Die Sorge vor einer KI-Blase hat die Börsen erreicht. Laut LFDE verlor der Nasdaq 100 seit Anfang Oktober rund sieben Prozent, der Halbleiterindex SOX 19 Prozent (Stand 22.10.2026). Enguerrand Artaz, Stratege beim französischen Vermögensverwalter LFDE, hält die Aktienbewertungen trotzdem nicht für das Kernproblem. Er sieht das größere Risiko in der Art, wie Rechenzentren finanziert werden.
Warum der Vergleich mit 2000 nicht trägt
Artaz misst die Lage an der Dotcom-Blase. Laut LFDE liegt das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des Nasdaq unter seinem Schnitt der vergangenen 20 Jahre. Gemessen an den erwarteten Gewinnen beträgt es etwas über 20, im Jahr 1999 waren es 60 bis 65.
Der Einwand liegt nahe, dass die Gewinnerwartungen zu hoch sind. LFDE rechnet deshalb mit 30 Prozent niedrigeren Gewinnen. Dann stiege das KGV auf etwa das 29-Fache. Das entspricht dem Niveau von 2021: hoch, aber weit vom Exzess der späten 1990er-Jahre entfernt.
Nach Artaz’ Lesart passen sich die Märkte bereits an. Halbleiteraktien werden nur noch mit dem 0,9-Fachen globaler Aktien bewertet, nahe dem Tief der letzten 20 Jahre. Am Kreditmarkt sind die Prämien für Ausfallversicherungen hoch verschuldeter Anbieter wie CoreWeave deutlich gestiegen. Die Gläubiger warten also nicht ab, bis ein Ausfall konkret droht.
Wo das Risiko tatsächlich liegt
Den Kern sieht LFDE in einer Finanzierungskette, die groß, verschachtelt und zirkulär geworden ist. Akteure, die selbst noch Kapital einsammeln müssen, unterzeichnen Verträge über Rechenleistung. Auf diese Verträge stützt sich die Finanzierung von Grafikprozessoren und Rechenzentren. Rentabel ist das nur bei dauerhaft hoher Nachfrage.
Bleiben die KI-Erlöse hinter den Erwartungen zurück, geraten drei Größen zugleich unter Druck. Betroffen wären die Bonität der Kunden, der Wert der Verträge und die gestellten Sicherheiten. Kreditgeber würden ihre Konditionen verschärfen, hoch verschuldete Betreiber müssten Investitionen kürzen oder Kapazitäten billig abgeben. Die Verluste könnten so Private-Debt-Fonds, Versicherer, Verbriefungsvehikel und schließlich die Realwirtschaft erreichen.
Mit dieser Sicht steht LFDE nicht allein. Der Global Financial Stability Report des IWF vom Oktober 2026 zählt eine Korrektur KI-bezogener Vermögenswerte zu den drei zentralen Stabilitätsrisiken. Er beschreibt ebenfalls, wie Stress über verflochtene Eigen- und Fremdkapitalstrukturen weitergegeben werden kann.
CoreWeave meldete zuletzt einen Auftragsbestand von rund 104 Milliarden US-Dollar (Stand 30.06.2026). Gerade dieser Bestand ist Teil der Kette, die LFDE beschreibt.
Was institutionelle Investoren jetzt prüfen
Für Allokationsentscheidungen verschiebt sich damit der Blick vom Aktienkurs auf das Kreditbuch. Nach Einschätzung von altii sollten Investoren in Private Debt, Infrastruktur und Verbriefungen ihr Engagement prüfen. Die Frage ist, wie stark ihre Portfolios an der Finanzierung von Rechenzentren und GPUs hängen. Entscheidend ist dabei, wer am Ende der Vertragskette zahlt und wie konzentriert diese Gegenparteien sind.
Ebenso wichtig ist, was die Sicherheiten im Stressfall wert sind. Grafikprozessoren verlieren mit jeder neuen Chipgeneration an Wert, und ihr Verwertungserlös hängt am selben Markt, der unter Druck gerät. Aufschluss geben die Refinanzierungen der kommenden Monate: An ihren Konditionen wird sichtbar, wie viel Vertrauen die Kreditgeber dem Ausbau noch entgegenbringen.
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