der aktuelle SPDR Strategie Espresso von State Street Global Advisors.
Zwar bleiben viele Kernfragen zur Beständigkeit des Wiederaufschwungs beim Wirtschaftswachstum weiterhin ungeklärt, trotzdem gehen die Befürchtungen hinsichtlich einer rezessionsbedingten Deflation rasch zurück. Die TIPS 5Y-Breakevens in den USA haben einen großen Teil ihres Einbruchs von Anfang des Jahres 2020 ausgleichen können und liegen mit 1,4 Prozent wieder innerhalb von 20 Basispunkten ihres 5-Jahres-Durchschnitts. Dabei waren mehrere Faktorenausschlaggebend:
- Die Wirtschaftsindikatoren haben sich rasch erholt und die Rohstoffpreise, insbesondere für Öl, wurden in die Höhe getrieben. Dies war ein Schlüsselfaktor dafür, dass der State Street Global Markets PriceStats®-Indikator wieder normalere Inflationsniveaus signalisiert (siehe „Inflation in Focus: Normality in Sight“).
- Ein weiterer Faktor ist der schwächere USD mit einem Rückgang des handelsgewichteten DXY-USD-Index um fast 4 Prozent seit Ende Juni. Da die Unterstützung für den USD durch höhere Zinssätze nicht mehr gegeben ist, wird erwartet, dass diese Schwäche anhält. Darüber hinaus sprechen der hohe Tribut, den die Pandemie in den USA zu fordern scheint und die Anzeichen einer Blockade im Kongress ebenfalls gegen eine kurzfristige Erholung des USD.
- Die State Street-Daten zeigen, dass die Positionierung in US TIPS bis zum Ende des zweiten Quartals stark untergewichtet war (siehe SPDR Bond Compass für das dritte Quartal). Da sich die Inflationserwartungen wieder erholt haben, ist ein Teil dieser Untergewichtung sicherlich gedeckt worden.
- Außerdem gibt es auch längerfristige Bedenken: Das neue Rekordhoch des Goldpreises, das oft als Absicherung gegen die Inflation angesehen wird, ist ein Anzeichen dafür, dass die Marktteilnehmer das Gefühl haben, dass die Risiken zunehmen. Während die demografische Bevölkerungsalterung weiterhin einen Abwärtsdruck auf die Inflation ausüben könnte, hat der Prozess der globalen Handelsliberalisierung hingegen eine wichtige Rolle beim strukturellen Abwärtstrend der Inflation seit den 1980er Jahren gespielt. Da die globalen politischen Spannungen zunehmen und der liberale Konsens, dass “mehr Handel immer besser ist”, sich in der Auflösung befindet, scheint sich dieser Trend umzukehren. In der Tat werden in den nächsten Jahren wahrscheinlich mehr Handelsbarrieren, weniger Einwanderung und eine stärkere Verlagerung der Produktion zu verzeichnen sein, was den Kostendruck auf die Unternehmen erhöhen dürfte.
Reale Renditen auf neuen Tiefstständen und weiter fallend
Trotz eines beträchtlichen Abwärtsdrucks auf die nominalen Erträge wurde die Ausweitung der Breakevens erreicht. Die Realrenditen sind auf Allzeittiefs eingebrochen und scheinen mit -95bp für zehnjährige Realrenditen nicht viel Wert zu bieten. Im internationalen Vergleich sind diese Zahlen allerdings nicht unbedingt so niedrig, da die Realrenditen im Euro-Währungsgebiet im 10-Jahres-Zeitraum bei -1,3% und der Extremwert in UK bei -3% liegen (obwohl dies durch die Tatsache verzerrt wird, dass die britischen Linker den RPI als Index verwenden, der in der Regel etwa 100 bp über dem CPI liegt – was bedeutet, dass eine nähere Annäherung wahrscheinlich -2% beträgt).
Niedrige Realrenditen könnten auch das Urteil des Marktes über die Post-COVID-19-Wirtschaft sein. Es ist sicherlich plausibel, dass der Kompromiss zwischen Wachstum und Inflation durch die Pandemie negativ beeinflusst werden könnte. Das Wachstum dürfte durch die Produktivitätsschwäche von “Zombie”-Unternehmen, die mit hohen Schuldenständen zu kämpfen haben, belastet werden, während die Inflation aus den bereits dargelegten Gründen steigen könnte.
Angesichts der Anzahl der Faktoren, die die Inflation in die Höhe treiben, erscheint es höchst unwahrscheinlich, dass die Inflationserwartungen wieder auf das Niveau vom März 2020 zurückfallen werden. TIPS bieten einen gewissen Schutz vor einem Aufflammen der US-Inflation und sollten weiterhin von den Käufen der Fed profitieren. Wie bereits erwähnt, sind sie im Vergleich zu den nominalen Staatsanleihen bereits gestiegen – was außerdem auffällt, ist, dass der Anstieg der Spot-Breakevens zwar zugenommen hat, der Anstieg der „5Y5Y forward inflation swap rate“ jedoch eher bescheiden ausfiel. Im Vergleich zu ihrer zehnjährigen Geschichte und im Verhältnis zu Preisdruckindikatoren – wie der Komponente der von der National Association of Purchasing Managers gezahlten Preise – ist sie nach wie vor niedrig. Es besteht also Spielraum für eine weitere Ausweitung der Gewinnschwellen, wenn die Befürchtungen zunehmen, dass die Inflation stärker verankert wird.