Die vergangene Woche stand im Zeichen vorsichtiger Stabilisierung auf den Finanzmärkten. Die Schwankungsbreiten gingen nach den extremen Kursausschlägen der letzten Wochen etwas zurück. Für Entwarnung scheint es aber weiterhin viel zu früh. Vorhersagen über den Verlauf der Pandemie und der weltwirtschaftlichen Entwicklung gleichen nach wie vor einem Stochern im Nebel. Angesichts dessen haben für uns Risikomanagement und Vorsicht weiterhin Vorrang vor Ertragsmaximierung. An den kurz- bis mittelfristigen (taktischen) Aktien- und Anleihegewichtungen in den Mischportfolios wurden seit unserem letzten Update keine grundlegenden Änderungen vorgenommen.
Aktiengewichtung bleibt reduziert, Fokus weiterhin auf Risikomanagement
Die ganz große Panik an den Finanzmärkten scheint fürs erste vorüber. Die Kurssschwankungen haben in den letzten Tagen etwas abgenommen. Für eine Entwarnung auf den Risikomärkten (Aktien, Spreadprodukte, Rohstoffe) ist es gleichwohl weiterhin zu früh. Zu beachten ist, dass auch bei einem baldigen Ende der „Lockdowns“ die Weltwirtschaft ja nicht im Handumdrehen auf den Vor-Corona-Modus zurückschalten kann. Unterbrochene Lieferketten, Zweitrundeneffekte von Angebots-, Nachfrage- und Ölpreisschocks sowie die Nachwirkungen von enormen Einkommensverlusten werden noch lange zu spüren sein, trotz aller Fiskalpakete. Bestimmte Branchen, wie etwa der Tourismus, werden außerdem nur sehr langsam wieder zur Normalität zurückkehren können. In weiterer Folge betrifft das beispielsweise auch Hersteller von Luxusgütern, Flugzeugbauer, Fluggesellschaften, die Werbebranche, Ölkonzerne und viele mehr. Die Unwägbarkeiten für Volkswirtschaften, Unternehmen und Finanzmärkte bleiben bis auf weiteres sehr hoch und damit ebenso das Risiko für weitere größere Kursschwankungen.
Es lassen sich plausible Argumente sowohl für deutlich höhere als auch deutlich niedrigere Aktienkurse finden, je nachdem, wie schnell oder wie langsam und wie umfassend sich die Weltwirtschaft erholt. Unter diesen Umständen haben für uns Risikomanagement und Vorsicht aktuell weiterhin Vorrang vor Ertragsmaximierung. An den kurz- bis mittelfristigen (taktischen) Aktien- und Anleihegewichtungen in den Mischportfolios haben wir seit unserem letzten Update daher auch noch keine grundlegenden Änderungen vorgenommen. Bei Branchen und Regionen hingegen gibt es durchaus einige aktive Positionierungen – beispielsweise eine Übergewichtung von Asien exklusive Japan und eine Untergewichtung Japans oder eine Longposition in Energieaktien gegenüber Versorgern. Bei Anleihen sind beispielsweise US-Staatsanleihen zu Lasten von Euro-Staatsanleihen übergewichtet. Zudem besteht eine kleine Longposition bei Emerging-Markets-Hartwährungsanleihen. Das Fondsmanagement betrachtet diese Assetklasse als weiterhin aussichtsreich, sieht den Zeitpunkt für ein stärkeres Aufstocken allerdings noch nicht gekommen.
Emerging Markets: Sehr unterschiedlich von der Krise betroffen
Die Aktienmärkte der Schwellenländer haben in den vergangenen Wochen natürlich auch stark gelitten, ebenso die Volkswirtschaften. Kursrückgänge und volkswirtschaftliche Schäden sind dabei sehr ungleich verteilt. Während sich etliche asiatische Märkte (zum Beispiel China, Taiwan) vergleichsweise gut gehalten haben, sind anderswo sehr starke Kursverluste zu verzeichnen, beispielsweise in Südamerika, aber auch in Osteuropa. Das betrifft sowohl die Aktienkurse als auch oftmals die Währungen. Das ist weniger den direkten Auswirkungen der Coronavirus-Pandemie in diesen Ländern geschuldet – die Fallzahlen und Gegenmaßnahmen sind dort zumeist (noch) sehr überschaubar. Vielmehr sind es die mittelbaren weltwirtschaftlichen Folgen, die dort zu Buche schlagen. Dazu gehören nicht zuletzt die massiv gefallenen Rohstoffpreise sowie starke Kapitalabflüsse, die neben den Aktien auch Anleihen und Währungen vieler Schwellenländer kräftig unter Druck brachten. Der von Saudi-Arabien entfesselte Preiskrieg auf dem Ölmarkt schadet naturgemäß den Ölexporteuren (Russland, Golfstaaten), nützt im Gegenzug aber natürlich sehr stark den Importeuren (zum Beispiel Türkei, Indien, China).
In den Emerging Markets-Anleihefonds hilft die etwas defensivere Positionierung, die schon vor dem Ausbruch der Krise bestand und die vom Fondsmanagement in den letzten Wochen noch etwas ausgebaut wurde. Bei den Aktienfonds hat das Fondsmanagement natürlich ebenfalls reagiert und unter anderem Unternehmen aussortiert, die besonders stark von möglichen Zahlungsschwierigkeiten bedroht sein könnten, falls die aktuelle Krisensituation länger andauert. Positionen im Mittleren Osten wurden deutlich reduziert bzw. ganz verkauft. Im Gegenzug wurden etwa Telekommunikationswerte aufgestockt, speziell in China und Taiwan. Das Fondsmanagement bevorzugt aktuell tendenziell jene Länder, die bereits weiter bei der Pandemie-Bekämpfung vorangekommen sind. Auch sie werden aber natürlich in den kommenden Monaten unter Zweit- und Drittrundeneffekten leiden.
Emerging Markets: Bewertungsniveaus teilweise sehr attraktiv
Aktien: Auf Basis ihrer zyklisch-adjustierten Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGV) liegen Schwellenländeraktien rund eine Standardabweichung unter ihrem langjährigen Mittelwert. Sie befinden sich damit auf Bewertungsniveaus, an denen sie in der Vergangenheit wieder nach oben drehten (1998, 2008, 2015). Einzuschränken ist , dass sie diese Niveaus natürlich auch unterschießen könnten, bevor sie einen Boden finden. Die zweite Einschränkung ist dahingehend zu machen, dass Bewertungen auf künftiger KGV-Basis bei einem dauerhaften Wegbrechen der Gewinne natürlich höher liegen würden als derzeit und damit trügerisch sein können. Auch bei den Kurs-Buchwerten sind die Niveaus langfristig attraktiv und liegen teilweise unter den Werten der globalen Finanzkrise. Insgesamt ist also bereits sehr viel Negatives in den Märkten eingepreist und für langfristige Investoren bieten sich damit durchaus gute Einstiegsniveaus. Selektion bleibt natürlich Trumpf – selbstverständlich sind nicht alle Länder, Branchen und Unternehmen bereits Kaufkandidaten.
Anleihen: Auf Basis der Renditeaufschläge gegenüber US-Staatsanleihen handeln Emerging-Markets-Hartwährungsanleihen auf vergleichbaren Niveaus wie zur globalen Finanzkrise 2008/2009. Der durchschnittliche Renditeaufschlag von Emerging-Markets-Hartwährungsanleihen gegenüber US-Staatsanleihen stieg auf über 700 Basispunkte an. Auf absoluter Basis liegen die Renditen natürlich noch deutlich unter den damaligen Werten. Am stärksten haben sich die Renditeaufschläge in den illiquideren Märkten ausgeweitet (speziell in Afrika) während die Bewegungen in Asien und Europa weniger stark ausgeprägt waren.