Kann die Erfolgsstory neu geschrieben werden?
Geschlossene Immobilienfonds, ehemals als Steuersparmodell für Privatanleger konzipiert, müssen sich in der regulierten Fondswelt neu definieren. Nach der umfassenden Marktbereinigung auf der Anbieterseite wird insbesondere der institutionelle Investor gesucht. Das Angebot für Privatanleger wird zunächst überschaubar bleiben.
Geschlossene Fonds – der Liebling aller
Geschlossene Immobilienfonds waren mehr als ein Jahrzehnt der Liebling aller. Zunächst entwickelt aus Bauherrenmodellen und anderen Steuersparkonstruktionen entstand eine respektable Anlageklasse für den deutschen Privatanleger. Der Steuerspareffekt machte es Initiatoren leicht, Banken und Vertriebe verdienten prächtig und der Anleger war beeindruckt von Steuerersparnissen oder zumindest sicher erscheinenden Ausschüttungen und Rückflüssen. Die Globalisierung machte auch vor den Geschlossenen Immobilienfonds nicht halt. Und so ließ sich der Anleger zu Beginn des neuen Jahrtausends von den grenzenlosen Möglichkeiten auf den weltweiten Immobilienmärkten überzeugen. Waren international bis zu diesem Zeitpunkt die Niederlande und noch die Vereinigten Staaten von Amerika als Investitionsziel gefragt, so lockten jetzt insbesondere Investitionen in den Schwellenländern China, Indien, Australien und Dubai. Dem Anleger stand die ganze Welt offen.

Von 1993 bis zur Finanzkrise in 2007 vertrauten demgemäß die deutschen Privatanleger jährlich den Initiatoren von Geschlossenen Immobilienfonds regelmäßig mehr als vier Milliarden Euro an, in der Spitze sogar über 6 Milliarden Euro. Doch diese Zeiten sind längst vorbei. Seit 2007 gehen die Platzierungszahlen kontinuierlich zurück und sind heute weit vom Glanz alter Zeiten entfernt.
Zusammenbruch und Marktbereinigung
Die Finanzkrise und alle darauf folgenden Krisen haben den Markt der Geschlossenen Fonds schwer getroffen. Die Schiffsfonds, der zweite Liebling der deutschen Anleger in diesem Segment, wurden am härtesten getroffen. Doch es waren nicht nur die Schiffsfonds alleine. Die Finanzkrise hinterließ auch Spuren auf den internationalen Immobilienmärkten und bei den Ergebnissen der entsprechenden Fonds.
Darüber hinaus sah sich der Gesetzgeber auf nationaler wie internationaler Ebene angehalten, durch eine Regulierung der Finanzmärkte Schutzmechanismen gegen neue Finanzkrisen aufzubauen. Beides zusammen führte im Ergebnis zu einer gewaltigen Marktbereinigung. Von in der Spitze fast 400 Anbietern Geschlossener Fonds über alle Assetklassen ist nur noch ein Bruchteil übrig geblieben. So sank das Platzierungsvolumen des Eigenkapitals 2013, dem letzten Jahr der alten Zeitrechnung, auf 2,28 Milliarden Euro.
Vom grauen zum weißen Kapitalmarkt
Mit der Regulierung, so der Wunsch des ehemaligen Verbandes Geschlossener Fonds und jetzigen Bundesverbandes für Sachwertinvestments bsi, sind die Geschlossenen Fonds nun endlich im weißen Kapitalmarkt angekommen – sie heißen jetzt Geschlossene AIF (Alternative Investmentfonds). Auch die Regulierung hat die Anbieterseite gehörig verändert. Geschlossene AIF müssen jetzt von einer Kapitalverwaltungsgesellschaft emittiert werden. Davon gibt es, Stand 31.12.2014, immerhin schon 47, Tendenz steigend. Doch man tut sich noch immer schwer in der „neuen“ Fondswelt. Ganze 14 Geschlossene Immobilien-AIF, die ein Eigenkapitalvolumen von 617,3 Millionen Euro ausmachen, sind 2014 durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) genehmigt worden. Das platzierte Eigenkapital liegt noch deutlich darunter. Die regulatorisch geforderte Risikomischung (Beispiel: mindestens drei Objekte) für den „Kleinanleger“ kommt erschwerend hinzu. Nicht risikogemischte AIF sind „erfahrenen“ Anlegern vorbehalten und erfordern eine Mindestbeteiligung in Höhe von 20.000 Euro.

So repräsentieren die vom bsi veröffentlichten 80 Millionen Euro ganz sicher nicht den Gesamtmarkt, aber dies ändert nichts am gewonnenen Ergebnis. Geschlossene Immobilien-AIF stoßen bei den privaten Anlegern in Deutschland auf wenig Interesse. Zudem sorgen auch die Marktbedingungen für reichlich Gegenwind bei den Anbietern. In der jetzigen und voraussichtlich weiter anhaltenden Niedrigzinsphase versprechen sich viele Marktteilnehmer von der Anlage in Immobilien noch eine adäquate Verzinsung ihres Kapitals. Dies lässt die Immobilienpreise auf breiter Front steigen.

Die FERI Immobilienstudie Institutionelles Immobilienmanagement 2014/1015 belegt den weiteren Anstieg der Immobilienquote bei den institutionellen Investoren und rund 80 Prozent der Versicherungen, Versorgungswerke und Pensionskassen wollen ihren Immobilienanteil weiter erhöhen. Der Privatanleger hingegen hat die Eigentumswohnung wiederentdeckt. Blieben die Preise für Eigentumswohnungen ein Jahrzehnt fast unverändert, sind namhafte Steigerungsraten – in den Top-Standorten sogar im zweistelligen Bereich – seit 2011 die Regel.

Vom privaten Anleger zum institutionellen Investor
So verwundert es nicht, wenn die ehemals auf den Privatanleger fokussierten Fondsgesellschaften nun vermehrt den institutionellen Investor im Fokus haben, bringt er doch mit vorhandenem Kapital und weiter anhaltendem Investitionsinteresse die besten Voraussetzungen mit. Und die bereits erwähnte FERI Immobilienstudie mag ihnen recht geben. So stieg der Anteil an Geschlossenen Immobilien-AIF in den Portfolios der Institutionellen von vergleichsweise geringen 4 Prozent in den vergangenen Jahren auf immerhin 8 Prozent, also eine glatte Verdopplung des Anteils. Allerdings spiegeln diese Zahlen weniger die gestiegene Attraktivität geschlossener AIF bei institutionellen Investoren wider. Es zeigt nur, dass institutionelle Investoren den Mantel des Geschlossenen AIF für eine bestimmte Art von Investments vermehrt genutzt haben, den sogenannten „Club Deals“, in dem wenige Investoren gemeinsam die Investition in eine Immobilie tätigen.
Vom Produkt zur Hülle
Bis zur Finanzkrise 2007 waren Poolfonds mit paneuropäischem Anlagefokus, möglichst im Mantel eines deutschen Spezialfonds, das Erfolgsmodell schlechthin. Zwar hat der Spezialfonds nicht an Bedeutung verloren, im Gegenteil, doch hat sich seine Bedeutung und Verwendung deutlich verändert. Dies gilt in gleicher Weise für den Geschlossenen Fonds. Der institutionelle Investor ist erwachsen geworden, kennt mittlerweile die internationalen Immobilienmärkte fast genau so gut wie seine bisherigen und jetzigen Manager. Deshalb will er weitestgehend die Geschicke selbst in der Hand halten. Dazu gehört die Auswahl der Manager genauso wie die eigentliche Investitionsentscheidung.
Dieser Selbstbestimmungsansatz wird insbesondere augenscheinlich bei der Tatsache, dass mittlerweile 30 Prozent der institutionellen Investoren sich auch im Immobilienbereich sogenannter Service-Kapitalverwaltungsgesellschaften bedienen, die eine oder mehrere Fondsvehikel ausschließlich für den jeweiligen Investor administrieren. Operativ sind darunter ein oder mehrere Asset Manager tätig. Die durch die Regulierung immens gestiegenen Anforderungen werden den Trend zur Trennung von Administration und operativem Geschäft weiter beschleunigen. Im Mittelpunkt steht das Investment, die Hülle, ob Spezialfonds oder Geschlossener AIF, wird nach den spezifischen Gegebenheiten entschieden.
Fazit
Geschlossene AIF sind die geeignete Form für klar definierte, möglichst auch zeitlich begrenzte Investments, also zum Beispiel in einzelne Immobilien oder Flugzeuge. Mangels der dann fehlenden Risikomischung wird das Angebot für den Retailmarkt deshalb auf absehbare Zeit begrenzt bleiben bzw. sich deutlich in Richtung Blindpool bzw. Semi-Blindpool verändern. Die Gefahr ist jedoch, dass dabei die Grenzen zwischen Offenen Immobilien-AIF und Geschlossenen Immobilien-AIF verwischen. Der Anleger wird angesichts der Illiquidität des Geschlossenen AIF eine entsprechende Renditeprämie erwarten, die mit Core-Investments nur schwer erwirtschaftet werden kann.
Gastbeitrag
Wolfgang Kubatzki, Mitglied der Geschäftsleitung der FERI EuroRating Services AG
Wolfgang Kubatzki ist seit 2000 bei FERI im Bereich Immobilien Portfolio Management und Bewertung tätig, davon mehrere Jahre als Geschäftsführer der Feri Real Estate Management GmbH. Seit Juli 2005 ist er Mitglied der Geschäftsleitung der FERI EuroRating Services AG und verantwortet insbesondere den Bereich Real Estate.