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„Genuine Global Macro“



Opinions„Genuine Global Macro“



Global-Macro-Strategien als aktive Anlagestrategie in den wichtigsten liquiden Assetklassen zählen zu den Kernbausteinen in vielen institutionellen Portfolios. Dr. Andreas Sauer von ansa capital management ist überzeugt, dass eine „echte“ Global-Macro-Strategie bei der systematischen Analyse makroökonomischer Entwicklungen ansetzen muss. 

Global-Macro-Strategien gehören zu den ältesten Hedgefondsstrategien, vielleicht sogar zu den ältesten aktiven Investmentstrategien überhaupt. Der Indexanbieter HFR definiert Manager in diesem Segment als „Investment Managers which trade a broad range of strategies in which the investment process is predicated on movements in underlying economic variables and the impact these have on equity, fixed income, hard currency and commodity markets.”

CHARAKTERISTISCHE MERKMALE für Global-Macro-Strategien sind üblicherweise:

  • Dimension: Long/Short Multi-Asset Strategien in den großen liquiden Asset-Klassen
  • Geographie: Globaler Scope
  • Prozess: Top-Down, d.h. aktive Entscheidungen auf der Ebene der Asset-Klassen, keine Einzeltitelselektion
  • Risikomanagement: aktives Risikomanagement mit dem Ziel, asymmetrische Performanceprofile zu erzeugen 

Dabei existiert eine großes Bandbreite unterschiedlicher Investmentprozesse: diskretionär vs. systematisch, fundamental vs. technisch, trend following vs. relative value. Sie alle eint die fundamentale Überzeugung, dass die (erwartete) Performance von Assetklassen bzw. deren Risikoprämien im Zeitablauf von den ökonomischen Bedingungen und Erwartungen abhängt. Sie eint auch das Ziel, durch aktives Management in Verbindung mit einem überlegenen Risikomanagement attraktive Risiko-Return-Profile zu erzeugen. Im Grunde genommen ist es die Urform des aktiven Portfoliomanagements auf Assetklassenebene frei von einer Benchmark. 

EINE „ECHTE“ GLOBAL-MACRO-STRATEGIE muss bei der Analyse makroökonomischer Entwicklungen ansetzen. Ausgangspunkt des Investmentprozesses im Hause ansa sind umfangreiche Research-Ergebnisse, wonach es einen erfassbaren Wirkungszusammenhang zwischen ökonomischen Wirklichkeiten und Kapitalmärkten gibt. Einfach gesagt: Aktien steigen nicht in einer Rezession und Zinsen fallen nicht bei hoher Inflation!

Die heutige ökonomische Situation und die Erwartung der Anleger darüber bestimmen maßgelblich die Entwicklung an den Kapitalmärkten. Dabei sind vor allem zwei Dimensionen entscheidend: Die realwirtschaftliche und die monetäre (inflationsrelevante) Entwicklung. Wir glauben nicht, dass ökonomische Entwicklungen mit hinreichender Präzision prognostiziert werden können. Dagegen zeigt sich, dass die Reaktion der Märkte auf ökonomische Entwicklungen sehr gut und persistent prognostizierbar ist. Unsere Strategie zielt daher darauf ab, die aktuelle ökonomische Situation in den beiden genannten Dimensionen mit maximaler Präzision und Aktualität zu messen und unsere Global-Macro-Strategie in den wichtigsten liquiden Assetklassen jederzeit daran anzupassen.

Grundlage sind eigens entwickelte, tagesaktuelle Macro-Indizes für die großen Wirtschaftsregionen. Zu deren Berechnung aggregieren wir veröffentlichte realwirtschaftliche und monetäre Makrodaten zunächst zu Sub-Indizes, die dann wiederum zu zwei Haupt-Indizes zusammengefasst werden. Sie erlauben uns, die realwirtschaftliche und monetäre Situation und deren Veränderung jederzeit genau zu messen und daraus die richtige Allokation abzuleiten. Dies nennen wir „Macro- Sensitive-Investing“. 

REGIMEBASIERTER ANSATZ: Makroökonomische Bedingungen ändern sich außerhalb von Krisensituation wie z.B. 2008 nicht schlagartig – sondern langsam und graduell. Schon immer spricht man von und denkt in Konjunkturphasen und geldpolitischen Regimen. Wir nutzen diese Erkenntnis, um aus unseren Macro-Indizes ökonomische Regime abzuleiten.

Auf der realwirtschaftlichen Seite unterscheiden wir vier Regime, die wir zur einfachen Visualisierung mit einer Jahreszeitensymbolik benennen. Dabei charakterisieren wir „Sommer“ als eine Phase positiver und sich weiter verbessernder realwirtschaftlicher Situationen. „Winter“ entsprechend als eine Phase negativer und sich weiter verschlechternder Situationen. „Herbst“ und „Frühling“ bezeichnen Übergangsphasen.

Beispielhaft zeigt nachfolgende Graphik die Entwicklung unseres globalen real- wirtschaftlichen Index seit Ende 2015. Fast wie im Lehrbuch ist zu erkennen, wie sich die schlechte globale Konjunkturlage Ende 2015 über das Jahr 2016 in die „hochsommerliche“ Konjunkturlage 2017 hineinentwickelte. Deutlich ist auch die Abschwächung seit dem 2. Quartal 2018 zu sehen und typisch auch die graduelle Änderung der Indizes, die auf einen autokorrelierten Nachrichtenfluss bei Macro-Daten hinweist und den oben beschriebenen Regimegedanken stützt.

GRUNDLAGE DER PORTFOLIOSTEUERUNG ist die Analyse des Performance- und Risikoverhaltens von Assetklassen in ökonomischen Regimen. Dabei zeigt sich, dass Assetklassen über alle Regionen hinweg ein sehr persistentes Verhalten aufweisen. Beispielweise erzielte der S&P 500 seit 1979 im „Sommer“-Regime eine annualisierte Performance von +7%, während er im „Winter“ mit durchschnittlich -6% deutlich verlor; der MSCI Emerging Market Index gewann seit 2000 in „Sommer“-Monaten +26% und verlor in „Winter“-Monaten -5%.

Die aktive Portfoliosteuerung richtet sich zunächst in zwei Dimensionen danach aus: Das aktuelle ökonomische Gesamtregime bestimmt die Zielvolatilität sowie die Risikoverteilung auf Assetklassen-Ebene. Abstrahiert man von Details folgt dieser Schritt einer intuitiven und eleganten Logik: Bei sonst gleichen Umständen akzeptieren wir in einem guten ökonomischen Regime ein höheres Gesamtrisiko und eine höhere Allokation in Aktien als in einem vergleichsweise schlechten Makro-Umfeld.

In einer Long/Short-Variante der Strategie werden entsprechend Long- und Short- Positionen aus dem Regime abgeleitet. Die Volatilitätssteuerung wird auch auf der zweiten Ebene angewendet. Der Gesamtrisikobeitrag einer Assetklasse wird nach dem regionalen Makroregime in Verbindung mit einem Value-, Momentum- und Carry-Signal auf die Regionen aufgeteilt. Im Ergebnis erreichen wir eine sehr aktive Volatilitätssteuerung, die sich deutlich von risikoparitätischen Ansätzen unterscheidet.

WICHTIG IST UNS, dass das aktuelle Strategierisiko eine aktiv gesteuerte Größe ist, die nicht „zufällig“ mit Allokationsentscheidungen oder Veränderungen in der Marktvolatilität schwankt. Die finalen Portfoliogewichte ergeben sich schließlich aus einer Portfoliooptimierung, deren Inputgröße ein Vektor mit Zielrisikobeiträgen für jedes Asset ist.

Aus unserer Sicht liegen die Vorteile eines regimebasierten Macro-Ansatzes auf der Hand: Die Strategie wird robust, ist weniger anfällig für modellbezogene Schätzfehler und erlaubt jederzeit, die aktuelle Positionierung transparent nachzuvollziehen.


Dieser Beitrag erschien zuerst auf hedgework.de als Beitrag zur Präsentation von Dr. Sauer auf dem 158. Hedgework im September 2018.

Dr. Andreas Sauer

führt seit 2014 erfolgreich seine eigene Investmentboutique ansa capital management. Seine Global-Macro-Strategie richtet er mit wissenschaftlicher Methodik aktiv an ökonomischen Wirklichkeiten aus. Er nennt dies „Macro Sensitive Investing“.
Zuvor war er Gründungspartner, CEO und CIO der heutigen Quoniam Asset Management.

ansa capital management

ist eine eigentümergeführte, eigeninvestierte und unabhängige Investmentboutique. Das Handeln gründet auf einem festen Fundament: Mehr als zwei Jahrzehnte Wissen und Erfahrung in der Anwendung quantitativer Methoden sowie dem Aufbau und Management einer der erfolgreichsten globalen Investmentboutiquen in Deutschland.
Antrieb des Managements ist die Überzeugung, dass sich die Performance von Assetklassen auf Dauer den ökonomischen Wirklichkeiten nicht entziehen kann. Deshalb wird die Wirkungskette von der Makroökonomie zu den Kapitalmärkten für einzelne globale Wirtschaftsregionen erforscht und die aktuelle monetäre und realwirtschaftliche Situation erfasst, woraus Anlageentscheidungen abgeleitet werden. Damit ist das „Macro Sensitive Investing“ auf ein einziges Ziel gerichtet: In jedem makroökonomischen Umfeld eine positive Performance zu erzielen.

Kontakt:

ansa capital management
Dr. Andreas Sauer
Tel.: +49 6251 85693-0 
E-Mail: info@ansa.de
Internet: www.ansa.de