Warum hohe Anleiherenditen die Aktie nicht verdrängen, sondern ihre Qualität prüfen
Fünf Prozent. Diese Zahl entfaltet Wirkung. Dreißigjährige US-Staatsanleihen bieten derzeit eine Rendite von mehr als fünf Prozent, zehnjährige Treasuries rund 4,7 Prozent. Selbst Bundesanleihen werfen wieder gut drei Prozent ab. Nach vielen Jahren ohne nennenswerten Zins stellt sich deshalb eine berechtigte Frage: Warum sollten Anleger noch die Schwankungen des Aktienmarktes ertragen, wenn sie mit Staatsanleihen wieder ordentlich verdienen können? Die einfache Antwort lautet: Weil fünf Prozent Nominalzins nicht fünf Prozent realer Vermögenszuwachs sind.
Anleihen auch nicht ohne Risiko
Entscheidend ist, was nach Abzug der Inflation übrig bleibt. Liegt die Teuerungsrate bei drei bis vier Prozent, schrumpft eine Nominalrendite von fünf Prozent auf einen realen Ertrag von ein bis zwei Prozent vor Steuern. Für einen Anleger aus dem Euroraum kommt bei US-Anleihen das Währungsrisiko hinzu. Verliert der Dollar gegenüber dem Euro, kann sich der gesamte Zinsvorsprung eines Jahres schnell in Luft auflösen. Auch das Kursrisiko wird gerne übersehen. Steigen die Kapitalmarktzinsen weiter, fallen die Kurse bereits ausgegebener Anleihen. Je länger die Laufzeit, desto stärker ist dieser Effekt. Wer bis zur Endfälligkeit durchhält, bekommt zwar den Nominalwert zurück. Trotzdem bleibt sein Kapital möglicherweise über viele Jahre in einem Papier gebunden, während neue Anleihen längst höhere Renditen bieten. Das ist kein formaler Verlust, aber sehr wohl ein ökonomischer.
US-Regierung wird nervös
Wie empfindlich dieser Markt inzwischen geworden ist, zeigt die jüngste Reaktion des US‑Finanzministeriums. Nachdem die Rendite dreißigjähriger Treasuries auf den höchsten Stand seit 2007 gestiegen war, kündigte das Ministerium an, seine Rückkäufe langlaufender Staatsanleihen von zwei auf mindestens vier Milliarden Dollar je Transaktion zu verdoppeln. Offiziell geht es um die Verbesserung der Marktliquidität. Es handelt sich nicht um ein neues Anleihekaufprogramm der US‑Notenbank. Trotzdem ist das Signal bemerkenswert. Der weltweit größte Schuldner sieht sich veranlasst, am langen Ende des eigenen Anleihemarktes unterstützend tätig zu werden. Die amerikanische Staatsverschuldung hat inzwischen die Marke von 40 Billionen Dollar überschritten. Gleichzeitig belasten hohe Defizite, steigende Zinskosten und hartnäckige Inflationserwartungen das Vertrauen. Die Rückkäufe konnten die Renditen zunächst drücken. Einen Tag später stiegen sie bereits wieder.
Anleihen erfüllen wieder ihre Aufgabe
Das ist mehr als eine technische Randnotiz. Es zeigt, dass ein hoher Kupon nicht automatisch Sicherheit bedeutet. Manchmal ist er schlicht der Preis für ein gestiegenes Risiko. Wenn selbst der vermeintlich sicherste Anleihemarkt der Welt eine helfende Hand benötigt, sollte man Rendite nicht mit Ruhe verwechseln. Damit sind Anleihen keineswegs unattraktiv. Im Gegenteil. Nach Jahren der finanziellen Repression erfüllen sie wieder eine wichtige Funktion im Portfolio. Sie bieten laufende Erträge, planbare Zahlungsströme und eine bessere Ausgangsbasis für eine ausgewogene Vermögensstruktur. Wer einen festen Anlagehorizont hat und seine Laufzeiten sorgfältig wählt, findet heute deutlich mehr Möglichkeiten als noch vor wenigen Jahren.
„Entscheidend ist, was nach Abzug der Inflation übrig bleibt. Liegt die Teuerungsrate bei drei bis vier Prozent, schrumpft eine Nominalrendite von fünf Prozent auf einen realen Ertrag von ein bis zwei Prozent vor Steuern.“
Inflation als Renditekiller
Die Rückkehr des Zinses macht Aktien aber nicht überflüssig. Denn zwischen einer Anleihe und einer Aktie besteht ein grundlegender Unterschied. Die Anleihe verspricht feste Zahlungen. Ein gutes Unternehmen kann seine Gewinne steigern, Preise anpassen, Kosten senken, Marktanteile gewinnen und Dividenden erhöhen. Die Anleihe konserviert einen Zinssatz. Die Aktie beteiligt den Anleger am Produktivkapital. Das ist besonders in einem inflationären Umfeld relevant. Der Kupon einer klassischen Anleihe wächst nicht mit der Teuerung. Unternehmen mit Preissetzungsmacht können ihre Umsätze und Gewinne dagegen zumindest teilweise an ein höheres Preisniveau anpassen. Natürlich gelingt das nicht jedem. Genau deshalb wird die Auswahl wichtiger.
Steigende Zinsen hinterfragen hohe Aktienbewertungen
Hohe Anleiherenditen verändern den Aktienmarkt sehr wohl. Sie erhöhen den Diskontierungszins, mit dem zukünftige Unternehmensgewinne bewertet werden. Dadurch geraten vor allem hoch bewertete Aktien unter Druck, deren erwartete Gewinne weit in der Zukunft liegen. Gleichzeitig steigt die Messlatte für jedes Geschäftsmodell. Ein Unternehmen, das nur fünf oder sechs Prozent auf das eingesetzte Kapital verdient, wirkt wenig überzeugend, wenn eine Staatsanleihe bereits annähernd denselben Nominalertrag bietet. Darin liegt der eigentliche Wendepunkt. Der hohe Zins beendet nicht die Aktienanlage. Er beendet die Zeit, in der beinahe jede Aktie allein wegen fehlender Alternativen steigen konnte. Unternehmen müssen ihre Kapitalkosten wieder verdienen. Anleger müssen stärker auf Bilanzqualität, Bewertung, Margen und Preissetzungsmacht achten. Der Zins ist nicht der Totengräber der Aktie. Er ist ihr Türsteher.
„Es steigt die Messlatte für jedes Geschäftsmodell. Ein Unternehmen, das nur fünf oder sechs Prozent auf das eingesetzte Kapital verdient, wirkt wenig überzeugend, wenn eine Staatsanleihe bereits annähernd denselben Nominalertrag bietet.“
Qualität statt Quantität
Die Frage lautet deshalb nicht, ob Anleger künftig Aktien oder Anleihen besitzen sollten. Die entscheidende Frage lautet, welche reale Rendite sie für welches Risiko erhalten. Eine US-Staatsanleihe mit fünf Prozent Nominalrendite, drei bis vier Prozent Inflation, langer Duration und zusätzlichem Währungsrisiko bietet weniger Komfort, als die Zahl auf den ersten Blick verspricht. Eine überteuerte Aktie ist deshalb noch lange keine gute Alternative. Ein profitables Unternehmen mit steigenden Gewinnen, solider Bilanz und vernünftiger Bewertung kann es sehr wohl sein.
Der Zins ist wieder da. Gut so. Er ersetzt die Aktie nicht. Er zwingt sie, besser zu sein.
Bild © Greiff capital management AG
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