet. Dabei hat diese Anlageklasse eine jahrhundertelange Tradition. Kirchliche Einrichtungen und Kommunen halten von jeher Grundstücke, auf denen sie ein Erbbaurecht vergeben und welches ihnen damit sehr gut planbare und stabile Cashflows beschert – ­gesetzlich normiert und inflationsgeschützt.

Im Erbbaurechtsmodell werden Immobilien rechtlich in das Grundstück einerseits und das Gebäude andererseits getrennt und können danach vollkommen unabhängig voneinander vermarktet werden. Das Erbbaurecht ist ein dingliches Recht, welches dem Erbbaurechtsnehmer (= Gebäudeeigentümer) das Recht zuspricht, auf einem fremden Grundstück ein Bauwerk zu errichten bzw. zu besitzen. Dafür zahlt der Erbbaurechtsnehmer dem Erbbaurechtsgeber (= Grundstückseigentümer) eine Nutzungsgebühr, den sogenannten Erbbauzins.

Das Erbbaurecht wird in zwei Grundbüchern erfasst, zum einen erstrangig in der zweiten Abteilung im Grundbuch des belasteten Grundstücks (Grundstücksgrundbuch) und zum anderen im sogenannten Erbbaugrundbuch, ebenfalls im ersten Rang. Somit ist geregelt, dass auch ein neuer Gebäudeeigentümer in die Zinszahlungspflicht eintritt. Das Erbbaurecht kann als grundstücksgleiches Recht vererbt, veräußert, verschenkt und belastet werden.

Das führt zu einer Win-win-Situation. Der Eigentümer des Gebäudes verringert beim Kauf einer Immobilie seinen finanziellen Aufwand, da das Grundstück nicht mitfinanziert werden muss. Ebenso können Bestandshalter durch einen nachträglichen Grundstücksverkauf mittels Erbbaurechtsbestellung Kapital generieren – zum Beispiel für notwendige Sanierungsmaßnahmen oder Modernisierungen, die wiederum den Wert der Gebäude steigern. Der Grundstückseigentümer/Investor erhält einen sehr stabilen und langfristigen Cashflow, den Erbbauzins. Dieser bemisst sich in der Regel am Wert des Bodens. Der Erbbauzins ist indexiert. Das heißt, er ist an den Verbraucherpreisindex gekoppelt – mit steigender Inflation steigt auch der Zinssatz, sodass man hier von einer Realverzinsung sprechen kann. Die Anpassung an die Inflation ist vertraglich geregelt und wird bei Wohnimmo­bilien in der Regel alle drei Jahre vorgenommen, bei Gewerbeimmobilien sind die Intervalle kürzer. Somit ist ein laufender Inflationsschutz impliziert.

Darüber hinaus muss der Investor bei Erbbaugrundstücken nicht mit den üblichen Immobilienrisiken wie Mietausfall oder Instandhaltungskosten rechnen. Selbst Gebäudeversicherungen, die Grundsteuer und sonstige öffentliche Abgaben trägt der Gebäude­eigentümer. Durch die lange Laufzeit eines Erbbaurechtsvertrages – in der Regel 99 Jahre – erhalten alle Parteien Planungssicherheit. Nach Ablauf des Erbbaurechts kann dieses entweder verlängert werden oder der Grundstückseigentümer kauft das Gebäude, wobei er sich an dem dann aktuellen Verkehrswert orientiert.

Sollte der Gebäudeeigentümer Insolvenz anmelden, beziehungsweise mit der Erbbauzinszahlung in Höhe mindestens zweier Jahresbeiträge in Verzug sein, kann der Heimfall durch den Grundstückseigentümer betrieben werden. Dabei wird der Grundstückseigentümer das Gebäude verwerten, um seine Ansprüche zu decken und als Entschädigung den Verkehrswert des Gebäudes mit einem Abschlag zahlen (je nach Erbbaurechtsvertrag).

Der größte Haken ist die geringe Verfügbarkeit von Erbbaugrundstücken. Wer Erbbaugrundstücke als Kapitalanlage im Portfolio hat, der trennt sich in der Regel kaum von ihnen, weshalb Erbbaugrundstücke selten gehandelt werden. Daher generieren Spezia­lis­ten dieses Asset selbst, indem sie Vollimmobilien in Grundstück und Gebäude aufspalten und getrennt vermarkten. Die DGR-Deutsche Grundstücksverwaltungs GmbH räumt dem Erbbauberechtigten auf Wunsch das vertragliche Recht ein, dass das Grundstück nach einer fest definierten Laufzeit zu einem fest definierten Preis zurückgekauft werden kann; etwa wenn der Eigentümer der Gebäude das Objekt nach 10 Jahren als Vollimmobilie wieder veräußern möchte. Erbbaugrundstücke als Kapitalanlage müssen bestimmte Inves­titionskriterien erfüllen: Die Werthaltigkeit der Aufbauten auf dem Grundstück muss in einem vernünftigen Verhältnis zum aktuellen oder möglichen Mietertrag und dem Jahreserbbauzins stehen. Im aktuellen Zinsumfeld bieten Grundstücksinvestitionen dieser Art stabile Cashflows und attraktive Renditen von rund 4 bis 4,5% pro Jahr. Stresstests zeigen, dass eine Erbbaugrundstücksinvestition selbst unter Worst-Case-Szenarien (Grundstückswert nach 30 Jahren: 0,00 Euro) noch rund 3% Rendite erwirtschaften.

Investoren können sich nach ihren eigenen Investitionskriterien ein oder mehrere Erbbaugrundstücke zusammenstellen. Der Verwaltungsaufwand ist verhältnismäßig gering und kann auf Wunsch auch an Dritte vergeben werden. Aber auch strukturierte Poolinglösungen, sogenannte Club Deals, sind denkbar. Dabei investieren mehrere Investoren in eine neu gegründete Gesellschaft, die wiederum ein Grundstücksportfolio kauft und hält. Ein Blick in die Nische „Kapitalanlagen auf Basis des Erbbaurechtes“ kann sich für Investoren mit konservativem Anlageansatz im aktuellen Zinsumfeld also lohnen.

Der Autor

Klaus Secker
verfügt über langjährige Erfahrung im Versicherungs- und Immobilienbereich. Seit 2008 hat er sich auf die Bewertung und Neubildung von Erbbaugrundstücken spezialisiert und gründete mit Partnern aus dem Finanzdienstleistungsbereich die DGR - Grundstücksverwaltungs GmbH.

DGR Grundstücksverwaltungs GmbH
mit Sitz in Ahrensburg bei Hamburg ist als innovativer Finanzdienstleister in der Immobilienwirtschaft tätig und hat sich auf die Konzeption von Erbbaugrundstücks-Investments sowie die Akquisition und Verwaltung von Erbbaugrundstücken spezialisiert. 

 

Sachwerte - Stabile Kisten für Institutionelle

Ein Pensionsfonds kauft eine ganze Leasinggesellschaft. Ein US-Investor sichert sich ein großes Container-Portfolio. Während Container-Investments in Deutschland eher für Privatanleger strukturiert werden, haben international Institutionelle die Nase vorn. Dr. Dirk Baldeweg, geschäftsführender Gesellschafter des Container-Spezialisten Buss Capital, erklärt was Profi-Anleger an den bunten Boxen schätzen – und worauf sie achten sollten.

Rund 300.000 kanadische Lehrer verlassen sich bei ihrer Alterssicherung seit einigen Monaten auch auf Container. Mitte Januar kaufte sich der „Ontario Teachers‘ Pension Plan“ die Leasinggesellschaft SeaCube. Mit rund 930.000 TEU (Twenty-foot Equivalent Unit, Standardcontainer) verwalteter Container ist SeaCube der sechstgrößte Containervermieter der Welt. Zwei Wochen zuvor sicherte sich eine Tochterfirma des US-Investors Lindsay Goldberg das Portfolio der beiden Buss-Global-Fonds 2 und 3. Mit rund 275.000 Containern und einem Transaktionsvolumen von rund 410 Millionen US-Dollar war das unserer Kenntnis nach der größte Fondscontainerverkauf aller Zeiten.

Was macht Container so attraktiv für Institutionelle? Container sind einfache Stahl­kisten, die schnell hergestellt sind. Genau deshalb eignen sie sich gut für Investoren, die auf Sachwerte mit mittlerem bis langfristigem Investitionshorizont setzen. Denn Container werden erst dann bestellt, wenn der Bedarf konkret abzusehen ist. Gleichzeitig gehen permanent ältere Boxen aus dem Markt – der deshalb rasch auf Nachfrageänderungen reagieren kann. Das hat sich zum Beispiel im Jahr 2009 gezeigt, als der Containerumschlag zurückging. Während die Containerschifffahrt bis heute unter Überkapazitäten leidet, hat der Containermarkt rasch reagiert. Bis heute profitiert der Markt sogar von den finanziellen Problemen vieler Reedereien: Sie mieten lieber Container, als sie selbst zu kaufen. Der Trend geht zum Leasing.

Dazu kommt: Container sind sehr wertstabil. Sie bestehen zu vier Fünfteln aus ­einer Stahl-Legierung, die sie sehr widerstandsfähig macht. Standardcontainer werden gut 12 Jahre in der internationalen Transportlogistik eingesetzt. Anschließend werden sie einzeln in den Container-Zweitmarkt verkauft – und das immerhin noch für rund die Hälfte ihres Neupreises. In ihrem zweiten Leben dienen die Boxen dann als Baucontainer oder als stabile Einwegverpackung für Transporte in entlegene Gebiete, für die sich neue Container nicht lohnen würden, weil man sie leer über Land zurücktransportieren müsste. Dazu kommt: Container-Eigentümer müssen sich kaum Gedanken über den Fortschritt machen. Die Kisten sind technisch seit Jahren fast unverändert geblieben. Zwar gibt es immer mal wieder technische Innovationen wie etwa faltbare Container, die als „Neuheit“ vorgestellt werden, oder kürzlich zwei Zwanzigfüßer, die sich zu einem Vierzigfüßer koppeln lassen. Das sind aber Exoten ohne Chance, sich auf breiter Basis durchzusetzen. Denn die Kosten für solche Sonderlösungen sind weit höher, als die im normalen Betrieb möglichen positiven wirtschaftlichen Effekte.

Weiterer Vorteil: die Möglichkeit zur breiten Streuung. Professionelle Fondsmanager stellen Containerportfolios mit mehreren Hunderttausend einzelnen Containern zusammen und achten darauf, eine breite Mischung von Containertypen, Altersklassen, Mietern und Mietverträgen zu erreichen. Im Idealfall ist so ein Containerportfolio ein Abbild der Weltcontainerflotte – mit zum Teil mehreren Hundert Mietern. Ausfälle können so ausgeglichen werden. Das Ergebnis: Investments mit zuverlässigen Einnahmen, kontinuierlicher Performance und Wachstumschancen – so fasst der kanadische Pensionsfonds Ontario Teachers‘ Pension Plan, die Vorteile des Containerleasings zusammen.

Wie kommt der Container ins professionelle Portfolio? Grundsätzlich gibt es für institutionelle Anleger drei Möglichkeiten, in Container zu investieren: Sie können Anteile an Containerleasinggesellschaften erwerben, sie können von Containerleasinggesellschaften begebene Anleihen erwerben, oder sie können direkt in Containerportfolios investieren.

Der kanadische Pensionsfonds Ontario Teachers’ Pension Plan hat den ersten Weg gewählt: Er hat vor Kurzem die Leasinggesellschaft SeaCube gekauft. Die Kanadier folgten damit dem Beispiel einiger großer Private-Equity-Gesellschaften wie Kelso, Warburg Pincus oder Vestar Capital Partners, die ebenfalls Containerleasinggesellschaften übernommen haben. Dieser Weg steht letztlich nur großen Investoren offen, denn die Transaktionsvolumina liegen schnell über einer halben Milliarde US-Dollar. Zudem kauft sich der jeweilige Investor in ein operatives Unternehmen ein – mit den dafür typischen Risiken. Diese Form der Investition ist damit im Grundsatz vergleichsweise risikobehaftet, potenziell aber recht ertragreich. Ähnlich sieht es aus, wenn der institutionelle Investor sich Teile von Containervermietern kauft – etwa über Aktien. Dann kommt zu den operativen Risiken die zusätzliche Volatilität, die eine Börsennotierung mit sich bringt.

Die Investition in Anleihen ist demgegenüber sehr risikoarm und auch mit geringeren Investitionssummen möglich. Typischerweise strukturieren große Containerleasinggesellschaften ihre langfristige Darlehensfinanzierung über besicherte Anleihen. Diese werden im amerikanischen Kapitalmarkt bei institutionellen Investoren platziert. Die Sicherheit dieser zuletzt in der Regel mit einem Rating von „A-“ versehenen Anleihen ist hoch: Auch in der Finanzkrise im Jahr 2009 gab es keinen einzigen Ausfall. Entsprechend niedrig ist die erzielbare Rendite. Bei den letzten Emissionen lag sie bei rund 3%. Von diesem niedrigen Zinsniveau profitieren die Containerleasinggesellschaften und deren Kunden, weil ihre Zinslast entsprechend sinkt.

Die dritte Option ist, Eigenkapital in ein Containerportfolio zu investieren. Dies ist vom Risiko-Rendite-Profil die in vielen Fällen attraktivste Variante. Allerdings ist der Zugang zu entsprechenden Transaktionen begrenzt. Containerleasinggesellschaften, die börsennotiert sind oder deren Eigentümer eine Börsennotierung anstrebt, sind aktuell besonders interessiert, ihren eigenen Umsatz möglichst stark auszuweiten. Diese Fokus­sierung auf „Top Line Growth“ führt dazu, dass die Containerleasinggesellschaften ihre Container lieber selbst finanzieren und nicht am Finanzierungsmarkt anbieten. Aber auch ohne Börsenambitionen stellen Containerleasinggesellschaften kaum Container für Direkt­investitionen zur Verfügung, wenn der Gesellschafter dieses Leasingunternehmens selber ein institutioneller Anleger ist, der sein Kapital arbeiten lassen möchte. Es verbleibt somit eine kleine Anzahl geeigneter Quellen für direkte Investitionen in Container.

Wie bei anderen Investitionen gilt: Container-Investments erfordern ein erhebliches Know-how. Verträge mit Containerleasinggesellschaften müssen ausgehandelt, mögliche Containerinvestitionen begutachtet, fortlaufend muss die wirtschaftliche Entwicklung der Container überwacht und bei einem Exit muss ein möglichst effizienter Verkaufsprozess durchgeführt werden. Es ist daher sinnvoll, entsprechende Investitionen nur gemeinsam mit einem erfahrenen Assetmanager umzusetzen, die über einen aussagefähigen Track-Record und einen nachweisbaren Zugang zu geeigneten Transaktionen verfügt. 

Der Autor

Dr. Dirk Baldeweg
ist seit 2005 geschäftsführender Gesellschafter von Buss Capital. Zuvor war der promovierte Wirtschaftsingenieur als Unternehmensberater tätig – unter anderem bei Price Waterhouse und seiner eigenen Unternehmensberatung ConsultingContor, mit der er unter anderem Buss Capital beriet. 

 

Buss Capital
ist ein Containerfinanzierer und Fondshaus mit den Schwerpunkten Schifffahrt, Logistik und Immobilien. Bislang hat Buss Capital 37 Fonds und Direktinvestments aufgelegt, in die etwa 27.500 Investoren rund 860 Millionen Euro investiert haben. Das Gesamtinvestitionsvolumen beläuft sich auf rund 2,3 Milliarden Euro. Buss Capital hat seinen Hauptsitz in Hamburg und Tochterfirmen in Singapur. Das Haus gehört zur 1920 gegründeten Hamburger Buss-Gruppe.

Covering ESG issues is increasingly important for institutional investors

Since 2006 the Generali group is giving the topic “sustainable developments” careful consideration. A dedicated team of professional analysts from Generali Investments Europe is developing its self-created ethical filter that comes into deployment in the investment process. alternative investor information asked Franca Perin and Murielle Villemin for background information.

altii: Why should institutional investors pay more attention to social responsible investments (SRI) at all?

Franca Perin: Most ‘mainstream’ fund managers do not research environmental, social and governance (ESG) issues in detail. As a result they can miss possible investment opportunities – or risks for the companies they invest in. This is particularly true for longer-term issues, but can also be related to the shorter term.
Companies that manage ESG issues well relatively to their peers will increasingly gain advantages, as they will be able to spot related business opportunities (and risks) ahead of their peers.
Murielle Villemin: Covering ESG issues is more and more important for both investee companies and institutional investors because regulation and legislation are driving the standards higher. The investment communities are therefore developing increasing interest in the demand for products and services.
Funds that invest in environmental solution driven companies are investing early into companies that may enjoy significant future growth.
Perin: At least: Companies that manage their use of natural resources well – including the cost of carbon emissions – can save money and generate higher profits for distribution to investors. A strong management of ESG issues is often regarded as an indicator of good overall company management in addition.

 altii: There is a straightforward presumption almost a myth that investments done under SRI principles are archiving less return than conventional investments. Is that really true and what is your experience?
Villemin: Socially responsible business is less likely to encounter regulatory penalties or harmful portrayals in the media. This mitigated risk will ideally be passed along to investors through higher returns. Our SRI funds have outperformed their benchmarks since inception and during the most volatile times. It is our belief that socially responsible companies create value for all stakeholders, not just shareholders.

altii: Investing under SRI principles has a wide universe of definitions and different understandings. How is Generali defining such investments in respect to SRI principals?
Franca Perin: For the selection of socially responsible investments, a proprietary methodology based on a best-effort approach has been developed. For each company analyzed, this methodology provides:
- An analysis of 34 ESG criteria, reviewed and updated annually, with the allocation of scores;
- The mapping of non-financial risks like reputational risk, class action, legislative pressure or carbon footprint that may have an impact on the price of company shares and the way in which they are regarded by corporate policies;
- The integration of financial criterias for the final selection of the companies identified.
- A team of five analysts, supported by a scientific committee, then selects the best companies with regard to corporate social responsibility and sustainable development policies, also by means of a process of dialogue aimed at improving the performance of the companies considered, as appropriate.
- This approach led to the creation of an internal database, called S.A.R.A. (Sustainability Analysis of Responsible Asset), through which dedicated funds have been established, including the fund under Luxembourg law - Generali Investments SICAV European SRI Equity.

altii: Some market players think SRI is the same like “green” investments. This is of course not the case. How does Generali draw the borderline?
Perin: Our funds are SRI because they take into account all the 3 ESG criteria and not only the environmental aspects.

altii: Generali Investments Europe developed an ethical filter that is called into action by considering the investment process. Please explain us briefly what you are taking into consideration and how does it work in reality.
Villemin: The Group has been implementing an ethical filter to its global investments since 2006, eschewing instruments of companies that violate human rights, directly or indirectly contribute to killing, torture, deprivation of freedom, or have a severely harmful impact on the environment or the production or sell of weapons. It is based on our ethical guidelines and exclusion list. By that filter we exclude 32 companies for all our direct funds.

altii: How many companies can you consider for investments after deploying this filter?
Villemin: We cover 460 large caps in the European universe. After deploying the filter, around 230 companies are integrated in our SRI buy-list. 

altii: How do you use your influence over selected companies? Are you actively using your power of influence and voice?
Perin: The SRI department is in charge of the proxy voting for all the assets, which supports our focus on engagement and corporate governance. We aim to ensure as a major shareholder that we are also acting as an active stakeholder in the companies that we hold. In this regard, we are one of the asset managers that opposes the most frequently to resolutions.

altii: What is happening when companies are breaching ESG rules after the filter is positively used and Generali already placed investments?
Perin: We write an alert that we send internally to the portfolio managers and, depending on the seriousness of the breach and its potential financial and reputational impact, we put the company under supervision or decide to exclude it from our SRI buy-list.

altii: How often are you checking and controlling your investments?
Perin: For the companies under coverage we check continuously according to public information and controversies. For the invested SRI funds we monitor performance through a monthly and quarterly reporting that include financial and non-financial data.

altii: As the general basis of the Generali approach you mentioned your own developed database S.A.R.A. Please explain us the principals.
Villemin: Through the platform S.A.R.A., the SRI research team helps our managers to integrate ESG issues and risks in the investment process.
To do so we use a risk scoring matrix to determine the most relevant issues of each sector:
- Damage to the image and reputation
- Legislative pressure to regulate the activities of the company
- Class action (direct and indirect costs)
- Immaterial Capital (long-lasting value of intangible capital)
- Carbon impact (trading price)
In each activity sector, the 34 criteria are variously pondered to take account of all underlying risks. This makes it possible to select the companies with the best practices in relation to the specific characteristics of their particular business.
Then, all the relevant information collected from public sources and company meetings are integrated in the database to explain the ratings and scorings assigned to each company under SRI coverage.

altii: Why is Generali spending the resources and developing an own build database? You could use Sustainalytics as an example.
Villemin: We have rather specific needs, so we use our own proprietary ESG database. Our Database allows the traceability of all ESG ratings and quantitative and qualitative data.
Our in-house database allows us to examine and integrate into our investment decisions a series of non-financial variables. Over the long term this information can have an impact on the economic and financial performance of our assets. Our in-house ESG research is a differentiation factor in the insurance industry.

altii: Right now Generali has approx. Eur 6 bln assets under management in SRI related assets selected by the described investment philosophy. Compared to the overall managed assets of Generali in the size of Eur 290 bln this seems to be just a smaller portion. Is this view correct and why is SRI such an important topic for the investment behavior of the near future?
Perin: It is our objective to convert more funds in the future under SRI principles.

 

Im Interview

Franca Perin
Leiterin SRI Research, kam 2010 als Leiterin des SRI Analysts Team zu Generali Investments Europe inParis. Sie definierte den ESG-Ansatz und entwickelte eine Rating-Datenbank für Mandate im GISEuropean SRI Equity Fund. Davor leitete sie das SRI Research & Analysis bei Dexia A.M. und Core Ratings, Fitch Group. Sie begann ihre Karriere 1999 als Projektmanager RSE in der NGO Friend of the Earth. Perin ist seit 2009 Partner-Professor im Bereich Umweltmanagement an den Universitäten Sète undVersailles.

MurielleVillemin
ist seit 2003 Equity Fund Manager bei Generali Investments Europe. Sie begann 1995 bei der Axa Finance Division als Finanzanalystin.

 

Generali Investments Europe (GIE)
ist mit einem verwalteten Vermögen von mehr als 320 Mrd. Euro einer der führenden Asset Manager in Europa. Das Unternehmen, das zu 100% von der Generali Gruppe kontrolliert wird, verwaltet Vermögenswerte Dritter und der Gruppe und greift dabei auf die Expertise von mehr als 100 Experten zurück.

Zusätzlich zu traditionellen Aktien- und Rentenstrategien, Multi-Asset-Portfolios und Dachfonds baut Generali Investments Europe auf seine ausgewiesene Expertise und Möglichkeiten, die bei der Verwaltung der Vermögenswerte der Gruppe zum Einsatz kommen, um den bewährten flexiblen Absolute-Return-Ansatz und die Asset-Liability-Strategie zu entwickeln. 
Gleichzeitig verfügt das Unternehmen über eine eigene Screening-Methode für Socially Responsible Investments (SRI). Generali Investments Europe zeichnet sich durch seinen disziplinierten und umsichtigen Ansatz basierend auf konsequentem Risikomanagement und eigenem Research aus. Ziel sind langfristig konstante Renditen mit geringer Volatilität und Schutz des investierten Kapitals.

Mit Volatilitätsstrategien ­Rentenportfolios stärken

Seit Beginn der 1990er-Jahre befinden sich die Zinsen in einem Abwärtstrend – die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen ist von über 8% auf nunmehr 1,74% gefallen und bescherte Anleiheinvestoren hohe Kursgewinne. Gemessen am Renten­index REX-P ergibt sich für diesen Zeitraum ein durchschnittlicher Jahresgewinn von 6%. Doch was auf den ersten Blick sehr erfreulich aussieht, bedeutet eine extrem schwierige Situation für die Zukunft. 

Das aktuelle Zinsniveau von unter 2% für langlaufende erstklassige Staatsanleihen stellt institutionelle Investoren, die feste Zahlungsverpflichtungen erfüllen müssen, vor fast nicht zu lösende Herausforderungen. Für diese Investorengruppe ergeben sich drei Problemfelder. Erstens reicht das Zinsniveau für erstklassige Anleihen nicht aus, die gegebenen Gewinnversprechen langfristig zu erfüllen. Zweitens besteht das Risiko, dass ein deutlicher Zinsanstieg nicht nur die bestehenden Kursgewinne aufzehrt, sondern auch zu Abschreibungen oder stillen Lasten bei den vorhandenen Anleihen führt. Und drittens haben viele Anleger aufgrund des Drucks, vorgegebene Mindestrenditen erzielen zu müssen, in den letzten Jahren ihre Rentenportfolien stärker diversifiziert als in den Jahren davor. Hierdurch haben risikoreichere Assets wie Unternehmensanleihen, Hochzinsanleihen und Emerging-Markets-Anleihen hohe Zuflüsse erfahren. 

Gegen eine verbesserte Streuung aus Risikogesichtspunkten ist grundsätzlich nichts einzuwenden. Doch es war nicht der Diversifikationswunsch, der diese Entwicklung herbeiführte, sondern das Ziel, durch Kreditrisiken die gesunkenen Zinseinnahmen zu erhöhen. Diese bewusste Inkaufnahme von zusätzlichen Kreditrisiken hat bei vielen Inves­toren jedoch dazu geführt, dass auch nach Diversifikation das absolute Risiko heute höher liegt als in früheren Zeiten.

Vor dem Hintergrund, dass auch für traditionell konservative Investorenkreise das Risiko­management sehr hohe Bedeutung erlangt hat, stellt sich die Frage, welche Entwicklung bei den wichtigsten Risikoparametern des Anleihemarktes in den kommenden Jahren zu erwarten ist. Auch wenn wir wissen, dass Aussagen über die Zukunft sich jederzeit als falsch heraus stellen können, wollen wir unsere Sichtweise wiedergeben, so wie sich nach gründlicher Analyse die Situation für unser Haus darstellt.

Die große Triebfeder des langen Zinsabstiegs war eine veränderte Geldpolitik der Noten­banken. Sie fokussierten sich nicht mehr auf die Inflationsbekämpfung, sondern versuchten jede Krise durch geldpolitische Maßnahmen zu überwinden. Die Idee, die hinter diesem Vorgehen steht, ist, durch erhöhte Kreditvergabe den Konsum und die Inves­titionen so weit zu stützen, dass die realwirtschaftlichen Auswirkungen einer Krise gering bleiben. Dies kann auch für die letzten Krisen durchaus als geglückt bezeichnet werden. Doch sind mit diesem Vorgehen zwei Effekte aufgetreten, die weniger erfreulich stimmen. So sind die Marktbereinigungskräfte, die zu einer funktionierenden Ökonomie gehören, zumindest abgeschwächt worden. Der bedeutendere Effekt dieser Entwicklung ist aber die ausufernde Kreditabhängigkeit der gesamten Weltwirtschaft.

Die realwirtschaftlichen Verschuldungsraten erreichen aktuell in den meisten Staaten annähernd das Dreifache der jährlichen Wirtschaftsleistung. Diese Kreditabhängigkeit, die auch Emerging Markets betrifft, bedeutet aber, dass ein starker Zinsanstieg das ökonomische Modell ins Mark treffen und eine Rezession auslösen würde. Vor diesem Hintergrund halten wir allenfalls einen langsamen Zinsanstieg für möglich, der das Zinsniveau auf niedrigem Stand belassen dürfte. Sollte es indes zu einem plötzlichen Vertrauensverlust in einem der anfälligeren Länder kommen, wofür Leistungsbilanzdefizite und aufgeblähte Immobilienmärkte genügend Raum bieten, besteht sogar die Möglichkeit, dass wir das Tief in der Zinsentwicklung der etablierten Märkte noch nicht gesehen haben. 

Aufgrund von verschiedenen Kundenanfragen hatten wir im Jahr 2011 begonnen, uns mit der Frage von rentenbasierten Optionsstrategien näher zu befassen. Dabei konnten wir auf die langjährigen Erfahrungen zurückgreifen, die wir mit Aktienoptionsstrategien gemacht haben und die auch in erfolgreichen Produkten wie dem Antecedo Independent Invest (ISIN: DE DE000A0RAD42) umgesetzt wurden. Auch wenn viele Zusammenhänge bei liquiden Anlagen gleichbehandelt werden können, mussten wir jedoch bedeutsame Unterschiede feststellen. Der augenfälligste Unterschied zwischen den Aktien- und den Zins-Optionsstrategien besteht in der deutlich geringeren Volatilität der Zinsoptionen. Hierdurch verringert sich das mögliche Optionsprämienvolumen einer Veroptionierung sehr drastisch. Deshalb eignen sich Zinsoptionsstrategien vor allem für konservative Anlagestrategien, die keine übertrieben hohen Ertragserwartungen beinhalten. 

Positiv mussten wir feststellen, dass Zins­optionsmärkte nicht so drastische Volatilitätsbewegungen kennen, wie wir sie von den Aktienmärkten gewohnt waren. Auch dies erwies sich als ein Faktor, der vor allem in einem konservativen Portfolio gewünscht wird. Die Summe unserer Erkenntnisse ist, dass unsere Optionsstrategien auch auf den Rentenmärkten erfolgreich anwendbar sind. Die Ertragserwartungen sind geringer als bei den Aktien-Optionsstrategien, dafür ist die Schwankungsbreite der Zins-Optionsstrategie deutlich niedriger.

Ein weiteres Ergebnis unserer Untersuchung war, dass wir den klassischen Aufbau unserer Optionsstrategie beibehalten konnten. Im ersten Schritt kaufen wir Call- und Put-Optionen direkt am Geld mit einer Laufzeit von drei bis sechs Monaten. Dieser Portfoliobestandteil liefert vor allem bei größeren Schwankungen gute Erträge. In einem zweiten Schritt verkaufen wir Zinsoptionen mit einer Laufzeit zwischen ein und zwei Monaten mit Basispreisen, die weit aus dem Geld liegen. Diese Optionen verbrauchen durch ihre kurze Laufzeit ihren Zeitwert schneller als die gekauften Optionen, sodass ein positiver Ertrag allein durch den Zeitablauf entsteht. Ein dritter Schritt beinhaltet eine Handelsstrategie, die dafür Sorge trägt, dass die verkauften Optionen nicht ins Geld laufen können, sondern vorher angepasst werden.

Aus der Kombination von Zinsoptionen entsteht ein Portfolio, das abhängig von der absoluten Höhe der Volatilität am Rentenmarkt ein Ergebnis zwischen 1% bis 3,5% p.a. erzielen sollte. Umgesetzt wurde diese Strategie im Rahmen des Rentenfonds Antecedo Euro Yield (ISIN: DE000A1J6B01), der diese Optionsstrategie aber nicht einfach nur als Absolute Return-Strategie umsetzt, sondern diese mit einem Rentenportfolio kombiniert. Hierbei erfolgt das physische Investment in ein optimiertes Rentenportfolio aus den Bestandteilen des IBOXX EUR AAA – AA Total Return Index. Dieser Index dient dem Fonds auch als Benchmark, wobei es das klare Ziel ist, diesen Index deutlich zu übertreffen.

Im ersten Jahr seines Bestehens konnte der Fonds unsere Erwartungen voll erfüllen. Der absolute Gewinn lag bei 0,92% und die Outperformance gegenüber der Benchmark bei 1,54% (siehe Grafik). Damit konnte der Fonds auch zeigen, dass die Zusatzerträge ihn in die Lage versetzen, eine leicht negative Entwicklung der Benchmark zu kompensieren. Neben der reinen Wertentwicklung war aber auch der Weg dorthin für uns sehr bedeutsam. Die relativ häufigen Trendwechsel am Rentenmarkt führten zu einer Vielzahl von Anpassungen, die zeigten, dass unsere Erwartungen auch in der Realität Bestand haben. Dies sollte sich in der zukünftigen Wertentwicklung widerspiegeln.

Die bisherigen Ergebnisse haben gezeigt, dass eine Optionsstrategie mit Zinsoptionen einen deutlichen Mehrwert liefern kann. Dabei ist bedeutsam, dass dieser Mehrwert nicht durch zusätzliche Kreditrisiken erkauft wird und die hohe Liquidität des Portfolios erhalten bleibt. Gerade dies macht die Strategie zu einem vielversprechenden Anteil in einem Rentenportfolio. Denn die Faktoren, auf denen die Strategie beruht, sind verschieden zu den Faktoren anderer Rentenstrategien.

 

Der Autor

Kay-Peter Tönnes 
ist Gründer und Geschäftsführer der Antecedo Asset Management GmbH und für die Anlagestrategie und das Fondsmanagement verantwortlich. Nach seinem BWL-Studium an der Universität zu Köln startete er 1992 seine Karriere bei der Basler Versicherungs AG. Weitere Stationen waren Metzler Investment GmbH und Lupus Alpha.

Antecedo Asset Management 
ist ein eigentümergeführter und unabhängiger Finanzportfolioverwalter und spezialisiert auf innovative Investmentkonzepte in den Anlageklassen Aktien, Renten und Absolute Return. Diese Strategien werden umgesetzt in Form von Publikumsfonds, Spezialfonds und im Overlay Management für institutionelle Investoren. Ein wesentlicher Bestandteil der Anlagestrategie der Fonds ist die Independent Strategie – eine aus-geklügelte und bewährte Optionsprämien- und Handelsstrategie. 

Infrastruktur – kein einfaches, aber ein lohnendes Investment

Das Thema Infrastruktur hat in den letzten Jahren verstärkt das Interesse deutscher Investoren geweckt. Mit der strategischen Ausgestaltung und insbesondere mit der Umsetzung tun sich viele jedoch schwer, denn die Anlageklasse ist noch jung und es gibt dementsprechend wenige erprobte Anlagestrategien.

Infrastrukturanlagen zeichnen sich aus Investorensicht durch zwei fundamentale Eigenschaften aus.  Erstens weisen Infrastrukturanlagen einen hohen Anteil an idiosynkratischen Risiken aus. Diese lassen sich in Gegenpartei-, projektspezifische und Ereignisrisiken einteilen. Bei Infrastrukturanlagen werden Marktrisiken häufig an eine Drittpartei transferiert. Ein typisches Beispiel sind Take-or-Pay-Kontrakte. Dadurch weisen Infrastrukturinvestitionen entsprechend konzentrierte und spezifische Gegenparteirisiken auf und ähneln dahin gehend einem Kreditinstrument. Baurisiken oder auch Umweltrisiken, wie zum Beispiel das Windaufkommen an einem bestimmten Standort, sind hingegen projektspezifisch und direkt mit der Anlage verbunden.

Darüber hinaus können exogene Ereignisse, insbesondere regulatorische und politische Entscheide, die Rendite von Infrastrukturinvestitionen stark beeinflussen. Innerhalb eines Landes oder eines Sektors treffen derartige Entscheide in der Regel alle Anlagen gleichermaßen, während Anlagen in anderen Ländern oder Sektoren nicht betroffen sind. Ereignisrisiken können also, wie Gegenparteirisiken und projektspezifische Risiken, durch eine bewusste Diversifikation stark verringert werden.

Obwohl viele Investitionen diesen Risiken ausgesetzt sind, treffen sie Infrastrukturinvestitionen besonders, da diese kapitalintensiv und ortsgebunden sind und somit nicht auf der Stufe der Einzelinvestition gehandhabt werden können. Eine Autobahn in Deutschland kann ihr Geschäft beispielsweise nicht nach China verlagern, wenn der Verkehr in Deutschland zurückgeht. Es ist deshalb Aufgabe des Portfoliomanagers die spezifischen Risiken von Infrastrukturanlagen durch seine Portfoliokonstruktion gezielt zu verringern. Da Infrastrukturanlagen besonders stark von lokalen Gegebenheiten abhängen, spielt die geografische Diversifikation dabei eine besondere Rolle. 

Ein ebenso wichtiger Aspekt der Portfoliokonstruktion ist die Erzielung einer attraktiven Rendite, denn letztendlich ist nicht Risikominimierung das Ziel der Portfoliokonstruktion, sondern ein optimales Verhältnis zwischen Rendite und Risiko. Hier stellt sich für den Investor insbesondere die Frage, welche Segmente er bei seiner Allokationsentscheidung mit einbeziehen soll, beziehungsweise wie diese zu gewichten sind. Dabei stellt sich wiederum die Frage, ob eine aktuelle Rendite von 8 bis 10% für Kerninfrastrukturanlagen, sogenannte Brownfield-Investitionen, in Kernländern immer noch attraktiv ist. Dies hängt in hohem Maße von den zugrunde liegenden Annahmen bezüglich Inflation, Zinsentwicklung und den erwarteten regulatorischen Veränderungen ab.

Die Grafik zeigt, dass Investoren darüber hinaus eine Reihe von Risikoprämien verdienen können. Beispielsweise bieten Anlagen, die gewissen Marktrisiken ausgesetzt sind, und Sekundärmarkttransaktionen, die aufgrund der Komplexität und der oft begrenzten Informationslage mit einer Risikoprämie bewertet werden, Investoren zusätzliche Renditen.

Ebenso werden Investoren für Investitionen in der Bauphase, sogenannte Greenfield-Investitionen, und Anlagen in Ländern mit einer tieferen Bonität oder einem weniger stabilen Umfeld mit einer attraktiven Risikoprämie entschädigt. Dies hängt vor allem damit zusammen, dass die Mehrheit der Investoren im heutigen Marktumfeld nach Brownfield-Anlagen in Kernländern sucht, was zu einer Erhöhung der Preise und damit zu einer Verringerung der erwarteten Renditen in diesen Segmenten führt. Gleichzeitig steht für Greenfield-Projekte in Ländern außerhalb der Kernzone wesentlich weniger Kapital zur Verfügung, was momentan zu entsprechenden Risikoprämien in diesem Segment führt. So investierte Partners Group 2012 in den Bau einer Meerwasserentsalzungsanlage in Südkalifornien. Die Baurisiken bezüglich Preis und Zeitpunkt der Fertigstellung wurden hier von einem Konsortium bestehend aus zwei erfahrenen Baufirmen übernommen. Weitestgehend werden Zeitverzögerungen und Kostenüberschreitungen dementsprechend nicht vom Eigenkapitalinvestor in der Anlage getragen.  Die Eigenkapitalrendite über die gesamte Vertragslaufzeit beträgt etwa 13 bis 15%.

Die zweite wichtige Eigenschaft von Infrastrukturanlagen, die erhebliche Konsequenzen für den Portfolioaufbau hat, ist die Schwankung der Bewertungen über die Zeit. Infrastrukturanlagen weisen zwar stabile Cashflows auf, die Bewertung dieser Cashflows schwankt hingegen. Grund für diese Schwankungen ist die hohe Sensitivität von Infrastrukturanlagen als langfristige Fixed-Return-Investitionen in Bezug auf eine Veränderung des Diskontsatzes. Hinzu kommt, dass private Märkte segmentiert sind und Kapital in bestimmte Regionen oder bestimmte Sektoren fließt, was nachhaltige Bewertungsunterschiede verursacht.

Im heutigen Umfeld besteht die Herausforderung darin, Kerninfrastrukturanlagen in Kernländern zu attraktiven Preisen zu erwerben. Partners Group investierte 2012 deshalb beispielsweise in ein Gas-Kombikraftwerk in Texas. Zwar gibt es in Texas nicht die Möglichkeit, langfristige Abnahmeverträge abzuschließen, was die Anlage den Schwankungen der Strom- und Gaspreise aussetzt, jedoch konnte Partners Group die Investition als nachrangiges Darlehen mit einem Eigenkapitalpolster von über 50% strukturieren. Die erwartete Rendite beträgt 13 bis 15%. Investitionen in das vorrangige Fremdkapital erscheinen vor dem Hintergrund hoher Bewertungen und der historisch tiefen Verzinsung, vor allem in den Kernländern, jedoch nicht attraktiv.

Zudem sind Investitionsmöglichkeiten relativ knapp. Mittel zum Erfolg sind daher ein globales Beziehungsnetzwerk und ein integrierter Investitionsansatz, der Investitionen über verschiedene Instrumente ermöglicht: indirekt über Fonds, den Erwerb von bestehenden Infrastrukturportfolios am Sekundärmarkt und über Direktbeteiligungen, wobei sowohl nachrangiges Fremdkapital als auch Eigenkapitalinvestitionen in Betracht gezogen werden kann. Das Resultat ist eine hohe Anzahl an Investitionsmöglichkeiten, die strenge Disziplin bei der Auswahl und eine konstante Investitionstätigkeit in unterschiedlichen Marktphasen ermöglicht.

Bei der Konzeption und der Umsetzung einer Anlagestrategie sollten sich Investoren diese zentralen Eigenschaften von Infrastrukturanlagen und die Gegebenheiten des Marktes zunutze machen, indem sie spezifische Risiken durch Diversifikation verringern, attraktive Zusatzrenditen durch Investitionen außerhalb der Kernbereiche erschließen und einen flexiblen, breit gefassten Investitionsansatz über verschiedene Investitionsinstrumente (indirekt und direkt) wählen, um jederzeit konstant attraktive Investitionen tätigen zu können. 

 

Der Autor:

 Michael Barben
ist seit 2000 bei der Partners Group und Co-Head des Private Infrastructure Teams. Vor seiner Zeit bei Partners Group war er für Zurmont Management und SBC Warburg tätig. Er hat einen Abschluss in Volkswirtschaft der Universität St. Gallen (HSG) in der Schweiz und ist Chartered Financial Analyst (CFA), in der Schweiz zugelassener Aktienhändler sowie Financial Risk Manager (FRM).

Partners Group 
ist ein globaler Manager mit einem verwalteten Vermögen von über 28 Mrd. Euro in den Bereichen Private Equity, Private Debt, Private Real Estate und Private Infrastructure. Das Anlageuniversum der Fonds erstreckt sich über die Sektoren Kommunikation, Transport, konventionelle und erneuerbare Energien, Energieinfrastruktur, Wasserversorgung, Abfallmanagement und soziale Infrastruktur.

Wie institutionelle Anleger in Infrastruktur investieren können

Institutionelle Investoren entdecken immer öfter die Chancen von Investments in Real Assets. Dabei stellt sich die Frage, über welches Anlagevehikel am besten in diese Assetklasse investiert werden kann: in Form einer direkten Beteiligung, als Loan oder als verbriefte Forderung.

alternative investor information sprach mit Dr. Sofia Harrschar über die Möglichkeiten, die sich institutionellen Investoren bieten.

altii: Brücken, Straßen und Flughäfen kennt jeder. Also kann auch jeder beim Thema Infrastruktur mitreden. Ist es denn bei den Investitionen genauso einfach oder ist dieses Halbwissen beim Investieren eher gefährlich?
Dr. Sofia Herrschar: Einerseits ist es ein Vorteil, dass die Anlageklasse den Investoren bekannt und auch im wahrsten Sinne des Wortes greifbar ist. Daraus sollte man jedoch nicht ableiten, dass man weiß, wie eine optimale Investitionsstruktur für Infrastruktur auszusehen hat und welche besonderen Chancen und Risiken sich daraus ergeben. Wesentliche Merkmale von Infrastrukturinvestitionen sind deren Dauer, die Zahl der beteiligten Parteien – vom Bauunternehmer bis zur Versicherung für die Bauleistungen – und auch die Rolle staatlicher Institutionen. Hier gilt es im Investitionsprozess besonderes Augenmerk zu haben.

altii: Infrastruktur verspricht sichere Cashflows, meist eine staatliche Garantie oder zumindest staatlicher Hintergrund. Macht das Infrastruktur-Investitionen zum Ersatz für Staatsanleihen?
Harrschar: Das ist eine interessante Betrachtungsweise! Abhängig von der Rolle staatlicher Institutionen beziehungsweise Garantien können in der Tat Vergleiche gezogen werden. Es weist auch darauf hin, dass das politische Risiko nicht zu vergessen ist. Allerdings gibt es eine Vielzahl anderer Einflussfaktoren auf das Investment, sodass Infrastruktur nur in sehr wenigen, sehr spezifischen Fällen als Ersatz gesehen werden könnte.

altii: Die technische Infrastruktur in den Industriestaaten gilt als völlig überaltert. Welche Chancen eröffnet das für Investoren?
Harrschar: Nun, im ersten Schritt bedeutet dies, dass es einen zunehmenden Bedarf an Infrastrukturinvestitionen gibt. Straßen, Kanalisation und auch sonstige Transportinfrastruktur wie Häfen müssen renoviert oder sogar komplett erneuert werden, damit ihre Funktionsfähigkeit gewährleistet ist. Für den Investor gibt dies Aufschluss über die Größe des Marktes. Im zweiten Schritt muss dann geschaut werden, ob bei allen diesen Projekten externe Finanzinvestoren zugelassen werden.

altii: In welchen Bereichen besteht denn der größte Investitionsbedarf?
Harrschar: Nach zwei aktuellen Studien der OECD bzw. von McKinsey liegt der weitaus größte Bedarf im Bereich des Straßenbaus. Ähnlich hoher Bedarf besteht auch im Bereich des Ausbaus der (erneuerbaren) Energieversorgung. Global betrachtet spielen auch die Versorgung mit Wasser und die Aufbereitung von Abwasser eine besondere Rolle.

altii: Und wonach schauen sich die Investoren Ihrer Erfahrung nach am meisten um?
Harrschar: Für viele Investoren ist der Bereich Infrastruktur eine neue Anlageklasse. Daher suchen sie nach Bereichen, in denen sie auf bestehende Erfahrungen aus anderen Anlageklassen aufbauen können und bei denen die Einstiegshürden als geringer angesehen werden. Der Fokus liegt daher vor allem auf europäischen Investitionen, wo sich die Investoren verständlicherweise insbesondere hinsichtlich der Einschätzung des politischen Risikos zu Hause fühlen. Bei vielen deutschen Investoren stehen natürlich Projekte in Deutschland im Vordergrund. Hinsichtlich der Art der Investitionen scheinen Präferenzen beim Straßenbau und bei der Energie zu bestehen.

altii: Welche Anlagevehikel stehen institutionellen Investoren zur Verfügung, um in diese Anlageklasse zu investieren?
Harrschar: Den Investoren stehen verschiedene Anlagevehikel zur Verfügung. Es gibt spezialisierte Infrastrukturfonds, die vergleichbar sind zu klassischen Private-Equity-Fonds. Daneben gibt es ähnliche Vehikel für den Bereich Debt. Es können aber auch Verbriefungen erworben werden. Bei größeren Volumina können auch innerhalb von deutschen oder Luxemburger Spezialfonds spezifische Strategien umgesetzt werden.

altii: Wie wird Ihrer Erfahrung nach hauptsächlich in Infrastruktur investiert?
Harrschar: Bisher haben die meisten Investoren hauptsächlich kleinere Anteile an bestehenden Fonds gekauft. Dies ändert sich im Moment bei den größeren Investoren, die zunehmend konkrete Vorstellungen entwickelt haben, wie und in welche Infrastrukturanlagen investiert werden soll.

altii: Thema Equity: Viele Investoren sind über ihre Aktienquote ohnehin schon über Telekommunikationsaktien, börsennotierte Hafenunternehmen oder im Bereich Erneuerbare Energien über Windparkbeteiligungen in Infrastruktur engagiert. Warum sollte der Anteil dennoch ausgebaut werden?
Harrschar: Über die Aktienquote können Investoren in bestehende Unternehmen investieren. Dabei kann es sein, dass ein Teil des Unternehmens auch in neue Infrastrukturprojekte investiert. Dies ist im Bereich der auf erneuerbare Energien spezialisierten Unternehmen sicher der Fall. Ansonsten ist die Idee der Infrastrukturinvestitionen ja gerade, diese neuen Projekte zu finanzieren. Eine sehr konkrete Ausrichtung hierauf dürfte über den bestehenden Aktienmarkt schwierig sein.

altii: Thema direkte Investments: Eine direkte Beteiligung heißt immer auch viel notwendiges Know-how. Können sich das alle Investoren leisten und welche Alternativen gibt es?
Harrschar: Direkte Anlagen sind nur jenen zu raten, die über genügend Ressourcen verfügen, um diese Investitionen bewerten und einordnen zu können und auch die damit verbundenen Risiken. Alternativ können Fondsanteile erworben werden, die Investments bündeln und damit das Risiko streuen.

altii: Sehr en vogue sind derzeit Investitionen in Debt-Strukturen. Angesichts der fehlenden Finanzierungen für viele Projekte müsste das doch die Form mit den meisten Chancen sein?
Harrschar: Da viele Banken vor dem Hintergrund der Eigenkapitalunterlegungsregeln in ihrer Finanzierungsleistung beschränkt sind, ergeben sich für institutionelle Investoren Chancen auf diesem Markt. Das hohe Interesse an dieser Art von Finanzierungen erzeugt aber auch Wettbewerb, sodass es interessant sein wird, zu beobachten, wie sich die effektiven Renditen entwickeln werden.

altii: Welche weiteren Hürden ergeben sich bei Debt-Investments für Investoren?
Harrschar: Kreditvergabe ist in Deutschland grundsätzlich ein lizenzpflichtiges Geschäft und die wenigsten institutionellen Investoren verfügen über eine entsprechende Lizenz. Hinzu kommt die geringe Erfahrung vieler Investoren in diesem Markt. Dies gilt es zu beachten, wenn eine geeignete Struktur gesucht, Prozesse aufgesetzt und Risiken bewertet werden.

altii: Welche Alternativen gibt es? Sind Anleihen die Lösung?
Harrschar: Vor dem Hintergrund der Anforderungen und Voraussetzungen institutioneller Investoren etablieren sich Anleihen zunehmend als eine Form der Finanzierungsstruktur. Wir sehen hier bereits einige Bewegung im Markt. Viele Investoren haben durch diesen Zugangsweg größere Möglichkeiten, an Infrastrukturfinanzierungen zu partizipieren. Dies wird auch auf europäischer Ebene erkannt und durch die Übernahme von Garantien wie im Fall der Project Bonds gefördert. Für Investoren bedeutet diese Garantie durch eine europäische Institution mehr Sicherheit, welches sich auch im Rating widerspiegelt.

altii: Über welche Strukturen investieren die Anleger, eher über deutsche oder über Luxemburger? Wo liegen die Vor- und Nachteile?
Harrschar: Trotz der Bestrebungen, den Markt für Fondsstrukturen in Europa zu harmonisieren, gibt es noch Unterschiede zwischen den einzelnen Ländern. Manche Strukturen, die erst seit der Einführung des KAGB in regulierter Form in Deutschland umsetzbar sind, haben schon eine längere Tradition in Luxemburg. Daher sehen wir im Moment, dass viele Equity- aber auch Debt-Fonds in Luxemburg aufgelegt werden. Als Master-KAG haben wir aber auch einige Kunden, die die Größe des Master-Fonds nutzen, um in Infrastruktur zu investieren.

altii: Welche Infrastrukturquote haben deutsche institutionelle Investoren im Schnitt und wie sieht es im Ausland aus?
Harrschar: Leider liegen nur wenige Zahlen vor. Eine Studie der OECD legt nahe, dass internationale Versorgungseinrichtungen weniger als ein Prozent ihrer Kapitalanlagen in Infrastruktur investiert haben. Diese Zahl ist für die meisten Länder vergleichbar. Ausnahmen sind Kanada und Australien, wo traditionell eine höhere Neigung zu Investitionen in Infrastruktur besteht.

altii: In Europa und in Deutschland gibt es eine große Nachfrage nach Infrastrukturfinanzierungen. Warum ist die Quote der Investoren dennoch so gering?
Harrschar: Hier ist meines Erachtens Geduld gefragt. Wenn ich die Nachfrage nach Infrastruktur bedenke, die allein bei unseren Kunden derzeit zu spüren ist, besteht zumindest ein großes Interesse. Die effektive Quote an Post-Investments wird auch davon abhängen, ob geeignete Investitionsstrukturen umgesetzt werden können und das Risiko adäquat gemanagt wird.

altii: Ist das Angebot zu gering, um sinnvoll zu investieren?
Harrschar: Investoren sollten bei der Auswahl der Investitionen immer darauf achten, dass das Investment zu ihnen passt – zu internen und externen Vorgaben, der Sicht auf Risiko und darauf, welches Commitment die Strategie im Unternehmen bis hin zum Top-Management hat. Danach erst stellt sich die Frage nach dem Angebot. Und wie so oft im Leben gibt es selten ein Objekt, welches alle Anforderungen erfüllt. Daher ist es wichtig, dass sich Investoren darüber klar werden, welches ihre Zielhierarchie ist. Dann können die vorhandenen Angebote eingeordnet werden. Allerdings steigt mit zunehmendem Eintritt neuer Investoren in einen Markt auch immer der Wettbewerb um die vorhandenen Anlagemöglichkeiten. Auch hier hilft eine klare Strategie, die vorhandenen Angebote zu bewerten und keine übereilten Entscheidungen zu treffen.

altii: Frau Harrschar, vielen Dank für das Gespräch.

 

Das Interview führte Alexander Heintze

Im Interview

Dr. Sofia Harrschar ist seit 2011 bei der Universal-Investment und leitet die Abteilung Product Solutions. Der Tätigkeitsschwerpunkt der Abteilung liegt bei der Strukturierung und Umsetzung von Anlagen in Infrastruktur, Beteiligungen und Darlehensforderungen auf den UI-Plattformen in Deutschland oder Luxemburg.
Dr. Harrschar ist seit über 12 Jahren im Bereich der Strukturierung alternativer Anlagen tätig.

Universal-Investment
gehört mit rund 170 Milliarden Euro verwaltetem Fondsvermögen (Stand: 30. Juni 2013), 1.000 Spezial- und Publikumsfondsmandaten und rund 500 Mitarbeitern zu den größten deutschen Kapitalverwaltungsgesellschaften.

Volatilitäts-Derivate verbessern das Rendite-Risiko-Profil von Portfolios

 Volatilitäts-Derivate sind als Anlageinstrument in Europa noch wenig verbreitet. Dabei können sie einen wichtigen Beitrag zur Risikoreduktion und Portfolio-Optimierung im Asset Management liefern. alternative investor information sprach mit Rex Jones von der Eurex Frankfurt AG über die Einsatzmöglichkeiten von Volatilitäts-Derivaten.

altii: Herr Jones, was unterscheidet einen Volatilitäts-Index von anderen Indexprodukten?
Rex Jones: Aktienindizes basieren gemäß den Auswahlkriterien auf einem definierten Korb an Aktien. Ein Volatilitäts-Index wie der VSTOXX setzt sich aus der Volatilität von EURO STOXX 50-Index-Optionen zusammen. Im Gegensatz zu frühesten Entwicklungen von Volatilitäts-Kennzahlen in den 1990er-Jahren misst VSTOXX nicht ausschließlich die implizite Volatilität von am Geld liegenden Optionen. Die Subindizes und der Hauptindex – als gewichteter, rollierender Index zwischen den ersten beiden EURO-STOXX-50-Indexoptions-Verfallmonaten – sind vielmehr ein Maß für die Volatilität aller verfügbaren Ausübungskurse.

altii: Dann gibt es sicherlich auch Produkte, in die institutionelle Anleger investieren können?
Jones: Neben den VSTOXX-Futures und -Optionen der Eurex Exchange haben zahlreiche Banken strukturierte Produkte basierend auf dem VSTOXX-Index emittiert. Dies können Zertifikate oder strukturierte Produkte sein, die die Wertentwicklung des VSTOXX auf Basis dynamischer Handelssignale einem Aktienindex-basierten Portfolio beimischen.

altii: Wie können institutionelle Investoren solche Volatilitäts-Derivate sinnvoll einsetzen?
Jones: Die Beimischung von Volatilitäts-Derivaten verbessert das Rendite-Risiko-Profil von Portfolios, insbesondere das von Aktienindex-basierten Portfolios. Mithilfe der effizienten Steuerung von Gesamtmarktrisiken mit Volatilitäts-Derivaten können sich Anleger auf die Fundamentalanalyse und Aktienselektion im Portfolio konzentrieren. Volatilität bietet zudem ein breites Spektrum an Anlagemöglichkeiten für aktive Portfoliomanager.

altii: Wie lässt sich über solche Produkte Alpha generieren?
Jones: Überrenditen gegenüber dem Markt-Beta, also Alpha, lassen sich durch aktive Handelsstrategien mit Unterstützung von Volatilitäts-Derivaten erzeugen. Am Markt beobachtet man, dass die implizite Volatilität typischerweise 20% über der realisierten Volatilität notiert. Mit Short-Positionen in Volatilitäts-Derivaten lassen sich so unabhängig von der Marktentwicklung des zugrunde liegenden Aktienindexes Überrenditen erzielen. Entsprechende Stop-Limits sind dabei unerlässlich, da Volatilität die Eigenschaft aufweist, zum langfristigen Mittelwert zurückzukehren, Kurssprünge nach oben aber in der Regel rasant erfolgen. Diese sogenannte Mean Reversion begründet auch eine weitere Alpha-Strategie, in der Anleger mit Volatilitäts-Derivaten in Phasen hoher Volatilität short gehen, in der Erwartung, dass die Volatilität nach einem Anstieg wieder zum langfristigen Mittelwert zurückkehrt.

altii: Gibt es auch ETPs auf den VSTOXX?
Jones: Seit 2010 gibt es eine Reihe von börsengehandelten Volatilitätsprodukten von namhaften Emittenten, die meist als Exchange Traded Notes begeben wurden. Diese Produkte nutzen einen rollierenden Handelsansatz zwischen den verschiedenen Verfallmonaten in VSTOXX-Futures, um Anlegern so eine konstante Position in diesen zu ermöglichen, ohne die Notwendigkeit, Futures-Positionen beim monatlichen Verfall zu rollen.

altii: Welche Rolle spielen diese Verfallsmonate beim Einsatz?
Jones: Eurex Exchange bietet in VSTOXX-Futures und -Optionen acht aufeinanderfolgende Verfallmonate. Ähnlich dem Prinzip der Versicherungswirtschaft sind die Absicherungskosten über einen längeren Zeitraum auch höher. So notieren die Kurse der späteren Verfallmonate in Zeiten niedriger Volatilität über denen der näheren Verfallmonate. Mit Long-Calendar- Spreads können Anleger von einem Anstieg der Volatilität profitieren, da die kurzfristigen Futures-Kontraktmonate sehr viel stärker auf einen Anstieg reagieren als längerfristige Verfallmonate. Man kann dies so interpretieren, dass der Markt einen kurzfristigen Anstieg der Volatilität einpreist, aber nicht der Ansicht ist, dass dieses hohe Niveau dauerhaft ist.

altii: Welche Strategien können Anleger anwenden und wo liegen die Einsatzmöglichkeiten und die Vorteile?
Jones: Neben dem direktionalen Handel auf steigende oder fallende Volatilitätsniveaus mit Positionen auf einzelne Verfallmonate kann man in Zeiten niedriger, respektive hoher Volatilität mit Calendar-Spread-Positionen das Wechselspiel zwischen der Volatilitäts-Strukturkurve in Contango und Backwardation nutzen. Calendar-Spreads handeln daher nicht nur zum Verfall, sondern bieten ein interessantes Risiko-Ertrags-Profil unter Berücksichtigung der Haltekosten von Volatilitäts-Futures. Diese liegen bei Einzelpositionen in bestimmten Verfallmonaten von VSTOXX-Futures unserer Erfahrung nach bei etwa einem Volatilitäts- Indexpunkt pro Monat, sodass die Haltekosten von Long-Positionen mit Calender-Spreads optimiert werden können.

altii: Wie hoch ist das Risiko bei diesen Volatilitäts-Strategien?
Jones: Spread-Strategien sind in sich weniger riskant als singuläre direktionale Positionen in einzelnen Futures und Options-Verfallmonaten. Der Effekt des Zeitwertverlusts wird mit Calendar-Spreads reduziert, der in Volatilitäts-Derivaten inhärent ist, aufgrund ihrer Konstruktion aus Indexoptionen, die mit abnehmender Restlaufzeit an Wert verlieren. Kursrisiken gibt es bei Calendar-Spreads allerdings genauso wie bei Einzelpositionen, die mit dem Einsatz von Stop-Limiten begrenzt werden sollten, um unerwartete Verluste zu minimieren.

altii: Was steht beim Vola-Hedging im Vordergrund?
Jones: Die negative Korrelation von Volatilität lässt sich zur Absicherung von Aktienindex- Portfolios nutzen. Fallen die Aktienkurse, steigt die Volatilität am Markt und damit auch der Wert einer Position mit Volatilitäts-Derivaten. Empirische Studien zeigen, dass die Absicherungskosten gegenüber Long Put und Put Spreads in Aktienindexoptionen durch den Einsatz von Volatilitäts-Derivaten reduziert werden können. 

altii: 2008 zeigte, dass traditionelle Diversifikationsstrategien versagen, wenn alles abwärts geht – also gerade dann, wenn man sie braucht. Gilt das für Volatilitäts-Derivate nicht? 
Jones: Die klassische Diversifikation mit niedrig korrelierten Anlageklassen wie Commodities versagte – insbesondere 2008 –, als Aktien- und Rohstoffkurse im Gleichschritt fielen. In einer akademischen Studie vom EDHEC Risk Institute wurde gezeigt, dass das Volatilitätsmaß VSTOXX bei langfristiger Betrachtung eine negative Korrelation von minus 0,75 gegenüber dem zugrunde liegenden Aktienindex aufweist. In Zeiten fallender Aktienkurse erhöht sich diese sogar auf minus 0,9, sodass Volatilität in allen Marktphasen zuverlässig zur Diversifikation genutzt werden kann.

altii: Sie bieten Ihre Produkte auf Basis des VSTOXX-Index an. Warum entschieden Sie sich für dieses Konzept und wählten nicht US- oder andere Produkte, wie etwa den VIX?
Jones: Für uns war es naheliegend, ein europäisches Produkt für Investoren anzubieten, zumal die Indexlizenz für den VIX von S&P exklusiv an die Chicago Board Options Exchange vergeben wurde. Mit dem VSTOXX des Indexanbieters STOXX nutzt Eurex Exchange ein Volatilitätsmaß, das auf Daten einer der weltweit liquidesten Indexoptionen beruht. Zudem haben wir die Indexmethodologie in einigen Punkten verbessert. So finden quasi wertlose Index-Optionen im VSTOXX keine Berücksichtigung. Dies verbessert die Handelbarkeit des VSTOXX Replikations-Portfolios für Market Maker, da in sehr weit aus dem Geld liegenden Optionen nur wenig Umsatz stattfindet und die Optionsserien auch keine signifikanten Mehrgewinne an Volatilitätsinformationen beinhalten.

altii: Der VSTOXX notiert zumeist über dem VIX, lässt sich das nutzen?
Jones: US- und europäische Aktienmärkte weisen eine hohe Korrelation auf. US-Nachrichten treiben die Aktienkurse in Europa und spätestens seit der Euro-Krise auch vice versa. Diese zwei Volatilitätsmaße haben daher eine langfristige Korrelation von 0,45. Der VSTOXX notiert meist 3 bis 8 Punkte höher als der VIX. Anleger nutzen diese Preisspanne im Rahmen vom Inter-Produkt-Spread-Handel mit VIX- und VSTOXX-Derivaten.

altii: Der Volatilitäts-Handel hat in Europa und in Deutschland noch längst nicht den Stellenwert wie in den USA. Woran liegt das?
Jones: Der Markt für Varianz-Swaps hat sich in Europa nie von dem Schock der Lehman- Krise erholt, und dieser Markt lieferte lange Zeit einen Grundstock von volatilitätsgebundenen Risiko-Positionen großer Handelshäuser. Bis 2008 waren Varianz-Swaps auf Indizes und Aktien in Europa mit bis zu 500.000 Euro Vega nominal handelbar. Sehr viele Anleger hatten zu der Zeit ungedeckte Short-Positionen, die hohe Verluste zur Folge hatten, sodass zahlreiche europäische Volatilitätsfonds geschlossen wurden mussten. Der Varianz-Swap-Markt in den USA ist heute noch sehr liquide für Indizes, aber auch für einzelne Aktientitel. Zudem ist die Aktienquote im Retail-Segment in den USA traditionell höher als in Europa. Dies zeigt sich im Einsatz von Futures und Optionen generell, aber auch in der Nutzung von Volatilitäts-ETNs und -Derivaten. Das gehandelte Nominalvolumen der Index-Optionen auf den S&P 500 ist daher um ein Vielfaches höher als in EURO STOXX 50-Index-Optionen. Auch wenn Investments in Volatilität in den USA populärer sind als in Europa, haben wir in Europa zahlreiche aktive Nutzer von europäischen Volatilitäts-Derivaten, vor allem im Management von alternativen Investments.

altii: Wie sieht es mit der Liquidität aus?
Jones: Die Orderbuch-Liquidität von VSTOXX-Futures zeigt typischerweise 100 bis 200 Kontrakte mit einem Spread von 0,1 Indexpunkten für die ersten vier Verfallmonate. Market Maker sorgen hier kontinuierlich für Liquidität, und wir beobachten, dass die quotierten Preise für Handelsgrößen bis 500 Kontrakte stabil sind. Daneben bieten 9 Banken Brokerage-Services für VSTOXX-Futures und –Optionen an. Im Orderbuch sehen wir Quotes in VSTOXX-Optionen mit bis zu 250 Kontrakten auf der Geld und Brief Seite. Im Telefonhandel sind problemlos 5.000 Kontrakte zu einem Spread von 0,10 bis 0,2 Volatilitäts-Indexpunkten als Block Geschäfte handelbar.

altii: Herr Jones, vielen Dank für das Gespräch.

 

Das Interview führte Alexander Heintze

Im Interview

Rex Jones
ist seit 2003 Produktentwickler bei der Eurex Frankfurt AG. Zuvor war er dort zwei Jahre lang als Sales-Spezialist für Indexderivate tätig. Er entwickelt Produkte gemeinsam mit Händlern und Investoren und sucht Market Maker-Unterstützung zur Abdeckung der Endkundennachfrage nach Liquidität. Rex Jones verantwortete die Einführung des Options-Strategiehandels an der Eurex Exchange. Er war für den Start der VSTOXX®-Futures und –Optionen verantwortlich und betreut diese seither.

Eurex 
ist eine der international führenden Terminbörsen für Finanzderivate (Futures und Optionen). Weltweit erzielen die Marktteilnehmer über Eurex ein jährliches Handelsvolumen von weit über 1 Milliarde Kontrakte.

Sachwerte – Wer finanziert die Energiewende?

Es ist ein Mammutprojekt. Der Ausbau Erneuerbarer Energien erfordert bis 2020 etwa 240 bis 260 Milliarden Euro an Investitionen. Energieversorger, Netzagenturen, Banken und auch der Staat können diese Finanzierung nicht allein bewältigen. Damit ist die Beteiligung institutioneller Investoren gefragt. Ihnen bietet der Wandel in der Energieerzeugung attraktive Investitions- und Kooperationsmöglichkeiten.

Die Chancen entstehen vor allem aus Notwendigkeiten:  Die Infrastruktur­investitionen sind auf den niedrigsten Stand der letzten 20 Jahre gesunken. Nach der aktuellen Studie „Die Deutsche Energiewende – Chancen und Herausforderungen für Investoren“ von Deloitte und Norton Rose Fulbright, zu der 100 Energieunternehmen und institutionelle Investoren befragt wurden, besteht hoher Investitionsbedarf, vor allem bei Speichertechnologien und beim Ausbau der Transportnetze. Das Projekt ist kein Spaziergang. Und die Politik tut sich schwer, die zahlreichen ­Player und Projekte zu koordinieren. Neben den großen, nationalen Projekten erfordert die Energiewende intensives Engagement auf regionaler Ebene, vor allem im Bereich der Stadtwerke, Kommunen und Landkreise. Hier haben sich bereits Kooperationen zwischen institutionellen Investoren und den Energieversorgern als klare Trends herauskris­tallisiert. Es entstehen Co-Investments auf Projektebene mit Lead-Investoren aus dem Energie­bereich sowie Joint Ventures zwischen Energieversorgern und institutionellen Investoren. Dennoch steht der Trend in Deutschland noch am Anfang. Die größte Heraus­forderung besteht somit darin, Investitionskapital und Know-how auf Projekt­ebene zusammenzuführen.

Energieeffizienz birgt Potenzial für Investments

Neben den offensichtlichen Investitionsfeldern wie Windkraft-Anlagen und Transportnetzen gibt es auch weniger offensichtliche, aber nicht minder relevante Investitionsmöglichkeiten. Einer dieser Sektoren ist die Energieeffizienz. Bislang hat sich die staatliche Förderung stark auf die Energieerzeugung fokussiert, während die Energieeffizienz ein Randthema ist. Energie, die nicht verbraucht wird, muss jedoch nicht erzeugt werden und hierfür müssen auch keine Erzeugungskapazitäten vorgehalten werden. Diese Erzeugungskapazitäten müssen letztlich auch nicht finanziert werden. Insoweit ist zu erwarten, dass künftig der Fokus der staatlichen Förderung sich in Richtung Energieeffizienz insbesondere in den Bereichen Gebäude, Industrie und öffentlicher Sektor weiter entwickelt.

Es lohnt sich, abseits der gängigen Investmentthemen nach neuen attraktiven Möglichkeiten Ausschau zu halten. Klare Chancen bieten sich auf „Mikro-Infrastrukturebene“, die für institutionelle Investoren langfristige Vorteile haben. Zu denken wäre hier beispielsweise an die Finanzierung von dezentralen Blockheizkraftwerken, sofern entsprechende Volumina gebündelt werden. Hier müssen neue, innovative Finanzierungsmodelle geschaffen werden, um diese Investitionsoptionen für Versicherer und andere institutionelle Investoren zugänglich zu machen und die bisherige Zurückhaltung aufzubrechen.

Ungewissheit bei der rechtlichen Umsetzung, insbesondere jedoch die Unsicherheit im Hinblick auf eine Änderung des derzeit herrschenden Förderregimes, stellt für die Inves­toren derzeit die größte Investmentbarriere dar.

Die Beibehaltung der EEG-Förderung, zusätzliche Anreize zum Ausbau der Netzinfrastruktur sowie Anpassungen bei Basel III und Solvency II sind wichtige Voraussetzungen für die Investitionsförderung. Um die Attraktivität von Investitionen in Infrastruktur und erneuerbare Energien für die regulierten Investoren zu erhöhen, ist eine klare Position seitens des Gesetzgebers bedeutsam.

Passende Strukturen für Investoren gesucht

 Welches Investitionsmodell für welchen Investor passt, hängt meist von den Investitions­zielen ab. Bei institutionellen Investoren haben in der Regel Renditeziele einen höheren Stellenwert als strategische Überlegungen. Insbesondere steht die Verlässlichkeit der prog­nostizierten Cashflows über einen längeren Zeitraum im Vordergrund.
Bei Energieunternehmen sind demgegenüber in der Regel für die Projektauswahl die zu übertreffenden Kapitalkosten maßgeblich; in Einzelfällen auch strategische Aspekte. Die Renditeerwartungen sind überraschenderweise hier oft niedriger als für Versicherungen.

Energieversorgern bereiten die regelmäßig hohen Fremdfinanzierungen auf Ebene der Projektgesellschaften Probleme, da sie bei einer Vollkonsolidierung komplett in den Konzernabschluss übernommen werden müssen. Hinzu kommt die Tatsache, dass die finanziellen Mittel der Energieversorger nicht ausreichen werden, um ihre Ausbauziele bei den Erneuerbaren Energien alleine zu erreichen. Energieversorger werden verstärkt Kooperationen eingehen, um Kapital über den Verkauf von Anteilen an produzierenden Wind- und Solarparks in neue Entwicklungsopportunitäten investieren zu können.

Co-Investmentstrukturen mit institutionellen Investoren werden somit interessant, wenn dabei zugleich eine Vollkonsolidierung der Schulden im Konzernabschluss der Versorger vermieden werden kann. Tragfähige Lösungen müssen insbesondere die Risiko/Rendite-Profile, die unterschiedlichen Unternehmenskulturen und regulatorischen Anforderungen berücksichtigen. Hier ist eine sensible Gesamtprojektsteuerung durch einen unabhängigen Dritten gefragt. Allein die formale Kenntnis von internationalem Bilanzrecht, Aufsichts- und Steuerrecht reicht nicht aus.

Fazit: Institutionelle Investoren und Versicherungen haben die Energiewende als Investitions­chance entdeckt. Der Kapital­bedarf und die Möglichkeiten sind allerdings noch um ein Vielfaches höher als die derzeitigen Investitionen. Investoren bieten sich auf allen Ebenen vielfältige Beteiligungsmöglichkeiten. Fest steht, dass innovative Finanzierungsstrukturen und die Beseitigung regulatorischer Hürden für den Erfolg der Energiewende entscheidend sein werden.

 

Der Autor

David Krüger
ist seit 2006 Corporate Finance Partner bei Deloitte und leitet die deutsche Cleantech Plattform. Er fokussiert sich auf  M&A-Transaktionen in den Bereichen Cleantech, Energie und Infrastruktur. Er hat über 18 Jahre Erfahrung bei der M&A-Beratung von Unternehmen im Bereich Solar, Wind, Biogas, Energiehandel, Gas- & Strom-Netze, Gas-Speicher, konventionelle Kraftwerke und Wasser.

Deloitte & Touche GmbH („Deloitte“)
gehört zu den führenden Prüfungs- und Beratungsgesellschaften in Deutschland. Das breite Spektrum umfasst Wirtschaftsprüfung, Steuerberatung, Consulting und Corporate Finance-Beratung. Mit über 5.000 Mitarbeitern in 17 Niederlassungen betreut Deloitte teilweise seit mehr als 100 Jahren Unternehmen und Institutionen jeder Rechtsform und Größe aus allen Wirtschaftszweigen.