Man könnte meinen, in Aktienkrisen weisen Staatsanleihen stets die Funktion eines sicheren Hafens auf. Das stimmt diesmal nur bedingt, nämlich bis Mitte März. Da erreichten Renditen länger laufender Staatsanleihen Rekordtiefs, in der Eurozone teilweise im deutlich negativen Bereich. Als dann im Marktstress ein globaler Ausstieg aus allen „riskanten“ Positionen erfolgte – die Suche nach Liquidität war nun dominierend – kamen selbst „sichere“ Staatsanleihen unter Druck. Am Ende waren nur noch die US-Treasuries Fels in der Brandung, diese profitierten auch von den massiven Leitzinssenkungen der US-Notenbank. Ende März trat, wie auch auf den Aktienmärkten, eine gewisse Beruhigung ein. Wesentlich dramatischer ist die Lage bei „Spread-Produkten“, also Anleihen mit Renditeaufschlag wie Unternehmensanleihen, insbesondere High Yield bzw. Emerging Markets. Deren Kurse fielen proportional zu den Aktienmärkten, die erreichten Renditeabstände waren seit der Finanzkrise 2008 nicht mehr gesehen.
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Geld-/Kapitalmarkt: Die Notenbanken bestimmen den Weg
Der Interkontinentalspread, also die Renditedifferenz zwischen US- und deutschen Staatsanleihen ist schon bis Februar deutlich gesunken, nun ist er regelrecht eingebrochen. Unser deutliches Übergewicht von US-Staatsanleihen gegenüber deutschen Bundesanleihen macht sich weiter bezahlt.
Sind US-Anleihen wohl doch der sichere Hafen? Oder sind es die wieder aufgenommenen massiven Anleihekäufe (Staats- und Hypothekaranleihen) der US-Fed, die im März den Leitzins um mittlerweile 1,5 Prozentpunkte gesenkt hat? Nun hat auch die USA Nullzinspolitik.
Es war vor beinahe 8 Jahren, als der EZB-Chef der Eurokrise mit der Ankündigung „whatever it takes… and believe me, it will be enough” einen verbalen Schlusspunkt setzte. Nun wird abermals und massiv „all in“ gegangen, auch die Fiskalpolitik schnürt weltweit nie dagewesene Konjunkturpakete. Es sollen in den Industrienationen bis zu 10 % des Sozialprodukts aufgewendet werden.
Staats- und Unternehmensanleihen: Große Unterschiede
Der Staatsanleihenmarkt bleibt von den quantitativen Lockerungsmaßnahmen der globalen Notenbanken getrieben, nun haben diese ihre Kaufabsichten vor allem für diese Anleiheklasse abermals deutlich artikuliert. Dies wird auch notwendig sein, da durch die Krisenabwehr das Nettoemissionsvolumen vieler Staaten deutlich ansteigen wird.
Neben unserer Übergewichtung von US- gegenüber deutschen Staatsanleihen nehmen wir nun eine Übergewichtung von italienischen gegenüber französischen Staatsanleihen vor.
Die Ertragserwartungen des Unternehmenssektors wurden im März sowohl von Analysten als auch von den Unternehmen selbst radikal nach unten revidiert. Die negativen Revisionen fallen mittlerweile stärker aus als im Herbst 2008. Noch fehlt die Visibilität in Bezug auf die tatsächliche Entwicklung der Ausfallsraten im High-Yield-Segment. Können die damaligen Ausfallsraten von 13 % (Europa) bzw. 14 % (USA) übertroffen werden? Wir nehmen erstmals seit langem keine Position bei Unternehmensanleihen ein, weder Über- noch Untergewichtung.
Emerging Markets: Schäden noch nicht absehbar
Die Dauer der Pandemie und das konkrete Ausmaß der wirtschaftlichen Schäden sind nicht absehbar. Hartwährungsstaatsanleihen haben aktuell an Attraktivität gewonnen, werden aber auch in den kommenden Wochen mit starker Volatilität und zunehmenden Ausfallsrisiken konfrontiert sein. Wir sehen jedoch einen Großteil der fundamentalen Probleme bereits eingepreist und übergewichten diese Anleiheklasse gegenüber europäischen Staatsanleihen.