Warum Aktienvolatilität Milliarden bringt und Zinsvolatilität Milliarden kostet
Ein Beitrag von Volker Schilling von Greiff capital management:
Wenn Unternehmen Quartalszahlen melden, berichten sie über ihr eigenes Geschäft. Wenn Banken berichten, erzählen sie uns etwas über alle anderen. Sie sehen, ob Verbraucher ihre Kreditkartenrechnungen bezahlen, Unternehmen investieren, Anleger handeln, Firmen übernommen werden und Sparer ihr Geld auf dem Konto lassen. Banken sind das Scharnier zwischen Realwirtschaft, Kapitalmarkt und Zinswelt. Deshalb ist der Auftakt der amerikanischen Berichtssaison mehr als ein Blick in einige Bilanzen. Er ist eine Belastungsprobe für das gesamte Finanzsystem. Und dieser Test liefert ein überraschend widersprüchliches Ergebnis.
Volatilität ist nicht gleich Volatilität
Bei JPMorgan stiegen die Erträge im Aktienhandel um 49 Prozent, bei Morgan Stanley um 41 Prozent und bei Goldman Sachs sogar um 72 Prozent. Auch die Bank of America erzielte dort einen Rekord. Die geopolitischen Konflikte, die Inflationssorgen und die heftigen Kursbewegungen zwangen Anleger dazu, ihre Portfolios immer wieder neu auszurichten. Das ist gut für das Geschäft. Wer kauft, verkauft oder sich absichert, bezahlt die Bank. Im Anleihehandel zeigt sich jedoch das genaue Gegenteil. Dort sanken die Erträge bei Bank of America um 17 Prozent, bei Morgan Stanley um sieben Prozent und bei JPMorgan um vier Prozent. Goldman Sachs stagnierte. Gleichzeitig verloren Börsengänge, Übernahmen und Anleiheemissionen an Schwung.
Offenbar ist Volatilität nicht gleich Volatilität. Schwankende Aktien bringen Anleger zum Handeln. Schwankende Zinsen bringen Unternehmen zum Abwarten. Aktienkurse betreffen einzelne Wertpapiere. Der Zins dagegen ist der Preis des Geldes und damit der Diskontierungsfaktor für nahezu alles: Aktien, Anleihen, Immobilien, Kredite und Unternehmensübernahmen. Wer bei einer Aktie unsicher ist, kann sie kaufen, verkaufen oder absichern. Wer nicht weiß, wo der Zins in sechs Monaten steht, verschiebt womöglich die gesamte Finanzierung. Aktienvolatilität bewegt das Geld. Zinsvolatilität hält es fest.
„Banken lieben hohe Zinsen. Aber sie hassen steigende Zinsen. Ein hohes und stabiles Zinsniveau lässt sich kalkulieren und in Margen verwandeln. Ein weiterer schneller Zinsanstieg verteuert dagegen die Refinanzierung, drückt die Preise vorhandener Anleihen und erhöht die Ausfallrisiken der Kreditnehmer.“
Der feine Unterschied zwischen hoch und höher
Genau deshalb trafen die am Mittwoch veröffentlichten amerikanischen Inflationszahlen die Banken an ihrer empfindlichsten Stelle. Die Verbraucherpreise stiegen im September um 0,6 Prozent und lagen 3,7 Prozent über dem Vorjahr. Erwartet worden waren 3,6 Prozent. Auch die Kerninflation überraschte mit 2,6 Prozent leicht negativ. Der größte Preistreiber war Benzin mit einem monatlichen Plus von 9,1 Prozent. Doch die Teuerung beschränkte sich nicht vollständig auf Energie. Das reichte aus, um die Wahrscheinlichkeit einer weiteren Zinserhöhung deutlich steigen zu lassen.
Für Banken klingt das zunächst positiv. Höhere Zinsen vergrößern den Abstand zwischen den Erträgen aus Krediten und den Kosten der Einlagen. JPMorgan steigerte seinen Zinsüberschuss um sechs Prozent, Bank of America sogar um acht Prozent. Auch die kleinere Home BancShares meldete über Nacht einen Anstieg des Zinsüberschusses um sieben Prozent. Doch dabei wird ein entscheidender Unterschied übersehen: Banken lieben hohe Zinsen. Aber sie hassen steigende Zinsen. Ein hohes und stabiles Zinsniveau lässt sich kalkulieren und in Margen verwandeln. Ein weiterer schneller Zinsanstieg verteuert dagegen die Refinanzierung, drückt die Preise vorhandener Anleihen und erhöht die Ausfallrisiken der Kreditnehmer.
Wie groß dieser Unterschied sein kann, zeigt ausgerechnet Bank of America. Ihr Zinsüberschuss stieg kräftig. Gleichzeitig wuchsen die nicht realisierten Verluste im Anleiheportfolio von 85 auf 109 Milliarden Dollar. Die Bank verdient also mehr am neuen Zins und verliert gleichzeitig Milliarden mit dem alten. Der Zinsüberschuss feiert die Gegenwart. Das Anleiheportfolio bezahlt für die Vergangenheit.
„Die Inflation arbeitet sich zunehmend durch die Realwirtschaft. Höhere Preise für Benzin, Lebensmittel, Mieten und Versicherungen reduzieren das frei verfügbare Einkommen. Gleichzeitig verteuern hohe Zinsen Kreditkarten, Immobilienfinanzierungen und Unternehmenskredite. Was heute als zusätzlicher Zinsertrag bei der Bank ankommt, fehlt morgen möglicherweise bei ihrem Kunden.“
Die Rechnung kommt später
Noch bleibt die Kreditqualität insgesamt stabil. Die Verbraucher geben Geld aus, die Kreditvolumina wachsen und größere Ausfälle sind bisher nicht erkennbar. Doch die Inflation arbeitet sich zunehmend durch die Realwirtschaft. Höhere Preise für Benzin, Lebensmittel, Mieten und Versicherungen reduzieren das frei verfügbare Einkommen. Gleichzeitig verteuern hohe Zinsen Kreditkarten, Immobilienfinanzierungen und Unternehmenskredite. Was heute als zusätzlicher Zinsertrag bei der Bank ankommt, fehlt morgen möglicherweise bei ihrem Kunden.
Die Berichtssaison zeigt deshalb bisher keine Bankenkrise. Im Gegenteil: Die Institute sind profitabel, gut kapitalisiert und verfügen über mehrere Ertragsquellen. Gerade gegenüber hoch bewerteten Technologieaktien bleiben viele Banktitel attraktiv bewertet. Aber die Unterschiede innerhalb des Sektors werden größer.
„Banken mit starken Einlagen, wachsenden Gebühreneinnahmen und überschaubaren Zinsrisiken gehören zu den Gewinnern. Institute mit großen Anleihebeständen, teurer Refinanzierung und schwächeren Kreditnehmern könnten dagegen zwischen steigenden Einlagenkosten und zunehmenden Ausfällen eingeklemmt werden.“
Banken mit starken Einlagen, wachsenden Gebühreneinnahmen und überschaubaren Zinsrisiken gehören zu den Gewinnern. Institute mit großen Anleihebeständen, teurer Refinanzierung und schwächeren Kreditnehmern könnten dagegen zwischen steigenden Einlagenkosten und zunehmenden Ausfällen eingeklemmt werden. Banken sind deshalb nicht einfach Gewinner hoher Zinsen. Sie sind Gewinner berechenbarer Zinsen. Banken lieben das Beben, aber nur, solange das Fundament am Anleihemarkt nicht mitwackelt.
Über Greiff Capital: Die Greiff capital management AG ist ein bankenunabhängiger, inhabergeführter Asset Manager und verwaltet ein Fondsvermögen von über 2 Milliarden Euro.
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